24. april 2018 Konjunkturprognose Danmark - Handelsbanken · 2018. 4. 24. · Konjunkturprognose, 24, april 2018 3 Globalt overblik Varm verdensøkonomi kølner af Vi forventer, at

Macro Research

24. april 2018

Konjunkturprognose Danmark

Moderat vækst med rod i data

Indhold

GLOBALT OVERBLIK Varm verdensøkonomi kølner af 3

TEMAARTIKEL Handelskrig risikerer at få konsekvenser 10

DANMARK Moderat vækst med rod i data 11

Nøgletal 15

Disclaimer 18

Kontaktinformation

Jes Asmussen, +45 4679 1203, [email protected]

Rasmus Gudum-Sessingø, +45 4679 1619, [email protected]

Bjarke Roed-Frederiksen, +45 4679 1229, [email protected]

Konjunkturprognose, 24, april 2018

3

Globalt overblik

Varm verdensøkonomi kølner af

Vi forventer, at 2018 bliver endnu et solidt år for den globale vækst, men toppen for væksten er ved

at være nået. Kapacitetsbegrænsninger begynder at gøre sig gældende, og centralbankerne reduce-

rer stimulansen. Trods et løft i vores prognose er vi fortsat mere pessimistiske end konsensus med

hensyn til udviklingen den globale økonomi i 2019 og 2020, hvor vi venter en begyndende opbrems-

ning til næste år med udgangspunkt i USA, som ligger længst fremme i konjunkturcyklen. De største

risici til vores prognose er øget protektionisme samt stigende inflation, hvor især sidstnævnte kan

blive endnu mere mærkbar som følge af de store finanspolitiske lempelser i USA.

Synkront globalt opsving Den globale vækst var i 2017 den højeste siden 2011, og

opsvinget i den globale økonomi har været iøjnefaldende

synkront mellem regioner og sektorer. I tråd med vores

forrige konjunkturprognose er indtrykket af et stærkt glo-

balt vækstbillede fortsat ind i 2018, trods små svagheds-

tegn på det seneste, og den mærkbare genopretning på

arbejdsmarkederne er fortsat i de udviklede økonomier.

De større emerging markets lande har også klaret sig for-

nuftigt, hvor både Rusland og Brasilien er kommet sig

oven på en langvarig periode med lavkonjunktur, og Kina

og Indien er fortsat med at vise solid vækst.

Toppen nærmer sig for den globale vækst

BNP fortsætter med at tiltage betydeligt hurtigere end den

potentielle vækst i de fleste udviklede lande, og vi ser nu

tegn på, at den globale væksttop er ved at være nået.

Sidste år overgik de økonomiske nøgletal fra verdens le-

dende økonomier konsekvent analytikernes forventnin-

ger, men i år har trenden været stik modsat og Citigroups

Economic Surprise Index for G-10 landene er de seneste

måneder faldet dybt ned i negativt territorium (figur 1). Og

selv om væksten i verdenshandlen og den globale indu-

striproduktion fortsat er høj, så øges den ikke længere (fi-

gur 2). De fremadrettede indikatorer har heller ikke været

helt entydige den seneste tid. I mange lande er indkøbs-

chefernes aktivitetsindeks (PMI) således faldet mærkbart,

men ligger dog overordnet set stadig på niveauer, der må

karakteriseres som højere end normalt (figur 3).

Stigende kapacitetsbegrænsninger

Selvom de globale aktivitetsindikatorer har vist svagheds-

tegn på det seneste, forventer vi dog fortsat, at væksten

vil holde sig høj i 2018. Tillids- og aktivitetsindikatorerne

er trods den vigende tendens som nævnt fortsat på høje

niveauer, finanspolitikken er mindre restriktiv – og direkte

stimulerende i visse regioner – og renterne er fortsat lave.

Ser vi fremad venter vi imidlertid en opbremsning i den

globale økonomi i de kommende år (figur 4 næste side).

Den højere end normale vækst vi har set gennem nogen

tid har således sænket arbejdsløsheden mærkbart, og det


4

såkaldte ledighedsgab er lukket i de fleste udviklede øko-

nomier, i et signal om, at vi nu befinder os i en situation

med fuld beskæftigelse (figur 5). Selv om lønvæksten har

holdt sig afdæmpet i de udviklede økonomier, er indikato-

rerne for den overordnede kapacitetsudnyttelse begyndt

at nærme sig normale niveauer. Da vi venter, at den høje

vækst vil fortsætte på den korte bane, men kun ser be-

skeden fremgang i investeringerne, er det vores vurde-

ring, at kapacitetsbegrænsningerne vil begynde at blive

mere tydelige og lægge en dæmper på væksten senere i

vores prognoseperiode. I takt med at mængden af ledig

arbejdskraft reduceres, vil en fortsat øget produktion re-

sultere i højere lønvækst og prisinflation. Det vil medføre,

at centralbankerne strammer pengepolitikken hurtigere

og derigennem vil dæmpe efterspørgslen.

Vi venter, at disse effekter vil være mest mærkbare i USA,

eftersom amerikansk økonomi befinder sig længst

fremme i konjunkturcyklen. En tydelig opbremsning i den

amerikanske økonomi vil dog uundgåeligt også føre til la-

vere vækst i andre lande via handelskanalerne og de fi-

nansielle markeder. Udsigten til lavere vækst i Kina i de

kommende år, bidrager yderligere til vores forventninger

om aftagende global vækst.

Øget handel positivt for investeringerne

Det globale opsving er sket side om side med stigende

verdenshandel, og i 2017 steg væksten i den globale han-

del mere end den overordnede BNP-vækst for første

gang siden 2017, hvilket delvist afspejler en forbedret in-

vesteringsaktivitet. I takt med at efterspørgslen (både den

inden- og udenlandske) er steget, er virksomhedernes vil-

lighed til at foretage produktivitetsfremmende investerin-

ger også tiltaget. Investeringernes andel af BNP har hi-

storisk været tæt knyttet sammen med udviklingen i den

globale konjunkturcyklus. Denne historiske sammen-

hæng indikerer, at der kan være mere potentiale på inve-

steringssiden på den korte bane, da investeringsvæksten

ikke helt er fulgt med det fortsat mere anstrengte billede

af ressourceudnyttelsen på det seneste (figur 6). Den se-

neste tids eskalering i den protektionistiske tone fra det

Hvide Hus i USA har dog skabt en stigende usikkerhed

om udsigterne for det fremtidige globale handelsmiljø og

den globale vækst. Det har også haft afsmittende effekter

på de finansielle markeder, bl.a. i form af en mærkbar

stigning i volatiliteten på aktiemarkederne. Kombinatio-

nen af usikkerhed om det globale handelsregime og min-

dre støtte fra aktiemarkederne kan virke dæmpende på

investeringslysten, selv om vi som udgangspunkt forven-

ter, at den aktuelle handelskonflikt ikke i væsentligt om-

fang vil begrænse landes muligheder for at handle frit.

Væksten i Kina aftager gradvist

De officielle månedlige aktivitetsindikatorer fra Kina var

stærkere end ventet i begyndelsen af året, og BNP-væk-

sten holdt sig oppe i 1. kvartal. Trods den fornuftige start,


5

venter vi dog fortsat, at den økonomiske vækst gradvist

vil aftage i den kommende tid, som også indikeret af vores

eget makroøkonomiske aktivitetsindeks (figur 7). Det se-

neste store boom i byggesektoren er med stor sandsyn-

lighed ved at være overstået som følge af de mange op-

strammende tiltag fra myndighedernes side for at undgå

spekulation og dæmpe risikoen for bobler på boligmarke-

det. Myndighederne er ligeledes ivrige efter at begrænse

kreditskabelsen i økonomien, ikke mindst inden for den

såkaldte skyggebanksektor, for at afværge risikoen for fi-

nansiel ustabilitet. I kombination med tiltag for at be-

grænse luftforurening samt mulige handelskonflikter med

USA vil det efter vores vurdering veje på de fremadret-

tede vækstudsigter. Risikoen for et mere markant sam-

menbrud i kinesisk økonomi ses som begrænset.

