Uloga trţišta kapitala u upravljanju rizikom osiguranjascindeks-clanci.ceon.rs/data/pdf/0350-0373/2008/0350-03730804095N.pdf · tokom devedesetih tržište kapitala dobija na značaju

Pregledni naučni članak UDK: 368.1/.19:336.76

Vladimir Njegomir

Uloga trţišta kapitala u upravljanju rizikom osiguranja

Rezime: Tradicionalan pristup upravljanju rizicima, koji ispunjavaju osnovne uslove

osigurljivosti, podrazumeva njihov prenos u osiguranje, a potom i u reosiguranje. MeĎutim, brojni faktori, meĎu kojima je najznačajnije ostvarenje velikih katastrofalnih dogaĎaja, poput sezone uragana u SAD iz 2005 godine, doprineli su formiranju zaključka da je kapacitet celokupnog tržišta osiguranja i reosiguranja ograničen za prihvat rizika, naročito onih katastrofalnog karaktera, što je uslovilo pronalaženje novih rešenja, meĎu kojima je transfer rizika osiguranja na tržište kapitala najzastupljeniji. Konvergencija tržišta kapitala i tržišta osiguranja danas predstavlja ne samo odraz teorijskih razmatranja o takvoj potrebi već i činjenično stanje u području transfera osigurljivih rizika. U radu su analizirani teorijski aspekti ekonomske opravdanosti transfera rizika osiguranja na tržište kapitala, stanje i perspektive razvoja, izazovi i mogućnosti primene svetskih iskustava u domaćoj praksi kao i instrumenti transfera ovog rizika na tržište kapitala, uključujući obveznice za katastrofalne štete, instrumente uslovnog kapitala i derivate osiguranja.

Kljuĉne reĉi: rizik, osiguranje, upravljanje rizikom, transfer rizika, tržište kapitala

Summary: Traditional approach to managing risks, those that fulfill basic conditions of

insurability, refers to their transfer to the insurer, and than to reinsurer. However, numerous factors, among which the most important is the realisation of large catastrophic events, such as hurricane season of 2005 in the US, contributed to the conclusion that the aggregate insurance and reinsurance industry capacity is limited for risk acceptance, especially those risks that are of catastrophic character. That conclusion conditioned the need for inventions of new solutions, among which the insurance risk transfer to the capital markets is the most represented. Convergence of capital and insurance markets represents not only the reflection of theoretical considerations of such need but also the factual situation in the field of insurance risk transfer. This article deals with theoretical aspects of the economic justification of insurance risk transfer to capital market, current state and development perspectives, challenges and opportunities for implementation of international experience in domestic practice as well as with instruments for insurable risk transfer to the capital market, including catastrophe bonds, contingent capital structures and insurance derivatives.

Keywords: risk, insurance, risk management, risk transfer, capital market

Rad je primljen 17. marta 2008. godine i na zahtev recenzenata, bio je tri puta na

reviziji kod autora Novi Sad, [email protected]

VV .. NN jj ee gg oo mm ii rr UU ll oo gg aa tt rr žž ii šš tt aa kk aa pp ii tt aa ll aa uu uu pp rr aa vv ll jj aa nn jj uu rr ii zz ii kk oo mm oo ss ii gg uu rr aa nn jj aa

96

1. UVOD

rivredni subjekti svoje poslovanje ostvaruju u inherentno rizičnom poslovnom okruženju. Oni se u svom poslovanju suočavaju sa brojnim brojnim vrstama rizika, kao što su na primer prekid poslovanja usled

požara i nekih drugih opasnosti, opasnost od oštećenja ili uništenja imovine usled ostvarenja štetnog dogaĎaja, ostvarenje odgovornosti za neispravne proizvode ili opšte odgovornosti iz delatnosti i sl. Uopšteno posmatrano, rizik se može definisati kao kombinacija verovatnoća dogaĎaja i njegovih posledica (vidi /19/). Primenjeno na poslovne aktivnosti privrednih subjekata, rizik se može odrediti i kao očekivano odstupanje u profitima, gubicima ili gotovinskim tokovima koje može nastati ostvarenjem neizvesnog dogaĎaja (vidi /2/, str. 3). U cilju optimiziranja prinosa pri datom nivou rizika, odnosno minimiziranja rizika pri datom nivou prinosa, kao i redukovanja brige, udovoljavanja regulatornim propisima, obezbeĎenja stabilnosti prihoda, opstanka, kontinuiteta i razvoja poslovanja, privredni subjekti primenjuju razne tehnike upravljanja rizikom. Tradicionalno, privredni subjekti su primenjivali četiri osnovne metode čija adekvatnost je zavisila od verovatnoće nastanka i intenziteta štetnih posledica štetnog dogaĎaja (vidi tabelu br. 1).

Tabela 1: Matrica izbora metode upravljanja rizikom

Vrsta rizika

Učestalost rizika Intenzitet štetnih posledica Odgovarajuća metoda

postupanja sa rizikom

1 niska nizak zadržavanje

2 visoka nizak prevencija i redukcija rizika

3 niska visok transfer rizika (osiguranje)

4 visoka visok izbegavanje

Izvor: /12/, str. 53

Iako su rizici sa kojima se privredni subjekti u svom poslovanju suočavaju brojni, odnosno oni obuhvataju tržišne, operativne, kreditne, strateške, osigurljive i druge rizike, u ovom radu pažnju usmeravamo na osigurljive rizike. Osiguranje je tradicionalno imalo ključnu ulogu u upravljanju rizicima koji ispunjavaju uslove osigurljivosti. Naime, da bi rizik mogao biti prihvaćen u osiguravajuće pokriće on mora ispunjavati odreĎene uslove, odnosno rizik mora biti slučajan, mora se javljati u masi slučajeva kako bi se mogao primeniti Zakon velikih brojeva, mora biti odrediv i merljiv, njegovo ostvarenje mora biti u granicama od strane osiguravača odreĎene najveće moguće štete i mora biti usklaĎen sa zakonskim i ograničenjima pokrića od strane osiguravača.(vidi detaljnije /7/, str. 61-63 i /12/, str. 22-24). Interno upravljanje rizicima prihvaćenim u osiguravajuće pokriće, osiguravajuća društva vrše na bazi primene zakonitosti velikih brojeva kao i na bazi činjenica o statističkoj nezavisnosti ovih brojeva, formiranjem homogenih

P

II nn dd uu ss tt rr ii jj aa 44 // 22 00 00 88 ..

97

zajednica rizika i rezervi za kompenzaciju odstupanja od srednjih vrednosti u vremenu. Eksterno upravljanje ovim rizicima, osiguravajuća društva primenjuju u situacijama kada ne mogu samostalno da drže ukupne prihvaćene rizike u sopstvenom samopridržaju, već jedan deo tih rizika ili rizike u celini moraju da prenesu u saosiguranje ili reosiguranje kako bi izvršili i kompenzaciju odstupanja od srednjih vrednosti u prostoru. Reosiguranje kao osiguranje osiguranja, imalo je ključni značaj u obezbeĎenju dodatnog kapaciteta za prihvat osigurljivih rizika, posebno ako se ima u vidu da je reč o poslovima meĎunarodnog karaktera što implicira na činjenicu da se pokriće ne ograničava samo na raspoloživ kapacitet tržišta osiguranja i reosiguranja u okviru jedne države. MeĎutim, u novije vreme kapacitet ukupnog svetskog tržišta reosiguranja postao je ograničen i nedovoljan u potpunom zadovoljavanju zahteva osiguravajućih društava za transferom rizika. To je primoralo osiguravajuća društva, ali i privredne subjekte, zbog posledičnog manjka kapaciteta osiguravajućih društava za prihvat njihovih rizika, da traže alternativna rešenja u upravljanju osigurljivim rizicima, meĎu kojima posebno mesto pripada mogućnostima transferisanja ovih rizika na tržište kapitala.

2. EKONOMSKA OPRAVDANOST "SELJENJA" RIZIKA OSIGURANJA NA TRŢIŠTE KAPITALA

Početni oblici razvoja alternativnog transfera rizika javljaju se još tokom sedamdesetih godina dvadesetog veka kada su privredni subjekti počeli da koriste usluge keptiva kako bi veći deo rizika zadržali u sopstvenom samopridržaju. Potom, tokom osamdesetih godina dolazi do razvoja reosiguranja ograničenog rizika, kao alternative tradicionalnom osiguranju a tokom devedesetih tržište kapitala dobija na značaju u upravljanju osigurljivim rizicima. U svojoj bazičnoj formi, "seljenje" rizika na tržište kapitala predstavlja upravo ono što su još rani pomorski osiguravači nastojali da postignu (vidi /4/, str. 31). Tradicionalno prisutna relacija osiguranik-osiguravač-reosiguravač sve više menja svoj oblik. Naime, ovaj uslovno rečeno vrednosni lanac je u velikoj meri restruktuiran, odnosno tradicionalna demarkaciona linija izmeĎu osiguravača, reosiguravača i tržišta kapitala postaje sve manje značajna. Veza izmeĎu tržišta osiguranja i tržišta kapitala u novim uslovima prikazana je slikom br. 1. Sa čisto ekonomske tačke gledišta, više nije značajno da li je odreĎeni proizvod formalno osiguranje ili reosiguranje, ili je osiguravajuća solucija rezultat kombinovanja sa bankarskim pristupom, kao što je slučaj sa tzv. procesom securitisation, odnosno procesom emisije hartija od vrednosti po osnovu osigurljivih rizika (vidi /3/, str. 4).


