April 2014 Nordisk Økonomi - Danske Bank · 2014-04-04 · Sverige: Fra modvind til medvind i 2014 - høj vækst og stigende beskæftigelse i Sverige Norge: Op i omdrejninger - eksporten

www.danskeresearch.com

Investeringsanalyse

April 2014

Nordisk ØkonomiØkonomi og finans

� Danmark: Mens vi venter på opsvinget - trods svag afslutning på 2013 er der grundlag for fremgang i dansk økonomi

� Sverige: Fra modvind til medvind i 2014 - høj vækst og stigende beskæftigelse i Sverige

� Norge: Op i omdrejninger - eksporten og mere lempelige kreditforhold trækker væksten op i Norge

� Finland: Opsvinget lader vente på sig - lav indenlandsk efterspørgsel holder finsk økonomi nede

2 | April 2014 www.danskeresearch.com

No

rdic O

utlo

ok

Nordisk Økonomi

Markets Research

Redaktionen afsluttet 26. marts 2014 Investeringsanalyse

Ansvarshavende redaktør:

Steen Bocian

Cheføkonom

+ 45 45 12 85 31

[email protected]

Makroøkonomi:

Las Olsen Danmark +45 45 12 85 36 [email protected]

Mikael Olai Milhøj Danmark +45 45 12 76 07 [email protected]

Roger Josefsson Sverige +46 (0)8-568 805 58 [email protected]

Frank Jullum Norge +47 85 40 65 40 [email protected]

Pasi Petteri Kuoppamäki Finland +358(0)105467715 [email protected]

Salgsansvarlige:

Thomas Thøgersen Grønkjær Head of Markets Research +45 45 12 85 02 [email protected]

Rolf Kofoed Head of Sales Copenhagen +45 45 12 69 92 [email protected]

Henrik Voetmann Mikkelsen Global Head of Equities +45 45 14 73 05 [email protected]

Anders Damgaard Derivatives Sales and Structuring +45 45 12 85 50 [email protected]

Jesper Ronald Petersen FX Sales and Structuring +44 (0)20 7410 8149 [email protected]

Bo Wetterstein Debt Capital Markets +45 45 14 72 83 [email protected]

Lars Worsøe Andersen Fixed Income +45 45 14 69 97 [email protected]

Leif Lindahl Head of Sales and Sales Trading, US + 1 212-2930340 [email protected]

Denne publikation findes også på websiden www.danskebank.dk/analyse.

Statistisk kildemateriale: Datastream, Macrobond Financial, OECD, IMF, National Institute of Economic and Social Research,

Danmarks Statistik og andre nationale statistiske institutter samt egne beregninger.

http://www.danskebank.dk/analyse.

http://www.danskebank.dk/analyse.


No

rdic O

utlo

ok

Nordisk Økonomi

Indhold

Danmark Mens vi venter på opsvinget 4

Prognosen i tal 10

Sverige Fra modvind til medvind i 2014 11

Prognosen i tal 19

Norge Op i omdrejninger 20

Prognosen i tal 25

Finland Opsvinget lader vente på sig 26

Prognosen i tal 34

Globalt Opsvinget fortsætter med bump på vejen 35

Makroøkonomisk prognose 36

Finansiel prognose 37

Nordisk Økonomi er en kvartalspublikation, der fokuserer på de økonomiske udsigter for de nordiske lande og sætter den økonomiske

udvikling på vores hjemmemarkeder i en international sammenhæng. Kvartalspublikationen Det Store Billede præsenterer vores

forventninger til udviklingen i den internationale økonomi.

Som et supplement til Nordisk Økonomi og Det Store Billede kan man på Danske Analyses hjemmeside

www.danskebank.dk/danskeanalyse finde bankens aktuelle syn på den økonomiske udvikling i følgende lande/områder :

Danmark

Sverige

Norge

Finland

USA

Storbritannien

Euroområdet

Schweiz

Central- og Østeuropa/EMEA

Asien

http://www.danskebank.dk/analyse


No

rdic O

utlo

ok

Nordisk Økonomi

Danmark

Mens vi venter på opsvinget

Dansk økonomi har skuffet, og vi har længe ventet på det økonomiske

opsving. Det gør vi fortsat. Det er dog vores vurdering, at vendingen

er nært forestående, og at vi allerede i år ser væksten nærme sig et

normalt niveau.

Væksten ventes at være trukket af en kombination af stigende for-

brug og stigende eksport. På den helt korte bane synes eksport-

udsigterne dog at være lysere end forbrugsudsigterne.

Vi venter en beskeden fremgang i det private forbrug drevet af sti-

gende disponibel indkomst og en svagt tiltagende forbrugs-

tilbøjelighed. Vi ser ikke på nuværende tidspunkt grund til at forven-

te en voldsom forbrugsvækst.

Der er ikke basis for yderligere ekspansiv økonomisk politik over de

kommende år. Økonomien må selv finde tilbage på benene.

Opsvinget ulmer

Der er ingen tvivl om, at konsekvenserne af den globale økonomiske og

finansielle krise har været langt større, end de fleste havde forventet. Den

største overraskelse i relation til dansk økonomi har imidlertid været varighe-

den af krisen. Forudsætningerne for økonomisk vækst har igennem et stykke

tid været til stede, men svigtende efterspørgsel har stukket en kæp i hjulet på

den økonomiske vækst.

Selv om opsvinget er udeblevet, så er der alligevel tegn på bedring, og vi

venter, at det over prognoseperioden kommer til at udvikle sig til et mere

reelt økonomisk opsving. Vi venter således en vækst i år på 1,5 % stigende til

lidt over 2 % i 2015. Den tiltagende vækst ventes at sikre en svagt stigende

beskæftigelse, men da beskæftigelsen allerede er steget, selv om væksten har

været meget begrænset, så forventer vi kun en beskeden fremgang i beskæfti-

gelsen frem mod udgangen af 2015.

Baggrunden for optimismen er særligt udsigten til fortsat økonomisk bedring

i Europa. Hertil kan man lægge, at vi gennem de seneste år med økonomisk

krise også har fået bedre styr på en række af de indenlandske økonomiske

ubalancer, som ellers har tynget dansk økonomi. Konkurrenceevnen er for-

bedret, boligmarkedet er mere stabilt, og dermed er forudsætningerne for

både eksportdrevet og indenlandsk drevet vækst til stede. Den økonomiske

politik – bredt defineret – ventes at være svagt ekspansiv over de kommende

to år, hvilket også er med til at understøtte vækstbilledet. Men det er værd at

understrege, at det næppe bliver ændringer i den økonomiske politik, som

kommer til at vende de økonomiske konjunkturer herhjemme. Friheds-

graderne i den økonomiske politik udnyttes allerede stort set maksimalt, og

der er derfor ikke basis for yderligere stimuli.

Ændringer i forhold til seneste prognose

Kilde: Danmarks Statistik og Danske Bank

Dansk økonomi er på vej op i gear


% å/å 2014 2015 2014 2015

BNP 1,5 2,0 1,5 2,1

Privatforbrug 1,1 1,5 0,9 1,5

Offentligt forbrug 1,7 0,5 1,1 0,6

Faste bruttoinvesteringer 2,2 2,8 -0,8 2,8

Eksport 2,8 3,4 3,1 3,6

Import 2,3 2,6 2,0 2,7

Bruttoledighed (1000 personer) 145 140 148 139

Inflation 1,0 1,5 1,3 1,5

Offentlig saldo, % af BNP -1,0 -2,3 -1,5 -2,8

Betalingsbalance, % af BNP 6,8 6,1 7,1 7,2

Nuværende prognose Tidligere prognose


No

rdic O

utlo

ok

Nordisk Økonomi

Vi tegner stort set samme billede af dansk økonomi, som vi gjorde i vores

seneste prognose fra december. Nationalregnskabstallene for 4. kvartal skuf-

fede, men vi vurderer, at det primært var midlertidige faktorer, som trak ned.

Om noget, så er vi blevet lidt mere optimistiske med hensyn til væksten

fremadrettet.

Prognosen er baseret på nationalregnskabstal, der dækker til og med 4. kvar-

tal sidste år. Den statistiske usikkerhed med hensyn til den økonomiske ud-

vikling i slutningen af sidste år er imidlertid betydelig. Nationalregnskabstal

revideres ofte ganske betydeligt, og selv om National-regnskabstallene for 4.

kvartal viste et fald i BNP på 0,5 % sammenlignet med kvartalet før, så kan

man statistisk set faktisk ikke på nuværende tidspunkt vide, om BNP reelt

faldt, da uændret BNP ligger inden for det statistiske udfaldsrum. Udover den

statistiske usikkerhed, så skal man være opmærksom på, at Danmarks Stati-

stik gennemfører en hovedrevision af Nationalregnskabstallene til september.

Det betyder, at billedet af de seneste års udvikling i dansk økonomi kan blive

ændret ganske markant. Danmarks Statistik fremfører, at revisionerne blandt

andet kommer til at hæve BNP i 2008 med 2,5 %. Det skyldes primært en

oprevision af investeringerne med 10,4 %, da de værdier, der skabes ved

forskning og udvikling med den nye metode bliver opfattet som investeringer

– indtil videre har det været opfattet som forbrug i produktionen. Det offent-

lige forbrug nedjusteres, mens det private forbrug opjusteres. Skattetrykket

nedrevideres statistisk set med næsten 3 procentpoint. Til gengæld opjusteres

væksten i det offentlige forbrug, da man forsøger at måle output i den offent-

lige produktion i stedet for input. Hvad revisionerne betyder for det samlede

vækstbillede, vides ikke på nuværende tidspunkt.

Stadig ikke meget opsving i forbruget

Som ventet bød 2013 heller ikke på et forbrugsopsving, men det var alligevel

overraskende, at der slet ikke var nogen vækst i forbruget i et år, hvor der var

en pæn stigning i realindkomsten, skattelettelser, rentefald og en markant

stigning i forbrugertilliden. En del af forklaringen er dog en teknisk finurlig-

hed i opgørelsen. Erstatninger i forbindelse med stormene Allan og Bodil

tæller nemlig med som et negativt forbrug af forsikringsydelser, men afspej-

ler ikke nogen reel tilbageholdenhed (opgørelsen af BNP bliver kun påvirket

marginalt, fordi ”faldet” i forbruget næsten bliver modsvaret af et tilsvarende

”fald” i importen af genforsikring). Renset for den effekt var der faktisk en

vækst på 0,4 % i privatforbruget i 2013, hvilket dog heller ikke er impone-

rende og klart under, hvad man kunne kalde normalvækst. Det er helt klart, at

husholdningerne også sidste år prioriterede opsparing frem for forbrug.

Forsikringseffekten vil trække privatforbruget op i begyndelsen af 2014, men

vi forventer også vækst, når vi ser længere frem. Vores prognose lyder på

0,3-0,4% fremgang per kvartal i 2014 og 2015, hvilket er betydeligt over,

hvad vi har set de sidste tre år. Det skyldes en forventning om stigende real-

indkomst, men primært, at husholdningerne forventes at forbruge en større

del af indkomsten, så opsparingen kommer lidt tættere på et normalt niveau

set i forhold til indkomsten.

Store revisioner af kvartalsvis BNP


Forbrug har ikke reageret på indkomst

Anm.: Indkomsten er disponibel bruttoindkomst, korrigeret for

skat af konverterede kapitalpensioner.



No

rdic O

utlo

ok

Nordisk Økonomi

Men om det faktisk kommer til at gå sådan, og i hvilket tempo, er særdeles

usikkert, hvilket udviklingen i 2013 tydeligt illustrerer. Husholdningerne har

stadig en betydeligt større gæld end for ti år siden, selv om værdien af deres

boliger og andre aktiver er på samme niveau som dengang set i forhold til

indkomsten. I hvert fald, hvis man ikke medregner værdien af pensions-

opsparingerne. Formentlig er der stadig et stærkt ønske i mange husholdnin-

ger om at nedbringe gælden yderligere, hvilket vil ligge som en dyne over

privatforbruget flere år frem.

Reallønnen stiger igen i 2014

Inflationen i 2014 tegner til at blive noget lavere, end vi tidligere havde reg-

net med. Først og fremmest har et fald i fødevarepriserne trukket ned, men

der har også været en usædvanligt lav stigning i huslejene. Faldet i fødevare-

priserne har været drevet af faldende råvarepriser, som nu ser ud til at være

slut. Til gengæld forventer vi nu et fald i olieprisen hen over resten af året

opgjort i kroner. Alt i alt har vi nedjusteret forventningen til inflationen i år til

1,0 %. Vi regner dog stadig med, at inflation for februar på bare 0,5 % i for-

hold til samme måned året før vil vise sig at være det laveste niveau i 2014.

Det er stadig i høj grad importen, der trækker inflationen ned. Forbrugerpri-

serne for tjenester steg 1,8 % i februar år-til-år.

Lønningerne på det private arbejdsmarked steg kun med 1,2 % sidste år, men

med inflation på bare 0,8 % var det alligevel nok til at sikre fremgang i real-

lønnen. Overenskomstaftalerne peger mod en lønvækst på op mod to procent

om året på det private arbejdsmarked de kommende tre år, men de lokale

lønforhandlinger vil givetvis trække lidt ned fra det udgangspunkt i år. Ikke

desto mindre betyder faldet i inflationen, at der også denne gang bliver tale

om stigende realløn, selv om skattelettelsen i 2014 er betydeligt mindre end i

2013. Både lønvækst og inflation forventes at stige i 2015 i takt med, at op-

svinget får bedre fat, om end stadig kun på et niveau, der afspejler, at der

fortsat er ledig kapacitet i økonomien.

Fremgang på boligmarkedet – men stadig skrøbeligt

Siden slutningen af 2012 har der været tegn på fremgang på det danske bo-

ligmarked, selvom fremgangen stadig er lille og ikke mindst skrøbelig. Selv-

om der i 3. kvartal 2013 var en lille afmatning i stigningen i det kvartalvise

husprisindeks på landsplan fra Danmarks Statistik, når der korrigeres for

sæson, så steg de sæsonkorrigerede huspriser med 0,8% i 4. kvartal 2013.

Fremgangen i 4. kvartal var dog ikke mere robust end, at huspriserne i følge

Realkreditrådets boligmarkedsstatistik faldt en smule i 4. kvartal 2013, også

når man korrigerer for sæson. De første indikationer af 2014 baseret på ho-

mes månedlige husprisindeks tyder på, at der har været svag fremgang i 1.

kvartal 2014. Vi forventer, at den langsomme bedring på boligmarkedet

fortsætter i både 2014 og 2015 i takt med, at økonomien kommer lidt mere op

i gear. Et arbejdsmarked i bedring sammen med meget lave renter vil under-

støtte fremgangen på boligmarkedet. Fremgangen forbliver dog skrøbelig.

Boligudbuddet af énfamiliehuse ligger stadig på et højt niveau, ligesom det

registrerede salg af énfamiliehuse ligger lavt. Selv om udviklingen i begge

har stabiliseret sig, så er det et udtryk for, at købelysten blandt forbrugerne

ikke er særlig stor.

Gælden er stadig stor

Kilde:Nationalbanken, Danmarks Statistik,og Realkredit Danmark

Inflationen stiger herfra


Boligmarkedet vil fortsætte sin svage fremgang


050

100150200250300350400450500

2000K12002K12004K12006K12008K12010K12012K1

Gæld Pensionsopsparing

Værdi af boliger Andre finansielle aktiver

% af disponibel indkomst


No

rdic O

utlo

ok

Nordisk Økonomi

Når man kigger på det danske boligmarked, er det vigtigt at holde sig for øje,

at tallene på landsplan dækker over store regionale forskelle. Selv om bolig-

markedet har været i svag bedring, så er det ikke noget, man mærker alle

steder. Mens boligpriserne er stigende i Region Hovedstaden, så er udviklin-

gen mere flad mange steder i provinsen. Huspriserne i Region Hovedstaden,

Region Sjælland og Region Midtjylland var i 4. kvartal 2013 højere end i 4.

kvartal 2012, mens de i Region Syddanmark og Region Nordjylland var

lavere. De regionale forskelle vil stadig være betydelige i de næste par år.

