野村證券株式会社　金融商品取引業者　関東財務局長（金商）　第142号加入協会／日本証券業協会、一般社団法人　日本投資顧問業協会、一般社団法人　金融先物取引業協会、　　　　　一般社団法人　第二種金融商品取引業協会

野村週報は、投資判断の参考となる情報の提供を目的としたもので、投資勧誘を目的として作成したものではありません。銘柄の選択、投資の最終決定は、ご自身の判断でなさるようにお願い致します。野村週報のいかなる部分も一切の権利は野村證券に帰属しており、電子的または機械的な方法を問わず、いかなる目的であれ、無断で複製または転送等を行わないようお願い致します。

○

○

△

昭和２２年６月１７日　第三種郵便物認可　平成３１年２月２５日（毎週月曜日発行）野村週報　第３６５２号

２０１９年

２月２５日号

投 資 の 視 点

経 済 展 望

産 業 界

銘 柄 研 究

経済データを読む

新 産 業 の 潮 流

資 産 運 用

資本市場の話題

天 眼 鏡

出遅れ日本株の行方

世界経済の潮流変化に直面する日本経済

トヨタ自動車系と電動化に注目の自動車部品業界

NECネッツエスアイ

三井化学

大塚商会

日立キャピタル

英賃金上昇率はEU離脱懸念が重石に

再生医療の実用化に向けた期待

GPIF が賛同する TCFDとは

インドネシアで拡大するP2Pレンディング市場

クルマもフードも定額制サービスで

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お 知 ら せ

2

第３６５２号　　野　村　週　報　　平成３１年２月２５日　第三種郵便物認可

投資の視点

年央に向けて出遅れ修正を展望

野村では、アジアの株式市場の中で、日

本、中国、インド、インドネシア、フィリ

ピンに注目している。

米国の利上げ観測後退を先取りした一部

アジア市場の強気見通しは、１月29～30日

のFOMC（米連邦公開市場委員会）で従来

の金融引き締めバイアスが撤回されたこと

で後押しされた。緩やかな追加利上げを見

込む文言が声明文から削除され、2018年12

月FOMC以降に進められた金融引き締め姿

勢の後退が正式なものとなった。野村では

次回利上げを19年７～９月期と予想してい

る一方、フェデラル・ファンド金利先物は

将来的な利下げを織り込んでいる。もっと

も金利先物の形状は過去の利上げ休止局面

と似通っており、今すぐ利下げ局面に入る

ことが期待されているわけではなさそうだ。

結果的に世界株式は１月FOMCを無事

に通過、その後も堅調な値動きを続けてい

る。米国の金融引き締め懸念後退は米国株

や新興国株にとっては素直にプラス材料に

働いたが、出遅れたのが日本株である。

日本株にとって、米国金融引き締め懸念

後退の直接的な好影響は相対的に限られる。

年初に大幅な円高ドル安を意識させられた

直後でもあり、日本株の出遅れ感はやむを

得ない面があろう。しかし、既往のパフォー

マンスの劣後は、年央に向けて埋まってい

こう。「日本株が海外投資家から選好され

るケース」として、①米国株の割高感が増

した結果、日本株の相対的な割安感が注目

される、②日本の好調な企業業績が注目さ

れる、③日本固有のニュースフローが注目

される、が挙げられる。このうち①と③に

は引き続き期待できよう。「日本株は６月

高値（日経平均＝24,000円、TOPIX〈東証

株価指数〉＝1,800）に向けて上昇する」と

の予想は据え置く。

TOPIXとS&P500指数で見た日米PER

（株価収益率）格差は3.7倍と、14年以降で

最大であり、日本株の割安感が意識される

必要条件は備わってきた。S&P500が2,800

を上抜ければ米国株に高値警戒感も浮上し

よう。春頃の国政選挙への関心の高まりや、

基本ポートフォリオを見直すGPIF（年金積

立金管理運用独立行政法人）の外国債券投

資への関心から、「選挙前のGPIF期待」が

円安につながることを期待する。

出遅れ日本株の行方

3

第三種郵便物認可　　平成３１年２月２５日　　野　村　週　報　　第３６５２号

投資の視点

減益局面に突入した10〜12月期決算

日本企業の18年10～12月期業績は、おそ

らくは主要市場で最悪の減益率となった模

様である。７～９月期決算までは「粘り腰」

を続けていたが、10～12月期決算からはむ

しろ「脆弱」との印象を受けた。２月８日

までにラッセル野村大型株指数（除く金融）

構成銘柄のうち81％に相当する244社が10

～12月期決算発表を終えた。その244社の

同期業績は前年同期比5.7％増収、同16.6％

経常減益である。７～９月期業績は同7.6％

増収、同11.4％経常増益であり、７～９月

期から増収率が1.9％ポイント（ppt）低下

したのに対して、経常増益率は28.0ppt低