98

Osiguranici Osiguravači Reosiguravači Retrocesionari

Tržište osiguranja i reosiguranja

Tržište kapitala

(investitori)

rizik rizik rizik

rizik rizik rizik

Slika 1: Transfer osigurljivih rizika na trţište osiguranja i reosiguranja i trţište kapitala

Ključni pokretač transfera osigurljivih rizka na tržište kapitala, odnosno konvergencije tržišta osiguranja i tržišta kapitala, jeste ograničenost kapaciteta globalnog tržišta osiguranja i reosiguranja za prihvat ovih rizika. Poseban problem javlja se u domenu ograničenih kapaciteta za prihvat rizika koji imaju katastrofalan karakter (vidi /6/, str. 2). Deregulacija i liberalizacija tržišta osiguranja i reosiguranja, fokusiranje pažnje na zahteve vlasnika kapitala u pogledu kreiranja vrednosti, kao i pritisci regulatornih organa i rejting agencija uslovili su potrebu za uspostavljanjem konkurentnih cena i uslova prihvata osiguraljivih rizika u osiguravajuće, odnosno reosiguravajuće pokriće. Paralelno sa ovakvim zahtevima, svetsko tržište osiguranja i reosiguranja je poslednje decenije izloženo snažno negativnom ispoljavanju osiguranjem obuhvaćenih štetnih dogaĎaja (vidi sliku br. 2 i tabelu br. 2).

Tabela 2: Osiguranjem pokrivene štete usled katastrofalnih dogaĊaja za

period od 1970 do 2006 godine

Godina Prirodne katastrofe izuzev zemljotresa

Zemljotresi Katastrofe izazvane ljudskim fakotorom

1970 3,222 0 2,106

1971 430 381 1,540

1972 2,215 1,109 2,012

1973 2,661 84 2,845

1974 6,067 0 2,700

1975 2,213 0 2,652


99

Godina Prirodne katastrofe izuzev zemljotresa

Zemljotresi Katastrofe izazvane ljudskim fakotorom

1976 2,929 266 2,989

1977 1,578 0 3,840

1978 2,372 0 2,918

1979 5,159 0 5,706

1980 2,215 164 4,418

1981 1,928 0 1,815

1982 5,134 0 3,560

1983 7,342 52 2,621

1984 4,458 0 2,192

1985 7,317 937 2,976

1986 1,980 416 2,987

1987 9,094 2,179 3,871

1988 4,437 0 7,418

1989 13,053 2,695 7,252

1990 21,385 301 5,449

1991 18,481 5 5,242

1992 34,462 126 6,663

1993 12,783 105 4,980

1994 7,879 19,073 6,456

1995 17,931 3,271 3,631

1996 11,388 0 6,092

1997 6,433 15 4,297

1998 19,100 62 4,809

1999 31,991 2,620 7,246

2000 9,662 23 4,897

2001 11,894 734 28,006

2002 13,674 0 2,568

2003 17,661 441 2,862

2004 44,774 2,836 3,565

2005 103,543 242 6,585

2006 11,758 80 3,956

Napomena: vrednosti su u milijardama dolara indeksirane na vrednost dolara iz 2006 i odnose se na neživotno osiguranje

Izvor: prema /23/


100

Izvor: prema /23/

Slika 2: Osiguranjem pokrivene štete usled katastrofalnih dogaĊaja za period od 1970 do 2006 godine (vrednosti su u milijardama dolara indeksirane na vrednost dolara iz 2006 i odnose se na neţivotno

osiguranje)

Povećanje naseljenosti, bogatstva kao i rastuća koncentracija imovinskih vrednosti u oblastima izloženim ispoljavanju katastrofalnih dogaĎaja doprineli su kreiranju dugoročnog trenda povećanja štetnih posledica uslovljenih katastrofalnim dogaĎajima. Na to ukazuju podaci iz tabele br. 2 na osnovu koje se vidi da se tokom sedamdesetih godina prosečan godišnji iznos šteta od katastrofalnih dogaĎaja koje su bile obuhvaćene osiguravajućim pokrićem kretao oko 6 milijardi dolara, tokom osamdesetih oko 10.2 milijarde dolara, tokom devedesetih oko 26.2 milijarde dolara a tokom dvehiljaditih oko 38.5 milijardi dolara. U nemogućnosti pristupa, zbog neraspoloživosti, odnosno neuporedivosti podataka o apsolutnim visinama premijama osiguranja za period od 1970 do 2006 godine, možemo samo ukazati da su ukupne štete u tom periodu godišnje procentualno rasle brže nego što je zabeležen procentualan porast premija osiguranja (vidi /23/). Ovako ispoljena negativna kretanja šteta poslednjih godina (5 od 10 najskupljih štetnih dogaĎaja za svetsko tržište osiguranja desili su se u 2004 i 2005 godini sa ukupnim štetama za osiguravače i reosiguravače u iznosu od 91 milijarde dolara (vidi /11/, str. 8)) koja se paralelno ispoljavaju sa navedenim promenama, koje uslovljavaju primenu konkurentnih premija i uslova osiguranja, doprinose ograničavanju raspoloživog kapaciteta svetskog tržišta osiguranja i reosiguranja za prihvat rizika. Na primer, nakon terorističkog napada u SAD iz 2001 godine, ne samo da je došlo do naglog rasta premija reosiguravajućeg pokrića već su se u velikoj meri reosigurvači povukli sa tržišta ostavljajući na taj način reosiguranike sa problemima iznalaženja alternativnih rešenja transfera rizika (vidi /10/, str. 21). Ograničenost kapaciteta ovog tržišta onemogućava osiguravajućim društvima da prenesu rizike na reosiguravače u potrebnom obimu a što uslovljava ograničavanje kapaciteta za prihvat rizika od privrednih subjekata kao i znatno povećavanje cene osiguravajućeg pokrića. MeĎutim, posmatrano sa aspekta


101

osiguravača postoje i drugi razlozi zašto se traga za solucijama transfera rizika osiguranja na tržište kapitala. Oni obuhvataju: imanentnu cikličnost premija osiguranja i reosiguranja koja uslovljava traganje za alternativnim rešenjima kada je tržište osiguranja u tzv. čvrstoj fazi (vidi detaljnije /8/, str.47-61), inflatorne pritiske, dugo vremena ispoljeno neadekvatno utvrĎivanje premija osiguranja što je bilo kompenzovano prihodima od investicija, pad investicionih prinosa, naročito nakon dot com tržišnog buma. Osim problema u domenu osiguranja, intenziviranje značaja tržišta kapitala u upravljanju osigurljivim rizicima podstaknuto je i regulatornim promenama (na primer, predlogom Solvency II regulative, koja će od 2012 predstavljati novi okvir regulacije solventnosti osiguravajućih društava na nivou Evropske Unije, predviĎeno je da se u kvantitativnom odreĎivanju visine kapitala za obezbeĎenje solventnosti uzmaju u obzir sve tehnike koje osiguravači koriste u upravljanju rizikom, uključujući i transfer na tržište kapitala putem emisije hartija od vrednosti na osnovu rizika osiguranja a ne samo reosiguranje, kao što je slučaj sa Solvency I (vidi detaljnije /13/), unapreĎenjima u domenu tehnologije procene rizika kao i zahtevima tržišta kapitala za većim prinosima i diverzifikacijom rizika. U novije vreme, poseban doprinos razvoju uloge tržišta kapitala u transferu osigurljivih rizika daju investicione banke. Naime tipična uloga investicionih banaka bila je uloga agenta u transakcijama transfera rizika na tržište kapitala, odnosno struktuiranje samog transfera dok je na sponzoru (osiguravačima ili reosiguravačima) ostajao teret plasiranja i vrednovanja rizika. Pomak u njihovoj većoj ulozi dala je investiciona banka Lehman Brothers formiranjem podružnice Libero Ventures Ltd čija je uloga da omogući matičnoj kompaniji ne samo učešće kao agenta već i kao principala, odnosno preuzimanje rizika pre nego što se izvrši emisija hartija od vrednosti po osnovu tih rizika i oni transferišu na tržište kapitala (vidi /16, str. 16).

U samim počecima primene transfera rizika na tržište kapitala u ovim transakcijama učestvovao je mali broj osiguravača i investitora. MeĎutim, vremenom se povećavalo interesovanje kako na strani sponzora (osiguravajućih i reosiguravajućih društava) tako i na starani investitora, koji su u početku uključivali u najvećoj meri upravo osiguravajuća i reosiguravajuća društva a danas obuhvataju hedž fondove, fondove specijalizovane za investiranje u hartije od vrednosti povezane sa rizikom osiguranja, tzv. novčane menadžere, odnosno investicione menadžere, komercijalne banke, penzione fondove i druge institucionalne investitore, zahvaljujući ekonomskim koristima kao i vrstama obuhvaćenih rizika (u početku su bili obuhvaćeni samo katastrofalni rizici) koje transfer osigurljivih rizika pruža obema stranama.

