El impacto monetario de los aumentos salariales, del déficit fiscal y de las necesidades financieras

E&R

E c o n o m í a & R e g i o n e s Tte. Gral. Juan D. Perón 725 Piso 8º - Capital Federal - CP (C1038AAO) TE/Fax: (5411) 4325-4339/4373

www.economiayregiones.com.ar - E-mail: [email protected]

SEMANARIO

ECONÓMICO E&R

PARA OBTENER RESULTADOS DISTINTOS HAY QUE APLICAR POLÍTICAS DISTINTAS En 2014 habría menos Construcción, menos industria

automotriz, menos Brasil y menos soja, por lo que la tasa de

crecimiento de 2014 (1.8%) sería más baja que la de 2013 (3.0%).

Sin un cambio profundo de políticas económicas (fiscal, monetaria,

cambiaria y de financiamiento), que modifiquen radicalmente las

expectativas, sería un error esperar una mejora del escenario

macroeconómico en 2014. Por el contrario, el crecimiento seguirá

debilitándose, la inflación acelerándose y el dólar paralelo subiendo.

Para revertir el problema habría que actuar en la esfera fiscal,

monetaria, cambiaria y, al mismo tiempo, modificar la política de

financiamiento, dejando de lado la política oficial de

desendeudamiento que paga deuda con reservas.

EL IMPACTO MONETARIO DE LOS AUMENTOS SALARIALES, DEL DÉFICT FISCAL Y DE LAS NECESIDADES FINANCIERAS La caída del rimo de

emisión no es una decisión de política monetaria ni puede tomarse

como una señal de mayor prudencia, sino que es consecuencia de los

desequilibrios monetarios inducidos por nuestras políticas

inconsistentes. A mayor déficit y mayores necesidades de

financiamiento, más dominancia fiscal y más emisión monetaria.

Bajo el escenario base de aumento salarial de 26%, la expansión

monetaria se ubicaría en torno al 30.2% en 2014. Con aumento de la

evasión fiscal las necesidades financieras en pesos del Estado serían

aún mayores. En el escenario base, la expansión monetaria se ubicaría

en torno al 37.6% en 2014.

HACE MESES QUE SE DESACELERA EL CRECIMIENTO OFICIAL, AUNQUE SE REGALARÁ EL PAGO DEL CUPÓN PBI EN 2014 Los datos publicados

por el organismo oficial dejan en evidencia una desaceleración del

crecimiento económico si se considera que el nivel de actividad del

tercer trimestre se habría reducido un 0.1% respecto al segundo.

A su vez, hay que dar por hecho el pago del cupón PBI, debiéndose

pagar (en este escenario) unos U$D 3.551 millones en diciembre de

2014.

El nivel de actividad relevado de E&R que surge de agregar el nivel de

actividad de las regiones económicas argentinas, arrojaría un

crecimiento interanual del 3% para el promedio anual, tal que no se

debería pagaría el cupón PBI por no superar el umbral del 3.22%. Este

crecimiento interanual (3%) dejaría un arrastre estadístico de 0.5

puntos porcentuales para el próximo año.

BOX 1: ALGUNOS EJEMPLOS DE LA GRAVE DISTORSIÓN DE PRECIOS RELATIVOS QUE ENFRENTA NUESTRA MACROECONOMÍA

SEMANARIO ECONÓMICO E&R – Nº 98

Fecha: 27 de diciembre de 2013

Director Economistas

Verónica SosaGuillermo GiussiDiego GiacominiMario SotuyoEsteban Arrieta

Alejandro

Caldarelli

SEMANARIO ECONÓMICO E&R – Nº 98 27 de diciembre de 2013


www.economiayregiones.com.ar - E-mail: [email protected] Está prohibida su circulación y reproducción total no autorizada expresamente. Para reproducción

parcial agradecemos citar la fuente.

Pá

gin

a2

PARA OBTENER RESULTADOS DISTINTOS HAY QUE APLICAR POLÍTICAS DISTINTAS

El cierre de 2013 se presenta diferente a sus comienzos. La trayectoria de algunas variables

(tasa de crecimiento) han cambiado de sentido y la de otras siguen su curso (inflación, tipo de

cambio, reservas, desempleo) pero a una velocidad más acelerada.

En la actualidad el escenario económico es más negativo que a comienzos de año. Hace doce

meses se sabía que el 2013 iba a ser mejor que el 2012. Por el contrario, hoy se sabe que el

2014 va a ser peor que el 2013 y que la macroeconomía de los próximos meses se va a

parecer mucho más a la de 2012 que a la de este año. La tasa de crecimiento del PBI de 2014

(+1.8%) será más débil que la de 2013 (+3.0%), la inflación más alta, el ritmo de devaluación

más acelerado, el déficit fiscal y las necesidades de financiamiento del estado más elevadas,

mayor emisión del BCRA y mercado laboral más débil con un sector público con cada vez

menos capacidad para compensar la falta de creación de nuevos puestos de trabajos privados.

El gobierno tiene un problema macroeconómico de cortísimo plazo a resolver: la aceleración

de la inflación, los problemas cambiarios y la pérdida de reservas. Sin embargo, éstos son sólo

consecuencias y no las causas del problema. La inflación, el dólar paralelo, la brecha

cambiaria y la pérdida de reservas son consecuencia las políticas aplicadas hace años y que

no se resuelven los problemas de fondo. Estas políticas destruyen las señales de precios y

distorsionan los precios relativos.

La aceleración de la inflación, la caída de reservas, el dólar paralelo y la brecha cambiaria

pueden cesar en forma sustentable sólo si ataca el origen de los problemas y se cambia

totalmente la política económica actual. La distorsión de precios relativos y la dominancia

fiscal son los principales problemas estructurales detrás de los desequilibrios actuales.

