Parte Prima Il quadro di riferimento dell’analisi di bilancio · Il bilancio come strumento di soddisfacimento dei fabbisogni informativi dei differenti ... analisi di bilancio

Parte Prima

Il quadro di riferimento dell’analisi di bilancio

2 Il quadro di riferimento dell’analisi di bilancio

Le finalità dell’analisi e le condizioni di efficace impiego 3

Capitolo 1

Le finalità dell’analisi e le condizioni di efficace impiego

SOMMARIO: 1.1. Le finalità dell’analisi di bilancio. – 1.2. La metodologia di analisi. – 1.3. Il bilancio come strumento di soddisfacimento dei fabbisogni informativi dei differenti de-stinatari e utilizzatori. – 1.4. Le condizioni di efficace impiego dell’analisi. – 1.5. I termini di riferimento per l’apprezzamento degli indicatori. – 1.6. I parametri esterni per le com-parazioni interaziendali. – 1.7. I parametri interni per le comparazioni temporali.

1.1. Le finalità dell’analisi di bilancio

L’economicità rappresenta il principio guida nel governo delle imprese, il cui perseguimento è alla base del successo economico, in quanto permette di mantenere la durabilità e l’autonomia 1. L’agire secondo economicità comporta il congiunto ottenimento, nel lungo periodo, di due equilibri: il reddituale e il mo-netario. L’interesse per il profilo eminentemente economico non deve comunque prescindere dal considerare che l’impresa è istituto economico-sociale e, come tale, profondamente influenzata anche da finalismi extra economici, di specie sociale e politica. Tuttavia, nel lavoro, si pone l’attenzione solamente sulla dimen-sione economica del multiforme finalismo d’impresa, in quanto si ritiene elemen-to fondamentale per la sua continuità e, quindi, per il pieno perseguimento anche delle altre tipologie di obiettivi.

La valutazione dell’economicità richiede misurazioni sistematiche, le quali trovano rappresentazione nel bilancio di esercizio, individuale o consolidato. La sintesi periodica del sistema dei valori d’azienda è fondata sul presupposto del-l’impresa in funzionamento e finalizzata alla determinazione del reddito di eser-cizio e del correlato capitale di bilancio. Al fine di una maggiore significatività dei contenuti, si considera il bilancio destinato a pubblicazione, cioè indirizzato alla

1 Per approfondimenti sul concetto di economicità, G. AIROLDI-G. BRUNETTI-V. CODA, Corso di economia aziendale, Il Mulino, Bologna, 2005, capitolo VII.


generalità dei terzi interessati all’andamento economico dell’impresa. Per meglio identificare il potenziale informativo e formulare articolati e completi giudizi sul profilo indagato, è necessario sottoporre il bilancio a elaborazione, utilizzando alcune tecniche riconducibili alla generica denominazione di analisi di bilancio 2.

Compiere analisi di bilancio significa applicare un metodo di ricerca in cui l’oggetto di indagine è scomposto ed esaminato nelle sue parti elementari, rile-vanti per il raggiungimento di definiti obiettivi conoscitivi, esprimendo anche in termini algoritmici le relazioni tra componenti di bilancio. In questa sede ci si propone di valutare l’assetto economico: ciò presuppone la focalizzazione sui valori espressivi di tutte le dimensioni gestionali rilevanti dell’impresa 3. L’analisi

2 Sull’analisi di bilancio si segnalano, tra gli altri, i seguenti contributi: L. BERNSTEIN-J.J. WILD, Analysis of financial statement, McGraw-Hill Education, USA, 2009; M. BINI-P. GHIRINGHELLI (a cura di), Analisi di bilancio, Parte I, Egea, Milano, 2016; M. BINI-P. GHIRINGHELLI (a cura di), Analisi di bilancio, Parte II, Egea, Milano, 2016; G. BRUNETTI-V. CODA-F. FAVOTTO, Analisi, previsioni, simulazioni economico-finanziarie d’impresa, Etas, Milano, 1990; V. CODA-G. BRUNETTI-M. BERGAMIN BARBATO, Indici di bilancio e flussi finanziari, Etas, Milano, 1974; C. CARINI, L’analisi di bilancio e la valutazione del posizionamento strategico. Dal settore ai segmenti di attività, Franco Angeli, Milano, 2010; F. CORNO-G. LOMBARDI STOCCHETTI-S. FOSSATI-P. TETTAMANZI, Il bilancio di esercizio: lettura ed interpretazione, Guerini, Milano, 1999; A. CORTESI, L’interpretazione del bilancio di esercizio, Egea, Milano, 1996; C. DEVECCHI (a cura di), Analisi di bilancio, Giappichelli, Torino, 1993; G. FERRERO, Manuale delle analisi di bilancio, Giuffrè, Milano, 1979; G. FERRERO-F. DEZZANI-P. PISONI-L. PUDDU, Analisi di bilancio e rendiconti finanziari, Giuffrè, Milano, 2006; G. FOSTER, Financial statement analysis, Prentice Hall, Englewood Cliffs, 1998; O. GABROVEC MEI, Le analisi di bilancio condotte con le tecniche dei rapporti e dei flussi, Cluet, Trieste, 1985; F. GIUNTA, L’impiego dei nuovi schemi di bilancio di derivazione comunitaria per le analisi economico-finanziarie d’impresa, Cedam, Padova, 1992; F. GIUNTA-M. PISANI, L’analisi di bilancio, Maggioli Apogeo, Santarcangelo di Romagna, 2016; M. FAZZINI, Analisi di bilancio, Wolters Kluwer, Milano, 2015; P. FERRARESE-M. MANCIN-C. MARCON-U. SOSTERO, Analisi economico-finanziaria di bilancio, Giuffrè, Milano, 2016; L. MARCHI-A. PAOLINI-A. QUAGLI, Strumenti di analisi gestionale: il profilo stra-tegico, Giappichelli, Torino, 2003; S. MASCHERETTI-S. MERUSI, Guida all’analisi di bilancio, Etas, Milano, 2007; E. MENICUCCI, Casi e applicazioni di analisi di bilancio, Franco Angeli, Milano, 2015; O. PAGANELLI, Analisi di bilancio, Utet, Torino, 1986; G. PAOLUCCI, Analisi di bilancio. Logica, finalità e modalità applicative, Franco Angeli, Milano, 2015; P. PETERSON DRAKE-F.J. FABOZZI, Analysis of financial statements, John Wiley & Sons, New York, 2012; P. PISONI-A. DEVALLE, Analisi finanziaria, Giuffrè, Milano, 2013; P. PISONI-L. PUDDU, Analisi di bilancio, Giappichelli, Torino, 1992; K. SCHOENEBECK-M. HOLTZMAN, Interpreting and analyzing financial statements, Pearson, New York, 2012; K.R. SUBRAMANYAM-J.J. WILD, Financial statement analysis, McGraw-Hill Education, New York, 2013; A. SURA, Introduzione alle tecniche di analisi del bilancio redatto secondo gli IFRS, Giappichelli, Torino, 2011; A. TAMI, Leggere il bilancio europeo, Giuffrè, Milano, 1994; G.I. WHITE-A.C. SONDHI-D. FRIED, The analysis and use of financial statement, John Wiley & Sons, New York, 2003.

