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음식료(비중확대) 하이트진로 매출증가와 비용 용감소의 이중주! 하이트진로는 영업이익이 올해 하 증가할 전망입니다. 맥주는 신제품 필라이트 판매호 따른 고정비 감소로 실적이 상승 합니다. 소주는 지방 영업 강화 및 PET 통해 점유율 상승이 전망됩니다. 여기에 조직 슬림화를 통한 인건 이익이 크게 개선될 것으로 예상 올해 매출 확대(신제품 및 제품 력 구조조정 및 생산설비 개선)을 내년에도 영향을 주어 이익 증가 니다. 투자의견 BUY와 목표주가 리지를 개시합니다. 2017.09.06 Analyst 조미진 02)6923-7317 [email protected] 하반기 41%, 2018년 48% 호조와 맥주생산설비 축소에 승세로 전환될 것으로 예상 병 제품 포트폴리오 확대를 . 건비 부담 축소가 더해지며 상됩니다. 리뉴얼 등)와 비용 절감(인 을 위해 진행했던 노력들은 가는 이어질 것으로 전망합 가 30,000원으로 신규 커버

하이트진로 매출증가와비용감소의 이중주!imgstock.naver.com/upload/research/company/1504661762734.pdf · 2017. 9. 6. · 하이트진로는 크게 맥주와 소주

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�음식료(비중확대)�

하이트진로�

매출증가와�비용감소의

비용감소의�이중주!� �

�하이트진로는�영업이익이�올해�하반기

증가할�전망입니다.�

맥주는� 신제품� 필라이트� 판매호조와

따른� 고정비� 감소로� 실적이� 상승세로

합니다.� �

소주는� 지방� 영업� 강화� 및� PET

통해�점유율�상승이�전망됩니다.

여기에� 조직� 슬림화를� 통한� 인건비

이익이�크게�개선될�것으로�예상됩니다

올해� 매출� 확대(신제품� 및� 제품�

력� 구조조정� 및� 생산설비� 개선)을

내년에도� 영향을� 주어� 이익� 증가는

니다.� 투자의견� BUY와� 목표주가

리지를�개시합니다.�

2017.09.06�

�Analyst�조미진�02)6923-7317�

[email protected]

� �하반기�41%,� 2018년� 48%

판매호조와� 맥주생산설비� 축소에�

상승세로� 전환될� 것으로� 예상

병� 제품� 포트폴리오� 확대를�

.� �

인건비� 부담� 축소가� 더해지며�

예상됩니다.�

� 리뉴얼� 등)와� 비용� 절감(인

을� 위해� 진행했던� 노력들은�

증가는� 이어질� 것으로� 전망합

목표주가� 30,000원으로� 신규� 커버

Page 2: 하이트진로 매출증가와비용감소의 이중주!imgstock.naver.com/upload/research/company/1504661762734.pdf · 2017. 9. 6. · 하이트진로는 크게 맥주와 소주

C o n t e n t s �

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투자의견�및�벨류에이션�............................................................................................................................�04�

��사업개요...........................................................................................................................................................�05�

투자포인트�......................................................................................................................................................�06�

영업실적�추이�및�전망�..............................................................................................................................�10�

별첨:�기업소개�..............................................................................................................................................�11�

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Page 3: 하이트진로 매출증가와비용감소의 이중주!imgstock.naver.com/upload/research/company/1504661762734.pdf · 2017. 9. 6. · 하이트진로는 크게 맥주와 소주

CAPE�Research�Division ▶▶▶ �

Analyst�조미진ㆍ02)6923-7317ㆍ[email protected]

하이트진로� (000080KS�|�Buy�

매출증가와�비용감소의

하이트진로는�올해�하반기�영업이익이�전년대비

2)�맥주�신제품�판매�호조� 3)�구조조정에

의견�BUY와�목표주가� 30,000원으로�신규

부진했던� �맥주�판매�전환과�인건비

Ÿ 2017년 하반기 전년대비 매출액 1.7%/

상. 감소하던 맥주 판매가 상승세로

Ÿ 1분기는 구조조정에 따른 일회성 비용과

Ÿ 2분기는 조직 슬림화를 통한 비용 부담

사업부별�매출과�이익�모두�개선될�

Ÿ 맥주 사업: 1) 신제품 필라이트 판매호조

Ÿ 소주 사업: 1) 지방 영업 강화 2) PET

Ÿ 비용 측면: 1) 구조조정을 통한 인건비

투자의견�BUY와�목표주가�30,000

Ÿ 상반기 진행한 비용 축소와 맥주 성장

Ÿ 2분기 턴어라운드 후 주가가 반응했으나

Stock�Data�

주가(9/5)� 24,550원

액면가� � 5,000원

시가총액� 1,746십억원

52주�최고/최저가� 26,150원/�19,900원

주가상승률� 1개월� 6개월� 12개월

절대주가(%)� 2.9� 17.8� 13.7

상대주가(%)� 5.7� 4.5� -1.9

0 200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 1,600 1,800 2,000 2,200 2,400 2,600

0

5

10

15

20

25

30

16/09 16/12 17/03 17/05 17/08

(pt)(천 원) 하이트진로(L) KOSPI

Company�Analysis

[email protected]

000080KS�|�Buy�신규� |�TP�30,000원�신규)�

비용감소의�이중주!�

전년대비� 41%�개선될�것으로�전망합니다.�1)�소주�지방�매출�확대에

구조조정에�따른�비용�감소가�하반기에�눈에�띄는�실적�상승으로�이어질

신규�커버리지�개시합니다.

