7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
1/61
PROCJENA VRIJEDNOSTIPROCJENA VRIJEDNOSTIPODUZEAPODUZEA
(odabrane teme)(odabrane teme)
Sarajevo 2!"!2#$%Sarajevo 2!"!2#$%
Predava&' Andrej rb*+*,Predava&' Andrej rb*+*,
1
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
2/61
Odabrane metodeOdabrane metode
evaluacije isplativostievaluacije isplativostiinvesticijainvesticija
2
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
3/61
(1) Razdoblje povrata (Payback Period)
# $ 2" --1.000$ 500$ 400$ 300$
100$Novaitok
-1.000$ -500$ -100$ !00$
300$
"##lativi ovaitok
Razdobljepovrata jetijeko 3. %odie
Ra.dob/je
0ovrata(P1P)
&! '100
$300$
& 2""
3od*ne
Razdoblje povrata kaz#je koliki je broj %odia(razdoblja) potreba da bi e povratilo iicijalo
#la%aje. 3
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
4/61
Dobre 4trane'jedotava i lako raz#ljiva etoda oe #kazivati a likvidot projekta
Nedo4ta5*'
e #zia # obzir vreek# vrijedot ovca e #zia # obzir ovae tokove ako
razdoblja povrata #bjektiva (tko oe precizo odrediti
ipravo razdoblje povrata)
6r*ter*j .a 0r*7va,anje 0roje8ta (*nve4t*5*je)*ko je razdoblje povrata jedako ili kra+e odakialo pri,vatljivo% razdoblja povrataprojekt treba pri,vatiti.
(1) Razdoblje povrata (Payback Period)
4
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
5/61
(!) ikotirao razdoblje povrata (ico#tedP/P)
-1.000$ 500$ 400$ 300$100$
Novaitok
-1.000$ -545$ -!14$ 11$$
"##lativi 2
Razdoblje povrata je tijeko 3.%odieD*48ont*rano
ra.dob/je0ovrata
&! '!14
$!!5$
& 29%
3od*na
ikotirao razdoblje povrata kaz#je koliki je broj%odia (razdoblja) potreba da bi e povratilo iicijalo#la%aje ra#aj#+i dikotirai ovai tokovia.
-1.000$ -455$ 331$ !!5$
$
2 (106)
# $ 2" -
5
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
6/61
Dobre 4trane'
jedotava i lako raz#ljiva etoda oe #kazivati a likvidot projekta #zia # obzir vreek# vrijedot ovca
Nedo4ta5*' e #zia # obzir ovae tokove akorazdoblja povrata
#bjektiva (tko oe precizo odreditiipravo razdoblje povrata)
6r*ter*j .a 0r*7va,anje 0roje8ta (*nve4t*5*je)*ko je razdoblje povrata jedako ili kra+e odakialo pri,vatljivo% razdoblja povrataprojekt treba pri,vatiti.
(!) ikotirao razdoblje povrata (ico#tedP/P)
6
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
7/61
(3) Neto ada7ja vrijedot (Net Preet8al#e)
-1.000$ 500$ 400$ 300$100$
NP8 &:;;29ai da e a iveticij# otvar#je %odi7ji priojednakza,tijevao prio# od 106. Ne kreira e dodatavrijedot e%o e otvar#je prio prijere rizik##la%aja.
=to .na&* NPV manj* od n/e>9ai da e a iveticij# otvar#je %odi7ji prio manjiodza,tijevao% prioa od 106. Radi e o :#i7tavaj#;vrijedoti za ivetitore jer zara
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
9/61
Dobre 4trane' #zia # obzir vreek# vrijedot ovca #zia # obzir ve ovae tokove #zia # obzir velii# iveticije
Nedo4ta5*' e #zia # obzir opcije od%ode projekta za
eko b#d#+e razdoblje koje bi o%lo rez#ltiratijo7 ve+i NP8-o
6r*ter*j .a 0r*7va,anje 0roje8ta (*nve4t*5*je)*ko je NP8 projekta ve+i ili jedak #li projekttreba pri,vatiti.