3 A fronte di più utilizzatori, ognuno con finalità conoscitive parzialmente difformi, l’oggetto comune di analisi è la valutazione dell’economicità. Per tale ragione non si condivide – come a volte si osserva nella realtà – il perseguimento di scopi definiti “parziali” quali, ad esempio, l’analisi del solo profilo finanziario, in quanto quest’ultimo è profondamente connesso con il reddituale e con il monetario: ciò che distingue i singoli utilizzatori non deve essere la parzialità dell’analisi ma il dif-ferente grado di approfondimento di taluni aspetti rispetto ad altri.


di bilancio deve, quindi, essere effettuata in modo da individuare informazioni significative su tali dimensioni.

Le principali tecniche allo scopo utilizzate sono:

a) la riclassificazione delle tavole di sintesi; b) i quozienti o indici di bilancio; c) i flussi monetari e finanziari.

Nell’ambito del lavoro si sviluppano pienamente le prime due tecniche 4 privi-legiando la dimensione quantitativa.

L’analisi di bilancio, momento di grande rilievo della più ampia analisi fon-damentale, è un processo valutativo e non descrittivo o meccanico, che presup-pone conoscenze specifiche e competenze professionali.

Va collocata in un ambito più ampio, dove assumono rilievo anche infor-mazioni di natura qualitativa e quantitativo non monetaria, con l’ausilio delle quali effettuare ulteriori valutazioni o collocare logicamente i risultati emergenti dall’applicazione delle singole tecniche 5: ciò in quanto esse forniscono dei sin-tomi e non le cause dei fenomeni, le quali richiedono un’approfondita analisi qua-litativa in fase di interpretazione delle elaborazioni effettuate.

I multiformi fenomeni aziendali non possono, infatti, trovare completa e-spressione in valori quantitativo-monetari, in quanto non pochi di essi risentono di definiti principi contabili alla base della loro determinazione. Pertanto, un giudizio complessivo sull’impresa non può mai disgiungersi da un’interpretazione qualitativa dei risultati (equilibri) raggiunti o non raggiunti, connessa a fattori congiunturali e strutturali (contesto in cui l’impresa opera, strategie perseguite,

4 La terza ha costituito oggetto di uno specifico lavoro, strettamente collegato a questo, a cui si rinvia: C. TEODORI, Il rendiconto finanziario: ruolo informativo, analisi, interpretazione e modelli contabili, Giappichelli, Torino, 2015. In relazione a questa terza tecnica, nel volume non si af-frontano le modalità di determinazione dei flussi ma questi ultimi saranno utilizzati per la co-struzione di alcuni indici: in altri termini, si presuppone la disponibilità del rendiconto finanziario, che il D.Lgs. n. 139/2015 ha reso obbligatorio per tutte le imprese, ad eccezione di quelle di minori dimensioni.

Sul medesimo tema, molteplici sono i contributi esistenti: di seguito se ne segnalano alcuni esclusivamente dedicati al rendiconto finanziario. M. ALLEGRINI-F. GIORGETTI-G. GRECO, Il rendi-conto finanziario. Logiche di costruzione e di interpretazione, Giappichelli, Torino, 2014; G. BRUG-GER, L’analisi della dinamica finanziaria dell’impresa, Giuffrè, Milano, 1980; G. BRUNETTI-U. SOSTERO, Il rendiconto finanziario alla luce della nuova normativa del bilancio di esercizio, in Rivista dei dottori commercialisti, 1994; C. CARAMIELLO, Il rendiconto finanziario, Giuffrè, Milano, 1993; V. CODA, Il rendiconto finanziario, in Rivista dei dottori commercialisti, n. 4, 1974; G. DAIDOLA-M. ANDREAUS, Bilanci di esercizio e flussi finanziari, Giuffrè, Milano, 1998; G. FARNETI, I flussi mo-netari nell’indagine patrimoniale-finanziaria, Giappichelli, Torino, 1993; P. MELLA, Il rendiconto finanziario, Isedi, Torino, 1987; L. OLIVOTTO, La dinamica finanziaria d’impresa, Franco Angeli, Milano, 1994; L. POTITO, Il rendiconto finanziario nelle imprese, Giannini, Napoli, 1980; M. VENE-ZIANI, La costruzione del rendiconto finanziario, Giappichelli, Torino, 2009.

5 In tal senso, un analista non giudica automaticamente in modo negativo una perdita di eserci-zio ma ne determina le cause, collocandola nel contesto economico e ambientale in cui è maturata.


business model, grado di concorrenza e innovazione, driver di valore, ecc.) e da tutti quegli elementi che, pur non valorizzati, contribuiscono al perseguimento degli obiettivi aziendali. A questo proposito il D.Lgs. n. 254/2016 che recepisce la direttiva 2014/95/UE introduce, per alcune imprese e gruppi di grandi dimensioni, alcuni obblighi comunicativi aggiuntivi in merito alle informazioni di carattere non finanziario, che devono assicurare la comprensione dell’attività di impresa, del suo andamento, dei suoi risultati e dell’impatto dalla stessa prodotta, con riferimento, a titolo esemplificativo, a tematiche ambientali, sociali, attinenti al personale, al rispetto dei diritti umani, alla lotta contro la corruzione attiva e passiva.

Per i destinatari esterni all’impresa il bilancio di esercizio rappresenta l’unico documento disponibile 6 a contenuto quantitativo-monetario: pertanto, l’apprez-zamento dell’economicità richiede un’elaborazione tale da consentire di ottenere l’analisi più approfondita possibile. Si tratta, quindi, di un processo complesso, sviluppato in condizioni di conoscenza limitata, che richiede specifiche sensibilità e abilità.

Le tecniche in discussione trovano, naturalmente, proficuo impiego anche nelle analisi interne: ciò che cambia sono i valori su cui si applicano e il grado di approfondimento possibile 7. Ad esempio, il tasso di redditività del capitale in-vestito è indicatore utilizzato anche nell’ambito dell’analisi del valore 8, poiché le informazioni desumibili all’interno dell’impresa permettono di disporre dei dati necessari allo scopo.

L’analisi di bilancio si dimostra uno strumento efficace se i risultati ottenuti sono correttamente contestualizzati, con riferimento al settore e al comparto di appartenenza e se viene applicata su più bilanci relativi ad esercizi consecutivi, poiché obiettivo è valutare il perseguimento dell’economicità, la quale assume pieno significato nel medio-lungo andare. Analizzare un solo bilancio è, pertanto, operazione limitante e dai risultati sterili: infatti, un singolo periodo potrebbe pre-sentare un risultato particolarmente favorevole (o sfavorevole) per circostanze diffi-cilmente ripetibili o per scelte valutative strumentali e gli indicatori calcolati sui valori ad esso relativi potrebbero indurre attese ingannevoli sui risultati futuri del-l’azienda. La gestione aziendale si svolge senza soluzione di continuità: per esi-genze conoscitive si suddivide tale unitarietà temporale in periodi amministrativi, con riferimento ai quali vi è la determinazione del reddito di esercizio e del cor-relato capitale. Appare evidente la forte interdipendenza tra esercizi successivi

6 L’unicità del bilancio come fonte conoscitiva esterna è considerazione valida per le piccole e medie imprese: al crescere della dimensione ma, soprattutto, della cultura della comunicazione economica, risultano disponibili altre informazioni, riprese dalla stampa specializzata nazionale e locale o fruibili in forma “elettronica” (Web).