Finanspolitikken løfter efterspørgslen i USA

Vi har gennem længere tid ventet en kraftig vækstop-

bremsning i USA til næste år, som følge af en overophed-

ning af økonomien og afledte strammere finansielle vilkår.

Vi venter fortsat, at aktiviteten i USA vil bremse op i 2019,

men ikke længere i helt det samme omfang som tidligere

indikeret. Både tillids- og aktivitetsindikatorerne er forble-

vet på høje niveauer og peger ikke på tilbagegang for

økonomien på den korte bane.

En primær factor for vores ændrede syn på USA skal fin-

des i de vedtagne store finanspolitiske lempelser, hvor

skattereformen og budgetloven til sammen vil løfte det

strukturelle føderale budgetunderskud med 2% af BNP i

gennemsnit over perioden fra 2018-20. Effekten på BNP-

væksten vil dog efter vores vurdering blive noget mindre,

og formentligt lande i størrelsesordenen 0,5%-point i år

og 0,5-1,0%-point til næste år. Selv om den højere vækst

skubber til sandsynligheden for en endnu mere mærkbar

overophedning af økonomien, giver skattereformen imid-

lertid også virksomhederne en større buffer til at stå imod

højere gældsserviceringsomkostninger samt muligt hø-

jere lønkrav, hvilket i vores øjne er med til at begrænse

risikoen for en mere markant vækstnedgang på den korte

bane. Hertil kommer også, at den faktiske lønvækst indtil

videre er forblevet moderat og dermed kun har skabt et

begrænset pres på virksomhedernes profitmarginer (figur

8). Det er dog fortsat vores forventning, at kapacitetsbe-

grænsninger, højere renter og reduceret finanspolitisk sti-

mulans hen mod slutningen af vores prognoseperiode vil

begynde at veje på vækstudsigterne. Som en konsekvens

heraf forventer vi, at BNP-væksten vil aftage fra 2,7% i år

til 1,8% til næste år og til bare 1,1% i 2020.

Medvinde aftager gradvist i euroområdet

Euroområdets økonomi viste gode takter på vej ind i

2018, og vi venter, at den økonomiske vækst vil forblive

robust i år, til trods for at der har været tegn på en vis

opbremsning i aktiviteten på det seneste (figur 9). Vi for-


6

venter dog, at væksttempoet fremadrettet gradvist vil af-

tage i takt med at mange af de medvinde, der har medvir-

ket til det solide økonomiske opsving, begynder at aftage.

Således ventes den stærkere EUR, højere renter og sva-

gere global vækst også at føre til en vækstopbremsning i

euroområdet, som især vil blive mærkbar i 2020. Ledig-

heden ventes dog at falde yderligere i år og til næste år,

før vi ser en ny stigende tendens begynde.

Inflationen er lav, men stigende

Selvom inflationen er steget noget over de seneste år, har

den imidlertid længe befundet sig på et lavt niveau set i et

nyere historisk perspektiv (figur 10). Forbrugerprisinflatio-

nen er således fortsat lavere end centralbankernes mål-

sætninger i et flertal af de større udviklede økonomier.

Den vedvarende lave inflation har afstedkommet, at der

er blevet sat visse spørgsmålstegn ved den ellers normalt

antagne sammenhæng mellem niveauet for ledigheds-

procenten og inflationen i form af den såkaldte Phil-

lipskurve. Mens arbejdsmarkederne har vist mærkbar

fremgang, er lønvæksten forblevet afdæmpet, som der-

med kun har skabt et begrænset opadgående pres på

virksomhedernes prisfastsætning. Den afdæmpede løn-

vækst skal formentligt ses i lyset af den svage vækst i

produktiviteten på globalt plan. Hvis produktivitetsvæk-

sten forbliver svag betyder det imidlertid, at selv en lille

acceleration i lønvæksten vil føre til en større stigning i

virksomhedernes enhedslønomkostninger, end hvad et

tilsvarende lønløft historisk har medført. Vi forventer fort-

sat, at tiltagende stramheder på arbejdsmarkedet og sti-

gende problemer med at finde kvalificeret arbejdskraft vil

føre til øgede lønstigningstakter fremover, som vil med-

virke til at sende inflationen i vejret til næste år (figur 11).

Pengepolitik på vej mod normalisering

En af de store fremadrettede udfordringer stammer fra

centralbankernes normalisering af pengepolitikken i takt

med at de tilpasser sig den nye konjunktursituation. Den

pengepolitiske stimulans er allerede i varierende omfang

langsomt begyndt at blive reduceret, og vi venter, at

denne proces vil fortsætte i den kommende tid (figur 12).

Den amerikanske centralbank (Fed) har i alt hævet renten

seks gange siden slutningen af 2015, hvor den seneste

renteforhøjelse fandt sted i marts i år. Fed er også i gang

med at neddrosle sin beholdning af rentebærende aktiver,

og vi forventer at nedtrapningen af balancerne vil fort-

sætte på linje med hvad banken har kommunikeret. Den

pengepolitiske komite (FOMC) signalerer for indevæ-

rende to renteforhøjelser mere i år, men et stigende antal

af medlemmerne i FOMC er begyndt at forvente, at det

kan blive nødvendigt at sætte renten op tre gange mere i

år. Det er i tråd med vores forventning. Næste år venter

vi to yderligere renteforhøjelser i den første halvdel af

året. Da dette for indeværende er mere end hvad der er

priset ind i markedet, vil det trække obligationsrenterne i

vejret. Vi ser en top i den 10-årige statsobligationsrente


7

et stykke over 3% i år. I 2020 venter vi, at Fed vil begynde

at sætte renten ned igen som en konsekvens af de svæk-

kede økonomiske udsigter.

Den Europæiske Centralbank (ECB) er også ved at være

tæt på det punkt, hvor den ikke længere vil udvide sine

balancer via obligationsopkøb, som vi venter den vil af-

slutte sidst på året. Som følge af en svag udvikling i infla-

tionen i begyndelsen af i år, har vi imidlertid udskudt ud-

sigten til den første renteforhøjelse fra ECB’s side siden

2011 til 2. kvartal 2019. Vi vil dog stadig understrege mu-

ligheden for, at den kommer tidligere, som følge af vores

højere inflationsskøn i forhold til ECB kombineret med

den generelle bevægelse mod opstramninger blandt ver-

dens toneangivende centralbanker. Risikoen for en tidlig

renteforhøjelse skal også ses i lyset af, at ”vinduet” for en

normalisering af pengepolitikken i euroområdet efter vo-

res vurdering ikke vil være åbent specielt længe, da væk-

sten ventes at være toppet og langsomt aftage i de kom-

mende år. Den danske Nationalbank ventes at følge i fod-

sporene på ECB, men vi vil dog ikke udelukke en tidligere

isoleret dansk renteforhøjelse i begyndelsen af næste år,

baseret på en antagelse om, at den danske krone vil blive

svækket yderligere over for EUR over det kommende år.

Bank of England hævede renten i slutningen af sidste år,

og vi venter, at den vil fortsætte sin rentehævningscyklus

i år før end brexit-relaterede svagheder i økonomien bli-

ver mere tydelige til næste år. Obligationsrenterne i Tysk-

land (og Danmark) ventes at stige gradvist, men rentefor-

skellen til USA ventes at mindskes, men dog at forblive

høj i et historisk perspektiv.

