Pilastro II:Costo Opportunità del Capitale
La Copertura del Fabbisogno Finanziario
Argomenti
• Grandezze Stock e Grandezze Flusso
• Struttura e Dinamica Finanziaria
• Decisioni di Investimento
• Decisioni di Finanziamento
Stock e Flussi• I due punti di vista della visione
finanziaria:
– Analisi Statica: Struttura finanziaria– Analisi Dinamica: Dinamica Finanziaria
• L’analisi statica è relativa ad un dato istante
• L’analisi dinamica attiene alle variazioni che intercorrono in un certo periodo
Struttura FinanziariaRappresentiamo lo Stato Patrimoniale
Immobilizzazioni
Magazzino
Crediti Vs Clienti
Liquidità
Capitale Sociale+
Riserve
Debiti di Finanziamento
Altri Debiti
Attivo Passivo
Margine di
Struttura
CCN
Dinamica FinanziariaSi esprime in termini di Impieghi e Fonti
Impieghi Impieghi
Nuovi Nuovi Investimenti;Investimenti;
Diminuzione di Diminuzione di Debiti;Debiti;
Diminuzione di Diminuzione di Netto;Netto;
FontiFonti
DisinvestimentiDisinvestimenti
Aumenti di Aumenti di DebitiDebiti
Aumenti di Aumenti di NettoNetto
Fonti di Copertura
Possono essere classificate in vari modi:
Mezzi propriMezzi propriMezzi di terzi (debiti)Mezzi di terzi (debiti)• Debiti a medio/lungo Debiti a medio/lungo
terminetermine• Debiti a breveDebiti a breve
Fonti interneFonti interne•AutofinanziamentAutofinanziamentoo
Fonti esterneFonti esterne•Capitale socialeCapitale sociale•DebitiDebiti
Disinvestimento
• Ritorno in forma monetaria degli investimenti
• Due Modalità– Per via Diretta: Vendita del Bene e
incasso dei crediti– Per via Indiretta: Ammortamento
Disinvestimento indiretto
• L’ammortamento– ripartizione di un costo pluriennale tra gli esercizi
nei quali il bene è utilizzato– Da questo punto di vista l’ammortamento non
rappresenta il rientro in forma monetaria del bene non realizza alcun disinvestimento
• Si ha disinvestimento se si verifichino le seguenti circostanze:– l’esercizio chiude in utile o almeno in pareggio;– ai ricavi corrispondono effettive entrate in tempi
brevi
Vediamo perché: Esempio
Conto EconomicoCosti Monetari 2.500 Ricavi 3.000
Ammortamenti 500
3.000
• Costi monetari: sono quelli che originano uscite di danaro
• Gli ammortamenti non sono costi monetari– la quota imputata al conto economico non origina
una uscita di cassa
• Se a tutti i ricavi corrispondano entrate immediate (vendite a pronti) ed ai costi corrispondano uscite immediate (acquisti a pronti) avremo:
Entrate = 3.000Uscite = 2500
E > U 500
• Ho un’eccedenza delle entrate sulle uscite pari a 500
• 500 Rappresentano il concorso delle entrate, originate dai ricavi, al disinvestimento delle immobilizzazioni.
Un altro caso: Crediti Vs Clienti
• Abbiamo avuto uscite per 2.500• Ma non essendoci state corrispondenti entrate
la copertura può avvenire solo tramite:– Fondi già esistenti in azienda– Nuovo indebitamento– Apporti da parte dei soci.
Conto EconomicoCosti Monetari 2.500 Ricavi= Crediti 3.000
Ammortamenti 500
3.000
Vediamo in caso di Perdite
Entrate = 3.000Uscite = 2800
E > U 200
• La differenza è pari solo a 200• Il disinvestimento delle immobilizzazioni non è stato
pari alla quota di ammortamento imputata nell’esercizio ma solo alla differenza tra la quota di ammortamento e la perdita
Conto EconomicoCosti Monetari 2.800 Ricavi 3.000
Ammortamenti 500 Perdite 300
3.300
Manager Finanziario 1. ricerca dell’equilibrio 2. creazione di Valore
Impresa(attività)
Mercati Finanziari(Passività)
Manager Finanziario
(1)(2)
(3)
(4a)
(4b)
1. Raccolta di fondi: Vendita attività finanziarie agli investitori;2. Investimenti: Acquisto attività reali;
3. Fondi generati dalla gestione;
4a. Reinvestimento dei fondi generati;
4b. Remunerazione degli investitori: Interessi passivi e/o Dividendi
Scelta degli investimenti
• Il Valore come Criterio di scelta– Solo quelli che rendono più di
quanto costano
• Capital Budgeting
Scelta delle Fonti di Copertura
• Il Valore come Criterio di Scelta:– Solo quelle che costano meno di quanto
rendono (Mercati Non Efficienti)
• Capital Budgeting– Unici criteri affidabili
• Corporate Governance– Lotte di potere
Back 2 Basics ! ! !1. Creazione di Valore
• Tutte le scelte sono orientate al valore
2. Valore finanziario del tempo• Meglio 1 € oggi che 1 € domani
3. Costo opportunità del capitale• Esaminiamo le alternative
4. Relazione Rischio/Rendimento• Se devo rischiare il collo, ne deve valere la
pena
1. La Creazione del Valore
“The object of the investment is to maximize the value of the investment.