Ejerlejlighedspriserne har oplevet pæne prisstigninger i 2013 og lå i decem-

ber 2013 7,7 % højere end i december 2012. Set siden bunden i 2009 er det

blevet til en fremgang på knap 21 %. Ejerlejlighedspriserne bliver blandt

andet trukket op af en større rentefølsomhed, en mere spekulativ adfærd, samt

tendensen til at de ressourcestærke i fortsat stigende grad flytter mod de store

byer, der dominerer markedet for ejerlejligheder. Ligesom huspriserne så

forventes også ejerlejlighedspriserne at stige de næste par år.

Eksporten trækker

Eksporten har generelt klaret sig fornuftigt, siden den globale økonomiske og

finansielle krise for alvor satte ind i 2008. Det var også tilfældet i 2013. Eks-

porten steg fra slutningen af 2012 til slutningen af 2013 med 3,7 % – hvilket

må siges at være ganske fornuftigt hen over et år, hvor BNP i euro-området

samlet set kun steg med 0,5 %. Trods fremgangen i eksporten hen over året,

så var der lidt mislyde i 4. kvartal, hvor eksporten dykkede en smule. Efter

vores vurdering bør dette fald i eksporten ikke umiddelbart give anledning til

for dybe panderynker. Forudsætningerne for fremgang i eksporten hen over

prognoseperioden synes nemlig på nuværende tidspunkt fornuftige. Vores

eksportmarkeder oplever generelt set økonomisk fremgang – og lande som

Tyskland, Sverige og England leverer aktuelt set ganske høje vækstrater.

Sammenvejes PMI-tallene fra vores samhandelslande, ser det ud til, at frem-

gangen på vores eksportmarkeder kommer til at fortsætte til fordel for vores

eksportvirksomheder. Vi venter, at væksten i euroområdet i år kommer til at

ligge i størrelsesordnen 1,25-1,50 %, hvilket er en betydeligt højere vækst

end sidste år.

Det er ikke blot udviklingen på eksportmarkederne, der giver gode forudsæt-

ninger for eksportvækst over de kommende kvartaler. Det spiller også en

rolle, at lønvæksten herhjemme gennem de seneste år har ligget lidt lavere

end lønvæksten i de lande, vi primært handler med. Det har betydet en delvis

genopretning af den tabte konkurrenceevne, hvilket også understøtter ekspor-

ten over de kommende år. Vækstplanen samt finanslovsaftalen for 2014 er

også små skridt i den rigtige retning, da de sikrer bedre ramme-betingelser for

de danske eksportvirksomheder, blandt andet via en lidt lavere selskabsskat.

Dansk eksport hæmmes fortsat af et højt skatte- og afgiftsniveau, og der er

derfor god grund til yderligere initiativer i den retning, men det gavner trods

alt eksporten, at der tages små skidt i den rigtige retning.

Vi venter i det lys en eksportvækst i størrelsesordenen 2,5 % i år stigende til

3,5 % næste år. At eksportvæksten ikke forventes at blive højere, skal blandt

Store regionale forskelle på boligmarkedet


Eksportbarometret peger på eksportfremgang

Anm.: Vareeksporten er angivet ekskl. skibe og fly

Kilde: Danmarks Statistik, Macrobond og Danske Bank

Delvis genopretning af den tabte konkurrenceevne

Kilde: Eurostat og Danske Bank


No

rdic O

utlo

ok

Nordisk Økonomi

andet ses i lyset af, at den skrøbelige økonomiske situation i emerging mar-

kets forventes at trække både eksporten af varer og tjenester en smule ned.

Importen ventes også at stige, men den fortsat svage indenlandske økonomi

ventes at holde importvæksten under eksportvæksten. Det taler for nye rekor-

der med hensyn til udviklingen på betalingsbalancen, men da vi forventer en

lille svækkelse af bytteforholdet og faldende afkast på vores investeringer i

udlandet, så er det vores vurdering, at betalingsbalance-overskuddet kommer

til at falde en smule sammenlignet med rekordniveauet i 2013.

Hurtig vending på arbejdsmarkedet

Én af de store økonomiske overraskelser i 2013 har været, at beskæftigelsen

har været svagt stigende. Med en vækst på yderst beskedne 0,4 % for året

som helhed eller 0,6 % fra 4. kvartal 2012 til 4. kvartal 2013 ville man nor-

malt have forventet faldende beskæftigelse. Men ifølge National-regnskabet

er beskæftigelsen gennem 2013 steget med lidt mere end 20.000 personer –

og selv om andre statistikker antyder, at fremgangen nok ikke har været så

markant, som Nationalregnskabet viser, så rykker de ikke ved, at arbejdsmar-

kedet er i bedring.

Da vi forventer en tiltagende økonomisk vækst over prognoseperioden, så er

der grund til at forvente yderligere fremgang i beskæftigelsen. Denne opti-

misme understøttes også af Dansk Jobindex, som viser, at antallet af nye

jobannoncer lagt på nettet i februar nåede det højeste niveau siden 2008.

Dertil kommer, at både Danmarks Statistiks konjunkturbarometre samt

Greens konjunkturindikator peger i retningen af, at virksomhederne har pla-

ner om at øge beskæftigelsen.

Vi tvivler dog på, at fremgangen kan fortsætte i uforandret tempo. Vi tror

faktisk, at tempoet på jobskabelsen kommer til at gå en smule ned, da mange

virksomheder i udgangspunktet har rigeligt med arbejdskraft set i forhold til

produktionsomfanget. Men ikke desto mindre forventer vi svagt stigende

beskæftigelse. Vi forventer samlet set, at der vil blive skabt i størrelsesordnen

15-20.000 arbejdspladser frem mod udgangen af 2015. Beskæftigelsen ventes

primært at stige i servicesektoren. I byggeriet vil der her i begyndelsen af

2014 ses en midlertidig stigning i aktiviteten og beskæftigelsen. Fremgangen

i byggeriet i starten af i år skal ses i lyset af den milde vinter og orkanudbed-

ringerne.

Investeringstørken lakker mod enden

Dansk økonomi har været ramt på mange fronter, men ét af de store ofre for

den igangværende krise har været erhvervslivets investeringer. Investeringer-

ne nåede inden krisen satte ind et højt niveau – drevet af blandt andet en

hektisk byggeaktivitet koblet op på boblen på boligmarkedet. Siden er inve-

steringsaktiviteten faldet voldsomt, men der er efter vores vurdering grundlag

for, at 2014 kommer til at bryde med denne trend. Fremgangen i økonomien

ventes sammen med det generelt lave renteniveau, den stigende risikoappetit i

finansmarkederne og et mere stabilt bankudlån at danne baggrund for en

spinkel, men dog reel fremgang i erhvervslivets investeringer over de kom-

mende år. I vores seneste prognose forventede vi, at det såkaldte investe-

ringsvindue ville flytte investeringsaktivitet fra 2014 til 2013, men denne

Beskæftigelsen ventes at stige fremover


Investeringerne vil bidrage til væksten



No

rdic O

utlo

ok

Nordisk Økonomi

effekt ser ikke ud til at have været så stærk, at der er grund til at frygte et fald

i investeringerne i år.

Det er ikke alene i erhvervslivets investeringer, vi venter at kunne spore

fremgang. Det samme gælder boliginvesteringerne, som i år vil blive kunstigt

stimuleret af oprydningsarbejdet efter orkanerne Allan og Bodil, men som

også mere reelt vil blive skubbet langsomt fremad af den igangværende bed-

ring på boligmarkedet.

Den offentlige sektor ventes også i år at stimulere investeringsaktiviteten via

både direkte offentlige investeringer, men også via offentligt styrede investe-

ringsprojekter. Samlet set forventer vi en vækst i erhvervslivets investeringer

på 3 % i år stigende til 5 % næste år.

Fremgang i den offentlige sektor

Den offentlige sektor har i mange år været udfordret af mangelfuld styring. I

begyndelsen af krisen var der et voldsomt offentligt overforbrug sammenlig-

net med, hvad der var politisk besluttet, mens det modsatte har gjort sig gæl-

dende de seneste år. I 2013 så vi dog en ganske pæn fremgang i det offentlige

forbrug i løbet af året – trods konflikten på lærerområdet i 2. kvartal. Faktisk

nåede det offentlige forbrug både målt i faste og løbende priser ved slutnin-

gen af 2013 det højeste niveau nogensinde. Man kan naturligvis altid politisk

set argumentere for, at man ønsker et endnu større offentligt forbrug, men at

sige, at den offentlige sektor er skåret ind til benet, må siges at være en sand-

hed med modifikationer.

Målt i procent af økonomiens størrelse er det offentlige forbrugs betydning

faldet en smule over de seneste år – men trods faldet, så udgør det offentlige

forbrug fortsat over 28 % af BNP – det er markant mere end normalt for

dansk økonomi.

Fremgangen i det offentlige forbrug målt i faste priser gennem 2013 betyder,

at der er ikke er plads til fremgang i det offentlige forbrug gennem 2014, hvis

de opstillede mål i Finansloven for 2014 skal nås. Vi vurderer trods det, at det

offentlige forbrug kommer til at stige svagt gennem 2014. Det vil bringe

årsvækstraten op på 1,7 % – hvilket er noget højere end det, som regeringen

har forudsat i sin seneste prognose. Fremgangen i det offentlige forbrug vil

trække den offentlige beskæftigelse en smule op over prognoseperioden.

Svag stigning i det offentlige forbrug


Den offentlige beskæftigelse vil stige

Anm.: Tal er offentlig beskæftigelse ekskl. orlov. Databrud i 2.

kvartal 2013 som følge af lærerkonflikten er fjernet.



No

rdic O

utlo

ok

Nordisk Økonomi

Danmark: Prognosen i tal

Kilde: Danmarks Statistik, Nationalbanken, Macrobond, Danske Bank

Forsyningsbalance 2012 2012 2013 2014 2015

mia. kroner (årets priser) % å/å

Privatforbrug 895,6 -0,1 0,0 1,1 1,5

Offentligt forbrug 519,5 0,4 0,8 1,7 0,5

Faste bruttoinvesteringer 320,0 0,8 0,7 2,2 2,8

- Erhvervsinvesteringer 3,0 3,4 1,5 5,0

- Boliginvesteringer -8,0 -5,0 4,2 2,1

- Offentlige investeringer 7,7 -0,7 2,1 -6,2

Væksbidrag fra lagerændringer -0,3 0,2 0,0 0,0

Eksport 1000,4 0,4 1,2 2,8 3,4

- Vareeksport 610,7 -0,7 2,3 2,6 4,2

- Tjenesteeksport 389,7 2,3 -1,0 3,0 2,1

Import 907,7 0,9 1,7 2,3 2,6

- Vareimport 576,1 0,5 4,1 1,3 3,0

- Tjenesteimport 331,6 1,6 -3,0 4,2 1,9

Vækstbidrag fra nettoeksporten -0,2 -0,2 0,4 0,6

Bruttonationalprodukt 1825,6 -0,4 0,4 1,5 2,0

Økonomiske nøgletal 2012 2013 2014 2015

Betalingsbalancen, mia. kr. 109,2 135,4 130,0 121,0

- % af BNP 6,0 7,3 6,8 6,1

Offentlig sektors saldo, mia. kr. -71,9 -17,2 -20,0 -45,0

- % af BNP -3,9 -0,9 -1,0 -2,3

Offentlig bruttogæld, mia. kr. 821,0 826,9 826,0 871,0

- % af BNP 45,0 44,5 43,3 44,1

Beskæftigelse, ekskl. orlov (1000 pers.) 2728,3 2733,8 2748,5 2758,1

Bruttoledigheden (1000 pers.) 161,7 153,1 145,1 139,7

- % af arbejdsstyrken (DST definition) 6,1 5,8 5,5 5,3

Oliepris - dollar pr. tønde 112,0 109,0 104,0 98,0

Huspriser, % å/å -3,3 2,4 1,1 2,0

Lønniveau i den private sektor, % å/å 1,5 1,2 1,5 1,8

Forbrugerpriser, % å/å 2,4 0,8 1,0 1,5

Finansielle nøgletal 04-04-14 +3 mths +6 mths +12 mths

Repo-rente 0,20 0,20 0,20 0,20

2-årig swap-rente 0,67 0,70 0,75 0,80

10-årig swap-rente 2,09 2,10 2,30 2,70

EUR/DKK 7,466 7,46 7,46 7,46

USD/DKK 5,44 5,25 5,45 5,65

Prognose


No

rdic O

utlo

ok

Nordisk Økonomi

Sverige

Fra modvind til medvind i 2014

Her i vores første bud på en prognose for udviklingen i svensk øko-

nomi i 2014 håber vi på det bedste, men ser også en risiko for, at ud-

viklingen i de seneste år kan vende frygteligt tilbage.

Vi skrev i sidste udgave af Nordisk Økonomi, at det krævede en bed-

ring nu, hvis vi skulle fastholde vores positive syn på den svenske

konjunktursituation. Vores bønner blev hørt, og nationalregnskabet

for 4. kvartal 2014 viste pæn vækst i svensk økonomi. Samtidig blev

væksten i de foregående kvartaler oprevideret.

Selv om den stærke afslutning på 2013 skyldes midlertidige faktorer,

har vi hævet prognosen for væksten i 2014 til 3,0 %, mens vækst-

prognosen for 2015 er uændret 2,5 %.

Trods vores forventninger om et lavt pris- og lønpres er inflationstal-

lene fortsat med at overraske os nedad. Vi har derfor nedrevideret in-

flationsprognosen til 0,2 % (fra 0,5 %) i 2014 og 1,5 % (1,6 %) i 2015.

Svensk økonomi er i deflation i øjeblikket. Den ledende rente, repo-

renten, ligger på 0,75 %. Finanspolitikken er ekspansiv til briste-

punktet og ventes at blive strammet fra 2015. Ledigheden er over

8 %, og en fortsat fremgang i den indenlandske økonomi forudsætter

at der igen kommer gang i den eksterne efterspørgsel efter svensk

eksport.

Der kan drages et par konklusioner: (1) Det er nu nødvendigt, at

svensk økonomi kommer op i nærheden af det momentum, vi så, før

krisen; (2) Flere pengepolitiske lempelser vil være en hjælp for øko-

nomien, uanset hvor beskedne de så er. Riksbanken må derfor ned-

sætte renten. Hvad enten Riksbanken skrider til handling eller ej, ser

vi et fortsat – og stigende – behov for, at realøkonomien understøttes

af en lavere realrente.

Lempelig økonomisk politik

Vi indleder med at se på de vigtigste forudsætninger, når man skal udarbejde

en prognose for en lille, åben økonomi som den svenske: (1) de økonomiske

og finansielle forhold, herunder rente- og valutaudviklingen, udviklingen på

aktie- og boligmarkedet og finanspolitikken; og (2) den internationale udvik-

ling eller mere specifikt den vægtede importefterspørgsel på de svenske eks-

portmarkeder (den svenske ‘verdensmarkedsvækst’).

Ser vi først på de økonomiske og finansielle forhold, kan vi helt enkelt kon-

kludere, at den økonomiske politik fortsætter med at understøtte væksten selv

på den anden side af vores prognosehorisont. Den svenske centralbank, Riks-

banken, nedsatte repo-renten i december sidste år og vil holde renten på et

meget lavt nominelt niveau i en meget lang periode – i lighed med den ame-

rikanske og den europæiske centralbank samt en række andre store central-

banker. Vi ser en pæn sandsynlighed for, at Riksbanken må nedsætte renten

igen som følge af et fortsat lavt løn- og prispres. Ændringerne i markedsren-

terne de seneste kvartaler har betydet en stigende risikopræmie på obligatio-

Er tab af markedsandele den nye normal?

Kilde: National Institute for Economic and Social Research

(NIESR), Konjunkturinstituttet (KI), Sveriges Statistik(SCB) og

Danske Bank


No

rdic O

utlo

ok

Nordisk Økonomi

ner – ikke blot i USA (som følge af nedtrapningen af Federal Reserves obli-

gationsopkøb), men også i Sverige. Det giver høje – og stigende – realrenter

og øger dermed bekymringen over vækstudsigterne.

Vi venter imidlertid, at svensk økonomi får medvind her i 2014 – ikke mindst

fordi den svenske økonomi grundlæggende er i god stand sammenlignet med

de fleste andre vestlige økonomier og dermed kan nyde godt af den generelle

konjunkturudvikling. Der er derfor udsigt til en styrkelse af den svenske

krone og højere markedsrenter – en udvikling, der vil være motiveret af de

fundamentale faktorer – når først diskussionen om neddroslingen af den

amerikanske centralbanks obligationsopkøb er overstået på finansmarkeder-

ne. Vi venter, at den svenske krone vil blive styrket til omkring 8,60 mod

euroen, og at de lange swaprenter igen vil nærme sig 3 % på et års sigt.