(3) Neto ada7ja vrijedot (Net Preet8al#e)
9
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
10/61
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
11/61
=to .na&* IRR ve,* od .a7t*jevane 4to0e 0r*no4a>9ai da e a iveticij# otvar#je %odi7ji prioveiod za,tijevao% prioa odoo da je NP8projektapozitivan(ve+i od #le).
=to .na&* IRR jedna8 .a7t*jevanoj 4to0* 0r*no4a>9ai da e a iveticij# otvar#je %odi7ji prio
jednakza,tijevao prio# odoo da je NP8projektajednak#li.
=to .na&* IRR manj* od .a7t*jevane 4to0e0r*no4a>9ai da e a iveticij# otvar#je %odi7ji prio
manjiod za,tijevao% prioa odoo da je NP8
(4) =tera topa prioa (=teral Rate o>Ret#r)
11
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
12/61
Dobre 4trane' #zia # obzir vreek# vrijedot ovca #zia # obzir ve ovae tokove
Nedo4ta5*' Neki projekti o%# iati vi7e od jede tope itero%
prioa Neki projekti eaj# iter# top# prioa
9aear#je velii# ivetije Pretpotavlja da e vi ovai tokovi projekta o%#
reivetirati po topi koja je jedaka iteroj topiprioa (=RR) 7to e poekad oe iitipreabiciozi.NPV metoda pretpostavlja da se svi
novani tokovi projekta mogu reinvestirati po stopi kojaje jednaka zahtijevanom prinosu (oportunitetnom troku
6r*ter*j .a 0r*7va,anje 0roje8ta (*nve4t*5*je)
*ko je =RR projekta ve+i od za,tijevao% prioa(oport#iteto% tro7ka kapitala) projekt treba pri,vatiti.
(4) =tera topa prioa (=teral Rate o>Ret#r)
12
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
13/61
Analiza inancijs!i"Analiza inancijs!i"
izvje#$aizvje#$a
13
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
14/61
Ra# dobiti i %#bitka @ #kat d.d.Ra# dobiti i %#bitka @ #kat d.d.
14
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
15/61
/ilaca @/ilaca @#kat d.d.#kat d.d.
15
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
16/61
Ari vrte odl#ka iaj# pre#d# vaot zaAri vrte odl#ka iaj# pre#d# vaot zavrijedot tvrkevrijedot tvrke
$!Inve4t*ranje@ # 7to +e tvrtka ivetirati?
2!@*nan5*ranje@ kako +e e tvtka Bacirati?"!U0rav/janje@ kako +e e iveticijaa
#pravljati?
16
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
17/61
Cto bi trebao biti #ltiativi cilj eadetaCto bi trebao biti #ltiativi cilj eadetakopaije?kopaije?
Dakiizirati vrijedotkopaijeE
17
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
18/61
FperativiFperativiiveticijkiiveticijkii Bacijkii Bacijki
ovai tokovai tok@ #kat d.d.@ #kat d.d.
18
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
19/61
Globodi ovai tok (ree 2a, loH) @Globodi ovai tok (ree 2a, loH) @#kat d.d.#kat d.d.
