Министерство образования и науки Российской Федерации

Саратовский социально-экономический институт (филиал)

РЭУ им. Г.В. Плеханова

Кафедра банковского дела, денег и кредита

ФИНАНСОВЫЕ РЫНКИ

Учебное пособие

для студентов,

обучающихся по направлению подготовки

38.03.01 «Экономика»

профиль «Финансы и кредит»

Саратов

2016

2

УДК 336.7

ББК 65.262

Ф59

Рекомендует к печати редакционно-издательский совет

ССЭИ РЭУ им. Г.В. Плеханова 19.06.2015 г.

Автор-составитель:

доктор экономических наук, профессор С.В. Якунин

Рецензенты:

доктор экономических наук, профессор Д.А. Трифонов

кандидат технических наук, доцент Е.Г. Умнова

Финансовые рынки : учеб. пособие для студентов, обу-

чающихся по направлению подготовки 38.03.01 «Экономи-

ка» профиль «Финансы и кредит» / [авт-сост. С.В. Якунин]. –

Саратов : Саратовский социально-экономический институт

(филиал) РЭУ им. Г.В. Плеханова, 2016. – 124 с.

Данное учебное пособие представляет собой комплекс теорети-

ческих основ по дисциплине «Финансовые рынки». Даны концеп-

туальные основы функционирования финансовых рынков для по-

нимания сущности, механизмов, взаимосвязи происходящих на

них процессов. В пособии рассмотрена действующая нормативно-

правовая база, регламентирующая деятельность институтов на

финансовых рынках.

Пособие рекомендовано для студентов, обучающихся по

направлению подготовки 38.03.01 «Экономика» профиль «Фи-

нансы и кредит».

УДК 336.7

ББК 65.262

© С.В. Якунин, автор-составитель, 2016

© Саратовский социально-экономический

институт (филиал) РЭУ им. Г.В. Плеханова, 2016

Ф59

3

Введение

Предлагаемое учебное пособие дает подробную характери-

стику финансовым рынкам и их участникам. При этом рассмат-

риваются особенности функционирования не только традици-

онных финансовых рынков, но и особенности функционирова-

ния исламского финансового рынка.

Под финансовым рынком в данном пособии понимается

не только рынок ценных бумаг, но используется более широкая

трактовка финансового рынка. Данная трактовка включает

не только рынок ценных бумаг, но и валютный, кредитный,

рынок страхования. Этот подход является, на наш взгляд, более

правильным, т. к. движение финансовых потоков и сделки с де-

нежным капиталом осуществляются не только через рынок

ценных бумаг, но и через другие сегменты финансового рынка.

Таким образом, понятие «финансовый рынок» включают все

рынки в финансовой системе, посредством которых организа-

ции могут финансировать свою деятельность.

Стабильное функционирование финансовых рынков играло

и продолжает играть основную роль в поступательном развитии

экономики страны. Однако современная финансовая глобали-

зация способствует формированию институциональной инфра-

структуры, благодаря которой стремительно развивается гло-

бальный финансовый рынок со всеми его системными рисками.

Учебное пособие разделено на главы. В первой главе дается

определение финансового рынка, его структуры состава и

участников. Большое внимание уделено финансовым посред-

никам и их роли в концентрации денежного капитала и его ра-

циональном использовании. Именно понимание роли финансо-

вых посредников позволяет в дальнейшем понять экономиче-

ские отношения, возникающие на финансовых рынках.

4

В ней подробно рассмотрены инструменты финансовых рын-

ков, их виды и дана сравнительная характеристика. Последу-

ющие главы отдельно рассматривают валютный, кредитный,

рынок ценных бумаг и страхования.

Следует отметить, что структура и содержание этого учебно-

го пособия отражают авторский подход к преподаванию

начального курса, посвященного финансовым рынкам. В усло-

виях постоянно меняющегося законодательства пособие ориен-

тировано, прежде всего, на раскрытие теоретических основ

функционирования финансовых рынков.

Пособие предназначено для студентов, обучающихся по

направлению подготовки 38.03.01 «Экономика», которым в рам-

ках изучения дисциплины «Финансовые рынки» необходимо

изучить основные вопросы и проблемы функционирования фи-

нансовых рынков.

5

ФИНАНСОВЫЙ РЫНОК

И ЕГО УЧАСТНИКИ

1. Понятие финансового рынка,

условия и принципы его организации

Содержание категории финансовые рынки многогранно.

С одной стороны, это совокупность всех существующих финан-

совых ресурсов в их движении. С другой – это совокупность ры-

ночных институтов на которых осуществляется торговля фи-

нансовыми активами. Также финансовый рынок представляет

собой организованную или неформальную систему торговли

финансовыми инструментами. На этом рынке происходит обмен

деньгами, предоставление кредита и мобилизация капитала.

Основную роль здесь играют финансовые институты, направ-

ляющие потоки денежных средств от собственников к заемщи-

кам. Товаром выступают собственно деньги и ценные бумаги.

Как и любой рынок, финансовый рынок предназначен для

установления непосредственных контактов между покупателя-

ми и продавцами финансовых ресурсов.

С организационной точки зрения финансовые рынки можно

рассматривать как совокупность финансовых институтов, эко-

номических субъектов, осуществляющих эмиссию, куплю и про-

дажу финансовых инструментов. При этом каждый финансо-

вый институт наделен определенными полномочиями по веде-

нию тех или иных операций с конкретным набором финансовых

инструментов.

По мере общественного разделения труда, с развитием тор-

говли и функций денег у различных экономических субъектов

ТЕМА 1

6

возникают потребности и стимулы в определенной финансовой

системе, включающей разнообразные финансовые активы (или

инструменты финансовой деятельности) и институты. Данные

потребности проявляются в желании государства, хозяйствую-

щих субъектов и населения получить:

- систему надежных и гибких финансовых инструментов в

целях ускорения расчетов при росте торговых оборотов;

- условия и институты реализации функции накопления по

мере роста сбережений у домохозяйств и хозяйствующих субъ-

ектов;

- совокупность инструментов, с помощью которых можно осу-

ществить заем денежных средств с меньшими издержками;

- систему институтов контроля состояния финансовых отно-

шений и функционирования появляющихся особых финансо-

вых рынков.

Роль финансового рынка в экономической системе проявля-

ется через его функции. Основные функции финансового рынка:

- аккумуляция временно свободных денежных средств до-

машних хозяйств, фирм и государства и трансформация этих

средств в финансовые инструменты для обслуживания эконо-

мических субъектов;

- определение цены денег и иных торгуемых финансовых

активов (критерием успешности выступает адекватность сло-

жившейся структуры цен на рынке потребностям экономики в

целом). С данной функцией связана прогностическая функция

финансового рынка, означающая генерацию ценовых индика-

торов, описывающих стоимостные характеристики торгуемых

инструментов не только в текущий момент, но и в будущем;

- финансовое обеспечение процессов инвестирования и потреб-

ления;

- ускорение концентрации и централизации капитала;

- регулирование экономики, в т. ч. воздействие на денежное

обращение, и др.

Объективной предпосылкой существования финансового

рынка является несовпадение потребности в финансовых ре-

сурсах у того или иного экономического субъекта с наличием

соответствующих источников удовлетворения этой потребности.

7

В целом сложившиеся к настоящему времени национальные

модели финансовых рынков строятся на основе анализа и сопо-

ставления методов и инструментов финансирования – привле-

чения заемного или акционерного капитала, собственных

средств и капиталосберегающего финансирования, а также це-

левого привлечения средств государственного бюджета.

Характерными признаками англо-американской модели

(США, Великобритания) является высокая доля акционерного

капитала корпораций, финансирования с помощью коммерче-

ских бумаг при пониженной роли банковского сектора в креди-

товании экономики.

В континентальной модели (Германия и другие страны кон-

тинентальной Европы, отчасти Япония) относительно более

низкой является доля акционерного финансирования при по-

вышенном значении облигационных заимствований. Активны-

ми действующими лицами инвестиционного процесса являются

коммерческие банки.

Необходимо отдельно выделить разделение финансовых

рынков по религиозному подходу: на традиционный финансо-

вый рынок и исламский финансовый рынок.

Финансовая сфера исламского бизнеса в виде исламских

финансовых институтов (исламских банков, исламских стра-

ховых компаний, инвестиционных фондов и др.), получившая

стремительное распространение начиная с 1970-х гг., сегодня

присутствует более чем в 75 странах, в том числе и в России, и

по некоторым оценкам, активы отрасли превышают 1 трлн

долл. США.

На сайтах, посвященных особенностям исламской финансо-

вой системы, отмечается, что исламский банк отличается от

обычного банка только по двум направлениям: этическим сооб-

ражениям и банковскими продуктами, причем второе вытекает

из первого.

Необходимо понять, что исламские финансовые рынки осно-

ваны на том, что собственник финансового капитала и пред-

приниматель разделяют риски для того, чтобы разделить выго-

ды и исключить возникновение асимметричной информации, и

тем самым способствовать стабильности всей исламской финан-

совой системы.

8

2. Теория эффективного финансового рынка

Согласно теории эффективного рынка (efficient market hy-

pothesis), вся новая информация практически моментально за-

кладывается в рыночные цены. Таким образом, нельзя полу-

чить прибыль, ориентируясь на какую-либо информацию или

прошлую динамику цен. Выводы теории эффективного рынка:

никто не может прогнозировать динамику рыночных цен; все

рыночные цены являются справедливыми для данных акти-

вов, а неверно оцененных товаров нет. Против теории эффек-

тивного рынка говорит практика финансовых рынков. Во-

первых, информация каждым человеком воспринимается по-

своему. Во-вторых, где гарантия того, что полученная рынком

информация является истинной, а не ложной? В-третьих, в

разные моменты времени одна и та же информация может

трактоваться по-разному (что для одних хорошо, для других

может быть плохо). В-четвертых, информация даже в нашу

информационную эпоху движется неравномерно (пока она до-

стигает одних, другие могут уже торговать и оперировать дру-

гой информацией). В-пятых, очень маловероятно чтобы ры-

ночная цена в каждый момент времени являлась справедли-

вой или истинной.

Финансовые рынки позволяют преодолевать рыночные тре-

ния благодаря влиянию на пространственное и временное рас-

пределение ресурсов между покупателями и продавцами фи-

нансовых ресурсов. Наличие банков облегчает получение ин-

формации и тем самым изменяет распределение кредитных ре-

сурсов (сбережений). Существование финансовых контрактов

обеспечивает инвесторам уверенность в том, что заемщики вер-

нут их деньги с процентами, что находит свое отражение в том,

как владельцы сбережений будут ими распоряжаться. Наличие

ликвидных рынков акций и облигаций добавляет уверенности

инвесторам, поскольку они позволяют им, в случае необходимо-

сти, быстро превратить свои инвестиции в наличные с мини-

мальными потерями в стоимости, что также отражается на рас-

пределении накоплений и увеличивает долю ресурсов, направ-

ляемых на накопление и, соответственно, инвестиции. Финан-

совые посредники снижают издержки, связанные с определени-

9

ем наиболее эффективных объектов инвестирования, осуществ-

лением корпоративного контроля, управлением рисками и мо-

билизацией ресурсов. Предоставляя эти услуги, финансовые

посредники воздействуют на решения хозяйствующих субъек-

тов, связанные с накоплением и инвестированием, чем оказы-

вают непосредственное влияние в долгосрочной перспективе на

темпы роста экономики страны.

3. Структура финансового рынка

Анализ функционирования финансовых рынков предпола-

гает определенную сегментацию, выделение отдельных функ-

ционирующих по своим правилам рынков. Существуют разные

подходы к классификации финансовых рынков. Данное разли-

чие вызвано различными целями анализа особенностей разви-

тия отдельных сегментов финансового рынка.

В зависимости от целей перераспределения ресурсов в со-

ставе финансовых рынков выделяют денежный рынок (предо-

ставления денежных средств на срок до одного года) и рынок

капиталов (свыше одного года).

По признаку мобилизации средств в структуру финансовых

рынков входят: рынки займов и кредитов, рынки ценных бумаг

и деривативов, валютный рынок, рынки лизинговых и факто-

ринговых услуг, рынок золота, рынок доверительных операций

(в части своего денежного компонента), страховой рынок.

По месту нахождения источников средств финансовых

рынков они делятся на две группы:

• внутренние, или национальные, рынки, основная ресурс-

ная база которых основывается на национальных источниках;

ресурсы других стран могут привлекаться, но имеют незначи-

тельный удельный вес;

• мировые (международные) рынки, ресурсы которых скла-

дываются за счет средств резидентов различных государств.

По уровню развития финансовые рынки делятся на разви-

тые и развивающиеся (достаточно часто развивающиеся рынки

называют создающимися или формирующимися).

Инфраструктура финансовых рынков представлена тремя

группами субъектов в соответствии с их целевым назначением.

10

К первой группе относят: субъекты инфраструктуры – фи-

нансовые посредники разного типа: банки, паевые инвестици-

онные фонды, трастовые компании, кредитные союзы, страхо-

вые компании, негосударственные пенсионные фонды и др.

Вторая группа, обслуживает деятельность финансовых по-

средников. Она представлена фондовыми, валютными, фью-

черсными биржами, депозитарными и расчетно-клиринговыми

организациями, регистраторами, консалтинговыми, аудитор-

скими, информационно-аналитическими агентствами, рейтин-

говыми агентствами.

К последней группе принадлежат субъекты регулирования

инфраструктуры. К ним относятся: органы государственного ре-

гулирования, саморегулируемые организации, профессиональ-

ные ассоциации.

Следует отметить, что формирование институциональной

структуры финансового рынка зависит, прежде всего, от сба-

лансированного развития регулятивной инфраструктуры.

4. Участники финансового рынка,

их права и обязанности

Под финансовым институтом понимается учреждение, за-

нимающееся операциями по передаче денег, кредитованию,

инвестированию и заимствованию денежных средств с помощью

различных финансовых инструментов. Основное назначение

финансового института – организация посредничества, т. е.

эффективного перемещения денежных средств (в прямой или

опосредованной форме) от сберегателей к заемщикам. Первые

представляют собой, образно говоря, обладателей «мешка де-

нег», т. е. они готовы передать их за вознаграждение лицу, ис-

пытывающему финансовый голод; вторые имеют в портфеле

выгодный инвестиционный проект, но не располагают доста-

точными для его реализации источниками финансирования.

К финансовым институтам относятся банки, сберегательные

институты (кассы), страховые и инвестиционные компании,

брокерские и биржевые фирмы, инвестиционные фонды и т. д.

Финансовый институт призван обеспечить согласование раз-

личных потребностей сберегателей и заемщиков. Первые заин-

11

тересованы в надежном и относительно безрисковом размеще-

нии собственных средств, подразумевающем ликвидность, т. е.

легкость доступа к своим денежным средствам в случае необхо-

димости, и получение долгосрочного дохода по приемлемой

ставке; вторые – в возможности мобилизации денежных средств

в требуемом объеме для осуществления различных инвестици-

онных программ и текущих расходов.

Финансовые институты выполняют следующие функции:

сбережение финансовых ресурсов (saving), собственно посред-

ничество (intermediation), финансовая трансформация (maturi-

ty transformation), передача риска (risk transfer), организация

валютных операций (foreign exchange operations), содействие

ликвидности (liquidity), организация операций по изменению

организационно-правовых форм компаний (going public and going

private transactions).

Список участников финансовых рынков России находится на

сайте ЦБ РФ по адресу: http://www.cbr.ru/finmarkets/?PrtId=nfo.

В начале 2016 г. в него были включены следующие участники:

- профессиональный участник рынка ценных бумаг;

- управляющая компания;

- специализированный депозитарий;

- акционерный инвестиционный фонд;

- клиринговая организация;

- организатор торговли;

- субъект страхового дела;

- негосударственный пенсионный фонд;

- микрофинансовая организация;

- жилищный накопительный кооператив;

- ответственный актуарий;

- саморегулируемая организация;

- саморегулируемая организация актуариев;

- аккредитованная организация, осуществляющая аттестацию

специалистов финансового рынка;

- кредитное рейтингновое агентство.

Практически любая деятельность на финансовом рынке,

требует наличия лицензии. Если задача финансовых рынков

состоит в организации торговли финансовыми активами и обя-

зательствами между покупателями и продавцами финансовых

12

ресурсов, то задачей финансовых институтов является обеспе-

чение наиболее эффективного перемещения средств от соб-

ственников к заемщикам. Финансовые институты, действующие

на финансовых рынках, должны получить лицензию (банки,

страховые организации, микрофинансовые организации и т. д.).

Тем не менее, в настоящее время на рынке кредитования

получает развитие равноправное кредитование, которое не тре-

бует получения лицензии или разрешений. Сокращенно – Р2Р,

от английского написания данного термина Peer-to-Peer. В ли-

тературе и интернете часто используется также термин равно-

правное инвестирование или социальный заем.

В нашей стране равноправное кредитование только начина-

ет развиваться, но уже существуют онлайн-сервисы Loanberry и

«Фингуру», которые предоставляют возможность кредитования.

Так как в данный момент законодательно данный вид кредито-

вания не регулируется, на данных сервисах существует соб-

ственная разработка системы рейтингов заемщиков и кредито-

ров. Необходимо знать, что все сервисы равноправного кредито-

вания сотрудничают с коллекторскими агентствами, специали-

зирующимися на взыскании долгов с физических лиц. Схема

работы равноправного кредитования с должниками полностью

аналогична работе других финансовых посредников на долго-

вом рынке.

Данный вид кредитования отличается от деятельности су-

ществующих небанковских обществ, осуществляющих кредито-

вание. Прежде всего тем, что, во-первых, кредиторы и заемщи-

ки не являются собственниками финансового посредника, во-

вторых, им не предоставляется право членства и право голоса

при определении финансовых и административных целей ор-

ганизации, в-третьих, роли заемщиков и кредиторов и роль

владельца в данном случае всегда четко разграничены.

5. Финансовые посредники и их роль

в концентрации денежного капитала

и его рациональном использовании

Представление о том, что финансовые рынки позволяют

распределению осуществляться эффективно без посредников, и

13

что посредники не играют никакой роли, явно противоречит

тому, что происходило и происходит на практике во всех эконо-

мических системах, может, только за исключением развиваю-

щихся экономических систем и то на очень ранней стадии их

развития. Однако даже в странах с развивающейся экономикой,

развитие посредников имеет тенденцию быть связанным с раз-

витием финансовых рынков1.

С середины 1970-х гг. активизировались теоретические по-

иски ответов на вопросы: почему существуют финансовые по-

средники и в чем заключается специфика их деятельности?

Эволюция микроэкономического анализа фирмы открыла пер-

спективы для формирования свода теоретических положений

финансового посредничества. Два основных направления, кото-

рые повлияли на микроэкономику в последние двадцать лет, –

это теория трансакционных издержек и теория агентских отно-

шений. Оба подхода дают представление о фирме и формах ее

организации, но теория трансакционных издержек акцентирует

внимание на сделке, а теория агентских отношений больше

внимания уделяет конфликтам интересов и способу их разре-

шения с помощью методов стимулирования.

Трансакционный подход связан с изучением явления тран-

сакционных издержек в экономике и его воздействия на орга-

низацию и проведение экономической и финансовой деятельно-

сти. В реальной экономике чтобы сделка могла состояться,

необходимо собрать информацию о ценах и качестве товаров и

услуг, договориться об ее условиях, проконтролировать добросо-

вестность ее выполнения партнером, а если она все-таки рас-

строилась по его вине, чтобы добиться компенсации, бывает

необходимо приложить немало усилий. Поэтому совершение

сделок может требовать значительных затрат и сопровождаться

серьезными потерями. Эти издержки получили название

«трансакционных». Трансакционные издержки представляют

собой издержки, возникающие при использовании рынка для

покупки и продажи товаров и услуг. Они включают в себя из-

держки, связанные с получением информации о ценах и каче-

стве товаров, поиском потенциальных контрагентов по сделкам,

заключением контрактов и контролем за их соблюдением, юри-

дической защитой контрактов и др.

14

Данное понятие было введено Р. Коузом в процессе анализа

происхождения и существования фирмы. Трансакционные из-

держки определялись Р. Коузом как издержки пользования

рыночным механизмом. Экономическая категория «трансак-

ция» происходит от латинского слова «transactio», означающего

взаимодействие. Трансакционные издержки оказывают боль-

шое влияние на эффективность размещения ресурсов и эконо-

мическое развитие. «Чтобы осуществить рыночную трансакцию,

необходимо определить, с кем желательно заключить сделку,

оповестить тех, с кем желают заключить сделку и на каких

условиях, провести предварительные договоры, подготовить

контракт, собрать сведения, чтобы убедиться в том, что условия

контракта выполняются»2. Цель теории Коуза заключается в

том, чтобы доказать от противного определяющее значение

трансакционных издержек. Если эти издержки положительны,

то институциональная система начинает оказывать влияние на

эффективность функционирования экономики. А в реальном

мире трансакционные издержки всегда больше нуля. «Теория

трансакционных издержек является частью неоинституцио-

нальной исследовательской традиции, и в основном применима

к изучению экономической организации любого вида»3.

Считается, что трансакционные издержки выступают в каче-

стве своеобразной меры несовершенства экономики4. Исходя из

этого, многие экономисты трактуют трансакционные издержки

как «издержки, связанные с созданием, изменением, закрепле-

нием и использованием институтов экономическими субъекта-

ми»5. К. Эрроу определил трансакционные издержки как «за-

траты на управление экономической системой»6. Их необходимо

отличать от производственных издержек, составляющих суть

расходного компонента хозяйственной деятельности в неокла-

сической теории. Д. Норт определял трансакционные издержки

в экономике как «издержки измерения, т. е. оценки полезных

свойств объекта обмена, и принуждения к выполнению согла-

шения»7.

Наиболее радикальное определение трансакционных из-

держек принадлежит С. Чену: «В самом широком смысле слова

"трансакционные издержки" состоят из тех издержек, существо-

вание которых невозможно себе представить в экономике Ро-

15

бинзона Крузо»8. Поскольку процесс производства и от Робин-

зона Крузо требует известных затрат, то, значит, в экономике с

двумя и более участниками трансакционными издержками

следует считать все затраты сверх и помимо собственно издер-

жек производства9.

В отечественной литературе также присутствует определе-

ния трансакции и трансакционных издержек. Трансакция –

деятельность человека в форме отчуждения и присвоения прав

собственности, принятых в обществе, которые осуществляются в

процессе планирования, контроля за выполнением обещаний, а

также адаптации к непредвиденным последствиям10. Трансак-

ционные издержки – это ценность ресурсов (денег, времени,

труда и т. п.), затрачиваемых на планирование, адаптацию и

обеспечения контроля выполнения взятых индивидами обяза-

тельств в процессе отчуждения и присвоения прав собственно-

сти и свобод, принятых в обществе11. А.Е. Шаститко12 и А. Олей-

ник13 дают определение трансакционным издержкам в рамках

неоинституционализма. С. Малахов 14 пытается ввести понятие

трансакционных издержек в неоклассическую теорию, а Р.И. Ка-

пелюшников рассматривает их с точки зрения экономической

теории прав собственности15. В. Кокорев в 1996 г. в своей статье

«Институциональные преобразования в современной экономике

России: анализ динамики трансакционных издержек» провел

анализ динамики трансакционных издержек в трансфомаци-

онном и трансакционном секторах экономики России за 1991–

1993 гг. Автором работы была применена методология измере-

ния трансакционных издержек в макроэкономике Д.С. Норта и

Дж.Д. Уоллиса.

Трансакционные издержки можно было бы определить как

издержки экономического взаимодействия, в каких бы формах

оно ни протекало: «трансакционные издержки охватывают из-

держки принятия решений, выработки планов и организации

предстоящей деятельности, ведения переговоров о ее содержа-

нии и условиях, когда в деловые отношения вступают двое или

более участников; издержки по изменению планов, пересмотру

условий сделки и разрешению спорных вопросов, когда это дик-

туется изменившимися обстоятельствами; издержки обеспече-

ния того, чтобы участники соблюдали достигнутые договоренно-

16

сти. Трансакционные издержки включают также любые потери,

возникающие вследствие неэффективности совместных реше-

ний, планов, заключаемых договоров и созданных структур; не-

эффективных реакций на изменившиеся условия; неэффектив-

ной защиты соглашений. Одним словом, они включают все, что

так или иначе отражается на сравнительной работоспособности

различных способов распределения ресурсов и организации

производственной деятельности»16.

Институциональная теория рассматривает вопрос, касаю-

щийся взаимосвязи трансакционных издержек и издержек ин-

ститутов и организаций. Как отмечал О. Уильямсон, «экономи-

ческая теория трансакционных издержек прежде всего изучает

возможность достижения экономии посредством закрепления

сделок за определенными властными структурами»17. Особое

место в его теории занимает понятие специфики активов, име-

ющее пять форм – по месторасположению, физическому носи-

телю, человеческому капиталу, в форме дискретных инвести-

ций и в форме торговой марки18.

Для осуществления сделки от агента может требоваться со-

вершение множества различных операций. Каждая из них мо-

жет обходиться ему весьма недешево и сопровождаться ошиб-

ками и потерями. Отсюда многообразие видов трансакционных

издержек. Нужно отметить, что общепринятой классификации

трансакционных издержек нет, каждый из исследователей об-

ращал внимание на наиболее интересные, с его точки зрения,

элементы. Дж. Стиглер19 выделил среди них «информационные

издержки», О. Уильямсон20 – «издержки оппортунистического

поведения», М. Дженсен и У. Меклинг21 – «издержки монито-

ринга за поведением агента и издержки его самоограничения»,

Й. Барцель22 – «издержки измерения», П. Милгром и Дж. Ро-

бертс23 – «издержки влияния». Р. Коуз24 включил в их состав

«издержки сбора и переработки информации, издержки прове-

дения переговоров и принятия решений, издержки контроля и

юридической защиты выполнения контракта». Дж. Джоунс и

С. Хилл25 определяют трансакционные издержки как затраты

на переговоры, мониторинг и проведение сделки, которые поз-

воляют сторонам придти к соглашению. Автор одного из самых

известных учебников по микроэкономике У. Николсон рассмат-

17

ривает эксплицитные трансакционные издержки в форме платы

за услуги посредников и имплицитные трансакционные издерж-

ки в форме издержек поиска и сбора информации26. Существует и

понимание трансакционных издержек как психологических из-

держек принятия решения и заключения самой сделки27.

Особое место в развитии представлений об трансакционных

издержках занимают взгляды Эггертсона, который рассматри-

вает трансакционные издержки как ресурсы, затрачиваемые

компанией на: поиск информации; ведение переговоров; со-

ставление контракта; мониторинг; принуждение к исполнению

контракта; защиту от третьих лиц. Первые три вида издержек

Эггертссон классифицировал как издержки на стадии, предше-

ствующей заключению контракта (ex ante), а последующие три –

как издержки экономических агентов в процессе реализации

контракта (ex post)28.

К трансакционным издержкам ex ante относят: 1) издержки

поиска информации о потенциальных покупателях и продав-

цах, о сложившейся ситуации на рынке и т. д.; 2) издержки из-

мерения качества товаров и услуг; 3) издержки ведения перего-

воров и заключения контрактов и т. п. Трансакционные из-

держки ex post включают: 1) издержки мониторинга и преду-

преждения оппортунистического поведения; 2) издержки спе-

цификации и защиты прав собственности; 3) издержки защиты

от третьих лиц и т. д.29 Мы не согласны с мнением, что множе-

ственость видов трансакционных издержек обусловлена множе-

ственностью подходов к их изучению30. Значительная часть

трансакционных издержек неосязаема, невидима, поэтому она

остается невидимой для неоклассического анализа31. Трансак-

ционные издержки оказываются категорией, не имеющей одно-

значной интерпретации, что создает трудности для ее исполь-

зования в практике корпоративного управления. Трудности из-

мерения данного вида издержек являются одним из препят-

ствий для применения трансакционной теории в конкретном

экономическом анализе.