Selv i lande, hvor finanspolitikken er rettet mod at påvirke de strukturelle

forhold, må de finanspolitiske beslutninger forventes at have konjunkturef-

fekter. Den seneste skattenedsættelse for lav- og mellemindkomstgrupperne

ventes derfor også at understøtte væksten i svensk økonomi i almindelighed

og i privatforbruget i særdeleshed i 2014. Det skal dog tilføjes, at de overve-

jende strukturelle indgreb, der er foretaget under de seneste regeringer –

hovedsagelig skattenedsættelser for lav- og mellemindkomstgrupperne –

bygger på en optimistisk antagelse om en potentiel vækst i svensk økonomi

på 2,5 %, hvilket er langt over vores eget skøn på 1,5 %. Vi forstår det politi-

ske rationale bag regeringens argumentation, men de stramme lovfæstede

krav til en bæredygtig finanspolitik betyder sandsynligvis, at regeringen på

lidt længere sigt (på den anden side af prognoseperioden) bliver nødt til at

trække nogle af sine løfter tilbage eller endda skære ned i de offentlige udgif-

ter (eller øge skatterne). Vi venter alt i alt en vækst i de offentlige udgifter på

1,7 % i 2014, men væksten falder til 0,3 % i 2015, når valget er overstået, og

det er slut med at dele valgflæsk ud. Det hjælper imidlertid ikke meget på den

offentlige nettogæld, og der vil stadig være et underskud på de offentlige

finanser på hele 1,2 % af BNP i 2015, hvilket kun er et marginalt fald i for-

hold til i år, hvor underskuddet ser ud til at blive på 1,5 % til trods for udsig-

ten til højere vækst.

Samlet set vil pengepolitikken efter vores skøn være ekspansiv (dog ikke

tilstrækkeligt ekspansiv) i prognoseperioden, men vi ser en risiko for, at

finanspolitikken bliver for lempelig, og at regeringen derfor må stramme op –

muligvis endda i en mere følsom fase af konjunkturforløbet.

Som det nu er blevet normalt, har der ikke været nogen kobling mellem ud-

viklingen på det indenlandske aktiemarked og udviklingen i den indenlandske

svenske realøkonomi. Aktiemarkedet har haft fokus rettet mod på den ene

side neddroslingen af den amerikanske centralbanks obligationsopkøb og på

den anden side den reelle bedring i den amerikanske og den globale økonomi.

Vi venter, at frygten for aftrapningen af obligationsopkøbene i USA før eller

senere afløses af tillid til den realøkonomiske udvikling, så det svenske ak-

tiemarked kan stige på linje med det nominelle BNP – dvs. 3-5 % om året.

Et andet vigtigt aktivmarked er boligmarkedet, der bl.a. er af vital betydning,

når vi skal forklare udviklingen i privatforbruget. Vi har indtil for nylig ven-

tet et lille fald i boligpriserne, da vi har ment, at priserne fundamentalt set har

været for høje. Boligpriserne viste imidlertid ikke tegn på fald i 2013, men

begyndte tværtimod at stige igen i løbet af året. Der er dog fortsat udsigt til et

Væksten i de offentlige udgifter falder, når valget i

2014 er overstået

Kilde: KI, SCB og Danske Bank

De pengepolitiske forhold er afbalancerede

Note: Det pengepolitiske indeks (MCI) beregnes som afvigelsen i

forhold til en filtreret trend i en række rentesatser og et valuta-

kursindeks (alle variable normaliseres og renses for inflation).

Kilde: Macrobond og Danske Bank


No

rdic O

utlo

ok

Nordisk Økonomi

kontrolleret fald i boligpriserne i de kommende år, da både husholdningerne

og den finansielle sektor sandsynligvis vil forsætte med at konsolidere sig. Vi

venter, at boligpriserne falder omkring 5 % i 2014 og 3 % i 2015. Set i et

længere perspektiv er det svenske boligmarked nok ret kraftigt overvurderet,

og det betyder, at noget må ske. Enten skal vi have en kraftigere korrektion i

priserne, eller også skal husholdningernes indkomster – i et mere positivt

scenarie – stige mere end boligpriserne.

Alt i alt mener vi ikke længere, at det er udbuddet af – og prisen på – kredit,

der lægger begrænsninger på svensk økonomi. Det er snarere efterspørgsel

efter kredit – dvs. bæredygtige investeringsprojekter – det skorter på. Det har

formentlig især noget at gøre med lave forventninger til den fremtidige ind-

komstudvikling. Vi tror dog, at de gode muligheder for at optage lån vil

bidrage til et mere udtalt skifte i indkomstforventningerne på kort sigt. Der er

endda en ikke uanseelig sandsynlighed for, at denne proces vil tage fart langt

hurtigere, end vi venter, på grund af den ekstremt lempelige pengepolitik på

globalt plan, hvilket vil kunne sætte mange centralbanker i et dilemma.

Sverige mister markedsandele

Vender vi os mod den internationale udvikling, så har bedringen i amerikansk

økonomi haft en tydelig effekt på verdensøkonomien. Det er ikke mindst

Storbritannien, der har nydt godt af en stærkere amerikansk økonomi, men

kerneøkonomierne i euroområdet er også langsomt i bedring, og vi ser nu

også en stabilisering selv i de hårdest ramte lande i Europas periferi. Samtidig

fortsætter bedringen i mange udviklingsøkonomier til trods for volatiliteten i

den seneste tid. Det skyldes bl.a., at der nu igen er kommet mere gang i efter-

spørgslen i USA.

Der er ganske vist kun tale om en begyndende stabilisering, men USA og

Europa tegner sig for omkring 85 % af de svenske eksportmarkeder, hvilket

underbygger vores forventning om et opsving i svensk eksport. Samlet set

venter vi, at verdensmarkedsvæksten bliver på 6,0 % både i 2014 og 2015,

hvilket dog er ret beskedent set i forhold til tidligere konjunkturopgange.

Der er nogen usikkerhed om produktionsfaktorernes tilstand oven på finans-

krisen. Det gør det sammen med den volatile internationale efterspørgsel i de

seneste år særdeles svært at afgøre, hvor meget et opsving i den internationale

efterspørgsel vil komme den svenske eksportindustri til gode, hvor investe-

ringsgoder fylder meget. Eksportudviklingen var ret deprimerende i 2013

med et fald på næsten 1 %. Det skyldes overvejende lav råvareeksport – især i

den volatile petrokemiske industri – men det ser heller ikke opmuntrende ud

på en række andre områder med undtagelse af eksport- og forbrugsgodeindu-

strien, hvor eksporten voksede kraftigt i 2013.

Ser vi fremad, så er eksportindikatorerne imidlertid overvejende positive.

Eksportchefernes indeks fra Business Sweden og eksportkomponenten i

Konjunkturinstituttets (KI) erhvervstillidsundersøgelse og i PMI-indekset

peger alle mod en bredt baseret – om end noget anæmisk – eksportfremgang i

de kommende kvartaler. Her er det ikke mindst vigtigt, at eksportordretallene

fra Sveriges Statistik langt om længe er begyndt at vise en bedring i de sene-

ste måneder. Man skal dog være forsigtig med at overfortolke signalerne fra

eksportindikatorerne, da de siden finanskrisens start har haft en tendens til at

tegne et lidt for rosenrødt billede af eksporten. Det forsinkede eksportopsving

Så er det nu, hvis nettoeksporten skal bidrage po-

sitivt til væksten



No

rdic O

utlo

ok

Nordisk Økonomi

vil ikke være tilstrækkeligt til at sikre en eksportudvikling på niveau med det,

vi så, før krisen, men det vil da i det mindste give et mere positivt eksportbil-

lede i 2014 som helhed. Vi venter en eksportfremgang på 3,5 % i år og fortsat

afdæmpet eksportvækst på 4,6 % i 2015. Det må desværre konkluderes, at

svensk eksportindustri har mistet markedsandele i hele den periode, økono-

mien har været i bedring oven på finanskrisen, og det giver anledning til

alvorlig bekymring for svensk eksport fremover.

Usikre investeringsudsigter, men fremgang i vente

En stiliseret konjunkturmodel for Sverige vil vise en tæt sammenhæng mel-

lem eksport og investeringer – en situation, der ikke har ændret sig, til trods

for at de indenlandske sektorer har spillet en større rolle som motor for inve-

steringsvæksten i kølvandet på finanskrisen. Investeringerne faldt i 2013. Det

skyldes formentlig de svage eksportudsigter, idet faldet var koncentreret i

industrien. Investeringerne i servicesektoren er også faldet betydeligt, mens

boliginvesteringerne igen skiller sig ud pga. en fortsat stigning i boligefter-

spørgslen set i forhold til udbuddet.

Investeringsundersøgelsen fra Sveriges Statistik har været relativt optimi-

stisk, men har ikke vist sig særligt troværdig i kølvandet på ‘den store reces-

sion’, og vi kan derfor ikke udelukkende forlade os på den, når vi skal vurde-

re udviklingen fremover. Vi har imidlertid også set en bedring både i Sveri-

ges Statistiks og KI’s skøn for kapacitetsudnyttelsen, og det tegner sammen

med stigende produktion et mere positivt billede af investeringerne på kort

sigt – i hvert fald når det gælder erhvervsinvesteringerne. Samtidig venter vi

en vis dynamik i investeringerne fremover givet strukturforandringerne i

svensk økonomi og den lange periode med lave – eller endda negative –

bruttoinvesteringer. Vi venter, at omstruktureringer og geninvesteringer i

kombination med et opsving både i den eksterne og den indenlandske efter-

spørgsel på sigt vil trække væksten i (netto) erhvervsinvesteringerne op, selv

om det stadig ikke vil gå særligt stærkt set i et historisk perspektiv.

Boligmarkedet ser ud til at være uberørt af den negative dynamik omkring

det. De finanspolitiske lempelser har gødet jorden for boliginvesteringerne

sammen med de gode lånemuligheder, en fortsat stigning i boligpriserne og

en kronisk mangel på boliger til salg, især i byområderne. Da arbejdsmarke-

det nu er i bedring, og det tegner lysere for svensk økonomi fremover, be-

gynder boligefterspørgslen at vende tilbage. De høje boligpriser er dog en

risikofaktor. Dertil kommer det politiske mål om at stabilisere boliggælden,

og vi har derfor valgt at tøjle vores forventninger til væksten i boliginveste-

ringerne.

De offentlige investeringer ventes fortsat at ligge højt i prognoseperioden,

selv om de nok vil gå noget ned i gear. Der er kun annonceret mindre stig-

ninger i de offentlige investeringer – bl.a. i infrastruktur.

Samlet set venter vi en solid fremgang i bruttoinvesteringerne i prognosepe-

rioden. Der er udsigt til en vækst i de samlede investeringer på 5,1 % i 2014,

der især vil være drevet af boliginvesteringerne. I 2015 venter vi en investe-

ringsvækst på 5,9 %, og her vil det ikke mindst være kapacitetspresset i er-

hvervslivet, der trækker investeringsfremgangen.

Investeringerne vokser nu igen



No

rdic O

utlo

ok

Nordisk Økonomi

Forsigtig bedring på arbejdsmarkedet

Beskæftigelsen i Sverige voksede pænt sidste år, og udviklingen på arbejds-

markedet ser relativt stabil ud. Det kan i nogen grad skyldes den nye fleksibi-

litet både blandt arbejdsgiverne og fagforeningerne, der betyder, at det nu er

antallet af arbejdstimer (og dermed i vid udstrækning også lønningerne)

snarere end fyringsrunder, der fungerer som stødpude ved de første tegn på

en opbremsning i økonomien. Dette mønster har kunnet iagttages, siden ‘den

store recession’ satte ind, og ser ud til at have fungeret fint, selv om vi ikke

helt kan undertrykke en følelse af, at der blot har været tale om traditionel

hamstring af arbejdskraft (om end i en mere sofistikeret form end tidligere).

Arbejdsmarkedet reagerer normalt på ændringer i den økonomiske vækst med

et par kvartalers forsinkelse, men det er allerede nu tydeligt, at arbejdsmarke-

det er vendt, og at beskæftigelsen er inde i en mere positiv udvikling. Samti-

dig tegner indikatorerne et lyst billede af udviklingen på arbejdsmarkedet

fremover. Ikke bare er fyringsvarslerne nu faldet til det ‘normale’ niveau,

men beskæftigelsesplanerne og andre arbejdsmarkedsindikatorer peger alle

mod en bedring. Desuden har investeringsvæksten nok vist sig som den mest

pålidelige indikator for beskæftigelsen, når man ser på udviklingen over en

længere periode, og vi venter ikke, at det vil være meget anderledes denne

gang, selv om den store gruppe af svenskere, der står uden for arbejdsmarke-

det, vil kunne holde ledigheden oppe i længere tid end normalt.

Den gode nyhed er, at det værste nu ser ud til at være ovre for arbejdsmarke-

det, idet de fleste fremadskuende indikatorer peger i den rigtige retning. Vi

venter derfor en bedring i beskæftigelsen på kort sigt. En lav vækst i antallet

af arbejdstimer betyder imidlertid, at det kan vare noget, før vi ser en mere

markant beskæftigelsesfremgang. Vi venter dog en mere betydelig bedring

både i beskæftigelsen og ledigheden, i takt med at der kommer mere gang i

investeringsvæksten, og når de mere arbejdsintensive sektorer som byggeriet

og detailhandlen også kommer op i omdrejninger. Det er imidlertid en udvik-

ling, der først slår rigtigt igennem i 2014. Samlet set venter vi en vækst i

beskæftigelsen på 1,3 % i 2014 og 1,4 % i 2015. Det betyder, at ledigheden

falder mod 7 % i slutningen af prognoseperioden. Vi ser dog en risikofaktor

for vores prognose i form af jobsøgende studerende, det lave gennemsnitlige

antal arbejdstimer og personer, der søger ind på arbejdsmarkedet igen efter en

periode udenfor.

Vi venter en bedring på arbejdsmarkedet



No

rdic O

utlo

ok

Nordisk Økonomi

Mere fart på forbruget

De nominelle disponible indkomster vokser kun lidt i øjeblikket. Da prisstig-

ningerne imidlertid er endnu lavere, venter vi pæn vækst i de disponible

realindkomster på omkring 2 % på årsbasis i prognoseperioden. Væksten i de

disponible indkomster stiger i 2014 pga. store skattelettelser og virksomhe-

dernes forsigtige prispolitik. Desuden ser det ud til, at de risikofaktorer, der

kunne true udviklingen på boligmarkedet på kort sigt, nu spiller en mindre

rolle, og samtidig har aktiemarkederne holdt sig pænt oppe. Det betyder, at

formueeffekterne også vil trække i positiv retning for forbrugsudsigterne.

Forbrugertilliden stiger da også nu efter at have nået et nulpunkt i den sidste

del af 2013, og KI’s forbrugertillidsindeks ligger et stykke over det historiske

gennemsnit. Det er udtryk for et ret dramatisk skifte i forhold til begyndelsen

af 2013, hvor der var udbredt pessimisme bl.a. på grund af den internationale

udvikling og en kraftig stigning i fyringsvarslerne, samtidig med at Riksban-

ken tilsyneladende var fast besluttet på at nedbringe boligformuen uanset

omkostningerne.

Det fik husholdningerne til at øge opsparingen fra det i forvejen høje niveau.

Modvinden er imidlertid nu vendt til medvind, og vi venter høj underliggende

vækst i privatforbruget i hele prognoseperioden. Samtidig betyder den histo-

risk høje opsparingskvote, at forbruget kan vokse endnu mere end ventet, idet

vi kun har indlagt et forsigtigt fald i opsparingskvoten i prognosen i de kom-

mende kvartaler. Et mere positivt internationalt scenarie vil formentlig få

frygten for arbejdsløshed og/eller dramatiske fald i boligpriserne til at lægge

sig, og det kan få opsparingskvoten til at falde hurtigere, end vi venter i øje-

blikket. Belært af erfaringerne fra tidligere år har vi imidlertid valgt ikke at

foretage større justeringer i vores skøn for opsparingskvoten.

Vi venter høj vækst i privatforbruget på 2,5 % i gennemsnit både i 2014 og

2015 som følge af den afdæmpede prisudvikling, de finanspolitiske lempel-

ser, et stærkere arbejdsmarked og generelt stigende optimisme.