Postoje brojne prednosti koje osiguravajućim i reosiguravajućim društvima nudi "seljenje" osigurljivih rizika na tržište kapitala a one obuhvataju: povećanje kapaciteta za prihvat novih rizika i širenje poslovanja zahvaljujući pristupu kapitalu velikog broja investitora (poreĎenja radi, ukupan kapacitet svetskog tržišta imovinskih i osiguranja odgovornosti je oko 400 milijardi dolara dok je kapacitet samo tržišta finansijskih derivata oko 300 triliona (hiljada milijardi) dolara), veća fleksibilnost pokrića rizika u odnosu na tradicionalno reosiugranje, diverzifikacija oblika transfera rizika, eliminisanje kreditnog rizika karakterističnog za transfer rizika u reosiguranje, višegodišnje pokriće, precizno


102

definisanje štetnog dogaĎaja čime se eliminišu potencijalna osporavanja u pogledu naknade nastalih odštetnih zahteva, unapreĎenje prinosa na kapital i redukovanje varijabilnosti rezultata. Posmatrano sa aspekta investitora, ključna prednost investiranja u hartije od vrednosti koje su povezane sa rizikom osiguranja jeste mogućnost diverzifikacije rizika u investicionim portfeljima s obzirom da postoji odsustvo korelacije izmeĎu rizika osiguranja i tržišnog rizika, na šta ukazuje skorašnji primer krize na finansijskom tržištu u SAD koja se javila kao rezultat emisije hartija od vrednosti na osnovu odobrenih stambenih kredita sa visokom rizičnošću a pri čemu kriza nije imala nikakvog odraza na investitore koji su svoja sredstva plasirali u hartije od vrednosti povezane sa rizikom osiguranja. Ovo odsustvo korelacije javlja se zbog činjenice da na promenu vrednovanja hartija od vrednosti povezanih sa rizikom osiguranja utiču faktori vezani za tržište osiguranja i reosiguranja kao što su (vidi /14/, str. 16): ostvarenje velikog katastrofalnog dogaĎaja (uragana, zemljotresa, poplava i sl), kretanje ciklusa premija osiguranja, ukupan investicioni kapacitet posvećen ovom sektoru tržišta kapitala i promene u modeliranju rizika osiguranja, koji nemaju povezanost sa faktorima koji utiču na tržišni rizik. Sa čisto teorijske perspektive, prednost za investitore predstavlja nekorelisanost rizika osiguranja sa tipičnim finansijskim rizicima kao i mogućnost investitora da istovremeno unaprede investicione prinose uz redukovanje varijabilnosti ovih prinosa. Sa parktičnog aspekta, investitori su nezadovoljni kumuliranjem kreditnog i rizika kamatne stope u investicionim portfeljima i rizik osiguranja posmatraju kao jednu od rethih alternativa ostvarenja visokih nominalnih prinosa uz visoku likvidnost, zahvaljujući jačanju sekundarnog tržišta, bez kumuliranja izloženosti istim vrstama rizika.

3. OBVEZNICE ZA KATASTROFALNE ŠTETE

Obveznice za katastrofalne štete predstavljaju najzastupljeniji oblik hartija od vrednosti i najznačajniji, u pogledu veličine prikupljenog kapitala, kojima se osigurljivi katastrofalni dogaĎaji transferišu na tržište kapitala. Ukupna emisija obveznica za katastrofalne štete je u 2006 godini dostigla vrednost od 4.8 milijardi dolara a tokom 2007 godine, do oktobra meseca, dostigla je vrednost od 5.1 milijarde dolara. (vidi /22/, str. 44). Ubrzanijem razvoju ovog oblika transfera rizika osiguranja doprinela je i činjenica da su tokom 2007 godine ove obveznice prvi put ponuĎene kao jeftinija alternativa tradicionalnom reosiguravajućem pokriću. Imajući u vidu činjenicu da je ključni pokretač pronalaženja alternativnih rešenja upravljanja rizikom osiguranja, njegovim transferom na tržište kapitala, ograničenost kapaciteta svetskog tržišta osiguranja i reosiguranja, kao i činjenicu da upravo najveća ograničenja u prihvatanju rizika u osiguranje postoje u domenu katastrofalnih rizika, potpuno je razumljivo zašto su upravo obveznice za katastrofalne štete najzastupljaniji oblik transfera rizika osiguranja na tržište kapitala


103

Obveznice za katastrofalne štete, po svojim karakteristikama slične korporativnim obveznicama s obzirom da podrazumevaju plaćanje glavnice za fiksni iznos kamate i imaju fiksne rokove dospeća, emituju osiguravači koji putem njih prenose rizike katastrofalnih dogaĎaja, koje za razliku od tradicionalnih osigurljivih rizika, koji se često dešavaju uz relativno niske intenzitete štetnih posledica, karakteriše relativno mala verovatnoća pojavljivanja ali uz prateće izuzetno štetne posledice. Tipična transakcija sa obveznicama za katastrofalne štete (vidi sliku br. 3) podrazumeva da osiguravač prenosi rizik i premiju na reosiguravača koji potom prenosi rizik i premiju na reosiguravajuće sredstvo posebne namene ili osiguravač direktno prenosi rizik i premiju na reosiguravajuće sredstvo posebne namene. Reosiguravajuće sredstvo posebne namene suštinski predstavlja reosiguravajuće društvo osnovano sa isključivom namerom da podrži transfer rizika osiguranja na tržište kapitala. Ovo reosiguravajuće društvo sa jedne strane sa reosiguravačem stupa u ugovorne odnose retrocesije, odnosno sa osiguravačem u odnose reosiguranja, a sa druge strane emituje obveznice investitorima. Čitav proces podržan je posredovanjem investicionih banaka putem kojih se kapital prikupljen emisijom obveznica plasira u najkvalitetnije hartije od vrednosti od čijih će prinosa biti finansirana naknada štetnog dogaĎaja ili isplata glavnice i kamata investitorima. Specifična karakteristika obveznica za katastrofalne štete jeste u činjenici da ukoliko se desi štetni dogaĎaj, investitori ne samo da mogu izgubiti pripadajuću kamatu već i glavnicu. MeĎutim, ukoliko se unapred specificirani štetni dogaĎaj na osnovu koga je obveznica izdata ne desi tada će investitori osim glavnice dobiti i pripadajuću kamatu koja je jednaka kamati na bezrizična ulaganja uvećanoj za premiju za preuzeti rizik. Na osnovu navedenog, jasno je zašto obveznice imaju karakteristike tzv. junk bonds, odnosno visokorizičnih obveznica, pri čemu je uspeh transakcije u direktnoj zavisnosti od visine premije osiguranja kao i investicionih prinosa koje ostvaruje reosiguravajuće društvo posebne namene, jer će od toga zavisiti mogućnost garantovanja kamata većih od kamata na bezrizična ulaganja, kao što su na primer kamate na kratkoročne državne obveznice, a time će biti odreĎena i mogućnost privlačenja investitora. (vidi /4/, str. 35)

Dakle, putem obveznica za katastrofalne štete, sponzori – osiguravajuća i reosiguravajuća društva, transferišu rizik osiguranja na tržište kapitala transformisanjem cash flow-a iz poslova osiguranja, koji su u direktnoj zavisnosti od osiguranog rizika, u hartije od vrednosti. Iako postoji rastuća zainteresovanost investitora zahvaljujući visokim prinosima, odsustvu korelacije sa rizicima karakterističnim za tržište kapitala i postojanju potpune kolateralizacije (imovinom reosiguravajućeg sredstva posebne namene), sekundarno tržište ovim harijama od vrednosti još uvek nije razvijeno u dovoljnoj meri zbog nedovoljne standardizovanosti ovih instrumenata kao i nedovoljne transparentnosti u pogledu rizika čijem pokriću služe. U odsustvu postojanja adekvatnog trgovanja na sekundarnom tržištu, isplate po osnovu obveznica za katastrofalne štete su uobičajeno struktuirane na bazi tri tipa varijabli (vidi /5/, str. 20 ): kriterijumu katastrofalnih šteta specifičnih za konkretnog sponzora transakcije (osiguravača ili reosiguravača), indeksima katastrofalnih šteta za tržište osiguranja i reosiguranja u celini i parametarskim indeksima baziranim na


104

fizičkim karakteristikama katastrofalnih dogaĎaja. Izbor izmeĎu navedenih varijabli po pravilu podrazumeva balansiranje izmeĎu moralnog hazarda i tzv. baznog rizika (predstavlja rizik cedenta, u ovom slučaju osiguravača ili reosiguravača da neće biti adekvatno nadoknaĎeni u slučaju nastanka štetnog dogaĎaja). Naime, ukoliko se uzima u obzir iskustvo ostvarenja katastrofalnih šteta konkretnog osiguravača ili reosiguravača smanjuje se bazni rizik ali povećava moralni hazard a u slučaju da se koriste parametarski indeksi smanjuje se moralni hazard ali povećava bazni rizik.

