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证券研究报告
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行业研究 /
通信行业
移动互联：决胜 O2O——中信互联网研究之移动支付篇
移动支付催熟 O2O 商业模式
2014 年 2 月 14 日 电信运营：中性（维持）
通信设备：强于大市（维持）
信息服务：强于大市（维持）
投资要点
移动支付快速推广进行时。信息技术革命已然成为社会、经济发展的重要动力，移动支付正是这一浪潮下对传统支付行为的变革性创新。Gartner
数据显示，2009 年至 2012 年全球移动支付用户数复合增长率达到了44.73%，而到 2015 年，全球移动支付用户总数将达到 3.84 亿户，以日本、韩国为代表的亚太地区移动支付渗透率位居世界前列。随着国内移动支付发展基石不断完善，中国将成为全球移动支付的下一热点。
便捷的移动支付是 O2O 商业模式成熟的基础。快捷高效的移动支付方式将有效帮助商家完成 O2O 闭环；当消费者完成线下支付时，其支付行为所产生的信息流将在闭环回路中传递，有效地将用户消费行为传送至O2O
电商，从而完成线上与线下的消费信息核对；同时对大量的消费数据的分析可形成用户习惯有效解析，从而为商家改善消费体验提供有效支撑。
NFC 近场支付拐点显现。随着 13.56MHz 成为行业标准，基于 SWP-SIM
的解决方案也成为产业链上游的合作基础。以运营商、银行、银联为核心的市场参与者就受理环境改造以及业务推广展开积极合作；结合当前行业发展进程，我们预计未来 2-3 年将迎来 NFC 近场支付市场的大爆发，上游 SIM、NFC 芯片以及 NFC 天线等有望获得高增长，而长期内来看运营商以及平台系统集成商将受益于用户的规模化成长。
远程支付广泛应用，市场前景广阔。远程支付由于涉及产业链环节较少，运营模式比较明确，而第三方支付企业在在线支付领域又积累了丰富经验，故远程支付迎来井喷式增长。我们认为支付的核心竞争在于支付场景和用户粘性，这将使人们有更多的支付可能。目前在远程支付中，移动互联网支付占比超过 70%，预计凭借良好的用户体验、广泛的支付场景、较强的用户社交粘性,其市场份额将进一步提升；而硬件支付、网上银行等模式因能满足特定的支付场景及用户需求，也将有一定的发展空间。
风险因素：移动支付的推广力度低于预期；安全问题影响移动支付的用户接受度。
投资策略。随着移动互联网的快速发展，O2O 商业模式正逐渐成熟，而移动支付是 O2O 闭环不可缺少的一部分；我们预计移动支付将伴随着O2O 商业模式快速发展。在移动支付领域，1）我们认为移动互联网支付有着广泛的应用场景和较好的用户体验，市场前景最为广阔，阿里巴巴及腾讯在移动互联网支付优势明显，未来有望强者恒强；2）NFC 近场支付有着较好的安全性及便捷性，在公共交通等支付场景中有较大的优势，预期未来仍有较大的市场空间；随着国内 NFC 支付基础的完善以及运营商的大力推动，我们预计未来 2-3 年将迎来 NFC 近场支付市场的大爆发，上游 SIM、NFC 芯片以及 NFC 天线等有望获得高增长，而长期来看运营商以及平台系统集成商将受益于用户的规模化成长。结合公司具体经营情况及现有估值，我们看好并推荐芯片龙头厂商大唐电信、同方国芯；卡商天喻信息、系统集成服务商新开普、中科金财。
重点公司盈利预测与投资评级
股票简称 股价
（元）
EPS（元） PE（倍） 评级
2011A 2012E 2013E 2014E 2011A 2012E 2013E 2014E
大唐电信 18.31 0.23 0.23 0.42 0.57 80 79 44 32 增持
天喻信息 33.50 0.18 0.40 0.65 0.85 182 84 52 39 增持
新开普 20.70 0.47 0.28 0.50 0.61 44 75 42 34 增持
资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2014 年 2 月 13 日收盘价
中信证券研究部
陈剑
电话：010-60838585
执业证书编号：S1010512120001
李伟
电话：010-60838159
执业证书编号：S1010513110003
联系人：阳嘉嘉
电话：010-60836758
联系人：王浩冰
电话：010-60836760
相对指数表现
资料来源：中信数量化投资分析系统
-50.00%
0.00%
50.00%
100.00%
通信(中信) 沪深300
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目录
移动支付概览：远程支付市场广阔，近场支付拐点显现 ...................................................... 1
什么是移动支付 ................................................................................................................... 1
移动支付全球进行时，亚洲引领风潮 ................................................................................... 2
国内移动支付发展基石不断完善 .......................................................................................... 3
远程市场广阔，近场拐点显现 ............................................................................................. 6
NFC 近场支付拐点显现 ........................................................................................................ 7
海外经验：多方合作是 NFC 移动支付发展重要前提 ........................................................... 7
NFC 大范围应用在即 ......................................................................................................... 10
NFC 产业链投资机会分析 .................................................................................................. 15
远程支付：广泛应用始动，市场前景广阔 .......................................................................... 21
移动互联网支付迎来井喷式增长 ........................................................................................ 21
远程支付模式创新不断 ...................................................................................................... 21
各方布局远程支付 .............................................................................................................. 22
支付场景及用户粘性是核心竞争力 .................................................................................... 23
风险提示 ............................................................................................................................. 26
行业投资策略和重点公司介绍 ............................................................................................ 26
投资策略 ............................................................................................................................ 26
重点公司介绍 ..................................................................................................................... 27
附录 .................................................................................................................................... 30
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插图目录
图 1：移动支付的两类场景（远程支付、近场支付） .......................................................... 1
图 2：移动支付生态环境全景 .............................................................................................. 2
图 3：2011 年至 2017 全球移动支付交易量 ........................................................................ 3
图 4：2012 年全球各区域移动支付用户数 .......................................................................... 3
图 5：国内用户移动支付使用意愿较高 ................................................................................ 5
图 6：日本麦当劳 O2O 闭环 ................................................................................................ 6
图 7：国内移动支付规模保持高速增长 ................................................................................ 6
图 8：国内移动支付细分市场构成 ....................................................................................... 7
图 9：美国支付工具使用情况调查 ....................................................................................... 7
图 10：美国移动支付类别较多 ............................................................................................ 8
图 11：FeliCa 技术标准在日韩推进顺利 ............................................................................. 9
图 12：日韩运营商移动支付品牌......................................................................................... 9
图 13：NFC 技术解决方案 ................................................................................................. 11
图 14：NFC 设备出货量 .................................................................................................... 12
图 15：2013 年中国移动支付用户期待使用的支付方式 .................................................... 12
图 16：关于未来移动支付方式的问卷调查结果 ................................................................. 12
图 17：中国运营商移动支付业务介绍 ............................................................................... 13
图 18：NFC 近场支付产业链 ............................................................................................. 15
图 19：SIM 卡市场规模预测 .............................................................................................. 17
图 20：NFC 控制芯片市场结构 ......................................................................................... 18
图 21：NFC SE 芯片市场结构 .......................................................................................... 18
图 22：芯片市场规模预测 ................................................................................................. 18
图 23：NFC 天线市场规模预测 ......................................................................................... 19