Import og lagerudvikling

I en højt udviklet, lille og åben økonomi som den svenske afhænger forvent-

ningerne til importen først og fremmest af eksportudsigterne. Det er fordi,

importen – i form af råvarer og færdigvarer – indgår som et integreret led i

den værditilvækst, der skabes i eksportsektoren. Det anslås, at importindhol-

det af værditilvæksten i den svenske eksportsektor er mellem en tredjedel og

halvdelen, hvilket tydeligt viser den tætte sammenhæng mellem eksport og

import. Samtidig betyder eksportsektorens vigtige rolle i økonomien, at ud-

nyttelsen af produktionsfaktorerne og dermed forbruget og investeringerne er

tæt forbundet med eksporten. Uforudsete udsving i den globale økonomi får

derfor ofte stor effekt både på importen og lagrene og er en konstant kilde til

prognosefejl.

Vi antager som de fleste andre økonomer, at lagerudviklingen som hovedre-

gel kun bidrager i meget beskedent omfang til konjunkturforløbet. Det gælder

også for 2014, og vi venter kun et lille, positivt vækstbidrag fra lagrene i år.

Det er overhæng fra 2013, hvor lagrene leverede et betydeligt vækstbidrag i

sidste kvartal, og det ventede tilbageslag i starten af 2014 vil tilsvarende give

et overhæng ind i 2015. Importen vokser på linje med de eksterne og inden-

landske efterspørgselskomponenter, og det betyder, at der er udsigt til relativt

Privatforbruget skifter op i et højere gear


Lagerudviklingen tegner lidt bedre



No

rdic O

utlo

ok

Nordisk Økonomi

stabil importvækst på 3,2 % i 2014 og 2015 til trods for et skifte i den under-

liggende efterspørgsel fra indenlandske til eksterne sektorer.

Kapacitetsudnyttelse og inflation

I de foregående afsnit har vi kort beskrevet hovedkomponenterne i den sven-

ske økonomi. Alt i alt er svensk økonomi i bedring, men der er tale om en

relativt svag vending set i et historisk perspektiv, og vi ser fortsat en betyde-

lig risiko for, at den globale økonomi og den eksportafhængige svenske øko-

nomi igen bliver skubbet tilbage i mørket. Ikke desto mindre ser vi for første

gang i mange år også faktorer, der kan trække udviklingen i en mere positiv

retning end i vores hovedscenarie. Det gælder bl.a. den meget stærke likvidi-

tet og de stigende aktivpriser, samtidig med at husholdninger og virksomhe-

der nu ser klart lysere på fremtiden.

Samlet set har vi bevaret optimismen, og vi tror, at væksten i svensk økonomi

vil accelerere i prognoseperioden. Vi venter nu en vækst på 3,0 % i 2014

(tidligere 2,5 %) efter en meget stærk slutspurt i 2013. I 2015 vil væksten

formentlig blive på 2,5 %, men den indenlandske efterspørgsel vil trække en

større del af læsset end normalt i denne fase af konjunkturforløbet. Sammen-

sætningen af væksten vil dog være mere afbalanceret i 2015 end i 2014, idet

den eksterne efterspørgsel og de indenlandske investeringer vil bidrage rela-

tivt mere til BNP.

Det kan se optimistisk ud, når man sammenligner med andre analytikere, men

der er stadig tale om en beskeden fremgang set i forhold til tidligere konjunk-

turopgange. Vi mener imidlertid, at ‘den store recession’ har ændret struktu-

rerne i verdensøkonomien og dermed også i svensk økonomi. Den mest syn-

lige ændring er den aktuelle – og fundamentalt set velbegrundede – styrkelse

af den svenske krone. Den stærkere (reale) svenske krone skaber svære tider

for eksportvirksomheder med aktiviteter, der ikke er specielt videnintensive,

og nogle af dem må sandsynligvis dreje nøglen om eller flytte produktionen

til udlandet. Da arbejdsmarkedet fortsat er relativt ufleksibelt, er Sverige da

også allerede blevet ramt af høj ledighed. Regeringen vil formentlig forsøge

at gribe mere aktivt ind for at løse problemet, men da de mulige løsninger er

meget ideologisk følsomme, vil et indgreb givetvis være længe undervejs. I

mellemtiden vil prognoserne for den potentielle økonomiske vækst sandsyn-

ligvis blive nedjusteret, og vores bud, der hovedsagelig bygger på demografi-

ske fremskrivninger, er, at den langsigtede årlige vækstrate højest vil ligge på

1,5 %. Det skal dog bemærkes, at skøn for den potentielle vækst er behæftet

med stor usikkerhed.

Vores lave skøn for den potentielle vækst betyder, at selv de lave vækstrater,

der forventes i de næste par år, vil kunne øge kapacitetsudnyttelsen og der-

med også på sigt skabe større inflationspres. Der er dog ingen tvivl om, at

den lave kapacitetsudnyttelse har lagt en dæmper på lønstigningerne ved

overenskomstforhandlingerne i efteråret 2013. Fremover vil den deflationære

virkning af lav lønvækst i nogen grad blive opvejet af lav produktivitets-

vækst, som sikrer et positivt omkostningspres (målt ved enhedslønomkost-

ningerne), men omkostningspresset vil fortsat ligge under 1 % årligt i prog-

noseperioden, og det er simpelthen ikke foreneligt med et inflationsmål på

2 %. Da den strukturelle styrkelse af den svenske krone også bidrager til

Lav produktivitetsvækst…


…men kapacitetsudnyttelsen er også stadig lav…



No

rdic O

utlo

ok

Nordisk Økonomi

lavere inflation, tror vi ikke, at inflationen når op på inflationsmålet (inflatio-

nen renset for boligrenter) før på den anden side af prognoseperioden.

Riksbanken bør lempe pengepolitikken igen

Den svenske centralbank har været udsat for en del kritik, bl.a. fordi de hidtil

har tøvet med at lempe pengepolitikken yderligere til trods for den lave infla-

tion.

Set i forhold til vores tidligere prognose er inflationspresset fortsat med at

falde parallelt med inflationsforventningerne, og Sverige har faktisk nu defla-

tion. Det er bekymrende, at den egentlige inflation som lønninger og husleje-

betalinger, har ligget langt under både vores egen og Riksbankens prognose.

Set fra en stabilitetsvinkel står svensk økonomi uden tvivl i en dårligere situati-

on end f.eks. USA og euroområdet, da Sverige har et højere nominelt renteni-

veau og lavere inflation – og dermed en betydeligt højere realrente. Givet at

inflationsforventningerne på mellemlang og lang sigt er faldende, og at mange

finansielle dispositioner fra før finanskrisens udbrud bl.a. er truffet i en forvent-

ning om højere inflation (dvs. lavere realrente), skal der måske blot et enkelt

negativ økonomisk stød til, før Sverige kan stå i en likviditetskrise. Vi mener

med andre ord, at Riksbanken bør nedsætte renten igen.

Det er opmuntrende, at Riksbanken nu medgiver, at de har overvurderet

inflationen i deres prognoser, og dermed også har holdt renten for høj. Riks-

banken har da også gentagne gange meldt ud, at selv ikke stærkere økonomi-

ske nøgletal (end ventet) vil være tilstrækkeligt til at få dem til at ændre den

lempelige pengepolitik. Der er nok heller ingen tvivl om, at det vil fremkalde

en reaktion fra Riksbanken, hvis inflationen fortsætter med at ligge under

prognoserne.

Meldingerne fra Riksbanken på det seneste tyder under alle omstændigheder

på, at Riksbanken ønsker at se en inflation tæt på inflationsmålet, før de

forhøjer renten. Vi vil endda gå så langt som til at sige, at Riksbanken også

vil se den ‘rigtige type’ inflation, før de går i gang med renteforhøjelser.

Hvad er så den rigtige inflationstype? Det kan siges med et ord – løninflation.

Får vi ikke god gammeldags løninflation af en vis størrelse i den indenland-

ske svenske økonomi, vil Riksbanken formentlig være meget påpasselig med

ikke at trække inflationsforventningerne endnu længere ned i forhold til infla-

tionsmålet. Det er stadig Riksbankens mantra, at renten skal holdes lav i en

længere periode, men når først inflationen vender tilbage, vil de uden tvivl

gribe resolut ind og levere renteforhøjelser i et hurtigere tempo, når de rette

betingelser er til stede.

Alt i alt ser vi en ikke ubetydelig sandsynlighed for, at pengepolitikken lem-

pes igen, og vi mener faktisk, at situationen allerede nu berettiger pengepoli-

tiske lempelser.

…og inflationen ligger fortsat under inflationsmålet


En rentenedsættelse – og en -forhøjelse – kan være

lagt væk



No

rdic O

utlo

ok

Nordisk Økonomi

Sverige: Prognosen i tal

Kilde: Danske Bank


Mia. SEK

Privatforbrug 1718 1,6 2,0 2,5 2,5Offentligt forbrug 956 0,3 2,0 1,6 0,7Faste brutto investeringer 674 3,3 -1,3 5,0 6,3Lagre* -4 -1,3 0,2 0,2 -0,1Indenlandsk efterspørgsel 3348 1,6 1,3 2,7 2,8Eksport 1722 0,7 -0,9 3,3 5,1Samlet efterspørgsel 3344 0,3 1,5 3,0 2,6Import 1516 -0,6 -1,2 3,7 5,1Nettoeksport* 206 0,6 0,1 0,0 0,3BNP 3550 0,9 1,5 2,8 2,8 - BNP, korrigeret for antal arbejdsdage 1,3 1,5 3,0 2,5* vækstbidrag

Økonomiske nøgletal 2012 2013 2014 2015

Handelsbalance, SEK mia. 84,6 80,9 92,3 101,5 - % af BNP 2,4 2,2 2,4 2,6Betalingsbalance, SEK mia. 229,1 240,5 243,1 259,8 - % af BNP 6,5 6,6 6,4 6,6

Offentligt budgetoverskud, SEK mia. -17,7 -43,6 -57,0 -47,6 - % af BNP -0,5 -1,2 -1,5 -1,2Offentlig gæld, % af BNP* 38,2 41,0 41,5 41,9

Ledighed, % af arbejdsstyrke 8,0 8,0 7,8 7,5Timeløn, % å/å 3,1 2,1 2,3 2,6Forbrugerpriser, % å/å 0,9 0,0 0,2 1,5Huspriser, % å/å -1,4 3,5 -5,0 -3,0* MaastrichtdefinitionFinansielle nøgletal 04-04-2014 + 3 mdr. + 6 mdr. + 12 mdr.

Repo-rente 0,75 0,75 0,75 0,752-årig swap rente 1,08 1,05 1,10 1,2010-årig swap rente 2,50 2,50 2,60 2,85EUR/SEK 8,91 8,80 8,80 8,60USD/SEK 6,49 6,20 6,42 6,52

% å/å

Prognose


No

rdic O

utlo

ok

Nordisk Økonomi

Norge

Op i omdrejninger

Vækstimpulserne fra olieindustrien og boligbyggeriet aftager.

Eksporten og en mere lempelig kreditpolitik i bankerne trækker

imidlertid norsk økonomi op i omdrejninger.

Risikoen for et alvorligt tilbageslag er blevet mindre, især på bolig-

markedet.

Inflationen vil ligge tæt på inflationsmålet, og ledigheden vil være

relativt stabil.

Den norske krone vil derfor blive styrket.

Vi ser nu kun en meget lille sandsynlighed for en rentenedsættelse, og

Norges Bank begynder sandsynligvis at forhøje renten i foråret næste

år.

Højere vækst

Etter en lang periode med høj vækst skiftede norsk økonomi ned i et lavere

gear mod slutningen af 2013. Afmatningen skyldtes overraskende lav for-

brugsvækst samt mindre vækst i olieforsyningsindustrien og i boliginveste-

ringerne. Det ser imidlertid nu ud til, at væksten har stabiliseret sig og igen er

på vej op. Vi venter en vækst på linje med den langsigtede vækstrate i norsk

økonomi (trendvæksten) i de kommende par år, dvs. omkring 2,5 %. Der er

ganske vist udsigt til lavere vækst i olieinvesteringerne fremover efter flere år

med høj vækst. Olieinvesteringerne vil dermed give et mindre vækstbidrag til

norsk økonomi, men det opvejes delvis af højere eksportvækst, en lempelige-

re kreditpolitik i bankerne og en mere ekspansiv finanspolitik. Da der er tegn

på en stabilisering på boligmarkedet, ser vi ikke den store sandsynlighed for

et kraftigt fald i boliginvesteringerne. Samtidig betyder den økonomiske

afmatning en mulighed for, at Norges Bank kan holde renten i ro i længere tid

end tidligere ventet. Den norske krone er dog nu svækket så meget, at der

ikke umiddelbart er udsigt til flere rentenedsættelser. Vi venter derfor en

styrkelse af den importvægtede norske krone i løbet af i år.

Eksportdrevet vækst

De stærke vækstimpulser fra oliesektoren aftog i 2. halvår 2013 og bidrog

dermed til at trække væksten ned. Vi ser imidlertid nu tegn på, at aktiviteten

stiger igen. Fastlands-BNP voksede 0,6 % på kvartalet i 4. kvartal, og mel-

dingerne fra Norges Banks regionale netværk peger nu mod lysere vækstud-

sigter end i slutningen af 2014.

Olieinvesteringerne vil give et solidt vækstbidrag igen i 2014, selv om det

bliver betydeligt lavere end sidste år. Ifølge investeringsundersøgelsen fra

Norges Statistik (SSB) vil olieinvesteringerne vokse med omkring 7 % i

2014, hvilket er omtrent det samme som forudset i den sidste investeringsun-

Økonomisk vækst tilbage på trendniveauet

Kilde: Macrobond

Afmatning i olieinvesteringerne

Kilde: Macrobond


No

rdic O

utlo

ok

Nordisk Økonomi

dersøgelse fra november. Olieprisen holder sig pænt over 100 dollar pr. tøn-

de, og det reducerer risikoen for en nedtur i olieinvesteringerne på lang sigt.

Olieselskaberne har imidlertid klart signaleret, at investeringsniveauet vil

være langt lavere end hidtil forventet i de kommende år. I dele af leverandør-

industrien er man også begyndt at mærke svigtende ordreindgang, og nogle

virksomheder har varslet nedskæringer i arbejdsstyrken. Vi venter derfor – på

et noget usikkert grundlag – en tilbagegang i investeringerne i 2015 og en

tilsvarende fremgang i 2016. Det ser imidlertid ud til, at udviklingen kan

blive meget forskellig i de enkelte segmenter af de olierelaterede erhverv i

2014 og 2015. Det skyldes delvis store forskelle på udbudssiden og delvis, at

positionen i værdikæden også spiller en rolle for markedsudviklingen.

Afmatningen på boligmarkedet mod slutningen af 2014 ser nu ud til at give

lavere aktivitet i byggeriet. Salget af nye boliger er faldet kraftigt, og det

påbegyndte boligbyggeri kollapsede i januar. Det trækker den økonomiske

vækst ned, især i 1. kvartal. På den anden side er byggeaktiviteten nu lavere

end salget af boliger, og antallet af nye boliger til salg vil derfor gradvist

svinde ind. Da vi samtidig ser tegn på stabilisering på markedet for eksiste-

rende boliger, venter vi en ny stigning i byggeaktiviteten i 2. halvår. Desuden

vil der fortsat være høj vækst i anlægssektoren, især som følge af højere

offentlige investeringer i infrastruktur.

Privatforbruget fortsætter med at skuffe. Det skyldes bl.a. lavere vækst i

husholdningernes disponible indkomster og en fortsat stigning i opsparings-

kvoten. Vi ser dog ikke den store fare for et mere alvorligt fald i privatfor-

bruget, medmindre husholdningernes økonomi forværres betydeligt.

Væksten i norsk økonomi ser som nævnt ud til at være på vej op til trods for

afmatningen i olieinvesteringerne. Det skyldes formentlig højere eksport-

vækst og en mere lempelig kreditpolitik i bankerne.

Der er også kommet mere gang i den globale økonomi, og det giver sammen

med en kraftig svækkelse af den norske krone et betydelig løft til eksportsek-

toren. Det kan også ses i ledende indikatorer som PMI-indekset og konjunk-

turbarometeret fra Norges Statistik (SSB), som i 4. kvartal var på det højeste

niveau i to år. Industriproduktionen er samtidig vokset i begyndelsen af 2014

efter en afmatning sidst i 2013.