인건비�절감�효과�발생�전망�

1.7%/영업이익 41.2%, 2018년 연간 매출액 2.5%/영업이익

상승세로 전환되고, 구조조정을 통한 비용 절감이 실적 향상을 견인

비용과 가수요 물량으로 인한 맥주 판매량 감소로 영업적자

부담 축소, 맥주 적자폭 완화로 영업이익 턴어라운드 함

�것으로�예상�

판매호조로 부진했던 맥주 판매 전환 2) 생산설비 축소에 따른

2) PET병 제품 포트폴리오 확대를 통해 동사의 점유율 상승 전망

인건비 절감 2) 맥아 원재료 계약 가격 하락으로 인한 비용 절감

30,000원으로�신규�커버리지�개시�

성장 발판은 올해 하반기뿐 아니라 내년의 이익 개선으로 이어질

했으나, 하반기와 내년 이익 개선을 통한 주가의 추가 상승

� 경영실적�전망�

�원�

원�

십억원�

원�

개월�

13.7�

1.9�

결산기(12월)� 단위� 2015A� 2016A� 2017E

매출액� (십억원)� 1,907� 1,890� 1,922�

영업이익� (십억원)� 134� 124�

영업이익률� (%)� 7.0� 6.6�

순이익� (십억원)� 53� 38�

EPS� (원)� 747� 538� 1,054�

증감률� (%)� 151.9� -28.0�

PER� (배)� 31.3� 39.2�

PBR� (배)� 1.2� 1.1�

ROE� (%)� 4.0� 2.9�

EV/EBITDA� (배)� 10.3� 10.0�

순차입금� (십억원)� 961� 916�

부채비율� (%)� 161.2� 163.3� 162.6�

200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 1,600 1,800 2,000 2,200 2,400 2,600

(pt)

Company�Analysis _ 2017/09/06

확대에�따른�점유율�상승�

이어질�것으로�예상합니다.�투자

47.5% 개선될 것으로 예

견인 할 전망

영업적자 274억원 발생

따른 비용 감소 예상

전망

절감 효과 전망

이어질 전망

여력은 충분하다고 판단

2017E� 2018E� 2019E�

1,922� 1,970� 2,001�

105� 155� 162�

5.5� 7.9� 8.1�

75� 71� 78�

1,054� 998� 1,092�

95.8� -5.4� 9.4�

21.6� 22.8� 20.8�

1.2� 1.2� 1.2�

5.8� 5.4� 5.9�

10.5� 8.6� 8.3�

883� 844� 797�

162.6� 161.4� 159.6�

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CAPE�Company�Analysis � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � 2017/09/06�

하이트진로� |�매출증가와�비용감소의�이중주!�

4��� ����CAPE��Research�Division�ㆍ�www.capefn.com

CAPE� �투자의견� 및� 벨류에이션�

투자의견�BUY와�목표주가� 30,000원�신규�제시�

투자의견�BUY와�

목표주가�30,000�원�

신규�제시,�맥주와�

소주�실적�향상�예상�

하이트진로에 대해 투자의견 BUY와 목표주가 30,000원을 제시하며, 커버리지를 개시한

다. 하이트진로는 크게 맥주와 소주 사업부로 구분된다. 매출과 이익이 하락을 경험하고

있는 맥주 사업부의 실적이 증가세로 전환될 가능성이 크다. 소주 점유율은 확대되고 원

가와 판관비는 감소할 것으로 전망한다.

목표주가는�실적�

향상의�모멘텀�유지를�

고려한�값� �

2017년은 매출 증가뿐 아니라, 비용 절감 효과로 인해 연간 이익이 레벨업 될 전망이다.

목표주가는 PBR 벨류에이션으로 산출했다. 2분기 실적이 턴어라운드하면서 주가가 상승

했지만, 하반기와 내년 실적 향상의 모멘텀이 유지될 것을 감안해서 산출했다. 현 주가

24,550원 대비 22.2%의 상승여력을 가지고 있다.

과거�5년� PBR�상단인�

Target�PBR�1.6배�

적용�

Target PBR은 1.6배로 과거 5년 상단 PBR이 적용된 수치다. 하반기에도 실적 개선의

모멘텀 지속과 ROE의 개선 속도를 감안했을 때, 5년 상단 PBR이 적정하다고 판단된다.

배당수익률 관점에서 접근할 경우에도 동사에 추가적 가치 부여가 가능하다. DPS 900원

이 유지된다면 실적이 예상치를 다소 하회할 경우에도, 주가는 PBR 1.1배 수준에서 하

방경직성을 확보하고 있다.

