Uvod u financiranje poslovnih kombinacija

FINANCIRANJE POSLOVNIH KOMBINACIJA - predavanje

Uvod u financiranje poslovnih kombinacijaIz sheme razvijenog sustava privreivanja na podlozi mikroekonomske teorije mogue je identificirati 2 ekonomka subjekta (potroai, proizvoai, 2 trita (faktori proizvodnje - inputi, gotovi proizvodi - outputi i 2 toka tj. veze nad tim tritima (robni ili realni, novani ili monetarni).Sa stajalita upravljanja financijama poduzea (PMGM) iz sheme razvijenog sustava privreivanja relevantna su 2 elementa:

1) poduzee i njegova ciljna funkcija

2) novani tok kao veza poduzea i njegove financijske okoline

Poduzee predstavlja formu ekonomske djelatnosti koja ima svoje pravne, organizacijske, tehniko-tehnoloke, ekonomske, financijske i (ine) ostale karakteristike, a ciljna funkcija poduzea prema varijanti menaderske teorije firme predstavlja kontinuirano upravljanje rastom vrijednosti poduzea.

Novani tok predstavlja vezu poduzea i njegove financijske poslovne okoline na podlozi financijskog kategorijalnog aparata (novani primici, nov. izdaci, isti novani tok). Veza proizlazi iz pribavljanja novanih sredstava iz okoline poduzea, alokacije novanih sredstava unutar poduzea i vraanja novanih sredstava nazad u okolinu. Pritom, ekonomski subjekti s kojima poduzee uspostavlja financijske poslovne odnose ukljuuju:

druga poduzea, financijske institucije, stanovnitvo, inozemstvo.

Za proces upravljanja financijama poduzea odgovoran je financijski menader kao nositelj odgovornosti unutar financijske funkcije u poduzeu. Njegov je zadatak da putem donoenja 3 fundamentalne odluke (proces budetiranja kapitala struktura kapitala, upravljanje obrtnim kapitalom), a na podlozi upravljanja novanim tokovima poduzea, stvara dodanu ekonomsku vrijednost njegovim vlasnicima (ako se govori o korporacijama, tada dioniaru).Rast poduzea moe se realizirati interno i tada se govori o procesu budetiranja kapitala. S druge strane, rast poduzea moe se realizirati i eksterno i tada se govori o poslovnim kombinacijama.

Temeljne odrednice kompleksnosti financijskih trita

Na podlozi temeljnog financijskog izvjetaja o novanim tokovima poduzea mogue je identificirati slijedeu klasifikaciju:

a) novani tokovi iz redovne aktivnosti

b) novani tokovi iz aktivnosti financiranja

c) novani tokovi iz aktivnosti investiranja

Sa stajalita razumijevanja odrednica kompleksnosti financijskog trita vane su aktivnosti financiranja poslovanja poduzea s jedne strane i aktivnosti investiranja u financijsku imovinu s druge strane pritom, aktivnosti financiranja poslovanja poduzea vezane su uz promjene u pasivi bilance stanja (primarno), a aktivnosti investiranja utjeu na promjene aktive bilance stanja.Proces financiranja poslovanja poduzea obuhvaa razliite naine prikupljanja novanih sredstava iz okoline poduzea, to je evidentirano na strani pasive kako slijedi:

1) vlasnika glavnica - dionice (obine, povlatene)

2) dugoroni dug - dugoroni kredit, obveznica

3) kratkorone obveze - kratkoroni kredit, izdani komercijalni zapis, mjenica

S druge strane poduzee vri aktivnosti investiranja u financijsku imovinu radi ostvarivanja veeg prinosa u budunosti na podlozi oportunitetnog naela ulaganja.