7 Si pensi soltanto al sistema di contabilità analitica. 8 Tale filone di analisi non viene approfondito nel lavoro, salvo qualche breve cenno, in quanto

la capacità di un’impresa di produrre valore è determinabile pienamente soltanto con analisi effettuate all’interno della medesima: ciò non significa che dall’esterno tale indagine sia preclusa ma che i risultati ottenuti rappresentano sempre un’approssimazione, più o meno precisa, al reale.


per l’esistenza, a fine periodo, di processi produttivi in corso: soltanto intervalli di analisi relativamente ampi (tre o quattro anni) permettono di esprimere valu-tazioni esaustive, conferendo alle informazioni il necessario carattere dinamico. Come periodi troppo brevi limitano la significatività dell’analisi, anche periodi troppo lunghi possono generare alcune difficoltà in termini di omogeneità, so-prattutto in momenti dove le condizioni economiche sono in rapido mutamento. A questo proposito, dopo una crisi importante, si tende a comparare la situazione at-tuale con quella pre-crisi: questo ha significato solamente se a livello strutturale i parametri precedenti possono essere raggiungibili. Ciò che interessa molto di più sapere è la nostra posizione comparativa, rispetto agli altri, piuttosto che la distanza da un periodo le cui condizioni economiche potrebbero non essere replicabili.

1.2. La metodologia di analisi

Il bilancio di esercizio rappresenta, pur con i limiti conosciuti, uno strumento fondamentale per valutare le scelte gestionali di un’impresa: la sua struttura, così come prevista dalla normativa, non permette di ottenere direttamente dai pro-spetti pubblicati indicazioni esaurienti sulla concreta situazione reddituale, finan-ziaria, patrimoniale e monetaria. Il bilancio contiene le informazioni utili per esprimere valutazioni sull’assetto economico-globale ma il modo in cui sono or-ganizzate non risulta pienamente soddisfacente per il raggiungimento della fina-lità perseguita. Ciò conduce alla necessità di rielaborare le informazioni attraver-so alcuni interventi riconducibili alle tre tecniche precedentemente citate:

a) riorganizzazione, secondo criteri specifici, dei valori contenuti nelle tavole di sintesi (riclassificazione);

b) comparazione, per rapporto o per differenza, dei valori o degli aggregati ottenuti con la riclassificazione (indici di bilancio);

c) lettura finanziaria e monetaria dei fenomeni aziendali avvenuti nel periodo (stato patrimoniale riclassificato, analisi dei flussi e rendiconto finanziario).

In sostanza, attraverso l’analisi di bilancio, è possibile rispondere ad alcune semplici domande, tra cui: qual è la situazione economica globale dell’azienda? Quali sono i fenomeni causali? Quali sono le aree su cui è necessario concentrare l’attenzione? I problemi emersi sono da considerarsi temporanei o duraturi?

La metodologia di analisi proposta prevede un percorso che – per approssi-mazioni successive – è diretto ad agevolare il pieno apprezzamento della dina-mica economica. Al riguardo, le fasi rilevanti sono essenzialmente riconducibili alle seguenti:

1. la lettura del bilancio, intesa come momento di prima interpretazione; 2. la riclassificazione delle tavole di sintesi: conto economico, stato patrimo-

niale e rendiconto finanziario quando disponibile; 3. la costruzione di un sistema di indicatori;


4. l’analisi della dinamica finanziaria e monetaria 9; 5. la valutazione complessiva dell’azienda.

Il tema del rendiconto finanziario e della connessa dinamica finanziaria e mo-netaria è di particolare rilievo, in quanto il D.Lgs. n. 139/2015 ha reso, per la ge-neralità delle imprese, tale tavola obbligatoria a partire dai bilanci relativi al periodo amministrativo 2016. Dall’obbligo sono però escluse le imprese che predispongono il bilancio in forma abbreviata e le micro imprese: per questa ragione, chi analizza il bilancio, si potrebbe trovare nella condizione di dover costruire il rendiconto finanziario perché non disponibile. Inoltre, dovrebbe essere pacifico che la tavola vada predisposta secondo le indicazioni del principio contabile nazionale, l’OIC n. 10: tuttavia, alcune realtà potrebbero discostarsi da tale schema. Infatti, mentre la struttura e la forma del conto economico e dello stato patrimoniale sono regola-mentate direttamente dal codice civile, per il rendiconto (art. 2425-ter) si trova solo una sintetica descrizione del contenuto. In questo volume, quindi, si farà solo qualche sintetico cenno alla necessità di riclassificazione della tavola, rinviando ad altro lavoro per gli approfondimenti 10.

Le fasi sopra schematicamente richiamate sono da ritenersi necessarie per qualsivoglia analista: tuttavia, è essenziale ricordare che le finalità perseguite da ciascuno sono parzialmente differenti. Ciò si riflette nella necessità di definire scelte concrete di svolgimento di ciascuna fase, soprattutto in termini di grado di analiticità, anche se si ribadisce che lo schema concettuale di riferimento non subisce variazioni. A fini esemplificativi, quando l’analisi è effettuata in un am-bito di affidamento bancario o di valutazione di un concorrente, difformi saranno i criteri seguiti per interpretare le tavole di sintesi e gli indici utilizzati.

Inoltre, nella scelta concreta della metodologia, assume rilevanza il contesto di riferimento, che permette di meglio definire le caratteristiche delle imprese da esaminare e la loro comparabilità. Vi sono, infatti, alcuni elementi da considerare, che influenzano le scelte operative:

– tipologia di imprese: finanziarie/non finanziarie. La metodologia proposta nel volume è indirizzata alle realtà non finanziarie, anche se la logica di fondo è comune;

– bilancio di riferimento: individuale/consolidato; – dimensione: bilancio ordinario/abbreviato/micro imprese. La maggiore espres-

sività dell’analisi si ha con la prima fattispecie di bilancio; – corpus di principi: nazionali/internazionali IAS-IFRS; – attività svolta: imprese con/senza attività regolamentata. Nel primo caso

sono disponibili maggiori informazioni di natura quali-quantitativa; – obblighi informativi: quotate/non quotate.

9 In merito all’analisi della dinamica finanziaria e monetaria, si rinvia a C. TEODORI, Il rendi-conto finanziario, cit.

10 Si fa riferimento a C. TEODORI, Il rendiconto finanziario, cit.


Nel seguito del lavoro, la metodologia proposta è finalizzata a valutare l’asset-to economico globale di un’impresa, utilizzando esclusivamente le informazioni pubblicamente disponibili, cioè privilegiando le analisi esterne.