В настоящее время существует очень много «школ трансак-

ционных издержек», которые слишком вольно обращаются с

единым термином. В результате очень многие экономисты все

недостатки рынка называют трансакционными издержками32.

18

Нередко вместе с трансакционными упоминают трансфор-

мационные издержки Согласно подходу Норта и Уолса, тран-

сакционные издержки – это издержки, которые ассоциируются с

совершением обмена. Когда мы говорим о трансакционных из-

держках, мы подразумеваем стоимость вложений, использован-

ных на осуществление трансакционной функции33. В то время

как трансформационные издержки – это издержки, которые ас-

социируются с трансформацией ресурсов в продукт, издержки,

связанные с превращением затрат в готовую продукцию, из-

держки по осуществлению трансформационной функции.

Трансформационные и трансакционные издержки признаются

производственными. Их функции требуют реальных затрат:

«трансакционные издержки зависят от затрат труда, земли, ка-

питала и предпринимательского таланта, которые используют-

ся в процессе рыночного объема»34.

Мы полностью согласны с мнением, что если трансформаци-

онные издержки почти всегда можно точно измерить, то тран-

сакционные издержки, по общему признанию, не поддаются

прямому измерению35. А мнение о том, что в определенных

пределах эти две категории взаимозаменяемы36, мы считаем

ошибочным. Так, у финансовых посредников трансакционные

издержки возникают и тогда, когда они выступают в качестве

посредника и передают денежные средства от кредиторов к за-

емщикам, при выпуске ценных бумаг, осуществлении лизинго-

вых услуг. В то же время трансформацию денежных средств

они осуществляют только во втором случае.

Банковская деятельность относится как раз к так называе-

мому трансакционному сектору. «Согласно подходу Уоллиса-

Норта... трансакционный сектор составляют все отрасли, об-

служивающие процесс перераспределения ресурсов и продук-

ции, т. е. имеющие трансакционное назначение: оптовая и роз-

ничная торговля, связь, финансовые и банковские услуги, стра-

хование и т. п.»37.

В 1976 г. вышла статья, посвященная изучению связи между

функциями финансового посредничества в экономике и суще-

ствованием трансакционных издержек38. В ней авторы четко

обозначили свою позицию относительно причин существования

феномена финансового посредничества, его разумного обосно-

19

вания (raison d’être – франц.). Оно заключается в наличии вы-

званных несовершенствами рынка (market imperfections) ры-

ночных трений (frictions) в виде информационных и трансакци-

онных издержек. Дж. Бенстон и К. Смит подробно и аргументи-

рованно доказывают положение о том, что финансовые посред-

ники появляются в рыночной экономике именно для того, что-

бы удовлетворять финансовые потребности своих клиентов

(сберегателей и инвесторов) с относительно низкими для них

трансакционными издержками путем производства и реализа-

ции особых финансовых продуктов (specific financial commodi-

ties) и услуг.

В результате в рамках теории финансового посредничества

был разработан трансакционный и информационный подход к

финансовому посредничеству (transaction cost and information-

based approaches). Основные причины существования финансо-

вого посредничества, согласно данной теории, заключаются в

наличии обусловленных несовершенствами рынка (market im-

perfections) рыночных трений (frictions) в виде информацион-

ных и трансакционных издержек. Трансакционные издержки –

это разница между данной ценой предложения и возможной

более низкой ценой, уплачиваемая покупателем в качестве

альтернативы более высоким издержкам поиска, информации,

ожидания или производства.

Изучение трансакционных издержек и трансакционного

сектора не только национальной, но мировой экономики приоб-

ретает особенную теоретическую и практическую значимость в

условиях глобального финансового кризиса. Современная эко-

номическая ситуация объективно заставляет производить ко-

личественные и качественные измерения этого важнейшего

сектора мировой и национальной экономики. Это обусловлено

тем, что трансакционный сектор в чистой (в узкой трактовке)

форме представляет собой сектор институциональных единиц,

оказывающих трансакционные услуги на финансовых рынках,

включает, прежде всего, участников денежно-кредитного рын-

ка, рынка ценных бумаг и страховых услуг. Динамика трансак-

ционных издержек в экономике может быть оценена путем со-

поставления темпов роста (спада) производства в соответствую-

щих секторах, а также долей этих секторов в ВВП.

20

Информационный подход в теории финансового посредниче-

ства начал развиваться также в 1970-е гг. под значительным

влиянием работ ведущих теоретиков информационной эконо-

мики, лауреатов Нобелевской премии по экономике 2001 г.

Дж.А. Акерлофа, М.А. Спенса и Дж.Е. Стиглица39. Однако

впервые ученые заговорили об информационной асимметрии

на потребительском рынке в конце 1960-х гг., когда Дж. Акер-

лоф40 предположил, что на некоторых рынках качество товара

известно только продавцу. Для таких товаров нельзя понять,

насколько они качественны, не попробовав их. Позже была по-

казана универсальность феномена асимметричности рыночной

информации, ее присутствие на многих рынках. Асимметрия

информации характеризует ситуацию, когда одни участники

рынка информированы больше, чем другие.

Первыми учеными, которые применили идеи современной

информационной экономической теории к теории финансового

посредничества, были Х.Е. Лилэнд и Д.Х. Пайл41. В основу ана-

лиза деятельности финансовых посредников и структуры их

капитала Лилэнд и Пайл положили изучение ситуации небла-

гоприятного отбора (adverse selection)42 при финансировании

инвестиционных проектов. Данный отбор означает возникнове-

ние ситуации, при которой одна сторона по договору (например,

кредитор или инвестор) знает о финансовом положении про-

давца финансовых активов (заемщика или реципиента инве-

стиций) или о качестве его проекта меньше, чем продавец.

В результате этого возникает типичная ситуация рынка «лимо-

нов», когда предприниматели начинают предлагать кредито-

рам все большее количество низкокачественных проектов, что

неизбежно должно привести к деградации рынка прямого фи-

нансирования. Эта проблема может быть разрешена, по мне-

нию авторов, за счет появления неких «сигналов» от предпри-

нимателей о качестве их проектов. Таким сигналом выступает

желание предпринимателей инвестировать в проект собствен-

ные средства, что для кредиторов является убедительным сви-

детельством серьезности их намерений и уверенности в каче-

стве проекта. Эти исходные положения позволили раскрыть

специфику деятельности финансовых посредников. Последние

могли бы действовать как информационные посредники, чтобы

21

собирать и продавать точную информацию об определенных

классах активов потенциальным кредиторам (инвесторам). Та-

кая деятельность существенно расширила бы рамки финанси-

рования и способствовала бы развитию финансового рынка, а за

счет экономии от масштаба вполне могла бы быть рентабель-

ной. Однако, как убедительно показали Лилэнд и Пайл, для

надежной и рентабельной работы таких посредников необходи-

мо, чтобы они не ограничивались информационной деятельно-

стью, а становились полноценными финансовыми посредника-

ми, которые используют свою специализированную информа-

цию для самостоятельного приобретения активов. Такие по-

средники стремятся активно привлекать заемные средства и

для того, чтобы убедить кредиторов (инвесторов) в надежности

и доходности их инвестиций, подают последним «сигналы» в

виде вложений в проект собственного капитала. Тем самым

формирование собственного капитала посредника и высокое

качество приобретаемых им активов (активов с низким риском)

являются необходимыми условиями для его нормальной по-

среднической деятельности – поддержания высокой доли заем-

ных средств (high degree of leverage) в структуре капитала.

Разработанный Лилэндом и Пайлом информационный под-

ход получил дальнейшее развитие в работе Т.С. Кемпбелла и

В.А. Крэкоу, посвященной анализу деятельности финансовых

посредников в качестве производителей информации (infor-

mation producers)43. Согласно аргументам, приведенным Кемп-

беллом и Крэкоу, ни экономия трансакционных издержек,

ни информационное производство, взятые отдельно, не могут

дать убедительного объяснения существованию феномена фи-

нансового посредничества. По их мнению, оба подхода скорее

являются взаимодополняющими, или комплементарными объ-

яснениями (complimentary explanations of intermediation). По-

средники возникают как производители информации именно

потому, что производство информации и обеспечение трансак-

ционных, а также других посреднических услуг являются есте-

ственными комплементарными видами их активности (natural-

ly complimentary activities). Поэтому посредники возникают

там, где они рентабельно могут совместно производить инфор-

мацию и другие ценные для инвесторов продукты и услуги.

22

В качестве примера таких услуг Кемпбелл и Крэкоу называют

трансакционные услуги и продажу страховых полисов. Послед-

нее означает, что страховые компании становятся важными

производителями информации и активно вовлекаются в фи-

нансирование инвестиционных процессов.

Важный вклад в развитие информационного подхода внесли

работы Д.В. Даймонда 44. В начале 1980-х гг. он разработал

концепцию финансового посредничества как делегированного

мониторинга, в основе которой лежит минимизация издержек

производства информации (издержек на мониторинг заемщи-

ка), необходимой для решения проблемы стимулирования

(incentive problem) поведения заемщика (посредника) в интере-

сах кредитора. Эта концепция объясняет деятельность кредито-

ров и заемщиков в ситуации морального риска (moral hazard) и

хорошо дополняет рассмотренный ранее подход Лилэнда и

Пайла, связанный с анализом негативного отбора.

Даймонд рассмотрел деятельность финансовых посредников

в качестве агентов многих инвесторов (вкладчиков), которые

передают посредникам свои средства для кредитования пред-

принимателей и делегируют им полномочия по дорогостоящему

мониторингу кредитных контрактов. Такая деятельность по-

средников по делегированному мониторингу имеет существен-

ные преимущества для кредиторов, поскольку в противном слу-

чае они были бы вынуждены дублировать свои усилия и затра-

ты на мониторинг или же столкнуться с проблемой «безбилет-

ника» (free-rider problem), когда каждый кредитор стремится

сэкономить ресурсы и переложить ответственность за контроль

на другого. Последнее ведет к тому, что ни один из кредиторов

не будет заниматься мониторингом. Поэтому кредиторам вы-

годно обратиться к помощи посредников, которые достигают

значительного преимущества в издержках на мониторинг по

сравнению с прямым финансированием. Однако деятельность

посредника по мониторингу и кредитованию также порождает

проблему стимулирования, но уже касающуюся надежной дея-

тельности самого посредника. Данная проблема является ти-

пичной агентской проблемой (agent problem), связанной с ситу-

ацией морального риска. Эта ситуация означает невозможность

для вкладчика наблюдения реальных усилий агента по мони-

23

торингу и доступу к получаемой им информации, а главное –

наличие угрозы скрытого действия агента-посредника по искус-

ственному занижению выплат от проектов, получаемых вклад-

чиками. Агентская проблема означает необходимость «монито-

ринга монитора» и вызывает появление у вкладчиков-

принципалов особых агентских издержек, или, точнее, издер-

жек делегирования (delegation costs).

Вместе с тем, согласно концепции Даймонда, деятельность

посредников может быть построена так, чтобы решительно со-

кратить издержки делегирования и достичь чистого преимуще-

ства по издержкам (net cost advantage) для их вкладчиков. Ре-

шающую роль в этом играют долговые контракты (debts

contracts) посредников и диверсификация их портфелей. Суть

состоит в том, что выпуск финансовыми посредниками долго-

вых (депозитных) контрактов с фиксированной ставкой процен-

та не требует мониторинга со стороны многочисленных креди-

торов (вкладчиков). Это связано с банковской практикой широ-

кой диверсификации кредитного портфеля. Действительно, в

случае диверсификации вероятность получения банком плате-

жей по выданным кредитам в объеме, достаточном для погаше-

ния его фиксированных долговых обязательств перед вкладчи-

ками, значительно увеличивается и, соответственно, возрастает

надежность таких вкладов. Поэтому диверсификация является

именно такой финансовой технологией (financial technology),

которая позволяет отказаться от дорогостоящего мониторинга

депозитных контрактов в ситуации, когда мониторинг кредит-

ных контрактов остается необходимым условием деятельности

банков. В итоге «долговые контракты, мониторинг и диверси-

фикация являются ключевыми моментами для понимания свя-

зи между финансовым посредничеством и делегированным мо-

ниторингом»45.

Интересную интерпретацию информационного подхода

предложили в 1985 г. американские ученые Дж.Х. Бойд и

Э.К. Прескотт (J.H. Boyd, E.C. Prescott)46. Вслед за Даймондом

они разработали модель финансового посредника, который вза-

имодействует с множеством заемщиков и вкладчиков. Главным

отличием этой модели является то, что посредник сталкивается

с информационной асимметрией до заключения контракта (си-

24

туация негативного отбора) и, одновременно, с необходимостью

производства дополнительной информации (проведение оценки

инвестиционных проектов) после его заключения. Эффективное

использование обоих «источников» информации, по мнению

Бойда и Прескотта, делает необходимым образование опреде-

ленной посреднической коалиции (intermediary-coalition).

Коалиция представляет собой объединение агентов, которые

совместно оценивают проекты фирм, не являющихся членами

коалиции, инвестируют средства в те из них, которые получают

хорошую оценку, и делят между собой получаемые от этого до-

ходы. Членами коалиции становятся экономические единицы,

которые не имеют собственных хороших проектов. К последним

относятся и вкладчики коалиции. Более того, вкладчики сами

могут создавать коалиции и нанимать агентов для осуществле-

ния оценки проектов. Коалиции затрачивают средства для

оценки качества проектов и отбирают для инвестирования соб-

ственных и заемных средств только хорошие инвестиционные

проекты. Их владельцы также обязаны участвовать в инвести-

циях. Таким образом, согласно концепции Бойда и Прескотта,

первоначально происходит самооценка проектов всеми эконо-

мическими единицами, а затем те из них, чьи проекты оказа-

лись плохого качества, образуют посредническую коалицию или

становятся ее вкладчиками, с тем чтобы получать доход за счет

инвестирования средств в хорошие проекты. Так посредством

создания посреднических коалиций одновременно разрешается

проблема первоначального негативного отбора проектов и осу-

ществляется производство полезной информации о заемщиках

и их проектах, отбираемых для инвестирования.

Особенностью всех рассмотренных выше теорий финансового

посредничества является то, что при объяснении необходимости

существования банков и других посредников делается упор на

их активные операции. Такое положение не могло не вызвать

определенную реакцию в среде исследователей, что привело к

созданию концепций, в которых подчеркивались роль и значе-

ние пассивных операций47.

Наибольшее внимание исследователей привлекла созданная

в 1983 г. модель Даймонда–Дибвига (Diamond–Dybvig model), в

которой банки обеспечивают страхование ликвидности для

25

клиентов, предлагая им бессрочные вклады. Модель описывает

поведение двух категорий экономических единиц (инвесторов и

предпринимателей). Первые вкладывают средства в проекты

предпринимателей, которые гарантированно приносят высокий

доход лишь по окончании всего инвестиционного периода. По-

этому досрочное изъятие средств может губительно сказаться на

судьбе всего проекта и не позволит увеличить будущий доход

инвестора. Однако инвесторы в ряде случаев могут быть вы-

нуждены пойти на это для увеличения своего текущего потреб-

ления. В результате возникает ситуация информационной

асимметрии, когда только инвестор может знать о судьбе проек-

та. Очевидная невыгодность такого функционирования эконо-

мики заставляет искать выход, который в модели Даймонда–

Дибвига предстает в виде появления финансовых посредников.

Их роль состоит в том, что они предлагают вкладчикам депози-

ты до востребования и финансируют из полученных средств ин-

вестиционные проекты, т. е. трансформируют неликвидные ак-

тивы в ликвидные обязательства. В этой роли посредники (бан-

ки) выступают как экономические агенты, обеспечивающие или

страхующие ликвидность (liqudity insurance), что позволяет ин-

весторам (вкладчикам) получать средства именно тогда, когда у

них возникает такая необходимость. Теперь инвесторы не «за-

перты» в неликвидных долгосрочных проектах, которые обеспе-

чивают высокий доход только для тех, кто сможет отложить свое

потребление до конца реализации проектов. В основе спроса на

ликвидность лежит ситуация, которая выступает еще одной из

форм проявления феномена информационной асимметрии.

Однако обеспечение ликвидности делает банки уязвимыми в

отношении возможной банковской паники и возникновения си-

туации, получившей название «набеги на банки». Тем самым

неликвидность банковских активов выступает в качестве ра-

зумного основания как существования банков, так и их подвер-

женности набегам. Последняя может губительно сказаться на

развитии экономики, поскольку потребует досрочной ликвида-

ции активов банков со всеми вытекающими отсюда негативны-

ми последствиями для инвестиционных проектов и совокупного

потребления. Ситуация банковских набегов разрешается за

счет разработки банками специальных депозитных контрактов,

26

содержащих ограничения на изъятие средств в условиях боль-

шого наплыва вкладов, деятельности государственной системы

страхования вкладов и доступа банков к кредитам Резервной

системы через так называемое дисконтное окно (Federal Reserve

discount window).

Таким образом, на рубеже 1970–1980-х гг. на базе рассмот-

ренных теорий в рамках трансакционного и информационного

подходов и трансформационной концепции возникала некая

обобщенная теория, получившая в работах ведущих специали-

стов название традиционной теории финансового посредниче-

ства. В рамках этой теории был получен ответ на вопрос о при-

чинах существования финансовых посредников и выявлена их

экономическая роль – снижая трансакционные издержки и

осуществляя мониторинг кредитных контрактов, посредники

осуществляют трансформацию неликвидных активов в ликвид-

ные обязательства. Последняя позже получила более завер-

шенный вид «тройственной» трансформации – трансформации

капитала, сроков и риска (capital, maturty and risk transfor-

mation), и в таком виде попала во многие учебники и пособия48.

Таким образом, мы видим, что финансовые посредники яв-

ляются необходимыми субъектами финансового рынка, их дея-

тельность способствует повышению эффективности функциони-

рования различных сегментов рынка. Финансовые посредники –

это организации, принимающие за определенный процент на

хранение деньги, главным образом от населения, или собира-

ющие их по другим поводам и предоставляющие их взаймы за

более высокий процент тем юридическим и физическим лицам,

которые нуждаются в инвестиционных ресурсах, а также опла-

чивающие страховые полисы и пенсии. В настоящее время в

странах с развитой экономикой сформировались надежное за-

конодательство, системы страхования вкладов населения, опре-

деленные традиции взаимоотношений между финансовыми по-

средниками и громадными контингентами вкладчиков и полу-

чателями.

Причины существования финансовых посредников заклю-

чаются в том, что: 1) трансакционные издержки при соверше-

нии сделок непосредственно между заемщиками и кредиторами

слишком велики; 2) наличие информационной асимметрии,

27

т. е. несовершенства и неполноты информации, доступной всем

участниками рынка.

Эффективное исполнение задач финансовым посредником в

конечном счете снижает затраты, непосредственно связанные с

заключением сделок, что приводит к экономии ресурсов для

всех субъектов финансовых отношений.

Значение системы финансовых посредников очень велико.

Она обеспечивает стабильное финансирование важнейших об-

щественных нужд, экономит существенные средства и тем са-

мым ускоряет развитие производства. Она обеспечивает допол-

нительный доход значительной массы людей, избавляя их при

этом от непосредственных рисков производства, организации

нового дела и т. д. Финансовое посредничество показывает, что

экономические отношения необязательно связаны с конфлик-

тами и борьбой. Деятельность финансовых посредников ведет к

получению выгоды всеми участвующими в данном процессе

сторонами.

Роль финансовых посредников не ограничивается только

концентрацией денежного капитала и его рациональным ис-

пользованием. Они согласовывают и увязывают интересы гро-

мадного числа экономических субъектов на конкретном уровне.

Финансовое посредничество превратилось в постоянный фактор

развитой рыночной экономики, особенно учитывая разнообра-

зие нынешних финансовых активов, включая ценные бумаги и

валюту.

Характерная черта нынешнего финансового посредничества

в том, что деньги, предоставленные или собираемые в порядке

каких-либо обязательных отчислений используются в подавля-

ющем большинстве случаев в прибыльных операциях. Финан-

совые посредники своей деятельностью увеличивают объем до-

ходов, создаваемый в обществе. В этом их принципиальное от-

личие от ростовщичества, которое не улучшало, а ухудшало

финансовое положение заемщика.

В финансовых посредниках заинтересованы как экономиче-

ские субъекты, имеющие временно свободные средства (креди-

торы), так и субъекты, нуждающиеся в финансовых ресурсах

(заемщики), т. к. все они получают определенные преимуще-

ства и выгоды.

28

Можно выделить следующие выгоды с позиции кредиторов:

- посредники осуществляют диверсификацию риска путем

распределения вложений по видам финансовых инструментов

между кредиторами при выдаче синдицированных (совмест-

ных) кредитов, что ведет к снижению уровня кредитного риска

(т. е. риска невозврата основной суммы долга и процентов);

- посредник разрабатывает систему проверки платежеспо-

собности заемщиков и организует систему распространения

своих услуг, что также снижает кредитный риск и издержки по

кредитованию;

- финансовые институты позволяют обеспечить постоянный

уровень ликвидности для своих клиентов, т. е. возможность по-

лучения наличных денег. С одной стороны, сами финансовые

институты имеют возможность держать в наличной форме

определенную долю своих активов. С другой стороны, для неко-

торых видов финансовых институтов государство устанавливает

законодательные нормы, регулирующие ликвидность (напри-

мер, для коммерческих банков законодательно обеспечивается

поддержание минимальных остатков денежных средств на сче-

тах в центральном банке и в кассе).

Заемщики, в свою очередь, также получают свои выгоды в ре-

зультате реализации схемы опосредованного финансирования.

Во-первых, финансовые посредники упрощают проблему по-

иска кредиторов, готовых предоставить займы на приемлемых

условиях.

Во-вторых, при наличии финансового посредника ставка за

кредит для заемщика при нормальных экономических условиях

оказывается чаще всего ниже, чем при его отсутствии. Объясня-

ется этот парадокс тем, что финансовые посредники снижают

кредитный риск для первичных кредиторов (вкладчиков) и мо-

гут устанавливать более низкие ставки привлечения средств.

Эти суммы ставок вместе с издержками посредника оказывают-

ся не настолько велики, чтобы возникала необходимость увели-

чивать ставку размещения выше уровня ставки при прямом

кредитовании.

В-третьих, финансовые посредники осуществляют трансфор-

мацию сроков, восполняя разрыв между предпочтением долго-

срочных ссуд заемщика и предпочтением ликвидности кредито-

29

ра. Это становится возможным благодаря тому, что не все кли-

енты требуют свои деньги одновременно, а поступление средств

финансовому посреднику также распределено во времени.

В-четвертых, финансовые институты удовлетворяют спрос

заемщиков на крупные кредиты за счет агрегирования боль-

ших сумм от множества клиентов.

6. Конъюнктура финансового рынка

Конъюнктура финансового рынка представляет собой форму

проявления системы факторов (условий), характеризующих со-

стояние спроса, предложения, цен и конкуренции на рынке в

целом, отдельных его видах и сегментах.

По масштабу колебаний конъюнктуры выделяются следую-

щие основные виды этих колебаний:

а) колебания конъюнктуры финансового рынка в целом. Та-

кие колебания носят наиболее масштабный характер, опреде-

ляемый действием макроэкономических факторов и существен-

ным изменением форм государственного регулирования этого

рынка. Они происходят одновременно и однонаправленно на

всех видах финансового рынка;

б) колебания конъюнктуры отдельных видов финансового

рынка. Такие колебания происходят под воздействием отдель-

ных макроэкономических факторов или изменения форм госу-

дарственного регулирования конкретных видов финансовых

рынков. В рамках отдельных периодов колебания конъюнктуры

различных финансовых рынков могут носить разнонаправлен-

ный характер;

в) колебания конъюнктуры в отдельных сегментах финансо-

вого рынка. Такие колебания могут вызываться действием от-

дельных макро- и микроэкономических факторов и по направ-

ленности могут не соответствовать тенденциям развития кон-

кретного вида финансового рынка;

г) колебания конъюнктуры по отдельным финансовым ин-

струментам. Такие колебания определяются преимущественно

действием микроэкономических факторов, и прежде всего – из-

менением финансового состояния продавцов этих инструментов

(отдельных банков и других кредитно-финансовых учреждений;

30

предприятий – эмитентов ценных бумаг; отдельных страховых

компаний и т. п.).

7. Риск и доходность

Финансовые активы представляют собой финансовые ресур-

сы в виде кассовой наличности, депозитов в банках, чеков, стра-

ховых полисов, вложений в ценные бумаги, обязательств других

предприятий и организаций по выплате средств за поставлен-

ную продукцию (коммерческий кредит), портфельных вложений

в акции и пакеты акций иных предприятий, дающие право кон-

троля, паев или долевого участия в других предприятиях.

Риск – вероятное событие или совокупность событий, наступ-

ление которого или которых неизбежно влечет к получению

убытка, ущерба или неблагоприятного исхода.

Доходность – характеристика реальной финансовой эффек-

тивности актива в виде годовой ставки сложных процентов с

учетом всех видов дохода, связанных с данным активом. При

этом доходность активов представляет собой меру рентабельно-

сти компании (в процентах), которая определяется как сумма

доходов за финансовый год, деленная на совокупную стоимость

активов.

Риск и доходность – это две взаимосвязанные категории. Риск

подразделяется на две группы: чистые и спекулятивные. Группа

чистых рисков означает возможность убытка или нулевого ре-

зультата. Такие риски связаны только с проигрышем. Группа

спекулятивных рисков выражает возможность получения как до-

ходов, так и убытков. Это понятие очень распространено на рын-

ке ценных бумаг. Активы, с которыми ассоциируется большой

размер возможных потерь, называются более рисковыми. Так,

государственные ценные бумаги обладают относительно неболь-

шим риском, а акции любой частной компании – это более риско-

вый актив. Доход, обеспеченный количеством активов, состоит из

двух элементов: дохода от изменения стоимости актива и дохода

от полученных дивидендов. Доход, исчисленный в процентах к

первоначальной стоимости актива, называется доходностью.

Между риском и доходностью существует прямая связь: большая

доходность связана с большим риском, и наоборот, с уменьшени-

31

ем доходности уменьшается риск. Ни один финансовый актив не

может одновременно приносить максимальную доходность и об-

ладать минимальным уровнем риска.

8. Классификация финансовых рисков

Финансовые риски довольно многообразны и, соответствен-

но, классификация финансовых рисков может проводиться по

различным основаниям.

Финансовые риски подразделяются на три вида:

1) риски, связанные с покупательной способностью денег;

2) риски, связанные с вложением капитала (инвестицион-

ные риски);

3) риски, связанные с формой организации хозяйственной

деятельности организации.

Риски, связанные

с покупательной способностью денег

К ним относят:

инфляционные и дефляционные риски;

валютные риски;

риски ликвидности.

Инфляционный риск связан с возможностью обесценения

денег (реальной стоимости капитала) и снижением реальных

денежных доходов и прибыли из-за инфляции. Инфляционные

риски действуют:

в направлении более быстрого роста стоимости используе-

мых в производстве сырья комплектующих изделий по сравне-

нию с ростом стоимости готовой продукции;

готовая продукция предприятия может подорожать быст-

рее, чем аналогичная продукция конкурентов, что приведет к

необходимости снижения цен и соответственно потерям.