Oblici ulaganja su:

1) kratkotrajna financijska imovina (komercijalni zapis, kratkoroni depozit)

2) dugorona financijska imovina (dionice, obveznice)

Iz navedenih aktivnosti financiranja i aktivnosti investiranja proizlazi da poduzee treba instrumente s kojima e realizirati proces financiranja s jedne strane, odnosno proces investiranja s druge strane kao i mjesto trgovanja tim instrumentima s ciljem odreivanja njihove cijene.

Radi se o financijskim instrumentima kojima se trguje na financijskim tritima, a koji su sastavni elementi financijskog sustava u cjelini.

Financijski sustav1) FINANCIJSKI TOKOVI

2) FINANCIJSKE INSTITUCIJE

3) FINANCIJSKI INSTRUMENTI (papiri)

4) FINANCIJSKA TRITA

5) ZAKONSKA REGULATIVA

TRITE KAPITALA U NAJIREM SMISLU4 elementa koja su kljuna za funkcioniranje burze:

1) informacija

2) rizik

3) kapital

4) prinos (profitabilnost)

utjee na ponudu i potranju

viak ponude e utjecat na pad cijene

viak potranje e utjecat na rast cijene

Primjer burzovne kotacije - dionica "x"; 19.10.2008.

**** tablica

Oznaka - jedinstvena oznaka za neku dionicu koja se dodjeljuje prilikom uvrtavanja u neku kotaciju

Postotak promjene-pokazuje promjenu cijene dionice u odnosu na cijenu dionice prethodnog dana trgovanja

Datum prijanje-odnosi se na dan kada se dan ranije trgovalo s dionicom

Prijanja-zakljuna cijena prethodnog dana trgovanja

Najvia-najvia cijena po kojoj se trgovalo tekueg dana

Najnia-najnia cijena po kojoj se trgovalo tekueg dana

Prosjena-prosjena cijena po kojoj se trgovalo tekueg dana

Zakljuna-cijena po kojoj je obavljena zadnja transakcija tekueg dana

Koliina-s koliko se ukupno (fizikim) brojem dionica trgovalo tekueg dana

Promet u kn-promet koji se ukupni promet ostvario temeljem trgovanja tom dionicom tekueg dana

Ponuda na prodaju ASK (S)-u trenutku zatvaranja trita to je najnia cijena po kojoj je neki trini sudionik htio prodati taj vr. papir (dionicu)

Ponuda na kupnju BID (D)-najvia cijena po kojoj je neki trini sudionik htio kupiti taj vr.papir u trenutku zatvaranja trita

Odreivanje trine vrijednosti financijskih instrumenata (VP)

4 MJERE PROFITA:

UP

- VT a) RIZIK INFLACIJE1) =DP (doprinos pokria) ili mara kontribucije- FT (bez kamata) b) OPERATIVNI RIZIK2) =ZARADA PRIJE KAMATA I POREZA

- KAMATE c) FINANCIJSKI RIZIK3) =ZARADA PRIJE POREZA

- POREZI

4) =ZARADA NAKON KAMATA I POREZA

1) odluka o zadranoj dobiti (ZD) - politika dividende

2) preferencijalna dividenda

3) obina dividenda

Odreivanje trine vrijednosti obveznicaNOMINALNE (NAZIVNE) KARAKTERISTIKE OBVEZNICE:

1) NOMINALNA VRIJEDNOST OBVEZNICE (glavnica)

2) KUPONSKA (NOMINALNA) KAMATNA STOPA (i)

3) IZNOS KUPONSKIH KAMATA I=NV*i

4) DOSPIJEE

5) AMORTIZACIJA OBVEZNICE - a) obveznica s jednokratnim dospijeem

b) obveznice s viekratnim dospijeem

1) NOMINALNA VRIJEDNOST OBVEZNICE (glavnica) - iznos koji se treba vratiti do dospijea obveznice

2) KUPONSKA (NOMINALNA) KAMATNA STOPA (i) - to je kamatna stopa navedena na obveznici i u pravilu je fiksna

