SVEU�ILIŠTE U RIJECI

EKONOMSKI FAKULTET

Nikolina Štoki�

MONETARNA POLITIKA EU

DIPLOMSKI RAD

Rijeka 2013.

SVEU�ILIŠTE U RIJECI

EKONOMSKI FAKULTET

MONETARNA POLITIKA EU

DIPLOMSKI RAD

Predmet: Monetarna ekonomija

Mentor: dr.sc. Zdenko Prohaska

Studentica: Nikolina Štoki� Smjer: Menadžment Broj indeksa: 24154

Rijeka, rujan 2013.

SADRŽAJ

Stranica

1.UVOD...................................................................................................................................1 1.1.Problem, predmet i objekt istraživanja............................................................................1

1.2.Radna i pomo�ne hipoteze.................................................................................................1

1.3.Svrha i cilj istraživanja......................................................................................................2

1.4.Znanstvene metode.............................................................................................................3

1.5.Struktura rada....................................................................................................................3

2.TEORIJSKE ODREDNICE MONETARNE POLITIKE................................5

2.1.Pojam i zna�ajke monetarne politike................................................................................5

2.2.Ciljevi monetarne politike..................................................................................................9

2.3.Instrumenti monetarne politike.......................................................................................12

2.3.1.Politika otvorenog tržišta..........................................................................................14

2.3.2.Politika refinanciranja...............................................................................................16

2.3.3.Politika rezervi likvidnosti........................................................................................17

2.3.4.Selektivna kreditna politika......................................................................................19

2.3.5.Ostala sredstva za vo�enje monetarne politike.........................................................20

3.TEMELJNE DETERMINANTE EUROPSKE MONETARNE ...UNIJE.................................................................................................................................21

3.1.Povijest europskog monetarnog ujedinjenja..................................................................21

3.2.Tri faze ekonomske i monetarne unije............................................................................24

3.3.Kriteriji za ulazak u Europsku monetarnu uniju..........................................................28

4.STRATEGIJA MONETARNE POLITIKE EUROPSKE

...UNIJE.................................................................................................................................32

4.1.Institucionalni ustroj i uloga središnjih banaka u Europskoj uniji.............................32�

4.2.Europska centralna banka...............................................................................................34

4.2.1.Institucionalni i operativni aspekt Europske središnje banke..................................36

4.2.2.Strategija Europske središnje banke........................................................................37

4.2.3.Ciljevi Europske središnje banke............................................................................39

4.3.Instrumenti monetarne politike u praksi Europske središnje banke..........................42�

4.3.1.Operacije na otvorenom tržištu.................................................................................43

4.2.2.Ustaljene pogodnosti kreditiranja.............................................................................44

4.3.3.Politika rezervi likvidnosti........................................................................................45

5.MONETARNA POLITIKA U UVJETIMA GLOBALNE EKONOMSKE ...KRIZE................................................................................................................................46

5.1.Financijska kriza i funkcioniranje Europske monetarne unije....................................46

5.2.Politika Europske središnje banke tijekom krize..........................................................50

5.3.Pridruživanje Republike Hrvatske Europskoj uniji s aspekta monetarne politike...56

6.ZAKLJU�AK..................................................................................................................62

LITERATURA...................................................................................................................65

POPIS TABLICA .............................................................................................................69

POPIS SLIKA.....................................................................................................................70

1. UVOD

1.1.Problem, predmet i objekt istraživanja

Razvoj op�e ekonomske politike slijedio je i razvoj monetarne politike koja je jedno od

glavnih oružja svake moderne države u borbi protiv gospodarske krize i inflacije. Monetarna

politika jedna je od najvažnijih politika svake nacinalne ekonomije te je od velike važnosti za

cjelokupno gospodarstvo i op�e blagostanje države. Pozitivan efekt monetarne politike na

duži period ostvaruje se željom za stabilnoš�u cijena.

Pred monetarnu politiku postavljaju se mnogobrojni zadaci, a jedan od glavnih je stabilan

gospodarski rast, a pritom se posebno zna�enje pridaje stabilnosti nacionalne valute kako bi

se osiguralo stabilno mjerilo vrijednosti. S time je povezan i zadatak monetarne politike da

utje�e na devizni te�aj nacionalne valute, odnosno na internacionalnu vrijednost novca.

Provo�enje i koncipiranje monetarne politike funkcija je središnje banke svake zemlje, bez

obzira na to na kojem je ona stupnju nezavisna od vlade, a da bi ju mogla ostvariti mora

raspolagati odgovaraju�im ovlastima i instrumentima. Iz navedenog proizlazi problem

istraživanja: monetarna politika je pod kontrolom središnje banke koja reguliranjem koli�ine

novca u optjecaju nastoji posti�i temeljne ciljeve ekonomske politike, a ukoliko se žele

posti�i dugoro�ni ciljevi mora biti uskla�ena s ostalim mjerama ekonomske politike. U okviru

tako definiranog problema istraživanja postavljen je predmet istraživanja: istražiti teorijska i

aktualna prakti�na saznanja o monetarnoj politici te njezinu funkciju kao generatora rasta

Europske unije. Navedeni problem i predmet istraživanja odre�uju objekte istraživanja:

monetarna politika, Europska monetarna politika te Europska centralna banka.

1.2.Radna i pomo�ne hipoteze

Problem i predmet ovog istraživanja odre�uju i radnu hipotezu istraživanja: provo�enjem

monetarne politike ostvaruju se najvažniji ciljevi ekonomske politike: stabilnost cijena, puna

zaposlenost, platno-bilan�na ravnoteža i zadovoljavaju�i tempo gospodarskog rasta, a u

uvjetima globalne ekonomske krize zna�ajna je uloga Europske centralne banke koja

odre�ivanjem razine klju�ne kamatne stope regulira krizu i pokušava ublažiti njene

posljedice. Tako postavljena radna hipoteza implicirala je sljede�e pomo�ne hipoteze:

P.H.1.: Reguliranje potrebne koli�ine novca u optjecaju osnovni je zadatak monetarne

politike.

P.H.2.: Ekonomska i monetarna unija napredniji je stupanj ekonomske integracije Europske

unije koji implicira zajedni�ku monetarnu politiku i usko koordinirane ekonomske politike

zemalja �lanica.

P.H.3.: Monetarnu politiku za �lanice Europske ekonomske i monetarne unije provodi

Europska centralna banka.

P.H.4.: Konzistentnim spoznajama o Europskoj centralnoj banci može se uo�iti njezina

važnost i uloga i u uvjetima globalne financijske krize.

1.3. Svrha i ciljevi istraživanja

Iz prethodno navedenih problema i predmeta istraživanja te postavljene radne hipoteze i

pomo�nih hipoteza proizlaze i svrha i ciljevi istraživanja.

Svrha istraživanja jest ukazati na važnost adekvatnog provo�enja monetarne politike te

pobliže upoznati na�in funkcioniranja monetarne politike Europske unije kroz analizu

poslovanja Europske centralne banke.

Cilj istraživanja je istražiti važnije zna�ajke djelovanja monetarne politike u uvjetima

financijske krize, s posebnim naglaskom na mjere i aktivnosti Europske središnje banke koje

provodi pri intervencijama potrebnima za suzbijanje krize.

Pitanja na koja se želi odgovoriti kroz rad su:

1. Što je monetarna politika i koje su njezine najvažnije karakteristike?

2. Koji su ciljevi, a koji instrumenti monetarne politike?

3. Kako je doško do europskog monetarnog ujedinjenja i koji su uvjeti za �lanstvo u

Europskoj monetarnoj uniji?

4. Koja je uloga središnjih banaka u provo�enju monetarne politike?

5. Koja je uloga i strategija Europske središnje banke te koje instrumente provodi?

6. Što se doga�a s monetarnom politikom u uvjetima krize?

�� Što o�ekuje Republiku Hrvatsku s aspekta monetarne politike nakon pridruživanja

Europskoj uniji?�

1.4. Znanstvene metode

U izradi diplomskog rada korištene su u odgovaraju�im kombinacijama slijede�e znanstvene

metode: metode analize i sinteze, metoda klasifikacije, metoda indukcije i dedukcije, metoda

deskripcije i metoda kompilacije.

1.5.Struktura rada

Rezultati istraživanja koncipirani su u šest me�usobno povezanih dijelova.

U prvom dijelu, UVODU, objašnjen je problem, definiran predmet i objekt istraživanja,

postavljena temeljna hipoteza i pomo�ne hipoteze, odre�eni su svrha i cilj istraživanja,

navedene znanstvene metode koje su korištene prilikom istraživanja, te je predstavljena

struktura rada.

U drugom dijelu naslova TEORIJSKE ODREDNICE MONETARNE POLITIKE predstavljeni

su pojam i zna�ajke monetarne politike, navedeni ciljevi monetarne politike te instrumenti

monetarne politike.

U tre�em dijelu diplomskog rada s naslovom TEMELJNE DETERMINANTE EUROPSKE

MONETARNE UNIJE analizira se povijest europskog monetarnog ujedinjenja, opisuju tri faze

ekonomske i monetarne unije te se navode kriteriji za ulazak u Europsku monetarnu uniju.

STRATEGIJA MONETARNE POLITIKE EUROPSKE UNIJE naslov je �etvrtog dijela. U

njemu se obra�uju institucionalni ustroj i uloga središnjih banaka u Europskoj uniji,

Europska centralna banka, njezin institucionalni i operativni aspekt, strategija i ciljevi te

instrumenti monetarne politike u praksi Europske središnje banke.

Od posebnog zna�aja za istraživanje je peti dio s naslovom MONETARNA POLITIKA U

UVJETIMA GLOBALNE EKONOMSKE KRIZE u kojem su predstavljene zna�ajke globalne

financijske krize i funkcioniranje Europske monetarne unije, politika Europske središnje

banke tijekom krize te pridruživanje Republike Hrvatske Europskoj uniji s aspekta monetarne

politike

U posljednjem, šestom dijelu diplomskog rada ZAKLJU�KU, sustavno �e se prezentirati

najvažniji rezultati do kojih se došlo istraživanjem, a kojima je dokazana postavljena

hipoteza.

2. TEORIJSKE ODREDNICE MONETARNE POLITIKE

U ovom se poglavlju sustavno prikazuju temeljne teorijske zna�ajke monetarne politike,

analiziraju�i: 1) pojam i zna�ajke monetarne politike, 2) ciljevi monetarne politike te 3)

instrumenti monetarne politike.

2.1.Pojam i zna�ajke monetarne politike

Monetarna politika nastoji ostvariti odre�ene poželjne promjene odre�enih realnih

makroekonomskih varijabli putem promjene monetarnih varijabli koje su pod kontrolom

monetarne vlasti, odnosno monetarna politika nastoji posti�i željene promjene agregatne

potražnje pomo�u odre�enih promjena nov�ane ponude (Babi�, 2004: 303).

Monetarna politika kao znanstvena disciplina prou�ava raznovrsne subjekte, mnogobrojne

faktore kao i odnose koji u tome dolaze do izražaja. S tim u vezi monetarna politika se

provodi prou�avanjem brojnih i složenih pojava i utjecaja na gospodarski život, gospodarsku

aktivnost, tempo ekspanzije, na cijene, troškove života i proizvodnje, platnu bilancu,

stabilnost i nestabilnost, kao i prou�avanjem me�uovisnosti monetarnih i realnih faktora.

Predmet prou�avanja monetarne politike su i me�unarodni financijsko-monetarni odnosi.

Odre�eni stupanj uklju�enosti nacionalnog monetarnog sustava u svjetski monetarni sustav je

neminovan, jer zemlja, kroz suvremeni proces globalizacije, ne može egzistirati bez

ekonomskih odnosa i kontakata s ostalim svijetom.

Monetarna politika je skup pravila, propisa, mjera i instrumenata kojima monetama vlast

nastoji ostvariti odre�ene ekonomske ciljeve. Monetarnu politiku u ime država kreira i

provodi centralna banka koja regulira ukupnu ponudu novca, kamatne stope, devizni te�aj i

uvjete kreditiranja. Krajnji ciljevi koje središnja banka slijedi prilikom oblikovanja svoje

monetarne politike jesu održavanje niske inflacije i stabilnih cijena uz održavanje visoke i

stabilne razine rasta BDP-a i niske stope nezaposlenosti. Postizanje niskih i stabilnih stopa

inflacije jedan je od klju�nih ciljeva monetarne vlasti stoga što visoka inflacija donosi razne

potencijalne troškove pojedincima, poduze�ima i financijskim institucijama. Viša inflacija

poti�e pojedince i poduze�a da ekonomiziraju sa svojim zalihama gotovine i depozita po

vi�enju, što redovito dovodi do kupnje realnih resursa. Tako�er, viša inflacija dovodi do

�estih promjena cijena i time povezanih troškova izmjena cijena. Osim toga nepredvi�ena

inflacija ima i efekt preraspodjele, budu�i da ona efektivno prenosi bogatstvo od vjerovnika

dužnicima.

Postavljanje najboljih monetarnih temelja da bi zemlja mogla posti�i visoku i stabilnu razinu

proizvodnje dobara i usluga tako�er spada u klju�ne ciljeve monetarne politike jer zemlja koja

može posti�i viši i stabilniji rast realne proizvodnje ima bolju osnovu za dugoro�no

blagostanje svojih gra�ana. Kako, prema funkciji proizvodnje, visoka i stabilna realna

proizvodnja zna�i nisku nezaposlenost rada, postizanje visokog i stabilnog rasta realnog

proizvoda u biti je i postizanje cilja niske i stabilne stope nezaposlenosti. Svaka država i svaka

vlada pomo�u raznih ekonomskih politika regulira ekonomski život u državi. U njihovim

rukama postoje razli�iti instrumenti koji im to i omogu�uju. Jedan od najvažnijih instrumenata

uz fiskalnu politiku, politiku dohodaka je i monetarna politika. Pod pojmom monetarna

politika podrazumijeva se nov�ana politika kao dio ekonomske politike koju provodi središnja

banka. Odre�ivanje monetarne politike jedan je od najvažnijih zadataka središnje banke. Radi

ostvarivanja monetarne politike, središnja banka može odrediti mjere i instrumente koji su

potrebni za reguliranje kreditne aktivnosti i likvidnosti banaka i za reguliranje koli�ine novca

u optjecaju te donositi mjere u svezi s kamatnim stopama i te�ajem doma�e valute.

Instrumenti monetarne politike koje koriste središnje banke ovise o stupnju razvoja

gospodarstva, a posebice o njezinom financijskom sektoru. Me�u tim raznovrsnim

instrumentima monetarne regulacije spada �itav splet mjera kojima središnja banka regulira

koli�inu novca u opticaju i likvidnu strukturu gospodarstva.

Što se ti�e monetarne politike, važnim se name�e pitanje zašto smanjenja ili pove�anja

koli�ine novca u optjecaju dovode do promjene zaposlenosti, doma�eg proizvoda, razine

cijena, potražnje novca i kamatnjaka. Naime, iako se tijekom dužeg razdoblja koli�ina novca

u optjecaju i razna doma�eg proizvoda pove�avaju, ipak kratkoro�no gledano ekonomske

varijable fluktuiraju kako ekonomija prolazi kroz poslovne cikluse. Tijekom poslovnog

ciklusa doma�i proizvod raste tijekom ekspanzije, a zatim pada tijekom ekonomske recesije.

Poslovni ciklusi traju od nekoliko mjeseci do nekoliko godina, tijekom kojeg vremena

intenzitet ekspanzije i recesije je razli�it. U tom smislu, kada se govori o monetarnoj politici,

mora se imati u vidu i �injenica da se ista može voditi u dva strateška pravca (Božina, 2004:

372):

• Ekspanzivna monetarna politika

• Restriktivna monetarna politika (usporavanje monetarnog rasta)

Rezultat ekspanzivne i restriktivne monetarne politike bi trebao biti uklanjanje neželjenih

posljedica konjunkturnih ciklusa, tj. stabilizacija privrede.

Ekspanzivna monetarna politika se obi�no primjenjuje u uvjetima pada proizvodnje i

zaposlenosti, odnosno onda kada se uo�e tendencije za njihovo snižavanje, gdje središnja

banka nastoji ekspanzijom koli�ine novca u optjecaju i dostupnih kredita dovesti do

zaustavljanja pada i pove�anja proizvodnje i zaposlenosti. Dakle, kod ekspanzivne politike

nastoji se potaknuti potrošnja, investicije i poslovna klima u privredi što za rezultat ima rast

dohotka i zaposlenosti. Restriktivna monetarna politika se primjenjuje u uvjetima velike

ekonomske ekspanzije, kad postoji opasnost od inflacije zbog prevelike koli�ine novca u

optjecaju. Kod restriktivne politike otežavaju se uvjeti kreditiranja, odnosno restriktivno se

postavljaju instrumenti monetarne politike kako bi se smanjila koli�ina novca u optjecaju.

Budu�i da su efekti restriktivne monetarne politike višestruko negativni na realni rast,

proizvodnju, investicije i zaposlenost, ona se mora dosta oprezno provoditi, jer duže vo�enje

ovakve politike radi stabilizacije cijena i deviznog te�aja može dovesti privredu u stanje

recesije.

I ekspanzivna i restriktivna politika se provode tako da se izaberu instrumenti preko kojih �e

se posti�i željeni u�inci. Za primjer može se uzeti stopu obveznih rezervi. Ukoliko stopa

obveznih rezervi do sada iznosi 15%, a središnja bi banka željela voditi ekspanzivnu politiku i

time pove�ati koli�inu novca u optjecaju, smanjila bi stopu obvezne rezerve na 10%. Tako�er,

ako bi središnja banka željela voditi restriktivnu politiku pove�ala bi stopu obveznih rezervi

na 20% i time smanjila koli�inu novca u optjecaju. Naravno, i ekspanzivna i restriktivna

politika se obi�no provode kombinacijom više instrumenata, gdje se prvo izabire željena

politika, zatim instrumenti koji �e se primjenjivati, nakon �ega se odlu�uje o koli�ini i dužini

primjene instrumenata, i tek nakon toga slijedi provo�enje odabranih mjera. Treba imati na

umu da sve mjere ekonomske politike imaju utjecaja na privredu s odre�enim vremenskim

otklonom (Božina, 2004: 341).

Za bolje razumijevanje monetarne politike, neizbježna je i njezina usporedba s fiskalnom

politikom. U sljede�oj se tablici prikazuju kombinacije fiskalne i monetarne politike.

Tablica 1. Kombinacije fiskalne i monetarne politike F

iska

lna

pol

itik

a

Monetarna politika

Ekspanzivna Restriktivna

Ekspanzivna A B

Restriktivna C D

Izvor: Drezgi�, 2011: 79

Sve navedene kombinacije fiskalne i monetarne politike mogu biti pozitivne ili negativne u

odnosu prema makroekonomskim pokazateljima, kada je rije� o u�incima na ekonomske

kategorije. Tako se u primjeru A mogu o�ekivati visoki multiplikacijski u�inci, ako je rije� o

ekonomiji u krizi. U primjeru ekonomije koja je blizu pune zaposlenosti, takva kombinacija bi

uvela ekonomski sustav u "pregrijavanje" s inflacijom te kreiranje žarišta krize. Suprotno

tome, to�ka D bi bila korisna u uvjetima "pregrijanoga" gospodarstva, a u ostalim bi uvjetima

vrlo vjerojatno vodila slomu ekonomije u kratkom ili dugom roku.

2.2. Ciljevi monetarne politike

Pod pojmom monetarna politika podrazumijeva se postavljanje strateških i takti�kih ciljeva,

planiranje, koordiniranje, informiranje i nadzor postignutog i u�injenog u odnosu na

postavljene ciljeve. Glavni kona�ni ciljevi monetarne politike jesu visoka stopa zaposlenosti,

niska stopa inflacije, stabilne cijene te stabilan rast bruto društvenog proizvoda. Centralna

banka do svojih kona�nih ciljeva dolazi pomo�u indirektnih ciljeva, ekonomskih varijabli,

koje su usko povezane sa kona�nim ciljevima monetarne i ekonomske politike. Te su

ekonomske varijable, odnosno bliži ciljevi monetarne politike, koli�ina novca u optjecaju,

iznos bankarskih kredita, rezerve te promjena kamatne stope. S obzirom da se navedene

varijable mogu mjeriti i pratiti u relativno kratkim vremenskim razdobljima, za razliku od

samih kona�nih ciljeva monetarne politike, one su vrlo važne kao indirektni ciljevi jer su

glavni pokazatelji da li je monetama politika usmjerena prema pozitivnom i potpunom

postizanju njezinih kona�nih ciljeva. Ekonomska varijabla mora zadovoljiti �etiri kriterija da

bi mogla biti upotrebljena kao bliži, odnosno posredni cilj (Babi�, 2004: 413):

• mora biti mjerljiva,

• mora biti pod kontrolom subjekta ekonomske politike,

• mora utjecati na op�i, glavni cilj,

• mora biti administrativno i politi�ki ostvariva.