표1.�하이트진로�목표주가�산출:�PBR�Valuation � 2017년� �

2017년�순이익� (십억원)� 75� �

2017년�BPS� 18,820� 서초동�부지�매각차익�819억원�제외한�값으로�계산�

현재주가� (원)� 24,550� �

현재주가�PBR� 1.2� �

적정주가� (원)� 30,112� �

Target�PBR� 1.6� 과거�5년� PBR�상단�적용�

목표주가� (원)� 30,000� �

상승여력� 22.2� �

자료:�케이프투자증권�

그림2. PER�차트� � 그림3.�PBR�차트�

자료:�케이프투자증권� � 자료:�케이프투자증권�

0

20

40

60

'13 '14 '15 '16 '17

Price(adj.) 24.0 x 32.0 x

40.0 x 48.0 x 56.0 x

(천원)

0

10

20

30

40

50

'13 '14 '15 '16 '17

Price(adj.) 1.0 x 1.2 x

1.4 x 1.6 x 1.8 x

(천원)

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CAPE�Company�Analysis 2017/09/06�

하이트진로� |�매출증가와�비용감소의�이중주!�

CAPE��Research�Division�ㆍ�www.capefn.com 5

CAPE� �사업개요�

국내�대표�주류�기업�

대표�맥주,�소주�

브랜드�보유�

하이트진로는 크게 맥주와 소주 사업을 영위하고 있다. 하이트맥주가 2005년 소주 제조

업체인 진로를 인수하여 하이트진로 그룹으로 통합되면서 국내 대표 주류 기업이 되었

다. 하이트진로의 대표 제품은 맥주(하이트 엑스트라 콜드, 맥스, D 등), 소주(참이슬, 참

이슬 후레쉬, 참이슬 16.9도 등) 와 복분자, 매화수, 수입 맥주(기린 이치방, 크로넨버그,

싱하 등) 이다. 매출 구성은 2016년 연결기준 맥주 41%, 소주 54%, 생수 및 기타 6%

이다.

그림4. 연결기준�연간�실적�

자료:�회사자료,�케이프투자증권�

그림5. 하이트진로�부문별�매출�비중� (2H17E�기준)� 그림6.�하이트진로�부문별�영업이익�비중� (2H17E�기준)�

자료:�케이프투자증권�� � 자료:�케이프투자증권��

0

20

40

60

80

100

120

140

160

180

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

'10 '11 '12 '13 '14 '15 '16 '17(E) '18(E)

(십억원)(십억원)

매출액(좌) 영업이익(우)

맥주

44%

소주

51%

생수

4%

기타 및

조정

1%

-10

10

30

50

70

맥주 소주 생수 기타 조정 및

제거

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CAPE�Company�Analysis � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � 2017/09/06�

하이트진로� |�매출증가와�비용감소의�이중주!�

6��� ����CAPE��Research�Division�ㆍ�www.capefn.com

CAPE� �투자포인트�

1. 맥주�실적�턴어라운드�

1)�신제품�필라이트�

판매호조

하이트진로는 4월 25일 국내 첫 발포주인 필라이트를 출시하면서 부진했던 맥주의 판매

가 전환되는 촉매제가 될 전망이다. 필라이트는 지금의 매출 확대 속도를 유지하면 연간

약 400억원 이상(올해 초 목표 200억원) 시현이 가능할 전망이다.

필라이트는 맥주 판매 감소세를 막고, 판매 추이를 전환시키는데 기여할 전망이다. 동사의

맥주는 최근 6년간 판매량이 계속 감소하였다. 2016년에는 판매량 62만kl로 2012년 대비

2/3수준으로 감소하였다. 필라이트가 올해 300~400만 상자 판매할 경우, 가동률은 3%

이상 상승하고 판매량은 2015년 63만kl 이상으로 증가하는 것으로 추정된다.

필라이트는 매출 호조세를 보이며 생산량이 계속 증가하고 있다. 6월에 1차적으로 10만에

서 30만으로 증가했고, 7월부터 월 100만 이상 생산 가능하도록 CAPA를 늘렸다. 8월 기

준 누적판매량 총 210만 상자를 기록했다. 필라이트가 가정용과 페트 제품만 출시된 점을

고려할 때 이례적인 속도다.

필라이트 출고 가격은 355ml 캔 기준 717원으로, 동일 용량의 기존 맥주 대비 40% 이상

저렴하다. 대형마트 기준으로 1만원에 12캔을 살 수 있는 높은 가성비 때문에 수입맥주와

의 대결에서 경쟁력이 있다. 올 들어 수입맥주 판매량이 국산 맥주 점유율을 처음으로 넘

어섰다. 이마트에 따르면 지난해 56.6%였던 국산 맥주 판매 점유율은 올해 7월 누적 기

준 49.7%로 수입맥주에 뒤처진 상태이다. 국산 맥주는 제품 원가에 판매 관리비, 영업비

등을 합한 출고가를 기준으로 세금을 매긴다. 반면 수입맥주는 수입원가와 관세를 합한

것이 과세 표준이 된다. 수입맥주가 빨리 시장 파이를 키워나갈 수 있었던 이유가 바로

세금 구조 차이에 따른 가격 우위 때문이다. 그런데 필라이트의 경우는 10%의 낮은 맥아

함량 때문에 맥주가 아닌 기타주류에 대한 주세가 부과되기 때문에 일반 맥주 대비 40%

이상 판매가가 저렴할 수 있다.