Per la valutazione dell’assetto economico globale, esso viene scomposto, esclu-sivamente al fine di agevolarne l’analisi, in quattro sottosistemi, ognuno dei quali fa riferimento a una dimensione strutturale rilevante:

1. solidità; 2. redditività; 3. liquidità; 4. sviluppo 11.

La finalità della suddivisione è stabilire il grado di coerenza e di equilibrio esistenti tra gli indici rappresentativi di ogni dimensione di analisi 12; la fase successiva (capitolo 12) consiste nell’individuazione delle relazioni esistenti tra le singole dimensioni. Si tratta, quindi, di un’analisi a due livelli, tra loro assai cor-relati ma entrambi necessari per cogliere le eventuali aree critiche che caratteriz-zano l’entità esaminata.

Nell’ambito delle singole dimensioni (poli) strutturali di analisi vengono pre-sentati sia indici di primo sia di secondo livello: ciò ne incrementa in modo ragguardevole la numerosità. Gli indici di primo livello identificano gli elementi base del sistema, che possono essere approfonditi con gli indici di secondo livello: pertanto, questi ultimi vengono presentati ma non sempre è necessario utilizzarli.

1.3. Il bilancio come strumento di soddisfacimento dei fabbisogni infor-mativi dei differenti destinatari e utilizzatori

Il bilancio di esercizio destinato a pubblicazione è finalizzato, oltre a rispettare un obbligo di legge, a soddisfare il fabbisogno informativo di una molteplicità di interlocutori (stakeholder), prevalentemente esterni all’azienda. Genericamente essi si identificano con i conferenti di capitale-risparmio, i manager, i conferenti di capitale di prestito, gli investitori istituzionali, gli analisti finanziari, i dipen-denti e le organizzazioni sindacali, i concorrenti, i fornitori, i clienti, i revisori, le agenzie di rating, l’amministrazione finanziaria, l’amministrazione pubblica, gli organi giudiziari, i ricercatori, gli utilizzatori “intermedi” o a fini statistici, la stam-pa economica, i consumatori e l’opinione pubblica: non per tutti questi inter-

11 Tale proposta è originariamente in V. CODA, La valutazione della solvibilità a breve termine, in G. BRUNETTI-V. CODA-F. FAVOTTO, Analisi previsioni simulazioni economico-finanziarie d’impresa, cit.

12 È assai complesso, per alcuni indici, stabilire in modo incontrovertibile la dimensione di appartenenza in quanto i fenomeni di reciproca influenza li rendono riconducibili a più di una. Tuttavia, dato il legame sistemico degli indici, tale attribuzione non risulta elemento fondamentale e, in non pochi casi, deriva da prassi consolidate. Il riferimento è alla parte terza del volume.


locutori il bilancio di esercizio ha la medesima importanza e, in alcuni casi, deve essere opportunamente integrato da altre informazioni quali-quantitative. Ai destinatari citati se ne possono aggiungere di specifici, direttamente connessi alla tipologia di attività svolta dall’impresa. Tale molteplicità di soggetti, con carat-teristiche e interessi anche divergenti, è causa della necessità di adeguamento del-la metodologia generale di analisi agli scopi conoscitivi perseguiti. Per ciascuno di essi si formuleranno delle brevi osservazioni.

Conferenti di capitale risparmio. Il bilancio esplica la propria finalità infor-mativa soprattutto laddove esistono soci di minoranza: infatti, per questi ultimi, esso è strumento per la concreta valutazione del ritorno sull’investimento ef-fettuato. Ciò non significa che i soci di maggioranza non traggano informazioni confacenti sull’andamento economico dell’impresa ma le medesime informazioni possono essere ottenute con strumenti differenti. Dal punto di vista di questi ultimi soggetti, i bilanci destinati a pubblicazione sono predisposti con la finalità di far conoscere (all’esterno) piuttosto che di conoscere.

Manager e azionisti delle piccole e medie imprese. Come già evidenziato al punto precedente, anche per i manager e gli azionisti delle piccole e medie imprese le conoscenze sull’andamento economico complessivo sono ottenibili attraverso i tipici strumenti del controllo di gestione (management accounting), caratterizzati da una maggiore analiticità e prontezza rispetto al bilancio destinato a pubblicazione. Tuttavia, l’analisi di bilancio permette di comprendere come soggetti esterni (ad esempio i concorrenti e i finanziatori) valutano l’impresa: inoltre, in non poche realtà, il bilancio rappresenta l’unico strumento di consuntivazione.

Conferenti capitale di prestito. Per questi destinatari il bilancio è documento fondamentale a fini conoscitivi ma non unico: infatti, nel processo di affidamento, altri elementi assurgono a rilevanza. I finanziatori concentrano la loro attenzione sul grado di solvibilità (a breve o a medio lungo) dell’impresa in funzione della tipologia e della durata del prestito concesso: risulta evidente che all’allungarsi di quest’ultima, l’analisi diventi più approfondita. Nell’ambito della categoria dei conferenti capitale di prestito rientrano le banche, le società di leasing, le società di factoring. A questa categoria si possono ricondurre anche soggetti cui fanno capo le forme di finanziamento alternative al debito bancario (mini-bond, cam-biali finanziarie, fondi di debito, altri strumenti di debito ibridi), il cui interesse è crescente anche se la diffusione è limitata. Infine, va segnalato che per i finan-ziatori fondamentale risulta l’analisi prospettica, indirizzata a definire l’econo-micità futura e, in particolare, l’esistenza dell’equilibrio monetario: ciò è tanto più vero al crescere della durata dei finanziamenti.

Investitori istituzionali. In merito a tali soggetti (ad esempio, private equity, venture capital) va rilevato che il bilancio, pur assumendo rilevanza non trascu-rabile, è solamente uno degli strumenti della globale comunicazione economica: esso, in genere, viene utilizzato per formulare un giudizio di prima approssima-zione sia sulla situazione economica sia sulla qualità dell’informativa contabile.


Analisti finanziari. Esistono differenti tipologie, ad esempio equity o credit e il loro utilizzo dell’analisi di bilancio, in funzione dell’attività svolta, si avvicina a quella dei finanziatori o degli investitori.

Prestatori di lavoro e sindacati. Il bilancio assume particolare rilievo nei casi in cui esistano politiche di remunerazione collegate ai risultati economici ottenuti. A tale proposito vi sono indicatori importanti da monitorare, quali il valore ag-giunto e il margine operativo lordo. Inoltre, dalla lettura del bilancio è possibile effettuare alcune considerazioni sulle politiche attuali e future di crescita e di consolidamento dell’impresa o del gruppo, oltre che sulla sostenibilità di incre-menti salariali e piani pensionistici.

Concorrenti. L’indagine sui bilanci dei concorrenti è una delle finalità preva-lenti per cui si effettua l’analisi: è importante conoscere il posizionamento rela-tivo, la sua evoluzione, le politiche attuate dai principali competitor, i loro punti di forza e debolezza. Inoltre, le elaborazioni effettuate sono un termine di para-gone fondamentale per un significativo confronto degli indici dell’impresa 13.