Дефляционный риск – это риск того, что с ростом дефляции

цены снизятся, что приведет к ухудшению экономических усло-

вий предпринимательства и снижения доходов.

Под валютным риском понимается опасность неблагопри-

ятного снижения курса валюты. Экспортер несет убытки при

снижении курса национальной валюты по отношению к валюте

платежа, т. к. он получит меньшую реальную стоимость. Для

32

импортера валютные риски возникают, если повысится курс

валюты цены по отношению к валюте платежа.

Риски ликвидности – это риски, связанные с возможностью

потерь при реализации ценных бумаг или других товаров из-за

изменения оценки их качества и потребительской стоимости.

Риски, связанные с вложением капитала

Инвестиционный риск выражает возможность возникновения

финансовых потерь в процессе реализации инвестиционного про-

екта. Различают реальные инвестиции и портфельные инвести-

ции. Соответственно, различают и виды инвестиционного риска:

риск реального инвестирования;

риск финансового инвестирования (портфельный риск);

риск инновационного инвестирования.

Риск снижения доходности включает следующие разновид-

ности:

процентные риски;

кредитные риски.

Под процентным риском понимается опасность потерь фи-

нансово-кредитными организациями (коммерческими банками,

кредитными учреждениями, инвестиционными институтами) в

результате превышения процентных ставок по привлекаемым

средствам над ставками по предоставленным кредитам. К про-

центным рискам относятся также риски потерь, которые могут

понести инвесторы в связи с ростом рыночной процентной став-

ки. Рост рыночной процентной ставки ведет к понижению кур-

совой стоимости ценных бумаг, особенно облигаций с фиксиро-

ванным процентом. Эмитент также несет процентный риск,

выпуская в обращение среднесрочные и долгосрочные ценные

бумаги с фиксированным процентом. Риск обусловлен возмож-

ным снижением рыночной процентной ставки по сравнению с

фиксированным уровнем.

Кредитный риск связан с вероятностью неуплаты (задержки

выплат) заемщиком кредитору основного долга и процентов.

Риски, связанные с организацией

хозяйственной деятельности

К этой группе рисков относятся:

риски коммерческого кредита;

оборотные риски.

33

Коммерческий кредит предполагает разрыв во времени

между оплатой и поступлением товара, услуги. Коммерческий

кредит предоставляется в виде аванса, предварительной опла-

ты, отсрочки и рассрочки оплаты товаров, работ или услуг. При

коммерческом кредите существует риск неполучения товара,

услуги при предоплате или авансе, либо риск неполучения

оплаты при отсрочке и рассрочке оплаты за поставленный то-

вар, услугу.

Под оборотным риском понимается вероятность дефицита

финансовых ресурсов в течение срока регулярного оборота: при

постоянной скорости реализации продукции у предприятия мо-

гут возникать разные по скорости обороты финансовых ресур-

сов. К оборотным рискам также могут быть отнесены операци-

онные риски и расчетный риск.

9. Инструменты финансовых рынков, их виды,

сравнительная характеристика

Участники финансового рынка в своей деятельности исполь-

зуют финансовые инструменты которые им необходимы для

осуществления своей деятельности. Финансовые инструменты

представляют собой разнообразные обращающиеся финансовые

документы, имеющие денежную стоимость, с помощью которых

осуществляются операции на финансовом рынке. Обращающи-

еся на финансовом рынке инструменты, обслуживающие опе-

рации на различных его видах и сегментах, характеризуются

на современном этапе большим разнообразием.

По видам финансовых рынков различают следующие об-

служивающие их инструменты:

а) инструменты кредитного рынка – деньги и расчетные до-

кументы, обращающиеся на денежном рынке;

б) инструменты фондового рынка – разнообразные ценные

бумаги, обращающиеся на этом рынке (состав ценных бумаг по

их видам, особенностям эмиссии и обращения утверждается со-

ответствующими нормативно-правовыми актами);

в) инструменты валютного рынка – иностранная валюта,

расчетные валютные документы, а также отдельные виды цен-

ных бумаг, обслуживающие этот рынок;

34

г) инструменты страхового рынка – предлагаемые к продаже

страховые услуги (страховые продукты), а также расчетные до-

кументы и отдельные виды ценных бумаг, обслуживающие этот

рынок;

д) рынок золота (серебра, платины) – указанные виды цен-

ных металлов, приобретаемые для целей формирования фи-

нансовых резервов и тезаврации, а также обслуживающие этот

рынок расчетные документы и ценные бумаги.

По виду обращения выделяют следующие виды финансовых

инструментов:

а) краткосрочные финансовые инструменты (с периодом об-

ращения до одного года). Этот вид финансовых инструментов

является наиболее многочисленным и призван обслуживать

операции на рынке денег;

б) долгосрочные финансовые инструменты (с периодом об-

ращения более одного года). К этому виду финансовых инстру-

ментов относятся и так называемые «бессрочные финансовые

инструменты», конечный срок погашения которых не установ-

лен (например, акции). Финансовые инструменты этого вида

обслуживают операции на рынке капитала.

По характеру финансовых обязательств финансовые ин-

струменты подразделяются на следующие виды:

а) инструменты, по которым не возникают последующие фи-

нансовые обязательства (инструменты без последующих финан-

совых обязательств). Они являются, как правило, предметом осу-

ществления самой финансовой операции и при их передаче поку-

пателю не несут дополнительных финансовых обязательств со

стороны продавца (например, валютные ценности, золото и т. п.);

б) долевые финансовые инструменты. Эти инструменты ха-

рактеризуют кредитные отношения между их покупателем и

продавцом и обязывают должника погасить в предусмотренные

сроки их номинальную стоимость и заплатить дополнительное

вознаграждение в форме процента (если оно не входит в состав

погашаемой номинальной стоимости долгового финансового ин-

струмента). Примером долговых финансовых инструментов вы-

ступают облигации, векселя, чеки и т. п.;

в) долевые финансовые инструменты. Такие финансовые

инструменты подтверждают право их владельца на долю в

35

уставном фонде их эмитента и на получение соответствующего

дохода (в форме дивиденда, процента и т. п.). Долевыми фи-

нансовыми инструментами являются, как правило, ценные

бумаги соответствующих видов (акции, инвестиционные сер-

тификаты и т. п.).

По приоритетной значимости различают следующие виды

финансовых инструментов:

а) первичные финансовые инструменты (финансовые ин-

струменты первого порядка). Такие финансовые инструменты

(как правило, ценные бумаги) характеризуются их выпуском в

обращение первичным эмитентом и подтверждают прямые

имущественные права или отношения кредита (акции, облига-

ции, чеки, векселя и т. п.);

б) вторичные финансовые инструменты или деривативы

(финансовые инструменты второго порядка) характеризуют ис-

ключительно ценные бумаги, подтверждающие право или обя-

зательство их владельца купить или продать обращающиеся

первичные ценные бумаги, валюту, товары или нематериаль-

ные активы на заранее определенных условиях в будущем пе-

риоде. Такие финансовые инструменты используются для про-

ведения спекулятивных финансовых операций и страхования

ценового риска («хеджирования»). В зависимости от состава

первичных финансовых инструментов или активов, по отноше-

нию к которым они выпущены в обращение, деривативы подраз-

деляются на фондовые, валютные, страховые, товарные и т. п.

Основными видами деривативов являются опционы, свопы,

фьючерсные и форвардные контракты.

По гарантированности уровня доходности финансовые ин-

струменты подразделяются на следующие виды:

а) финансовые инструменты с фиксированным доходом. Они

характеризуют финансовые инструменты с гарантированным

уровнем доходности при их погашении (или в течение периода

их обращения) вне зависимости от конъюнктурных колебаний

ставки ссудного процента (нормы прибыли на капитал) на фи-

нансовом рынке;

б) финансовые инструменты с неопределенным доходом.

Они характеризуют финансовые инструменты, уровень доход-

ности которых может изменяться в зависимости от финансового

36

состояния эмитента (простые акции, инвестиционные сертифи-

каты) или в связи с изменением конъюнктуры финансового

рынка (долговые финансовые инструменты, с плавающей про-

центной ставкой, привязанной к установленной учетной ставке,

курсу определенной «твердой» иностранной валюты и т. п.).

По уровню риска выделяют следующие виды финансовых

инструментов:

а) безрисковые финансовые инструменты. К ним относят

обычно государственные краткосрочные ценные бумаги, крат-

косрочные депозитные сертификаты наиболее надежных бан-

ков, «твердую» иностранную валюту, золото и другие ценные

металлы, приобретенные на короткий период. Термин «безрис-

ковые» является в определенной мере условным, т. к. потенци-

альный финансовый риск несет в себе любой из перечисленных

видов финансовых инструментов; они служат лишь для форми-

рования точки отсчета измерения уровня риска по другим фи-

нансовым инструментам;

б) финансовые инструменты с низким уровнем риска. К ним

относится, как правило, группа краткосрочных долговых фи-

нансовых инструментов, обслуживающих рынок денег, выпол-

нение обязательств по которым гарантировано устойчивым фи-

нансовым состоянием и надежной репутацией заемщика (ха-

рактеризуемыми термином «первоклассный заемщик»);

в) финансовые инструменты с умеренным уровнем риска.

Они характеризуют группу финансовых инструментов, уровень

риска по которым примерно соответствует среднерыночному;

г) финансовые инструменты с высоким уровнем риска. К ним

относятся финансовые инструменты, уровень риска по которым

существенно превышает среднерыночный;

д) финансовые инструменты с очень высоким уровнем риска

(«спекулятивные»). Такие финансовые инструменты характери-

зуются наивысшим уровнем риска и используются обычно для

осуществления наиболее рискованных спекулятивных опера-

ций на финансовом рынке. Примером таких высокорискован-

ных финансовых инструментов являются акции венчурных

(рисковых) предприятий; облигации с высоким уровнем про-

цента, эмитированные предприятием с кризисным финансовым

состоянием; опционные и фьючерсные контракты и т. п.

37

Приведенная классификация отражает деление финансовых

инструментов по наиболее существенным общим признакам.

Каждая из рассмотренных групп финансовых инструментов

классифицируется по отдельным специфическим признакам,

отражающим особенности их выпуска, обращения и погашения.

Рассмотрим более подробно состав и характер отдельных

финансовых инструментов, обслуживающих операции на раз-

личных видах финансовых рынков.

1. Основными финансовыми инструментами кредитного рын-

ка являются:

а) денежные активы, составляющие основной объект кредит-

ных отношений между кредитором и заемщиком;

б) чеки, представляющие денежный документ установлен-

ной формы, содержащий приказ владельца текущего счета в

банке (или другом кредитно-финансовом институте) о выплате

по его предъявлении обозначенной в нем суммы денег. Разли-

чают именной чек (без права передачи и индоссамента); чек на

предъявителя (который не требует передаточной надписи при

его передаче другому владельцу) и ордерный чек (переводной

чек, который может быть передан другому владельцу с по мо-

щью передаточной надписи-индоссамента);

в) аккредитивы, представляющие собой денежное обязатель-

ство коммерческого банка, выдаваемое им по поручению клиен-

та-покупателя, произвести расчет в пользу покупателя или дру-

гого коммерческого банка в пределах определенной в нем суммы

против указанных документов. Различают отзывные и безотзыв-

ные аккредитивы, а также аккредитивы простые и переводные;

г) векселя, представляющие собой безусловное денежное обя-

зательство должника (векселедателя) уплатить после наступ-

ления обозначенного в нем срока определенную сумму денег

владельцу векселя (векселедержателю). Обращение векселей

регулируется Женевской вексельной конвенцией, и вексель, со-

гласно данной конвенции, является безусловным денежным

обязательством. При совершении финансовых операций на

кредитном рынке могут применяться: процентный вексель (вы-

писанный на номинальную сумму долга и предусматривающий

начисление процента на эту сумму в размере, согласованном

сторонами вексельной сделки); дисконтный вексель (доход по

38

такому векселю составляет разница между его номинальной

стоимостью и ценой его приобретения). Наконец, эмитируемые

вексели (они являются одним из видов ценных бумаг) подраз-

деляются на следующие виды: простой вексель (он предполага-

ет, что эмитент векселя является одновременно и плательщи-

ком по нему конкретному лицу или по его приказу); переводной

вексель (его держатель может отдать приказ векселедателю об

уплате суммы долга по нему путем индоссамента). Если вексель

хозяйствующего субъекта содержит гарантию банка, он называ-

ется авалированным векселем. Необходимо помнить, что любое

лицо, не уполномоченное подписывать вексель, поставившее

свою подпись на лицевой стороне векселя, считается авалистом;

д) залоговые документы. Они представляют собой оформ-

ленное долговое обязательство, обеспечивающее полученный

финансовый или коммерческий кредит в форме залога или за-

клада. В случае нарушения заемщиком условий кредитного со-

глашения, владелец этого долгового обязательства имеет право

продать их в счет погашения его долга или получить оговорен-

ную в нем собственность;

е) прочие финансовые инструменты кредитного рынка. К ним

относятся девизы, коносамент и т. п.

2. Основными финансовыми инструментами рынка ценных

бумаг являются:

а) акции. Они представляют собой ценные бумаги, удостове-

ряющие участие их владельцев в формировании уставного

фонда акционерного общества и дающие право на получение

соответствующей доли их прибыли в форме дивиденда. Акции,

обращающиеся на отечественном фондовом рынке, классифи-

цируются по ряду признаков, и являются наиболее широко

представленным финансовым инструментом, хотя по этому по-

казателю они существенно уступают показателям фондового

рынка стран с развитой рыночной экономикой. Что касается

объема финансовых операций по акциям, то он сравнительно

небольшой в силу низкой ликвидности и доходности преимуще-

ственной части его видов;

б) облигации. Они представляют собой ценную бумагу, сви-

детельствующую о внесении ее владельцем денежных средств,

и подтверждающую обязанность эмитента возместить ему но-

39

минальную стоимость этой ценной бумаги в предусмотренный в

ней срок с выплатой фиксированного процента (если иное

не предусмотрено условиями выпуска). На современном этапе

развития отечественного фондового рынка количество разно-

видностей обращающихся на нем облигаций сравнительно не-

велико (в сопоставлении с аналогичными показателями фондо-

вого рынка стран с развитой рыночной экономикой и количе-

ством разновидностей обращающихся акций), однако по объему

операций им принадлежит первое место (в первую очередь за

счет сделок по государственным облигациям);

в) сберегательные (депозитные) сертификаты. Они пред-

ставляют собой письменное свидетельство банка (или другого

кредитно-финансового института, имеющего лицензию на их

выпуск) о депонировании денежных средств, которое подтвер-

ждает право вкладчика на получение после установленного

срока депозита и процента по нему;

г) деривативы. Это относительно новая для нашего фондово-

го рынка группа ценных бумаг, получавшая уже отражение в

правовых нормах. К числу основных из этих ценных бумаг от-

носятся: опционные контракты; фьючерсные контракты; фор-

вардные контракты, контракты «своп»и другие;

д) прочие финансовые инструменты фондового рынка. К ним

относятся инвестиционные сертификаты, приватизационные

ценные бумаги, казначейские обязательства и другие.

3. Основными финансовыми инструментами валютного рынка

являются:

а) валютные активы, составляющие основной объект финан-

совых операций на валютном рынке;

б) документарный валютный аккредитив, используемый в

расчетах по внешнеторговым предприятиям (платежи по этому

документу производятся при условии предоставления в банк

требуемых коммерческих документов: счета-фактуры, транс-

портных и страховых документов, сертификатов качества и

других);

в) валютный банковский чек, представляющий собой пись-

менный приказ банка-владельца валютных авуаров за грани-

цей своему банку-корреспонденту о перечислении оговоренной

в нем суммы с его текущего счета держателю чека;

40

г) валютный банковский вексель, представляющий собой

расчетный документ, выставленный банком на своего зарубеж-

ного корреспондента;

д) переводной валютный коммерческий вексель, представ-

ляющий собой расчетный документ, выписанный им портером

на кредитора или прямого экспортера продукции;

е) валютный фьючерсный контракт, представляющий собой

финансовый инструмент осуществления сделок на валютной

бирже;

ж) валютный опционный контракт, заключаемый на валют-

ном рынке с правом отказа на покупку или продажу валютных

активов по ранее предусмотренной цене;

з) валютный своп, обеспечивающий паритетный обмен ва-

лютами разных стран в процессе осуществления сделки;

и) другие финансовые инструменты валютного рынка. Напри-

мер, договор «репо» на валюту, валютные девизы и т. п.

4. Основными финансовыми инструментами страхового рынка

являются:

а) контракты на конкретные виды страховых услуг (страхо-

вых продуктов), составляющие основной объект финансовых

операций с клиентами на страховом рынке. Эти контракты

оформляются в виде специального свидетельства – «страхового

полиса», передаваемого страховой компанией страховальщику;

б) договоры перестрахования, используемые при формиро-

вании финансовых взаимоотношений между страховыми ком-

паниями;

в) аварийная подписка (аварийный бонд) – финансовое обя-

зательство грузополучателя уплатить свою долю убытка от об-

щей аварии при перевозке груза.

5. Основными финансовыми инструментами рынка золота

являются:

а) золото как финансовый авуар, составляющий основной

объект финансовых операций на этом рынке;

б) система разнообразных деривативов, используемых при

осуществлении сделок на бирже драгоценных металлов (опцио-

ны, фьючерсы и т. п.).

Рассмотренная выше система основных инструментов фи-

нансового рынка находится в постоянной динамике, вызывае-

41

мой изменением правовых норм государственного регулирова-

ния отдельных рынков, использованием опыта стран с развитой

рыночной экономикой, финансовыми инновациями и другими

факторами.

ИСКЛЮЧЕНИЯ ИЗ ПРАВИЛ – БЕССРОЧНЫЕ ОБЛИГАЦИИ

Известно, что облигации являются долговыми ценными бу-магами. Однако существуют на рынке облигации, которые не имеют срока погашения. Они носят название консоль или перпетуитеты. Самым наглядным примером перпетуитета могут служить некоторые казначейские облигации Великобри-тании, выпущенные после наполеоновских войн. В 1815 г. Бри-танское казначейство выпустило большой объем подобных обли-гаций и использовало средства на выкуп множества мелких обли-гационных выпусков, осуществленных ранее для финансирования военных расходов. Поскольку целью нового выпуска была консоли-дация прошлых долгов, новые бессрочные облигации получили название консолей, и с тех пор известны под эти названием.

Правительство Великобритании еще не раз выпускало бес-срочные бонды (консоли). Например, консоли выпускались в нача-ле XX в., в 1920–1930-е гг. Последний консоль, согласно данным Bloomberg, был выпущен в 1946 г. Весь объем обращаемых бес-срочных бумаг сейчас составляет 2,66 млрд фунтов – чрезвы-чайно малая величина по сравнению с мировым рынком «вечных» бондов. Помимо Правительства Великобритании, «вечные» бон-ды в свое время выпускали британские муниципалитеты, а сре-ди других стран – Правительство Бельгии.

Говоря о рисках бессрочных бумаг, можно отметить: - процентный риск, т. е. ценовая волатильность «вечных»

бумаг в ответ на изменение процентных ставок будет всегда выше, чем аналогичная волатильность по срочным бондам при прочих равных условиях;

- наличие колл-опциона предполагает, что при падении про-центных ставок цена будет расти медленнее, чем по срочным бондам, не содержащим колл-опциона.

Наиболее высокодоходные бессрочные облигации были выпу-щены следующими эмитентами.

Облигации «ВТБ» в 2013–2014 гг. являлись одним из самых интересных инструментов на рынке «вечных» бондов. Купон в

42

размере 9,5 % в год является одним из самых высоких на рынке. Дата исполнения колл-опциона установлена через 10 лет. Про-центные ставки через 10 лет будут выше текущих уровней, ско-рее всего колл-опцион исполнен не будет. Однако, даже если колл-опцион все же будет исполнен доходность к погашению в 9,33 % годовых через 10 лет является очень интересным ориентиром.

Выпуск вечного бонда осуществил HSBC. Колл-опцион по выпуску установлен только в 2030 г., поэтому достаточно сложно прогнозировать, что будет с процентными ставками в тот момент. Наиболее вероятно, что ставки все-таки будут выше текущих уровней, а доходность по выпуску – близка к ку-пону, поэтому HSBC не будет исполнять колл-опцион. После даты колл-опциона, купон будет рассчитываться по формуле 3М LIBOR + 498 б. п. Купон в 10,176 % является очень высоким для банка подобного уровня, и мы рекомендуем покупать выпуск.

По бессрочному бонду Banco do Brasil, дата колл-опциона ко-торого установлена через 10,5 лет, банк также не станет ис-полнять колл-опцион, учитывая прогнозируемый рост про-центных ставок. Отметим, что после колл-опциона будет установлен купон на уровне UST10 + 732,7 б. п. Таким образом, величина купона останется довольно высокой. В то же время кредитный риск Banco do Brasil, крупнейшего банка Бразилии, оценивается как низкий и также рекомендуется к покупке.

Наконец, еще одним выпуском, дающим возможность получить высокий купон, является бессрочный бонд крупнейшего банка Гол-ландии – Rabobank. Дата колл-опциона установлена в середине 2019 г., после даты колл-опциона величина купона будет опреде-ляться по формуле: 3М LIBOR + 1086,8 б. п. Таким образом, купон будет находиться как минимум на уровне 11,0–11,5 % годовых.

10. Государственное регулирование

финансового рынка

Существует три основных модели регулирования финансо-

вых рынков:

1) модель секторального (специализированного) надзора. Ре-

гулирование и надзор за каждым сектором (банки, фондовые

посредники и страховщики) закрепляются за отдельными орга-

нами регулирования;

43

2) модель двойного пика («twin peaks» model). Регулирование и

надзор закрепляются за двумя органами регулирования (как пра-

вило, центральным и управлением пруденциального надзора);

3) модель интегрированного регулирования и надзора (ме-

гарегулирование). Регулирование и надзор за всеми типами

финансовых посредников выделяются в один орган, который

отвечает как за пруденциальный надзор, так и за защиту прав

инвесторов и потребителей финансовых услуг.

В Германии в 2002 г. путем слияния трех федеральных

надзорных ведомств было создано Федеральное управление

финансового надзора (Bundesanstalt fur Finanzdienstleistungs-

aufsicht). Управление подчиняется Министерству финансов, но

при этом не зависит от федерального бюджета. Его финансиро-

вание происходит за счет взносов и пожертвований подкон-

трольных организаций и предприятий.

В Великобритании в 1998 г. большинство надзорных полно-

мочий Банка Англии было передано службе по надзору за секто-

ром финансовых услуг (Financial Services Authority). Однако из-

за плохой координации действий с казначейством и Банком Ан-

глии эта структура была признана неэффективной. В феврале

2011 г. на базе совета директоров Банка Англии был создан ко-

митет по финансовой политике. В 2012 г. также заработало

управление пруденциального регулирования (Prudential Regula-

tion Authority), подотчетное Банку Англии, а надзор по текущему

ведению бизнеса был закреплен за вновь созданным управлени-

ем финансового поведения (Financial Conduct Authority).

В США действует многоуровневая система финансового ре-

гулирования, включающая госструктуры и саморегулируемые

организации. Для повышения стабильности финансовой систе-

мы в июле 2010 г. был принят «закон Додда–Франка», преду-

сматривающий ряд изменений в структуре регулирования. Бы-

ли созданы бюро по финансовой защите потребителей

(Consumer Financial Protection Bureau) и совет по надзору за фи-

нансовой стабильностью (Financial Stability Oversigh Council),

призванный координировать деятельность всех регулирующих

агентств. Руководителем последнего является министр финан-

сов. Помимо этого были расширены полномочия ФРС в сфере

контроля над крупными финансовыми холдингами.

44

Во Франции банковский надзор осуществляет Центробанк, а

небанковский сектор финансового рынка контролирует и регу-

лирует комиссия по финансовым рынкам (Autorite des Marches

Financiers). Последняя была создана в 2003 г. и имеет статус

независимого госучреждения.

В Японии функции мегарегулятора выполняет Агентство

финансовых услуг. Оно подчинено непосредственно премьер-

министру. Банк Японии при этом сохраняет привилегию прове-

рять банки и при необходимости блокировать счета нарушите-

лей, но право наложения санкций возложено на агентство.

Основой системы регулирования финансовых рынков в Гон-

конге являются бюро по финансовым услугам и делам казна-

чейства и комиссия по ценным бумагам и фьючерсам. Первое

учреждение определяет государственную политику на финан-

совых рынках, а второе осуществляет надзор.

С 1 сентября 2013 г. Центробанк РФ расширил свои функ-

ции. В сферу ответственности мегарегулятора, созданного в

рамках ЦБ РФ, помимо присмотра за банками вошел надзор за

участниками рынка ценных бумаг, управляющими компания-

ми, НПФ и инвестфондами, микрофинансовыми организация-

ми, а также за компаниями, которые осуществляют клиринг.

Центробанк отвечает также за деятельность центрального

контрагента, организатора торговли, центрального депозита-

рия, субъектов страхового рынка, кредитных потребительских

кооперативов, жилищных накопительных кооперативов, бюро

кредитных историй, рейтинговых агентств, сельскохозяйствен-

ных кредитных потребительских кооперативов и за актуарную

деятельность.

Необходимо отметить, что данная модель содержит в себе

как недостатки, так и достоинства.

Институциональная модель с единым мегарегулятором на

базе национального ЦБ содержит ряд недостатков: а) суще-

ствующие цели и задачи центрального банка (прежде всего не-

зависимое осуществление им в общественных интересах моне-

тарной политики) могут вступать в противоречие со стандарт-

ными целями финансового регулирования . Соответствующие

превентивные механизмы не поддаются четкой и универсаль-

ной регламентации, и оперативное разрешение указанных про-

45

тиворечий может потребовать нарушения принципа независи-

мости Центробанка. Отметим, что в мировой практике четкого

организационного обособления функций регулирования в

структуре центрального банка, как правило, не наблюдается;

б) самые разные политические системы противятся избыточ-

ной концентрации полномочий в невыборном профессиональ-

ном институте, Центральном банке, поскольку должный уро-

вень подотчетности и ответственности такого института по все-

му спектру его функций обеспечить чрезвычайно сложно;

в) переход под надзор ЦБ небанковских финансовых органи-

заций способен создавать «эффекты индульгенций» (moral

hazard): на рынке может сформироваться представление, что

главный банк страны при этом станет играть роль кредитора

последней инстанции для всего финансового сектора, а не толь-

ко для банков. Если же власти четко постулируют, что это

не так, коммерческие банки фактически оказываются в приви-

легированном положении и у небанковских финансовых орга-

низаций возникает стимул к перерегистрации для получения

доступа к централизованному финансированию. Таким обра-

зом, небанковские финансовые организации постепенно вытес-

няются с рынка, а центр тяжести финансового сектора, следуя

регулятивным изменениям, переносится в банковскую сферу,

что может искажать его нормальную структуру;

г) одновременное осуществление в рамках одного органа раз-

личных по своему характеру и направленности функций фи-

нансового регулирования неизбежно будет ставить его перед

необходимостью расстановки приоритетов. Разумеется, в раз-

личных ситуациях оптимальный выбор должен быть разным, и

нет никакой уверенности, что обремененный многообразными

функциями институт будет всегда находить верное решение.

Считается, что именно проблема такого рода помешала британ-

скому мегарегулятору FSA найти правильный баланс между

целями регулирования в случае с фактическим банкротством в

2007 г. банка Northern Rock. В силу своих макро- и микропру-

денциальных функций центральные банки заботятся главным

образом о стабильности банковской системы и в наименьшей

среди всех финансовых регуляторов степени ориентированы на

защиту интересов инвесторов;

46

д) в ряде юрисдикций передача функций правоустановления

центральному банку невозможна или существенно ограничена,

что препятствует ключевой для эффективной антикризисной

политики концентрации всех регулятивных функций на фи-

нансовом рынке в едином органе.