下した。15年10～12月期から16年７～９月

期以来の減益局面に突入した。減損や事業

再編によって、表面上の業績は大きく影響

を受けている。そうした一過性の影響を除

外すると、７～９月期の前年同期比４％増

収、同４％経常増益から、10～12月期は同

２％増収、同９％経常減益に悪化したと試

算される。

前回の減益局面の前後を振り返ると、15

年７～９月期が同２％増収、同１％経常増

益、10～12月期が同３％減収、同２％経常

減益であった。当時と比べると、今回の実

力ベースでの業績はいかにも厳しい。７～

９月期から10～12月期にかけては１pptの

増収率低下で経常増益率は6.5ppt低下した

計算となるが、これは４～６月期から７～

９月期にかけての感応度とほぼ同一である。

１～３月期の増収率は更に１ppt程低下す

る見通しであり、実体ベースでは15％程の

経常減益となろう。実際の経常増益率は

「前年からの反動」と「さらなる減損の影

響」のバランスで決まろう。現状のマクロ

環境では、当面増収率の鈍化継続が見込ま

れるため、早期に構造改善の効果が出なけ

れば、増益率の回復は期待しづらい。裏を

返すと、１～３月期の減益率拡大が、その

先の増益率回復にとって必要条件となろう。

業績の先行きのイメージは、従来は、①

18年10～12月期は一時的な要因から前年同

期比減益に転じる、②19年１～３月期から

７～９月期は増益継続、③増収率の低下か

ら19年10～12月期からは減益局面に転じて

いく、と見ていた。18年10～12月期決算の

内容を踏まえると、業績は線形で悪化して

いくイメージが近いだろう。季節的な要因

もあり、１～３月期は構造改革費用などが

出やすい面もある。年度をまたげばそれら

は一服しようが、業績が上向くほど増収率

は加速しないため、増益率に回復感が台頭

してくるのは19年10～12月期以降となろう。

� （松浦　寿雄）

4

第３６５２号　　野　村　週　報　　平成３１年２月２５日　第三種郵便物認可

経済展望

2018〜20年度経済見通しを改定

2018年年末から19年年初にかけての日本

の経済活動には、世界経済の不確実性増大

の影響が反映され始めている。特に、外需

及び外需との相関の高い国内企業設備投資

の減速感は強まっていると考えられる。

18年年間を通じて既に確認されていた循

環的な減速に加え、米中貿易摩擦の影響が

本格的に顕在化し始めることにより、野村

では、19暦年前半の中国経済の落ち込みが

大きいと想定している。

19暦年後半以降のグローバル経済活動は

中国を含めて安定化に向かうと予想するが、

なお20年にかけて、米国の財政刺激効果剥

落の効果を伴いながら、経済成長の減速基

調は、持続すると考えられる。

以上の基本認識を前提に、２月14日公表

の18年10～12月期GDP（国内総生産）１次

速報値を踏まえ、日本経済見通しの改定を

行った。18～20年度の実質GDP成長率予

測値は、それぞれ前年度比＋0.5％、＋0.4％、

＋0.6％である。前回18年12月10日時点の

予測値と比べ、全体としては下方修正と

なっている。具体的には、18、19年度がそ

れぞれ0.1、0.2％ポイント（ppt）の下方修

正、20年度については0.1pptの上方修正で

ある。

全体としての経済見通し下方修正の主因

は、外需の減速が従来の想定を上回ってい

る点にある。さらに、19暦年前半の中国経

済の落ち込みが大きいと想定していること

もあり、19年度の実質輸出前年比は、前回

比−1.2pptと大きく下方修正した。

一方、内需全般については、大幅な落ち

込みを見込んでいない。構造的な人手不足

を反映した雇用・就業の増加基調が維持さ

れる可能性が高く、家計の所得環境が良好

に推移すると見込まれる。所得改善ペース

に対し、個人消費の基調が弱めである傾向

は持続するとみられるが、景気全体の減速

と連動した消費活動の底割れは、回避され

ると考えられる。加えて、政策的な需要が

内需の下支えに寄与すると予想される。19

年10月の消費増税に対しても、時限的措置

が多いとはいえ、増税に伴う家計の実質負

担増を相当程度打ち消す影響軽減策が準備

されている。その一環でもある、防災・減

災、国土強靭化に関連した公共事業も、実

質公共投資を押し上げるとみられる。

世界経済の潮流変化に直面する日本経済

5

第三種郵便物認可　　平成３１年２月２５日　　野　村　週　報　　第３６５２号

経済展望

追加的政策対応の必要性と可能性

こうした内需の底堅さを前提としても、

19年度の実質GDP成長率は、ゼロ％台後

半と想定される潜在成長率を相当程度下回

る可能性が高い。今回の見通し改定におい

ては、ドル円レートの前提を従来の19年度

末115円／ドルから112円／ドルと、円高方