图 24：移动支付对运营商的收入贡献来源 ........................................................................ 20
图 25：2004-2009 年 NTT DoCoMo 移动支付用户增长情况 ............................................ 20
图 26：国内移动互联网支付迎来井喷式发展 .................................................................... 21
图 27：2013Q3 国内第三方移动支付市场份额 ................................................................. 23
图 28：2013Q3 国内移动互联网支付市场份额 ................................................................. 23
图 29：支付宝客户端下载量 .............................................................................................. 24
图 30：支付宝 8.0 功能更加丰富 ....................................................................................... 24
图 31：微信月活跃用户数 ................................................................................................. 25
图 32：小米 3 仅限微信支付预定 ...................................................................................... 25
图 33：拉卡拉手机客户端下载量....................................................................................... 25
图 34：拉卡拉移动支付交易规模....................................................................................... 25
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表格目录
表 1：移动支付技术比较 ..................................................................................................... 1
表 2：央行移动支付标准时间表........................................................................................... 4
表 3：日本运营商与银行合作开展移动支付 ...................................................................... 10
表 4：近场支付技术解决方案 ............................................................................................. 11
表 5：三大运营商移动支付业务推广计划 ........................................................................... 11
表 6：中国移动主导的移动支付合作 ................................................................................. 14
表 7：中国联通主导的移动支付合作 ................................................................................. 14
表 8：中国电信主导的移动支付合作 ................................................................................. 15
表 9：NFC 产业链各细分行业市场预测 ............................................................................. 16
表 10：远程支付的实现方式 .............................................................................................. 22
表 11：远程支付的主要类别 .............................................................................................. 23
表 12：移动支付领域主要公司盈利预测与估值表 ............................................................. 26
表 13：大唐电信盈利预测与估值....................................................................................... 27
表 14：天喻信息盈利预测与估值....................................................................................... 28
表 15：新开普盈利预测与估值 .......................................................................................... 29
附表 1：大唐电信盈利预测表 ............................................................................................ 30
附表 2：天喻信息盈利预测表 ............................................................................................ 31
附表 3：新开普盈利预测表 ................................................................................................ 32
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移动支付概览：远程支付市场广阔，近场支付拐点显现
什么是移动支付
移动支付是允许用户使用其移动终端（通常是手机）对所消费的商品或服务进行账务支
付的一种服务方式。单位或个人通过移动设备、互联网或者近距离传感直接或间接向银行金
融机构发送支付指令产生货币支付与资金转移行为，从而实现移动支付功能。移动支付将终
端设备、互联网、应用提供商以及金融机构相融合，为用户提供货币支付、缴费等金融业务
移动支付主要包括远程支付及近场支付。在远程支付方式中，用户可以通过短信、电脑
上网、第三方支付平台等手段实现支付行为，如短信缴费、上网购物等。近场支付则是借由
手机向商家进行支付，不需要使用移动网络，而是使用手机射频（NFC）、红外、蓝牙等通
道，实现与自动售货机以及 POS 机的本地通讯。
表 1：移动支付技术比较
支付方式 实现技术 优势 劣势
远程支付
SMS 业务实现简单，响应速度快
安全性差、操作繁琐、交互性差、响应时间
不确定、STK 方式需要换有特定银行接口信
息的 STK 卡
WAP 菜单选项易于修改，数据传输速率快，而
面向链接的浏览器方式交互性较好
相应速度慢、需要终端、终端设置复杂、交
易成本高、不适合做频繁的小额支付
IVR
稳定性较高，实时性较好，系统实现相对
简单，对用户的移动终端无要求，服务提
供商可以很方便的对系统进行升级并不
断提供新的服务
服务的操作复杂，耗时较长，通讯费用相对
较高，不适合大额支付
K-java/BREW 可移植性强，网络资源消耗和服务器负载
较低，界面友好，保密性好
需要 WAP 推送网关，须为不同终端翻译不同
的版本
USSD 可视操作界面，实时连接，交互较快，安
全性高，菜单选项易于修改，交易成本低
需要终端支持，移动运营商的支持有地域差
异
近场支付
红外 成本较低，终端普及率高，不易被干扰 传输距离游戏那，信号具有方向性
蓝牙 传输距离较远，信号没有方向性 成本较高，易于被干扰
NFC 方便快捷，安全性高 成本较高，终端普及率低，应用范围受限
RFID 提供唯一的商品身份识别，收费过程高效
标示签成本高，基础设施投入大，侵害购买
者个人隐私，标准不统一，差错率偏高，数
据流量大
资料来源：中信证券研究部整理
图 1：移动支付的两类场景（远程支付、近场支付）
资料来源：中国移动，中信证券研究部
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移动支付庞大的产业链构成决定了整个产业链的参与者将会远远多于传统的电子支付
产业，从上游的技术与方案提供商和设备制造商到包括电信运营商、第三方支付企业、银行
卡组织、商业银行在内的移动支付企业，再到下游的商户，在合作与博弈中，推动整体产业
的发展。
图 2：移动支付生态环境全景
资料来源：艾瑞咨询，中信证券研究部
信息技术革命已然成为社会、经济发展的重要动力，移动支付正是这一浪潮下对传统支
付行为模式的变革性创新。随着智能终端的普及，硬件对支付使用的限制正逐步消失，网络
建设的不断完善使得网络服务运用更为流畅，支付手段的日益丰富有效地拓宽了支付运用场
景的范围，阻碍移动支付扩散的壁垒正日益瓦解。随着便捷的移动支付为越来越多的商业环
境所接受和使用、消费者通过移动设备进行支付的习惯日渐养成，移动支付在全球范围内快
速普及和发展。
移动支付全球进行时，亚洲引领风潮
近年来，随着移动支付需求的不断增长以及电子商务、移动互联网的快速发展，移动支
付在全球范围内受到越来越多的关注，呈现强劲增长态势。Gartner 最新数据显示，截至 2012
年底，全球移动支付用户数达到 2.12 亿户，是 2009 年 0.7 亿户的 3 倍，年复合增长率达到
了 44.73%；到 2015 年，全球移动支付用户总数将达到 3.84 亿户。用户数增长的同时，全
球移动支付交易金额也在不断增长，截至 2012 年底，全球移动支付交易金额达到 1631 亿
美元，而 2009 年全球移动支付交易金额仅为 255.59 亿美元；到 2017 年，全球移动支付交
易金额将达到 7210 亿美元。
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图 3：2011 年至 2017 全球移动支付交易量 （单位：十亿美元）
资料来源：Gartner，中信证券研究部
从全球移动支付发展情况来看，据 eMarketer2012 年的调查，亚太地区移动支付用户数
占全球移动支付用户总数的比例达到约 40%，其中日本、韩国、新加坡等国移动支付产业发
展最为成熟；西欧、美国等地的近场支付市场发展相对缓慢；发展中国家如印度等正在积极
推进移动支付；在非洲如肯尼亚，移动支付在推动落后地区的金融普惠方面发挥了很大作用。
图 4：2012 年全球各区域移动支付用户数 （单位：百万人）
资料来源：eMarketer，中信证券研究部
国内移动支付发展基石不断完善
在中国，移动支付业务的发展具有良好的用户基础。据工信部统计，截至 2013 年 5 月，
全国移动电话用户总数达 11.65 亿户，而移动互联网用户总数到达 8.13 亿，渗透率 69.8%。
庞大的用户群体意味着广阔的移动支付运用需求前景。
技术标准以及监管体系的不断升级、完善成为移动支付在国内健康发展的重要基础。同
时，伴随着移动互联网的渗透，人们的交易习惯得到重塑，创新性的商业模式为移动支付的
运用提供了广阔的舞台，支付的移动基因日益显著，国内移动支付的发展基石得到不断完善。
移动支付标准不断规范发展
随着网络购物等电子商务业务快速崛起，支付宝等在线支付方式正日益改变着日常买卖
资金交易模式，对传统金融市场的发展产生重大冲击。移动互联网浪潮的袭来使得原本基于
PC 的移动支付借由移动终端设备向更为广泛的领域渗透。
105.90163.10
235.40
721
0.00
100.00
200.00
300.00
400.00
500.00
600.00
700.00
800.00
2011 2012 2013E 2017E
85.0
57.8
32.826.7
8.51.5
0.0
10.0
20.0
30.0
40.0
50.0
60.0
70.0
80.0
90.0
亚太地区 非洲 北美 欧洲 拉丁美洲 中东
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为了适应不断的业务发展和技术创新，以建立更为合理完善的市场发展机制，央行于
2010 年 7 月颁布《中国移动支付技术标准体系研究报告》，对凝聚产业共识、统一技术标准、
规范业务发展具有重要的指导意义。其后，在 2011 年 5 月，央行正式发放首批 27 张第三
方支付牌照，进一步完善了支付领域的监管体系、体制，开启了支付领域的新起点。2012
年 3 月，工信部发布《电子商务“十二五”发展规划》，要求推动移动支付国家标准的制定
和普及，同时较快推动移动支付、公交购票、公共事业缴费和超市购物等移动电子商务应用
的示范和普及推广。同年，多批移动支付相关标准出台，从产品形态、业务模式、联网通用、
安全保障等确立相应的系统化技术要求，推动行业实现健康、规范、有序成长。
表 2：央行移动支付标准时间表
时间 时间 内容
2010.6 央行发布《非金融机构支付
服务管理办法》 明确非金融机构提供支付服务，应当依法取得《支付业务许可证》
2010.7 央行发布《中国移动支付技术
标准体系研究报告》
分析移动支付的标准化需求，全面梳理国内外移动支付现有标准，从关键
技术、系统构架、信息安全等角度进行深入研究。其正式发布将对凝聚产
业共识、统一技术标准、规范业务发展具有重要的指导意义，为稳妥、有
序开展移动支付标准化工作奠定了坚实的基础。帮助移动支付相关从业者
以及社会各界多角度、深层次地了解国内外移动支付产业发展现状、标准
化现状以及我国移动支付发展面临的问题，探索行之有效并符合我国国情
的技术方案、实施路线、明确移动支付标准关键技术方案的选型。
2011.5 央行正式发放第一批第三方
支付牌照
首批发放了 27 张牌照。2013 年 7 月 6 日发放第 7 批，至此共 250 家企业
获取支付牌照。
2012.3 工信部发布《电子商务“十二
五”发展规划》
《规划》要求推动移动支付国家标准的制定和普及，同时加快推动移动支
付、公交购票、公共事业缴费和超市购物等移动电子商务应用的示范和普