Vi forventer, at USD vil blive styrket over for EUR (og

DKK) på den kortere bane som følge af udsigten til en

relativt stærkere økonomiske udvikling i USA, og som

følge af vores forventning om, at de amerikanske renter

vil stige mere end hvad markederne pt. inddiskonterer. I

takt med at ECB nærmer sig sin første renteforhøjelse, og

som følge af, at den amerikanske økonomi som en af de

første vil begynde at bremse op i løbet af 2019, ser vi dog

potentiale for, at EUR kan blive styrket over for USD igen

på et års sigt.

Til trods for at vi nu venter en noget mindre dramatisk

vækstopbremsning i USA og dermed i den globale øko-

nomi end tidligere, er det fortsat vores forventning, at vi i

år har bevæget os ind i et noget mere udfordrende miljø

for risikofyldte aktiver, inklusive aktiemarkederne. Mindre

stimulerende pengepolitik og en moden konjunkturcyklus

betyder, at både værdiansættelserne og udsigterne for

virksomhedernes profitter kan komme under nedadgå-

ende pres.

Hjemmemarkeder tager retning fra verdenshandel

Alle Handelsbankens hjemmemarkeder (Sverige, Norge,

Finland, Danmark, Storbritannien og Holland) har fået

hjælp fra opsvinget i verdenshandlen, dog med Finland


8

som vinder i form af det største positive bidrag fra netto-

eksporten sidste år. Der findes imidlertid også en del lan-

despecifikke forskelle. I Sverige og Norge er boligpriserne

faldet, men i begge lande venter vi at se en stabilisering

og dermed heller ikke de store negative afsmittende ef-

fekter på resten af økonomien – om end boligmarkedet i

især Sverige stadig ses som en risikofaktor. Norge påvir-

kes positivt af de højere oliepriser, Holland understøttes

af en ekspansiv finanspolitik, mens husholdningerne i

Danmark holder igen med forbruget for at reducere deres

gæld. I år ventes den økonomiske vækst at være højest i

Holland og Sverige med i underkanten af 3%, mens den

ses lavest i Storbritannien og Danmark i omegnen af

1,5%. I de kommende år ventes alle hjemmemarkederne

at blive negativt påvirket af opbremsningen i verdens-

handlen. For Storbritanniens vedkommende venter vi

endvidere, at brexit vil virke som en yderligere dæmpende

faktor for vækstudsigterne (figur 13).

Risici fra protektionisme og løbsk inflation

Siden vores seneste globale konjunkturprognose fra ja-

nuar har risiciene for den globale vækst til en vis grad skif-

tet karakter. På den korte bane ser vi risikoen for en re-

cession i USA til næste år som værende aftaget som et

resultat af den mere ekspansive finanspolitik, men samti-

digt har handelskonflikter og protektionisme genindtaget

dagsordenen på den globale scene.

Eskaleringen af spændingerne mellem USA og Kina på

handelsområdet har således løftet de nedadgående risici

for de globale vækstudsigter. Mens de implementerede

nye toldsatser indtil videre har været afdæmpede med

hensyn til deres effekt på den globale handel, så er risi-

koen for en global handelskrig taget til i takt med stigende

usikkerhed over det fremtidige globale handelsregime. I

vores hovedscenarie forventer vi ikke, at den igangvæ-

rende handelsretorik vil udvikle sig til en decideret global

handelskrig, men vi kan dog ikke 100% udelukke risikoen

for, at spændingerne eskalerer yderligere, og/eller at

alene frygten for en handelskrig vil føre til en kraftigere

opbremsning i både den globale handelsaktivitet og i virk-

somhedernes investeringslyst, som i værste fald vil kunne

føre til en global recession (se temartikel).

Mens vi venter, at den yderligere finanspolitiske stimulans

i USA formentligt vil medvirke til at understøtte væksten

de kommende år, kan det imidlertid også skubbe væksten

op til et faretruende højt niveau og dermed give næring til

langsigtede risici især som følge af, at USA i forvejen er

langt fremme i konjunkturcyklen og arbejdsmarkedet alle-

rede er stramt (figur 14). Risikoen er, at vækst over det

potentielle niveau, i en situation hvor kapacitetsudnyttel-

sen er høj, kan føre til en selvforstærkende løn- og prisin-

flationsspiral, som vil afstedkomme, at renter og de finan-

sielle forhold vil bevæge sig op i markant restriktivt terri-

Anm.: Den mørkeblå kurve viser andelen af de mindre og mellemstore virksomheder i USA, der melder om kvalificeret arbejdskraft som den største enkeltstående hindring til produktionen, fratrukket dem der melder om manglede efter-spørgsel som det største problem. Når kurven er stigende betyder det, at manglende arbejdskraft vurderes som et stadigt større problem i forhold til manglende efterspørgsel, og den befinder sig aktuelt på et niveau, som er foreneligt med top-pen forud for de tre seneste recessioner (marke-ret ved de lodrette grå søjler).


9

torium. De højere offentlige budgetunderskud og den sti-

gende offentlige gæld, som de finanspolitiske lempelser

medfører, risikerer ligeledes at trække obligationsren-

terne mærkbart i vejret med negative afledte effekter på

både udlånsrenter og aktiemarkederne (figur 15).

I vores prognose fra januar fremhævede vi netop risikoen

for, at inflationen kunne stige mere end hvad vi og marke-

derne generelt forventede, og at dette kunne afsted-

komme øget volatilitet på de finansielle markeder. Det var

da også præcis hvad der skete i februar, da både inflation-

og løndata i USA kom en anelse højere ud end ventet.

Det resulterede i stigende renter og faldende aktiemarke-

der. Siden da har løn- og prisindikatorerne været blan-

dede på globalt plan, pegende på højere inflation i USA

men i mindre omfang i euroområdet. Vores overordnede

holdning er, at den stigende grad af globale ressourceud-

nyttelse vil føre til et stigende inflationært pres, og vi ser

stadig en risiko for at inflationen kan overraske på opsi-

den – især i USA. Centralbankerne vil formentlig i første

omgang byde den højere inflation velkommen. Hvis infla-

tionen forbliver eleveret, vil det imidlertid afstedkomme en

vanskelig opgave for centralbankerne at skulle balancere,

hvor høje renter økonomierne kan modstå uden at be-

gynde at gå i bakgear. En balancegang, der ikke er blevet

mindre vanskelig som følge af, at det globale gældsniveau

er steget siden den finansielle krise (figur 16). Vi kan på

den baggrund ikke udelukke, at accelererende inflation, og

de medfølgende højere renter vil kunne føre til en mærk-

bart svagere økonomisk udvikling end antaget i denne

prognose, og i værste tilfælde til en ny global recession.

Udviklingen og tendenserne i de kommende år kan dog

også vise sig at blive bedre end vi forventer det. Investe-

ringsaktiviteten har trods en vis bedring været svag gen-

nem en årrække, og der kan muligvis være potentiale for

en mere markant acceleration, hvis der opretholdes en til-

strækkelig tiltro til de økonomiske udsigter. Hvis investe-

ringer i ny kapacitet øger økonomiernes vækstpotentiale

via øget produktivitet, vil det tage længere tid før end ka-

pacitetsbegrænsningerne begynder at føre til uholdbare

løn- og inflationsstigninger. Endvidere kan et stærkere

økonomisk klima medvirke til at trække flere folk ind i ar-

bejdsstyrken. Dette er imidlertid ikke vores hovedscenarie

givet den igangværende aldring af befolkningen, og idet

vi mener, at vi allerede har set den største cykliske effekt

fra arbejdere, der vender tilbage til jobmarkedet.

Alt i alt vurderer vi således for indeværende, at risiciene

for den globale økonomi primært er på nedsiden, trods

vores i forvejen relativt pessimistiske prognose, med kraf-

tigt stigende inflation i især USA som værende den stør-

ste trussel.

