TIỂU LUẬN:

Phát triển thị trường trái phiếu

Chính Phủ tại Việt Nam

MỞ ĐẦU

* * *

1_ Tính cấp thiết của đề tài

Phát triển thị trường trái phiếu, đặc biệt là TPCP được coi là một trong những

ưu tiên hàng đầu trong chiến lược phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam từ nay

đến năm 2020. Với mục tiêu duy trì tăng trưởng kinh tế cao mà Việt Nam đang thực

hiện, nhu cầu vốn đầu tư xã hội hàng năm ở Việt Nam ước chừng cần khoảng 39%

GDP. Để huy động được nguồn vốn này, Chính Phủ Việt Nam hiện đang nỗ lực thực

hiện việc thu hút vốn qua nhiều kênh huy động khác nhau, trong đó kênh huy động

vốn qua thị trường trái phiếu Chính Phủ là một ưu tiên quan trọng. Để thị trường trái

phiếu Chính Phủ đáp ứng được mục tiêu huy động vốn cho nền kinh tế, cần phải đưa

ra được các biện pháp giải quyết phù hợp, phối hợp đồng đều giữa hai mảng thị

trường phát hành và thị trường giao dịch TPCP. Chính vì vậy, Đề tài “ phát triển thị

trường trái phiếu Chính Phủ tại Việt Nam “ được viết với mục tiêu tập trung vào

nghiên cứu lý thuyết kết hợp thực tiễn đối với thị trường TPCP nhằm tạo lập một thị

trường giao dịch hiệu quả tại Việt Nam.

2_ Mục đích nghiên cứu

Bài viết nghiên cứu cơ sở lí luận và thực tiễn cho việc phát triển thị trường trái

phiếu Chính Phủ ở Việt Nam hiện nay, qua đó làm sáng tỏ những vấn đề về lí luận và

đánh giá thực trạng thị trường trái phiếu Chính Phủ ở Việt Nam , từ đây đề ra những

giải pháp nhằm phát triển thị trường TPCP.

3_ Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

Đối tượng nghiên cứu : Thị trường trái phiếu Chính Phủ

Phạm vi nghiên cứu: Thị trường trái phiếu Chính Phủ ở Việt Nam những năm

vừa qua.

4_ Phương pháp nghiên cứu

Dựa trên nguyên tắc khách quan, toàn diện, phát triển, lịch sử - cụ thể, thống

nhất giữa lí luận và thực tiễn, Chủ nghĩa duy vật biện chứng và chủ nghĩa duy vật

lịch sử. Nghiên cứu từ lí luận chung về thị trường trái phiếu Chính Phủ và vai trò của

thị trường TPCP trong nền kinh tế, đến thực trạng hoạt động của thị trường TPCP

hiện nay, từ đó, đề ra những giải pháp nhằm phát triển thị trường TPCP.

5_ Những đóng góp của đề tài

Bài viết đã hệ thống hóa một số vấn đề lí luận cơ bản về thị trường TPCP.

Phân tích và luận giải có căn cứ khoa học về thực trạng thị trường TPCP ở Việt Nam,

đưa ra những đánh giá về kết quả đạt được cũng như những tồn tại của thị trường.

Nêu lên những nguyên nhân và đề ra những giải pháp nhằm khắc phục những tồn tại

của thị trường TPCP ở Việt Nam.

6_ Kết cấu bài nghiên cứu

Bài viết “ Phát triển thị trường trái phiếu Chính Phủ ở Việt Nam” được chia

làm 3 chương:

Chương 1: Các vấn đề cơ bản về thị trường trái phiếu Chính Phủ

Chương 2: Thực trạng thị trường trái phiếu Chính Phủ ở Việt Nam

Chương 3: Giải pháp phát triển thị trường TPCP ở Việt Nam.