及推广。
2012.10
2011 年立项的《中国金融移动
支付远程支付应用》等 6 项标
准以及 2012 年立项的《中国
金融移动支付近场支付应用》
等 29 项标准以官方途径发布
相关分类标准出台
2012.12 央行发布移动支付技术标准
涵盖应用基础、安全保障、设备、支付应用、联网通用 5 大类 35 项标准，
从产品形态、业务模式、联网通用、安全保障等方面明确了系统化的技术
要求，覆盖中国金融移动支付各个环节的基础要素、安全要求和实现方案，
确立了以“联网通用、安全可信”为目标的技术体系架构。
资料来源：中信证券研究部
移动支付习惯逐步形成
在互联网积极快速发展的同时，用户移动支付的消费习惯逐步养成。麦肯锡 2012 年 6
月的研究结果显示，国内消费群体移动支付使用频率及移动支付使用人群增速均高于其他受
调查地区，对远程支付及近场支付具有较大的体验积极性，推动移动支付需求快速增长。
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图 5：国内用户移动支付使用意愿较高
资料来源：麦肯锡，中信证券研究部
央行《2013 年第三季度支付体系运行总体情况》中数据显示，2013 年第三季度，全国
共发生电子支付业务 66.63 亿笔，金额 282.99 万亿元，同比分别增长 28.03%和 32.10%。
其中，移动支付业务 4.98 亿笔，金额 2.90 万亿元，同比分别增长 300.97%和 490.20%。移
动支付日常交易活动日渐活跃，交易金额总量增速显著。
O2O 商业生态带来成长动力
O2O 成长所需面对的障碍主要来自于 3 个方面：1、线上线下对接问题及交易过程中信
息不对称存在风险；2、用户习惯是一个较为关键的影响因素；3、移动支付问题制约 O2O
发展。快捷高效的移动支付方式将有效帮助商家完成 O2O 闭环。
高效便捷的移动支付解决方案本身将解决第三个问题；当消费者完成线下支付时，其支
付行为所产生的信息流将在闭环回路中传递，有效地将用户消费行为传送至 O2O 电商，从
而完成线上与线下的消费信息核对；同时对大量的消费数据的分析形成用户习惯有效解析，
从而为商家改善消费体验提供有效支撑。
在 O2O 经典案例《日本麦当劳 O2O 闭环案例》中，麦当劳手机 App 发布优惠券吸引
消费者（Online），消费者到实体店消费（Offline）并使用 NFC 技术近场支付，麦当劳记录
下交易的详单和 NFC 捕捉的用户情报，完成闭环。
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图 6：日本麦当劳 O2O 闭环
资料来源：中信证券研究部
远程市场广阔，近场拐点显现
在发展机制体制不断完善的下，技术的不断更新以及运用环境的不断丰富，我们可以预
见移动支付市场将呈现高速增长。据艾瑞咨询统计，2012 年中国移动支付市场交易规模达
1511.4 亿元，同比增长 89.2%；预计 2016 年，中国移动支付市场交易规模将达到 13583.4
亿元。
图 7：国内移动支付规模保持高速增长
资料来源：艾瑞咨询，中信证券研究部
由于商业模式以及技术特性的不同，受益于传统互联网的支付习惯迁移，2012 年在移
动互联网市场整体爆发的情况下，移动远程支付正快速进入高速成长期，艾瑞咨询预计，2013
年远程支付市场占比达 96.4%，其中移动互联网支付占比达 71.7%，远高于短信支付。相对
而言，受限于当前硬件以及支付环境现状，近场支付 2013 市场占比仅为 3.6%，但在 NFC
终端普及、受理环境显著改善等因素的驱动下，近场支付高增长拐点已现，2016 年市场占
比有望达到 15%，市场规模复合增长率超过 160%。
麦当劳记录相关信息与数据，完成闭环
线上
线下
消费者
麦当劳手机APP发布优惠券吸引消费者
顾客到实体店消费并使用NFC技术近场支付
389.8 586.1 798.7 1511.43022.7
5369.6
8652.6
13583.4
50.4% 36.3%
89.2% 100.0%77.6% 61.1% 57.0%
0
4000
8000
12000
16000
20000
2009 2010 2011 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E
交易规模（亿元） 增长率（%）
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图 8：国内移动支付细分市场构成
资料来源：艾瑞咨询，中信证券研究部
我们认为移动互联网支付有着广泛的应用场景和较好的用户体验，市场前景最为广阔；
而随着硬件、技术以及外部环境的不断完善，近场支付的适用性将会得到显著提升，并且能
够带来更为便捷、简易的移动支付体验。受益于基础设备设施的普及以及行业合作的强力推
动，NFC 近场支付方式将迎来其商用化的历史拐点，带动上下游产业链的规模化增长。
NFC 近场支付拐点显现
海外经验：多方合作是 NFC 移动支付发展重要前提
美国：发展进程步履维艰
强大的卡消费习惯以及复杂的市场竞争环境，从需求及供给两个方面阻碍美国移动支付
的有效发展。总体而言，美国移动支付仍处于初级阶段。
消费者和商户固有支付习惯难以改变。由于美国完善的支付系统，消费者形成了很强的
信用卡刷卡消费习惯。根据美联储 2011 至 2012 年的调查，受访者中使用信用卡、借记卡、
预付卡作为移动支付手段的占比最高，达 66.4%；其次是银行账户，占比 45.4%；而 Paypal、
Google Wallet 等移动支付手段的使用占比为 21.9%，远低于传统支付手段的使用规模。
图 9：美国支付工具使用情况调查
资料来源：美联储，中信证券研究部
97.6% 92.5%77.6%
45.7%
24.7%14.6% 9.4% 6.2%
2.3% 6.2%20.4%
51.7%
71.7%81.0% 84.6%
78.8%
2.6% 3.6% 4.4% 6.0%15.0%
0%
20%
40%
60%
80%
100%
2009 2010 2011 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E
短信支付 移动互联网支付 近端支付
66.40%
45.40%
21.90%
8.40%
3.90%
0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 70.00%
Credit card,debit card or prepaid card
Bank account
Paypal,Google Wallet,iTunes(indirectlycharging credit card or bank account)
Charged to your phone bill
Other
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金融服务企业通过银行卡和个人支票在个人支付领域树立了牢固的市场壁垒。同时，美
国移动运营商的市场力量也不足以独自推广基于 NFC 等移动技术的支付手段，发起对传统
银行支付体系的挑战。移动支付作为新的支付形式，对市场的渗透过程较为艰难。
市场竞争激烈，群雄混战。在美国移动支付产业尚未形成主导模式，运营商、金融企业、
商户以及第三方企业都希望自行掌控移动支付产业链，分享移动支付的发展红利。Google
在 2011 年，与 Sprint 合作推出 Google Wallet 线下 NFC 支付功能，但是由于手机等设备的
缺失以及 Verizon 等对手的封杀，Google Wallet 自推出两年以来依然难以普及，下载量不
到 3000 万。2012 年 10 月，Verizon 、AT&T、T-Mobile 三家则联合开发了自己的 Isis NFC
支付，挺进 NFC 支付市场，与 Google Wallet 展开竞争。
此外，NFC 移动支付还要面对其他支付方式的竞争。基于互联网所积累的庞大用户群，
Paypal 在移动支付领域依然保持领先。2009 年创立的 Squar 则迅速崛起，创建不到三年已
有 60 亿美元的年交易额。零售终端 2012 年 6 月终端零售商户也在积极布局移动支付，包
括沃尔玛、Target 在内的零售商联盟 MCX 正在部署基于二维码的移动支付商业运用。
图 10：美国移动支付类别较多
资料来源：艾瑞咨询，中信证券研究部
日韩：产业链合作的典范
日本、韩国移动移动支付业务普及率均较高。截至 2010 年，日本市场大约有 9800 万
用户使用移动支付业务，移动支付渗透率超过 50%。在韩国，移动支付渗透率甚至高于日本，
2011 年，KT 用户总计使用了 3000 万次 NFC 预付费交易服务，交易金额达到 950 万美元；
SK 已经发行了超过 150 万张 NFC SIM 卡，其移动支付产品“Smart Wallet”拥有 400 万用
户。目前韩国 70%的电子支付由手机来完成，手机支付用户占比 60%。
FeliCa 统一技术基础。在日本，FeliCa-IC 技术的应用十分广泛，2001 年 FeliCa 就已
经在 JR East 的预付 IC 卡“Suica”，Bittowaret 的电子货币“Edy”等中被采用，2005 年
基于 FeliCa 技术的芯片的出货量已超过 1 亿枚。2005 年 11 月以信用卡公司 JCB 为主导，
由多家运营商和信用卡机构发起成立的“移动支付联盟”旨在建立跨发卡机构、跨运营商的
移动支付标准，推进消费者使用手机购物。韩国三大运营商也均提供具有信用卡和基于
Felica 标准的预付费智能卡手机支付业务。
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图 11：FeliCa 技术标准在日韩推进顺利
资料来源：通信市场周刊，维基百科，物流科技，中信证券研究部
运营商引领移动支付进程。纵观日韩移动支付的发展历程，我们发现，在产业链整合过
程中，电信运营起着十分重要的作用。首先，运营商纷纷建立起自身移动业务品牌，日本三
大运营商 NTTDoCoMo、KDDI 和软银分别于 2004 年 7 月、2005 年 7 月、2005 年 11 月推
出了各自移动支付品牌“Osaifu-Keitai”、“au”和“Osaifu-Keitai® （S! FeliCa）”，而韩国
运营商 SKT 和 KTF 也分别推出了“MONETA”和“K-merce”移动支付品牌。
图 12：日韩运营商移动支付品牌
资料来源：中信证券研究部
其次，通过终端定制提升业务影响力。在日本，NTT DoCoMo 在终端定制时完全采用
自主技术，通常先有自己开发的新业务所需的新技术，然后把技术提供给终端设备商，引导
定制的终端盒业务不断创新。SKT 下属公司 SKT Teletech 专门生产 SKT 手机供应用户，并
且以补贴、预置应用以及代理店销售等方式提升对终端的掌控。
最后，运营商注重应用内容的丰富性。SKT 的 MONTEA 旗下细分应用涵盖用户提供离
线交易、网络购物、股票交易等 6 大类，K-merce 也提供了移动证券、移动银行、票据等多
元化应用。NTT DoCoMo 的移动应用则包含“Osaifu-Keitai”手机钱包业务、iD 借记卡业
务以及 DCMX 信用卡业务。
2001年 2004年 2005年 2006年 2007年
NTT DoCoMo推出移动信用卡DCMX；东芝与瑞萨加入制造Mobile Felica，三家公司同时供应。
日本铁路公司JR的电车IC卡Sucia和ICOCA； Bittowaret的电子货币Edy；Sony Finance InternationalInc的信用卡eLIO。
KDDI及软银相继推出基于Felica技术的移动支付业务；Sony发货的Felica芯片超过1亿
Felica Network公司研发出应用于手机的Mobile Suica，7月推出Felica移动支付Osaifu-Keitai。
11月“移动支付联盟”成立
Felica芯片供货量超过2.5亿
韩国三大运营商均提供预付费智能卡手机支付业务(Felica)
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银行业的高度参与打破壁垒。银行是移动支付产业链上的关键一环，银行的积极性对推
动移动支付业务具有很大的推动作用。在日本，由于其宽松的金融环境，运营商普遍通过注
资银行来实现行业合作：NTT DoCoMo 于 2005 年 4 月向三井住友信用卡公司注资 1000 亿
日元从而获得 34%的股份，又在 2006 年 3 月获得瑞穗关联企业 UCCard 18%的股权；而
KDDI于 2006年 4月宣布与日本东京三菱UFJ合资筹建首家以移动电话作为主渠道的银行。
而在韩国，银行对信息技术的重视为银行和运营商的合作提供了良好的基础。韩国的主要金
融终端均可识别手机信用卡，超过 13 万台的 POS 支持非接触式支付技术 PayPass 和
payWave，用户可以使用 BC 卡、新韩银行卡（Shinhan 卡）、韩国国民银行卡（KB 卡）以
及 Lotte 卡完成支付行为。
表 3：日本运营商与银行合作开展移动支付
时间 业务发展
2005.4 NTT DoCoMo 注资 1000 亿日元，取得三井住友信用卡公司 34%的股份，并合作推出”ID”子品牌的移动
支付业务
2006.3 NTT DoCoMo 注资 10 亿日元，取得瑞穗金融集团关联企业 UCCard18%的股权
2006.4 NTT DoCoMo 宣布推出 DCMX 子品牌的移动信用卡，可透支消费，将移动支付渗透到消费信贷领域
2006.4 KDDI 宣布与动静三菱 UFJ 合资筹建以移动电话作为主渠道的银行
资料来源：公开资料，中信证券研究部
政府政策助推行业发展。韩国政府出台了手机支付的鼓励性法律法规，对支持手机近端
刷卡支付的商户可享受消费退税 2%的优惠政策。还提出零售、餐饮、宾馆等行业的商户若
不接受手机支付，将被作为重点税务检查对象；另外韩国积极推动大型信息化项目的建设，
无线城市、u-city 等的建设都推动了手机支付的普及。而日本政府着力于规范非金融机构经
营的新型银行业务，推动移动支付健康发展，同时日本经济产业省也积极鼓励电子支付的发
展，推动电子货币清算系统的标准化。
对我国移动支付发展的启示
比较美国与日韩两国 NFC 近场支付发展路径，我们可以看到，能否建立一个优势互补、
各方积极的合作模式是移动支付能否推广的关键因素：
（1）运营商、银行、商户能够积极合作，充分发挥各自在产业链上的优势。同时，具
备一定实力的运营商对推动 NFC 近场支付意义重大；
（2）综合利用包括补贴、大型项目、政策等多种手段，政府可以有效引导行业发展方
向。在政策制度的激励和规范，市场参与各方更有动力实现各自的妥协，形成合力；
（3）建立统一的技术标准，为产业规模化提供有力基础。
结合国内电信业发展现状来看，相似市场结构使得日韩运营商移动业务的发展经验成为
国内运营商的重要借鉴。此外，银行卡消费习惯在国内并没有完全普及，移动支付对传统交
易行为存在较强的替换能力，移动业务推广时点接近日韩发展的历史背景。再加上相似文化
传统以及政府对中观产业的强力引导能力，我们认为，日韩移动支付的发展路径及经营对国
内移动发展未来发展具有很强的指导意义。
NFC 大范围应用在即
支付标准得到统一
由于国内移动支付市场参与者众多，且银行与电信运营商均具有较强实力，移动支付标
准存在较多分歧。银联主导的 13.56MHZ 和移动主导的 3.4GHZ 标准之争历时多年；在具体