Anm.: Krediter till den ikke-finansielle sektor


10

Temaartikel

Handelskrig risikerer at få konsekvenser

I vores hovedscenarie antager vi, at handelskrigen mellem USA og Kina ikke eskalerer yderligere og

dermed ikke truer væksten i den globale økonomi. Men jo længere tid konflikten varer, desto større

bliver risikoen for negative effekter, ikke mindst via øget usikkerhed på de finansielle markeder.

Eskalerende handelskrig Bag de seneste måneders optrapning af handelskrigen

mellem USA og Kina står den amerikanske præsident Do-

nald Trumps ”America First” dagsorden samt USA’s util-

fredshed med landets store og voksende underskud på

handelsbalancen med Kina. USA er Kinas største ek-

sportmarked, og Kina er USA’s tredjestørste efter Canada

og Mexico (figur 2). Trump vil have de tabte amerikanske

industrijobs tilbage, have lettere adgang for amerikanske

virksomheder på det kinesiske marked og ”straffe” Kina

for brud på ophavs- og patentrettigheder.

Gennem de sidste 70 år har handelsaftaler bidraget til, at

den globale handels betydning for verdensøkonomien er

vokset (figur 3). Det gennemsnitlige globale toldniveau er

faldet kraftigt fra over 20%, da den første multilaterale

handelsaftale blev indgået i 1947, til omkring 5% i dag.

Med handelsaftaler har medlemslandene givet andre

lande adgang til sit hjemmemarked mod selv at få adgang

til de andre landes markeder.

Den øgede samhandel har givet højere produktivitets-

vækst og realindkomster og har bidraget til et øget udbud

af varer og tjenester. Men undervejs kan dele af befolk-

ningen godt have lidt tab, for eksempel hvis deres ar-

bejdsplads udflyttes. Det kan føre til protektionistiske

strømninger, hvis der ikke gennemføres andre tiltag, som

sikrer, at indtægterne ved øget handel kommer alle til

gode. Hvis protektionismen tiltager, og der indføres han-

delshindringer på en bredere front, risikerer opsvinget i

verdensøkonomien at blive sat over styr. En eskalerende

handelskrig med kraftigt forhøjede toldsatser vil påvirke

USA og Kina negativt, også selvom den direkte effekt på

BNP vil være begrænset på, grund af at eksporten udgør

en relativt lille andel af disse landes BNP.

Men også andre lande kan blive ramt, især hvis de finan-

sielle markeder reagerer kraftigt. Det kan forstærke de

negative effekter på investeringer og privatforbrug globalt.

Også virksomheder som indgår i forsyningskæden mel-

lem USA og Kina påvirkes negativt. I tillæg hertil risikerer

varer at blive dyrere og husholdningernes købekraft min-

dre. På længere sigt er det svært at se nogen vindere af

en handelskrig, og konsekvenserne for verdenshandlen

kan potentielt blive store på både kort og langt sigt.

1. Handelskrig USA-Kina


11

Danmark

Moderat vækst med rod i data

Nationalregnskabet tegner for indeværende et noget rodet billede af udviklingen i dansk økonomi,

og trods fortsat opsving tegner BNP-væksten for 2017 og 2018 sig samlet set til at blive på den skuf-

fende side. Et afdæmpet privatforbrug ligger til dels bag den moderate vækst, til trods for et stærkt

arbejdsmarked og en mere bredt funderet bedring på boligmarkedet. Eksporten og industripro-

duktionen har dog også stået lidt i stampe på det seneste. Vi venter aftagende vækst de kommende

år, med risici på nedsiden i især den sidste del af vores prognosehorisont.

Nationalregnskabet er noget rod

Der er fortsat fremgang i dansk økonomi, hvor det senest

tilgængelige nationalregnskab viste en økonomisk vækst

på 2,2% i 2017. Det er den højeste økonomiske vækst

siden 2006, og dermed på overfladen et relativt solidt ud-

fald i tiden efter den finansielle krise. Den gennemsnitlige

BNP-vækst fra 2010 til 2016 lå på 1,4%. Den solide vækst

dækker dog over et rodet billede af vækstforløbet igen-

nem 2017. Væksten i 1. kvartal var således påvirket af et

enkeltstående salg af et patent til udlandet til ca. 9 mia.

kr., der rent regnskabsmæssigt er bogført som tjeneste-

eksport (figur 1). Dette patentsalg bidrog alene til at løfte

væksten med 0,4%-point sidste år, og vil rent teknisk

lægge en dæmper på væksten i år, som vi estimerer til at

blive 1,3%. Det skal dog ikke udelukkes, at Danmarks

Statistik på et tidspunkt vælger at indregne patentsalget i

en tidligere periode, som alt andet lige vil betyde, at væk-

sten i 2018 i stedet lander på 1,7% - men også at væksten

i 2017 vil være mærkbart lavere end de aktuelle officielle

tal. Set i gennemsnit tegner BNP-væksten i 2017 og 2018

sig således til at blive relativt moderat i omegnen af

1,75%, hvilket må siges at være en anelse på den skuf-

fende side set i lyset af udviklingen i den globale økonomi.

Udsigten til moderat vækst i år er dog også påvirket af det

overraskende store fald i BNP-væksten i 3. kvartal sidste

år, som kun lige akkurat blev reverseret igen i det efter-

følgende kvartal. Samlet endte den gennemsnitlige kvar-

talsvækst på 0% i 2. halvår 2017, hvilket efterlader et no-

get mere udfordret overhæng for væksten i år end tidli-

gere antaget. Hertil kommer, at de økonomiske nøgletal

har været på den lidt svage side i årets første måneder,

med fald i dankortomsætningen samtidigt med at ekspor-

ten og industriens omsætning har stået lidt i stampe (figur

2). Forhåbentligt er der tale om en midlertidig opbrems-

ning, og alt andet lige venter vi, at økonomien vil fortsætte

med at vokse i et fornuftigt tempo i den kommende tid. Vi

venter også moderat vækst i 2019, men i et gradvist lang-

sommere tempo i takt med at de ledige ressourcer i øko-

nomien mindskes samt udsigten til lidt strammere finan-

sielle forhold. I 2020 ventes en mere markant vækstaf-

matning, forstærket af accelererende svagheder i den

globale økonomi.

(realvækst i % med mindre andet er angivet)2 0 17 2 0 18 F 2 0 19 F 2 0 2 0 F

B N P 2.2 1.3 1.6 1.0

P rivatfo rbrug, ink l N P ISH 1.5 1.5 1.6 1.4

Offent ligt fo rbrug 1.2 0.9 0.5 0.2

F as te brutto inves teringer 3.7 3.6 2.0 0.6

- o ffent lige inves teringer -5.5 0.9 -0.4 -0.7

- bo liginves teringer 6.2 3.3 1.4 0.0

- fas te erhvervs inves teringer 5.6 4.5 2.8 1.1

Lagerinves teringer, bidrag i %-po int 0.1 0.1 0.2 0.0

Ekspo rt 4.4 1.6 2.4 1.2

Im po rt 4.1 2.9 1.9 1.0

A rbejds lø shed, A KU, % 5.7 4.6 4.1 4.5

F o rbrugerpriser (C P I), % y/y 1.1 0.9 1.7 1.6

Lø nninger, privat sek to r, % y/y 1.7 2.1 2.4 2.5

H uspriser, enfam ilie, % y/y 4.0 3.0 2.0 0.5

B etalingsbalance, m ia. D KK 170.1 165.0 168.0 160.0

- % af B N P 7.9 7.5 7.4 6.9

Offent lig budgetsaldo , m ia. D KK 21.5 -5.0 -10.0 -20.0

- % af B N P 1.0 -0.2 -0.4 -0.9

Kilde: D anm arks Stat is t ik o g H andelsbanken

Makroøkonomisk prognose


12

Forbrugerne holder sig fortsat tilbage

En vigtig forklaring på, at den økonomiske vækst ikke er

kommet helt op at ringe, er en fortsat relativ afdæmpet

udvikling i privatforbruget. Selv hvis man ser bort fra de

midlertidige udsving som usikkerhed om bilregistrerings-

afgiften medførte i efteråret sidste år, lå privatforbruget

generelt på den svage side i forhold til forventningerne i

2017, hvor husholdningerne tilsyneladende skruede yder-

ligere op for deres forsigtige forbrugstilgang, til trods for

på overfladen fortsat favorable forbrugsbetingelser. Den

andel af indkomsten, som anvendes til forbrug, ligger så-

ledes fortsat på et historisk lavt niveau, og den såkaldte

forbrugskvote tog endda et nyt dyk sidste år (figur 3). Vi

er således fortsat langt fra det lånefinansierede forbrug,

der karakteriserede perioden op til finanskrisen, som

også afspejles i den fortsat svage udlånsvækst til hus-

holdningerne (figur 4). Det lader således til, at hushold-

ningerne har fastholdt fokus på at nedbringe deres gæld,

der trods en faldende tendens dog fortsat ligger relativt

højt målt som andel af de disponible indkomster.

