第六章 公债的管理

第一节 公债概述第二节 公债的类别第三节 公债发行的管理第四节 公债的市场结构第五节 公债流通市场的交易方式第六节 国债交易的结算规则第七节 公债投资绩效的测度第八节 公债偿还的管理

如果我们按 1600 年时哪国能借到大量公债、哪国没借公债将各个国家分成两组，那么你会发现，400 年前国库里金银万贯的国家今天基本都贫穷落后，而当年靠发国债发展的国家今天基本都既民主法治，又经济发达。 ——陈志武（耶鲁大学教授）

政府要敢于“借钱花”

拉美债务危机：“失去的十年”

20 世纪 50 、 60 年代，利率较低，拉美国家大举借债。 1979 － 1980 年期间，拉美外债增长了 85％。

20 世纪 80 年代初，主要贷款国家提高利率、限制进口和压低初级产品价格，导致拉美积欠的外债急剧增加，终于在 1982 年爆发了拉美债务危机。

“失去的 10年” ： 1980-1990 年，拉美地区的年均经济增长率仅为 1.2 ％，其中阿根廷等 7 国是负增长，地区人均 GDP 年均增长率为 -0.9 ％。

公债： 天使 OR 魔鬼？

管理至关重要！

第一节 公债概述

一、公债的意义（一）公债的含义： 公债是债券的一个种类 “公共债务”，即政府债务 ,是由政府为解决正常预算

收入的不足，为筹措资金，以信用形式而向投资者出具的书面借款凭证，承诺在一定的时期内按约定的条件，按期支付利息和到期归还本金 。

发债主体不 同

资金性质不 同

表现形式不 同

国 债 中央政府 财政资金 有偿形式

相关范畴 公债：中央＋地方

企业债券：企业经营资

金

税收：无偿性

如何理解国债的概念？注意与公债区别国债 :国家在国内外发行债券、向外国政府和银行借款发生的国家债务。国家信用的基本形式。

（二）我国公债收支的内容划分 1 ．公债收入的内容 : （ 1）贷款转贷回收本金收入，分设4款

（ 2）债务收入，分设 2款 2 ．公债支出的内容 : （ 1）债务利息支出，分设 6款 （ 2）债务还本支出，下设 2款

（三）公债的特点 1 ．有偿性 2 ．自愿性公 3 ．灵活性债 4 ．信用性 5. 安全性高 6. 收益稳定性 7. 流动性强

税收：

二、公债的功效

（一）公债的财政功能

1 ．弥补财政赤字，推进经费预算平衡。

2 ．为政府投资筹集必要的财政资金，用于资本项目。

二、公债的功效

（二）市场经济条件下，公债的金融功能

1 ．形成市场基准利率。

2 ．作为机构投资者短期融资的工具。

二、公债的功效

（三）公债的经济功能

1 ．财政政策和货币政策配合的结合点。 2 ．调节和稳定宏观经济的手段。

二、公债的功效

（四）公债的代际效应 1 ．公债筹资具有较大的灵活性，成为当代政府机动筹资的可靠方式。

2 ．公债影响的结果具有两面性。 3 ．公债的发行可能构成政府的债务负担，并对未来的预算收支产生影响。

4 ．公债可以产生资产效应，化解债务负担。

公债的功效总结 政府通过债务融资进行的资本投资若能产生收益，并且预期

收益高于项目运营成本和债务利息，则举债能改善政府未来的收入状况。

若公债规模过大、公债资金使用效益欠佳，会造成财政的债务拖累，使未来的预算平衡更加困难。

第二节 公债的类别

一、以偿还期为标准

短期公债

中期公债

长期公债

偿还期在一年以内

偿还期在一年以上十年以内

