1402kontrola i Upravljanje Korporacijom

KONTROLA I UPRAVLJANJE KORPORACIJOM

Dragana Draganac

VLASNIŠTVO I KONTROLA NAD KORPORACIJOM – TEORIJSKI OKVIR

BERLE – MEANSOV MODEL KORPORACIJE

Visoka disperzija vlasništva nad korporacijom raskida vezu između vlasništva i kontrole i dovodi u pitanje ispunjenje cilja maksimizacije profita.

Izražena je disperzija vlasništva, te pravu kontrolu poseduju menadžeri.

proces samoselekcije vlasnika

AGENCIJSKA TEORIJA Razdvajanje vlasništva od upravljanja => agencijska

teorija: problemi razdvajanja snošenja rizika (vlasništva) od upravljanja, tj. odlučivanja (menadžmenta).

Informaciona asimetrija: problem pogrešnog izbora (negativne selekcije) i moralnog hazarda.

Neophodni su mehanizmi kontrole menadžmenta. Agencijski problem => odnosi principala i agenata. Obe

strane su, najčešće, ekonomski racionalne, što dovodi do konflikta interesa.

Performanse preduzeća zavise od: 1) globalnih tržišnih performansi; 2) granskih performansi; 3) sposobnosti menadžera.

AGENCIJSKA TEORIJA Menadžerijalizam => skretanje odluka menadžera od najboljih

interesa akcionara, koje može dovesti do gubitka blagostanja akcionara. Uzroci: sebično ponašanje menadžera, razlike u preferencijama menadžera i akcionara u pogledu vremenskog horizonta i rizika.

Menadžeri ulažu ceo svoj “personalni kapital” u jedno preduzeće i više su averzični na rizik, dok akcionari imaju mogućnost diversifikacije, i zainteresovani su samo za sistematsku komponentu ukupnog rizika.

Akcionari snose ukupan rezidualni rizik alokacije resursa učinjene od strane menadžera.

“Lek” za ovakvo ponašanje menadžera je monitoring, koji je nužno zlo, ali je ipak troškovno efektivan.

Nije savršen mehanizam, jer se javljaju dva tipa problema: a) free – rider problem; b) teškoće uočavanja i opserviranja aktivnosti, koje preduzima menadžment.

AGENCIJSKA TEORIJA Agencijski troškovi smanjuju vrednost korporacije, a nastaju zbog

problema informacione asimetrije. Komponente agencijskih troškova:

1. troškovi kreiranja i strukturiranja eksplicitnih (formalnih) i implicitnih (neformalnih) ugovornih odnosa između principala i agenta;

2. troškovi izvršenja ugovora na strani principala i na strani agenata (troškovi vezivanja za korporaciju); i

3. rezidualni gubici, usled nesavršenog funkcionisanja ovih ugovora. Efikasni ugovori su oni kojima se minimizira zbir navedenih troškova. Ostali konflikti interesa u korporaciji: relacija akcionari – zaposleni;

akcionari – dobavljači; akcionari – poverioci. Menadžment bi trebalo da obezbedi kontinuelni kompromis između

različitih interesnih grupa.

DRUGE TEORIJE Teorija nekompletnih ugovora Smatra se da postoji agencijski problem, ali se njegovo rešavanje

predlaže na drugi način – umesto monitoringom menadžmenta, izgradnjom i sprovođenjem detaljnih, “potpunih”, obavezujućih ugovora akcionara i menadžera.

Problem: Teško je kreirati ugovore, koji bi, ex-ante precizirali sva moguća buduća dešavanja, te će menadžeri moći i dalje da rade protiv najboljeg interesa akcionara – balans između moći (menadžeri) i kontrole (akcionari) postaje važan.

Teorija stjuarda Pritisak internog tržišta rada čini da se menadžeri ne ponašaju oportuno

i sebično, već postaju dobri kućepazitelji ili stjuardi korporacija. Akcionari bi trebalo da ulože napore, ne u mere nadgledanja menadžera

i njihove kontrole, koja je kontraproduktivna, već u mere kojima će da ovlaste i osnaže svoje menadžere.