Igualmente, la distorsión de precios relativos y la dominancia fiscal están mutuamente

relacionadas, ya que los subsidios son el germen de ambas cosas.

Los Subsidios aumentaron 38 veces entre 2005 y 2013, pasando de 0% a casi 5% del PBI entre

2005 y 2013. En la actualidad, aproximadamente el 88% de los subsidios corresponden a

energía y transporte. Los subsidios equivalen a todo el deterioro fiscal de Nación (bien

medido), que asciende a 5% del PBI y explican todo el exceso de pesos que el BCRA emite “de

más” para asistir el Tesoro.

¿De qué trataría una política macroeconómica integral?

La aceleración de la inflación, la problemática cambiaria y la pérdida de reservas son

problemas de cortísimo plazo y los resultados de las medidas a tomar sólo se plasman en un

horizonte temporal más largo.

Habría que actuar en la esfera fiscal, monetaria, cambiaria y, al mismo tiempo, modificar la

política de financiamiento, dejando de lado la política oficial de desendeudamiento que paga

deuda con reservas. Hay que retornar lo más rápido posible a los mercados internacionales de

crédito. En este sentido, la reciente emisión de deuda de YPF ha sido una señal positiva.





Pá

gin

a3

. Hay que tomar medidas de fondo rápidamente; y sobretodo Para bajar la inflación, primero

y ante todo hay que convencer a la gente que se luchará contra el aumento de precios y que se

terminará bajando la inflación. Para sacarle presión al dólar paralelo en forma genuina, hay

que convencer a la gente que habrá activos en pesos con mayor rendimiento que el dólar. Een

otras palabras, es actuar sobre las expectativas inflación y las expectativas de devaluación

para revertir su sesgo negativo.

Las recientes declaraciones del presidente del BCRA, que asegura que la expansión de base

monetaria será menor en 2014, son positivas, pero por si solas no alcanzan para disminuir las

expectativas de inflación y devaluación. La política cambiaria, que acelera el ritmo de

devaluación, juega en sentido opuesto a las declaraciones del presidente del BCRA. A medida

que se acelera la devaluación, por cada dólar que traigan los exportadores la autoridad

monetaria deberá emitir más pesos a cambio. Además, si todos los días el peso se deprecia

aceleradamente, las expectativas de devaluación aumentan.

Las expectativas negativas se revertirán con menor dominancia fiscal, con menores

subsidios y con tasas reales positivas.

- El BCRA debería mostrar intenciones firmes de crear instrumentos financieros en pesos

con rendimientos positivos, de manera de fortalecer la demanda de pesos para bajar las

expectativas de inflación y de devaluación y así quitarle genuinamente presión al dólar

paralelo, que fue el activo de mayor rendimiento desde que se puso el cepo.

La suba de la tasa de interés debe ser suave para evitar un aumento abrupto del costo de

financiamiento al sector corporativo, lo cual sería nocivo para el capital de trabajo y nivel de

actividad.

En este marco, la política cambiaria oficial es errónea:

- La previsibilidad es el principal error de la política cambiaria devaluatoria actual. Todo el

mundo espera que el peso se siga devaluando aceleradamente contra el dólar y eso es un

error. La actual aceleración sostenida y previsible del dólar oficial incentiva adelantar

importaciones y postergar exportaciones, lo cual atenta contra el balance cambiario y no

sería positivo para el comportamiento de mediano plazo de las reservas, cuyo ritmo de

caída a disminuido en el cortísimo plazo. Esta disminución de la tasa a la cual el BCRA

pierde reservas es positiva, pero surgen dudas que pueda prolongarse durante los

próximos cuatro cinco meses.

La suba de la tasa no debe aplicarse en cualquier contexto, tiene que ser acompañada por

una disminución de la dominancia fiscal, un cambio de política cambiaria y acciones

tendientes a lograr la vuelta a los mercados de capitales.

Un aumento de tasas debe estar combinado con la reducción del gasto público en términos

del PBI. Esta reducción del gasto es necesaria e imprescindible para que los pesos que el BCRA

retira del mercado por una “ventana”, no vuelvan a la economía por otra “ventana”. En este





Pá

gin

a4

punto resulta crucial encarar en el cortísimo plazo el desarmando de la actual política de

subsidios.

Todavía no se ha anunciad alguna medida concreta de política económica que contribuya a

disminuir la dominancia fiscal. Tampoco hay señales de que no se pagará deuda con

reservas, ni que se dejará de lado la política oficial de desendeudamiento.

Desde la política fiscal las pocas nuevas señales muestran que la dominancia fiscal

aumentaría en 2014. Los aumentos salariales a las fuerzas de seguridad provincial y los

problemas sociales contribuyen a pensar que el gasto público, el déficit fiscal y las necesidades

de financiamiento del sector público aumentarían el próximo año.

Las necesidades financieras del Sector Público Consolidado aumentarían de 5.4% (2013) a un

marco de entre 6.8% y 7.1% del PBI. El 6.8% tendría lugar si el aumento salarial fuera del 30%.

El 7.1% se daría con un incremento del 35%. Si finalmente los consumidores comenzaran a

financiarse contra el fisco aumentando la evasión (efecto Olivera-Tanzi), con un crecimiento de

los ingresos fiscales en torno a 28% interanual, las necesidades financieras totales treparían

hasta 8.5%/9.2% del PBI. Con aumento de evasión y sin financiamiento, el BCRA debería

emitir más y por ende las presiones macroeconómicas sobre la inflación y el mercado

cambiario aumentarían.