Chương 1: Các vấn đề cơ bản về thị trường trái phiếu Chính Phủ

1.1. Khái quát về trái phiếu Chính Phủ

1.1.1. Khái niệm, đặc điểm trái phiếu Chính Phủ

1.1.1.1. Khái niệm

Trái phiếu là một loại chứng khoán quy định nghĩa vụ của người phát

hành(người vay tiền) phải trả cho người nắm giữ chứng khoán(người cho vay) một

khoản tiền xác định, thường là trong những khoảng thời gian cụ thể, và phải hoàn trả

khoản cho vay ban đầu khi nó đáo hạn. Như vậy, thực chất là với trái phiếu, trái chủ

là người cho vay và họ không chịu bất cứ trách nhiệm nào về kết quả hoạt động sử

dụng vốn của người cho vay. Nhà phát hành có nghĩa vụ thanh toán theo các cam kết

nợ được xác định trong hợp đồng vay. Nếu một công ty không hoàn trả được lãi cho

trái phiếu, người ta sẽ xem xét vấn đề phá sản đối với công ty đó. Quyền yêu cầu về

thu nhập và tài sản của trái chủ được ưu tiên trước cổ phiếu ưu đãi và cổ phiếu

thường. Đây sẽ là sự đảm bảo quan trọng cho các nhà đầu tư và như vậy trái phiếu có

mức độ rủi ro thấp hơn so với cổ phiếu.

Trái phiếu Chính Phủ do Chính Phủ phát hành. Những trái phiếu này được

phát hành nhằm bù đắp sự thiếu hụt Ngân sách Nhà Nước hoặc để xây dựng các công

trình công cộng, hoặc để giải quyết những khó khăn về tài chính. Trái phiếu Chính

Phủ là loại chứng khoán không có rủi ro thanh toán và cũng là loại trái phiếu có tính

thanh khoản cao. Do đặc điểm đó, lãi suất của trái phiếu Chính Phủ được xem là lãi

suất chuẩn để làm căn cứ ấn định lãi suất của các công cụ nợ khác có cùng kỳ

hạn.Mệnh giá của trái phiếu có thể được ghi bằng đồng ngoại tệ hoặc đồng bản tệ.

Nếu trái phiếu Chính Phủ được phát hành trong nước thì đó là bộ phận hình thành

những khoản nợ trong nước. Nếu trái phiếu Chính Phủ được phát hành tại nước ngoài

thì hình thành một khoản nợ nước ngoài. Trái phiếu Chính Phủ được đảm bảo chắc

chắn bởi uy tín của Chính Phủ và tài sản của quốc gia, trái phiếu Chính Phủ có khả

năng cầm cố, và chuyển nhượng. Các tổ chức nhân đạo, các tổ chức tôn giáo, các

công ty phục vụ cho mục đích công cộng thường ưu tiên mua trước và được miễn

giảm phí giao dịch. Hệ thống ngân hàng là người trợ giúp đắc lực của nhà nước trong

quá trình phát hành và thanh toán trái phiếu Chính Phủ.

1.1.1.2. Đặc điểm của trái phiếu Chính Phủ

Thông qua khái niệm về trái phiếu Chính Phủ ở trên, ta thấy TPCP là công cụ vay

nợ đặc biệt của Chính Phủ, nó có độ an toàn cao. Vì nó đặc biệt nên ngoài những đặc

điểm chung của trái phiếu, TPCP còn có những đặc điểm riêng đó là:

TPCP là loại trái phiếu có độ rủi ro thấp nhất. Vì nó có nguồn ngân sách Nhà

Nước đảm bảo

Là loại trái phiếu có uy tín cao, an toàn nhất trên thị trường

Quy mô phát hành và giao dịch lớn chính vì vậy TPCP có ảnh hưởng lớn đến

thị trường chứng khoán nói riêng và thị trường tài chính nói chung

Do TPCP là công cụ an toàn, khối lượng phát hành lớn, có nhiều ưu đãi, do đó

chủ yếu TPCP do trung gian tài chính nắm giữ.

1.1.2. Phân loại trái phiếu Chính Phủ

Có rất nhiều cách phân loại trái phiếu Chính Phủ, tùy theo từng mục đích mà có

cách phân loại khác nhau. Tuy nhiên, trong bài nghiên cứu này ta chỉ nghiên cứu trái

phiếu dài hạn.

1.1.2.1. Phân loại theo chủ thể ủy quyền phát hành

Theo điều 4 Nghị định 141/2003/NĐ-CP, TPCP bao gồm: tín phiếu kho bạc,

trái phiếu kho bạc, trái phiếu công trình, trái phiếu đầu tư, trái phiếu ngoại tệ, công

trái xây dựng tổ quốc.