Središnja banka za postizanje proizvodnih i inflacijskih ciljeva obi�no koristi indirektne

ciljeve, a indirektan je cilj takav cilj kojeg središnja banka ne želi kontrolirati radi njega

samog ve� stoga što je taj cilj usko povezan s krajnjim ciljevima monetarne politike (Miller i

VanHoose, 1991: 624).

Dva su osnovna razloga za upotrebu indirektnih ciljeva. Prvi je taj da može biti teško, �ak

nemogu�e, razumjeti sve me�uovisnosti me�u ekonomskim varijablama da bi se instrumenti

monetarne politike mogli neposredno usmjeriti prema krajnjim ciljevima monetarne politike.

Drugi je razlog taj da �ak i ako bi središnja banka u potpunosti razumjela kako djeluje

ekonomija, ona obi�no nema dovoljno dostupnih informacija da donese najbolje mogu�e

odluke o tome kako neposredno posti�i svoje krajnje ciljeve. Do problema nesavršenog

informiranja pri vo�enju monetarne politike dolazi zbog toga što se neke varijable poput

kamatnjaka, koli�ine novca i zajmova mogu mjeriti tjedno ili �ak dnevno. Druge su pak,

poput nominalne proizvodnje i podatka o razini cijena, dostupne gotovo isklju�ivo na

mjese�noj osnovi. Prilikom odabira indirektnih ciljeva monetarne politike središnja se banka

vodi sljede�im kriterijima:

• konzistentnost indirektnih ciljeva s krajnjim ciljevima monetarne politike - to

je glavni uvjet kojeg mora posjedovati svaki indirektni cilj,

• mjerljivost - da bi neki indirektni cilj bio koristan središnjoj banci, mora biti

varijabla koju �e središnja banka mo�i s lako�om i preciznoš�u izmjeriti,

• pravovremenost (redovitost) - ekonomska varijabla koja se ne može redovito

mjeriti ne�e biti od velike koristi kao indirektni cilj, budu�i da takav problem

središnja banka ima i sa svojim varijablama krajnjeg cilja,

• upravljivost - da bi ekonomska varijabla bila korisna središnjoj banci kao

indirektni cilj, središnja banka mora imati mogu�nost utjecati na veli�inu

varijable.

Udovoljiti svim tim uvjetima prilikom odabira indirektnih ciljeva veoma je zahtjevno, no da

bi strategija indirektnog cilja bila uspješna, središnja banka mora u�initi sve kako bi

indirektna ciljna varijabla zadovoljila te kriterije. U suprotnom, središnja banka ne�e pomo�u

indirektnih ciljeva do�i do krajnjih ciljeva monetarne politike. Nominalni kamatnjak jedan je

od mogu�ih indirektnih ciljeva monetarne politike. Prednost upotrebe nominalnog kamatnjaka

kao indirektnog cilja je da se time automatski stabilizira realni nacionalni dohodak i agregatna

potražnja ako se promijeni potražnja za novcem ili nov�ani multiplikator. Me�utim, glavni je

nedostatak da usmjeravanje nominalnog kamatnjaka izlaže realni nacionalni dohodak i

agregatnu potražnju najve�im mogu�im promjenama zbog promjena željene potrošnje koje

pomi�u IS krivulju. Drugi je mogu�i problem da središnja banka kada jednom po�ne djelovati

na kamatnjak može zaboraviti po�etnu svrhu djelovanja na kamatnjak te po�ne kamatnjak

smatrati svojim krajnjim ciljem. Kona�no, smatra se i da djelovanje na nominalni kamatnjak

nije mogu�e u dugom roku.

Upotreba koli�ine novca u opticaju kao indirektnog cilja ima te prednosti da bolje stabilizira

realni nacionalni dohodak i agregatnu potražnju u usporedbi s djelovanjem na kamatnjak, kad

promjene realne željene potrošnje pomaknu IS krivulju ulijevo ili udesno. Glavni je

nedostatak djelovanja na koli�inu novca u optjecaju taj što se time realni nacionalni dohodak i

agregatna potražnja izlažu ve�oj promjenjivosti zbog promjena potražnje za novcem, u

usporedbi s djelovanjem na nominalni kamatnjak. Osim toga, javljaju se i problemi pri

mjerenju novca, odnosno ne postoji suglasnost ekonomista o tome koja se to�no financijska

sredstva trebaju uklju�iti u mjerenje novca. Oni koji prihva�aju transakcijski pristup mjerenju

novca naglašavaju ulogu novca kao sredstva razmjene, dok oni koji prihva�aju pristup

likvidnosti naglašavaju ulogu novca kao pri�uve vrijednosti. Uzimanje nominalnog

nacionalnog dohotka kao indirektnog cilja i djelovanje na njega moglo bi smanjiti inflaciju i

promjenjivost inflacije zbog promjena agregatne ponude. Teško�e u djelovanju na nominalni

nacionalni dohodak su u tome što veze izme�u instrumenata monetarne politike i razine

nominalnog nacionalnog dohotka mogu biti složene i u tome što su podaci o nominalnom

nacionalnom dohotku dostupni neredovito te dolazi do nezadovoljavanja uvjeta

pravovremenosti.

Osim navedenih, kao indirektni ciljevi mogu se koristiti indeksi cijena dobara, zajmovni

agregati te djelovanje na razliku izme�u dugoro�nih i kratkoro�nih kamatnjaka.

Osim indirektnih, bitni su i potencijalni ciljevi monetarne politike (Lovrinovi� i Ivanov, 2009: 203):�

• visoka zaposlenost, postoji kada je potražnja za radom jednaka ponudi rada, što je

kompatibilno teorijskom konceptu ostvarivanja pune zaposlenosti uz postojanje

odre�ene razine prirodne stope nezaposlenosti,

• ekonomski rast, ozna�ava pove�anje potencijalnog BDP-a neke zemlje, a ovisan je o

razini i tvorbi kapitala, tehnološkim promjenama, prirodnom bogatstvu i

sposobnostima ljudi da ve�u produktivnost osiguraju pove�anje investicija,

proizvodnje i životnog standarda,

• stabilnost cijena, odnosi se na ostvarivanje niskih stopa inflacije izme�u 2 do 3 posto

godišnje uz koji je mogu� održiv ekonomski rast,

• stabilnost kamatnjaka, pove�ava transparentnost i stabilnost financijskih tržišta i

olakšava planiranja vezana uz budu�i nov�ani tijek,

• stabilnost financijskih tržišta, omogu�uje efikasno prenošenje nov�anih viškova od

suficitarnih prema deficitarnim subjektima i prisuficitarnih prema deficitarnim

subjektima i pridonosi izbjegavanju �imbenika razvoja financijske krize,

• stabilnost na deviznom te�aju, sprje�ava se donosi izbjegavanju �imbenika razvoja

financijske krize,

• stabilnost na deviznom te�aju, sprje�ava se promjena uvjeta razmjene vezana uz pad ili

rast vrijednosti doma�e valute u odnosu na strane valute.

2.3. Instrumenti monetarne politike

Instrumenti monetarne politike služe središnjoj banci za reguliranje koli�ine novca u opticaju,

odnosno njima se koristi kako bi uskladila koli�inu novca u opticaju s kretanjima i zahtjevima

realne ekonomije. Potrebno je naglasiti da nije rije� o stati�kim kategorijama, ve� se razvijaju

odnosno modificiraju zavisno o promjenama uvjeta u ekonomskom i nov�anom sustavu te

zavisno o promjenama ciljeva ekonomske, a posebice monetarne politike. Isto tako oni su

zavisni i od odnosa u kreditnom sustavu, njegovim organizacijskim oblicima i njegovim

funkcijama.

Instrumenti monetarne politike, kao pojam imaju isti zna�aj za svaku zemlju, no razli�ito se

primjenjuju te imaju razli�ite ciljeve i stoga rezultiraju razli�itim efektima u uvjetima

konvertibilnosti valuta i u uvjetima nekonvertibilnosti, u uvjetima fiksnih fluktuiraju�ih

te�ajeva, u razvijenim i nerazvijenim zemljama te u razli�itim razvijenostima financijskih

tržišta. Stoga se može re�i da je �itav instrumentarij djelovanja na kreditnu aktivnost i ciljevi

tih djelovanja ovisan o nizu faktora podložnim konstantnim promjenama. Prilikom

upravljanja ponudom novca, središnja je banka nadležna držati pod kontrolom niz

instrumenata.

Instrumenti monetarne politike mogu se podijeliti na one koji utje�u na veli�inu primarnog

novca (kada dolazi do porasta koli�ine primarnog novca) i na veli�inu nov�anog

multiplikatora (kada dolazi do porasta nov�anog multiplikatora). Instrumenti se tako�er dijele

na kvantitativne instrumente, odnosno one koji kvantitativno ograni�avaju kreditni potencijal

banaka te na kvalitativne instrumente koji razli�itim mjerama selekcioniraju strukturu

kreditnog potencijala poslovnih banaka te na indirektan na�in ograni�avaju i njegovu

kvantitetu. Bitna razlika je što kod kvantitativnih instrumenata centralna banka nadzire

veli�inu kreditnog potencijala poslovnih banaka, te preko njega i koli�inu novca koju izdaju

poslovne banke. Koriste�i instrumente monetarne politike centralna banka izaziva niz

promjena koje se o�ituju, na primjer, u promjeni obveznih rezervi, što utje�e na promjenu

koli�ine novca u optjecaju koja za posljedicu ima promjenu kamatne stope što direktno utje�e

na investicije, agregatnu potražnju te promjenu op�e razine cijena što se u kona�nici o�ituje

promjenom realnog BDP-a.

Kvantitativni instrumenti koriste se kako bi globalno djelovali na cjelokupnu privredu. Kod

primjene kvantitativnih instrumenata poslovne banke imaju ve�u samostalnost u poslovanju

jer su ograni�ene samo na koli�inu novca u kreditima i same odlu�uju kako �e iskoristiti taj

kreditni potencijal. Centralna banka primjenom ovih instrumenata odre�uje veli�inu kreditnog

potencijala poslovnih banaka te koli�inu novca kojeg izdaju poslovne banke. U kvantitativne

instrumente monetarne politike ubrajaju se: politika otvorenog tržišta, politika diskontne

stope, stopa obvezne rezerve te neposredno ograni�avanje kredita poslovnih banaka.

Kvalitativnim instrumentima središnja banka se ne ograni�ava samo na veli�inu kreditnog

potencijala banaka, nego i utje�e na to kako �e taj kreditni potencijal biti iskorišten. Mjerama

kvalitativne kontrole nastoji se odre�enom kreditnom orijentacijom potpomo�i op�a

nastojanja ekonomske politike na na�in da se krediti namijene odre�enim gospodarski

interesantnim manjinama. Obi�no je rije� o sektorima koji nisu tržišno zanimljivi

investitorima kao na primjer poljoprivreda i brodogradnja gdje su proizvodni ciklusi dugi. Uz

selektivne kredite, u kvalitativne instrumente ubrajamo i moralno uvjeravanje te ostale

direktne mjere. U nastavku se analiziraju sljede�i instrumenti monetarne politike: 1) politika

otvorenog tržišta, 2) politika refinanciranja, 3) politika rezervi likvidnosti, 4) selektivna

kreditna politika te 5) ostala sredstva za vo�enje monetarne politike.

2.3.1. Politika otvorenog tržišta

Pojam otvoreno tržište kao instrument monetarne politike ne javlja se u smislu tržišta,

nezašti�enog carinskim i sli�nim mjerama, ve� predstavlja tržište novca i kapitala koje je

utemeljeno na impersonalnoj osnovi, te se veže uz praksu Bank of England koja je prva za

potrebe države po�ela emitirati vrijednosnice. Bio je to unosan posao, tada za mali krug

banaka koje su sudjelovale u transakcijama sa središnjom bankom, te se kroz vrijeme isti

poslovi šire na ve�i broj banaka što dotadašnje prili�no zatvoreno tržište pretvara u otvoreno

tržište. Danas politika otvorenog tržišta predstavlja najvažniji instrument kojim se središnje

banke razvijenih zemalja koriste kako bi se novac u optjecaju zadržao u optimalnim

granicama. Obzirom na razvijenost financijskog tržišta postiže se ve�a ili manja efikasnost

primjene navedenog instrumenta. U slu�aju kada banka emitira vrijednosnice, naj�eš�e su to

obveznice, ona u praksi povla�i novac iz optjecaja koji vra�a u sistem po dospije�u obveza.

To predstavlja prakti�an dio spomenutog instrumenta, kada se poništava primarni novac,

smanjuje se likvidnost banaka i dolazi do rasta kamatnjaka. Lovrinovi� i Ivanov su u okviru

politike otvorenog tržišta središnje banke definirali slijede�e �imbenike (Lovrinovi� i Ivanov,

2007):

1. vrstu vrijednosnice koja �e se emitirati, jer nije svejedno ho�e li rok dospije�a biti

mjesec ili 12 mjeseci, te ho�e li vrijednosnica biti prenosiva ili neprenosiva,

2. oblik emisije, pri �emu se odre�uje ho�e li emisija biti javna (koja je objavljena u

medijima), ili privatna, odnosno namijenjena unaprijed poznatoj klijenteli,

3. obuhvat transaktora sa središnjom bankom, odnosno ho�e li u transakcije biti

uklju�ene, npr. sve banke ili samo dio njih.

U�inak operacija na otvorenom tržištu ogleda se u koli�ini novca u optjecaju putem utjecaja

na rezerve poslovnih banaka. Središnja banka poduzima dinami�ke i defanzivne transakcije.

U prvome slu�aju monetarna se politika mijenja u željenom smjeru, dok se kod defanzivnih

transakcija smanjuju fluktuacije primarnog novca nastale pod utjecajem preferencije

bankarskih i nebankarskih �imbenika u ekonomiji. Središnja banka defanzivnim

transakcijama uklanja u�inak smetnji na primarni novac, ne mijenjaju�i monetarnu politiku,

kao što je na primjer, potrebito pove�anje koli�ine novca u optjecaju zbog pove�anja

potražnje novca tijekom turisti�ke sezone (Božina, 2008).

Operacije na otvorenom tržištu omogu�uju (Rohatinski, 2004: 1019):�

1. stjecanje pune autonomije monetarne politike od eksternih faktora i njeno vo�enje

isklju�ivo sukladno razvojnim preferencijama nacionalne ekonomije,

2. punu raspoloživost sredstava za doma�e financiranje prora�unskog deficita uz niže

troškove i duže rokove otplate kredita,

3. efikasnije upravljanje javnim dugom koje dolazi pod ingerenciju središnje banke.

Operacije koje se provode na otvorenom tržištu mogu�e je lako kontrolirati, fleksibilne su i

lako se implementiraju, te nema složenijih administrativnih poslova. Politika državnog duga

ogleda se u situacijama kada država povla�i jedne i daje u optjecaj druge vrijednosne papire

�ime se mijenja dospije�e po tim vrijednosnicama. Ukoliko država želi pove�ati razinu

likvidnosti u ekonomiji, zamijenit �e dugoro�ne sa kratkoro�nim vrijednosnicama, uslijed

�ega se postiže efekt mijenjanja koli�ine novca u optjecaju. Država u skladu s ritmom svojih

prihoda i rashoda intervenira na financijskom tržištu gdje odre�uje rokove dospije�a i

kamatnjake iznose emisija, �ime je ona najvažniji kreator javnog duga. Dospije�a dugova

potrebno je pravilno koncipirati kako bi se održavali uredni tržišni uvjeti te postigla

uskla�enost monetarne i fiskalne politike. Kao primjer uskla�enosti tih dviju politika mogu�e

je navesti Europsku uniju koja je u skladu s kriterijima iz Maastrichta ograni�ila prora�unski

deficit na 3% BDP-a, a ukupni javni dug ua 60% BDP-a. U slu�aju kada monetama i fiskalna

politika nisu uskla�ene kao kod manje razvijenih zemalja, vrši se pritisak prema središnjoj

banci koja prora�unski deficit pokriva primarnom emisijom novca.

2.3.2. Politika refinanciranja

Jedan od instrumenata monetarne politike za reguliranje koli�ine novca u optjecaju je i

politika refinanciranja koja se primjenjuje u slu�aju kada pojedina banka ostane bez vlastitih

izvora sredstava. Tada banka može ponuditi središnjoj banci na prodaju prihvatljive

vrijednosnice koja �e joj odobriti eskontni kredit, dok se u slu�aju nekih drugih vrijednosnica

odobrava lombardni kredit. U praksi komercijalna banka odobrava poduze�u kredit na temelju

mjenice, koju �e, jer i sama treba novac, ponovno eskontirati (reeskont) kod središnje banke,

te je u tom slu�aju rije� o eskontnoj odnosno diskontnoj politici. Obzirom na kvalitativne i

kvantitativne elemente koje odre�uje središnja banka u politici refinanciranja postoje

prihvatljive i neprihvatljive mjenice, kao što je primjer u praksi Bank of England. Kada

središnja banka kupuje odre�ene mjenice ona emitira dodatnu koli�inu primarnog novca.

Diskontna stopa koja se javlja u provo�enju diskontne politike, je kamatna stopa po kojoj

središnja banka prima od poslovnih banaka na eskont mjenice ili druge vrijednosnice. Prema

okolnostima i uvjetima na tržištu središnja banka, promjenama u visini diskontne stope utje�e

na ponudu i potražnju za novcem gdje se podizanjem eskontne stope stvaraju nepovoljni

uvjeti za re financiran je banaka. Takva se politika primjenjuje kada na tržištu postoji višak

nov�anih sredstava što �e voditi inflaciji. Lovrinovi�, Peršin i Sokman (2001) napominju da

diskontna politika ne podrazumijeva samo upravljanje putem diskontne stope, ve� se ure�uju i

ostali uvjeti reeskonta kao što su: uvjeti reeskonta u pogledu rokova i kvalitete papira koji se

reeskontira. Odre�ivanje reeskontnog plafona odnosno ukupnog iznosa do kojeg središnja

banka dopušta refinanciranje. Povijesno gledano, diskontna politika bila je najvažnije sredstvo

kreditne i monetarne politike do velike svjetske krize 1929., a pojavila se kao instrument

zlatnog standarda i njegovog funkcioniranja. U okviru diskontne politike središnja banka

odobrava kredite za razli�ite namjene (Perišin i suradnici, 2001):

1. krediti za prilago�avanje - omogu�ava depozitnim institucijama prilago�avanje svog

portfelja neo�ekivanim kretanjima u aktivnostima i razini depozita,

2. sezonski kredit - omogu�ava pristup npr. poljoprivrednim bankama pribavljanje

novca za sezonske poslove (sjetva, žetva) kako ne bi došlo do zastoja u vremenu

izme�u ta dva posla. To su djelatnosti koje nisu zanimljive uobi�ajenim

investitorima, jer su ciklusi proizvodnje dugi do nekoliko mjeseci pa do godine dana

pa i više (npr. brodogradnja).

3. produljeni kredit - ima cilj da se zadovolje dugoro�nije potrebe za novcem

problemati�nih institucija koje dulje vrijeme imaju teško�e vezane za nov�ani tok.

Kako se plasirani krediti ne bi koristili u svrhe kojima nisu bili namijenjeni, npr. u

špekulativne zarade na razlici izme�u diskontne stope i kamatnjaka na tržištu, banke moraju

efikasno pratiti namjenu kredita ali i prilikom odobravanja imati opravdan razlog. U praksi

banke ne vole uzimati diskontne kredite, jer izazivaju pozornost središnje banke, naro�ito u

u�estalim situacijama. Osim na manipuliranju diskontnim stopama, diskontni krediti temelje

se i na kombinaciji s politikom otvorenog tržišta. Europska centralna banka ne koristi se

izravno diskontnom politikom, ve� se u okviru politike ustaljenih kreditnih pogodnosti koristi

na specifi�an na�in.

2.3.3. Politika rezervi likvidnosti�

Kako bi banke mogle u odre�enom trenutku biti u mogu�nosti isplatiti tj. udovoljiti svojim

obvezama za isplatu u gotovini, dužne su odre�eni dio sredstava držati u likvidnoj formi.

Obzirom na stupanj likvidnosti rezerve su podijeljene na primarne i sekundarne. U primarne

rezerve se ubrajaju: gotovina u blagajnama, sredstva položena kod središnje banke,

potraživanje od ostalih banaka te gotovinska sredstva, dok se u sekundarne rezerve ubraja i

najlikvidnija aktiva banaka koja nije ušla u primarne rezerve, npr. mjenice s rokom dospije�a

do godine dana ako su tržišne kvalitete (Lovrinovi�, Peršin i Šokman, 2001). Kako bi bilo

mogu�e provoditi kvantitativnu regulaciju, središnja banka propisuje obvezne rezerve, koje se

odre�uju kao stopa u odnosu na pojedine vrste, te se polažu na ra�un kod središnje banke.