발포주는 20여 년 전 일본 주류 시장에 새롭게 등장했다. 기존 맥주 제조 공법에 맥아 등

원료 비율을 달리해 원가를 낮추면서도 품질을 맥주와 동일하게 유지한 제품이다. 일본

시장에서 발포주의 비율은 2016년 기준 약 45%에 달한다.

그림7. 하이트진로�맥주�신제품� “필라이트”� 그림8. 필라이트�월별�판매량�추이�

� �

자료:�회사자료,�케이프투자증권� � 자료:�회사자료,�케이프투자증권�

0

20

40

60

80

100

120

4월 5월 6월 7월 8월 9월(E)

(만 상자)

필라이트 판매량

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CAPE�Company�Analysis 2017/09/06�

하이트진로� |�매출증가와�비용감소의�이중주!�

CAPE��Research�Division�ㆍ�www.capefn.com 7

2)�맥주생산설비�

축소에�따른� �

고정비�감소

맥주는 생산 설비 축소에 따라 고정비가 감소될 예정이다. 올해부터 맥주 병 라인을 하나

씩 줄여서 기존 3개에서 2개만 운영 중에 있다. 라인 1개가 축소되면서 인력 재배치를 통

해 인건비가 연간 50억 정도 절감될 것으로 추정한다.

내년에는 마산 공장에 맥주대신 소주 페트 라인을 신설할 예정이다. 이로 인해 맥주 고정

비 감소 효과뿐 아니라, 소주의 지방 거점 생산을 통한 해당 지역의 판매 확대가 기대된

다. BEP에 이르는 가동률은 50% 수준으로 추정된다. 전체 CAPA 축소에 따라 가동률은

2018년까지 BEP이상 수준까지 상승할 것으로 예상한다.

그림9. 맥주�점유율�추이� (추정)� 그림10. 맥주�평균�가동률�추이�

자료:�회사자료,�케이프투자증권� � 자료:�회사자료�케이프투자증권��

*�평균가동률=생산실적/생산능력,�당기�가동�가능시간�=�월�가동�가능시간�X�6

개월.�당기�실제�가동시간�=�평균가동률Xㄷ당기�가동�가능시간�

2. 소주�점유율�상승�

1)�지방�영업�강화 소주는 시장에서 점유율 50%수준을 넘어서며 1위 자리를 유지하고 있다. 하지만 지역 소

주 때문에 수도권의 점유율 대비 지방의 점유율은 상대적으로 낮은 수준이다. 이를 개선

하고 전체 점유율을 높이기 위해 동사는 지역 마케팅 및 영업을 강화시켜 왔다. 특히, 부

산 경남 시장은 지역 특색이 강해 타지역 브랜드가 진출하기 어려운 지역이었다. 하지만

내년 마산 공장 소주라인을 증설시키면 지역 제품을 선호하는 소비자들에게 마케팅 측면

에서 긍정적 요인이 될 것으로 예상한다. 최근 부산 경남 지역 1위 경쟁사의 시장 지위

약화도 동사의 판매 확대에 긍정적 부분이다.

0

10

20

30

40

'15 '16 1H17 2H17(E) '18(E)

(%)

맥주 점유율

0

10

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'14 '15 '16 '17(E) '18(E)

(%) 맥주 평균 가동률

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CAPE�Company�Analysis � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � 2017/09/06�

하이트진로� |�매출증가와�비용감소의�이중주!�

8��� ����CAPE��Research�Division�ㆍ�www.capefn.com

그림11. 소주�점유율�추이� 그림12. 하이트진로�소주�매출�지역별�비중�추정�

자료:�회사자료,�케이프투자증권� � 자료:�케이프투자증권�

2)�페트�제품이�점유율�

상승에�기여

페트로 제품 포트폴리오를 확대하는 전략은 동사의 소주 점유율 상승에 기여할 것으로 전

망한다. 일반 병 매출은 로우 싱글대의 성장률을 유지하는 가운데, 페트 제품이 추가되면

서 동사의 점유율이 50% 이상으로 상승할 것으로 예상한다. 즉, 일반 병 소주 제품은 지

방 영업 강화를 통해 판매를 확대시켜가는 가운데, 페트 제품을 통해 동사는 경쟁사의 점

유율을 추가적으로 가져오고 있다.