Con más pesos en el mercado y con un incremento de la relación pesos / reservas, las

expectativas de inflación y depreciación aumentarían. Paralelamente, las presiones sobre el

mercado cambiario se recrudecerían. En este escenario, la dinámica de las principales variables

macroeconómicas continuaría el curso que presentaron los últimos meses. La inflación se

aceleraría, el dólar paralelo y su brecha subirían y el crecimiento económico seguiría

debilitandose.

En el mercado laboral, la demanda de trabajo (empresas) seguiría perdiendo fuerza y no

debería sorprender si algunos puestos de trabajo se destruyeran. Para peor, el sector público

ya no tendría capacidad de amortiguar ese efecto negativo vía más empleo público. En este

marco, el desempleo podría comenzar a subir suavemente. Los números del PBI del tercer

trimestre 2013 ya muestran el menor nivel de actividad y pre anuncian un 2014 con menor

crecimiento que 2013.

¿Por qué se reducirá el nivel de actividad en 2014?

Porque las variables (20% de aumento de la cosecha en relación a 2012, buen nivel de ventas

de autos al mercado doméstico y a Brasil y el repunte de la Construcción) que explicaron la

mejora del nivel de actividad en 2013 tendrán mucho menos fuerza en 2014.

Con precios promedios menores y cantidades posiblemente más bajas, el aporte de la cosecha

al crecimiento sería inferior en 2014. Por su parte, las expectativas de crecimiento de Brasil no

superan el 2,5% para el año próximo, previéndose menor dinamismo de nuestras

exportaciones, sobretodo de la industria automotriz. Es decir, el mercado automotor





Pá

gin

a5

doméstico también sería menos dinámico; de hecho ya lo está siendo. La industria automotriz

pasó del 38% (abril’13) / 30% (mayo’13) al 5.1% (septiembre’13) y -3.1% (octubre’13)

interanual. Es más, el nuevo impuesto muy probablemente impactará negativamente en el

sector.

La construcción también será menos dinámica. Primero, porque la obra pública, perdería

fuerza en relación a 2013. Segundo, las obras privadas perderán dinamismo como

consecuencia de los efectos del mercado cambiario, ya que durante este año el dólar paralelo

y la brecha cambiaria jugaron a favor de la Construcción. Justamente, el “abaratamiento” del

costo de construir a un dólar de $ 10 conjuntamente con las tasas de interés reales negativas

(ajustadas por inflación) alimentó el dinamismo del sector este año.. Menos obra privada y

menos obra pública se traducen en un enfriamiento de todo el sector, que en 2014 crecería

menos que en 2013.

En resumen, en 2014 habría menos Construcción, menos industria automotriz, menos Brasil y

menos soja, por lo que la tasa de crecimiento de 2014 (1.8%) sería más baja que la de 2013

(3.0%).

Sin un cambio profundo de políticas económicas (fiscal, monetaria, cambiaria y de

financiamiento), que modifiquen radicalmente las expectativas, sería un error esperar una

mejora del escenario macroeconómico en 2014. Por el contrario, el crecimiento seguirá

debilitándose, la inflación acelerándose y el dólar paralelo subiendo.

EL IMPACTO MENETARIO DE LOS AUMENTOS SALARIALES, DEL DÉFICT FISCAL Y DE LAS

NECESIDADES FINANCIERAS

El creciente déficit fiscal y el pago de la deuda pública explican en cierta forma la emisión

monetaria, la pérdida de reservas y la persistente alza del dólar paralelo. En nuestra economía

hay cada vez más pesos y menos dólares. El Central pierde reservas pagando deuda del Tesoro

y emite pesos para financiar al sector público. Al mismo tiempo, hay déficits de cuenta

corriente y de capital en la balanza de pagos, por lo que hay una pérdida de reservas que el

BCRA vende en el mercado “único y libre” de cambios (MULC).

Esta caída de reservas es lo que explica la disminución de la tasa de crecimiento de la base

monetaria del 40% (2012) al 27% (2014). Cuando el BCRA vende dólares, retira pesos del

mercado. En otras palabras, la caída del rimo de emisión no es una decisión de política

monetaria ni puede tomarse como una señal de mayor prudencia, sino que es consecuencia

de los desequilibrios monetarios inducidos por nuestras políticas inconsistentes.

La política de tipo de cambio oficial, que deprecia al dólar a una velocidad creciente, brinda

más utilidades contables al Tesoro y alimenta la emisión monetaria, ya que emite más pesos a

cambio de cada dólar que “traen” los exportadores.





Pá

gin

a6

Los escenarios planteados en el semanario anterior (Nº97) con diferentes incrementos

salariales, jubilaciones e ingresos tributarios desencadenan distintos niveles de déficit fiscal y

de necesidades de financiamiento del sector público provincial (SPP) y sector público nacional

(SPN). Estas diferentes necesidades de financiamiento deben ser cubiertas en parte por

emisión monetaria. A mayor déficit y mayores necesidades de financiamiento, más

dominancia fiscal y más emisión monetaria. A su vez, los diferentes niveles de emisión

monetaria desencadenan cambios en las principales variables macroeconómicas como la

inflación, reservas, tipo de cambio oficial y de cobertura.

Luego, a continuación se plantearon tres escenarios de expansión salarial: Escenario base

creciendo 26% (previo a los reclamos salariales de las fuerzas policiales), 30% y 35% interanual

para toda la planta, respectivamente. Estos tres escenarios fueron planteados en dos

escenarios diferentes: i) sin aumento de evasión fiscal y otro ii) con aumento de la evasión. En

las próximas secciones analizamos el impacto monetario de los mismos.

2.1) Escenarios monetarios para aumentos salariales sin aumento de la evasión fiscal.