19
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
20/61
iacijki ojeri i idikatori likvidotiiacijki ojeri i idikatori likvidotii aktivotii aktivoti
20
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
21/61
iacijki ojeri i idikatori aktivotiiacijki ojeri i idikatori aktivoti
21
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
22/61
iacijki ojeri i idikatori aktivotiiacijki ojeri i idikatori aktivoti
22
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
23/61
iacijki ojeri zad#eoti iiacijki ojeri zad#eoti iproBtabilotiproBtabiloti
23
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
24/61
*aliza prioa a iovi# vlaiki*aliza prioa a iovi# vlaikikapital i #k#pi ivetirai kapitalkapital i #k#pi ivetirai kapital
24
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
25/61
%%&ree 'as" &lo() model&ree 'as" &lo() model
valuacijevaluacije
25
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
26/61
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
27/61
>!upna vrijednost !ompanije je zbroj vrijednosti dioni+!o!apitala i dua
%rijednost duga vrijednost dionike glavnice ! &kupna vrijednost kompanije
Value of debt + Value of equity = Enterprise value
Investitori
?ioni+ari
@reditori
'apitalkompanije
?ioni+!i!apital
&inancijs!idu
&porabakapitala
>laanje uneto obrtni!apital iduotrajnuimovinu
ezultatkori$tenjaimovine
ov+ani to! za
dioni+are,dividenda-
ov+ani to! za!reditore,lavnica i!amata-
%rijednostkapitala
%rijednostdionike glavnice ?is!ontiranavrijednost nov+ani"to!ova dioni+arima
%rijednost duga ?is!ontiranavrijednosto+e!ivanelavnice i !amate
&kupnavrijednost
kompanije !Enterprise
Value
27
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
28/61
Blobodni nov+ani to! ,&ree 'as" &lo(- i CA'' odreDujuvrijednost !ompanije
Erijednost duaErijednost
dioni+!e lavnice
>!upnavrijednost!ompanije
!
!
Novani tokkreditorima n
( kd)n
Novani tokdioniarima n
( ke)n
Novani tokkreditorima idioniarima n
( *+CC)nF F F
G ov+ani to! !oji je na raspolaanju !reditorima i dioni+arima ,tj sviminvestitorima u !ompaniju- se naziva slobodni nov+ani to! ,Free Cash Flow-
G Bada#nja vrijednost slobodni" nov+ani" to!ova dis!ontirani" CA''ompredstavlja vrijednost cjelo!upne !ompanije ,du i eHuitI-/ tzv Enterprise
Value 28
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
29/61
zra+un slobodno nov+ano to!a ,&'&-
G Free Cash Flowje slobodni nov+ani to! !oji !ompaniji ostaje na!on podmirivanja svi"operativni" tro#!ova ,u!lju+uju$i i porez- i potrebni" ulaanja u obrtni !apital i duotrajnu imovinu
G Free Cash Flowje nov+ani to! na raspolaanju svim investitorima u !ompaniju ,!reditorima idioni+arima- iz !oje se moe otplatiti lavnica/ vra$ati !amate i eventualno isplatiti dividendu
Goslovne a!tivnosti !ompanije su bezvrijedne a!o duoro+no nije u stanju enerirati pozitivni FreeCash Flow
:;< inancijs!i pri"odi
orez na dobit
OAlaanje u neto obrtni !apital
>laanje u zrade/ strojeve/ opremu i sl ,'A:=->laanja u ostalu duotrajnu imovinu ,npr dane jam+evine/ !upnja udjela upoduze$ima/ dane pozajmice itd-
J romjena u ostalim duoro+nim obvezama ,izuzev !reditni" obveza-
&ree 'as" &lo( ,Blobodni nov+ani to!-
29
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
30/61
Ne zaboraviti I8JK="L GK="LI tj.Ne zaboraviti I8JK="L GK="LI tj.klj#e odredice lobodo% ovao%klj#e odredice lobodo% ovao%tokatoka
30
'ljune odrednice (driveri) ri"odi od prodaje Ostali poslovni pri"odi &inancijs!i pri"odi
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
31/61
%rijednost dionikog kapitala ! &kupna vrijednost , %rijednost duga
E-uit. value ! Enterprise value , %alue o# debt
@oraci u valuaciji metodom dis!ontirano nov+ano to!a ,?'&metoda-
1 rojicirati ra+un dobiti i ubit!a !a!o bi se izra+unalo NO/+0,neto operativna dobit na!onporeza-
2 rojicirati bilancu !a!o bi se do#lo doL
G znosa potrebno ulaanja u neto obrtni kapital
G znosa potrebno ulaanja u dugotrajnu amortiziraju1u imovinu (cape2)
G romjenau ostaloj dugoronoj imovini ,pored 'A:=a-i ostalim dugoronimobvezama ,pored !reditni" obveza)
G znosa amortizacijepo odinama
3 rojicirati stanje dua prema temeljem otplatni" planova lavnica !redita !a!o bi se izra+unaotro$ak kamate !oji ulazi u M?K i utje+e na porez na dobit
4 zra+unati #ree cas3 #lo4 (FCF)tj slobodni nov+ani to!