Fornitori. Valgono considerazioni in parte analoghe a quelle formulate per i finanziatori, anche se l’esistenza di un rapporto commerciale sottostante limita l’importanza dello strumento, salvo situazioni di accordi di particolare rilevanza. Nell’ambito dei fornitori di servizi, un soggetto di rilievo è identificato nelle so-cietà di assicurazione del credito, per le quali l’analisi del bilancio e la formulazio-ne di un rating sono momenti importanti nel loro processo decisionale.

Clienti. Anche in questo caso l’interesse è limitato, fatte salve le circostanze in cui vi sia un rapporto contrattuale rilevante o di esclusiva: in siffatte situazioni (ma analoghe considerazioni varrebbero per i casi meno vincolanti) le difficoltà economico-finanziarie (e l’eventuale dissesto) dell’azienda fornitrice, si potreb-bero ripercuotere in modo significativo anche sull’economia delle imprese clienti.

Revisori. Il bilancio rappresenta la base su cui tali soggetti operano: è, quindi, elemento informativo fondamentale. Attraverso l’analisi, il revisore può indivi-duare alcune aree critiche, su cui porre l’attenzione. Inoltre, l’indagine permette di formulare un giudizio sintetico sull’economicità dell’impresa e sul suo grado di rischio operativo, finanziario e complessivo, anche attraverso la comparazione con indici di riferimento. L’analisi assume particolare criticità sia in fase di ac-cettazione dell’incarico, sia in fase di espletamento del medesimo. Inoltre, poiché il rapporto tra impresa e revisore è di specie continuativa, vi è un fattivo inter-vento di quest’ultimo sulla sua concreta costruzione 14.

13 Si veda il paragrafo 1.6. 14 La categoria dei revisori non è di norma assimilabile pienamente ai destinatari esterni del

bilancio ma a quella dei co-maker. Per approfondimenti su tale tipologia si veda S. SALVIONI, Il bilancio d’esercizio nella comunicazione integrata d’impresa, Giappichelli, Torino, 1992. Sui collega-menti tra analisi di bilancio e revisori, si veda B. CAMPEDELLI, Le analisi di bilancio per la revisione aziendale, Giappichelli, Torino, 1995.


Agenzie di rating. La determinazione di un giudizio sintetico da parte di que-ste società, presuppone analisi sia qualitative sia quantitative: nell’ambito di queste ultime uno degli strumenti utilizzati è l’analisi di bilancio, la quale riveste un ruolo importante ma non prioritario, in quanto sulla valutazione finale inter-vengono molteplici elementi, ognuno dei quali apporta uno specifico contributo informativo.

Amministrazione finanziaria. Il risultato emergente dal conto economico rap-presenta la base per il calcolo dell’imposizione tributaria: è, pertanto, evidente l’importanza per tale utilizzatore.

Amministrazione pubblica. In linea generale è poco interessata al bilancio delle imprese, salvo nelle situazioni in cui esistano importanti rapporti di fornitura o nell’ambito dei contratti di appalto: le dimensioni di analisi che generalmente vengono considerate critiche sono la solidità e la redditività anche se tale modo di pensare non è condivisibile, in quanto è l’assetto economico globale a dover esse-re oggetto di analisi.

Organi giudiziari. Sono interessati al bilancio in casi particolari, la maggio-ranza dei quali si identificano con situazioni di crisi (procedure concorsuali), di ristrutturazione o di contenzioso tra i soci.

Ricercatori. Il bilancio per tale categoria di soggetti è elemento primario per attuare una serie assai variegata di indagini con finalità conoscitive e scientifiche.

Utilizzatori “intermedi” o a fini statistici. Rientra nella categoria un gruppo as-sai numeroso ed eterogeneo di utilizzatori, per i quali il bilancio rappresenta la “materia prima” per la fornitura di nuovi servizi. La prima tipologia identifica le imprese che effettuano, come attività tipica e a fini commerciali, la fornitura di analisi su specifiche imprese o su determinati settori di attività. La seconda fatti-specie riguarda altri soggetti che si occupano, con motivazioni differenti, di analisi sull’andamento economico globale dei settori di attività. Si pensi, a solo titolo esemplificativo, agli studi sui settori o sulle imprese italiane (ad esempio quelli di Mediobanca) che periodicamente sono pubblicati.

Stampa economica. La disponibilità del bilancio rappresenta uno dei momenti fondamentali per commenti e valutazioni sulle imprese. Ciò vale sia a livello na-zionale sia a livello locale.

Consumatori e opinione pubblica. L’interesse è sostanzialmente limitato e non riguarda il singolo consumatore ma eventuali categorie. Elementi di analisi sono costituiti da alcuni aggregati quali i costi pubblicitari, i costi ambientali, i costi della sicurezza e della qualità. A tale proposito, per questi interlocutori, è mag-giormente rilevante il bilancio definito sociale, ambientale o di sostenibilità.

In sintesi, il bilancio destinato a pubblicazione presenta un numero di destina-tari assai elevato: è comunque opportuno suddividerli in “effettivi” e “teorici”. Solamente alcune delle tipologie presentate, attraverso il bilancio e la sua analisi, riescono a soddisfare concretamente e in modo continuativo i loro fabbisogni


informativi. Inoltre, per i predetti gruppi di destinatari, il bilancio destinato a pubblicazione costituisce la principale fonte informativa nei casi in cui non si instaurino rapporti più stringenti, implicanti anche l’accesso privilegiato a defi-nite elaborazioni interne.

1.4. Le condizioni di efficace impiego dell’analisi

Dopo aver definito le finalità e la metodologia di analisi di bilancio, oltre agli utilizzatori della stessa, si presentano tre condizioni limitanti il suo efficace im-piego, che debbono essere attentamente valutate dall’analista. Esse sono connesse:

a) all’oggetto di analisi: si ricordano le politiche di bilancio; la dinamica infla-zionistica; la scarsità e la qualità delle informazioni;

b) alla scelta degli strumenti: metodologie di riclassificazione non coerenti con gli obiettivi perseguiti; modesta espressività dei singoli indici selezionati; mancata ricerca di indici specifici per la realtà indagata;

c) all’utilizzo degli strumenti: mancato ricorso al sistema di indici in fase inter-pretativa; esclusione delle variabili flusso nella costruzione degli indici; assenza di nessi con l’analisi della dinamica finanziaria.

La prima condizione limitante fa riferimento al bilancio di esercizio, del quale alcuni valori possono non essere economicamente giustificati in seguito al per-seguimento di politiche di bilancio strumentali. Inoltre, nei documenti delle aziende di piccole dimensioni (e, purtroppo, non solamente in quelli) si osser-vano situazioni che rendono decisamente complessa l’effettuazione di una com-piuta analisi di bilancio. Si fa riferimento, solamente per citare alcuni esempi, a note integrative assai poco descrittive e utili per l’interpretazione dei valori, a causa della loro sinteticità o in seguito all’approfondimento di aspetti marginali in luogo dei rilevanti; a relazioni sulla gestione oltremodo generiche, le quali non assolvono, neppure marginalmente, la funzione esplicativa loro propria; all’esi-stenza, per le imprese minori, del bilancio in forma abbreviata. L’adeguatezza degli indici di bilancio e dei flussi finanziari dipende dalla completezza infor-mativa dei bilanci, la quale permette in primis l’effettuazione di complete riclas-sificazioni delle tavole.