偿还期 在十年以上

公债的类别

二、以流动性为标准

可转让公债

不可转让公债

上市公债

非上市公债

公债的类别

三、以公债的发行本位为标准

实物公债

货币公债

在现代社会，绝大多数公债属于货币公债，实物公债已非常少见。

公债的类别

四、以公债的资金用途为标准

赤字公债

建设公债

战争公债

特种公债

公债的类别

五、以发行主体

为标准

国债

市政债券

金边债券

银边债券 银边债券

中央政府所借的债

地方政府发行的债券

公债的类别

六、以利息的支付方式为标

准

零息国债

附息国债

贴现国债

只有在到期日才能领取本金和利息的债券 。

债券券面上附有息票、定期（一年或者每半年、每季度 )在规定的日子按息票利率支付利息，剪息票分期付息的国债。

券面上不含利息或不附有息票、以贴现方式发行的国债。

公债的类别

七、按债券利率在偿还期内是否变化

固定利率债券

浮动利率债券

在发行时规定利率在整个偿还期内不变的债券。

发行时规定债券利率随市场利率定期浮动的债券

公债的类别

八、以券面形式为标准

无记名公债

凭证式公债

记帐式公债

九、我国公债的形成与发展

（一）中国公债的历程 1 ． 1949年之前：我国首次发行的 “昭信股票”。

2 ． 1949年新中国成立以后 ，中国的公债发行经历了三个阶段。

人民胜利折实公债人民胜利折实公债 (( 案例案例 ))

中央人民政府 1950年发行。为免除当时物价波动的影响，采用折实发行。

折实公债的单位是“份”每份按大米 6市斤、面粉1.5市斤、白细布 4市尺、煤炭 16市斤的批发价格计算，年息 5厘，分 5年偿还。中国人民银行每旬公布牌价，提供计算依据。原定发行 2亿份，实际发行 1亿份，至 1956年 11月，本息全部还清。

（二）我国发行公债的品种

1．国库券 2．国家重点建设债券和国家建设债券 3．财政债券4．特种债券5．保值债券 6．基本建设债券7．新旧转换债券

第三节 公债发行的管理一、公债的发行方式 公债的发行是指公债的售出或被个人和企业认购的过程，它是公债运行的起点。

公债发行方式是指政府以何种方法将公债售出 .

公债的发行方式

公债的发行方式

(一 )行政分配方式

(二 )承购包销方式

(三 )出售方式

(四 )公募招标方式

1．直接出售方式

2．委托出售方式

我国国债发行大事记

项目 内容

50年代 6次

81年 恢复发行国债

1988年 开放国债流通市场

1991年 试行承购包销

二、国债发行的原则1 ．景气发行原则 发行国债，要根据社会经济状况，确保经济的景气，也就是经济的稳定和发展。

二、国债发行的原则2 ．国债余额限额管理原则 国债规模的管理上采取的是国债余额限额管理。如果政府在国债余额的限额超出限额的话，那么国会就出手干预。

二、国债发行的原则

3 ．年度额度管理制度 在我国，对国债发行规模，实行年度额度管理制度，即下一年度国债发行计划，通常是在上一年第四季度编制，对国家财政预算收支情况的测算，是编制国债发行计划的主要依据。

三、国债一级自营商制度

（一）国家一级自营商制度的含义 : 指具备一定资格条件，经财政部、中国人民银行的中国证监会共同审核确认的，可以参与财政部国债招标发行，开展分销、零售业务，促进国债发行，维护国债市场顺畅运转的金融或非金融机构。