Tín phiếu kho bạc là: loại trái phiếu Chính Phủ có thời hạn dưới 1 năm,

phát hành với mục đích bù đắp thiếu hụt tạm thời của ngân sách nhà nước và tạo

thêm công cụ cho thị trường tiền tệ.

Trái phiếu kho bạc là: loại trái phiếu Chính Phủ có thời hạn từ 1 năm

trở lên được phát hành với mục đích huy động vốn theo kế hoạch ngân sách nhà nước

hàng năm đã được Quốc hội phê duyệt.

Trái phiếu đầu tư là: loại trái phiếu Chính Phủ có thời hạn từ một năm

trở lên, bao gồm các loại sau:

+ Trái phiếu huy động vốn cho từng công trình cụ thể thuộc diện

ngân sách đầu tư, năm trong kế hoặch đầu tư đã được Chính Phủ phê duyệt nhưng

chưa được bố trí vốn ngân sách trong năm kế hoạch

+ Trái phiếu huy động vốn cho Quỹ hỗ trợ phát triển theo kế hoạch

tín dụng đầu tư phát triển hàng năm được Chính Phủ phê duyệt.

Trái phiếu công trình trung ương là: loại trái phiếu Chính Phủ có kỳ

hạn từ 01 năm trở lên do Kho bạc Nhà nước phát hành, nhằm huy động vốn theo

quyết định của Thủ tướng Chính Phủ, cho các dự án thuộc nguồn vốn đầu tư của

ngân sách trung ương, đã ghi trong kế hoạch nhưng chưa được bố trí vốn ngân sách

trong năm.

Trái phiếu ngoại tệ là: loại trái phiếu Chính Phủ, có kỳ hạn từ 1 năm trở

lên do Bộ Tài Chính phát hành cho các mục tiêu theo chỉ định của Thủ tướng Chính

Phủ. Đồng tiền phát hành là ngoại tệ tự do chuyển đổi.

Công trái xây dựng Tổ quốc do Chính Phủ phát hành nhằm huy động

nguồn vốn trong nhân dân để đầu tư xây dựng những công trình quan trọng quốc gia

và các công trình thiết yếu khác phục vụ sản xuất, đời sống, tạo cơ sở vật chất, kỹ

thuật cho đất nước.

1.1.2.2. Phân loại theo thời gian đáo hạn

Do trái phiếu Chính Phủ phát hành có kỳ hạn 1 năm trở lên, nên khi phân loại

TPCP theo thời gian đáo hạn có những loại sau:

Trái phiếu ngắn hạn (Shorts) có thời hạn từ 1 đến 5 năm;

Trái phiếu trung hạn (Mediums) có thời hạn từ 5 đến 15 năm;

Trái phiếu dài hạn (Longs) có thời hạn hơn 15 năm;

Trái phiếu vô hạn (Perpetuities) không có ghi ngày đáo hạn.

1.1.2.3. Phân loại khác

Theo hình thức sử dụng vốn: Trái phiếu kho bạc gắn với việc thực hiện những

chính sách tài khóa, trái phiếu đầu tư huy động vốn cho các công trình thuộc diện

ngân sách nhà nước cấp phát…

Theo cách tính lãi: Lãi suất trái phiếu phát hành được xác định trên cơ sở kết

quả của từng phiên đấu thầu. Lãi suất trái phiếu có thể áp dụng cố định cho cả kỳ hạn

trái phiếu hoặc thả nổi hàng năm theo sự biến động của lãi suất trên thị trường tài

chính, tiền tệ. Trường hợp áp dụng lãi suất thả nổi, căn cứ ý kiến thoả thuận của Bộ

Tài Chính, tổ chức phát hành công bố mức lãi suất tham chiếu trước khi đấu thầu. Lãi

suất chính thức sẽ được công bố trước theo từng thời gian hoặc vào các thời điểm

thanh toán lãi trái phiếu trên cơ sở lãi suất tham chiếu tại thời điểm công bố.

Theo hình thức biểu hiện: Trái phiếu đấu thầu qua thị trường giao dịch chứng

khoán tập trung được phát hành dưới hình thức chứng chỉ hoặc bút toán ghi sổ; có

ghi tên hoặc không ghi tên.