Flere og flere vælger afdrag og fast rente

Den stigende forsigtighed og ønsket om at nedbringe

gæld afspejler sig også i husholdningernes valg af bolig-

finansiering. Andelen af boliglån med afdragsfrihed udgør

således aktuelt lidt over 47% af de samlede realkreditlån

til boligejerne, hvilket er et fald fra toppen på over 56%

ved udgangen af 2012 (figur 5). En af årsagerne til dette

er, at afdragsfriheden løbende rinder ud, samt at renterne

er på et så lavt niveau, at det giver gode betingelser for at

begynde at afdrage på lånet. Endvidere vælger bolig-

ejerne også i højere grad fastforrentede lån. I dag udgør

andelen af fastforrentede lån således 41% af det samlede

udlån, hvor andelen var helt nede på bare 31,5% i 2013.

Vi venter at denne tendens vil fortsætte i de kommende

år, som følge af at bidragssatserne på afdragsfrie og va-

riable lån er steget mest. Tendensen ventes yderligere

forstærket af de nye låneregler, der trådte i kraft fra års-

skiftet, som sætter begrænsninger for disse lånetyper for

boligejere med stor gæld i forhold til deres indkomst og høj

belåningsgrad i deres bolig. Dette er en positiv udvikling,

da det alt andet lige øger den finansielle stabilitet, i takt

med at boligejerne bliver mindre følsomme over for even-

tuelle fremtidige rentestigninger og fald i huspriserne.

Betingelserne for privatforbruget ser overordnet stadig

fornuftige ud. Lønmodtagerbeskæftigelsen har slået nye

rekorder i år, og trods udsigten til moderat økonomisk

fremgang ventes væksten fortsat at overstige den poten-

tielle vækst, som vil medvirke til at øge beskæftigelsen

yderligere i den kommende tid. Svag forbrugerprisinfla-

tion i begyndelsen af i år, blandt andet som følge af at den

årlige indregning af huslejestigningerne var meget lave i

år, betyder at inflationen ikke vil stige helt så meget i 2018

som tidligere ventet (figur 6 næste side). Dermed er der

Anm.: Faktisk forbrug over disponibel indkomst justeret for beskatning af kapitalpension etc.


13

udsigt til en fortsat pæn reallønsfremgang, som under-

støtter købekraften i husholdningerne. Som følge af et lidt

svagt overhæng fra sidste år, en noget vaklende begyn-

delse på året i bl.a. dankortomsætningen og vores for-

ventning om, at husholdningerne vil fastholde deres fokus

på at nedbringe gæld, ser vi dog kun begrænsede mulig-

heder for acceleration i privatforbrugsvæksten i år. Hertil

kommer, at forbrugertilliden, der ellers har haft en sti-

gende tendens gennem 2017, tog et relativt stort dyk i

april. Faldet i forbrugertilliden kan formentligt til dels til-

skrives den seneste tids mere urolige udvikling på de fi-

nansielle markeder, men nok også især den usikkerhed,

som de igangværende forhandlinger om nye offentlige

overenskomster skaber (figur 7). Det er således ved

denne publikations deadline fortsat uvist, om Danmark

bliver kastet ud i en historisk arbejdsmarkedskonflikt, som

vil påvirke en meget stor del af den danske befolkning.

Der er dog belæg for, at en eventuel opbremsning i pri-

vatforbruget, som følge af frygten for strejker og lockout,

kun vil være af midlertidig karakter, hvis konflikten viser

sig ikke at blive til noget, eller hvis den kun varer i en re-

lativt kort periode. Og selv om forbrugertilliden fortsat er

på et nogenlunde robust niveau, så understreger det se-

neste fald, at hvis en konflikt kommer, og den varer i lidt

længere tid, vil det medvirke til at dæmpe købelysten hos

danskerne. Længere ude i prognosehorisonten venter vi

endvidere, at strammere finansielle forhold samt højere

inflation også vil medvirke til at holde væksten i privatfor-

bruget nede.

Plads til at de faste erhvervsinvesteringer kan stige

De faste erhvervsinvesteringer har været stigende gen-

nem nogen tid. Fremgangen har dog primært været dre-

vet af ikke-materielle investeringer, mens de mere pro-

duktivitetsfremmende investeringer i maskiner og trans-

portmidler har været noget mere afdæmpede. Vi ser dog

belæg for, at disse investeringer kan begynde at stige i et

mere meningsfyldt omfang, i takt med at et fortsat stram-

mere arbejdsmarked øger kapacitetsbegrænsningerne.

Dette til trods for at kapacitetsudnyttelsesgraden i frem-

stillingssektoren endnu ikke er steget til før-krise niveauer

(figur 8). Det kræver dog, at renterne forbliver lave, og at

der ikke opstår fornyet usikkerhed om den fremtidige øko-

nomiske udvikling, for eksempel som følge af frygt for en

eskalerende handelskrig mellem USA og Kina. For inde-

værende ser virksomhederne dog ikke ud til at have pla-

ner om markant øget investeringsaktivitet. Den seneste

investeringsundersøgelse peger således kun på beske-

den investeringsvækst i år, efter meldinger om et stort fald

sidste år (figur 9).

Boliginvesteringerne har responderet positivt på de sene-

ste års fremgang i huspriserne, især i og omkring de

større byer, hvor prisstigningstakten har været mest mar-

kant (figur 10). Vi venter, at den positive udvikling kan fort-

sætte om end i et noget langsommere tempo, i takt med


14

at de nye låneregler fra årsskiftet og svagt stigende renter

tager brodden af efterspørgslen og boligpriserne, især i de

dyreste områder. Denne effekt var måske allerede tydelig i

1. kvartal i år, hvor vi så et markant fald i antallet af handler

med lejligheder. Påskens tidlige placering kan have påvir-

ket tallene, men det er dog vores forventning, at efter-

spørgslen og prisstigningerne på boligmarkedet i Køben-

havn og andre af landets største byer gradvist vil aftage.

Håb for eksporten

Vareeksporten viste kun beskeden fremgang i 2017, hvil-

ket er noget skuffende givet den ellers solide globale

vækst, accelerationen i verdenshandlen samt den fortsat

gunstige konkurrenceevne i den danske eksportsektor, til

trods for at den handelsvægtede kronekurs er blevet styr-

ket. Eksporten af tjenester klarede sig også relativt dårligt

(hvis man ser bort fra patentsalget), og for indeværende

ser det ikke ud til at udenrigshandlen er kommet op i

tempo i begyndelsen af i år. Givet vores forventninger til

fortsat solid vækst på de fleste af Danmarks større ek-

sportmarkeder, venter vi dog en mere mærkbar fremgang

i eksporten i den kommende tid – selv om det dog er

svært at se, at vilkårene for eksporten skulle kunne blive

meget bedre end sidste år. I takt med at den globale kon-

junkturcyklus modnes, og som følge af at vi forventer en

opbremsning i den globale økonomi senere i vores prog-

nosehorisont, ventes eksportvæksten dog at aftage i

2019 og især i 2020.