Der er fortsat usikkerhed om størrelsen og effekten af den nye stødpude i

form af højere kapitalkrav, der skal ruste bankerne bedre til hårde tider, men

bankerne er godt på vej til at opfylde de nye kapitalkrav. Da rentemarginalen

er steget pænt de sidste par år, vil bankerne formentlig lempe kreditpolitikken

betydeligt fremover. Bedre lånemuligheder ventes at understøtte både bolig-

markedet og erhvervsinvesteringerne. Den seneste udlånsundersøgelse fra

Norges Bank bekræfter billedet af en mere lempelig kreditpolitik både over

for virksomheder og husholdninger. Samtidig rapporterer bankerne om lavere

rentemarginaler på erhvervslån. Den positive udvikling forstærkes af, at

bankernes udlån vokser, og at rentespændene falder i takt med bedringen på

de globale kapitalmarkeder.

Boligbyggeriet falder

Kilde: Macrobond

Bankerne lemper kreditpolitikken

Kilde: Macrobond


No

rdic O

utlo

ok

Nordisk Økonomi

Faren for boligkrak er blevet mindre

Udviklingen på boligmarkedet vendte sidste sommer efter flere år med kraf-

tig fremgang. Væksten i boligpriserne aftog, liggetiden steg, omsætningen

faldt, og antallet af boliger til salg voksede. Det kunne umiddelbart give det

indtryk, at risikoen for et alvorligt tilbageslag på boligmarkedet var vokset.

Vi har dog ikke set dette som et særligt sandsynligt scenarie, især fordi hus-

holdningerne stadig ikke har problemer med at afdrage og betale renter på

boliggælden.

Al erfaring viser, at man ikke får et boligkrak, så længe der ikke sker en

dramatisk forværring af husholdningernes evne til at betale afdrag og renter

på deres gæld. De norske husholdninger brugte ved udgangen af 2013 lige

over 6 % af de disponible indkomster på rentebetalinger. Det er betydeligt

mindre end i 1980’erne og også mindre end i 2002 og 2008.

Når husholdningens evne til at betale afdrag og renter på gælden forværres,

vil det normalt skyldes svigtende indkomster eller en kraftig rentestigning.

Det er dog ikke særligt sandsynligt, at disse risikofaktorer vil gøre sig gæl-

dende i de nærmeste år, og vi mener derfor stadig, at sandsynligheden for et

boligkrak er begrænset.

Derudover vil lavere stigninger i boligpriserne lægge en dæmper på væksten i

husholdningernes gældsætning. Vi tror derfor, at husholdningernes gælds-

byrde vil stabilisere sig på det aktuelle niveau, og det reducerer risikoen for

en større nedtur, hvis norsk økonomi skulle blive ramt af et negativt stød.

Udviklingen siden vores sidste kvartalsrapport har da også mindsket risikoen

for et boligkrak i Norge. Priserne har stabiliseret sig, og omsætningen på

boligmarkedet er høj, selv om liggetiden er på vej op, og antallet af boliger til

salg er steget noget. Vi minder desuden om, at en stigning i antallet af boliger

til salg i forhold til omsætningen og længere liggetid kan være tegn på et

sundere boligmarked i Norge. Forholdet mellem antallet af boliger til salg og

omsætningen ligger fortsat under 2,5, så selv om det er steget en del det sene-

ste år, er det fortsat lavere end normalt og langt under niveauet i de lande, der

oplevede en boligkrise i perioden 2007-2008.

Væksten i privatforbruget er stadig lav. Det så ellers pænt ud fra starten af

2013, men så faldt forbruget kraftigt i 2. halvår. Årsagen er imidlertid kun

delvist, at husholdningernes økonomi er forværret, og vi venter fortsat en

vækst i de disponible realindkomster på omkring 3 % i 2014 og 2015.

Opsparingen er samtidig fortsat med at stige, og opsparingskvoten er nu

rekordhøj. Opsparingen steg i perioden efter finanskrisen i 2008 til trods for

lav arbejdsløshed, lave renter, høje boligpriser og en ekspansiv finanspolitik.

Det kan dels skyldes stigende usikkerhed om den økonomiske vækst i Norges

nabolande og dels større fokus på behovet for at øge pensionsopsparingen i

forbindelse med pensionsreformen.

Uanset årsagen til den stigende opsparingskvote betyder det, at husholdnin-

gerne økonomisk står i en langt mere solid situation, end det var tilfældet i

årene op til finanskrisen. Faktisk stiger opsparingskvoten, selv om der samti-

dig er høj vækst i gældsætningen. Vi ser altså ingen tegn på, at den højere

opsparing i Norge er drevet af et behov for at rette op på ubalancer i hushold-

ningernes underliggende økonomi. At den vigtigste årsag til lavere forbrugs-

Boligpriserne kravler opad igen

Kilde: Macrobond

Opsparingskvoten er rekordhøj

Kilde: Macrobond


No

rdic O

utlo

ok

Nordisk Økonomi

vækst er en rekordhøj opsparingskvote mindsker desuden risikoen for, at

privatforbruget skuffer i forhold til forventningerne i prognoseperioden. Vi

venter, at opsparingskvoten fortsætter med at stige moderat, og privatforbru-

get vil dermed vokse mindre end indkomsterne. Der er dog alt i alt udsigt til

en forbrugsvækst på 2,5-3 %.

Ledigheden stabiliserer sig

Da nøgletallene for norsk økonomi tegner et noget blandet billede, kan vi se

på udviklingen på arbejdsmarkedet for at få et ekstra check på, om den øko-

nomiske vækst ligger over eller under den langsigtede vækstrate. Vores fore-

trukne mål for ledigheden (antallet af ledige + jobskabelsesordninger) steg

gradvist igennem 2013. Så sent som i september voksede bruttoledigheden

med over 1100 personer på månedsbasis, men stigningen aftog stille og roligt

hen over efteråret. I februar i år var ledigheden stort set uændret i forhold til

måneden før. Det ser dermed ud til, at den økonomiske vækst i Norge er tæt

på trendniveauet.

Samtidig viser arbejdskraftundersøgelsen (AKU) fra Norges Statistik, at

beskæftigelsen vokser. Det er dog muligt, at AKU-tallene overvurderer be-

skæftigelsen i øjeblikket, idet der er en høj andel af udenlandsk arbejdskraft i

de erhverv, der er ramt af nedskæringer i arbejdsstyrken, som f.eks. byggeriet

og værftsindustrien, og udenlandske arbejdstagere ikke indgår i i AKU-

tallene.

Givet udsigten til gradvist stigende økonomisk vækst, venter vi, at job-

væksten på sigt vil passere 1 %, og ledigheden kan dermed ventes at stabili-

sere sig omkring det aktuelle niveau. Årsagen er til dels, at væksten i udbud-

det af arbejdskraft aftager som følge af lavere nettoindvandring. Sidstnævnte

skyldes sandsynligvis det svagere norske arbejdsmarked, hvilket illustrerer, at

arbejdsmarkedet er blevet mere fleksibelt efter udvidelsen af EU i løbet af

00’erne.

Inflationen stiger i første omgang, men falder så igen

Den underliggende inflation er nu på vej op, og perioden med disinflation ser

definitivt ud til at være forbi. Det skyldes i første række, at den svagere nor-

ske krone presser importpriserne op. Samtidig er produktivitetsudviklingen

fortsat moderat, mens lønstigningerne var tæt på 4 % sidste år. Samlet set

betyder dette, at de indenlandske priser stiger 2,75-3 % på årsbasis.

Ændringer i valutakursen slår normalt igennem på prisen på importerede

varer med en forsinkelse på 6-9 måneder. Vi venter derfor, at kerneinflatio-

nen fortsat vil blive trukket op af højere importpriser i nogle måneder endnu.

Denne effekt aftager imidlertid i 2. halvår 2014, da den norske krone nu

styrkes igen.

Der er samtidig udsigt til lønstigninger på omkring 3,5 % i år, hvilket er

noget mindre end sidste år. Desuden ser vi tegn på, at produktivitetsvæksten

har nået bunden. Det betyder samlet set, at den indenlandske prisvækst også

stabiliserer sig. Vi venter derfor, at kerneinflationen vil være stigende frem

mod sommeren for så at falde til lige over 2 % mod slutningen af 2014.

Ledigheden stiger ikke længere

Kilde: Macrobond

Den importerede inflation vil snart begynde at falde

Kilde: Macrobond


No

rdic O

utlo

ok

Nordisk Økonomi

Norsk krone skal styrkes yderligere

Svækkelsen af den norske krone sidste år skyldes flere forskellige faktorer.

For det første blev valutaen i efteråret 2012 styrket af investorernes appetit på

Norge som ‘sikker havn’ i en krisetid, men investeringsstrømmen vendte

sidste år i takt med den stigende optimisme på de globale finansmarkeder.

Effekten på den norske krone er blevet forstærket af de lavere oliepriser og

generelt større usikkerhed om konjunkturudviklingen i Norge.

Vi tror imidlertid, at den forholdsvis stærke norske økonomi vil betyde, at

den norske krone holder sig relativt stærk i de næste par år. Det skal også

bemærkes, at kronen stadig er svagere, end Norges Bank forventede på ren-

temødet den 5. december.

Norges Bank valgte som ventet endnu en gang at holde renten uændret på

mødet i december. Da udviklingen både i den norske og den globale økonomi

stort set har været uændret siden december, har Norges Bank heller ikke

ændret meget i prognosen for den ledende rente. De lægger fortsat op til en

første renteforhøjelse i foråret 2015 og derefter løbende rentestigninger i

prognoseperioden.


No

rdic O

utlo

ok

Nordisk Økonomi

Norge: Prognosen i tal

Kilde: Danske Bank

Forsyningsbalance 2012 (2011-priser) 2013 2014 2015

Mia. NOK

Privat forbrug 1163,7 2,1 2,5 2,9Offenligt forbrug 602,7 1,6 2,0 2,2Faste bruttoinvesteringer 583,8 8,7 0,7 4,6- Investeringer i olie og søfart 166,1 18,0 0,0 5,0- Fastlands-Norge 391,3 4,7 1,1 4,0 Boliginvesteringer 129,4 6,4 -2,3 2,8 Virksomheder 175,8 1,0 2,5 4,7 Offentlig forvaltning 86,1 9,5 3,6 4,1Endelig Indenlandsk efterspørgsel - fastland 2157,6 2,4 2,0 2,6Lagerinvesteringernes vækstbidrag 0,0 0,0 -0,1Eksport i alt 1165,8 -3,9 1,7 2,0- Olie og gas 572,4 -7,3 1,5 1,0- Traditionelle varer 482,5 0,8 2,2 3,7Import i alt 796,2 2,5 2,7 3,5- Traditionelle varer 482,5 2,5 2,9 3,4

Bruttonationalproduktet 2830,5 0,6 1,0 2,0- Bruttonationalprodukt Fastlands-Norge 2146,1 2,0 2,4 2,7

Økonomiske nøgletal 2013 2014 2015

Beskæftigelse, % å/å 1,2 1,0 1,2Arbejdsstyrke, % å/å 1,1 1,0 1,2Arbejdsløshedsprocent (AKU) 3,5 3,5 3,5Årsløn, % å/å 3,9 3,5 3,6Forbrugerpriser, % å/å 2,1 2,4 2,0Kerneinflation (KPIJAE), % å/å 1,6 2,5 2,2

Finansielle nøgletal 04-04-2014 +3 mdr. +6 mdr. +12 mdr.

Foliorente 1,50 1,50 1,50 1,502-årig rente - swap 1,98 2,00 2,05 2,1510-årig rente - swap 3,15 3,20 3,35 3,60EUR/NOK 8,25 8,20 8,10 8,00USD/NOK 6,00 5,77 5,91 6,06

Prognose


No

rdic O

utlo

ok

Nordisk Økonomi

Finland

Opsvinget lader vente på sig

Vi har nedjusteret prognosen for Finland og venter nu kun en øko-

nomiskvækst på 0,5 % i 2014. Finsk økonomi sank dybere ned i re-

cession i 4. kvartal 2013, og januars tal for fremstillingsindustrien

var ret skuffende. Vi forventer fortsat en moderat eksportdrevet

fremgang i 2014 med vækst på de vestlige markeder, selvom krisen

på Krim skaber dystre udsigter for eksporten til Rusland.

Udsigterne er ikke særligt lyse for den indenlandske efterspørgsel.

Husholdningernes købekraft er uændret som følge af skattestigninger

og moderate lønstigninger. Tillidsindikatorerne peger mod en svag

udvikling i detailhandlen og specielt i byggeriet. Industriens investe-

ringer kører også på lavt blus. Den offentlige sektor er tvunget til at

nedbringe underskuddet, og vi venter ikke yderligere stimuli på nu-

værende tidspunkt.

Eksporten kan ikke følge med fremgangen i euroområdet, men vi

forventer dog moderat vækst i 2014. Nokias nedtur og tilbagegangen

i skovbrugsindustrien har haft langvarige skadevirkninger for finsk

eksport. Samtidig lider eksporten under en høj andel af investerings-

goder, som i øjeblikket oplever svag efterspørgsel, og lav konkurren-

ceevne pga. lønstigningerne fra 2008 til 2012.

Trods den svage økonomiske udvikling i 2012 og 2013 har beskæfti-

gelsen ligget på et rimeligt niveau. Der har kun været få virksom-

hedskonkurser, og samtidig har der været ro på boligmarkedet, og

banksystemet har været robust. Husholdningerne og virksomhederne

er fortsat meget velkonsoliderede, og det meget lave renteniveau un-

derstøtter den økonomiske aktivitet, da stort set alle finske boliglån

er bundet til Euribor-renten.

De nye strukturreformer, der blev fremlagt mod slutningen af au-

gust, jf. Research Finnish Economy: Focus on structural reforms, 30.

august 2013, vil være et stort skridt på vejen mod mere holdbare of-

fentlige finanser. Indholdet af reformerne ventes offentliggjort i slut-

ningen af marts. Hvis der ikke kommer rimelig økonomisk vækst i

Finland, vil gælden fortsætte med at stige i forhold til BNP. Struktur-

reformerne og den lave statsgæld bidrager til, at Finland kan fast-

holde sine Aaa-ratings i 2014, også selvom kreditvurderingsinstitut-

terne udtrykker bekymring over de svage økonomiske udsigter.

Sen vending

Finsk økonomi skuffede i 4. kvartal, hvor aktiviteten faldt 0,3 % k/k, hvilket

var det syvende kvartal i træk uden vækst. BNP faldt 1,4 % i 2013, og Fin-

land var dermed i recession efter korrektioner. Situationen blev ikke meget

bedre i 1. kvartal 2014, selvom den månedlige BNP-indikator justeret for

antal arbejdsdage steg 0,2 % å/å i januar. Økonomien har således fået en skidt

Ændringer i forhold til tidligere prognose

Kilde: Danske Bank Markets

OECD's ledende indikator peger mod vækst i 2014

Kilde: Macrobond

2014 2015 2014 2015

BNP 0.5 1.8 1.1 2.0

Arbejdsløshedsprocent 8.4 8.3 8.4 8.2

Inflation, % 1.3 1.4 1.2 1.5

Løn, % 1.3 1.2 1.4 1.2

Huspriser, % 0.5 1.5 1.0 1.5

Betalingsbalance, % af BNP -0.5 -0.2 -0.8 -0.6

Offentlig gæld, % af BNP 58.5 60.5 61.0 62.0

Nuværende prognose Tidligere prognose

http://danskeanalyse.danskebank.dk/abo/ResearchFinland300813/$file/Research_Finland_300813.pdf



No

rdic O

utlo

ok

Nordisk Økonomi

start på 2014. Nettoeksporten vil formentlig trække væksten hen i positiv

retning, mens den indenlandske efterspørgsel kun vil udvise en svag stigning.

Begivenhederne i Ukraine og Rusland tegner et dystert billede for den eks-

portdrevne vending, især hvis sanktioner mod Rusland kommer til at påvirke

samhandlen.