向に修正したこともあり、インフレ率の見

通しは下方修正となった。消費者物価上昇

率（除く生鮮食品。消費増税、教育無償化

の影響を除くベース）は、18～20年度につ

いてそれぞれ、前年度比0.8％、0.4％、0.4％

と、減速基調が続くと予想する。

世界経済の不確実性増大を受け、米国の

金融政策の先行きに関する見通しが大きく

変化したことが、結果的には、18年年末か

ら19年年初に発生した世界的な株価下落な

どの金融市場の動揺を終息させた。

しかし、米国を起点として、緩和的金融

環境への期待が浮上する下でも、グローバ

ル景気の下ぶれがなお継続した場合には、

年末年始のような金融市場の不安定化が再

燃する可能性は排除できない。

米国利上げ期待の後退を受け、米国以外

の中央銀行が緩和的政策に動けば、結局、

米ドルを取り巻く金融環境は米ドル実効

レートの上昇により実質的には引き締まる

ことになり、これも金融市場の動揺再燃の

契機となりうるだろう。

以上のような経路を通じて、グローバル

金融市場が再度不安定化し、それがとりわ

け円高の加速に結び付くようなケースにお

いては、国内でも追加的な政策対応に対す

る要求が高まる可能性がある。しかし、日

本銀行の追加的な金融緩和の余地や手段は、

長期化する低金利の影響から金融機関の収

益が圧迫されるなどの副作用に鑑み、極め

て限定されている。こうした下では、政策

対応はいきおい財政政策の拡大に依存せざ

るを得ない。その選択肢の一つには、消費

増税再延期が含まれてくる可能性を完全に

排除することはできないだろう。

� （美和　卓）

日本経済の見通し

（出所）野村

（前年度比、％）

18年度（予）

19 年度（予）

20 年度（予）

実質国内総生産（GDP）

　民間最終消費支出

　民間住宅投資

　民間企業設備投資

　民間在庫品増減〈寄与度〉

　政府消費

　公的固定資本形成

　財貨・サービス輸出

　財貨・サービス輸入

名目国内総生産（GDP）

消費者物価

　除く生鮮食品

　同（消費増税、教育無償化の影響除く）

0.5

0.6

－4.4

3.2

0.0

1.0

－3.4

1.6

3.1

0.3

0.7

0.8

0.8

0.4

0.4

0.0

2.1

－0.1

0.7

2.5

0.9

2.4

0.6

0.5

0.6

0.4

0.6

0.3

－5.0

2.6

0.0

0.3

2.2

2.4

2.4

0.6

0.5

0.5

0.4

6

第３６５２号　　野　村　週　報　　平成３１年２月２５日　第三種郵便物認可

産業界

トヨタ自動車系部品メーカーに注目

自動車部品メーカーの系列別の投資視点

としてトヨタ自動車系列の部品メーカーに

特に注目している。新型車向けの生産増等

で、日本及び中国を中心にトヨタ自動車の

生産台数が増加し、系列部品メーカーの

2019年度の業績拡大確度が高いと考えられ

るためである。

18年10～12月期決算において、トヨタ系

部品メーカーでは海外完成車メーカーと取

引があるアイシン精機やデンソーを中心に、

海外完成車の生産減速の影響を受けた。そ

の一方、トヨタ自動車の国内自動車生産台

数の７～９月期比での増加や、中国での生

産増の好影響が確認でき、トヨタ自動車関

連ビジネスは順調との印象を野村では受け

た。今後もトヨタ自動車の日本、中国での

生産増は続くと予想され、中堅部品メー

カーの中ではトヨタ自動車向け売上高比率

が高く、業績面での恩恵が大きいトヨタ紡

織と豊田合成の両社に特に注目している。

トヨタ紡織では、新製品立上げ費用が少な

くなるため、19年度は増収が増益に結び付

き易い局面を迎えよう。収益性の高い中国

での生産増も追い風になると野村では考え

ている。豊田合成では、エアバッグ等を中

心にホンダ向け等への拡販が中期的に進ん

でいく点も魅力である。デンソーについて

は海外完成車メーカーの生産減速の影響は

あるものの、電動化やADAS（先進運転支

援システム）関連製品の貢献により電動化

を軸に中期的な成長が見込まれ、野村では

売上高成長力を高く評価している。

一方、ホンダ系部品メーカーの10～12月

期決算では、二輪車関連を中心にアジアで

の高水準の利益が続いている点が確認でき

た。二輪車関連では、足元のインドでの市

場減速に株式市場の注目が集まりがちであ

る。但し、排ガス規制強化前の駆け込み需

要により19年度のインド二輪車市場の拡大

確度が高いほか、インドネシア等東南アジ

アでの二輪車市場回復が続く点を考慮すれ

ば、ホンダ系部品メーカーの二輪車関連ビ

ジネスの先行きを懸念する必要はないだろ

う。二輪車関連の貢献に加え、米系完成車

メーカー向け拡販等の独自の成長要因を持

つエフ・シー・シー、電動車関連ビジネス