三、国债一级自营商制度（二）国债一级自营商制度的作用1 、促进了国债发行方式逐步完善 2 、促进了国债利率市场化，国债品种多样化

3 、提高了发行效率，降低了发行成本

三、国债一级自营商制度（三）国债一级自营商的权利和 义务1 ．国债一级自营商的权利 2 ．国债一级自营商须履行的义务

四、公债的利率

（一）公债利率和计息方式 公债利率是指公债利息与本金的比率。1. 对发行者来说，公债利率的高低影响其未来利息支付水平。

2. 对于投资者来说，年利率就是他们的年度收益率。

3. 公债的计息方式分为单利计息和复利计息两种。

四、公债的利率（二）影响公债利率形成的因素 1 ．市场利率 2 ．政府债务信誉 3 ．公债期限的长短

五、公债规模的衡量指标（一）两种类型的财政赤字

1 ．结构性赤字 　　　 2 ．实际赤字 　　　

（二）量度公债发行规模的指标

1 ．债务负担率

2 ．债务依存度

3 ．偿债率

4 ．财政赤字占 GDP 的比重

六、公债规模的衡量指标= 当年累积未清偿公债余额 /当年国内生产总值 ×100%

=当年公债发行总额 /当年财政支出 总额 ×100%

=当年公债还本付息 额 /当年财政收入总额×100%

我国国债衡量指标的变动情况年份 国债负担

率%全国偿债率％

中央偿债率％

全国依存度％

中央依存度％

1981 4.7 4.9 18.6 3.89 7.09

1985 5.17 1.6 4.2 2.88 7.26

1989 6.4 2.4 7.9 8.65 27.46

1993 5.33 7.2 32.8 6.55 23.13

1997 8.16 21.9 44.7 14.85 54.19

2001 16.3 12.26 23.39 23.69 77.73

我国国债衡量指标的变动轨迹

0

10

20

30

40

50

60

70

80

90

1981 1985 1989 1993 1997 2001

国债负担率全国偿债率中央偿债率全国依存度中央依存度

五、公债规模的衡量指标

　（三）我国国债衡量指标间严重冲突及其出路 。

1 ．冲突 （ 1）债务依存度，大大高于国际警戒线　 （ 2）债务负担率远远未达到这一警戒线 　　 2 ．出路 　　 国际上公认的几种用以反映应债能力和偿债能力的警戒线都可以参考，尤其是债务负担率的警戒线值得参考。

　　　

第四节 公债的市场结构

一、公债市场的构成（一）公债的发行市场和流通市场1 ．公债的发行市场。

2 ．公债的流通市场。

一、公债市场的构成 （二）公债市场的作用

1 ．实现公债的发行和偿还 　　　 2 ．调节社会资金运行 　　　

一、公债市场的构成（三）我国公债市场的运行情况 1 ．国债一级市场的发展 　　 我国国债发行市场始建于 1991 年 ； 1993 年国债发行采取一级自营商制度。 2 ．我国国债二级市场的发展 　　　 1988年我国出现了国债的二级市场； 1991 年在全国 400 个城市全面开放国债的二级市场；

1997 ，我国的商业银行退出证券交易所国债市场，

在全国同业拆借市场进行国债现券和回购交易，形成了银行间债券市场。

（一）市场流动性的含义 是指市场的参与者能够迅速进行大量的金融交易并且不会导致资金资产价格发生显著波动。

二、国债市场的流动性

二、国债市场的流动性（二）国内对债券流动性评估的探索

国内一些部门对于债券流动性进行了一些有益的探索，并形成了不同的观点，但尚未形成一套系统的理论体系。

三、国债交易场所：发行、销售和流通的渠道

我国公债市场现状 :（一）证券交易所市场：记账式国债

（二）银行柜台交易：中国从凭证式到记账式

（三）银行间市场

进一步完善国债市场 扩大银行间市场交易主体，促进银行间市场交易与交易所市场的连接

加强市场基础设施建设，改进国债的托管清算制度 改进国债管理体制，将国债发行由年度额度控制改为年末余额控制

推进市场信息建设和法制建设，进一步完善市场法规，加强市场监管。

加快银行间市场的资信评级制度建设，帮助交易成员控制信用风险

加强市场创新，根据市场环境的变化进行国债新品中和交易形式的创新

建立国债投资基金，培育专业投资队伍

第五节 公债流通市场的交易方式一、公债现货交易

是在交易双方就交易的品种、数量、价格成交的同时，即办理交券付款交割手续的方式。

　　国债现货交易的组织形式

二、国债的回购市场

（二）国债回购的运作：正回购和逆回购交易操作的基本思路

具体运作方法是公债持有者在卖出一笔公债时，与买方签订协议，承诺在一定时间后以约定的价格将该笔公债购回的交易方式。若交易程序相反，则称为逆回购交易。

二、国债的回购市场（三）国债回购交易结果的清算

1 ．资金清算 　　　 2 ．债券清算 　

（四）中国国债回购机制的设计

（一）公债期货交易的含义 指交易双方达成债券买卖契约后，并不即时付款和交割债券，而是按约定的品种、价格和数量，在约定的未来某一时点上进行实际交割的交易方式。

三、公债期货交易

三、公债期货交易

（二）国债期货市场的交易程序 国债期货交易是一种较高形态的国债派生交易方式，是现货交易发展到一定阶段的产物。

（三）公债期权交易投资者在国债期货商处开户

个人投资者提供营业执照原件、委托人授权书、代理人身份证

及照片

提供本人身份证或、代理人身份证及

照片

是 否

与国债期货商签署交易风险提示说明书及客户协议书

开立保证账户并存入相应的保证金

委托下单

开仓买入，平仓卖出 开仓卖出，平仓买入

清 算

计算当日浮动盈亏小于最低保证金数额

追加保证金

交割，合约到期交收

是否

国债期货商强制平仓

国债期货交易程序

第六节 国债交易的结算规则一、国债交易时间的基本概念(一 )国债交易日期的区分　　国债交易日期的概念主要包括记账式国债发行日、发行截止日、认购期、上市流通日、债权登记日、付息日、截止过户日、兑付日等。