De underliggende tal for den indenlandske efterspørgsel viste svaghedstegn

over hele linjen i 4. kvartal. Privatforbruget faldt 0,7 % k/k pga. lav købekraft

og frygt for arbejdsløshed. Kun de varige forbrugsgoder viste en smule frem-

gang med støtte fra bilsalget, der er ved at komme sig over afgiftschokket i

2012. Investeringerne faldt 8,9 % å/å. Anlægssektoren oplevede et fald i

2013, og industriens anlægsinvesteringer faldt i 4. kvartal. Det var kun i det

offentlige forbrug, at der sås en mindre stigning på 0,4 % k/k, selvom rege-

ringen prøver at holde udgifterne nede. Eksporten satte sig en smule men lå

alligevel 1,6 % højere å/å i 4. kvartal. Den positive udvikling i vareeksporten

stoppede i januar, hvor vareeksporten faldt 9 % å/å. Justeret for større skibs-

leverancer i 2013 er eksporten til EU begyndt at stige, mens den øvrige eks-

port faldt betydeligt i januar. Der var skuffende tal fra fremstillingssektoren i

januar, mens detailsalget oplevede en volumenstigning på 0,8 % å/å.

Vi venter, at eksportmarkederne i EU vil blive styrket, særligt hvis den op-

dæmmede efterspørgsel efter investeringsgoder udmønter sig i ordrer. Vare-

lagrene er tømt, og fremstillingssektoren må nu øge produktionen, hvis ordre-

indgangen stiger. Indtil videre går det trægt.

De ledende indikatorer er steget men ligger fortsat i den lave ende. Forbru-

gertilliden har været stabil, og der var mindre pessimisme at spore i fremstil-

lingssektoren i februar. OECD’s ledende indikator, som har tegnet et rimeligt

stabilt billede af finsk økonomi i de senere år, viste fortsat fremgang. For-

ventningerne til fremstillingssektorens eksport er steget, og det understøtter

vores forventning om, at eksporten trækker Finland ud af recession. Stignin-

gen i euroområdets PMI-tal lover også godt for Finland, da erhvervstilliden i

finsk industri som regel følger indekset med en vis forsinkelse.

Erhvervstilliden i finsk industri halter efter PMI i

euroområdet

Kilde: Macrobond


No

rdic O

utlo

ok

Nordisk Økonomi

Forudsat at USA fører an i et globalt opsving, og euroområdet også styrkes,

venter vi stigende ordreindgang og øget produktion inden sommeren 2014.

Da tallene for 3. og 4. kvartal 2013 var svagere end ventet og som følge af en

sløj ordreindgang i industrien i januar måned, har vi nedjusteret vores prog-

nose for 2014. Vi venter nu en økonomisk vækst på blot 0,5 % (mod tidligere

1,1 %), da vi ser en træg indenlandsk efterspørgsel samt en langsom reaktion

i eksporten på de globale udsigter. Finland vil ikke være uberørt af en reces-

sion på et vigtigt eksportmarked som f.eks. Rusland.

Forbrugerne holder ved trods flad indtjening

Forbrugernes købekraft har været stort set uændret siden 2012, hvorimod

privatforbruget steg kraftigt i 2010 og 2011 takket være det lave renteniveau

og den stigende realløn. Privatforbruget faldt med 0,7 % k/k og med 1,8 %

å/å i 4. kvartal. Det svage privatforbrug i 2013 var delvist kunstigt skabt, idet

den nationale TV-licens blev lavet om til en skat, hvorved en halv milliard

euro overgik fra privatforbrug til offentligt forbrug. Detailsalget steg med

0,6 % å/å i oktober 2013, og bilsalget kom sig delvist oven på afgiftschokket

i 2012, men udsigterne er fortsat afdæmpede.

Det tegner ikke specielt lyst for privatforbruget, idet forbrugertilliden sidder

fast på et lavt niveau, og købekraften formentlig vil være nogenlunde uændret

i 2014-15. Lønstigningerne følger inflationen i prognoseperioden, og skatte-

forhøjelser vil gøre et indhug. Forbrugertilliden ventes desuden i bedste fald

fortsat at ligge på et middelmådigt niveau, da beskæftigelsen fortsat svækkes

i de kommende måneder. Det lave renteniveau vil medvirke til at holde for-

bruget oppe, men tidligere tiders høje vækstrater vender ikke tilbage. Udsig-

terne for 2015 er også dystre, idet der kun ventes beskedne lønstigninger,

samtidig med at den lave opsparingskvote ikke levner megen plads til en

forbrugsfremgang. Privatforbruget forventes at stige med 0,2 % i 2014.

Inflationspresset i finsk økonomi er moderat i øjeblikket, da omkostnings-

presset er faldet som følge af et relativt lavt kapacitetspres (outputgab aktuelt

2-3 % af BNP) i kombination med mindre prispres fra fødevarer og energi

samt de moderate lønstigninger. Afgiftsforhøjelser var med til at presse for-

brugerpriserne op med ca. 0,5 % i starten af 2014. Inflationen faldt til 1,3 % i

februar som følge af lavere fødevarepriser. Finlands HICP-inflation var med

1,6 % den højeste i euroområdet. Vi venter en gennemsnitlig årlig inflation

på 1,3 % i 2014 og 1,4 % i 2015.

Inflation og lønvækst falder fortsat

Kilde: Macrobond


No

rdic O

utlo

ok

Nordisk Økonomi

Eksportdrevet vending i Finland overskygget af Rusland

Finsk eksport voksede 1,9 % å/å i 4. kvartal 2013. Fremgangen var drevet af

vareeksporten, hvorimod der var et fald i den volatile eksport af serviceydel-

ser. Eksporten faldt derfor med 0,6 % forhold til det foregående kvartal.

Udsigterne for de vigtigste finske eksportmarkeder – Tyskland og Sverige –

er fortsat relativt positive. Eksporten til Rusland fortsatte ikke med at stige i

2013, da russisk økonomi ikke klarede sig så godt som forventet. Den øko-

nomiske fremgang i USA og EU ventes at løfte den finske eksport i 2014 til

trods for den seneste tids usikkerhedsfaktor fra øst.

Krisen på Krim har skabt uro i handelsrelationerne mellem EU og Rusland,

og den svækkede RUB har allerede påvirket eksportens konkurrenceevne.

EU's sanktioner mod Rusland har indtil videre ikke skabt yderligere proble-

mer for samhandlen, selvom de russiske toldmyndigheder særskilt har med-

delt, at de vil ophøre med at acceptere TIR-dokumenter ved den finsk-

russiske grænse. Rusland aftog omkring 9,5 % af den finske vareeksport i

2013 og 18 % af vareimporten (olie og gas udgør en stor del heraf). Der har

også tidligere været udfordringer med samhandlen med Rusland. Sammen-

bruddet i handlen med Sovjetunionen var en af hovedårsagerne til den finske

depression i starten af 1990erne. Den russiske krise i 1998 halverede stort set

Finlands eksport til Rusland, men her medførte det ingen recession, da den

øvrige eksport klarede sig godt, og Nokia oplevede kraftig vækst. Denne

gang kan det blive lidt en mellemting, for Finsk økonomi er ikke nær så

afhængig af Rusland, som den var af Sovjetunionen, men til gengæld har

Finland ikke et selskab som Nokia at falde tilbage på.

Begivenhederne bag grænsen mod øst har også andre vigtige konsekvenser

for Finland. Ud over samhandlen kan turismen og en række investeringspla-

ner (Rosatom er i gang med at bygge en atomreaktor i Finland) også blive

berørt. Russiske turister udgør halvdelen af alle turister til landet, og antallet

af visumansøgninger og personer, der krydsede grænsen i februar, kunne tyde

på et fald. Vi forventer på nuværende tidspunkt, at svækkelsen vil være mid-

lertidig og ikke vil få den store betydning for 2014 som helhed, men situatio-

nen kan ændre sig.

Nokias nedtur og tilbagegangen i skovbrugsindustrien har haft langvarige

skadevirkninger for finsk vareeksport. Samtidig lider eksporten under en høj

andel af investeringsgoder, som i øjeblikket oplever svag efterspørgsel, og

lav konkurrenceevne pga. lønstigningerne fra 2008 til 2012.

Eksport til Rusland er vigtig, men volatil

Kilde: Macrobond


No

rdic O

utlo

ok

Nordisk Økonomi

Hvis investeringsefterslæbet frigøres i Europa, og Finland igen bliver konkur-

rencedygtig gennem løntilbageholdenhed, kan der ske en forholdsvis hurtig

bedring i eksporten på mellemlangt sigt. Derudover vil en svækkelse af euro-

en forbedre udsigterne for eksporten.

En af årsagerne til den svækkede udvikling er tabet af konkurrenceevne som

følge af prisudviklingen set i forhold til Tyskland og visse andre lande. Væk-

sten i lønomkostningerne var højere i Finland end i de fleste andre EU-lande

fra 2008 til 2012. Dette har til dels været opvejet af den stærke svenske kro-

ne, som har givet de finske virksomheder et løft i forhold til deres svenske

konkurrenter. Der arbejdes intenst på at styrke konkurrenceevnen for at kun-

ne fastholde en solid produktionsbase i Finland. Øget eksport ses som den

eneste farbare vej ud af dyndet. Fagforeningerne har accepteret meget mode-

rate lønstigninger på mellemlangt sigt. Lønningerne vil kun stige 20 euro pr.

måned i 2014 og 0,4 % i 2015, hvortil kommer en vis lønglidning. Selskabs-

skatten blev sænket til 20 % i begyndelsen af 2014. Det er således eksporten

og ikke den indenlandske efterspørgsel, der skal trække læsset.

Den lave erhvervstillid i industrien og de beskedne ordrebeholdninger bety-

der formentlig i bedste fald, at der fortsat kun har været en beskeden eksport-

vækst i starten af 2014. Ser vi frem mod 2014, så venter vi en stigning i finsk

eksport på 2,0 %, givet vores forventning om, at vendingen i euroområdet

fortsætter, og den globale økonomi går lysere tider i møde.

Finland havde overskud på betalingsbalancen fra 1994 til 2010, men fik et

mindre underskud i 2011. Underskuddet udgjorde i 2013 1,1 % af BNP. Vi

venter også underskud på betalingsbalancen i 2014-15 pga. store nettoover-

førsler. Der er nu igen overskud på handelsbalancen som følge af lavere

import. Betalingsbalanceunderskuddet ventes at falde til omkring 0,5 % af

BNP i 2014 og at være stort set elimineret i 2015.

Investeringerne falder

Investeringerne faldt 4,6 % i 2013, til dels som følge af den fortsatte nedgang

i bygge- og anlægsinvesteringerne. De lavere investeringer i maskiner,

driftsmidler og transportudstyr var med til at forstærke den generelle udvik-

ling i 2. halvår 2013. Den svage udvikling i bygge- og anlægssektoren var

ventet, da antallet af byggetilladelser fortsatte med at falde. Antallet af tilla-

delser varsler et udfordrende 1. halvår 2014 trods de positive tendenser i

december. Den lave efterspørgsel i industrien er ikke et godt tegn for investe-

ringerne, indtil eksporten stiger markant fra det nuværende niveau. Ringe

erhvervstillid blandt byggevirksomhederne og lave forventninger om anlægs-

investeringer bekræfter det lidt dystre billede. På grund af udfordringerne

forbundet med de offentlige finanser forventer vi ingen større økonomiske

stimuli fra regeringen i 2014-15.

Vi venter et fortsat fald i investeringerne på 1 % i 2014, som dermed bliver

det tredje år i træk med faldende anlægsinvesteringer. Denne udvikling sås

også i forbindelse med recessionen i starten af 1990erne. I 2015 ventes sti-

gende udenlandsk efterspørgsel og fremgang i bygge- og anlægssektoren at

føre til en vækst i investeringerne på 2,5 %.

Investeringsgoder trækker eksporten ned

Kilde: Macrobond

Indikatorer peger mod lav byggeaktivitet

Kilde: Macrobond


No

rdic O

utlo

ok

Nordisk Økonomi

Kortvarigt fald i boligpriserne

Priserne på eksisterende etageejendomme og rækkehuse faldt 1 % m/m i

december. Ifølge de foreløbige tal fortsatte faldet i januar med 0,5 % m/m.

Boligpriserne har i de seneste tre år ligget stort set fladt i de fleste byer og er

primært steget i Helsinki. Priserne steg i 2013 med 1,6 %, hvilket primært

kunne henføres til udviklingen i Helsinki-området. En af de vigtigste begi-

venheder på boligmarkedet i 2013 skete i marts måned, hvor afgiften ved

boligsalg blev sat op. Det bidrog til et tydeligt fald i antallet af ejendoms-

handler og medførte øgede liggetider. Antallet af bolighandler faldt ca. 10 %

i 2013 i forhold til året før. Den sløje økonomiske udvikling medførte mod

slutningen af 2013 et fald i husholdningernes planlagte boligkøb. Samtidig

har bankerne strammet op på deres udlånspolitik, og den gennemsnitlige

rentemarginal på boliglån steg ifølge den finske centralbank fra 136 basis-

punkter (bp) ved udgangen af 2012 til 156bp ultimo 2013. Udlån til boliger

stiger fortsat, om end i et noget lavere tempo. I januar 2014 udgjorde væksten

i udlån til boliger 2 % å/å, hvilket er et godt stykke under de 6 %, der sås i

2010-12.

Forholdene på boligmarkedet er fortsat usikre i 2014. Stigende ledighed og

stagnerende reallønninger sætter efterspørgslen under pres. De økonomiske

udsigter er noget dystre, og incitamentet til at købe bolig er faldet, da rente-

fradraget på boliglån ventes at falde til 75 % i 2014 og 70 % i 2015. Der

ventes ikke nogen større støtte fra udbudssiden, da bankerne reagerer på nye

tilsynsmæssige krav og det lave renteniveau, selvom rentemarginalen på

boliglån stabiliserede sig mod slutningen af 2013.

Der er imidlertid også faktorer, der skubber boligmarkedet i positiv retning.

Rentebyrden er fortsat rekordlav til trods for bankernes stigende rentemargi-

naler. Selvom de finske husholdningers gæld har været stigende set i forhold

til indkomsten, er gældsætningen stadig lavere end i de øvrige nordiske lande.

De finske husholdninger er fortsat i stand til at afdrage på gælden, da det

exceptionelt lave renteniveau slår igennem hos boligejerne, hvoraf mange har

variabelt forrentede lån. Endvidere er den kroniske mangel på boliger i

vækstcentrene, særligt i Helsinki-området, med til at holde priserne oppe, og

som nævnt ovenfor er udsigterne for nybyggeriet afdæmpede.

For at forhindre fremtidige boligbobler meddelte regeringen i februar, at den

vil foreslå en ny belåningsgrad for boliglån. Loven ventes at træde i kraft fra

2. halvår 2016. Det planlægges at begrænse boliglånet til 90 % (95 % for

førstegangkøbere) af pantet, som typisk er den pågældende bolig. Da defini-

tionen på det pantsatte også omfatter andre aktiver, ventes den nye lov ikke at

påvirke boligmarkedet væsentligt. Banksektoren bakker op om den nye lov.

Vi venter en stigning i de nominelle boligpriser på blot 0,5 % i 2014. Næste

år venter vi en stigning i boligpriserne på 1,5 %. Trods tidligere års prisstig-

ninger på boliger ser vi ikke nogen større risiko for en boligboble, da pris-

stigningerne generelt har ligget på niveau med lønudviklingen. Finland vil

formentlig kun opleve et mere alvorligt prisfald på boliger, hvis langtidsle-

digheden eller renteniveauet stiger kraftigt i forhold til det nuværende niveau,

hvilket vi for begge deles vedkommende ikke finder sandsynlig trods de

dystre økonomiske udsigter.

Boligpriser i Norden

Kilde: Macrobond


No

rdic O

utlo

ok

Nordisk Økonomi

Manglende vækst får gældsætning til at fortsætte op

En af de primære økonomiske målsætninger for den finske koalitionsregering

har været at bremse den stigende gældsætning. Efter to år med fald i BNP er

den offentlige gæld set i forhold til BNP imidlertid vokset fra 49,3 % i 2011

til 56,9 % ved udgangen af 2013. Regeringen har indført besparelser på knap

5 mia. euro ved at hæve skatterne og gennemføre nedskæringer. Statens

udgifter er i budgettet for 2014 sat en smule under niveauet for 2013. Ifølge

statens budget vil nettolånebeløbet stige med 7 mia. euro. Der ventes ingen

økonomiske stimuli før parlamentsvalget i 2015. Samlet set fortsætter gælden

med at stige, så længe der ikke er nogen økonomisk vækst, og det kan ikke

overraske, da de konjunkturbetingede offentlige udgifter stiger, og skatte-

grundlaget falder.