Sin aumento de la evasión, el mayor déficit y las más elevadas necesidades de financiamiento

dispararían un mayor ritmo de emisión monetaria (entre 30.2 y 32.5% a/a) para el próximo

año. Esto se debe a que el financiamiento al sector público es por lejos el principal factor de

expansión monetaria de los últimos tiempos.

Grafico 1: Escenarios monetarios sin aumento de la evasión fiscal

2013 P 2014 P I 2014 P II 2014 P III

1) Base Monetaria (inicio) 307.352 388.348 388.348 388.348

Compra de divisas -20.706 -12.423 -16.150 -19.877

Sector Publico 110.500 126.159 133.615 142.835

Pases y Redescuentos 4.900 6.125 6.125 6.125

Titulos BCRA y otros -13.698 -2.740 -2.740 -2.740

2) Base Monetaria (fin periodo) 388.348 505.470 509.198 514.691

Var % interanual 26,4% 30,2% 31,1% 32,5%

Var $ interanual 80.997 117.122 120.850 126.343

Reservas (en MM USD) 30.000 22.500 21.000 19.500

TCC ($ x dólar) 12,9 22,5 24,2 26,4

TCN oficial (prom.) 5,5 7,5 7,7 7,9

Factores de explicación de la base monetaria

Fuente: E&R

La expansión monetaria explicada por el financiamiento al sector público sumaría $126.159

MM (ver línea sector público columna 2 en el gráfico 1) para el escenario salarial base. Las

misma estaría formada por adelantos transitorios al tesoro, giro de utilidades del BCRA al

tesoro y operaciones para financiar en forma parcial el déficit de las provincias (ver semanario

Nº97).





Pá

gin

a7

No debemos olvidar que los escenarios de mayores incrementos salariales en provincias tienen

en cuenta un efecto derrame en las demandas salariales en Nación y en las Jubilaciones (ajuste

automático por salarios), que en suma desencadenarían necesidades de emisión monetaria

para financiar al sector público por un orden entre $133.615 MM y $142.835 MM para los

escenarios de 30 y 35% de incremento salarial (ver línea “sector público” columna 3 y 4 en el

gráfico 1).

Debido al déficit de balanza de pagos, esperamos que el BCRA continúe perdiendo reservas a

través del mercado único y libre de cambios (MULC) en 2014, pero en una magnitud inferior

($-12.423 MM contra -$20.706 MM) debido a la perspectiva de mayores restricciones a

importar y un menor crecimiento económico (ver línea “compra de divisas” columna 3 y 4 en

el gráfico 1). Los escenarios con mayores incrementos salariales potenciarían la pérdida de

reservas a través del MULC como consecuencia de una mayor fuga por cuentas de la balanza

de pagos no controladas y por un retraso de exportaciones debido a un incremento en el ritmo

de devaluación oficial. Simultáneamente esperamos un sesgo más expansivo a través de

operaciones de pases y colocación de letras en 2014 respecto a este año que finaliza.

En suma, bajo el escenario base de aumento salarial de 26%, la expansión monetaria se

ubicaría en torno al 30.2% ($ 117.122 MM) en 2014. Es decir mucho más que el 26.4%

($80.997 MM) de 2013. En este marco de mayor devaluación y emisión, la inflación se

ubicaría en una banda entre 29% y 33% anual.

Paralelamente las reservas seguirían cayendo de la mano de la pérdida de reservas en el MULC

y el uso de reservas para el pago de deuda pública nacional. En el escenario más optimista

pero sin arreglo con el FMI, las reservas finalizarían en USD 22.500 MM, mientras que con

mayor déficit de provincias por incrementos salariales las reservas caerían hasta los USD

19.500 MM. Los niveles de emisión monetaria y pérdida de reservas proyectados implican que

el tipo de cambio de cobertura (su ratio) salte de 12.9 (2013) a un rango entre 22.5 y 26.4

(2014) debilitando sensiblemente el poder de fuego del BCRA para el próximo año e

inyectando combustible a las expectativas de mayor devaluación.

2.2) Escenarios monetarios para aumentos salariales con aumento de la evasión fiscal.

Con aumento de la evasión fiscal (efecto Olivera-Tanzi) que impactara negativamente en la

tasa de crecimiento de los ingresos fiscales1, las necesidades financieras en pesos del Estado

serían aún mayores a las presentadas en los tres escenarios previamente planteados, lo que

desencadenaría un mayor ritmo de emisión monetaria, que podría ubicarse entre 37.6% y

41.8% según el escenario de incremento salarial planteado.

1 Ver Semanario Económico Nº97 de la semana anterior.





Pá

gin

a8

Grafico 2: Escenarios monetarios con alza de la evasión

2013 P 2014 P I 2014 P II 2014 P III

1) Base Monetaria (inicio) 307.352 388.348 388.348 388.348

Compra de divisas -20.706 -27.331 -34.164 -43.482

Sector Publico 110.500 170.134 183.395 202.236

Pases y Redescuentos 4.900 6.125 6.125 6.125

Titulos BCRA y otros -13.698 -2.740 -2.740 -2.740

2) Base Monetaria (fin periodo) 388.348 534.536 540.964 550.488

Var % interanual 26,4% 37,6% 39,3% 41,8%

Var $ interanual 80.997 146.188 152.616 162.139

Reservas (en MM USD) 30.000 19.000 17.500 16.000

TCC ($ x dólar) 12,9 28,1 30,9 34,4

TCN oficial (prom.) 5,5 7,9 8,1 8,4

Factores de explicación de la base monetaria

Fuente: E&R

El aumento de la evasión fiscal implicaría necesidades crecientes de emisión monetaria para

financiar al sector público por $170.134 MM para el escenario de aumento salarial base

(+26%), de $183.395 MM para aumentos salariales del 30% y de $202.236 MM para un alza

salarial del 35%.