La seconda limitazione potenziale attiene all’attività di analisi vera e propria. Momento fondamentale è rappresentato dalla fase di riclassificazione tendente, oltre che a fornire una prima indicazione sulla situazione patrimoniale, finanziaria e reddituale, a predisporre le grandezze, a più livelli di aggregazione, per la co-struzione degli indici di bilancio. Appare evidente che errori, imprecisioni e in-congruenze in tale fase compromettano tutta l’analisi successiva. Tra le decisioni fondamentali vi è quella sui criteri di rielaborazione da utilizzare e sugli aggregati da determinare: una scelta non coerente con le caratteristiche dell’azienda porta all’esito sopra descritto. Secondariamente, risulta importante cogliere gli effetti


prodotti da alcune classi di valori caratterizzanti la tipologia di impresa investi-gata: ciò è possibile con la costruzione di indici specifici (oltre che di appropriati flussi finanziari e monetari) che integrano o sostituiscono i “tradizionali” che, in certi contesti, non sono adeguati 15.

L’ultima condizione richiama la fase interpretativa: disporre di molteplici in-dici non significa fare ricorso a un sistema ma solo a un insieme dei medesimi. Per poter adeguatamente condurre l’analisi è necessario utilizzare un gruppo di indici dalle cui relazioni matematiche e logiche (appunto, un sistema) emergano gli elementi per effettuare la valutazione. Inoltre, nella costruzione e nell’esame di indici, si devono necessariamente utilizzare anche i flussi finanziari e monetari, cioè il rendiconto finanziario.

Sempre con riferimento alla fase interpretativa, vi sono ulteriori conside-razioni da formulare, prevalentemente indirizzate verso gli indici di bilancio, che certamente rappresentano lo strumento più diffuso e conosciuto. Infatti, gli indici di bilancio rappresentano il risultato “finale” dell’analisi: anche la necessità di esaminare approfonditamente i flussi finanziari e monetari, può essere soddisfatta attraverso la costruzione di specifici indicatori fondati sul rendiconto finanziario riclassificato.

Fase preliminare alla costruzione degli indici è, infatti, vagliare in modo critico le loro caratteristiche generali e, in particolare, le circostanze nelle quali forni-scono il maggiore potenziale informativo. Ciò significa, tra l’altro, individuarne i possibili limiti o, meglio, le condizioni limitanti.

Gli indici rappresentano validi strumenti di investigazione solamente se la loro applicazione è ragionata e non di tipo meccanico: ciò implica un processo elabo-rativo strettamente coerente con le finalità perseguite nell’analisi. In altri termini, pur esistendo alcuni indicatori valevoli nella generalità delle situazioni (reddi-tività operativa), altri specifici se ne possono costruire poiché meglio adatti alla rappresentazione della tipicità analizzata o al perseguimento di scopi conoscitivi particolari. Non è, quindi, auspicabile utilizzarne un “insieme” predefinito ma, partendo da questo, identificare di volta in volta le parti da escludere e le nuove da annettere: il metodo e l’obiettivo per cui si effettua l’analisi devono condi-zionare la scelta degli strumenti da impiegare. Si può, infatti, calcolare un numero “infinito” di indicatori e non esiste un elenco migliore di un altro.

Considerato singolarmente, un indice di bilancio non fornisce alcuna infor-mazione rilevante: è solo un numero diviso per un altro. Esso va messo a confron-to con parametri di riferimento 16 e, ancor più importante, inserito in un sistema, all’interno del quale assumono rilevanza primigenia le relazioni di interconnes-sione e di equilibrio.

Da ciò discende che non riveste significato alcuno, almeno nelle analisi ester-

15 Valga come esempio, la durata (rotazione) del magazzino o delle rimanenze in un’azienda edile. 16 La tematica verrà affrontata nei paragrafi successivi.


ne, stabilire un valore predefinito di raffronto (“normale” o “ideale”), poiché quest’ultimo dipende dalle condizioni in cui opera l’azienda e dalle scelte sia ope-rative sia strategiche che essa ha compiuto. Ad esempio, il rapporto di indebi-tamento, utilizzato in modo isolato, non permette di formulare complete valuta-zioni sulla solidità: ciò diviene possibile allorquando lo si correla alla situazione di redditività e al grado di rischio operativo e finanziario dell’azienda. Ancora, diffe-rente deve essere la sua interpretazione a seconda che l’azienda appartenga a un settore maturo piuttosto che in espansione, in declino o ad alta tecnologia.

Non esiste un unico modo per calcolare un indice di bilancio o un flusso fi-nanziario: a fronte di un’uguale denominazione si possono trovare modalità di cal-colo diverse, così come a fronte della medesima modalità di calcolo si possono tro-vare differenti denominazioni. Il calcolo deve anche tenere conto della regola-mentazione contabile dei singoli Paesi e dell’approccio culturale in essi prevalente.

L’espressività di qualsiasi indicatore deve essere attentamente valutata. Un caso frequente riguarda i valori anomali, cioè l’ottenimento per un indice di un valore palesemente ed economicamente inadeguato: ad esempio, un costo medio del denaro superiore a qualsiasi tasso di usura o una durata del magazzino di anni. In questi casi è necessario capire la ragione del valore anomalo ed esclu-derlo dall’analisi. Un altro caso molto frequente si ha quando un indicatore ha numeratore e/o denominatore negativo: ci si chiede se ha senso utilizzarlo. La risposta è legata allo specifico indice: ad esempio, se si calcola il rapporto tra il reddito netto e i mezzi propri, non vi sono problemi a fronte di una perdita, che determina una redditività negativa. Il problema si pone, sempre nel medesimo esempio, quando anche i mezzi propri sono negativi: in questo caso l’indice è “positivo” ma la situazione reddituale compromessa. Un altro esempio riguarda il rapporto di indebitamento, cioè il rapporto tra debiti e mezzi propri: se i mezzi propri sono negativi, l’indicatore non è espressivo. Si potrebbe continuare con le esemplificazioni ma il punto chiave è valutare con attenzione i valori utilizzati per il calcolo, così come emergenti dalla riclassificazione.

Quanto più volte specificato per gli indici vale anche per le risorse finanziarie: ciascuna soddisfa uno specifico fabbisogno informativo e deve essere coerente con il contesto in cui si sviluppa l’analisi.

È indubitabile come indici e flussi forniscano informazioni differenti ma com-plementari: di conseguenza, se tra i due sistemi non si pongono in essere mol-teplici momenti di integrazione, qualitativi e quantitativi, l’analisi sarà carente e, quindi, meno o poco significativa.

1.5. I termini di riferimento per l’apprezzamento degli indicatori

L’analisi tramite indici permette di sintetizzare, in relativamente pochi ele-menti, la situazione patrimoniale, finanziaria e reddituale dell’azienda e di con-frontarla nel tempo e nello spazio. Ciò porta a due riflessioni.


La prima riguarda la tipologia di analisi, che può essere di specie temporale o spaziale. Le analisi temporali (time series analysis) consentono di interpretare l’e-voluzione nel tempo degli indicatori relativi a una specifica azienda; le analisi spaziali (o interaziendali o cross sectional analysis) pongono a confronto gli indici di un’azienda con valori ad essa esterni.

Quanto scritto introduce la seconda riflessione: in entrambe le analisi, certa-mente non alternative, è necessario il ricorso a termini di paragone, cioè a parametri di raffronto attraverso i quali interpretare il sistema di indici dell’azien-da. Essi sono riconducibili a due tipologie:

a) esterni, tra cui i dati (le medie) di settore, dei concorrenti o di altre aggre-gazioni rilevanti;

b) interni, che comprendono i rapporti tra valori simultanei (o sistemici), i quozienti storici e i quozienti obiettivo.

Nei due paragrafi successivi si descrivono e commentano brevemente i singoli termini di raffronto individuati.

1.6. I parametri esterni per le comparazioni interaziendali

Le medie di settore

Il parametro in oggetto, ampiamente diffuso, presenta non pochi elementi di problematicità. In primo luogo, il concetto di settore risulta, nella maggior parte dei casi, troppo ampio per disporre di utili termini di paragone: non sempre è agevole assegnare un’impresa a un settore di attività che sia sufficientemente omogeneo al proprio interno 17. Inoltre, non poche imprese operano in più settori di attività: in questo caso andrebbe scelto quello prevalente, ad esempio facendo ricorso al fatturato. Tale situazione si presenta con maggiore frequenza al cre-scere della dimensione, assumendo contorni molto specifici in presenza di un gruppo di imprese e del bilancio consolidato. Infine, non sempre è agevole de-finire i confini di un settore e identificare i criteri da seguire.

Secondariamente, proprio per la sua ampiezza, il solo valore medio è poco indicativo se non correlato a indicatori segnalatori del grado di variabilità.

La terza osservazione riguarda le modalità di calcolo: due elementi, per essere comparabili, devono risultare omogenei ma non sempre è possibile conoscere come gli indici settoriali sono concretamente costruiti. È frequente, nella realtà,

17 Si pensi, a solo titolo di esempio, ai settori tessile e alimentare e alla molteplicità di attività, sostanzialmente difformi, ad essi riconducibili. Ancora, l’aggregato settoriale “Imprese manifattu-riere diverse” accoglie tutte le aziende per le quali non è specificamente determinabile la tipologia di attività o individuabile una prevalente. Analoga considerazione vale nei settori siderurgico, me-tallurgico, meccanico, automotive, dove la varietà delle attività svolte è molto ampia.


osservare indicatori con identica denominazione ma con contenuto differente: ciò si riscontra, prevalentemente, per gli indici di redditività 18.

I vantaggi di tale tipologia di parametri sono l’ampia disponibilità e l’imme-diatezza del confronto.

Le fasi su cui si articola il raffronto sono le seguenti:

a) attribuzione dell’impresa al settore di appartenenza: nel caso in cui non fosse facilmente identificabile, è possibile ricorrere a una visura camerale. In tal modo è possibile identificare il codice Ateco 19 della specifica attività economica, che non ha valore legale ma semplicemente statistico. Tale codice, seppur rile-vante, non assicura un confronto significativo: non è, infatti, infrequente che imprese tra loro concorrenti siano identificate da codici difformi, magari scelti in anni passati e non più aggiornati;

b) individuazione dei dati comparativi: le principali fonti “pubbliche” disponibili sono rappresentate dalle pubblicazioni di Mediobanca e, in passato, della Centrale dei Bilanci di Torino 20. Un problema da non trascurare è l’aggiornamento che, per evidenti ragioni (disponibilità dei bilanci), è caratterizzato da periodi assai lunghi;

c) valutazione del grado di comparabilità: è certamente il momento più critico, in quanto serve a comprendere come il soggetto fornitore dei dati riclassifica i bilanci, quali indicatori utilizza e come vengono calcolati;

d) adattamento e confronto: giacché appare improbabile una completa unifor-mità tra la metodologia di analisi utilizzata dall’analista e quella caratterizzante i valori medi di settore, dopo un inevitabile adeguamento è possibile procedere al confronto, con memoria a quanto sopra scritto. Di norma tale collazione è più agevole per analizzare la struttura patrimoniale e finanziaria piuttosto che la redditività, in quanto maggiori sono le omogeneità che si rilevano.

L’analisi di settore presenta differenti limiti soprattutto se basata su criteri “generali”, quali i codici Ateco. Vi sono però alcune società specializzate nelle analisi di peculiari settori di attività, le quali costruiscono valori medi fondati sulla specifica attività svolta, identificando all’interno del settore alcune aggrega-zioni più ristrette e omogenee (segmenti): tali valori, però, non sono di libera consultazione 21.

A causa dei non pochi limiti riscontrati è preferibile ricorrere, in luogo delle medie di settore, ai valori di comparto, relativi ai concorrenti diretti o ad altri riferimenti esterni.

18 Tale osservazione vale soprattutto per i dati forniti da società specializzate nelle analisi di bilancio e settoriali, che in questi ultimi anni sono sensibilmente aumentate.

19 Per approfondimenti sulla classificazione Ateco 2007, la più recente, si veda il sito dell’Istat. 20 Entrambe le fonti utilizzano molteplici criteri per l’aggregazione dei valori e il calcolo delle

medie. Si rinvia alle seguenti pubblicazioni: CENTRALE DEI BILANCI, Economia e finanza delle imprese italiane, Bancaria Editrice, Roma (aggiornamento annuale fino al 2008); MEDIOBANCA, Dati cumulativi di 2060 società italiane, Milano (aggiornamento annuale con variazione del numero delle imprese).

21 Nell’ampio mondo della siderurgia e dell’acciaio, il riferimento è Siderweb.


Gli indici dei concorrenti o di comparto

L’impiego di tale parametro comporta la sostituzione del concetto di settore con quello meno ampio di comparto, inteso come l’insieme dei concorrenti diret-ti che identificano un raggruppamento strategico: ciò assicura una significativa comparabilità. Il confronto con i concorrenti diretti permette di definire la posi-zione relativa di ciascuno, individuandone i punti di forza e di debolezza.

Le aziende del comparto non sono normalmente numerose: pertanto, sono sufficienti i valori medi, senza l’esplicitazione di indicatori di variabilità. Inoltre, risultano generalmente disponibili anche informazioni extra-bilancio, utili per la migliore interpretazione dell’assetto economico globale. È necessario, in via preli-minare, valutare alcune condizioni iniziali quali, ad esempio, la data di chiusura dei bilanci e i principi contabili utilizzati. Date differenti rendono malcerta la comparabilità e l’utilizzo dei valori medi, soprattutto se esistono accentuati cicli stagionali; principi contabili non omogenei sono frequenti laddove si comparano imprese appartenenti a Paesi diversi e che non fanno uso degli IAS-IFRS. Non è possibile proporre una soluzione univoca: in funzione della situazione concreta, l’analista dovrà primariamente definire se tali differenze possono e in che misura inficiare l’analisi.