Den største udfordring i forbindelse med de offentlige finanser består imid-

lertid i at opbygge en holdbar økonomi, når den aldrende befolkning begyn-

der at tynge sundhedssystemet og begrænser vækstpotentialet. Endelig satte

den finske koalitionsregering i efteråret 2013 fokus på den langsigtede udvik-

ling med nye strukturreformer, der skal være med til at øge erhvervsfrekven-

sen og arbejdsproduktiviteten, jf. ‘Research Finnish economy: Focus on

structural reforms, 30. august 2013. Hvis de nye tiltag gennemføres fuldt ud,

vil de kunne bidrage til at reducere gældskvoten på den anden side af 2015.

Indholdet af reformerne ventes offentliggjort i slutningen af marts 2014.

Den kommende revision af nationalregnskaberne i hele EU (ESA 2010) kan

potentielt løfte de rapporterede BNP-tal og dermed holde gældskvoten lavere

end ellers fra og med juli 2014, når den nye statistikmetode implementeres.

Med revisionen vil forsknings- og udviklingsomkostninger blive indregnet

under investeringer, hvilket kan øge finsk BNP med 4 % med den afledte

effekt, at gældsniveauet falder med 2 procentpoint. Vi forventer, at gældskvo-

ten vil være 58,5 % i 2014 og 60,5 % ved udgangen af 2015, også efter den

nye metode.

Fortsat underskud på statsfinanserne

Kilde: Macrobond




No

rdic O

utlo

ok

Nordisk Økonomi

Det offentlige forbrug voksede 0,8 % i 2013, hvilket primært skyldtes ændre-

de metoder til beregning af udgifter til public service-kanaler. Efterhånden

som denne engangseffekt forsvinder, og de stramme budgetter videreføres,

ventes det offentlige forbrug at blive holdt næsten fladt i de kommende år.

Selvom Finland er et af de mindst gældsatte lande i euroområdet, synes ingen

af de politiske partier at gå ind for en ekspansiv finanspolitik. Finanspolitiske

lempelser vil derfor kun komme på tale, hvis finsk økonomi rammes af store

stød eller demografiske ændringer.

Finland har stadig en af de laveste risikopræmier i euroområdet. Landets

kreditvurdering på AAA med stabile udsigter fra alle de tre store kreditvurde-

ringsinstitutter understreger styrken i – og den tillid, der er til – de offentlige

finanser. Vi venter også, at Finland fremover vil have en lav risikopræmie på

statsobligationer, et lavt renteniveau og en høj kreditvurdering pga. den rela-

tivt lave offentlige gæld, de traditionelt stærke offentlige finanser og de poli-

tiske tiltag.

Svagt arbejdsmarked

Beskæftigelsen har ifølge de officielle tal været overraskende stabil trods to

år med faldende økonomisk aktivitet. Ledigheden har holdt sig omkring 8 % i

2010-13. Ifølge Finlands Statistik var den sæsonkorrigerede ledighed på

8,4 % i januar. Det officielle tal tegner dog et overdrevent positivt billede af

arbejdsmarkedet, da en del finner har opgivet at søge efter arbejde, som det

fremgår af faldet i arbejdsstyrken og den stigende andel af personer uden for

arbejdsmarkedet. Samtidig er antallet af registrerede arbejdsløse på jobcent-

rene fortsat op i de seneste måneder. Der afskediges fortsat medarbejdere, og

en række undersøgelser viser, at virksomhederne i stort set alle sektorer for-

venter at holde nyansættelserne på et lavt niveau fremover. Der blev i februar

opslået 55.000 nye ledige stillinger på jobcentrene, og det var 1.000 færre end

i 2013.

Ledigheden ser ud til at stige frem til medio 2014 på grund af den økonomi-

ske opbremsning. Den gennemsnitlige ledighed ventes at ligge på 8,4 % i

2014. I 2015 vil ledigheden stabilisere sig omkring 8,3 % takket være et

bedre økonomisk klima og en mindre arbejdsstyrke. Beskæftigelsen fortsæt-

ter med at falde langsomt, da aldringen i befolkningen vil reducere udbuddet

af arbejdskraft i de kommende år. De job, der mistes i industrien, erstattes i

vidt omfang af nye i servicesektoren.

Ledigheden holder sig over 8 %

Kilde: Macrobond


No

rdic O

utlo

ok

Nordisk Økonomi

Finland: Prognosen i tal

Kilde: Danske Bank Markets


BNP 2,8 -1,0 -1,4 0,5 1,8Import 6,2 -0,7 -1,8 1,0 3,0Eksport 2,8 -0,2 0,3 2,0 4,0Forbrug 1,9 0,4 -0,3 0,2 0,5 - Privat 2,5 0,3 -0,8 0,2 0,9 - Offentlig 0,5 0,5 0,8 0,3 0,3Investeringer 5,8 -0,8 -4,6 -1,0 2,5

Økonomiske nøgletal 2011 2012 2013 2014 2015

Ledighed, % 7,8 7,7 8,2 8,4 8,3Lønninger, % 2,7 3,5 2,0 1,3 1,2Inflation, % 3,4 2,8 1,5 1,3 1,4Huspriser, % 2,7 1,7 1,6 0,5 1,5Betalingsbalance, mia. euro -2,8 -3,2 -1,6 -1,0 -0,5Betalingsbalance, % af BNP -1,5 -1,7 -0,8 -0,5 -0,2Offentligt budgetunderskud, % af BNP-0,7 -1,8 -2,0 -1,7 -1,4Offentlig gæld / GDP, % af BNP49,3 53,6 56,9 58,5 60,5

Finansielle nøgletal +3 mdr. +6 mdr. +12 mdr.

Repo-rente, % 0,25 0,15 0,15 0,152-årig swap-rente 0,49 0,50 0,55 0,6010-årig swap-rente 1,82 1,85 2,05 2,45EUR/USD 1,37 1,42 1,37 1,32

Prognose

Mængdeændringer (%)

04-04-2014


No

rdic O

utlo

ok

Nordisk Økonomi

Globalt overblik

Opsvinget fortsætter – med bump på vejen

Den globale vækst bremsede op i starten af 2014, især fordi kinesisk

og amerikansk økonomi mistede momentum. Vi venter imidlertid, at

der igen kommer mere fart på økonomien i 2. halvår.

Vi ser en række faktorer, der kan trække væksten op på mellemlang

sigt. Den politiske usikkerhed aftager, det er slut med de store offent-

lige nedskæringer, råvarepriserne falder, og udskudt efterspørgsel vil

blive realiseret. Der vil dog være bump på vejen, som vi også har set

det på det seneste, hvor det dårlige vejr i USA og opbremsningen i ki-

nesisk økonomi i 2013 midlertidigt har lagt en dæmper på væksten.

Pengepolitikken vil fortsat være meget lempelig i lang tid, da der

stadig er høj ledig kapacitet i verdensøkonomien, samtidig med at den

stigende energiproduktion lægger et nedadgående pres på inflationen.

Det globale opsving vil bide sig bedre fast i de kommende år og dermed

trække den globale økonomi væk fra krisen. Eurokrisen er overstået, og det er

også ved at være slut med de betydelige offentlige nedskæringer, vi har set i

Europa og i nogen grad også i USA i de seneste år. Dermed er der skabt et

godt grundlag for et opsving. Aktivpriserne er steget betydeligt, hvilket ska-

ber formuegevinster for forbrugerne og reducerer virksomhedernes finansie-

ringsomkostninger. Både erhvervs- og forbrugertilliden steg i 2013, og der er

kommet lidt mere fart på privatforbruget og investeringerne.

På kort sigt vil der nok være enkelte bump på vejen. Det dårlige vejr og høje-

re benzinpriser i USA har holdt forbruget nede. Samtidig er lagrene lidt til

den høje side, og en stigning i de amerikanske boligrenter i de seneste år har

trukket opsvinget på boligmarkedet ned i fart. Kina er også bremset op efter

en stramning af den økonomiske politik i efteråret 2013. Vi tror imidlertid, at

der er tale om en midlertidig effekt, og vi venter igen højere vækst i 2. halvår.

I Europa overraskede væksten positivt i 2013. Britisk økonomi er vokset

kraftigt, og rentespændet på obligationer i de gældsplagede lande er faldet

betydeligt i takt med faldende nervøsitet på finansmarkederne. Den økonomi-

ske aktivitet begynder nu at reagere positivt på dette, ikke mindst i Spanien.

Opsvinget i Europa understøttes af en betydelig udskudt efterspørgsel oven på

kriseårene og kraftigt stigende optimisme.

Det svage led i verdensøkonomien er emerging markets, der stadig ikke har

rystet krisen af sig. Den langsigtede vækstrate i Kina er faldet, og lokale

ubalancer i flere EM-lande har medført kapitaludstrømning og en stramning

af den økonomiske politik. Vi tror dog, at opsvinget i de vestlige økonomier

og en betydelig svækkelse af en række EM-valutaer vil sikre en eksportfrem-

gang i EM-landene i 2014 og dermed bane vej for en økonomisk bedring.

De største risikofaktorer er aktuelt en forværring af de geopolitiske risici i

forbindelse med konflikten i Ukraine og en konkurs eller misligholdelse af

gældsforpligtelser i en større finansiel virksomhed i Kina.

Global vækstprognose versus konsensus

Kilde: Danske Bank, Bloomberg

Det globale opsving fortsætter

Kilde: Danske Bank, Macrobond Financial

% å/åD anske

B ank Ko nsensus

D anske

B ank Ko nsensus

USA 2.8 2.7 3,4 3,0

Euro area 1,3 1.1 1,7 1.5

Japan 2,0 1.4 1,6 1,2

Kina 7,6 7.4 7,4 7,2

Global 3.8 3,7 4,1 3,9

2014 2015


No

rdic O

utlo

ok

Nordisk Økonomi

Makroøkonomisk prognose

Kilde: Danske Bank

Makroprognose, Skandinavien

Danmark 2013 0,4 0,0 0,8 0,7 0,2 1,2 1,7 0,8 5,8 -0,9 44,5 7,32014 1,5 1,1 1,7 2,2 0,0 2,8 2,3 1,0 5,5 -1,0 43,3 6,82015 2,0 1,5 0,5 2,8 0,0 3,4 2,6 1,5 5,3 -2,3 44,1 6,1

Sverige 2013 1,5 2,0 2,0 -1,3 0,2 -0,9 -1,2 0,0 8,0 -1,2 41,0 6,62014 2,8 2,5 1,6 5,0 0,2 3,3 3,7 0,2 7,8 -1,5 41,5 6,42015 2,8 2,5 0,7 6,3 -0,1 5,1 5,1 1,5 7,5 -1,2 41,9 6,6

Norge 2013 2,0 2,1 1,6 8,7 0,0 -3,9 2,5 2,1 3,5 - - -2014 2,4 2,5 2,0 0,7 0,0 1,7 2,7 2,4 3,5 - - -2015 2,7 2,9 2,2 4,6 -0,1 2,0 3,5 2,0 3,5 - - -

Makroprognose, Euroland

Euroland 2013 -0,4 -0,5 0,3 -2,8 -0,1 1,3 0,1 1,4 12,1 -3,1 95,5 2,72014 1,3 0,9 0,1 3,2 0,2 3,8 3,5 0,7 12,0 -2,5 95,9 2,92015 1,7 1,4 -0,1 4,1 0,0 4,4 4,4 1,0 11,7 -2,4 95,4 3,0

Tyskland 2013 0,5 1,0 0,7 -0,5 0,2 1,0 1,0 1,6 5,3 0,0 79,6 7,02014 2,5 1,4 0,9 6,3 -0,1 5,9 4,4 1,3 5,3 0,1 77,1 6,62015 3,0 1,8 0,4 7,8 0,0 4,9 4,8 2,0 5,1 0,2 74,1 6,4

Frankrig 2013 0,3 0,4 1,7 -2,1 0,0 0,6 0,8 1,0 10,8 -4,1 93,5 -1,82014 1,0 1,1 0,7 1,7 0,0 3,7 3,9 0,7 11,2 -3,8 95,3 -1,52015 1,4 1,3 0,0 3,9 0,0 4,5 4,5 1,0 11,3 -3,7 96,0 -1,5

Italien 2013 -1,9 -2,4 -0,1 -5,1 -0,6 0,1 -2,5 1,3 12,2 -3,0 133,0 1,02014 0,5 0,3 0,0 1,2 0,3 3,6 3,5 0,8 12,4 -2,7 134,0 1,22015 1,3 1,3 -0,2 2,1 0,0 4,1 4,1 1,5 12,1 -2,5 133,1 1,1

Spanien 2013 -1,2 -2,1 -2,3 -5,1 0,0 4,9 0,4 1,5 26,4 -6,8 94,8 1,42014 0,8 1,4 -2,9 1,0 0,0 5,2 4,4 0,3 26,4 -5,9 99,9 2,62015 1,5 1,2 -0,2 2,2 0,0 4,8 4,1 0,7 25,3 -6,6 104,3 3,1

Finland 2013 -1,4 -0,8 0,8 -4,6 - 0,3 -1,8 1,5 8,2 -2,0 56,9 -0,82014 0,5 0,2 0,3 -1,0 - 2,0 1,0 1,3 8,4 -1,7 58,5 -0,52015 1,8 0,9 0,3 2,5 - 4,0 3,0 1,4 8,3 -1,4 60,5 -0,2

Makroprognose, Global

USA 2013 1,9 2,0 -0,6 4,4 0,0 2,8 1,4 1,1 7,4 -4,0 73,0 -2,72014 3,0 2,7 -0,4 6,2 0,0 9,0 4,5 1,2 6,7 -3,4 74,0 -2,82015 3,4 3,0 0,7 7,5 0,0 8,0 6,5 1,7 6,3 -2,5 72,0 -2,9

Japan 2013 1,7 2,0 1,6 2,0 -0,2 1,8 2,7 0,2 4,0 -9,5 243,0 0,82014 2,0 1,0 1,0 3,0 0,1 7,0 4,2 2,8 3,8 -6,8 242,0 1,52015 1,6 0,2 0,9 1,8 0,3 7,3 2,6 2,2 3,6 -5,7 242,0 1,8

Kina 2013 7,7 - - - - - - 2,7 4,3 -1,5 22,8 1,92014 7,4 - - - - - - 2,8 4,3 -1,8 20,9 2,52015 7,4 - - - - - - 3,0 4,2 -1,8 19,3 2,7

UK 2013 1,8 2,3 0,7 -0,9 0,3 0,7 0,7 2,6 7,6 -4,7 88,9 -2,82014 2,8 2,0 0,8 9,1 -0,1 2,5 1,7 1,9 6,8 -3,7 94,9 -2,3

2015 2,6 2,0 -0,5 6,6 0,0 4,5 2,8 1,8 6,5 -2,7 96,6 -1,9

Eks-

port1

Eks-

port1

Betal.

bal4

Betal.

bal4

Infla-

tion1

Ledig-

hed3

Off.

budget4

Off.

gæld4

år BNP 1

Privat-

forb.1

Off.

forb.1

Faste

inv.1

Lager-

inv.2

år BNP 1

Privat-

forb.1

Off.

forb.1

Faste

inv.1

Lager-

inv.2

Infla-

tion1

Ledig-

hed3

Off.

budget4

Off.

gæld4

Import1

Import1

Infla-

tion1

Ledig-

hed3

Off.

gæld4

Off.

budget4

år

Betal.

bal4

BNP 1

Privat-

forb.1

Off.

forb.1

Faste

inv.1

Lager-

inv.2

Eks-

port1

Import1


No

rdic O

utlo

ok

Nordisk Økonomi

Finansiel prognose

Kilde: Danske Bank

Penge-, obligations- og valutamarkedet

Valutaover for USD

Valutaover for DKK

USD 04-apr - 543,5

+3m - 525

+6m - 545+12m - 565

EUR 04-apr 137,4 746,6

+3m 142 746,0

+6m 137 746,0+12m 132 746,0

JPY 04-apr 102,4 5,31

+3m 105 5,01

+6m 110 4,94+12m 114 4,94

GBP 04-apr 166,2 903,4

+3m 171 899

+6m 171 933+12m 167 944

CHF 04-apr 88,8 612,3

+3m 87 607

+6m 91 602+12m 95 592

DKK 04-apr 543,5 -

+3m 525 -

+6m 545 -+12m 565 -

SEK 04-apr 648,8 83,8

+3m 620 84,8

+6m 642 84,8+12m 652 86,7

NOK 04-apr 600,3 90,5

+3m 577 91,0

+6m 591 92,1+12m 606 93,3

Aktiemarkedet

Regioner

Pris trend12 mdr.