で新規受注を着実に積み上げている武蔵精

密工業の投資魅力が大きいと考える。

トヨタ自動車系と電動化に注目の自動車部品業界

7

第三種郵便物認可　　平成３１年２月２５日　　野　村　週　報　　第３６５２号

産業界

電動車を支える縁の下にも光を

電動車のコア部品として、バッテリー、

モータ、インバータの動向が株式市場で注

目されているが、HV（ハイブリッド車）と

PHV（プラグイン・ハイブリッド車）でのエ

ンジン走行時の燃費改善、PHVとEV（電気

自動車）での電動走行時の電費改善に貢献

する周辺技術の進歩も見逃せないと野村は

考えている。特に、EV航続距離に影響する

エアコンの進化、パワーコントロールユニッ

ト（PCU）のケースや車体構造部品に用いら

れるアルミ製品の搭載拡大に注目している。

EVの普及に向けて実走行時の航続距離

が短いことが課題となっており、それにエ

アコンが大きな影響を与えている。EV航続

距離はエアコンが作動すると20～30％、寒

冷時に電気式ヒーターの暖房を用いると

50％程度短くなるとの指摘もある。エンジ

ンを持たないEVでは、エンジンから発生

する排熱を暖房に用いることができず、暖

房時のエアコン効率を上げる工夫が航続距

離を伸ばすには重要となっている。

暖房時の電力消費が大きい電気式ヒー

ターと比べ、より効率的なヒートポンプ空

調の採用が今後増加すると野村では考えて

いる。デンソーと豊田自動織機はヒートポ

ンプの弱点である極寒時の暖房性能を向上

させたシステムを実用化する等、両社のエ

アコン関連製品の製品力・開発力に注目し

たい。デンソーのエアコン関連ビジネスの

利益率は全社平均を下回っていると推定さ

れるが、電動車の普及が見込まれる中、エ

アコンの付加価値が中期的に上昇し、全社

利益率の改善に貢献しよう。

また、電動車ではエンジン停止時等の冷

房のため電動コンプレッサーが必要である。

EV用の電動コンプレッサーの単価は通常

製品に比べて高く、電動コンプレッサーを

手掛ける豊田自動織機等にとって電動化は

業績面で追い風となろう。また、人が直接

触れるシートを冷やす・温めると、エアコ

ンの消費電力を削減する効果がある。快適

性だけでなく、省電力に貢献するシート

ヒーター等の採用増はシートメーカーの業

績に中期的に寄与しよう。

電動車ではPCUやインバータのケースと

してアルミダイカストが用いられる。電子

部品を保護するケースとして、品質要求を

満たしながら、拡大する生産数量に対応で

きるメーカーは少ない。また、軽量化に貢

献する部品としてサブフレーム等でのアル

ミの採用増も予想される等、アルミダイカ

ストメーカーの活躍余地は広がりつつあり、

日系大手ではリョービやアーレスティが恩

恵を受けよう。� （山岡　久紘）

8

第３６５２号　　野　村　週　報　　平成３１年２月２５日　第三種郵便物認可

銘柄研究

働き方改革が追い風

当社は、1953年創業のNECの連結子会社

で、情報通信システムを設計、構築、保守運

用するSIer（システムインテグレーター）

である。民間企業、官公庁、通信事業者な

ど幅広い顧客基盤を持つこと、SIerであり

ながら工事施工を行う通信建設会社でもあ

ることが当社の特徴である。

事業は、主に企業オフィス向けの企業

ネットワーク、主に通信事業者向けのキャ

リアネットワーク、主に官公庁向けの社会

インフラの、３つからなる。近年は働き方

改革などでオフィス環境を改善する動きが

あり、ICT（情報通信技術）と設備の両面で

オフィス環境の改善を提供できる企業ネッ

トワーク事業への追い風となっている。

全事業が伸長し20.3期も増益継続

2018年４～12月期の営業利益は前年同期

比41％増。企業ネットワーク事業では追い

風を活かし増益が継続、キャリアネット

ワーク、社会インフラの両事業でも緩やか

な需要回復とコスト管理の徹底で増益を達

成した。同様の傾向は継続し、20.3期営業

利益は前期比９％増と増益が継続しよう。

今後の注目点は、人員キャパシティ制約

下で成長事業の企業ネットワークが一層の

売上成長が可能なのか、その他２事業で5G

（第５世代通信）などのテーマに絡み需要

を拡大できるかだろう。前者は20.3期から

の次期中期経営計画での施策、後者は18年

のKDDIとの基地局建設の合弁会社設立の

効果などに注目している。� （吉岡　篤）

〈発行済株式総数〉� 4,977万株〈上場市場〉� 東〈時　　価〉2.18�現在� 2,495円〈売買単位〉2.18�現在� 100株

〈株価収益率〉19.3�期連結予想基準� 15.1倍〈株価純資産倍率〉18.3�期連結実績基準� 1.2倍〈自己資本当期純利益率〉18.3�期連結実績� 7.6％〈自己資本比率〉18.3�期連結実績� 47.9％