Risici både på op- og nedsiden

Væksten i dansk økonomi kan vise sig stærkere end anta-

get, hvis husholdningerne begynder at spare mindre op.

Endvidere kan privatforbruget også blive løftet mere end

ventet, hvis de store engangsudbetalinger i år og til næste

år fra tilbagebetaling af hhv. efterlønsbidrag og ejendoms-

skat fuldt ud går til forbrug. Det er også muligt, at vi kan se

en øget investeringsaktivitet, hvis der pludselig åbnes op

for et opsparet investeringsbehov. Det ville også øge pro-

duktionspotentialet i økonomien. En stærkere end ventet

investeringsdrevet fremgang i den globale økonomi vil

også kunne føre til en mere mærkbar fremgang i ekspor-

ten. En stærkere fremgang i efterspørgslen på den korte

bane vil dog øge risikoen for en overophedning af økono-

mien fra et i forvejen stramt arbejdsmarked (figur 11).

Risici på nedsiden relaterer sig blandt andet til mulighe-

den for en kraftigere og hurtigere stigning i renterne end

ventet med afledte negative konsekvenser for privatfor-

bruget og boligmarkedet. Geopolitiske begivenheder, en

hård brexit, handelskrig og en mere markant og tidligere

opbremsning i den globale økonomi end ventet vil også

medvirke til at forværre udsigterne for dansk økonomi.


15

Nøgletal BNP skøn

Kilde: Handelsbanken Capital Markets

Inflationsskøn


Ledighedsskøn


2016 2017

(Tidligere

prognose

2017) 2018p

(Tidligere

prognose

2018) 2019p

(Tidligere

prognose

2019) 2020pSverige* 3,0 2,7 2,7 2,9 2,7 1,6 1,7 1,6Norge 1,1 1,8 1,9 1,8 0,9 1,4 1,3 2,0Norge (fastland) 1,0 1,8 1,9 2,5 2,3 2,0 2,0 1,4Finland* 2,1 2,6 3,3 2,5 2,3 1,9 1,4 1,2Danmark 2,0 2,2 1,9 1,3 1,7 1,6 1,1 1,0

EMU 1,8 2,5 2,3 2,2 2,0 1,8 1,4 1,3USA* 1,5 2,3 2,3 2,7 2,5 1,8 0,6 1,1Storbritannien 1,9 1,8 1,5 1,5 1,3 1,4 1,3 1,3Holland 2,1 3,2 3,3 2,9 2,8 2,2 1,5 1,0Japan 1,0 1,6 1,6 1,1 1,0 0,8 0,4 0,4Kina 6,7 6,9 6,7 6,5 6,3 6,0 5,8 5,7

*Kalenderjusteret

2017

(Tidligere

prognose

2017) 2018p

(Tidligere

prognose

2018) 2019p

(Tidligere

prognose

2019) 2020pSverige 1,8 1,8 1,8 1,8 2,1 2,4 2,5Sverige (CPIF) 2,0 2,0 1,9 1,8 1,8 1,9 2,0Norge 1,8 1,8 2,0 1,7 1,5 1,5 1,7Norge (kerne) 1,4 1,4 1,4 1,5 1,6 1,5 1,7Finland 0,7 0,7 1,0 1,4 1,4 1,5 1,5Danmark 1,1 1,2 0,9 1,8 1,7 1,8 1,6

EMU 1,5 1,5 1,6 1,8 1,8 1,7 1,7USA (kerne-PCE) 1,5 1,6 2,1 2,0 2,2 1,9 2,0Storbritannien 2,7 2,7 2,5 2,5 1,9 1,9 1,9Holland 1,4 1,4 1,5 1,9 2,6 2,6 1,9

2017

(Tidligere

prognose

2017) 2018p

(Tidligere

prognose

2018) 2019p

(Tidligere

prognose

2019) 2020pSverige 6,7 6,7 6,3 6,7 6,4 6,9 6,6Norge 4,2 4,2 3,9 3,9 3,5 3,6 3,4Finland 8,6 8,5 8,1 7,9 7,9 7,8 7,8Danmark 5,7 5,8 4,6 5,3 4,1 5,3 6,0

EMU 9,1 9,1 8,4 8,6 8,1 8,3 8,1USA 4,4 4,4 3,8 3,9 3,8 5,0 4,2Storbritannien 4,4 4,4 4,3 4,5 4,5 4,7 4,6Holland 4,9 4,9 3,8 3,9 3,5 4,0 3,8