Paralelamente, un ritmo más expansivo de emisión monetaria incrementaría las expectativas y

el ritmo de devaluación y postergación de exportaciones. Esto último provocaría una mayor

pérdida de reservas a través del mercado único y libre de cambios (MULC) en 2014 para el

escenario de más evasión que en el de sin evasión. Simultáneamente se mantendría el sesgo

expansivo a través de operaciones de pases y colocación de letras en 2014 respecto a 2013.

En el escenario de aumento salarial base, la expansión monetaria se ubique en torno al 37.6%

($ 146.188 MM) en 2014. Casi 12 p.p. más expansivo que el 26.4% ($80.997 MM) de 2013. En

tanto que para el segundo y tercer escenario la expansión monetaria alcanzaría el 39.2 y 41.8%

respectivamente. En este marco de mayor devaluación y emisión, la inflación tendría un piso

no inferior al 35%.

Mientras tanto las reservas seguirían disminuyendo de la mano del déficit creciente de divisas

del MULC y el uso de reservas para el pago de deuda pública nacional. En el escenario con

aumentos salariales del 26% y sin arreglo con el FMI, las reservas finalizarían en USD 18.500

MM, en tanto que con mayores alzas salariales las reservas se hundirían hasta los USD 15.500

MM.

Los niveles de emisión monetaria y pérdida de reservas proyectados implican que el tipo de

cambio de cobertura (su ratio) salte de 12.9 (2013) a un rango entre 28.1 y 34.4 (2014)

dejando un colchón de reservas respecto a pesos mucho menos abultado que el escenario sin

incremento de la evasión.





Pá

gin

a9

HACE MESES QUE SE DESACELERA EL CRECIMIENTO OFICIAL, AUNQUE SE REGALARÁ EL PAGO

DEL CUPÓN PBI EN 2014

El PBI oficial del tercer trimestre del año mostró un incremento del nivel de actividad del 5.5%

interanual, que deja en evidencia una desaceleración del de casi 3 puntos porcentuales

respecto al crecimiento interanual del segundo trimestre del año (8.3%). De modo que en los

tres primeros, trimestres del año el crecimiento de INDEC muestra un avance del 5.7% a/a; por

encima del crecimiento real proyectado en el Proyecto de presupuesto que exhibía una

expansión del 5.1% a/a para todo el 2013.

Gráfico 3: performance del nivel de actividad según PBI de INDEC industrial.

6,8

%

11

,8%

8,6

% 9,2

% 9,9

%

9,1

%

9,3

%

7,3

%

5,2

%

0,0

% 0,7

%

2,1

% 3,0

%

8,3

%

5,5

%

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

Crecimiento económico por trimestres de INDEC(variación interanual)

Fuente: E&R en base a INDEC.

No obstante, la polémica aflora porque la cifra publicada (5.5%) supera tanto a las

estimaciones de crecimiento privadas como a la expansión que el propio estimador mensual

de la actividad agregada de INDEC (EMAE), que anticipaba un menor crecimiento tanto para el

mismo trimestre (4.6%), como para los primeros nueve meses (5.4%) del año.

Los datos publicados por el organismo oficial dejan en evidencia una desaceleración del

crecimiento económico si se considera que el nivel de actividad del tercer trimestre (medido

en términos desestacionalizados) se habría reducido un 0.1% respecto al segundo2.

Peor aún, siguiendo las estadísticas del INDEC, para que se materialice el crecimiento del

proyecto de ley del Presupuesto 2014 (5.1%), -implícitamente- la desaceleración del nivel de

actividad debería ser mayor aún; y la tasa de crecimiento interanual del último trimestre del

año debería reducirse hasta a 3.5% interanual.

Además, ya es un hecho el pago del cupón PBI, debiéndose pagar (en este escenario) unos

U$D 3.551 millones en diciembre de 2014. En este sentido, para evitar el pago del cupón PBI3

2 Según nuestra propia desestacionalización.





Pá

gin

a1

0

el nivel de actividad del último cuarto del año debería caer cerca del 4% interanual; lo que

consideramos totalmente improbable.

La marcada desaceleración estaría explicada por una desaceleración de la exportaciones que

habría caído un 0.3% a/a en términos reales, en los tres trimestres del año. Mientras que por el

lado de la oferta, se exhibe un comportamiento heterogéneo con claros ganadores como el

sector primario, el transporte y sobre todo el sector financiero, perdedores como la minería, el

suministro de gas y electricidad y algunos sectores de servicios.

Gráfico 4: nivel de actividad de los 3 trimestres contra mismo período de 2012.

-0,7%

1,1%

1,1%

2,0%

2,6%

2,9%

3,1%

3,1%

3,1%

5,7%

6,9%

9,3%

15,1%

21,9%

22,5%

MINERÍA

CONSTRUCCION

OTROS SERVS

ACT INMOBILIARIAS

ADM PÚBLICA

HOTELES Y RESTAURANTES

SERVS SOCIALES Y DE SALUD

INDUSTRIA

ELECTRICIDAD , GAS Y AGUA

PBI

TRANSPORTE Y COMUNICACIONES

COMERCIO

AGRICULTURA ,GANA,CAZA Y SILV.

PESCA

SECT FINANCIERO

Nivel de actividad por el lado de la oferta agregada

-0,3%

5,7%

7,8%

7,9%

7,9%

10,7%

-2,0% 0,0% 2,0% 4,0% 6,0% 8,0% 10,0%

exportaciones

PBI

consumo público

consumo privado

Inversión

Importaciones

Nivel de actividad por el lado de la demanda

Fuente: E&R en base a INDEC.

Por último, el nivel de actividad relevado de E&R que surge de agregar el nivel de actividad

de las regiones económicas argentinas, arrojaría un crecimiento interanual del 3% para el

promedio anual, tal que no superaría el umbral del 3.22% que gatilla el pago del cupón PBI.