解决方案上，包括移动主推 2.4GHZ 的 RF-SIM 方案，电信提出的 SIM-PASS 方案，以及
NFC 手机方案。
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表 4：近场支付技术解决方案
NFC 双界面 SIM 卡 RF-SIM
工作频段 13.56MHz 13.56MHz 2.4GHz
工作模式 卡模式、阅读器、点对点模式 被动模式 被动模式
对手机的要求 需要对手机硬件电路进行改造，
要求手机至少内置 NFC 芯片
不需要对手机硬件电路进行改动，
但由于 RF 天线较大，并要贴在手
机后盖上，对手机尺寸有要求
由于 2.4GHz 的 RF 天线可以
集成在 SIM 卡中，无须对手
机做任何改造
稳定性 天线内置在手机中，稳定性较高 天线连接的可靠性低，故稳定性
较差
载波可以穿越厚重的电池和
手机后盖，稳定性较高
资料来源：工信部电信研究院，中信证券研究部
2012 年 11 月，中国人民银行发布中国金融移动支付系列技术标准，提出金融行业标准
以 13.56MHZ 作为近场支付非接触通信技术的基础，2.4GHZ 只可在封闭环境比如城市公交
或校园网内继续试点使用。至此，标准之争落下帷幕。
图 13：NFC 技术解决方案
资料来源：中国移动，中信证券研究部
在 NFC-SIM 技术下，存在三种解决方案，即 SWP 方案、全终端方案和 Micro 方案。
经过各方利益的博弈，SWP-NFC 方案成为最终的技术标准。在 2012 年 6 月，中国移动与
银联已签订《关于移动支付业务合作框架协议》，就采取 NFC-SWP 技术标准达成一致意见。
目前，中国移动、中国联通及中国电信均已着手重点推广基于该方案的 NFC 手机钱包业务。
表 5：三大运营商移动支付业务推广计划
运营商 推广计划
中国移动 2014 年新上市的手机将逐步默认具备 NFC 功能；未来 2-3 年，NFC 手机将成为客户标配；同时，众多
客户将更换成带有 NFC 的 SIM 卡。中国移动手机钱包业务在未来 3-4 年有望突破 3 亿规模。
中国联通 2000 元以上集采手机将标配 NFC,预计 2014 年也将有千万张量级的 SWP-SIM 卡采购，并将推出 150
款以上 4G 手机
中国电信 2014 年 1 月起，新上市的终端将逐步加入 NFC 功能，4G 终端将全部具备 NFC，支持“天翼手机钱包”
业务；另外，2014 年集中采购 6300 万张 NFC 卡，其中 1300 万张 4G LTE 卡和 5000 万张 3G NFC 卡。
资料来源：中信证券研究部整理
NFC 终端设备日渐普及
ABI Research 在 2011 年预计，NFC 设备将从 8000 万台增至 2012 年底的 1.02 亿台，
而到 2017 年，包括手持和消费电子设备在内，将有 19.5 亿 NFC 设备出货。IHS iSuppli 也
乐观估计制造商的 NFC 手机出货量在 2015 年将达到 5.50 亿台。目前十大手机 OEM 厂商
有 9 个拥有 NFC 的商业化产品，多数都内置安全解决方案。2013 年 NFC 手机的出货量将
翻一倍，成为很多手机的标配。
机卡协作：SWP方案
应用控制/操作系统
SIM卡
全终端方案
应用控制/操作系统
SIM卡
·利用SIM卡中的安全芯片
·增加SIM卡与NFC芯片间的SWP接口
·在手机主板上集成安全单元
·可以将NFC芯片和安全芯片封装在一起·在SD卡中集成安全模块
·NFC控制器与安全模块通过SWP接口相连
MicroSD方案
应用控制/操作系统
SIM卡
Micro SD卡
安全模块
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图 14：NFC 设备出货量
资料来源：ABI，中信证券研究部
目前，三星、LG、HTC、诺基亚、RIM 等公司已经推出了多个型号的 NFC 手机。预计
9 月底，国内上市 NFC 手机将达到 20 款左右，品牌涵盖三星、HTC、Sony、LG、中兴、
华为、酷派、联想等国内外知名品牌，价格覆盖高中低档次。2013 年，中国移动预计将销
售千万规模级的 NFC 终端。NFC 终端设备对移动支付规模化应用的制约正逐渐消失。
近场支付的用户使用意愿度高
随着技术演进，移动互联网应用场景不断深化，支付方式便捷性特征越来越明显，NFC
技术带来的手机近场支付手段很好地体现了这一变革趋势。艾瑞咨询调研数据显示，2013
年移动支付用户期待使用的支付方式中，期待近场刷手机支付的用户占比最高，为 23.5%。
在德勤 2012 年针对移动支付的调查中，51.41%的受访者认为在未来 3-4 年内近场支付将成
为移动支付的主流。
图 15：2013 年中国移动支付用户期待使用的
支付方式
资料来源：艾瑞咨询，中信证券研究部
图 16：关于未来移动支付方式的问卷调查结果
资料来源：德勤，中信证券研究部
市场参与者开展深度合作
市场达成合作共识。移动支付产业链较长，涉及多方利益，运营商、支付公司、手机厂
商和银行间的有着千丝万缕的关系。从海外移动支付发展经验来看，产业链合作是移动支付
能够推广的重要因素。经过多年的市场探索，移动支付相关企业在长期的合作竞争中初步达
成共识，同时技术标准的统一为产业链融合以及业务规模化推广奠定了坚实基础，“渠道在
运营商、账户在发卡行、受理端在银联”的三方合作模式日显雏形。在当前模式中，运营商
凭借其对终端渠道的掌控能力，负责定制具备支付功能的手机终端，相应 SIM 卡的招标与推
广，以及前期业务的试用及推广；银联和银行则侧重于在银行客户中推广带有支付的 SIM 卡、
SD 卡，负责银联 POS 机的非接触式改造。
300
250
200
150
100
Sell-
thro
ug
h(m
)
50
2010 2011 2012 2013 2014 2015-
30%
25%
20%
15%
10%
5%
0%
%o
fsm
artp
ho
ne
se
ll-thro
ug
h
%of smartphoneNFC-enabled handset sell-through
23.5%
15.3%
14.7%12.6%
12.5%
11.5%
8.3%
1.1% 0.5%近场刷手机支付
其他
手机外接刷卡器刷卡支付
手机支付客户端软件
扫描下载到手机中的条码进行支付
手机短信支付
手机绑定银行卡支付
手机登陆网页支付
不再使用手机支付
近场
远程
当前 1-2年内
0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%
3-4年内
5-10年内 10年以后
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运营商联合各方积极推广移动支付。移动支付业务的开展能够有效拓展运营商电子支付
渠道，拓展支付应用，对提高用户 ARPU 及业务粘度、增加运营商业务收入具有重要意义。
中国联通、中国电信、中国移动相于 2011 年前后相继成立支付公司沃易付网络技术有限公
司（现更名为联通支付有限公司）、天翼电子商务有限公司、中移电子商务有限公司，并均
于 2011 年 12 月获得央行颁发的非金融支付机构支付业务许可证，正式拉开了移动支付的序
幕。
图 17：中国运营商移动支付业务介绍
资料来源：中信证券研究部整理
出于重视移动支付对客户黏性的提升作用的考虑，数据业务发展欠佳的中国移动在移动
支付推广上力度最大。2013年7月，中国移动与北京市政交通一卡通有限公司联合推出“NFC
手机一卡通”应用，提供通过刷手机完成公交、地铁刷卡和超市餐饮的小额消费等各项功能。
同时，中国移动也在不断深化与银行金融机构的合作。2013 年 6 月，中国移动和银联联合
推出手机钱包客户端。2013 年 12 月，依托 NFC 技术推出的手机钱包产品“和包”，实现涵
盖银联、银行、公交、旅游等多行业领域，已与 100 多家全国及地方性银行建立合作，接入
全国上万余家线上、线下商户，覆盖全国近千项公共事业服务缴费；截至 2013 年 11 月底，
全年累计交易额近 1200 亿，月使用客户近 4000 万。
中国电信也积极备战移动支付业务。2013 年 11 月，中国电信集团公司与十多家金融机
构在北京联合发布“翼手机钱包”业务。2014 年 1 月起，中国电信新上市的 3G 终端，将
逐步实现全部机型支持 NFC。4G 时代的天翼终端将全部具备 NFC 功能，预计 2014 年支持
手机钱包的天翼手机机型将超过 40 款。2013 年 12 月，中国电信公告集采的 1300 万张 4G
LTE 卡和 5000 万张 3G NFC 卡均支持 NFC 功能，采购规模明显超出之前 3000 万张的采购
计划，显示出中国电信对 4G 时代的移动支付业给予厚望。
中国联通在移动支付业务也开始落子布局。2013 年 9 月，中国联通宣布推出手机钱包
业务，先行在北京、广东、福建、江苏等地开展，并计划在年内陆续在全国开通手机钱包业
务。截至目前已经有八家银行支持中国联通的手机支付钱包业务。目前中国联通完成
SWP-SIM 卡测试入围工作，且表示联通 2000 元以上集采手机将标配 NFC，预计中国联通
2014 年也将有千万张量级的 SWP-SIM 卡采购。
而依据 2013 年 9 月银联相关官员在中国金融展的讲话，2014 年基于 NFC 的 SWP-SIM
卡出货将超过 1 亿张。2013 年，全国移动支付卡出货量在千万级别，若 2014 年移动支付卡
出货量达到 1 亿张以上，同比增长约 10 倍。2013 年 12 月，中国银联宣布携手中国银行、
建设银行、中信银行、光大银行、浦发银行、民生银行、北京银行等 7 家发卡机构，启动基
于银联移动支付平台的 NFC 手机支付全国推广活动。这意味中国银联联合通信运营商、商
业银行等机构共同推动的移动支付布局，已从局部试点进入全国推广阶段。
2011年成立中移电子商务有限公司，业务分为手机钱包以及手机支付两大块，面向金融理财、城市交通、电子券和企业内部缴费等支付场景。
2011年成立天翼电子商务有限公司，支付结构分为3部分：面向大众的支付业务，建设自有账户体系；面向集团和政企客户：中国电信与银联及第三方行业账户的运营。
2010年成立沃易付网络技术有限公司，2012年更名为联通支付有限公司，相继推出网银网关支付、沃账户余额支付、手机公交卡、“快捷缴费”等涵盖个人用户支付业务和行业应用解决方案的“沃支付”系列产品。
运营商 支付产品 业务描述
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表 6：中国移动主导的移动支付合作
时间 合作方 合作内容
2009 年 试点地区的部分
商场、公交等
试点手机钱包。手机钱包是基于 RFID 的小额电子钱包业务，用户更换手机钱包的
专用 SIM 卡后，即可利用手机在中国移动合作的商场、公交车等场所进行手机刷
卡消费。
2010 年 浦发银行
中国移动通过子公司广东移动入股浦发银行，持 20%的股权，成为其第二大股东，
双方承诺将在移动金融和移动电子上午上展开紧密合作。面合作，共同为客户提
供更边界、高效的支付服务
2010 年 上海世博主办方 “手机钱包”进上海世博。用户到移动营业厅更换一个集成“手机支付”功能的
SIM 卡，就可以在世博园区内直接刷手机消费，实现手机与钱包的真正融合。
2010 年 羊城通公司
手机通宝——羊城通。具有公交应用、身份认真、小额支付、联盟优惠多种功能。
除了刷卡乘坐公交、地铁及进行小额消费外，还可以利用内置的个人身份证书，
享受易登机、电影票、积分消费等服务。
2011 年 成立中国移动支付公司。中移电子商务有限公司申请的支付业务为：互联网支付、
移动电话支付、货币汇兑、预付卡发行与受理、银行卡收单业务。
2011 年 深圳通有公司
手机深圳通把深圳通电子钱包嵌入手机 SIM 卡，直接刷手机就可以乘坐公交、地
铁，此外，还可提供其他移动增值业务，包括手机通宝、手机钱包、企业一卡通
等。
2012 年 6 月 浦发银行 推出中国移动浦发银行联名卡及后期演进产品NFC手机、浦发银行代缴客户话费、
生活缴费及手机汇款共计四款产品。
2012 年 6 月 银联 签署移动支付业务合作框架协议，双方产品平台建立对接、计划在全国不少于 50
个城市建设 100 个手机支付示范商圈，双方建立平台对接。
2012 年 11 月 国航 中移电子商务与国航展开手机支付合作，在近场 NFC 支付领域达成合作。
2012 年 12 月 在中国移动全球开发者大会上，发布基于 NFC 的新产品手机钱包，开放 NFC 手
机的 SIM 卡空间。
2012 年 12 月 银联、
中信银行
中信银行与银联合作成为银联与移动“空中发卡”项目的首批合作银行，利用运
营商 SIM 卡作为银行账户载体，借助银联 TSM 平台实现发卡，开发成功并圈存/
转账资金后便可消费。
2013 年 1 月 晋中电力 用户通过中国移动手机支付平台，直接以手机短信的方式缴纳电费。
2013 年 2 月 银联 基于移动支付的远程发卡和应用管理平台（TSM）已完成互联互通的技术测试，
首次实现了跨行业 TSM 平台的对接。
2013 年 2 月 招商银行
签署了《中国移动与招商银行战略合作框架协议》，将在移动支付、市场渠道、集
团客户通信三个方面达成战略合作。在移动支付方面，双方将在手机支付业务开
通、充值、退款、资金结算、系统对接及开发、渠道合作、积分兑换、营销资源
置换等方面展开合作。
2013 年 2 月 韩国 KT、
日本 docomo
为三方的用户提供 NFC 支付、优惠卷收集和兑换等基于 NFC 手机的国际漫游服
务
2013 年 4 月 光大银行 共同拓展移动支付市场，在手机支付、金融智能卡研发、手机支付客户端定制等
领域展开全面合作
2013 年 7 月 银联 实现双方 TSM 平台（多应用管理平台）的对接上线和手机钱包客户端的推出
2013 年 7 月 北京市政交通
一卡通有限公司
联合推出“NFC 手机一卡通”应用，提供通过刷手机完成公交、地铁刷卡和超市
餐饮的小额消费等各项功能
2013 年 12 月 在中国移动合作伙伴大会上，发布将已依托 NFC 技术推出的“和包”产品，据悉，
“和包”实现涵盖银联、银行、公交、旅游等多行业领域，
资料来源：，中信证券研究部整理
表 7：中国联通主导的移动支付合作
时间 合作方 合作内容
2009 年 中国工商银行 与工行签署全面战略合作协议，双方表示将共同推进在手机银行、移动支付领域、
电子商务环境建设及相关增值应用领域的探索与合作。
2010 年 中国银联 智能卡手机支付，将手机与银行卡合二为一，无需更换手机号码，只要通过发卡
银行将定制的金融智能卡植入手机即可实现远程支付及近场刷手机支付。
2010 年 北京市政交通
一卡通公司
联通手机一卡通，将手机与银行卡合二为一，无需更换手机号码，只要通过发卡
银行将定制的金融智能卡植入手机即可实现远程支付及近场刷手机支付。
2010 年 中国交通银行 与交行签署战略合作协议，正式建立战略合作伙伴关系，旨在拓展移动支付业务。
2011 年 中国银行 与中行签署战略合作协议，双方表示将利用各自的网络资源、客户资源和渠道优
势，在国际业务、手机银行、移动支付、电子商务、信息服务等领域展开合作。
2011 年
成立中国联通支付公司（沃易付网络技术有限公司），公司业务范围涵盖快捷支付、
网银支付、沃账户支付、移动电话支付、固定电话支付、POS 收单、手机钱包、
手机公交卡、企业综合支付解决方案等领域。
2012 年 银联
通付宝。需换领上海联通定制的慧付卡放入手机，绑定一张有银联标志的银行卡，