一、国债交易时间的基本概念

(二 )发行期买入国债和流通日买入国债的区别

1 ．认购国债和买入国债 2 ．认购国债和买入国债的转让性 3 ．认购国债和买入国债的计息差异

二、国债交易的价格形成机制

1 ．交易原则、交易单位和计价单位 2 ．申报撮合方式 3 ．竞价方式：集合开盘，连续竞价 4 ．开市价和收市价 5 ．上市首日申报竞价规定 6 ．价格限制

清算交易的交收、交割和过户

1 ．清算交割 2 ．交易方式 3 ．交易资金清算 4 ．国债交易费用

三、国债交易的清算规则

四、国债结算：代理结算制（一）我国债券结算代理制度的意义1 ．增加银行及客户资金运用渠道，提高资金使用效率

2 ．通过创新债券理财产品，增加银行中间业务规模

3 ．增加金融机构法人的盈利渠道 4 ．培养债券交易员队伍，提高专业化服务

（二）代理结算制的组织运行体系 1 ．代理结算业务

2 ．结算代理制的实质：委托代理制

3 ．结算成员和托管账户，划分甲、乙、丙类三个等级

四、国债结算：代理结算制

四、国债结算：代理结算制

（三）结算代理制的运行程序1 ．签订代理协议 2 ．委托人债券托管账户的开立与管理 3 ．交易与结算 4. 结算代理业务费用清算

五、国债交易和结算的计价：净价和全价交易

（一）全价和净价交易的含义 1 ．全价交易 ：债券价格中把应计利息包含在债券报价中的债券交易。

2 ．净价交易 ：指在现券买卖时，以不含有自然增长应计利息的价格报价并成交的交易方式 。

（二）实行净价交易的国债利息额的计算方法

在净价交易形式下，应计利息额的计算方法为：

应计利息额 =票面利率÷365 天×已计息天数

五、国债交易和结算的计价：净价和全价交易

五、国债交易和结算的计价：净价和全价交易（三）净价交易的优势及其应用　　净价交易方式采取的不含息价格有利于真实反映国债价格的走势，其价格形成及变动能够更加准确地体现国债的内在价值、供求关系及市场利率的变动趋势，也更有利于投资者的投资判断。

第七节 公债投资绩效的测度 一、公债投资收益的确定： 收益 利息 收益率

第七节 公债投资绩效的测度二、决定债券收益率的主要因素 1 ．债券的票面利率 2 ．市场利率变动 3 ．基准利率体制 4 ．债券价格 5 ．债券价格与面值的差额 6 ．债券的还本期限 7 ．投资成本 8．市场供求、货币政策和财政政策

三、国债投资的方式

（一）买入持有，到期兑付（二）低价买入，高价卖出（三）回购套做

第七节 公债投资绩效的测度

四、国债投资收益率的衡量指标

1 ．名义收益率 　　 国债投资的名义收益率，即直接收益率，其计算非常直接，用年利息除以国债的市场价格即可，即：

名义收益率 =年利息收入÷债券面值×100%

四、国债投资收益率的衡量指标

2 ．债券收益率 　如果一个投资者发行时购买，持有到期兑付，则发行利率就是他的收益率，这是最基本的债券收益率计算公式，计算方法为：

100%发行期限发行价格

到期本息和－发行价格＝

收益率债券

四、国债投资收益率的衡量指标 3 ．不同债券持有人的收益率 　　

（ 1）债券买卖者的收益率：交易未到期国债

100%持有年限发行价格持有期间的利息卖出价格－发行价格＋

＝的收益率债券出售者

100%剩余年限买入价格

到期本息和－买入价各＝

的收益率债券购买者

例题投资者甲于 1995 年 1月 1日以 102元的价格购买了一张面值为 100元、利率为 10％、每年 1月 1日支付一次利息的 1991 年发行 5年期国库券，并持有到 1996 年 1月 1日到期，计算买卖者的收益率。