Osiguravač Reosiguravač

Reosiguravajuće

sredstvo

posebne

namene

Investitori

Premija

Reosiguranje rizika

PremijaPremija

Retrocesija rizika

(glavnica i kamata u

sluĉaju nastanka

štetnog dogaĊaja)

Reosiguranje rizika

(glavnica i kamata u

sluĉaju nastanka

štetnog dogaĊaja)

GlavnicaUslovna isplata

glavnice i kamate

Slika 3: Struktura tipiĉne transakcije sa obveznicama za katastrofalne štete

Osim klasičnih obveznica za katastrofalne štete kojima se u potpunosti rizikuje glavnica investitora postoje i obveznice kod kojih je zaštićena glavnica pri čemu se vraćanje glavnice investitorima garantuje u roku od pet do deset godina nakon nastanka katastrofalnog dogaĎaja (vidi /17/, str. 6). U pogledu obuhvaćenih rizika postoji šarolikost i meĎunarodni karakter. Kao rizici koji su obuhvaćeni javljaju se: rizik uragana u SAD, rizik zemljotresa u SAD, rizik zemljotresa i tajfuna u Japanu, rizik zemljotresa u Meksiku, rizik zimskih oluja u Evropi, rizik poplava u Velikoj Britaniji i drugi. Od emisije prvih obveznica za katastrofalne štete iz 1994 godine od strane Hannover Re-a pa do najnovijih primera, zabeležen je snažni sezonski karakter u kretanju cena ovih obveznica. Sezonski karakter ovih obveznica proizilazi iz sezonskog karaktera ostvarenja katastrofalnih dogaĎaja, na primer tajfuni i uragani se dešavaju u periodu jun-novembar, a zimske oluje u Evropi u periodu oktobar-mart).


105

Imajući u vidu ključne karakteristike obveznica za katastrofalne štete – visok nivo zaštite, relativno kratki periodi dospeća, mogućnosti zaštite glavnice uz visoke kamate, odsustvo korelacije sa drugim tržišnim rizicima u investicionim portfeljima, odsustvo kreditnog rizika za razliku od tradicionalnog reosiguranja i mogućnosti bržeg obeštećenja u slučaju nastanka katastrofalnog dogaĎaja, koje imaju pozitivnog uticaja na kreiranje zainteresovanosti kako sponzora – osiguravajućih i reosiguravajućih društava tako i investitora, uglavnom institucionalnih investitora i bogatih pojedinaca, potpuno su jasni razlozi trenda kontinuiranog porasta značaja ovih obveznica u domenu upravljanja rizikom osiguranja. Uprkos postojanju barijera ubrzanijem razvoju, kao što su visoki transakcioni troškovi za pravne, investicione, revizorske i poreske savete, relativno slabu likvidnost uslovljenu odsustvom razvijenog sekundarnog tržišta, maloj transparentnosti, prisustvu baznog rizika i izloženosti moralnom hazardu, očekivanja su da ukoliko se dosadašnji trend rasta nastavi (trend rasta od prosečnih 45% godišnje) da će u narednih desetak godina vrednost ovih obveznica premašiti trilion dolara.

4. INSTRUMENTI USLOVNOG KAPITALA

Instrumenti uslovnog kapitala predstavljaju instrumente koji se koriste za pribavljanje kapitala iz dopunskih izvora komplementarno tradicionalnom reosiguravajućem pokriću i obveznicama za katastrofalne rizike. Ovim instrumentima se obezbeĎuje finansiranje nakon nastanka štetnog dogaĎaja, za razliku od obveznica za katastrofalne štete kod kojih je kapital stavljen na raspolaganje pre nastanka štetnog dogaĎaja. TakoĎe, za razliku od tradicionalnog reosiguranja i obveznica za katastrofalne štete, korišćenjem instrumenata uslovnog kapitala ne dolazi do transfera rizika. Naime, ovim instrumentima je privrednim subjektima i osiguravajućim i reosiguravajućim društvima omogućeno da pristupe dodatnom kapitalu u slučaju nastanka odreĎenog štetnog dogaĎaja, najčešće katastrofalnog karaktera, po unapred definisanoj, fiksnoj ceni u odreĎenom, fiksnom periodu vremena. Reč je o alternativnom obliku upravljanja rizikom osiguranja kojim se u slučaju nastanka štetnog dogaĎaja osiguravajućim i reosiguravajućim društvima obezbeĎuje pristup sredstvima investitora na tržištu kapitala, čime se povezuje tržište kapitala i tržište osiguranja.

Osnovna karakteristika uslovnog kapitala je da on predstavlja opciju ali ne i obavezu na stvarni kapital, odnosno emisiju hartija od vrednosti. Na primer, u slučaju pribavljanja stvarnog kapitala osiguravajuće društvo bi emitovalo akcije ili obveznice i za emitovane hartije od vrednosti bi dobilo gotovinu dok u slučaju uslovnog kapitala osiguravajuće društvo kupuje prodajnu (put) opciju da nakon odreĎenog štetnog dogaĎaja, u odreĎenom vremenskom periodu po unapred odreĎenoj ceni može emitovati odreĎenu hartiju od vrednosti posredniku koji će u krajnjoj liniji te hartije od vrednosti emitovati investitorima (najčešće institucinalnim investitorima)(vidi sliku br. 4).


106

Osiguravač,

reosiguravač ili

kompanija

Posrednik

Prodajna (put)

opcija

Akcije

Gotovina

Plaćanje prodajne

(put) opcije

Uplaćeni kapital

Uslovni kapital

Investitori

Akcije

Gotovina

Slika 4: Uplaćeni vs. uslovni kapital na primeru prodajne (put) opcije na akcije

Uslovni kapital ima brojnih prednosti u odnosu na tzv. upisani kapital, odnosno kapital koji je iskazan u bilansu osiguravajućeg društva. Pre svega instrumentima uslovnog kapitala omogućeno je garantovanje odreĎenog iznosa kapitala u slučaju nastanka štetnog dogaĎaja a pri čemu nije ograničena profitabilnost osiguravača, odnosno moguće je držati niži nivo rezervi jer postoji stand by kapital. TakoĎe, imajući u vidu da do realizacije instrumenata uslovnog kapitala dolazi samo nakon nastanka štetnog dogĎaja, njegovo korišćenje predstavlja jeftiniju alternativu u odnosu na tradicionalne pristupe. Instrumenti koje osiguravajuća i reosiguravajuća društva mogu koristiti u transakcijama obezbeĎenja uslovnog kapitala mogu biti dužničke (najčešće tzv. contingent surplus notes koje daju pravo osiguravaču ili reosiguravaču, na osnovu plaćene provizije (commitment fee) da u odreĎenom periodu po unapred utvrĎenoj ceni emituje potvrde o dugu investitorima preko prethodno formiranog investicionog trasta (kompanije) koji ima karakteristike zatvorenog investicionog fonda i koji u meĎuvremenu, do nastanka štetnog dogaĎaja, prikupljena sredstva investira u najkvalitetnije hartije od vrednosti), vlasničke (najčešće loss equity puts poznate i kao catastrophe equity puts – prodajne opcije na emisiju običnih, češće preferencijalnih ili konvertibilnih preferencijalnih akcija, primer transakcije ovim instrumentima prikazan je na slici br. 4 i pored ovih instrumenata mogu se koristiti put protected equity instrumenti kojima se kupuje prodajna opcija koja daje kupcu mogućnost ostvarivanja ekonomske koristi, usled zagarantovane mogućnosti emisije akcija posredniku po unapred utvrĎenoj ceni, ukoliko nakon


107

štetnog dogaĎaja opadne vrednost akcija) ili hibridne hartije od vrednosti (kao što je na primer contingent hybrid debt).

5. ULOGA DERIVATNIH INSTRUMENATA U UPRAVLJANJU SA OSIGURANJEM POVEZANIM RIZICIMA

Finansijski derivati, koji se odavno koriste na tržištu kapitala, predstavljaju specifične vrste kupoprodajnih ugovora koji se koriste za osiguranje od rizika poslovanja na tržištu kapitala a njihova vrednost je izvedena, odnosno predstavlja derivativ vrednosti drugih instrumenata koji su predmet ugovora, kao što su akcije, obveznice, devize ili indeksa vrednosti tih instrumenata. Osnovni cilj ovih finansijskih instrumenata jeste zaštita od nepovoljnog kretanja cena, kurseva ili u novije vreme rizika osiguranja, koji postoje po osnovu već preuzetih obaveza, prenosom rizika na drugu ugovornu stranu.

U novije vreme, tokom devedesetih godina dvadesetog veka, javljaju se derivati osiguranja, tzv. insurance derivatives koji predstavljaju instrumente kojima se vrši emisija hartija od vrednosti na osnovu rizika osiguranja, odnosno putem kojih se rizik osiguranja transferiše na tržište kapitala. Vrednost ovih instrumenata izvedena je uobičajeno iz parametarskog ili tržišnog indeksa (na primer, indeks PCS – Property Claims Service indeks u SAD). Ovi indeksi predstavljaju indikatore nastanka štetnih dogaĎaja obuhvaćenih osiguravajućim pokrićem. Na primer, PCS indeks predstavlja indikator imovinskih šteta povezanih sa katastrofalnim dogaĎajima. Dakle, reč je o insturmentima alternativnog, u odnosu na tradicionalno reosiguranje, upravljanja rizikom osiguranja koji su sličniji obveznicama za katastrofalne štete nego instrumentima uslovnog kapitala, s obzrirom da dolazi do transfera rizika osiguranja na tržište kapitala, odnosno sa osiguravača i reosiguravača na investitore, dok instrumenti uslovnog kapitala predstavljaju instrumente čistog finansiranja bez transfera rizika.