就可每月收到短信电子帐单，并可查询、缴费，此外，“通付宝”还提供信用卡还
款，公用事业缴费等其他便民服务。
移动互联：决胜 O2O——中信互联网研究之移动支付篇
请务必阅读正文之后的免责条款部分 15
时间 合作方 合作内容
2012 年 11 月 招商银行
推出国内第一个正式商用的基于 NFC 手机 SWP 协议的移动支付解决方案、并首
次发行 NFC 移动支付 SWP-USIM 卡。并推出联通首款手机支付产品“联通招行
手机钱包”，是国内首款基于 SWP-USIM 卡的近场支付产品。
2013 年 1 月 河南省农行 河南联通与河南省农行，在手机银行、移动支付、手机办公、智付通、一卡通、
信通卡分期等新兴业务领域展开合作
2013 年 2 月 中国建设银行
鹤壁联通与建行建立全面战略合作伙伴关系。鹤壁联通将充分发挥在各自领域的
优势，共同推进在手机银行、移动支付领域、电子商务及相关增值应用领域的探
索与合作
2013 年 9 月 光大银行 召开手机钱包发布会，携手光大银行宣布推出手机钱包业务，先行在北京、广东、
福建、江苏等开展，并计划在年内陆续在全国开通手机钱包业务。
资料来源：，中信证券研究部整理
表 8：中国电信主导的移动支付合作
时间 合作方 合作内容
2009 年 银联、
相关银行
天翼 3G 移动支付，提供手机订购电子电影票、支付名医专家预约费用、缴纳电信、
水电煤公用事业账单、充值等服务，手机银行和近场支付会陆续开通。
2010 年 银联 翼支付，只需在手机里面加装金融智能卡，实现的功能有缴纳水电气、电话充值、
票务预定等业务。
2011 年
成立中国电信支付公司（天翼电子商务有限公司），依托于自有账户和第三方关联账
户，为用户提供基于互联网、手机、固定电话、IVR 自动语音、IPTV、公话信息亭、
自助终端服务机等各类渠道的近场和远程方式的支付服务。
2011 年 羊城通公司 天翼羊城通，整合了中国电信天翼手机 UIM 卡的通信功能及羊城通电子支付功能，
二卡合一，使用户可以在公交和便利店的 POS 机上刷手机支付。
2011 年 银联 银联翼宝，用户只要更换一张加载银联翼宝功能的 UIM 卡，使可在不影响任何已有
业务的情况下，将手机升级为一台移动支付终端。
2012 年 5 月 银联、农行 基于金融 IC 卡 PBOC2.0 标准的近场手机支付产品“掌尚钱包”。
2012 年 12 月 中国建设银行 发行全国首例 UIMPASS 手机信用卡
2012 年 12 月 招商银行 共同推出“招银天翼联名卡”-手机钱包业务。
2013 年 11 月 相关银行 中国电信集团公司与中国农业银行等十多家金融机构在北京联合发布“翼手机钱包”
业务。
资料来源：，中信证券研究部整理
NFC 产业链投资机会分析
结合日本市场成长经验以及当前运营商移动支付业务发展状况来看，中国移动在时间上
将领先联通和电信一年，在市场和硬件环境趋于成熟时，三大运营商的移动支付规模将会快
速增长。预计未来 2~3 年内国内 NFC 移动支付用户渗透率或达 20%左右，5~7 年内渗透率
将趋近于 30%左右的稳定结构。
图 18：NFC 近场支付产业链
资料来源：德勤，中信证券研究部
首先受益于 NFC 推进的将是 POS 机等受理环境的改造，但受限于市场竞争及改造进程
已部分完成，预期 NFC 推广带来的 POS 机相关的市场空间有限。
预计未来 SIM 卡、芯片、天线以及平台系统的需求将领先于用户规模成长：
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1）考虑到供求关系及渠道、技术因素，SIM 卡厂商业绩在近 2~3 年内的运营商业务推
广阶段将呈现高增长态势，竞争格局将保持相对稳定。
2）受益于芯片国产化，国内芯片商在未来 1~2 年内有望进入 SE 芯片市场并带动芯片
价格走低，但技术壁垒将保障芯片厂商仍将维持一定盈利空间。
3） 天线需求伴随芯片变动，M for Mobile预计 2015年全球NFC手机渗透率达到 51%，
我们预计国内 NFC 渗透率将慢于全球 1~2 年，结合技术趋势以及运营商终端招标进程，未
来 3 年内天线需求将会放量，市场空间较大。
4）伴随着 NFC 手机的推广，相应的系统服务平台的需求也将得到释放，预计市场的增
长将基本同步于 NFC 手机的推广速度。而未来随着用户基数的不断扩大、系统所承载的应
用数量不断攀升，支付平台的运营支撑能力需求将保持持续增长，后台能力需要定期扩容以
满足扩张的业务容量，未来平台与系统集成商的业务量将稳步增长。
从长期来看，伴随用户规模的增长，运营商将成为产业链上的下一个增长亮点。
表 9：NFC 产业链各细分行业市场预测
2013E 2014E 2015E 2016E
中国移动
用户总数（百万） 767.21 790.96 805.6 810.21
移动支付用户数（百万） 7.50 60.00 144.90 210.63
渗透率 0.98% 7.59% 17.99% 26.00%
中国联通
用户总数（百万） 280.98 304.09 322.11 336.07
移动支付用户数（百万） 0.00 35.70 69.60 95.18
渗透率 0.00% 11.74% 21.61% 28.32%
中国电信
用户总数（百万） 185.58 208.49 226.26 236.39
移动支付用户数（百万） 0.00 31.50 61.43 75.24
渗透率 0.00% 15.11% 27.15% 31.83%
移动支付用户总数（百万） 7.50 127.20 275.93 381.06
渗透率 0.61% 9.76% 20.38% 27.56%
新增用户数（百万） 7.5 119.70 148.73 105.13
SWP-SIM 卡
出货量（百万） 7.50 119.70 148.73 174.11
单价（元/张） 21 17 16 15
市场空间（亿元） 1.58 20.35 23.80 26.12
增长率 1192.00% 16.94% 9.75%
NFC 手机
智能机出货量（百万） 300 355 397 426
NFC 手机占比 4.70% 15.30% 30.10% 41.20%
NFC 手机出货量（百万） 14.1 54.32 119.5 175.51
NFC 芯片
出货量（百万） 14.1 54.32 119.5 175.51
单价（元/颗） 15 13 10 8
市场空间（亿元） 2.12 7.06 11.95 14.04
增长率 233.88% 69.23% 17.50%
NFC 天线
出货量（百万） 14.1 54.32 119.5 175.51
单价（元/根） 12 11 10 9
市场空间（亿元） 1.69 5.98 11.95 15.80
增长率 253.14% 99.99% 32.18%
资料来源：中信证券研究部整理预测，其中智能机出货量为 IDC 预测
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POS 机：市场空间有限
随着移动支付推广的临近，POS 机的改造工作也已开始进行。自 2010 年以后联网的
POS 机均具备非接触功能；银联联网的 POS 机大概有 200 余万台，而 2012 年已完成 120
万台 POS 机的非接触功能改造；此外，由于市场竞争激烈，POS 机价格下滑程度较大，预
计剩余改造成本约 100 元/台左右；总的来看，NFC 推广带来的与 POS 机相关的市场空间
有限。该市场的主要参与者包括新国都、新大陆、百富环球、联迪和惠尔丰等公司。
SIM 卡：关注具有渠道优势的行业龙头
2013 年基于 NFC 实现方式的的 500K 内存的 SIM 卡市场价格大概在 30 元。考虑到技
术统一、采购量加大以及运营商较大的议价能力，SIM 卡价格预计存在较大下降空间。同时，
由于 SIM 的一般使用年限为 3-4 年，旧卡替换空间较大；此外，在运营商大力推广移动支付
的背景下，主动替换 SIM 卡的需求预计会得到快速提升。依据日本市场经验，我国 2016 年
左右的移动支付业的渗透率有望达到 30%左右，
预计 2013-2015 年的市场规模分别为 1.58、20.35、23.80 亿元，2014 年市场将快速增
长，未来两年的竞争将决定市场格局。而鉴于 SIM 卡本身技术壁垒并不显著，渠道优势将成
为获得市场份额的重要支撑。
图 19：SIM 卡市场规模预测 （单位：亿元）
资料来源：中信证券研究部
在之前的传统 SIM 卡市场中，中国电信、中国联通 SIM 卡第一大供应商为恒宝股份，
其份额高达 90%和 75%，同时恒宝股份正积极获取中国移动供应商资格；东信和平为中国
移动 SIM 卡的第一大供应商，份额占比 25%左右。凭借与运营商长期良好的合作关系，我
们认为在传统SIM市场中表现出色的供应商，在SIM-SWP卡招标中也具有明显的竞争优势。
相关公司包括东信和平、恒宝股份、天喻信息、握奇数据等。
芯片：国内厂商有望挺进 SE 芯片市场
NFC—SWP 芯片源于国外，国外企业凭借多年的技术积累，芯片的简洁性、容量和性
价比具有领先优势。在芯片领域，主要涉及到 NFC 控制器当中的 NFC 芯片以及用户认证
的 SE 芯片. ABI Research 公布 2012 年 NFC 芯片调查报告，其中 NFC 控制芯片出货量为
1.68 亿，NFC SE 安全原件为 1.44 亿。目前国外厂商几乎垄断了这一市场，NXP 控制芯片
市场份额达 74.4%；NXP、ST 和英飞凌控制 SE 芯片近 94%的市场份额，而该类芯片主要
应用于 SWP SIM 卡、microSD 卡等器件中。
1.58
20.35
23.8026.12
0.00
5.00
10.00
15.00
20.00
25.00
30.00
2013E 2014E 2015E 2016E
SIM卡市场规模（亿元）
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图 20：NFC 控制芯片市场结构
资料来源：ABI、中信证券研究部
图 21：NFC SE 芯片市场结构
资料来源：ABI、中信证券研究部
预计 2013 年-2015 该市场的规模分别为 2.12、7.06、11.95 亿元，2014-2015 年处于
高增长阶段。未来两年对于市场格局的形成尤为重要。
图 22：芯片市场规模预测 （单位：亿元）
资料来源：中信证券研究部
国内的芯片制造公司主要是同方国芯、复旦微电子、大唐微电子、上海华虹、国民技术、
等。国内厂商由于在技术水平以及安全认证方面的问题，使得其市场份额依然较小。由于银
联对 NFC—SWP 芯片金融功能的规定主要参照国际主流认证标准，芯片商只有通过
CCEAL4+认证的厂商才有能进入运营商 NFC-SWP 手机支付芯片的采购名单。目前国内厂
商均全力以赴投入了 NFC—SWP 芯片的研发生产，大唐微电子、上海华虹、国民技术、同
方微电子等多家国内芯片商提交了材料，目前已有上海华虹于 2013 年 11 月通过 CCEAL4+
认证。国内芯片商不断通过技术认证的进程是大势所趋。
随着国内芯片厂商的进入，国内芯片厂商有望占据一定份额。而这批已提交 CC 认证材
料且技术储备能力较强的公司，如同方国芯、复旦微电子和大唐微电子等公司将凭借这些强
有力的优势占据市场绝大部分的份额。特别是同方微电子，与三家移动运营商均有着良好的
合作关系，在传统的 SIM 卡芯片市场份额排名第一，这将对公司开拓移动支付业务起到积极
的作用。
此外，随着国内芯片厂商的进入，芯片价格可能出现下浮。目前 NFC-SWP 芯片价格每
张为 15 元左右，国产芯片商的介入有望使单价大幅下降，从而减轻国内运营商的换卡成本。
其他4%
博通5%
索尼5%
瑞萨3%
Inside
Secure
9%
NXP
74%
其他1%
瑞萨3%
三星2%
ST
21%
英飞凌18%
NXP
55%
2.12
7.06
11.95
14.04
0.00
2.00
4.00
6.00
8.00
10.00
12.00
14.00
16.00
2013E 2014E 2015E 2016E
芯片市场规模（亿元）
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天线：模块标配推高 NFC 天线需求
NFC 手机除了传统的主天线、蓝牙天线、WIFI 天线和 GPS 天线以外，还需要配置一
只单独的天线。天线的市场规模主要跟随芯片需求量变动，M for Mobile 预计 2015 年全球
NFC 手机渗透率达到 51%，国内运营商在大规模推广移动支付时有大量的 NFC 手机采购需
求，因而预计天线需求高峰将出现在未来 2-3 年内。天线上游部件主要包括芯片、线圈和氧
化体，成本结构较为稳定，当前 NFC 天线价格在 10 元/支左右，预计未来价格浮动区间较
小。
预计 NFC 天线市场规模巨大，2013 年和 2014 年将分别达到 1.69 亿元和 5.98 亿元，
2015 年更是会突破十亿大关，达到 11.95 亿元，随后增幅会跌落。
图 23：NFC 天线市场规模预测 （单位：亿元）
资料来源：中信证券研究部
虽然 NFC 天线出货量逐步增长，但该领域国内市场规模尚小，短期内对国内公司业绩
贡献较小。然而 NFC 未来市场空间较大：（1）目前，智能手机天线总价值约 5 元，而一支
NFC 天线均价 10 元，仅一支 NFC 天线将带动手机天线价值翻倍增长。（2）未来基于 NFC
的“刷手机”应用将有巨大的发展空间，参考蓝牙的发展，预计全球 NFC 天线年需求将超
100 亿元。（3）当前高端智能机大多具备 NFC 通信功能，但大部分国内中低端智能机均不
具备该模块，因而随着国内的运营商终端招标的启动，国内手机对 NFC 天线需求有望快速
提升。预计公司 NFC 天线业务 2014 年进入爆发期。相关公司包括硕贝德、信维通信、盛路
通信等。
平台与系统集成商：受益于移动支付平台建设
平台与系统集成商的主要业务是为移动支付建立后台支撑系统，是移动支付业务发展的
必要配套设施。中移动计划 2013 年大规模推广 NFC 手机钱包，也必将推升后台支撑系统的
需求，城市、企业、学校都会有较强的移动支付支撑平台建设需求，平台与系统集成商未来
两年有望大幅受益。而未来随着用户基数的不断扩大、系统所承载的应用数量不断攀升，支
付平台的运营支撑能力需求将保持持续增长，后台能力需要不断扩展以满足扩张的业务容量，
平台及系统集成商在移动支付长期稳定发展中将扮演重要角色。
总的来看，该领域的市场格局相对较为分散，新开普、高阳科技等公司是当前主要平台
及系统集成商。
1.69
5.98
11.95
15.80
0.00
5.00
10.00
15.00
20.00
2013E 2014E 2015E 2016E
天线市场规模（亿元）
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运营商：短期内难获益，客户粘性提升将带来长期业绩增长
在当前的商业模式下，除了通过交易获取少量手续费外，移动支付对运营商收入增长贡
献主要来自于以下三个方面：1、安全空间服务，为第三方提供 SIM 卡空间安全租赁服务，
收取租赁费；2、应用代计费服务，为第三方提供应用下载、开通、充值、计费等服务，收
取服务费；3、电子卡代管服务，为第三方提供代理开发、管理会员卡、优惠券等服务，收
取代管费。
图 24：移动支付对运营商的收入贡献来源
资料来源：中国移动，中信证券研究部
从国际经验来看，运营商移动支付业务的分成比例较低。在韩国 SKT 移动支付分成中，