5 Odrediti strukturu kapitala,udio dua i dioni+!e lavnice- i tro#a! sva!e !omponente !apitala
6 zra+unati *+CC,prosje+ni ponderirani tro#a! !apitala-
7 ?is!ontirati projicirane slobodne nov+ane to!ove CA''om !a!o bi se dobilo u!upnuvrijednost !ompanije ,du eHuitI-/ tzv Enterprise value (kojeg treba uve1ati za vrijednostutr5ive neoperativne imovine ako je kompanija posjeduje)
8 Oduzeti vrijednost dua od u!upne vrijednosti !ompanije !a!o bi se dobilo vrijednost dioni+!elavnice
31
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
32/61
onderirani prosje+nionderirani prosje+nitro#a! !apitalatro#a! !apitala
32
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
33/61
zvori !apitala za !ompaniju > svijetu !orporativni" inancija termin !apital ozna+ava sve izvore
sredstava !ojima !ompanija raspolae
zvor se naziva !apitalom a!o davatelji ti" sredstava za"tijevaju prinos nasvoja sredstva
Klavni izvori !apitalaL
Medovne dionice odnosno dioni+!i !apital ,upla$eni !apital plus
!umulativna zadrana dobit- investitor o+e!uje prinos u obli!udividende iJli pove$anja vrijednosti redovne dionice
ovla#tene dionice investitor o+e!uje prinos u obli!u dividende iJlipove$anja vrijednosti povla#tene dionice
&inancijs!i du ,!rediti i duni+!i vrijednosni papiri- investitor uobveznice o+e!uje prinos u obli!u !upona iJli pove$anja vrijednostiobveznice/ do! ban!a o+e!uje prinos u obli!u !amate
O+e!ivani prinos na bilo !oji izvor !apitala je investitorov oportunitetni tro#a!tj prinos !oji bi moao ostvariti ulau$i u imovinu ,proje!te/ vrijednosnepapire/ itd- sli+no rizi!a
33
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
34/61
Btru!tura !apitala&kupni kapital kompanije ! 6ug /ovla$tene dionice edovne dionice
/rimjer
@ompanija je izdala 500 obveznica nominalne vrijednosti 1000N na !oje pla$a !upon od8 Obveznice dospijevaju za 10 odina a trenuta+na cijena na tri#tu im je 950N
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
35/61
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
36/61
nato+ +injenici #to je nominalni tro#a! povla#teni" dionica 9/ a!o bi se !ompanija danas i#lainancirati povla#tenim dionicama morala bi ponuditi prinos od 9/78
A!o bi !ompanija danas razmatrala ulaanje u ne!i proje!t !oji bi inancirala putem povla#teni"dionica/ o+e!ivani nov+ani to!ovi bi se se trebali dis!ontirati sa 9/78
perpetuitet
36
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
37/61
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
38/61
onderirani prosje+ni tro#a! !apitala
CA'' ,(d-,!d- ,(p-,!p- ,(e-,!e-CA'' ponderirani prosje+ni tro#a! !apitala ,Weighted !erage Cost of Capital-
(d udio dua u u!upnom !apitalu
!d tro#a! dua
(p udio povla#teni" dionica u u!upnom !apitalu
!p tro#a! povla#teni" dionica
(e udio redovni" dionica u u!upnom !apitalu
!e tro#a! redovno dioni+!o !apitalaIzvorkapitala
&dio ukapitalu
0r5i$navrijednost
Obveznice (dug) ;
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
39/61
>tjecaj poreza na tro#a! dua
@amata je porezno priznati tro#a! !oji umanjuje osnovicu poreza na dobit #to
rezultira manje pla$enim porezom
Obzirom da jekamata poreznopriznati tro$aktvrtka je platila ?8G' manje poreza=Stoga" e#ektivni
izdatak za kamatuje >8 G' a ne88G'H
E#ektivni tro$ak duga ! kd ( , stopa poreza na dobit)39