DRUGE TEORIJE

Agencijska teorija Teorija stjuarda

Menadžeri su... agenti kućepazitelji-stjuardi

Ljudi su po prirodi...orjentisani individualistički,

oportunistički i sebični

orjentisani kolektivistički,proorganizaciono i može

im se verovati

Između interesa menadžerai principala postoji...

divergencija konvergencija

Mehanizmi upravljanja su... ekonomski sociološki i psihološkiKljučna reč u odnosuakcionara i menadžera je...

kontrola poverenje

Menadžeri su motivisani... ličnim ciljevima ciljevima principalaStrukture treba da omoguće... monitoring i kontrolu podsticanje i osnaživanje

VLASNIŠTVO I KONTROLA NAD KORPORACIJOM – PRAKTIČNI ASPEKT

Korporativna kontrola je pravo da se izabere menadžment korporativnih resursa, tj. pravo postavljanja i otpuštanja top-menadžera i određivanja kompenzacija za iste.

Akcionari imaju materijalna prava, prava glasa i kontrole, gde, glasanjem na skupštini akcionara, biraju bord direktora, koji, dalje, postavlja top menadžment. Akcionari, takođe, smenjuju bord i/ili top menadžment.

Najčešće pravilo (ali, ne i uvek): jedna akcija – jedan glas

Korporativna kontrola – mogućnost da se izabere većina direktora u bordu.


Dva osnovna sistema glasanja:

1. većinski i

2. kumulativni.

1) Većinski – Većinski vlasnik može da sve pozicije u bordu popuni “svojim ljudima”.

2) Kumulativni (mehanizam za zaštitu manjinskih akcionara u korporacijama) – Omogućava da i manjinski akcionari izaberu određen broj direktora.

Ilustracija: Preduzeće “DFU” ima 200 akcija, a biraju se članovi odbora direktora na 6 pozicija. Za izbor konkuriše 12 kandidata, 6 kandidata većinskih (A, B, C, D, E, F) i 6 kandidata manjinskih akcionara (G, H, I, J, K, L). Većinski akcionari raspolažu sa 101 akcijom.


1. Većinski sistem glasanja – svaka pozicija u bordu se popunjava odvojeno. Kada se bira kandidat 1, akcionar iz kontrolne grupe će sve svoje glasove dati tom kandidatu. Tako će postupiti i ostali akcionari iz kontrolne grupe, kako za kandidata 1, tako i za ostalih 5 kandidata, te će kontrolna grupa imati svih 6 svojih direktora, a manjinski akcionari nijednog.

2. Kumulativni sistem glasanja – direktori se biraju “u paketu”.

Ukupna suma glasova, kojom raspolaže svaki akcionar = broj pozicija za koje se vrši izbor * broj akcija koje poseduje akcionar. Taj broj glasova akcionar može dodeliti bilo kom kandidatu za bilo koje od mesta.


Ako jedan akcionar ima 8 akcija, poseduje 48 glasova, i može ih rasporediti na 6 kandidata kako želi (npr. 20+0+8+0+14+6). Na primeru preduzeća “DFU”, ukupan broj glasova jednak je 1.200 (6*200), gde kontrolna grupa raspolaže sa 606 glasa, a manjinski akcionari sa 594.

Prikazaćemo 3 moguća scenaria:

1. Akcionari iz kontrolne grupe daju sve raspoložive glasove kandidatu A;

2. Ravnomerna distribucija glasova većinskih akcionara;

3. Realan ishod glasanja 3:3.

scenaria/kandidati A B C D E F G H I J K L

1 606 0 0 0 0 0 130 60 30 160 0 2142 101 101 101 101 101 101 120 110 110 110 144 03 200 200 200 4 2 0 190 190 190 0 24 0

KORPORATIVNO UPRAVLJANJE Pod pojmom korporativno upravljanje se podrazumeva

sistem kojim se definišu izvori, upotreba i ograničenje moći, identifikuju prava i obaveze, legitimišu akcije i determiniše odgovornost.

Najuže značenje: formalni sistem odgovornosti senior menadžera prema akcionarima.

Najšire značenje: celokupna mreža formalnih i neformalnih odnosa svih stejkholdera u korporaciji i konsekvence tih odnosa na društvo u celini.

Ko vlada korporacijom i u čijem interesu? Akcionari biraju upravni odbor, koji bira menadžment.

KORPORATIVNO UPRAVLJANJE Pitanjima korporativnog upravljanja se bave različite komisije

(Cadbury, Greenbury), zatim OECD, Evropska Unija, Svetska banka, MMF, Međunarodna mreža korporativnog upravljanja (ICGN), i sl.

Od kvaliteta korporativnog upravljanja, u velikoj meri, zavisi vrednost preduzeća.