Đối với hình thức chứng chỉ: Bộ Tài Chính quy định nội dung để

tổ chức phát hành in và phân phối cho các tổ chức trúng thầu.

Đối với hình thức bút toán ghi sổ: Do Trung tâm Giao dịch

chứng khoán (Sở Giao dịch chứng khoán) và các tổ chức lưu ký ghi và quản lý sổ

sách.

Theo tiêu thức quản lí: có trái phiếu ghi danh và trái phiếu vô danh

Trái phiếu vô danh: là trái phiếu không mang tên trái chủ, cả

trên chứng chỉ cũng như trên sổ sách của người phát hành. Những phiếu trả lãi đính

theo tờ chứng chỉ, và khi đến hạn trả lãi, người giữ trái phiếu chỉ việc xé ra và mang

tới ngân hàng nhận lãi. Khi trái phiếu đáo hạn, người nắm giữ nó mang chứng chỉ tới

ngân hàng để nhận lại khoản cho vay.

Trái phiếu ghi danh: là loại trái phiếu có ghi tên và địa chỉ của

trái chủ, trên chứng chỉ và trên sổ của người phát hành. Hình thức ghi danh có thể chỉ

thực hiện cho phần vốn gốc, cũng có thể là ghi danh toàn bộ, cả gốc lẫn lãi. Dạng ghi

danh toàn bộ mà đang ngày càng phổ biến là hình thức ghi sổ. Trái phiếu ghi sổ hoàn

toàn không có dạng vật chất, quyền sở hữu được xác nhận bằng việc lưu giữ tên và

địa chỉ của chủ sở hữu trên máy tính.

Tuy nhiên, cho dù phân loại theo hình thức nào thì TPCP cũng có những đặc

điểm giống trái phiếu khác về mệnh giá, lãi suất, kì hạn.

Mệnh giá( giá trị danh nghĩa hay giá trị bề mặt ) là giá trị ghi

trên trái phiếu, nó xác định tổng số tiền gốc mà trái chủ được nhận cho tới hết thời

hạn của trái phiếu. Khác với cổ phần, mệnh giá trái phiếu là yếu tố được xác lập rất

rõ ràng, vì đây là cơ sở đặt nền móng cho các quan hệ nghĩa vụ suốt chiều dài tồn tại

của trái phiếu. Mệnh giá trái phiếu thường được định chuẩn ở các số càng chẵn càng

tốt, tuỳ theo giá trị đồng bạc ở mỗi nước, đồng thời cũng là để giúp cho việc giao

dịch thuận tiện. Thường mỗi thị trường sẽ có những mệnh giá được chuộng nhất và

được khuyến khích sử dụng. Ví dụ ở Mỹ hiện nay, khi nói đến trái phiếu trong TTCK

thì dân chúng có thói quen liên tưởng ngay đến loại 1.000USD. Loại 5.000USD cũng

phổ biến nhưng không bằng loại 1.000USD. Những loại nhỏ hơn 1.000USD gọi là

"baby bond" (trái phiếu nhỏ lẻ) được các công ty cần huy động vét (thường là để lập

quỹ hoàn trái hoặc hoán nợ cho các loại trái phiếu trả lãi cao đã huy động trước đó)

nhưng không nhỏ hơn 1.000USD. Các baby bond phải chịu phí giao dịch đắt hơn.

Tại Việt Nam, trong thời gian khởi động để chuẩn bị cho việc ra đời TTCK, ta

cũng đang quan tâm đến một mệnh giá đồng bộ để đáp ứng yêu cầu kỹ thuật trong

giao dịch. Có thể nói, Ngân Hàng Đầu Tư Phát Triển VN (BIDV) là nhà phát hành

tiên phong loại trái phiếu tiêu chuẩn này, vào tháng 11 và 12 năm 1999, với các mệnh

giá chuẩn là 10.000.000 VNĐ và 1000 USD.

