Risikostyring i henhold til COSO - AU Purepure.au.dk/portal/files/45289719/COSO_risikostyring.pdf · Risikostyring i henhold til COSO ... while the external risks are identified through

HA Almen 6. Semester Projektnr.: 13.92

Bachelorafhandling

Erhvervsøkonomisk Institut Forfattere:

Christoffer Østergaard Ponikowski

Anders Lefevre Nielsen

Vejleder:

Jørgen Lægaard

Risikostyring i henhold til COSO

- Med udgangspunkt i en stor dansk grossistvirksomhed, Sanistål

Business and Social Sciences, Aarhus Universitet

Forår 2012

Abstract

3

Abstract

This thesis is about risk management in accordance to COSO’s Enterprise Risk Management, in

relations to a large Danish wholesaler.

The framework of COSO contains several stages, which are used in the process of risk manage-

ment for analyzing each a company’s risk.

A company starts by identifying each risk through external and internal analysis. Thereafter the

risk appetite and risk tolerance are determined, according to the strategy and objectives of the

company. Each risk can be managed in four different ways – avoidance, reducing, sharing or ac-

ceptance. When considering how a risk should be managed, the company should also consider the

impact and probability of the harmful event happening, as well as the company’s overall risk appe-

tite. Risks are also classified by impact and probability. At the end of the analysis of each risk, it is

important to identify Key Risk Indicators for monitoring the development of the risk, and thereby

the company’s risk framework is complete until new risks arise. The overall enterprise risk man-

agement framework should constantly be monitored and developed by identifying new risks and

Key Risk Indicators.

Sanistål has several financial and non-financial risks, which are managed in the thesis. These risks

are managed in relations to the framework of COSO, in order to determine the best possible ways

for Sanistål to manage each risk. Sanistål was in 2011 forced to issue shares due to years of poor

earnings, which resulted in a negative equity. This has also led to Sanistål having a limited risk

tolerance, and all the suggestion for managing risks, are made in accordance to the company’s risk

appetite. For identifying internal risks in Sanistål, a financial analysis of the annual report from

2011 is made, while the external risks are identified through a PEST analysis. When analyzing the

different risks, statistical calculations are made for calculating correlation, covariance and va-

riance, for analyzing the opportunities of export for Sanistål. Furthermore the forecast model

Weighted Moving Average is used, in an attempt to identify Early Warning Indicators, for the de-

velopment in steel prices, to manage the thread from this development by a multiple regression.

The financial risks are identified and analyzed by calculations concerning the key figures in the

annual report, while suggestions for hedging are worked out according to the relevant hedging

method for each risk.

Abstract

4

Thereafter interrelations between the different risks are identified, to show how the events will

affect each other. Lastly, the identified risks are classified by impact and probability, which is illu-

strated in a heat map, to give an overall view of the risks.

The thesis recommends that Sanistål reduces and restructures its debt, increases its sales in Poland,

and attempts to develop a model to forecast the fluctuations in steel prices. Furthermore the fixed

costs in Sanistål should be lowered, and the company must continue to meet the claims of the co-

venants from the banks.

Indholdsfortegnelse

3

Indholdsfortegnelse

KAPITEL 1: INDLEDNING ..................................................................................................................... 1

1.1 INDLEDNING ...................................................................................................................................... 1

1.2 PROBLEMFORMULERING ............................................................................................................. 2

1.3 METODE .............................................................................................................................................. 3

1.3.1 DATAINDSAMLING ........................................................................................................................... 4

1.3.2 FAGLIGE METODER .......................................................................................................................... 5

1.4 AFGRÆNSNING ................................................................................................................................. 5

1.5 STRUKTUR.......................................................................................................................................... 7

KAPITEL 2: COSO ................................................................................................................................... 8

2.1 VALG AF COSO .................................................................................................................................. 8

2.2 COSO-KUBEN ................................................................................................................................... 10

2.3 IDENTIFIKATION AF HÆNDELSER OG RISIKOVURDERING ............................................ 10

2.4.1 RISIKOVURDERING......................................................................................................................... 11

2.4 RISIKOLEDELSE OG VIRKSOMHEDENS STRATEGI ............................................................ 12

2.5 RISIKOAPPETIT OG RISIKOTOLERANCE ............................................................................... 13

2.6 RISIKOHÅNDTERING .................................................................................................................... 14

2.7 KEY RISK INDICATORS ................................................................................................................ 15

2.8 MONITORERING AF RISICI ......................................................................................................... 16

2.9 KRITIK AF COSO ............................................................................................................................ 16

2.10 DEN TILPASSEDE COSO-KUBE ................................................................................................. 18

KAPITEL 3: SANISTÅL ......................................................................................................................... 19

3.1 VIRKSOMHEDSPROFIL AF SANISTÅL ...................................................................................... 19

3.1.1 STRATEGI, FORRETNINGSIDÉ OG GRUNDLAG SAMT PRODUKTER ................................................... 19

3.1.2 KUNDER, MARKED OG KONKURRENCE........................................................................................... 19

3.1.3 LEDELSE, MEDARBEJDERE OG NØGLEPERSONER............................................................................ 20

3.1.4 ØKONOMI ....................................................................................................................................... 20

3.1.5 EJERE ............................................................................................................................................. 21

3.2 INTERN ANALYSE AF SANISTÅL – REGNSKABSANALYSE................................................. 21

3.2.1 LIKVIDITETSRISIKO ........................................................................................................................ 22

3.2.2 KREDITRISIKO ................................................................................................................................ 23

3.2.3 GÆLDSRISIKO ................................................................................................................................ 24

3.3 PEST-ANALYSE ............................................................................................................................... 25

3.3.1 POLITISKE FORHOLD ...................................................................................................................... 25

3.3.2 ØKONOMISKE FORHOLD................................................................................................................. 26

3.3.3 SOCIO-KULTURELLE FORHOLD ...................................................................................................... 26

3.3.4 TEKNOLOGISKE FORHOLD .............................................................................................................. 27

3.3.5 KRITIK AF PEST-ANALYSEN .......................................................................................................... 28

Indholdsfortegnelse

4

3.4 LIKVIDITETSSTYRING ................................................................................................................. 28

3.5 KREDITSTYRING ............................................................................................................................ 30

3.6 GEARING ........................................................................................................................................... 31

3.6.1 DRIFTSMÆSSIG GEARING ............................................................................................................... 31

3.6.2 FINANSIEL GEARING ...................................................................................................................... 32

3.6.3 SAMLET GEARING .......................................................................................................................... 32

3.6.4 KRITIK AF GEARING ....................................................................................................................... 32

3.7 SOLIDITET ........................................................................................................................................ 33

3.8 RENTERISICI ................................................................................................................................... 33

3.9 RISIKOSPREDNING GENNEM MARKEDSUDVIKLING ......................................................... 34

3.9.1 KRITIK AF RISIKOSPREDNING GENNEM MARKEDSUDVIKLING ........................................................ 36

3.10 SANISTÅLS RISIKOAPPETIT ..................................................................................................... 36

3.11 MULIGHEDEN FOR AT EKSPORTERE TIL BRIK LANDENE ............................................. 37

3.11.1 MARKEDSUDVIKLING VS. MARKEDSPENETRATION ...................................................................... 41

3.11.2 KRITIK AF GEOGRAFISK RISIKOSPREDNING .................................................................................. 43

3.12 TRUSLEN FRA FALDENDE STÅLPRISER................................................................................ 43

3.12.1 FORWARD KONTRAKTER .............................................................................................................. 44

3.12.2 FUTURE ........................................................................................................................................ 44

3.12.3 OPTIONER .................................................................................................................................... 45

3.12.4 SAMMENLIGNING AF STÅLPRISER MED FORECASTMODEL............................................................ 45

3.12.5 KRITIK AF FORECASTMETODEN ................................................................................................... 47

3.13 SOLIDITET OG GEARING ........................................................................................................... 48

3.13.1 KRITIK AF SOLIDITET OG GEARING .............................................................................................. 51

3.14 RENTERISICI I SANISTÅL .......................................................................................................... 52

3.15 LIKVIDITETSANALYSE I SANISTÅL........................................................................................ 54

3.16 KREDITRISICI I SANISTÅL ........................................................................................................ 58

3.17 INTERRELATIONER MELLEM RISICI .................................................................................... 60

3.18 KLASSIFICERING AF RISICI ...................................................................................................... 62

3.18.1 TRUSLEN FRA STAGNERENDE HJEMMEMARKED ........................................................................... 62

3.18.2 KREDITRISIKO .............................................................................................................................. 62

3.18.3 TRUSLEN FRA FALDENDE STÅLPRISER ......................................................................................... 62

3.18.4 SOLIDITET OG GEARING ............................................................................................................... 63

3.18.5 RENTERISIKO ............................................................................................................................... 63

3.18.6 LIKVIDITETSRISIKO ...................................................................................................................... 63

KAPITEL 4: KONKLUSION ................................................................................................................. 65

LITTERATURLISTE .............................................................................................................................. 69

Kapitel 1: Indledning

1


1.1 Indledning

Alle virksomheder bliver påvirket af risici, der skaber usikkerhed om den fremtidige indtjening.

Det er derfor en vigtig del af det at forblive going concern i en virksomhed, at være i stand til at

kontrollere disse risici og påvirke dem i den retning virksomheden ønsker. Dette er ikke altid mu-

ligt, hvorved virksomheden kan blive nødsaget til at acceptere, at der er en risiko, som kan forsø-

ges mindsket mest muligt, så det medfører mindst mulig skade på virksomheden. Der opstår såle-

des løbende risikofyldte begivenheder, som følge af enten interne eller eksterne faktorer, som ek-

sempelvis markedsudvikling, globalisering, personlige fejl etc.

I den globaliserede verden med øget konkurrence, er det vigtigt for enhver virksomhed, at undgå

de store risici, som kan presse virksomheden i kampen om markedsandelene. Det er således en

vigtig del af det at drive virksomhed, at kunne identificere og klassificere de forskellige risici efter,

hvor stor en betydning disse har for virksomheden og branchen generelt. Virksomheden kan med

fordel forsøge at implementere systemer, der kan besigtige risici, og styre hvilke arbejdsopgaver

der skal foretages i de forskellige niveauer og situationer med risici.

COSO’s rammeværktøj er således et værktøj til at håndtere forskellige risici. Virksomhedens ho-

vedformål ved brug af COSO’s rammeværktøj er naturligvis at styre sine risici, men det er ligele-

des at sende et signal til sine interessenter om, at der er fokus på risikostyringen i virksomheden.

Virksomhedens opgave er at skabe værdi for sine ejere og interessenter, hvilket nødvendigvis kræ-

ver, at virksomheden accepterer nogle risici, og COSO er således et værktøj til at håndtere og

sammenholde disse risici i forhold til, hvor meget risiko virksomheden vil tage.

Sanistål er en stor dansk grossist, der opererer indenfor både industri- og byggesektoren. Sanistål

har haft det svært under de hårde finanskriseår, hvor koncernen har tabt ca. én mia. kr. på tre år fra

2008-2010 (Årsrapport Sanistål, 2011, p. 6), hvilket har medført en nødvendig aktieemission for at

forbedre egenkapitalen i virksomheden. Sanistål har i den grad brug for risikostyring, da virksom-

heden ikke har råd til underskud i den størrelsesorden igen, og derfor er det vigtigt for virksomhe-

den at komme på rette kurs, uden at tage de store risici i sin forretning, hvilket virksomheden alle-

rede er i gang med, i form af omfattende effektiviseringer af virksomheden.


2

Det vil derfor være en mulighed for Sanistål at gøre brug af nogle af hovedpunkterne i COSO’s

rammeværktøj, til at styre sine risici, og skabe tillid og troværdighed overfor sine ejere og interes-

senter, i forhold til at forblive going concern.

1.2 Problemformulering

Afhandlingen vil prøve at finde en løsning på, hvilke væsentlige risici Sanistål har nu, og hvilke

risici Sanistål kan få problemer med i fremtiden. Det er vigtigt for enhver virksomhed at have nog-

le klare retningslinjer for, hvordan risici håndteres, samt hvordan virksomheden klassificerer de

forskellige identificerede risici. Denne afhandling vil søge at håndtere Saniståls risici ved hjælp af

COSO’s principper og forskrifter, der blandt andet bliver brugt af PwC samt andre store revisions-

firmaer, som et værktøj til at styre risici (PWC, 2012). Sanistål har været hårdt ramt af de seneste

års økonomiske krise, hvilket har medført at virksomheden blandt andet har været nødsaget til at

foretage en aktieemission. Derfor skal der nu og i fremtiden være øget fokus på styring af risici i

virksomheden, for at undgå lignende underskud for at forblive going concern.

Ud fra dette kan en problemformulering derfor formuleres således:

Hvordan kan COSO håndtere, klassificere og monitorere risici i en virksomhed, og hjælpe ledel-

sen med at træffe de bedst mulige beslutninger i forhold til virksomhedens strategiske målsætnin-

ger. Med udgangspunkt i Sanistål, som er en stor dansk grossistvirksomhed, vil COSO blive an-

vendt til at finde frem til virksomhedens væsentligste risici og give forbedringsforslag til disse

igennem afdækningsmuligheder. Dette vil blive analyseret i forhold til Saniståls risikoprofil.

Med udgangspunkt i case-studiets relevante problemstillinger, er følgende teoretiske

spørgsmål udformet:

Hvordan kan COSO’s rammeværktøj anvendes til at håndtere risici?

Hvordan kan likviditetsrisiko analyseres samt styres i en virksomhed?

Hvordan kan kreditrisiko analyseres samt styres i en virksomhed?

Hvordan kan driftsmæssig- og finansiel gearing analyseres samt styres i en virksomhed?

Hvordan kan soliditetsrisiko analyseres samt styres i en virksomhed?

Hvordan kan virksomheden sprede sine risici ved hjælp af geografisk markedsudvikling?


3

Case spørgsmål:

Hvilke risici er der i Sanistål, og hvilke er mest relevante?

Hvordan håndterer Sanistål disse risici?

Hvordan kunne risiciene alternativt håndteres?

Har vi konkrete forslag til forbedringer i forbindelse med Saniståls risikohåndtering?

1.3 Metode

Afhandlingen vil som udgangspunkt være opdelt i to hovedområder; et teoretisk område og et em-

pirisk område. Formålet med det teoretiske område vil være at beskrive og uddybe de teorier, der

er anvendt til at analysere de empiriske problemstillinger. Teorien er anvendt, som et analysered-

skab til empirien, mens hovedformålet vil være at komme frem til konkrete forslag til den optimale

risikostyring i Sanistål. Den teori der findes relevant for afhandlingen, vil blive diskuteret løbende,

og derefter blive tilpasset til den empiri den skal analysere.

Afhandlingen er udarbejdet som et case-studie, der defineres som ”Kvalitativ undersøgelse af et

konkret og afgrænset tilfælde med det formål at opnå detaljeret og praktisk baseret viden” (Den

store danske 1). Afhandlingen har derfor et empirisk udgangspunkt, og vil blive udformet induk-

tivt, ud fra de indsamlede data om case-virksomheden Sanistål. Disse data vil være grundlag for,

hvilke analyser der er relevante for afhandlingen. Eftersom det er en praktisk orienteret afhandling,

vil formålet med besvarelsen af problemformuleringen være at komme med relevante forslag til de

optimale styringer af risici i Sanistål, idet analyserne tager udgangspunkt i dele af regnskaberne fra

virksomheden.

Afhandlingen er skrevet med udgangspunkt i Gubas definitioner af paradigmer. Guba definerer, at

et paradigme kan bestemmes ud fra tre punkter; ontologi, epistemologi og metodologi. Det ontolo-

giske spørgsmål er, hvordan ”virkeligheden” opfattes. Epistemologi drejer sig om relationen mel-

lem undersøgeren og det emne der undersøges, samt på hvilken måde undersøgeren forstår emnets

ontologi. Det metodologiske spørgsmål omfatter, hvordan undersøgeren skaber sin viden for at

kunne blive klogere på ontologien og epistemologien i emnet. (Guba, 1990, p. 18)

Guba beskriver fire forskellige paradigmer, hvor kritisk teori opfattes som værende passende for

denne afhandling. Det ontologiske spørgsmål i forhold til den kritiske teori er at sandheden eksi-


4

sterer objektivt, men menneskers sanser er ikke perfekte og derfor vil mennesker ikke kunne forstå

den virkelige sandhed. Dog accepteres det faktum, at den objektive sandhed eksisterer. Epistemo-

logien i kritisk teori beskriver, at forskeren vil formidle sine resultater gennem sine egne værdier,

og dermed må det accepteres at forskeren vil være subjektiv, i forhold til det emne han undersøger.

Det skyldes, at mennesker selv indgår i den verden de undersøger. På det metodologiske plan prø-

ver undersøgeren at blive enige med samarbejdspartnere om en fælles sandhed. Ud fra den fælles

sandhed forsøges at slette falske forestillinger om emnets ontologi og epistemologi, idet der er

forskellige meninger om det objekt der undersøges.

Kritisk teori-paradigmet passer på risikostyringen, idet identificering af risici samt vurdering af

risicis størrelse, er en subjektiv vurdering og behandles derved forskelligt fra virksomhed til virk-

somhed. Dette skyldes, at det altid vil være en kombination af personlige følelser og holdninger,

samtidig med at undersøgeren forsøger at analysere risici så objektivt som muligt. (risikoanaly-

ser.dk)

Ontologien i forhold til risikostyring er, at risiciene ses som en objektivt givet realitet i virksomhe-

den. Det skal forstås således, at der reelt set eksisterer en risiko, som er forbundet med de forskel-

lige faktorer, det kræver at drive en virksomhed. Epistemologien er derimod, som tidligere nævnt,

at størrelsen på de reelle risici ikke kan måles, da den afhænger af det enkelte individs følelser og

holdninger. Det medfører at risikostyringen, til en hvis grad, bliver en subjektiv vurdering. Meto-

den vil derfor være, at afhandlingen gennem kvalitative og kvantitative undersøgelser, skal komme

tættest muligt på den reelle objektive sandhed, i henhold til virksomhedens risici. (Guba, 1990, p.

23-24)

1.3.1 Dataindsamling

Dataindsamlingen er foretaget på baggrund af sekundære data, som ikke er udarbejdet specifikt til

denne afhandlings formål (Jørnø, 2009, p. 87). Dette har været nødvendigt, da det ikke har været

muligt at indgå et samarbejde med Sanistål i forbindelse med afhandlingen. Dog er der i væsentlig

grad anvendt primære kilder, hvor det er kilden selv der har udarbejdet data (Princeton). Det gæl-

der data som Saniståls årsrapporter, eller COSO’s rammeværk, som er udgivet af komitéen selv,

hvilket derfor har en høj pålidelighed, og må betragtes som værende valide. Dog bør læseren være

kritisk overfor, at COSO og Sanistål er positivt stemt overfor egen virksomhed. Afhandlingens

analyser af eksempelvis nøgletal, er vurderet ud fra forfatternes subjektive sandhed. Dette er i

overensstemmelse med den metode, kritisk teori angiver. Studiet er foretaget på trykte primære

kilder, som samtidig er sekundære data. Afhandlingen er et dokumentstudie, med et teoretisk ud-


5

gangspunkt (Kristensen, 1996, p. 52). Data er således først indsamlet, og derefter bearbejdet med

det teoretiske udgangspunkt.

1.3.2 Faglige metoder

COSO rammeværket benyttes som det overordnede rammeværk til at behandle og håndtere risici.

COSO har syv trin for, hvordan et effektivt risikostyringssystem udformes for virksomheder; in-

ternt miljø, fastlæggelse af mål, identifikation af hændelser, risikovurdering, håndtering af risici,

kontrolaktiviteter, information og kommunikation samt monitorering. (COSO 1, pp. 9–10). I af-

handlingens teoretiske del beskrives de relevante teorier, som benyttes senere i den empiriske del.

Dog omtales internt miljø og fastlæggelse af mål eksempelvis under både afsnittene om risikoap-

petit og risikoledelse i forhold til virksomhedens strategi. Trinene beskrives således ikke i slavisk

rækkefølge, men inddrages efter hvordan det findes mest hensigtsmæssigt for afhandlingens videre

analyse.

Kilder er angivet efter Harvard Style of Referencing, da denne anses for værende meget overskue-

lig for læseren (Harvard Style).

1.4 Afgrænsning

For at kunne isolere afhandlingens problemstillinger, vil der blive foretaget nødvendige afgræns-

ninger, som vil være med til at underminere mulige misforståelser i forhold til afhandlingens for-

mål.

I afhandlingen vil der udelukkende blive benyttet dele af COSO’s rammeværktøj, til at analysere

risici. Der vil således ikke blive inddraget andre former for rammeværktøj til analysen. Afhandlin-

gen vil ikke bruge hele COSO’s rammeværktøj, men kun dele af denne, da det er mest hensigts-

mæssigt i forhold til afhandlingens problemstilling. Der vil kun blive arbejdet på det strategiske

niveau, og derfor medtages andre niveauer i virksomheden ikke.

Formålet med afhandlingen er ikke at vise, hvordan virksomheden rent teknisk kan implementere

COSO’s rammeværktøj i virksomheden, og der vil således ikke være løsningsforslag til, hvordan

ledelsen helt praktisk kan kommunikere rammeværktøjet ud i virksomheden. COSO vil således

udelukkende blive anvendt til at analysere virksomhedens risici, på en struktureret og gennemar-

bejdet måde.


6

Regnskabsanalysen samt PEST-analysen medtager hovedsagligt kun de dele der er væsentlige for

afhandlingens videre analyse og problemstillinger, og der afgrænses derfor fra at medtage andre

ikke-relevante områder omkring virksomhedens interne og eksterne miljø. Afhandlingen omhand-

ler udelukkende de fundne problemstillinger i regnskabs- og PEST-analysen og derfor kommer der

ikke nye problemstillinger undervejs i afhandlingen.

I beskrivelsen af de problemstillinger der er identificeret, er der prioriteret, hvad der skal medtages

til analysen af disse problemstillinger. Der kan derfor forekomme andre muligheder for at analyse-

re de forskellige risici, end de der er medtaget i afhandlingen. Derudover er de i analysen valgte

metoder og løsningsforslag udarbejdet ud fra eksterne data, og derfor kan det forekomme at der er

interne oplysninger der gør andre løsningsforslag mere relevante, hvilket selvsagt ikke har været

tilgængelige.

Det er ikke afhandlingens formål på nogen måde, at komme ind på de produktionstekniske detaljer

om de produkter Sanistål arbejder med, da det ikke har relevans for afhandlingens problemstillin-

ger, samt at forfatterne ikke har den fornødne indsigt til at komme med kvalificerede løsningsfor-

slag på disse områder.

I afhandlingen medtages ikke andre typer af stål end varmvalset stål. Der afgrænses således fra at

diskutere andre typer af stål, som også findes i Saniståls produktportefølje. Varmvalset stål vil

derfor være repræsentant for stål til vurdering af dele af analysen.

Afhandlingen vil udelukkende bruge et fem-års perspektiv i analysen af case-virksomheden, da

dette tidsperspektiv findes mest relevant i forhold til at udarbejde løsningsforslag til deres nuvæ-

rende risikostyring, grundet den finansielle krises påvirkning på virksomheden og dens omverden.

Der gøres afslutningsvist opmærksom på, at det er afhandlingens formål at udarbejde løsningsfor-

slag til case-virksomhedens risikostyring, hvorfor der ikke medtages små detaljer specifikt om

virksomheden.


7

1.5 Struktur

Figur 1.1: Oversigt over struktur og indhold

Kilde: Egen tilvirkning

Kapitel 1 i afhandlingen forklarer indledningsvist, hvorfor risikostyring er interessant for virksom-

heder, og at det især har været vigtigt de seneste år med lavkonjunktur. Denne del omfatter ligele-

des problemformulering, metode, afgrænsning og struktur.

I kapitel 2 om COSO begrundes det, hvorfor COSO er valgt frem for andre rammeværker for risi-

kostyring. Derudover beskrives de, for afhandlingen, relevante trin af COSO og hvordan virksom-

heder bør benytte rammeværket til at håndtere og klassificere sine risici, og efterfølgende monito-

rere dem i henhold til virksomhedens risikoappetit og risikotolerance. Det anses som værende re-

levant at beskrive COSO, da en forståelse af rammeværktøjet er nødvendig, for at kunne forstå

afhandlingens tilgang til risikostyring.

Sanistål analyseres i kapitel 3 med henblik på, at identificere såvel interne som eksterne risikofak-

torer. Der udarbejdes konkrete håndteringsforslag til de forskellige risikofaktorer, med udgangs-

punkt i både teorien om COSO, og den relevante teori der knytter sig til de forskellige risici. I

henhold til Saniståls risikovillighed vurderes, hvilket håndteringsforslag er det optimale til håndte-

ring af hver enkelt risiko, og hvordan risikoen kan monitoreres. Den empiriske analyse af Sanistål

afsluttes ved at klassificere de identificerede risici, og interrelationer mellem de omtalte risici.

Konklusionen sammenfatter afhandlingen, og besvarer problemformuleringen i kapitel 4.

Kap. 1 Indledning

Kap. 2 COSO

Kap. 3 Sanistål

Kap. 4 Konklusion

Kapitel 2: COSO

8

Kapitel 2: COSO

2.1 Valg af COSO

Der findes flere forskellige rammeværktøjer til at styre risici i en virksomhed. I følgende afsnit

beskrives først hvad der er godt ved COSO, og til sidst kommer nogle kritikpunkter af udvalgte

andre modeller, der understøtter valget af COSO, som det anvendte rammeværktøj i denne afhand-

ling.

Flere rammeværker henvender sig hovedsagligt til finansielle risici, hvilket ikke er et område CO-

SO afgrænses til. Afhandlingen vil omhandle andre elementer end kun finansielle risici, og derfor

er COSO mere relevant end andre rammeværk til denne afhandling. COSO’s stramme struktur er

derudover en god metode til, at gennemgå hver enkelt risiko i virksomheden. (Foreningen af Stats-

autoriserede Revisorer, 2005, p. 3)

COSO-rammeværket er, ifølge KPMG, det mest anerkendte og anvendte risikostyringsprogram

internationalt set. COSO anvendes således af ca. 95% af alle børsnoterede virksomheder i USA,

som er underlagt SOX-4041. Dette burde derfor være et kvalitetstegn for rammeværktøjet, hvilket

også er en af grundene til valget af COSO, frem for en af de andre referencerammer. (KPMG,

2009, p. 16)

COSO omfatter håndtering af både positive og negative hændelser i virksomheden, hvilket derfor

også medtager muligheder for øget indtjening i virksomheden. Afhandlingen ønsker at identificere

forbedringer i hele case-virksomhedens forretning, og ikke kun afgrænse sig til håndtering af nega-

tive hændelser. (Foreningen af Statsautoriserede Revisorer, 2005, p. 15)

I henhold til valg af paradigme er COSO rammeværket overensstemmende. Risici bør så vidt mu-

ligt identificeres, analyseres og håndteres objektivt, men undersøgeren anskuer samtidig risicis

størrelse og optimale håndtering subjektivt, hvilket læseren bør være opmærksom på gennem af-

handlingen.