购买者（甲）的收益率 =(100+100×10% － 102)/(102×1)×100%=7.8%

债券出售者的收益率 =(102－ 100+100×10%×4)/(100×4)×100%=10.5%

3 ．不同债券持有人的收益率（ 2）认购者收益率 从债券新发行就买进，持有到偿还期到期还本付息，这期间的收益率就为认购者收益率。

认购者收益率 =[年利息收入 +（面额 -发行价格）÷偿还期限 ] ÷发行价格×100%

例题

某债券面值为 100元，年利率为 6%，期限5 年，某人以 99元买进，计算认购者的收益率。

认购者收益率计算公式： [100×6%+（ 100-99）÷5]÷99×100%=6.26%

四、国债投资收益率的衡量指标

4 ．债券持有期间的收益率 （ 1）持有期收益率

设 c为持有期间利息收入； s为卖出价格（净价）； p为购买价格（净价）； n为持有期限， y为公债持有期间的收益率，则： y=[c+(s-p)]/n×p

％持有年限买入价格持有期间的利息卖出价格－买入价格＋

的收益率债券持有期间

100

四、国债投资收益率的衡量指标

（ 2）预期的持有期收益率

持有期收益率 =[年利息 +（卖出价格 -买入价格）÷持有年数 ]÷买入价格×100%

四、国债投资收益率的衡量指标

5 ．即期收益率 指投资者当时所获得的收益与投资支出的比率，也称现行收益率。

即期收益率 =年利息收入÷投资支出×100%

例题

某债券面值为 100元，票面年利率为 6%，发行时以 95元出售，那么在购买的那一年投资人的收益率是多少？

经分析，此为即期收益率问题，即期收益率为 100×6%÷95×100%=6.32%

四、国债投资收益率的衡量指标

6 ．到期收益率 指投资者在二级市场上买入已经发行的债券并持有到期满为止的这个期限内的年平均收益率。

6 ．到期收益率 （ 1）国债到期收益率的简单计算 国债到期收益率 =[ 固定利率 +（到期价 -买进价） /持有时间 ]/买进价

（ 2）国债到期收益率的确定：复利计算法 到期收益率的计算公式为：

nn

nn

33

221

i1(i1(i1(i1(i1( ）＋

）＋

）＋

））

MCCCCV

例题

张某买进的国债，固定利率为 4.71%, 到期价为 100元 ,买价为 98.7元 , 到期日 2011年 8月 25日，持有时间为 2433 天，除以 360 天后折合为 6.75 年，则到期收益率的计算为：

(4.71%+ ×100％ )/98.7＝ (4.71%+0.19%)/98.7=4.96%

75.6

7.98100－

五、国债收益率曲线

（一）收益率曲线的结构 债券收益率曲线是描述在某一时点上（或某一天）一组可交易债券的收益率与其剩余到期期限之间数量关系的一条趋势曲线，收益率曲线是在以期限长短为横坐标，以收益率为纵坐标的直角坐标系上显示出来。

五、国债收益率曲线（二）国债收益率曲线的构造原理与方法

国债收益率曲线 　　　 ，表达的是即期利率 y 随剩余年限 t 而变化的关系。

五、国债收益率曲线（三）收益率曲线的类型

1 ．正收益曲线 2 ．反收益曲线 3 ．水平收益曲线

六、公债券投资的成本

债券投资的成本大致有购买成本、交易成本和税收成本三部分

如何控制成本？

第八节 公债偿还的管理一、公债偿还的资金来源

1 ．经常性预算收入

2 ．预算盈余

3 ．举借新债

4 ．偿债基金

二、公债偿还的方式

1 ．一次清偿法 2 ．抽签偿还法 3 ．市场购销法 4 ．以旧替新法

（一）债务收支的内容 1 ．国际货币基金组织的计算方法 财政赤字 =政府正常支出＋国债利息支出＋财政借出资金净额－政府收入－国外捐款

三、国家债务预算

国家债务预算

2 ．我国财政赤字的计算方法 （ 1） 1993 年前财政赤字的计算方法 财政赤字 =财政支出＋债务还本付息支出－财政收入－债务收入

（ 2） 1994 年起财政赤字的计算方法 财政赤字＝财政支出－财政收入