Однако существуют и положительные моменты. Основной це-

лью мегарегулятора является создание единого регулирования

на финансовом рынке. При нынешней системе распределения

полномочий между различными регулирующими органами

функции одних органов налагаются на функции других органов,

каждый из них хочет контролировать определенную часть рынка,

возникает избыточное регулирование, т. к. иногда определенные

действия/документы надо согласовывать с несколькими государ-

ственными учреждениями, сдавать различную отчетность, что со-

здает дополнительную нагрузку для компаний и предприятий.

Вместе с тем единый регулятор призван устранить ситуации,

когда участники рынка используют противоречия в регулиро-

вании рынка разными органами в свою пользу.

При мегарегуляторе такие злоупотребления станут невоз-

можны, т. к. стандарты и правила будут едиными. Кроме того,

мегарегулятор призван сочетать в себе как правоустанавлива-

ющую, так и правоприменяющую функции, что делает процесс

подготовки и внедрения новых норм более гибким, быстрым и

отвечающим интересам рынка.

Осуществление регулирования рынка через мегарегулятора

также отвечает интересам универсализации финансовых ин-

ститутов на открытых и либерализованных рынках.

Такое регулирование будет способствовать созданию финан-

совых конгломератов, в которых холдинговая компания или

иным образом консолидированный собственник владеет не-

сколькими финансовыми институтами, предоставляющими фи-

нансовые продукты, относящиеся к разным секторам финансо-

вого рынка; перекрестные предложения финансовых продуктов –

банковских, страховых, фондовых, пенсионных продуктов, кол-

лективных инвестиций и т. д., страховыми и брокерско-

дилерскими компаниями – банковских или подобных банков-

ским продуктов; секьюритизация финансовых продуктов, со-

здание продуктов подобных банковским и т. п.

47

Создание единого регулятора позволит внедрить более опе-

ративный и эффективный контроль с целью стирания границ

финансовых рынков и их объединения в единый рынок.

Мегарегулятор, контролирующий крупные конгломераты,

может составить сводную отчетность, которая будет более пол-

ной и понятной рынку, чем многочисленные отчеты из различ-

ных ведомств.

В этой связи важны рост трансграничных предложений ди-

версифицированных финансовых продуктов, предоставление

финансовыми институтами услуг, подобных тем, которые ока-

зывались организаторами торговли на финансовых рынках,

вхождение в финансовый бизнес крупных предприятий реаль-

ного сектора и торговли, диверсификация продуктов финансо-

вой коммерции, возникающая в связи с развитием Интернета.

В исследовании Международного валютного фонда отмечено,

что линии демаркации, которые когда-то разделяли операции

банков и операции небанковских институтов, становятся все ме-

нее заметными. Все в большей степени эти институты предла-

гают схожие продукты тем же самым клиентам. В некоторых

случаях, если взглянуть на бухгалтерские балансы, перечень

операций и источники денежных ресурсов крупных оптовых ин-

ститутов, с трудом можно определить, какие из них являются

«банками», а какие «домами ценных бумаг» (securities houses).

Согласно исследованию группы финансовых институтов,

проведенному мегарегулятором Financial Services Authority

(Великобритания), 8 фирм были лицензированы на ведение

всех пяти основных видов деятельности, по которым необходимо

получение лицензии (привлечение депозитов, страхование,

ценные бумаги и корпоративное финансирование, управление

фондами, консультирование в области инвестиций и продажа

инвестиционных продуктов розничным клиентам). Еще 13 фирм

были лицензированы на ведение четырех видов деятельности и

более 50 других фирм имели лицензии на выполнение трех из

пяти функций. Двадцать лет назад даже крупнейшие британ-

ские финансовые институты обычно имели разрешение на ве-

дение только одной из этих функций.

Исчезновение связи между определенным типом фирмы и

ограниченным рядом продуктов, поставляемых этой фирмой,

48

означает трудности регулирования на функциональном базисе.

Традиционный функциональный подход больше не соответ-

ствует структуре фирм и рынков. С ростом числа финансовых

конгломератов (многофункциональных фирм) число согласова-

ний, коммуникаций, потребности в координации внутри и меж-

ду государственными органами нарастает таким образом, что,

по мнению идеологов мегарегулирования, даже при назначе-

нии «ведущего регулятора» для каждого финансового конгло-

мерата не решаются проблемы управляемости и качества

надзора.

Выходом из положения может быть отказ от регулирования

по функциональному (или секторальному) принципу и созда-

ние мегарегулятора. При этом мегарегулятор обычно сформи-

рован по секторальному принципу: банки, страхование, ценные

бумаги и т. п., с выделением в своей структуре «ведущих регу-

ляторов» – подразделений и лиц, ответственных за «комплекс-

ные группы» – финансовые конгломераты.

Мегарегулятор обладает способностью более оперативно

справляться с рисками на рынке, поскольку при наличии ка-

ких-либо проблем в определенном направлении он может быст-

ро реорганизоваться и направить необходимую часть своего

кадрового потенциала на решение этой проблемы. В настоящее

время подобное не происходит, т. к. над проблемой работает ка-

кой-то определенный государственный орган, а остальные ор-

ганы не имеют возможности направить часть своих сотрудников

для решения этой проблемы. Таким образом, мегарегулятор

призван лучше использовать свой кадровый потенциал, что

должно привести к снижению расходов на содержание единого

крупного регулятора по сравнению с расходами на содержание

нескольких регулирующих органов в России, а также к более

эффективному контролю на рынке.

Дополнительно мегарегулятор позволит избежать споров о

том, какому органу надо предоставить полномочия в отдельном

сегменте рынка, какой орган будет наблюдать за этим сектором

или вопросом. Как показала практика, в России споры по ком-

петенции и распределению полномочий могут быть достаточно

острыми, как, например, было в отношении деривативных ин-

струментов на рынке.

49

Также мегарегулятор может лучше сгенерировать потоки

информации и обеспечить их конфиденциальность, т. к. оборот

информации происходит не между несколькими организация-

ми, а внутри одной организации. В связи с этим уменьшается

опасность утечки информации, ее незаконного разглашения.

Однозначно это будет «плюсом» для участников рынка.

Мегарегулятор будет осуществлять единый контакт с фи-

нансовыми институтами других стран. Это может стимулиро-

вать международное сотрудничество по координации финансо-

вого рынка и более открытому обмену информацией. Мегарегу-

лятор будет также единым контактом для участников и инве-

сторов, которым будет легче понять, где искать защиту в случае

конфликтов и нарушения их прав на финансовом рынке.

В процессе присоединения ФСФР России к Банку России гос-

ударство сохраняет непрерывность контроля и надзора на фи-

нансовых рынках. По всем вопросам, связанным с ФСФР России,

в качестве правопреемника выступает Банк России, что означа-

ет действие всех нормативных правовых актов, ранее принятых

ФСФР России, сохранение принципов регулирования, порядка

осуществления надзорных полномочий за участниками рынка.

Кроме этого, во многом неизменным остается и кадровый состав

ФСФР России, т. к. большая часть сотрудников сужбы продол-

жит работу в Банке России на прежних позициях49.

В переходный период, который длился до 1 января 2016 г., в

составе Банка России действовало вновь созданное обособлен-

ное подразделение – Служба Банка России по финансовым

рынкам, которая выполняет функции ФСФР России. После 1 ян-

варя 2016 г. служба полностью вошла в организационную

структуру Банка России.

Служба Банка России по финансовым рынкам в соответ-

ствии с федеральными законами будет осуществлять регулиро-

вание, контроль и надзор в сфере финансовых рынков за не-

кредитными финансовыми организациями (далее – НФО) и

(или) сферой их деятельности. НФО признаются лица, осу-

ществляющие следующие виды деятельности:

профессиональные участники рынка ценных бумаг;

управляющие компаний инвестиционного фонда, паевого

инвестиционного фонда и негосударственного пенсионного фонда;

50

специализированные депозитарии инвестиционного фон-

да, паевого инвестиционного фонда и негосударственного пен-

сионного фонда;

акционерные инвестиционные фонды;

клиринговая деятельность;

деятельность по осуществлению функций центрального

контрагента;

деятельность организатора торговли;

деятельность центрального депозитария;

деятельность субъектов страхового дела;

негосударственные пенсионные фонды;

микрофинансовые организации;

кредитные потребительские кооперативы;

жилищные накопительные кооперативы;

бюро кредитных историй;

актуарная деятельность;

рейтинговые агентства;

сельскохозяйственные кредитные потребительские коопе-

ративы.

В результате создания мегарегулятора к Банку России пере-

ходят полномочия ФСФР России, а также полномочия Банка

России дополняются:

утверждение отраслевых стандартов и план счетов бухгал-

терского учета для некредитных финансовых организаций;

проведение анализа и прогнозирование состояния россий-

ской экономики, публикация соответствующих материалов и

статистических данных.

11. Саморегулирующие организации

на финансовом рынке

Институт саморегулирования является неотъемлемым эле-

ментом цивилизованных финансовых рынков. Учитывая кон-

серватизм, объективно присущий государственному аппарату,

а также известную оторванность государственных служащих от

предмета регулирования, именно СРО обладают большими

возможностями квалифицированно и оперативно регулировать

отношения как между профучастниками, так и между ними и

51

их клиентами, а также контролировать соблюдение норм и

правил.

В рамках создания мегарегулятора на финансовом рынке

появятся саморегулируемые организации (СРО) для всех его

участников. Согласно ему, создание СРО предусмотрено для

всех участников рынка, в том числе тех, которые ранее их

не имели: негосударственных пенсионных фондов (НПФ), стра-

ховых компаний и брокеров, обществ взаимного страхования, а

также микрофинансовых организаций (МФО) и бюро кредит-

ных историй (БКИ). Список саморегулирующих организаций

находится на сайте ЦБ РФ50.

СРО в сфере финансового рынка – это некоммерческая орга-

низация, основанная на членстве и объединяющая юридиче-

ских лиц и индивидуальных предпринимателей, осуществляю-

щих работы в сфере финансового рынка. К ним относятся:

1) брокеры;

2) дилеры;

3) управляющие;

4) депозитарии;

5) регистраторы;

6) акционерные инвестиционные фонды и управляющие

компании инвестиционных фондов, паевые инвестиционные

фонды и негосударственные пенсионные фонды;

7) специализированные депозитарии;

8) негосударственные пенсионные фонды;

9) страховые организации;

10) страховые брокеры;

11) общества взаимного страхования;

12) микрофинансовые организации;

13) кредитные потребительские кооперативы;

14) жилищные накопительные кооперативы;

15) сельскохозяйственные кредитные потребительские ко-

оперативы;

16) форекс-дилеры.

Вступление в СРО для финансовых организаций является

обязательным. Саморегулирование данной области предусмот-

рено Федеральным законом № 223-ФЗ «О саморегулируемых ор-

ганизациях в сфере финансового рынка и о внесении изменений

52

в статьи 2 и 6 Федерального закона "О внесении изменений в

отдельные законодательные акты Российской Федерации"».

Главной задачей деятельности саморегулируемых организа-

ций в данной сфере является защита и представление интере-

сов своих членов в ЦБ, федеральных органах исполнительной

власти, органах исполнительной власти субъектов Российской

Федерации, органах местного самоуправления, судах, между-

народных организациях, а также разработка и утверждение ко-

декса профессиональной этики, стандартов деятельности и др.

Органом государственного надзора в отношении СРО в сфе-

ре финансового рынка выступает Банк России.

Контрольные вопросы

1. Понятие финансового рынка, условия и принципы его ор-

ганизации.

2. Теория эффективного финансового рынка.

3. Структура финансового рынка.

4. Участники финансового рынка, их права и обязанности.

5. Финансовые посредники и их роль в концентрации денеж-

ного капитала и его рациональном использовании.

6. Виды профессиональной деятельности на финансовом

рынке.

7. Конъюнктура финансового рынка.

8. Риск и доходность.

9. Классификация финансовых рисков.

10. Инструменты финансовых рынков, их виды, сравни-

тельная характеристика.

11. Существующие модели государственного регулирования

финансового рынка.

1 McKinnon R. Money and Capital in Economic Development. Washington, DC :

Brookings Institution, 1973. 2 Коуз Р. Фирма, рынок и право. М. : Дело, 1993. С. 104. 3 Уильямсон О. Экономические институты капитализма: фирмы, рынки, «отно-

шенческая» контрактация. СПб. : Лениздат, 1996. С. 49. 4 Валевич Ю. Институциональное равновесие // ЭКОВЕСТ. 2002. № 2. С. 279. 5 Winiecki J. Formal Rules, Informal Rules, and Economic Performance: An Organiz-

ing Framework // Acta Oeconomica. 2000/2001. № 2 (51). P. 148.

53

6 Arrow K. The Organization of Economic Activity: Issues Pertinent to the Choice

of Market Versus Non-market Allocation // The Analysis and Evaluation of Public Ex-

penditure: the PPB System. 1969. Vol. 1. P. 48. 7 Норт Д. Институты, институциональные изменения и функционирование

экономики. М., 1997. С. 45. 8 Chueng S.N.S. The myth of social costs. L., 1978. P. 52. 9 Anderson T.L., Hill P.J. Privatizing the commons: an improvement? // Southern

Journal of Economics. 1983. V. 50. № 2. 10 Институциональная экономика: новая институциональная экономическая

теория : учебник / под ред. А.А. Аузана. М. : ИНФРА–М, 2005. С. 41. 11 Там же. С. 46. 12 Шаститко А.Е. Условия и результаты формирования институтов // Вопросы

экономики. 1997. № 3. С. 67–81; Шаститко А.Е. Трансакционные издержки (со-

держание, оценка и взаимосвязь с проблемами трансформации) // Вопросы эконо-

мики. 1997. № 7. С. 65–76; Шаститко А.Е. Неоинституционализм // Вестник Мос-

ковского университета. Сер. 6. Экономика. М., 1997. № 6. С. 3–22. 13 Олейник А. Издержки и перспективы реформ в России: институциональный

подход // МЭиМО. 1998. № 1. С. 18–29. 14 Малахов С. Некоторые аспекты теории несовершенного конкурентного рав-

новесия (двухфакторная модель трансакционных издержек) // Вопросы экономи-

ки. 1996. № 10. С. 89–102; Малахов С. Трансакционные издержки в Российской

экономике // Вопросы экономики. 1997. № 7. С. 77–86; Малахов С. Трансакцион-

ные издержки и макроэкономическое равновесие // Вопросы экономики. 1998. № 11.

С. 78–97. 15 Капелюшников Р.И. Экономическая теория прав собственности. (Методоло-

гия, основные понятия, круг проблем) / под ред. В.Н. Кузнецова. М. : Изд. АН СССР,

1990. 16 Капелюшников Р.И. Указ .соч. 17 Малахов С. Некоторые аспекты теории несовершенного конкурентного рав-

новесия // Вопросы экономики. 1996. № 10. С. 99. 18 Там же. С. 92. 19 Stigler G.J. The economics of information // Journal of Political Economy. 1961.

V. 69. № 2. 20 Williamson О.Е. The economic institutions of capitalism: firms, markets, rela-

tional contracting. N. Y., 1985. 21 Jensen M.C., Meckling W.H. Theory of the firm: managerial behavior, agency

costs, and ownership structure // Journal of Financial Economics. 1976. V. 3. № 4. P. 76. 22 BarzelY. Measurment costs and the organization of markets // Journal of Law

and Economics. 1982. April. P. 27–48. 23 Milgrom P., Roberts J. Predation, reputation and entry deterrense // Journal of

Economic Theory, 1982. V. 27. August. P. 280–312. 24 Коуз Р. Фирма, рынок и право. М., 1993. С. 9. 25 Jones G.R., Hill C.W.L. Transaction Costs Analysis of Strategy / Structure Choice

// Strategic Management Journal. V. 9. P. 160. 26 Nicolson W. Microeconomic Theory: Basic Principles and Extensions // The Dry-

den Press. 1992. P. 440–441. 27 Scattiatti F. Experiments and Theories on the Origin of the Endowment Effect //

18th IAREP Annual Colloquium. M. 1993. July. P. 59–65.

54

28 Эггертсон Т. Экономическое поведение и институты. М. : Дело. 2001. 29 Олейник А. Институциональная экономика. М. : ИНФРА–М, 2000. С. 141. 30 Шастико А. Трансакционные издержки (содержание, оценка и взаимосвязь с

проблемами трансформации) // Вопросы экономики. 1997. № 7. С. 65–76. 31 Малахов С. Некоторые аспекты теории несовершенства конкурентного рав-

новесия (двухфакторная модель трансакционных издержек) // Вопросы экономики.

1996. № 10. С. 93. 32 Olson M. Notes for paper on transactions costs. Working unpublished paper //

IRIS-IET Project. 1995. P. 1–2. 33 Wallis J.J., North D.C. Measuring the Transaction Sector in American Economy,

1870-1970 // S.L. Engerman, R.E. Gallman, Eds. Long-term Factors in American Eco-

nomic Growth. 1986. Vol. 51 of Studies in Income and Wealth. 34 Там же. 35 Корнеева Т.А. Трансакционные и трансформационные издержки в системе

функционирования консолидированнных групп предприятий // Аудит и финансо-

вый анализ. 2006. № 4. С. 133. 36 Там же. 37 Кокорев В. Институциональные преобразования в современной России: ана-

лиз динамики трансакционных издержек // Вопросы экономики. 1996. № 12. С. 65. 38 Benston G.J., Smith C.W. A Transaction Cost Approach to the Theory of Finan-

cial Intermediation // Journal of Finance. 1976. V. 31. P. 215–231. 39 Akerlof G.A. The Market for “Lemons”: Qualitative Uncertinty and the Market

Mechanism // Quarterely Journal of Economics. 1970. V. 84. P. 488–500; Spence M.A.

Job Market Signaling // Quarterely Journal of Economics. 1973. V. 87. P. 355–379;

Spence M.A. Market Signaling: Information Transfer in Hiring and Related Processes.

Cambridge, 1974; Stiglitz J.E. Information and Economic Analysis // Current Econom-

ic Problems / Ed. by M. Parkin, A. Nobay. Cambridge, 1975. 40 Akerlof GA. The Market for “Lemons”: Qualitative Uncertinty and the Market

Mechanism // Quarterely Journal of Economics. 1970. V. 84. P. 488–500. Рус. пер.:

Акерлоф Дж. Рынок «лимонов»: неопределенность качества и рыночный механизм

// THESIS. 1994. Вып. 6. С. 91–104. 41 Leland H.E., Pyle D.H. Information Asymmetries, Financial Structure, and Fi-

nancial Intermediation // Journal of Finance. 1977. V. 32. P. 371–387. 42 См.: Там же. 43 Campbell T.S., Kracaw W.A. Information Production, Market Signaling and the

Theory of Financial Intermediation // Journal of Finance. 1980. V. 35. P. 863–882. 44 Diamond D.W. Financial Intermediation and Delegated Monitoring // Working

Paper. Graduate School of Business. University of Chicago. 1980; Diamond D.W. Fi-

nancial Intermediation and Delegated Monitoring // Review of Economic Studies.

1984. V. 51. P. 393–414. 45 Diamond D.W. Financial Intermediation as a Delegated Monitoring: A Simple

Example // Economic Quarterely. Federal Reserve Bank of Richmond. 1996. Vol. 82.

№ 3. P. 65. 46 Boyd J.H., Prescott E.C. Financial IntermediaryCoalitions. Federal Reserve

Bank of Minneapolis // Research Department Staff Report. 1985. № 87. July; Boyd J.H.,

Prescott E.C. Financial IntermediaryCoalitions // Journal of Economic Theory. 1986.

V. 38. P. 211–232.

47 Bryant J. A Model of Reserves, Bank Runs, and Deposit Insurance // Journal of

Banking and Finance. 1980. V. 4. P. 335–344; Diamond D., Dybvig P. Bank Runs, De-

posit Insurance, and Liquidity // Journal of Political Economy. 1983. V. 91. P. 401–419. 48 Заутер В., Усоскин В., Шваб Т. Банковская система и рынки кредита. Франк-

фурт на Майне, 1996. С. 37–38; Мишкин Ф.С. Экономическая теория денег, бан-

ковского дела и финансовых рынков : учеб. пособие / пер. с англ. под ред. М.Е. До-

рошенко. М., 1999. С. 215–240; Cox D. Success in elements of banking. 5th ed. Lon-

don, 1989. P. 58–59. 49 Федеральный закон от 23 июля 2013 г. № 251-ФЗ «О внесении изменений в

отдельные законодательные акты Российской Федерации в связи с передачей

Центральному банку Российской Федерации полномочий по регулированию, кон-

тролю и надзору в сфере финансовых рынков». 50 URL: http://www.cbr.ru/sbrfr/?PrtId=self-regulated.

56

ВАЛЮТНЫЕ РЫНКИ

1. Основные принципы организации

валютных рынков

Валютный рынок является частью финансового рынка стра-

ны, существующего наряду с такими видами рынка, как: цен-

ных бумаг, краткосрочных кредитов, учетный рынок и др. Ва-

лютный рынок имеет свои особенности. Он не имеет четких гео-

графических границ, определенного места расположения,

функционирует круглосуточно, на нем может действовать не-

ограниченное число участников, он обладает высокой степенью

ликвидности.

На мировом финансовом рынке преобладающими являются

операции на валютном рынке, что обусловлено значительными

объемами перелива капиталов в условиях свободной конверти-

руемости валют и продолжающимся процессом либерализации

национальных финансовых рынков.

Основными участниками валютного рынка являются банки

и другие финансовые учреждения, брокеры и брокерские фир-

мы, прочие участники.

Участники первой группы осуществляют операции как в соб-

ственных целях, так и в интересах своих клиентов. При этом

участники могут работать на рынке, вступая в прямой контакт

друг с другом, либо действовать через посредников. К этой

группе относятся коммерческие банки, центральные эмиссион-

ные банки стран и различные финансовые учреждения.

Вторую группу участников валютного рынка составляют

специализированные брокерские и дилерские организации.

ТЕМА 2

57

Помимо проведения собственных валютных операций они осу-

ществляют информационную и посредническую функции, кото-

рые тесно взаимосвязаны.

Третья группа участников включает финансовые небанков-

ские учреждения, юридических и физических лиц. Участники

третьей группы лично не осуществляют операции с иностран-

ными валютами, а пользуются услугами банков.

Валютный рынок состоит из множества национальных ва-

лютных рынков, которые в той или иной степени объединены в

мировую систему.

В зависимости от объема, характера валютных операций и

количества используемых валют различают мировые, регио-

нальные и национальные (внутренние) валютные рынки.

На мировых валютных рынках (в мировых финансовых цен-

трах) осуществляются сделки с валютами, широко используе-

мыми в мировом платежном обороте. Мировые валютные рын-

ки сосредоточены в мировых финансовых центрах в Западной

Европе, США, на Дальнем и Ближнем Востоке, в Юго-

Восточной Азии.

На региональных валютных рынках осуществляются опера-

ции с определенными конвертируемыми валютами, в их числе

сингапурский доллар, саудовский риал, кувейтский динар и др.

Самым крупным региональным валютным рынком является

Европейский валютный рынок.

Национальный (внутренний) валютный рынок – это рынок,

где совершается ограниченный объем сделок с определенными

валютами, который обслуживает валютные потребности одной

страны. В странах с ограниченным валютным законодатель-

ством официальный валютный рынок обычно дополняется «се-

рым» (на котором банки совершают операции с неконвертируе-

мыми валютами) и «черным» (нелегальным) рынком.

Валютный рынок представляет собой преимущественно

межбанковский рынок. С точки зрения институциональной

структуры межбанковский рынок иностранной валюты подраз-

деляется на два основных сектора: биржевой и внебиржевой.

На биржевом секторе валютного рынка операции с ино-

странной валютой могут совершаться через валютную биржу

или при операциях с производными финансовыми инструмен-

58

тами частично на товарных и фондовых биржах (валютные и

финансовые фьючерсы и опционы, валютные процентные

свопы). Валютные биржи являются некоммерческими предпри-

ятиями, действующими на основе устава. Их основные функции

заключаются не в получении высокой прибыли, а в мобилиза-

ции временно свободных рублевых и валютных средств через

покупку-продажу иностранной валюты и в установлении ее ва-

лютного курса. При этом сделки с иностранной валютой прово-

дятся в строго определенное время биржевой сессии. Биржевой

валютный рынок имеет ряд достоинств: является наиболее де-

шевым источником иностранной валюты; обладает абсолютной

ликвидностью, высокой степенью организации и контроля. Осо-

бенностью и одним из основных отличий биржевого рынка от

внебиржевого является то, что биржевой рынок не только и

не столько обеспечивает проведение валютообменных опера-

ций, но и играет важную роль в формировании валютных кур-

сов иностранных валют.

Валютные биржи имеются не во всех странах: они отсут-

ствуют в англосаксонских странах. В таких странах, как Герма-

ния, Франция, Япония и другие, роль валютных бирж заключа-

ется в фиксации справочных курсов валют.

На внебиржевом валютном рынке сделки по покупке-

продаже иностранной валюты заключаются непосредственно

между банками, а также между банками и клиентами, минуя

валютную биржу. К основным достоинствам внебиржевого ва-

лютного рынка относятся более высокая скорость расчетов, чем

при торговле на валютной бирже; достаточно низкая себестои-

мость затрат на операции по обмену валют. Биржевой и вне-

биржевой межбанковские валютные рынки взаимосвязаны и

дополняют друг друга.

2. Виды валют, их стоимостные характеристики

Существует большое количество классификаций валют по

различным основаниям.

Государство-эмитент.

В зависти от государства, выпускающего валюту (государ-

ства-эмитента), валюта делится на три группы.

59

Национальная. Национальной является валюта, выпускае-

мая в данном государстве и используемая, в первую очередь, в

этой стране. Для России национальной валютой является

рубль.

Иностранная. Валюта данного вида является национальной

для другого государства или группы государств. Для России

иностранными валютами являются американский доллар, евро

и другие.

Коллективная. Коллективной является валюта, которая вы-

пускается и используется на территории группы стран. Пример

коллективной валюты – евро.

Степень использования.

Резервная. К данной группе относятся валюты, используе-

мые для накопления и хранения резервных средств для совер-

шения международных сделок.

Ведущая. Ведущими являются мировые валюты, наиболее

часто используемые для международных расчетов.

Конвертируемость.

Классификация осуществляется на основании возможности

или невозможности проведения полного цикла финансовых

операций с данной валютой.

Конвертируемые (обратимые). К данной группе относятся

денежные единицы, не имеющие ограничений в совершении

каких-либо финансовых операций как для нерезидентов, так и

для резидентов. Конвертируемыми являются валюты США,

Канады, Швейцарии и других стран.

Частично конвертируемые (частично обратимые). Частично

обратимыми являются валюты, имеющие ограничения по неко-

торым финансовым операциям. Эти ограничения могут распро-

страняться только на резидентов страны или одинаково на ре-

зидентов и нерезидентов. К данной группе относятся валюты

Дании, Финляндии, Норвегии и других стран.

Замкнутые (необратимые). К данной группе относятся де-

нежные единицы, с которыми невозможны никакие валютные

операции. Такие валюты действуют только в рамках одной

страны и не подлежат обмену. Ограничения распространяются

и на резидентов, и на нерезидентов страны. К данному виду от-

носятся валюты развивающихся и зависимых стран.