Lãi suất: Đây là thành tố xác định quyền lợi về thu nhập định kỳ

(phần cứng) cho người sở hữu trái phiếu (chủ nợ). Tiền lãi, theo thông lệ đã phổ biến,

được trả cứ nửa năm một lần, nên khi tính toán ta cần chia đôi lãi năm ra hai phần

bằng nhau. Chẳng hạn trái phiếu mệnh giá 10.000.000đ, lợi suất danh nghĩa (nominal

yield = lãi suất = rate of interest) là 10% thì mỗi sáu tháng trái phiếu đó nhận được

500.000đ, và từ đó tính ra tháng, ra ngày. Lãi suất chia làm 2 loại: lãi suất danh nghĩa

và lãi suất thực tế.

Lãi suất danh nghĩa: là lãi suất ghi trên trái phiếu. Nó quy định

mức lợi tức mà trái chủ được hưởng so với mệnh giá của trái phiếu. Như vậy, bất kể

điều gì xảy ra đối với giá của một trái phiếu coupon có lãi suất hàng năm 8% và

mệnh giá 1000 USD, nó sẽ vẫn được trả 80 USD lợi tức hàng năm cho đến khi đáo

hạn

Lãi suất thực tế: được xem xét trong mối liên hệ giá trị thời gian

của tiền. Lãi suất thực tế (lãi suất hiệu quả) là lãi suất mà bạn thực sự thu được từ

một khoản đầu tư hoặc phải trả cho một khoản vay sau khi tính đến tác động của lãi

suất ghép. Thông thường cái mà chúng ta hay nhìn thấy là lãi suất danh nghĩa, còn lãi

suất thực tế sẽ được tính toán từ lãi suất danh nghĩa theo một số phương pháp nhất

định. Lãi suất danh nghĩa gắn liền với phương pháp tính lãi đơn giản, còn lãi suất

thực tế là kết quả của phương pháp tính lãi kép.

Kỳ hạn: Là độ dài thời gian cho đến khi người phát hành trái

phiếu trả lại toàn bộ tiền gốc cho trái chủ và nhận lại trái phiếu. Với tất cả các loại

trái phiếu bình thường, việc hoàn trả lại tiền gốc sẽ được thực hiện vào ngày đáo hạn

(maturity). Ngày đáo hạn còn là cơ sở quan trọng để xác định các kỳ trả lãi. Kỳ trả lãi

được xác định mỗi năm hai lần. Ví dụ: trái phiếu J&J, trả lãi vào ngày 1 tháng Giêng

và 1 tháng Bảy; trái phiếu F&A trả lãi vào ngày 1 tháng Hai và 1 tháng Tám; J&D trả

lãi ngày 1 tháng Sáu và 1 tháng Chạp (dương lịch),… Tại các thị trường phát triển,

việc quy định số ngày trong năm và phương pháp đếm ngày được chuẩn hoá tuỳ theo

loại trái phiếu. Ở Mỹ trái phiếu công ty và trái phiếu đô thị được tính theo năm có

360 ngày và tháng có 30 ngày (kể cả tháng Hai). Nhưng trái phiếu Chính Phủ thì lại

tính một năm là 365 ngày và tháng tính theo ngày lịch thực tế.

Có 3 loại cơ cấu đáo hạn căn bản của một đợt phát hành trái phiếu:

Loại trái phiếu có thời hạn cố định (term bonds) đáo hạn tất cả cùng một

lúc.

Loại trái phiếu đáo hạn theo nhóm (serial bonds) từng kỳ, loại này được

phát hành một đợt nhưng có kỳ đáo hạn khác nhau theo lịch trình định trước. Ví dụ:

một trái phiếu đô thị có lượng phát hành 100 tỷ đồng có lịch đáo hạn mỗi năm 5 tỷ

suốt trong chiều dài tồn tại của đợt đó là 20 năm.

Loại trái phiếu đáo hạn kết hợp (balloon bonds) đáo hạn từng phần nhưng

đa phần là vào kỳ cuối cùng. Ví dụ một đợt phát hành trái phiếu "balloon" có thể mỗi

năm thu hồi 3% giá trị phát hành ban đầu trong vòng 20 năm, rồi sau đó tất toán 40%

còn lại vào năm đáo hạn. Từ balloon cho ta khái niệm phần phình ra nằm ở cuối trái

bóng.