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
40/61
Mizi+nost investicija utje+e na investitorov za"tijevaniprinos ,CA''-
+
J
C
6
E
>B
9"7B
8B
B
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
41/61
Bpajanja i preuzimanjaBpajanja i preuzimanja
,Qerers U AcHuisitions-,Qerers U AcHuisitions-
41
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
42/61
Qotivi za spajanja i preuzimanja ,1J3-
Sinergije
&brzanje rasta
/ove1anjetr5i$nog utjecaja
/ristupjedinstvenim
resursima
Bpojene tvrt!e zajedno vrijede vi#e od zbroja nji"ovi" vrijednosti !aonepovezani" ,samostalni"- entiteta loi!a prema !ojoj 1 1 2/5
Binerije mou biti rezultat smanjenja tro#!ova ili pove$anja pri"oda ,loi+nijei" je o+e!ivati !od "orizontalno u odnosu na verti!alno povezivanje-
?vije su vrste rasta tvrt!eL ,a- interni ili orans!i/ ,b- a!vizicijama
A!vizicije su izvor rasta za tvrt!e iz etablirani" ,spororastu$i"- industrija
Bpajanjem dvaju !on!urenata stvara se novi entitet s pove$anim tri#nimudjelom #to ola!#ava utjecaj na ormiranje cijena
Eerti!alna interacija moe rezultirati smanjenjem ovisnosti o vanjs!imdobavlja+ima
mjesto razvijanja vlastito istraiva+!orazvojno centra ,MU?- tvrt!a moea!virirati postoje$i
42
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
43/61
Qotivi za spajanja i preuzimanja ,2J3-
6iverzi#ikacija
Qenadment moe tvrditi da $e a!vizicijom u nepovezanoj industrijidiverziicirati izvor pri"oda ,nov+ano to!a- za dioni+are
Sa dioni+are bi bilo jednostavnije da sami uloe dio svoje imovine u tvrt!u izdrue industrije neo da se ide u sloen i tro#!ovno intenzivan procesinteracije nepovezani" poslovni" a!tivnosti ,ali menadment nema uvije! isteinterese !ao dioni+ariR-
MSkrivenaMvrijednost
Btjecatelj a!virira tvrt!u jer vjeruje !a!o se stvari mou popraviti promjenommenadmenta/ dodavanjem resursa/ promjenom procesa i sl ,obi+no se radio situacijama !ad se imovina tareta moe !upiti za iznos !oji je manji odonoa #to bi platili da sami po+injete od po+et!a price lower than
replacement cost-
Osobne koristi zamenad5ere
straivanja po!azuju viso!u !orelaciju izmeDu veli+ine !ompanije i primanja!oje ostvaruju menaderi
Qa!simiziranje veli+ine carstva !ojim se upravlja je ne!im menaderimavanije od ma!simiziranja novostvorene vrijednosti za dioni+are
/orezne u$tede
@ompanija s veli!om dobiti prije oporezivanja !upuje !ompaniju sa!umuliranim ubicima !oji se prenose u budu$a razdoblja &tax losscarryforward'i na taj na+in #titi svoju dobit od oporezivanja
43
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
44/61
Qotivi za spajanja i preuzimanja ,3J3-
/ristup stranimtr5i$tima
s!ori#tavanje nesavr#enosti meDunarodno tri#ta rada i dobara ,npr jetinijaradna snaa i manje cijene sirovina-
zbjeavanje problema carina/ !vota i drui" barijera za slobodnu trovinu odr#!a postoje$im multinacionalnim !upcima J !lijentima ,npr ban!e-
aunovodstvenopove1anje E/S
> transa!cijama dje stjecatelj s veli!im J: omjerom !upuje tvrt!u s manjimJ: omjerom/ a pla$anje se vr#i dionicama stjecatelja/ !rajnji rezultat $e biti
pove$anje zarade po dionici !ombinirane irme ia!o moda nije do#lo do!reiranja ni!a!ve dodatne vrijednosti
ove$anje zarade po dionici !ao rezultat ornje procesa se nazivabootstrapping
44