Efikasno korporativno upravljanje može, u velikoj meri, redukovati agencijski problem => razdvajanje menadžmenta (inicijacija i implementacija) i kontrole (ratifikacija i monitoring) nad važnim odlukama.

Sredstva za razdvajanje menadžmenta od kontrole:

1. hijerarhijske strukture;

2. odbor direktora, koji ratifikuje i vrši monitoring agenata na najvišem nivou, koje bira, smenjuje i određuje kompenzacije za njih;

3. strukture stimulacije, koje ohrabruju međusobni monitoring između agenata.

FUNKCIJE KORPORATIVNOG UPRAVLJANJA

KORPORATIVNO UPRAVLJANJE Colley- cilj korporativnog upravljanja je obezbeđenje

efektivnog procesa donošenja i sprovođenja odluka.

Disperzija vlasništva pogoršava situaciju usled pojave dodatnog problema – problema koordinacije kolektivnih radnji akcionara. Rešenje?

AUTSAJDERSKI I INSAJDERSKI MODEL KORPORATIVNOG UPRAVLJANJA

Dva osnovna modela upravljanja korporacijom su:

1. autsajderski, angloamerički ili liberalni model; i

2. insajderski, kontinentalni, evropski ili koordinirani model.

1. Insajderski model- veća oslonjenost na banke u finansiranju, nego na berze i akcijski kapital; slabije razvijeno tržište kapitala => akcionarima je otežan izlazak iz investicije; koncentracija vlasništva; agencijski problem na relaciji menadžeri-akcionari se supstituiše agencijskim problemom na relaciji krupni akcionari-manjinski akcionari; nedovoljno javno objavljivanje informacija; nedostatak TKK, kontrola menadžera- striktna interna i zakonska ograničenja.

KORPORATIVNO UPRAVLJANJEI Interni mehanizmi kontrole:

1. bord direktora;

2. interna kontrola (interna revizija);

3. sistemi kompenzacija;

4. interno tržište menadžera (nije naročito efikasan mehanizam kontrole).

II Eksterni mehanizmi kontrole:

1. tržište korporativne kontrole;

2. tržište kapitala;

3. zakonsko-regulatorni-politički okvir;

4. tržište proizvoda.

5. tržište radne snage.

III Krupni akcionari

KONTROLNI MEHANIZMIINTERNI MEHANIZMI KONTROLE

1) BORD DIREKTORA je najefikasniji sistem interne kontrole. osnovne funkcije borda direktora Kod angloameričkog modela korporativnog upravljanja bord je

jednostepen, ili jednoslojan: a) direktori insajderi ili izvršni direktori; i b) direktori autsajderi, spoljni direktori, tj. neizvršni direktori, gde je poželjno imati što više nezavisnih direktora. Uvođenje spoljnih direktora u bord rezultira rastom cena akcija.

Bord bira predsednika (chairman), koji je najčešće istovremeno i CEO preduzeća.

Bord predstavlja formalnog zaštitnika interesa akcionara. Danas, bord broji, u proseku, između 5 i 15 članova, pri čemu, u

najvećem broju preduzeća, bord ima manje od 10 direktora. Spoljni direktori se sastaju, bez prisustva insajdera, najmanje jedanput

godišnje, a sa glavnim ciljem procene performansi CEO. Prednost prisustva insajdera- osobe sa detaljnim poznavanjem

poslovanja korporacije.


Važna uloga borda: dovođenje u funkcionalnu vezu kompenzacija za menadžment i performansi preduzeća. (U prethodnoj klasifikaciji mehanizama kontrole, sistem kompenzacija smo označili kao zaseban kontrolni mehanizam).

Tri kategorije kompenzacija:

1. fiksna plaćanja, koja ne zavise od performansi preduzeća (osnovna plata, penzija, osiguranje...);

2. varijabilna plaćanja, koja zavise od tržišnih mera performansi preduzeća (akcije, akcije bez prava glasa, opcije na akcije i prava na apresijaciju akcija); i

3. varijabilna plaćanja, koja zavise od računovodstvenih merila performansi (bonusi, učešća u dobitku i kapitalu).


Bord direktora disciplinuje menadžere i CEO u slučaju loših performansi, ili, u krajnjoj liniji, vrši njihovu smenu. Ukoliko to ne uradi bord, akcionari će smeniti i bord i menadžment.