Ukoliko je potrebno, naro�ito u vrijeme recesije, pove�ati investicijsku aktivnost, �emu

prethodi pove�anje kreditnog obima, središnja banka smanjuje obvezne rezerve dok �e ili

pove�ati u ciklusima inflacije. Ukoliko je neko financijsko tržište razvijenije uloga

instrumenata rezervi je manje zna�ajna. Središnja narodna banka promjenom obveznih rezervi

utje�e na vrijednost monetarnog multiplikatora te na kretanje nov�ane mase, �ime se

pove�ava ili smanjuje monetarni multiplikator. Razlog zašto središnja banka name�e obveznu

rezervu je u zaštiti klijenata, odnosno o�uvanju stabilnosti i likvidnosti banke. U slu�aju

bankrota odre�ene banke dio deponiranih sredstava štediša namiruju iz obveznih rezervi,

primjerice u Hrvatskoj zajam�eni iznos od strane države iznosi 400 tisu�a kuna. Prilikom

utvr�ivanja obveznih rezervi središnja banka ima obvezu utvrditi (Peršin i suradnici, 2001:

301):

1. osnovicu za obra�un obvezne rezerve,

2. na�in odre�ivanja visine obvezne rezerve,

3. razdoblje izra�una obra�unske osnovice,

4. održavanje obvezne rezerve,

5. udovoljavanje zahtjevu za obveznom rezervom,

6. pitanje ukama�ivanja sredstva obvezne rezerve,

7. kazne za neispunjenje odredbi za obveznom rezervom.

Središnja banka provo�enjem politike obvezne rezerve smanjuje profite banaka, a time kroz

porez države prihod, pa se može tretirati i kao instrument fiskalne politike. Spomenuto

porezno optere�enje banke prebacuju na korisnike putem kamatnih marža.

2.3.4. Selektivna kreditna politika�

U kreditnoj politici banaka potrebno je provoditi kontrolu upotrebe sredstava, a utoliko je

važna i kontrola likvidnosti banaka, što se odnosi na pokri�e svakog od plasmana primjerenim

izvorom. Selektivna se politika provodi orijentacijski, �ime se odre�ene grane ekonomije,

izravno ili neizravno poti�u i nastoji ih se revitalizirati te usmjeriti u profitabilnom pravcu.

Namjena kredita, odre�ivanje odgovaraju�ih gospodarskih sfera te korištenje dodijeljenih

sredstava prvenstvene su zada�e selektivne politike. Iz navedenog proizlazi da je odre�ivanje

i propisivanje uvjeta kreditiranja najvažniji dio selektivne politike, u kvantitativnom i

kvalitativnom smislu, što dovodi u pitanje tržišna na�ela. Gledaju�i bližu povijest, primjer

selektivne politike mogu�e je prona�i u socijalisti�koj praksi kada su specifi�ne kreditirane

poslove pratili posebni izvori sredstava. Važno je spomenuti da država kroz selektivnu

politiku bira odre�ene ciljeve koje želi ostvariti, kao što su primjerice ve�a zaposlenost ili

pove�anje BDP-a i time se podupire razvoj pojedinih sektora ili djelatnosti koje je potrebno

aktivirati ili financirati u cilju pove�anja postoje�e aktivnosti kako bi tržišna opstojnost bila

osigurana. Kao primjer takvih djelatnosti mogu se navesti dugi proizvodni ciklusi koje

naj�eš�e nalazimo u poljoprivredi. Lovrinovi� i Ivanov izdvajaju dva oblika selektivne

politike (Lovrinovi� i Ivanov, 2007):

1. Politika potroša�kih kredita - država poti�e potražnju za odre�enim dobrima i tako

podupire razvoj odre�enih djelatnosti i poduze�a.

2. Politika otkupa vrijednosnica (refinanciranje) - utvr�uje se vrsta vrijednosnice,

prihvatljivost i ukupna kvota otkupa. Rije� je o ciljanim, selektiranim operacijama pri

�emu središnja banka budno pazi da ne do�e do špekulacija.

U podru�ju kvalitativne politike u novije vrijeme veliko zna�enje imaju preporuke i savjeti

središnjih banaka. S druge strane postoji dužnost banaka da predstavi razli�ite podatke o

primateljima kredita, ukoliko to zahtijeva središnja banka. Obzirom na slijed kojim ide

odobravanje, naro�ito velikih kredita, kada središnja banka mora odobriti realizaciju

sredstava, kreditna politika dobiva novo zna�enje i nova na�ela.

2.3.5. Ostala sredstva za vo�enje monetarne politike �

Osim do sada iznesenih instrumenata monetarne politike koji spadaju u instrumente

kvantitativne kontrole, središnje banke služe se i nekim kvalitativnim instrumentima kao što

su moralno uvjeravanje, selektivna kreditna politika i direktne mjere.

Moralnim uvjeravanjem središnja banka nastoji utjecati na poslovne banke kako bi one vodile

kreditnu politiku u smjeru koji preporu�uje središnja banka. Središnja banka koristi svoj

utjecaj, ili snagu uvjeravanja, kako bi navela poslovne banke da se ponašaju više u javnom

interesu, odnosno da više brinu o svojim dugoro�nijim interesima, a manje o svojim

kratkoro�nim interesima. U praksi je ova mjera djelotvorna u onim bankarskim sustavima

gdje ima malo poslovnih banaka.

Selektivna kreditna politika podrazumijeva kontrolu upotrebe odre�enih sredstava kao i

kontrolu likvidnosti banaka. Ova se politika prvenstveno svodi na namjenu kredita i

odre�ivanje odgovaraju�ih gospodarski interesantnih namjena te na korištenje kredita.

Središnja banka tom politikom aktivno utje�e i podupire razvoj pojedinih sektora

gospodarstva tako što daje poslovnim bankama kredite za odre�ene posebne namjene

(poljoprivredu, stambenu izgradnju, brodogradnju). Uglavnom se radi o sektorima koji nisu

tržišno zanimljivi zbog dugih proizvodnih ciklusa. Politika potroša�kih kredita, kojom država

poti�e potražnju za odre�enim dobrima i tako podupire razvoj odre�enih djelatnosti poduze�a,

te politika otkupa vrijednosnica tj. refinanciranja dva su osnovna oblika selektivne kreditne

politike.

�

3. TEMELJNE DETERMINANTE EUROPSKE MONETARNE

UNIJE

Pri samom osnivanju Europske ekonomske zajednice nije se razmišljalo o ujedinjenju

europskih zemalja iz razloga što su integracijski procesi u Europi zapo�eli u vrijeme stabilnog

me�unarodnog monetarnog okruženja. U globalnim je razmjerima prevladao zlatno-devizni

standard kao sustav fiksnih te�ajeva gdje je dominantnu ulogu imao ameri�ki dolar. Tek

njegovim završetkom i prelaskom na sustav fleksibilnih te�ajeva po�inje se ozbiljnije

pristupati ideji monetarnog jedinstva.

Europski monetarni sustav je osnovan 1978. godine, a zapo�eo je s radom 1979 godine.

Njegov je cilj bio održati stabilnost intervalutarnih deviznih te�ajeva zemalja �lanica

Europske zajednice radi olakšavanja i poticanja trgovinskih i investicijskih tijekova, a svrha

uspostavljanje ve�eg stupnja stabilnosti u Europskoj zajednici.

3.1.Povijest europskog monetarnog ujedinjenja

Po�etak ujedinjavanja zapadnoeuropskih zemalja kako na ukupnom gospodarskom tako i,

posebno, na monetarnom podru�ju nalazi se u prvim godinama nakon završetka Drugog

svjetskog rata. Ratom opustošenoj Europi bila je potrebna pomo� za obnovu i oporavak

razorenih i iscrpljenih gospodarstava. To je uvi�ao SAD, kao najzna�ajnija (ekonomska,

politi�ka i vojna) sila svijeta, koja ve� 1947. godine razvija ideju o zajedni�kom oporavku i

ujedinjenju zapadnoeuropskih zemalja. U lipnju 1947. godine tadašnji državni sekretar

vanjskih poslova George Marshall iznio je ideju o pomo�i zapadnoeuropskim zemljama pod

uvjetom da one donesu zajedni�ki plan obnove i da se dogovore o veli�ini potrebne pomo�i

svakoj od zemalja. Programom ekonomske obnove poznatijim pod nazivom "Marshallov

plan" u razdoblju od 1948. do 1952. godine zapadnoeuropskim zemljama bespovratno je

dodijeljeno oko 15 milijardi dolara za njihov gospodarski oporavak. Radi koordiniranja

Marshallovog plana i gospodarskog povezivanja Zapadne Europe, 1948. godine, formirana je

Organizacija za europsku ekonomsku suradnju (OEEC) koja je posebno djelovala na ja�anju

multilateralne trgovine me�u zemljama �lanicama (16 zapadnoeuropskih zemalja te SAD i

Kanada).1

���������������������������������������� �������������������

11960. godine OEEC mijenja svoj naziv i podru�je djelovanja i postaje Organizacija za ekonomsku suradnju i razvoj — OECD u koju uz postoje�e �lanove ulaze još i Japan i Španjolska

Na monetarnom planu osnovana je 1950. godine Europska platna unija (European Payments

Union) - EPU - koja je svojim djelovanjem trebala omogu�iti prijelaz s bilateralizma na

poseban oblik multilateralnih pla�anja te je stvorena EUA — europska obra�unska jedinica

(European unit of account) i to kao knjigovodstveni novac koji je korišten za ograni�ene

svrhe. Na monetarnom planu stvoren je prostor da 27.12.1958. godine stupi na snagu

Europski monetarni sporazum (European Monetary Agreement) -EMA, koji su sklopile još

1955. godine zemlje �lanice OEEC (Perišin i suradnici, 2001). U prosincu 1969. godine na

sastanku lidera zemalja EZ u Hagu donesene su odre�ene mjere u smjeru monetarne

integracije kao što je osnivanje Europskog rezervnog fonda, a ve� 1970. godine proradio je

mehanizam preduvjetnog kratkoro�nog kreditiranja središnjih banaka. Europski monetarni

sporazum (EMA) i Europski monetarni fond prestali su s radom 31. prosinca 1972. godine, ali

se u okviru Zajednice javljaju novi mehanizmi, monetarna "zmija" i EFMS, koji �e zemljama

- �lanicama Zajednice omogu�iti ne samo da uspješno prebrode svjetsku monetarnu krizu, ve�

da 1979. startaju sa svojim posebnim monetarnim sustavom, tj. EMS (European Monetary

System) i s novom jedinicom - ECU (European Currency Unit) - koja �e od 1981. godine

potptuio zamjeniti EUA i postati jedinstvena obra�unska jedinica Zajednice. Tre�a nov�ana

jedinica uvedena u prostor današnje EU bio je "Eurco" (European Composite Unit) 1973. g, a

�inile su ju valute valute devet zemalja �lanica tadašnje Europske ekonomske zajednice, a ona

se koristila za emisiju obveznica Europske investicijske banke, kao i prora�unska davanja.

Plan o EMS usvojen je u lipnju 1978. u Bremenu na konferenciji šefova država i vlada

"devetorice", a EMS je stupio na snagu 13. ožujka 1979. godine radi stabiliziranja deviznih

te�ajeva izme�u valuta zemalja �lanica Europske ekonomske zajednice i poti�e daljnji razvoj

integracije u njoj te da pridonosi ja�anju me�unarodnih monetarnih odnosa u interesu partnera

u trgovini (Perišin i suradnici, 2001).

Kako je EU napredovala prema EMU, otvarala se je prema mogu�nosti ozbiljnih napora kroz

EMS kako su se te�ajne kontrole uklanjale kao dio 1. stadija. Uklanjanje je predstavljalo dva

problema za EMS. Prvo, zaštita protiv špekulacija je izgubljena. Drugo, kako kamatni paritet

više nije sprije�en, kamatne stope su svugdje usko bile povezane kako je iznos o�ekivane

deprecijacije bio ograni�en od opsega dopuštenih fluktuacija valuta jedne naspram drugih.

Kako je Njema�ka bila najve�a ekonomija u EMS, to je zna�ilo da kamatne stope, te stoga i

monetarna politika, svugdje u sustavu je dominirana od strane Njema�ke. Problem pretjerane

dominacije Njema�ke, je riješen tek potpunim prijelaskom u EMU. Zahtijevala se bliža

monetarna kooperacija, impliciraju�i ve�u u�estalost dijeljenja informacija i kretanja

kamatnih stopa unutar EMS nakon što vrijeme pokaže visok stupanj sinkronizacije.

Kooperacija je tako�er zahtjevala odre�eni stupanj zajedni�ke odluke, a ne da se jednostavno

prati Njema�ko vodstvo. Napredak na tom podru�ju je manje evidentan. Nemir Francuske na

tom planu je, me�utim, doveo do odre�enih inicijativa. Prvo, Francuska je prozvala Njema�ku

na raspravu o ekonomskoj politici na regularnoj bazi i ekonomsko vije�e je osnovano u tu

svrhu. Drugo, na Francusku inicijativu EC je provelo istragu o zahtjevu za potpunu monetarnu

uniju, istragu koju je kasnije proveo Delorsovo povjerenstvo, �ije je izvješ�e odobrilo svih 12

država EC u lipnju 1989. godine, koje je dovelo do Maastrichtskog sporazuma o Europskoj

uniji (El-Agraa, 2004: 167).

Od 01.01.1999. godine euro se koristi u poslovima platnog prometa u jedanaest zemalja EU:

Austriji, Belgiji, Finskoj, Francuskoj, Irskoj, Italiji, Luksemburgu, Nizozemskoj, Njema�koj,

Španjolskoj i Portugalu, osim Gr�koj koja je pristupila Europskoj uniji 01.01.2001. godine.

31. prosinca 1998. godine Komicija EU je fiksirala te�ajeve konverzija valuta eura prema

dolaru koji je iznosio 1,16675 dolara za jedan euro. Dotadašnja europska obra�unska valuta

ECU promijenjena je u euro u odnosu jedan prema jedan. 2002. godine osnovana je eurozona

sa eurom koji je ušao u opticaj i u gotovinskom obliku, kao jedinstven novac dvanaest

zemalja �lanica Europske monetarne unije: Austrije, Belgije, Finske, Francuske, Gr�ke, Irske,

Italije, Luksemburga, Nizozemske, Njema�ke, Španjolske i Portugala. Nacionalne središnje

banke ovih zemalja zadužene su za uvo�enje eura u svojim zemljama i zamjenu nacionalnih

valuta za euro, za prikupljanje nacionalnih valuta koje se povla�e iz optjecaja te za

informiranje javnosti. Troškove proizvodnje nov�anica i kovanica svaka središnja banka snosi

za svoju zemlju. Euro kao valuta nije i novac Danske, Švedske i Velike Britanije zato što ove

zemlje nisu ušle u EMU, pa one zadržavaju i dalje svoj nacionalni novac. U euro sustav su

uklju�ene, pored zemalja EMU, i sve države koje su do tada koristile neku od valuta država

�lanica EMU kao i države sa monetarnim odborom. Motiv EU da formira EMU i potreba da

EMU usije, proizlaze iz �injenice da (De Grauwe, 2004: 9):�

1. zajedni�ka valuta u Europi smanjuje transakcijske troškove, što ima izravne, ali i

neizravne koristi jer stimulira ekonomsku integraciju,

2. prestankom rizika fluktuacija deviznih te�ajeva stvara se cijenovna i monetarna

stabilnost,

3. ve�a transparentnost cijena pove�ava konkurentnost, što donosi korist potroša�ima,

4. ako euro postane globalna valuta, dodatne koristi za za državne prihode i ekspanziju

financijske industrije u Uniji su sasvim izvjesne.

3.2.Tri faze ekonomske i monetarne unije�

Ekonomska i monetarna unija predstavlja najvišu stepenicu u procesu ekonomske integracije

odre�enog broja država, u ovom slu�aju Europske unije, koja implicira zajedni�ku monetarnu

politiku i koordinirane politike zemalja �lanica. Faze uspostave Europskog monetarnog

sustava su sljede�e (Babi�, 2003:408-412):

1. faza trajala je u razdoblju od 1990. do 1993. godine, a sastoji se od potpune

liberalizacije i kretanja kapitala, te od koordinacije monetarne i fiskalne politike država

�lanica. To obuhva�a i približavanje i koordinaciju monetarnih politika nacionalnih

središnjih banaka te njihovu suradnju;

2. faza trajala je u razdoblju od 1994. do 1998. godine, obuhva�a osnivanje Europskog

monetarnog instituta, daljnje približavanje i koordiniranje monetarnim politikama zemalja

�lanica, odluku o imenu zajedni�ke valute, odluku o kona�nom po�etku Europske

monetarne unije, odabir zemalja �lanica Europske monetarne unije;

3. faza trajala je u razdoblju od 1999. do 2002. godine, dovodi do neopozivog fiksiranja

valuta zemalja �lanica na jedinstvenu valutu - euro. Europska centralna banka na �elu je

Europskog sustava središnjih banaka, te preuzima odgovornost za monetarnu politiku.

Dolazi do zamjene u eure u financijskom sektoru i uvo�enja eura u gotovinski promet.

Tablica 2. prikazuje faze uspostave Europske monetarne unije.

Tablica 2. Faze uspostave Europske monetarne unije 1. FAZA 2. FAZA 3. FAZA (1.7.1990.-31.12.1993.) (1.1.1994.-31.12.1998.) (1.1.1999.-1.1.2002.)

• potpuna liberalizacija

• kretanja kapitala • koordinacija

ekonomske, monetarne i fiskalne politike

• definirani kriteriji iz Maastrichta

• nastanak Europskog monetarnog instituta

• euro: ime nove valute

• scenarij tranzicije prema EMU

• po�etak EMU od 1.1.1999.

• odabran dizajn nov�anica i kovanica eura

• Pakt o stabilnosti i rastu i odabir zemalja koje ulaze u EMU

• osnivanje Europske središnje banke

• euro kao knjižni novac

• neopozivo fiksni te�ajevi nacionalnih valuta prema euru

• odgovornost za monetarnu politiku preuzima ESB

• uvo�enje eura u gotovinski promet

Izvor: Vuj�i�, 2003: 47

U prvoj fazi stvaranja Europske monetarne unije koja je vremenski obuhva�ala razdoblje od

1. srpnja 1990. do 31. prosinca 1993. godine ukinuta su sva ograni�enja koja su se odnosila na

kretanje kapitala izme�u država �lanica. Tako�er, zahtijevalo se na uskla�ivanju ekonomskih

politika država �lanica, te na uspostavljanju bliže suradnje izme�u središnjih banaka. U

prosincu 1991. godine definirani su kriteriji iz Maastrichta, odnosno kriteriji konvergencije

koje zemlje �lanice moraju ispunjavatii kako bi imale dopuštenje pristupa monetarnoj uniji.

Sporazum je potpisan u Maastriehru 7. velja�e 1992. godine, me�utim zbog odgoda u procesu

ratifikacije na snagu je stupio tek 1. studenog 1993. godine. Zadovoljavanje ovih kriterija

obvezatno je, iako njihovim ispunjavanjem zemlje kako bi ostvarile zajedni�ki interes

ponekad djeluju i na štetu individualnih ciljeva.

Druga faza zapo�ela je sa 1. sije�njom 1994., a završila sa 31. prosincom 1998. godine.

Po�etak ove faze nastanka ekonomske i monetarne unije obilježilo je osnivanje Europskog

monetarnog instituta (EMI). Tako�er, potrebno je bilo osigurati temelje za osnivanje

Europske središnje banke, te oja�ati konvergenciju ekonomskih i monetarnih politika država

�lanica što bi rezultiralo stabilnoš�u cijena i javnih financija. Europski monetarni institut

zapravo je prethodnik Europske središnje banke. Njegovi glavni zadaci bili su da oja�a

suradnju izme�u središnjih banaka sa ciljem postizanja stabilnosti cijena, te osnažiti

koordinaciju monetarnih politika. Jedno od glavnih zaduženja Europskog monetarnog

instituta bilo je i pra�enje funkcioniranja Europskog monetarnog sustava te provo�enje

priprema i preduvjeta za osnivanje Europskog sustava središnjih banaka (ESCB). U prosincu

1995. godine Europsko vije�e potvrdilo je da �e tre�a faza nastanka ekonomske i monetarne

unije zapo�eti sa 1. sije�njom 1999. godine. Na konferenciji u Madridu 1995. godine

donesena je odluka o scenariju tranzicije prema monetarnoj uniji, tj. odre�eni su i datumi

pojedinih podfaza završnog dijela procesa stvaranja ekonomske i monetarne unije. Krajem

1996. godine na zasjedanju Europskog vije�a u Dublinu odre�en je zakonodavni okvir

konverzije nacionalnih valuta u eure, a potom i odabran dizajn nov�anica i kovanica eura koje

su stavljene u optjecaj 1. sije�nja 2002. godine. Jedna od odluka koja je obilježila drugu fazu

jest usvajanje od strane Europskog vije�a Pakta o stabilnosti i rastu 1997. godine �iji je cilj

zadržavanje fiskalne discipline i nakon ispunjenja uvjeta i ulaska u Europsku monetarnu

uniju. Pakt o stabilnosti i rastu sadrži mjere koordinacije u svezi prora�unskog deficita koje

podrazumijevaju upozorenja, te kazne u visini BDP-a koje se propisuju.