60

3. Инфраструктура валютного рынка

Общую инфраструктуру валютного рынка, которая пред-

ставляет собой взаимодействие следующих систем:

биржевой торговли. Предусматривает торговлю валютой

на специально организованных валютных биржах;

внебиржевой торговли, включающей, в свою очередь, меж-

банковский и клиентский рынок. На межбанковском валютном

рынке сделки совершаются непосредственно между уполномо-

ченными банками;

расчетно-торговой системы. Создает необходымие условия

для купли-продажи валюты и проведения всех необходимых

расчетов;

информационные агентства и сети и пр. Издают бюллете-

ни, аналитику, печатают информационные справочники и т. д.

Биржевой и внебиржевой рынки дополняют друг друга и в

то же время противоречат друг другу. Все дело в разных мето-

дах реализации валюты. В этих двух обширных валютных си-

стемах занимаются валютными операциями участники валют-

ного рынка.

Коммерческие банки.

Что делают: совершают сделки для своих клиентов и прово-

дят торговые операции за собственный счет.

Зачем делают: проведение платежей, получение прибыли от

выравнивания позиций по клиентским сделкам.

Тут нужно еще добавить, что крупные банки, вроде Bank of

America, JPMorgan Chase и Citigroup занимаются на валютном

рынке маркетмейкингом, являются поставщиками ликвидности

и котировок.

Центральные банки.

Что делают: покупают и продают валюту, валютные интер-

венции.

Зачем делают: совершение платежей, инкассация чеков,

учет векселей, покупка/продажа валюты для обеспечения

функционирования и поддержания валютных рынков.

Основная функция центральных банков – поддержание

стабильного обменного курса. Для этого они проводят валют-

61

ные интервенции – в больших количествах покупают или про-

дают иностранную валюту в интересах государства.

Предприятия (экспортеры и импортеры).

Что делают: покупают и продают валюту, совершают сделки

по страхованию валютных рисков, получают и предоставляют

кредиты в иностранной валюте.

Зачем делают: возможность проводить платежи в иностран-

ной валюте, создание базы для калькуляции себестоимости, ис-

ключение валютных рисков, получают выгодные условия.

Международные компании и корпорации при своих расчетах

с зарубежными контрагентами вовсю проворачивают валютные

операции и являются полноправными участниками валютного

рынка.

Брокеры.

Что делают: выступают посредниками при валютных и про-

центнах сделках. Клиентами выступают частные трейдеры, ди-

леры, хедж фонды и др. Все они, хоть и через посредничество

брокера, тоже являются полноправными и непосредственными

участниками валютного рынка.

Зачем делают: получение прибыли в виде комиссионных по

валютным сделкам. Тут стоит отметить, что дилинговые цен-

тры, через которые «торгует» подавляющее большинство неофи-

тов в погоне за славой Баффета, по своей сути брокерами не яв-

ляются, и, соответственно, не являются участниками валютного

рынка и их клиенты.

Валютные биржи.

Что делают: сделки для клиентов, маркетмейкинг.

Зачем делают: получение прибыли в виде комиссионных по

валютным сделкам, получение прибыли за предоставление

ликвидности.

Валютные биржи являются некоммерческими организация-

ми, т. е. их целью стоит не получение прибыли, а предоставле-

ние услуг по организации и проведению торгов. Это поиск

контрагентов для заключения сделок и сам механизм исполне-

ния сделок. Ранее организация валютных бирж была прерога-

тивой каждой страны по отдельности, но после отказа от золото-

го стандарта место национальных валютных бирж занял гло-

бальный и круглосуточный валютный рынок Форекс.

62

4. Классификация элементов валютного рынка:

биржевой и внебиржевой, наличный и безналичный,

текущий и срочный

При торговле валютой у участников валютного рынка воз-

никают требования и обязательства в различных валютах.

Соотношение требований и обязательств по той или иной ва-

люте у участников валютного рынка определяет его валютную

позицию.

Если требования и обязательства по конкретной валюте сов-

падают, то валютная позиция считается закрытой, а если

не совпадают – открытой. Открытая валютная позиция может

быть длинной (количество купленной валюты больше количе-

ства проданной) и короткой (количество проданной валюты

больше количества купленной).

Валютная позиция возникает на дату заключения сделки на

покупку или продажу иностранной валюты и иных валютных

ценностей, а также на дату начисления процентных доходов

(расходов) и зачисления на счет (списание со счета) иных дохо-

дов (расходов) в иностранной валюте. По каждой иностранной

валюте открытая валютная позиция определяется отдельно.

Операции банков по купле-продаже иностранной валюты на

валютном рынке, проводимые от своего имени и за свой счет, во

многих странах регламентированы лимитом открытой валют-

ной позиции, который устанавливается Центральным банком

страны. Он входит в систему других показателей банковского

надзора.

На валютном рынке осуществляются различные по содержа-

нию операции, которые объединены соответствующими сегмен-

тами рынка. Основными сегментами межбанковского валютно-

го рынка являются кассовый (наличный) рынок (спот) и сроч-

ный рынок (форвард). Различие между этими сегментами за-

ключается в дате валютирования (дата исполнения условий

сделки).

К кассовым (наличным) валютным сделкам (сделкам

типа спот) относятся операции с немедленной поставкой валю-

ты. При этом дата валютирования отстоит от даты заключения

сделки не более чем на два рабочих дня со дня заключения

63

сделки по курсу, зафиксированному в момент заключения

сделки. По договоренности поставка откладывается до двух ра-

бочих дней после совершения сделки для того, чтобы стороны,

участвующие в сделке, могли документально ее оформить и

осуществить расчеты с учетом разных часовых поясов валютных

рынков.

Кассовые валютные сделки в первую очередь применяются

для совершения внешнеторговых операций. В последнее время

усилились и спекулятивные цели сделок.

Кассовые сделки заключаются с датой валютирования «сего-

дня» (tod/overnight), «завтра» (torn/next) и «спот» (spot).

Основным инструментом кассового рынка является электрон-

ный перевод по каналам системы СВИФТ (Сообщество междуна-

родных межбанковских финансовых телекоммуникаций).

5. Характеристика фьючерсного и форвардного

валютных рынков, их основные различия

Срочные сделки – это сделки, при которых стороны догова-

риваются о поставке обусловленной суммы валюты через опре-

деленный срок после заключения сделки по курсу, зафиксиро-

ванному в момент ее заключения.

Из сделанного определения вытекают две особенности сроч-

ных валютных операции:

1. Существует интервал во времени между моментами за-

ключения и исполнения сделок.

2. Курс валют по срочной валютной сделке фиксируется в

момент заключения сделки, хотя она исполняется через опре-

деленный срок.

Срочные валютные сделки совершаются в следующих целях:

страхование от возможных убытков по внешнеторговым опе-

рациям (заблаговременная продажа экспортером валютной вы-

ручки или покупка импортером валюты для будущих платежей);

страхование портфельных или прямых инвестиций за ру-

бежом в связи с возможным понижением курса валюты, в кото-

рой они осуществлены;

получение спекулятивной прибыли за счет курсовой раз-

ницы.

64

6. Система валютных курсов

В теоретическом плане выделяют две диаметрально противо-

положные системы валютных курсов – систему свободно плава-

ющих, или гибких, валютных курсов, и систему фиксированных

валютных курсов. При системе гибких валютных курсов цен-

тральный банк не вмешивается в деятельность валютного рын-

ка, и равновесный валютный курс устанавливается в результате

взаимодействия спроса и предложения на валютном рынке.

При системе фиксированных валютных курсов валютный

курс жестко фиксируется центральным банком, который берет

на себя обязательство поддерживать неизменный уровень ва-

лютного курса. Таким образом, при фиксированном валютном

курсе в законодательном порядке устанавливаются твердые

пропорции обмена одной валюты на другую, т. е. паритет ва-

лют. Соотношения между валютами закрепляются в межправи-

тельственных соглашениях. Вместе с тем использование систе-

мы фиксированных валютных курсов порождает целый ком-

плекс проблем. Дело в том, что ситуация в любой стране, в том

числе и экономическая, меняется ежедневно, что находит свое

отражение в ситуации со спросом и предложением на валютных

рынках. В нормальных условиях изменения спроса и предло-

жения иностранной валюты приводят к колебанию валютного

курса. При фиксированном валютном курсе в случае любых из-

менений валютный рынок оказывается в состоянии неравнове-

сия, сталкиваясь либо с дефицитом, либо с излишками ино-

странной валюты. Для ликвидации (минимизации) отклонения

реального курса от законодательно установленного правитель-

ство применяет ряд мер:

1. Используются резервы иностранной валюты и резервы зо-

лота. В случае отклонения зафиксированного уровня валютного

курса от равновесного значения центральный банк осуществля-

ет валютную интервенцию, т. е. покупает или продает ино-

странную валюту на валютном рынке с целью поддержать объ-

явленный уровень валютного курса. Для поддержания фикси-

рованного валютного курса центральный банк должен распола-

гать достаточными резервами иностранной валюты. Если цен-

тральный банк не имеет достаточных резервов для поддержа-

65

ния фиксированного валютного курса, он вынужден будет объ-

явить о девальвации или ревальвации национальной валюты.

Девальвация – при системе фиксированного валютного курса

постановление центрального банка о понижении курса нацио-

нальной валюты. Ревальвация – при системе фиксированного

валютного курса постановление центрального банка о повыше-

нии курса национальной валюты. Если валютных резервов не-

достаточно и государство не хочет использовать девальвацию и

ревальвацию, то используются приведенные ниже меры.

2. Прямое регулирование внешней торговли, экспорта и им-

порта, т. е. протекционистская торговая политика; крайним

случаем такого регулирования будет введение государственной

монополии внешней торговли. Так, в случае дефицита ино-

странной валюты государство, проводя политику протекцио-

низма, начинает ограничивать импорт, а следовательно, со-

кращает величину спроса на иностранную валюту. Эти меры,

хотя и могут стабилизировать ситуацию с валютным курсом,

имеют один существенный недостаток – они нарушают принци-

пы свободной торговли.

3. Валютный контроль, т. е. обязательная продажа всей или

части валютной выручки фирмами-экспортерами по фиксиро-

ванному курсу. Эти меры дополняются распределением валюты

среди импортирующих фирм. Введение валютного контроля

имеет ряд отрицательных сторон. Во-первых, валютный кон-

троль ограничивает свободную торговлю. Во-вторых, валютный

контроль ограничивает возможности потребительского выбора и

может породить черный рынок иностранной валюты.

4. Внутреннее макроэкономическое регулирование через ре-

ализацию фискальной, денежно-кредитной политики может

привести к изменению ситуации со спросом и предложением на

валютном рынке. В случае дефицита иностранной валюты

обычно проводится сдерживающая фискальная политика и

ограничительная денежно-кредитная политика, реализация

которых приводит к снижению уровня цен в экономике, росту

процентных ставок на денежном рынке, расширению экспорта.

Растущий экспорт обеспечит дополнительный приток ино-

странной валюты в страну, а рост процентных ставок – приток

иностранных капиталов, что будет устранять дефицит.

66

Система фиксированных валютных курсов имеет одно очень

важное положительное свойство – она снижает риск и неопре-

деленность в международной торговле и финансировании. Это

стимулирует развитие внешнеэкономических связей. С другой

стороны, эта система валютных курсов требует наличия значи-

тельных золотовалютных резервов, отсутствия значительных

дефицитов платежного баланса и невысокого уровня инфляции

в стране.

Система плавающих валютных курсов также имеет свои

«плюсы» и «минусы». Основное достоинство этой системы состо-

ит в том, что при свободных колебаниях валютного курса изме-

нения в объемах спроса и предложения валют происходит ав-

томатически, что обеспечивает фактический автоматизм регу-

лирования платежного баланса (ликвидацию дефицита и из-

лишков платежного баланса) страны в зависимости от измене-

ния ситуации в национальной экономике. Среди недостатков

этой системы можно выделить следующие:

• неопределенность, связанная со сложностью предсказания

величины валютного курса при заключении контрактов на про-

должительный временной промежуток, что сдерживает разви-

тие международных экономических отношений;

• значительные колебания валютного курса отрицательно

влияют на национальную экономику – могут вызвать макро-

экономическую нестабильность. Например, пусть экономика

данной страны функционирует в условиях полной занятости

(на классическом участке графика совокупного предложения).

Падение курса национальной валюты приведет к росту экспор-

та и сокращению импорта, а значит, увеличит чистый экспорт,

породив тем самым инфляцию спроса. Значительные колеба-

ния валютных курсов могут затруднить реализацию фискаль-

ной и денежно-кредитной политики, проводимых с целью мак-

роэкономической стабилизации;

• колебания валютного курса могут ухудшить условия тор-

говли данной страны. Под условиями торговли понимают соот-

ношение экспортных и импортных цен. Ухудшение условий

торговли будет иметь место в том случае, если курс националь-

ной валюты будет понижаться. Теперь стране придется экспор-

тировать большее количество товаров, чтобы обеспечить приток

67

иностранной валюты, необходимой для обеспечения притока

импортных товаров на национальный рынок.

Итак, и система гибких валютных курсов, и система фикси-

рованных валютных курсов имеют свои достоинства и недостат-

ки, что объясняет тот фак, что на практике ни та, ни другая си-

стема в чистом виде не применяется, а правительства выбирают

некоторую их комбинацию, в той или иной степени прибегая к

мерам валютного регулирования. Для валютного регулирова-

ния характерно маневрирование в рамках или либерализма,

или протекционизма, который чаще всего связан с валютными

ограничениями и валютным контролем.

7. Методы формирования валютного курса

В реальной практике международных валютных отношений

в условиях бумажно-денежного обращения применяются сле-

дующие виды валютных курсов:

фиксированные;

гибкие;

смешанные.

Фиксированные курсы – система, предполагающая наличие

зарегистрированных паритетов, лежащих в основе валютных

курсов, поддерживаемых государственными валютными орга-

нами. Выделяют:

o реально фиксированные курсы, опирающиеся на золотой

паритет, допускающие отклонения рыночных котировок от па-

ритета в пределах «золотых точек». Это возможно лишь при

наличии золотомонетного стандарта;

o договорно-фиксированные курсы, опирающиеся на согла-

сованный эталон (одну или несколько валют, либо на условно

установленную «официальную» цену золота, либо на сочетание

валют и золота), по которому регистрируются паритет и согла-

сованный размер пределов допустимых отклонений рыночных

котировок от паритетов.

Гибкие курсы – это система, при которой у валют отсутствуют

официальные паритеты. Они подразделяются на следующие виды:

«плавающие» курсы, изменяющиеся в зависимости от спро-

са и предложения на рынке (свободно колеблющиеся курсы);

68

колеблющиеся курсы, изменяющиеся в зависимости от

спроса и предложения на рынке, но корректируемые валютны-

ми интервенциями центральных банков в целях сглаживания

временных резких колебаний.

К смешанным валютным курсам относят:

курс «скользящей фиксации»;

курс «валютного коридора»;

курс «совместного», или «коллективного», плавания валют.

В зависимости от учета инфляции различают номинальный

и реальный валютные курсы. Номинальный валютный курс

определяет соотношение одной валюты по отношению к другой.

Реальный валютный курс определяется как номинальный курс,

скорректированный на соотношение цен внутри страны и цен

других стран (уровней инфляции).

Политика центральных банков в значительной степени

направлена на сдерживание резкого повышения реального

курса национальной валюты в соответствии с принятыми обя-

зательствами. Повышение реального курса национальной ва-

люты является нежелательным фактором. В странах с низкой

эффективностью торговых операций (с учетом внутренних из-

держек) реальное укрепление национальной валюты может

привести к частичному сокращению денежной массы. В силу

возрастания конкуренции со стороны импортных товаров де-

прессивное воздействие может быть оказано на тех отечествен-

ных производителей товаров для внутреннего потребления, в

деятельности которых наблюдается определенное оживление.

Кроме того, неоправданное укрепление национальной валюты

может способствовать дополнительному притоку мобильного

спекулятивного иностранного капитала на национальный фи-

нансовый рынок.

С учетом роли уполномоченных органов в установлении ва-

лютного курса различают рыночный и официальный (номи-

нальный) валютные курсы. Рыночный валютный курс устанав-

ливается на внутреннем валютном рынке основными его участ-

никами. Как правило, он устанавливается на основе операций,

проводимых крупнейшими участниками (коммерческими бан-

ками) на межбанковском рынке.

69

Официальный валютный курс котируется Центральным

банком на основе политики, проводимой государством в области

валютных курсов, с учетом операций, проводимых на межбан-

ковском валютном рынке. Он используется для целей внешних

расчетов государства, таможенных платежей и ведения бухгал-

терского учета.

В зависимости от видов валютных сделок различают курсы

текущие и срочные (спот и форвард). При заключении текущих

валютных сделок обмен валюты производится немедленно по

текущему валютному курсу.

Срочный (форвардный) курс определяется посредством при-

бавления премии к текущему курсу или вычитания скидки из

него. Валюта котируется с премией или дисконтом на валютном

рынке в зависимости от ожидаемых перспектив динамики ее

курса и от уровня международных процентных ставок к ней и к

другим валютам. Если валюта котируется на определенный

срок со скидкой, то ее форвардный курс ниже текущего, и

наоборот.

Кроме обменных валютных курсов существуют также раз-

личные расчетные курсы, применяемые при статистических со-

поставлениях и экономическом анализе. К ним относится,

например, средний курс, представляющий собой среднее ариф-

метическое курсов продавца и покупателя. Такого курса в дей-

ствительности не существует, однако его величина ежедневно

сообщается средствами массовой информации.

Кросс-курсы представляют собой котировку двух иностран-

ных курсов, ни одна из которых не является национальной ва-

лютой участника сделки, устанавливающего курс. Обычно под

кросс-курсом понимают также любой курс, выведенный расчет-

ным путем из курсов двух соответствующих валют к третьей ва-

люте. Например, если ЦБ РФ хочет получить курс немецкой

марки к французскому франку, то он исходит из курсов обеих

валют к российскому рублю, а затем выводит кросс-курс немец-

кой марки к французскому франку.

На практике широкое распространение получили индексы

валютных курсов. Для измерения степени изменения валютных

курсов исчисляются специальные индексы. Например, индексы

эффективных валютных курсов, отражающие динамику курса

70

по отношению к валютам государств, занимающих наиболее

важное место во внешнеэкономических связях данной страны.

8. Виды валютных операций

Основные разновидности валютных операций:

Тод (TOD) является наиболее простым вариантом валютных

сделок, расчет по этой операции происходит в течение одного

рабочего дня, покупатель, осуществляя данный вид сделки,

обязуется поставить валюту в срочном порядке, а продавец

оплатить в тот же момент.

Том (TOM) – это валютная операция, имеющая отсроченный

характер, расчеты при такой сделке происходят на второй бан-

ковский день, т. е. «завтра». Договор на обмен валюты может

быть заключен сегодня, а оплата по заключенному договору

может быть выполнена в течение следующего банковского дня.

Форвард (FORWARD) – данный вид защищает импортеров

от существующих колебаний рыночных курсов валют, преиму-

ществом данного вида является возможность импортера осу-

ществлять покупку сырья и материалов даже в ситуации обес-

ценивания национальной валюты. Форвардные операции зача-

стую позволяют выходить на планируемый уровень прибыли,

опережая при этом конкурентов.

Своп (SWAP) – это своеобразная разновидность форвардного

контракта, позволяющего приобретать валюту, однако его осо-

бенность заключается в том, что покупка происходит одновре-

менно с продажей валюты, имеющей разные даты исполнения.

Фьючерс (futures) – это соглашение, которое обязывает обе

стороны осуществлять поставки в строго регламентированном

количестве и в оговоренный срок. При этом в основном исполь-

зуется для проведения операций в собственных целях и для

хеджирования возможных рисков.

Опцион (OPTION) – это специфические виды валютных опе-

раций, во время которых покупатель может, но не обязан поку-

пать валюту в заранее оговоренных объемах и по договоренной

цене. Сделку покупатель имеет полное право разорвать в любое

удобное ему время.

71

9. Валютная позиция и риски банков

при валютных операциях

Валютная позиция – соотношение активов (требований) и

пассивов (обязательств) банка, включая внебалансовые, в от-

дельных иностранных валютах.

В случае количественного совпадения суммы активов и пас-

сивов банка (включая внебалансовые требования и обязатель-

ства) по конкретной иностранной валюте, валютная позиция

по такой иностранной валюте считается закрытой валютной

позицией.

Если активы (требования) и пассивы (обязательства) банка,

соотнесенные в разрезе отдельных иностранных валют, количе-

ственно не совпадают, то валютная позиция по такой иностран-

ной валюте считается открытой валютной позицией (ОВП).

От состояния валютной позиции зависит появление валют-

ного риска банка.

Валютный риск – это опасность понесения банком потерь,

связанных с изменениями курсов иностранных валют. В случа-

ях закрытой валютной позиции валютного риска не возникает,

поскольку возможная сумма убытка перекроется такой же сумм

прибыли в связи с равенством актива и пассива в иностранной

валюте, курс которого претерпел изменения.

Выражением валютного риска, которому банк подвергается

в процессе своей деятельности, является открытая валютная

позиция. В этой связи Банком России установлены для кредит-

ных организаций лимиты открытых валютных позиций, мето-

дика их расчета и надзор за их соблюдением.

В целях расчета открытых валютных позиций определяется

разность между балансовыми активами и пассивами, внебалан-

совыми требованиями и обязательствами по каждой иностран-

ной валюте. Данная разность называется чистой позицией.

В целях расчета лимита открытых валютных позиций рас-

считываются также чистые позиции по балансовым активам и

пассивам, внебалансовым требованиям и обязательствам в руб-

лях, величина которых зависит от изменения курса иностран-

ных валют по отношению и (или) цен в которых рассчитывают-

ся чистые позиции.

72

10. Тенденции развития валютных операций

По поводу дальнейшей трансформации валютной системы в

академическом мире и управленческих элитах существуют два

противоположных мнения. Сторонники либерального, неоклас-

сического направления в современной экономической теории

(«мейнстрим») по преимуществу считают, что мирохозяйствен-

ной глобализации соответствует использование в международ-

ном обращении национальных денег. При этом они акцентиру-

ют внимание на том, что выдвижение некоторых из числа этих

денежных единиц на роль международных валют происходит

не благодаря государственным постановлениям или решениям

международных организаций, а исключительно посредством

«естественного отбора», осуществляемого в первую очередь

частными участниками валютных сделок. Подобной позиции

придерживался, к примеру, профессор Чикагского университета

лауреат Нобелевской премии по экономике 1976 г. М. Фридмен

(Milton Friedman). Он выступал против создания наднацио-

нальных регулирующих организаций и замены национальных

валют какой-либо коллективной, по его словам, «технократиче-

ской и бездушной» денежной единицей. Согласно данному под-

ходу, рост величины долларовых авуаров, принадлежащих дру-

гим странам, – это закономерное отражение процессов глобали-

зации – интенсивного развития международной торговли и

увеличения объема заграничных инвестиций. Отсюда следует,

что доллар способен служить полноценным международным

средством платежа (мировыми деньгами), а Федеральная ре-

зервная система США (эмитент долларов) выступает практиче-

ски в качестве «мирового кредитора последней инстанции».

Подход, продолжающий кейнсианскую традицию, исходит из

того, что логика глобализации хозяйственной деятельности не

только не соответствует функционированию национальных ва-

лют в роли мировых денег, но, напротив, в конечном счете под-

рывает основы такого функционирования. Согласно этим пред-

ставлениям, глобализация на микроэкономическом уровне

непременно требует адекватных изменений в сфере макроэко-

номической политики, в том числе на международном уровне.

Поэтому потребность в образовании единой мировой валютной

73

единицы, которая выполняла бы функцию универсального

средства международных расчетов, имеет объективный харак-

тер и будет так или иначе давать о себе знать.

Контрольные вопросы

1. Основные принципы организации валютных рынков.

2. Виды валют, их стоимостные характеристики.

3. Инфраструктура валютного рынка.

4. Классификация элементов валютного рынка: биржевой

и внебиржевой, наличный и безналичный, текущий и срочный.

5. Характеристика фьючерсного и форвардного валютных

рынков, их основные различия.

6. Система валютных курсов.

7. Методы формирования валютного курса.

8. Виды валютных операций.

9. Валютная позиция и риски банков при валютных опера-

циях.

10. Тенденции развития валютных операций.

74

КРЕДИТНЫЙ РЫНОК

И ЕГО СЕГМЕНТЫ

1. Понятие и функции кредитного рынка

Кредитный рынок – это, прежде всего, механизм перерас-

пределения капитала, который обеспечивает трансформацию

денежного капитала в ссудный.

Кредит в переводе с латинского (kreditum) имеет два значе-

ния «верую, доверяю» и «долг, ссуда». Кредит представляет со-

бой форму движения ссудного капитала.

С одной стороны, кредит – это система экономических отно-

шений по передаче права собственности, а с другой – это товар,

продаваемый одним собственником другому за специфическую

цену – ссудный процент и на специфических условиях возврата

через определенный срок. Другими словами, кредит – это товар,

отчуждаемый лишь на определенный срок и на условиях воз-

врата. Его потребительная стоимость для покупателя состоит в

его способности, будучи пущенным в оборот, принести новые

деньги, т. е. прибыль. Поскольку кредит – это товар, то система

его обращения (купли-продажи ↔ продажи-купли) образует

кредитный рынок. Кредитный рынок – это один из сегментов

финансового рынка,

Кредит является неотъемлемой частью (элементом) рыноч-

ного хозяйства. Он оказывает непосредственное воздействие на

процессы расширенного воспроизводства как на макроуровне,

так и на уровне отдельного предприятия.

Основными принципами кредитования являются: срочность,

возвратность, платность, обеспеченность. Принцип срочности

ТЕМА 3

75

заключается в том, что кредит должен быть возвращен в строго

определенные сроки. Соблюдение этого принципа – важное

условие функционирования банков и самой кредитной системы.

Возвратность означает, что кредит должен быть возвращен.

Принцип платности означает, что за взятые в кредит деньги,

надо платить процент. Платность заставляет заемщика эффек-

тивнее использовать заемные средства. Принцип обеспеченно-

сти ссуд означает то, что кредит должен быть обеспечен имуще-

ством, обязательствами третьих лиц.

Следует выделить пять основных функций кредитного рынка:

обслуживание товарного обращения через кредит;

аккумуляция или собирание денежных сбережений (накоп-

лений) предприятий, населения, государства, а также ино-

странных клиентов;

трансформация денежных фондов непосредственно в ссуд-

ный капитал и использование его в виде капиталовложений

для обслуживания процесса производства;

обслуживание государства и населения как источников

капитала для покрытия государственных и потребительских

расходов;

ускорение концентрации и централизации капитала, содей-

ствие образованию мощных финансово-промышленных групп.

По сторонам кредитных отношений обычно выделяют сле-

дующие сегменты кредитного рынка:

1) Центральный банк – коммерческие банки;

2) банки – банки;

3) коммерческие банки – клиенты (юридические и физиче-

ские лица);

4) национальные банки – зарубежные банки.

Первый сегмент кредитного рынка России представляет со-

бой кредитные отношения между Центральным банком РФ и

коммерческими банками. Центральный банк предоставляет

коммерческим банкам кредиты на аукционах рефинансирова-

ния (кредитном, вексельном, ломбардном). На этом сегменте

кредитного рынка действуют ставки рефинансирования.

Второй сегмент кредитного рынка России, рынок межбан-

ковских кредитов (МБК), представляет отношения между бан-

ками. На межбанковском кредитном рынке банки периодиче-

76

ски выступают в роли нетто-кредиторов и нетто-дебиторов.