Bord može disciplinovati menadžment i promenom visine kompenzacija.

performanse preduzeća u odnosu na granski prosek vs. performanse preduzeća u odnosu na tržišni prosek

Razlozi nekonzistentne i zakasnele reakcije borda, ili, pak, izostanka reakcije borda: nedostatak ekspertize i pasivnost članova borda, smanjena nezavisnost usled unakrsnih interesa ili/i kontrole CEO nad bordom, dualnosti pozicije ili neučestvovanja u vlasništvu.


Dodatni momenti, koji ukazuju na neefikasnost borda:

a. neučestvovanje u formulisanju strategije korporacije;

b. pogrešna kultura borda, u smislu potenciranja učtivosti i kurtoaznosti na račun poverenja i odgovornosti;

c. zakonska odgovornost- minimiziranje nepoželjnog rizika, umesto maksimiranje vrednosti preduzeća;

d. prevelika veličina borda.


Kontinentalna Evropa: Bord se sastoji iz dva doma, odnosno ima dva stepena: a) niži, izvršni menadžment bord; i b) viši, supervizorski bord- nadzorni odbor.

a) Izvršni odbor- insajderi, tj. izvršni direktori u korporaciji

b) Nadzorni odbor- predstavnici akcionara i predstavnici zaposlenih i banaka. Zakonski isključena mogućnost učešća menadžera. Nadzorni odbor vrši monitoring menadžment borda, koji vrši upravljanje korporacijom.

Nadzorni odbor može smeniti menadžment, ne samo kada menadžment odstupa od interesa akcionara, već i od interesa drugih interesnih grupa- stejkholder model.


Nedostaci dvoslojnog borda:

Nezavisnost spoljnih direktora može biti podrivena poslovnim interesima, jer se oni često delegiraju iz preduzeća ili banaka, koja tesno sarađuju sa menadžmentom preduzeća.

Problem neinformisanosti.

Mesto predsednika borda često zauzima bivši CEO.


2) KRUPNI AKCIONARI- interno–eksterni mehanizmi kontrole

Sitni akcionari nisu zainteresovani za monitoring menadžmenta - free-rider problem.

Bearle-Means-ov model gubi na značaju, dolazi do koncentracije vlasništva i u angloameričkim korporacijama.

Krupni akcionari- oni koji poseduje više od 5% vlasništva u korporaciji (institucionalni investitori, ali i porodični vlasnici i menadžeri). Mogu biti pasivni i aktivni.


Aktivni => smanjenje agencijskih troškova, kroz smanjenje free-rider problema i problema asimetrične informisanosti, kroz tri stepena uticaja:

Proces neformalne komunikacije, kroz upitnik o korporativnom upravljanju;

Nepodržavanje menadžerskih predloga i nominovanih članova borda;

Dostavljanje predloga promene u bordu ili sprovođenje borbe punomoćnika, u cilju smene postojećeg menadžmenta.

Problem: pasivnost institucionalnih investitora, zbog želje za diversifikacijom portfolia.

“glasači nogama” “korporativni pljačkaši, tj. napadači” sa TKK => vrše monitoring

menadžmenta, prisustvuju sastancima borda, ponekad organizuju borbe punomoćnika, ponekada vrše menadžment.


Kontinentalna Evropa: koncentrisano vlasništvo, manje izražen agencijski problem, ali i nelikvidnost akcija, nedostatak diversifikacije.

Nemačka-izražena uloga banaka u kontroli menadžmenta. Banke su i akcionari i poverioci, te su u mogućnosti da mnogo ranije intervenišu, na samom početku pada performansi preduzeća. Takođe, najčešće su i punomoćnici akcionara i njihovi predstavnici u nadzornim odborima.

U kontinentalnom modelu, agencijski problem na relaciji krupni akcionari-menadžeri se supstituiše agencijskim problemom na relaciji kontrolni akcionar-manjinski akcionar (izvlačenje privatnih koristi, uvođenje dvoklasne strukture akcijskog kapitala, nove emisije akcija i dalje razvodnjavanje vlasništva manjinskih akcionara, piramidizacija vlasništva, unakrsno vlasništvo).


Zaštita manjinskih akcionara: povećanje učešća drugog i trećeg najvećeg akcionara; promena zakonske regulative: donošenje većeg broja odluka kvalifikovanom

skupštinskom većinom, rezervisanje izvesnog broja direktora u bordu za

manjinske akcionare, pokretanje posebnih revizorskih postupaka, ograničenje unakrsnog i piramidalnog vlasništva, kao i

emisije drugih klasa akcija.