Od po�etka završne faze EMU Zajednica ima jedinstvenu monetarnu politiku i jedinstvenu

valutu - ECU. To implicira novu instituciju, Europsku centralnu banku koja zamjenjuje EMI i

koja formira sa centralnim bankama zemalja �lanica Europski sustav centralnih banaka.

Europski sustav centralnih banaka i centralne banke zemalja �lanica ne mogu poticati ni

prihva�ati instrukcije vlada i komunitarnih institucija. Sve centralne banke, dakle, i one koje

ne sudjeluju u zajedni�koj monetarnoj politici, �lanice su SEBC od po�etka tre�e faze.

Osnovna je funkcija SEBC: definiranje i uvo�enje monetarne politike Zajednice, vo�enje

mjenja�kih operacija sukladno sa �lankom 109.; držanje i upravljanje službenim deviznim

rezervama, unapre�enje funkcioniranja sustava pla�anja. BCE donosi odredbe i poduzima

potrebne odluke kojima se ispunjava misija SEBC. U zelenoj knjizi od 31. svibnja 1995.

godine Komisija je predložila scenarij prijelaza u jedinstvenu valutu u tri etape:

• Etapa A sastoji se u uvo�enju ekonomske i monetarne unije odlukom Vije�a; utvr�uje

zemlje koje ispunjavaju kriterije konvergencije; objavljuje krajnji rok potpunog

uvo�enja jedinstvene valute, i to najkasnije �etiri godine nakon po�etka etape A.

• Etapa B traje maksimalno tri godine, a zapo�inje tako da Vije�e nepovratno fiksira

stope konverzije valuta zemalja sudionica i poduzima jedinstvenu monetarnu politiku.

Jedinstvena valuta postaje potpuna valuta u kojoj svaka nacionalna valuta zemlje

sudionice postaje zamjenjiva i održava pravila u odnosima izme�u bankarskih

operatora i klijenata.

• Etapa C zapo�inje najkasnije �etiri godine nakon uvo�enja EMU; traje nekoliko

tjedana, a generalizira jedinstvenu valutu u razmjeni s nov�anicama, konverziju u

jedinstvenu valutu ukupnih sredstava bankarskih pla�anja (virmani, �ekovi,

elektronske kartice) i ekskluzivno korištenje jedinstvene valute u ukupnim

operacijama nebankarskim privatnim sektorima.

EMS nije bio zamišljen kao monetarna unija, ve� je samo pomagao zemljama u

fundamentalnim promjenama prema ve�oj stabilnosti zemalja �lanica, odnosno njihovih

valuta i u ja�anju koordinacije i konvergencije njihovih ekonomskih i monetarnih politika

prema monetarnoj uniji. Budu�i da trgovina izme�u zemalja �lanica EU prelazi 60% ukupne

razmjene, EMU je logi�an nastavak jedinstvenog tržišta koje �e biti mnogo uspješnije, a

distribucija koristi mnogo uravnoteženija uklanjanjem visokih transakcijskih troškova i

troškova konverzije valute ili negativnosti povezanih s nestabilnoš�u me�uvalutnih te�ajeva.

Konkurentnije jedinstveno tržište simplificiranom komparabilnoš�u cijena utjecat �e na

poboljšanje svih osnovnih makroekonomskih pokazatelja uz pove�anu me�unarodnu

monetarnu stabilnost.

Za sudjelovanje u EMU zemlje �lanice moraju ispuniti stroge kriterije postavljene u

Maastrichtu, koji imaju signifikantnu ulogu u reduciranju rizika transfera neželjenih

posljedica iz jedne zemlje �lanice prema ostalima i zbog ostvarenja dovoljnog stupnja

ekonomske konvergencije i stabilnosti prije pristupa u EURO-podru�je. Fiksiranjem te�ajeva

valuta i uvo�enjem EURO 1999. postaje usporediv s ostalim valutama, pa se pozorno prati

njegov odnos prije svega s USD, koji se zbog rasta ameri�kog gospodarstva stalno

poboljšavao u korist ameri�ke valute. Relacija izme�u EURO i USD jednostavno oslikava

stanje dvaju gospodarstava, odnosno njegov brži rast, a ne slabost EURO. Smanjenjem

disproporcije rasta izme�u tih dvaju gospodarstava i odnos se njihovih valuta stabilizira

(Kandžija i Host, 2001: 1276).

3.3.Kriteriji za ulazak u Europsku monetarnu uniju

Na osnovi �lanka 109 j., stavka 2. Ugovora o EZ, Europska je komisija 25.4.1998. godine

uputila Preporuku Vije�u ministara, kojom ukazuje na dokazanu sposobnost jedanaest zemalja

�lanica o prihva�anju uvjeta za prelazak u Europsku monetarnu uniju. Prelazak u EMU

prihva�aju ove zemlje: Belgija, Njema�ka, Španjolska, Francuska, Irska, Italija, Luksemburg,

Nizozemska, Austrija, Portugal i Finska. Da bi se sa�inilo prezentirano izvješ�e, prethodile su

mnoge znanstveno istraživa�ke djelatnosti na razini eksperata. Izvješ�e su sa�inili Komisija i

Europski monetarni institut. Predstavnici država i vlada zemalja �lanica prihvatili su 2.5.1998.

godine izvješ�e i listu zemalja �lanica, koje ispunjavaju propisane uvjete za pristup EMU. Za

primitak u EMU zemlje �lanice morale su ispuniti zadane uvjete, postavljene na sastanku u

Maastrichtu. Zadani uvjeti odnose se na razinu nacionalne inflacije, kamatne stope, nisku

razinu prora�unskog deficita, prikladno vanjsko zaduženje i op�u valutnu stabilnost, koja ne

odudara od europskog monetarnog sustava u zadnje dvije godine prije po�etka djelovanja

EMU. Uz navedene uvjete, zemlje �lanice trebaju provesti i zakonsku regulativu kojom �e

osigurati samostalnost svojih središnjih nacionalnih banaka (Vukovi�, Vizjak, 2000: 123).

Delorsov izvještaj (Committee for the study of economic and mo on, 1989) sadrži opis

povijesnih pokušaja uspostave monetarne unije, predlaže faze uspostave monetarne unije i

navodi nužne preduvjete za ostvarenje monetarne unije. Njegov je Izvještaj poslužio kao

idejni predložak za Ugovor iz Maastrichta koji predstavlja klju�an dokument za

produbljivanje stupnja integracije i predvi�a novu nadnacionalnu instituciju (Europsku

središnju banku), a zna�ajan je zbog propisivanja kriterija koje �lanice EU-a trebaju

ispunjavati da mi mogle u�i u monetarnu uniju (Kersan-Škabi�, 2012: 187).

Utvr�ena su �etiri kriterija za ulazak u Europsku monetarnu uniju, a to su sljede�a (Babi�,

2003:407):

• Stabilnost cijena - stopa inflacije ne smije prelaziti više od 1,5% prosje�ne stope

inflacije triju zemalja �lanica s najnižom stopom i najstabilnijim cijenama,

• Fiskalna disciplina - prora�unski deficit manji od 3% BDP-a i javni dug manji od 60%

BDP-a,

• Te�ajni kriterij - poštivanje najužeg limita fluktuacija u Europskom te�ajnom

mehanizmu - ERM. odnosno, fluktuacije u odnosu na središnji paritet +/- 15%,

• Kamatni kriterij - dugoro�ne kamatne stope ne smiju prelaziti više od 2% visine onih u

triju zemalja s najnižom kamatnom stopom i najstabilnijim cijenama.

Kada se govori o Maastrichtskim kriterijima obi�no se navodi pet ekonomskih kriterija,

me�utim prema Ugovoru o Europskoj uniji formalno se navode �etiri kriterija, odnosno

stabilnost cijena, fiskalna disciplina, stabilnost te�aja te dugoro�ne kamatne stope. Razlog

navo�enja �etiri kriterija umjesto pet jest taj što u kriteriju fiskalne discipline sadržana su dva

podkriterija: javni dug i prora�unski deficit. Kako bi se osiguralo provo�enje kriterija iz

Maastrichta usvojen je Pakt o stabilnosti i rastu. Uveden je usvajanjem rezolucije Vije�a EU u

Amsterdamu u lipnju 1997. i dvjema uredbama Vije�a od 7. srpnja 1997. godine. Pakt je

usvojen kako bi se održala fiskalna disciplina koja je nužna za postizanje i održavanje

stabilnosti cijena, te održivog ekonomskog rasta. Pakt definira fiskalnu politiku u kojoj je

prora�unski saldo blizu ravnoteže ili u suficitu, tj. prora�unski deficit treba se održati u

granicama referentne vrijednosti od 3% BDP-a. Sukladno tome, Vije�e Europske unije ima

mogu�nost kazniti zemlje �lanice koje ne poštuju dopuštene granice prora�unskog deficita. U

po�etku propisane kazne zapravo �ine beskamatne depozite u odre�enom iznosu koje se

kasnije pretvaraju u nov�ane kazne ukoliko se prora�unski deficit ne korigira u roku od dvije

godine (Kesner-Škreb, 2008: 84).

Zemlje koje se nisu pridržavale fiskalne discipline redom su Portugal (2001. godine).

Francuska i Njema�ka (od 2001. do danas), te Italija, Gr�ka i Nizozemska (2004. godine).

Pakt o stabilnosti i rastu nije primjenjivan konzistentno, naime Vije�e Europske unije 2003.

godine nije primjenilo sankcije na Francusku i Njema�ku kada su ostvarile prekomjerne

prora�unske deficite. Kao glavni razlog ovog postupka Vije�e EU je navelo usporavanje

gospodarskog rasta. S druge strane, Portugal koji 2001. godine nije uspio održati prora�unski

deficit u dozvoljenim granicama, upravo zbog pritisaka Europske unije morao je smanjiti

javnu potrošnju, te u 2002. godini smanjiti prora�unski deficit unutar 3% BDP-a. Portugalsko

gospodarstvo upalo je u recesiju, te su se porezni prihodi smanjili, a sljede�e godine

prora�unski deficit pove�ao se iznad 3% BDP-a. Slaba provedivost Pakta o stabilnosti i rastu

rezultirala je reformom 2005. godine. Naime, zemlje �lanice i dalje su trebale poštivati

ograni�enja prora�unskog deficita od 3% BDP-a, te javnog duga do 60% BDP-a. Reforma

Pakta o stabilnosti i rastu podrazumijevala je da �e se prora�unski ciljevi revidirati svake

�etiri godine, ali i nakon primjene zna�ajne strukturne reforme. Tako�er, zemljama koje budu

ostvarivale niži javni dug, ali viši potencijalni rast dopustiti �e se prora�unski deficit od 1%

BDP-a u srednjem roku. Zemlje sa nižim potencijalnim rastom i višim vrijednostima javnog

duga morati �e posti�i uravnoteženi prora�un ili prora�unski suficit, dok �e se od zemalja sa

javnim dugom ve�im od 100% BDP-a zahtijevati isklju�ivo prora�unski suficit. Reformom

Pakta produžen je i rok za dovo�enje prora�unskog deficita na razinu nižu od 3% BDP-a, i to

s jedne na dvije godine. Tako�er, postoji nekoliko situacija u kojima se dopušta prekora�enje

prora�unskog deficita od referentne vrijednosti, npr. tijekom strukturnih reformi, pove�anih

izdataka za istraživanje i razvoj, ciljeva europske politike, reforme mirovinskih sustava

(Šabi�, 2006: 287.-289). Vije�e Europske unije i Europska komisija uzimati �e u obzir

troškove reforme mirovinskih sustava prilikom ocjene prora�unskih deficita što je od velike

važnosti za nove zemlje �lanice koje se nalaze u prekomjernom prora�unskom deficitu.

Ispunjavanje svih navedenih i pojašnjenih kriterija konvergencije obvezatno je za sve nove

zemlje �lanice, naravno uz odre�enu fleksibilnost prethodno navedenu. Usvajanjem ovih

kriterija zemlje nastoje djelovati u zajedni�kom interesu, iako je takvo djelovanje ponekad na

štetu individualnih ciljeva zemalja �lanica. Monetarna integracija prema o�ekivanjima donosi

niz koristi i pozitivnih implikacija, ali to ne zna�i da ne postoje i odre�eni problemi s kojima

se �lanice suo�avaju zbog nedovoljne razine realne i/ili nominalne konvergencije. Koristi od

monetarne integracije; cijene su transparentne, izražene u istoj valuti i lako se uspore�uju,

smanjuju se transakcijski troškovi povezani uz trgovinu pri �emu su postojale te�ajne razlike i

rizik promjene te�aja od trenutka ugovaranja posla do naplate odnosno pla�anja za uvezenu

robu. To svakako daje poticaj porastu unutar regionalne trgovine. Jedinstveni novac postaje

mjerilo vrijednosti te se poboljšava alokacija resursa zbog uklanjanja nepredvidivosti

te�ajeva. Smanjena je i opasnost od špekulativnih napada jer se sada radi o jednoj valuti, a

prije je svaka zemlja �lanica imala svoju valutu. S druge strane prisutni su i troškovi EMU-a.

Najprije treba istaknuti da zemlje koje ulaze u eurozonu gube monetarnu neovisnost i te�aj

kao instrument za olakšavanje prilagodbe što otežava vo�enje zajedni�ke monetarne politike

(Kesner-Škreb, 2008: 84).

Monetarna unije predstavlja visoku razinu ekonomske integracije, koja zahtijeva prethodno

uklanjanje prepreka u ekonomskoj integraciji, kao što su carinska ograni�enja, slobodna

konkurencija na financijskim tržištima i tržištu rada te zajedni�ko upravljanje unutarnjom i

vanjskom ekonomskom politikom. Put do monetarne integracije za nove �lanice je dugotrajan

i zahtjevan te više zahtijeva znanje i rad ekonomista nego politi�ara. Troškovi monetarne

unije dolaze od �injenice da se napušta nacionalna monetarna jedinica i time se gubi

monetarna politika kao jedan od instrumenata ekonomske politike. Središnja banka ostaje, ali

gubi svoju mo� u gospodarstvu, odnosno ne može utjecati na koli�inu novca u optjecaju i

preko toga na kupovnu mo� novca i kratkoro�nu kamatnu stopu, što ima ozbiljne posljedice

na mikroekonomskoj razini (Božina i Škare, 2005: 83).

4.STRATEGIJA MONETARNE POLITIKE EUROPSKE UNIJE

U ovom �e se dijelu predstaviti strategija monetarne politike Europske unije, analiziraju�i: 1)

institucionalni ustroj i uloga središnjih banaka u Europskoj uniji, 2) Europska centralna banka

te 3) instrumenti monetarne politike u praksi Europske središnje banke.

4.1. Institucionalni ustroj i uloga središnjih banaka u Europskoj uniji�

Posebnu kategoriju banaka predstavljaju središnje banke. Njihova je uloga u financijskom i

monetarnom sustavu bitno razli�ita od uloge ostalih banaka. Aktivnosti središnje banke

primarno su orijentirane na regulaciju monetarnih kretanja, kontrolu nov�anog optjecaja te

implementaciju instrumenata monetarne politike u svrhu održavanja stabilnosti cijena i niske

inflacije. Središnje banke odgovorne su za me�unarodnu likvidnost zemlje, devizne rezerve,

kontrolu priljeva i odljeva deviza te politiku deviznog te�aja nacionalne valute. U spletu

funkcija i zadataka središnjih banaka posebno se isti�e emisijska funkcija vezana uz izdavanje

i optjecaj nov�anica i kovanog novca. Središnja banka jedina je institucija koja kreira

primarni novac M0 kao monetarnu bazu ukupne monetarne kreacije. Kreirani gotov novac

sastavna je komponenta primarnog novca i vidljiv je u pasivi bilance središnje banke.

U nekim zemljama središnja banka obavlja funkciju kontrole i vo�enje platnog prometa

prebijanjem svih medubankarskih pla�anja i obra�una �ekova te obavlja elektroni�ka

pla�anja. Osim navedenog, središnje banke u pravilu su institucije odgovorne za nadzor i

provjeru nacionalnog bankovnog sustava, što podrazumijeva da je poslovanje ostalih banaka

pod izravnom regulacijom i supervizijom središnje banke (Lovrinovi� i Ivanov, 2009: 71).

U svojstvu davatelja posljednjeg uto�išta, središnje banke mogu odobravati kredite bankama

ili obavljati otkup vrijednosnica i deviza iz portfelja banaka, �ime, kroz ekspanzivne mjere

monetarne politike, djeluju u pravcu pove�anja likvidnosti bankovnog i monetarnog sustava.

Radi obuzdavanja pretjerane kreditne aktivnosti banaka i o�uvanja stabilnosti monetarnog

sustava, središnje banke propisuju obveznu rezervu i druge rezerve koje banke trebaju držati

na posebnim ra�unima otvorenima kod središnje banke. U okolnostima potencijalne opasnosti

rasta inflacije ili previsoke likvidnosti monetarnog i bankovnog sustava, središnje banke

mogu po potrebi povisiti stopu obvezne rezerve, poticati i obvezati (poslovne) banke na otkup

vrijednosnica od središnje banke, odnosno provoditi razli�ite mjere restriktivne monetarne

politike. Središnje banke obavljaju i ulogu fiskalnog agenta države, u smislu da, ukoliko

zakonom nije zabranjeno, odobravaju kredite državi, kupuju države vrijednosnice na

primarnom i sekundarnom tržištu, primaju razli�ite oblike depozita države te obavljaju platni

promet po tim ra�unima (Lovrinovi� i Ivanov, 2009: 74).

Potrebno je razlikovati više sli�nih (po nazivu), a suštinski razli�itih pojmova. Postoje

nacionalne središnje banke svih �lanica EU-a; ECB je nova središnja banka, ESCB �ine ECB

i središnje banke svih �lanica EU-a, a eurosustav �ine ECB i središnje banke zemalja �lanica

eurozone. Nacionalne središnje banke imaju pravnu osobnost, izvršavaju obveze koje im

zadaje ECB, imaju institucionalnu, financijsku i administrativnu autonomiju i mogu izvršavati

funkcije koje nisu povezane uz eurozonu, npr. razli�iti oblici financijskih i administrativnih

usluga doti�ne zemlje (Kersan-Škabi�, 2012: 189).

ECB ima tri upravna tijela (Kersan-Škabi�, 2012: 191):

1. Upravno vije�e sastoji se od šest �lanova Izvršnog odbora i guvernera središnjih

banaka eurozone. Ono je klju�ni autoritet u definiranju i ppovo�enju monetarne

politike i održava sastanke dva puta mjese�no. Na prvom sastanku razmatraju se

ekonomska i monetarna kretanja i donose mjere monetarne politike. Upravno vije�e

objavljuje referentnu vrijednost stope rasta novca, ali isto tako paralelno s analizom

monetarnih kretanja provodi analizu ekonomskih indikatora: realna gospodarska

aktivnost, troškovi rada, te�ajevi, cijene financijske imovine itd. Na drugom se

sastanku raspravlja o ostalim zada�ama ECB-a.

2. Izvršni odbor sastoji se od predsjednika, zamjenika predsjednika i �etiri ostala �lana

koja su izabrana izme�u stru�nih i priznatih osoba s iskustvom u bankarstvu i

nov�arstvu. Izvršni odbor provodi monetarnu politiku u skladu s naputcima i

odlukama Odbora guvernera. Glavno vije�e može u odre�enim segmentima prenijeti

ovlasti odlu�ivanja na Izvršni odbor. Glavno vije�e i Izvršni odbor donose odluke

jednostavnom ve�inom glasova pri �emu svaki �lan ima jedan glas.

3. Op�e tajništvo sastoji se od predsjednika, potpredsjednikoa i guvernera središnjih

banaka svih 27 zemalja �lanica EU-a. Uloga mu je nadgledanje monetarne politike i

nema mogu�nosti donošenja odluka.