У банков нетто-кредиторов сумма размещенных кредитов пре-

вышает сумму привлеченных, а у банков-дебиторов сумма при-

влеченных кредитов превышает сумму размещенных. На меж-

банковском кредитном рынке действует система регулярно рас-

считываемых и публикуемых индикаторов стоимости кредитов –

ставки MIBOR, MIBID, MIACR, INSTAR.

Ставка MIBOR (от англ. Moscow Interbank Offered Rate –

предложение на продажу) рассчитывается как средняя величи-

на объявленных ставок по межбанковским кредитам, предо-

ставляемым крупнейшими российскими банками.

Ставка MIBID (от англ. Moscow Interbank Bid Rate – пред-

ложение на покупку) рассчитывается как средняя величина

объявленных ставок по межбанковским кредитам, привлекае-

мым крупнейшими российскими банками.

Ставка MIACR (от англ. Moscow Interbank Actual Credit

Rate) – средняя фактическая ставка по межбанковским креди-

там в крупнейших российских банках.

Ставка INSTAR (Interbank Short Term Actual Rate) – средне-

взвешенная фактическая процентная ставка по краткосрочным

межбанковским кредитам; базируется на данных о сделках, со-

вершенных крупнейшими российскими банками-дилерами.

Рынок межбанковских кредитов (МБК) как сегмент кредит-

ного рынка связан с рынком ценных бумаг и валютным рын-

ком. Изменения на этих рынках влияют на рынок МБК, и

наоборот.

Третий сегмент кредитного рынка России – кредитные от-

ношения между банками и их клиентами. Здесь в роли заем-

щика выступают юридические и физические лица, а в роли

кредитора – банк. На клиентском рынке физические и юриди-

ческие лица получают в банках ссуды. Для получения ссуды

клиент должен обратиться в банк с заявкой, в которой излага-

ется экономически обоснованная просьба о выдаче кредита.

При положительном решении коммерческий банк заключает с

клиентом кредитное соглашение, в котором фиксируются все

условия предоставления кредита.

Четвертый сегмент кредитного рынка России формируют

кредитные отношения между российскими и иностранными

77

банками. Кредитные взаимоотношения возникают после прове-

дения первых операций по корреспондентским счетам НОСТРО

и ЛОРО. Иностранные и международные банки осуществляют в

России инвестиции в виде предоставления кредитов за свой

счет или в порядке осуществления посреднических операций.

Между иностранными и отечественными банками индика-

тором стоимости кредитов выступают следующие ставки.

Ставка LIBOR (London Interbank Offered Rate – Лондонская

межбанковская ставка предложения) – средневзвешенная про-

центная ставка по межбанковским кредитам, предоставляемым

банками, выступающими на лондонском межбанковском рынке

с предложением средств в разных валютах и на разные сроки –

от одного дня до 12 месяцев. Ставка LIBOR вычисляется для

следующих валют: австралийского доллара, датской кроны,

доллара США, евро, канадского доллара, новозеландского дол-

лара, фунта стерлингов, шведской кроны, швейцарского

франка, японской иены.

Однако, ставка LIBOR для евро редко используется на прак-

тике. Более важную роль играет EURIBOR. Ставка EURIBOR

(European Interbank Offered Rate – Европейская межбанковская

ставка предложения) – усредненная процентная ставка по

межбанковским кредитам, предоставляемым в евро. Определя-

ется при поддержке Европейской банковской федерации, пред-

ставляющей интересы кредитных учреждений в странах-членах

Евросоюза, а также Исландии, Норвегии, Швейцарии и Ассо-

циации финансовых рынков.

2. Участники кредитного рынка

В научной литературе различают два понятия кредитной си-

стемы: как совокупность кредитных отношений, форм и методов

кредитования (функциональная форма); как совокупность кре-

дитно-финансовых учреждений, аккумулирующих свободные

денежные средства и предоставляющих их в ссуду (институцио-

нальная форма). В первом аспекте кредитная система пред-

ставлена банковским, потребительским, коммерческим, госу-

дарственным, международным кредитом. Всем этим видам кре-

дита свойственны специфические формы отношений и методы

78

кредитования. Реализуют и организуют эти отношения специа-

лизированные учреждения, образующие кредитную систему во

втором (институциональном) понимании. Ведущим звеном ин-

ституциональной структуры кредитной системы являются бан-

ки. Однако, кредитная система – более широкое и емкое поня-

тие, чем банковская система, включающая лишь совокупность

банков, действующих в стране.

Таким образом, в зависимости от этого участники кредитного

рынка могут быть представлены только банками. Однако суще-

ствуют специализированные небанковские кредитно-финансовые

институты (страховые компании; инвестиционные фонды; пен-

сионные фонды; финансово-строительные компании и др.); ко-

торые играют большую роль в процессе кредитования.

3. ЦБ РФ и его основные функции

Статус, цели деятельности, функции и полномочия Цен-

трального банка Российской Федерации определяются Феде-

ральным законом от 10 июля 2002 г. № 86-ФЗ «О Центральном

банке Российской Федерации (Банке России)» и другими феде-

ральными законами.

В ст. 1 вышеназванного закона говорится, что статус, цели

деятельности, функции и полномочия Центрального банка Рос-

сийской Федерации (Банка России) определяются Конституци-

ей Российской Федерации, настоящим Федеральным законом и

другими федеральными законами.

Функции и полномочия, предусмотренные Конституцией Рос-

сийской Федерации и настоящим Федеральным законом, Банк

России осуществляет независимо от других федеральных органов

государственной власти, органов государственной власти субъек-

тов Российской Федерации и органов местного самоуправления.

Банк России является юридическим лицом. Банк России

имеет печать с изображением Государственного герба Россий-

ской Федерации и со своим наименованием.

Местонахождение центральных органов Банка России –

Москва.

Функционирование Банка России направлено на выполне-

ние целей, которые отражены в ст. 3 Федерального закона от

79

10 июля 2002 г. № 86-ФЗ «О Центральном банке Российской

Федерации (Банке России)». Согласно данной статье целями

деятельности Банка России являются:

- защита и обеспечение устойчивости рубля;

- развитие и укрепление банковской системы Российской Фе-

дерации;

- обеспечение стабильности и развитие национальной пла-

тежной системы;

- развитие финансового рынка Российской Федерации;

- обеспечение стабильности финансового рынка Российской

Федерации.

Получение прибыли не является целью деятельности Банка

России. Банк России осуществляет функции, которые записаны

в ст. 4. Федерального закона от 10 июля 2002 г. № 86-ФЗ

«О Центральном банке Российской Федерации (Банке России)».

4. Функции и операции коммерческих банков

Функции коммерческого банка являются проявлением его

сущности. К ним следует отнести:

1) аккумуляцию и мобилизацию денежного капитала;

2) посредничество в кредите, которое возникает вследствие

того, что прямые отношения между кредиторами и заемщиками

невозможны из-за несовпадения суммы и срока;

3) создание кредитных денег, которое осуществляется в виде

банковских депозитов;

4) коммерческие банки выступают организаторами и по-

средниками расчетов в безналичной форме, осуществляя пла-

тежи по поручению клиентов и учет их денежных операций.

Для реализации своих функций банк осуществляет разнооб-

разные операции, использует различные финансовые инстру-

менты, отличающиеся друг от друга условиями, формой, сферой

применения, кругом участников и т. д.

Все многообразие банковских операций можно разделить на

следующие основные группы в зависимости от их содержания и

ресурсов, задействованных при их осуществлении: пассивные

операции (аккумуляция финансовых ресурсов); активные опе-

рации (размещение финансовых ресурсов); комиссионные (по-

среднические) операции; консультационные услуги.

80

5. Рынок ипотечного кредитования

Ипотечное кредитование – это кредитование под залог не-

движимости, т. е. кредитование с использованием ипотеки в ка-

честве обеспечения возвратности кредитных средств.

Особенности ипотечного кредитования:

ипотекой признается залог имущества;

долгосрочный характер ипотечного кредита (20–30 лет);

заложенное имущество на период действия ипотеки оста-

ется, как правило, у должника;

заложено может быть только то имущество, которое при-

надлежит залогодателю на праве собственности или на праве

хозяйственного ведения;

законодательной базой ипотечного кредитования является

залоговое право, на основе которого оформляется договор ипо-

теки и осуществляется распродажа перешедшего к кредитору

имущества;

развитие ипотечного кредитования предполагает наличие

рынка недвижимости и развитого института ее оценки;

ипотечное кредитование осуществляют, как правило, спе-

циализированные ипотечные банки.

Участники системы ипотечного кредитования:

залогодатель – физическое или юридическое лицо, предо-

ставившее недвижимое имущество в залог для обеспечения сво-

его долга;

залогодержатель (ипотечный кредитор) – юридическое ли-

цо, выдающее кредиты под залог недвижимого имущества.

Преимущества ипотечного кредитования для банков:

сравнительно низкий риск при выдаче кредитов, т. к. они

обеспечиваются недвижимостью;

долгосрочность кредитования освобождает банки от част-

ных переговоров с клиентами;

ипотечные кредиты обеспечивают банку вполне стабиль-

ную клиентуру;

закладные могут активно обращаются на вторичном рын-

ке, что позволяет банку диверсифицировать свой риск, продав

закладную после выдачи кредита.

81

Недостатки ипотечного кредитования для банков:

необходимость держать в штате узких специалистов-

профессионалов – оценщиков недвижимости, которую пред-

ставляют в залог, что увеличивает издержки банка;

долгосрочное отвлечение денежных средств;

большая длительность срока, на который предоставляется

кредит, является большой угрозой предстоящей прибыли банка,

т. к. очень трудно спрогнозировать на десятилетия вперед ди-

намику рыночных процентных ставок.

Преимущества ипотечного кредитования для банков:

o сравнительно низкий риск при выдаче кредитов, т. к. они

обеспечиваются недвижимостью;

o долгосрочность кредитования освобождает банки от част-

ных переговоров с клиентами;

o ипотечные кредиты обеспечивают банку вполне стабиль-

ную клиентуру;

o закладные могут активно обращаются на вторичном рын-

ке, что позволяет банку диверсифицировать свой риск, продав

закладную после выдачи кредита.

Недостатки ипотечного кредитования для банков:

необходимость держать в штате узких специалистов-

профессионалов – оценщиков недвижимости, которую пред-

ставляют в залог, что увеличивает издержки банка;

долгосрочное отвлечение денежных средств;

большая длительность срока, на который предоставляется

кредит, является большой угрозой предстоящей прибыли банка,

т. к. очень трудно спрогнозировать на десятилетия вперед ди-

намику рыночных процентных ставок.

6. Небанковские кредитные организации,

их сущность и функции

До середины 2011 г. в законе «О банках и банковской дея-

тельности» было лишь указано, что небанковские кредитные ор-

ганизаций могут осуществлять отдельные банковские операции,

допустимые сочетания которых устанавливаются Банком России.

27 июня 2011 г. вышло два Федеральных закона: 161-ФЗ

«О национальной платежной системе» и 162-ФЗ «О внесении из-

82

менений в отдельные законодательные акты Российской Феде-

рации в связи с принятием Федерального закона "О националь-

ной платежной системе"». Последний, в частности, внес измене-

ния в ст. 1 ФЗ № 395-1 «О банках и банковской деятельности»,

разделив небанковские кредитные организации на разные типы:

1) НКО, имеющие право на осуществление переводов денеж-

ных средств без открытия счета и проведение связанных с ними

иных банковских операций – такие НКО получили в докумен-

тах ЦБ РФ и на практике наименование Платежные НКО;

2) НКО, имеющие право осуществлять отдельные банковские

операции, сочетания которых устанавливаются Центральным

банком. Банк России установил эти сочетания Инструкцией

№ 135-И, предусмотрев две разновидности лицензий – для так

называемых Расчетных НКО и Депозитно-кредитных НКО.

Небанковские кредитные организации выполняют довольно

широкий набор функций по обеспечению кредитно-финансового

сегмента общественного производства и воспроизводства.

Существование небанковских кредитных организаций наря-

ду с банками обусловлено тем, что в силу объективных причин

кредитные организации вынуждены распределять финансовые

и кредитные обязанности между собой.

К числу таких объективных причин относятся:

1) довольно широкий перечень банковских операций и иных

сделок, которые кредитная организация вправе осуществлять

помимо банковских операций, побуждает кредитные организа-

ции специализироваться на оказании каких-либо отдельных

банковских услуг или какого-то перечня таких услуг, но всегда

такой перечень будет закрытым, т. к. довольно проблематично

для одной (пусть и крупной) организации осуществлять все

банковские и иные финансовые операции, разрешенные для

кредитных организаций;

2) неизбежно ограниченные возможности (организационные,

материальные, кадровые и др.) любой кредитной организации,

которые не позволяют им расширяться и укрупняться беско-

нечно, что дополняется закрепленными в Конституции РФ

принципами поддержки конкуренции (ч. 1 ст. 8) и запрещения

экономической деятельности, направленной на монополизацию

и недобросовестную конкуренцию (ч. 2 ст. 34).

83

7. Рынок микрокредитования

(микрофинансирования)

Микрокредитование (англ. microcredit) – финансовая от-

расль, занимающаяся выдачей небольших кредитов гражда-

нам, обычно небольшим предпринимателям, у которых отсут-

ствует залог, чтобы претендовать на обычные банковские

кредиты.

Микрокредитование позволяет лицам, у которых есть жела-

ние, но недостаточно средств для открытия собственного дела,

стать микропредпринимателями и улучшить свое материаль-

ное положение. Микрокредитование – это важнейшая часть

микрофинансирования. Микрофинансирование – более общее

понятие, включающее также микрострахование, систему сбере-

жений и др.

Цель микрокредитования состоит в предоставлении малень-

ких ссуд лицам с низким доходом, которые обычно не имеют

никакого доступа к кредитам, потому что они не отвечают тре-

бованиям, предъявляемым банками к данному классу заемщи-

ков, и/или потому что стоимость управления такими ссудами

рассматривается банками как слишком рискованная. Ссуды

микрокредита позволяют бенефициариям создать или расши-

рять микропредприятия или получать другой доход за счет сво-

их действий. Обычно выделяют выделяет три модели микро-

кредитования: американскую, немецкую и смешанную (Брази-

лия, Бангладеш).

Американская модель основана на развитии малого бизнеса

путем получения поддержки от Администрации малого бизнеса

США, имеющей огромное количество филиалов по всей стране.

В Америке МФО являются посредниками между Администра-

цией малого бизнеса, созданной в 1953 г. для лоббирования ин-

тересов на государственном уровне, и предпринимателями.

Каждая такая организация-посредник может иметь кредитный

портфель не более 3,5 млн долл. США. При этом средний раз-

мер ссуды составляет 10 500 млн долл. США, а максимальный –

35 000 млн долл. США. В немецкой модели деятельность осу-

ществляется за счет средств частных финансовых организаций,

которые кредитуют предпринимателей.

84

Существующие модели микрокредитования в Европе следу-

ет классифицировать по двум критериям: наличие «потолка»

процентной ставки и необходимость получения лицензии на

данный вид деятельности (табл. 1). Таблица 1

Существующие особенности в деятельности

микрофинансовых организаций в Европе1

Страна Потолок

% ставки

Требования

к микрофинансовым организациям

по получению ими кредитов (займов)

Бельгия Есть Нет

Финляндия Нет Да (за исключением Finverra-официальное

Агентство экспортного кредитования Финляндии

и выступает в качестве Национального посред-

ника в отношении финансирования из фондов

ЕС, который имеет специальное разрешение)

Франция Нет Нет (но требуется разрешение Министерства фи-

нансов)

Германия Нет Да

Венгрия Есть Нет

Нидерланды Есть Нет

Польша Есть Нет

Словакия Нет Нет (но требуется разрешение Центрального банка)

Испания Нет Да

Великобритания Нет Нет (но требуется лицензия)

Опыт развития микрокредитования в экономически разви-

тых странах выявил следующие две основные проблемы.

Во-первых, разделение на банки и не банковские организа-

ции, может привести к тому, что жесткое регулирование и ряд

ограничений в деятельности банков в силу нормативных требо-

ваний со стороны регулирующих органов может привести к пе-

рекосам в развитии финансовых посредников. Наиболее ярким

примером является опыт Австралии второй половины прошлого

века, когда появились другие виды не банковских финансовых

институтов, такие как жилищно-строительные общества и кре-

дитные союзы, подчиняющиеся менее строгим правилам, что

позволяло им предоставлять и взимать более высокую процент-

ную ставку. В результате население предпочитало инвестиро-

вать средства в данные союзы, т. к. они предлагали более высо-

85

кие проценты по привлекаемым взаймы средствам. В результа-

те произошло перераспределение услуг финансового посредни-

чества между финансовыми институтами.

Во-вторых, развитие микрофинансирования может привести

к выходу на данный сегмент рынка теневого бизнеса. Ярким

примером является Италия. В документе, подготовленном дву-

мя крупнейшими ассоциациями предпринимателей Италии

«Конфесерченти» и «SOS Импреза», «Классический уличный

"акулий промысел" (индивидуальные займы под очень высокие

проценты) уступил путь грабительскому кредитованию с уча-

стием профессионалов при попустительстве должностных лиц

высокого уровня»2.

В России вступили в силу 29 марта 2016 г. поправки к зако-

ну о микрофинансовой деятельности. Принятый закон направ-

лен на совершенствование правового регулирования и надзора

за деятельностью микрофинансовых организаций. Устанавли-

вается порядок приобретения статуса микрофинансовой орга-

низации соответствующего вида и особенности осуществления

деятельности такими организациями (микрофинансовыми

компаниями и микрокредитными компаниями).

Наименование организаций должно содержать соответству-

ющее словосочетание «микрофинансовая компания» или «мик-

рокредитная компания» и указание на организационно-

правовую форму.

Для микрофинансовой компании установлены требования

к минимальному размеру собственных средств (капитала) –

70 млн руб. Кроме того, микрофинансовые компании будут

вправе заключать с кредитными организациями договоры на

проведение идентификации или упрощенной идентификации

клиента в целях заключения договора потребительского креди-

та (займа) посредством перевода денежных средств в соответ-

ствии с законодательством о национальной платежной системе.

Упрощенная идентификация клиента применяется в отно-

шении договора, сумма которого не превышает 15 тыс. руб.

Установлены основания ликвидации микрофинансовой ком-

пании по инициативе Банка России. В законе о банкротстве

установлены особенности (очередность) удовлетворения требо-

ваний кредиторов микрофинансовой компании.

86

Для микрофинансовой компании сумма основного долга по

микрозайму, предоставляемому физлицу, не должна превышать

1 млн руб., для микрокредитной организации – 500 тыс. руб.

Предельная сумма основного долга по микрозайму, предо-

ставляемому юридическому лицу или индивидуальному пред-

принимателю, увеличена до 3 млн руб.

8. Источники формирования кредитных ресурсов

Кредитные ресурсы представляют собой совокупность вре-

менно свободных доходов и накоплений (в денежной и товарной

форме) народного хозяйства и банковской системы, специально

предназначенных для кредитования средств. Кредитные ресур-

сы – одна из форм денежных ресурсов. Следовательно, наибо-

лее правильным по экономическому признаку, на наш взгляд,

является определение кредитных ресурсов как части денежных

средств, используемых временно на возвратной основе. Кредит-

ные ресурсы, которые аккумулируются коммерческими банка-

ми для использования в процессе выдачи ссуд, формируются за

счет следующих источников:

депозиты;

межбанковские займы;

недепозитные источники;

собственные средства коммерческих банков.

Таким образом, все кредитные ресурсы банка следует разде-

лять на собственные и привлеченные.

9. Виды услуг на кредитном рынке

Кредитные услуги – это отношения между банком и клиен-

том (заемщиком или дебитором) по предоставлению определен-

ных денежных сумм на основании принципов срочности, плат-

ности и возвратности. Существуют две основные группы кре-

дитных операций: первые – когда банк выступает как кредитор

(активные); вторые – банк выступает как дебитор или заемщик

(пассивный).

Клиентами банка могут быть физические или юридические

лица, другие банки, финансовые учреждения.

87

10. Существующие риски на кредитном рынке

и способы их минимизации

Определения кредитного риска встречаются в нескольких

документах Центрального банка РФ. Во-первых, это письмо ЦБ

РФ от 23 июня 2004 г. № 70-Т «О типичных банковских рисках»,

определяющее кредитный риск как «риск возникновения у кре-

дитной организации убытков вследствие неисполнения, несвое-

временного либо неполного исполнения должником финансо-

вых обязательств перед кредитной организацией в соответствии

с условиями договора».

К указанным финансовым обязательствам могут относиться

обязательства должника:

- по полученным кредитам, в том числе межбанковским кре-

дитам (депозитам, займам), прочим размещенным средствам,

включая требования на получение (возврат) долговых ценных

бумаг, акций и векселей, предоставленных по договору займа;

- по учтенным кредитной организацией векселям;

- по банковским гарантиям, по которым уплаченные кредит-

ной организацией денежные средства не возмещены принци-

палом;

- по сделкам финансирования под уступку денежного требо-

вания (факторинг);

- по приобретенным кредитной организацией по сделке

(уступка требования) правам (требованиям);

- по приобретенным кредитной организацией на вторичном

рынке закладным;

- по сделкам продажи (покупки) финансовых активов с от-

срочкой платежа (поставки финансовых активов);

- по оплаченным кредитной организацией аккредитивам (в

том числе непокрытым);

- по возврату денежных средств (активов) по сделке по при-

обретению финансовых активов с обязательством их обратного

отчуждения;

- по требованиям кредитной организации (лизингодателя) по

операциям финансовой аренды (лизинга)».

Согласно Положению № 254-П, кредитный риск по ссуде –

это обесценение ссуды, т. е. потеря ссудной стоимости вслед-

88

ствие неисполнения либо ненадлежащего исполнения заемщи-

ком обязательств по ссуде перед кредитной организацией, либо

вследствие существования реальной угрозы такого неисполне-

ния (ненадлежащего исполнения)3. При этом величина резерва

на возможные потери по ссудам должна соответствовать вели-

чине возможных потерь банка, который имеет определенный

состав кредитного портфеля.

Кредитные операции – самая доходная статья банковского

бизнеса. В то же время со структурой и качеством кредитного

портфеля связаны основные риски, которым подвергается банк

в процессе операционной деятельности (риск ликвидности, кре-

дитный риск, риск процентных ставок и т. д.). Среди них цен-

тральное место занимает кредитный риск (или риск непогаше-

ния заемщиком основного долга и процентов по кредиту в соот-

ветствии со сроками и условиями кредитного договора).

Существует несколько проверенных способов минимизации

кредитных рисков коммерческого банка.

1. Диверсификация портфеля ссуд. Суть политики диверси-

фикации состоит в предоставлении кредитов большому числу не-

зависимых друг от друга клиентов. Кроме того, производится

распределение кредитов и ценных бумаг по срокам (регулирова-

ние доли кратко-, средне- и долгосрочных вложений в зависимо-

сти от ожидаемого изменения конъюнктуры), по назначению

кредитов (сезонные, на строительство и т. д.), по виду обеспече-

ния под различные виды активов, по способу установления став-

ки за кредит (фиксированная или переменная), по отраслям и т. д.

В целях диверсификации банки осуществляют рациониро-

вание кредита – устанавливают плавающие лимиты кредито-

вания или кредитные потолки для заемщиков, сверх которых

кредиты не предоставляются вне зависимости от уровня про-

центной ставки.

2. Проведение комплексного анализа потенциальных заем-

щиков и их ранжирование по степени надежности. В процессе

такого анализа особенно важным является проведение анализа

финансового состояния потенциального заемщика по балансово-

му отчету и отчету о прибылях и убытках. Поскольку в условиях

постоянного повышения спроса на кредитные ресурсы над их

предложением повышение эффективности процедуры отбора не-

89

скольких заемщиков их общей очереди становится первоочеред-

ной задачей кредитной политики любого банка. Не существует

более или менее формализованных методик такого анализа. По-

этому с учетом опыта американских банков можно отчасти вос-

полнить этот пробел, предложив базовую схему такого анализа.

Она предполагает, что банк оптимизирует распределение ссуд-

ных ресурсов и из многих потенциальных заемщиков выбирает

наиболее надежных, т. е. он ранжирует их, присвоив каждому

рейтинг приоритетности займа (далее – рейтинг ссудозаемщика).

11. Существующие рейтинги участников

кредитного рынка

Рейтинговые агентства являются одним из институтов фи-

нансового рынка и призваны минимизировать информацион-

ную асимметрию на рынках. Развитие финансовых рынков в

условиях периодически возникающих финансовых кризисов, в

свою очередь, требовало от регулирующих органов поддержку

институтам, призванным обеспечивать стабильность финансо-

вых рынков. Рейтинговые агентства существуют во всех стра-

нах, однако до сих пор на рынке рейтинговых услуг по-

прежнему доминирует «большая тройка» Федеральной комис-

сии США по ценным бумагам и биржам– Moody’s, Standard &

Poor’s, Fitch Ratings. Это было связано не в последнюю очередь

с их особым статусом в 1970-е гг.

Кредитный рейтинг – оценка уровня кредитного риска. Кре-

дитный рейтинг отображает кредитное качество какого-либо

долгового обязательства (это могут быть различные облигации).

Кредитный рейтинг отражает относительную вероятность де-

фолта по этим долговым обязательствам.

Рассматривают и присуждают тот или иной кредитный рей-

тинг так называемые рейтинговые агентства. Это могут быть

международные рейтинговые агентства, а также и региональ-

ные либо отраслевые, специализация которых распространяет-

ся непосредственно на какой-либо регион по географическому

положению либо на конкретную отрасль экономики.

У каждого рейтингового агентства имеются свои методы, по

которым они оценивают кредитоспособность, и результат при-

90

своенной оценки они выражают при помощи рейтинговой шка-

лы. В большинстве агентств используют шкалу с латинскими

буквами в диапазоне от «ААА» до «D», которая отражает рей-

тинг по мнению рейтингового агентства об уровне рисков в кре-

дитовании.

Кредитный рейтинг не является индикатором качества вло-

жений, а имеет прогнозный характер. К примеру возьмем рей-

тинговое агентство Standard & Poor’s. Данное агентство имеет в

своем распоряжении текущие данные и информацию прошлых

лет, исходя из чего дает оценку влияния каких-либо событий

(происходящих или которые можно предвидеть). К примеру,

агентство может учесть в присвоении рейтинга корпорации-

эмитенту долговых облигаций ожидаемые подъемы или сниже-

ния деловой конъюнктуры, которые могут оказать влияние на

кредитоспособность данной корпорации. Перспективная оценка

рейтингового агентства может оказаться полезной для участни-

ков рынка в их решении о инвестировании, однако кредитный

рейтинг не дает гарантии, что вложения принесут прибыль и

что не случится дефолт.

Необходимо отметить, что в современных условиях жесткой

монополизации рынка рейтинговых услуг, присутствия поли-

тических моментов при изменении рейтинга большой «тройкой»

необходимость в развитии национальных рейтинговых агентств

резко возрастает.

12. Управление рисками при кредитовании

В экономической литературе чаще всего встречается описа-

ние двух функций системы управления банковским кредитным

риском:

- организации кредитных отношений в соответствии с их сущ-

ностью. Прежде всего, имеется в виду соблюдение заемщиками

принципов кредитования: возвратности, срочности, платности,

обеспеченности, целевого использования ссуженных средств;

- организации кредитных отношений с точки зрения соответ-

ствия банком требованиям, предъявляемым к такого рода

учреждениям, а также выполнения им экономических норма-

тивов деятельности в части ограничения кредитного и других

банковских рисков.