Derivatima osiguranja, kao i drugim finansijskim derivatima, može se trgovati na berzama, kao što je na primer Chicago Board of Trade, New York Mercantile Exchange, London International Financial Futures Exchange ili Chicago Climate Futures Exchange, ili putem vanberzanskog tržišta. Osnovna podela finansijskih derivata je upravo izvedena iz načina njihovog trgovanja pa tako postoje: 1) derivati koji su standardizovanih karakteristika i kojima se trguje na berzanskim tržištima u koje spadaju fjučersi, opcije i fjučers opcije i 2) derivati čije se karakteristike ugovaraju u neposrednim odnosima kupaca i prodavaca i kojima se trguje od slučaja do slučaja izvan berzanskih tržišta u koje spadaju forvardsi, opcije i svopovi. Derivati osiguranja kojima se trguje na berzanskom tržištu su fjučersi i opcije povezani sa rizicima katastrofalnih dogaĎaja i znatno zastupljeniji fjučersi i opcije koji su izvedeni na osnovu temperaturnih indeksa u odreĎenim


108

gradovima dok derivati osiguranja kojima se trguje na vanberzanskom tržištu uključuju tzv. catastrophe reinsurance swaps, odnosno svopove koji podrazumevaju zamenu odreĎenog iznosa gotovine za uslovnu isplatu koja će nastati kada nastupi katastrofalni dogaĎaj, pure catastrophe swaps, odnosno svopove koji podrazumevaju transakcije razmene rizika katastrofalnih dogaĎaja koji nisu meĎusobno korelisani (na primer, rizik zemljotresa u Evropi i rizik tajfuna u Japanu), svopove i opcije povezane sa temperaturnim indeksima i druge finansijske instrumente izvedene na osnovu rizika vremenskih promena (vidi detaljnije /2/, str. 156-168). Iako se ovi instrumenti razlikuju njihov cilj je isti a to je prenos rizika osiguranja na tržište kapitala. Jedan od najzastupljenijih derivativnih osiguravajućih instrumenata jesu opcije kojima se trguje na vanberzanskom tržištu. Sama transakcija (vidi sliku br. 5) podrazumeva plaćanje odreĎenog iznosa premije investitorima kao i obeštećenje u slučaju nastanka specificiranog štetnog dogaĎaja. Sa čisto tehničkog aspekta posmatranja, sve transakcije sa ovim instrumentima imaju karakteristiku standardnog ugovora o reosiguranju. U slučaju opcija, cedent ima ulogu kupca opcije a investitor ima ulogu reosiguravača, odnosno on se javlja kao prodavac opcije. Obaveza investitora po opciji će nastupiti ukoliko nastane odreĎeni štetni dogaĎaj a njegovo ostvarenje dovede do ostvarenja parametarskog uslova, odnosno ukoliko je nivo dogovorenog tržišnog indeksa šteta prekoračen, što predstavlja odlučujući faktor za isplatu po osnovu derivata. Dakle, u najvećem broju slučajeva osiguravač ne mora da dokazuje da se štetni dogaĎaj desio.

Cedent

(osiguravač)Reosiguravač Investitor

Reosiguranje Opcija

premija reosiguranja

obeštećenje

premija za opciju

obeštećenje

Izvor: prema /17/, str. 8

Slika 5: Transakcija opcijama kao derivatima osiguranih rizika

Ovim derivatima pokriveni su brojni rizici osiguranja ali se najviše trguje derivatima koji se odnose na rizik uragana i zemljotresa u SAD kao i rizik vetrova u Evropi, pri čemu dominiraju vanberzanska trgovanja ovim instrumentima. Uloga derivata osiguranja još uvek nije značajna kao što je to slučaj sa obveznicama za katastrofalne štete, što je uslovljeno pre svega nedostatkom adekvatnih indeksa, koji su razvijeni uglavnom u SAD od strane Property Claims Services, prisutnošću baznog rizika s obzirom da do priliva sredstava osiguravajućem društvu dolazi tek kada nastane štetni dogaĎaj kao i odsustvom mogućnosti višegodišnjeg pokrića. Zbog prisustva baznog rizika, osiguravači često mogu zahtevati kolateralizaciju ali ona varira od slučaja do slučaja, jer je bazni rizik različit u slučaju na primer hedge fonda kao investitora ili reosiguravajućeg društva sa visokim kreditnim rejtingom. MeĎutim, imajući u vidu napore koji se čine u domenu razvoja indeksa u Evropi, sigma indeks švajcarskog reosiguravajućeg društva Swiss Re i NatCat indeks nemačkog


109

reosiguravajućeg društva Munich Re, te potencijala ovih instrumenata kao što su niski transakcioni troškovi, fleksibilnost i minimiziranje kreditnog rizika, veća jednostavnost i posledično veća brzina prikupljanja kapitala u odnosu na pristup transferu rizika putem obveznica za katastrofalne štete, u budućem periodu može se očekivati značajnije učešće ovih instrumenata kao komplementa tradicionalnom reosiguravajućem pokriću kao i drugim alterntivnim oblicima upravljanja rizikom osiguranja, pre svega obveznicama za katastrofalne štete.

6. STANJE I PERPSEKTIVE RAZVOJA ULOGE TRŢIŠTA KAPITALA U UPRAVLJANJU RIZIKOM OSIGURAVAJUĆIH DRUŠTAVA

Svetsko tržište osiguranja i reosiguranja trenutno se nalazi u fazi značajne transformacije tradicionalnog pristupa poslovanju zahvaljujući sve izraženijoj konvergenciji ovog tržišta sa tržištem kapitala koje obezbeĎuje dodatan kapacitet tržištu osiguranja za prihvat rizika. Tokom poslednje dve godine, naročito nakon sezone uragana u SAD iz 2005 godine, zabeležen je ne samo snažan porast značaja seljenja rizika osiguranja na tržište kapitala već i proširenje ovog tržišta na, osim obuhvatanja katastrofalnih rizika, rizike životnih osiguranja i osiguranja kredita. Osiguravajuća i reosiguravajuća društva koriste tržište kapitala ne samo za transfer rizika već i kao sredstvo za upravljanje kapitalom. Korišćenje tržišta kapitala omogućava osiguravačima redukovanje varijabilnosti prinosa, unapreĎuje bilanse i podstiče rast i razvoj poslovanja, zahvaljujući dodatnom kapitalu.

Osim pretežnog korišćenja od strane reosiguravača i osiguravača sve više se i privredni subjekti pojavljuju u ulozi inicijatora transfera rizika osiguranja na tržište kapitala. TakoĎe, prisutan je kontinuirani rast zainteresovanosti investitora za ulaganja u hartije od vrednosti koje su povezane sa rizikom osiguranja, kako zbog odsustva korelacije sa drugim rizicima u investicionim portfeljima tako i zbog visokih prinosa ali i odsustva ostvarenja determinisanih šteta. Pozitivno iskustvo investitora u poslovima sa instrumentima kojima se rizik osiguranja transferiše na tržište kapitala doprinelo je i proširenju baze investitora. Naime, dok su recimo u 1997 godini ključni investitori u obveznice za katastrofalne štete bila osiguravajuća i reosiguravajuća društva i tzv. novčani menadžeri u 2007 godini ključni investitori bili su fondovi posvećeni investicijama u osiguranje, novčani menadžeri, banke i hedž fondovi (vidi /1/, slajd 11). TakoĎe, empirijski podaci ukazuju da je tražnja za instrumentima kojima se transferiše rizik osiguranja na tržište kapitala znatno veća od njihove ponude. To se najbolje odslikava na primeru obveznica za katastrofalne štete kod kojih je i pored povećanja broja investitora i značajnom porastu broja i ukupne vrednosti novih emisija i u 2006 (4.9 milijardi dolara) i naročito u 2007 godini (6.9 milijardi dolara), tokom 2007 godine ipak zabeleženo trostruko veće interesovanje investitora za ovim obveznicama u odnosu na ukupnu ponudu (vidi /15/, str. 13).


110

Osim znatnog povećanja broja i vrednosti emisija, podržanih izmeĎu ostalog i unapreĎenjem kreditnog rejtinga ovih hartija od vrednosti od strane rejting agencija, u segmentu obveznica za katastrofalne štete je tokom 2007 godine došlo i do pojave obuhvatanja novih rizika, pojave i korporativnih sponzora emisija, inovacija u smislu kombinovanja derivata i obveznica, produženja perioda pokrića. U toku 2007 godine došlo je i do jačanja uloge instrumenata uslovnog kapitala kao i derivativa osiguranja, s tim što je procenjivanje ukupnog obima transakcija za derivative otežano usled činjenice da se najveći deo transakcija ostvarivao izvan berzanskog tržišta.