4.2. Europska centralna banka�

Europska centralna banka - ECB je neovisna institucija, a njezina se neovisnost temelji na

institucinalnoj neovisnosti (nacionalne središnje banke u Upravnom vije�u ECB-a neovisne su

od politi�kih utjecaja), operativnoj neovisnosti (ona je potpuno slobodna u odabiru i provedbi

monetarnih instrumenata), osobnoj neovisnosti (�lanovi Upravnog vije�a imaju duge i

neopozive mandate) i financijskoj neovisnosti (kapital ECB-a upisale su nacionalne središnje

banke). ECB monetarnu politiku eurozone mora provoditi transparentno, što zna�i da se

obvezuje izra�ivati izvještaje prema javnosti (Kersan-Škabi�, 2012: 193).�

Osnovni cilj ESB-a je održavanje stabilnosti cijena, te vo�enje jedinstvene monetarne politike

unutar Europodru�ja. Svi drugi ciljevi su sekundarnog karaktera i ne smiju dolaziti ti sukob s

primarnim ciljem. Ona je odgovorna za vo�enje monetarne politike, a to podrazumijeva

upravljanje kamatnim stopama i koli�inom novca u optjecaju. Središnja banka je neprofitna

institucija i kao takva ona ima i nezavisan položaj jer je nosilac monetarne vlasti. Ona provodi

kontrolu nad klju�nim aspektima financijskog sustava i obavlja aktivnosti poput: emitiranja

valute, upravljanja deviznim rezervama, obavljanja transakcija sa MMF-om i osiguranja

kredita ostalim depozitnim korporacijama. Središnja banka se tako�er može i nazvati

emisiona banka ili banka banaka. Ona ima pravo odre�ivati ukupnost odnosa u kreditno-

monetarnom podru�ju jedne države (http://www.ecb.int/ecb/history/emu/html/index.en.html).

Zadaci ESB-a su: 1) definiranje politika Eurosustava: 2) odlu�ivanje, koordiniranje i pra�enje

operacija monetarne politike: 3) donošenje pravnih akata (ponajprije smjernica i uputa da bi

operacije koje se provode decentralizirano putem nacionalnih središnjih banaka bile

konzistentne): 4) planiranje, koordinacija i pra�enje izdavanja nov�anica Eura; 5) intervencije

na deviznom tržištu; 6) me�unarodna i europska suradnja; 7) pra�enje financijskih rizika te 8)

savjetodavna uloga prema institucijama EU i nacionalnim vlastima. ESB pored definiranih

zadataka upoznaje gra�ane �lanica Europske unije sa statisti�kim podacima kojima ona

raspolaže te gra�ani moraju biti upoznati sa radom ESB. Zadaci i pravila rada ESB odre�eni

su statutom ESCB-a i ESC-a. Još jedan od glavnih zadataka ESB je održanje stabilnosti cijena

u Europodru�ju, te o�uvanje kupovne mo�i Eura. To pretpostavlja strogo kontroliranje

inflacije što podrazumijeva da godišnje pove�anje potroša�kih cijena bude manje od 2%

(http://www..entereurope.liivpage.aspx0PngeID=41).

Navedeno ESB postiže na dva na�ina i to kontrolom koli�ine novca te pra�enjem kretanja

cijena i procjenom rizika u odnosu na stabilnost cijena u Europodru�ju. Kontroliranje koli�ine

novca utje�e me�u ostalim i na odre�ivanje visine kamata u Europodru�ju. ESB upravlja

monetarnom unijom u suradnji s nacionalnim središnjim bankama u sklopu Europskoga

sustava središnjih banaka, u kojem uz nju sudjeluju i središnje banke država �lanica

Europodru�ja. Središnja banka kao financijska institucija se ne natje�e s poslovnim bankama

te joj profit nije primarni cilj. Po svojim karakteristikama i funkcijama razlikuje se od drugih

institucija i njena uloga je da uslužuje vladu, banke i druge financijske institucije, kao i

javnost. Ima pravo emitiranja novca i nadzora kreditnih uvjeta u zemlji, te osim toga obavlja

poslove kliringa, analizu i informacija financijskog i realnog sektora. Njezina najzna�ajnija

uloga je briga o stabilnosti vrijednosti novca koji emitira, stoga može se re�i da je središnja

banka zapravo javna agencija s ekskluzivnim pravnim ovlastima kontrole novca i kreditne

aktivnosti (Radoševi�, 2012: 71).

U europskom poslijeratnom razdoblju formirala su se dva osnovna modela središnjeg

bankarstva, u literaturi poznati kao anglo-francuski i njema�ki model. Tijekom Maastrichtskih

pregovora prevagnuo je njema�ki model središnjeg bankarstva. Ova dva modela središnjeg

bankarstva razlikuju se po pitanju vo�enja i upravljanja središnjom bankom, te po pitanju

politi�ke neovisnosti središnje nov�ane vlasti. Anglo-francuski model podrazumijeva ve�i

stupanj podložnosti doma�im politi�kim smjernicama izvršne vlasti, dok njema�ki model

karakterizira izrazita politi�ka neovisnost ESB i posve�enost klasi�nim ciljevima monetarne

politike koji se ostvaruju neovisno o politi�kim smjernicama izvršne vlasti. Njema�ki model

kod klasi�nih ciljeva monetarne politike prije svega isti�e stabilnosti cijena kao osnovnog

cilja koji nije podre�en ostalim ciljevima �ije se ostvarivanje uvjetuje punim ostvarenjem

primarnog cilja monetarne politike.

4.2.1.Institucionalni i operativni aspekt Europske središnje banke

Europskom središnjom bankom predsjedava osoba koju odre�uje Vije�e nakon konzultiranja

s Europskim parlamentom. Ako Parlament odbije kandidata, Vije�e i dalje može nominirati

pojedinca. Glavna zada�a ESB-a je održavanje stabilnosti Eura, dakle održavanje stabilnosti

cijena, koja danas s obzirom na krizu u Europodru�ju nije osigurana. Tom cilju sve je

podre�eno, predsjednik i odbor ESB-a pažljivo prate razvoj cijena, a inflacija ne smije biti

ve�a od dva posto. Kako bi se održala racionalna ekonomska politika, ESB teži održavanju

neovisnosti o politi�kom utjecaju.

Drugi cilj monetarne strategije ESB-a jest razvoj koli�ine novca u optjecaju, što se naziva

"opskrbom novcem M3". Snažan rast dugoro�no gledano, ozna�ava rizik od inflacije.

Referentna vrijednost ESB-a za prosje�an godišnji rast za M3 iznosio je 4.5%, iako se veoma

brzo odustalo od te stope. Naime, taj postotak obi�no se premašuje. Op�a pravila za ESB

unutar granica postavljenih u Ugovorit iz Maastrichta donosi vladaju�e vije�e, uklju�uju�i

mjese�ni pregled klju�nih kamatnih stopa. Vije�e se sastaje dva puta mjese�no i sastoji se od

Izvršnog odbora šest država i guvernera središnjih banaka zemalja Europodru�ja. Ve�ina

sastanaka odvija se u glavnom uredu ESB-a u Frankfurtu. Povremeno sudjeluje i povjerenik

za ekonomska i monetarna pitanja.

Svakodnevno donošenje odluka u rukama je Izvršnog odbora koji se sastoji od predsjednika,

potpredsjednika i �etiri �lana odbora koje odre�uje Vije�e EU. Dok sve države �lanice ne

uvedu Euro, postoji i Op�e vije�e koje se sastoji od predsjednika, potpredsjednika i guvernera

nacionalnih središnjih banaka zemalja �lanica EU. Uloga Op�eg vije�a jest pripremiti dodatne

države na uvo�enje Eura. Strana koja se odnosi na ekonomsku politiku ESB-a je složenija. U

državama u kojima nije uveden Euro i dalje je mogu�e koordinirati monetarnu i ekonomsku

politiku. To zna�i, primjerice, da zemlja može imati niže kamatne stope kako bi se potroša�i i

industrija potaknuli na potrošnju, �ime se pove�ava ekonomski rast. S druge strane,

pove�anjem kamata poti�e se štednja i smanjuje potrošnja, što zna�i da se ekonomija u kojoj

raste inflacija može kontrolirati pove�anjem kamatnih stopa. Odluke o monetarnoj politici

redovno se objavljuju u tisku, na konferencijama koje se održavaju odmah nakon prvog

sastanka guvernera u mjesec. Održavanje takve konferencije tako brzo nakon sastanka pomalo

je nezgodno budu�i da zahtijeva od predsjednika i podpredsjednika da su stalno u pripravnosti

vezano za odnose s medijima (Mishkin, 2010: 324).

Ekonomska i monetarna politika nije samo dvodimenzionalni proces. Pove�anje kamatnih

stopa može pospješiti i strana ulaganja, �ime se poboljšava platna bilanca neke države. S

druge strane, pove�anje kamatnih stopa zna�i da vlada mora pla�ati ve�e kamate na novac

koji sama posu�uje. Zato ESB mora podmiriti i koordinirati kamatne stope s mnogim

�imbenicima (Biš�evi� i suradnici, 2006: 37).

4.2.2.Strategija Europske središnje banke

Povijesno su se središnje banke u ve�ini slu�ajeva razvile iz privatnih banaka koje su

kreditirale državu, za što im je država zauzvrat povjerila monopol na izdavanje banknota.

Tako je Francuska banka bila formalno privatna banka sve do 1945. godine, a Engleska banka

do 1946. godine. U SAD-u izme�u 1836. i 1913. godine središnja banka nije postojala, a

potom je stvoren tzv. Federalni sustav rezervi, u kojem su poslovne banke formalno bile

osniva�i dvanaest rezervnih banaka. Temeljne funkcije središnje banke su da (Samuelson i

Nordhaus, 2007):

• regulira koli�inu optjecaja novca i emisiju kredita, radi stabilnosti vrijednosti novca

kao i likvidnosti i solventnosti privrednog sustava;

• vodi brigu o likvidnosti i solventnosti banaka i drugih financijskih institucija;

• vodi brigu o održavanju op�e likvidnosti u pla�anjima prema inozemstvu, te ima

funkciju kontrole cjelokupnog bankarskog sustava;

• brine o platnoj bilanci zemlje i njenoj uravnoteženosti:

• izdaje nov�anice i kovani novac;

• obavlja transakcije za državu;

• brine se za ispravno i efikasno funkcioniranje informacijskog sustava;

• izvršava ostale zakonom propisane poslove (koji nastaju povremeno);

• izdavanje i povla�enje blagajni�kih zapisa.

Te zadatke središnja banka izvršava preko slijede�ih instrumenata (Polovina i Medi�, 2002:

379):

• politikom eskontne stope, politikom otvorenog tržišta,

• politikom obveznih rezervi i

• kvantitativnim i kvalitativnim kontrolama kredita.

Temeljni zadatak joj je stoga o�uvanje vrijednosti nacionalnog novca i utjecanje monetarnom

politikom na gospodarska kretanja. Mjere središnje banke radi regulacije koli�ine novca u

optjecaju, su (Van Greuning i Brajovi� Bratanovi�, 2006: 298):

• eskontna politika

• utvr�ivanje visine obvezne rezerve banaka

• izdavanje i povla�enje blagajni�kih zapisa

• kupoprodaja kratkoro�nih doma�ih i stranih vrijednosnih papira (To zna�i da

središnja banka utje�e na likvidnost banaka, pa tako ako smatra da u optjecaju

ima previše novca, središnja bauka prodaje postoje�e vrijednosne papire

poslovnim bankama ili izdaje nove vrijednosne papire. Obrnuto, kupovinom

vrijednosnih papira središnja banka može puštati novac u optjecaj. Ova mjera

nije jednako efikasna u svim zemljama, jer za njeno uspješno provo�enje i

kontrolirano djelovanje, moraju postojati odre�ene pretpostavke i odre�eni

stupanj razvijenosti financijskog tržišta i bankarskog sustava.)

• ograni�enja opsega i dinamike porasta plasmana banaka za odre�eno vrijeme.

(Iako je suvremeni novac znatno širi od zakonskog sredstva pla�anja koji

kreira središnja banka, središnja banka ipak ima mogu�nost da kontrolira

koli�inu novca koji kreiraju poslovne banke. Tu kontrolu središnje banke

obavljaju raznim instrumentima, od kojih su: glavni krediti poslovnim

bankama, kupovanje vrijednosnih papira, te propisivanje obvezne rezerve koju

poslovne banke moraju držati na ra�unima kod središnje banke.)

Strategija Europske centralne banke ima dva važna zadatka koja treba ispuniti:

1. omogu�iti da Upravno vije�e ima na raspolaganju sve informacije i analize potrebne

za donošenje najvažnijih odluka,

2. predstavlja sredstvo za objašnjenje kona�nih rješenja monetarne politike javnosti.

4.2.3. Ciljevi Europske središnje banke

Središnje banke danas spadaju u najmo�nije financijske institucije u svijetu. Ako se njima

pravilno upravlja, središnje banke imaju sposobnost izazvati ekonomske rezultate, podi�i

životni standard svih gra�ana. Kada se njima nepravilno upravlja, središnje banke imaju

sposobnost izazvati ekonomsku recesiju, deflaciju, stagnaciju, pa �ak i hiperinflaciju.

Monetarnu politiku za �lanice Europske ekonomske i monetarne unije provodi Europska

centralna banka. Pojedine zemlje �lanice ne mogu voditi vlastitu monetarnu politiku. Osnovni

cilj monetarne politike ECB je stabilnost cijena. Ugovorom iz Maastrichta se traži od

centralnih banaka zemalja �lanica E(M)U da prethodno postignu visok stupanj neovisnosti

kako bi mogle u�i u Europski sustav centralnih banaka, odnosno kako bi država mogla u�i u

EMU. Neovisnost Europske centralne banke se temelji na (Grgi� i suradnici, 2006: 11):�

• institucionalnoj neovisnosti – nacionalne centralne banke u Upravnom vije�u ECB

same moraju imati visok stupanj neovisnosti,

• operativnoj neovisnosti – ECB je potpuno slobodna u odabiru i provedbi monetarnih

instrumenata,

• osobnoj neovisnosti – �lanovi Upravnog vije�a imaju duge i neopozive mandate,

• financijskoj neovisnosti – neovisne nacionalne centralne banke su jedine upisale

kapital ECB.

Centralna banka može biti neovisna sa stajališta korištenja instrumenata centralne banke i sa

stajališta svojih preferencija. Europska centralna banka ne smije davati zajmove zemljama

�lanicama. Što se ti�e preferencija, centralna banka ima mo� birati razli�ite makroekonomske

ciljeve koji se razlikuju od vladinih. Tako, cilj ECB ne mora nužno biti isti kao i onaj Vije�a

ministara. ECB stavlja naglasak više na stabilnost cijena nego na output. Jedini cilj politike

ECB je nulta inflacija. Ona sama definira koncept stabilnosti cijena. Primarni cilj ECB

predstavlja održavanje stabilnosti cijena. Stabilnost cijena je definirana kao godišnji porast

harmoniziranog indeksa potroša�kih cijena (HICP3) za ispod 2%, dok donja granica nije

eksplicitno navedena mada se i deflacija smatra kao odstupanje od cilja stabilnosti cijena.

Temeljna zada�a središnje banke, kao što je ve� spomenuto, je provo�enje monetarne politike,

iako se i to mijenja s financijskom krizom." Najodgovornija je funkcija središnje banke u

reguliranju nov�anog optjecaja i kreditnog volumena u zemlji te održavanje monetarne

stabilnosti (Van Greuning i Brajovi� Bratanovi�, 2006: 23).

Monetarna politika uklju�uje mjere središnje banke kojima se pokušava utjecati na nov�anu

ponudu i/ili kamatne stope nov�anog tržišta vo�ene ostvarivanjem makioekonomskih ciljeva.

Na izbor ciljeva središnje banke utje�u razli�iti elementi iz okruženja poput: veli�ine i

otvorenosti zemlje, deviznog te�aja, ekonomska razvijenost, neovisnosti središnje banke,

razvijenosti financijskog sustava itd. Temeljni cilj središnje banke može biti (Kešetovi� i

Softi�, 2010):

�� Održavanje stabilnosti cijena�

2. Visoka zaposlenost

3. Održivi neinflatorni rast

4. Financijska stabilnost

5. Kamatne stope

6. Devizni te�aj

7. Platna bilanca

Me�ubankovno tržište krovno je tržište svima ostalima bankovnim institucijama i drugim

sudionicima, a ono se iscrpilo. Sve središnje banke dužne su osigurati pravilno funkcioniranje

financijskog tržišta, stoga u ovoj kriznoj situaciji nisu imale izbora, morale su ga ponovno

pokrenuti. Moderne središnje banke djeluju objavljivanjem kamatne stope, me�ubankovne

stope. Ako ne provedu tu stopu, uništavaju vlastitu strategiju koja im je do sada dobro služila.

Ta im strategija omogu�ava da promijene me�ubankovnu stopu kad god žele, ali je moraju

nametnuti. Velike središnje banke pokazale su kako su nau�ile lekciju iz prijašnjih kriza te su

brzo reagirale i opskrbile me�ubankovno tržište potrebnom likvidnoš�u. S motrišta odnosa

središnje banke i države vidljivo je koliko je važna uloga razvijenog financijskog tržišta u

saniranju nov�anih problema. Ako je financijsko tržište nerazvijeno, središnja banka gubi

važan instrument reguliranja koli�ine novca u optjecaju, a naglasak se prebacuje na ulogu

kredita inozemstvu i poslovnim bankama u bilanci središnje banke. U malim i otvorenim

ekonomijama ve�i problemi nastaju kod suficita u transakcijama s inozemstvom. Nerijetko su

suficiti rezultat ograni�enog uvoza i ograni�enih transfera inozemstvu, a ne endogenih

kvalitativnih promjena u gospodarstvu. Tako se ograni�avanjem gotovine pokušaba obuzdati

daljnji rast nov�anog optjecaja. Na duži rok, postiže se gubitak još jednog instrumenta

središnje banke u reguliranju koli�ine novca u optjecaju te ostaje sustav rezervi kojim se

izravno utje�e na kreditni i financijski potencijal poslovnih banaka. Njegovom primjenom

središnja banka upli�e se izravno u prijenos štednje u gospodarstvu (Leko i Božina, 2005: 12).

4.3. Instrumenti monetarne politike u praksi Europske središnje banke

Ciljeve i zadatke ECB ostvaruje putem svojih instrumenata koji se dijele na operacije na

otvorenom tržištu, ustaljene pogodnosti kreditiranja banaka od ECB-a i politiku rezervi

likvidnosti. Za provo�enje jedinstvene monetarne politike u EMU od strane ECB potreban je

zna�ajan stupanj konvergencije zemalja �lanica kako bi se monetarna politika mogla uspješno

provoditi. Pogotovo se to odnosi na budu�e �lanice E(M)U. Deka Convergence European

Indicator (DCEI) kao indikator stupnja konvergencije uzima u obzir �etiri vrste

konvergencije: monetarnu, fiskalnu, realnu i institucionalnu. Maksimalna vrijednost DCEI je

100 i ona predstavlja prosje�nu vrijednost odre�enog indikatora za EU. Bitno je napomenuti

da se u sklopu monetarne konvergencije promatra stopa inflacije, kamatna stopa, devizni te�aj

te stopa rasta kredita. U sklopu fiskalne konvergencije promatra se udjel prora�unskog salda u

BDP-u, udjel privatne potrošnje u BDP-u, udjel javnog duga u BDP-u te udjel vanjskog duga

u BDP-u. U sklopu realne konvergencije promatra se BDP per capita, udjel poljoprivrede u

BDP-u, stopa nezaposlenosti te udjel trgovine s EU u ukupnoj trgovini. U sklopu

institucionalne konvergencije promatra se uspješnost politike, institucije bankarskog sektora,

uspostava pravne države te razina pregovora s EU na koju je neka zemlja došla (Grgi� i

suradnici, 2006, 12).

Vo�enje politike je u po�etku otežano jer još uvijek ne postoji pouzdan skup agregatnih

ekonomskih pokazatelja za podru�je EMU. To je u prvom redu zbog problema konzistentnosti

pojedinih nacionalnih statisti�kih podataka, ali i zbog nepostojanja zajedni�ke povijesti i

kriti�ne mase istraživanja koja po�ivaju na zajedni�kim agregatima. Glavni instrumenti

monetarne politike kojima se služi ECB su operacije na otvorenom tržištu, ustaljene

pogodnosti kreditiranja banaka od strane ECB, te politika rezervi likvidnosti. U sljede�oj su

tablici prikazane operacije otvorenog tržišta i ustaljenih pogodnosti ECB-a.

Tablica 3. Operacije otvorenog tržišta i ustaljenih pogodnosti ECB-a Operacije monetarne politike

Vrste transakcije Ro�nost Frekvencija

pove�anje likvidnosti

smanjenje likvidnosti

Operacije na otvorenom tržištu

Glavne operacije refinanciranja

reverzne transakcije

- jedan tjedan tjedno

Dugoro�ne operacije refinanciranja

reverzne transakcije

- tri mjeseca mjese�no

Operacije fine prilagodbe

reverzne transakcije

devizni swapovi nestandardizirano nije regulirano

devizni swapovi

prikupljanje oro�enih depozita

reverzne transakcije

Strukturne operacije reverzne transakcije

izdavanje dužni�kih certifikata

standardizirane/ nestandardizirane

regulirano i neregulirano

izravne kupnje

izravne prodaje nije regulirano

Ustaljene pogodnosti Kreditne pogodnosti reverzne

transakcije prekono�no poseban

pristup Devizne pogodnosti depoziti prekono�no poseban

pristup Izvor: http://www.ecb.int/mopo/implement/intro/html/index.en.html, (01.03.2013.)