In the simplest terms, this means to find assets that have more value to the
firm than they cost”.
S. A. Ross, R. W. Westerfield, J. J. Jaffe, Corporate Finance, Irwin, Boston, 1996,
Valore
• differenziale positivo di risorse monetarie
generate da uno o più investimenti
• obiettivo di Azionisti e Manager
• non è spontaneo o scontato
• risponde ad un fondamentale criterio di
razionalità.
Errore : valore = prezzo
• I Connotati del valore:– relatività;– dinamicità;– instabilità.
• La ricerca del Valore deve rappresentare un impegno continuo sistematico e non occasionale
Determinanti
• processi di crescita (nuovi investimenti)• allungamento dei processi di crescita• miglioramento struttura finanziaria e
riduzione del costo del capitale
• creatori di valore puri– Agiscono sul tempo di manifestazione degli
effetti sui flussi di cassa– flussi di cassa aggiuntivi dagli investimenti in
essere (maggiore efficienza)
2. Il Valore Finanziario del Tempo
• Time is Money• Disponibilità = Opportunità:
– Di investimento– Di Consumo
• Rinunciare implica sacrificio• Il sacrificio deve essere remunerato
(rendimento)
3. Costo Opportunità del Capitale
• Il risultato economico minimo che l’impresa deve ottenere per attrarre e trattenere i capitali in un contesto competitivo
• Il rendimento atteso dagli investitori per ciascuna opportunità di impiego
Valore come Flusso
• Il Valore esiste in quanto è possibile effettuare scambi
• Perché vi siano scambi è necessario che esista un mercato
• Dobbiamo avere un’idea di cosa è il mercato finanziario
• Il mercato finanziario è la base del capital budgeting
Fondamenti Teorici del Capital Budgeting
• Irving Fisher– Il danaro viaggia nel tempo, decidere
quando e dove incontrarlo
• John Burr Williams– La scelta dei finanziamenti è irrilevante
• Modigliani e Miller– Vero !!! E noi ve lo dimostriamo !!!
Irving Fisher e lo Star Gate
• Il Mercato dei capitali è uno Star Gate
• Consente il trasferimento di risorse dai settori in surplus a quelli in deficit (allocazione delle risorse)
• Garantisce la negoziabilità dei titoli (determinazione dei prezzi)
• Controlla l’efficiente allocazione delle risorse e la redditività delle attività sottostanti;
• Gestisce il rischio, la corretta remunerazione dello stesso e allocazione della proprietà
In Sintesi
• I mercati sono strumenti di trasferimento nel tempo della liquidità
• Le decisioni di investimento sono un problema di scelta intertemporale
• Base razionale per la remunerazione del capitale e l’interesse
Torniamo agli obiettivi del Manager Finanziario
• Massimizzazione dei profitti; • Ridurre i rischi; • Massimizzare le vendite;• Massimizzare il valore di mercato delle
azioni;• Crescita costante degli utili;• Minimizzare i costi.
Separazione traProprietà e Controllo
• Nelle grandi imprese i due ruoli sono spesso separati;
• Azionisti e Manager
• Il potere decisionale è delegato a Manager professionisti;
• Diversità di obiettivi
• Possibilità di conflitti;
• Costi di Agenzia.
Massimizzare i profitti ….
• Quali profitti ? ? ?Quelli a breve ?Quelli di lungo periodo ?
• Qual’è il trade-off tra gli uni e gli altri ?
• Parliamo di profitti contabili ? O di profitti determinati diversamente ?
Conflitti tra aumento dei profitti e aumenti del rischio
• Aumento del profitto e riduzione del rischio sono obiettivi contrastanti;
• Serve una regola che consenta di conciliare i due obiettivi:
Massimizzare il VAN !!!
Decisioni di Investimento:Obiettivo
• Acquistare attività che valgono più di quanto costano;
• Il valore dipende dai flussi di cassa che generano …
• Gli investimenti devono avere un VAN POSITIVO (> 0);
• Il Valore attuale dei flussi dipende da:– Entità;– Manifestazione temporale;– Rischio
Decisioni di Finanziamento:Obiettivo
• Collocare attività finanziarie ad un prezzo superiore al valore per l’impresa;
• Valore attuale dei flussi promessi inferiore al finanziamento ricevuto;
• VAN POSITIVO (> 0)
Investimento\Finanziamento
• Investimento e Finanziamento sono due fasi dello stesso processo decisionale;
• Il valore di un progetto dipende da:– I flussi di cassa che genera;– Il modo in cui è finanziato.
Finanza Aziendale
• Studia i principi di valutazione della convenienza economica delle decisioni di finanziamento ed investimento delle imprese;
• Il Manager Finanziario deve sapere come si forma e da dove viene il valore azionario.