AS/NZS er et australsk/new zealandsk rammeværk. AS/NZS er ikke systemisk men derimod sy-

stematisk. Det medfører at modellen tager et øjebliksbillede af risikosituationen i virksomheden,

og behandler samt overvåger disse risici indtil virksomheden igen tager et øjebliksbillede af situa-

tionen. Der er dermed en risiko for, at virksomheden ikke medtager risici, som opstår mellem øje-

1 Sarbanes-Oxley Act

Kapitel 2: COSO

9

bliksbillederne, hvilket vil sige at de risici der kommer for en kort periode, får virksomheden ikke

kendskab til. Det kan ydermere få de konsekvenser, at virksomheden opdager en risiko for sent til

at undgå denne, og derfor kan det medføre et tab eller manglende indtjeningsmulighed for virk-

somheden. (AS NZS 4360, 2003, p. 4)

Et andet problem med AS/NZS er, at de såkaldte bløde risici, som opstår som følge af menneskeli-

ge fejl ikke medtages. Disse er svære at kvantificere, og inddrager flere faktorer, der ikke kan op-

dages ved den overfladiske gennemgang, og derfor udføres de optimalt ved hjælp af kvalitative

undersøgelser. De kvantitative undersøgelser er de mest detaljerede og præcise, og derfor søges

der altid at analysere således, frem for de kvalitative undersøgelser, og derfor er det et problem at

AS/NZS ikke kan kvantificere disse risici. (AS NZS 4360, 2003, p. 6)

AS/NZS genkender ikke interrelationer mellem de forskellige risici. Dette kunne betyde at hvis

risiko A bliver en realitet, ændrer det sandsynligheden for at risiko B ligeledes opstår, og det kan

derfor være hensigtsmæssigt at behandle disse risici sammen. Dette er nødvendigvis ikke kun ne-

gativt, men kan ligeledes være positivt. Eksempelvis hvis risiko A bliver en realitet ændres sand-

synligheden for at risiko C kan påvirkes i en positiv retning for virksomheden, hvilket derfor er

mindst ligeså vigtigt som at kontrollere risici i negativ retning. Forskning har vist, at disse relatio-

ner er almindelige og derfor er det også særdeles relevant at medtage i sit risikostyringssystem.

(AS NZS 4360, 2003, p. 9)

ISO 31000 er i høj grad opbygget ligesom AS/NZS og har forsøgt at forbedre dette rammeværktøj,

og lave et generelt rammeværktøj til alle typer virksomheder. Et stort problem med ISO 31000 i

henhold til at afhandlingens data er fremskaffet eksternt er, at ISO lægger stor vægt på at identifi-

cere en såkaldt ”risk owner” til hver enkelt risiko (ISO 31000, pp. 7–9). Det gør det nødvendigt at

have et omfattende indblik i case-virksomhedens organisation og processer, hvilket kræver interne

data om virksomheden. Derfor er ISO 31000 ikke mulig at anvende optimalt.

Turnbull er et britisk udarbejdet rammeværktøj, som i høj grad minder om COSO, i de dele af

rammeværktøjet der bliver benyttet i afhandlingen. Turnbull medtager i større omfang et lovmæs-

sigt perspektiv, mens COSO-kuben har de to andre sider i henhold til, hvor i virksomheden, og

hvilket område de forskellige risici omhandles (Turnbull). I næste afsnit beskrives det dog, hvorfor

disse to sider ikke er relevante i afhandlingen, og derudover er håndteringsforslagene udarbejdet i

den antagelse, at de praktisk set ville blive udført i overensstemmelse med den gældende lovgiv-

Kapitel 2: COSO

10

ning på markedet. Idet de to rammeværktøjer er stort set ens i deres måder at håndtere risici vælges

COSO, da det er det mest anvendte rammeværktøj overhovedet (FSR 2) og (COSO 5, p. 6).

2.2 COSO-Kuben

Den oprindelige COSO-kube har tre sider. I denne afhandling vil det dog udelukkende være den

forreste side der bliver anvendt, idet alle risici bliver identificeret på det strategiske niveau. Desu-

den omhandler afhandlingen også risici der vil påvirke hele virksomheden2, og derfor er det kun

den forreste side der benyttes i kuben. De relevante trin for afhandlingen beskrives senere i af-

handlingen. Kuben bliver derfor tilpasset til afhandlingen så den kun har én dimension, der funge-

rer som trin for at analysere og behandle forskellige strategiske risici i Sanistål.

Figur 2.1: Den oprindelige COSO-Kube

Kilde: www.sox-online.com

2.3 Identifikation af hændelser og risikovurdering

Hændelser kan opdeles i to; den første slags som er risici, hvilket er de mulige hændelser der po-

tentielt har negativ indflydelse på virksomhedens forretning, og den anden slags som er mulighe-

der, hvilket er hændelser der potentielt har positiv indflydelse på virksomhedens forretning. Identi-

2 Entity-level

Kapitel 2: COSO

11

fikation af de risici der eksisterer i en virksomhed er vigtigt, for at ledelsen har mulighed for at

tage stilling til, hvordan de enkelte risici skal styres. Til at identificere hændelser arbejder COSO

med en række teknikker, der identificeres ud fra faktorer og ressourcer eksternt og internt i virk-

somheden. (Steinberg et al., 2004, p. 21). De relevante teknikker for afhandlingen, vil kort blive

beskrevet nedenfor.

Leading event indicators, er det samme som Key Risk Indicators (KRI), som bliver beskrevet se-

nere i afhandlingen. Idéen bag denne metode er at virksomheden identificerer de KRI’er der knyt-

ter sig til bestemte mål, og fastsætter grænser (Escalation Triggers) for, hvornår risikoen bliver for

stor. Escalation Triggers minder om risikotolerance, som også bliver beskrevet senere i afhandlin-

gen. (Steinberg et al., 2004, p. 27)

Ledelsen kan opdele virksomheden i faktorer der kan påvirkes, økonomi, sikkerhed etc., og finder

hændelser som de mener, kan påvirke de forskellige faktorer, hvilket kaldes categorizing events.

(Steinberg et al., 2004, p. 32)

Begivenheder kan både opstå fra eksterne og interne faktorer (Foreningen af Statsautoriserede Re-

visorer, 2005, p. 14). Data til denne afhandling er oparbejdet ved eksternt datamateriale. Det ude-

lukker helt naturligt metoder som interviews og spørgeskemaundersøgelser blandt medarbejderne i

Sanistål, da disse kræver intern tilgang til Sanistål. Det vurderes, at de økonomisk relevante

KRI’er og escalation triggers, kan analyseres og identificeres på baggrund af regnskaber og pro-

spektet fra Sanistål, og det samme kan virksomhedens struktur og opbygning. Efter en regnskabs-

analyse kan mulige hændelser fra regnskaber og prospekt identificeres ved categorizing events,

dog med forfatternes vurdering i stedet for Saniståls ledelses vurdering. Som eksterne faktorer kan

nævnes samfundsøkonomiske forhold, sociale forhold, teknologiske forhold med flere (Foreningen

af Statsautoriserede Revisorer, 2005, p. 14). Disse forhold omfatter en PEST-analyse, og derfor vil

eksterne faktorer blive analyseret gennem PEST.

2.4.1 Risikovurdering

Når en risiko vurderes er der to faktorer, virksomheden vurderer risikoen ud fra; sandsynlighed,

hvor det vurderes hvor sandsynligt det er, at en hændelse opstår, og effekt, hvor det vurderes hvor

meget denne hændelse vil påvirke virksomheden (Steinberg et al., 2004, p. 33).

Sandsynligheden kan være opgjort i kvantitative termer, som typisk vil være i procent, men kan

også være i kvalitative termer, eksempelvis at risikoen vurderes som ”meget lav” eller i et farve-

skema, hvis virksomheden ønsker det skal være mere illustrativt. Effekt kan ligeledes opgøres i

Kapitel 2: COSO

12

enten kvantitative eller kvalitative termer. Er det kvantitativt opgjort, vil det typisk være monetært,

men kan også opgøres i procent. Er effekten i kvalitative termer, kan det være betegnelser som

”moderat” eller ”insignifikant” (Steinberg et al., 2004, p. 33-38). Effekten og sandsynligheden for

en risiko er i høj grad afgørende for, hvordan virksomheden skal agere i henhold til risikoen.

Virksomheden kan sammenligne scenarier, ved at sammenholde den nuværende og den residuale

risiko, der defineres som den risiko der er tilbage, efter at ledelsen har reageret på den identificere-

de risiko (Steinberg et al., 2004, p. 34)

En virksomhed skal udvikle systemet, så det er tilpasset virksomhedens situation bedst muligt

(COSO 1, p. 8-10).

2.4 Risikoledelse og virksomhedens strategi

COSO’s rammeværk benyttes til at opnå virksomhedens mål. Dette sker ved at ERM3 tilgangen

integrerer ledelsens processer til udvælgelse af virksomhedens strategier og mål med deres aktivi-

teter indenfor risikostyring. (COSO 3, p. 13) Dermed skabes et fornuftigt overblik over, hvilke

risici der er relateret til de forskellige strategier og mål, som ledelsen og bestyrelsen skal forsøge at

kontrollere. COSO er derfor designet til at være et strategisk værktøj til ledelsen, som kan bruges

til at skabe værdi for interessenterne i virksomheden.

Ledelsen i virksomheder har ansvaret for, at virksomhedens strategier bliver udført, og at virksom-

heden når sine mål på både kort og langt sigt, samt opnår størst mulig værdi til sine aktionærer. Til

at nå disse mål er optimal risikostyring essentielt i virksomheden, da der både kan tabes og vindes

stort på dette. Ledelsen skal derfor bruge nogle værktøjer og fastsætte forholdsregler for at opnå

den optimale risikostyring for virksomheden, hvilket ikke har fået mindre fokus efter finanskrisens

indtog i verdensøkonomien de seneste år (COSO 3, p. 3). Det er således vigtigt for ledelsen, at få

kommunikeret ud til alle sine medarbejdere, hvilke informationer der ønskes og, hvor ofte infor-

mationerne skal bruges af ledelsen, som tidligere omtalt er forskellig fra andre positioner i virk-

somheden.

Dette kunne foregå ved, at ledelsen bruger escalation triggers. Eksempelvis kan dette være, at rå-

vareprisen stiger med mere end 5%, hvorefter ledelsen skal underrettes for at træffe beslutninger

om, hvordan dette strategisk kan håndteres bedst muligt. Escalation triggers er derfor med til, at

3 Enterprise Risk Management

Kapitel 2: COSO

13

det kun er de væsentligste risici der skal arbejdes videre med. Escalation triggers er udarbejdet på

baggrund af risikoappetitten i virksomheden og påvirker, hvornår ledelsen får informationerne om

de forskellige risici. (Steinberg et al., 2004, p. 27)

2.5 Risikoappetit og risikotolerance

En virksomheds risikoappetit er den mængde risiko, virksomheden er villig til at tage for at forføl-

ge sine mål. Risikoappetittens og målenes størrelse vil som udgangspunkt stemme nogenlunde

overens, forstået på den måde at, hvis en virksomhed er aggressiv i forhold til at tage risiko, og

derved tager store risici, vil det også være for at opnå store resultater. En mere risikoavers virk-

somhed vil derimod sætte sig mindre mål, for de resultater der skal opnås (COSO 2, p. 1). Der skal

altså være det ”rigtige” forhold mellem risici og muligheder.

Risikoappetitten i en virksomhed bør derfor allerede diskuteres og medtages, når virksomheden

udvikler sin strategi og sine mål (COSO 2, p. 3). Det er ledelsens ansvar, at sørge for at kommuni-

kere, hvilken risikoappetit der ønskes at medarbejderne har, når de udfører deres opgaver. Den

ønskede risikoappetit skal derfor kommunikeres gennem så brede termer, at den kan forstås og

benyttes til flere forskellige funktioner i virksomheden, men dog skal det være tydeligt, hvor stor

risikoappetit der er i forhold til de forskellige mål (COSO 2, p. 6). Risikoappetitten vil ofte variere

efter, hvilke mål risiciene knytter sig til.

Risikoappetit kan kommunikeres på mange måder, og der findes ikke én der er bedre end en an-

den. Det vigtigste er, at medarbejderne i virksomheden har viden om, hvilke risici virksomheden er

villig til at tage, for at opsøge de muligheder der medfølger, samt hvilke risici der ikke er acceptab-

le at tage (COSO 2, p. 8-10). Når virksomheden skal være mere konkret overfor medarbejderne

end den bredt formulerede risikoappetit, definerer ledelsen, hvilken risikotolerance den ønsker i

forhold til sine mål. Risikotolerancen definerer et spænd, en given måleenhed må svinge indenfor

(COSO 2, p. 11). Risikoappetit og risikotolerance kan ydermere inddeles i forskellige afdelinger,

produkter etc., men bør altid fastholdes med virksomhedens overordnede strategi. (COSO 2, p.

12).

Risici ændrer sig over tid, og derfor bør ledelsen hele tiden have fokus på at revidere og udvikle

risikoappetitten. Den kan udarbejdes gennem diskussioner, eller mere kvantitative økonomiske

eller statistiske modeller (COSO 2, p. 15-17). Når ledelsen udvikler risikoappetitten kan den tage

Kapitel 2: COSO

14

udgangspunkt i fire faktorer: Den eksisterende risikoprofil, risikokapaciteten4, risikotolerancen og

den risikoattitude virksomheden ønsker at have, eksempelvis at være risikoavers (COSO 3, p. 9).

Er konklusionen på dette, at lav risici er det samme som god risici? Ikke nødvendigvis. En virk-

somhed kan få reduceret visse risici for meget, hvilket kan medføre, at virksomheden går glip af

muligheder, for at skabe afkast til sine ejere. Når der er lav sandsynlighed for, at en risi-

ko/hændelse opstår, samtidig med at hændelsen ikke vil påvirke virksomheden i væsentlig grad,

vil det være relevant for ledelsen at undersøge muligheden for at opsøge muligheden, mod det tra-

de off at risikoen øges (COSO 3, p. 15).

Udover at udvikle, kommunikere og revidere risikoprofilen i virksomheden, skal ledelsen også

monitorere, at medarbejdernes handlinger afspejler risikoprofilen. Til dette benyttes målinger fra

KRI’er ofte (COSO 2, p. 20), men kan også udføres ved at undersøge forskellige medarbejdere, og

se om ledelsen mener de udviser den ønskede virksomhedskultur (Steinberg et al., 2004, p. 12)

2.6 Risikohåndtering

En risiko kan håndteres på fire måder; fravælge, overvælte, reducere eller acceptere risikoen

(Steinberg et al., 2004, p. 55). At fravælge en risiko er ganske enkelt at lade være med at tage den.

Vælger virksomheden at overvælte risikoen, er formålet at få en af virksomhedens interessenter,

eksempelvis kunder, leverandører eller alternativt et forsikringsselskab, til at overtage risikoen

eller en del af den, i stedet for virksomheden selv. Reduktion af en risiko sker ved, at virksomhe-

den laver visse tiltag, for at sænke sandsynligheden eller effekten af den givne risiko. Vælger virk-

somheden at acceptere en risiko bærer virksomheden det fulde tab, såfremt den skadende hændelse

forekommer. (Lynggaard, 2011, p. 104-106)

Hvilke overvejelser skal en virksomhed så gøre sig om, hvordan en risiko optimalt skal håndteres?

Det bedste svar på dette er, at sammenholde omkostninger og gevinster5, ved de forskellige måder

virksomheden kan håndtere hver enkelt risiko på (Steinberg et al., 2004, p. 58). Disse valg om-

kring håndtering af bestemte risici, kan ikke udelukkende vælges på baggrund af den største øko-

nomiske gevinst, men bør sammenholdes med virksomhedens risikoappetit, og ledelsens filosofi

angående risici (COSO 3, p. 6).

4 Den risiko virksomheden kan bære, mens den stadig forbliver solvent

5 Cost/benefit-analyse

Kapitel 2: COSO

15

Ved at håndtere/styre sine risici, bør en virksomhed også skabe øget værdi for sine aktionærer

(FSR 1)

2.7 Key Risk Indicators

Key Risk Indicators (KRI) er målinger, der bruges af virksomheder til at give tidlige signaler om

øget risici i forskellige områder af virksomheden. Det er således en form for nøgletal, der er med

til at få den øverste ledelse til at reagere på de risici signaler som målingerne angiver, og er dermed

en Early Warning Indicator (EWI) for virksomheden, som i nogle tilfælde vil få virksomheden til

at reagere på de angivne risici før de bliver et problem. Dette spiller derfor en vigtig rolle for den

overordnede og succesfulde risikostyring i virksomheden. KRI’er kan ligeledes være en kombina-

tion af flere forskellige mindre risici, som kan være en trussel for virksomheden på langt sigt. En

KRI kan blive identificeret på baggrund af specifikke interne forhold, som eksempelvis øgede pro-

duktionsomkostninger eller eksterne forhold, som kan være nyt produkt fra konkurrenterne -

KRI’er har derfor flere forskellige baggrunde for deres dannelse. (COSO 3, p. 17)

KRI bør sammenholdes med virksomhedens risikoappetit og risikotolerance, som tidligere er ble-

vet beskrevet. Såfremt virksomheden har en høj risikoappetit accepteres flere risici fra KRI-

modellen, end hvis virksomheden har en lav risikoappetit. Det er således vigtigt for alle i virksom-

heden at kende risikoappetitten i forhold til KRI-modellen så alle ved, hvilke risici der kan tages.

KRI-modellen kan således også være med til at definere risikoappetitten og risikotolerancen, idet

modellens identificeringer kan få virksomheden til at se nye perspektiver i forhold til risici. (CO-

SO 4, p. 10)

En metode der effektivt kan identificere KRI’er, er at analysere en risiko eller anden begivenhed

der har påvirket virksomheden før, eller som påvirker virksomhed nu, som potentielt kan blive et

problem i fremtiden. Derefter analyseres de bagvedliggende faktorer, der er årsag til denne risiko,

og på den måde finder virksomheden de indikatorer på denne risikos dannelse. (COSO 4, p. 3)

Det er vigtigt for virksomheden at afstemme, hvor ofte KRI’er skal indberettes, hvilket kommer an

på hvem der skal bruge informationerne. Er det eksempelvis de operationelle ledere kan real-time

rapporteringer være at foretrække, hvorimod direktionen og bestyrelsen kan nøjes med mindre

hyppige rapporteringer, som skal være med til de strategiske beslutninger for virksomheden på

længere sigt. (COSO 4, p. 9)

Kapitel 2: COSO

16

KRI er ikke en metode til at behandle risici, men er blot et værktøj til at identificere risici til rap-

portering. Det kræver derfor et godt design af sin KRI-model, for at være sikker på at de relevante

risici kommer til kendskab, før de gør skade på virksomheden, og derfor er det, som beskrevet

ovenfor, vigtigt at identificere så mange indikationer af de tidligere risicis dannelser som muligt,

for at få den optimale model. En dårligt designet KRI-model kan dermed skabe en falsk tryghed,

som kan påvirke virksomheden negativt. (COSO 3, p. 18)

2.8 Monitorering af risici

Med diverse risici og KRI’er identificeret, er det væsentligt for virksomheden at monitorere disse,

da en stigende sandsynlighed for, at en skadelig hændelse opstår, vil medføre en øget risiko. Effek-

ten af hændelsen kan også blive større, hvilket ligeledes vil øge risikoen. Jo mere præcist risici kan

monitoreres og vurderes, des bedre kan virksomheden justere sin håndtering af risici. Derfor er det

vigtigt at monitoreringen af risici ikke er biased (Steinberg et al., 2004, p. 38–41)

Monitorering af risici sker enten løbende på dag til dag basis eller med jævne mellemrum, hvis

virksomheden eksempelvis vurderer en proces som helhed, eller når der er sket væsentlige ændrin-

ger. Begge former for monitorering er vigtig for virksomheden (Steinberg et al., 2004, p. 85–86).

Til at monitorere og evaluere risici findes en række metoder. Eftersom data om Sanistål bliver ind-

samlet via eksterne dokumenter til denne afhandling, vil interne metoder som spørgeskemaer og

lignende ikke kunne benyttes, men derimod vil det være muligt at analysere udviklingen i Sa-

niståls nøgletal og udviklingen i Saniståls omverden. Valget af metode til monitorering vil også

være med til at bestemme, hvilken form for dokumentation der er væsentlig. (Steinberg et al.,

2004, p. 88–90)

2.9 Kritik af COSO

COSO er, som tidligere beskrevet, den mest anerkendte og anvendte model til styring af risici.

Flere af rammeværkerne ligner dog hinanden udtrykkeligt i opbygningen, hvor der bruges nogen-

lunde den samme struktur i processerne omkring identifikation, vurdering og håndtering af risici

(Fire moderne helhedsorienterede risikostyringsrammeværker, 2005/2006, p. 487). På trods af det-

te, er der naturligvis stadig forskelle i metoderne, og der forekommer kritikpunkter til COSO, som

nedenfor vil blive fremført. Dette bør virksomheder være opmærksom på når COSO anvendes.

Kapitel 2: COSO

17

COSO’s kommunikationsprocesser er envejsbaseret top-down, og kan derfor skabe en barriere for

den samlede virksomhedskommunikation omkring risikostyring. Der vil ofte være forskellige me-

ninger og opfattelser af, hvilke risici der er de største i virksomheden, men disse diskussioner op-

står ikke ved brug af COSO, og dermed er der en del tavs viden virksomheden ikke inddrager i

beslutningsprocessen. Der vil således være forskellige forklaringer på, hvilke risici der anses for at

være størst, alt efter om vurderingerne kommer fra finansafdelingen, produktionsafdelingen etc.

(Fire moderne helhedsorienterede risikostyringsrammeværker, 2005/2006, p. 496) Dette harmone-

rer ikke med den skandinaviske ledelsesstil, der i højere grad forsøger at få medarbejdere på alle

niveauer med i beslutningerne end andre ledelsesstile (The Scandinavian Way, 2006)

COSO bliver ligeledes kritiseret fra flere sider, at rammeværket er svært og kompliceret at imple-

mentere i virksomhederne. Dette medfører, at flere virksomheder fravælger COSO til fordel for

mere simple modeller. COSO er således udarbejdet til, at det er interne afdelinger i virksomheden

der skal implementere rammeværket, og det vil derfor være de samme medarbejdere der imple-

menterer og monitorerer rammeværket. Dette er problematisk, da det ved en mislykket implemen-

teringsproces, hvor alle risici ikke medtages, heller ikke vil medtage disse risici i fremtidige pro-

cesser, da det er de samme medarbejdere i virksomheden, der skal monitorere rammeværket. (Risk

Management, 2011, p. 10) Dette er dog noget COSO allerede har fokus på, og vil i løbet af 2012

fremlægge et forslag til et udviklet rammeværktøj, der er mere enkel at designe og vurdere interne

kontroller (FSR 2).

Eksterne interessenter bliver kun inddraget sekundært i COSO, hvilket kan være et problem for at

få disse elementer ind i risikostyringen. COSO henviser til, at virksomheden skal hente de relevan-

te informationer fra interessenterne gennem eksempelvis interviews og samtaler med kunder, men

disse bliver ikke involveret i selve risikostyringsfasen, hvilket kunne være hensigtsmæssigt for den

eksterne del. (Fire moderne helhedsorienterede risikostyringsrammeværker, 2005/2006, p. 505)

Den komplicerede implementeringsproces og den amerikanske ledelsesstil er dog ikke områder

afhandlingen medtager yderligere, men derfor bør case-virksomheden ved en praktisk implemente-

ring være opmærksom på dette. Eventuelt kunne case-virksomheden inddrage en mere skandina-

visk ledelsesfilosofi, og derved inddrage medarbejdere på flere niveauer i beslutningerne.

Kapitel 2: COSO

18

2.10 Den tilpassede COSO-kube

Det interne miljø omhandler risikoappetitten, og skal sammenholdes med de senere mulige håndte-

ringsmuligheder for enhver risiko, således at håndtering er overensstemmende med Saniståls risi-

koappetit. Det samme gælder for de mål virksomheden sætter, da aggressive mål typisk vil medfø-

re store risici, og mere konservative mål gerne skulle afføde mindre risici.

Hændelser identificeres forskelligt ud fra om de er interne eller eksterne. De interne risici identifi-

ceres ud fra en regnskabsanalyse, mens eksterne faktorer identificeres ud fra en PEST-analyse i

denne afhandling.

Hver enkelt håndteringsmulighed og risikos størrelse vurderes individuelt, på bedst mulige skøn,

da en oprigtig sandhed heromkring vil være umulig at fastslå, hvilket også er i overensstemmelse

med valget af paradigme. Det er kun de væsentligste risici der omhandles i afhandlingen, og derfor

vil det være naturligt at komme med håndteringsforslag til alle risici.

De sidste to trin afhandlingens nye model indeholder, er KRI’er eller EWI’er som skal monitore-

res. Der vil blive udarbejdet forslag til, hvordan dette kan udføres, ud fra den valgte håndtering af

risikoen. Denne model er til afhandlingens benyttelse, og derfor vil en reel implementering af CO-

SO i Sanistål også skulle indeholde interne kommunikationsprocesser. Derved kommer afhandlin-

gens kube, som egentlig er en flade, til at være således:

Figur 2.2: Det tilpassede COSO rammeværktøj


Stra

tegi

, mål

og

risi

koap

pet

it Identikation af

hændelser

Risikovurdering

Risikohåndtering

Key Risk Indicators

Monitorering

Kapitel 3: Sanistål

19


3.1 Virksomhedsprofil af Sanistål

Der vil i det følgende blive udarbejdet en virksomhedsprofil, som har til formål at klarlægge Sa-

niståls forretningsprocesser.

3.1.1 Strategi, forretningsidé og grundlag samt produkter

Sanistål er en børsnoteret dansk grossistvirksomhed, som har to overordnede forretningsområder;

byggeri og industri. Byggeridivisionen omfatter VVS, VA6 og beslag samt øvrige produkter til træ.

Industridivisionen dækker over stål, værktøj, maskiner og tekniske komponenter. Derudover har

virksomheden et bredt sortiment af produkter og rådgivning, samt forskellige servicekoncepter til

både industri og byggeri. Virksomheden opererer kun på business-to-business markedet, mens salg

til det private marked derfor ikke har selskabets fokus. Sanistål opererer i en række lande, herunder

Danmark, Letland, Litauen, Tyskland, Estland og Polen. (Prospekt Sanistål, 2011, p. 7)

Saniståls overordnede strategi er at være en moderne grossistvirksomhed, der skal være en vær-

diskabende samarbejdspartner i forhold til sine kunder (Prospekt Sanistål, 2011, p. 8).