信用卡公司通常收取 2.4%左右的手续费，自身留下了 1.1 个点，分出了 1 个点给手机制造
商，运营商则仅获取剩余的 0.3%。因此运营商移动支付受益的增长需要依赖用户规模的扩
大。
短期内，移动支付业务无法给运营商提供盈利支撑。日本 NTT DoCoMo 从 2001 年开
始策划推出电子钱包业务，2004 年 7 月正式推出手机钱包，直至 2006 年底发展 1800 万用
户，到 2008 年底经历将近 5 年的时间才开始盈利。
图 25：2004-2009 年 NTT DoCoMo 移动支付用户增长情况
资料来源：NTT DoCoMo，中信证券研究部
从长期来看，移动支付不仅可以直接提供盈利贡献，而且可以有效提高用户粘性。NFC
产品的推广及提供相配套的流量套餐，对深挖客户需求、提升客户满意度、增强客户依赖性
及提高客户活跃度有着重要的作用。相关数据显示，中国电信去年开展刷手机加油优惠活动，
离网率从 2.39%降到 0.2%；中国移动“手机深圳通”业务用户离网率仅为 0.63%，远低于
全网 3.19%的离网率水平。
辅助安全域2
应用1应用1
SIM卡芯片/操作系统/虚拟机
应用2
应用1
应用2 2 待租
...其它中国移动 金融行业 公交应用
主安全域 辅助安全域1
4883 5114 5262 5315 5416 5544
300
1059
18302190 2310 2450
6.1%
20.7%
34.8%41.2% 42.7%
44.2%
0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%50.0%
0
1000
2000
3000
4000
5000
6000
2004 2005 2006 2007 2008 2009
NTT移动用户数 NTT手机支付用户数 渗透率
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远程支付：广泛应用始动，市场前景广阔
移动互联网支付迎来井喷式增长
如果说近场支付大规模的发展和普及还需要产业链各方更多的合作和时间，远程支付则
由于涉及产业链环节较少，运营模式比较明确，第三方支付企业在在线支付领域经营丰富，
远程支付，尤其是移动互联网支付迎来井喷式增长。用户层面上，截止 2013 年中，我国移
动互联网网民占整体网民比重提升至 78.5%，而远程移动互联网支付用户中规模则早已突破
1 亿大关；市场层面上，2013 年第一季度，移动互联网支付金额已超过 2012 年全年的 50%，
而 2013 年第二、第三季度，季度环比增长更是达到 90%和 222%。
图 26：国内移动互联网支付迎来井喷式发展
资料来源：iReserach，中信证券研究部
推动远程支付行业快速发展的因素主要有：一是，移动电子商务市场的高速发展为远程
支付带来常规性增量；二是，远程支付在便捷性层面优势显著，从而大幅提升用户黏性，以
还款、缴费、电信充值为代表的个人业务正在从 PC 端向移动端迅速迁移；第三，在移动互
联网以及互联网金融快速发展的大趋势下，远程支付产业链各方积极布局并进行业务试点，
进而推动了行业取得快速发展。
远程支付模式创新不断
支付行业的快速发展令应用环境不断复杂化，创新的支付渠道和方式不断涌现，移动端
远程支付的多样性使得第三方支付企业能够快速适应市场变化，移动支付模式创新不断。
781.4446.9
852.4
2748.6690.7
181.5
185.1
189.8
0
500
1000
1500
2000
2500
3000
3500
2012 2013Q1 2013Q2 2013Q3
移动互联网支付（亿元） 短信支付（亿元）
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表 10：远程支付的实现方式
方式 内容 图示 举例 主要提供商
短信
用户通过编辑、发送短信完成支
付业务：包含支付信息的短信指
令从用户的移动终端（一般指手
机）发送到短信处理平台，通过
识别、审核和交换后，支付信息
被转发到移动支付接入平台与账
户管理系统完成相关业务。
上海电信手机缴费业务：用户首先将自己的
手机号码与一个支付账户（比如付费宝）绑
定，并针对要缴费的业务申请开通手机缴费
功能。每月该业务账单生成后，系统向用户
发送账单信息（包括条码号、金额等）；用户
可以编辑并发送短信到特定的支付服务接入
号，发起手机缴费。
支付宝、
联动优势
客户端
用户通过客户端，经互联网与支
付平台交互完成支付业务：移动
终端客户端软件接受用户的支付
请求，并通过移动互联网将支付
请求发送给后台服务器，由账户
管理系统进行资金转移的操作，
然后将操作结果通知给移动终端
和服务提供方，完成支付的业务。
招商银行客户端版：招商银行的用户可在
iPhone、Android 等智能手机或平板电脑中下
载安装招商银行的手机银行客户端，使用银
行卡或信用卡账户登录后，可办理银行账户
查询、转账汇款、信用卡还款、充值缴费、
申购/赎回基金及理财产品等多种金融应用，
实现了“移动互联时代，银行随身带”
支付宝、
财付通、
各大银行
二维码
商家可把账户、价格等交易信息
编码成二维码，并印刷在各种报
纸、杂志、广告、图书等载体上
发布；用户使用手机扫描二维码，
或许相关信息，并通过移动网络，
在云端验证相关信息，实现与商
户的支付结算。
支付宝：打开手机上的支付宝客户端，利用
其二维码识别功能，就能拍摄和识别印制在
各种物体上的二维码商品信息，识别后，手
机用户就可以看到这个商品的详情，之后即
可点击付款，在网络账户中完成交易。
支付宝、
中信银行
声波
在第三方支付产品的手机客户端
里，内置有“声波支付”功能，
用户打开此功能后，用手机麦克
风对准收款方的麦克风，手机会
播放一段“咻咻咻”的声音，对
方设备接收后，会通过核销系统
自动识别信息，此后用户即可拿
走相应产品
支付宝：打开手机上的支付宝客户端，点击
“当面付”选项，并将手机的发声孔对准售
货机的接收器。手机支付宝会将用户的购买
需求变为一串随机生成的交易号，通过声波
的形式传递到售货机。用户在售货机选择要
买的“商品”，售货机获得指令后，会将“商
品信息+用户的交易号”发到支付宝服务器，
支付宝会生成一个帐单，再发到用户手机上。
如果用户“确认付款”这个帐单，那么支付
宝会自动扣掉商品的费用，同时会将“已扣
费”的信息从后台传给售货机，这时售货机
就会掉落出一瓶饮料。
支付宝
资料来源：中信证券研究部整理
各方布局远程支付
经过 2012-2013 年以来移动支付产业各方的积极布局、产品创新和业务模式探索，当前
核心运营企业已基本形成较为成熟的产品模式，行业差异化竞争格局雏形显现：以支付宝、
微信支付为代表的互联网派系；以拉卡拉、钱袋宝为代表的硬件支付派系；以联动优势和上
海捷银为代表的传统短信支付派系以及以银联和各家银行为代表的网上银行派系。
用户
移动支付接入平台
移动终端客户端
支付平台内容
帐户管理系统
商家把商品价格、帐户信息 制作成二维码
用户扫描二维码，用终端软件确认订单
用户确认交易信息，在手机上打开条码支付，生成一个二维码
商家扫描二维码之后，确认手机用户的帐户、
身份，完成付款
用户打开客户端“声波支付”功能
用手机麦克风对准收款方的麦克风
手机播放“咻咻咻”声
对方设备接受，识别
用户取走产品
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表 11：远程支付的主要类别
厂商属性 主要客户 竞争优势 主要参与者
互联网 手机网民 用户习惯易实现从 PC 端到移动端的自然过渡，技术先进 支付宝
微信
硬件支付 微小商户 申请门槛低，办理速度快 拉卡拉
钱袋宝
短信支付 不习惯手机上网的用户 不需要互联网环境 联动优势
上海捷银
网上银行 银行保险客户 具备安全口碑，收费低或收益高 银联、银行
保险
资料来源：中信证券研究部整理
从 2013 年三季度的远程支付的市场份额来看，互联网派系、硬件支付派系、短信支付
派系以及网上银行派系的市场份额分别约为 77%、12%、10%、1%。以支付宝为代表的互
联网派系占据绝大部分的市场份额；而近日来随着微信支付的崛起，预期互联网派系的市场
份额已进一步提升。同时，以拉卡拉为代表的硬件支付派系也占有一席之地。
图 27：2013Q3 国内第三方移动支付市场份额
资料来源：iReserach、中信证券研究部
图 28：2013Q3 国内移动互联网支付市场份额
资料来源：iReserach、中信证券研究部
支付场景及用户粘性是核心竞争力
远程支付的爆发式增长得益于人们碎片化时间使用效率的提高以及手机支付环境的安
全性和友好性，这也使得网购、充值、汇款等部分交易行为实现了向移动端的转移，这三种
应用无论从交易规模上还是用户数上，都占据着远程支付的主要份额。
由于网购、充值、汇款等只占有人们金融交易量的一小部分，未来决定移动支付用户规
模的最大因素还在于支付场景；而在某种支付场景中决定移动支付规模占比的最大因素则在
于用户粘性。只有更多应用场景和更强的用户粘性，人们才能有更多的支付可能，脱离了支
付使用场景和用户粘性，支付很难生存。
我们认为，网上银行在支付安全方面有较好的口碑，短信支付较为方便快捷（不需联入
互联网），而硬件支付则对于一些不习惯于线上操作的用户较为友好；我们认为此三类移动
支付方式都将在未来占据一席之地。然而，随着移动互联网支付方式的逐步发展完善，我们
预计其支付安全的口碑将逐步改善，支付快捷度将逐步提升，而用户的使用习惯也将逐渐养
成；我们认为互联网支付派系凭借着良好的用户体验、广泛的支付场景、较强的用户社交粘
性将进一步提升市场份额。因此我们最看好互联网支付派系的发展，而硬件支付、网上银行
等因满足了特定的支付场景及用户需求也将有一定的发展空间。
目前，互联网支付领域已成为互联网巨头的必争之地，阿里系的支付宝以及腾讯系的微
信支付占据了绝大部分的市场份额。移动互联支付是一项平台型业务，我们认为互联网巨头
凭借着自身强大的资源与投入构筑了较高的壁垒，该领域未来将呈强者恒强格局，因此我们
看好阿里巴巴及腾讯在移动支付领域的发展前景。
支付宝,
72.6%
拉卡拉,
10.6%
联动优势,
5.1%
财付通,
3.9%
中国
移动,
2.0%
上海捷银,
1.8%
钱袋宝,
0.7%
中国电信,
0.6%
其他,
2.5%
支付宝,
78.4%
拉卡拉,
11.5%
财付通,
4.2%
联动优势,
1.3%
中国移动,
1.0%
钱袋宝,
0.8%
中国电信,
0.7% 其他,
2.2%
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接下来，我们将对几种主要的远程支付参与者做简要的介绍
支付宝
2013 年 11 月，支付宝手机支付用户超过 1 亿，而 Gartner 预计 2013 年全球移动支付
用户数将达到 2.45 亿，这意味着仅支付宝一家的移动支付用户数就占据全球近四成比例。
支付宝在移动支付领域的主要战略仍然是依靠其 App 软件，通过深入挖掘天猫淘宝网购、
充值、汇款等支付场景，实现了支付宝用户群体从 PC 端到移动端的自然过渡，从而在移动
支付规模上远远领先于拉卡拉和财付通等远程支付工具，排名第一。为了争夺更多的移动支
付场景，支付宝已和很多线上、线下商家合作移动支付业务。此外针对小型长尾商户，正逐
步开发支付宝钱包“商户”版 APP。
2013 年 12 月，支付宝携手快的打车率先在北京推出坐出租车用手机支付宝钱包付款。
截至 2014 年 1 月初，北京超过 2 万辆出租车接入、5 万人次乘客体验这一服务。 此外，为
了加强用户粘性，2014 年 1 月 10 日，支付宝钱包推出 8.0 版本，通过增加 AA 付款、互相
转账、为别人交电话等功能，希望增加用户使用粘性，实现移动支付社交化。
图 29：支付宝客户端下载量（单位：百万次）
资料来源：Donews，中信证券研究部整理
图 30：支付宝 8.0 功能更加丰富
资料来源：中信证券研究部整理
微信支付
腾讯 2013 年三季度财报显示，2013 年第三季末微信月活跃账户达 2.7 亿，同比增长
124.3%。微信支付也随着微信的兴起，成为远程支付 app 的另一类代表。
支付宝的本质是一种支付工具，而微信则是基于场景的应用，支付只是微信基础上衍生
出来的一个服务。相对于支付宝，微信最大的优势在于其通过社交网络构建起的用户粘性，
用户每天使用微信的时间远多于淘宝。微信支付让交易自然而然融入日常生活和交往之中，
重新定义电子商务的内涵和外延，支付场景的范围远远大于支付宝。
在百货方面，微信支付与上品折扣、新世界百货、天虹百货达成了合作。在小商户方面，
微信支付的方式是基于于公众帐号生态系统；微信公众平台账号已超过 200 万个，并在以每
天 8000 个的速度增长。2013 年 11 月，小米手机 3 开始预订，仅限使用微信支付购买。从
过往的经验来看，小米 3 能够给微信支付带去的用户数将会达到百万级别。另外，与声波、
二维码，以及 NFC 等技术的支付方式相比，微信支付对终端设备的要求最低，只需要将终
端的软件进行更新，而硬件不需要改造。
10
30
100
0
20
40
60
80
100
120
Jan-10 Jan-11 Jan-12 Jan-13
移动互联：决胜 O2O——中信互联网研究之移动支付篇
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图 31：微信月活跃用户数 （单位：亿人）
资料来源：腾讯，中信证券研究部整理
图 32：小米 3 仅限微信支付预定
资料来源：中信证券研究部整理
拉卡拉
根据拉卡拉公布的 2013 年第三季度的交易数据，拉卡拉移动支付交易规模达到 981.1
亿，环比增长超 200%，移动支付的注册用户也突破了 400 万户。作为最大线下支付企业，
拉卡拉已在 300 多个城市开通了约 20 万个拉卡拉便民公共终端，每个月服务居民数超过
2000 万。
图 33：拉卡拉手机客户端下载量（单位：万次）
资料来源：千龙网，中信证券研究部整理
图 34：拉卡拉移动支付交易规模（单位：亿元）
资料来源：拉卡拉网站，中信证券研究部整理
拉卡拉在移动支付端的成功，在于拉卡拉定位于银行支付读卡器（POS）不普及的支付
场景。拉卡拉利用外置硬件，通过智能手机音频接口使得移动终端成为随身的 POS 机，提
供便捷的刷卡服务。低门槛的硬件要求使得刷卡向个人用户渗透，转账、充值、缴费等日常
支付活动突破时间、地点等限制，实现近场支付的远程化，为移动支付由线上向线下迁移提
供了一个有效的解决方案。
但是现有拉卡拉的支付场景又限制了自己的进一步发展。在现实支付场景中，国内很少
有用户随时随身携带一个手机刷卡器去实现远程支付；对收单商户来说，无论通过哪种硬件
实现支付清算功能都必须走银联的通道，支付成本较为固定，而现有 POS 机的收单成本仅
1%左右，拉卡拉难以通过大幅降低费率吸引商户。
0.6 0.9
1.2 1.6
1.9
2.4 2.7
0.0
0.5
1.0
1.5
2.0
2.5
3.0
微信月活跃用户数（亿人）
500
800 1000
1500
0200400600800
1000120014001600
Nov/1
2
Dec/1
2
Jan
/13
Fe
b/1
3
Ma
r/13
Ap
r/13
Ma
y/1
3
Jun
/13
Jul/13
Au
g/1
3
Se
p/1
3
手机客户端总下载量（万）
30
311
981
0
200
400
600
800
1000
1200
2013Q1 2013Q2 2013Q3