U budućem periodu može se očekivati dalji razvoj ovih instrumenata, imajući u vidu prisutnost svih elemenata koji su i do sada bili pokretači njihovog razvoja, u prvom redu imajući u vidu činjeničnu ograničenost ukupnih kapaciteta svetskog tržišta osiguranja i reosiguranja. Iako postoje značajne prednosti uloge tržišta kapitala u obezbeĎenju dodatnog kapitala za upravljanje rizikom osiguranja, na koje je u prethodnim izlaganjima ukazano, postoje odreĎene prepreke daljem razvoju koje moraju biti prevaziĎene. U tom smislu, ima se pre svega u vidu potreba unapreĎenja transparentnosti kako funkcionisanja tržišta osiguranja tako i transakcija transfera rizika na tržište kapitala, a što se može ostvariti unapreĎenjem podataka, postupaka modeliranja kako bi se izbegle do sada evidentne protivrečnosti u dobijenim rezultatima vodećih kompanija koje se bave modeliranjem rizika, standardizacijom ugovora, struktuiranja reosiguravajućih sredstava posebne namene kao i indeksa. Posebna problematika odnosi se na adekvatnije priznavanje transfera rizika na tržište kapitala koji treba da u potpunosti dobije isti tretman kao i prenos rizika u tradicionalno reosiguravajuće pokriće.

7. STANJE TRŢIŠTA OSIGURANJA U SRBIJI I ULOGA TRŢIŠTA KAPITALA

Najveću promenu na tržištu osiguranja u Srbiji kojom je omogućen ubrzaniji razvoj poslova osiguranja predstavlja usvajanje Zakona o osiguranju iz 2004 godine. Ovim Zakonom je, izmeĎu ostalog, izvršena podela poslova saobrazno svetskoj praksi na poslove životnih i neživotnih osiguranja, precizirane su mogućnosti plasmana sredstava osiguravača uz davanje mogućnosti da se 20% sredstava može plasirati i u inostranstvo i Narodnoj banci Srbije je data uloga nadzornog organa nad tržištem osiguranja čime je unapreĎena transparentnost i efikasnost ovog sektora. Zahvaljujući primeni ovog Zakona i nadzornoj ulozi Narodne banke Srbije odreĎeni broj osiguravajućih društava, koja su poslovala suprotno principima dobre poslovne prakse, je likvidiran u cilju zaštite osiguranika i razvoja tržišta osiguranja, preko prevashodno potrebnog vraćanja poverenja graĎana u instituciju osiguranja.

Danas tržište osiguranja u Srbiji čini 18 osiguravajućih društava, uklučujući u taj broj 4 osiguravajuća društava koja su u vlasništvu dve kompanije – Basler


111

neživotno i Basler životno osiguranje i Uniqa i Uniqa neživotno osiguranje. Računajući od početka 2008 godine, zahvaljujući izvršenoj privatizaciji drugog po veličini osiguravajućeg društva u zemlji – DDOR-a iz Novog Sada, sektor osiguranja u Srbiji je u dominantnom privatnom vlasništvu. Na osnovu podataka Narodne banke Srbije za prva tri kvartala 2007 godine (vidi /18/) može se zaključiti da je tržište osiguranja u Srbiji koncentrisano jer su vodeća tri osiguravajuća društva imala oko 75% tržišnog učešća, odnosno vodeće učešće na tržištu osiguranja imala je kompanija Dunav osiguranje sa 32.10%, na drugom mestu bilo je osiguravajuće društvo DDOR Novi Sad sa 28.83% učešća a na trećem Delta Generali sa 13.80% tržišnog učešća. Na ovu činjenicu ukazuju i podaci o kretanju bruto premije po društvima za osiguranje za period od 2003 do 2006 godine (vidi tabelu br. 3).

Tabela 3: Kretanje bruto premije po društvima za osiguranje u 000 din za period od 2003 do 2006

Društvo za osiguranje

2003 god 2004 god 2005 god 2006 god

Iznos % Iznos % Iznos % Iznos %

AMS 463.835 2.0 602.690 2.3 776.800 2.2 846.317 2.2

DDOR Novi Sad 8.009.087 34.4 8.028.262 30.4 10.877.683 31.4 11.153.033 29.3

Delta Generali 680.680 2.9 1.166.862 4.4 3.311.729 9.5 4.522.198 11.9

Dunav osiguranje 8.102.557 34.8 8.775.575 33.2 11.627.474 33.5 13.121.605 34.5

Energoprojekt 0.0 73.928 0.3 117.764 0.3 199.844 0.5

Globos 81.219 0.3 85.766 0.3 231.108 0.7 230.455 0.6

Grawe 162.558 0.7 283.849 1.1 562.329 1.6 907.196 2.4

Kopaonik 390.555 1.7 429.699 1.6 949.600 2.7 908.459 2.4

Milenijum 27.014 0.1 54.790 0.2 364.739 1.1 512.627 1.3

Sava 196.815 0.8 252.064 1.0 577.318 1.7 685.951 1.8

Takovo 420.502 1.8 417.664 1.6 1.141.662 3.3 1.445.753 3.8

Uniqa 556.083 2.4 794.405 3.0 1.410.356 4.1 1.082.085 2.8

Wiener St. 128.360 0.6 698.638 2.6 1.594.331 4.6 2.439.802 6.4

Ostala 4.064.936 17.5 4.745.352 18.0 1.146.894 3.3 0.0

Ukupno 23.284.201 100.0 26.409.544 100.0 34.689.787 100.0 38.055.325 100.0

Izvor: /18/

U pogledu portfelja poslova osiguranja, na osnovu podataka Narodne banke Srbije, uviĎa se da najveće učešće ima obavezno osiguranje motornih vozila (32.3% u 2006 godini) a da je učešće životnih osiguranja u porastu ali još uvek nedovoljno zastupljeno (u 2005 godini učešće životnih osiguranja bilo je 9.5% a u 2006 godini 10.6%) (vidi tabelu br. 4).


112

Tabela 4: Struktura bruto premije po vrstama osiguranja u %

Vrsta osiguranja 2002 2003 2004 2005 2006

Osiguranje od posledica nezgode

5.7% 6.6% 6.9% 6.3% 5.8%

Dobrovoljno zdravstveno osiguranje

0.0% 0.5% 1.3% 2.5% 3.3%

Osiguranje motornih i šinskih vozila

6.8% 7.2% 10.0% 12.5% 13.3%

Osiguranje transporta - kargo i kasko

5.2% 3.3% 3.2% 3.5% 2.5%

Osiguranje od odgovornosti mot. vozila, vazduhoplova i plovnih objekata

33.0% 31.2% 25.3% 30.8% 33.2%

Osiguranje kredita 0.4% 0.6% 0.9% 0.6% 0.5%

Ostala imovinska osiguranja

47.7% 46.8% 45.3% 34.3% 31.3%

Neživotna osiguranja ukupno

98.8% 96.2% 92.9% 90.5% 90.0%

Dobrovoljno penzijsko osiguranje

0.0% 0.0% 0.6% 1.2% 0.4%

Druge vrste životnog osiguranja

1.2% 3.8% 6.4% 8.3% 9.6%

Životna osiguranja ukupno 1.2% 3.8% 7.1% 9.5% 10.0%

Ukupno životna i neživotna 100.0% 100.0% 100.0% 100.0% 100.0%

Izvor: /18/

Činjenica je da kada na tržištu osiguranja dominiraju obavezna osiguranja a učešće životnih osiguranja, koja predstavljaju osnovu dugoročnih investicija, je malo, takvo tržište je nerazvijeno, a imajuči u vidu navedene podatke nameće se zaključak da je tržište osiguranja u Srbiji još uvek nedovoljno razvijeno. Na tržištu reosiguranja u zemlji dominiraju tri vodeća reosiguravajuća društva, DDOR Novi Sad, Dunav Re i Delta Generali Re, što predstavlja identičnu situaciju iz 2004 godine (vidi /9/, str.76).

Tržištu osiguranja u Srbiji, da bi se razvijalo paralelno sa svetskim trendovima, bilo u mogućnosti da udovolji narastajućim zahtevima privrednih subjekata u pogledu zaštite od raznovrsnih rizika koji će neminovno pratiti privredni razvoj i postalo efikasnije u upravljanju rizikom osiguranja, potrebno je povezivanje sa tržištem kapitala, kako u pogledu investicija tako i u domenu transfera rizika


113

osiguranja. Kao što je u prethodnim izlaganjima ukazano, tržište kapitala u razvijenim zemljama predstavlja komplement tradicionalnom reosiguravajućem pokriću. MeĎutim, u Srbiji tržište osiguranja i tržište kapitala jedva da su povezani samo preko plasmana osiguravajućih društava u hartije od vrednosti a transfer rizika se isključivo ostvaruje preko reosiguravajućih društava, odnosno putem saosiguranja i reosiguranja u zemlji i inostranstvu. Članom 15 Zakona o osiguranju (vidi /25/, član 15) precizirano je da su društva za osiguranje dužna da deo rizika iznad samopridržaja reosiguraju kod društava za reosiguranje, dok su društva za reosiguranje u zemlji dužna da deo rizika koji ne mogu pokriti svojim sredstvima ili reosiguranjem u zemlji reosiguraju u inostranstvu. TakoĎe, članom 125, kojim se ureĎuju pravila upravljanja rizikom, istog zakona eksplicitno se navode samo saosiguranje i reosiguranje viškova rizika iznad sopstvenog samopridržaja osiguravajućih društava. Dakle, Zakonom o osiguranju u Srbiji nije dozvoljena mogućnost pojave alternativnih oblika upravljanja rizicima osiguranja putem njihovog transfera na tržište kapitala jer su kao jedini oblici upravljanja rizikom osiguranja obuhvaćeni tradicionalno saosiguranje i reosiguranje. Imajući u vidu da se velika sredstva prikupljenih premija u zemlji odlivaju u inostranstvo putem poslova reosiguranja u inostranstvu, omogućavanje transfera rizika osiguranja na tržište kapitala ne samo da bi doprinelo u odreĎenoj meri unapreĎenju spoljnotrgovinskog bilansa već bi omogućilo osiguravajućim društvima ostvarenje prednosti koje ostvaruju osiguravajuća društva u razvijenim zemljama tržišne ekonomije i unapredilo dijapazon izbora i diverzifikaciju rizika u investicionim portfeljima. Ovakve mogućnosti imale bi pozitivnog odraza na poboljšavanje uslova osiguravajućeg pokrića sa jedne strane i razvoj tržišta kapitala, privlačenjem većeg broja investitora i razvojem finansijskih instrumenata, sa druge strane.