Để phù hợp với kế hoạch sử dụng tài chính và tính toán hiệu quả kinh tế, một

nhà phát hành có thể bán trái phiếu trải ra qua vài ba năm, họ sẽ thu xếp đợt phát

hành theo từng sê- ri tách biệt.

1.2. Thị trường trái phiếu Chính Phủ

1.2.1. Khái niệm, đặc điểm của thị trường trái phiếu Chính Phủ

Thị trường TPCP là một bộ phận của thị trường chứng khoán, mà TTCK

lại là một bộ phận cấu thành quan trọng của thị trường tài chính. Chính vì vậy, trước

khi tìm hiểu về thị trường TPCP ta sẽ tìm hiểu qua vài nét về thị trường tài chính.

1.2.1.1. Khái niệm, cấu trúc của thị trường tài chính

Thị trường tài chính là nơi diễn ra sự luân chuyển vốn từ những người có

vốn nhàn rỗi tới những người thiếu vốn. Thị trường tài chính cũng có thể được định

nghĩa là nơi mua bán, trao đổi các công cụ tài chính. Hoạt động trên thị trường tài

chính có những hiệu ứng trực tiếp tới sự giàu có của các cá nhân, tới hành vi của các

doanh nghiệp và người tiêu dùng, và tới động thái chung của toàn bộ nền kinh tế.

Cấu trúc của thị trường tài chính: Tùy theo các tiêu thức khác nhau, người

ta có thể phân loại thị trường tài chính theo nhiều cách khác nhau:

Căn cứ vào thời hạn luân chuyển vốn, thị trường tài chính được

chia thành thị trường tiền tệ và thị trường vốn. Thị trường tiền tệ là thị trường mua

bán, trao đổi các công cụ tài chính ngắn hạn. Thị trường vốn là thị trườngmua bán,

trao đổi các công cụ tài chính trung và dài hạn. So với các công cụ trên thị trường

tiền tệ, các công cụ trên thị trường vốn có tính thanh khoản kém hơn và đội rủi ro cao

hơn, do đó chúng có mức lợi tức cao hơn.

Căn cứ vào cách thức huy động vốn, thị trường tài chính được

chia ra thành thị trường nợ và thị trường vốn cổ phần. Thị trường nợ là thị trường

mua bán các công cụ nợ như trái phiếu, các khoản cho vay,…Thị trường nợ có đặc

trưng là các công cụ giao dịch đều có kỳ hạn nhât định, có thể là ngắn hạn, trung hạn

hoặc dài hạn tùy theo cam kết nợ giữa chủ nợ và người mắc nợ. sự hoạt động trên thị

trường nợ phụ thuộc rất lớn vào biến động của lãi suất ngân hàng. Thị trường vốn cổ

phần là thị trường mua bán các cổ phần của công ty cổ phần. Đặc trưng của thị

trường này là các công cụ trên thị trường này không có kỳ hạn mà chỉ có thời điểm

phát hành, không có ngày mãn hạn. Người mua cổ phiếu chỉ có thể lấy lại tiền bằng

cách bán lại cổ phiếu trên thị trường hoặc khi công ty tuyên bố phá sản. Khác với thị

trường nợ, hoạt động của thị trường vốn cổ phần chủ yếu phụ thuộc vào hiệu quả

kinh doanh của công ty cổ phần.

Căn cứ vào tính chất của việc phát hành các công cụ tài chính,

thị trường tài chính được chia thành thị trường sơ cấp và thị trường thứ cấp. Thị

trường sơ cấp là thị trường trong đó các công cụ tài chính được phát hành lần đầu và

được bán cho người đầu tiên mua chúng. Do là phát hành lần đầu nên thị trường này

còn được gọi là thị trường cấp một. Thị trường thứ cấp là thị trường giao dịch các

công cụ tài chính sau khi chúng đã được phát hành trên thị trường sơ cấp. Thị trường

thứ cấp còn được gọi là thị trường thứ hai

1.2.1.2. Khái niệm, đặc điểm thị trường trái phiếu Chính Phủ

Sau khi đã hiểu rõ về thị trường tài chính ta có thể khái quát về thị trường

trái phiếu Chính Phủ đó là:

Thị trường trái phiếu Chính Phủ là một bộ phận cấu thành của thị

trường tài chính, qua đó Chính Phủ có thể huy động được vốn, bù đắp thâm hụt ngân

sách và đầu tư cơ sở hạ tầng

Thị trường TPCP là nơi diễn ra các giao dịch mua – bán, trao đổi

TPCP, việc này diễn ra cả trên thị trường phát hành và thị trường giao dịch

Quy mô của thị trường TPCP thường lớn hơn so với thị trường trái

phiếu doanh nghiệp và cổ phiếu. Ở Mỹ, thị trường chứng khoán cung ứng 30% vốn

trực tiếp trong đó 2% từ cổ phiếu, 4% từ TPDN, 24% từ TPCP.

Bảng 1.1: Các dòng vốn qua hệ thống tài chính đầu tư vào TPCP

Người có vốn

_ Hộ gia đình

_ tổ chức kinh

tế

_ nước ngoài

Người cần vốn

Chính Phủ

Vốn

Vốn TT TPCP Vốn

TGTC Vốn

(Nguồn: GT TTCK – Khoa NH – TC, ĐH KTQD)

1.2.2. Phân loại thị trường trái phiếu Chính Phủ

1.2.2.1. Thị trường phát hành trái phiếu Chính Phủ

Thị trường phát hành trái phiếu Chính Phủ( thị trường sơ cấp) là thị trường mua

bán trái phiếu Chính Phủ mới phát hành. Trên thị trường này vốn từ nhà đầu tư sẽ

được chuyển sang nhà phát hành thông qua việc nhà đầu mua trái phiếu Chính Phủ

mới phát hành

Vai trò của thị trường phát hành TPCP

- Trái phiếu hóa các nguồn vốn cần huy động, vốn mà Chính Phủ cần sẽ được

huy động thông qua thị trường phát hành.

- Thực hiện quá trình chu chuyển tài chính trực tiếp đưa các khoản tiền nhàn

rỗi tạm thời trong dân chúng vào đầu tư, chuyển tiền sang dạng vốn dài hạn.

Đặc điểm của thị trường phát hành TPCP

- Thị trường phát hành trái phiếu Chính Phủ là thị trường tạo vốn cho Chính

Phủ và đồng thời cũng tạo ra hàng hóa cho thị trường giao dịch. Trên bình diện toàn

bộ nền kinh tế, thị trường phát hành trái phiếu Chính Phủ làm tăng vốn đầu tư.

- Những người bán trái phiếu Chính Phủ trên thị trường trái phiếu Chính Phủ

là Kho bạc, Ngân hàng Nhà nước

- Thị trường phát hành chỉ được tổ chức một lần cho một loại chứng khoán

nhất định, trong thời gian hạn định.

1.2.2.2. Thị trường giao dịch trái phiếu Chính Phủ

Thị trường giao dịch TPCP là nơi giao dịch TPCP đã được phát hành trên thị

trường phát hành. Là thị trường chuyển nhượng quyền sở hữu trái phiếu. Thị trường

giao dịch đảm bảo tính thanh khoản cho TPCP đã phát hành.

Đặc điểm của thị trường giao dịch TPCP

- Trên thị trường giao dịch TPCP, các khoản tiền thu được từ việc bán trái

phiếu thuộc về nhà đầu tư và các nhà kinh doanh trái phiếu chứ không thuộc về nhà

phát hành. Nói cách khác, các luồng vốn không chảy vào những người phát hành trái

phiếu mà vận chuyển giữa những người đầu tư trái phiếu trên thị trường. Thị trường

giao dịch TPCP là một bộ phận quan trọng của thị trường trái phiếu TPCP, gắn bó

chặt chẽ với thị trường phát hành.

- Giao dịch trên thị trường giao dịch phản ảnh nguyên tắc cạnh tranh tự do, giá

trái phiếu Chính Phủ trên thị trường giao dịch do cung và cầu quyết định.