Anbefaling

USA Virksomhedernes indtjening overrasker 0%-5% Mild overweight

Emerging markets (USD) Usikkerhed har ramt Asien 0%-5% Underweight

Europa (ekskl. Nordiske) (EUR) Genopretning, attraktiv værdiansættelse 5%-10% Mild overweightNordiske Stærk cyklisk profil 0%-5% Mild overweight

Råvarer

K1 K2 K3 K4 K1 K2 K3 K4 2014 2015

NYMEX WTI 99 99 97 95 94 93 93 92 98 93

ICE Brent 108 104 102 100 99 98 97 96 104 98

Kobber 7.200 7.080 6.980 7.020 7.080 7.160 7.260 7.360 7.070 7215

Zink 2.030 2.015 2.000 2.010 2.030 2.050 2.070 2.090 2.014 2060

Nikkel 14.200 14.200 14.200 14.500 14.800 15.100 15.400 15.700 14.275 15250Aluminium 1.760 1.760 1.760 1.770 1.780 1.790 1.800 1.810 1.763 1795Guld 1.260 1.245 1.230 1.205 1.195 1.185 1.175 1.165 1.235 1180Matif Mill Hvede 195 200 203 204 209 211 213 215 200 212Raps 370 377 375 369 378 381 384 387 373 382CBOT Hvede 590 585 580 575 580 585 590 595 583 588

CBOT Majs 435 425 415 405 410 415 420 425 420 418CBOT Sojabønner 1.400 1.380 1.340 1.300 1.310 1.320 1.330 1.340 1.355 1325

Gennemsnit

04-apr

101

16.295

6.643

2014 2015

207

1.834

500

674

1.287

1.984

106

411

Risiko profil3 mdr.

Pris trend3 mdr.

Medium -10/0%-10/0%Medium

Medium -10/0%

Medium -10/0%

1,50 1,75 2,05 3,35 8101,50 1,85 2,15 3,60 800

1,50 1,73 1,98 3,15 824,6

1,50 1,73 2,00 3,20 820

0,50 0,70 1,10 2,60 8800,50 0,70 1,20 2,85 860

0,75 0,92 1,08 2,50 891,1

0,50 0,70 1,05 2,50 880

0,20 0,35 0,75 2,30 7460,20 0,35 0,80 2,70 746

0,20 0,30 0,67 2,09 746,6

0,20 0,35 0,70 2,10 746

0,00 0,00 0,15 1,45 1240,00 0,00 0,35 1,55 126

0,00 0,02 0,10 1,29 121,9

0,00 0,00 0,15 1,45 123

0,50 0,56 1,35 3,15 80,00,50 0,82 1,85 3,45 79,0

0,50 0,53 1,07 2,83 82,6

0,50 0,55 1,15 2,95 83,0

0,10 0,20 0,25 0,90 1510,10 0,20 0,25 0,95 151

0,10 0,14 0,20 0,82 140,6

0,10 0,15 0,20 0,85 149

0,50 1,85 -

0,15 0,30 0,55 2,05 -0,15 0,30 0,60 2,45 -

10-års swaprente

0,25 0,25 0,55 2,80 142

Ledenderente

3 måneders rente

2-års swaprente

Valutaover for EUR

1.485

0,23 0,58 2,92 137,40,25

0,25 0,25 0,80 3,05

0,25 0,32 0,49 1,83 -

1370,25 0,45 1,30 3,40 132

0,15 0,30


No

rdic O

utlo

ok

Nordisk Økonomi

Disclosure Denne analyse er udarbejdet af Danske Bank Markets, en division af Danske Bank. Danske Bank er under tilsyn af

Finanstilsynet.

Danske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forhindre interessekonflikter og sikre, at de udarbejdede analyser

har en høj standard og er baseret på objektiv og uafhængig analyse. Disse procedurer fremgår af Danske Banks

Research Policy. Alle ansatte i Danske Banks analyseafdelinger er bekendt med, at enhver henvendelse, der kan

kompromittere analysens objektivitet og uafhængighed, skal overgives til analyseledelsen og til Bankens Compliance

afdeling. Danske Banks analyseafdelinger er organiseret uafhængigt af og rapporterer ikke til Danske Banks øvrige

forretningsområder. Analytikernes aflønning er til en vis grad afhængig af det samlede regnskabsresultat i Danske

Bank, der omfatter indtægter fra investment bank-aktiviteter, men analytikerne modtager ikke bonusbetalinger eller

andet vederlag med tilknytning til specifikke corporate finance- eller kredittransaktioner.

Danske Banks analyser udarbejdes i overensstemmelse med Finansanalytikerforeningens etiske regler og Den danske

Børsmæglerforenings anbefalinger.

Finansielle modeller og/eller metoder anvendt i denne analyse

Beregninger og præsentationer i denne analyse er baserede på standard økonometriske modeller og metoder såvel

som på offentligt tilgængelige data på alle værdipapirer, udstedere og/eller lande. Dokumentation kan fremskaffes

ved henvendelse til analysens forfattere.

Risikoadvarsel

Væsentlige risikofaktorer i forbindelse med anbefalingerne og holdningerne i denne analyse, herunder en følsom-

hedsanalyse af relevante forudsætninger, er angivet i analysen.

Planlagte opdateringer af analysen

Analysen opdateres kvartalsvis.

Disclaimer Denne publikation er udarbejdet af Danske Bank Markets alene til orientering. Publikationen vil kunne underbygge

kortsigtede investeringsstrategier, som afviger fra bankens anbefalinger ifølge andre analysepublikationer. Publikati-

onen er ikke et tilbud om eller en opfordring til at købe eller sælge værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter.

Efter bankens opfattelse er publikationen korrekt og retvisende. Banken påtager sig imidlertid ikke noget ansvar for

publikationens nøjagtighed og fuldkommenhed, ligesom Banken heller ikke påtager sig noget ansvar for eventuelle

tab, der følger af dispositioner foretaget på baggrund af publikationen. Danske Bank og dens datterselskaber samt

medarbejdere i banken kan udføre forretninger, have, etablere, ændre eller afslutte positioner i værdipapirer, valuta

eller finansielle instrumenter eller på anden måde have interesse i investeringerne (herunder derivater) eller i et

udstedende selskab nævnt i publikationen. Danske Banks aktie- og kreditanalytikere må ikke investere i værdipapirer,

som dækkes af den pågældende eller af den analysesektion, som den pågældende er tilknyttet. Denne publikation er

ikke beregnet til brug for detailkunder i Storbritannien eller til personer i USA. Danske Bank Markets er en division

af Danske Bank A/S. Danske Bank A/S er underlagt Finanstilsynet i Danmark og er endvidere underlagt regler fra

relevante myndigheder i alle andre retskredse, hvor Danske Bank A/S udøver forretning. Herudover er Danske Bank

A/S underlagt begrænset tilsyn af det engelske finanstilsyn, Financial Conduct Authority og Prudential Regulation

Authority. Enkeltheder vedrørende omfanget af dette tilsyn kan fås ved henvendelse til banken. Copyright © Danske

Bank A/S. Danske Bank A/S har ophavsretten til publikationen, som er til kundens personlige brug og må ikke

offentliggøres uden forudgående tilladelse.

N o r way

C h i e f A n a l y s t & H e a d of F r a n k J u l l u m+ 4 7 8 5 4 0 6 5 4 0f j u @ f o k u s . n o

B e r n t C h r i s t i a n B r u n+ 4 7 2 3 1 3 9 1 9 0b b r u @ d a n s k e b a n k . n o

F i N l a N d

C h i e f A n a l y s t & H e a d of P a s i P e t te r i K u o p p a m ä k i+ 3 5 8 ( 0 ) 1 0 5 4 6 7 7 1 5p a s i . k u o p p a m a k i @ d a n s k e b a n k . co m

J u h a n a B r oth e r u s+ 3 5 8 ( 0 ) 1 0 5 4 6 7 1 5 9j u h a n a . b r oth e r u s @ d a n s k e b a n k . co m

i N t e r N at i o N a l M a c r o

C h i e f A n a l y s t & H e a d of A l l a n v o n M e h r e n + 4 5 4 5 1 2 8 0 5 5a l v o @ d a n s k e b a n k . d k

S i g n e P. R o e d - F r e d e r i k s e n ( o n l e a v e )+ 4 5 4 5 1 2 8 2 2 9s r o e @ d a n s k e b a n k . d k

F r a n k Ø l a n d H a n s e n+ 4 5 4 5 1 2 8 5 2 6 f r a n h @ d a n s k e b a n k . d k

F l e m m i n g J e g b j æ r g N i e l s e n + 4 5 4 5 1 2 8 5 3 5f l e m m @ d a n s k e b a n k . d k

P e r n i l l e B o m h o l d t N i e l s e n+ 4 5 4 5 1 3 2 0 2 1p e r n i @ d a n s k e b a n k . d k

F i x e d i N c o M e r e s e a r c h

C h i e f A n a l y s t & H e a d of T h o m a s T h ø g e r s e n G r ø n k j æ r + 4 5 4 5 1 2 8 5 0 2th g r @ d a n s k e b a n k . d k

J e n s P e te r S ø r e n s e n+ 4 5 4 5 1 2 8 5 1 7 j e n s s r @ d a n s k e b a n k . d k

C h r i s t i n a E . Fa l c h + 4 5 4 5 1 2 7 1 5 2c h f a @ d a n s k e b a n k . d k

S ø r e n S ko v H a n s e n + 4 5 4 5 1 2 8 4 3 0s r h a @ d a n s k e b a n k . d k

J a n We b e r Ø s te r g a a r d+ 4 5 4 5 1 3 0 7 8 9j a s t @ d a n s k e b a n k . d k

S v e r r e H o l b e k + 4 5 4 5 1 4 8 8 8 2h o l b @ d a n s k e b a n k . d k

A n d e r s M ø l l e r L u m h o l t z+ 4 5 4 5 1 2 8 4 9 8a n d j r g @ d a n s k e b a n k . d k

H a n s R o a g e r J e n s e n+ 4 5 4 5 1 3 0 7 8 9h r o a @ d a n s k e b a n k . d k

r at e s , F x & c o M M o d i t i e s

s t r at e g y

C h i e f A n a l y s t & H e a d of A r n e L o h m a n n R a s m u s s e n + 4 5 4 5 1 2 8 5 3 2a r r @ d a n s k e b a n k . d k

C h r i s t i n K y r m e Tu x e n + 4 5 4 5 1 3 7 8 6 7tu x @ d a n s k e b a n k . d k

P e te r P o s s i n g A n d e r s e n + 4 5 4 5 1 3 7 0 1 9p a @ d a n s k e b a n k . d k

L a r s Tr a n b e r g R a s m u s s e n+ 4 5 4 5 1 2 8 5 3 4 l a r a s @ d a n s k e b a n k . d k

M o r te n T h r a n e H e l t+ 4 5 4 5 1 2 8 5 1 8m o h e l @ d a n s k e b a n k . d k

A n d e r s Ve s te r g å r d F i s c h e r+ 4 5 4 5 1 3 6 6 4 1a f i s @ d a n s k e b a n k . d k

J e n s N æ r v i g P e d e r s e n + 4 5 4 5 1 2 8 0 6 1j e n p e @ d a n s k e b a n k . d k

c r e d i t r e s e a r c h

C h i e f A n a l y s t & H e a d of T h o m a s M a r t i n H o v a r d+ 4 5 4 5 1 2 8 5 0 5 h o v a @ d a n s k e b a n k . d k

L o u i s L a n d e m a n+ 4 6 8 5 6 8 8 0 5 2 4l l a n @ d a n s k e b a n k . s e

J a ko b M a g n u s s e n + 4 5 4 5 1 2 8 5 0 3j a k j a @ d a n s k e b a n k . d k

M a d s R o s e n d a l+ 4 5 4 5 1 4 8 8 7 9m a d r o @ d a n s k e b a n k . d k

G a b r i e l B e r g i n+ 4 6 8 5 6 8 8 0 6 0 2g a b e @ d a n s k e b a n k . s e

B r i a n B ø r s t i n g+ 4 5 4 5 1 2 8 5 1 9b r b r @ d a n s k e b a n k . d k

L a r s H o l m+ 4 5 4 5 1 2 8 0 4 1l a h o @ d a n s k e b a n k . d k

K a s p e r F r o m L a r s e n+ 4 5 4 5 1 2 8 0 4 7k a s l a @ d a n s k e b a n k . d k

Å s e H a a g e n s e n + 4 7 2 2 8 6 1 3 2 2h a @ d a n s k e b a n k . c o m B j ø r n K r i s t i a n R ø e d+ 4 7 8 5 4 0 7 0 7 2b r e d @ d a n s k e b a n k . co m

Wi v e c a S w a r t i n g+ 4 6 8 5 6 8 8 0 6 1 7w s w @ d a n s k e b a n k . c o m

N i l s H e n r i k A s p e l i+ 4 7 8 5 4 0 8 4 3 3n a s @ d a n s k e b a n k . co m

d e N M a r k

C h i e f E c o n o m i s t & H e a d of S te e n B o c i a n+ 4 5 4 5 1 2 8 5 3 1s tb o @ d a n s k e b a n k . d k

L a s O l s e n + 4 5 4 5 1 2 8 5 3 6l a s o @ d a n s k e b a n k . d k

M i k a e l O l a i M i l h ø j+ 4 5 4 5 1 2 7 6 0 7m i l h @ d a n s k e b a n k . d k

s w e d e N

C h i e f A n a l y s t & H e a d of M i c h a e l B o s tr ö m+ 4 6 8 5 6 8 8 0 5 8 7m b o s @ c o n s e n s u s . s e

R o g e r J o s e f s s o n+ 4 6 8 5 6 8 8 0 5 5 8 r j o s @ c o n s e n s u s . s e

M i c h a e l G r a h n + 4 6 8 5 6 8 8 0 7 0 0m i k a @ c o n s e n s u s . s e

C a r l M i l to n+ 4 6 8 5 6 8 8 0 5 9 8c a r m i @ c o n s e n s u s . s e

M a r c u s S ö d e r b e r g+ 4 6 8 5 6 8 8 0 5 6 4m a r s d @ c o n s e n s u s . s e

S te f a n M e l l i n+ 4 6 8 5 6 8 8 0 5 9 2m e l l @ c o n s e n s u s . s e

S u s a n n e P e r n e b y+ 4 6 ( 0 ) 8 - 5 6 8 8 0 5 8 5s u p e @ d a n s k e b a n k . s e

Global Danske ReseaRch

H e a d o f G l o b a l d a n s k e R e s e a R c H T h o m a s T h ø g e r s e n G r ø n k j æ r + 4 5 4 5 1 2 8 5 0 2th g r @ d a n s k e b a n k . d k

c H i e f e c o n o m i s t at d a n s k e b a n k

S te e n B o c i a n+ 4 5 4 5 1 2 8 5 3 1s tb o @ d a n s k e b a n k . d k

e M e r g i N g M a r k e t s

C h i e f A n a l y s t & H e a d of L a r s C h r i s te n s e n+ 4 5 4 5 1 2 8 5 3 0l a r c h @ d a n s k e b a n k . d k

S ta n i s l a v a P r a d o v a + 4 5 4 5 1 2 8 0 7 1s p r a @ d a n s k e b a n k . d k

Vi o l e ta K l y v i e n e+ 3 7 0 6 1 1 2 4 3 5 4v k l y @ d a n s k e b a n k . d k

V l a d i m i r M i k l a s h e v s k y + 3 5 8 ( 0 ) 1 0 5 4 6 7 5 2 2v l m i @ d a n s k e b a n k . co m

D a n s k e B a n k , D a n s k e R e s e a r c h , H o l m e n s K a n a l 2 - 1 2 , D K - 1 0 9 2 C o p e n h a g e n K . P h o n e + 4 5 4 5 1 2 0 0 0 0 w w w. d a n s k e r e s e a r c h . co m

Documents

April 2014 Nordisk Økonomi - Danske Bank · 2014-04-04 · Sverige: Fra modvind til medvind i 2014 - høj vækst og stigende beskæftigelse i Sverige Norge: Op i omdrejninger - eksporten