Este crecimiento interanual (3%) dejaría un arrastre estadístico de 0.5 puntos porcentuales

para el próximo año, cuyo crecimiento sería 1.8% (0.5% de arrastre y 1.3% efectivo).

3 El crecimiento económico no debería superar el 3.22% anual.





Pá

gin

a1

1

Gráfico 5: performance del nivel de actividad según relevamiento E&R y proyecciones.

6,2%

0,7%

3,0%

0,0% 2,0% 4,0% 6,0%

2011

2012

2013e

Crecimiento económico según PBG EyR

405.000

415.000

425.000

435.000

445.000

455.000

465.000

475.000

Arrastre estadístico con PBG EyR

2013

2014

+0.5%

Fuente: relevamiento E&R.

BOX1: ALGUNOS EJEMPLOS DE LA GRAVE DISTORSIÓN DE PRECIOS RELATIVOS QUE

ENFRENTA NUESTRA MACROECONOMÍA

4.1) Desde la intervención del INDEC la inflación duplicó el aumento de tarifas de colectivos y

tren (si se pagan).





Pá

gin

a1

2

4.2) Desde que se estatizó YPF el aumento del precio de la NAFTA superó holgadamente a la

inflación.

4.3) Desde la intervención del INDEC y desde que Moreno estableció cupos de exportación y

acuerdos de precios, el aumento de la harina triplicó la inflación y el incremento de la carne

y de la leche la duplicó.

4.4) Desde la intervención del INDEC y desde que Moreno intervino en los mercados de

harina, lácteos y carne, sus precios medidos en dólares aumentaron entre 3; 4 y 5 veces.





Pá

gin

a1

3

4.5) Desde la intervención del INDEC y desde que Moreno intervino en los mercados de

harina, lácteos y carne, el poder adquisitivo del salario medido en alimentos cayó

pronunciadamente.



www.economiayregiones.com.ar - E-mail: [email protected] Está prohibida su circulación y reproducción total no autorizada expresamente. Para reproducción parcial agradecemos citar la fuente.

Dato Var(m/m) Var(a/a) Dato Var(m/m) Var(a/a) Dato Var(m/m) Var(a/a) Dato Var(a/a) Dato Var(a/a) Dato Var(a/a) Dato Var(a/a)

Actividad Económica (EMAE) Base´93=100; SA INDEC - - - - - - 203,3 0,0% 4,7% 198,0 1,9% 194,3 8,9% 178,5 9,2% 163,5 0,8%

Industria (EMI) Base´06=100; SA INDEC - - - 139,2 1,4% -0,5% 133,4 -0,8% -0,1% 130,6 -1,2% 132,1 6,5% 124,0 9,8% 113,0 0,1%

Utilización Capacidad Instalada Promedio mens (en %); SA INDEC - - - 75,4 -0,1% -1,3% 75,2 -0,1% -0,8% 74,5 -5,4% 78,7 1,4% 77,7 6,7% 72,8 -1,5%

Construcción (ISAC) Base´97=100 INDEC - - - 202,5 -0,6% 6,2% 190,8 0,6% 7,4% 177,0 -3,2% 182,8 8,7% 168,1 11,0% 151,5 -2,0%

Supermercados (cte.) Base abr´08=100; precios const.;SA INDEC - - - 230,6 0,0% 18,3% 216,4 0,0% 14,0% 190,9 14,6% 166,6 17,2% 142,2 16,4% 122,1 10,8%

Shopping centers (cte.) Base abr´08=100; precios const.;SA INDEC - - - 255,4 3,5% 20,9% 214,8 -0,8% 12,8% 197,6 12,2% 176,0 19,0% 148,0 30,3% 113,6 8,1%

Servicios Publicos (ISSP) Base´04=100; precios const. INDEC - - - 252,9 0,0% 7,3% 245,2 0,0% 8,0% 225,0 7,5% 209,3 11,1% 188,4 11,1% 169,6 8,2%

Patentamientos unidades mensuales; SA ACARA 60.609 0,3% 4,3% 88.911 2,0% 26,7% 84.755 2,2% 31,4% 841.175 -2,0% 858.025 29,5% 662.739 28,7% 514.903 0,0%


Confianza del Consumidor ICC (CABA) UTDT 47,6 -5,4% 19,4% 50,4 13,8% 19,4% 44,2 -10,4% 9,3% 42,5 -22,4% 54,8 12,0% 48,9 24,5% 39,3 -6,5%

Confianza en el Gobierno ICG (mín=0 y máx=5) UTDT 1,85 -6,6% 9,5% 1,98 11,9% 18,6% 1,77 -5,3% 4,7% 2,01 -16,5% 2,41 43,8% 1,68 32,6% 1,26 -19,1%

Confianza Sistema Financiero ICSF Base '96=100 UB 28,6 0,0% 8,1% 28,6 0,3% 7,4% 28,5 -5,8% 11,9% 26,3 -3,2% 27,1 -5,2% 28,6 - - -


Precios al Consumidor (San Luis) Base´03=100 DPEC - - - 529,0 3,3% 28,1% 511,9 1,9% 25,8% 389,8 23,6% 315,2 23,8% 254,5 25,9% 202,2 14,8%

Precios al Consumidor (Congreso) Base Ene´03=100 CONGRESO - - - 494,3 2,0% 22,7% 484,6 2,1% 22,4% 378,9 24,0% 305,6 24,1% 246,3 23,4% 199,6 15,4%

Mayoristas (IPIM) Base '93=100 INDEC - - - 638,6 1,2% 14,0% 631,3 1,0% 13,8% 540,8 12,9% 479,2 12,9% 424,6 14,6% 370,6 7,1%