16

Valuta prognoser


Q2 2018 Q3 2018 Dec 2018 Q1 2019 Dec 2019 Dec 2020

EUR/SEK 10,25 10,00 9,80 9,70 9,50 9,40

USD/SEK 8,76 8,70 8,52 8,29 7,92 7,52

GBP/SEK 11,65 11,36 10,89 10,66 10,33 10,22

NOK/SEK 1,08 1,05 1,04 1,04 1,02 1,01

DKK/SEK 1,37 1,34 1,31 1,30 1,27 1,26

CHF/SEK 8,69 8,55 8,31 8,08 7,79 7,83

JPY/SEK 8,34 8,61 8,79 8,55 8,16 7,37

CNY/SEK 1,35 1,32 1,29 1,28 1,24 1,21

EUR/USD 1,17 1,15 1,15 1,17 1,20 1,25

USD/JPY 105,00 101,00 97,00 97,00 97,00 102,00

EUR/GBP 0,880 0,880 0,900 0,910 0,920 0,920

GBP/USD 1,33 1,31 1,28 1,29 1,30 1,36

EUR/CHF 1,18 1,17 1,18 1,20 1,22 1,20

USD/CNY 6,50 6,60 6,60 6,50 6,40 6,20

EUR/DKK 7,46 7,46 7,46 7,46 7,46 7,46

SEK/DKK 0,73 0,75 0,76 0,77 0,79 0,79

USD/DKK 6,38 6,49 6,49 6,38 6,22 5,97

GBP/DKK 8,48 8,48 8,29 8,20 8,11 8,11

CHF/DKK 6,32 6,38 6,32 6,22 6,11 6,22

JPY/DKK 6,07 6,42 6,69 6,57 6,41 5,85

EUR/NOK 9,50 9,50 9,40 9,30 9,30 9,30

SEK/NOK 0,93 0,95 0,96 0,96 0,98 0,99

USD/NOK 8,12 8,26 8,17 7,95 7,75 7,44

GBP/NOK 10,80 10,80 10,44 10,22 10,11 10,11

CHF/NOK 8,05 8,12 7,97 7,75 7,62 7,75

JPY/NOK 7,73 8,18 8,43 8,19 7,99 7,29


17

Rente prognoser


Styringsrenter Q2 2018 Q3 2018 Dec 2018 Q1 2019 Dec 2019 Dec 2020

Sverige -0,50 -0,50 -0,25 -0,25 0,25 0,50

USA 0,188 0,213 0,238 0,263 0,288 2,38

Euroområdet -0,40 -0,40 -0,40 -0,40 0,00 0,00

Norge 0,50 0,75 0,75 1,00 1,25 1,25

Danmark -0,65 -0,65 -0,65 -0,55 0,00 0,00

Storbritannien 0,75 0,75 1,00 1,00 1,00 1,00

3m interbankrente Q2 2018 Q3 2018 Dec 2018 Q1 2019 Dec 2019 Dec 2020

Sverige -0,40 -0,35 -0,20 -0,10 0,30 0,55

USA 2,30 2,40 2,60 2,80 3,00 2,60

Euroområdet -0,30 -0,30 -0,25 -0,15 0,10 0,10

Norge 0,90 1,15 1,15 1,40 1,65 1,65

Danmark -0,30 -0,30 -0,25 -0,10 0,25 0,25

2-årig statsobligationsrente Q2 2018 Q3 2018 Dec 2018 Q1 2019 Dec 2019 Dec 2020

Sverige -0,45 -0,35 0,00 0,40 0,80 0,90

USA 2,40 2,60 2,80 3,00 2,75 2,70

Euro (Tyskland) -0,55 -0,50 -0,40 -0,20 0,15 0,05

Norge 0,80 0,90 1,00 1,10 1,25 1,25

Danmark -0,60 -0,55 -0,45 -0,20 0,20 0,10

Finland -0,50 -0,45 -0,30 -0,05 0,30 0,15

Storbritannien 0,90 0,90 1,00 1,00 1,00 1,00

5-årig statsobligationrente Q2 2018 Q3 2018 Dec 2018 Q1 2019 Dec 2019 Dec 2020

Sverige 0,20 0,40 0,60 0,90 1,00 0,80

USA 2,65 2,90 2,90 3,00 2,80 2,60

Euro (Tyskland) 0,00 0,15 0,25 0,40 0,50 0,35

Norge 1,40 1,50 1,60 1,70 1,70 1,60

Danmark 0,10 0,25 0,40 0,60 0,70 0,55

Finland 0,10 0,25 0,40 0,60 0,65 0,45

Storbritannien 1,20 1,20 1,30 1,30 1,30 1,20

10-årig statsobligationsrente Q2 2018 Q3 2018 Dec 2018 Q1 2019 Dec 2019 Dec 2020

Sverige 0,80 0,90 1,10 1,30 1,40 1,20

USA 2,90 3,15 3,00 3,00 2,85 2,80

Euro (Tyskland) 0,60 0,80 0,95 1,10 1,20 1,00

Norge 1,90 2,00 2,10 2,20 2,10 2,00

Danmark 0,65 0,85 1,05 1,25 1,35 1,10

Finland 0,70 0,90 1,10 1,30 1,35 1,10

Storbritannien 1,50 1,60 1,70 1,70 1,60 1,50

2-årig swaprente Q2 2018 Q3 2018 Dec 2018 Q1 2019 Dec 2019 Dec 2020

Sverige -0,20 0,05 0,40 0,75 1,10 1,20

USA 2,65 2,85 3,05 3,25 3,00 2,95

Euroområdet -0,10 -0,05 0,05 0,25 0,55 0,45

Norge 1,40 1,50 1,50 1,60 1,60 1,50

Danmark 0,00 0,05 0,15 0,40 0,60 0,50

Storbritannien 1,10 1,10 1,30 1,30 1,30 1,30


Sverige 0,60 0,80 1,00 1,30 1,40 1,20

USA 2,75 3,00 3,00 3,10 2,90 2,70

Euroområdet 0,40 0,50 0,60 0,75 0,85 0,75

Norge 1,80 1,90 1,90 2,00 2,00 1,90

Danmark 0,55 0,65 0,75 0,90 1,00 0,90

Storbritannien 1,40 1,50 1,60 1,60 1,50 1,50


Sverige 1,30 1,40 1,50 1,70 1,80 1,60

USA 2,90 3,15 3,10 3,10 2,95 2,90

Euroområdet 1,05 1,20 1,35 1,50 1,60 1,50

Norge 2,30 2,40 2,40 2,50 2,50 2,40

Danmark 1,20 1,35 1,50 1,70 1,80 1,70

Storbritannien 1,60 1,70 1,80 1,80 1,70 1,60

Research disclaimer Risk warning All investments involve risks and investors are encouraged to make their own decision as to the appropriateness of an investment in any securities referred to in this report, based on their specific investment objectives, financial status and risk tolerance. The historical return of a financial instrument is not a guarantee of future return. The value of financial instruments can rise or fall, and it is not certain that you will get back all the capital you have invested.

Research disclaimers Handelsbanken Capital Markets, a division of Svenska Handelsbanken AB (publ) (collectively referred to herein as ‘SHB’), is responsible for the preparation of research reports. SHB is regulated in Sweden by the Swedish Financial Supervisory Authority, in Norway by the Financial Supervisory Authority of Norway, in Finland by the Financial Supervisory Authority of Finland and in Denmark by the Danish Financial Supervisory Authority. All research reports are prepared from trade and statistical services and other information that SHB considers to be reliable. SHB has not independently verified such information and does not represent that such information is true, accurate or complete.

In no event will SHB or any of its affiliates, their officers, directors or employees be liable to any person for any direct, indirect, special or consequential damages arising out of any use of the information contained in the research reports, including without limitation any lost profits even if SHB is expressly advised of the possibility or likelihood of such damages.

The views contained in SHB research reports are the opinions of employees of SHB and its affiliates and accurately reflect the personal views of the respective analysts at this date and are subject to change. There can be no assurance that future events will be consistent with any such opinions. Each analyst identified in this research report also certifies that the opinions expressed herein and attributed to such analyst accurately reflect his or her individual views about the companies or securities discussed in the research report.

Research reports are prepared by SHB for information purposes only. The information in the research reports does not constitute a personal recommendation or personalised investment advice and such reports or opinions should not be the basis for making investment or strategic decisions. This document does not constitute or form part of any offer for sale or subscription of or solicitation of any offer to buy or subscribe for any securities nor shall it or any part of it form the basis of or be relied on in connection with any contract or commitment whatsoever. Past performance may not be repeated and should not be seen as an indication of future performance. The value of investments and the income from them may go down as well as up and investors may forfeit all principal originally invested. Investors are not guaranteed to make profits on investments and may lose money. Exchange rates may cause the value of overseas investments and the income arising from them to rise or fall. This research product will be updated on a regular basis.

No part of SHB research reports may be reproduced or distributed to any other person without the prior written consent of SHB. The distribution of this document in certain jurisdictions may be restricted by law and persons into whose possession this document comes should inform themselves about, and observe, any such restrictions.

The report does not cover any legal or tax-related aspects pertaining to any of the issuer’s planned or existing debt issuances.

Please be advised of the following important research disclosure statements: SHB employees, including analysts, receive compensation that is generated by overall firm profitability. Analyst compensation is not based on specific corporate finance or debt capital markets services. No part of analysts’ compensation has been, is or will be directly or indirectly related to specific recommendations or views expressed within research reports.

From time to time, SHB and/or its affiliates may provide investment banking and other services, including corporate banking services and securities advice, to any of the companies mentioned in our research. We may act as adviser and/or broker to any of the companies mentioned in our research. SHB may also seek corporate finance assignments with such companies.

We buy and sell securities mentioned in our research from customers on a principal basis. Accordingly, we may at any time have a long or short position in any such securities. We may also make a market in the securities of all the companies mentioned in this report. [Further information and relevant disclosures are contained within our research reports.] SHB, its affiliates, their clients, officers, directors or employees may own or have positions in securities mentioned in research reports.

The Bank has adopted Guidelines concerning Research which are intended to ensure the integrity and independence of research analysts and the research department, as well as to identify actual or potential conflicts of interests relating to analysts or the Bank and to resolve any such conflicts by eliminating or mitigating them and/or making such disclosures as may be appropriate. As part of its control of conflicts of interests, the Bank has introduced restrictions (“Information barriers”) on communications between the Research department and other departments of the Bank. In addition, in the Bank’s organisational structure, the Research department is kept separate from the Corporate Finance department and other departments with similar remits. The Guidelines concerning Research also include regulations for how payments, bonuses and salaries may be paid out to analysts, what marketing activities an analyst may participate in, how analysts are to handle their own securities transactions and those of closely related persons, etc. In addition, there are restrictions in communications between analysts and the subject company. According to the Bank’s Ethical Guidelines for the Handelsbanken Group, the board and all employees of the Bank must observe high standards of ethics in carrying out their responsibilities at the Bank, as well as other assignments. For full information on the Bank’s ethical guidelines please see the Bank’s website www.handelsbanken.com and click through to About the bank – Sustainability at Handelsbanken – Sustainability – Policy documents and guidelines – Policy documents – Policy for ethical standards in the Handelsbanken Group. Handelsbanken has a ZERO tolerance of bribery and corruption. This is established in the Bank’s Group Policy on Bribery and Corruption. The prohibition against bribery also includes the soliciting,

arranging or accepting bribes intended for the employee’s family, friends, associates or acquaintances. For full information on the Bank’s Policy against corruption please see the Bank’s website www.handelsbanken.com and click through to About the bank – Sustainability at Handelsbanken – Sustainability – Policy documents and guidelines – Policy documents – Policy against corruption in the Handelsbanken Group.