4.3.1.Operacije na otvorenom tržištu

Specifi�nost operacija na otvorenom tržištu je da se one mogu provoditi u okvirima �etiri

zasebna tipa operacija koji se bitno razlikuju s obzirom na svrhu i na�ine provo�enja.

Operacije na otvorenom tržištu su: glavne operacije refinanciranja, dugoro�ne operacije

refinanciranja, operacije fine prilagodbe i strukturne operacije. Politika otvorenog tržišta je

najvažniji instrument jer se njime upravlja kamatnjacima, likvidnoš�u bankarskog sustava i

gospodarstva i signaliziraju se pravci promjena u monetarnoj politici. Glavne operacije

refinanciranja su redovite transakcije za osiguranje likvidnosti s u�estaloš�u i dospije�em od

tjedan dana i imaju klju�nu ulogu u upravljanju kamatnim stopama i likvidnosti nov�anog

tržišta. Dugoro�ne operacije refinanciranja provode se jednom mjese�no i imaju dospije�e od

tri mjeseca. Služe za osiguranje dugoro�ne likvidnosti bankarskog sustava. Operacije fine

prilagodbe imaju za cilj ublažavanje i sprje�avanje iznenadnih oscilacija kamatnjaka i

napetosti na financijskim tržištima. Rije� je o brzim i pravovremenim akcijama. Odvijaju se

putem reverznih poslova, deviznih swapova i prikupljanjem oro�enih depozita.Strukturne

operacije provode se putem repo transakcija, izravnih operacija ili izdavanjem dužni�kih

vrijednosnica s ciljem prilagodbe eurosustava financijskom sektoru.

4.3.2.Ustaljene pogodnosti kredititiranja

Ustaljene pogodnosti kreditiranja banaka odnose se na prekono�ne depozitne pogodnosti.

Osim za potrebe rješavanja strukturnih poreme�aja u obliku inflacije ili recesije, kada su

potrebne znatne promjene visine kamatnjaka, politika kamatnjaka važna je i s aspekta

svakodnevnih operacija središnje banke na nov�anom tržištu. Instrumentima monetarne

politike središnja banka treba smanjiti volatilnost kretanja kamatnjaka kako bi se pove�ala

senzabilnost financijskog sustava. Eurosustav se u tu svrhu koristi ovim instrumentom kojim

na dnevnoj razini nadopunjuje u�inke glavnih i dugoro�nih operacija na likvidnost

financijskog sustava. Poslovnim bankama i drugi kreditnim institucijama koje su u obvezi

zdvajanja minimalne rezerve likvidnosti kod središnje banke svakodnevno su dostupne dvije

pogodnosri: mogu�nost depozita i grani�na mogu�nost posu�ivanja. Institucije koje radni dan

završavaju s viškovima likvidnosti mogu se koristiti mogu�noš�u pologa prekono�nog

depozita kod središnje banke. Na primljene nov�ane depozite središnja banka pla�a kamatu

koja je odre�ena na razini nižoj od kamatnjaka na glavne operacije refinanciranja. S druge

strane, institucije koje radni dan završavaju s manjkom likvidnih sredstava mogu se koristiti

pogodnostima prekono�nog zaduživanja kod središnje banke. Kamatnjak na takvu grani�nu

mogu�nost zaduživanja banaka viši je od kamatnjaka na glavne operacije refinanciranja.

Važnost kamatnjaka na mogu�nost depozita i kamatnjaka na grani�nu mogu�nost

posu�ivanja vezana je uz smanjenje volatilnosti kretanja kamatnjaka na me�ubankovnom

tržištu, kao i smanjenje volatilnosti kretanja drugih kratkoro�nih kamatnjaka (Lovrinovi� i

Ivanov, 2009: 238).

Operacijama na otvorenom tržištu i ustaljenim pogodnostima kreditiranja Eurosustav upravlja

likvidnoš�u te usmjerava kretanje kratkoro�nih kamatnjaka. Ovisno o stanju likvidnosti na

nov�anom tržištu, impulsi ekspanzivnog ili restriktivnog djelovanja izazivaju promjene na

tržištu kapitala i ostalim tržištima. U kombinaciji s ostalim kanalima nov�ane transmisije,

monetarna politika u kona�nici djeluje na razinu cijena roba i usluga.

4.3.3.Politika rezervi likvidnosti

Politika rezervi likvidnosti odnosi se na propisivanje minimalne obvezne rezerve likvidnosti

koje kreditne institucije trebaju izdvojiti na ra�unima kod svojih nacionalnih središnjih

banaka. Njihova se visina odre�uje na temelju prosje�nog dnevnog stanja na ra�unima rezervi

tijekom jednomjese�nog razdoblja održavanja. Za rezerve je važno da ne optere�uju bankarski

sustav i da održavaju stabilnost kamatne stope na nov�anom tržištu. Obveznici izdvajanja

minimalne rezerve likvidnosti su sve kreditne institucije koje djeluju u zemljama eurozone.

Minimalna rezerva likvidnosti izdvaja se po stopi 2% na osnovicu koju �ine depoziti i druge

obveze kreditbih institucija �iji je rok dospije�a do dvije godine. Minimalne rezerve

eurosustava služe za potrebe smanjenja privremenih poreme�aja likvidnosti kreditnih

institucija i stabilizaciju kamatnjaka na tržištu novca. Dodatno služi kao svojevrsna zaliha

likvidnosti kojom eurosustav obavlja funkciju davatelja likvidnosti (Lovrinovi� i Ivanov,

2009: 239).

Minimalne rezerve likvidnosti u praksi ECB imaju dva monetarna cilja koja se odnose na

stabiliziranje kamatne stope na nov�anom tržištu i kreiranje ili proširenje strukturnih

likvidnosti manjkova. Prosje�ni iznos minimalnih rezervi kod ECB služi za stabiliziranje

kamatnjaka na nov�anom tržištu daju�i pri tome bankama inicijativu da razmotre efekte

povremenih fluktuacija svoje likvidnosti. Obvezne rezerve služe za proširenje strukturnih

likvidnosnih manjkova što može biti korisno u cilju poboljšanja sposobnosti Europskog

sustava centralnih banaka da efikasno djeluje kao ponu�a� likvidnosti.

5. MONETARNA POLITIKA U UVJETIMA GLOBALNE

EKONOMSKE KRIZE

Da bi se istražilo djelovanje monetarne politike u uvjetima ekonomske i financijske krize

potrebno je istražiti: 1) financijska kriza i funkcioniranje Europske monetarne unije, 2)

politika Europske središnje banke tijekom krize te 3) pridruživanje Republike Hrvatske

Europskoj uniji s aspekta monetarne politike.

5.1.Financijska kriza i funkcioniranje Europske monetarne unije

Financijska kriza zapo�ela je 2007. godine u SAD-u, a tijekom 2008. i 2009 godine proširila

se na EU i Japan (glavni izvoznici na tržištu SAD-a), ali i na ostale zemlje svijeta. Financijski

gubici mjereni otpisom bankovne imovin izme�u 2007. i 2010. iznose 2,2 bilijuna ameri�kih

dolara uglavnom gubitka na vrijednosnim papirima. Uzroci krize vrlo su kompleksni i

povezani. Pojedini autori isti�u da su uzroci krize regulatorni propusti odnosno nedostatak

volje zemalja da se uklju�e u prekograni�nu politiku koordinacije nakon raspada bretton-

woodskog sustava.

Financijska kriza predstavlja test za funkcioniranje EMU-a. Problemi, s kojima su se suo�ile

�lanice EU-a i posebno eurozone, s jedne strane su pod utjecajem globalne ekonomske krize,

ali ujedno i odraz slabosti nacionalnih gospodarskih politika. U podru�ju eurozone bile su

vidljive pojave koje su obilježavale razvijene zemlje svijeta: niski prinosi na obveznice kao i

neznatna razlika u prinosima na obveznice razli�itih zemalja Europske unije, niske nominalne

kamatne stope, porast cijena nekretnina, no razlika u odnosu na implikacije krize u SAD-u

ipak postoji iz razloga što u EU nije razvijeno tržište drugorazrednih kredita, jer banke puno

manje ulažu u vrijednosnice. Kriza je rezultirala u visokom padu ekonomske aktivnosti,

zna�ajnom porastu nezaposlenosti, padu produktivnosti i slabljenju javnih financija. Zbog

razli�itog stupnja razvoja i velike ovisnosti novih zemalja �lanica o kapitalu iz starih �lanica,

kriza nije istovremeno zahvatila sve �lanice EU-a. Uzroci krize u EU-u nadovezuju se dijelom

na uzroke globalne financijske krize, ali pokazuju i odre�ene specifi�nosti zemalja �lanica

EU-a, a ko razlozi rize u EU isti�u se (Kersan-Škabi�, 2012: 199):

• monetarna politika eurozone zajedni�ka je i jedinstvena, ali monetarni transmisijski

mehanizmi nisu isti,

• postoje strukturne razlike medu zemljama eurozone i neke su catching-up zemlje

doživjele pogoršanje u konkurentnosti,

• financijska integracija zbila se brže od razvoja financijskog nadzora, no postoji

povijesna i geografska razli�itost koja doprinosi objašnjenju strukturnih i cikli�kih

divergencija unutar EU-a.

Dosadašnje su se krize rješavale putem pove�anja kamatnog diferencijala izme�u zemlje i

inozemstva, kojim bi se utjecalo na kretanje kapitala i na vrijednost doma�e valute - teorija

kamatnog pariteta. Kriza vodi osvještavanju da se ekonomski rast u dugom roku ne može

temeljiti na ekspanziji doma�e potražnje koja vodi ka rastu inozemne zaduženosti. Takav

proces prijeti svojim preobražajem u situaciji nedostatnog inozemnoga kapitala, što se upravo

i dogodilo. Mnoge �lanice euro-zone imaju teške posljedice globalne financijske krize, a

situacija je sada još lošija jer se one suo�avaju s vrlo nepovoljnim uvjetima zaduživanja pa se

postavlja pitanje može li euro-podru�je opstati s obzirom na to da deset godina nakon

uvo�enja eura velik broj zemalja prekora�uje granicu prora�unskog deficita i javnog duga i

može li se pokazati ve�a razina solidarnosti (izdavanje euroobveznica za nacionalno

financiranje). Kriza nužno poti�e pitanje opravdanosti funkcioniranja EMU-a na postoje�im

temeljima i kriterijima. Posebno je bitan aspekt te�aja koji je prema EMU-u fiksan, zapravo

su zemlje ulaskom u EMU izgubile mogu�nost vo�enja samostalne monetarne politike. No,

�lanstvo u EMU-u istodobno pruža odre�enu zaštitu institucija EU-a i Europske središnje

banke - dakle, ve�a mogu�nost za dobivanje savjetodavne i financijske pomo�i, te sprje�ava

utjecaj krize na devizni te�aj (u zemljama koje nisu u EMU-u došlo je do snažnih

deprecijacija nacionalnih valuta). U novonastalim uvjetima EU mora reagirati kao jedno

gospodarstvo, što implicira zajedni�ko djelovanje u cilju pružanja adekvatne pomo�i ovim

zemljama (Kersan-Škabi� i Mihaljevi�, 2010: 21).

Poruka globalne financijske krize je da je potrebno znatno ve�e korištenje kapitalnih kontrola,

posebice na priljev kapitala, kako bi se sprije�ila aprecijacija te�aja doma�e valute i

smanjivanje me�unarodne konkurentnosti. Tako�er, problem "bilanci banaka", odnosno

deviznih depozita u pasivi na temelju kojih se odobravaju krediti sektoru me�unarodno

neutrživih dobara, kada se devizni rizik pretvara u kreditni rizik sektora neutrživih dobara,

rješava se kroz pove�ana izdvajanja anticikli�kih rezervacija banaka za pokri�e potencijalnih

gubitaka te se smatra potrebnom "dedolarizacija" financijskog sustava kako bi se stvorila ve�a

autonomija monetarne i te�ajne politike centralne banke (Radoševi�, 2012: 71).

U nastavku se analiziraju aktivnosti i mjere koje Europska središnja banka poduzima kako bi

utjecala na razvoj krize. Kretanje klju�nih kamatnih stopa u razdoblju od 2007. godine do

svibnja 2013. godine prikazan je u tablici 4.

Tablica 4. Klju�ne kamatne stope u razdoblju od 2007. do 2013. godine u zemljama eurozone Datum Depoziti Glavne operacije refinanciranja Najniže(donja

grani�na) kreditne stope

Fiksne stope Promjenjive stope

Vrijedi od Nivo Nivo Nivo Nivo 14.03.2007. 13.06.2007.

2.75 3.00

- -

3.75 4.00

4.75 5.00

09.07.2008. 08.10.2008. 09.10.2008. 15.10.2008. 12.11.2008. 10.12.2008.

3.25 2.75 3.25 3.25 2.75 2.00

- - -

3.75 3.25 2.50

3.35 - - - - -

5.25 4.75 4.25 4.25 3.75 3.00

21.01.2009. 11.03.2009. 08.04.2009. 13.05.2009.

1.00 0.50 0.25 0.25

2.00 1.50 1.25 1.00

- - - -

3.00 2.50 2.25 1.75

13.04.2011. 13.07.2011. 09.11.2011. 14.12.2011.

0.50 0.75 0.50 0.25

1.25 1.50 1.25 1.00

- - - -

2.00 2.25 2.00 1.75

11.07.2012. 0.00 0.75 - 1.50 08.05.2013. 0.00 0.50 - 1.00

Izvor: http://www.ecb.int/stats/monetary/rates/html/index.en.html, (06.06.2013.)

Tri klju�ne kamatne stope u eurozoni o kojima odlu�uje Europska središnja banka jesu

kamatna stopa na glavne operacijama refinanciranja, koje pružaju ve�i dio likvidnosti u

bankarskom sustavu, zatim stope na depozit te najniža, odnosno donja grani�na kamatna

stopa. Europska središnja banka od po�etka 2007. godine svojim intervencijama utje�e na

razinu klju�ne kamatne stope i tako se bori protiv krize. 2007. godinu karakteriziralo je

usporavanje gospodarske aktivnosti, te je ESB u prvoj polovini godine u dva navrata

podignuo svoju klju�nu kamatnu stopu; po�etkom ožujka za �etvrtinu postotnog boda, na 3,75

posto, što je njihova nova najviša razina u proteklih pet godina, dok je novo pove�anje klju�ne

kamatne stope slijedilo u lipnju, na �etiri posto �ime je dosegnuta najviša razina u zadnjih šest

godina (http://www.business.hr/vijesti/ecb-podigao-kamate-na-cetiri-posto, 06.06.2013.).

Najsnažnija gospodarska kriza od 1930-ih godina zabilježena je u 2008. godini te je ECB

povisila u srpnju klju�nu kamatnu stopu s razine od 4,00% na 4,25%, što je najviša stopa u

posljednjih sedam godina, dok je u razdoblju od rujna do kraja godine, u uvjetima

produbljenja financijske krize, u tri navrata snizila tu stopu na kona�nih 2,50% i taj nivo

vrijedi od 10.12.2008. (http://www.banka.hr/vijesti/ecb-i-bank-of-england-zadrzali-kamatne-

stope, 06.06.2013.).

ECB spustila je po�etkom sije�nja 2009. godine referentnu kamatnu stopu za 0,5 postotnih

bodova na 2 posto �ime se nastojalo potaknuti gospodarsku aktivnost i time zaustaviti

recesiju, u ožujku na 1,5 posto, a u sljede�em je kvartalu tako�er snižena na 1,25 posto te je

bila aktivna do 13.05.2009. kada klju�na kamatna stopa biva spuštena za 25 baznih bodova,

na rekordno nisku razinu od 1 posto. Oporavak svjetskoga gospodarstva i eskalacija dužni�ke

krize u eurozoni obilježili su 2010. godinu. Kriza je tijekom 2010. dodatno eskalirala, a uz

Gr�ku najteže su pogo�ene bile Irska, Portugal i Španjolska. Europska središnja banka

tijekom 2010. nije mijenjala svoje klju�ne kamatne stope. Po�etkom 2011. godine, Europska

je središnja banka podigla kamatne stope po prvi puta u gotovo tri godine, s 1 na 1,25 posto te

pokušala uvjeriti ulaga�e da ne misli nastaviti sa serijom podizanja kamata jer bi to moglo

ugroziti ionako krhke ekonomije eurozone, te je stopa snižavana do krajnjih jedan posto

(http://www.banka.hr/vijesti/ecb-spustila-kamatnu-stopu-na-1-posto,� http://www.banka.hr/

vijesti/ ecb-podigao-kamatnu-stopu, 06.06.2013.).

Europska središnja banka je u sije�nju 2012. godine zadržala klju�nu kamatnu stopu na jedan

posto, najnižoj razini u povijesti eurozone, a novo je smanjenje slijedilo u srpnju na rekordno

nisku razinu od 0,75 posto. Od 08. svibnja 2013. godine u primjeni je nova stopa od 0,50

posto i tom je odlukom ECB pokazala da u recesijom pogo�enoj eurozoni raste zabrinutost

zbog pada inflacije i rasta nezaposlenosti (http://www.banka.hr/vijesti/wall-street-mjere-ecb-

a-potaknule-snazan-rast-cijena-dionica, http://www.banka.hr/vijesti/ecb-snizio-kamatnu-

stopu-za-cetvrtinu-postotnog-boda, 06.06.2013.).

5.2.Politika Europske središnje banke tijekom krize

Kriza je proizašla iz brzog rasta financijskog sektora, nekontroliranog rasta cijena realne i

financijske aktive ili jednostavno re�eno iz (neo)liberalnog pristupa razvoju tržišta. To isto

tržište samo po sebi nema instrumente za rješavanje kriznih uvjeta djelovanja, tj. ima, ali su

oni bolni – zatvaranje banaka i poduze�a, porast nezaposlenosti, pad pla�a i sl. Treba istaknuti

pitanje omjera uplitanja države u novonastaloj situaciji. Mateus (2009) isti�e potrebu

agresivne i pravovremene državne intervencije, ali bankarske garancije i rekapitalizacija

vjerojatno ne�e biti dovoljne da bi se ponovno pokrenula gospodarska aktivnost, te je

potrebno izvršiti reviziju postoje�eg sustava fiskalne, monetarne, regulatorne i politike

državnih pomo�i u cilju sprje�avanja novih kriza.

Novi trendovi u svjetskom gospodarstvu prouzro�eni procesima financijske globalizacije

postavili su nove izazove pred nacionalnu monetarnu politiku. Me�u najvažnijim izazovima

navode se (Golovin, 2011: 71):

1. Ograni�enja ciljeva monetarne politike koji proistje�u iz slobodnoga kretanja kapitala.

U ekonomskoj se literaturi taj problem naziva "nemogu�im trojstvom", tj. središnja

banka ne može istodobno pratiti slobodno me�unarodno kretanje kapitala, neovisnu

monetarnu politiku i fiksni devizni te�aj. Iako u praksi stupanj prethodno spomenute

slobode možda nije savršen, dvojno ciljanje (pr. devizni te�aj i inflacija) je postalo

problemati�nije.

2. Pove�ava se ovisnost monetarne politike o me�unarodnim tokovima. Ona ne samo da

ograni�ava prostor za odre�ivanje kamata na nacionalnoj razini ve� i stvara prijetnju

takozvanih "iznenadnih zastoja" u tokovima kapitala, posebice za tržišta u nastajanju

Ta je prijetnja potpuno izražena tijekom suvremene globalne ekonomske i financijske

krize.

3. Dolarizacija/euroizacija gospodarstva mijenja funkciju potražnje za novcem, pove�a-

vaju�i osjetljivost na promjene deviznog te�aja te otežava središnjoj banci kontrolu

ponude novca. Dolarizacija/euroizacija kao obveza gospodarskih subjekata

intenzivnije usmjerava monetarnu politiku na dinamiku deviznog te�aja.

4. Velika prisutnost nerezidenata u nacionalnomu financijskom sektoru utje�e na mehani-

zam prijenosa monetarne politike.

5. Vjerojatno najvažniji kanal utjecaja globalizacije na nacionalno gospodarstvo u širem

kontekstu je takozvani efekt "zaraze krizom". To zna�i da se bez ozbiljnih promjena

makroekonomskih osnova, kriza može proviriti na nacionalno gospodarstvo, što �e

nužno iziskivati netradiconalne reakcije monetarne politike.