Costos de la Construcción (ICC) Base '93=100 INDEC - - - 773,8 0,6% 20,5% 769,2 2,3% 20,1% 608,8 25,5% 485,1 20,1% 403,9 16,8% 345,9 10,6%

Materias Primas (IPMP) Base Dic '95=100 (en U$S) INDEC 190,1 -2,1% -13,0% 194,2 -0,1% -13,3% 194,4 1,2% -17,2% 210,6 8,8% 193,5 20,8% 160,2 7,7% 148,8 -21,7%

Índice salarios (CVS) Base Abr '12=100 INDEC - - - 141,5 1,3% 26,0% 139,7 2,4% 26,1% 105,4 26,8% 83,2 27,8% 65,1 22,5% 53,1 19,5%

Salarios del S. Privado Registrado Base Abr '12=100 INDEC - - - 142,5 1,3% 25,3% 140,7 1,7% 25,4% 106,5 30,3% 81,8 32,1% 61,9 24,8% 49,6 18,7%

Salarios del S. Público Base Abr '12=100 INDEC - - - 137 0,7% 26,2% 135,9 3,8% 26,7% 102,7 13,9% 90,1 14,7% 78,6 18,4% 66 14,8%

Salario Mínimo Vital y Movil Pesos x mes INDEC 3.300 0,0% 23,6% 3.300 0,0% 23,6% 3.300 0,0% 23,6% 2.423 19,3% 2.032 27,0% 1.600 18,4% 1.317 22,5%

Haber Jubilatorio Mínimo Pesos x mes INDEC 2.477 0,0% 31,8% 2.477 0,0% 31,8% 2.477 14,4% 31,8% 1.709 35,0% 1.266 35,5% 934 20,4% 776 17,1%


Tipo de Cambio Nominal Dólar Pesos x dólar EE.UU.prom mes BCRA 6,01 2,9% 25,4% 5,85 1,9% 23,6% 5,74 2,8% 22,9% 4,55 10,2% 4,13 5,6% 3,91 4,9% 3,73 17,9%

Tipo de Cambio Dólar (CCL) Contado con liquidación E&R 8,99 -2,8% 32,6% 9,25 0,9% 45,7% 9,16 7,6% 41,9% 6,05 36,9% 4,42 11,8% 3,95 3,8% 3,81 16,2%

TCR Multilateral Importador Base´01= 1,00 E&R 1,56 -2,1% -0,1% 1,59 2,6% 0,6% 1,55 2,2% -1,9% 1,61 -12,5% 1,84 -6,8% 1,97 -6,4% 2,11 -0,7%

Exportación Bienes MM de USD; SA INDEC - - - 7.271 0,5% 5,4% 6.995 0,2% 2,6% 81.205 -3,3% 83.951 22,6% 68.500 23,1% 55.668 -20,5%

Importación Bienes MM de USD; SA INDEC - - - 6.561 0,3% 3,9% 6.146 0,3% 4,0% 68.515 -7,0% 73.661 30,5% 56.443 45,5% 38.780 -32,5%

Balance Comercial MM de USD; SA INDEC - - - 710 1,4% 21,4% 849 -0,7% -6,8% 12.690 23,3% 10.290 -14,7% 12.057 -28,6% 16.888 34,0%

Nov-13 Oct-13 Sep-13

Sector Externo Detalle FuenteNov-13 Oct-13

2011 2010 2009

2012 2011 2010 2009

2012Actividad Económica Detalle Fuente

ARGENTINA

Precios y Salarios Detalle FuenteNov-13 Oct-13 Sep-13

Sep-13 2012 2011 2010 2009

Detalle FuenteNov-13 Oct-13 Sep-13 2012 2011 2010 2009

Indicadores de Confianza



www.economiayregiones.com.ar - E-mail: [email protected] Está prohibida su circulación y reproducción total no autorizada expresamente. Para reproducción parcial agradecemos citar la fuente.


Base monetaria amplia MM de pesos; (circ. + cc BCRA) BCRA 338.343 1,0% 24,4% 335.078 1,6% 26,3% 329.769 1,0% 26,0% 243.909 34,9% 180.792 37,1% 131.899 25,0% 105.537 5,4%

M2 (Base+ CC+CA $) MM de pesos BCRA 532.661 -0,2% 27,1% 533.573 1,1% 32,0% 528.022 1,6% 32,1% 381.513 32,7% 287.402 33,5% 215.207 22,1% 176.193 11,5%

M3 (M2 + Depósito a plazo) MM de pesos BCRA 888.959 1,6% 28,3% 874.926 1,9% 29,6% 858.275 1,9% 29,0% 623.396 31,5% 474.215 37,0% 346.018 25,6% 275.471 5,2%

Depositos Totales del S. Privado MM de pesos; (Pesos+USD) BCRA 508.188 1,8% 29,9% 499.223 2,1% 31,0% 488.829 2,5% 30,3% 357.245 26,3% 282.916 32,7% 213.171 22,4% 174.189 8,5%

Préstamos Totales al S. Privado MM de pesos; (Pesos+USD) BCRA 465.984 2,3% 32,3% 455.669 2,4% 33,5% 444.775 2,7% 32,8% 319.369 35,1% 236.349 47,3% 160.489 20,5% 133.179 11,9%

Stock Lebacs y Nobacs MM de pesos BCRA - - - 102.377 2,9% 21,6% 99.491 5,1% 18,0% 79.737 2,2% 78.009 38,2% 56.464 49,9% 37.676 -23,7%

Reservas BCRA MM de USD BCRA 30.799 -3,0% -31,9% 33.232 -3,0% -26,6% 34.741 -3,0% -22,8% 46.042 -8,3% 50.205 0,7% 49.850 7,4% 46.435 -2,7%