13 14 15 16 17 181,250

1,500

1,750

2,000

2,250

2,500

2,750

3,000

3,250円

19年

NECネッツエスアイコード1973 〈情報・通信〉

決算期（日本式連結）

売上高 営 業利 益

経 常利 益

親 会 社株主利益

1株当たり当期純利益

1株当たり配 当 金

15.3� 292,164� 16,158� 16,189� 7,791� 156.7� 64

16.3� 279,961� 14,111� 14,133� 5,996� 120.8� 70

17.3� 257,912� 9,974� 9,975� 6,549� 131.9� 72

18.3� 267,939� 11,057� 10,957� 7,357� 148.2� 74

19.3（予）� 278,000� 12,400� 12,400� 8,200� 165.2� 78

20.3（予）� 293,400� 13,500� 13,500� 8,900� 179.3� 81

� 百万円� 百万円� 百万円� 百万円� 円� 円

9

第三種郵便物認可　　平成３１年２月２５日　　野　村　週　報　　第３６５２号

銘柄研究

ファイン化学企業として評価

世界トップクラスのシェアを誇るポリプ

ロピレン（PP）コンパウンド等に強みを持

つ総合化学企業である。

当社は2013～16年にかけてフェノールの

千葉拠点の停止、高純度テレフタル酸のイ

ンドネシア拠点の他社譲渡、TDI（トリレ

ンジイソシアネート）の鹿島拠点の停止等

抜本的な事業見直しを行った。その結果、

19.3期野村予想ベースでは全社営業利益の

６割強がファインケミカルとなっている。

汎用化学分野でもエチレン等の輸出は少

なく、国内主要顧客の自動車向け等では原

料ナフサ価格連動の販売価格決定方式が採

用され、アジア市況低迷の悪影響は受け難

いと野村では考えている。

モビリティ事業で高い競争力を持つ

20.3期の自動車の世界需要は伸び悩みが

予想されるが、当社はモビリティ事業で自

動車向けPPコンパウンドやエラストマー

等競争力を持つ製品が多く、同事業の業績

は堅調に推移すると見ている。モビリティ

事業の機能性ポリマーも、スマートフォン

需要は減退しているが、搭載カメラのデュ

アル、トリプル化でカメラレンズ用樹脂の

１台当たり使用量が増加している。

ヘルスケアはメガネレンズの販売好調と

原料価格の下落により業績好調である。

フード＆パッケージについても20.3期にか

けて、包装フィルムやコーティング機能材

料等で、原料安の恩恵を享受しよう。

� （岡嵜　茂樹）

〈発行済株式総数〉� 2億451万株〈上場市場〉� 東〈時　　価〉2.18�現在� 2,799円〈売買単位〉2.18�現在� 100株

〈株価収益率〉19.3�期連結予想基準� 6.8倍〈株価純資産倍率〉18.3�期連結実績基準� 1.1倍〈自己資本当期純利益率〉18.3�期連結実績� 14.9％〈自己資本比率〉18.3�期連結実績� 35.7％

13 14 15 16 17 18500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

4,000

4,500円

（注）17.9　5→1 株式併合　　 株式併合を考慮した修正株価である。

権利落ち

19年

三井化学コード4183 〈化学〉

決算期（日本式連結）

売上高 営 業利 益

経 常利 益

親 会 社株主利益

1株当たり当期純利益

1株当たり配 当 金

15.3� 1,550,076� 42,040� 44,411� 17,261� 86.2� 25

16.3� 1,343,898� 70,926� 63,183� 22,963� 114.8� 40

17.3� 1,212,282� 102,149� 97,196� 64,839� 324.1� 70

18.3� 1,328,526� 103,491� 110,205� 71,585� 358.4� 90

19.3（予）� 1,482,629� 100,978� 113,282� 80,982� 411.4� 100

20.3（予）� 1,518,606� 112,468� 119,872� 75,872� 391.1� 110

� 百万円� 百万円� 百万円� 百万円� 円� 円

10

第３６５２号　　野　村　週　報　　平成３１年２月２５日　第三種郵便物認可

銘柄研究

SI事業、サプライを手掛ける

パソコン、サーバー、複写機などのハー

ドウェア、会計を中心としたソフトウェア

など、幅広い製品を取り扱うシステムイン

テグレータ。売上の61％はハード・ソフト

ウェアを扱うシステムインテグレーション

（SI）事業、残り39％はオフィス用サプライ

やSI事業の保守ビジネスが占める。

2018.12期の営業利益は481億円（前期比

８％増益）と、会社計画（473億円）を上

回って着地した。半期別では、パソコンの

単体販売など、低収益案件増加に伴う利益

率低下に苦しんだ上期は前年同期比１％営

業増益と軟調だったが、18年８月以降は複

数製品の販売を重視する戦略に変更し、下

期は同19％営業増益と業績が急回復した。

複数ソリューション提案が奏功

18.12期下期以降、当社は製品の販売台

数や売上を無理に追わず、複数のソリュー

ション提案による効率性改善や低収益案件

削減による収益性改善などを意識して行動

する営業戦略に変更したが、早期にこの効

果が出始めている。

19.12期営業利益は520億円（前期比８％

増益）と、会社計画（504億円）を上回る

と野村では予想する。上記営業戦略の遂行

などにより、会社計画ほど収益性は大きく

は落ち込まないと考えている。19.12期は

Windows� 10への更新需要の拡大なども業

績の追い風になるだろう。圧倒的な営業力

を武器に、中堅・中小企業向け市場で安定

成長が続くと予想する。� （田中　誓）

〈発行済株式総数〉� 1億9,000万株〈上場市場〉� 東〈時　　価〉2.18�現在� 4,165円〈売買単位〉2.18�現在� 100株

〈株価収益率〉19.12�期連結予想基準� 22.2倍〈株価純資産倍率〉18.12�期連結実績基準� 3.4倍〈自己資本当期純利益率〉18.12�期連結実績� 15.2％〈自己資本比率〉18.12�期連結実績� 56.5％