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银联支付
在线下支付市场，银联作为国内最大银行卡转接组织，银联卡刷卡交易手续费分成多年
来一直遵循“7∶2∶1”的分配比例，即发卡行占 70%，收单机构占 20%，银联作为清算转
接机构占 10%。但是线上支付市场则无既定的利益分成机制，大部分不走银联通道或者不接
入银联网络，直接与某家银行对接，意味着银联在线上支付市场无法获得如同线下支付市场
的 10%固定分成。
为了应对消费者支付场景的改变，银联要求“非金机构规范接入银联网络，确保银联卡
业务通过银联网络进行转接并规范运作”，保证支付场景必须经过银联渠道，支付宝被迫停
止所有线下 POS 业务；同时，与中科金财达成战略合作伙伴，后者为银联移动互联网支付
客户端和移动电子商务平台开发与运营服务提供商，负责“银联版手机支付宝”的技术支持、
开发、运维、推广，并按照 7:1:1:1 的分成比例，享有一成手续费。
风险提示
移动支付的推广力度低于预期。如果业内公司的移动支付的推广力度不足，则移动支付
的用户普及度可能慢于预期，这将影响移动支付领域相关公司的收入水平。
安全问题影响移动支付的用户接受度。如果移动支付频繁出现安全问题，将影响用户对
移动支付的接受程度，这将影响移动支付领域相关公司的收入水平。
行业投资策略和重点公司介绍
投资策略
随着移动互联网的快速发展，O2O 商业模式正逐渐成熟，而移动支付是 O2O 闭环不可
缺少的一部分；我们预计移动支付将伴随着 O2O 商业模式快速发展。在移动支付领域，1）
我们认为移动互联网支付有着广泛的应用场景和较好的用户体验，市场前景最为广阔，阿里
巴巴及腾讯在移动互联网支付优势明显，未来有望强者恒强；2）NFC 近场支付有着较好的
安全性及便捷性，在公共交通等支付场景中有较大的优势，预期未来仍有较大的市场空间；
随着国内 NFC 支付基础的完善以及运营商的大力推动，我们预计未来 2-3 年将迎来 NFC 近
场支付市场的大爆发，上游 SIM、NFC 芯片以及 NFC 天线等有望获得高增长，而长期来看
运营商以及平台系统集成商将受益于用户的规模化成长。
结合公司具体经营情况及现有估值，我们看好并推荐芯片龙头厂商大唐电信、同方国芯；
卡商天喻信息、系统集成服务商新开普、中科金财。
表 12：移动支付领域主要公司盈利预测与估值表
股票简称 股价
（元）
EPS（元） PE（倍） 评级
2012A 2013E 2014E 2015E 2012A 2013E 2014E 2015E
大唐电信 18.31 0.23 0.23 0.42 0.57 80 79 44 32 增持
天喻信息 33.50 0.18 0.40 0.65 0.85 182 84 52 39 增持
新开普 20.70 0.47 0.28 0.50 0.61 44 75 42 34 增持
资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2014 年 2 月 13 日收盘价
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重点公司介绍
大唐电信：“芯片+游戏”双轮驱动公司成长
多领域发轫，打造国内领先的信息科技龙头企业。公司作为国内领先的高科技骨干企业，
近年来围绕物联网、移动互联网、三网融合、政府公共服务和行业信息化市场进行拓展，形
成集成电路产业、终端设计产业、软件产业以及移动互联产业为核心的跨领域布局，公司整
体竞争力和盈利能力有望在未来逐步提升。
外延式收购补强公司业务。2012 年公司收购联芯科技，布局 TD-LTE 产业链的终端新
品领域。公司手机解决方案在智能机领域保持国内领先，手机平台覆盖国际主流手机芯片厂
商，支持 TD-SCDMA、WCDMA、EVDO 三大通信制式，产品线全面。2012 年大唐电信终
端芯片出货量近两万片，TD-SCDMA 终端芯片市场份额近百分之二十，客户累计达 30 家，
共有 304 款终端入网。公司拟收购要玩娱乐全部股权则标志着公司正式进入手游行业，完善
了在移动互联网产业中的重要布局。
芯片国产化是未来趋势，公司市场份额有望提升。2014 年 NFC 及金融 IC 卡有望放量
增长，而国家对信息安全的重视程度与日俱增，国内芯片厂商有望挑战国外企业的垄断地位。
公司控股子公司大唐微电子是国内领先的专业集成电路设计企业，提供金融、电信、社保、
卫生等行业应用及综合性解决方案。作为国内少数技术领先的芯片厂商，公司通过 EMVCo
等安全认证，标志着公司的芯片设计水平、安全管理体系与国际领先厂商的差距正逐渐缩小，
产品竞争力在国内处于领先地位；公司市场份额有望随着进口替代进程而提升。
游戏业务有望增厚公司业绩。要玩是国内领先的页游平台，近年来凭借着出色的流量运
营能力实现了快速成长，预期未来有望保持稳定持续的业绩增长。同时，要玩积极向手游领
域拓展，研发及代理了多款手游，预期此项业务也将伴随着手游行业高速成长。
风险因素：芯片国产化进程慢于预期、游戏业务发展慢于预期。
首次给予“增持”评级。公司已成功布局集成电路产业、终端设计产业、软件产业以及
移动互联产业；近年来并购联芯科技及要玩娱乐补强公司业务。未来芯片业务有望受益于国
产替代趋势，游戏业务有望受益于行业高景气度；二者将共同驱动公司成长。基于审慎原则，
在不考虑要玩娱乐并表的情况下，我们预计公司 2013/14/15 年 EPS 分别为 0.23/0.42/0.57
元，对应 2013/14/15 年 PE 79/44/32x，首次给予“增持”评级。
表 13：大唐电信盈利预测与估值
项目/年度 2011 2012 2013E 2014E 2015E
营业收入（百万元） 4,519 6,183 7,535 8,999 10,416
增长率 YoY% 12.19 36.83 21.86 19.44 15.75
净利润（百万元） 25 169 173 308 420
增长率 YoY% -62.49 581.81 2.39 78.05 36.54
每股收益（元） 0.03 0.23 0.23 0.42 0.57
毛利率% 17.47 18.23 17.83 20.23 21.64
净资产收益率% 3.50 7.18 6.71 10.32 11.89
P/E 548 80 79 44 32
P/B 19.2 5.8 5.3 4.6 3.8
资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2014 年 2 月 13 日收盘价
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天喻信息：卡类业务高成长，平台化助推长远发展
卡类业务国内领先。公司稳步发展以智能卡产品为代表的数据安全业务，母公司定位于
卡类产品，子公司则围绕母公司产品打造服务集群，积极开拓移动互联网、支付服务、新媒
体等业务。产品主要应用于通信、金融与电子支付、移动多媒体广播电视、税务、社保、石
化加油等领域。
EMV 迁移助推公司智能卡业务。公司多款终端产品通过了银行卡检测中心的 EMV 检
测，又获得工商银行 2013 年度全行 IC 卡读写器设备供应商资格，受益于工行 EMV 迁移
的领先地位，业绩高增长基石稳固。
公司将持续受益于移动支付行业的发展。2014 年国内 SWP-SIM 卡市场规模将有较大
幅度增长，公司已经成为中国联通、中国电信 SWP-SIM 卡供应商；目前正在积极参与中国
移动 5000 万张 SWP-SIM 卡产品集采招标前的测试工作；凭借公司城市一卡通产品技术和
市场的积累，公司独家获得了北京移动与北京市政交通一卡通公司合作的含公交应用的
SWP-SIM 卡项目。公司作为目前移动支付产品线最为齐全、技术最为领先的国内厂商，将
极大的从后续移动支付产业的加速发展中受益，从而保障公司长期快速成长。
公司布局“服务+平台”，长远发展可期。公司由以硬件促销售的智能卡供应商，积极向
“产品+服务+平台”综合解决方案商转型。在经历了转型前期利润下滑的阵痛后，公司“无
线城市”业务已获多个省市“无线城市”项目平台建设、运维订单，盈利能力得到保障，寻
找更多契机参与“无线城市”项目运营成为全资子公司天喻通讯未来的努力方向。在国家大
力推进教育信息化的大背景下，公司凭借自身的技术优势，以平台建设切入“教育云”市场，
未来有望参与平台运维，获得更为广阔的盈利空间。
风险因素：金融 IC 卡售价下滑、近场支付市场发展不及预期、教育云市场启动缓慢。
首次给予“增持”评级。公司作为国内领先的卡商，有望受益于金融 IC 卡及移动支付
的快速发展，预期 2014 年公司业绩仍将维持高增长态势。同时，公司积极向平台型公司转
型，切入“无线城市”及“教育云”市场，打开未来成长空间。我们预计公司 2013/14/15
年 EPS 分别为 0.40/0.65/0.85 元，对应 2013/14/15 年 PE 84/52/39x，首次给予“增持”评
级。
表 14：天喻信息盈利预测与估值
项目/年度 2011 2012 2013E 2014E 2015E
营业收入（百万元） 656 760 1,342 2,019 2,841
增长率 YoY% 24.30 15.81 76.59 50.48 40.72
净利润（百万元） 29 39 86 139 183
增长率 YoY% -43.69 34.61 117.16 62.22 31.39
每股收益（元） 0.14 0.18 0.40 0.65 0.85
毛利率% 32.31 40.28 37.22 37.86 38.31
净资产收益率% 2.97 3.93 7.87 11.32 12.95
P/E 245 182 84 52 39
P/B 7.3 7.2 6.6 5.9 5.1
资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2014 年 2 月 13 日收盘价
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新开普：受益于移动支付推广的系统集成服务商
以校园卡为基础实现横向拓展。公司作为智能一卡通行业的领先企业，以校园卡为公司
发展起点，依托“规模化个性化定制”的经营模式，专业致力于开发智能卡及 RFID 技术为
基础的各类行业应用解决方案，业务范围涵盖校园、企事业、城市等多个领域。
移动支付规模应用带来系统集成大发展。随着 13.56MHz 成为唯一标准，移动支付产业
链合作大幕已经拉开，移动支付应用将进入大规模推广阶段，电子应用平台建设需求不断提
升。公司与三大运营商以及银联、银行等客户保持续保持了密切的合作关系，积极探索移动
支付以及企事业、城市一卡通平台运营及系统集成建设。公司先后参与了山西移动手机支付
平台、湖南联通集中平台、安徽电信翼机通集中平台、河南省电信翼机通集中平台、宁夏电
信翼机通平台、四川省电信翼机通集中平台等多个省市的平台建设。
智慧城市建设步伐加快，城市一卡通面临发展机遇。随着信息技术的快速发展，物联网、
计算技术等技术手段与社会发展、企业建设之间的联系更为紧密。2013 年，大量智慧城市
建设项目开始进入实施阶段，公司紧跟智慧城市发展契机，大力拓展城市一卡通业务，已签
约盘锦、淮北、海口、四川等多地城市一卡通项目。
企事业智能管控平台业务开拓良好。公司以企业一卡通为基础，实现向企业智能管控平
台业务延伸。2012 年，公司共新签署系统工程合同 264 个，2013 年一季度又新增国电南瑞、
大唐新能源等高质量客户。于此同时，公司持续关注既有客户深入智慧化建设需求，积极开
发新产品与新技术，提升客户黏性。
技术积淀构建公司核心竞争力。公司作为国家重点支持的高新技术企业、火炬计划重点
高新技术企业，技术积累深厚。2013 年，公司本着“以市场为导向、产品为中心、客户需
求为目的”的目标，公司启动了“城市一卡通运营服务管理平台”、“金融 IC 卡校园一卡通”、
“高校协同社区平台”、“多行业密钥交换管理中心”等多个科研项目，发挥在智能卡支付技
术、通信技术、智能电表研发等方面的优势，继续整合产业链，实现由单个产品竞争转变为
基于产业链的竞争。
风险因素：运营商系统投资不达预期、公司行业拓展不达预期。
首次给予“增持”评级。公司作为智能一卡通行业的领先企业，以校园卡为公司发展起
点，依托技术积淀及定制化服务快速发展。预计公司将充分受益于运营商移动支付系统平台
建设；同时，公司积极拓展智慧城市及企业智能管控平台业务，未来发展可持续。我们预计
公司 2013/14/15 年 EPS 分别为 0.28/0.50/0.61 元，对应 2013/14/15 年 PE 75/42/34x，首
次给予“增持”评级。
表 15：新开普盈利预测与估值
项目/年度 2011 2012 2013E 2014E 2015E
营业收入（百万元） 184 209 228 281 330
增长率 YoY% 31.61 13.66 8.92 23.29 17.27
净利润（百万元） 42 42 25 44 54
增长率 YoY% 21.91 0.66 -41.73 81.12 22.52
每股收益（元） 0.47 0.47 0.28 0.50 0.61
毛利率% 52.08 53.91 49.06 49.72 50.17
净资产收益率% 9.13 8.57 4.76 7.93 8.86
P/E 44 44 75 42 34
P/B 4.0 3.8 3.6 3.3 3.0
资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2014 年 2 月 13 日收盘价
移动互联：决胜 O2O——中信互联网研究之移动支付篇
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附录
附表 1：大唐电信盈利预测表
利润表 （百万元） 资产负债表 （百万元）
指标名称 2011 2012 2013E 2014E 2015E
指标名称 2011 2012 2013E 2014E 2015E
营业收入 4519 6183 7535 8999 10416 货币资金 959 1169 3391 2700 3646
营业成本 3729 5056 6191 7178 8162 存货 1010 1301 1618 1876 2133
毛利率（%） 17.5% 18.2% 17.8% 20.2% 21.6% 应收账款 1685 2603 2984 3564 4125
营业税金及附加 29 26 40 47 55 其他流动资产 563 1042 1018 1189 1357
销售费用 230 275 335 401 464 流动资产 4217 6114 9011 9328 11261
销售费用率（%） 5.1% 4.5% 4.5% 4.5% 4.5% 固定资产 316 682 929 1073 1245
管理费用 370 592 722 862 997 长期股权投资 162 157 157 157 157
管理费用率（%） 8.2% 9.6% 9.6% 9.6% 9.6% 无形资产 135 686 721 759 801
财务费用 138 224 223 277 322 其他长期资产 239 827 366 368 370
财务费用率（%） 3.0% 3.6% 3.0% 3.1% 3.1% 非流动资产 852 2353 2174 2358 2574
投资收益 7 35 0 0 0 资产总计 5069 8467 11185 11686 13835
营业利润 （16） （1） （34） 223 405 短期借款 1474 3327 5855 5665 6978