Prvi i osnovni preduslov postojanju mogućnosti transfera rizika osiguranja na tržište kapitala jeste razvijeno tržište kapitala. Tržište kapitala u Srbiji još uvek se nalazi u početnim fazama razvoja iako je došlo do znatnog unapreĎenja njegovog funkcionisanja, institucionalizovanog kroz Beogradsku berzu, tokom 2000-tih. Osnovni pokazatelj nerazvijenosti domaćeg tržišta kapitala jeste ograničen dijapazon finansijskih instrumenata kojima se trguje a koji za sada obuhvata akcije, blagajničke zapise, trezorske zapise, obveznice Republike Srbije, korporativne obveznice i devizne obveznice (vidi /20/). Na nedovoljnu razvijenost ukazuju i nagle promene berzanskog indeksa BELEX 15, indeksa najlikvidnijih akcija Beogradske berze, koji je 9 maja 2007 godine zabeležio rekordan dnevni pad od 6.53% a samo nakon dva dana rekordni dnevni rast od 11.44%. Ovakva kretanja indeksa karakteristična su za nerazvijenija tržišta. MeĎutim, kontinuirano se tržište kapitala u Srbiji razvija, na šta ukazuju podaci o kretanju obima i vrednosti prometa na Beogradskoj berzi (vidi tabelu br. 5), pri čemu je posebno značajna bila 2007 godina kada je zabeležen porast učešća stranih investitora ali i domaćih pravnih i fizičkih lica a posebno investicionih i penzionih fondova, čije je osnivanje omogućeno usvajanjem Zakona o investicionim fondovima u 2006 godini (vidi /24/).


114

Tabela 5: Kretanje obima prometa hartijama od vrednosti na Beogradskoj berzi u periodu 2002-2007

Uku

pan

pro

met

u 2

007

Uku

pan

pro

met

u 2

006

U

ku

pan

pro

met

u 2

005

Uku

pan

pro

met

u 2

004

Uku

pan

pro

met

u 2

003

Uku

pan

pro

met

u 2

002

bro

j vre

dn

ost

bro

j vre

dn

ost

bro

j vre

dn

ost

bro

j vre

dn

ost

bro

j vre

dn

ost

bro

j vre

dn

ost

jan

uar

16

.57

1

11

.04

8.8

28

.90

0

9.9

47

3.5

49

.869.0

25

11

.67

5

3.3

72

.026.5

73

5.9

62

2.2

54

.656.9

63

6.0

44

6.0

08

.691.9

53

5.5

96

7.0

11

.758.1

59

feb

ruar

21

.33

8

12

.97

5.2

58

.90

4

13

.90

7

4.5

76

.833.2

10

18

.88

7

4.6

35

.574.0

01

10

.13

5

3.7

73

.652.1

34

7.5

82

6.2

67

.949.1

56

7.4

66

9.9

98

.727.3

29

mart

33

.01

7

19

.63

7.8

87

.86

0

13

.99

9

8.4

02

.317.0

39

20

.58

4

5.6

31

.103.7

90

14

.16

0

7.8

74

.175.5

26

8.8

48

5.9

41

.332.0

18

7.1

86

9.8

87

.367.0

22

ap

ril

42

.62

7

23

.43

5.4

34

.43

6

11

.72

3

5.0

99

.895.2

44

11

.33

8

2.2

93

.365.8

23

9.3

03

1.8

37

.514.1

75

8.7

96

5.5

56

.142.8

60

7.4

04

8.8

65

.532.2

62

maj

35

.65

3

17

.37

4.8

47

.31

9

12

.08

3

7.4

25

.747.8

43

10

.77

9

2.4

79

.524.4

98

9.2

70

2.4

39

.967.7

13

9.1

16

5.5

32

.496.5

76

5.3

3

9.7

14

.275.3

82

jun

21

.21

6

12

.88

9.0

09

.94

0

10

.42

3

8.9

66

.282.2

21

12

.77

4

3.0

20

.261.9

89

12

.20

0

2.6

92

.883.2

28

10

.14

6

5.8

39

.502.7

21

5.2

1

7.6

63

.279.1

72

jul

21

.44

1

11

.38

4.7

15

.41

8

9.2

70

5.1

71

.925.4

96

11

.83

4

3.1

71

.460.8

76

14

.54

2

2.5

03

.389.0

94

14

.57

9

9.7

43

.518.2

79

5.2

45

6.7

41

.770.9

76

avg

ust

25

.97

1

12

.20

2.1

68

.77

3

11

.38

9

8.9

33

.235.2

48

14

.85

9

3.9

57

.906.1

15

11

.75

4

3.0

11

.322.4

53

11

.62

5

8.3

50

.903.2

71

5.4

71

10

.10

1.6

71

.22

4

se

pte

mb

ar

23

.12

1

8.5

11

.986.8

83

11

.70

3

9.2

12

.649.8

32

14

.56

4

3.7

27

.920.1

88

11

.24

5

3.3

22

.397.1

38

13

.92

4

10

.28

6.4

35

.90

0

6.5

04

9.8

10

.521.0

67

okto

bar

26

.70

7

16

.80

2.3

33

.99

8

11

.59

3

16

.35

8.1

73

.31

2

14

.61

5

4.0

23

.806.3

48

11

.47

9

3.1

46

.192.6

40

14

.41

1

8.2

88

.632.6

01

9.2

87

8.4

30

.435.6

37

no

vem

bar

17

.66

8

8.5

04

.269.3

35

10

.77

7

7.7

95

.690.7

06

16

.14

7

6.1

52

.748.1

03

12

.45

5

2.5

98

.810.6

85

10

.70

5

12

.53

5.1

50

.77

7

9.3

6

7.6

74

.087.8

25

dec

em

bar

15

.88

0

10

.22

4.1

24

.19

1

14

.68

5

15

.09

1.3

32

.73

8

15

.42

9

5.8

84

.972.3

05

16

.33

7

5.1

28

.701.7

94

12

.01

0

8.7

19

.653.0

98

9.8

93

6.3

89

.324.6

65

UK

UP

NO

30

1.2

10

16

4.9

90

.86

5.9

57

14

1.4

99

10

0.5

83

.95

1.9

14

17

3.4

85

48

.35

0.6

70

.60

9

13

8.8

42

40

.58

3.6

63

.54

3

12

7.7

86

93

.07

0.4

09

.21

0

83

.95

2

10

2.2

98

.24

9.9

80

Tokom 2005, 2006 i 2007 godine trgovalo se samo obveznicama Republike Srbije i akcijama. Tokom 2004 osim pomenutim hartijama od vrednosti trgovalo se i obveznicama

preduzeća i komercijalnim zapisima, 2003 godine trgovalo se i blagajničkim zapisima NBS a 2002 godine trgovalo se blagajničkim zapisima banaka i NBJ, obveznicama

Republike Srbije i SRJ, obveznicama preduzeća i žiralnim novcem. I pored evidentnog smanjenja raznovrsnosti finsnsijskih instrumenata, evidentan je porast kako broja tako i

vrednosti transakcija.