소비자 니즈에 맞추어 생산설비를 확충 할 예정에 있어, 페트 판매량은 2018년 약 900상

자 이상까지 증가할 것으로 예상한다. 2016년 기준 참이슬 페트 판매량은 참이슬 전체 판

매량의 약 12%를 기록했다. 2016년까지 5년간 누적 성장률은 36.6%로 참이슬 전체 성장

률 7.2%의 5배 수준이다. 캠핑 등 야외 활동 인구가 지속적으로 증가하면서 파손위험이

없고, 가볍고 휴대가 편리한 가정용 페트 소주를 찾는 소비자들이 증가하고 있어 향후 성

장세는 지속될 것으로 예상한다.

그림13. 참이슬�페트�판매�비중�추이� 그림14. 참이슬�페트�

자료:�언론보도,�케이프투자증권,�참이슬=100%� � 자료:�케이프투자증권�

30

35

40

45

50

55

'13 '14 '15 '16 '17E

(%)

소주 MS서울

경기도강원도

경상도

충청도

전라도

0

2

4

6

8

10

12

14

16

'11 '12 '13 '14 '15 '16 '17E '18E

(%)

페트판매 비중

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CAPE�Company�Analysis 2017/09/06�

하이트진로� |�매출증가와�비용감소의�이중주!�

CAPE��Research�Division�ㆍ�www.capefn.com 9

3. 비용절감�효과� �

1)�인건비�감소� 희망퇴직을 진행함에 따라, 분기당 100억원(2분기 80억원) 가량의 인건비 감소 효과가

예상된다. 총 3,300명 중 약 11%(약 370명)의 인력이 감축되었다. 퇴직금과 위로금 등

구조조정에 따른 총 비용은 약 590억원으로 예상되는데 1분기에 560억원(퇴직금 540억

원 + 복리후생비)이 이미 집행되었기 때문에 하반기는 10억원 정도만 추가 집행될 것으

로 예상한다. 즉, 1분기 일회성 비용이 발생되었을 뿐, 이후에 발생되는 비용은 미미하다.

오히려 구조조정으로 인한 인건비 감소와 조직슬림화에 따른 효율성 증가가 기대된다.

그림15. 인건비�추이� 그림16. 맥아�톤당�계약�금액�추이�

자료:�회사자료,�케이프투자증권� � 자료:�케이프투자증권�

2)�원재료�가격�하락:�

맥아�계약금� �

2017년 실제 연간 맥아 톤당 계약금액도 전년비 약 -14%로 낮아졌다. 맥주의 주원재료

는 맥아(매출원가의 16%로 추정)이다. 거의 대부분 수입산(호주)을 사용하고 있는데 1년

에 1번 계약을 갱신한다. 즉, 달력 기준으로 1년이 마무리 되는 12월에 계약을 하고, 이

계약된 금액으로 3월부터 내년 2월까지 맥아를 사용하고 있다. 최근 2~3년간 5~10%씩

맥아 가격을 낮춰서 계약을 진행해 왔다. 이 같은 추이가 향후 지속될 것으로 예상된다.

소주의 주원재료는 주정(매출원가의 50%로 추정)인데, 주정가격 인상은 소주 가격으로

이어진다. 주정가격의 무분별한 인상을 막기 위해 대한주정회사가 중간에서 가격을 조절

한다. 따라서 소주 제조에 들어가는 원가는 상대적으로 변동성이 적다.

-40

-20

0

20

40

60

80

100

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1Q15 4Q15 3Q16 2Q17

(%)(억원)

인건비(좌)

YoY(우)

-14

-10

-6

-2

2

0

100

200

300

400

500

600

'13 '14 '15 '16 '17

(%)(USD/Ton) 맥아 계약 금액 (좌)

YoY (우)

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CAPE�Company�Analysis � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � � 2017/09/06�

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CAPE� �영업실적� 추이� 및� 전망�

이익�레벨업은�이어진다�

이익�레벨업�지속�예상 2017년 하반기에는 영업이익이 약 41% 개선될 것으로 예상된다. 계절적 성수기 시즌과

맞물려 맥주 신제품 판매 호조와 리뉴얼 제품의 판매 안정화로 전체 실적이 상승세로 돌

아설 것으로 예상한다. 더불어 인건비 절감의 효과가 온기로 반영되면서 이익이 확대될

전망이다. 올해 맥주시장에서의 성장과 판관비 감소 효과가 토대가 되어 2018년에도 약

47%에 가까운 성장이 이어질 것으로 예상한다.