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
45/61
Verind"alVirsc"manov inde!s
VV inde!s je mjera !oncentracije tri#ne mo$i a proizlazi iz tri#no udjela !ompanije naodreDenom tri#tu
Ma+una se na sljede$i na+inL
VV F,QBi W 100-2 QB
%rijednost GGI indeksa uindustriji prije i nakon spajanjatvrtki uvelike utjee na odlukuregulatora da li 1e dopustiti
spajanje akviziciju45
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
46/61
Btjecanje dionica u odnosu na stjecanje imovine= 'upnja dionica stjecatelj a!viziciju dionica pla$a otovinom ili vrijednosnim papirima
ostoje$i dioni+ari tareta primaju sredstvo pla$anja ,otovinu ili vrijednosne
papire- Obi+na ve$ina lasova svi" dioni+ara je ulavnom potrebna da bi se transa!cija
odobrila ,pone!ad 2J3-
?ioni+ari tareta su duni platiti eventualni porez na !apitalnu dobit ,u slu+aju daje taret a!umulirao ubit!e moe i" se is!oristiti za umanjenje porezne obveze-ovisi o poreznim propisima
@upnjom dionica ,vlasni+!o udjela- stjecatelj osim imovine preuzima i obvezetareta
?= 'upnja imovine stjecatelj !upuje imovinu a sredstva se dozna+uju samoj tvrtci +ijaimovina se prodaje
Obi+no se za transa!cije !oje podrazumijevaju manji dio u!upne imovine ,npr
manje od 50- ne treba traiti sulasnost dioni+ara
e postoji dire!tna porezna obveza za dioni+are obzirom da je primateljsredstava tvrt!a ,za !oju moe nastati porezna obveza zbo eventualni"!apitalni" dobita!a prodaja za cijenu ve$e od !njiovodstvene-
Btjecatelj imovine ,u pravilu- ne preuzima obveze jer se radi o ciljanoj !upnji
specii+no dijela imovine ,npr proizvodna linija ili upravna zrada-46
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
47/61
la$anje a!vizicija
= /la1anje vrijednosnim papirima stjecatelj a!viziciju pla$a vlastitim dionicama
Madi se o zamjeni dionica/ npr prodavatelji $e za sva!u dionicu tareta dobiti 2 dionicestjecatelja
;itna je vrijednost dioni+!e lavnice prodavatelja i stjecatelja/ te broj dionica u opticaju objetvrt!e
?= /la1anje gotovinom
Fakori bitni za odluku o metodi pla1anja
/odjela rizika
@od pla$anja dionicama prodavatelj dobiva dionice stjecatelja i snosi rizi! vezan zaneostvarenje planirani" sinerija
@od pla$anja otovinom sav rizi! neostvarenja sinerija je na stjecatelju
0renutna tr5i$na cijena stjecateljevi3 dionica a!o su precijenjene stjecatelj $e radije pla$atidionicama neo !ad su podcijenjene ,tri#te +esto pla$anje dionicama interpretira !ao sinalnji"ove precijenjenosti-
/romjene u strukturi kapitala stjecatelja
Saduivanje u svr"u pla$anja a!vizicije otovinom pove$ava inancijs!u poluu stjecatelja
zdavanje novi" dionica radi pla$anja a!vizicije dionicama razvodnjava vlasni+!e pozicije
postoje$i" dioni+ara
Detode pla1anja
47
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
48/61
rijateljs!o i neprijateljs!o preuzimanje ,1J2-
= /rijateljsko preuzimanje stjecatelj razovara dire!tno s menadmentom tareta !oji podrava
preuzimanje
?= Neprijateljsko preuzimanje menadment tareta ne eli spajanje pa stjecatelj zapo+injedire!tne razovare s nadzornim odborom te u slu+aju neuspje"a ide ravno dioni+arima !roz#a!nu
ponudu %a dionice ili d#elomi$no st#ecan#e dionicadostatno za promjenu stru!ture nadzornoodbora
De3anizmi za$tite od (neprijateljskog) preuzimanja (?)