Tasa plazo fijo (30d.) % TNA; tot. gral. BCRA 17,86 2,1% 32,8% 17,49 17,7% 32,9% 14,86 -8,4% 26,5% 12,44 11,0% 11,21 19,6% 9,38 -19,3% 11,62 -1,1%

Tasa Badlar % TNA; Bcos. Privados BCRA 19,19 0,0% 23,3% 19,19 11,6% 29,0% 17,19 -4,8% 15,5% 13,89 3,1% 13,47 32,2% 10,19 -19,3% 12,10 -13,5%

Riesgo País J.P Morgan - Puntos basicos Bloomberg - - - 324 -6,6% 20,9% 347 -6,0% 24,4% 750 8,5% 691 2,0% 678 -41,9% 1.166 32,4%

Índice Merval en USD Bloomberg - - - 874 5,8% 77,3% 826 19,2% 57,9% 545 -27,3% 749 14,4% 655 -19,3% 438 -21,4%


Recursos Tributarios Nacionales MM de pesos; m/m = (prom 12m) MECON 73.583 1,6% 21,3% 74.292 1,7% 23,6% 71.805 1,8% 25,2% 679.799 25,9% 540.134 31,8% 409.901 34,4% 304.930 13,2%

Resultado Primario Nacional MM de pesos; m/m = (prom 12m) MECON - - - - - - 412 3% -23% -4.944 -200% 4.921 -80% 25.115 45% 17.286 -47%

Resultado Financiero Nacional MM de pesos; m/m = (prom 12m) MECON - - - - - - -4.842 4% 87% -51.545 68% -30.663 -1099% 3.068 -143% -7.131 -149%


Fed Fund Rate % Anual (Target) FED 0,25 0,0% 0,0% 0,25 0,0% 0,0% 0,25 0,0% 0,0% 0,25 0,0% 0,25 0,0% 0,25 0,0% 0,25 -86,7%

US Treasury Bill (10 años) % Tir anual MECON 2,75 7,0% 46,9% 2,57 -2,7% 61,0% 2,64 -7,7% 82,2% 1,76 -35,9% 2,75 -12,6% 3,14 -4,4% 3,29 -8,9%

Selic rate-Brasil % Anual (Target) BCB 10,00 5,3% 37,9% 9,50 5,6% 31,0% 9,00 0,0% 24,1% 8,44 -27,9% 11,71 17,1% 10,00 0,8% 9,92 -20,9%

Tipo de Cambio Dólar/Real Reales (Brasil) por USD BCRA 2,30 5,0% 11,2% 2,19 -3,4% 7,9% 2,27 -2,9% 11,8% 1,93 15,9% 1,67 -4,8% 1,75 -11,3% 1,98 8,6%

Tipo de Cambio Euro/Dólar USD por Euro BCRA 1,35 -1,1% 5,2% 1,36 2,1% 5,2% 1,34 0,3% 3,9% 1,29 -7,6% 1,39 4,8% 1,33 -4,7% 1,39 -5,2%

Índice S&P 500 EEUU (en USD) Bloomberg - - - 1.757 4,5% 23,0% 1.682 3,0% 16,4% 1.388 8,3% 1.281 13,3% 1.131 19,2% 949 -21,9%

Índice FTSE UK (en USD) Bloomberg - - - 10.805 3,3% 14,3% 10.458 3,5% 11,3% 9.137 -1,0% 9.227 10,3% 8.363 15,4% 7.248 -27,4%

Índice Dax Alemania (en USD) Bloomberg - - - 12.285 5,6% 29,5% 11.629 6,9% 23,1% 8.962 -4,4% 9.372 15,2% 8.135 15,4% 7.048 -22,7%

Índice Bovespa Brasil (en USD) Bloomberg - - - 24.269 3,2% -15,6% 23.512 7,4% -20,1% 30.631 -17,1% 36.953 -3,2% 38.171 37,7% 27.730 -12,1%

Índice Igpa Chile (en USD) Bloomberg - - - 37,92 1,7% -12,8% 37,30 5,4% -14,1% 43,07 -2,5% 44,18 11,7% 39,55 51,5% 26,09 2,1%


Soja USD por ton.; (CBOT) IMF 477 -0,9% -10,6% 473 -0,9% -11,3% 503 -1,0% -11,0% 530 9,5% 484 25,8% 385 1,7% 379 -16,5%

Cobre USD por ton.(Grado A Cif Europa) IMF 7.071 -0,7% -6,6% 7.203 -0,6% -11,2% 7.160 -1,0% -11,1% 7.970 -9,7% 8.823 17,0% 7.538 45,9% 5.165 -25,8%

Petroleo USD por barril (Brent UK) IMF 108,1 1,8% 24,7% 109,5 1,7% 22,3% 106,3 1,0% 12,4% 94,2 -0,9% 95,1 19,6% 79,4 28,8% 61,7 -38,1%

Oro USD por onza troy IMF 1.276 -2,4% -25,9% 1.317 -2,3% -24,6% 1.488 -1,3% -14,7% 1.672 6,1% 1.576 27,7% 1.233 25,5% 983 12,1%

ARGENTINA

2012 2011 2010 2009

Politica Monetaria y Sistema

FinancieroDetalle Fuente

Nov-13 Oct-13 Sep-13 2012 2011 2010 2009

Politica Fiscal Detalle FuenteNov-13 Oct-13 Sep-13 2012 2011 2010 2009

Mercado Financiero

InternacionalDetalle Fuente


2012 2011 2010 2009Precios Commodities Detalle Fuente


Documents

El impacto monetario de los aumentos salariales, del déficit fiscal y de las necesidades financieras