13 14 15 16 17 180

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000円

（注）14.6　1→3 株式分割、18.3　1→2 株式分割　　 株式分割を考慮した修正株価である。

権利落ち

権利落ち

19年

大塚商会コード4768 〈情報・通信〉

決算期（日本式連結）

売上高 営 業利 益

経 常利 益

親 会 社株主利益

1株当たり当期純利益

1株当たり配 当 金

15.12� 609,045� 37,311� 38,240� 23,705� 125.0� 50

16.12� 643,417� 39,684� 40,780� 26,675� 140.7� 60

17.12� 691,166� 44,386� 45,460� 31,560� 166.5� 70

18.12� 759,871� 48,058� 49,285� 33,601� 177.2� 85

19.12（予）�810,000� 52,000� 53,200� 35,600� 187.8� 90

20.12（予）�835,000� 56,000� 57,200� 38,300� 202.0� 100

� 百万円� 百万円� 百万円� 百万円� 円� 円

11

第三種郵便物認可　　平成３１年２月２５日　　野　村　週　報　　第３６５２号

銘柄研究

グローバル事業が拡大

当社は日立製作所を大株主とするリース

会社である。日立家電の販売促進のための

月賦販売会社が前身の日立クレジットと、

日本初のメーカー系リース会社である日立

リースが2000年に合併して誕生した。18年

12月末の総資産は3.6兆円にのぼる。

1975年に香港に海外拠点を設けて以降、

欧米やその他アジア地域に進出しており、

18.3期の売上総利益の５割以上をグローバ

ル事業が占める。特に欧州事業は同３割を

占めるほどに成長した。16年には三菱UFJ

フィナンシャル・グループ（MUFG）及び

三菱UFJリースと資本業務提携を開始。日

立グループ及びMUFGの強みを生かし、

インフラ開発へ出資を行っている。

18年度業績は好調、さらなる成長へ

18年４～12月期決算は順調である。過去

最高益を見込む会社通期計画に対しての進

捗は当期利益で80％を超過した。中国を除

く海外３地域の売上総利益が前年同期比

10％増加し、業績をけん引している。貸し

倒れはすべての地域で低位に安定しており、

業績の下振れリスクは小さかろう。

18年度は中期経営計画の最終年度に当た

る。現中計では成長セカンドステージとし

てグローバル事業の成長、日本事業の資産

効率の向上、パートナーとの提携を含めた

積極的な投資を掲げた。野村では19年度か

ら始まる次期中期経営計画では海外での提

携、買収による事業の拡大などさらなる成

長に期待している。� （坂巻　成彦）

〈発行済株式総数〉� 1億2,483万株〈上場市場〉� 東〈時　　価〉2.18�現在� 2,522円〈売買単位〉2.18�現在� 100株

〈株価収益率〉19.3�期連結予想基準� 8.0倍〈株価純資産倍率〉18.3�期連結実績基準� 0.8倍〈親会社所有者帰属持分当期利益率〉18.3�期連結実績� 8.8％〈親会社所有者帰属持分比率〉18.3�期連結実績� 10.9％