EKSTERNI MEHANIZMI KONTROLE

Potencijalna neefikasnost internih mehanizama kontrole uvodi potrebu angažovanja eksternih, tržišnih mehanizama kontrole.

1) Tržište dugova- rešavanje agencijskog problema na liniji akcionari–poverioci. Suviše kasno aktiviranje–tek kada dođe do prekršaja zaštitnih odredbi.

2) Tržište proizvoda- Neophodnost je nuditi proizvode, koje potrošači žele, po konkurentskim cenama. Takođe, mehanizam kontrole, koji prilično kasno reaguje.

3) Zakonsko-političko-regulatorni sistem- državna regulativa u pogledu propisa o osnivanju, oporezivanju, stečaju preduzeća, o funkcionisanju finansijskog tržišta i bankarskog sistema.


4) Eksterno tržište menadžerske radne snage- vrednost “personalnog kapitala” menadžera zavisi od odnosa očekivanih i ostvarenih performansi korporacija, kojima upravljaju.

5) Tržište korporativne kontrole – najefikasniji eksterni mehanizam kontrole

Specifični aspekt funkcionisanja tržišta akcija. TKK je arena, na kojoj se alternativni timovi menadžera nadmeću za pravo upravljanja korporativnim resursima, gde se, najčešće, obraćaju direktno akcionarima (neprijateljska preuzimanja).

ex-ante i ex-post efikasnost TKK jaz između stvarnih i potencijalnih performansi preduzeća


Kritike TKK: Pravi motivi napadača sa TKK su profitabilne prilike => nakon ulaska napadača u vlasništvo, nema statistički signifikantne smene menadžmenta.

Verovatnoća intervencije TKK bi trebalo da zavisi od pada performansi preduzeća u odnosu na granu, a ne od pada performansi grane, što nije uvek slučaj.

Prisutan je i stav da TKK podstiče kratkoročno ponašanje menadžera.

Uloga TKK je izraženija u angloameričkom modelu korporacije, nego u kontinentalnom.


Uglavnom su korporativni napadači zaštitnici interesa akcionara; poseduju sposobnost da identifikuju neefikasni menadžment.

Akcionari, najčešće, ostvaruju premije prilikom preuzimanja.

Konkurencija alternativnih timova menadžera sa TKK je izvor eksternih provera internih kontrola korporacije.

Problem: ukopavanje menadžera i implementacija taktika odbrane od preuzimanja (izmene statuta, kupovine drugih preduzeća, poslovna i finansijska restrukturiranja, plaćanje nagrade za odustajanje od napada, parničenje pred sudovima...)

MOGUĆNOSTI UNAPREĐENJA KORPORATIVNOG UPRAVLJANJA

Cilj: kreiranje i održavanje efikasnog procesa odlučivanja.

Preporuke sadržane u više britanskih izveštaja za unapređenje prakse korporativnog upravljanja (npr. Cadbury Report), kao i u Izveštaju o korporativnom upravljanju i Principima korporativnog upravljanja organizacije poslovnog okruglog stola SAD. OECD principi, Preporuke Svetske banke, Principi međunarodne mreže korporativnog upravljanja, Akcioni plan Komisije EU.


Najvažnije preporuke:

razdvajanje funkcije predsednika borda i CEO; limitiranje veličine borda, limitiranje broja korporacija, u kojima jedna osoba može

zauzeti direktorsku poziciju; uvođenje vremenskog ograničenja mandata, tj. obavezan

reizbor direktora bar jednom u tri godine; uvođenje starosnog ograničenja za direktore; jednak tretman svih akcionara;


bord-jednostepen, ali dodati komisije, koje će se baviti važnim pitanjima korporativnog upravljanja=>bord prerasta u hibridno rešenje između jednostepenog i dvostepenog borda;

veća zastupljenost spoljnih direktora i njihova vodeća uloga u pomenutim komisijama;

veći deo kompenzacija za menadžere da bude u vidu akcija ili opcija na akcije;

veći zahtevi za obelodanjivanjem informacija; zakonsko propisivanje obaveze sastavljanja i publikovanja

godišnjeg izveštaja o korporativnom upravljanju i izveštaja o ulozi institucionalnih investitora

Documents

1402kontrola i Upravljanje Korporacijom