3) IZNOS KUPONSKIH KAMATA I=NV*i - iznos kamata koji se plaa na obveznicu (ukoliko je kuponska ili nominalna kamatna stopa fiksna, tada se kuponske ili nominalne kamate konstantne

4) DOSPIJEE - vrijeme na koje je izdana obveznica (preko 10 godina)

5) AMORTIZACIJA OBVEZNICE -

a) obveznica s jednokratnim dospijeem

Bo = I * IVkb+ NV *IIkb

b) obveznice s viekratnim dospijeem

Bo = A* IVkb

A = NV *a

Obveznice imaju svoju nominalnu vrijednost (pace value), trinu vrijednost (market value) i svoju knjigovodstvenu vrijednost (book value).

Trina vrijednost obveznice je ona vrijednost po kojoj se one prodaju u trenutku emisije na primarnom tritu kapitala s jedne strane i vrijednost po kojoj se vri njihova kupoprodaja na sekundarnom tritu kapitala u razdoblju amortizacije obveznice.

Sukladno tome, procjena sadanje vrijednosti novanih primitaka od ulaganja u obveznice ovisi o

1) nainu i vijeku amortizacije obveznice (procjena novanih tokova)

2) diskontnoj stopi koja je odreena odnosom nominalne ili kuponske kamatne stope i trine kamatne stope za skupinu ulaganja iste skupine rizika koja se jo naziva i stopa trine kapitalizacije.

Iznos anuiteta i kamata ovisi o nominalnoj vrijednosti obveznice i nominalnoj kamatnoj stopi, a stvarna cijena obveznice po kojoj se vri kupoprodaja ovisi o odnosu nominalne kamatne stope (i) i stopi trine kapitalizacije (kb).

Sukladno tome, razlikujemo 3 sluaja odnosa kuponske ili nominalne kamatne stope i stopu trine kapitalizacije s utjecajem na sadanju vrijednost obveznice:

1. sluaji = kb ------ Bo = NV (AL PARI)

obveznice e se kupovati ili prodavati po nominalnoj vrijednosti

2. sluaj

i > kb ------ Bo > NV (SUPER PARI)

obveznice e se kupovati ili prodavati po veoj vrijednosti od nominalne, prodaja uz premiju

3. sluaj

i < kb ------- Bo < NV (SUB PARI)

obveznice e se kupovati ili prodavati po manjoj vrijednosti od nominalne (prodaja uz diskont)

Kupnja odnosno prodaja obveznica uz premiju ili diskont predstavlja trino uravnoteenje nominalne vrijednosti obveznica tj. svoenje nominalne ili kuponske kamatne stope na trinu kamatnu stopu ili stopu trine kapitalizacije.

U tom smislu investitori na tritu koriste 2 mjere (+1) profitabilnosti ili prinosa od ulaganja u obveznice.

1. mjera profitabilnosti ili prinosa od ulaganja u obveznice

Prinos do dospijea (yield to maturity) predstavlja diskontnu stopu koja svodi novane primitke od obveznica do trenutka njihova dospijea na njihovu tekuu trinu vrijednost. Pritom metode koje se koriste

a) GABRIJELOVA FORMULA

kb = I+ NV+Bo/T (rok dospijea) 0,6 * Bo * 0,4 * NV

b) IRR Bo = I * IVIRR

2. mjera profitabilnosti ili prinosa od ulaganja u obveznice - tekui prinos (current yield)

Tekui prinos jednak je prinosu godinjih isplaenih kamata i trine vrijednosti obveznice.

Radi se o godinjoj profitabilnosti od kamata uz obveznice koja se mjeri njezinom TV (trinom vrijednosti).

Ovaj prinos signalizira investitoru postotak kamata koji e primiti kroz godinu dana na tekuu, trinu vrijednost obveznice.