Izvor: /21/


115

Osim razvijenosti tržišta kapitala potreban je adekvatan zakonski okvir. U pogledu regulative, u Srbiji postoji ispunjenost odreĎenih pretpostavki za transfer rizika osiguranja na tržište kapitala. Naime, članom 21 Zakona o tržištu hartija od vrednosti i drugih finansijskih instrumenata (vidi /26/, član 21) determinisano je da predmetom javne ponude na organizovanom tržištu mogu biti akcije, dužničke hartije od vrednosti, varanti i depozitne potvrde. Imajući u vidu da se po svojim osnovnim karakteristikama instrumenti transfera rizika osiguranja na tržište kapitala ne razlikuju značajnije od predviĎenih finansijskih instrumenata, zaključak je da je ovim Zakonom omogućeno trgovanje i instrumentima transfera rizika osiguranja na tržište kapitala. Kada je reč o investitorima u ove instrumente, svetska iskustva ukazuju da najveći značaj imaju osiguravajuća i reosiguravajuća društva, hedž fondovi, namenski investicioni fondovi, banke i investicioni menadžeri. U tom pogledu domaća regulativa daje osnovu za razvoj instrumenata transfera rizika osiguranja na tržište kapitala. Iako Zakonom o investicionim fondovima nije predviĎeno osnivanje hedž fondova, nije onemogućno plasiranje njihovih sredstava iz inostranstva a članom 29 ovog Zakona (vidi /24/, član 29) dozvoljava investicionim fondovima plasmane sredstava u obveznice koje izdaju pravna lica sa sedištem u državama članicama EU, OECD-a kao i susednim državama, što implicite podrazumeva davanje mogućnosti plasmana njihovih sredstava u instrumente transfera rizika osiguranja na tržište kapitala imajući u prvom redu obveznice za katastrofalne štete. Istim članom zakona odreĎeno je da investicioni fondovi mogu ulagati svoja sredstva u obveznice koje izdaju pravna lica sa sedištem u Republici Srbiji, što implicitno podrazumeva mogućnost da reosiguravajuća sredstva posebne namene, formirana kao reosiguravajuća društva sa osnovnom namenom podrške transakciji obveznicama za katastrofalne štete, mogu emitovati hartije od vrednosti u Srbiji u koje bi investicioni fondovi mogli plasirati svoja sredstva. TakoĎe, Zakonom o osiguranju (vidi /25/, član 114) predviĎena je mogućnost plasmana sredstava osiguravača u obveznice kojima se trguje na organizovanom tržištu hartija od vrednosti u zemlji čime se implicitno daje mogućnost plasmana sredstava i u obveznice za katastrofalne štete, kada bi se njima trgovalo na tržištu kapitala. Približavanjem Srbije Evropskoj Uniji, gde je u toku finalizacija novog okvira za regulaciju solventnosti – Solvency II, koji transferu rizika na tržište kapitala daje jednak tretman kao tradicionalnom transferu rizika u reosiguranje, moguće je očekivati promene domaćeg institucionalnog i zakonodavnog okvira u pravcu priznavanja uloge tržišta kapitala u upravljanju rizikom osiguranja, što bi imalo pozitivne efekte ne samo u pogledu prilagoĎavanja propisa zarad članstva u EU, već pre svega u pogledu unapreĎenja funkcionisanja tržišta osiguranja i tržišta kapitala u Srbiji.

8. ZAKLJUĈAK

Transfer osigurljivih rizika na tržište kapitala predstavlja veoma značajanu dopunu tradicionalnom osiguranju za privredne subjekte i dopunu reosiguranju


116

za osiguravajuća društva. Iako relativno nova alternativa u transferu osigurljivih rizika, uloga tržišta kapitala iz godine u godinu konstantno raste, čak i eksponencionalnom brzinom nakon terorističkog napada iz 2001 godine i sezone uragana iz 2005 godine u SAD. "Seljenje" rizika osiguranja na tržište kapitala ima brojne koristi za investitore, kojima omogućava ostvarivanje atraktivnih prinosa koji nisu korelisani sa ostatkom njihovog portfelja, i sponzore (osiguravajuća i reosiguravajuća društva) jer obezbeĎuje povećanje kapaciteta za prihvat novih rizika, unapreĎuje prinose na kapital i redukuje njihovu varijabilnost.

Osim brojnih prednosti, transfer rizika osiguranja na tržište kapitala ima i svoja ograničenja koja se ogledaju u malom učesšću ovog oblika transfera rizika u ukupno raspoloživom kapacitetu, maloj transparentnosti, relativno visokoj ceni ovih aranžmana kao i podložnosti instrumenata tržišta kapitala, kojima se transferiše rizik osiguranja, cenovnim fluktuacijama. Prevazilaženje navedenih problema moguće je ostvariti, izmeĎu ostalog, unapreĎenjem transparentnosti hartija od vrednosti kojima se rizik osiguranja transferiše na tržište kapitala, standardizacijom proizvoda, boljom informisanošću u pogledu rizika na osnovu kojih se hartije od vrednosti emituju kao i unapreĎenjem likvidnosti, razvojem sekundarnog tržišta.

Reosiguranje ima i dalje ključnu ulogu u transferisanju rizika osiguranja, ali transfer rizika na tržište kapitala predstavlja značajan dodatak tradicionalnom pristupu. TakoĎe, budućnost transfera rizika osiguranja ne može se zamisliti bez uloge osiguravajućih i reosiguravajućih društava zahvaljujući njihovom posedovanju sistema, metodologija i iskustva koje nedostaju tržištu kapitala u domenu upravljanja osigurljivim rizicima, te je moguće očekivati samo snažniju konvergenciju i razvijanje svojevrsnog partnerstva izmeĎu tržišta osiguranja i reosiguranja i tržišta kapitala. Uprkos navedenim ograničenjima, imajući u vidu dosadašnju praksu transfera rizika na tržište kapitala, koju karakteriše odsustvo štetnih dogaĎaja na koje se hartije od vrednosti povezane sa rizikom osiguranja odnose, dobre prinose, relativnu likvidnost tržišta i dokazanu diverzifikaciju, kao i činjenicu da je učešće tržišta kapitala u upravljanju rizikom osiguranja još uvek rezidualno a da na tržštu osiguranja i reosiguranja postoji kontinuirano izražen nesklad izmeĎu ponude i potržanje, jer izloženost rizicima raste relativno brže u odnosu na porast kapaciteta tržišta osiguranja i reosiguranja, u budućnosti se može očekivati ne samo kontinuiran već i ubrzan razvoj uloge tržišta kapitala u upravljanju rizikom osiguranja.

LITERATURA

1. Aigrain, Jacques: How capital markets transform the insurance industry, Swiss-

American Chamber of Commerce, Luncheon Meeting, Zurich, Switzerland, 5 September 2007


117

2. Banks, Erik: Alternative risk transfer: Integrated Risk Management through Insurance, Reinsurance and the Capital Markets, John Wiley & Sons, Ltd, Chichester, West Sussex, England, 2004

3. Bock, Kenneth J. and Seitz, Manfred W.: Reinsurance Versus Other Risk-Transfer Instruments – The Reinsurer's Perspective, in Lane, Morton (eds.): Alternative Risk Strategies, Risk Books, London, UK, 2002

4. Briys, Erik and Varenne, Francois de: Insurance: From Underwriting to Derivatives: Asset Liability Management in Insurance Companies, John Wiley & Sons, Ltd, Chichester, West Sussex, UK, 2001

5. Cummins, J. David, Lalonde, David and Phillips, Richard D.: Managing Risk Using Index-Linked Catastrophic Loss Securities, in Lane, Morton (eds.): Alternative Risk Strategies, Risk Books, London, UK, 2002

6. Himick, Michael: Securitized Insurance Risk: Strategic Opportunities for Insurers and Investors, Glenlake Publishing Company, Ltd, Chicago, IL, SAD, 1998

7. Marović, Boris; Avdalović, Veselin: Osiguranje i teorija rizika, Centar za automatizaciju i mehatroniku, Beogradska bankarska akademija, Fakultet za bankarstvo, osiguranje i finansije, Beograd, 2006

8. Njegomir, Vladimir: Ciklični karakter industrije osiguranja i reosiguranja, Industrija, Beograd, br. 4/2006

9. Njegomir, Vladimir: Savremeni trendovi na tržištu reosiguranja, Industrija, Ekonomski institut, Beograd, br. 3/2006

10. Paine, Chris: Reinsurance, Institute of Financial Services, The Chartered Institute of Bankers, Canterbury, Kent, UK, 2004

11. Paul, Nirmaljit Singh and Zelenko, Ivan: Do capital markets have a role in making catastrophe insurance a new development tool?, The World Bank, in The Euromoney International Debt Capital Markets Handbook 2008, London, UK, 2007

12. Rejda, George E.: Risk Management And insurance, Pearson Education, Inc., 2005

13. Amended Proposal for a Directive Of The European Parliament And Of The Council on the taking-up and pursuit of the business of Insurance and Reinsurance (Solvency II), COM(2008) 119 final, Commission of the European Communities, Brussels, 26.2.2008

14. Catastrophe Risk Management, Newuest Specialist Media, London, UK, September 2007

15. Global Reinsurance Market Review: Changing the Game, Benfield, London, UK, January 2008

16. Insider Quarterly, Informed Publishing Ltd, London, UK, winter 2007

17. Munich Re ART Solutions: Risk Transfer to the Capital Markets: Using the Capital Markets in Insurance Risk Management, Munich Re Group, Munich, Germany, 2001

18. Narodna banka Srbije - http://www.nbs.yu

http://www.nbs.yu/


118

19. PD ISO/IEC Guide 73:2002 Risk management. Vocabulary. Guidelines for use in standards

20. Promet hartijama od vrednosti prema podacima Centralnog registra hartija od vrednosti - http://www.crhov.co.yu

21. Promet na beogradskoj berzi po godinama - http://www.belex.co.yu

22. Reactions, Euromoney Institutional Investor, London, November 2007

23. Swiss Re Facts and Figures - http://www.swissre.com

24. Zakon o investicionim fondovima, Sl. glasnik RS, br. 46/2006

25. Zakon o osiguranju, “Službeni glasnik RS”, br. 55/2004, 70/2004 - ispr. i 61/2005

26. Zakon o tržištu hartija od vrednosti i drugih finansijskih instrumenata, Sl. glasnik RS, br. 47/2006

http://www.crhov.co.yu/

http://www.belex.co.yu/

http://www.swissre.com/

Documents

Uloga trţišta kapitala u upravljanju rizikom osiguranjascindeks-clanci.ceon.rs/data/pdf/0350-0373/2008/0350-03730804095N.pdf · tokom devedesetih tržište kapitala dobija na značaju