Postoje razli�ita gledanja na optimalne režime monetarne politike u kontekstu financijske

globalizacije, ali je najraširenije takozvano bipolarno gledanje". Ono pretpostavlja da je

naju�inkovitiji odgovor na izazove globalizacije slobodan plivaju�i te�aj (u suvremenim

okvirima - ciljanje inflacije) ili režim s iznimno fiksnim deviznim te�ajem. U praksi je u

1990-ima bio jasan trend prema "bipolarnom gledanju", ali u 2000-tima ta tendencija nije bila

tako izražena. Prema podacima MMF-a iz travnja 2008. godine, ve�ina (81) zemalja slijedi

politiku koja nije usmjerena na strogo ciljanje deviznog te�aja. Vrijedi primijetiti da zemlje

EU-a potvr�uju "bipolarno gledanje". Politika Europske središnje banke je vrlo bliska okviru

ciljanja inflacije, a Ujedinjeno Kraljevstvo, Švedska, �eška, Republika, Poljska, Ma�arska i

Rumunjska imaju režime ciljanja inflacije. Drugi dio spektra predstavljaju aranžmani

valutnog odbora u Litvi i Bugarskoj i vrlo striktni režim fiksnog deviznog te�aja u Latviji.

Europska središnja banka je bila me�u prvim središnjim bankama u globalnoj ekonomiji koje

su bile suo�ene s nužnoš�u snažne reakcije na financijsku krizu, budu�i da su europske banke

bile intenzivno uklju�ene u financijske operacije s hipotekama u SAD-u. Ipak je reagirala s

odre�enim vremenskim pomakom u odnosu na ameri�ku središnju banku i njezina je reakcija

bila više "standardna". Od studenoga 2008. zapo�ela je politika brzog pada kamatnih stopa te

je bilo odre�enih promjena u instrumentima monetarne politike: uvo�enje natje�aja s fiksnom

kamatnom stopom umjesto promjenjive kamatne stope u glavnim operacijama refinanciranja,

ECB-ov program otkupa pokrivenih obveznica denominiranih u EUR. Reakcija zemalja

srednjoisto�ne Europe koje su �lanice EU, ali ne i �lanice EMU-a, razlikovala se uglavnom

ovisno o režimu monetarne politike u tim zemljama. Zemlje sa strogo fiksnim deviznim

te�ajem su glavni naglasak stavile na zaštitu tog režima, iako �esto s ozbiljnim ekonomskim

troškovima. Zemlje s režimima ciljanja inflacije bile su fleksibilnije u svojim reakcijama, iako

su slijedile ECB iz motrišta politike kamatnih stopa, ne šire�i previše broj instrumenata

politike.

U odnosu na izglede monetarne politike nakon krize, treba primijetiti da �e u novim dr-

žavama �lanicama EU-a koje još nisu u euro zoni, glavni izazov biti nominalna i realna

konvergencija s drugim gospodarstvima EU-a, iako one donekle mogu biti kontradiktorne.

Tako zemlje s režimima ciljanja inflacije mogu uživati relativnu neovisnost monetarne

politike te ju koristiti kao pomo� za realnu konvergenciju i odabir trenutka ulaska u euro

zonu, pokušavaju�i smanjiti razdoblje ERM II. Zemlje s fiksnim te�ajnim režimima su ve�

ispunile kriterije ERM II., ali su podvrgnute vanjskim šokovima u odnosu na inflaciju koji

mogu ugroziti ostvarivanje ciljeva maastrichtskih kriterija. Iz tog se motrišta �ini da su u

razdobljima turbulencija koje mogu trajati neko vrijeme zemlje s režimima ciljanja inflacije u

boljem položaju (Golovin, 2011: 71).

Uobi�ajeni na�in poimanja monetarne i te�ajne politike ignorira pet prorecesijskih kanala i

pretpostavlja da vrijedi Marshall-Lernerov2 uvjet tako da je u�inak na neto izvoz pozitivan

prema pretpostavci. U takvim uvjetima, monetarna ekspanzija i smanjenje vrijednosti doma�e

valute uvijek imaju ublažavaju�i kratkoro�ni u�inak u uvjetima recesije ako su cijene i

nadnice rigidne. Primaran je u�inak monetarne politike na doma�u potražnju, stoga treba

razmotriti postoje li tragovi monetarne politike koja u krizi privremeno zanemaruje pitanje

te�aja i monetarnom ekspanzijom poti�e doma�u potražnju, a odgovor na to pitanje daju

bilance središnjih banaka. Što je udio inozemne aktive ve�i, to je monetarna politika tjesnije

vezana uz tokove kapitala jer novac kreira kupuju�i i prodaju�i devize. Razli�ita dinamika

ukupne i inozemne aktive uputila bi na to da zemlja ima mogu�nost vo�enja autonomne

monetarne politike neovisno o neravnoteži na deviznom tržištu, što zna�i da može "pustiti"

te�aj i ponajprije se fokusirati na doma�e instrumente kreiranja primarnog novca (Šonje,

2011: 59).

ECB je vodila prilagodljivu monetarnu politiku s ciljem pove�anja likvidnosti. Snizila je

kamatnu stopu za 325 bodova u razdoblju od listopada 2008. do svibnja 2009. godine. Tako je

kamatna stopa svedena na najnižu povijesnu razinu od 1%. Europska središnja banka reagirala

je na financijsku krizu puštanjem velike koli�ine likvidnosti na tržišta, dok su zemlje �lanice

eurozone reagirale fiskalnim mjerama što je dovelo do viših razina prora�unskog deficita.

Reagiranje na krizu provelo se na svim razinama EU-a: nacionalne vlade, Europske središnje

banke i Europske komisije. Svi rade zajedno da bi zaštitili štednju, osigurali kredite za

poduze�a i gra�anstvo i stvorili temelje za bolji sustav upravljanja financijskim sustavom u

budu�nosti.

Financijska kriza ukazala je na važne nedostatke u sustavu financijskog nadzora gdje se

postoje�i sustav pokazao nesposobnim da zaštiti, upravlja i riješi krizu. To se i ne može

o�ekivati od razjedinjenih nacionalnih sustava nadzora kad se istovremeno financijska tržišta

sve više povezuju, a mnoga poduze�a djeluju u više zemalja. Europska komisija je u

studenom 2008. prihvatila Plan gospodarskog oporavka (European Economic Recovery Plan,

EERP) s prioritetom ublažavanja utjecaja financijskih previranja na realni sektor (European

Commission. 2008a). Plan se sastoji od dvaju stupova: 1. poticanje potražnje, �emu je

���������������������������������������� �������������������

2 Marshall-Lernerov uvjet je uvjet pod kojim realna deprecijacija dovodi do pove�anja neto-izvoza�

�

namijenjeno 200 milijardi eura (1,5% BDP-a EU-a) i 2. mjere za poticanje prioritetnih po-

dru�ja utemeljenih u Lisabonskoj strategiji. Mjere se mogu podijeliti na kratkoro�ne,

namijenjene direktnom poticanju potražne strane gospodarstava, i dugoro�ne, namijenjene

strukturnim reformama europskog gospodarstva (Kersan-Škabi�, 2012: 206).

EU je inicirala osnivanje novih tijela koja �e biti zadužena da pomognu zemljama u

poteško�ama. Tako su u svibnju 2010. godine zemlje �lanice eurozone osnovale Instrument za

europsku financijsku stabilnost (European Financial Stability Facility, EFSF). U okviru

paketa ukupne pomo�i od 750 milijardi eura, EFSF može izdavati obveznice do visine 440

milijardi eura kako bi se mogao pozajmiti novac zemljama eurozone koje se nalaze u

poteško�ama. ESFS je sredinom 2012. zamijenjen s Mehanizmom europske stabilnosti

(European Stability Mechanism, ESM) koji osigurava financijski stabilnost eurozone. Cilj

ESM-a je pružiti podršku u o�uvanju stabilnosti u državama �lanicama koje više nisu u

mogu�nosti samostalno pribaviti potrebna sredstva na tržištu. Ovaj mehanizam trebao bi biti

uskla�en s aktivnostima koje u takvim situacijama poduzima Me�unarodni monetarni fond te

bi njegovo korištenje bilo vezano za stroge uvjete na koje bi se predmetna država obvezala. U

njemu �e automatski sudjelovati sve države iz euro zone, dok ostale države �lanice Europske

unije mogu biti uklju�ene u pojedinim programima na ad hoc principu (�ar i suradnici, 2012:

3).

Kriza predstavlja izazov stvaranja okvira �vrste financijske stabilnosti u Europi. Taj okvir

mora biti jedinstven i ne smiju ga ograni�avati nacionalni zakonski i supervizijski okviri. Zato

je Europska komisija formirala radnu grupu kako bi izradila preporuke o ja�anju europskog

sustava nadzora u cilju bolej zaštite gra�ana i vra�anja povjerenja u financijski sustav. U jesen

2010. EU je osnovala nova tijela s ciljem boljeg pra�enja i davanja preporuka u razli�itim

segmentima. Tako Europski odbor za sistemski rizik (European System Risk Board) prati

temeljne ekonomske trendove i traži mogu�e izvore prijetnji za gospodarstvo, kao što su

problemati�ne banke. Osnovane su Europska bankarska uprava (European Banking

Authority). Europska uprava za vrijednosnice i tržište (European Securities and Markets

Authority) i Europska uprava za osiguranje i mirovine (European Insurance and Occupational

Pensions Authority).

Na sastanku Europskog vije�a održanog 24. i 25. ožujka 2011. godine dogovoreno je

donošenje Pakta za stabilnost eura koji je popularno nazvan «Euro Plus Pact» iz razloga što �e

biti namijenjen zemljama eurozone koje se suo�e s kriznom situacijom i koje su voljne

napraviti više od samih mjera kad ih kriza ve� zahvati, ali i ostalim �lanicama Europske unije.

Paktu �e se pridružiti i šest zemalja koje nisu u eurozoni: Danska. Poljska. Latvija, Litva,

Bugarska i Rumunjska. Pakt predvi�a strukturne reforme u zemljama �lanicama kako bi

pove�ale konkurentnost svojih gospodarstava. Rije� je o poticanju zaposlenosti i održivih

javnih financija, reviziji sustava pla�a kako bi se cijena rada uskladila s produktivnoš�u,

prilagodbi mirovinskog sustava demografskoj situaciji i ograni�avanju ranog odlaska u

mirovinu.

Na sastanku Europskog vije�a po�etkom ožujka 2012. potpisan je Fiskalni pakt kojem je cilj

vratiti fiskalnu disciplinu u �lanice eurozone kako bi se eliminirali uzroci (visoki javni dug i

prora�unski deficit u pojedinim �lanicama eurozone) koji su doveli do širenja financijske i

dužni�ke krize u nekim �lanicama eurozone. Zemlje �lanice trebale bi ugraditi ove odredbe u

svoje ustave ili u zakone koji imaju ustavnu snagu. U slu�aju kršenja dogovorenih pravila

slijedile bi kazne. Za nadzor poštivanja navedenih pravila bit �e nadležan Sud pravde

Europske unije. Europska komisija �e podnositi izvješ�a o tome jesu li zemlje �lanice u svoje

zakonodavstvo unijele navedene odredbe, a jedna ili više zemalja mo�i �e tužiti drugu �lanicu

koja bude kršila pravila. Ideja je da države mogu trošiti samo onoliko koliko se prihoda

slijeva u njihove državne prora�une. Zemlje potpisnice su se obvezale da �e voditi

uravnoteženu prora�unsku politiku, zaustaviti rast dugova i po�eti ih smanjivati. Potpisale su

ga sve �lanice EU-a osim Velike Britanije i �eške. Ugovor je stupio na snagu nakon što ga je

ratificiralo najmanje 12 �lanica eurozone, odnosno 1. sije�nja 2013. godine (Kersan-Škabi�,

2012: 209).

Financijska kriza, koja je svoje izvorište imala u slomu drugorazrednih hipotekarnih kredita u

SAD-u i vrlo brzo zahvatila globalno financijsko tržište, ne samo da je smanjila dotok novca

na hrvatsko financijsko tržište ve� je bitno utjecala na doma�u i inozemnu potražnju za

proizvodima i uslugama hrvatskih poduze�a što je izazvalo nagli pad industrijske proizvodnje

u 2009. godini. Vlade i središnje banke svih razvijenih zemalja i gotovo svih �lanice EU-a,

pou�eni iskustvom iz prijašnjih ekonomskih ciklusa, odgovorile su snažnom fiskalnom i

monetarnom ekspanzijom. Sustav Federalnih Rezerva SAD-a kao i Europska Centralna Banka

te Bank of England su gotovo dvostruko pove�ali ponudu novca i snizili temeljne kamatne

stope na povijesno najnižu razinu.Vlade SAD-a, Velike Britanije i zemalja �lanuca EU-a su

istodobno i koordinirano s monetarnim vlastima sanirale banke izložene krizi, smanjili

porezno optere�enje ku�anstva i pove�ali fiskalne poticaje poduze�a s ciljem amortiziranja

ekstremnih šokova izazvanih padom potražnje i smanjenom kreditnom aktivnoš�u banaka

(Novotny, 2011: 100).

Kriza koja je pogodila svjetsku ekonomiju podu�ila je o odgovornosti središnjih banaka.

Središnje banke su bile veoma upletene �injenicom da one služe kao osiguranje bankama

pružaju�i im posljednje uto�ište. Neki bi željeli da središnje banke odnosno ESB prestane

pružati tu vrstu osiguranja. S druge strane, ESB bi trebao intervenirati da bi se osigurala

likvidnost u razdobljima kada kriza likvidnosti prijeti sustavu isplate. Osim toga, sama

realnost tjera ESB da osigura likvidnost u slu�aju krize, pošto su one jedine ustanove koje su

to sposobne u�initi, iako se statutom to zabranjuje, nema legitimitet.

5.3. Pridruživanje Republike Hrvatske Europskoj uniji s aspekta

gffhfhfhfhfhmonetarne politike

Pridruživanje Europskoj uniji može se podijeliti u tri faze od kojih bi prva bila ispunjavanje

kriterija iz Kopengahena, to je uvjet dobivanja kandidature za �lanstvo. U toj je fazi posebno

važno da zakonodavstvo osigura potpunu neovisnost središnje banke. Strategija monetarne

politike u tranzicijskim zemljama sve više li�i na onu Europske središnje banke, usmjerena je

na stabilnost cijena i monetarna se politika sve više služi indirektnim i tržišno usmjerenim

instrumentima u kontroli likvidnosti bankarskog sustava. Od zemalja kandidatkinja o�ekuje

se usvajanje EU zakonodavstva u podru�ju financijskih usluga, efikasan i konkurentan

bankarski sustav te funkcioniranje tržišta kapitala. Druga faza po�inje odmah nakon procesa

priklju�enja. Nove �lanice obvezuju se voditi politiku deviznog te�aja u skladu sa zajedni�kim

interesom, što zna�i da se ne dozvoljavaju konkurentske devalvacije. Od njih se tako�er

o�ekuje pristupanje u te�ajni mehanizam 2 u kojem nove �lanice Europske unije moraju

sudjelovati najmanje dvije godine prije prihva�anja eura. U ovoj fazi zemlje kandidatkinje

trebale bi zadovoljiti i kriterije iz Maastrichta, postignuta nominalna konvergencija glavni je

uvjet za eventualno usvajanje eura. Nakon što pro�u ove dvije faze, zemlje ulaze u tre�u,

zadnju, u kojoj zamjenjuju svoje nacionalne valute eurom (Bilas, 2005: 165).

Monetarna politika se djelomi�no može opravdati ograni�enjima uvjetovanima od strane

fiskalne politike. Ekonomski sustav karakterizira iznimna nelikvidnost u gospodarskom

sektoru, visoke kamatne stope, imobilizirana štednja i dr. Orijentacijom na fiksni devizni

te�aj, monetarna se politika odrekla suverenosti te fokusirala na držanje ravnotežnoga

deviznog te�aja te stabilnih cijena. Posljedica takvoga monetarnog odre�enja je nemogu�nost

utjecaja na formiranje kamatne stope. U uvjetima privatiziranoga bankarskog sektora u

stranom vlasništvu, na taj je na�in kontrola HNB otežana, stoga je onemogu�eno djelovanje

monetarnog sustava u promicanju gospodarskog rasta zemlje. Na sljede�oj se slici prikazuje

model monetarne politike Republike Hrvatske u dva dijela.

Slika 1. Modeli monetarne politike

�

Izvor: Drezgi�, 2011: 82

Prvi dio slike prikazuje model monetarnog sustava Republike Hrvatske koji je vezan za

priljev kapitala iz inozemstva, a drugi dio slike prikazuje mogu�i model koji se temelji na

neovisnoj monetarnoj politici, gdje središnja banka suvereno kreira monetarnu masu. U takvoj

situaciji monetarni sustav u Hrvatskoj ne funkcionira u svojoj osnovnoj ulozi. Sustav ustrojen

na ovakav na�in omogu�uje lako stjecanje profita bakarskog sektora bez potrebe za

financijskom kreativnosti. Razlika aktivnih i kamatnih stopa uz eksponencijalni rast duga

omogu�uje visoke profite. Osim toga, i fiskalna vlast neoporezivanjem dohodaka od kapitala

stimulira realokaciju ulaganja s realne ekonomije na financijski sustav. Visoke pasivne

kamatne stope poti�u rast štednje, koja je monetarna baza za samozaduživanje. Osim

financijskog tereta, za ekonomski sustav koji proistje�e iz gubitka nadzora nad monetarnim

sustavom, dodatan je teret imobilizirani kapital u obliku obveznih rezerva na ra�unu HNB-a.

U razvijenim ekonomijama držanje obveznih rezerva u centralnoj banci prestalo se

upotrebljavati jer se smatralo da je dovoljno držati rezerve kapitala u sklopu pojedine banke.

Takva se politika pokazala pogrešnom jer je prevelika likvidnost u sustavima izazvala

probleme u financijskoj domeni. U Hrvatskoj je situacija sasvim druga�ija; uz velike rezerve

likvidnosti imobilizirane u HNB-u na temelju visoke stope obvezne rezerve, postoje i visoke

rezerve u bilanci banaka te je stoga kapital nepotrebno imobiliziran, što je dodatni element

njegove visoke cijene za realno gospodarstvo (Drezgi�, 2011: 83).

Kako bi financijski sustav uspješno obavljao svoje funkcije u ekonomiji, potrebno je da

središnja banka osigura stabilnost financijskog sustava. Mjere za postizanje stabilnosti

doma�eg financijskog sustava prije priklju�enja Europskoj uniji sastojale bi se u (Grgi�, 2002:

604):

• provo�enju uspješne supervizije banaka primjenjuju�i klju�ne principe za efektivnu

superviziju banaka;

• reguliranju i superviziji nacionalnog platnog sustava;

• razvoju infrastrukture financijskog tržišta;

• reguliranju i kontroli operacija na deviznom tržištu.

Nakon uklju�enja u Europsku uniju potrebno je uskladiti platni sustav sa standardima i

implementirati pravila i procedure za participiranje u TARGET (Trans - European Automated

Real Time Gross settlement Express Transfer) sustavu koji povezuje nacionalne RTGS (real -

time gross settlement) sustave s platnim mehanizmom Europske centralne banke preko

Interlinking sustava. Zbog �injenice da hrvatski monetarni sustav ovisi o inozemstvu,

potencijalna opasnost dolazi od samih kretanja u sklopu sustava globalne likvidnosti. Politika

kvantitativnog olakšavanja kakvu sada vode najrazvijenije zemlje, a pogotovo SAD, olakšava

položaj Hrvatske na financijskom tržištu jer je mogu�e nabaviti kapital. Prelazak centralnih

banaka na restriktivni monetarni režim, predstavlja potencijalnu opasnost za refinanciranje

hrvatskoga javnog duga, a dodatni je problem osim izloženosti valutnom riziku, i dospije�e

duga. Hrvatska se u sklopu fiskalne politike zadužuje za investicije, dakle dugoro�ne projekte

kratkoro�nim dugom, a dospije�e na državne obveznice kratkog je roka. Monetarna politika

nije najvažnija ekonomska politika, odnosno ona nije najvažnije sredstvo države, no vrlo je

važna jer može izazvati veliku štetu. Ve� sada postoje mnoga ograni�enja u vo�enju razli�itih

ekonomskih politika pa i monetarne politike, a toga �e biti mnogo više poslije ulaska u EU, a

kod monetarne politike bitno je osvrnuti se na sljede�e (Ribnikar, 2011: 85):

1. je li mogu�e ostati pri tome da je bliži cilj monetarne politike stabilni te�aj eura,

2. kakav mora biti odnos izme�u politike deviznog te�aja (visine te�aja eura) i monetarne

politike (kamatne stope HNB) uop�e pa i kada se cilja na stabilni te�aj eura,

3. kako posti�i da Hrvatska ne u�e u ERM2 s precijenjenom kunom i da se ta

precijenjena kuna (i podcijenjeni euro) ne uzme, nakon dvije godine, za odre�ivanje

te�aja zamjene kune za euro.