Saniståls vision er at være den foretrukne samarbejdspartner for industrien, service- og entrepre-

nørbranchen. Et samarbejde med Sanistål skal sætte kunden i stand til at effektivisere fremskaffel-

sen og optimere anvendelsen af komponenter, applikationer og viden, samt være den totalleveran-

dør inden for Saniståls markedsområder, der udviser den højeste relative økonomiske vækst (Sa-

nistål vision, 2011)

Derudover søger Sanistål at opnå kundeværdier, som skal være ”komplet”, ”kvalitetsoplevelse”,

”konkurrencedygtig”, ”nemt og effektivt” (Sanistål vision, 2011).

3.1.2 Kunder, marked og konkurrence

Sanistål arbejder på business-to-business markedet, og Saniståls kunder er derfor virksomheder

indenfor byggeri- og industrisektorerne. Sanistål er ikke afhængig af enkeltstående kunder, da der

ikke er nogen af kunderne der er så store, at selskabets samlede omsætning vil ændres markant,

hvis kunden foretrækker en anden leverandør (Årsrapport Sanistål, 2010, p. 13).

6 Vand og Afløb


20

Byggeri- og industrimarkederne er meget konjunkturfølsomme markeder, og der er derfor en usik-

kerhed i forhold til de fremtidige forventninger til disse markeder, hvilket potentielt kan forårsage

yderligere store underskud for Sanistål (Prospekt Sanistål, 2011, p. 20). Sanistål er på et konkur-

rencepræget marked, hvor der er enkelte store virksomheder, som opererer på markedet inden for

især byggeridivisionen. Sanistål kan dog være mindre påvirket af konkurrencesituationen i bygge-

risektoren, idet Saniståls kunder befinder sig i mange brancher, som eksempelvis VVS-sektoren,

store installationsvirksomheder og entreprenører. Kunderne indenfor industridivisionen er påvirket

af den internationale konkurrence, som eksempelvis kan medføre outsourcing til andre lande, hvil-

ket er med til at skærpe konkurrencen for Sanistål, som dermed skal være klar til at tilpasse sig

disse markedsvilkår og eventuelt selv ekspandere til nye markeder (Prospekt Sanistål, 2011, pp.

21-22). Konkurrencen i markedet for industridivisionen kan også blive yderligere presset af svin-

gende stålpriser, hvilket kan være medvirkende til, at virksomheder i branchen må lukke eller køre

med underskud.

3.1.3 Ledelse, medarbejdere og nøglepersoner

Der er 1547 medarbejdere i hele Sanistål koncernen, og Sanistål anser medarbejderne som væren-

de selve ryggraden i virksomheden grundet deres viden og ressourcer. Sanistål gør derfor meget

for at holde medarbejdertilfredsheden oppe, hvilket kommer fra en årlig medarbejdertilfredsheds-

analyse. Medarbejderne har ifølge analysen, været både motiverede og glade for deres arbejde de

seneste år. Medarbejderne er den største medvirkende faktor til at nå virksomhedens ambitiøse

strategi og mål, og derfor bliver der indarbejdet interne kommunikationsaktiviteter, så alle medar-

bejdere arbejder mod den samme strategi. (Årsrapport Sanistål, 2010, p. 14)

3.1.4 Økonomi

Det kan aflæses i årsrapporten fra 2011, at Sanistål er en virksomhed, der har haft meget svingene

resultater de seneste år. Sanistål er således for første gang siden 2007 kommet ud med et overskud,

som var på 65 mio. kr., efter at have tabt ca. én mia. kr. de seneste tre regnskabsår. Efter rædsels-

året i 2008, hvor Sanistål fik et underskud på 551,5 mio. kr., har der været en positiv tendens for

virksomheden, som har forbedret sig år for år. Sanistål var dog nødsaget til at foretage en aktie-

emission i 2011, da virksomheden havde fået en negativ egenkapital, efter de føromtalte store un-

derskud, men denne anses nu for at være stabil. Derudover er Sanistål omfattet af kvartalsvise co-

venants, som skal overholdes overfor bankerne, på grund af den store gæld Sanistål har til disse

banker (Årsrapport Sanistål, 2011, p. 16). Sanistål vurderer at likviditetsberedskabet er tilstrække-


21

ligt i forhold til den fremtidige forretning (Årsrapport Sanistål, 2011, p. 24). Dette diskuteres sene-

re i afhandlingen.

3.1.5 Ejere

Sanistål er, som tidligere beskrevet, et børsnoteret selskab, og har derfor både mange private og

institutionelle ejere. De største ejere i selskabet er bankerne, som tilsammen ejer 76,3 % af aktie-

kapitalen (Årsrapport Sanistål, 2010, p. 17). Hver aktie giver én stemme og derfor kan bankerne

tilsammen bestemme, hvad der skal ske med selskabet, eksempelvis kræver det 2/3 af stemmerne

til at ændre i vedtægterne. Den største aktionær af bankerne er Danske Bank A/S, der står på

43,6% af aktiekapitalen, og har derfor en betydelig stemmeret i selskabet. Bankerne har indgået en

ejeraftale med hinanden, som virksomheden ikke har adgang til. Ejeraftalen indeholder blandt an-

det, at bankerne skal prøve at koordinere stemmeafgivelsen på generalforsamlingerne, så de kan

opnå et stemmeflertal. Bankerne har ligeledes aftalt ikke at sælge aktier i selskabet indtil udløb af

ejeraftalen, medmindre flertallet af bankerne ønsker dette. Bankerne kan først opsige ejeraftalen

med en måneds varsel fra 31. marts 2013, som aftalen er på nuværende tidspunkt. (Prospekt Sa-

nistål, 2011, p. 78)

Der er både fordele og ulemper forbundet med dette for Sanistål. Bankerne ejer således en stor

andel af virksomheden og har derfor incitament til at føre Sanistål videre og agere bedst muligt for

virksomheden i fremtiden. Der vil ligeledes være rimelig sikkerhed for, at dette vil fortsætte indtil

31. marts 2013, hvor aftalen udløber, men sandsynligvis også på længere sigt. Dette burde sikre

forholdsvis gode lånemuligheder for Sanistål, såfremt de covenants der er lavet aftale om overhol-

des (Årsrapport Sanistål, 2010, p. 7). Ulemperne består i, at bankerne kan bremse nogle af de idéer

ledelsen har til vækst i virksomheden, hvis bankerne ikke kan se de samme muligheder i de planer

ledelsen har. Det er således bankerne der både har stemmerettighederne og lånefaciliteterne for

Sanistål, og derfor er det op til deres risikovillighed om de er enige i, at der skal investeres yderli-

gere i projekter.

3.2 Intern analyse af Sanistål – regnskabsanalyse

Sanistål har i årsregnskabet for 2011, for første gang siden 2007, opnået et positivt resultat, efter

samlede underskud på ca. én mia. kr. de foregående tre år. Virksomheden har selvsagt været i store

problemer, men har fået vendt de negative regnskaber til et plus, blandt andet ved at foretage om-

struktureringer og fokusere på omkostninger i selskabet. Distributionen er blevet outsourcet, og er

derved blevet billigere såvel som mere effektivt, hvilket er til gavn for både kunden og Sanistål.


22

De to store centrallagre i Taulov og Billund har gennemgået effektueringer, hvilket har medført at

Saniståls lagre nu er blandt Danmarks mest effektive, samtidig med at lagerpersonaleomkostnin-

gerne er nedbragt i forhold til tidligere. (Årsrapport Sanistål 2011, p. 10)

Forventningerne til årets resultat for 2012 er en EBIT på mellem 135–165 mio. kr., hvor EBIT i

2011 var på 91,5 mio. kr. I forventningerne er dog indregnet ekspropriation af ejendomme i Silke-

borg på 61 mio. kr., og hvis dette fratrækkes, forventes der således ikke vækst i årets resultat for

Sanistål i 2012. (Årsrapport Sanistål 2011, p. 18)

Der er forskellige risikofaktorer, der kan påvirke Saniståls resultater fremadrettet. Disse vil blive

identificeret i det følgende, og brugt til videre analyse senere i afhandlingen.

3.2.1 Likviditetsrisiko

Likviditeten udtrykker virksomhedens evne til at kunne betale sine regninger. Dette nøgletal er

derfor vigtigt for enhver virksomhed, for at forblive going concern. Såfremt virksomheden ikke

kan betale sine regninger, kan det i yderste konsekvens ende med en konkursbegæring fra kredito-

rerne, hvorfor det er vigtigt for virksomheden at være sikker på, at likviditetsberedskabet er til-

strækkelig til uforudsete regninger af en hvis størrelse.

Tabel 3.1: Oversigt over likviditetsgrader fra 2007-2011 i Sanistål

År 2007 2008 2009 2010 2011

Likviditetsgrad 1 0,41 0,30 0,48 0,25 0,27


Kilde: Egen tilvirkning ud fra data i årsrapport Sanistål 2007, 2008, 2009, 2010 og 2011

(Schack, 2009, p. 85)

(Schack, 2009, p. 85)

Tommelfingerreglen for disse nøgletal er, at likviditetsgrad 1 skal være over 1, og likviditetsgrad 2

skal være over 2, for at de har tilfredsstillende niveau. Disse tommelfingerregler har dog været

omdiskuterede, og der kan derfor ikke konkluderes udelukkende på disse nøgletal. Likviditetsgrad


23

2 medtager omsætningsaktiver på længere sigt, og derfor stilles der krav om en højere værdi end

likviditetsgrad 1. (Schack, 2009, p. 86)

Likviditetsgrad 1 medtager de mest likvide aktiver, som for Saniståls vedkommende indeholder

tilgodehavender og likvide beholdninger, det vil sige de hurtigt omsættelige likvider og likvidi-

tetsgrad 1 viser dermed nøgletallet på kort sigt. Likviditetsgrad 2 medtager udover de angivne po-

ster i likviditetsgrad 1 også varebeholdninger og kapitalandele i associerede virksomheder. Begge

likviditetsgrader divideres med de kortfristede gældsforpligtelser, som indeholder gæld fra banker,

leverandørgæld, hensatte forpligtelser og skat.

Det kan konkluderes, at begge likviditetsgrader er under det anbefalede, og derfor er der en poten-

tiel risikofaktor i likviditeten for Sanistål, hvilket den svingende udvikling i tallene også viser.

Likviditeten vil derfor blive gennemgået yderligere både teoretisk og praktisk i forhold til Sanistål

senere i afhandlingen, som følge af disse nøgletal.

3.2.2 Kreditrisiko

Kreditrisikoen er risikoen for at lide et tab, som følge af at debitorerne ikke kan overholde deres

forpligtelser til virksomheden. Der vil således altid være en risiko for, at debitorerne ikke kan beta-

le, og det er vigtigt - især i krisetider - at være opmærksom på, hvilke virksomheder der er gode

betalere, og hvilke der potentielt kan have problemer med betalingen. Det er vigtigt for virksom-

hederne at have en høj omsætningshastighed på varedebitorerne, for at have pengene i virksomhe-

dens varetægt i stedet for at have tilgodehavender hos kunden.

Tabel 3.2: Oversigt over varedebitorers omsætningshastighed fra 2007-2011 i Sanistål

År 2007 2008 2009 2010 2011

Varedebitorers oms. hastighed 9,40 10,80 10,54 9,49 10,15


(Schack, 2009, p. 58)

Varedebitorernes omsætningshastighed er udregnet med nettoomsætning divideret med tilgodeha-

vender for Sanistål. Nettoomsætningen er korrigeret for moms, det vil sige der er lagt 25% på net-

toomsætningen. Argumentationen for det er, at alle poster i resultatopgørelsen er uden moms, hvor

posterne i balancen er med moms, og for at få den absolutte og mest retvisende kredittid. Optimalt


24

set ville omsætningen på kredit ligge til grund for udregningen, men denne er ikke opgivet i et

eksternt regnskab, ligesom det må antages at Sanistål bruger kreditter til langt de fleste kunder idet

de opererer på business-to-business markedet.

Saniståls omsætningshastigheder på varedebitorerne ser meget stabile og fornuftige ud, hvorfor det

ikke er der, der er problemer. Over de seneste 5 år, har virksomheden tabt i gennemsnit ca. 22 mio.

kr. om året på tab på debitorer. I 2011 kunne Sanistål konstatere et tab på debitorer på 11,5 mio.

kr. (Årsrapport Sanistål, 2011, p. 14), hvilket er en forholdsvis stor del virksomheden går glip af,

sammenlignet med et årets resultat på 65 mio. kr. Sanistål har også selv erkendt problemer med

debitorerne, og har derfor forsikret sig mod kreditrisiko, med en selvrisiko på 10%. Sanistål har

forsikret sig mod omtrent halvdelen af deres debitorsaldi for 2011, og derfor vil der stadig være en

risiko forbundet med disse debitorer, ligesom selvrisikoen på 10% selvsagt også kan udgøre en

betydelig sum. Der vil derfor senere i afhandlingen blive beskrevet og analyseret, hvordan Sanistål

kan håndtere disse kreditrisici i fremtiden.

3.2.3 Gældsrisiko

Rentemarginalen er væsentlig i forhold til, hvilket afkast der kræves af en virksomhed. Desuden

sætter gældens størrelse også krav til størrelsen på virksomhedens primære drift, da de finansielle

omkostninger optimalt set skal dækkes af den primære drift. Kort sagt forøges den risiko der ligger

på virksomhedens indtjening, når gældsandelen øges. (Schack, 2009, p. 115–121) Saniståls seneste

års rentedækning ser således sådan ud:

Tabel 3.3: Oversigt over rentedækning i Sanistål fra 2007-2011

År 2007 2008 2009 2010 2011

Rentedækning 1,21 -1,66 -1,99 0,33 1,27


(Schack, 2009, p. 123)

I årene hvor rentedækningen er mindre end 1, er EBIT mindre end de finansielle omkostninger,

hvilket altså er i 2008, 2009 og 2010. Det er problematisk, at den primære drift var mindre end de

udgifter Sanistål havde til finansielle omkostninger. Det har også vist sig på Saniståls egenkapital,

der tilsvarende er blevet formindsket, som følge af de dårlige økonomiske resultater. Dette var

tydeligt i 2010, hvor Sanistål havde en negativ egenkapital, og konsekvensen af dette blev, at Sa-


25

nistål måtte foretage aktieemissionen i 2011. En stor del af Saniståls forpligtelser er kortfristede,

hvilket betyder at virksomheden er meget afhængig af, at dens bankaftaler bliver fornyet. Denne

gældsstruktur giver en øget risiko, da der er usikkerhed om Sanistål kan forny deres kortfristede

lån og på, hvilke betingelser de kan forny lånene (Havsten, 2005, pp. 123-124). Sanistål beretter

flere steder at virksomhedens gæld er for stor, og at virksomheden i stedet for at udbetale udbytte

fokuserer på at få afbetalt virksomhedens gæld (Årsrapport Sanistål 2011, p. 8). Det oplyses ikke,

hvilken rente Saniståls variable lån er optaget til, men det kan konkluderes at der for tiden er en

meget lav rente (DR.dk 1). Sanistål har en både fastforrentet og variabelforrentet gæld, og derfor

vil det på længere sigt alt andet lige, være svært for Sanistål ikke at komme til at skulle betale hø-

jere renteudgifter, medmindre de får nedbragt gælden, da renten må forventes at stige. Sanistål har

derfor en meget høj finansiel gearing, og det medfører at virksomheden oplever risici i forhold til

renten. Sammenholdt med de dårlige resultater i de senere år, er der også risici i forhold til virk-

somhedens soliditet. Dette vil blive grundigere bearbejdet senere i afhandlingen.

3.3 PEST-analyse

PEST-analysen er en del af den eksterne strategiske analyse, og har som formål at skabe et over-

blik over de eksterne faktorer, der har betydning for Sanistål. Eventuelle risikofaktorer fra omver-

denen vil her blive identificeret, og danne grundlag for den videre analyse af Saniståls risici. (Læ-

gaard & Vest, 2010, pp. 47-51)

PEST-analysen indeholder:

- Politiske forhold

- Økonomiske forhold (Economic)

- Socio-kulturelle forhold

- Teknologiske forhold

3.3.1 Politiske forhold

Kina er en stormagt indenfor stålproduktionen i verden, hvilket er med til at presse de europæiske

og amerikanske stålproducenter. 95% af Kinas stålproducenter er statsejede, hvilket giver dem

fordele med blandt andet subsidier fra staten og ligeledes gør den billige produktion, at det nær-

mest er umuligt for øvrige producenter at konkurrere med kinesiske stålproducenter. På den bag-

grund har der været forslag om, at lave kvoter eller sætte told på importen af stål til EU-området,

hvilket vil give de europæiske producenter større muligheder for afsætning i EU. Told og import-


26

kvoter vil ændre vilkårene for Sanistål, således at det bliver vanskeligere at indgå aftaler om billigt

stål, hvilket derfor umiddelbart vil få negative konsekvenser for Sanistål og deres omsætning. Pri-

sen i EU-området vil dog muligvis opveje denne stigning i indkøb, men det må alligevel antages at

have generelle negative konsekvenser for grossistvirksomheder og dermed ligeledes Sanistål. (Di-

gital Journal)

3.3.2 Økonomiske forhold

Der verserer stadig et negativt præg af finanskrisen, hvilket har en indflydelse på alle brancher, og

således også i brancher indenfor byggeri, stål og industri. Verdensøkonomien er usikker, og ingen

kan forudsige, hvordan den ser ud om et år, hvilket derfor ikke er nemt for virksomheder at lave

sine budgetter og forecasts på. Stålpriserne fluktuerer, hvor der ved højkonjunktur er stigende stål-

priser på grund af en øget efterspørgsel og øget byggeaktivitet. Dette giver naturligvis også Sa-

nistål bedre muligheder for større overskud, hvorimod de ved nedgang i verdensøkonomien skal

tilpasse virksomheden til de svære markedsvilkår, og der er derfor en potentiel trussel for Sanistål i

forbindelse med faldende stålpriser. (Delårsrapport Sanistål, 2001, p. 5)

Sanistål har hovedsagligt engagement i Danmark, hvor klart den største del af omsætningen er

(Årsrapport Sanistål, 2011, p. 88). Danmarks vækst i BNP har dog, ligesom så mange andre lande,

været lav de sidste år, hvilket også har medført svære betingelser for Sanistål, som har måttet ind-

kassere store underskud. Der er imidlertid andre lande, som har klaret sig markant bedre på vækst i

BNP de seneste år, blandt andet de højt profilerede BRIK-lande – Brasilien, Rusland, Indien og

Kina. I 2012 forventer Danske Markets at BRIK-landene vil have en vækst på 7,1% i BNP, hvilket

er utrolig højt sammenlignet med de fem største eksportmarkeder Danmark har7, som vil ligge

omkring 2%. Der er derfor stort potentiale i BRIK-landene de kommende år, og det vil ligeledes

være en risikospredning for Sanistål, at eksportere til markeder der ikke umiddelbart følger Dan-

marks, samt de store eksportmarkeders, udvikling. (Danske Markets)

3.3.3 Socio-kulturelle forhold

Sanistål opererer på business-to-business markedet, og derfor vil dette punkt være virksomheds-

kulturelt, frem for at omhandle private.

Uddannelsesniveauet i Danmark har i flere år været grunden til at virksomheder skulle vælge

Danmark frem for andre lande. Uddannelsesniveauet er dog faldet, og Danmark var i 2010 faldet

7 Storbritannien, Tyskland, Norge, Sverige og USA


27

ned til en 17. plads på de vestlige landes uddannelsesrangliste, blandt andet efter lande som Polen,

Slovakiet og Ungarn (DR.dk 2).

Danmark kan derfor ikke tiltrække virksomheder ved at have det høje uddannelsesniveau, da andre

lande her også vil være at foretrække. Sammenholdes dette med at Danmark har et højt lønniveau

og skatteprocent, vil der komme mindre og mindre aktivitet i Danmark, som det ser ud lige nu

(Business.dk). Halvdelen af de store danske virksomheder vil hellere investere i udlandet frem for

i Danmark, hvilket siger noget om de store problemer Danmark står overfor med hensyn til pro-

duktiviteten (Epn.dk).

Idet Sanistål opererer på business-to-business markedet, udgør dette en trussel for det store salg

virksomheden har i Danmark, hvilket Sanistål skal være opmærksom på, og det kunne derfor være

en mulighed at flytte en større del af omsætningen væk fra Danmark.

3.3.4 Teknologiske forhold

Der er ikke den store teknologi i Saniståls kerneforretninger, som består af køb og salg af stål samt

diverse komponenter til byggeri- og industrisektoren. Det vil derimod være på det logistiske plan,

at Sanistål vil kunne differentiere sig rent teknologisk. Sanistål har outsourcet sin transport, hvilket

har givet virksomheden økonomiske besparelser samt bedre kvalitet af distributionen (Årsrapport

Sanistål 2011, p. 10). Saniståls avance afhænger af en effektiv transportform. Nye teknologier in-

denfor transport vil således være med til at effektivisere Saniståls forretning. Idet Sanistål har out-

sourcet sin distribution, har virksomheden alle muligheder for hele tiden at benytte de mest effek-

tive transportformer, og såfremt der bliver udviklet nye og mere effektive transportformer, som

eksempelvis kan transportere mere stål af gangen, vil det være en mulighed for Sanistål forholds-

vist hurtigt, at kunne skifte til disse. Sanistål distribuerer sine produkter fra to centralvarelagre i

henholdsvis Billund og Taulov, hvor varelageret i Taulov omtales, af Sanistål selv, som Nordeuro-

pas mest moderne stållager (Sanistål.dk). Der vil være teknologiske muligheder i at få begge lagre

op på så højt et niveau som muligt, og automatisere med de bedste teknologier, da der arbejdes

med uhåndterbare og store produkter i Sanistål. Teknologien i Sanistål har derfor stor betydning,

hvad angår distributionen af produkterne, da virksomhedens kerneforretning er grossistforretnin-

gen, vil det teknologisk være på distributionen Sanistål skal konkurrere.

PEST-analysen har identificeret nogle aspekter, som Sanistål skal være opmærksom på i forhold til

deres risikostyring i fremtiden. Det er især omkring de økonomiske og socio-kulturelle forhold,

der er muligheder eller trusler for Sanistål. Stålpriserne udgør en stor trussel for Sanistål, da det er


28

en stor del af kerneforretningen i virksomheden. Faldende stålpriser kan således få betydelige øko-

nomiske konsekvenser, hvilket derfor bør have en stor fokusering fra virksomheden. Derudover er

der muligheder for at flytte produktionen til andre lande, som har højere vækst end Danmark og de

store eksportmarkeder for Danmark. Et forslag til store vækstmarkeder er de højt profilerede

BRIK-lande, som har vækstprocenter der er ca. 5% højere end de europæiske. Uddannelsesniveau-

et i Danmark er faldet, og er derfor nu efter lande som Polen, Ungarn og Slovakiet, som ligeledes

har betydelig lavere lønniveau til sine ansatte, og derfor er det svært for Danmark at tiltrække virk-

somheder. Idet Sanistål kun sælger til virksomheder, og har den klart største omsætning i Dan-

mark, kan dette være en stor trussel for dem i fremtiden, men kan derimod også ses som værende

en mulighed for at ekspandere i de østlige lande.

3.3.5 Kritik af PEST-analysen

PEST-analysen er en overordnet analyse og metode, og der vil altid være informationer og områ-

der, som analytikeren ikke har adgang til, hvilket derfor kan besværliggøre processen. Markedet er

ikke så roligt og forudsigende som tidligere, og derfor kan det være svært at forudsige fremtiden

ud fra, hvad der er sket i fortiden. (Betabox.dk)

Metoden er god til at identificere relevante forhold, men den giver derimod ikke meget hjælp til,

hvordan disse forhold skal håndteres. Det er derimod en model til at identificere, hvilke forhold

virksomheden bør være opmærksom på og tage højde for, og derfor vil de væsentligste af de iden-

tificerede forhold der er fundet i PEST-analysen, blive brugt videre i analysen af Sanistål. (Beta-

box.dk)

3.4 Likviditetsstyring

Likviditet er, som tidligere nævnt, et udtryk for virksomhedens evne til at betale sine regninger til

kreditorer. Likviditet er ikke nødvendigvis et mål for, hvor god en indtjeningsevne virksomheden

har, men er alene et udtryk for, hvor mange penge der er til at betale sine regninger her og nu. Li-

kviditeten er delvist sammenhængende med indtjeningen forstået ved, at mange år med dårlige

regnskaber gør likviditeten dårligere, medmindre der hentes kapital eksternt. (Schack, 2009, p. 85)

Målet for virksomhedens likviditet er, at den skal være tilstrækkelig til at betale de regninger der

skal betales. Det er derfor ikke nødvendigt at have overskydende likviditet, da dette i stedet vil

kunne bruges til at lave investeringer, der kan give et større afkast end bankrenten (Havsten, 2005,

p. 99).


29

En analyse af likvidteten kan både laves som et statisk eller dynamisk perspektiv. Det bliver dog

for det meste udarbejdet som et øjebliksbillede, som derfor kun bliver baseret på historiske data.

Problemet med at udarbejde likviditetsanalyser som øjebliksbilleder er, at selvom virksomheden

tilsyneladende har en god likviditet i dag, kan det godt være fuldstændig uændret i morgen, hvilket

derfor giver et usikkerhedsmoment i analysen, som virksomheden skal tage forbehold for. Opti-

malt set burde analysen suppleres med det dynamiske perspektiv, et likviditetsbudget, men dette

kan ikke udarbejdes ud fra det eksterne datagrundlag, og derfor medtages kun det statiske perspek-

tiv i denne afhandling. (Havsten, 2005, p. 100)

Likviditetsgradernes værdier er et tegn på, hvorvidt virksomhedens likviditet er tilstrækkelig til at

betale regningerne, men der skal tages forbehold for disse nøgletal. Der bliver således fra flere

sider gjort opmærksom på, at likviditeten påvirkes fra andre sider end kun betalingsstrømmen fra

varerne. Der kan ligeledes være forskellige omsætningshastigheder for tallene i de mest likvide

aktiver og den kortfristede fremmedkapital, hvilket eksempelvis kan medføre at likviditeten ser

bedre ud, eventuelt for at forskønne likviditeten udadtil til aktionærerne. På grund af usikkerheden

med disse nøgletal, skal der naturligvis bruges flere nøgletal til analysen af likviditeten. (Schack,

2009, p. 86)

Udover likviditetsgraderne kan der således anvendes flere forskellige nøgletalsberegninger og in-

deksberegninger, til at fastslå udviklingen i virksomhedens likviditetsberedskab. Indeksberegnin-

gerne vil omfatte udviklingen i virksomhedens pengestrømme sammenlignet med udgangsåret som

sættes til indeks 100. Det vil således vise, hvilke pengestrømme der har påvirket likviditeten i for-

hold til udgangsåret. Indeksberegningerne vil ligeledes indeholde udviklingen i varelager, tilgode-

havender og kreditorer, for at lave en konklusion på, om dette har ændret sig positivt eller negativt

for virksomheden. (Schack, 2009, pp. 73-75)

Udover indeksberegninger til at understøtte likviditetsgradernes konklusioner, kan der ligeledes

benyttes flere nøgletal. Operating Cash Flow (OCF) er forholdet mellem pengestrømmene fra drif-

ten og den kortfristede gæld. Dette nøgletal er således med til at vurdere, hvor god virksomheden

er til at generere likviditet ud fra driften til betaling af virksomhedens gæld, der forfalder indenfor

kort tid. Funds Flow Coverage (FFC), viser forholdet mellem EBITDA og renter + den skattekor-

rigerede afdrag på gælden. Det er nøgletallet der angiver, hvor god virksomheden er til at betale

uundgåelige omkostninger, ud fra resultat før renter, skat, afskrivninger og amortisation. Det sidste

nøgletal til likviditetsanalysen i denne afhandling er, Cash Interest Coverage (CIC). CIC afslører,

hvordan virksomheden er i stand til at betale renterne på gælden, ud fra de pengestrømme der ge-


30

nereres fra driften, og er således forholdet mellem pengestrømme fra driften og de finansielle om-

kostninger. (Mills et. al, 1998)

Ved risikostyring af likviditeten er det vigtigt at få debitorernes betalinger så hurtigt som muligt,

og samtidig prøve at forlænge forfaldstiden til kreditorerne, hvorved virksomheden opnår den

bedst mulige likviditet (Havsten, 2005, p. 105). En god kassekredit vil derimod være afgørende for

virksomhedens likviditet, idet virksomheden dermed øjeblikkelig har en sikkerhed for at kunne

låne penge til at betale sine regninger.

3.5 Kreditstyring

I det foregående afsnit blev det beskrevet, hvordan kundernes betalingsevne og omsætningshastig-

hed kan påvirke likviditeten i positiv eller negativ retning, derfor er det en del af kreditrisici. Kre-

ditrisiko er risikoen for at lide et tab, som følge af at debitorer, typisk kunder, ikke kan overholde

sine forpligtelser og kontrakter til virksomheden (Bielecki & Rutkowski, pp. 3-5). Dette kan være i

form af enten forsinkelse af betaling, nægtelse af betaling eller at det ikke er muligt for modparten

at betale. Alt dette vil svække likviditeten i virksomheden og kan medføre, at virksomheden skal

ud og låne kapital eller i yderste tilfælde, ikke kan opfylde sine egne forpligtelser overfor sine kre-

ditorer.

Der er flere forskellige måder at risikostyre sine kreditrisici på. Der er den tidligere omtalte om-

sætningshastighed for debitorerne, som kan være med til at mindske risikoen for virksomheden.

Dermed får virksomheden hurtig betaling for sine varer, og har derfor ikke sine tilgodehavender

liggende hos sine debitorer. Alt andet lige vil det dog styrke konkurrenceevnen for virksomheden,

at forlænge betalingstiden for sine debitorer, da det vil styrke debitorernes likviditet, og det er der-

for en vurdering fra virksomheden, hvor stor risiko virksomheden vil tage overfor de forskellige

debitorer.

En anden og helt anderledes mulighed at styre risici på sine debitorer, er at forsikre sin virksomhed

mod tab. Rent praktisk sker det ved, at virksomheden betaler et beløb til et forsikringsinstitut og

derved modtager virksomheden betaling fra forsikringsinstituttet, hvis kunderne ikke overholder

sine forpligtelser. Det er derefter forsikringsinstituttets opgave at indkræve pengene ved inkasso

eller betale virksomheden sine tilgodehavender. Forsikringen er oftest udformet således, at der er

10% selvrisiko, hvilket vil sige at virksomheden får 90% tilbage af det skyldige beløb, og derfor er

størstedelen af virksomhedens tilgodehavender forsikrede. Derved er virksomheden sikret sin li-


31

kviditet, og kan mere nøjagtig budgettere med likviditeten i fremtiden, til trods for at ens kunder

ikke overholder deres betalinger. Virksomheden kan derfor med større sikkerhed benytte sin over-

skydende likviditet til investeringer, der kan give et højere afkast end eksempelvis bankrenten.

Forsikringen koster naturligvis virksomheden et fast beløb, hvilket gør at dette kan være en om-

kostning for virksomheden uden nogen form for modydelse. Dette er derfor en mulighed for den

risikoaverse ledelse, eller for virksomheder der ikke er sikre på kundernes finansielle stabilitet.

(Eulerhermes.dk)

3.6 Gearing

3.6.1 Driftsmæssig gearing

Den driftsmæssige gearing er et udtryk for en virksomheds omkostningsstruktur. Virksomheder

med store faste omkostninger og lave variable omkostninger er virksomheder med høj driftsmæs-

sig gearing, mens virksomheder med store variable omkostninger og lave faste omkostninger, er

virksomheder med lav driftsmæssig gearing. Ændringer i nettoomsætningen vil have større indfly-

delse på afkastet i en virksomhed med høj driftsmæssig gearing, end i en virksomhed med lav

driftsmæssig gearing. Det skyldes, at en forøgelse i aktiviteten ligeledes øger de variable omkost-

ninger, men ikke de faste omkostninger. En høj driftsmæssig gearing medfører derfor et mere vo-

latilt afkast end ved en lavere driftsmæssig gearing, og opfattes derfor som værende mere risika-

belt. Derfor vil der også være et højere afkastkrav til virksomheden, jo højere dens driftsmæssige

gearing er (Elling et al., 1998, pp. 108-110). En virksomhed med høj driftsmæssig gearing vil også

alt andet lige, være mere konjunkturfølsom end en virksomhed med lavere gearing (Schack, 2009,

p. 110).

Den driftsmæssige gearings effekt udregnes ved formlerne:

(Elling et al., 1998, p. 113)

Ønsker virksomheden at nedbringe sin driftsmæssige risiko vil det typisk ske ved at nedbringe

dens kapitalapparat, hvilket eksempelvis kan ske gennem outsourcing (Elling et al., 1998, pp. 110–

111).


32

3.6.2 Finansiel gearing

Den finansielle gearing er et udtryk for, hvor stor en del af aktiverne der er finansieret ved gæld,

eller alternativt forholdet mellem egenkapitalen og gælden. Jo større gældsandel en virksomhed

har, des højere vil den finansielle gearing ligeledes være. En høj finansiel gearing kan øge egenka-

pitalens forrentning, såfremt der er en positiv rentemarginal. Rentemarginal er forskellen mellem

virksomhedens afkastningsgrad og den rente gælden er lånt til. Fra aktionærernes side vil dette

være yderst relevant, da det skaber værdi til virksomhedens aktionærer.

En høj finansiel gearing vil derfor medføre en mulighed for at få stor forrentning af egenkapitalen,

men samtidig vil en stigning i renten eller et fald i afkastgraden, også få større negativ effektiv i en

virksomhed med høj finansiel gearing, i forhold til en virksomhed med lav finansiel gearing. Dette

medfører ligeledes en mere volatil forrentning af egenkapitalen, og derfor er en højere finansiel

gearing også et udtryk for forøget risiko. (Schack, 2009, pp. 113–117)

Låneforhold kan også være med til at øge risikoen ved en høj gældsandel, eksempelvis en variabel

rente som er meget volatil (Elling et al., 1998, pp. 117–118).

Den finansielle risiko reduceres typisk, ved at virksomheden nedbringer gælden. Dog vil andre

risikofaktorer, såsom risikoen ved lån med variable omkostninger, kunne mindskes ved at benytte

instrumenter som renteswap. (Skat.dk 1)

3.6.3 Samlet gearing

Den samlede gearing for en virksomhed viser, hvor høj en gearing den finansielle og driftsmæssi-

ge gearing tilsammen giver. Den samlede gearing er derfor et mål for den risiko, der opnås ved

gearing. En virksomhed med en høj driftsmæssig gearing bør således opveje den høje driftsmæssi-

ge gearing, ved at have en lav finansiel gearing, for at mindske den samlede gearing. Tilsvarende

kan en virksomhed med høj finansiel gearing, have en lav driftsmæssig gearing, og derved mind-

ske den samlede gearing og den risiko der opstår fra gearingen. (Schack, 2009, pp. 117–120)

Den samlede risiko kan udregnes ved at multiplicere målet for den driftsmæssige risiko og målet

for den finansielle risiko (Elling et al., 1998, p. 107)

3.6.4 Kritik af gearing

Målet for den finansielle gearing er udsat for kritik, når det anvendes som mål for den finansielle

risiko. Såfremt aktiverne ikke er korrekt opgjort, vil gælden være større eller mindre i forhold til

aktiverne, end den reelt er, og derved vil målingen af den finansielle gearing ikke være retvisende.


33

Derudover tager denne måling ikke højde for, hvilke betingelser virksomhedens lån er foretaget

på, og hvordan afdragene påvirker virksomheden. Derfor bør en likviditetsmæssig analyse også

gennemføres, mens en sammenligning af egenkapitalens forrentning og afkastningsgrad viser om

virksomheden tjener penge på gæld, ved at have en positiv rentemarginal (Schack, 2009, pp. 121–

123).

3.7 Soliditet

Soliditet er kort sagt et mål for, hvor sikker/risikofyldt en virksomhed er, og soliditetsgraden er

defineret som virksomhedens egenkapital i forhold til dens aktivmasse. Soliditeten kan ses som en

risikofaktor, hvis den er meget lav. Soliditeten bør også ses i forhold til, hvor store risikobetonede

aktiver en virksomhed har, med henblik på om långivere kan få sine penge tilbage, hvis aktiverne

skal realiseres. (Havsten, 2005, pp. 120–122) Derudover vil det også være væsentligt at analysere

soliditet i forhold til vækst, og virksomhedens mulighed for at selvfinansiere væksten. Såfremt

virksomheden ikke kan selvfinansiere sin vækst, vil dens gæld vokse, hvilket vil øge den finansiel-

le risiko. (Schack, 2009, pp. 138–141)

Virksomhedens soliditet består af egenkapital og aktiver, og derved kan virksomheden styre solidi-

teten ved at ændre på disse poster. En ændring af egenkapitalen kan eksempelvis ske gennem en

aktieemission eller tilbageholdelse/udbetaling af udbytte, mens virksomheden kan øge eller mind-

ske sine aktiver alt efter, hvilken retning soliditeten skal påvirkes i. En virksomhed der har fokus

på Shareholder Value vil dog ofte prioritere en høj gearing frem for en høj soliditetsgrad. Virk-

somheden bør blot have nok midler til at gennemføre nuværende og planlagte aktiviteter. Dette

medfører dog en øget risiko, da virksomheden bliver mindre modstandsdygtig mod faldende ind-

tjening, eller uforudsete hændelser. (Holm-Rasmussen et al., 2009, pp. 293-296)

3.8 Renterisici

Renterisiko defineres som den mulige risiko for, at en institutions indtjening ændrer sig, som følge

af ændringer i renten (Bank of Jamaica, p. 2). I denne afhandling vil det være særligt relevant at

undersøge renterisiko, i forhold til gæld i virksomheden, og afsnittet er derfor afgrænset fra andre

former for renterisici. Gennem en analyse af renterisikoen ved gæld, vil det selvsagt være lånets og

rentens størrelse der er afgørende for, hvilken effekt lånet har på indtjeningen og derfor, hvor stor

risikoen er. Virksomheden bør fastlægge en holdning til renterisikoen, da den ikke nødvendigvis

behøver at afdække hele risikoen, men derimod skal finde en filosofi, der stemmer overens med


34

risikoprofilen i hele organisationen. Det kan udføres ved at fastlægge grænser for, hvilken effekt

ændringer i renten må have på resultatet, eksempelvis ved at fastlægge hvor meget en rentestigning

på 1% må øge omkostningerne. (Bank of Jamaica, pp. 3-4). Risikoen for svingninger i renten kan

afdækkes på forskellige måder. Sanistål benytter sig på nuværende tidspunkt allerede af ren-

teswaps til at afdække noget af virksomhedens gæld. Et renteswap bruges til at afdække renterisi-

ko, når en virksomhed har variable lån, ved at virksomheden betaler en fast rente til den part virk-

somheden har indgået swappet med, og fra denne part modtager den variable rente der svarer til

renten på virksomhedens lån. Et renteswap kan også benyttes til at spekulere i renten (Sydbank).

Alternativt kan renterisiko afdækkes ved at købe optioner på obligationer. Sammenhængen mellem

renten og obligationskursen er den, at når kursen på obligationer stiger, falder renten (Systime).

Derfor kan en virksomhed både benytte call optioner, hvis den vil sikre sig mod ”overkurs” på sine

faste lån, eller den kan benytte put optioner, til at sikre sig mod renteudsving i variable lån (Møller

& Company, pp. 5-6). Til styring af renterisici bør virksomheden sikre, at risikoen som nævnt

stemmer overens med risikoappetitten, og have kontrolsystemer og analyser der kan identificere

risikoens størrelse (Bank of Jamaica, pp. 7–8)

3.9 Risikospredning gennem markedsudvikling

Ved at sprede sine aktiviteter til nye segmenter, geografisk eller produktmæssigt, kan en virksom-

hed reducere risikoen for sin samlede portefølje af forretningsområder betinget af, at der er for-

skellige konjunkturforløb på disse markeder. Konglomerater, hvor en virksomhed opkøber andre

virksomheder i meget forskellige brancher, har tidligere vist sig ofte at slå fejl, og tendensen er nu

at virksomheder derfor er gået over til at fokusere på sine kerneområder. (Elling et al., 1998, pp.

23–24) Fokus i afhandlingen ligger derfor på at sprede/reducere virksomhedens risici gennem

geografisk markedsudvikling, hvor fokus holdes på virksomhedens kerneområde.

Risiko er ved markedsudvikling defineret som, en virksomheds mangel på stabilitet i dens salg.

Argumentationen for, at en øget eksport til flere markeder reducerer den samlede risiko er, at por-

teføljens samlede risiko i høj grad afhænger af de enkelte investeringers korrelation, og ikke af

hvor stor varians de enkelte investeringer har. Jo mindre korrelation der er mellem markederne,

des mindre vil risikoen i porteføljen også være. Muligvis kan der ligefrem være negativ korrelati-

on. Variansen af det samlede afkast af en portefølje kan udregnes ved:


35

(Jstor.dk 1, pp. 270-271)

Rp er porteføljens samlede afkast, Xi er andelen de enkelte investeringer/markeder udgør af en

portefølje, og σij er kovariansen mellem afkastet fra investering/marked i og j.

Formlen viser, at jo lavere kovariansen er, des lavere bliver den samlede varians. Samtidig viser

formlen, at jo lavere de enkelte landes varians er, des lavere vil den samlede varians også være. De

væsentligste parametre med hensyn til at udføre markedsudvikling for en virksomhed, med hen-

blik på at mindske risiko for svingene salg, er derfor at de nye markeder er stabile, ved at have en

lav varians enkeltvis, og ikke korrelerer perfekt med de markeder virksomheden allerede er på,

hvilket også virker ekstremt.

Kovariansen udregnes i afhandlingen ved en empirisk stikprøve, da der kun benyttes de nyeste tal

for BNP, og derfor er formlen for kovarians følgende:

(Keller, 2005, p. 115)

Hvor y og x er de forskellige markeder, og n er stikprøvestørrelsen. Den udregnede kovarians be-

nyttes til at udregne korrelationen, som vil ligge mellem -1 og 1, og helst skal være så lav som

muligt for, at markederne mindsker hinandens samlede risici:

(Keller, 2005, p. 117)

Std(x) er standardafvigelsen for x og std(y) er standardafvigelsen for y, som findes ved at tage

kvadratroden af nedenstående ligning for s2.

Variansen for de enkelte markeder udregnes ligeledes ud fra en stikprøve og er derfor:

(Keller, 2005, p. 99)


36

Kort sagt er det enkelte markeds varians, et mål for markedets stabilitet i sig selv, mens korrelatio-

nen er et mål for den samlede stabilitet/risiko i porteføljen.

3.9.1 Kritik af risikospredning gennem markedsudvikling

Det er vigtigt at være opmærksom på, at risiko her er set som stabilisering af salg. Indtægter og

omkostninger kunne også være væsentlige faktorer at inkludere, men det konkluderes at modellen

er tilstrækkelig i forhold til risikospredning. (Jstor.dk 2, p. 275) Øget investeringer og indtrængen

på nye markeder vil naturligvis medføre øget risici (Ekf.dk)

3.10 Saniståls risikoappetit

Risikoappetit analyseres, som tidligere beskrevet, ud fra den nuværende risikoappetit, risikokapa-

citet, risikotolerance og den holdning virksomheden har til risiko.

Sanistål fastsætter på nuværende tidspunkt deres risikovillighed overfor diverse risici, i forhold til

risikoens tilknytning til virksomhedens kernekompetencer. Risici der ikke knytter sig til kerne-

kompetencerne søges afdækket. (Årsrapport Sanistål, 2011, p. 89). Sanistål beretter, at koncernen

ikke ønsker at spekulere i finansielle risici, men at disse derimod skal styres og reduceres (Årsrap-

port Sanistål, 2011, p. 94). Sanistål er også bevidste om, at der er mulighed for at øge indtjeningen,

hvis prisen på stål stiger, og at det modsatte gør sig gældende, hvis stålpriserne falder. De hedger

dog ikke for at reducere effekten af disse udsving, men søger at afdække dem, ved at holde en la-

gerbeholdning der modsvarer den forventede afsætning. (Årsrapport Sanistål, 2011, p. 92)

Saniståls risikokapacitet skal ses i lyset af de seneste års økonomiske udvikling i virksomheden.

2011 er første år virksomheden præsterer et positivt resultat siden 2007. Sanistål havde i 2010 en

negativ egenkapital på 74,9 mio. kr., hvilket gjorde det nødvendigt for virksomheden at foretage

aktieemissionen i 2011 (Årsrapport Sanistål, 2010, p. 4). Desuden er Sanistål underlagt covenants

fra bankerne, hvor bankerne til gengæld stiller en rammelåneaftale med kreditfaciliteter til rådig-

hed (Prospekt Sanistål, 2011, p. 85). Sanistål opererer derfor med en rimelig begrænset risikoka-

pacitet.

Risikotolerancen kan til dels måles i den nuværende risikovillighed og risikokapacitet. Det må

med rimelighed antages at risikotolerancen er højere for faktorer der vedrører Saniståls kernekom-

petencer, end for de finansielle risikofaktorer (Årsrapport Sanistål, 2011, p. 89). Konkrete tal for

risikotolerancen er dog ikke opgivet eksternt.


37

Sanistål forventer i 2012 en yderligere fremgang i resultatet af den primære drift til mellem 135 og

165 mio. kr. Modregnes ekspropriationen på ejendommen i Silkeborg, betyder det ikke en væsent-

lig forbedring af resultatet i forhold til 2011. (Årsrapport Sanistål, 2011, p. 6 og 18) Sanistål har

dog indført vækstinitiativer både i byggeri- og industridivisionen, og forventer på den baggrund at

øge sit salg i begge divisioner (Årsrapport Sanistål, 2011, pp. 21–23). Det kan derfor konkluderes,

at Sanistål ikke har store aggressive mål, men dog vil forfølge at fastholde deres vækst gennem

vækstinitiativer, og derfor har en moderat holdning til risiko i forhold til at forfølge deres drifts-

mæssige mål.

Saniståls samlede risikoappetit konkluderes at være forholdsvis begrænset. Virksomheden har ikke

kapaciteten til at kunne tage store risici, og de covenants af nøgletal der skal overholdes, må anta-

ges at medføre en begrænsning på, hvilken risikotolerance Sanistål har. Sanistål vil dog gerne tage

nogle risici, så længe de er indenfor virksomhedens kernekompetencer. Risici udenfor virksomhe-

dens kernekompetencer skal derimod helst styres og reduceres.

Sanistål har dog en vision og strategi der blandt andet fremfører, at virksomheden skal være den

foretrukne samarbejdspartner indenfor service- og entreprenørbranchen, samt være genkendelig

gennem et højere aktivitetsniveau end resten af branchen (Prospekt Sanistål, 2011, pp. 9-10). Visi-

onen og strategien fremstår altså forholdsvis aggressiv, og det kan derfor overvejes om det er mid-

lerne der bremser risikovilligheden.

3.11 Muligheden for at eksportere til BRIK landene

Sanistål har erfaret, at der især i byggeridivisionen har været et stagnerende hjemmemarked, mens

virksomheden har oplevet vækst i Baltikum (Prospekt Sanistål, 2011, p. 52). Truslen fra det stag-

nerende hjemmemarked vil i praksis være umulig for Sanistål at fravælge, da det danske marked

står for en omsætning på 3.569 mio. kr. ud af en total omsætning på 4.337 mio. kr., hvilket er over

82% (Årsrapport Sanistål, 2011, p. 88). Det ville desuden kræve en enorm omstrukturering, og

virksomheden ville angiveligt miste en stor del af sine immaterielle aktiver, i form af mistet good-

will og kundekreds. Derfor er det ikke en reel mulighed at fravælge risikoen. At overvælte risikoen

til andre ser heller ikke ud til at være en mulighed. Sanistål kunne forsøge at øge switching costs

for deres kunder, hvilket potentielt vil medføre, at Sanistål fastholder flere af deres kunder (Lipc-

zynski et al., 2005, p. 292). Dette kunne eventuelt være udformet, som et fælles computerstyret

lagersystem for Sanistål og deres kunder. Problematikken er dog at Saniståls kunders efterspørgsel

afhænger af markedets udvikling, og derfor vil efterspørgslen falde, når markedet stagnerer. Sa-


38

nistål skal derfor heller ikke benytte muligheden at overvælte. Vælger Sanistål at acceptere risiko-

en fortsætter virksomheden som nu, og sammensætningen af markedernes størrelse i porteføljen

vil være uændret. Dette er muligt, men vil ikke ændre risikoens størrelse. Håndteres risikoen ved at

reducere risikoen af et stagnerende hjemmemarked, kunne det være en oplagt mulighed at ekspor-

tere til nye lande. Som nævnt i afsnittet omkring risikospredning gennem markedsudvikling, er

eksport risikoreducerende i form af, at en virksomhed kan få en mere stabil indtjening, i forhold til

kun at operere koncentreret på hjemmemarkedet. Sanistål har hovedsageligt deres aktiviteter på

hjemmemarkedet Danmark, som er deres klart væsentligste marked, men har i dag ligeledes datter-

selskaber og salg i Tyskland, Polen, Letland, Litauen og Estland (Prospekt Sanistål, 2011, p. 8). I

henhold til at sprede, og derved reducere sine risici, bør Sanistål derfor overveje deres sammen-

sætning af salg på forskellige markeder.

Sanistål afsætter til deres to hovedsegmenter - byggeridivisionen og industridivisionen (Prospekt

Sanistål, 2011, p. 7). Dansk Byggeri skriver om bygge- og anlægssektoren, at den er meget kon-

junkturfølsom, hvilket de definerer som værende meget afhængig af udviklingen i samfundsøko-

nomien. Derudover oplyser de også om, at de gamle industrilande har nedjusteret deres vækstrater.

(Dansk Byggeri 1)

På baggrund af ovenstående om bygge- og anlægssektoren, må det kunne konkluderes at sektoren

er meget afhængig af BNP, under den antagelse at BNP er en væsentlig indikator for udviklingen i

samfundsøkonomien. Derudover anses det som en rimelig antagelse, at både Tyskland og Dan-

mark betragtes som værende af de gamle industrilande, mens Baltikum og Polen falder udenfor

denne definition. Eftersom byggesektorens størrelse afhænger af BNP, må det ligeledes være rime-

ligt at antage, at efterspørgslen for Saniståls produkter i byggeridivisionen er afhængig af udvik-

lingen i BNP.

Der er nu en dokumenteret begrundelse for, at udviklingen i BNP er en indikator for efterspørgslen

af varer i byggeridivision. Det er tidligere klarlagt, at optimal risikospredning gennem geografiske

markeder, sker ved at ekspandere til markeder der er stabile, og ikke korrelerer med de eksisteren-

de markeder. Med det fastslået, vil der blive foretaget en analyse af stabiliteten og korrelationen i

henhold til udviklingen af BNP i de såkaldte BRIK lande.

For at øge sit salg på andre markeder end hjemmemarkedet, giver Ansoffs vækstmatrice en række

muligheder, som er markedspenetration, markedsudvikling, produktudvikling og diversifikation

(Lynch, 2003, p. 478). Eftersom det allerede er fastslået, at afhandlingen analyserer muligheden


39

for at øge Saniståls salg til udlandet, men indenfor virksomhedens kerneområde, kan produktud-

vikling og diversifikation udelukkes, da disse begge omfatter salg af nye typer produkter. Mar-

kedspenetration kan være en mulighed i Polen, Tyskland og Baltikum, hvor Sanistål er repræsente-

ret i forvejen. Markedsudvikling kan være en mulighed i henhold til BRIK landene.

Tabel 3.4: Ansoffs vækstmatrice

Nuværende produkter Nye produkter

Nuværende markeder Markedspenetration Produktudvikling

Nye markeder Markedsudvikling Diversifikation

Kilde: Egen tilvirkning ud fra (Lynch, 2003, p. 478)

Hvorfor er BRIK landene interessante? Udviklingen i BNP danner baggrund for analysen, og

BRIK landene er blandt andet kendetegnet ved langvarige høje vækstrater for deres BNP. Derud-

over er det også store markeder, som derfor kan aftage store mængder varer. (Dknyt)

Tabel 3.5: Oversigt over udvalgte landes vækst i BNP, varians og standardafvigelse

Land Gennemsnitlig

vækst i BNP

Varians Standardafvigelse

Danmark 0,9 5,5 2,3

Tyskland 1,3 5,6 2,4

Polen 4 3 1,7

Letland 4,4 60,5 7,8

Estland 5 50,4 7,1

Litauen 5,4 45,1 6,7

Brasilien 3,6 4,8 2,2

Rusland 5,3 18,7 4,3

Indien 7,3 4,6 2,1

Kina 10,2 2,8 1,7

Kilde: Egen tilvirkning ud fra data i bilag 1

Den gennemsnitlige vækst benyttes som et udtryk for størrelsen af vækst i BNP i de forskellige

lande, mens standardafvigelsen er et udtryk for stabiliteten i markedets vækst. Det kan konklude-

res, at Kina og Indien begge har en høj vækst i BNP, samtidig med at væksten er stabil. De balti-

ske lande og Rusland har ligeledes en høj vækst, men denne vækst er mere ustabil. Polen og Brasi-

liens vækst er også væsentlig højere end Danmarks, og begge disse landes vækst er ligeledes mere


40

stabile. Tyskland og Danmark har de to laveste gennemsnitlige vækstrater, som begge dog ligger

rimelig stabilt.

Baltikum landenes korrelation analyseres ud fra Litauen, da dette både er landet med den laveste

usikkerhed og højeste vækst i BNP, og derfor mest attraktive marked af de tre. Dette antages rime-

ligt at vurdere disse tre lande samlet ud fra følgende graf, som viser at vækstraterne for de tre lande

ligger meget tæt.

Figur 3.1: BNP-vækst i Saniståls forretningsområder i Baltikum


Formlerne for udregningen af kovarians og korrelation er nævnt i teoriafsnittet, og landene er her

skiftevis sammenholdt med Danmark

Tabel 3.6: Oversigt over udvalgte landes kovarians og korrelation i forhold til Danmark

Lande Kovarians Korrelation

Danmark / Tyskland 4,7271 0,8483

Danmark / Polen 2,1083 0,5166

Danmark / Litauen 14,0148 0,8896

Danmark / Brasilien 2,9179 0,5662

Danmark / Rusland 9,3829 0,9244

Danmark / Indien -0,2958 -0,0587

Danmark / Kina 1,2085 0,3060


-20

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12

BN

P-v

æk

st i

%

År

BNP-vækst i Baltikum

Estland Letland Litauen


41

På Saniståls nuværende markeder er det tydeligt, at Polen er det marked der korrelerer mindst med

Danmark. Både Tyskland, Litauen (Baltikum) og Rusland korrelerer i meget høj grad med det

danske marked, og et øget salg på disse markeder, vil derfor ikke reducere risikoen for udsving i

salg nævneværdigt i forhold til, hvad der er muligt på de andre analyserede markeder. Både Indien

og Kina derimod har en meget lav korrelation med Danmark. Indtræder Sanistål på markedet i

Kina og/eller Indien, vil dette på grund af den lave korrelation, kunne reducere risikoen for ud-

sving i afsætningen. Standardafvigelsen på væksten er samtidig meget lav, hvilket er endnu en

fortaler for, at Kina og Indien er de mest attraktive markeder for Sanistål. Brasilien og Polen ligger

begge i midten, både med hensyn til korrelation og vækst. Sanistål er allerede på det polske mar-

ked, hvilket vil sige at det i Polen, vil være en strategi om markedspenetration, virksomheden skal

benytte sig af, mens det i Brasilien vil være en strategi om markedsudvikling. Markedspenetration

er en mindre risikabel strategi end markedsudvikling (Lynch, 2003, pp. 479-480). Derudover er

Polens BNP’s korrelation med Danmarks BNP lidt lavere end Brasiliens, og det samme er stan-

dardafvigelsen. Ud fra dette kan det derfor konkluderes, at markedspenetration i Polen vil være at

foretrække frem for markedsudvikling i Brasilien.

Baseret på ovenstående analyse vil Kina, Indien og Polen således være de mest interessante lande

for Sanistål, i henhold til at reducere effekten af et stagnerende hjemmemarked.

3.11.1 Markedsudvikling vs. markedspenetration

Kina er det land med den højeste gennemsnitlige vækst og den mindste standardafvigelse. Indien

har den mindste korrelation med Danmark, og samtidig har Indien en høj vækst i forhold til Dan-

mark og en lav standardafvigelse. Polen har også en høj vækst i forhold til Danmark, men dog en

noget lavere vækst end Kina og Indien. Polen korrelerer derudover i højere grad med Danmark end

de to andre lande. Fordelen ved at fokusere på Polen for Sanistål er dog, at det ikke er et nyt mar-

ked, virksomheden skal ind på.

Markedspenetration er den mindst risikofyldte af Ansoffs vækststrategier, såfremt Sanistål forsø-

ger at øge salget i Polen, kan de udnytte deres nuværende ressourcer og kompetencer. Markedsud-

vikling vil være mere risikabelt for Sanistål, da det kræver ny indsigt på markederne i Kina og

Indien, og større investeringer end markedspenetration. (Lynch, 2003, pp. 479-480)

Sammenholdt med de seneste års økonomiske udvikling i Sanistål bør det i høj grad overvejes,

hvor store investeringer Sanistål med rimelighed kan foretage, for at penetrere eller indtræde på et

marked. I henhold til Saniståls risikoappetit vil en markedsudvidelse være et område, hvor virk-


42

somheden vil acceptere en forholdsvis stor risiko, da Sanistål fortsat vil operere indenfor deres

kernekompetencer. Sanistål har tidligere erfaringer med markedsudvikling, da virksomheden har

udvidet til markederne Tyskland, Polen, Estland, Letland og Litauen. Risikokapaciteten for Sa-

nistål er dog begrænset i deres nuværende situation, og da markedsudvikling ofte kræver store in-

vesteringer, er det derfor igen markedspenetration i Polen, der fremstår som den bedste mulighed,

når det sammenholdes med risikoappetit og risikokapacitet i Sanistål.

Konklusionen må være, at Kina og Indien er de mest oplagte markeder at udvide til gennem mar-

kedsudvikling for, at Sanistål kan reducere den risiko, virksomheden oplever fra et stagnerede

hjemmemarked. Markedspenetrering af Polen er dog også en overvejelse, Saniståls ledelsen bør

diskutere, da de ikke kan se bort fra virksomhedens økonomiske begrænsninger. Alt andet lige er

markedspenetrering en billigere og mindre risikabel strategi end markedsudvikling, hvilket taler

for at penetrere Polen i forhold til at udvide til Kina og Indien. De øvrige analyserede landes BNP

har for høj korrelation med Danmarks BNP, og er derfor ikke attraktive, med hensyn til at reducere

volatiliteten i Saniståls salg.

For at sammensætte Saniståls portefølje optimalt, tages endnu engang udgangspunkt i formlen for

risikospredning gennem markedsudvikling.

Der kan fastsættes tolerancegrænser for, hvor stor en markedsandel (X) et enkelt marked kunne

have, for at reducere afhængigheden af de enkelte markeder, hvilket vil være oplagt at måle på

baggrund af omsætning. Derudover bør stabiliteten i de enkelte markeder også analyseres, ved at

monitorere variansen på de enkelte markeder. Alt andet lige vil et stabilt marked, være berettiget

til en større del af den samlede portefølje end et ustabilt marked. Det er dog ikke kun stabilitet der

skal monitoreres, men også at korrelationen på markederne ikke øges. Jo tættere korrelationen er,

des mindre effektiv vil risikospredningen være. Dette kunne ligeledes anvendes til at undersøge

nye mulige markeder der kunne være interessante, hvis korrelationen eller stabiliteten i de nuvæ-

rende bliver utilfredsstillende. Således vil Sanistål kunne ekspandere til nye markeder, eller ændre

porteføljesammensætningen på de eksisterende markeder i god tid, hvis et eller flere korrelerende

markeder stagnerer.


43

3.11.2 Kritik af geografisk risikospredning

Beregningerne for risikospredning gennem eksport bygger hovedsageligt på korrelation, standard-

afvigelse og gennemsnitlig vækst. Sanistål vil sandsynligvis også møde en række markedsbarrie-

rer, hvis de indtræder på et nyt marked. Til trods for at Kina er med i WTO, har landet været i en

næsten regulær ”tarif krig” med USA, om både dæk, solceller, biler etc. (NRP) EU har ligeledes

lavet store tariffer på stål mod kinesiske producenter (Bloomberg). Det må derfor overvejes, hvor-

vidt der kan opstå lignende uenigheder mellem EU og Kina, hvilket ville være meget problema-

tisk, hvis Sanistål begyndte at eksportere til Kina. Af andre markedsbarrierer kan nævnes kultur-

forståelse, som også en faktor for, at Sanistål ville kunne opbygge et samarbejde med handelspart-

nere i nye eksportmarkeder. Indisk kultur og logik beskrives som værende meget anderledes end

den danske, og før Sanistål eventuelt udvider til Indien, ville det være nødvendigt for virksomhe-

den at have forståelse for indisk kultur, for at få optimale betingelser for markedsudviklingen (Er-

hvervsbladet). Derfor må det anbefales, at øvrige forhold i de mulige eksportlande analyseres, og

at denne model bør anvendes med henblik på at identificere interessante markeder for Sanistål.

3.12 Truslen fra faldende stålpriser

Sanistål er meget afhængig af stålpriserne, da deres kerneforretning omfatter grossistforretningen

af stål, hvilket kan være med til at skabe varierende resultater for virksomheden. Et kollaps i stål-

priserne i 2008 var således en medvirkende årsag til, at Sanistål fik et underskud på over en halv

mia. kr., og er et eksempel på, hvor meget stålpriserne betyder for Sanistål (Prospekt Sanistål,

2011, p. 52). I tider med stigende stålpriser er det således en mulighed for Sanistål at skabe over-

skud, på grund af stigende avance ved salg af stål, mens det modsatte er gældende ved faldende

stålpriser. Stålpriserne er ligesom andre råvarepriser ikke til at forudsige, da der er flere usikker-

hedsmomenter forbundet med prissætningen. Prisen varierer eksempelvis med verdensøkonomien,

som det ses med det store fald i 2008, da efterspørgslen efter stål falder i krisetider, som nævnt

tidligere i afhandlingen. Situationer som økonomiske kriser er svære at forudsige, hvorfor risiko-

styring af stålpriser kunne være medvirkende til at reducere risikoen for tab.

Risikostyring i forhold til tab på stålpriser er derfor en vigtig del for Sanistål, for at skabe større

sikkerhed i kerneforretningen og i koncernen. Styring af risikoen for faldende stålpriser skal sam-

menholdes med virksomhedens risikoappetit, da det både er muligt at hedge for at reducere/helt

eliminere tab eller spekulere i stålpriser, hvor der vil være mulighed for både at skabe et positivt

eller negativt afkast, gennem investeringen.


44

I forhold til håndteringen af risikoen for faldende stålpriser, er det ikke en mulighed for Sanistål at

fravælge risikoen, da grossistforretningen af stål er en del af kerneforretningen i Sanistål, og fort-

sat vil være det i fremtiden. Sanistål har derimod muligheden for at overvælte risikoen til andre,

ved at indgå forward kontrakter, hvorved Sanistål får leverandøren til at tage risikoen for udsving i

stålpriserne, ved at aftale pris og mængde på fremtidige leveringer. En anden mulighed for Sanistål

er at reducere risikoen på stålpriserne, ved enten at købe futures eller skrive optioner, og dermed

næsten helt eliminere risikoen for tab, men derimod også en del af muligheden for øget indtjening.

Den sidste håndtering for Sanistål er, at acceptere risikoen som den er, og forsøge at forudsige

fremtidige priser ved hjælp af forskellige parametre. Dette er dog den mest spekulative form for

håndtering af stålpriserne. Der vil i det følgende blive belyst forskellige muligheder for Sanistål,

for at afdække stålprisernes fluktuationer.

3.12.1 Forward kontrakter

Forward kontrakter er kontrakter mellem to parter om en bestemt mængde og pris til levering på et

senere tidspunkt. For Sanistål vil det betyde at de nøjagtig ved, hvad de skal betale for deres stål,

og dermed kan fastsætte priser efter dette. Risikoen for de faldende stålpriser vil hermed være af-

dækket, hvorimod der ikke kan være en gevinst at hente ved stigende stålpriser, som derfor bety-

der tabt indtjening. Forward kontrakter vil derfor henvende sig til virksomheder med lav risikoap-

petit, da virksomheden er sikker på størrelsen af fremtidige omkostninger til råvarer, og dermed

ikke tager risici ved køb af eksempelvis stål. (Forward MSCI)

3.12.2 Future

Forward kontrakter er som beskrevet ovenfor mellem to parter, der skal blive enige om forholdene

i den fremtidige kontrakt. Der er ligeledes en mulighed for at indgå en future kontrakt, hvilket er

en standardiseret kontrakt, der grundlæggende har samme indhold som forward kontrakten. For-

skellen er, at future kontrakten handles på børsen, hvor der er fastsatte priser i forskellige længder

af kontrakterne, men ved futures er det muligt at sælge kontrakten før udløbsdatoen. Det vil sige at

der ikke er en egentlig forhandling, da de standardiserede kontrakter er udformet på forhånd.

(Steelindex)

Det er dog ikke altid der sker levering ved futurekontrakter. Købet af futurekontrakter foregår der-

imod oftest uden at køber ser den faktiske vare, og dermed kan der spekuleres i råvarepriser, som

det kendes fra aktiemarkedet (Valutahandel).


45

Såfremt Sanistål ikke vil spekulere i stålpriserne, har virksomheden mulighed for at afdække stål-

prisen gennem futures, da futures og de faktiske stålpriser har en tendens til at bevæge sig ens

(Globalsteel).

For at undgå faldende stålpriser, er det en mulighed for Sanistål at sælge future kontrakter for

samme beløb som virksomheden køber stål ind til. Såfremt de faktiske stålpriser falder, indkasse-

rer Sanistål et tab på omsætningen, men idet der er solgt futures i samme omfang, kan disse købes

tilbage til en lavere pris, for derved at tjene på dette. Der kan dermed laves en afdækning af stål-

priserne i det omfang virksomheden ønsker. Omkostningerne for afdækningen er kurtage for køb

eller salg virksomheden foretager.

3.12.3 Optioner

Optioner kan ligeledes være et alternativ for Sanistål til at afdække priserne. Sanistål vil som tidli-

gere beskrevet, gerne undgå at priserne falder på stål, idet det vil give virksomheden et lavere

dækningsbidrag på sine produkter. Mulighederne for Sanistål vil være at købe en put-option, hvor

de får retten til at sælge en bestemt mængde af et aktiv, som i dette tilfælde er stål til en aftalt pris.

Falder stålpriserne vil Sanistål få en faldene indtjening på deres fysiske salg af stål, men derimod

opnå en positiv indtjening ved at udnytte optionen. Stiger stålpriserne derimod, vil Sanistål have

betalt præmien på optionen, og derfor altid have omkostninger ved denne type af hedging. På den

baggrund bør det undersøges, om det kan betale sig for Sanistål at benytte optioner, eller om andre

afdækningsmetoder af stålpriserne er mere givtige for virksomheden. (Handelsbanken)

3.12.4 Sammenligning af stålpriser med forecastmodel

Ovenfor er belyst muligheder for at afdække stålpriserne helt eller delvist ved hjælp af forward,

future og optioner. En mere risikosøgende håndteringsmulighed kunne være at analysere andre

markeder, som varierer sammen med eller før stålpriserne, for derved at kunne forudsige stålpri-

sernes fluktuationer med en hvis sandsynlighed. Det vil derfor være muligt at identificere Early

Warning Indicators. Mulighederne ved EWI er, at virksomheden enten kan afdække risikoen, hvis

priserne forventes at falde eller vente med at indkøbe et stort lager af stål, indtil priserne igen lig-

ger på et tilfredsstillende indkøbsniveau. Såfremt priserne derimod forventes at stige, kan Sanistål

opkøbe store partier af stål til lagerbeholdningen, da der vil være en forventning om at kunne for-

bedre indtjeningen med de fremtidige priser.

Såfremt Sanistål vælger at acceptere risikoen for stigende stålpriser, vil det være fordelagtigt at

kunne identificere faktorer, der påvirker fluktuationer på stålpriserne. Stålpriserne er ligesom andre


46

råvarepriser fastsat på baggrund af udbud og efterspørgsel, hvor efterspørgslen på stål hovedsagligt

kommer fra byggeri og bilindustrien (Den store danske 2).

Til at forecaste stålpriserne er der blevet udarbejdet en forecastmodel med variablene kul, jern-

malm og træ, hvor aktiemarkedet Dow Jones og olie først var medtaget, men viste sig at være in-

signifikante og dermed ikke kunne forudsige stålprisernes fluktuationer tilstrækkeligt. Disse tre

råvarepriser giver således indikationer på en fremtidig prissætning på stål, hvilket derved kan an-

vendes til at forudsige stålprisernes fluktuationer. Prisen på varmvalset stål anses som værende

repræsentativt for stålpriserne, da prisen på kold- og varmvalset stål fluktuerer meget ens8. Idet

Sanistål har en del af varmvalsede produkter i sit sortiment, vælges dette ligeledes som repræsen-

tant for forecastet til Sanistål. De i modellen anvendte variable, er fundet efter udarbejdelse af

forecasts, for derefter at finde frem til om hver enkelt variable er signifikant til at forudsige stålpri-

serne. Den anvendte forecastmetode er weighted moving average, som vægter de seneste 12 må-

neders priser i forhold til, hvilke der er vigtigst for det mest korrekte forecast. Argumentationen for

at bruge denne forecastmetode er, at eksempelvis glidende gennemsnit er for simpel, idet de for-

skellige måneder ikke vægter lige meget, som dermed ville give et fejlagtigt og mere unøjagtigt

billede af den fremtidige pris. Andre forecastmetoder, eksempelvis den eksponentielle forecastme-

tode, er ligeledes udregnet, men denne viste højere fejlmarginer, hvilket førte til et fravalg af den-

ne. Der blev ligeledes udarbejdet flere forskellige andre forecastmetoder på variablen kul, der ud-

viste den laveste fejlmargin i weighted moving average, og dermed antages denne at være den

bedste at benytte til videre forsøg til at finde den bedste forecastmetode. Vægtene til de forskellige

måneder er fundet ved hjælp af problemløser i Excel, for at få den optimale løsning til forecastme-

toden. De optimale vægte viser, at de to måneder der er ældst i forhold til forecastet tilsammen

vægter ca. 10%, og dermed er det væsentligt at have vægte med fra de seneste 12 måneder.9 Fore-

castets performancemål er MAD10

, som måler de absolutte fejlmarginer mellem forecastet og de

faktiske værdier på stålpriserne, hvilket anses som værende den mest relevante måling til denne

type af forecast. Metoderne til forecastberegningerne er kvantitative, men kunne gøres mere nøjag-

tige ved at inddrage kvalitative vurderinger i overvejelserne. Kvalitative forecasts bygger på for-

brugerundersøgelser, eksperters meninger og lignende, hvilket vil give en anden dimension i for-

hold til udelukkende at bruge historiske data til at forecaste med, men dette er i forhold til afhand-

lingens dataindsamlingsmetode dog ikke muligt at medtage (Accounting financial tax).

8 Se sammenligning af priserne på koldvalset stål og varmvalset stål i bilag 2

9 Se alle vægte til forecastmodellerne i bilag 3

10 Mean Absolute Deviation


47

Efter forecastberegningerne af de fem variable – kul, træ, jernmalm, olie og Dow Jones-indekset,

indsættes disse i en multipel regressionsmodel. De insignifikante variable bliver fravalgt igennem

en iterativ proces11

, indtil de tilbageværende variable er signifikante med et signifikansniveau på

5%. Det viser således, at oliepriserne er mest insignifikante, hvorefter Dow Jones indekset ligele-

des ikke er signifikant, og dermed indeholder modellen kul, jernmalm og træ. Især kul og jern-

malm er meget signifikante, da disse har en p-værdi på under 0,01.

De første forudsætninger for en troværdig model er, at forholdene mellem variablene skal være

lineære, hvilket findes ved et scatterplot, som ikke må indeholde en krumning12

. Hver enkelt vari-

abel er sammenlignet med stål, for at vurdere om disse er lineære, hvilket er tilfældet i denne situa-

tion. Derefter testes der for, om residualerne er tilnærmelsesvis normalfordelte, for at teste for

normalitet, hvor det ses at der er to outliers der skal fjernes for at forudsætningen opfylder kravet

bedst muligt13

. Til sidst vurderes om antallet af observationer i modellen er tilstrækkeligt. Der er i

denne model 105 observationer til tre variable, hvilket vil sige der er 35 gange så mange observa-

tioner som variable, og dette anses som meget stabilt, da det anbefales at have minimum 10-20

gange så mange observationer som variable. Modellen er derfor, i forhold til forudsætningerne,

troværdig. (Multiple regression)

Regressionsmodellen har en forklaringsgrad på 58,6%, hvilket ikke anses værende stabilt nok til at

forudsige stålpriserne alene, men at det er et godt udgangspunkt for, at kunne udarbejde en model

til at forecaste på stålpriserne. Derudover er det farligt, at modellen indeholder outliers, som poten-

tielt vil kunne blive en bekostelig situation for Sanistål, og derfor ligeledes et tegn på at denne mo-

del ikke kan bruges som et enkeltstående analyseværktøj af stålprisernes fluktuationer.

3.12.5 Kritik af forecastmetoden

Mange forskellige faktorer, eksempelvis politiske forhold, konjunkturer, forbrugertillid etc., ville

være optimalt at inddrage i sin forecastmodel, men er svære at kvantificere. Disse vil derfor oftest

være en del af de kvalitative forecasts, som kan supplere de kvantitative forecasts med, og der-

igennem finde frem til den optimale model. Der vil derfor altid være tider, hvor forecastet ikke vil

være retvisende, hvilket virksomheden skal være opmærksom på. Der findes en række såkaldte

love og retningslinjer for, hvad virksomheden må forvente og ikke forvente ved forecasts. Disse

love fortæller blandt andet, at forecasts stort set altid er lidt forkerte, samt at forecastmetoder ikke

11

Se de forskellige regressionsmodeller i bilag 4 12

Se de forskellige scatterplots i bilag 5 13

Se normaliteten før og efter outliers er fjernet i bilag 6


48

nødvendigvis er de rigtige selvom de giver et korrekt forecast (Practical forecasting). Dette er gode

argumenter for, at Sanistål ikke skal bruge forecastmetoden alene som et værktøj til at forudsige

fremtidens stålpriser, men de skal bruge den som en del af flere indikatorer der viser, i hvilken

retning priserne forventes at gå.

I forhold til Saniståls risikoappetit ville det være oplagt at benytte enten optioner, futures eller

forward kontrakter, da disse medfører den laveste risiko for tab. Eftersom det ikke udelukkende er

et spørgsmål om at reducere virksomhedens risici, men også at udnytte sine muligheder, kunne det

være interessant for Sanistål, at udarbejde en forecastmodel baseret på eksempelvis råvarepriser

som kul, træ og jernmalm, der tilnærmelsesvis kunne forudsige stålpriserne. Sanistål vil derved få

muligheden for at øge virksomhedens avance, ved at kunne forudsige de fremtidige stålpriser til en

hvis grad. De omkostninger der opstår ved at modellen ikke er helt præcis, skal kunne opvejes af

de indtægter modellen skaber for virksomheden. Gennem kvalitative og kvantitative forecastmeto-

der kan der muligvis udarbejdes en model, der er tilstrækkelig præcis til at generere et samlet over-

skud til Sanistål. Konklusionen er derfor at vælge denne håndtering, under hensyntagen til at Sa-

nistål skriver i årsrapporten for 2011, at det ikke kan betale sig at hedge stålpriserne, og derfor er

forecasting en metode til at risikostyre stålpriserne uden at hedge (Årsrapport Sanistål, 2011, p.

92). Der skal dog tages forbehold for, at modellen indeholder outliers, og derfor skal Sanistål være

forsigtig med at bruge sådanne forecastmodellen, som et beslutningsværktøj.

KRI’er i forhold til den føromtalte udvalgte metode til at styre risici på stålpriserne, er de EWI

signaler der kommer fra de forskellige råvareindeks, samt andre eventuelle signaler indbygget i

forecastmodellen. Det er således vigtigt, at have en konstant overvågning af udviklingen i disse

råvareindeks, for at kunne vurdere om der er en risiko eller mulighed i stålpriserne i fremtiden.

3.13 Soliditet og gearing

Sanistål var, som tidligere nævnt, i 2011 nødsaget til at foretage en aktieemission. Virksomheden

havde opbrugt sin egenkapital, og havde derfor behov for ny kapital. Udviklingen i egenkapitalen

ses nedenfor, med 2007 som basisår for indeks:


49

Tabel 3.7: Egenkapital i kr. og indeks med 2007 som indeksår

År 2007 2008 2009 2010 2011

Egenkapital (i mio. kr.) 972,07 378,64 45,47 -74,96 536,55

Egenkapital i indeks 100 39 5 -8 55

Kilde: Egen tilvirkning ud fra årsrapporter Sanistål 2007, 2008, 2009, 2010 og 2011

Den positive egenkapital i 2011 er hovedsageligt fremkommet, på baggrund af aktieemissionen.

Soliditeten kan, som tidligere beskrevet, påvirkes ved at ændre virksomhedens passiver eller egen-

kapital. Det betyder, at Sanistål med emissionen er blevet mere solid som virksomhed, og udvik-

lingen i soliditetsgraden kan ses nedenfor:

Tabel 3.8: Soliditetsgraden

År 2007 2008 2009 2010 2011

Soliditetsgrad 23,67 9,70 1,53 -2,76 19,72


(Havsten, 2005, p. 121)

Det positive ved emissionen er, som soliditetsgraden viser, at Sanistål er blevet solid, og kan mod-

stå svingende indtjening, da dette vil påvirke egenkapitalen. Sanistål har reelt set ikke muligheden

for at fravælge risikoen fra svingende indtjening, da det er nødvendigt for en virksomhed at skabe

indtjening for at forblive going concern. Det er ligeledes svært for Sanistål at overvælte risikoen til

andre. Ønsker virksomheden dette, kunne en mulighed være at optage lån, hvilket ville medføre at

långivere tager en større del af risikoen end aktionærerne. Øges Saniståls lån vil soliditeten reduce-

res, og øge den finansielle gearing, hvilket vil skabe en øget risiko, og dermed skabe udsving i

indtjeningen i forhold til rentesvingninger. Samtidig er Saniståls største aktionærer Danske Bank,

Nordea og Jyske Bank (Årsrapport Sanistål, 2011, p. 32). Derfor vil det ikke være hensigtsmæssigt

at overvælte risikoen for en faldende indtjening og egenkapital, da långiverne også er de største

ejere i koncernen. Sanistål må acceptere risikoen, men kan dog håndtere risikoen ved at styre og

reducere virksomhedens samlede gearing.


50

Sanistål angiver tre typer omkostninger i deres eksterne regnskab vedrørende driften; vareforbrug,

andre eksterne omkostninger samt personaleomkostninger. Eksterne omkostninger og personale-

omkostninger antages at være kapacitetsomkostninger, mens vareforbrug anses som værende vari-

able omkostninger. Grundlaget for disse antagelser er, at svingninger i vareforbruget følger sving-

ninger i nettoomsætningen meget tættere end de eksterne omkostninger og personaleomkostninger

følger nettoomsætningen14

. Dækningsbidraget vil dermed være det samme som bruttoavancen i

regnskabet:

(Tal fra: Årsrapport Sanistål, 2011, p. 6)

Sammenlignet med 2010, hvor den driftsmæssige gearing var 30, er Sanistål allerede i gang med at

reducere sin driftsmæssige gearing, idet de frasælger store dele af virksomheden og virksomhedens

bygninger (Årsrapport Sanistål, 2011, p. 15). Derved kommer variable omkostninger til at udgøre

en større del af de samlede omkostninger, og således bliver udsving i indtjeningen og risikoen her-

fra reduceret, grundet de variable omkostninger følger ændringer i omsætningen.

Den finansielle gearing kan, som tidligere nævnt, defineres som forholdet mellem egenkapital og

gæld. Forholdet i Sanistål var i 2011:

(Tal fra: Årsrapport Sanistål, 2011, p. 6)

Som nævnt i teoriafsnittet om finansiel gearing, er det en mulighed for aktionærerne i en virksom-

hed at tjene penge på gæld. For Sanistål er de største aktionærer som sagt også virksomhedens

långivere, og derfor er det at tjene penge på gæld ikke specielt ønskværdigt på nuværende tids-

punkt. Desuden er Saniståls finansielle gearing allerede høj, hvilket de også er opmærksomme på,

da virksomhedens gæld er uforholdsmæssig stor (Prospekt Sanistål, 2011, p. 13). For at reducere

risikoen fra den høje gæld og gearing, skal en del af overskuddet benyttes til at nedbringe gæld,

eller alternativt øge egenkapitalen, hvilket vil mindske forholdet mellem egenkapital og gæld. Sa-

nistål har indset dette, og sat fokus på at nedbringe gælden (Årsrapport Sanistål, 2011, p. 8).

Sanistål ønsker ikke at foretage spekulationer og tage risici i områder, der ligger udenfor deres

kerneområde. Der er ikke nogen former for spekulation i at tjene penge på gæld eller lignende, ved

at reducere risikoen. Idet egenkapitalen er blevet kraftigt reduceret, på grund af de seneste års dår-

14

Se indekstal bilag 7


51

lige resultater, har Sanistål selv udtrykt ønske om at nedbringe gælden, hvilket viser at håndte-

ringsforslaget er i overensstemmelse med virksomhedens risikoappetit.

Konklusionen på dette er, at den rette håndtering vil være at reducere risikoen fra svingende ind-

tjening, og derved påvirkningen af egenkapitalen. For at opnå dette skal Sanistål reducere deres

samlede løftestangseffekt15

. Det opnås ved både at mindske deres kapacitetsomkostninger og fi-

nansielle gearing. Derfor anbefales Sanistål fortsat at være tilbageholdende med udbetaling af ud-

bytte, og i stedet nedbringe virksomhedens gæld, og derudover mindske omfanget af maskiner og

bygninger.

Hvordan skal Sanistål så monitorere, om deres egenkapital igen kommer under pres, og om resul-

tatet har store udsving? KRI’erne kunne meget vel være de allerede udregnede tal for gearing og

soliditet. Kommer den driftsmæssige gearing op på et meget højt niveau, bør det undersøges om

Sanistål kan nedbringe deres faste omkostninger, og tilbageholde investeringer og/eller pengebin-

dinger. Bliver den finansielle gearing større end det af Sanistål ønskede niveau, må virksomheden

igen være tilbageholdende med at opkøbe egne aktier og betale udbytte, og i stedet holde fokus på

at nedbringe gælden. Begge typer af gearing påvirker udsving i resultatet, og resultatet påvirker

egenkapitalen, derfor vil soliditetsgraden være en god KRI for såvel udsving i indtjeningen som

Saniståls evne til at klare tab. Soliditetsgraden bør derfor have en fastsat tolerancegrænse for, hvor

lav den må være, og hvor store svingninger der må være fra år til år. Ved at mindske udsving i

resultatet gennem mindsket gearing, reducerer Sanistål også effekten af et fald i resultatet, og virk-

somheden får derved bedre responstid, da de enkelte fald i indtjening vil være mindre.

3.13.1 Kritik af soliditet og gearing

I udregningerne til driftsmæssig gearing bør antagelsen om, at eksterne omkostninger og persona-

leomkostninger er 100% faste betragtes varsomt. I henhold til dataindsamlingsmetoden i afhand-

lingen, kan det ud fra eksterne regnskaber ikke konkluderes, hvor stor en del af disse der er faste

og variable omkostninger. Den overordnede konklusion om håndtering af afsnittets omtalte risici

anses dog som værende retvisende, til trods for at den udregnede driftsmæssige gearing sandsyn-

ligvis er højere end det der reelt er tilfældet.

15

Løftestangseffekt er et udtryk for gearing


52

3.14 Renterisici i Sanistål

Sanistål har i løbet af de sidste par år arbejdet på at nedbringe virksomheden gæld, men har dog

stadig en rentebærende gæld på 1.720 mio. kr. (Årsrapport Sanistål, 2011, p. 15). Af en samlet

aktivmasse på 2.720 mio. kr. må det betegnes som en stor gæld, og Sanistål oplyser yderligere at

en rentestigning på 1% i det generelle renteniveau, vil forårsage en stigning i renteomkostninger på

12,3 mio. kr. for virksomheden (Årsrapport Sanistål, 2011, p. 92). Sammenholdt med årets resultat

på 65 mio. kr., anses det som at være en risiko (Årsrapport Sanistål, 2011, p. 6). Ud af den rente-

bærende gæld er 1.236 mio. kr. variabelt forrentet, mens de resterende 484 mio. kr. er fastforrentet

(udregnet fra tal i: Årsrapport Sanistål, 2011, p. 82). Den variable gæld skaber usikkerhed, og der-

ved risiko, fordi Sanistål ikke kan være sikre på, hvilken rente virksomheden kommer til at betale.

Denne renterisiko skal håndteres. En virksomhed kan teoretisk set godt fravælge renterisiko, hvis

den undlader at optage gæld. Dette vil dog ikke være en mulighed på nuværende tidspunkt for Sa-

nistål, da virksomheden allerede har en stor gæld, og desuden vil det heller ikke være hensigts-

mæssigt overfor virksomhedens aktionærer, da de kommer til at bære hele risikoen, og ikke får

mulighed for at tjene på gæld. Samtidig vil vækst ofte kræve at virksomheden optager gæld, da

Sanistål ellers ville skulle selvfinansiere al ønsket vækst (Schack, 2009, pp. 137–138). Sanistål

arbejder allerede med renteswaps, og derfor vil dette være den mest oplagte mulighed for at over-

vælte risikoen til andre. Som tidligere beskrevet, vil et renteswap medføre, at Sanistål betaler en

fast rente og modtager en variabel rente, som modsvarer den rente de selv betaler videre. Derved

bliver usikkerheden overvæltet, da renten Sanistål betaler vil være fast. Muligheden for at spekule-

re i renten ved renteswaps, vil ikke være i overensstemmelse med Saniståls risikoappetit, da det

ikke er en del af deres kerneforretning, og vil derfor ikke blive medtaget. Et eventuelt renteswap

skal ses i sammenhæng med, hvilken forventning der er til udviklingen i renten. Saniståls nuvæ-

rende renteswap, som dækker over 200 mio. kr., har en værdi af -14,219 mio. kr. (Årsrapport Sa-

nistål, 2011, p. 82), og med en omkostning for virksomheden på 12,3 mio. kr. ved en generel ren-

testigning på 1%, kunne en eventuel cost benefit analyse udregnes. Dog vil værdien af renteswap-

pet stige, såfremt renten stiger, og dette ville også skulle medtages (skat.dk 2). Jyske Bank forven-

ter i deres prognose, at der vil komme en svag rentestigning i løbet af det næste år (Jyske Bank).

Dog er det ikke en stigning der betragtes at være stor nok til, at det vil være rentabelt at optage nye

renteswaps, selv med ændringen i værdien af renteswaps, da renterne forventes at bevæge sig in-

den for 0,3%. Det skal naturligvis sammenholdes med at renterisikoen mindskes, men det kan ikke

anbefales at overvælte risikoen yderligere ved at indgå nye renteswaps på nuværende tidspunkt.


53

Ønsker Sanistål i stedet at reducere renterisikoen, kan det gøres gennem køb af optioner. Ved af-

dækning af en variabel rente, er det put optioner på obligationer der benyttes. Såfremt renten stiger

taber Sanistål penge på øgede renteudgifter, men til gengæld falder prisen på obligationer, og der-

for tjener virksomheden penge på optionerne (Handelsbanken). Derudover kan Sanistål indgå en

aftale om, at virksomheden stadig betaler den variable rente, men med et indlagt renteloft, en så-

kaldt ”cap”. (Crouhy et al., 2006, p. 144) Begge muligheder reducerer omkostningerne ved, at den

variable rente stiger, og derved reduceres risikoens effekt. Fordelen ved at benytte optioner frem

for at eksempelvis at shorte konjunkturfølsomme aktier eller lignende er, at omkostningerne på

optioner er begrænsede, og derfor er de oplagte til at reducere renterisiko (Handelsbanken). Der er

to komponenter i de finansielle omkostninger, som er rentens størrelse og lånenes størrelse. En

reducering af gælden, vil derfor være en anden måde at reducere renterisikoens effekt på indtje-

ningen. Dette er selvfølgelig en mere langsigtet og forsimplet løsning, da det ikke i praksis er mu-

ligt uden at have et længerevarende overskud, så der genereres kapital til at afbetale gæld. Ikke

desto mindre vil dette, eventuelt kombineret med køb af optioner til at dække renterisikoen på kor-

tere sigt, være en måde at reducere renterisiko på kortere og længere sigt.

Sidst kan Sanistål også vælge at acceptere renterisikoen, hvilket virksomheden i høj grad også gør

på nuværende tidspunkt, hvor en stor del af gælden ikke er afdækket. Dette er ellers ikke i over-

ensstemmelse med de ønsker Sanistål har, om at finansielle risici bør styres og reduceres (Årsrap-

port Sanistål, 2011, p. 89). Muligvis er det i erkendelse af, at det ikke kan betale sig at afdække

renterisikoen i forhold til, hvilke omkostninger det vil medføre, men dette opgives ikke i årsrap-

porten.

Konklusionen på hvordan renterisiko skal håndteres af Sanistål, er ikke entydig. Umiddelbart ser

det ikke ud til at være økonomisk optimalt at afdække renterisikoen, med den historisk lave rente

der for tiden er som følge af den globale krise. Den meget lave rente øger sandsynligheden for en

rentestigning, men netop nu er 200 mio. kr. afdækket, og dette har en negativ værdi på over 14

mio. kr. Desuden forventes der ikke på nuværende de store rentestigninger på kort sigt, og største-

delen af Saniståls forpligtelser er kortfristede. Helt sikkert er det dog, at Sanistål skal nedbringe

deres gæld, hvilket reducerer effekten af en stigende rente. Sammenholdt med at Sanistål ønsker at

styre sine finansielle risici, og ikke spekulere aktivt i dem, er det i overensstemmelse med disse

ønsker at afdække renterisikoen. Det vil derfor sige, at virksomheden skal overvælte eller reducere

risikoen fremadrettet.


54

Den nutidige lave rente giver muligheden for at acceptere renterisikoen uden afdækningsmidler,

for derved at benytte de fremtidige forventede omkostninger fra renteswappet, til afbetaling af

gælden.

Renterisikoen bør automatisk blive monitoreret når regnskaberne udarbejdes, da en stigning i ren-

terne vil blive medtaget i de finansielle omkostninger. Dog kan makroøkonomiske modeller mu-

ligvis være med til at finde KRI’er. IS-LM modellen angiver eksempelvis, at når samfundets akti-

vitet16

stiger, vil renten også stige (Wachtel, 1990, pp. 97-100). Globalt vil aktiviteten afhænge af

udviklingen i økonomien, og makroøkonomiske nøgletal vil derfor kunne være en indikator for,

hvordan udviklingen i renten forventes at være.

Jo mere af gælden der er afdækket, des mindre vil renterisikoen være, og det vil derfor ikke være

nødvendigt at analysere disse KRI’er, da Saniståls finansielle omkostninger ikke vil afhænge af

den variable rente i samme grad. Samlet set må det konkluderes, at Sanistål ikke ønsker at tage

risiko med hensyn til rente, og derfor bør afdække risikoen. Men med den økonomiske situation

værende som den er nu, bør virksomheden overveje om den økonomiske gevinst ved ikke at swap-

pe renten bør tages, med henblik på den nuværende globale krise, der forårsager en lav rente i sam-

fundet. Det skal ske samtidig med, at Sanistål nedbringer deres uforholdsmæssigt store gæld.

3.15 Likviditetsanalyse i Sanistål

Likviditet er tidligere blevet beskrevet, som det nøgletal der viser, hvor god virksomheden er til at

betale sine regninger. Dette er således et vigtigt nøgletal for enhver virksomhed, idet det kan få

fatale konsekvenser, hvis virksomheden ikke kan overholde sine forpligtelser, og derfor vil risiko-

styring af likviditeten altid være essentielt i alle virksomheder og således også i Sanistål.

Sanistål kan reelt ikke fravælge risikoen for svingende likviditet, da der altid vil være uforudsete

omkostninger og svingende indtægter, som følge af eksempelvis svingende stålpriser. Derudover

har Sanistål begrænsede lånemuligheder hos bankerne, idet Sanistål er omfattet af covenants, som

er kreditfaciliteter der skal overholdes overfor bankerne, for at lånemuligheder forbliver intakte.

Virksomheder med store uudnyttede kreditfaciliteter, vil have muligheden for at overvælte dele af

eller hele risikoen for likviditeten til kreditinstitutterne, men da Sanistål har de førnævnte cove-

nants som skal overholdes, samt i forvejen en meget høj gæld til bankerne, vurderes det ikke for

realistisk at risikoen kan overvæltes til bankerne eller andre kreditorer. Sanistål er derfor nødsaget

16

Kunne være angivet som BNP


55

til at acceptere risikoen for likviditeten, men bør samtidig forsøge at reducere den, og dette er ud-

gangspunktet for analysen af likviditeten.

Til analysen af likviditeten, vil der blive anvendt de tidligere beskrevne nøgletal fra likviditetsaf-

snittet, indeksanalyse af pengestrømmene samt likviditetsafhængige poster. Analysen tager ud-

gangspunkt i de seneste fem år, for at give et retvisende billede af udviklingens hastighed og ret-

ning.

Tabel 3.8: Likviditetsanalyse

2007 2008 2009 2010 2011

Likviditet (i mio. kr.) 38,55 19,62 20,08 11,24 14,60

Likviditet i indeks 100 50,91 52,10 29,15 37,87

Likviditetsgrader



Cash flow ratios

Operating cash flow (OCF) 0,05 -0,03 0,34 0,04 0,04

Cash current debt coverage (CDC) 0,05 -0,03 0,34 0,04 0,04

Funds flow coverage (FFC) 1,11 -6,71 -0,05 0,53 1,71

Cash interest coverage (CIC) 1,90 0,83 4,73 1,73 2,04

Pengestrømsanalyse

Omsætning, indeks 100 106,78 61,55 60,34 67,94

CFFO, indeks 100 -73,24 355,15 88,82 83,89

CF investering, indeks 100 21,31 -2,53 -0,92 1,33

CF finansiering, indeks 100 23,12 -25,26 -7,42 -4,18

"Kvalitet af indtjening" 0,55 1,02 -4,40 0,78 0,49

Varelager, indeks 100 102,98 48,47 43,35 47,58

Tilgodehavender, indeks 100 93,00 54,93 59,83 62,96

Kreditorer, indeks 100 121,35 69,50 70,31 76,03

Kilde: Egen tilvirkning ud fra tal i bilag 8


56

Likviditetsgraderne er tidligere blevet benævnt og belyst i den interne analyse, hvor det fremgik at

de begge var på et særdeles lavt niveau, og der har ikke været en tilfredsstillende udvikling igen-

nem de fem år. Det fremgik dog af likviditetsbeskrivelsen tidligere i afhandlingen, at likviditets-

graderne er usikre nøgletal, og der er således brug for flere nøgletal til at konkludere på likvidite-

tens stabilitet.

Operating Cash Flow (OCF) viser ekstremt lave værdier omkring 0, hvilket derfor vil sige at Sa-

nistål ikke er god til selv at generere kontanter til at betale gæld der forfalder indenfor nær fremtid.

I 2009 viste det en opadgående trend, men det skyldes hovedsagligt at varebeholdninger blev ned-

bragt med ca. 574 mio. kr., hvilket havde en positiv effekt på pengestrømmene fra driften. Den

store kortfristede gæld ligger til grund for de lave OCF værdier, og derfor er det gælden, der skal

nedbringes for at forbedre OCF.

Funds Flow Coverage (FFC) har været svingende, og derfor er det svært at komme med en endelig

konklusion på denne. Der har dog været en stigende tendens fra 2008-2011, og derfor virker det

positivt for Sanistål, og tilsyneladende er det et nøgletal virksomheden har fået styr på. Det kan

således konkluderes ud fra den gode udvikling og gode tal fra 2011, at Saniståls evne til at betale

uundgåelige omkostninger i form af renter og afdrag i øjeblikket er tilfredsstillende, men udviklin-

gen har været meget usikker de foregående år.

Cash interest coverage (CIC) ligger i fire af de fem år over 1, hvilket vil sige at pengestrømmen fra

driften kan betale renterne fra gælden, og at der ikke er et problem forbundet med dette i Sanistål,

som derfor er meget positivt af hensyn til likviditeten.

I forhold til pengestrømsanalysen med 2007 til indeks 100, har der været en nedadgående trend

siden da, undtagen omsætningen som steg med 7% fra 2007 til 2008. Pengestrømmene fra drifts-

aktiviteter (CFFO) viser en meget svingende udvikling, hvor der i 2009 på trods af et stort under-

skud i virksomheden, fik et stort overskud på CFFO. Dette kommer fra nedbringelsen af lagerbe-

holdningerne, hvilket påvirker pengestrømmene positivt.

Investeringerne og finansieringen har sammenlignet med 2007 været meget lavt, og er således

nærmest ikke eksisterende i 2011, hvilket kan være negativt for udviklingen i koncernen som hel-

hed. Investeringerne har dog været positive for Saniståls likviditet, da virksomheden gik fra store

investeringer til stort set ingen investeringer, mens finansiering gik fra et stort overskud til et lille

underskud i pengestrømmene, og har dermed forværret likviditeten de seneste år.


57

De samlede likvide midler har ligeledes gennemgået en nedadgående trend, og de er i øjeblikket

næsten kun 1/3 af likviderne fra 2007.

Som beskrevet i afsnit 3.4 om likviditet, har varelageret, varedebitorerne og varekreditorerne stor

betydning for likviditeten. Varelageret er således opgjort til omtrent den halve værdi i forhold til

2007, og har siden 2008 været stabilt på approksimativt det samme niveau, hvilket også er omtalt

før, som følge af den positive påvirkning af pengestrømmene fra driftsaktiviteterne. Der er ikke

bundet ligeså mange midler i varelageret som tidligere, hvilket er positivt for likviditeten i Sa-

nistål. Tilgodehavender er ligeledes faldet, men da omsætningen er faldet omtrent det samme, er

dette en naturlig reaktion. Faldet i debitorerne forbedrer likviditeten i Sanistål. Kreditorerne er

faldet mindre end debitorerne, hvilket er positivt for Sanistål, da virksomheden dermed kan vente

med at betale sine leverandører og dermed selv holde på de likvide midler i længere tid. Kredito-

rerne er ligeledes faldet mindre end varelageret, som også er en positiv faktor for likviditeten. Der

er dog stadig sket et samlet fald i kreditorerne siden 2007, hvilket kan tilskrives den lavere aktivi-

tet i virksomheden.

Det sidste udregnede nøgletal er benævnt ”Kvalitet af indtjeningen”, og viser forholdet mellem

CFFO og EBITDA. Det er igen et svingende nøgletal, hvor andelen af pengestrømmene fra drifts-

indtægterne i 2009 var lave, hvorimod de andre år har været forholdsvis stabile. De fire andre år

har CFFO derfor været meget lig EBITDA, uden uforholdsmæssige mange regnskabsmæssige

posteringer.

Konklusionen på analysen af Saniståls likviditet, giver flere modsatrettede indikationer. Udviklin-

gen i varelageret, varedebitorer og varekreditorer har samlet set haft en positiv effekt på likvidite-

ten i Sanistål, hvorimod OCS og FFC ikke har været udpræget positive alle år. De samlede likvide

midler er gået fra ca. 38 mio. kr. i 2007 til ca. 14 mio. kr. i 2011. Dette behøver ikke kun være ne-

gativt, men vil dog være det, hvis Sanistål ikke kan betale deres regninger, mens det vil være posi-

tivt at bruge overskydende likviditet til investeringer eller afbetaling af gæld, frem for at have li-

kviditeten stående i banken. Sammenholdt med likviditetsgraderne og de andre nøgletal viser det,

at likviditetens udvikling har været nedadgående, og derfor konkluderes det at likviditeten i Sa-

nistål er på et lavt niveau. Det betyder at der muligvis kan være en likviditetsmæssig risiko for

virksomheden, til at overholde sine forpligtelser i fremtiden. Det skal dog understreges, at der er

usikkerheder forbundet med likviditetsanalyser og nøgletal, da det er ”øjebliksbilleder” på regn-

skabsdagen, der tages udgangspunkt i.


58

Sanistål vil kunne forbedre likviditeten ved at belyse sammensætningen af virksomhedens passiver

og omlægge den kortfristede gæld til langfristet gæld. Langt den største del af den samlede gæld er

således kortfristet, hvilket er med til at gøre likviditeten usikker, og nøgletallene dårlige. Sammen-

lignet med Saniståls risikoappetit, ville det være hensigtsmæssigt for virksomheden at lave disse

tiltag, for at reducere risikoen på likviditeten. Sanistål vil ved omlægning af gælden få en mere

”gennemsigtig” likviditet, som er mere forudsigelig på længere sigt, og dermed mere hensigts-

mæssig at budgettere ud fra. En barriere i forhold til dette, vil muligvis være om Sanistål kan få

lov til at omlægge gælden, i forhold til de covenants Sanistål skal overholde overfor bankerne,

hvilket er en aftale, det eksternt ikke er muligt at komme i besiddelse af.

KRI’er ved risikostyring af likviditeten i Sanistål, er den store kortfristede gæld, som virksomhe-

den enten skal omlægge eller afdrage på, for at forbedre likviditeten. Derudover skal de hurtigt

omsættende likvider monitoreres, da det er disse Sanistål skal bruge til at betale de uforudsete reg-

ninger, og dette er også vigtigt at monitorere, når likviditeten ikke er solid ifølge virksomhedens

nøgletal.

3.16 Kreditrisici i Sanistål

Kreditrisici er, som tidligere beskrevet, risikoen for at lide et tab på sine debitorer, som følge af at

disse ikke kan overholde sine forpligtelser til virksomheden. Sanistål har haft betydelige tab på

sine debitorer de seneste år, med et årligt gennemsnitligt tab på ca. 22 mio. kr. over de seneste fem

år, hvilket er over 100 mio. kr., som virksomheden kunne have benyttet på andre områder. Det vil

være usandsynligt helt at undgå tab på debitorer, da der altid vil forekomme konkurser og lignende

hos nogle virksomheder, og derfor også for Saniståls kunder, som gør at de ikke kan overholde

deres forpligtelser. Kreditrisikostyring handler derfor om at nedbringe tab på debitorer mest mu-

ligt.

Sanistål har flere muligheder til håndtering af kreditrisikoen. Det eneste virksomheden ikke kan, er

at fravælge denne risiko, for som skrevet ovenfor, vil der altid være risiko for at nogle af virksom-

hedens debitorer har problemer med at overholde deres forpligtelser, da Sanistål har over 20.000

kunder (Årsrapport Sanistål, 2011, p. 91). Dette medfører, at Sanistål ikke er videre afhængig af

enkelte kunder, hvilket således kan være en fordel set i forhold til kreditrisici, da en stor spredning

mindsker risiko for store tab fra vigtige kunder.


59

Sanistål kan vælge delvist at overvælte risikoen til andre, da det er muligt at forsikre sig mod tab

på debitorer. Grunden til, at det kun er delvist er, at der oftest er en selvrisiko på 10% af tabet,

hvilket medfører at virksomheden stadig vil opleve tab, men får 90% af tabet dækket af forsik-

ringsselskabet. Der skal dog betales en præmie for denne forsikring, og det skal derfor overvejes,

om det kan betale sig at have en forsikring frem for at tage hele tabet selv.

De sidste to muligheder Sanistål har, er at acceptere og/eller reducere risikoen for tab på debitorer.

Ved reducering af kreditrisici vil Sanistål kunne kreditvurdere og klassificere deres kunder, hvilket

allerede er en del af virksomhedens kreditrisikostyring (Årsrapport Sanistål, 2011, p. 91). Sanistål

reducerer i øjeblikket deres kreditrisici betydeligt, da virksomheden kreditvurderer og klassificerer

kunderne, samt har en forsikring mod tab på debitorerne, hvilket vurderes som værende en optimal

håndtering. Sammenholdt med Saniståls risikoappetit, er det vigtigt at have en stram kreditrisiko-

styring, så dette bliver mindsket mest muligt, for i fremtiden at kunne skabe de bedst mulige resul-

tater for virksomhedens interessenter.

Det er ikke opgivet eksternt, hvilken type model Sanistål kreditvurderer deres kunder efter, men

med en kundegruppe i den størrelsesorden Sanistål har, må det antages at den enkelte kunde skal

kunne vurderes forholdsvist hurtigt og uden for store omkostninger. En model kan benyttes ved at

indhente data om aktivernes markedsværdi, hvor volatil aktivernes værdi har været og forpligtel-

sers størrelse om den enkelte kunde, kan en kreditvurdering foretages. Dette kræver ikke andet

end, at Sanistål kan komme i besiddelse af eksterne regnskaber fra kunderne. Jo mindre aktiverne

fluktuerer, og jo mindre kundens virksomheder er finansielt gearet, des højere kreditvurdering vil

kunden blive tildelt, da dette er udtryk for en stabil kunde, ifølge modellen. En formel for dette er

således:

Misligholdelsespunktet ligger typisk et sted mellem de kortfristede forpligtelser og de totale for-

pligtelser kunden har, og er et udtryk for, hvornår kunden forventes at misligholde sine forpligtel-

ser. Volatilitet opgøres i procent for, hvordan værdien af aktiverne i kundens virksomhed fluktue-

rer. Afstand til misligholdelse opgøres som standardafvigelser i forhold til aktivernes volatilitet, og

er et udtryk for, hvor mange standardafvigelser kundens aktiver kan svinge, før kunden forventes

at misligholde sine forpligtelser. En høj afstand til misligholdelse er således et udtryk for en kunde

med god kreditvurdering. (Moody, 2003, pp. 5-9)


60

Denne model er ved børsnoterede kunder enkel at benytte, da aktivernes markedsværdi er opgivet

til børsværdien, under den antagelse at markedet værdiansætter virksomheder korrekt. For små

erhvervsdrivende håndværkere og lignende vil modellen dog være svær at benytte, og derfor kan

den kun anses som værende et forslag på en model til at kreditvurdere kunder.

På nuværende tidspunkt er der ingen grund til, at Sanistål ændrer på deres strategi i forhold tilkre-

ditrisikostyringen. Tabet på debitorer er dog faldet fra 27,7 mio. kr. til 11,5 mio. kr., derfor kan det

være interessant for virksomheden de kommende år at se på om forsikringen, som unægtelig må

være en rimelig omkostning for Sanistål17

, skal nedbringes eller helt afskaffes, hvis dette fald i tab

på debitorer fortsætter. Det må således vurderes at kunderne i tider med økonomisk fremgang, ikke

har de samme problemer med at overholde deres forpligtelser, som i krisetider, hvilket derfor taler

for at spare pengene på forsikringen, hvis faldet i tab på debitorer fortsætter. Samtidig skal Sanistål

fortsat kreditvurdere og klassificere kunderne på samme vis, eller eventuelt benytte den foreslåede

model.

Kreditsituationen hos Saniståls kunder, skal konstant monitoreres og det er således vigtigt at klas-

sificere hver enkelt kunde før et salg kan komme på tale. Nøgleindikatorerne for den generelle

kreditværdighed i branchen er, for byggerisektoren især, hvor meget fremgang der er i denne, og

ligeledes hvordan forventningerne til fremtiden er. Forventningerne til en stigning i byggerisekto-

ren vil medføre, at Saniståls kunder vil øge omsætningen og dermed opnå større muligheder for at

overholde sine forpligtelser, end krisetider med nedgang i byggeriet. Nøgleindikatoren er således

for Sanistål, om der er en stigning i aktiviteten især i Danmark, da Danmark er klart det største og

vigtigste nuværende marked for Sanistål.

3.17 Interrelationer mellem risici

Det er vigtigt for Sanistål at få identificeret sine risici, men det er mindst ligeså vigtigt at være

opmærksom på relationerne mellem de forskellige risici, da det kan gøre vigtigheden af at monito-

rere en risiko større, hvis det påvirker andre risici betydeligt. Det er her COSO-rammeværktøjet

blandt andet skiller sig ud fra andre rammeværktøjer, da COSO også forsøger at identificere disse

interrelationer mellem risici. Der er flest ensrettede relationer, men modsatrettede relationer fore-

kommer ligeledes, og begge relationer er i realiteten lige vigtige at identificere.

17

Omkostningens eksakte størrelse er ikke muligt at finde i eksterne oplysninger


61

Truslen fra stagnerende hjemmemarked kommer ofte som følge af en økonomisk afmatning, hvil-

ket vil medføre at efterspørgslen falder. Ved økonomiske kriser vil Sanistål således komme i pro-

blemer på indtjeningen, men der kommer en modsatrettet effekt med renten, der ligeledes vil falde

i økonomiske kriser, og derved bliver det billigere at betale renter, til den store gæld Sanistål har

optaget. Det kan således konkluderes, at renterisici ofte er modsatrettet af alle andre finansielle

risici i virksomheden, da renten afhænger af den økonomiske situation, og renterisikoen vil stige

når mulighederne for øget indtjening ligeledes stiger.

Idet der blev argumenteret for at truslen fra et stagnerende hjemmemarked afhænger af den øko-

nomiske udvikling, vil der være en ensrettet effekt med truslen ved faldende stålpriser. Truslen ved

faldende stålpriser vil ligeledes være meget stor ved økonomiske kriser, hvilket derfor vil få en

dobbelteffekt af både stagnerende hjemmemarked og faldende indtjening på stål (DS-bladet).

Ligesom renterisici ofte er modsatrettet i forhold til de finansielle nøgletal, vil et stagnerende

hjemmemarked samt lave stålpriser ofte have ensrettede effekter med alle de finansielle nøgletal,

da det er trusler der går direkte ind og påvirker indtjeningen i Sanistål, og derfor ligeledes vil gøre

den finansielle situation dårligere i virksomheden.

Den finansielle gearing har en stor indflydelse på, hvor stor renterisikoen er i Sanistål. Sanistål har

således en høj finansiel gearing, på grund af den meget høje gældsandel der er optaget i virksom-

heden. Den høje gæld gør, at renteomkostningerne bliver høje, og påvirker derfor renterisikoen i

høj grad, som derved kan påvirkes gennem den finansielle gearing i virksomheden.

Den driftsmæssige gearing relateres med truslen fra faldende stålpriser. En lav pengebinding i la-

geret, vil således medføre at den driftsmæssige gearing bliver lavere. Det vil også medføre at trus-

len fra tab, som følge af lavere stålpriser bliver mindre sandsynlig, da Sanistål ved lavere stålpriser

ikke vil have bundet dyrt indkøbt stål til det fremtidige salg. Det kan derved argumenteres, at lav

driftsmæssig gearing som følge af mindre pengebinding i lageret, har en indflydelse på, hvor stor

truslen fra lavere stålpriser er for Sanistål, og bør således overvejes i direktionen.

Den sidste interrelation er relationen mellem kreditrisici og likviditetsrisici. Kreditrisici er således

en risiko for, om debitorerne overholder deres forpligtelser til Sanistål. Såfremt visse debitorer

ikke overholder sine forpligtelser, vil Sanistål ikke modtage betaling, og derved miste likviditet.

Det vil derfor presse risikoen ved likviditet, hver gang kreditrisikoen forøges.


62

3.18 Klassificering af risici

Risici klassificeres efter to forhold; sandsynlighed og effekt. Sandsynligheden er, hvor sandsynligt

det er at en skadelig hændelse opstår, mens effekten er hvor meget hændelsen vil påvirke Sanistål,

såfremt den opstår.

3.18.1 Truslen fra stagnerende hjemmemarked

Truslen fra det stagnerende hjemmemarked er væsentlig, da en stor del af Saniståls omsætning er

koncentreret på det danske marked. De udenlandske markeder Sanistål allerede er etableret på,

korrelerer derudover i høj grad med det danske marked, set på BNP, på nær Polen som udgør un-

der 1% af den samlede omsætning i virksomheden (Årsrapport Sanistål, 2011, p. 88). Derfor vil

konjunkturudsving få stor effekt på omsætningen, da stort set alle Saniståls markeder vil blive

ramt af stagnerende efterspørgsel på samme tid. Effekten af stagnerende markeder vil således være

høj, da stagnationen sker på samme tid på flere markeder, som følge af konjunkturudsving. Dette

vil dog typisk være mindre konjunkturudsving, og ikke deciderede kriser, hvilket gør at effekten

ikke nødvendigvis truer Saniståls eksistens, og derfor klassificeres fra middel til høj, alt efter ud-

svingets størrelse. Konjunktursvingninger er normale, og til trods for at en nedgang som set i fi-

nanskrisen ikke er typisk, vil tider med højkonjunktur ofte være efterfulgt af lavkonjunktur, og

derved opstår udsving (Nationalbanken, p. 27). Sandsynligheden for at opleve faldende efterspørg-

sel er ligeledes høj.

3.18.2 Kreditrisiko

Sanistål vurderer alle deres kunder, og har som nævnt over 20.000 kunder, hvilket gør at virksom-

heden ikke er særlig eksponeret for tab, i forhold til enkelte kunders evne til at betale (Årsrapport

Sanistål, 2011, p. 91). Samtidig er Sanistål forsikret for 260,4 mio. kr. i tab på debitorer, med en

selvrisiko på 10%. Effekten af kreditrisici konkluderes derfor til at være lav. Den danske bygge-

og anlægsbranche har dog været ramt af mange konkurser de seneste år, og til trods for at der i

2011 var et fald i antallet af konkurser, ligger niveauet stadig højt historisk set (Dansk Byggeri 2).

På baggrund af dette er sandsynligheden på nuværende tidspunkt forholdsvis høj.

3.18.3 Truslen fra faldende stålpriser

Stålpriserne viste sig historisk til dels at følge udsving i visse råvaremarkeder. Sanistål har ikke

tidligere foretaget spekulation i stålpriser, og faldende stålpriser har derfor været negativt for ind-

tjeningen, og omvendt når stålpriserne er steget. Eftersom stålpriserne konstant fluktuerer, vil der


63

forekomme ændringer i stålpriserne. Hvorvidt det er en negativ eller positiv stigning kan dog på

længere sigt være svært at forudsige, og derfor er sandsynligheden for et fald i stålpriserne middel.

Effekten af stålpriser har tidligere vist sig at være middel. I 2010 tjente Sanistål 42,5 mio. kr. på

baggrund af stigende stålpriser, hvilket vidner om at resultatet bliver tydeligt påvirket af udsving i

stålpriserne, men svingningerne er ikke i en størrelsesorden der ligefrem truer Saniståls eksistens.

3.18.4 Soliditet og gearing

Sanistål oplevede i 2010 at virksomhedens egenkapital var negativ. Det medførte at virksomheden

i 2011 foretog en aktiemission, og igen fik positiv egenkapital. Sanistål er dog stadig en meget

belånt virksomhed, og derfor højt finansielt gearet. Derudover har den driftsmæssige gearing også

været høj, men udviklingen er faldende. Jo højere gearing en virksomhed har, des højere udsving

kommer der også typisk i indtjeningen. Saniståls egenkapital er på nuværende tidspunkt stor, men

skulle virksomheden begynde at fremføre underskud i samme størrelsesorden som i perioden

2008–2010 igen, vil egenkapitalen meget hurtigt være opbrugt. Såfremt dette sker, vil det være

svært at fastholde virksomhedens strategi, og svært at skaffe ny kapital (Prospekt Sanistål, 2011,

pp. 98–99). Ledelsen har dog allerede mindsket den samlede gearing og øget egenkapitalen. Der-

udover viste sidste års resultat, at virksomheden havde skabt overskud igen, og derfor må sandsyn-

ligheden for at egenkapitalen bliver opbrugt anses som værende meget lav, men effekten vil der-

imod være meget stor.

3.18.5 Renterisiko

Sanistål har en gæld, de selv betegner som uforholdsmæssig stor (Prospekt Sanistål, 2011, p. 13).

En betydelig del af denne gæld er variabelt forrentet, og dette gør at en stigning i renten vil øge de

finansielle omkostninger, som er høje grundet den store gældsbyrde. Den nuværende rente er dog

meget lav, hvilket mindsker effekten af risikoen (Børsen 1). Sammenholdt med dette oplyser Sa-

nistål, at aktieemissionen mindskede renteudgifterne, da den ansvarlige lånekapital blev omlagt til

egenkapital. Derfor anses effekten af renterisiko som værende forholdsvis lav, i forhold til at Sa-

nistål egentlig har en stor gældsbyrde. Det lave generelle renteniveau, er højst sandsynligt ikke

vedvarende, og derfor anses sandsynligheden for, at der kommer en øget rente at være høj.

3.18.6 Likviditetsrisiko

Likviditeten i Sanistål afhænger i høj grad af at kreditrammeaftalerne mellem bankerne og Sanistål

bliver fornyet fra år til år, da de kortfristede forpligtelser udgør en stor del af de samlede forplig-

telser. Derfor kræves det at Sanistål overholder de covenants bankerne opsætter for virksomheden,


64

hvilket endnu ikke har været et problem. Desuden er Danske Bank, Nordea og Jyske Bank de tre

største aktionærer i Sanistål, og det må derfor antages, at de også har en interesse i at Sanistål for-

bliver likvid (Årsrapport Sanistål, 2011, p. 32). Sanistål selv oplyser også, at virksomheden har

god likviditet, og det må derfor konkluderes, at sandsynligheden for at virksomheden skulle blive

illikvid er lav (Årsrapport Sanistål, 2011, p. 16). Såfremt Sanistål ikke kan betale sine forpligtel-

ser, vil virksomheden kunne blive begæret konkurs, og derfor vil effekten af manglende likviditet

være meget stor (Havsten, 2005, p. 98).

For at få et mere visuelt billede, kan anvendes et heat map, som ses nedenfor (COSO 3, p. 14)

Figur 3.3: Oversigt over klassifikation af risici i et heat map


Konklusion

65

Kapitel 4: Konklusion

COSO kan ikke decideret identificere risici i sig selv. Derimod er det et overordnet rammeværk,

som giver et struktureret grundlag for, hvordan en virksomhed bør gå frem, når den ønsker at styre

sine risici. For at identificere risici vil det være nødvendigt at bruge forskellige analysemetoder, da

virksomheden både skal identificere eksterne såvel som interne risici. I forhold til COSO ramme-

værket er der derefter fire metoder til at håndtere hver enkelt risiko: acceptere, reducere, overvælte

eller fravælge. Diverse risici klassificeres af COSO efter hvor sandsynlige de er, og hvor stor en

effekt de har på virksomheden. En virksomhed bør hele tiden være opmærksom på sine målsæt-

ninger, og jo større mål en virksomhed ønsker at opnå, desto større risici vil virksomheden typisk

skulle tage. Derfor bør målsætning og risikoappetit altid medtages i ledelsens beslutninger vedrø-

rende håndtering af risici. Når beslutningerne om håndteringen af diverse risici er truffet, er det

væsentligt at identificere og monitorere KRI’erne, og fastsætte tolerancegrænser. Overskrides dis-

se grænser skal systemet alarmere ledelsen, som i god tid kan træffe nye beslutninger om styring

af de problematiske hændelser.

COSO benyttes som et overordnet rammeværk for, hvilke trin en virksomhed bør følge, ved sty-

ring, klassificering og måling af dens risici. Hvad der anses som tilpas størrelse risici vil være op

til den enkelte virksomhed, da rammeværket skal tilpasses hver enkelt virksomhed, og dens risiko-

appetit.

Likviditetsrisiko, kreditrisiko og soliditetsrisiko kan alle identificeres ved hjælp af en regnskabs-

analyse. Likviditetsrisiko kan som udgangspunkt identificeres ud fra likviditetsgraderne, men disse

kan ikke stå alene, og især hvis de ikke lever op til de givne mål på 1 og 2, bør likviditeten yderli-

gere dekomponeres, for at analysere årsagen til den dårlige likviditet. Likviditeten kan styres ved

at mindske virksomhedens pengebindinger, samt øge virksomhedens kredittider. Kreditrisiko kan

styres på flere måder. For mange virksomheder vil det være oplagt at analysere sine kunder en-

keltvis, og derved fastlægge og styre, hvilke kreditvilkår de enkelte kunder med rimelighed kan få.

Derudover kan virksomheden optage forsikringer mod tab på debitorer. Kreditrisikoen kan også

spredes og reduceres, hvis virksomheden har mange små kunder, idet virksomheden så ikke vil

være afhængig af en enkelt eller få store kunder. Soliditeten er et udtryk for størrelsen af en virk-

somheds egenkapital i forhold til dens aktiver. Store udsving i årets resultat i en virksomhed, vil

medføre udsving i virksomhedens egenkapital. Jo mere gearet virksomheden er, des større udsving

vil der typisk også være i dens resultat. Derfor kan risikoen i soliditet ofte mindskes, ved at mind-

Konklusion

66

ske den samlede gearing i virksomheden. Den driftsmæssige gearing er høj, når virksomheden har

høje faste omkostninger. Derfor kan virksomheden mindske den driftsmæssige gearing, ved at

have en større del variable omkostninger, så omkostningerne ændres når omsætningen svinger.

Den finansielle gearing er høj når virksomhedens gæld er stor i forhold til dens aktivmasse. Den

nedbringes, ved at nedbringe gælden, men bør styres således at aktionærerne ikke bærer al risiko-

en, hvis der er mulighed for at virksomheden kan tjene penge på gæld.

Markedsudvikling medfører at salget bliver spredt over flere markeder. Jo mindre markederne kor-

relerer med hinanden, des mindre bliver udsvingene i omsætningen også. Er markederne ligefrem

negativt korreleret, vil afsætningen på det ene marked stige, når den falder på et andet. Derved

udlignes omsætningen, og risikoen for at virksomheden har en volatil indtjening reduceres. Derud-

over viser variansen/standardafvigelsen, hvor stabilt et marked er. Jo mere stabile markederne er,

des mere påregnelig er omsætningen også på det enkelte marked. Derfor er stabile markeder også

at foretrække. Virksomheden bør afslutningsvis overveje, hvilken størrelse de forskellige markeder

skal have i virksomhedens portefølje, for at risikoen bliver mindsket mest muligt.

Der er i Sanistål identificeret følgende finansielle risici: Likviditetsrisiko, kreditrisiko, risici om-

kring gæld og egenkapital, heraf gearing, soliditet og renter. Derudover er risikoen fra svingende

stålpriser og risikoen for at hjemmemarkedet stagnerer identificeret. Alle risici anses for at være

relevante. Likviditets- og soliditetsrisiko vurderes begge at have enorm effekt, men sandsynlighe-

den for at Sanistål rammes af manglende likviditet eller soliditet er aktuelt meget lav. Sanistål

overholder på nuværende tidspunkt deres covenants, og med bankerne som storaktionærer er der

ingen indikationer på, at kreditrammeaftalen ikke bliver forlænget. Alternativt kunne Sanistål om-

lægge den kortfristede gæld til langfristet gæld, hvilket vil øge deres likviditet, da en mindre del af

betalingerne vil ske i den nærmeste fremtid. Derudover har Sanistål fået mindsket deres driftsmæs-

sige og finansielle gearing, og arbejder stadig på at afvikle gæld og bygninger. Således mindskes

udsving i resultatet, hvilket vil medfører at udsving i egenkapitalen mindskes.

Både kreditrisikoen og renterisikoen har en forholdsvis høj sandsynlighed, men en lav effekt. Kre-

ditrisikoen er lav, da Sanistål kreditvurderer sine kunder, og har forsikret sig mod tab på debitorer.

Effekten er derfor på nuværende tidspunkt lav, men med den dårlige økonomi, og de høje tal for

konkurser i bygge- og anlægsbranchen er sandsynligheden høj, for at visse debitorer ikke overhol-

der deres forpligtelser. Renten er for tiden historisk lav, og før økonomien bliver bedre, forventes

det ikke at renten stiger nævneværdigt foreløbig. Sanistål har afdækket en del af deres lån i ren-

teswap, men dette kunne alternativt overvejes at undlades i fremtiden, da det nuværende swap har

Konklusion

67

en negativ værdi på mere end 14 mio. kr. Derudover arbejder Sanistål allerede på at nedbringe

gælden, hvilket vil nedbringe effekten af en rentestigning.

Stålpriserne og det stagnerende hjemmemarked klassificeres begge som at have middel til høj

sandsynlighed, og middel til høj effekt. Begge risici anses dog som værende indenfor Saniståls

kerneområde, hvor Sanistål har givet udtryk for de vil tage risici. Stålpriserne mener Sanistål ikke

kan hedges lønsomt, og derfor accepterer de på nuværende tidspunkt risikoen. Hedging kunne fo-

regå via futures, forward kontrakter eller optioner. Alternativt kunne Sanistål analysere EWI’er

angående stålprisers udvikling, som her i afhandlingen menes at være en kombination af priserne

på jernmalm, træ og kul. Derved kan Sanistål til en hvis grad forecaste stålpriserne, og opkøbe stål

når de mener det er billigt og være tilbageholdende med at købe, når de mener det er dyrt. Sa-

niståls omsætning er på nuværende tidspunkt meget koncentreret på det danske marked, og de

udenlandske markeder Sanistål allerede befinder sig på korrelerer i høj grad med det danske mar-

ked, på nær Polen. Sanistål accepterer derfor på nuværende tidspunkt risikoen fra et stagnerende

hjemmemarked. Alternativt kunne virksomheden øge antallet af butikker i Polen, og derved deres

omsætning i Polen, eller prøve at indtræde på markederne i Kina eller Indien, som er lande, der er

kendetegnet ved høj vækst, og har lav korrelation med Danmark. Det reducerer de kraftige udsving

der kan forekomme i omsætningen, når efterspørgslen på hjemmemarkedet falder.

Sanistål anbefales i fremtiden først og fremmest fortsat at nedbringe deres gæld, såfremt det sker

på baggrund af positiv indtjening, og tilbageholdelse af udbetaling af udbytte. Dette vil forbedre

likviditeten og soliditeten, samt reducere effekten af en stigning i renten, og mindske den finansiel-

le gearing. Derudover bør Sanistål undersøge om bankerne vil omlægge virksomhedens kortfriste-

de gæld til langfristet gæld, og analysere om de nuværende renteswaps skal afskaffes. Kreditrisi-

koen anses at være lav, og bør derfor ikke ændres. Udviklingen i stålpriserne bør analyseres vide-

re, men det antages at en virksomhed som Sanistål, med indgående kendskab til faktorer i udvik-

ling i stålpriser, kan udarbejde en mere kompliceret model for forecast af stålpriser, og derved po-

tentielt udnytte muligheden til at skabe overskud. Samtidig bør Sanistål øge deres engagement i

udlandet. I første omgang i Polen, da dette er et marked virksomheden allerede er på, og derved er

penetrering i Polen en billigere investering frem for indtræden i Kina eller Indien, hvilket er i

overensstemmelse med ønsket om at nedbringe gælden. På længere sigt bør de dog udvide forret-

ning til lande som Kina eller Indien, som korrelerer svagt med Danmark, og har en kraftig stabil

vækst.

Konklusion

68

De forskellige risicis størrelse og effekt, samt optimale håndteringsforslag er vurderet på bedst

mulige grundlag af forfatterne. På baggrund af, at afhandlingen er skrevet under paradigmet kritisk

teori må det også indses, at der er en hvis subjektivitet i de forskellige afsnit, til trods for der stræ-

bes efter at opnå den objektive sandhed. Jo flere der kunne diskutere synspunkterne, des tættere

ville undersøgelsen komme på sandheden om Sanistål og virksomhedens risici, i henhold til para-

digmet.

Litteraturliste

69

Litteraturliste

A

Accounting financial tax: http://accounting-financial-tax.com/2009/04/qualitative-forecasting-

methods-and-techniques/, accounting-financial-tax.com, (07.04.2012) – ref. i rapport (Accounting

financial tax)

AS/NZS 4360: http://cms.3rdgen.info/3rdgen_sites/107/resource/ORBarber.pdf, Barber, R.B.

(2003), (13.03.2012) – ref. i rapport (AS NZS 4360, 2003)

B

Bank of Jamaica: http://www.boj.org.jm/pdf/Standard-

Interest%20Rate%20Risk%20Management.pdf, Bank of Jamaica, (30.03.2012) – ref. i rapport

(Bank of Jamaica)

Betabox.dk: http://www.betabox.dk/PESTanalyse.html, Betabox.dk, (12.04.2012) – ref. i rapport

(Betabox.dk)

Bielecki, Tomasz R. & Rutkowski, Marek (2002): Credit Risk: Modeling, Valuation and Hedging,

Springer, 1. Udgave, p. 3-5.

Bloomberg: http://www.bloomberg.com/news/2011-06-29/eu-hits-china-with-tariffs-on-steel-

pipes-to-aid-salzgitter.html, bloomberg.com, (05.04.2012) – ref. i rapport (Bloomberg)

Børsen 1:

http://borsen.dk/nyheder/oekonomi/artikel/1/229085/investor_1000_lave_renter_kan_udloese_inv

esteringer.html, borsen.dk, (12.04.2012) – ref. i rapporten (Børsen 1)

Business.dk: http://www.business.dk/investor/danske-loenninger-er-verdens-naesthoejeste, Busi-

ness.dk, (27.03.2012) – ref. i rapport (Business.dk)

C

COSO 1: http://www.coso.org/documents/EmbracingERM-

GettingStartedforWebPostingDec110_000.pdf, Frigo, Mark L. & Anderson, Richard J. (2011),

(03.03.2012) – ref. i rapport (COSO 1)

http://accounting-financial-tax.com/2009/04/qualitative-forecasting-methods-and-techniques/

http://accounting-financial-tax.com/2009/04/qualitative-forecasting-methods-and-techniques/

http://cms.3rdgen.info/3rdgen_sites/107/resource/ORBarber.pdf

http://www.boj.org.jm/pdf/Standard-Interest%20Rate%20Risk%20Management.pdf

http://www.boj.org.jm/pdf/Standard-Interest%20Rate%20Risk%20Management.pdf

http://www.betabox.dk/PESTanalyse.html

http://www.bloomberg.com/news/2011-06-29/eu-hits-china-with-tariffs-on-steel-pipes-to-aid-salzgitter.html

http://www.bloomberg.com/news/2011-06-29/eu-hits-china-with-tariffs-on-steel-pipes-to-aid-salzgitter.html

http://borsen.dk/nyheder/oekonomi/artikel/1/229085/investor_1000_lave_renter_kan_udloese_investeringer.html

http://borsen.dk/nyheder/oekonomi/artikel/1/229085/investor_1000_lave_renter_kan_udloese_investeringer.html

http://www.business.dk/investor/danske-loenninger-er-verdens-naesthoejeste

http://www.coso.org/documents/EmbracingERM-GettingStartedforWebPostingDec110_000.pdf

http://www.coso.org/documents/EmbracingERM-GettingStartedforWebPostingDec110_000.pdf

Litteraturliste

70

COSO 2: http://coso.org/documents/ERM-

Understanding%20%20Communicating%20Risk%20Appetite-WEB_FINAL_r9.pdf, Rittenberg,

Dr. Larry & Martens, Frank (2012), (03.03.2012) – ref. i rapport (COSO 2)

COSO 3:

http://www.coso.org/documents/COSO_09_board_position_final102309PRINTandWEBFINAL_0

00.pdf, Beasley, Mark S.; Branson, Bruce C. & Hancock, Bonnie V (2009), (06.03.2012) – ref. i

rapport (COSO 3)

COSO 4: http://www.coso.org/documents/COSOKRIPaperFull-

FINALforWebPostingDec110_000.pdf, Beasley, Mark S.; Branson, Bruce C. & Hancock, Bonnie

V. (2011), (04.03.2012) – ref. i rapport (COSO 4)

COSO 5: http://www.coso.org/documents/COSOSurveyReportFULL-Web-

R6FINALforWEBPOSTING111710.pdf, Beasley, Mark S.; Branson, Bruce C. & Hancock, Bon-

nie V. (2010), (18.04.2012) – ref. i rapport (COSO 5)

Crouhy, Michel; Galai, Dan & Mark, Robert (2006): The essentials of risk management, McGraw

Hill.

D

Dansk Byggeri 1:

http://www.danskbyggeri.dk/files/Filbibliotek/Analyser%20og%20Statistik/Konjunkturanalyser/D

ansk%20Byggeris%20Konjunktur%20Update%20-%20September%202011.pdf, danskbyggeri.dk,

(03.04.2012) – ref. i rapport (Dansk Byggeri)

Dansk Byggeri 2:

http://www.danskbyggeri.dk/files/Filbibliotek/Nyheder%20og%20presse/Presse%20og%20Politik

/Konjunkturer%20og%20marked/161433.Konkurser%20januar%202012.pdf, danskbyggeri.dk,

(12.04.2012) – ref. i rapporten (Dansk Byggeri 2)

Danske Markets:

http://danskeanalyse.danskebank.dk/abo/ResearchDanmark140312/$file/ResearchDanmark_14031

2.pdf, Danske Markets, (26.03.2012) – ref. i rapport (Danske Markets)

http://coso.org/documents/ERM-Understanding%20%20Communicating%20Risk%20Appetite-WEB_FINAL_r9.pdf

http://coso.org/documents/ERM-Understanding%20%20Communicating%20Risk%20Appetite-WEB_FINAL_r9.pdf

http://www.coso.org/documents/COSO_09_board_position_final102309PRINTandWEBFINAL_000.pdf

http://www.coso.org/documents/COSO_09_board_position_final102309PRINTandWEBFINAL_000.pdf

http://www.coso.org/documents/COSOKRIPaperFull-FINALforWebPostingDec110_000.pdf

http://www.coso.org/documents/COSOKRIPaperFull-FINALforWebPostingDec110_000.pdf

http://www.coso.org/documents/COSOSurveyReportFULL-Web-R6FINALforWEBPOSTING111710.pdf

http://www.coso.org/documents/COSOSurveyReportFULL-Web-R6FINALforWEBPOSTING111710.pdf

http://www.danskbyggeri.dk/files/Filbibliotek/Analyser%20og%20Statistik/Konjunkturanalyser/Dansk%20Byggeris%20Konjunktur%20Update%20-%20September%202011.pdf

http://www.danskbyggeri.dk/files/Filbibliotek/Analyser%20og%20Statistik/Konjunkturanalyser/Dansk%20Byggeris%20Konjunktur%20Update%20-%20September%202011.pdf

http://www.danskbyggeri.dk/files/Filbibliotek/Nyheder%20og%20presse/Presse%20og%20Politik/Konjunkturer%20og%20marked/161433.Konkurser%20januar%202012.pdf

http://www.danskbyggeri.dk/files/Filbibliotek/Nyheder%20og%20presse/Presse%20og%20Politik/Konjunkturer%20og%20marked/161433.Konkurser%20januar%202012.pdf

http://danskeanalyse.danskebank.dk/abo/ResearchDanmark140312/$file/ResearchDanmark_140312.pdf

http://danskeanalyse.danskebank.dk/abo/ResearchDanmark140312/$file/ResearchDanmark_140312.pdf

Litteraturliste

71

Delårsrapport Sanistål 2001, http://npinvestor.dk/boersmeddelelser/national-bank-of-greece-

extraordinary-gm-held-on-22-october-2001-2-34728/34856-pdf-35183.aspx, Sanistål,

(12.04.2012) – ref. i rapport (Delårsrapport Sanistål, 2001)

Den store danske 1:

http://www.denstoredanske.dk/Samfund,_jura_og_politik/Sociologi/Sociologisk_metodik/case-

studie?highlight=casestudie, Den store danske, (02.03.2012) – ref. i rapport (Den store danske)

Den store danske 2:

http://www.denstoredanske.dk/It,_teknik_og_naturvidenskab/Kemi/Jern_og_stål/stål, Den store

danske, (13.04.2012) – ref. i rapport (Den store danske 2)

Digital Journal: http://www.digitaljournal.com/article/238015, Digital Journal, (25.03.2012) – ref.

i rapport (Digital Journal)

Dknyt: http://dknyt.dk/sider/artikel.php?id=50171, dknyt.dk, (04.04.2012) – ref. i rapport (Dknyt)

Dow Jones: http://www.euroinvestor.dk/markeder/aktier/nordamerika/usa/dow-jones/historik og

http://www.analyzeindices.com/dowhistory/djia-100.txt, euroinvestor.dk og analyzeindices.com,

(25.03.2012) – ref. i rapport (Dow Jones)

DR.dk 1: http://www.dr.dk/Nyheder/Penge/2012/03/16/135341.htm, dr.dk, (25.03.2012) – ref. i

rapport (DR.dk 1)

DR.dk 2: http://www.dr.dk/Nyheder/Indland/2010/09/21/072149.htm?rss=true, dr.dk,

(26.03.2012) – ref. i rapport (DR.dk 2)

DS-bladet: (http://www.ds-bladet.dk/dk/bw1222.asp, ds-bladet.dk, (11.04.2012) – ref. i rapport

(DS-bladet)

E

Ekf.dk: http://www.ekf.dk/da/DetHjaelperViMed/Stoerre-sikkerhed/Sider/default.aspx, ekf.dk,

(13.04.2012) – ref. i rapport (Ekf.dk)

Elling, Jens O.; Hansen, Carsten Krogholt & Sørensen, Ole (1998): Strategisk regnskabsanalyse,

Forlaget FSR, 1. Udgave, 1. Oplag.

Epn.dk: http://epn.dk/brancher/industri/article2385207.ece, Epn.dk, (27.03.2012) – ref. i rapport

(Epn.dk)

http://npinvestor.dk/boersmeddelelser/national-bank-of-greece-extraordinary-gm-held-on-22-october-2001-2-34728/34856-pdf-35183.aspx

http://npinvestor.dk/boersmeddelelser/national-bank-of-greece-extraordinary-gm-held-on-22-october-2001-2-34728/34856-pdf-35183.aspx

http://www.denstoredanske.dk/Samfund,_jura_og_politik/Sociologi/Sociologisk_metodik/case-studie?highlight=casestudie

http://www.denstoredanske.dk/Samfund,_jura_og_politik/Sociologi/Sociologisk_metodik/case-studie?highlight=casestudie

http://www.denstoredanske.dk/It,_teknik_og_naturvidenskab/Kemi/Jern_og_stål/stål

http://www.digitaljournal.com/article/238015

http://dknyt.dk/sider/artikel.php?id=50171

http://www.euroinvestor.dk/markeder/aktier/nordamerika/usa/dow-jones/historik

http://www.analyzeindices.com/dowhistory/djia-100.txt

http://www.dr.dk/Nyheder/Penge/2012/03/16/135341.htm

http://www.dr.dk/Nyheder/Indland/2010/09/21/072149.htm?rss=true

http://www.ds-bladet.dk/dk/bw1222.asp

http://www.ekf.dk/da/DetHjaelperViMed/Stoerre-sikkerhed/Sider/default.aspx

http://epn.dk/brancher/industri/article2385207.ece

Litteraturliste

72

Erhvervsbladet: http://www.erhvervsbladet.dk/vaekstmaskinen/pas-paa-du-ikke-stoeder-dine-

indiske-samarbejdspartnere, Erhvervsbladet.dk, (05.04.2012) – ref. i rapport (Erhvervsbladet)

Eulerhermes.dk: http://www.eulerhermes.dk/da/hvad-omfatter-en-kreditforsikring/hvad-omfatter-

en-kreditforsikring.html, Eulerhermes.dk, (29.03.2012) – ref. i rapport (Eulerhermes.dk)

F

Fire moderne helhedsorienterede risikostyringsrammeværker:

https://docs.google.com/viewer?a=v&q=cache:CumFraBuYi8J:www.cbs.dk/content/download/48

094/692427/file/Fire%2520moderne%2520helhedsorienterede%2520risikostyringsrammev%25C3

%25A6rker.pdf+Fire+moderne+helhedsorienterede+risikostyringsrammeværker&hl=da&gl=dk&p

id=bl&srcid=ADGEESjQe3HHPXwSuchoqZRlejlan7oiwqaREgoqM_HU0KkHPWrp--

1WWaIn3pA_T6P3vbXzToRhVEtRsVIhKRqPjddKidkfm3WHK_0F2iyP8nk-iNei-

X24OutyhTjQU3N6v93xf3lM&sig=AHIEtbQOf08zkoBR1WIGsnS7qB1unFrIww, Henriksen,

Per & Uhlenfeldt, Thomas (2005/2006), CBS, (20.03.2012) – ref. i rapport (Fire moderne helheds-

orienterede risikostyringsrammeværker, 2005/2006)

Foreningen af Statsautoriserede Revisorer (2005): Risk Management – Risikostyring og intern

kontrol set fra bestyrelsens bord, BookPartner Media

Forward MSCI: http://forward.msci.org/articles/0906steelfutures.cfm, forward.msci.org,

(06.04.2012) – ref. i rapport (Forward MSCI)

FSR 1: http://fsr.dk/Faglige_informationer/Publikationer/Risk%20Management%20-

%20set%20fra%20bestyrelsens%20bord, fsr.dk (13.03.2012) – ref. i rapport (FSR)

FSR 2:

http://www.fsr.dk/Faglige_informationer/Andre%20forretningsomraader/Informatik%20Risk%20

Manag-

ment%20og%20interne%20kontroller/Faglige%20notater%20og%20artikler/COSO%20Internal%

20Control%20-Integrated%20Framework, fsr.dk (18.04.2012) – ref. i rapport (FSR 2)

G

Guba, Egon G. (1990): The Paradigm Dialog, Sage Publications, Inc., p. 18-24.

http://www.erhvervsbladet.dk/vaekstmaskinen/pas-paa-du-ikke-stoeder-dine-indiske-samarbejdspartnere

http://www.erhvervsbladet.dk/vaekstmaskinen/pas-paa-du-ikke-stoeder-dine-indiske-samarbejdspartnere

http://www.eulerhermes.dk/da/hvad-omfatter-en-kreditforsikring/hvad-omfatter-en-kreditforsikring.html

http://www.eulerhermes.dk/da/hvad-omfatter-en-kreditforsikring/hvad-omfatter-en-kreditforsikring.html

https://docs.google.com/viewer?a=v&q=cache:CumFraBuYi8J:www.cbs.dk/content/download/48094/692427/file/Fire%2520moderne%2520helhedsorienterede%2520risikostyringsrammev%25C3%25A6rker.pdf+Fire+moderne+helhedsorienterede+risikostyringsrammeværker&hl=da&gl=dk&pid=bl&srcid=ADGEESjQe3HHPXwSuchoqZRlejlan7oiwqaREgoqM_HU0KkHPWrp--1WWaIn3pA_T6P3vbXzToRhVEtRsVIhKRqPjddKidkfm3WHK_0F2iyP8nk-iNei-X24OutyhTjQU3N6v93xf3lM&sig=AHIEtbQOf08zkoBR1WIGsnS7qB1unFrIww






http://forward.msci.org/articles/0906steelfutures.cfm

http://fsr.dk/Faglige_informationer/Publikationer/Risk%20Management%20-%20set%20fra%20bestyrelsens%20bord

http://fsr.dk/Faglige_informationer/Publikationer/Risk%20Management%20-%20set%20fra%20bestyrelsens%20bord

http://www.fsr.dk/Faglige_informationer/Andre%20forretningsomraader/Informatik%20Risk%20Managment%20og%20interne%20kontroller/Faglige%20notater%20og%20artikler/COSO%20Internal%20Control%20-Integrated%20Framework




Litteraturliste

73

Globalsteel: http://www.totalglobalsteel.co.uk/what-we-do/futures-and-hedging, totalglo-

balsteel.co.uk, (06.04.2012) – ref. i rapport (Globalsteel)

H

Handelsbanken:

(https://www.handelsbanken.dk/shb/inet/icentda.nsf/vlookuppics/handelsbankendk_infoblad_optio

ner_nov07/$file/infoblad_optioner_nov07.pdf, Handelsbanken.dk, (10.04.2012) – ref. i rapport

(Handelsbanken)

Harvard Style: http://libweb.anglia.ac.uk/referencing/files/Harvard_referencing_2011.pdf, lib-

web.anglia.ac.uk, (17.04.2012) – ref. i rapport (Harvard Style)

Holm-Rasmussen, Søren; Jensen, Jens Ocksen & Hansen, Lone (2009): Økonomisk Styring og

Virksomhedsanalyse, Academica, 4. Udgave, 1. Oplag.

Havsten, Michael (2005): Guide til nøgletal & ekstern regnskabsanalyse, Forlaget Focus, 2. Udga-

ve.

I

ISO 31000: http://www.inconsult.com.au/Articles/ISO%2031000%20Overview.pdf, incon-

sult.com.au, (18.04.2012) – ref. i rapport (ISO 31000)

J

Jstor 1:

http://www.jstor.org/discover/10.2307/1937971?uid=3737880&uid=2&uid=4&sid=55997221253,

jstor.dk, (02.04.2012) – ref. i rapport (Jstor.dk 1)

Jstor 2: http://www.jstor.org/stable/1937971?seq=6, jstor.dk, (02.04.2012) – ref. i rapport (Jstor.dk

2)

Jyske Bank:

http://www.jyskebank.dk/_jb/commoninc/bin.asp?id=98139&src=baggrund06mdr.sep2004uk.pdf,

jyskebank.dk, (10.04.2012) – ref. i rapport (Jyske Bank)

Jørnø, Marianne Leth (2009): Brug din viden, Projektarbejde i videregående erhvervsuddannelser,

Hans Reitzels Forlag, 2. Udgave.

http://www.totalglobalsteel.co.uk/what-we-do/futures-and-hedging

https://www.handelsbanken.dk/shb/inet/icentda.nsf/vlookuppics/handelsbankendk_infoblad_optioner_nov07/$file/infoblad_optioner_nov07.pdf

https://www.handelsbanken.dk/shb/inet/icentda.nsf/vlookuppics/handelsbankendk_infoblad_optioner_nov07/$file/infoblad_optioner_nov07.pdf

http://libweb.anglia.ac.uk/referencing/files/Harvard_referencing_2011.pdf

http://www.inconsult.com.au/Articles/ISO%2031000%20Overview.pdf

http://www.jstor.org/discover/10.2307/1937971?uid=3737880&uid=2&uid=4&sid=55997221253

http://www.jstor.org/stable/1937971?seq=6

http://www.jyskebank.dk/_jb/commoninc/bin.asp?id=98139&src=baggrund06mdr.sep2004uk.pdf

Litteraturliste

74

K

Keller, Gerald (2005): Statistics for management and economics, Thomson Learning, 7. edition.

KPMG (2009): http://www.kpmg.com/DK/da/nyheder-og-indsigt/nyhedsbreve-og-

publikationer/publikationer/advisory/generelle-publikationer/Documents/B08044-IntKontroller-

dppLR.pdf, kpmg.com, (25.04.2012) – ref. i rapport (KPMG)

Kristensen, Niels Nørgaard (1996): Felt Studier, Metodiske og videnskabsteoretiske overvejelser

forud for gennemførelsen af en konkret caseundersøgelse, Centertrykkeriet Aalborg Universitet,

http://vbn.aau.dk/files/94098/35031996_07.pdf

L

Lipczynski, John; Wilson, John & Goddard, John (2005): Industrial Organization, Prentice Hall, 2.

Edition

Lynch; Richard (2003): Corporate Strategy, Prentice Hall, 3. Edition.

Lynggaard, Peter (2011): Risikoledelse og risikostyring, Handelshøjskolens Forlag.

Lægaard, Jørgen & Vest, Mikael (2010): Strategi i vindervirksomheder, JP/Politikens Forlagshus

A/S, 3. Udgave, 2. Oplag.

M

Mills, John & Jeanne H Yamamura (1998): The power of cash flow ratios, Journal of Accountancy

186. 4, http://search.proquest.com.ez.statsbiblioteket.dk:2048/docview/206784897

Moody (2003): http://www.ma.hw.ac.uk/~mcneil/F79CR/Crosbie_Bohn.pdf, ma.hw.ac.uk,

(25.04.2012) – ref. i rapport (Moody)

Multiple regression: http://www.statsoft.com/textbook/multiple-regression/, statsoft.com,

(20.04.2012) – ref. i rapport (Multiple regression)

Møller & Company: http://www.moller-

company.dk/fileadmin/filer/publikationer/finansiel/FSkap_05.pdf, Mollercompany.com,

(01.04.2012) – ref. i rapport (Møller & Company)

N

http://www.kpmg.com/DK/da/nyheder-og-indsigt/nyhedsbreve-og-publikationer/publikationer/advisory/generelle-publikationer/Documents/B08044-IntKontroller-dppLR.pdf



http://vbn.aau.dk/files/94098/35031996_07.pdf

http://search.proquest.com.ez.statsbiblioteket.dk:2048/docview/206784897

http://www.ma.hw.ac.uk/~mcneil/F79CR/Crosbie_Bohn.pdf

http://www.statsoft.com/textbook/multiple-regression/

http://www.moller-company.dk/fileadmin/filer/publikationer/finansiel/FSkap_05.pdf

http://www.moller-company.dk/fileadmin/filer/publikationer/finansiel/FSkap_05.pdf

Litteraturliste

75

Nationalbanken:

http://www.nationalbanken.dk/C1256BE2005737D3/side/Konjunktur_aktivpriser_og_kreditgivnin

g/$file/konjunktur_kvo409.pdf, nationalbanken.dk, (11.04.2012) – ref. i rapport (Nationalbanken)

NRP: http://www.npr.org/2011/12/15/143750958/china-slaps-tariffs-on-large-u-s-made-cars-suvs,

nrp.dk, (05.04.2012) – ref. i rapport (NRP)

P

Practical forecasting: http://www.practicalforecasting.com/laws-of-forecasting.html, precticalfore-

casting.com, (07.04.2012) – ref. i rapport (Practical forecasting)

Princeton: http://www.princeton.edu/~refdesk/primary2.html, princeton.edu, (17.04.2012) – ref. i

rapport (Princeton)

PWC (2012): www.pwc.dk/da/risiko/coso.jhtml, PWC, (01.03.2012) – ref. i rapport (PWC, 2012)

Prospekt Sanistål:

http://www.sanistaal.dk/fileadmin/user_upload/Fondborsmedd/prospekt/2011_nr._26_-

_Sanistaal_AS_-_Prospekt.pdf, Sanistål, (15.03.2012) – ref. i rapport (Prospekt Sanistål, 2011)

R

Risikoanalyser.dk: www.risikoanalyser.dk, risikoanalyser.dk, (02.03.2012) – ref. i rapport (risiko-

analyser.dk)

Risk Management: http://www.soa.org/library/newsletters/risk-management-

newsletter/2011/march/jrm-2011-iss21.pdf, soa.org, (18.04.2012) – ref. i rapport (Risk Manage-

ment)

S

Sanistål.dk: http://www.sanistaal.dk/da/produkter/staal_og_metal.html, Sanistål.dk, (28.03.2012.)

– ref. i rapport (Sanistål.dk)

Sanistål vision: http://www.sanistaal.dk/da/aktionaerer/vision_vaerdier.html, Sanistål,

(15.03.2012) – ref. i rapport (Sanistål vision, 2011)

http://www.nationalbanken.dk/C1256BE2005737D3/side/Konjunktur_aktivpriser_og_kreditgivning/$file/konjunktur_kvo409.pdf

http://www.nationalbanken.dk/C1256BE2005737D3/side/Konjunktur_aktivpriser_og_kreditgivning/$file/konjunktur_kvo409.pdf

http://www.npr.org/2011/12/15/143750958/china-slaps-tariffs-on-large-u-s-made-cars-suvs

http://www.practicalforecasting.com/laws-of-forecasting.html

http://www.princeton.edu/~refdesk/primary2.html

http://www.pwc.dk/da/risiko/coso.jhtml

http://www.sanistaal.dk/fileadmin/user_upload/Fondborsmedd/prospekt/2011_nr._26_-_Sanistaal_AS_-_Prospekt.pdf

http://www.sanistaal.dk/fileadmin/user_upload/Fondborsmedd/prospekt/2011_nr._26_-_Sanistaal_AS_-_Prospekt.pdf

http://www.risikoanalyser.dk/

http://www.soa.org/library/newsletters/risk-management-newsletter/2011/march/jrm-2011-iss21.pdf

http://www.soa.org/library/newsletters/risk-management-newsletter/2011/march/jrm-2011-iss21.pdf

http://www.sanistaal.dk/da/produkter/staal_og_metal.html

http://www.sanistaal.dk/da/aktionaerer/vision_vaerdier.html

Litteraturliste

76

Schack, Bent (2009): Regnskabsanalyse og virksomhedsbedømmelse, Jurist- og Økonomforbun-

dets Forlag, 4. Udgave.

Skat.dk 1: http://www.skat.dk/SKAT.aspx?oID=1921965, skat.dk (09.03.2012) – ref. i rapport

(Skat.dk)

Skat.dk 2: http://www.skat.dk/SKAT.aspx?oID=1714464, skat.dk (10.04.2012) – ref. i rapport

(Skat.dk 2)

Steelindex: http://www.thesteelindex.com/en/steel-futures/, thesteelindex.com, (06.04.2012) – ref.

i rapport (Steelindex)

Steinberg, Richard M.; Everson, Miles E.A; Martens, Frank J. & Nottingham, Lucy E. (2004),

Enterprise Risk Management – Integrated Framework, Committee of sponsoring organizations of

the Treadway Commission

Stålpriser: http://www.indexmundi.com/commodities/?commodity=hot-rolled-

steel&months=60&currency=dkk, indexmundi.com, (25.03.2012) – ref. i rapport (Stålpriser)

Sydbank: (http://www.sydbank.dk/inc/pdf/erhverv/gaeldspleje/renteswaps.pdf, Sydbank.dk,

(30.03.2012) – ref. i rapport (Sydbank)

Systime: http://ioa1.systime.dk/index.php?id=301, ioa1.systime.dk, (31.03.2012) – ref. i rapport

(Systime)

T

The Scandinavian Way: http://www.cifs.dk/scripts/artikel.asp?id=1480, Eriksen, Troels Theill;

Kruse, Martin & Larsen, Gitte (2006), Copenhagen Institute for Future Studies, (23.03.2012) – ref.

i rapport (The Scandinavian Way, 2006)

Turnbull: http://www.continuitycentral.com/ERMWhitePaper.pdf, Roberts, Hewitt, (18.04.2012) –

ref. i rapport (Turnbull)

V

Valutahandel: http://www.fxvalutahandel.com/raavarer/handel, fxvalutahandel.com, (06.04.2012)

– ref. i rapport (Valutahandel)

W

http://www.skat.dk/SKAT.aspx?oID=1921965

http://www.skat.dk/SKAT.aspx?oID=1714464

http://www.thesteelindex.com/en/steel-futures/

http://www.indexmundi.com/commodities/?commodity=hot-rolled-steel&months=60&currency=dkk

http://www.indexmundi.com/commodities/?commodity=hot-rolled-steel&months=60&currency=dkk

http://www.sydbank.dk/inc/pdf/erhverv/gaeldspleje/renteswaps.pdf

http://ioa1.systime.dk/index.php?id=301

http://www.cifs.dk/scripts/artikel.asp?id=1480

http://www.continuitycentral.com/ERMWhitePaper.pdf

http://www.fxvalutahandel.com/raavarer/handel

Litteraturliste

77

Wachtel, Paul (1990), Macroeconomics, McGraw-Hill Book Company, international edition.

Å

Årsrapport Sanistål 2007: http://www.sanistaal.dk/uploads/media/Aarsrapport_2007_03.pdf, Sa-

nistål, (15.03.2012) – ref. i rapport (Årsrapport Sanistål 2007)







Årsrapport Sanistål 2011: http://www.sanistaal.dk/uploads/media/2012_nr._05_-

_Aarsrapport_2011.pdf, Sanistål, (24.03.2012) – ref. i rapport (Årsrapport Sanistål 2011)

http://www.sanistaal.dk/uploads/media/Aarsrapport_2007_03.pdf




http://www.sanistaal.dk/uploads/media/2012_nr._05_-_Aarsrapport_2011.pdf

http://www.sanistaal.dk/uploads/media/2012_nr._05_-_Aarsrapport_2011.pdf

Bilag

65

Bilag 1: BNP-vækst i udvalgte lande

Land/År 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

Danmark 3,5 0,7 0,5 0,4 2,3 2,4 3,4 1,6 -0,8 -5,8 1,3 1

Estland 14 6,3 6,6 7,8 6,3 8,9 10,1 7,5 -3,7 -14,3 2,3 7,6

Letland 6,1 7,3 7,2 7,6 8,9 10,1 11,2 9,6 -3,3 -17,7 -0,3 5,5

Kina 8,4 8,3 9,1 10 10,1 11,3 12,7 14,2 9,6 9,2 10,4 9,2

Indien 4 5,2 3,8 8,4 8,3 9,3 9,3 9,8 4,9 9,1 8,8 7,1

Tyskland 3,1 1,5 0 -0,4 1,2 0,7 3,7 3,3 1,1 -5,1 3,7 3

Polen 4,3 1,2 1,4 3,9 5,3 3,6 6,2 6,8 5,1 1,6 3,9 4,3

Litauen 12,3 6,7 6,8 10,3 7,4 7,8 7,8 9,8 2,9 -14,8 1,4 5,9

Brasilien 4,3 1,3 2,7 1,1 5,1 3,2 4 6,1 5,2 -0,6 7,5 2,7

Rusland 10 5,1 4,7 7,3 7,2 6,4 8,2 8,5 5,2 -7,8 4 4,2

Kilder: epp.eurostat.ec.europa.eu, data.worldbank.org, stabroeknews.com, xinhuanet.com, goindocal.com, chovanoec.wordpress.com

Bilag

66

Bilag 2: Sammenligning af udvikling i koldvalset og varmvalset stål

Kilde: indexmundi.com

0

1000

2000

3000

4000

5000

6000

7000

mar

-97

okt

-97

maj

-98

dec

-98

jul-

99

feb

-00

sep

-00

apr-

01

no

v-01

jun

-02

jan

-03

aug-

03

mar

-04

okt

-04

maj

-05

dec

-05

jul-

06

feb

-07

sep

-07

apr-

08

no

v-08

jun

-09

jan

-10

aug-

10

mar

-11

okt

-11

Stål

pri

s

Koldvalset stål og varmvalset stål

Varmtvalset stål Koldtvalset stål

Bilag

67

Bilag 3: Vægte til forecastmodellerne fra de seneste 12 måneder, fundet ved hjælp af pro-

blemløser i Excel(1 = for 12 måneder siden, 2 = for 11 måneder siden etc.)

Solver kul

1 0,054490061

2 0,047760922

3 0

4 0

5 0,031291269

6 0,121185065

7 0

8 0,213589952

9 0,107611499

10 0,029347673

11 0,032964829

12 0,36175873

Solver olie

1 0,176290041

2 0

3 0,091934095

4 0,09540216

5 0,031201789

6 0,138577056

7 0,040534658

8 0

9 0,182887233

10 0,132492885

11 0,040447357

12 0,070232726

Solver Dow Jones

1 0,021036228

2 0,141361515

3 0,129773113

4 0,141229666

5 0,131090374

6 0,00416335

7 1,67703E-05

8 0,185090475

9 0

10 0,120248104

11 0,125990405

12 0

Solver træ

1 0

2 0,085624058

3 0,096049781

4 0

5 0

6 0,118473677

7 0,035155367

8 0,115864914

9 0

10 0

11 0,070509732

12 0,478322471

Solver jernmalm

1 0,014296075

2 0,016307177

3 0,019719127

4 0,03881149

5 0,09211369

6 0

7 0,198260104

8 0,029567589

9 0,127548717

10 0,046890882

11 0,290554055

12 0,125931094

Kilde: Egen tilvirkning ved hjælp af problemløser i Excel

Bilag

68

Bilag 4: De forskellige multiple regressionsmodeller i den iterative proces

Oprindelig model med alle variable.

Oprindelig model uden olie.

Bilag

69

Oprindelig model uden olie og aktier.

Den endelige model, hvor de to outliers er fjernet.

Bilag

70

Bilag 5: Scatterplots

Scatterplot mellem stål og kul

Scatterplot mellem stål og jernmalm

Bilag

71

Scatterplot mellem stål og træ

Bilag

72

Bilag 6: Test af normalitet for regressionsmodellen, før og efter outliers er fjernet

Normaliteten før outliers er fjernet.

Normalitet efter outliers er fjernet.

Bilag

73

Bilag 7: Indekstal for udvalgte poster i resultatopgørelsen

År 2007 2008 2009 2010 2011

Nettoomsætning 100 107 62 60 68

Vareforbrug 100 109 61 58 67

Andre eksterne omkostninger 100 124 77 81 80

Personaleomkostninger 100 117 78 62 63

Kilde: Årsrapport Sanistål 2007, 2008, 2009, 2010 og 2011

Bilag

74

Bilag 8: Data til baggrund for likviditetsanalysen (Tal opgjort i 1000 kr.)

Kilde: Årsrapport Sanistål 2007, 2008, 2009, 2010 og 2011