+= Otrovna pilula (Poison pill) odnosi se na prava postoje$i" dioni+ara npr pravo postoje$i"dioni+ara na !upnju novoizdani" dionica po iznimno povoljnim uvjetima ,dis!ont u odnosu natri#nu vrijednost- ee!tivno pos!upljuje cijenu a!vizicije !oju pla$a preuzimatelj
J= Obveza otplate kredita ili obveznica (Poison put) u slu+aju preuzimanja tvrt!e njeni !rediti iJliobveznice automats!i dospijevaju na naplatu
C= /reklapaju1i mandati lanova nadzornog odbora (Staggered board) npr nadzorni odborima 9 +lanova s 3odi#njim mandatom od !oji" se po 3 +lana bira sva!e odine ,preuzimateljuna ovaj na+in treba vi#e odina da postavi svoj nadzorni odbor-
6= Ogranieno pravo glasa pravo lasa pojedino dioni+ara moe biti orani+eno na ma!simalnipostota! od u!upno broja dionica ,npr sve dionice povr" 20 udjela u vlasni#tvu ne donosepravo lasa bez sulasnosti nadzorno odbora-
E= Odobravanje spajanja superve1inskom odlukom za spajanje ili preuzimanje nije dovoljna
obi+na ve$ina od 51 neo 75 ili 80 svi" lasova
%rste preuzimanja obzirom na stav menad5menta targeta
48
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
49/61
De3anizmi za$tite od (neprijateljskog) preuzimanja (??)
F= Klatni padobran (olden para!"utes) veli!e otpremnine menadmentu tareta u slu+aju
napu#tanja tvrt!e na!on preuzimanja
= /arnini postupak menadment tareta podie tubu protiv stjecatelja radi !r#enja bilo !ojemou$e za!ona ,npr za!on o vrijednosnim papirima ili za#titi tri#no natjecanja- !a!o bipos!upio i usporio proces te se bolje pripremio za obranu od preuzimanja
G= Otkup dionica od stjecatelja (reen#ail) uovor !oji taretu omou$uje ot!up dionica odstjecatelja uz premiju u odnosu na tri#nu vrijednost i istovremeno onemou$uje stjecatelja u
novim po!u#ajima preuzimanjaI= Otkup dionica od postoje1i3 dioniara javna ponuda postoje$im dioni+arima za ot!up po
cijenama ve$im od tri#ni" predstavlja !on!urenciju preuzimatelju
P= /rodaja kljune imovine (Cro$n %e$el) taret prodaje dio imovine !oji je posebice zanimljivpreuzimatelju tre$oj neutralnoj strani #to a +ini manje atra!tivnim
'= Qovac postaje lovina loi!a da je napad najbolja obrana za taret zna+i po!retanje postup!a
preuzimanja samo preuzimateljaQ= Jijeli vitez (&"ite 'nig"t defense) taret !re$e u potrau za !upcem !oji je dobrodo#ao a !oji
zbo sinerija moe platiti vi#u cijenu od neprijateljs!o preuzimatelja
D= Jijela vjeverica (&"ite squirrel defense) taret trai !upca !oji bi ste!ao manjins!i pa!etdionica/ ali dovoljno veli! da se sprije+i neprijateljs!o preuzimanje
rijateljs!o i neprijateljs!o preuzimanje ,2J2-
49
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
50/61
Ealuacija tareta
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
51/61
,A- Ealuacija ?'& metodom ,2J2-
Slobodni novani tok (Free Cas3 Flo4)
0erminalna vrijednost (0%)
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
52/61
,;- Ealuacija na temelju trovins!i" multipli!atora
() /E i /J za kompanije iz iste industrije (?) /reuzimaka premija unutar industrije