Anche in questo caso, l’analisi si articola in quattro fasi:

a) individuazione dei concorrenti principali; b) analisi economica dei loro bilanci utilizzando una metodologia comune; c) individuazione delle imprese del comparto da utilizzare per il calcolo dei

valori medi: in alcuni casi è opportuno, per ottenere raffronti più espressivi, non includere tutte le imprese. Ad esempio, se uno dei concorrenti è un’impresa com-merciale mentre le altre sono produttive, è appropriata la sua esclusione, in quan-to potrebbe alterare il significato di alcuni indicatori;

d) comparazione, attraverso il calcolo degli indici medi e, se necessario, di in-dicatori di variabilità 22. In questa fase ci si propone di determinare la posizione di una singola impresa rispetto alle altre e di identificare i principali sintomi espri-menti punti di forza e di debolezza relativi.

La quarta fase può essere concretamente effettuata con differenti modalità, tra cui si segnalano le due seguenti (Tabella 1.1) 23:

1. media degli indici delle singole imprese; 2. valori standardizzati.

22 Questi indicatori sono tanto più necessari quanto maggiore è la numerosità delle imprese. 23 Sul significato dei singoli indicatori di Tabella 1.1, si vedano il capitolo 9 e le considerazioni

formulate in merito all’analisi verticale (paragrafo 6.2). ROI individua la redditività del capitale investito; ROS la redditività delle vendite; V/CI la rotazione del capitale investito; SQM un indica-tore di variabilità (scarto quadratico medio).


Tabella 1.1. – Gli indici medi di comparto e i valori standardizzati

A B C D Media SQM

Fatturato 2.500 2.800 700 7.000

Reddito operativo 150 400 50 650

Capitale investito 2.000 2.500 1.000 6.000

ROI 7,5% 16,0% 5,0% 10,8% 9,8% 0,04

ROS 6,0% 14,3% 7,1% 9,3% 9,2% 0,03

V/CI 1,3 1,1 0,7 1,2 1,1 0,21

ROI Standardizzato – 0,57 1,50 – 1,17 0,24 0,00 1,00

ROS Standardizzato – 1,00 1,61 – 0,64 0,03 0,00 1,00

V/CI Standardizzato 0,90 0,29 – 1,69 0,51 0,00 1,00

Il ROI medio del comparto è pari a 9,8%: l’azienda B presenta la redditività più elevata, dovuta a un maggiore ritorno sulle vendite, mentre l’azienda C si caratterizza per i valori più modesti in assoluto. L’azienda A, malgrado presenti la minore redditività delle vendite (anche rispetto a C), si contraddistingue per la migliore efficienza nell’utilizzo del capitale, che le consente di ottenere perfor-mance complessive migliori di C. La D, infine, è quella con i valori più prossimi ai medi e la seconda nel comparto.

Utilizzando i valori standardizzati 24 si ottengono le medesime informazioni in modo più diretto e completo, in quanto appare immediatamente il differenziale tra la singola impresa e il valore medio. Infatti, tale trasformazione di valori è caratterizzata dal possedere una media pari a 0 e uno scarto quadratico medio pari a 1. In tal modo si vede che l’azienda C ha un ROI che diverge dal valore medio 1,17 volte in negativo cioè, in altri termini, presenta uno scarto di 1,17 vol-te rispetto alla media. Analoga interpretazione per B, l’azienda con ROI migliore, che diverge in positivo di 1,5 volte. Questa seconda modalità di confronto si presenta assai semplice poiché il valore di riferimento è 0 che, in una rappresen-tazione grafica, coincide con il punto di incrocio degli assi. Infine, essendo i valori standardizzati dei numeri puri, è possibile sommare tra loro indici differen-ti, per determinare uno score sintetico: al crescere del valore, migliore è l’impresa.

La disponibilità di valori medi rappresenta una delle modalità di confronto:

24 Un valore standardizzato si calcola nel seguente modo:

indice SQMmedio Indice – azienda Indice


analisi più mirate possono consistere nel confronto diretto con una delle imprese del comparto quale, ad esempio, la leader.

Altre aggregazioni

A fianco del comparto, esistono altre aggregazioni che possono rivestire sia il ruolo di soggetto da analizzare, sia quello di parametro di riferimento per la singola impresa. Senza volere approfondire il tema, si tratta delle filiere, dei clu-ster, delle reti, dei distretti, dell’area geografica, della dimensione e di altre ancora.

1.7. I parametri interni per le comparazioni temporali

I rapporti sistemici

Essi valorizzano il concetto di sistema di indici al quale più volte si è fatto riferimento: infatti, viene privilegiata la ricerca di relazioni logiche e matematiche tra gli elementi che lo compongono. In altri termini, ciò che si osserva è la coe-renza interna del sistema: un indicatore è valutato positivamente se in equilibrio, cioè congruente con gli altri. Esempi sono rappresentati dall’effetto di leva finan-ziaria, dalla scomposizione del ROI, dal confronto tra tasso di crescita del capi-tale investito e dei mezzi propri 25.

Da quanto scritto risulta evidente (ma ciò vale per tutti i parametri interni) che essi forniscono informazioni sulla singola impresa ma nulla esprimono sulla situazione relativa cioè rispetto ai concorrenti o, in generale, all’esterno: a questo fine è necessario il ricorso ai parametri del paragrafo precedente.

I quozienti storici

Si tratta del parametro “naturale” utilizzato nelle analisi temporali, con cui si traggono informazioni sulla tendenza dei fenomeni e non sulle loro peculiarità. Inoltre, per un proficuo impiego, presuppongono una certa stabilità nel tempo dell’ambiente economico. Rappresentano, normalmente, la base di partenza per ulteriori indagini e di riferimento per le analisi orizzontali 26.

I quozienti obiettivo

Il loro campo di applicazione è limitato alle analisi interne giacché presuppon-gono l’esistenza di un sistema di budget, dal quale emergano i parametri in og-getto. In particolare, essi derivano dall’utilizzo delle tavole di sintesi previsionali.

25 Per i primi due raffronti, si veda il capitolo 9; sul terzo il capitolo 11. 26 Le analisi orizzontali sono trattate nel paragrafo 6.3.


In chiusura di capitolo si sente l’esigenza di ribadire una considerazione in parte già formulata: le singole tipologie di parametri non sono tra loro alternative poi-ché ognuna possiede un definito potenziale informativo. In particolare, risulta frequente e auspicabile il ricorso congiunto a parametri interni ed esterni: ad esempio, quozienti storici, rapporti sistemici e indici dei concorrenti (o di settore ove opportuno).


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Parte Prima Il quadro di riferimento dell’analisi di bilancio · Il bilancio come strumento di soddisfacimento dei fabbisogni informativi dei differenti ... analisi di bilancio