표2.�하이트진로�사업부별�분기�실적 (단위:십억원) � 1Q16� 2Q16� 3Q16� 4Q16� 1Q17� 2Q17� 3Q17E� 4Q17E� Y2016� Y2017E�

매출액 401� 490� 509� 491� 413� 491� 514� 503� 1,890� 1,922�

� �맥주� 132� 201� 230� 204� 140� 200� 233� 210� 767� 784�

� �소주� 243� 259� 247� 260� 249� 261� 253� 268� 1,009� 1,031�

생수� 15� 18� 20� 16� 15� 19� 21� 16� 69� 71�

기타�및�조정� 10� 12� 12� 11� 9� 11� 6� 9� 45� 35�

YoY%� -7.0� 2.2� 1.4� -0.8� 3.2� 0.3� 1.0� 2.5� -0.9� 1.7�

� �맥주� -21.7� -2.4� 0.3� 3.5� 6.1� -0.3� 1.5� 3.0� -4.2� 2.2�

� �소주� 5.8� 10.1� 7.0� -1.6� 2.3� 0.9� 2.5� 3.0� 5.1� 2.2�

생수� 0.8� -5.5� 5.1� 0.0� -0.2� 4.7� 5.0� 4.0� 0.1� 3.6�

기타�및�조정� -41.7� -37.0� -48.6� -37.8� -8.6� -8.1� -50� -20.0� -41.6� -21.9�

원가� 233� 279� 274� 280� 254� 279� 284� 285� 1,066� 1,101�

YoY%� -6.2� 2.0� -1.9� -1.9� 8.7� -0.2� 3.6� 1.9� -1.9� 3.3�

원가율%� 58.3� 57.0� 53.9� 56.9� 61.4� 56.7� 55.3� 56.6� 56.4� 57.3�

판관비� 149� 194� 187� 170� 187� 178� 180� 171� 700� 715�

YoY%� -4.7� 9.1� 7.6� -4.9� 25.9� -8.2� -4.1� 0.3� 2.0� 2.2�

판관비율%� 37.1� 39.5� 36.8� 34.6� 45.3� 36.2� 35.0� 33.9� 37.0� 37.2�

영업이익� 27� 28� 28� 41� -27� 35� 50� 48� 124� 105�

맥주� -12� -14� 3� 0� -34� -9� 11� 6� -22� -27�

소주� 37� 41� 24� 39� 6� 44� 33� 40� 140� 123�

생수� 0� -1� 2� -0� -0� 0� 3� 1� 1� 4�

기타� 3� 3� -0� 2� 0� 2� 4� 2� 8� 8�

조정�및�제거� -1� -2� -1� 0� 1� -2� -1� -1� -4� -3�

YoY%� 3.6� -1.7� -42.5� 32.0� 적전� 26.7� 79.5� 15.5� -7.4� -15.1�

맥주� 적지� 적지� -80.3� 흑전� 적지� 적지� 257.2� 1193.3� 적지� 적지�

소주� 22.7� 14.0� -13.2� 8.6� -82.7� 7.7� 37.9� 2.6� 8.7� -12.2�

생수� -82.0� 적전� 6.8� 적전� 적전� 흑전� 71.6� 흑전� -70.0� 288.2�

기타� 44.2� 78.4� -107.7� -14.9� -95.3� -29.0� 흑전� -13.2� -27.5� -0.1�

OPM%� 6.8� 5.6� 5.5� 8.4� -6.6� 7.1� 9.7� 9.5� 6.6� 5.5�

맥주� -8.8� -6.7� 1.3� 0.2� -24.5� -4.5� 4.6� 2.8� -2.8� -3.4�

소주� 15.1� 15.7� 9.7� 15.0� 2.5� 16.8� 13.0� 14.9� 13.9� 11.9�

생수� 0.0� -2.6� 8.6� -1.9� -1.5� 0.2� 14.1� 6.1� 1.4� 5.3�

자료:�케이프투자증권�

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CAPE� �별첨:� 기업소개�

합병�시너지�지연,�최근에는�브랜드와�제품에�집중�

2005년�합병,�2013년�

영업조직�통합�후�

판매에�집중하는�시기

하이트맥주는 2005년 국내 소주 1위 업체인 진로를 인수했다. 하지만 1) 하이트맥주-진

로의 합병 전후 영업조직의 협업과 집중력 약화 2) 공정위의 합동 영업 금지로 인해

2006년 이후 MS가 하락하며 시장에서 기대하던 합병 효과가 실현되지 않았다. 2013년

1월부로 본격적인 영업조직과 인적 통합이 완료 되었다. 하지만 합병 후 조직 통합과 안

정화에 집중하다 보니, 브랜트 투자에 미흡한 점들이 실적으로 드러나기 시작했다. 최근

에는 브랜드력을 키우고 제품을 개발하기 위한 노력들에 힘을 쏟고 있다.