91

Система управления кредитным риском должна соответство-

вать определенным требованиям, к числу которых относят це-

лостность, устойчивость, целенаправленность, гибкость, единооб-

разие, оперативность, надежность, оптимальность, экономичность.

Главным показателем системы является ее целостность,

нарушение которой может привести к изменениям связей меж-

ду частями системы, сбоям в механизме ее функционирования.

Требование устойчивости означает, что система управления со-

храняет свои свойства при различных внутренних и внешних

воздействиях. Целенаправленность системы управления пред-

полагает постановку определенных целей и задач, которым

подчинена система, и стремление достичь их, используя финан-

совые, материальные, интеллектуальные, трудовые ресурсы.

Гибкость означает способность и готовность системы к измене-

ниям в результате постановки новых задач, изменений в риско-

вой, ценовой, кредитной и другой политике банка под воздей-

ствием факторов внешней среды. Требование единообразия си-

стемы означает подчиненность всех ее элементов единым

принципам построения и функционирования. Содержание опе-

ративности системы состоит в том, чтобы за период от принятия

решения до его исполнения в управляемой подсистеме не успе-

ли произойти необратимые изменения, при которых реализа-

ция принятых решений становится неактуальной. Требование

надежности системы означает функционирование аппарата

управления, постоянно обеспечивающее бесперебойную связь

между элементами системы без искажения при этом управля-

ющих команд и других передаваемых данных. Оптимальность

системы характеризуется установлением между ее элементами

рациональных связей на всех уровнях. Задача экономичности

состоит в том, чтобы необходимый эффект достигался при ми-

нимальных затратах на управленческий аппарат.

В работах экономистов, изучающих проблематику рисков,

управление риском чаще всего рассматривается в качестве спе-

цифического вида деятельности, состоящего из последователь-

ности определенных этапов.

Так, М.Н. Тоцкий в системе управления риском выделяет

следующие этапы: идентификацию риска, оценку риска, выбор

стратегии риска (принятие решения о принятии риска, отказе

92

от действий, связанных с риском или снижения степени риска),

выбор и применение способов снижения степени риска, кон-

троль уровня риска4.

Залогом реализации успешного менеджмента любого объек-

та является неукоснительное следование выработанным прин-

ципам. К принципам управления кредитным риском следует

отнести:

- целостность (необходимость рассматривать элементы кре-

дитного риска как совокупную целостную систему);

- интеграцию (понимание, что свойства этой системы – не про-

сто сумма свойств ее элементов, а их интеграция, дающая при-

рост нового качества, синергический эффект);

- открытость (запрет на рассмотрение данной системы как

автономной или обособленной, т. к. она подвержена воздей-

ствию целого ряда внешних факторов и, в свою очередь, являет-

ся подсистемой системы «банковские риски»);

- иерархичность строения (подчиненность одних элементов

системы другим);

- структуризацию (система должна иметь четкую структуру,

основным критерием которой является единство устойчивых

взаимосвязей между ее элементами, а также законов данных

взаимосвязей);

- эффективность;

- регламентированность (все процессы, протекающие в си-

стеме, должны быть жестко регламентированы);

- приоритетность (четкое понимание приоритетов при управ-

лении кредитным риском);

- согласованность (функционирование элементов системы дол-

жно быть согласовано на уровне их взаимодействия и стратегии

организации);

- информированность (процесс управления кредитным риском

должен сопровождаться наличием объективной, достоверной и

актуальной информации).

Первые пять вышеуказанных принципов следуют из заде-

кларированной необходимости системного подхода к управле-

нию кредитным риском и в сумме с остальными пятью пози-

ционируются как руководящая основа деятельности риск-

менеджеров.

93

Опираясь на перечисленные принципы, управление кре-

дитным риском можно представить как процесс, последова-

тельно проходящий следующие этапы:

- идентификация риска;

- оценка последствий наступления риска;

- выбор решений об управленческом воздействии;

- контроль (мониторинг и учет, отчетность, ответственность).

Каждый из перечисленных выше этапов выполняет опреде-

ленные задачи и функции, в совокупности формируя методоло-

гию управления кредитными рисками, стратегический уровень

анализа. Решение методологических (стратегических) задач

возможно при правильно выработанной тактике, которая пред-

ставляет собой систему методов управления кредитным риском –

аналитический аппарат исследования. Управление в этом ас-

пекте выступает как совокупность научно обоснованной мето-

дологии, успешно апробированных методов и инструментов ми-

нимизации кредитных рисков.

Идентификация кредитного риска является базовым эта-

пом в процессе управления системой кредитных рисков. Под

идентификацией кредитного риска подразумевается выявление

его специфики, прогнозирование возможностей и особенностей

реализации, изменение риска во времени, степень взаимосвязи

с другими рисками, фиксация факторов, влияющих на иденти-

фицируемый кредитный риск.

На данном этапе определяется степень сходства рисковой

позиции с ее запланированными характеристиками, и в ре-

зультате этого формируется рейтинг анализируемой рисковой

позиции в зависимости от убывания ее сходства с качественны-

ми и количественными параметрами распознаваемого объекта,

принятыми банком. Главная цель идентификации – создание

условий для третьего этапа управления кредитным риском, на

котором осуществляется непосредственный выбор решений об

управляющем воздействии.

Для эффективного управления кредитным риском и сниже-

ния его негативного влияния недостаточно установить причи-

ны, факторы и специфику вероятных угроз. Объективно необ-

ходима оценка последствий наступления кредитного риска с

позиций масштабности их влияния и вероятности наступления.

94

Оценке подлежат кредитные риски, выявленные на этапе

идентификации, в разрезе следующих временных категорий5:

- данные прошлых периодов. Собираются статистические дан-

ные, позволяющие произвести оценку последствий наступления

кредитных рисков и сделать выводы о статистическом характе-

ре событий, связанных с проявлениями данных рисков;

- настоящий момент. Собирается информация, позволяю-

щая сделать корректировки оценок, построенных на основе ис-

торических данных, с целью их использования в настоящем

времени, поскольку такая информация дает возможность

учесть временные изменения в операционной среде банка;

- прогнозирование будущих позиций. Собираются данные,

необходимые для прогнозирования, а также информация, поз-

воляющая учесть будущие изменения, влияющие на характери-

стики операционной среды.

Так, руководство банка должно определить для себя мини-

мальный, приемлемый или высокий риск, учитывая при этом

рекомендации и инструкции регулирующих органов, иными

словами, определиться с таким критерием, как степень (или

уровень) риска.

По итогам идентификации и оценки кредитного риска воз-

никает необходимость выбора решений об управленческом воз-

действии – третьего этапа управления кредитным риском, на

котором из трех возможных вариантов стратегий (избежания,

принятия и игнорирования, принятия и управления) предстоит

выбрать наиболее приемлемый.

Стратегия избежания используется в том случае, если стои-

мость реализации рискового события превышает оценочную

стоимость объекта, подверженного влиянию риска, при отсут-

ствии критической необходимости в данном объекте.

Стратегия принятия и игнорирования применяется в случае,

если затраты на управление рисковой позицией превышают

стоимость реализации рискового события, а избежание являет-

ся невозможным.

Стратегия принятия и управления используется при отсут-

ствии возможности применения стратегий, приведенных выше,

путем использования специального инструментария по управ-

лению банковскими рисками.

95

Очевидно, что процесс управления кредитным риском не за-

вершается принятием решения об открытии рисковой позиции.

Предрасположенность кредитного риска к изменениям обу-

словливает необходимость мониторинга его динамики для свое-временного управленческого реагирования в случае внезапных

отклонений значений рисковой позиции от запланированных

величин. В этом состоит суть и предназначение завершающего

этапа управления кредитным риском – контроля. На данном этапе в зависимости от реалий банка делегируются

полномочия, распределяется ответственность между субъектами

каждого уровня управления, осуществляется мониторинг риско-

вых позиций, формируется система управленческой отчетности. Эффективность контроля напрямую зависит от прозрачности

структуры банка, от корпоративной культуры и дисциплины.

Контрольные вопросы

1. Понятие и функции кредитного рынка.

2. Участники кредитного рынка.

3. ЦБ РФ и его основные функции. 4. Функции и операции коммерческих банков.

5. Рынок ипотечного кредитования.

6. Небанковские кредитные организации, их сущность и функ-

ции. 7. Рынок микрокредитования (микрофинансирования).

8. Источники формирования кредитных ресурсов.

9. Виды услуг на кредитном рынке.

10. Существующие риски на кредитном рынке и способы их минимизации.

11. Существующие рейтинги участников кредитного рынка.

12. Управление рисками при кредитовании.

1 URL: http://www.eurofi.net (дата обращения 10.06.2014). 2 URL: http://www.rg.ru/2012/01/12/mafia.html (дата обращения 10.06.2014). 3 О порядке формирования кредитными организациями резервов на возмож-

ные потери по ссудам, по ссудной и приравненной к ней задолженности: Положе-

ние от 26 марта 2004 № 254-П 4 Тоцкий М.Н. Методологические основы управления кредитным риском в

коммерческом банке. URL: http://www.finrisk.ru/l. 5 Ковалев П.П. Концептуальные вопросы управления банковскими рисками //

Управление финансовыми рисками. 2005. № 4. С. 19.

96

РЫНОК ЦЕННЫХ БУМАГ

1. Основы организации рынка ценных бумаг

как инструмента перераспределения

финансовых ресурсов

Поскольку ценная бумага – это особый род капитала, то и ее

рынком является особый рынок – рынок ценных бумаг, на кото-

ром титулы капитала обращаются как обычные товары, но у ко-

торых потребительской стоимостью является какое либо право

(на доход), а меновой стоимостью – фиктивная стоимость (капи-

тализированный доход). Рынок ценных бумаг – это экономиче-

ские отношения по поводу их кругооборота, или экономические

отношения, возникающие с их кругооборотом, а стадии круго-

оборота – это составные части указанного рынка.

2. Определение и общие принципы характеристики

ценных бумаг

В ч. 1 ст. 142. ГК РФ дается юридическое определение цен-

ной бумаги как документа установленной формы и реквизитов,

удостоверяющего имущественные права, осуществление или

передача которых возможны только при его предъявлении.

В соответствии со ст. 128 ГК РФ ценные бумаги относятся к объ-

ектам гражданских прав и приравнены к вещам, имуществу.

Юридически ценная бумага есть и титул, и само имущество од-

новременно. Юридический подход к определению ценной бума-

ги состоит в том, что в ГК РФ или других законах перечисляют-

ТЕМА 4

97

ся все виды ценных бумаг, которые выработаны практикой и

признаны государством. Необходимо отметить, что данный спи-

сок пополняется. Например, в 2007 г. были введены Российские

Депозитарные Расписки (РДР).

Ценная бумага – это особая форма существования капитала,

которая может передаваться вместо него самого, обращаться на

рынке как товар и приносить доход. Действительный и фик-

тивный капитал – это две стороны одного и того же обществен-

ного капитала. Однако каждый из них развивается по своим

законам. Рост действительного капитала определяется наличи-

ем материальных и трудовых ресурсов и потребностями обще-

ства. Благодаря фиктивному капиталу, т. е. ценным бумагам,

общественный капитал получает возможность неограниченно

самовозрастать. Опережающий рост фиктивного капитала по

сравнению действительным находит свое отражение в сниже-

нии показателей доходности капитала в целом, что становится

причиной изменения цен на ценные бумаги (акции).

3. Классификация ценных бумаг

по видам, эмитентам, форме выпуска,

способу получения дохода, сроку обращения

В зависимости от различных характеристик ценные бумаги

могут классифицироваться по:

1) происхождению:

− первичные;

− вторичные;

− производные;

2) форме выпуска:

− документарная форма выпуска, при которой ценные бума-

ги выпускаются в наличной форме в виде бланков ценных бу-

маг (на бумажном носителе);

− бездокументарные ценные бумаги, которые выпускаются в

безналичной форме (электронные);

3) характеру финансовых обязательств:

− долевые;

− долговые;

98

4) эмитентам:

− государственные ценные бумаги, которые выпускаются

государством;

− муниципальные ценные бумаги, выпускаемые местными органами власти;

− корпоративные ценные бумаги, выпускаемые частным сек-

тором (хозяйствующими субъектами);

5) возможности реализации прав или по способу легитимации: − предъявительские ценные бумаги (эти бумаги всегда выпус-

каются в документарной форме). В них не фиксируется имени

владельца и их обращение осуществляется путем простой пере-

дачи от одного лица к другому; − именные ценные бумаги; права по именной ценной бумаге

может реализовать только лицо, указанное на самой ценной

бумаге или внесенное в специальный реестр;

− ордерные ценные бумаги – составляются на имя первого держателя и передаются при помощи передаточной надписи

(например, вексель передается через индоссамент);

6) форме выпуска:

− эмиссионные (акция, облигация, опцион эмитента); − неэмиссионные ценные бумаги.

Понятие эмиссионных ценных бумаг определяет Федераль-

ный закон.

Эмиссионные ценные бумаги – это ценные бумаги, которые отвечают следующим признакам:

− закрепляют совокупность имущественных и неимуществен-

ных прав, подлежащих удостоверению, уступке и безусловному

осуществлению с соблюдением установленных законом форм и порядка;

− размещаются сериями (выпусками);

− имеют равные объем и сроки осуществления прав, внутри

одной серии вне зависимости от времени приобретения. Неэмиссионные ценные бумаги выпускаются разрозненны-

ми в зависимости от конкретной сделки.

По срокам обращения ценные бумаги делят на:

− краткосрочные (до 1–3 л.); − среднесредние (до 3–7 л.);

− долгосрочные (7–10 лет);

− бессрочные (консоль).

99

По возможности отзыва:

− отзывные (ценные бумаги могут быть погашены в более

ранние сроки, чем указано в проспекте эмиссии, либо в других

документах);

− безотзывные (погашаются строго установленной датой).

По способу получения дохода, ценные бумаги делят:

− с фиксированным доходом;

− с колеблющимся доходом;

− с дисконтом;

− бездоходные.

С фиксированным доходом – это бумаги, по которым уста-

навливается фиксированный процентный платеж к номиналь-

ной сумме ценных бумаг.

Колеблющиеся платежи могут быть различные.

Дисконтные ценные бумаги – это ценные бумаги, которые

продаются по цене ниже номинала, а погашаются по номиналу.

3. Функции рынка ценных бумаг

Функции рынка ценных бумаг:

- коммерческая. Получение прибыли, приумножение вложен-

ного в рынок капитала;

- оценочная. Выпущенная ценная бумага, получает свою соб-

ственную рыночную цену;

- информационная. Информация доводится в установленном

порядке до всех его участников рынка;

- регулирующая. Участники рынка ценных бумаг обязаны

соблюдать определенные правила;

-перераспределительная. На рынке ценных бумаг осуществ-

ляется денежных средств;

- защитная. Рынок ценных бумаг предоставляют своим участ-

никам инструменты защиты капитала или от тех или иных

рисков (хеджирование риска).

4. Структура рынка ценных бумаг

Рынок ценных бумаг, необходимо условно разделять на не-

сколько основных сегментов, которые тоже называются рынка-

ми. Данное разделение обусловлено тем, что данные рынки

100

(сегменты) характеризуются специфическими условиями, участ-

никами торговли, ценными бумагами, обращающимися на них.

1. По отношению ценных бумаг к их выпуску в обращение –

первичный и вторичный рынки ценных бумаг.

Первичный рынок – это рынок первых и повторных эмиссий

ценных бумаг, на котором осуществляется их начальное раз-

мещение среди инвесторов.

Законодательно первичный рынок ценных бумаг определя-

ется как отношения, складывающиеся при эмиссии (для цен-

ных инвестиционных бумаг) или при заключении гражданско-

правовых сделок между лицами, принимающими на себя обя-

зательства по иным ценным бумагам, и первыми инвесторами,

профессиональными участниками рынка ценных бумаг, а так-

же их представителями. На первичном рынке эмитент обязан

раскрыть информацию для инвесторов, которая бы позволяла

сделать потенциальным инвесторам наиболее обоснованный

выбор ценной бумаги для инвестирования денежных средств.

Под вторичным рынком понимается рынок на котором скла-

дываются отношения, между покупателями которые приобрели

ценные бумаги на первичном рынке. Важнейшей чертой вто-

ричного рынка является справедливая оценка ценной бумаги

участниками рынка.

2. По степени организованности и месту торговли выде-

ляют биржевой и внебиржевой, организованный и неорганизо-

ванный.

Биржевой рынок означает, что торговля ценными бумагами

ведется на фондовых биржах. Биржевой рынок всегда есть ор-

ганизованный рынок, а внебиржевой рынок может быть как ор-

ганизованным, так и неорганизованным («уличным», «стихий-

ным»). Организованный внебиржевой рынок обычно представ-

лен особыми системами электронной торговли.

3. По видам сделок с ценными бумагами – кассовый рынок

(рынок «спот», рынок «кэш») и срочный рынок ценных бумаг.

Кассовый рынок (кэш, или спот) – немедленным исполнени-

ем сделок в течение 1–2 рабочих дней, не считая дня заключе-

ния сделки.

На срочном рынке заключаются разнообразные сделки с от-

срочкой исполнения.

101

5. Участники рынка ценных бумаг,

их права и обязанности

Профессиональные участники рынка ценных бумаг – это

юридические лица, в том числе кредитные организации, а так-

же физические лица, зарегистрированные в качестве предпри-

нимателей, которые осуществляют профессиональную деятель-

ность на рынке ценных бумаг. Профессиональными участника-

ми рынка ценных бумаг, в соответствии с гл. 2 Закона о РЦБ,

являются брокеры, дилеры, управляющие, клиринговые орга-

низации, депозитарии, держатели реестра, организаторы тор-

говли на рынке ценных бумаг.

6. Понятие и фундаментальные свойства

ценных бумаг

Ценная бумага является документом, удостоверяющим

имущественное право или отношение займа владельца доку-

мента к лицу, выпустившему такой документ (эмитенту). Со-

гласно рассматриваемой ранее экономической трактовке цен-

ной бумаги, она представляет особую форму существования ка-

питала наряду с его существованием в денежной, производи-

тельной и товарной формах. Особенность состоит в том, что у

владельца капитала сам капитал отсутствует, но имеются пра-

ва на него, зафиксированные в форме ценной бумаги.

Рассмотрим краткие характеристики основных ценных бумаг.

Акция – эмиссионная ценная бумага, закрепляющая права ее

владельца (акционера) на получение части прибыли акционер-

ного общества (АО) в виде дивидендов, на участие в управлении

и на часть имущества, остающегося после ликвидации АО.

Уставный капитал общества составляется из номинальной

стоимости акций общества, приобретенных акционерами. Но-

минальная стоимость всех обыкновенных акций общества

должна быть одинаковой. Уставный капитал общества опреде-

ляет минимальный размер имущества общества, гарантирую-

щего интересы его кредиторов. Общество размещает обыкно-

венные акции и вправе размещать один или несколько типов

привилегированных акций. Номинальная стоимость разме-

102

щенных привилегированных акций не должна превышать 25 %

от уставного капитала общества.

Акционеры – владельцы обыкновенных акций общества мо-

гут в соответствии с Федеральным законом «Об акционерных

обществах» и уставом общества участвовать в общем собрании

акционеров с правом голоса по всем вопросам его компетенции,

а также имеют право на получение дивидендов, а в случае лик-

видации общества – право на получение части его имущества.

Акционеры – владельцы привилегированных акций общества

не имеют права голоса на общем собрании акционеров, если

иное не установлено настоящим Федеральным законом «Об ак-

ционерных обществах».

Держателем реестра акционеров общества может быть обще-

ство или регистратор. В обществе с числом акционеров более

50 держателем реестра акционеров общества должен быть реги-

стратор. Держатель реестра акционеров общества по требованию

акционера или номинального держателя акций обязан подтвер-

дить его права на акции путем выдачи выписки из реестра ак-

ционеров общества, которая не является ценной бумагой.

Вексель представляет собой безусловное письменное долго-

вое обязательство строго установленной законом формы, даю-

щее его владельцу (векселедержателю) бесспорное право при

наступлении срока требовать от должника уплаты обозначен-

ной в векселе денежной суммы.

Основные системы вексельного права:

1) страны, унифицировавшие свое вексельное законодатель-

ство на основе Женевской вексельной конвенции 1930 г., при-

няв Единообразный вексельный закон (Приложение № 1 к Же-

невской конвенции) или использовав его в своем национальном

вексельном законодательстве в качестве примерного закона.

Эти страны образуют женевскую систему вексельного права;

2) страны англо-американского права: Великобритания, где

действует Закон о переводных векселях 1882 г., США, где век-

сель урегулирован в Единообразном Торговом Кодексе 1962 г.,

и страны, чье законодательство основано на английском или

американском законе;

3) самостоятельную группу образуют страны, чье вексельное

законодательство не входит ни в одну из двух основных систем

103

права и не основано на каком-либо одном, общем для всех этих

стран вексельном законе.

Простой вексель предполагает участие двух лиц – векселе-

дателя (должника) и векселедержателя (кредитора). В перевод-

ном векселе участвуют три лица: векселедатель (кредитор по

отношению к плательщику по векселю), плательщик по вексе-

лю (дебитор) и получатель денег по векселю (кредитор по отно-

шению к векселедателю).

Переводной вексель, или тратта, – это ценная бумага, со-

держащая простое и ничем не обусловленное предложение век-

селедателя (трассанта) плательщику (трассату) уплатить опре-

деленную сумму по наступлении оговоренного срока векселе-

держателю (ремитенту).

Простой вексель представляет собой долговую расписку долж-

ника, т. е. обещание уплатить по векселю определенную сумму, а

переводной вексель – это предложение кредитора должнику

уплатить векселедержателю определенную сумму денег.

Облигация. Эмиссионная ценная бумага, закрепляющая за

ее держателем право на гарантированный доход, размер и по-

рядок выплаты которого эмитент определяет при выпуске, а

также получение ее номинальной стоимости при истечении

срока займа.

Складское свидетельство. Это ценная бумага, удостоверя-

ющая принятие товара на хранение по договору складского

хранения. Существует простое или двойное складское свиде-

тельство. Двойное состоит из складского и залогового свиде-

тельства.

Коносамент. Документ стандартной формы принятой в

международной практике, на перевозку груза, который удосто-

веряет его погрузку, перевозку и право на получение.

Основные функции коносамента:

- удостоверяет принятие судовладельцем груза к перевозке.

Представляет собой расписку судовладельца или его уполномо-

ченного, что определенные товары в указанном количестве и

состоянии погружены на судно для перевозки к условленному

месту назначения;

- является товарораспорядительным документом. Только ли-

цо, указанное в коносаменте или обладающее коносаментом на

104

предъявителя, вправе потребовать от судовладельца выдачи

товара, обозначенного в коносаменте;

- свидетельствует о заключении договора перевозки морским

путем, по которому перевозчик обязуется доставить груз против

предоставления документов. Выступает единственным доказа-

тельством наличия договора морской перевозки между грузоот-

правителем и судовладельцем.

Закладная – именная ценная бумага, удостоверяющая права

ее владельца в соответствии с договором об ипотеке (залоге не-

движимого имущества) на получение денежного обязательства

или указанного в нем имущества.

Банковские сертификаты. Депозитный сертификат – ценная

бумага, удостоверяющая сумму вклада, внесенного в банк юри-

дическим лицом, и его права на получение в этом банке по исте-

чении установленного срока суммы вклада и причитающихся ему

процентов. Сберегательный сертификат – ценная бумага, удосто-

веряющая сумму вклада, внесенного в банк физическим лицом, и

его права на получение в этом банке по истечении установленно-

го срока суммы вклада и причитающихся ему процентов.

Паевые инвестиционные фонды (ПИФ). Они представляют

собой форму коллективных инвестиций. Это означает, что ак-

тивы, куда инвестированы средства пайщиков, находятся в

коллективной собственности всех пайщиков, а отдельному ин-

вестору принадлежит только некоторая доля в этом совокупном

капитале. Эта доля называется паем, который представляет со-

бой особый вид ценных бумаг.

Российская депозитарная расписка (РДР) – именная эмис-

сионная ценная бумага, не имеющая номинальной стоимости,

удостоверяющая право собственности на определенное количе-

ство акций или облигаций иностранного эмитента (представля-

емых ценных бумаг) и закрепляющая право ее владельца тре-

бовать от эмитента РДР получения взамен РДР соответствую-

щего количества представляемых ценных бумаг и оказания

услуг, связанных с осуществлением владельцем РДР прав, за-

крепленных представляемыми ценными бумагами.

Рассмотрим основные виды производных финансовых ин-

струментов (деривативов). Дериватив представляет собой про-

изводный финансовый инструмент, договор (контракт), по кото-

105

рому стороны получают право или берут обязательство выпол-

нить некоторые действия в отношении базового актива.

Форвардный контракт – контракт на покупку или продажу

товаров или иностранной валюты с поставкой и расчетом в бу-

дущем, но по ценам и курсам, существующим на момент его за-

ключения. Исполнение исчерпывается фактом поставки.

Фьючерсный контракт – это стандартный биржевой договор

купли-продажи биржевого актива в определенный момент вре-

мени в будущем по цене, установленной сторонами сделки в

момент ее заключения.

Опционный контракт – это договор, в соответствии с кото-

рым одна из сторон, называемая владельцем (или покупате-

лем), получает право купить (продать) какой-либо актив по

установленной цене (цене исполнения) до определенной даты в

будущем или на эту дату у другой его стороны, называемой

подписчиком (или продавцом), или право отказаться от испол-

нения этой сделки с уплатой за эти права подписчику некото-

рой суммы денег, называемой премией.

СВОП (СВОП-контракт) – договор обмена базовыми акти-

вами и (или) платежами на их основе в течение установленного

периода, в котором цена одного из активов является твердой

(фиксированной), а цена другого – переменной (плавающей),

или же обе эти цены являются плавающими.

7. Фондовая биржа как организатор торговли

ценными бумагами

По российскому законодательству фондовая биржа отнесена

к организаторам торговли ценными бумагами. Соответственно,

ее деятельность – это предоставление услуг, непосредственно

способствующих заключению сделок.

К организационным аспектам можно отнести и то, что фон-

довая биржа в своей деятельности: должна осуществлять посто-

янный контроль сделок, чтобы выявлять случаи использования

служебной информации, манипулирования ценами и следить

за соблюдением участниками торгов и эмитентами требований

законодательства Российской Федерации и нормативных пра-

вовых актов федеративного органа исполнительной власти по

106

рынку ценных бумаг; обязана обеспечивать гласность и публич-

ность проводимых торгов путем оповещения их участников о ме-

сте и времени проведения таковых, списке и котировке ценных

бумаг, допущенных к торгам; вправе устанавливать размер и

порядок взимания с участников торгов взносов, сборов и других

платежей за оказываемые ею услуги, а также размер и порядок

взимания штрафов за нарушение установленных ею правил.

Круг ценных бумаг, по которым на бирже проводятся опера-

ции, ограничен. Для того чтобы попасть в число компаний, чьи

ценные бумаги допущены к обращению на бирже, эмитент

должен удовлетворять определенным требованиям. Процедура

допуска называется листингом.

Если эмитенты, бумаги которых обращаются на бирже, пере-

стает отвечать определенным требованиям, происходит дели-

стинг, т. е. исключение ценных бумаг из обращения на бирже.

8. Виды биржевых сделок

Рыночный заказ (market order) означает, что клиент доверя-

ет брокеру продать (купить) определенное количество ценных

бумаг по цене, которая сложилась на рынке в данный момент

(рыночная цена).

Лимитный заказ (limit order) означает, что клиент в заявке

оговорил предельное значение цены, по которой брокер должен

продать (купить) ценные бумаги.

Стоп-заказ (stop-order) предусматривает установление кли-

ентом предельных значений цен, при достижении которых бро-

кер обязан продать (купить) ценные бумаги.

9. Биржевые индексы

Фондовый индекс – составной показатель изменения цен

определенной группы ценных бумаг – «индексной корзины».

Как правило, абсолютные значения индексов не важны.

Большее значение имеют изменения индекса с течением вре-

мени, поскольку они позволяют судить об общем направлении

движения рынка, даже в тех случаях, когда цены акций внутри

«индексной корзины» изменяются разнонаправлено. В зависи-

107

мости от выборки показателей, фондовый индекс может отра-

жать поведение какой-то группы ценных бумаг (или других ак-

тивов) или рынка (сектора рынка) в целом.

Зачастую фондовые индексы являются основой одноимен-

ных производных финансовых инструментов, которые исполь-

зуются для инвестиционных и спекулятивных целей.

В конце названия фондовых индексов может стоять цифра,

отображающая число акционерных компаний, на основании ко-

торых рассчитывается индекс: CAC 40, Nikkei 225, S&P 500.

Различают несколько методов расчета фондовых индексов:

- метод средней арифметической простой (невзвешенный);

- метод средней геометрической (композитный);

- метод средней арифметической взвешенной;

- метод средней геометрической взвешенной.

10. Методы государственного регулирования

рынка ценных бумаг

Цель государственного регулирования – обеспечение надеж-

ности и роста ценных бумаг, выработка рациональной модели

управления, отвечающей национальным интересам и социаль-

но-экономическому развитию страны.

Государственное регулирование рынка ценных бумаг осу-

ществляется путем:

- установления обязательных требований к деятельности эми-

тентов, профессиональных участников рынка ценных бумаг и

ее стандартов;

- регистрации выпусков эмиссионных ценных бумаг и про-

спектов эмиссии и контроля за соблюдением эмитентами усло-

вий и обязательств, предусмотренных в них;

- лицензирования деятельности профессиональных участни-

ков рынка ценных бумаг;

- создания системы защиты прав владельцев и контроля за

соблюдением их прав эмитентами и профессиональными участ-

никами рынка ценных бумаг;

- запрещения и пресечения деятельности лиц, осуществля-

ющих предпринимательскую деятельность на рынке ценных

бумаг без соответствующей лицензии.

108

Контрольные вопросы

1. Понятие рынка ценных бумаг.

2. Определение и общие принципы характеристики ценных

бумаг.

3. Классификация ценных бумаг по видам, эмитентам, фор-

ме выпуска, способу получения дохода, сроку обращения и т. д.

4. Функции рынка ценных бумаг.

5. Структура рынка ценных бумаг.

6. Основные задачи и назначение первичного и вторичного

рынка ценных бумаг.

7. Участники рынка ценных бумаг, их права и обязанности.

8. Понятие и фундаментальные свойства ценных бумаг.

9. Фондовая биржа как организатор торговли ценными

бумагами.

10. Виды биржевых сделок.

11. Биржевые индексы.

12. Методы государственного регулирования рынка ценных

бумаг.

109

РЫНОК СТРАХОВАНИЯ

1. Место страховых организаций

на финансовом рынке

Страховой рынок – это часть финансового рынка, место, где

продаются и покупаются страховые продукты.

Место страхового рынка в финансовой системе вообще и на

финансовом рынке в частности определяется двумя обстоятель-

ствами. С одной стороны существует объективная потребность в

страховой защите, что и приводит к появлению экономического

феномена страхового рынка. С другой – денежная форма орга-

низации страхового фонда обеспечения страховой защиты свя-

зывает этот рынок с общим финансовым рынком.

Страховой рынок выполняет ряд взаимосвязанных функций:

компенсационная функция страхового рынка выражается

в обеспечении страховой защиты юридическим и физическим

лицам в форме возмещения ущерба при наступлении неблаго-

приятных явлений, которые были объектом страхования;

накопительная функция (сберегательная) обеспечивается

страхованием жизни и позволяет накопить в счет заключенного

договора страхования заранее обусловленную сумму;

распределительная функция страхового рынка реализует

механизм страховой защиты. Сущность этой функции – форми-

рование и целевое использование страхового фонда. Формиро-

вание страхового фонда реализуется в системе страховых ре-

зервов, которые обеспечивают гарантию страховых выплат и

стабильность страхования.

ТЕМА 5

110

предупредительная функция страхового рынка работает

на предупреждение страхового случая и уменьшение ущерба;

инвестиционная функция реализуется через размещение

временно свободных средств в ценные бумаги, депозиты банков,

недвижимость и т. п.

Структура страхового рынка.

Страховой рынок – сложная интегрированная система.

Структура страхового рынка формируется из: страховых ор-

ганизаций; страхователей; страховых продуктов; страховых по-

средников; профессиональных оценщиков страховых рисков и

убытков; объединений страховщиков; объединений страхова-

телей; системы государственного регулирования страхового

рынка.

2. Инвестиционная деятельность

и инвестиционная политика страховщика

Достаточная величина собственных средств страховой ком-

пании гарантирует ее платежеспособность при двух обстоятель-

ствах – наличии обоснованных страховых резервов и правиль-

ной инвестиционной политике. Специфика движения финансо-

вых ресурсов в страховании связана с условиями реализации

страховой услуги, когда в распоряжении страховщика в течение

некоторого срока оказываются временно свободные от обяза-

тельств средства, которые могут быть инвестированы в целях

получения дополнительного дохода.

Размещение страховых резервов осуществляется на обще-

признанных в мировой практике принципах:

1) принцип диверсификации – предполагает наличие широ-

кого круга объектов инвестиций средств с целью уменьшения

возможного инвестиционного риска и обеспечения большей

устойчивости инвестиционного портфеля страховщика;

2) принцип возвратности подразумевает максимально надеж-

ное размещение активов и обязательные гарантии возврата ин-

вестированных средств в полном объеме;

3) принцип прибыльности определяется реализацией целей

инвестирования, связанных с получением регулярного и доста-

точно высокого дохода;

111

4) принцип ликвидности гарантирует возможность быстрой

реализации инвестированных активов не ниже их номиналь-

ной стоимости в случае необходимости выполнения обяза-

тельств по страховым выплатам.

Учитывая специфику страхования, инвестирование страхо-

вых резервов должно гарантировать их сохранность, обеспечи-

вать финансовую устойчивость страховых операций.

3. Особенности формирования

инвестиционных портфелей

Согласно теории и практике актуарных расчетов, отклоне-

ние страховых выплат относительно средних многолетних зна-

чений на величину, превышающую два средних квадратичных

отклонения, свидетельствует о существенных изменениях во

внешней, а возможно, и внутренней среде страховой компании,

являющихся признаком приближающегося кризиса. Расходы

на ведение дела практически не подвержены влиянию случай-

ных колебаний параметров внешней среды, поэтому величину

критического отклонения, свидетельствующего о приближении

кризисных явлений, целесообразно принять равной 5–6 % от

прогнозируемого уровня, превышающей порог случайных коле-

баний (до 4 %) и точности измерения (менее 1 %) этих расходов

в балансовом отчете страховой компании.

4. Оценка эффективности

инвестиционной деятельности страховщиков

Во-первых, нельзя оценивать достаточность страховых ре-

зервов для обеспечения финансовой устойчивости только с точ-

ки зрения их объема. Как было отмечено ранее, структура и ме-

тоды формирования страховых резервов чрезвычайно разнооб-

разны. Поэтому говорить о достаточности страховых резервов

можно только применительно к отдельному страховщику, исхо-

дя из операций страхования, осуществляемых им. Поскольку

страховые резервы представляют собой кредиторскую задол-

женность, то большой их размер при условии, что резервы

адекватны обязательствам по договорам страхования, будет го-

112

ворить о финансовой устойчивости страховщика при наличии

еще как минимум двух условий – оптимальное их размещение

и соблюдение пропорции с объемом собственных средств.

Во-вторых, у страховщика должна быть еще одна степень

надежности, которая может быть обеспечена наличием уровня

активов, свободных от обязательств. То есть страховая компа-

ния должна обеспечивать превышение активов над обязатель-

ствами.

Необходимым условием обеспечения ФУС должно быть то,

что страховщик обязан соизмерять принимаемые на страхова-

ние риски, с точки зрения их размера и количества, с размера-

ми собственных средств. Несоблюдение этого элементарного

условия может привести к тому, что при наступлении даже од-

ного страхового случая страховщик может оказаться банкротом.

В-третьих, поскольку процесс проведения страхования отли-

чается от осуществления любой другой деятельности, инвести-

рование средств страховщика нуждается в особой регламента-

ции. Учитывая специфику страхования, при инвестировании

временно свободных средств страховая компания, постоянно и в

течение длительного периода времени обеспечивающая страхо-

вую защиту, должна стремиться к стабильности своего пред-

приятия, а не к краткосрочной выгоде. В обобщенном виде

принципы размещения средств страховщика можно сформули-

ровать следующим образом:

- экономической основой финансовой устойчивости инвести-

ционной деятельности страховой компании является сбаланси-

рованный инвестиционный портфель;

- стратегия и тактика инвестирования страховой компании

определяются, прежде всего, состоянием страхового портфеля и

только потом состоянием конъюнктурой инвестиционного рынка;

- основное внимание при регулировании вложения активов

страховщика уделяется тем средствам, которые предназначены

для выполнения обязательств перед страхователями.

В-четвертых, перестрахование является необходимым усло-

вием обеспечения финансовой устойчивости и нормальной дея-

тельности любого страховщика вне зависимости от размера его

собственного капитала и страховых резервов. Первой и практиче-

ски самой важной функцией перестрахования является умень-

113

шение страхового риска отдельного страховщика. И наконец, в

случае наступления банкротства страховой компании разработ-

ка плана финансового оздоровления, а именно плана по вос-

становлению платежеспособности и поддержанию эффективной

страховой и финансовой деятельности, должна исходить из по-

сылки, что финансовая поддержка компании может осуществ-

ляться лишь с точки зрения его экономической эффективности

как инвестиционного проекта.

5. Инвестиционная деятельность страховщиков:

российская и мировая практика

Особенность использования инвестиционных ресурсов стра-

ховой организации определяется тем, что основным источником

являются страховые премии страхователей.

При этом пополнение собственных средств зависит от дохо-

дов страховщика, и прежде всего заработанной премии, а фор-

мирование страховых резервов зависит от обязательств по дей-

ствующим договорам страхования. С другой стороны, по отно-

шению к страховым обязательствам собственный капитал стра-

ховщика выступает в качестве гарантии их своевременного ис-

полнения в полном объеме.

Страховые организации как финансовые институты относят-

ся к профессиональным участникам финансового рынка. В ми-

ровой экономике страховые компании принадлежат к числу

наиболее крупных инвесторов. По данным НИФИ Минфина

России, общая сумма инвестиций, которыми управляют страхо-

вые компании Европы, Японии и США, составляет несколько

триллионов долларов. В США до 30 % общего объема инвести-

ций приходится на финансовые средства, привлекаемые по

страхованию жизни.

Инвестиционная деятельность оказывает существенное вли-

яние на финансовую устойчивость страховой организации. Вме-

сте с тем при проведении инвестиционных операций страхов-

щики зависят от состояния финансового рынка и несут инве-

стиционный риск.

Таким образом, инвестиционная деятельность страховых ор-

ганизаций в Российской Федерации жестко регламентируется

114

со стороны государства не только в части использования средств

страховых резервов, но и в части собственных средств.

В зарубежной практике нормы, регулирующие инвестиции,

не распространяются на инвестирование собственных средств

страховых компаний, поскольку значительная их часть при-

надлежит акционерам, стремящимся получать приемлемый

уровень прибыли на свой капитал, а с другой стороны, соб-

ственные средства – это источник финансирования дальнейше-

го развития компании.

В нормативных актах, регулирующих деятельность страхо-

вых компаний, устанавливаются единые принципы размещения

инвестиционных ресурсов страховой организации: диверсифи-

кации, возвратности, прибыльности и ликвидности. Рассмотрим

эти принципы в последовательности с точки зрения их вклада в

обеспечение финансовой устойчивости.

Принцип возвратности подразумевает максимально

надежное размещение активов, обеспечивающее их возврат в

полном объеме.

Принцип ликвидности означает, что структура вложений

должна быть такой, чтобы в любое время были в наличии лик-

видные средства или активы, без труда обращаемые в ликвид-

ные средства. Иными словами, страховая организация в любой

момент должна иметь в наличии средства, необходимые для

выплаты страхователям оговоренных договором сумм в уста-

новленные сроки.

Принцип диверсификации (или принцип «смешивания и

рассеивания») вложений обеспечивает распределение инвести-

ционных рисков, которые преследуют каждого инвестора, на

различные виды вложений, и гарантирует тем самым большую

устойчивость инвестиционного портфеля страховщика. Соглас-

но этому принципу не должно допускаться превалирование ка-

кого-либо вида вложений над другими. Структура вложений

капитала не должна быть однобокой как в территориальном,

так и в отраслевом аспектах. Не рекомендуется концентриро-

вать вложения на одном предприятии или проекте.

Принцип прибыльности вложений (или принцип рента-

бельности) означает, что активы должны размещаться при

обеспечении названных выше условий с учетом конъюнктуры

115

фондового рынка и приносить постоянный и достаточно высо-

кий доход.

На инвестиционную активность страховщика существенное

влияние оказывают размеры и структура страхового портфеля

по видам страхования, величина аккумулированных резервов и

сроки распоряжения ими.

Структура инвестиций страховых организаций существенно

различается и зависит от вида страхования.

6. Отличия и сходства между государственным

и негосударственным страхованием

Для частной страховой компании социальный риск означает

возможность одновременного возникновения страхового случая

у очень значительной части страхователей. В отличие от част-

ных страховщиков, государство способно справиться с социаль-

ными рисками благодаря недоступному для частных компаний

всеобщему охвату страхованием.

Преимущества осуществления социального страхования в

государственной форме над негосударственной:

1. Наличие государственных гарантий осуществления выпла-

ты страхового возмещения, которые провозглашены в Консти-

туции РФ и обеспечиваются достаточно обширными финансо-

выми ресурсами.

2. Экономия на расходах по ведению страхового процесса в

связи с широтой расклада страховой суммы между всеми участ-

никами обязательного страхования, т. е. всем населением стра-

ны, и соответствующем снижении размера страхового риска, а

так же экономия на административных расходах в связи с еди-

ной системой управления страховым процессом.

3. Наличие у государства права принудительного изменения

условий страхования в целях сохранения стабильности страхо-

вого процесса в условиях экономического кризиса – отмена от-

дельных видов государственных пособий, снижение их размера.

4. Ликвидация эффекта неблагоприятного отбора, состояще-

го в различиях предпочтений страхователей при неоднородно-

сти совокупности страхующихся с позиций их отношения к

уровню риска. Уровень риска в обществе существенно различа-

116

ется для каждого индивида (например, очень различна вероят-

ность заболевания у разных людей в зависимости от возраста,

пола, профессии), который вполне оценивается каждым челове-

ком денежной суммой, которую он готов оплатить для ликвида-

ции неблагоприятных последствий страхового случая, либо

полностью отказаться от страхования вообще, или от не устраи-

вающих его общих условий. Тогда как обязательный характер

государственного социального страхования ликвидирует воз-

можность возникновения эффекта неблагоприятного отбора в

процессе социального страхования, а так же устанавливает для

всех членов общества равные условия и права социальной за-

щиты, обеспечивая поддержание социального статуса всех чле-

нов общества как обязательных элементов сложившихся обще-

ственных отношений.

7. Организационные формы страховых фондов.

Их преимущества и недостатки

Отношения между страховщиком и страхователем, опреде-

ляющие, каким именно образом будет формироваться страховой

фонд и каким образом он будет расходоваться, представляют

собой метод создания страховых продуктов. В процессе истори-

ческого развития было выработано три метода создания страхо-

вых продуктов – самострахование, взаимное страхование, ком-

мерческое страхование.

Экономическая сущность страхования состоит в создании

страховых фондов за счет взносов заинтересованных в страхова-

нии сторон и предназначенных для возмещения ущерба (чаще

всего у лиц, участвующих в формировании этих фондов). По-

скольку возможный ущерб носит вероятностный характер

(страховой риск), то происходит перераспределение страхового

фонда как в пространстве так и во времени. Можно сказать, что

возмещение ущерба у пострадавших лиц происходит за счет взно-

сов всех, кто участвовал в формировании этих страховых фондов.

Существует три основные формы организации стра-

хового фонда:

1. Централизованные страховые (резервные) фонды, созда-

ваемые за счет бюджетных и других государственных средств.

117

Формирование данных фондов осуществляется как в натураль-

ной, так и в денежной форме. Государственные страховые (ре-

зервные) фонды находятся в распоряжении правительства.

Таблица 2

Сравнительная характеристика государственных

и негосударственных фондов

Признаки

сравнения

Государственные

страховые фонды

Страховые фонды

страховых компаний

Основные цели Обеспечение непрерывности обще-

ственного воспроизводства и устра-

нение социальных диспропорций, а

также компенсация последствий

чрезвычайных ситуаций

Получение прибыли в

ходе осуществления

страховых операций

Задачи

страхования

Государственные, экономические,

социальные

Коммерческие, социаль-

ные

Характер охвата Всеобщее или массовое Индивидуальное или

групповое

Учредители

страховщика

и управление

Государство Государство и/или юри-

дические и физические

лица

Принципы

организации

Солидарности, субсидирование Эквивалентности

Правила и усло-

вия страхования

определяются

Государством Государством и/или стра-

ховыми организациями,

договором между страхо-

вателем и страховщиком

Плательщики

страховых взносов

Страхователи Страхователи

Система контроля

за страхованием

Определяется государственными ор-

ганами

Устанавливается догово-

ром между субъектами

страхования

Размер выплат - В установленных лимитах по соци-

альному страхованию;

- в размере компенсаций послед-

ствий чрезвычайных ситуаций

В пределах страховой

суммы

Использование

доходов

Для инвестирования в основную де-

ятельность

Для любой коммерческой

и некоммерческой дея-

тельности

Внешний

контроль

Органы государственной власти,

федеральный орган исполнительной

власти по надзору за страховой дея-

тельностью

Федеральный орган ис-

полнительной власти по

надзору за страховой дея-

тельностью

118

2. Самострахование как система создания и использования

страховых фондов хозяйствующими субъектами и людьми. Эти

децентрализованные страховые фонды создаются в натураль-

ной и денежной форме и предназначены для преодоления вре-

менных затруднений в деятельности конкретного товаропроиз-

водителя или человека. Основным источником формирования

децентрализованных страховых фондов служат доходы пред-

приятия или отдельного человека.

3. Собственно страхование как система создания и использо-

вания фондов страховых организаций за счет страховых взносов

заинтересованных в страховании сторон. Использование средств

этих фондов осуществляется для возмещения возникшего ущерба

в соответствии с условиями и правилами страхования.

8. Сущность пенсионного страхования

Мировой опыт свидетельствует о том, что система пенсион-

ного страхования – основной институт страхования в условиях

рыночной экономики, призванный обеспечить реализацию пра-

ва граждан на материальное обеспечение в старости.

Суть пенсионной реформы и системы обязательного пен-

сионного страхования в России состоят в том, что пенсион-

ные накопления формируются на лицевом пенсионном счете

гражданина РФ (СНИЛС) в Пенсионном Фонде России (ПФР)

или Негосударственном пенсионном фонде (НПФ) за счет регу-

лярных пенсионных взносов его работодателя. Человек может

увеличить свои пенсионные накопления за счет грамотного

управления и их инвестированием (заключив с НПФ договор

обязательного пенсионного страхования (ОПС)), а также за счет

собственных дополнительных пенсионных взносов (госпрограм-

ма софинансирования пенсий, дополнительное пенсионное

обеспечение (ДПО))1.

В соответствии с пенсионной реформой будущая пенсия бу-

дет сформирована из 3-х составных частей:

Пенсия = Страховая + Накопительная + Дополнительная

Страховая часть пенсии рассчитывается в ПФР исходя из

размера официального заработка и общего стажа работы (он

119

должен быть более 5 лет). Она включает в себя базовую часть.

Размер страховой части пенсии рассчитывается по специальной

формуле в ПФР. Гарантированная – базовая часть трудовой

пенсии не может быть ниже, чем установленный прожиточный

минимум в регионе проживания.

Накопительная часть пенсии формируется за счет пенсион-

ных отчислений работодателя на личный пенсионный счет

(СНИЛС) в ПФР или НПФ (до 2014 г. – 6% к размеру зарплаты,

если гражданин младше 1967 г. р., с 2014 г. – 2 или 4 % по вы-

бору в 2013 г.). Накопительная часть пенсии – это реальные

пенсионные накопления и, что важно, заключив договор обя-

зательного пенсионного страхования (ОПС) с НПФ, граж-

данин может самостоятельно управлять ими, например:

- инвестировать через негосударственный пенсионный фонд

(НПФ) или управляющую компанию и получать высокий инве-

стиционный доход;

- увеличить пенсионные накопления, участвуя госпрограмме

софинансирования пенсий и инвестируя ее через НПФ;

- сменить правопреемников, выбрать пожизненную или сроч-

ную пенсию (с правом наследования через НПФ) и т. д.;

Однако государство не позволяет гражданам забрать пенси-

онные взносы со своего личного пенсионного счета (СНИЛС) и

потратить их как захочется, т. к. это целевые пенсионные

накопления – государственная пенсия.

В то же время, государство предусматривает для человека,

реализующего программу обязательного пенсионного стра-

хования (ОПС) в НПФ, облегченную процедуру наследования

пенсионных накоплений, возможность получения срочной

(наследуемой) пенсии, госгарантию сохранности пенсионных

накоплений в НПФ и т. д.

Дополнительную часть пенсии граждане накапливают сами

в негосударственном пенсионном фонде (НПФ) через:

- пенсионные программы дополнительного пенсионного обес-

печения (ДПО) или страхования жизни,

- госпрограммы: софинансирования пенсий, материнского

капитала и т. п.

Узнать порядок формирования пенсионных прав и расчета

страховой пенсии, а также изучить, что и как влияет на размер

страховой пенсии, можно в Интернете на сайте пенсионного

фонда России2.

Контрольные вопросы

1. Место страховых организаций на финансовом рынке

2. Инвестиционная деятельность и инвестиционная поли-

тика страховщика.

3. Особенности формирования инвестиционных портфелей.

4. Оценка эффективности инвестиционной деятельности

страховщиков.

5. Инвестиционная деятельность страховщиков: россий-

ская и мировая практика.

6. Отличия и сходства между государственным и негосу-

дарственным страхованием.

7. Организационные формы страховых фондов. Их преиму-

щества и недостатки.

8. Сравнительная характеристика государственных и не-

государственных фондов

9. Сущность пенсионного страхования.

1 URL: http://www.pfrf.ru. 2 URL: http://www.pfrf.ru/eservices/calc.

121

Список рекомендованной литературы

а) основная литература

1. Гусева И.А. Введение в финансовые рынки. М. : Финакадемия,

2008.

2. Деньги, кредит, банки : учебник / под ред. О.И. Лаврушина. М. :

Кнорус, 2007.

3. Иванов В.В., Канаев А.В. Теории кредита. СПб. : Изд-во СПбГУ,

2007.

4. Коркин В.М. Ссудный рынок России. М. : Экзамен, 2001.

5. Кузнецова Л.Г. Структура и операции финансового рынка. Хаба-

ровск : Изд-во «РИОТ-ПИ» Хабаровской краевой типографии, 2005.

6. Международные валютно-кредитные и финансовые отношения /

под ред. Л.Н. Красавиной М. : Финансы и статистика, 2001.

7. Мишкин Ф.С. Экономическая теория денег, банковского дела и

финансовых рынков / пер. с англ. М. : Вильямс, 2006.

8. Рынок ценных бумаг : учебник / под ред. В.А. Галанова, А.И. Ба-

сова. М. : Финансы и статистика, 2010.

9. Рубцов Б.Б. Современные фондовые рынки. М. : Альпина Бизнес

Букс, 2007.

10. Финансовые рынки и финансово-кредитные институты : учеб.

пособие / под ред. Г. Белоглазовой, Л. Кроливецкой. СПб. : Питер, 2013.

б) дополнительная литература

1. Бельзецкий А.И. Финансы и финансовый рынок : учеб.-метод.

комплекс. Минск : Изд-во МИУ, 2010.

2. Боди З., Мертон Р. Финансы / пер. с англ. М. : Вильямс, 2007.

3. Брейли Р., Майерс С. Принципы корпоративных финансов. М. :

Олимп-Бизнес, 2008.

4. Доброчеев О.В., Коваль Ю.А. Экономика хаоса. Введение в тео-

рию пространственной, динамичной, многофазовой экономики. М. :

МИФИ, 2007.

5. Мировая экономическая мысль: Сквозь призму веков. Т. 5. М. :

Мысль, 2004.

6. Никифоров А.А., Антипина О.Н., Миклашевская Н.А. Макроэко-

номика: научные школы, концепции, экономическая политика / под

общей ред. А.В. Сидоровича. М. : Дело и Сервис, 2008.

7. Семенкова Е.В. Операции с ценными бумагами. М. : Дело, 2009.

8. Финансы и финансовый рынок : учеб. пособие / под ред. О.А. Пу-

занкевич. Минск : БГЭУ, 2010.

9. Шарп У., Александер Г., Бэйли Дж. Инвестиции / пер. с англ. М.:

ИНФРА-М, 2009.

122

в) интернет-ресурсы

1. Официальный сайт Банка России. URL: www.cbr.ru.

2. Официальный сайт Банка Англии. URL: www.bankofengland.co.uk.

3. Официальный сайт Банка Китая. URL: www.bank-of-china.com.

4. Официальный сайт ФРС США. URL: www.federalreserve.gov.

5. Агентство «Росбизнесконсалтинг». URL: www.rbc.ru.

6. Мониторинг экономических показателей. URL: www.budgetrf.ru.

7. Официальный сайт Правительства РФ. URL: www.government.ru.

8. Официальный сайт Министерства финансов РФ. URL: www.

minfin.ru.

9. Российские фондовые биржи. URL: www.rts.ru.

10. Мировые фондовые биржи. URL: www.nyse.com.

11. Российские депозитарии. URL: www.dcc.ru.

12. Международная финансовая информация. URL: www.bloom

berg.com.

13. Фондовые ассоциации. URL: www.naufor.ru.

14. Федеральная служба по финансовым рынкам. URL: www.fcsm.ru.

123

Содержание

Введение ....................................................................................................... 3

Глава 1. Финансовый рынок и его участники ......................................... 5

Глава 2. Валютный рынок ....................................................................... 56

Глава 3. Кредитный рынок и его сегменты............................................ 74

Глава 4. Рынок ценных бумаг ................................................................. 96

Глава 5. Рынок страхования .................................................................. 109

Список рекомендованной литературы .................................................. 121

124

Учебное издание

Автор-составитель

Якунин Сергей Вадимович

ФИНАНСОВЫЕ РЫНКИ

Учебное пособие

для студентов, обучающихся по направлению подготовки

38.03.01 «Экономика»

профиль «Финансы и кредит»

Редактор Ю.В. Семенова

Компьютерная верстка Е.Н. Доронкиной

Подписано в печать 2016 г. Формат 60×84 1/16.

Уч.-изд. л. 5,6. Усл. печ л. 7,2.

Тираж . Заказ .

Саратовский социально-экономический институт (филиал)

РЭУ им. Г. В. Плеханова

410003, г. Саратов, ул. Радищева, 89.