When distributed in the UK Research reports are distributed in the UK by SHB. SHB is authorised by the Swedish Financial Supervisory Authority (Finansinspektionen) and the Prudential Regulation Authority and subject to limited regulation by the Financial Conduct Authority and Prudential Regulation Authority. Details about the extent of our authorisation and regulation by the Prudential Regulation Authority, and regulation by the Financial Conduct Authority are available from us on request. UK customers should note that neither the UK Financial Services Compensation Scheme for investment business nor the rules of the Financial Conduct Authority made under the UK Financial Services and Markets Act 2000 (as amended) for the protection of private customers apply to this research report and accordingly UK customers will not be protected by that scheme. This document may be distributed in the United Kingdom only to persons who are authorised or exempted persons within the meaning of the Financial Services and Markets Act 2000 (as amended) (or any order made thereunder) or (i) to persons who have professional experience in matters relating to investments falling within Article 19(5) of the Financial Services and Markets Act 2000 (Financial Promotion) Order 2005 (the “Order”), (ii) to high net worth entities falling within Article 49(2)(a) to (d) of the Order or (iii) to persons who are professional clients under Chapter 3 of the Financial Conduct Authority Conduct of Business Sourcebook (all such persons together being referred to as “Relevant Persons”).

When distributed in the United States Important Third-Party Research Disclosures: SHB and its employees are not subject to FINRA’s research analyst rules which are intended to prevent conflicts of interest by, among other things, prohibiting certain compensation practices, restricting trading by analysts and restricting communications with the companies that are the subject of the research report. SHB research reports are intended for distribution in the United States solely to “major U.S. institutional investors,” as defined in Rule 15a-6 under the Securities Exchange Act of 1934. Each major U.S. institutional investor that receives a copy of research report by its acceptance hereof represents and agrees that it shall not distribute or provide research reports to any other person. Any U.S. person receiving SHB research reports that desires to effect transactions in any equity securities discussed within the research reports should call or write HMSI. HMSI is a FINRA Member, telephone number (+1-212-326-5153).

Svenska Handelsbanken AB (publ) Stockholm Blasieholmstorg 11 SE-106 70 Stockholm Tel. +46 8 701 10 00 Fax. +46 8 611 11 80

Copenhagen Havneholmen 29 DK-1561 Copenhagen V Tel. +45 46 79 12 00 Fax. +45 46 79 15 52

Helsinki Itämerenkatu 11-13 FI-00180 Helsinki Tel. +358 10 444 11 Fax. +358 10 444 2578

Oslo Tjuvholmen allé 11 Postboks 1249 Vika NO-0110 Oslo Tel. +47 22 39 70 00 Fax. +47 22 39 71 60

London 3 Thomas More Square London GB-E1W 1WY Tel. +44 207 578 8668 Fax. +44 207 578 8090

New York Handelsbanken Markets Securities, Inc. 875 Third Avenue, 4th Floor New York, NY 10022-7218 Tel. +1 212 326 5153 Fax. +1 212 326 2730 FINRA, SIPC

Macro Research and Trading Strategy

Macro Research and Trading Strategy Head of Macro Research and Trading Strategy & Chief Economist Ann Öberg +46 8 701 28 37 Lena Fahlen Deputy Head +46 8 701 83 29

Christina Nyman Head of Forecasting +46 8 701 51 58 Web Editor Terese Loon Editor +46 8 701 28 72 Sweden Helena Bornevall Scenario Analysis and +46 8 701 18 59 Senior Economist Johan Löf Senior Economist, Sweden +46 8 701 5093 Finland Tiina Helenius Head, Macro Research +358 10 444 2404

Janne Ronkanen Senior Economist, Finland +358 10 444 2403

Denmark Jes Asmussen Head, Macro Research, Denmark and Netherlands +45 46 79 12 03

Rasmus Gudum-Sessingø Senior Economist, Denmark and

Eurozone +45 46 79 16 19

Bjarke Roed-Frederiksen Senior Economist, China and

Latin America +45 46 79 12 29 Norway Kari Due-Andresen Head, Macro Research, Norway, UK +47 22 39 70 07

Nils Kristian Knudsen Senior Strategist FX/FI +47 22 82 30 10

Marius Gonsholt Hov Senior Economist, Norway +47 22 39 73 40

Halfdan Grangård Senior Economist, Norway +47 22 39 71 81 Trading Strategy Claes Måhlén Chief Strategist +46 8 463 45 35

Martin Jansson Senior Commodity Strategist +46 8 461 23 43

Nils Kristian Knudsen Senior Strategist FX/FI +47 22 82 30 10

Lars Henriksson Strategist FX +46 8 463 45 18

Kiran Sakira Junior Strategist +46 8 701 46 14

Debt Capital Markets Tony Lindlöf Head of Debt Capital Markets +46 8 701 25 10

Per Eldestrand Head of Debt Capital Markets Sweden +46 8 701 22 03

Måns Niklasson Head of Corporate Loans and +46 8 701 52 84

Acquisition Finance

Thomas Grandin Head of Corporate Bonds +46 8 463 45 83

Sales Fixed Income Sales Henrik Franzén +46 8 701 11 41

Corporate Sales Bo Fredriksson +46 8 701 345 31

FX Sales Håkan Larsson +46 8 701 345 19

Syndication Thomas Grandin +46 8 701 345 83

Regional sales Copenhagen Kristian Nielsen +45 46 79 12 69

Gothenburg Jaan Kivilo +46 31 774 83 39

Gävle Petter Holm +46 26 172 103

Helsinki Mika Rämänen +358 10 444 62 20

Linköping Fredrik Lundgren +46 13 28 91 10

London Tolga Kulahcigil +44 207 578 86 12

Luleå/Umeå Ove Larsson +46 90 154 719

Luxembourg Snorre Tysland +352 274 868 251

Malmö Fredrik Lundgren +46 40 243 900

Oslo Petter Fjellheim +47 22 82 30 29

Stockholm Malin Nilén +46 8 701 27 70

Toll-free numbers From Sweden to N.Y. & Singapore 020-58 64 46

From Norway to N.Y. & Singapore 800 40 333

From Denmark to N.Y. & Singapore 8001 72 02

From Finland to N.Y. & Singapore 0800 91 11 00

Within the US 1-800 396-2758

Macro disclaimer and contact page Mar 2018.pdfResearch disclaimerDenmarkNorwayHalfdan Grangård Senior Economist, Norway +47 22 39 71 81Regional sales Luleå/UmeåCopenhagenLuxembourgGothenburgMalmöGävleOsloHelsinkiStockholmLinköpingLondonMacro - Contact page Feb 2018 .pdfDenmarkNorwayRegional sales Luleå/UmeåCopenhagenLuxembourgGothenburgMalmöGävleOsloHelsinkiStockholmLinköpingLondon

Documents

24. april 2018 Konjunkturprognose Danmark - Handelsbanken · 2018. 4. 24. · Konjunkturprognose, 24, april 2018 3 Globalt overblik Varm verdensøkonomi kølner af Vi forventer, at