표3. 주요�연혁

연도� 내용�

1924.1� 진천양조상회�창립:�진로�소주�생산�

1933.08� 국내�최초�맥주�회사�창립� (회사명:�조선맥주주식회사)�

1973� 진로,�조선맥주�기업공개�

1991.09� 국내산�프리미엄�흑맥주� '스타우트'�출시�

1993� 국내�최초�비열처리맥주� '하이트'�출시/�진로,�25도�소주� '진로골드'�출시�

1996� 진로,�프리미엄급�소주� '참나무통�맑은�소주'�출시/�하이트,�맥주업계�1위�탈환�

1998.03� 사명변경,�조선맥주주식회사� ->�하이트맥주주식회사�

1998.1� 진로,�대나무�숯�여과소주� '참이슬'�출시�

2002.03� 하이트맥주,�국내�최초�100%�보리맥주� '프라임맥주'�출시�

2005.07� 하이트-진로�그룹�출범�

2006.08� 참이슬�프레시'�출시�

2006.09� 100%�보리맥주� '맥스'�출시�

2007.12� 중국�현지법인� '베이징�진로해특주업유한공사'�설립�

2008.07� 지주회사체제�출범� (지주회사:�하이트홀딩스,�사업회사:�하이트맥주)�

2011.09� 하이트진로주식회사�출범�

2012.01� 참이슬�리뉴얼� (참이슬,�참이슬�클래식)�

2014� 하이트진로,�동유럽�시장�진출�본격화/�스리랑카에� JINRO24�첫�수출�

2015� 자몽에�이슬�출시/�참이슬�16.9�부산에�최초�출시�

2017.06� 엑스트라�콜드'�4.5%�리뉴얼�

자료:�회사자료,�케이프투자증권�

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재무상태표� � 포괄손익계산서�(십억원)� 2016A� 2017E� 2018E� 2019E� � (십억원)� 2016A� 2017E� 2018E� 2019E�

유동자산� 958� 999� 1,029� 1,073� � 매출액� 1,890� 1,922� 1,970� 2,001�

현금및현금성자산� 159� 186� 196� 227� � 증가율(%)� -0.9� 1.7� 2.5� 1.6�

매출채권�및�기타채권� 512� 520� 533� 542� � 매출원가� 1,066� 1,101� 1,119� 1,131�

재고자산� 130� 132� 136� 138� � 매출총이익� 824� 821� 851� 870�

비유동자산� 2,443� 2,427� 2,402� 2,374� � 매출총이익률(%)� 43.6� 42.7� 43.2� 43.5�

투자자산� 56� 57� 59� 60� � 판매비와�관리비� 700� 715� 696� 708�

유형자산� 2,104� 2,087� 2,064� 2,040� � 영업이익� 124� 105� 155� 162�

무형자산� 205� 201� 198� 194� � 영업이익률(%)� 6.6� 5.5� 7.9� 8.1�

자산총계� 3,401� 3,426� 3,431� 3,447� � EBITDA� 243� 237� 286� 290�

유동부채� 1,410� 1,428� 1,438� 1,445� � EBITDA�M%� 12.8� 12.3� 14.5� 14.5�

매입채무�및�기타채무� 739� 751� 770� 783� � 영업외손익� -63� 16� -44� -38�

단기차입금� 466� 476� 473� 469� � 지분법관련손익� 0� 0� 0� 0�

유동성장기부채� 180� 175� 169� 167� � 금융손익� -40� -38� -35� -29�

비유동부채� 699� 694� 680� 674� � 기타영업외손익� -23� 54� -9� -9�

사채�및�장기차입금� 444� 434� 414� 404� � 세전이익� 61� 122� 112� 124�

부채총계� 2,109� 2,121� 2,118� 2,119� � 법인세비용� 23� 46� 40� 46�

지배기업소유지분� 1,291� 1,304� 1,312� 1,327� � 당기순이익� 38� 75� 71� 78�

자본금� 369� 369� 369� 369� � 지배주주순이익� 38� 75� 71� 78�

자본잉여금� 709� 709� 709� 709� � 지배주주순이익률(%)� 2.0� 3.9� 3.6� 3.9�

이익잉여금� 294� 306� 314� 329� � 비지배주주순이익� 0� 0� 0� 0�

기타자본� -81� -81� -81� -81� � 기타포괄이익� -2� 0� 0� 0�

비지배지분� 1� 1� 1� 1� � 총포괄이익� 37� 75� 71� 78�

자본총계� 1,292� 1,304� 1,313� 1,328� � EPS�증가율(%,�지배)� -28.0� 95.8� -5.4� 9.4�

총차입금� 1,090� 1,085� 1,056� 1,040� � 이자손익� -40� -39� -36� -30�

순차입금� 916� 883� 844� 797� � 총외화관련손익� 0� 2� 2� 2�

현금흐름표� � 주요지표�(십억원)� 2016A� 2017E� 2018E� 2019E� � 2016A� 2017E� 2018E� 2019E�

영업활동�현금흐름� 185� 209� 206� 208� 총발행주식수(천주)� 70,134� 70,134� 70,134� 70,134�

영업에서�창출된�현금흐름� 229� 294� 282� 284� 시가총액(십억원)� 1,480� 1,596� 1,596� 1,596�

이자의�수취� 1� 1� 1� 5� 주가(원)� 21,100� 22,750� 22,750� 22,750�

이자의�지급� -40� -40� -37� -35� EPS(원)� 538� 1,054� 998� 1,092�

배당금�수입� 0� 0� 0� 0� BPS(원)� 19,195� 19,368� 19,483� 19,693�

법인세부담액� -5� -46� -40� -46� DPS(원)� 900� 900� 900� 900�

투자활동�현금흐름� -86� -114� -104� -99� PER(X)� 39.2� 21.6� 22.8� 20.8�

유동자산의�감소(증가)� -13� 0� 0� 0� PBR(X)� 1.1� 1.2� 1.2� 1.2�

투자자산의�감소(증가)� -1� -1� -1� -1� EV/EBITDA(X)� 10.0� 10.5� 8.6� 8.3�

유형자산�감소(증가)� -81� -108� -100� -97� ROE(%)� 2.9� 5.8� 5.4� 5.9�

무형자산�감소(증가)� -1� -3� -4� -3� ROA(%)� 1.1� 2.2� 2.1� 2.3�

재무활동�현금흐름� -102� -68� -92� -79� ROIC(%)� 3.8� 2.8� 4.4� 4.5�

사채및차입금증가(감소)� -32� -5� -29� -16� 배당수익률(%)� 4.3� 4.0� 4.0� 4.0�

자본금및자본잉여금�증감� 0� 0� 0� 0� 부채비율(%)� 163.3� 162.6� 161.4� 159.6�

배당금�지급� -70� -63� -63� -63� 순차입금/자기자본(%)� 70.9� 67.7� 64.3� 60.1�

외환환산으로�인한�현금변동� 4� 0� 0� 0� 유동비율(%)� 67.9� 70.0� 71.5� 74.2�

연결범위변동으로�인한�현금증감� 0� 0� 0� 0� 이자보상배율(X)� 3.0� 2.6� 4.1� 4.7�

현금증감� 0� 28� 10� 30� 총자산회전율� 0.6� 0.6� 0.6� 0.6�

기초현금� 158� 159� 186� 196� 매출채권�회전율� 3.7� 3.7� 3.7� 3.7�

기말현금� 159� 186� 196� 227� 재고자산�회전율� 14.1� 14.6� 14.7� 14.6�

FCF� 61� 19� 76� 78� 매입채무�회전율� 1.4� 1.5� 1.5� 1.5�

자료:�케이프투자증권�

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Compliance�Notice�|� �

CAPE��Research�Division�ㆍ�www.capefn.com 13

Compliance�Notice�_�최근�2년간�투자의견�및�목표주가�변경내역�

하이트진로(000080)� 주가�및�목표주가�추이�

제시일자� 2014-10-06� 2015-10-06� 2016-10-06� 2017-09-06� 2017-09-06� �

투자의견� Hold� 1년경과� 1년경과� 담당자�변경� Buy� �

목표주가� 41,000원� -� -� � 30,000원� �

괴리율(%)_평균� -42.91� -38.09� -42.07� � � �

괴리율(%)_최고� -� -� -� � � �

제시일자� � � � � � �

투자의견� � � � � � �

목표주가� � � � � � �

괴리율(%)_평균� � � � � � �

괴리율(%)_최고� � � � � � �

제시일자� � � � � � �

투자의견� � � � � � �

목표주가� � � � � � �

괴리율(%)_평균� � � � � � �

괴리율(%)_최고� � � � � � �

Ratings�System�

구분� 대상기간� 투자의견� 비고�

[기업분석]� 12개월� BUY(15%�초과)ㆍHOLD(-15%~15%)ㆍREDUCE(-15%�미만)� *�단,�산업�및�기업에�대한�최종분석�이전에는�긍정,�

중립,�부정으로�표시할�수�있음.�[산업분석]� 12개월� OverweightㆍNeutralㆍUnderweight�

[투자비율]� 12개월� 매수(88.46%)ㆍ매도(1.28%)ㆍ중립(10.26%)� *�기준일�2017.06.30까지�

Compliance�

Ÿ 동�자료에�게시된�내용들은�본인의�의견을�정확히�반영하고�있으며,�외부의�부당한�압력이나�간섭없이�작성되었음을�확인합니다.�

Ÿ 당사는�공표일�현재�상기�종목의�발행주식을� 1%이상�보유하고�있지�않습니다.�

Ÿ 당사는�동�자료를�기관투자자�또는�제3자에게�사전제공한�사실이�없습니다.�

Ÿ 당사는�동�자료에�언급된�종목과�계열회사의�관계가�아닙니다.�

Ÿ 조사분석�담당자�및�그배우자는�공표일�기준�동�자료에�언급된�종목과�재산적�이해관계가�없습니다.� � � � � � �

본�조사자료는�고객의�투자에�정보를�제공할�목적으로�작성되었으며,�어떠한�경우에도�무단�복제�및�배포�될�수�없습니다.� 또한�본�자료에�수록된�내용은�당사가�

신뢰할�만한�자료�및�정보로�얻어진�것이나,�그�정확성이나�완전성을�보장할�수�없으므로�투자자�자신의�판단과�책임하에�최종결정을�하시기�바랍니다.�따라서�어

떠한�경우에도�본�자료는�고객의�주식투자의�결과에�대한�법적�책임소재의�증빙자료로�사용될�수�없습니다.

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15/09 16/03 16/09 17/03 17/09

(원) 하이트진로 목표주가

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14��� ����CAPE��Research�Division�ㆍ�www.capefn.com

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www.capefn.com

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