(@) /rocijenjena vrijednost dionice
-ol#e #e koristiti medi#an um#esto pros#e$ne !ri#ednostikako bi se uman#io efekt ekstremno niskih ili !isokih
!ri#ednosti./0E = /rice to earnings /0- = /rice to book !alue
rocijenjena vrijednost dionice na temelju trovins!i" multipli!atora je 2/15N52
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
53/61
,'- Ealuacija na temelju transa!cijs!i" multipli!atora
() E%Sales i E%EJI06+ za transakcije iz iste industrije
(?) /rocijenjena ukupna vrijednost (E%) i vrijednost dionice
rocijenjena vrijednost dionice na temelju transa!cijs!i" multipli!atora je 1/85N53
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
54/61
>sporedba metoda valuacije ,1J2-
() 6CF
/rednostiR
G Erijednost tvrt!e se temelji na proje!cijama bitni"parametara u budu$nosti a ne na sada#njoj situaciji
G Qou$nost u!lju+ivanja o+e!ivani" sinerija u model
G Qou$nost modeliranja razli+iti" scenarija
NedostaciR
G
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
55/61
>sporedba metoda valuacije ,2J2-
(@) 0ransakcijski multiplikatori
/rednostiR
G @ori#tenje stvarni" transa!cijs!i" multipli!atora implicirada je preuzima+!a premija ve$ ura+unata u cijenu
G rocjena vrijednosti se temelji na nedavno!ompletiranim transa!cijama umjesto napretpostav!ama vezanim za budu$nost
G >manjuje se mou$nost tubi dioni+ara tareta protiv
menadmenta tareta zbo eventualne pore#neprocjene vrijednosti
NedostaciR
G mplicira se da su pret"odne transa!cije bileutemeljene na ispravnim procjenama vrijednosti
G roblem pronalas!a dovoljno broja doista sli+ni"!ompanija vodi u zam!u !ori#tenja transa!cija za!ompanije !oje zapravo nemaju jedna!e operativne!ara!teristi!e ,npr KMA vs @onstru!tor-
G roblem u!lju+ivanja potencijalni" sinerija ili promjenestru!ture !apitala u analizu
?'& metoda bi trebala biti temelj valuacije/ do! se metode multipli!atora trebaju
!oristiti !ao provjera realnosti izra+una dobiveno ?'& metodom ,tzv realitycheck'
55
dj l i ij !i" ! t i D di i+
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
56/61
odjela sinerijs!i" ee!ata izmeDu dioni+arapreuzimatelja i tareta ,1J2-
() %rijednost tvrtke preuzimatelja (kupca) nakon akvizicije targeta
E@
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
57/61
(@) 6obitak za dioniare preuzimatelja (kupca)
?obita! za dioni+are !upca je razli!a izmeDu u!upni" sinerija i preuzima+!e premije pla$enedioni+arima tareta
?@ B B ,' E
7/21/2019 Procjena vrijednosti poduzea
58/61
@up+evo pla1anje gotovinomza dioni+are tareta zna+i sljede$eL
:liminacija rizi!a zbo mou$e !rive procjene sinerija jer odma" mou od#etati sprimljenom otovinom
rimljena premija je ma!simalni iznos s !ojim sudjeluju u sinerijama bez mou$nostiuivanja u mou$im neot!rivenim sinerijs!im ee!tima !oji $e se na!nadno realizirati
@up+evo pla1anje dionicamavlastite tvrt!e u !oju $e se taret asimilirati na!on preuzimanja/ zadioni+are tareta zna+i da je cijena !oju $e dobiti sljede$aL
la$anje otovinom naspram pla$anja dionicama,1J3-
' X @