3. mjera - prinos do dospijea (troak kapitala)Odreivanje trine vrijednosti dionicaTrina vrijednost dionica temelji se na sumi diskontiranih buduih novanih primitaka od trenutka kupnje pa do beskonanosti za razliku od obveznica kapital prikupljen emisijom dionica predstavlja trajni izvor financiranja poduzea te na taj nain uvjetovan ivotnim vijekom trajanja poduzea.

Odreivanje TV (tr.vrijed.) dionica puno je tee nego to je to bilo kod odreivanja TV obveznica iz barem slijedea 3 razloga:

1) dionice nemaju rok dospijea to znai da vrijeme trajanja investicije u dionice je uvjetovano kontinuiranim postojanjem poduzea, odnosno ciljanom funkcijom

2) novani efekti (primici) od ulaganja u dionice nisu poznati unaprijed niti su sigurni. To znai da dividende nisu legalna obaveza poduzea, kao to je to sluaj s kamatama kod obveznicama, ve ovise o visini ostvarenog pozitivnog financijskog rezultata s jedne strane, te o politici dividende koju provodi menadment poduzea s druge strane.

3) izrazito je teko procijeniti zahtijevanu stopu prinosa koju oekuju investitori od ulaganja u dionice. Radi se o diskontnoj stopi kao oportunitetnom troku ulaganja u dionice sline razine rizika koja ujedno i predstavlja stopu trine kapitalizacije za istu rizinu skupinu ulaganja.Uvjet opstanka poduzea je stalni odnosno kontinuirani rast i razvoj to ima za posljedicu rast poslovnog rezultata. Na taj nain se i raspoloivi dio poslovnog rezultata poduzea za isplatu dividendi, a sukladno tome e i rasti dividenda kao novani primitak od ulaganja u obine dionice.Da bi se odredila TV obinih dionica, u bazini model vrednovanja treba ukljuiti i oekivani porast dividende u budunosti koji slijedi iz stope rasta poduzea te ukoliko je ta stopa rasta dividende konstantna, moe se izraunati veliina dividendi u bilo kojem razdoblju u budunosti u odnosu na poetnu dividendu u baznom razdoblju.

Matematiki se to moe izraziti na slijedei nain:

Dt = Do * (1+g) tDo - bazna dividenda

t - broj razdoblja

g - stopa rasta dividendi

Obine dionice se ulae radi ostvarivanja buduih novanih primitaka u obliku:

1) dividende koju investitori primaju za vrijeme dranja dionice

2) kapitalni dobitak koji investitor ostvaruje prilikom prodaje dionica a javlja se kao rezultat porasta cijena dionica na tritu.

S druge strane investitoru obine dionice oekuje da e ostvariti zahtijevanu stopu prinosa koji treba kompenzirati:

1) vrijeme u kojem sredstva nisu dostupna (premija VVN)

2) rizik da poduzee nee osigurati oekivani prinos

Obzirom na veliinu i intenzitet promjene dividende postoje 3 naina vrednovanja obinih dionica:

1) model konstantne dividende (preferencijalna dionica)Po = Dt D1=D2=Dn ks

2) model konstantnog rasta dividende (Gordanov model)ks>g Po= D1 = D (1+g) ks-g k-g3) model supernormalnog rasta dividendi (MVD) (varijabilne dividende)

ukoliko dividende nisu konstantne, odnosno rastu po nekoj varijabilnoj stopi rasta, npr. uslijed inovacije, treba primijeniti ovaj model. On se primjenjuje u 5 koraka:

1) treba izraunati dividende tijekom supernormalnog rasta2) treba izraunati sadanju vrijednost dividende tijekom supernormalnog rasta3) treba izraunati cijenu dionice na kraju supernormalnog rasta

Pt= Dt+1 Gordanov model ks-g

4) sadanja vrijednost dionice

5) zbrojiti sadanju vrijednost dividende tijekom supernormalnog rasta uveano za sadanju vrijednost dionice na kraju supernormalnog rasta

Po = Dt____ + Pt * 1____

(1+ks)t (1+ks)t CAPM = kf + (km - kf)