13 14 15 16 17 181,500

1,750

2,000

2,250

2,500

2,750

3,000

3,250

3,500

3,750円

19年

日立キャピタルコード8586 〈その他金融〉

決算期（IFRS）

15.3� 356,291� 35,598� 24,140� 206.5� 60

16.3� 365,354� 46,667� 32,694� 279.7� 84

17.3� 370,860� 46,033� 32,926� 281.7� 86

18.3� 404,124� 44,295� 32,057� 274.3� 86

19.3（予）� 430,187� 51,697� 36,904� 315.7� 99

20.3（予）� 461,364� 55,763� 39,807� 340.6� 107

売 上収 益

税 引 前当期利益

親会社所有者帰属当期利益

基本的1株当たり当期利益

1株当たり配 当 金

� 百万円� 百万円� 百万円� 円� 円

12

第３６５２号　　野　村　週　報　　平成３１年２月２５日　第三種郵便物認可

正式離脱日の３月29日が目前に迫ってき

ているにもかかわらず、EU（欧州連合）離

脱を巡る英・EUの交渉は平行線を辿って

おり、不透明感の強い状況が続いている。

確かに、英景気に深刻なダメージが及ぶ

「合意なき離脱」（ハードブレグジット）が

実現する可能性は大きく低下している。英

下院の過半数が、「秩序ある離脱」（ソフト

ブレグジット）を支持していることを踏ま

えれば、与党・保守党の一部勢力が掲げる

ハードブレグジット案が議会を通過するシ

ナリオの実現は見込み難い。しかし、リス

クシナリオの実現確率はゼロ、とまでは言

い切れない。こうした不透明感が持続する

限り、英企業ではヒトやモノへの投資を手

控える傾向が続くだろう。

その影響はすでに労働市場に色濃く表れ

ている。英雇用統計によれば、賃金上昇率

（賞与除く現金給与総額）は2018年９～11月

に前年同期比＋3.3％と、08年９～11月以来

の伸び率まで上昇した。表面的には、英企

業はヒトへの投資に消極的になっているよ

うには見えない。しかし、労働需給のタイ

ト化を踏まえた推計と比べると、足元の賃

金上昇率は不十分と言わざるを得ない（図）。

失業率は昨年９～11月に4.0％と、約43年

振りの低水準にまで低下している。これに

は、16年の国民投票結果を受けて、EUか

らの就労目的の移民（年間純流入数）が、

国民投票前の14万人から５万人まで大きく

減少していることも影響していよう。

先行き、英国のソフトブレグジット路線

が一段と鮮明になる場合は、既往の労働需

給のタイト化が賃金上昇率の加速に反映さ

れるようになろう。国内のインフレ圧力が

高まる中では、BOE（英中銀）は利上げ継

続を選択する公算が大きい。�（須田　吉貴）

英賃金上昇率はEU離脱懸念が重石に

経済データを読む

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推計

賃金上昇率

EU離脱懸念が重石となっている可能性

（年）

（前年比％）

英賃金上昇率とその推計

（注）賃金上昇率を、 2四半期先行の失業率で単回帰分析した結果に基づく。推計期間は2002～15年。

（出所）英統計局より野村作成

13

第三種郵便物認可　　平成３１年２月２５日　　野　村　週　報　　第３６５２号

再生医療を手掛ける有望な企業が、次々

と勃興している。再生医療業界が盛り上が

る中、再生医療を実用化する上で特有の課

題も浮き彫りになってきた。

再生医療が実用化することで、難病や脳

の病気など、有効な治療法のない病気の患

者に光明が差すと期待されている。また臓

器の機能が再生することを示せれば、対症

療法しかなかった病気の患者に、根本治療

を提供しうる点も、期待されている。

日本では、世界に先駆けて再生医療の早

期実用化に向けた規制緩和が進められ、開

発や薬事（医薬品などの承認申請のための、

厚生労働省への提出書類の作成や申請、厚

生労働省との折衝など）のハードルが下

がった。しかし、規制緩和の法律の施行か

ら４年強で早期実用化されたのは、テルモ

のハートシートとニプロのステミラックの

２製品に留まる。

再生医療の実用化の遅れは、以下の３点

に拠るところが大きい。第１に、研究開発

の支援体制の不備である。開発品の原点で

ある大学や研究機関から育成する企業への

開発品の橋渡しや、橋渡しを前提とした助

成金や投資ファンドからの出資など、支援

体制が十分に整っていない。

第２に、再生医療の開発や製造を正しく

導ける専門家、再生医療の開発や製造に造

詣の深い医薬品や医療機器メーカ、開発や

製造の受託企業、原料供給企業が少ない。

再生医療の各分野の専門の企業などでコン

ソーシアムを組織し、各社で不足する部分

を補完しあう取り組みが進んでいない。

第３に、医薬品や医療機器メーカの採算

性への懸念である。規制緩和で、本承認前

に仮承認制度が追加されたものの、仮承認

中の数年間は、対象の患者や医療機関など

の市場が限定される。加えて、再生医療が

本承認されたとしても、研究開発への投資

額や製造原価などに見合うだけの高い薬価

が付いているとは限らない。

2019年は、再生医療の臨床試験や製品化

に向けた薬事交渉が相次ぎ、再生医療の実

用化の試金石となろう。今後も再生医療の

規制緩和を活用し、高い薬価が付くことが

期待される、再生医療でしか治らないよう

な難治性の病気の患者に対して開発を進め

ることが望ましい。再生医療に関わる企業

が増え、再生医療の実用化が加速すること

を期待したい。� （石川　大介）

再生医療の実用化に向けた期待

新産業の潮流

14

第３６５２号　　野　村　週　報　　平成３１年２月２５日　第三種郵便物認可

ESG（環境・社会・企業統治）投資を３

兆円規模で行うGPIF（年金積立金管理運

用独立行政法人）は、昨年12月にTCFD（気

候関連財務情報開示タスクフォース）への

賛同を表明、環境・社会が資本市場に与え

る負の影響を軽減し、長期的な収益向上を

目指したESG投資を続けていくとした。

TCFDは主要25カ国・地域の中央銀行や

財務省、IMF（国際通貨基金）、世界銀行

等の代表が参加し、国際金融の規制・監督

を担う金融安定理事会が、金融機関の気候

変動問題への対処法検討を目的として2015

年に設置した組織だ。

TCFDは17年に公表した報告書で、異常

気象が企業活動や不動産に損害を与えるリ

スクや、気候変動抑制の為に規制・政策の

転換が生じ、二酸化炭素排出にかかるコス

トや訴訟が増加して企業収益を圧迫するリ

スクを指摘した。つまり低炭素経済への社

会転換に対応できない企業の株式等への投

資は、将来に著しく減価する可能性の高い

「座礁資産」を保有していることに等しい、

と主張しているのである。逆に、低炭素経

済に適応し、燃料効率向上等の技術を高め

る企業には、長期的な収益機会があると提

言。企業は気候変動対策を行い、投資家に