Hrvatska je Vlada u po�etku negirala prelijevanje krize na doma�e tržište, a nakon što je

postalo jasno da je došlo do pada doma�e i inozemne potražnje i neravnoteže koju je taj pad

izazvao, Vlada se odlu�ila na pove�anje poreznog optere�enja potrošnje i dohodaka ku�anstva

što je imalo prorecesijski karakter te je negativno utjecalo na oporavak potrošnje. HNB nije

pravodobno reagirao na krizu te je umjesto monetarne ekspanzije, kao uobi�ajene reakcije

monetarne vlasti na izbijanje krize, smanjio primarnu ponudu novca i kreditne aktivnosti

banaka (Novotny, 2011: 10).

Ulazak u punopravno �lanstvo EU-a u 2013. g. i potpuna liberalizacija doma�eg tržišta stvorit

�e dodatan pritisak na hrvatski realni sektor koji uglavnom nije dovoljno konkurentan. U

takvim okolnostima, uz zadržavanje današnje kompozicije ekonomskih politika, pad

zaposlenosti i nastavak rasta stope nezaposlenosti te daljnje snižavanje dohodaka ku�anstava,

kao generatora doma�e potražnje, vrlo su vjerojatni scenariji. Ubrzani ekonomski rast u

srednjem roku name�e se u tom smislu kao jedini mogu�i izbor. Pokreta�i rasta mogu biti rast

inozemne potražnje za doma�im proizvodima i uslugama, rast potražnje ku�anstava te novi

ciklus investicija u sektoru poduze�a. Rast inozemne potražnje ne ovisi samo od

konkurentnosti doma�ih poduze�a, koja se može unaprijediti tek u srednjem roku, ve� i od

trendova na glavnim izvoznim tržištima. Za dinamiziranje ekonomskog rasta u kratkom i

srednjem roku potrebne su radikalne promjene u ukupnoj ekonomskoj politici, dakle u

vladinim politikama i monetarnoj politici. Promjene moraju biti radikalne po svom smjeru i

po snazi, budu�i da hrvatski ekonomski akteri ne reagiraju na slabe ekonomsko-politi�ke

poticaje. Monetarna politika mora biti spremna pove�anom ponudom novca, selektivnom

kontrolom kreditne aktivnosti banaka i ublažavanjem regulatornog okvira. U sklopu vladinih

politika potreban je zaokret od neutralnih prema proaktivnim politikama kojima se moraju

oblikovati novi mehanizmi i instrumenti za u�inkovitije korištenje resursa s kojima raspolaže

hrvatska nacionalna ekonomija. Nužan je nastavak tržišnih reforma i izgradnje tržišnih

institucija. O reformama državne uprave kojima bi se pove�ala u�inkovitost usluga koje javni

sektor pruža privatnom sektoru, ve� je postignut op�i konsenzus, tako da njihovo provo�enje

ne bi trebalo nai�i na zapreke. Klju�na je me�utim reforma socijalne države, znatno

smanjivanje transfera iz prora�una središnje države prema ku�anstvima iz odre�enih

socijalnih skupina. Uštede od smanjivanja socijalnih transfera trebaju kreirati fondove za

fiskalne poticaje ulaganja u sektoru poduze�a te snižavanje poreznog optere�enja dohodaka

ku�anstava. Za dugoro�nu konsolidaciju javnih financija nužna je modernizacija poreznog

sustava i uvo�enje novih poreznih oblika kojima bi se osigurali dugoro�no stabilni izvori

financiranja javnih usluga (porez na imovinu i kapitalne dobitke). Razvoj nove industrijske

politike koja bi definirala "sektore budu�nosti" a na kojima �e se temeljiti održivi ekonomski

rast i stvaranje novih, kvalitetnih radnih mjesta, predstavlja klju�nu sastavnicu nove

kompozicije Vladinih ekonomskih politika. Relativno niska razina javnog duga i raspoložive

monetarne rezerve dobre su pretpostavke za novi pristup vo�enju ekonomske politike. Pri

tome je klju�na potpuna koordinacija izme�u vladinih politika i politika koju vodi Hrvatska

narodna banka (Novotny, 2011: 102).

6. ZAKLJU�AK

Monetarna se politika bavi novcem kao sredstvom razmjene, kreditima i nov�ano-kreditnim

odnosima te prou�ava cijeli sklop nov�anih odnosa kao i sve komponetne nov�ane mase i

uzroke njihove promjene. Temeljna zada�a svake monetarne politike koju provodi središnja

banka, kao dio makroekonomske politike jest kontroliranje koli�ine novca u optjecaju,

kamatnih stopa i uvjeta kreditiranja. Složenost financijskih i monetarnih odnosa te brojni

drugi �imbenici utje�u na to da središnja banka kao najviša monetarna vlast svake zemlje

mora biti vrlo oprezna i pažljiva u svome svakodnevnom reguliranju monetarnih i

financijskih kretanja.

Monetarna se politika može voditi u dva strateška pravca, kao ekspanzivna i restriktivna

monetarna politika. Rezultat ekspanzivne i restriktivne monetarne politike bi trebalo biti

uklanjanje neželjenih posljedica konjukturnih ciklusa, tj. stabilizacija privrede. Kao glavni

kona�ni ciljevi monetarne politike isti�u se visoka stopa zaposlenosti, niska stopa inflacije,

stabilne cijene te stabilan rast bruto društvenog proizvoda. Centralna banka do svojih

kona�nih ciljeva dolazi pomo�u indirektnih ciljeva, ekonomskih varijabli, koje su usko

povezane sa kona�nim ciljevima monetarne i ekonomske politike. Instrumenti monetarne

politike služe središnjoj banci za reguliranje koli�ine novca u opticaju, a isti�u se politika

otvorenog tržišta, politika refinanciranja, politika rezervi likvidnosti te selektivna kreditna

politika.

Iako Europska unija nije u potpunosti ispunjavala kriterije optimalnog valutnog podru�ja zbog

nesigurnosti me�unarodnog monetarnog sustava i negativnog utjecaja fluktuacije te�aja na

trgovinsku integriranost, ve�i broj zemalja �lanica EU-a odlu�ilo je zakora�iti u fazu

monetarnog ujedinjenja. Temelj za djelovanje EMU-a dao je Ugovor o Europskoj uniji iz

1992. godine koji je definirao kriterije koje zemlje trebaju ispuniti za ulazak u monetarnu

uniju, a odnose se na: stabilnost cijena, fiskalnu disciplinu, dugoro�ne kamatne stope i

stabilnost te�aja. Do realizacije monetarnog jedinstva došlo je 1999. godine, a 2002. godine

euro je uveden u gotovinski promet. Odgovornost za monetarnu politiku ima Europska

središnja banka kojoj je prvenstveni cilj održavanje stabilnosti cijena.

Za ulazak u Europsku monetarnu uniju utvr�ena su �etiri kriterija, stabilnost cijena, fiskalna

disciplina, te�ajni kriterij te kamatni kriterij. Posebnu kategoriju banaka predstavljaju

središnje banke. Njihova je uloga u financijskom i monetarnom sustavu bitno razli�ita od

uloge ostalih banaka. Aktivnosti središnje banke primarno su orijentirane na regulaciju

monetarnih kretanja, kontrolu nov�anog optjecaja te implementaciju instrumenata monetarne

politike u svrhu održavanja stabilnosti cijena i niske inflacije. Europska središnja banka

nezavisna je nadnacionalna monetarna institucija i predstavlja jezgru Europskog sustava

središnjih banaka te Eurosustava. Osnovni cilj ESB-a je održavanje stabilnosti cijena, te

vo�enje jedinstvene monetarne politike unutar Europodru�ja. Temeljni zadatak joj je stoga

o�uvanje vrijednosti nacionalnog novca i utjecanje monetarnom politikom na gospodarska

kretanja. Ciljeve i zadatke ECB ostvaruje putem svojih instrumenata koji se dijele na

operacije na otvorenom tržištu, ustaljene pogodnosti kreditiranja banaka od ECB-a i politiku

rezervi likvidnosti.

Financijska kriza predstavlja test za funkcioniranje EMU-a. Novi trendovi u svjetskom

gospodarstvu prouzro�eni procesima financijske globalizacije postavili su nove izazove pred

nacionalnu monetarnu politiku. Europska središnja banka je bila me�u prvim središnjim

bankama u globalnoj ekonomiji koje su bile suo�ene s nužnoš�u snažne reakcije na

financijsku krizu, budu�i da su europske banke bile intenzivno uklju�ene u financijske

operacije s hipotekama u SAD-u. Nepravilnosti u globalnoj ekonomiji uzrokovane

financijskom krizom prijete proširivanjem i ugrožavanjem gospodarskog oporavka. Budu�i

da je situacija sve teža, središnja je banka bila primorana preokrenuti dosadašnju monetarnu

politiku. Financijska kriza je prisilila ESB na poduzimanje zna�ajnih rizika te potaknula

pitanja vezana uz ulogu koju bi one trebale imati u o�uvanju financijske stabilnosti. Radi

suzbijanja krize, središnje su banke bile prisiljene posegnuti za nekim nezapam�enim

metodama, primjerice, na tržište su plasirale neubi�ajeno goleme koli�ine likvidnosti kako bi

ih ponovno pokrenule, i to utvr�ivanjem kamatnih stopa. U razdoblju od 2007. godine pa do

danas referentna kamatna stopa konstantno se mijenjala. Tako je u 2007. godini njezina

vrijednost podignuta u tri navrata te je krajem godine dosegnula najvišu vrijednost od 4,00%.

Pove�anje je nastavljeno i u 2008. godini kada je financijska kriza dosegnula svoj vrhunac, a

time je i kamatna stopa povišena na 4,25%, nakon �ega biva snižena u tri navrata na kona�nih

2,5%. Trend snižavanja kamatne stope nastavljen je i u 2009. godini kada je evidentirana

rekordno niska razina od 1% koja je i zadržana na toj razini sve do 2011. godine. Konstantne

su izmjene stope okarakterizirale 2011. i 2012. godinu, a od svibnja 2013. godine na snazi je

rekordno niska kamatna stopa od 0,50%.

Financijska kriza ukazala je na važne nedostatke u sustavu financijskog nadzora, gdje se

postoje�i sustav pokazao nesposobnim da zaštiti, upravlja i riješi krizu. Od po�etka trenuta�ne

gospodarske i financijske krize, Europska središnja banka zajedno sa Europskom komisijom i

nacionalnim vladama sura�uje na ponovnom uspostavljanju stabilnosti i stvaranju pravih

uvjeta za rast te za uspostavljanje boljeg sustava za financijsko upravljanje. Da bi se o�uvala

financijska stabilnost Europske unije i riješile napetosti na suvremenim dužni�kim tržištima u

eurozoni, EU je postavila i sigurnosnu mrežu za države �lanice EU koje se na�u u

poteško�ama - Europski stabilizacijski mehanizam koji je postao trajni i sastavni dio

sveobuhvatne strategije EU-a za osiguravanje financijske stabilnosti eurozone.

Klju�na reakcija na krizu bile su mjere podrške financijskom sektoru. Europska je unija

poduzela mjere kriznog menadžmenta i sistemske mjere. Europska centralna banka je

reagirala na krizu smanjenjem klju�ne kamatne stope, kao i uvo�enjem paketa nestandardnih

mjera. ECB odre�uje razine klju�nih kamatnih stopa, �ime se inflacija nastoji zadržati u

eurozoni ispod 2% u srednjoro�nom razdoblju. ECB tako�er upravlja deviznim rezervama

EU-a i može intervenirati na deviznim tržištima radi utjecaja na te�aj eura. Jedna od mjera

ECB je kupovina državnih obveznica ugroženih �lanica.

Ulazak u punopravno �lanstvo EU-a svakako je povoljna okolnost koja može pozitivno

djelovati na novi ciklus ekonomskog rasta. Oporavak hrvatskoga gospodarstva od višego-

dišnje recesije te izbjegavanje opasnosti dugoro�ne stagnacije, me�utim, mogu�i su jedino uz

radikalni zaokret vo�enja ekonomske politike. To se podjednako odnosi na vladine i

monetarne politike.

LITERATURA

1)KNJIGE

1. Babi�, M., 2004, Makroekonomija, Mate d.o.o., Zagreb

2. Božina, L, 2004, Nov�ana ekonomija: Novac i bankarstvo, Fakultet ekonomije i

turizma ,,Dr. Mijo Mirkovi�", Pula

3. Božina, L., 2008, Monetarna politika i teorija, Odjel za ekonomiju i turizam ,,Dr Mijo

Mirkovi�" Sveu�ilište Jurja dobrile u Puli, Pula

4. Božina, L. i Škare, M., 2005, Monetarna suverenost i monetarna politika, Zbornik

radova: Entrepreneurship and Macroeconomic Management, Fakultet ekonomije i

turizma "Dr. Mijo Mirkovi�", Pula

5. De Grauwe, P., 2004, Ekonomija Monetarne unije, prevela s engleskog i predgovor

napisala Ljiljana Lu�i�, Izdava�ka knjižarnica Zorana Stojanovi�a, Sremski Karlovci,

Novi Sad

6. El-Agraa, M., 2004, The European Union (Economics & Policies), Harlow England

7. Hennie van G. i Brajovi� Bratanovi�, S., 2006, Analiza i upravljanje bankovnim

rizicima, MATE, Zagreb

8. Kersan-Škabi�, I., 2012, Ekonomija Europske unije, Sveu�ilište Jurja Dobrile u Puli,

Odjel za ekonomiju i turizam "Dr. Mijo Mirkovi�", Pula

9. Leko, V. i Božina, L., 2005, Novac, bankarstvo i financijska tržišta, Adverta, Zagreb

10. Lovrinovi�, I. i Ivanov, M., 2007, Monetarna politika, RiFF Plus doo, Zagreb

11. Miller, R. L. i VanHoouse, D. D., 1997, Moderni novac i bankarstvo, Mate, Zagreb

12. Mishkin, F.S. i Eakins, S.G., 2005, Financijska tržišta, Mate, Zagreb

13. Peršin I., Šokman A. Lovrinovi� I, 2001, Monetarna politika, Fakultet ekonomije i

turizma ,,Dr. Mijo Mirkovi�", Pula

14. Radoševi�, D., 2012, Kapitalni tokovi, te�aj i Europska monetarna unija, Visoka škola

me�unarodnih odnosa i diplomacije : Naklada Jesenski i Turk, Zagreb

15. Samuelson, P., A. i Nordhaus, D.W., 2007, Ekonomija, MATE, 18. izdanje, Zagreb

16. Vuj�i�, B., 2003, Euro: Europska monetarna unija i Hrvatska, Masmedia, Zagreb

2)�LANCI�

17. Bilas, V., 2005, Proširenje Europske unije i sudjelovanje novih �lanica u te�ajnom

mehanizmu 2, Zbornik radova Sveu�ilišta u Rijeci, Ekonomski fakultet u Rijeci,

Rijeka, vol. 23, no. 1, p. 167-182

18. �ar i suradnici, 2012, Fiskalni i ugovor o europskom stabilizacijskom mehanizmu,

EUROPA info, Pravni Fakultet Sveu�ilišta u Zagrebu, no 14, p. 1-25

19. Drezgi�, S., 2011, Aktualni problemi koordinacije monetarne politike HNB i fiskalne

politike Vlade RH, Monetarna politika u procesu ulaska Republike Hrvatske u

Europsku uniju, Zbornik radova, Me�unarodni ekonomski forum, Zagreb, p. 77-88

20. Golovin, M., 2011, Monetarna politika Rusije, EU-a i nekih �lanica EU-a, Monetarna

politika u procesu ulaska Republike Hrvatske u Europsku uniju, Zbornik radova,

Me�unarodni ekonomski forum, Zagreb, p. 68-76

21. Grgi�, M., 2002, Autonomna monetrana politika i transmisijski mehanizam,

Ekonomija, vol. IX, no. 3. p. 597-617

22. Grgi�, M., Bilas, V., Šimovi�, H., 2006, Financijska liberalizacija, monetarna i

fiskalna politika Europske unije, Serija �lanaka u nastajanju, Ekonomski fakultet

Sveu�ilišta u Zagrebu, Zagreb, p. 1-22

23. Kandžija, V. i Host, A., 2001, Europski monetarni sustav, Ekonomski pregled, vol. 52,

no. 11-12, p. 1263-1282

24. Kesner-Škreb, M., 2008, Pakt o stabilnosti i rastu, Financijska teorija i praksa, Institut

za javne financije, vol. 32, no. l., Zagreb, p. 83-85

25. Kersan-Škabi�, I. i Mihaljevi�, A., 2010, Nove zemlje �lanice EU i EMU -

konvergencija i financijska kriza, Ekonomski vjesnik, no. 1, p. 12-26

26. Novotny, D., 2011, Kakve su vladine i monetarne politike potrebne Hrvatskoj u

kontekstu ulaska u punopravno �lanstvo EU, Monetarna politika u procesu ulaska

Republike Hrvatske u Europsku uniju, Zbornik radova, Me�unarodni ekonomski

forum, Zagreb, p. 98-109

27. Ribnikar, I., 2011, Monetarna politika HNB-a prije ulaska Hrvatske u EU i prije

uvo�enja eura, Monetarna politika u procesu ulaska Republike Hrvatske u Europsku

uniju, Zbornik radova, Me�unarodni ekonomski forum, Zagreb, p. 1-102

28. Rohatinski, Ž., 2004, Monetarna politika, Ekonomski pregled, Zagreb, vol. 55, no. 11-

12, p. 1018-1023

29. Šabi�, A., 2006, Reforma pakta o stabilnosti i rastu. Financijska teorija i praksa,

Institut za javne financije, Zagreb, vol. 30, no. 3, p. 283-293

30. Šonje, V., 2011, Staro vino u novim bocama: stara dvojba o fiksnom ili fluktuiraju�em

te�aju u novom vremenu, Monetarna politika u procesu ulaska Republike Hrvatske u

Europsku uniju, Zbornik radova, Me�unarodni ekonomski forum, Zagreb, p. 55-76

31. Vukovi�, I. i Vizjak, A., 2000, Utjecaj monetarne unije i programa uvo�enja eura na

daljnji razvoj Europske unije, Politi�ka misao, vol. 37, no. 3, p. 115-135

3) OSTALI IZVORI

32. Biš�evi� H., Bolmi W., Lahodyusky O., 2006, EU for you: Kako funkcionira

Europska unija, Ministarstvo vanjskih poslova i europskih integracija, Zagreb

33. Kešetovi� I. i Softi� M., 2010, Odnosi centralne banke i banaka u BiH, Esej iz

monetarnih i javnih financija, Travnik

34. Europska središnja banka, dostupno na:

littp://\\7\w.entereurope.liivpage.aspx0PngeID=41 (20.02. 2013.)

35. http://www.ecb.int/mopo/implement/intro/html/index.en.html, (01.03.2013.)

36. http://www.ecb.int/ecb/history/emu/html/index.en.html, (15.03.2013.)

37. http://www.ecb.int/stats/monetary/rates/html/index.en.html, (06.06.2013.)

38. http://www.business.hr/vijesti/ecb-podigao-kamatne-stope-britanske-nepromijenjene, 06.06.2013.)

39. http://www.banka.hr/vijesti/ecb-snizio-kamatnu-stopu-za-cetvrtinu-postotnog-boda, (06.06.2013.)

40. http://www.banka.hr/vijesti/wall-street-mjere-ecb-a-potaknule-snazan-rast-cijena-dionica, (06.06.2013.)

41. http://www.banka.hr/vijesti/ecb-podigao-kamatnu-stopu, (06.06.2013.)

42. http://www.banka.hr/vijesti/ecb-spustila-referentnu-kamatnu-stopu-na-2-posto, (06.06.2013.)

43. (http://www.banka.hr/vijesti/ecb-i-boe-rekordno-snizile-kljucne-kamatne-stope, 06.06.2013.)

�

POPIS TABLICA

Stranica

Tablica 1. Kombinacije fiskalne i monetarne politike......................................................8�

Tablica 2. Faze uspostave Europske monetarne unije....................................................25

Tablica 3. Operacije otvorenog tržišta i ustaljenih pogodnosti ECB-a..........................43�

Tablica 4. Klju�ne kamatne stope u razdoblju od 2007. do 2013. godine.....................48

POPIS SLIKA

Stranica

Slika 1. Modeli monetarne politike.................................................................................57�

�

IZJAVA

kojom izjavljujem da sam diplomski rad s naslovom MONETARNA POLITIKA EU izradila

samostalno pod voditeljstvom prof. dr. sc. Zdenka Prohaske, uz konzultacije s asistenticom

dr.sc. Bojanom Olgi� Draženovi�, primjenjuju�i metodologiju znanstvenoistraživa�kog rada i

koriste�i literaturu koja je navedena na kraju diplomskog rada. Tu�e spoznaje, stavove,

zaklju�ke, teeorije i zakonitosti koje sam izravno ili parafraziraju�i navela u diplomskom radu

na uobi�ajen, standardan na�in citirala sam i povezala s fusnotama s korištenim

bibliografskim jedinicama. Rad je pisan u duhu hrvatskog jezika.

Suglasna sam s objavom diplomskog rada na službenim stranicama Fakulteta.

Studentica

___________________

Nikolina Štoki�

