SEMANAL RENTA FIJA - Dunas Capital, grupo ﬁnanciero de

1

lunes, 27 de abril de 2020

Las curvas de gobierno de la periferia europea volvieron a

experimentar sesiones de muy fuerte estrés a lo largo de la

semana pasada, con tensionamientos de consideración,

especialmente a mediados de la misma (ver gráfico 1). En este

sentido, no deja de ser llamativo que con un dique de

contención tan importante como el BCE, con un poder de

compra neta de 1 billón de euros hasta el final de año, la

capacidad efectiva de mantener cierta estabilidad en estas

referencias se esté viendo cuestionada (ver gráfico 2), lo que

índica que los problemas de base son dignos de ser tenidos en

cuenta.

Evidentemente, no todos los procesos de penalización están

directamente ligados a las dudas que pueda haber sobre los

fundamentales de estas economías que ya hemos planteado en

varias ocasiones. En este sentido, la notable salida de papel que

se acumuló a lo largo de la semana pasada también explicaría

una parte de este comportamiento. Pero incluso dicha variable

plantea ciertas dudas respecto a la evolución futura de la deuda

pública, especialmente si tenemos en consideración que otros

acontecimientos clave de los últimos días (reunión de líderes

europeos del pasado jueves) no han planteado un resultado

especialmente favorable.

En el informe de esta semana queremos analizar brevemente

ambas variables. En última instancia veremos que, a la hora de

mantener cierta estabilidad en las curvas de gobierno del sur de

Europa, la labor del BCE seguirá siendo básica, lo que

probablemente obligue a la Autoridad Monetaria a incrementar

el PEPP más adelante.

Las subastas de Italia y España ofrecen más información de lo

que cabría pensar

Es cierto que una parte importante de la ampliación de

diferenciales que experimentaron las curvas de gobierno

española e italiana la semana pasada se fundamentó en la

notable salida de papel que se realizó. Y es que no todos los

días se emiten hasta 31.000 millones de euros en términos

agregados (16.000 Italia y 15.000 España) y, por lo tanto, debe

haber algún tipo de impacto. De igual manera, podemos llegar a

valorar positivamente el elevado grado de demanda que

contabilizaron ambas operaciones, llegando a suponer niveles

máximos en muchos casos y, evidentemente, superando

holgadamente la cantidad ofertada. Pero también conviene

tener muy presentes factores que hacen que surjan dudas

respecto a la capacidad efectiva de estas economías de

mantener esta dinámica en el tiempo. Desde nuestro punto de

SEMANAL RENTA FIJA

ÍNDICE

RESUMEN DE MERCADORESUMEN DE MERCADORESUMEN DE MERCADORESUMEN DE MERCADO


MERCADOS GLOBALES

• • • • Agenda crítica

• • • • Mercados

• • • • Política monetaria y liquidez

• • • • Análisis técnico

DEUDA

• • • • Cambios de ratings de gobierno

• • • • Estimaciones de flujos primarios de

gobierno

• • • • Valoración de curva / Zscore vs

Swap

• • • • Valoración de curva / Países

• • • • Valoración de curva / Plazos

• • • • CDS

• • • • Qué ha pasado en deuda privada

•••• Cambios de ratings de deuda

privada

GRÁFICO 1: Comportamiento curvas de Comportamiento curvas de Comportamiento curvas de Comportamiento curvas de

Italia y España en la semanaItalia y España en la semanaItalia y España en la semanaItalia y España en la semana Fuente: Bloomberg

GRÁFICO 2: Comportamiento del Comportamiento del Comportamiento del Comportamiento del

spread de Italia desde el PEPPspread de Italia desde el PEPPspread de Italia desde el PEPPspread de Italia desde el PEPP Fuente: Bloomberg

0

0.5

1

1.5

2

2.5

16 deabril

17 deabril

20 deabril

21 deabril

22 deabril

23 deabril

24 deabril

TIR 10 años ItaliaTIR 10 años España

100120140160180

200220240260280300

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1/2

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5/2

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7/20

19

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019

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1/2

019

02/0

1/2

02

0

02/0

3/2

020

PEPP

2


vista, un factor muy relevante a considerar es la notable prima

con la que salieron estas referencias, lo que a buen seguro

explicaría gran parte de su excelente acogida (ver gráficos 3 y 4).

De esta manera, concesiones de semejante cuantía no supone

ningún tipo de señal favorable, más bien todo lo contrario por

varios motivos:

1) Ponen de relieve que el poder de la negociación en la

fijación del precio ya no se encuentra en unos Tesoros

Públicos que se ven obligados a pagar rentabilidades por

encima de lo normal. De igual manera, introducen un

interrogante sobre la fortaleza de la demanda

anteriormente señalada. Es cierto que se trata de una salida

de papel muy potente para estas economías y, por lo tanto,

algún tipo de concesión hay que realizar. Pero también es

legítimo pensar que haya un coste vinculado a las dudas

crecientes sobre los fundamentales .

2) No conviene “acostumbrar” al mercado a primar tanto las

emisiones, ya que cuando dejes de hacerlo el riesgo de que

se produzcan “sustos” se incrementará de manera

sustancial.

La parte positiva de todo esto es que no es de esperar que Italia y

España vayan a acudir al mercado en estos mismos volúmenes

durante un periodo de tiempo razonable, lo que podría ayudar a

limitar momentos de tensión como los observados a mediados de

la semana pasada. Pero conviene tener presente que las

necesidades de financiación seguirán siendo cuantiosas y,

difícilmente asumibles por las economías por sí solas.

La reunión de líderes europeos: un quiero pero no puedo

La reunión de líderes europeos de la semana pasada tuvo algunos

elementos que podrían considerarse ligeramente positivos y otros

que trasladan muchas dudas. Dentro del primer grupo destacaría

el sentimiento generalizado de que es necesaria la creación de un

fondo de reconstrucción europea y la firma del acuerdo

alcanzado por el Eurogrupo hace dos semanas (ver Semanal de

Renta Fija del 14 de abril). Dentro del segundo, podríamos

plantear multitud de variables pero todas ellas tienen un

denominador común: la incertidumbre.

De esta manera, los montantes que se estarían manejando serían

de 1.6 billones de euros, aunque la manera de llegar a alcanzar esa

cifra traslada muchas dudas. Por el momento, todo parece indicar

que el fondo se basará en el Marco Financiero Plurianual de la UE

(MFF), el cual supone un plan presupuestario para los próximos 7

años, aunque todavía tendría que negociarse (el vigente vence

este año). De esta manera, parece evidente que cualquier

volumen objetivo similar al señalado anteriormente, conllevaría

necesariamente que los países miembro incrementasen la

aportación que realizan a dicho presupuesto de manera muy

GRÁFICO 3: Sindicado de Italia (Fecha: Sindicado de Italia (Fecha: Sindicado de Italia (Fecha: Sindicado de Italia (Fecha:

21 de abril)21 de abril)21 de abril)21 de abril) Fuente: Bloomberg

GRÁFICO 4: Sindicado de España Sindicado de España Sindicado de España Sindicado de España

(Fecha: 22 de abril)(Fecha: 22 de abril)(Fecha: 22 de abril)(Fecha: 22 de abril) Fuente: Bloomberg

0.5

0.7

0.9

1.1

1.3

1.5

1.7

1.9

2.1

2.3

0 5 10

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nta

bilid

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Plazo en añosPlazo en añosPlazo en añosPlazo en años

Curva ItalianaSindicado 5 años

0

0.2

0.4

0.6

0.8

1

1.2

1.4

1.6

1.8

2

0 10 20 30 40

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bilid

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Plazo en añosPlazo en añosPlazo en añosPlazo en años

Curva EspañaSindicado 10 años

3

notable. Esto gana relevancia si se desea alcanzar el respaldo

suficiente para que la emisión de deuda que se realice tenga una

calidad crediticia máxima (en caso contrario la utilidad del fondo

sería muy cuestionable). Así, perfectamente podría pasarse del

1.23% de la Renta Nacional Bruta actual de cada país a niveles por

encima del 2.0% de manera muy holgada. En este sentido, no es

descartable que Alemania llegue a aceptar estas condiciones

como muestra de apoyo y solidaridad, pero es más discutible que

esas buenas intenciones se compartan por la totalidad de los

países de la UE.

Otro factor que es muy importante abordar es en qué formato las

economías accederán a la liquidez del fondo. De esta manera, si el

mismo pasase por algún tipo de subvención o préstamo a fondo

perdido, el impacto sobre los fundamentales de las economías del

sur de Europa sería mucho más manejable. Pero si la alternativa

que acaba prevaleciendo es un préstamo, estaríamos incurriendo

en la misma situación que ya hemos comentados cuando

analizábamos las líneas de crédito del ESM. Pese a tener unas

condiciones favorables, las mismas no dejarían de ser deuda y,

por lo tanto, seguirían impactando negativamente sobre los

fundamentales y, por extensión, sobre las curvas de gobierno. En

este sentido, la información que ha trascendido por el momento,

plantea que al menos cuatro países se opondrían al formato de

las subvenciones, lo que significaría un punto de partida un tanto

discutible.

Otro factor de relevancia es la falta de urgencia que se desprende

en el tono de las declaraciones de los líderes. De esta manera, es

probable que parte de este posicionamiento se fundamente en

que el castigo de la deuda pública periférica no esté siendo

indiscriminado, donde a buen seguro la acción del BCE está

siendo determinante. Pero conviene tener presente que el poder

de actuación de la Autoridad Monetaria, siendo muy relevante, es

finito y, sobre todo, que los tiempos que manejan los mercados

no son, ni por asomo, parecidos a los de la clase política. Ello nos

hace pensar que los spreads de las curvas periféricas seguirán

aumentando con el paso del tiempo y, en última, instancia el BCE

se verá obligado a incrementar su poder de compra para evitar

una fragmentación del mercado de bonos todavía mayor.

Conclusiones

1) Desde nuestro punto de vista, muchos de los

acontecimientos que se observaron la semana pasada

juegan en contra de los intereses de la deuda pública

periférica.

2) Si bien es cierto que la demanda de las subastas de Italia y

España fue francamente importante, conviene tener

presente la alta prima que pagaron los tesoros, lo que no

tiene porqué ser una señal favorable.


4

3) La reunión de líderes europeos dejó más sombras que

luces, lo que tampoco ayudará a calmar los ánimos.

4) Teniendo esto en consideración es de esperar que el BCE

siga actuando como dique de contención, para lo cual es

factible que tenga que actuar sobre su poder de compra.


5

AGENDA CRÍTICA

SEMANAL RENTA FIJA / MERCADOS GLOBALES

FECHA PAÍS EVENTO

28 de abril EEUU Primarias democráticas en 6 estados

29 de abril EEUU Anuncio de tipos de la Fed y comparecencia de prensa

30 de abril UE Anuncio de tipos del BCE y comparecencia de prensa

5 de mayo Alemania Fallo de la Corte Federal sobre la QE

7 de mayo Reino Unido Anuncio de tipos del BoE

Principios de mayo UE Previsiones de primavera de la UE

18-19 de mayo UE Reunión del Eurogrupo y Ecofin respectivamente

19 de mayo UE Conferencia del BCE y Watchers Conference en Frankfurt

Mayo/Junio Italia Elecciones regionales en Campania, Liguria, Marcas, Apulia, Toscana y Veneto

1-4 de junio UE Semana Verde 2020 celebrada por la Comisión Europea

4 de junio UE Anuncio de tipos de la BCE, comparecencia de prensa y comunicación de proyecciones económicas

10 de junio EEUU Anuncio de tipos de la Fed, comparecencia de prensa y comunicación de proyecciones económicas

10-12 de junio G7 Celebración del G7 en EEUU

11-12 de junio UE Reunión del Eurogrupo y Ecofin respectivamente

18 de junio Reino Unido Anuncio de tipos del BoE

18-19 de junio UE Reunión de líderes de estado y de gobierno de la UE

en junio UE EIOPA publica su opinión sobre las revisión de la normativa de Solvencia II

29 de junio - 1 de julio UE Foro Económico del BCE celebrado en Sintra

16 de julio UE Anuncio de tipos del BCE y comparecencia de prensa

mediados de julio EEUU Testimonio bianual de Powell, Presidente de la Fed, ante el Congreso

18-19 de julio G20 Reunión de ministros de finanzas del G20 y banqueros centrales

29 de julio EEUU Anuncio de tipos de la Fed y comparecencia de prensa

6 de agosto Reino Unido Anuncio de tipos del BoE

27-29 de agosto EEUU Reunión Fed en Jackson Hole

en septiembre UE/China Reunión entre UE y China sobre comercio

10 de septiembre UE Anuncio de tipos de la BCE, comparecencia de prensa y comunicación de proyecciones económicas

16 de septiembre EEUU Anuncio de tipos de la Fed, comparecencia de prensa y comunicación de proyecciones económicas

17 de septiembre Reino Unido Anuncio de tipos BoE

29 de septiembre EEUU Primer debate entre los dos candidatos a la presidencia

finales de septiembre UE La presidenta del BCE, Lagarde, comparece antes del comité parlamentario de la UE

15 de octubre UE Fecha límite para presentar presupuestos 2021 a la CE

15 de octubre EEUU Segundo debate entre los candidatos a la presidencia

15-16 de octubre UE Reunión de líderes de estado y de gobierno de la UE

15-16 de octubre G20 Reunión de ministros de finanzas del G20 y banqueros centrales en Washington

16-18 de octubre Global Reunión anual del FMI y Banco Mundial

29 de octubre UE Anuncio de tipos del BCE y comparecencia de prensa

3 de noviembre EEUU Elecciones presidenciales

5 de noviembre Reino Unido Anuncio de tipos BoE

5 de noviembre EEUU Anuncio de tipos Fed y comparecencia de prensa

principios de noviembre UE Previsiones de invierno de la UE

6

Curva de Tipos España.urva de Tipos España.urva de Tipos España.urva de Tipos España. Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

Evolución EURIBOR 12 meses.Evolución EURIBOR 12 meses.Evolución EURIBOR 12 meses.Evolución EURIBOR 12 meses. Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

Bolsas Mundiales Bolsas Mundiales Bolsas Mundiales Bolsas Mundiales (Ultimas semanas).(Ultimas semanas).(Ultimas semanas).(Ultimas semanas).

Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

RENTABILIDADES

Último 5 días 1 mes Fin año pasado

AlemaniaAlemaniaAlemaniaAlemania 2 años -0.691 -0.668 -0.684 -0.601

5 años -0.653 -0.63 -0.64 -0.473

10 años -0.464 -0.448 -0.474 -0.185

FranciaFranciaFranciaFrancia 2 años -0.521 -0.433 -0.612 -0.588

5 años -0.328 -0.255 -0.386 -0.302

10 años 0.034 0.073 -0.055 0.118

EEUUEEUUEEUUEEUU 2 años 0.2243 0.2016 0.2418 1.5691

5 años 0.3814 0.3421 0.3942 1.691

10 años 0.616 0.6053 0.6746 1.9175

EspañaEspañaEspañaEspaña 2 años 0.048 0.086 -0.241 -0.388

5 años 0.353 0.383 0.024 -0.077

10 años 0.889 0.891 0.54 0.468

IrlandaIrlandaIrlandaIrlanda 5 años -0.112 -0.047 -0.207 -0.312

GIGB5YR Index 10 años 0.215 0.221 0.026 0.119

ItaliaItaliaItaliaItalia 2 años 0.766 1.033 0.22 -0.047

5 años 1.24 1.484 0.737 0.681

10 años 1.763 1.939 1.327 1.412

PortugalPortugalPortugalPortugal 2 años 0.058 0.174 -0.158 -0.547

5 años 0.589 0.623 0.202 -0.105

10 años 1.019 1.049 0.666 0.442

Core

Periféricos

MERCADOS


DIFERENCIALES


Francia-AlemaniaFrancia-AlemaniaFrancia-AlemaniaFrancia-Alemania 2 años 17 23.5 7.2 1.3

5 años 32.5 37.5 25.4 17.1

10 años 49.8 52.1 41.9 30.3

España-AlemaniaEspaña-AlemaniaEspaña-AlemaniaEspaña-Alemania 2 años 73.9 75.4 44.3 21.3

5 años 100.6 101 66.4 39.6

10 años 135.3 134 101 65.3

Ir landa-AlemaniaIr landa-AlemaniaIr landa-AlemaniaIr landa-Alemania 5 años 54.1 58.3 43.3 16.1

10 años 67.9 66.9 50 30.4

Italia-AlemaniaItalia-AlemaniaItalia-AlemaniaItalia-Alemania 2 años 145.7 170 90.4 55.4

5 años 189.3 211 138 115.4

10 años 222.7 239 180 159.7

Portugal-AlemaniaPortugal-AlemaniaPortugal-AlemaniaPortugal-Alemania 2 años 74.9 84.2 52.6 5.4

5 años 124.2 125 84.2 36.8

10 años 148.3 150 114 62.7

Alemania-EEUUAlemania-EEUUAlemania-EEUUAlemania-EEUU 2 años -91.5 -87 -92.6 -217

5 años -103 -97.2 -103 -216.4

10 años -108 -105 -115 -210.3

España-ItaliaEspaña-ItaliaEspaña-ItaliaEspaña-Italia 2 años -71.8 -94.7 -46.1 -34.1

5 años -88.7 -110 -71.3 -75.8

10 años -87.4 -105 -78.7 -94.4

Core

Periféricos vs Alemania

Otros

-2.0

0.0

2.0

4.0

6.0

7 díasÚltimo

-0.4

-0.3

-0.2

-0.1

0

Euribor 12 meses

-6

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-2

0

2

4

jun

-19

jul-

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ago

-19

sep

-19

oct

-19

nov-1

9

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-19

en

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feb-2

0

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20

Zscore Euribor 12 meses-0.20

-0.10

0.00

0.10

0.20

3 m

ese

s

6 m

ese

s

12

mese

s

2 a

ños

3 a

ños

4 a

ños

5 a

ños

6 a

ños

7 a

ños

8 a

ños

9 a

ños

10

añ

os

15

añ

os

30

añ

os

FUTUROS, DIVISAS, y COMMODITIES


BundBundBundBund 172.66 172.41 172.56 167.69

T BondT BondT BondT Bond 138.91 139.11 138.27 128.42

Bono italianoBono italianoBono italianoBono italiano 138.53 136.19 143.78 142.89

Bono españolBono españolBono españolBono español 147.69 149.38 149.16 153.69

Dólar / EuroDólar / EuroDólar / EuroDólar / Euro 1.0844 1.087 1.1141 1.1229

Libra / DólarLibra / DólarLibra / DólarLibra / Dólar 1.2433 1.2465 1.246 1.3263

Libra / EuroLibra / EuroLibra / EuroLibra / Euro 1.1465 1.1467 1.1182 1.1812

Yen / DólarYen / DólarYen / DólarYen / Dólar 107.22 107.67 107.94 108.58

Yen / EuroYen / EuroYen / EuroYen / Euro 116.27 117.04 120.29 121.96

Franco Suizo / DólarFranco Suizo / DólarFranco Suizo / DólarFranco Suizo / Dólar 0.9723 0.9674 0.9517 0.9664

Franco Suizo / EuroFranco Suizo / EuroFranco Suizo / EuroFranco Suizo / Euro 0.9484 0.951 0.9436 0.9213

BrentBrentBrentBrent 19.32 22.81 24.54 66.42

West TexasWest TexasWest TexasWest Texas 18.04 19.27 20.76 61.76

OroOroOroOro 1,720.2 1,694.6 1,628.2 1,522.8

PlataPlataPlataPlata 15.23 15.32 14.47 17.94

PlatinoPlatinoPlatinoPlatino 781.0 796.0 741.6 978.2

Futuros

Divisas

Commodities

SWAP SPREAD


Alemania-SwapAlemania-SwapAlemania-SwapAlemania-Swap 2 años -41.88 -41.05 -36.17 -30.95

5 años -41.65 -40.9 -40.7 -36.25

10 años -39.88 -40.2 -45.35 -39.65

EEUU- SwapEEUU- SwapEEUU- SwapEEUU- Swap 2 años -14.86 -22.63 -25.63 -11.23

5 años -6.85 -14.06 -11.34 -2.58

10 años -2.91 -10.38 3.43 3.65

Curva Swap EURCurva Swap EURCurva Swap EURCurva Swap EUR 2 años -0.2722 -0.2575 -0.3223 -0.2915

5 años -0.2365 -0.221 -0.233 -0.1105

10 años -0.0652 -0.046 -0.0205 0.2115

Curva Swap USDCurva Swap USDCurva Swap USDCurva Swap USD 2 años 0.3729 0.4279 0.4981 1.6814

5 años 0.4499 0.4827 0.5076 1.7168

10 años 0.6454 0.7091 0.6403 1.881

Swap Spread

Curva Swap

PENDIENTES


AlemaniaAlemaniaAlemaniaAlemania 2-5 3.8 3.8 4.4 12.8

5-10 18.9 18.2 16.6 28.8

2-10 22.7 22 21 41.6

EEUUEEUUEEUUEEUU 2-5 15.71 14.1 15.2 12.19

5-10 23.49 26.3 28 22.65

2-10 39.2 40.4 43.3 34.84

EspañaEspañaEspañaEspaña 2-5 30.5 29.7 26.5 31.1

5-10 53.6 50.8 51.6 54.5

2-10 84.1 80.5 78.1 85.6

ItaliaItaliaItaliaItalia 2-5 47.4 45.1 51.7 72.8

5-10 52.3 45.5 59 73.1

2-10 99.7 90.6 111 145.9

Core

Periféricos

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

-8.0

-6.0

-4.0

-2.0

0.0

2.0

4.0

6.0

8.0

Dow S&P Nasdaq Nikkei Dax Cac Footsie Ibex Merval Bovespa Hang

Seng

Shangai

Composite

VIX VDAX

7

Repos BCE. Repos BCE. Repos BCE. Repos BCE. Miles Millones Euros. Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

Evolución Condiciones Liquidez Euro Zona. Evolución Condiciones Liquidez Euro Zona. Evolución Condiciones Liquidez Euro Zona. Evolución Condiciones Liquidez Euro Zona. Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

Liquidez Eurosistema. Liquidez Eurosistema. Liquidez Eurosistema. Liquidez Eurosistema. Millones Euros. Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

Liquidez vs Tipos. Liquidez vs Tipos. Liquidez vs Tipos. Liquidez vs Tipos. Millones Euros Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

Mercado EONIA. Mercado EONIA. Mercado EONIA. Mercado EONIA. Millones Euros Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

Bancos Centrales. Bancos Centrales. Bancos Centrales. Bancos Centrales. (%) Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

MRO: Operaciones refinanciación 1 semana. Liquidez Total: Suma de Depósitos y Cuentas Corrientes en BCE; Exceso Liquidez: Liquidez Total menos Reservas Obligatorias

POLÍTICA MONETARIA Y LIQUIDEZ


0

400,000

800,000

1,200,000

1,600,000

2,000,000

2,400,000

jun

-15

jun

-16

jun

-17

jun

-18

jun

-19

LiquidezExceso Liquidez

0.0

0.0

0.0

0.1

0.1

0.1

0

1,0

00

,00

0

2,0

00

,00

0

OIS

12

M -

Tip

o D

ep

ósi

to

Exceso Liquidez

ÚltimoÚltimoÚltimoÚltimo -5D-5D-5D-5D -30D-30D-30D-30D

BCEBCEBCEBCE

BCE Tipo General 0.00 � 0.00 0

BCE Tipo Depósito -0.5 � -0.5 -0.5

BCE Tipo Marginal 0.25 � 0.25 0.25

Eonia 1Y1Y -0.54 � -0.03 -0.02

Reserva FederalReserva FederalReserva FederalReserva Federal

Fed Fund 0.25 � 0.25 0.25

Fed Discount 0.25 � 0.25 0.25

OIS 1Y1Y 0.06 � -0.01 -0.02

ÚltimoÚltimoÚltimoÚltimo -5D-5D-5D-5D -30D-30D-30D-30D

CONDICIONES LIQUIDEZ EUROZONACONDICIONES LIQUIDEZ EUROZONACONDICIONES LIQUIDEZ EUROZONACONDICIONES LIQUIDEZ EUROZONA

MRO (kMn €) 0.2 � 0.22 1.47

Liquidez Total (kMn€) 2,133.2 � 2,133.8 1,904.8

Exceso Liquidez (kMn€) 1,997.5 � 1,998.1 1,769.1

Balance BCE (kMn€) 5,282.9 � 5,257.5 4,678.8

TIPOS INTERBANCARIOS EUROZONATIPOS INTERBANCARIOS EUROZONATIPOS INTERBANCARIOS EUROZONATIPOS INTERBANCARIOS EUROZONA

EONIA (%) -0.454 � -0.453 -0.442

EONIA 3m (%) -0.490 � -0.460 -0.477

EONIA 12m (%) -0.518 � -0.476 -0.512

Euribor 3m (%) -0.192 � -0.243 -0.373

Euribor 12m (%) -0.083 � -0.105 -0.189

Volumen EONIA (Mn €) 1,686 � 2,419 1,398

0

5000

10000

15000

20000

25000

30000

mar

-15

ago

-15

en

e-1

6

jun

-16

no

v-1

6

ab

r-1

7

sep

-17

feb

-18

jul-

18

dic

-18

may

-19

oct

-19

0.0

5.0

10.0

15.0

20.0

25.0

30.0

0

20

40

60

80

100

120

may

-15

no

v-1

5

may

-16

no

v-1

6

may

-17

no

v-1

7

may

-18

no

v-1

8

may

-19

no

v-1

9

Repos Semanales Repos 3 meses

8


ANÁLISIS TÉCNICO

BundBundBundBund

TIR 10 años EEUUTIR 10 años EEUUTIR 10 años EEUUTIR 10 años EEUU

TIR 10 años ItaliaTIR 10 años ItaliaTIR 10 años ItaliaTIR 10 años Italia

La visión alcista que planteábamos

para el Bund la semana pasada se confirmó, aunque sin grandes alardes.

En este sentido, las tendencias de los últimos días se mantienen, aunque

para ver subidas más relevante, habría que superar la resistencia en el 173.22.

Si este escenario cristalizase el primer objetivo sería el 174.14.

El objetivo del 2.10% fue alcanzado y a

partir de ahí experimentó una corrección muy intensa. En estos

momentos se encuentra en una zona de soporte relevante (entorno del

1.72%-1.68%), ya que si se rompe podríamos ver descensos hasta el

1.50%. En cualquier caso, este es el escenario más bajista que

contemplamos y, por lo tanto, empezaríamos a plantear posiciones

cortas a partir del citado 1.50%.

RESISTENCIASRESISTENCIASRESISTENCIASRESISTENCIAS: 173.22 173.22 173.22 173.22 / 174.00 / 174.14 SOPORTES: SOPORTES: SOPORTES: SOPORTES: 172.00 172.00 172.00 172.00 / 171.50 / 170.50

RESISTENCIASRESISTENCIASRESISTENCIASRESISTENCIAS: 1.98% 1.98% 1.98% 1.98% / 2.12% / 2.18% SOPORTES: SOPORTES: SOPORTES: SOPORTES: 1.72% 1.72% 1.72% 1.72% / 1.68% / 1.50%

RESISTENCIAS: RESISTENCIAS: RESISTENCIAS: RESISTENCIAS: 0.70% / 0.75% 0.75% 0.75% 0.75% / 0.80% SOPORTES: SOPORTES: SOPORTES: SOPORTES: 0.56% 0.56% 0.56% 0.56% / 0.50%/ 0.32%

Como esperábamos el 0.55% empezó

a ser testado, pero no pudo ser roto a la baja. Desde nuestro punto de vista,

ello respalda en mayor medida nuestra visión de que niveles por debajo de la

citada referencia son improbables. Por lo tanto, pensamos que lo más sensato

es posicionarse a favor de tensionamientos con un objetivo en el

0.75%.

9

VALORACIÓN DE CURVA / ZSCORE VS SWAP

ESTIMACIONES DE FLUJOS PRIMARIOS DE GOBIERNO

UMEUMEUMEUME

EEUUEEUUEEUUEEUU

Las tablas reflejan cuántas desviaciones típicas está alejado el swap spread del bono de su promedio de los últimos treinta días. Aten-diendo a un proceso de reversión a la media, las referencias con un resultado positivo están caras y las de resultado negativo están baratas. En negrita aparecen los activos con desviaciones superiores e inferiores a 1.5 y -1.5 respectivamente.

CAMBIOS DE RATINGS DE GOBIERNOS

SEMANAL RENTA FIJA / DEUDA PÚBLICA

País Cupón Vto. Z-score País Cupón Vto. Z-scoreAS 2.4 23/05/2034 -0.79 GE 2.5 04/01/2021 2.922.922.922.92

FR 2.25 25/10/2022 -0.63 AS 2.1 20/09/2117 1.581.581.581.58

FR 3 25/04/2022 -0.60 GE 0 12/03/2021 1.551.551.551.55

AS 0.75 20/10/2026 -0.58 AS 1.5 02/11/2086 1.40

AS 1.65 21/10/2024 -0.52 IR 2 18/02/2045 1.35

PO 3.85 15/04/2021 -0.49 IR 1.5 15/05/2050 1.34

BE 0.5 22/10/2024 -0.48 FR 0 25/02/2021 1.28

FR 4.25 25/10/2023 -0.48 SP 0.05 31/10/2021 1.19

FR 3.75 25/04/2021 -0.47 IR 1.7 15/05/2037 1.10

FR 1.75 25/05/2023 -0.44 SP 0.75 30/07/2021 1.03

Mayor Z-scoreMenor Z-score

COMPRA

COMPRA

COMPRA

COMPRA

VENTA

VENTA

VENTA

VENTA

País Vencimientos País Cupones Vencimientos Fecha País Plazo Emisión Fecha País Plazo EmisiónFrancia 5,032 Francia 9,372 26,261 27-abr-20 Alemania 5 meses 4,000 28-abr-20 Holanda ene-47 1,250

Italia 7,150 Italia 2,373 16,008 27-abr-20 Alemania 12 meses 4,000 29-abr-20 Alemania feb-30 4,000

España 4,902 23,365 27-abr-20 Francia 3 meses 3,500 29-abr-20 Italia* feb-25 3,000

27-abr-20 Francia 3 meses 1,000 29-abr-20 Italia* ago-30 3,000

27-abr-20 Francia 6 meses 2,000

27-abr-20 Francia 12 meses 2,500

28-abr-20 Italia 6 meses 7,000

TOTAL 12,182 TOTAL 16,647 65,634 TOTAL 24,000 TOTAL 11,250

LETRASLETRASLETRASLETRAS BONOSBONOSBONOSBONOSSALDO EMISOR SALDO EMISOR SALDO EMISOR SALDO EMISOR 11,818 -71,031

VENCIMIENTOS Y CUPONES ZONA EURO EMISIONES ZONA EURO

LETRAS BONOS LETRAS BONOS

Millones EUR / *Volumen de emisión y referencias estimados.

EMISIONES EEUULETRAS

País Vencimientos País Cupones Vencimientos Fecha Plazo Emisión Fecha EmisiónEEUU 87,625 EEUU 8,539 100,208 27-abr-20 57,000 27-abr-20 42,000

27-abr-20 48,000 27-abr-20 43,000

28-abr-20 35,000

TOTAL 87,625 TOTAL 8,539 100,208 TOTAL 105,000 TOTAL 120,000

LETRASLETRASLETRASLETRAS BONOSBONOSBONOSBONOSSALDO EMISOR SALDO EMISOR SALDO EMISOR SALDO EMISOR 17,375 11,253

Millones USD

3 meses 2 años

6 meses 5 años

7 años

Plazo

VENCIMIENTO Y CUPONES EEUULETRAS BONOS BONOS

Calificación Panorama Calificación Panorama Calificación Panorama

GreciaGrec iaGrec iaGrec ia BB- (Oct-19) STBL (POS)STBL (POS)STBL (POS)STBL (POS) B1 (Mar-19) STBL (Mar-19) BB (Ene-20) STBL (POS)STBL (POS)STBL (POS)STBL (POS)

IsraelIsraelIsraelIsrael AA- (Ago-18) STBL (Ago-18) A1 (Abr-08) STBL (POS)STBL (POS)STBL (POS)STBL (POS) A+ (Nov-16) STBL (Nov-16)

PortugalPortugalPortugalPortugal BBB (Mar-19) STBL (POS)STBL (POS)STBL (POS)STBL (POS) Baa3 (Oct-18) POS (Ago-19) BBB (Dic-17) STBL (Abr-20)

BulgariaBulgariaBulgariaBulgaria BBB (Nov-19) POS (Nov-19) Baa2 (Jul-11) POS (Ago-19) BBB (Dic-17) STBL (POS)STBL (POS)STBL (POS)STBL (POS)

RumaníaRumaníaRumaníaRumanía BBB- (May-14) NEG (Dic-19) Baa3 (Oct-06) STBL (POS)STBL (POS)STBL (POS)STBL (POS) BBB- (Jul-11) NEG (Abr-20)

Entre paréntesis se muestra el dato antes del cambio o la fecha del último cambio

En GRIS GRIS GRIS GRIS modificación negativa, en AZULAZULAZULAZUL positiva, en MARRÓNMARRÓNMARRÓNMARRÓN sin calificación anterior.

S&P Moody's Fitch

10

VALORACIÓN DE CURVA / PAÍSES


País Cupón Vto. Z-score

GE 2.25 04/09/2021 -0.36

GE 0 18/10/2024 -0.29

GE 1 15/08/2025 -0.25

GE 0 08/04/2022 -0.20

GE 0 15/08/2026 -0.16

GE 0.5 15/02/2026 -0.15

GE 0.5 15/02/2025 -0.15

GE 0 10/12/2021 -0.10

GE 0 13/10/2023 -0.03

GE 0 07/10/2022 -0.02

GE 2.5 04/01/2021 2. 922. 922. 922. 92

GE 0 12/03/2021 1 . 5 51 . 5 51 . 5 51 . 5 5

GE 0 15/08/2050 0.93

GE 1.25 15/08/2048 0.72

GE 2.5 15/08/2046 0.51

GE 2.5 04/07/2044 0.43

GE 4.25 04/07/2039 0.38

GE 3.25 04/07/2042 0.36

GE 4.75 04/07/2040 0.36

GE 4 04/01/2037 0.35

GE 4.75 04/07/2034 0.35

GE 0 09/04/2021 0.32

GE 0 14/04/2023 0.32

GE 2 15/08/2023 0.31

GE 6.25 04/01/2030 0.30

GE 5.5 04/01/2031 0.30

GE 0 05/04/2024 0.21

GE 0.25 15/02/2029 0.20

GE 0 08/10/2021 0.19

GE 0 15/08/2029 0.19

Alemania

VENTA

COMPRA

País Cupón Vto. Z-score

SP 0.05 31/10/2021 1.19

SP 0.75 30/07/2021 1.03

SP 5.85 31/01/2022 1.01

SP 4.65 30/07/2025 0.90

SP 5.9 30/07/2026 0.90

SP 1.95 30/04/2026 0.86

SP 1.6 30/04/2025 0.84

SP 2.15 31/10/2025 0.84

SP 0.6 31/10/2029 0.83

SP 5.15 31/10/2028 0.82

SP 1.3 31/10/2026 0.81

SP 1.45 30/04/2029 0.81

SP 1.4 30/07/2028 0.80

SP 0.25 30/07/2024 0.80

SP 1.4 30/04/2028 0.80

SP 1.5 30/04/2027 0.80

SP 1.95 30/07/2030 0.79

SP 3.8 30/04/2024 0.78

SP 4.8 31/01/2024 0.78

SP 0.4 30/04/2022 0.77

España

VENTA

COMPRA

País Cupón Vto. Z-scoreFR 2.25 25/10/2022 -0.63

FR 3 25/04/2022 -0.60

FR 4.25 25/10/2023 -0.48

FR 3.75 25/04/2021 -0.47

FR 1.75 25/05/2023 -0.44

FR 3.25 25/10/2021 -0.39

FR 1.75 25/11/2024 -0.34

FR 2.25 25/05/2024 -0.33

FR 0 25/03/2024 -0.22

FR 3.5 25/04/2026 -0.21

FR 0.5 25/05/2025 -0.18

FR 1 25/11/2025 -0.16

FR 0.5 25/05/2026 -0.14

FR 0 25/02/2022 -0.12

FR 0.25 25/11/2026 -0.10

FR 0 25/03/2023 -0.10

FR 0 25/03/2025 -0.09

FR 0 25/05/2022 -0.08

FR 2.75 25/10/2027 -0.07

FR 1 25/05/2027 -0.03

FR 0 25/02/2021 1.28

FR 1.75 25/05/2066 0.93

FR 4 25/04/2060 0.82

FR 0 25/05/2021 0.81

FR 4 25/04/2055 0.76

FR 1.5 25/05/2050 0.66

FR 2 25/05/2048 0.58

FR 1.5 25/05/2031 0.48

FR 2.5 25/05/2030 0.43

FR 3.25 25/05/2045 0.41

FR 1.75 25/06/2039 0.40

FR 1.25 25/05/2036 0.39

FR 0.5 25/05/2029 0.38

FR 0 25/11/2029 0.34

FR 4.5 25/04/2041 0.33

FR 1.25 25/05/2034 0.32

FR 4 25/10/2038 0.32

FR 4.75 25/04/2035 0.32

FR 0.75 25/11/2028 0.30

FR 0.75 25/05/2028 0.25

Francia

VENTA

COMPRA

País Cupón Vto. Z-scoreNE 0.5 15/07/2026 -0.06

NE 3.25 15/07/2021 0.93

NE 0 15/01/2022 0.86

NE 1.75 15/07/2023 0.79

NE 3.75 15/01/2023 0.72

NE 2.25 15/07/2022 0.61

NE 2.75 15/01/2047 0.61

NE 0 15/01/2024 0.58

NE 2.5 15/01/2033 0.52

NE 0.25 15/07/2029 0.37

NE 2 15/07/2024 0.30

NE 3.75 15/01/2042 0.29

NE 0.5 15/01/2040 0.25

NE 4 15/01/2037 0.21

NE 0.75 15/07/2028 0.14

NE 0.75 15/07/2027 0.09

NE 0.25 15/07/2025 0.03

Holanda

VENTA

COMPRA

País Cupón Vto. Z-scoreIT 0.05 15/04/2021 -0.13

IT 3.75 01/03/2021 -0.10

IT 2.8 01/03/2067 0.94

IT 3.25 01/09/2046 0.75

IT 3.45 01/03/2048 0.74

IT 3.85 01/09/2049 0.72

IT 4.75 01/09/2044 0.71

IT 2.7 01/03/2047 0.71

IT 5 01/09/2040 0.61

IT 3.1 01/03/2040 0.59

IT 5.75 01/02/2033 0.58

IT 5 01/08/2039 0.57

IT 2.95 01/09/2038 0.55

IT 2.45 01/09/2033 0.54

IT 2.05 01/08/2027 0.53

IT 3 01/08/2029 0.52

IT 3.5 01/03/2030 0.52

IT 6 01/05/2031 0.52

IT 2.8 01/12/2028 0.51

IT 1.65 01/03/2032 0.50

IT 2.2 01/06/2027 0.50

IT 4.75 01/09/2028 0.50

Italia

VENTA

COMPRA

País Cupón Vto. Z-scoreBE 0.5 22/10/2024 -0.48

BE 0.8 22/06/2025 -0.40

BE 2.6 22/06/2024 -0.32

BE 1 22/06/2026 -0.29

BE 4.5 28/03/2026 -0.21

BE 4.25 28/09/2022 -0.17

BE 0.2 22/10/2023 -0.14

BE 4 28/03/2022 -0.06

BE 2.15 22/06/2066 0.91

BE 2.25 22/06/2057 0.91

BE 1.7 22/06/2050 0.74

BE 1.6 22/06/2047 0.70

BE 3.75 22/06/2045 0.58

BE 4 28/03/2032 0.56

BE 1 22/06/2031 0.54

BE 0.9 22/06/2029 0.53

BE 1.45 22/06/2037 0.52

BE 1.25 22/04/2033 0.52

BE 4.25 28/03/2041 0.52

BE 1.9 22/06/2038 0.51

VENTA

Bélgica

COMPRA

País Cupón Vto. Z-scorePO 3.85 15/04/2021 -0.49

PO 2.125 17/10/2028 0.80

PO 2.875 21/07/2026 0.78

PO 1.95 15/06/2029 0.77

PO 3.875 15/02/2030 0.77

PO 2.875 15/10/2025 0.77

Portugal

VENTA

COMPRA

11


VALORACIÓN DE CURVA / PLAZOS

País Cupón Vto. Z-scoreFR 2.25 25/10/2022 -0.63

FR 3 25/04/2022 -0.60

PO 3.85 15/04/2021 -0.49

FR 3.75 25/04/2021 -0.47

FR 3.25 25/10/2021 -0.39

GE 2.25 04/09/2021 -0.36

GE 0 08/04/2022 -0.20

BE 4.25 28/09/2022 -0.17

IT 0.05 15/04/2021 -0.13

FR 0 25/02/2022 -0.12

FR 0 25/03/2023 -0.10

GE 0 10/12/2021 -0.10

IT 3.75 01/03/2021 -0.10

FR 0 25/05/2022 -0.08

BE 4 28/03/2022 -0.06

IR 3.9 20/03/2023 -0.06

GE 0 07/10/2022 -0.02

GE 2.5 04/01/2021 2.922.922.922.92

GE 0 12/03/2021 1.551.551.551.55

FR 0 25/02/2021 1.28

SP 0.05 31/10/2021 1.19

SP 0.75 30/07/2021 1.03

SP 5.85 31/01/2022 1.01

NE 3.25 15/07/2021 0.93

NE 0 15/01/2022 0.86

FR 0 25/05/2021 0.81

SP 0.4 30/04/2022 0.77

AS 3.65 20/04/2022 0.74

AS 0 20/09/2022 0.72

SP 0.45 31/10/2022 0.72

NE 3.75 15/01/2023 0.72

SP 0.05 31/01/2021 0.70

AS 3.4 22/11/2022 0.70

AS 3.5 15/09/2021 0.66

SP 3.82 31/01/2022 0.64

NE 2.25 15/07/2022 0.61

SP 5.4 31/01/2023 0.58

Menos 3 años

VENTA

VENTA

VENTA

VENTA

COMPRA

COMPRA

COMPRA

COMPRA

País Cupón Vto. Z-scoreAS 0.75 20/10/2026 -0.58

AS 1.65 21/10/2024 -0.52

BE 0.5 22/10/2024 -0.48

FR 4.25 25/10/2023 -0.48

FR 1.75 25/05/2023 -0.44

AS 1.75 20/10/2023 -0.42

BE 0.8 22/06/2025 -0.40

IR 3.4 18/03/2024 -0.35

FR 1.75 25/11/2024 -0.34

FR 2.25 25/05/2024 -0.33

BE 2.6 22/06/2024 -0.32

AS 1.2 20/10/2025 -0.31

BE 1 22/06/2026 -0.29

GE 0 18/10/2024 -0.29

AS 4.85 15/03/2026 -0.25

GE 1 15/08/2025 -0.25

AS 0.5 20/04/2027 -0.23

FR 0 25/03/2024 -0.22

FR 3.5 25/04/2026 -0.21

BE 4.5 28/03/2026 -0.21

SP 4.65 30/07/2025 0.90

SP 5.9 30/07/2026 0.90

SP 1.95 30/04/2026 0.86

SP 1.6 30/04/2025 0.84

SP 2.15 31/10/2025 0.84

SP 1.3 31/10/2026 0.81

SP 0.25 30/07/2024 0.80

NE 1.75 15/07/2023 0.79

PO 2.875 21/07/2026 0.78

SP 3.8 30/04/2024 0.78

SP 4.8 31/01/2024 0.78

PO 2.875 15/10/2025 0.77

SP 2.75 31/10/2024 0.74

SP 0.35 30/07/2023 0.72

PO 4.125 14/04/2027 0.69

PO 5.65 15/02/2024 0.69

SP 4.4 31/10/2023 0.68

PO 4.95 25/10/2023 0.62

NE 0 15/01/2024 0.58

IT 2.5 15/11/2025 0.49

Entre 3 y 7 años

VENTA

VENTA

VENTA

VENTA

COMPRA

COMPRA

COMPRA

COMPRA


FR 2.75 25/10/2027 -0.07

FR 1 25/05/2027 -0.03

AS 0.5 20/02/2029 -0.02

IR 1.35 18/03/2031 0.95

IR 2.4 15/05/2030 0.88

IR 1.1 15/05/2029 0.85

SP 0.6 31/10/2029 0.83

SP 5.15 31/10/2028 0.82

SP 1.45 30/04/2029 0.81

SP 1.4 30/07/2028 0.80

PO 2.125 17/10/2028 0.80

SP 1.4 30/04/2028 0.80

SP 1.5 30/04/2027 0.80

SP 1.95 30/07/2030 0.79

PO 1.95 15/06/2029 0.77

PO 3.875 15/02/2030 0.77

SP 1.45 31/10/2027 0.76

IR 0.9 15/05/2028 0.64

BE 4 28/03/2032 0.56

BE 1 22/06/2031 0.54

BE 0.9 22/06/2029 0.53

IT 2.05 01/08/2027 0.53

IT 3 01/08/2029 0.52

VENTA

VENTA

VENTA

VENTA

COMPRA

COMPRA

COMPRA

COMPRA

Entre 7 y 12 años


AS 4.15 15/03/2037 -0.43

AS 3.15 20/06/2044 -0.17

AS 2.1 20/09/2117 1.581.581.581.58

AS 1.5 02/11/2086 1.40

IR 2 18/02/2045 1.35

IR 1.5 15/05/2050 1.34

IR 1.7 15/05/2037 1.10

IR 1.3 15/05/2033 0.98

IT 2.8 01/03/2067 0.94

FR 1.75 25/05/2066 0.93

GE 0 15/08/2050 0.93

BE 2.15 22/06/2066 0.91

BE 2.25 22/06/2057 0.91

AS 3.8 26/01/2062 0.85

FR 4 25/04/2060 0.82

SP 3.45 30/07/2066 0.77

FR 4 25/04/2055 0.76

SP 4.2 31/01/2037 0.75

SP 5.75 30/07/2032 0.75

IT 3.25 01/09/2046 0.75

IT 3.45 01/03/2048 0.74

SP 2.35 30/07/2033 0.74

Más de 12 años

VENTA

VENTA

VENTA

VENTA

COMPRA

COMPRA

COMPRA

COMPRA

12


CALENDARIO DE REVISIÓN DE RATING SOBERANOS

Fecha publicación ratings por pais y agencia

Fecha Agencia Fecha Agencia Fecha Agencia Fecha Agencia Fecha Agencia

7-feb-20 DBRS 14-feb-20 DBRS 6-mar-20 S&P 28-feb-20 S&P 24-ene-20 Fitch

13-mar-20 S&P 20-mar-20 S&P 3-abr-20 Fitch 6-mar-20 Moody's 6-mar-20 S&P

15-may-20 Fitch 3-abr-20 Fitch 15-may-20 DBRS 27-mar-20 Fitch 8-may-20 DBRS

15-may-20 Moody's 29-may-20 Moody's 19-jun-20 Moody's 8-may-20 DBRS 26-jun-20 Fitch

31-jul-20 DBRS 14-ago-20 DBRS 4-sep-20 S&P 21-ago-20 S&P 24-jul-20 Moody's

11-sep-20 S&P 18-sep-20 S&P 2-oct-20 Fitch 4-sep-20 Moody's 4-sep-20 S&P

13-nov-20 Fitch 2-oct-20 Fitch 13-nov-20 DBRS 25-sep-20 Fitch 30-oct-20 Fitch

13-nov-20 Moody's 27-nov-20 Moody's 18-dic-20 Moody's 6-nov-20 DBRS 6-nov-20 DBRS


21-feb-20 Moody's 17-ene-20 Fitch 24-ene-20 Fitch 31-ene-20 DBRS 7-feb-20 Fitch

3-abr-20 S&P 31-ene-20 Moody's 24-abr-20 DBRS 14-feb-20 Moody's 24-abr-20 S&P

17-abr-20 DBRS 3-abr-20 S&P 24-abr-20 S&P 28-feb-20 Fitch 8-may-20 DBRS

15-may-20 Fitch 5-jun-20 DBRS 8-may-20 Moody's 29-may-20 S&P 8-may-20 Moody's

21-ago-20 Moody's 12-jun-20 Fitch 24-jul-20 Fitch 31-jul-20 DBRS 10-jul-20 Fitch

2-oct-20 S&P 31-jul-20 Moody's 23-oct-20 DBRS 14-ago-20 Moody's 23-oct-20 S&P

16-oct-20 DBRS 2-oct-20 S&P 23-oct-20 S&P 28-ago-20 Fitch 30-oct-20 DBRS

13-nov-20 Fitch 6-nov-20 Fitch 6-nov-20 Moody's 27-nov-20 S&P 6-nov-20 Moody's

4-dic-20 DBRS 4-dic-20 Fitch


21-feb-20 S&P 10-ene-20 DBRS 6-mar-20 DBRS 10-ene-20 Fitch 24-ene-20 DBRS

10-abr-20 Fitch 31-ene-20 Fitch 6-mar-20 Fitch 31-ene-20 DBRS 24-abr-20 Fitch

22-may-20 DBRS 14-feb-20 Moody's 13-mar-20 S&P 7-feb-20 Moody's 1-may-20 Moody's

22-may-20 Moody's 21-feb-20 S&P 12-jun-20 Moody's 13-mar-20 S&P 15-may-20 S&P

21-ago-20 S&P 10-jul-20 DBRS 4-sep-20 DBRS 10-jul-20 Fitch 24-jul-20 DBRS

3-oct-20 Fitch 31-jul-20 Fitch 4-sep-20 Fitch 24-jul-20 DBRS 23-oct-20 Fitch

20-nov-20 DBRS 14-ago-20 Moody's 11-sep-20 S&P 7-ago-20 Moody's 30-oct-20 Moody's

20-nov-20 Moody's 14-ago-20 S&P 11-dic-20 Moody's 11-sep-20 S&P 13-nov-20 S&P

4-dic-20 Fitch

Fecha Agencia Fecha Agencia Fecha Agencia Fecha Agencia

17-ene-20 Moody's 24-ene-20 S&P 17-ene-20 Fitch 6-mar-20 DBRS

13-mar-20 S&P 13-mar-20 DBRS 21-feb-20 DBRS 20-mar-20 Moody's

20-mar-20 DBRS 13-mar-20 Moody's 3-abr-20 Moodys 20-mar-20 S&P

22-may-20 Fitch 8-may-20 Fitch 12-jun-20 S&P 12-jun-20 Fitch

17-jul-20 Moody's 24-jul-20 S&P 17-jul-20 Fitch 4-sep-20 DBRS

11-sep-20 S&P 4-sep-20 DBRS 21-ago-20 DBRS 18-sep-20 Moody's

18-sep-20 DBRS 11-sep-20 Moody's 2-oct-20 Moodys 18-sep-20 S&P

20-nov-20 Fitch 6-nov-20 Fitch 11-dic-20 S&P 11-dic-20 Fitch

18-dic-20 Fitch

Fecha Agencia Fecha Agencia Fecha Agencia Fecha Agencia

24-ene-20 DBRS 24-ene-20 DBRS 20-mar-20 Moody's 27-mar-20 Fitch

28-feb-20 Moody's 28-feb-20 Moody's 3-abr-20 DBRS 17-abr-20 Moody's

6-mar-20 Fitch 6-mar-20 Fitch 25-sep-20 DBRS 24-abr-20 S&P

24-abr-20 S&P 24-jul-20 DBRS 25-sep-20 Moody's 12-jun-20 DBRS

EFSF ESM UE Reino Unido

Letonia Lituania Luxemburgo Malta Holanda

Portugal Eslovaquia Eslovenia España

Austria Bélgica Chipre Estonia Finlandia

Francia Alemania Grecia Irlanda Italia

13

Evolución índice iTraxx Europe y CrossOver. Evolución índice iTraxx Europe y CrossOver. Evolución índice iTraxx Europe y CrossOver. Evolución índice iTraxx Europe y CrossOver. (pb) Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

Evolución índice iTraxx Senior y Subordinada. Evolución índice iTraxx Senior y Subordinada. Evolución índice iTraxx Senior y Subordinada. Evolución índice iTraxx Senior y Subordinada. (pb) Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

SEMANAL RENTA FIJA / DEUDA PRIVADA

QUÉ HA PASADO EN DEUDA PRIVADA

CAMBIOS DE RATING DE DEUDA PRIVADA

30.0

50.0

70.0

90.0

110.0

130.0

150.0

en

e-1

3

en

e-1

4

en

e-1

5

en

e-1

6

en

e-1

7

en

e-1

8

en

e-1

9

en

e-2

0

iTraxx CrossOver

iTraxx Europe 20.0

40.0

60.0

80.0

100.0

120.0

140.0

160.0

en

e-1

3

en

e-1

4

en

e-1

5

en

e-1

6

en

e-1

7

en

e-1

8

en

e-1

9

en

e-2

0

Subordinada (itraxx)

Senior (itraxx)

Calificación Panorama Calificación Panorama Calificación Panorama

ContinentalContinentalContinentalContinental BBB (Mar-20) NEG (Mar-20) Baa2 (Mar-20) NEG (Mar-20) BBB (BBB+)BBB (BBB+)BBB (BBB+)BBB (BBB+) STBLSTBLSTBLSTBL

EnagásEnagásEnagásEnagás BBB+ (Mar-19) STBL (Nov-19) Baa2 (Baa1)Baa2 (Baa1)Baa2 (Baa1)Baa2 (Baa1) STBLSTBLSTBLSTBL BBB+ (Ene-20) STBL (Ene-20)

TVOTVOTVOTVO BB (Abr-20) NEG (Abr-20) - ---- BBB- (May-17) NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL)

Criteria CaixaCriteria CaixaCriteria CaixaCriteria Caixa - - Baa2 (Mar-18) STBL (Mar-18) BBB+ (Dic-19) NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL)

BankiaBankiaBankiaBankia BBB (Abr-18) STBL (Abr-18) Baa3 (Abr-18) NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL) BBB (Ene-19) REV. NEG (Mar-20)

Citi (Subord inada)Citi (Subord inada)Citi (Subord inada)Citi (Subord inada) - - Baa2 (Fe-19) STBL (May-19) BBB+ (A-)BBB+ (A-)BBB+ (A-)BBB+ (A-) NEGNEGNEGNEG

EDFEDFEDFEDF A- (Sep-16) REV. NEG (Abr-17) A3 (Sep-16) NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL) A- (Jun-16) NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL)

Goldman Sach (Subord inada)Goldman Sach (Subord inada)Goldman Sach (Subord inada)Goldman Sach (Subord inada) - - Baa2 (Nov-13) STBL (May-15) BBB+ (A-)BBB+ (A-)BBB+ (A-)BBB+ (A-) NEGNEGNEGNEG

Jab Hold ingsJab Hold ingsJab Hold ingsJab Hold ings A- (Ago-18) NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL) Baa2 (Mar-20) STBL (Mar-20) - ----

JP Morgan (Subordinada)JP Morgan (Subordinada)JP Morgan (Subordinada)JP Morgan (Subordinada) - - A3 (Oct-18) STBL (Oct-18) A (A+)A (A+)A (A+)A (A+) NEGNEGNEGNEG

LiberbankLiberbankLiberbankLiberbank - - Ba2 (Mar-19) NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL) BB+ (Mar-19) NEG (Mar-20)

Morgan Stanley (Subord inada)Morgan Stanley (Subord inada)Morgan Stanley (Subord inada)Morgan Stanley (Subord inada) - - Baa2 (May-15) REV. POS (Feb-20) BBB+ (A-)BBB+ (A-)BBB+ (A-)BBB+ (A-) NEGNEGNEGNEG

Wells Fargo (Subord inada)Wells Fargo (Subord inada)Wells Fargo (Subord inada)Wells Fargo (Subord inada) - - A3 (Sep-11) STBL (Ago-19) A- (A)A- (A)A- (A)A- (A) NEGNEGNEGNEG

BAC (subord inada)BAC (subord inada)BAC (subord inada)BAC (subord inada) - - Baa1 (Mar-19) STBL (Mar-19) A- (A)A- (A)A- (A)A- (A) NEGNEGNEGNEG

AlbemarleAlbemarleAlbemarleAlbemarle BBB- (BBB)BBB- (BBB)BBB- (BBB)BBB- (BBB) STBL Baa2 (Oct-17) REV. NEG (Abr-20) BBB (May-18) NEG (Abr-20)

ALDALDALDALD BBB+ (Oct-18) NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL) A- (Oct-18) REV. NEG (Abr-20) ---- ----

BNP ParibasBNP ParibasBNP ParibasBNP Paribas A+ (Abr-19) NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL) Aa3 (Sep-17) STBL (Sep-17) AA- (Jun-19) REV: NEG (Mar-20)

CommerzbankCommerzbankCommerzbankCommerzbank BBB+ (A-)BBB+ (A-)BBB+ (A-)BBB+ (A-) NEGNEGNEGNEG A1 (Ago-18) STBL (Ago-18) BBB (Mar-20) NEG (Mar-20)

Credit AgricoleCredit AgricoleCredit AgricoleCredit Agricole A+ (Oct-18) NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL) Aa3 (Sep-19) STBL (Sep-19) AA- (Mar-20) NEG (Mar-20)

Deutsche BankDeutsche BankDeutsche BankDeutsche Bank BBB+ (Jun-18) NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL) A3 (Ago-18) NEG (Ago-18) BBB (Jun-19) REV. NEG (Mar-20)

GrenkeGrenkeGrenkeGrenke BBB+ (May-03) NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL) - ---- - -

INGINGINGING A- (Dic-13) NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL) Baa1 (May-15) STBL (May-15) A+ (Abr-16) REV. NEG (Abr-20)

KBCKBCKBCKBC A- (Jul-18) NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL) Baa1 (Abr-16) STBL (Nov-19) A (Mar-17) NEG (Mar-20)

Lloyd 'sLloyd 'sLloyd 'sLloyd 's BBB+ (Jun.15) NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL) A3 (Sep-17) NEG (Nov-19) A+ (May-15) NEG (Mar-20)

Nat ixisNat ixisNat ixisNat ixis A+ (Oct-18) NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL) A1 (Jun-18) STBL (Jun-18) A+ (Dic-18) REV. NEG (Mar-20)

Nord LBNord LBNord LBNord LB - - A3 (Ene-20) STBL (Ene-20) A (A-)A (A-)A (A-)A (A-) NEGNEGNEGNEG

NIBCNIBCNIBCNIBC BBB+ (May-19) NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL) Baa1 (Jun-15) STBL (Abr-20) BBB+ (Abr-19) REV. NEG (Abr-20)

Santander UKSantander UKSantander UKSantander UK A (abr-12) NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL) Aa3 (Dic-16) NEG (Nov-19) A+ (Ene-19) NEG (Abr-20)

SolvaySolvaySolvaySolvay BBB (May-17) STBL (May-17) Baa2 (Mar-14) NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL) BBB (Dic-15) POS (Sep-17)

RBSRBSRBSRBS BBB (May-19) NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL) Baa2 (Jul-18) POS (Jul-18) A (Dic-18) NEG (Abr-20)

Anglo AmericanAnglo AmericanAnglo AmericanAnglo American BBB (Mar-19) STBL (Ago-18) Baa2 (Mar-19) NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL)NEG (STBL) BBB (May-19) STBL (May-19)

Arion BankiArion BankiArion BankiArion Banki BBB (BBB+)BBB (BBB+)BBB (BBB+)BBB (BBB+) STBLSTBLSTBLSTBL - - - -

IslandsbankiIslandsbankiIslandsbankiIslandsbanki BBB (BBB+)BBB (BBB+)BBB (BBB+)BBB (BBB+) STBLSTBLSTBLSTBL - ---- - -

LandsbankinnLandsbankinnLandsbankinnLandsbankinn BBB (BBB+)BBB (BBB+)BBB (BBB+)BBB (BBB+) STBLSTBLSTBLSTBL - - - -

Mitsub ishiMitsub ishiMitsub ishiMitsub ishi A (Nov-17) STBL (POS)STBL (POS)STBL (POS)STBL (POS) A1 (Dic-14) STBL (Dic-14) A- (Abr-20) STBL (Abr-20)

MizuhoMizuhoMizuhoMizuho A- (Sep-15) STBL (POS)STBL (POS)STBL (POS)STBL (POS) A1 (Abr-16) STBL (Abr-16) A- (Jul-12) STBL (May-17)

SumitomoSumitomoSumitomoSumitomo A- (Sep-15) STBL (POS)STBL (POS)STBL (POS)STBL (POS) A1 (Ene-17) STBL (Ene-17) A (Nov-15) NEG (Abr-20)

Swiss ReSwiss ReSwiss ReSwiss Re A (Oct-15) STBL (Oct-15) - - A- (A)A- (A)A- (A)A- (A) STBLSTBLSTBLSTBL

Entre paréntesis se muestra el dato antes del cambio o la fecha del último cambio

En GRIS GRIS GRIS GRIS modificación negativa, en AZULAZULAZULAZUL positiva, en MARRÓNMARRÓNMARRÓNMARRÓN sin calificación anterior

S&P Moody's Fitch

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