その情報を開示すべきとした。

今年１月末で世界585機関がTCFDに署

名、日本でも51機関が署名した。資産運用

の場では、一部の海外年金が気候変動リス

クの高い銘柄の除外や、環境先進技術を有

する企業への集中投資を始めている。

日本政府もこの提言を支持し、上記報告

書を解説し、企業向けに情報開示の方法や

セクターごとの重要な開示ポイントを掲載

した「TCFDガイダンス」を発行した。ま

た、＋２℃、＋４℃の気温上昇シナリオ別

に、企業のビジネスへの影響を分析する

「TCFDシナリオ分析支援事業」を開始し

た。今後は、国際的に通用し得る環境情報

開示の在り方や気候変動リスク管理につい

て、企業と投資家の対話の場を設け、更に

企業の署名を増やしたいとしている。

気候変動への適応は、社会責任の観点で

のみ重要なのではない。ESG投資が拡大し、

政府が企業活動や情報開示に提言する姿勢

に変わる中、適切に気候変動リスクに対処

し、情報開示を進めることが、企業の持続

的な成長にとって重要な要素となるのでは

ないだろうか。� （高田　晴夏）

GPIFが賛同するTCFDとは

資産運用

15

第三種郵便物認可　　平成３１年２月２５日　　野　村　週　報　　第３６５２号

インドネシアでは昨今、P2Pレンディン

グ市場が拡大している。P2Pレンディング

とは、銀行等の金融機関を通さずに、イン

ターネットを経由して資金の貸し手と借り

手を結び付ける仕組みを指す。

インドネシアにおけるP2Pレンディング

による累計融資額は2017年末の2.6兆ルピ

ア（約210億円）から18年10月末には16兆

ルピアへと６倍に増加した。また、零細・

中小企業が中心である借り手の口座数は同

期間に26万口座から281万口座へと11倍に

増加した。

P2Pレンディングによる融資拡大の背景

として次の３点が挙げられる。第１に、多

くの零細・中小企業が銀行融資を受けられ

ていない。国際金融公社によると、零細・

中小企業の資金不足額は17年時点で1,659

億ドル（GDP〈国内総生産〉比19％）と推

定された。第２に、国民の銀行口座保有率

が低い。世界銀行によると、同国の銀行口

座を保有する15歳以上人口の割合は17年時

点で48％に留まり、世界平均の67％を下

回った。第３に、インターネット利用者数

の増加である。インドネシア・インター

ネットサービスプロバイダー協会によると、

携帯機器やパソコンを通じたインターネッ

ト利用者数は00年の190万人から17年には

1.4億人に増加し、総人口の５割超を占めた。

P2Pレンディングに関する規制が16年に

導入されて以降、インドネシア金融サービ

ス庁（OJK）に登録されたプラットフォー

ム運営会社数は毎月増加しており、18年末

時点で88社に達している。ただし、国内に

は未登録企業も数多くあり、一部の悪質な

業者による債務者への過剰な取り立てと

いった問題も発生している。インドネシア

フィンテック協会はP2Pレンディングのイ

メージ悪化懸念を払拭するため、18年７月

に行為規範を導入した。また、OJKは悪質

な業者に対する取り締まりを強化し、消費

者からの信頼向上を図ることで、P2Pレン

ディング業界の発展を後押ししている。

インドネシアのP2Pレンディング市場の

中長期な成長を見込み、国内の大手銀行や

国内外の企業がプラットフォーム運営会社

と提携する事例も数多く見られる。銀行

サービスへのアクセスがない零細・中小企

業や個人への金融サービスの提供を可能と

する新たな仕組みが今後どのように発展し

ていくのか、注目したい。�（北野　陽平）

インドネシアで拡大するP2Pレンディング市場

資本市場の話題

天眼鏡

16

第３６５２号　　野　村　週　報　　平成３１年２月２５日　第三種郵便物認可

◆定額料金で使い放題の「サブスクリプ

ション」というサービスをご存じだろう

か。音楽や動画の視聴などでお馴染みだ

が、最近は「これもそうなの？」といった

ものまで登場し、広がりを見せつつある。

◆お好みの車・乗りたい車を自由に選択

し、好きなだけ楽しみたい。そんな人に

向けた愛車サブスクリプションサービス

「KINTO（キント）」を始めたのは、ト

ヨタ自動車。税金や保険の支払い、車両

のメンテナンスなどの手続きをまとめて

パッケージ化したものであり、日本の自

動車メーカーによる本格的な月額定額

サービスは初めての試みという。これま

で車を所有するのは敷居が高いイメージ

があったが、これなら簡単にカーライフ

をスタートできて、違う車種を試したく

なったら乗り換え、不要になったら気軽

に返却もできる。同社によると、「必要

な時にすぐに現れ、思いのままに移動で

きる、まさに孫悟空の“筋きん

斗と

雲うん

”のよう

な存在」を目指すとか。2019年初めから

東京地区でトライアルを実施し、段階的

に全国に拡大していく計画である。

◆一方、飲食業界でも定額制を掲げる

サービスが登場している。大阪の㈱

REARS（リアーズ）が展開する月額定額

クルマもフードも定額制サービスで制サービス「フードパスポート」は、飲食

店の余剰食材をシェアリングするユニー

クな試みだ。飲食店と消費者が専用アプ

リ「フードパスポート」に登録し、飲食店

は仕込みすぎたり、キャンセルが出たり

して余った料理を撮影する。アプリに写

真やメニューの内容、提供日時、提供可

能人数などを掲載して来店者を募集。消

費者は、現在地に近い提供店（あるいは、

食べたいメニュー）を検索して来店する

という流れ。ワンドリンクの注文が必要

な店舗もあるが、月額2,980円で毎日１回

利用できるメリットは大きい。現在、大阪

市を中心に300店舗以上が登録している。

◆使えば使うほどお得になるのは、消費

者にすればうれしい話だ。サービスのさ

らなる拡充を願いたいものである。

野村證券からのお知らせ当社で取り扱う商品等へのご投資には、各商品等に所定の手数料等（国内株式取引の場合は約定代金に対して最大1.404％（税込み）（20万円以下の場合は、2,808円（税込み））の売買手数料、投資信託の場合は銘柄ごとに設定された購入時手数料（換金時手数料）および運用管理費用（信託報酬）等の諸経費、等）をご負担いただく場合があります。また、各商品等には価格の変動等による損失が生じるおそれがあります。商品ごとに手数料等およびリスクは異なりますので、当該商品等の契約締結前交付書面、上場有価証券等書面、目論見書、等をよくお読みください。

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野

　

村

　

週

　

報

昭和二十二年六月十七日

第

三

種

郵

便

物

認

可

第三六五二号（月曜日発行）

平成三十一年二月二十五日

　　　　　��

東京都中央区日本橋一丁目九番一号

発行所�

〒103-8011

　　　　　��

野

村

證

券

株

式

会

社

発行人　�

鳥　　海　　清　　志

定　価　　一

部

七

三

円

（

送

料

・

税

込

）