营业利润率（%） -0.4% 0.0% -0.5% 2.5% 3.9% 应付账款 557 1260 1543 1790 2035
营业外收入 113 277 277 277 277 其他流动负债 2194 1261 941 980 1018
营业外支出 1 2 2 2 2 流动负债 4225 5849 8339 8435 10031
利润总额 95 273 241 498 680 长期负债 0 0 0 0 0
所得税 24 51 13 93 127 其他长期负债 139 269 269 269 269
所得税率（%） 25.5% 18.7% 5.5% 18.7% 18.7% 非流动性负债 139 269 269 269 269
少数股东损益 46 53 54 97 132 负债合计 4363 6118 8608 8704 10300
归属于母公司
股东的净利润 25 169 173 308 420 股本 439 742 742 742 742
净利率（%） 0.5% 2.7% 2.3% 3.4% 4.0% 资本公积 1370 2329 2329 2329 2329
每股盈利（元/股） 0.03 0.23 0.23 0.42 0.57 股东权益合计 708 2351 2579 2983 3536
现金流量表 （百万元）
少数股东权益 150 181 236 333 465
负债股东权益
总计 5071 8469 11185 11686 13835
指标名称 2011 2012 2013E 2014E 2015E
税前利润 95 273 241 498 680 主要财务指标 2011 2012 2013E 2014E 2015E
所得税支出 （24） （51） （13） （93） （127） 增长率（%）
折旧和摊销 114 236 152 178 181 营业收入 12.2% 36.8% 21.9% 19.4% 15.7%
营运资金变动 （200） 1916 （770） （734） （714） 营业利润 -121.0% -91.2% 2236.8% -758.1% 81.5%
其他 （360） （2490） 281 288 333 净利润 -62.5% 581.8% 2.4% 78.0% 36.5%
经营现金流 （375） （117） （110） 136 353 利润率（%）
资本支出 （226） （711） 28 （361） （397） 毛利率 17.5% 18.2% 17.8% 20.2% 21.6%
投资收益 7 35 0 0 0 息税前利润率 4.1% 7.2% 5.4% 7.5% 8.4%
资产变卖 5 19 0 0 0 息税折旧及摊
销前利润率 6.7% 11.0% 7.4% 9.5% 10.1%
其他 （53） （56） 0 0 0 净利率 0.5% 2.7% 2.3% 3.4% 4.0%
投资现金流 （266） （713） 28 （361） （397） 回报率（%）
发行股票 0 959 0 0 0 净资产收益率 3.5% 7.2% 6.7% 10.3% 11.9%
负债变化 236 663 2528 （189） 1313 总资产收益率 1.4% 2.6% 2.0% 3.5% 4.0%
股息支出 （142） （158） 0 0 0 其他（%）
其他 681 （608） （223） （277） （322） 资产负债率 86.1% 72.3% 77.0% 74.5% 74.5%
融资现金流 775 856 2305 （466） 991 所得税率 25.5% 18.7% 5.5% 18.7% 18.7%
现金及现金
等价物变动 134 27 2222 （691） 946 股利支付率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0%
资料来源：中信数量化投资分析系统
移动互联：决胜 O2O——中信互联网研究之移动支付篇
请务必阅读正文之后的免责条款部分 31
附表 2：天喻信息盈利预测表
利润表 （百万元） 资产负债表 （百万元）
指标名称 2011 2012 2013E 2014E 2015E
指标名称 2011 2012 2013E 2014E 2015E
营业收入 656 760 1342 2019 2841 货币资金 629 548 604 606 994
营业成本 444 454 842 1255 1753 存货 189 218 377 562 785
毛利率（%） 32.3% 40.3% 37.2% 37.9% 38.3% 应收账款 285 394 515 783 1102
营业税金及附加 7 8 12 18 25 其他流动资产 30 60 101 149 208
销售费用 77 116 169 254 358 流动资产 1133 1221 1597 2100 3090
销售费用率（%） 11.7% 15.2% 12.6% 12.6% 12.6% 固定资产 74 88 85 81 84
管理费用 111 140 212 319 449 长期股权投资 12 45 45 45 45
管理费用率（%） 16.9% 18.4% 15.8% 15.8% 15.8% 无形资产 52 47 50 54 59
财务费用 （4） （3） 4 13 36 其他长期资产 37 21 20 20 20
财务费用率（%） -0.6% -0.4% 0.3% 0.7% 1.3% 非流动资产 175 201 201 201 208
投资收益 （2） 4 0 0 0 资产总计 1309 1422 1798 2302 3298
营业利润 11 33 76 155 208 短期借款 135 136 310 488 1075
营业利润率（%） 1.7% 4.4% 5.7% 7.7% 7.3% 应付账款 109 149 276 411 574
营业外收入 14 15 15 15 15 其他流动负债 72 129 118 170 234
营业外支出 1 1 1 1 1 流动负债 316 414 704 1069 1882
利润总额 24 48 91 170 223 长期负债 0 1 1 1 1
所得税 （5） 9 5 30 40 其他长期负债 4 3 3 3 3
所得税率（%） -23.0% 17.9% 5.5% 17.9% 17.9% 非流动性负债 4 4 4 4 4
少数股东损益 0 0 0 0 0 负债合计 320 418 708 1073 1886
归属于母公司
股东的净利润 29 39 86 139 183 股本 80 143 215 215 215
净利率（%） 4.5% 5.2% 6.4% 6.9% 6.4% 资本公积 757 694 622 622 622
每股盈利（元/股） 0.14 0.18 0.40 0.65 0.85 股东权益合计 988 1004 1090 1229 1412
现金流量表 （百万元）
少数股东权益 0 0 0 0 0
负债股东权益
总计 1309 1422 1798 2302 3298
指标名称 2011 2012 2013E 2014E 2015E
税前利润 24 48 91 170 223 主要财务指标 2011 2012 2013E 2014E 2015E
所得税支出 5 （9） （5） （30） （40） 增长率（%）
折旧和摊销 14 24 27 30 26 营业收入 24.3% 15.8% 76.6% 50.5% 40.7%
营运资金变动 172 72 （232） （320） （387） 营业利润 -80.1% 197.0% 127.8% 103.5% 34.4%
其他 （338） （144） 31 19 49 净利润 -43.7% 34.6% 117.2% 62.2% 31.4%
经营现金流 （123） （8） （88） （132） （130） 利润率（%）
资本支出 （101） （19） （27） （30） （33） 毛利率 32.3% 40.3% 37.2% 37.9% 38.3%
投资收益 （2） 4 0 0 0 息税前利润率 3.0% 5.9% 7.1% 9.1% 9.1%
资产变卖 0 0 0 0 0 息税折旧及摊
销前利润率 5.1% 9.1% 9.1% 10.5% 10.0%
其他 （13） （34） 0 0 0 净利率 4.5% 5.2% 6.4% 6.9% 6.4%
投资现金流 （116） （49） （27） （30） （33） 回报率（%）
发行股票 709 0 0 0 0 净资产收益率 3.0% 3.9% 7.9% 11.3% 12.9%
负债变化 22 16 174 177 587 总资产收益率 2.2% 2.8% 4.8% 6.0% 5.5%
股息支出 （5） （10） 0 0 0 其他（%）
其他 11 （28） （4） （13） （36） 资产负债率 24.5% 29.4% 39.4% 46.6% 57.2%
融资现金流 737 （22） 170 164 551 所得税率 -23.0% 17.9% 5.5% 17.9% 17.9%
现金及现金
等价物变动 498 （79） 55 2 389 股利支付率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0%
资料来源：中信数量化投资分析系统
移动互联：决胜 O2O——中信互联网研究之移动支付篇
请务必阅读正文之后的免责条款部分 32
附表 3：新开普盈利预测表
利润表 （百万元） 资产负债表 （百万元）
指标名称 2011 2012 2013E 2014E 2015E
指标名称 2011 2012 2013E 2014E 2015E
营业收入 184 209 228 281 330 货币资金 297 277 303 298 308
营业成本 88 97 116 141 164 存货 54 52 62 75 87
毛利率（%） 52.1% 53.9% 49.1% 49.7% 50.2% 应收账款 95 130 116 146 171
营业税金及附加 2 2 2 3 3 其他流动资产 15 20 20 24 28
销售费用 33 43 59 68 73 流动资产 460 479 500 543 594
销售费用率（%） 17.7% 20.4% 26.0% 24.0% 22.0% 固定资产 26 28 62 71 81
管理费用 22 26 32 37 41 长期股权投资 0 0 0 0 0
管理费用率（%） 12.2% 12.4% 14.0% 13.0% 12.5% 无形资产 8 11 12 13 14
财务费用 （2） （7） （4） （5） （3） 其他长期资产 7 31 7 8 8
财务费用率（%） -1.2% -3.5% -1.9% -1.6% -0.9% 非流动资产 41 69 81 92 103
投资收益 （0） 0 0 0 0 资产总计 502 548 581 635 698
营业利润 37 45 16 39 50 短期借款 0 0 0 0 0
营业利润率（%） 20.2% 21.7% 6.9% 13.8% 15.3% 应付账款 24 25 30 37 43
营业外收入 11 3 13 13 13 其他流动负债 12 23 27 29 31
营业外支出 0 0 0 0 0 流动负债 36 49 57 66 74
利润总额 48 49 28 51 63 长期负债 0 0 0 0 0
所得税 6 7 4 7 9 其他长期负债 7 8 8 8 8
所得税率（%） 13.1% 13.5% 13.5% 13.5% 13.5% 非流动性负债 7 8 8 8 8
少数股东损益 0 0 0 0 0 负债合计 43 57 65 74 83
归属于母公司
股东的净利润 42 42 25 44 54 股本 45 89 89 89 89
净利率（%） 22.7% 20.1% 10.8% 15.8% 16.5% 资本公积 305 260 260 260 260
每股盈利（元/股） 0.47 0.47 0.28 0.50 0.61 股东权益合计 458 491 516 560 615
现金流量表 （百万元）
少数股东权益 0 0 0 0 0
负债股东权益
总计 502 548 581 635 698
指标名称 2011 2012 2013E 2014E 2015E
税前利润 48 49 28 51 63 主要财务指标 2011 2012 2013E 2014E 2015E
所得税支出 （6） （7） （4） （7） （9） 增长率（%）
折旧和摊销 3 4 5 8 9 营业收入 31.6% 13.7% 8.9% 23.3% 17.3%
营运资金变动 50 26 6 （37） （34） 营业利润 18.1% 22.0% -65.3% 145.9% 29.8%
其他 （94） （56） 3 （6） （2） 净利润 21.9% 0.7% -41.7% 81.1% 22.5%
经营现金流 1 16 38 9 27 利润率（%）
资本支出 （19） （30） （17） （19） （20） 毛利率 52.1% 53.9% 49.1% 49.7% 50.2%
投资收益 （0） 0 0 0 0 息税前利润率 25.0% 19.8% 10.5% 16.7% 18.2%
资产变卖 0 0 0 0 0 息税折旧及摊
销前利润率 26.7% 21.7% 12.8% 19.4% 20.8%
其他 0 3 0 0 0 净利率 22.7% 20.1% 10.8% 15.8% 16.5%
投资现金流 （19） （27） （17） （19） （20） 回报率（%）
发行股票 288 0 0 0 0 净资产收益率 9.1% 8.6% 4.8% 7.9% 8.9%
负债变化 5 （20） 0 0 0 总资产收益率 8.3% 7.7% 4.2% 7.0% 7.8%
股息支出 （1） （1） 0 0 0 其他（%）
其他 （13） 12 4 5 3 资产负债率 8.7% 10.4% 11.2% 11.7% 11.8%
融资现金流 279 （9） 4 5 3 所得税率 13.1% 13.5% 13.5% 13.5% 13.5%
现金及现金
等价物变动 261 （20） 26 （5） 10 股利支付率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0%
资料来源：中信数量化投资分析系统
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评级说明
1．投资建议的比较标准
投资评级分为股票评级和行业评级。
以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较标准，报告发布日
后的 6 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的
沪深 300 指数的涨跌幅为基准；
2．投资建议的评级标准
报告发布日后的 6 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅
相对同期的沪深 300 指数的涨跌幅：
评级 说明
股票投资评级
买入 相对沪深 300 指数涨幅 20%以上；
增持 相对沪深 300 指数涨幅介于 5%～20%之间；
持有 相对沪深 300 指数涨幅介于-10%～5%之间；
卖出 相对沪深 300 指数跌幅 10%以上；
行业投资评级
强于大市 相对沪深 300 指数涨幅 10%以上；
中性 相对沪深 300 指数涨幅介于-10%～10%之间；
弱于大市 相对沪深 300 指数跌幅 10%以上
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