- Thị trường giao dịch TPCP là một thị trường hoạt động liên tục, các nhà đầu

tư có thể mua và bán các chứng khoán nhiều lần trên thị trường giao dịch

1.2.2.3. Mối liên hệ giữa thị trường phát hành và thị trường giao dịch TPCP

Thị trường phát hành TPCP là cơ sở, là tiền đề cho sự hình thành và phát triển

của thị trường giao dịch TPCP vì đó là nơi cung cấp hàng hóa TPCP trên thị trường

giao dịch. Không có thị trường phát hành thì không thể có sự xuất hiện của thị trường

giao dịch. Thị trường giao dịch là một loại thị trường đặc biệt, nó không thể ra đời

chừng nào vẫn chưa có một thị trường phát hành rộng rãi, vững chắc.

Ngược lại, thị trường giao dịch đến lượt nó là động lực, là điều kiện cho sự

phát triển của thị trường phát hành, vì một khi trái phiếu Chính Phủ đã được phát

hành ra trên thị trường, nếu không có một thị trường giao dịch TPCP để lưu hành,

mua bán, trao đổi tạo ra tính thanh khoản cho TPCP thì thật khó có thể thuyết phục

nhà đầu tư bỏ tiền ra mua trái phiếu Chính Phủ. Chính việc mua bán giao dịch trái

phiếu trên thị trường giao dịch làm cho lưu động hóa vốn đầu tư, các nhà đầu tư có

thể chuyển từ trái phiếu Chính Phủ thành tiền mặt.

1.2.3. Phát triển thị trường trái phiếu Chính Phủ

1.2.3.1. Khái niệm

Phát triển là sự thay đổi cả về lượng và chất của chủ thể nghiên cứu theo

hướng tích cực.

Mục tiêu của thị trường TPCP là huy động vốn cho ngân sách Nhà Nước và

thực hiện mục tiêu chính sách tài chính, đồng thời tạo công cụ đầu tư cho các nhà đầu

tư. Thị trường sẽ đạt mục tiêu khi tạo khả năng tích tụ, tập trung tiền cho ngân sách

Nhà Nước, chuyển thời hạn vốn, góp phần ổn định và tăng trưởng kinh tế, tránh lạm

phát…Nhưng để đạt được mục tiêu đó, thì thị trường phải hoạt động với lượng vốn

lớn, tính thanh khoản cao, khối lượng giao dịch lớn, chi phí giao dịch nhỏ, có sự

tham gia ngày càng đông của các nhà đầu tư, đặc biệt nhà đầu tư có tổ chức, cơ sở vật

chất kỹ thuật giao dịch hiện đại, phương thức giao dịch tiên tiến, khả năng linh hoạt

lớn, khả năng kiểm soát thị trường tốt…Như vậy, phát triển thị trường TPCP là sự

thay đổi các yếu tố của thị trường theo hướng tích cực nhằm thực hiện tốt hơn chức

năng của thị trường trái phiếu Chính Phủ.

1.2.3.2. Các chỉ tiêu đánh giá sự phát triển của thị trường TPCP

Đánh giá sự phát triển của thị trường TPCP ta dựa trên hai yếu tố: Các yếu tố

định tính, và các yếu tố định lượng

Các yếu tố định lượng:

+ Doanh số phát hành, giao dịch: Thị trường TPCP càng phát triển thì

lượng vốn huy động được từ việc phát hành, giao dịch TPCP sẽ càng lớn và ngược

lại, nếu lượng vốn huy động được từ việc phát hành, giao dịch TPCP là không đáng

kể thì điều đó có nghĩa là thị trường TPCP còn rất nhỏ bé và chưa phát triển.

+ Số lượng và sự đa dạng về hàng hóa trên thị trường TPCP: sự phát

triển của thị trường trái phiếu Chính Phủ được thể hiện bởi số lượng TPCP phát hành,

giao dịch trên thị trường và sự phong phú về chủng loại hàng hóa trên thị trường, đa

dạng về kỳ hạn TPCP. Nếu hàng hóa trên thị trường trái phiếu Chính Phủ đa dạng sẽ

giúp nhà đầu tư có nhiều lựa chọn hơn, và sẽ thu hút được nhiều nhà đầu tư hơn.

+ Tần suất phát hành, giao dịch TPCP: tần suất phát hành, giao dịch

TPCP phải hợp lí, chưa hẳn tần suất lớn đã là tốt, lượng cung trái phiếu lớn mà cầu

trái phiếu nhỏ thì sẽ làm cho các đợt phát hành bị thất bại. Cần tập trung phát hành

TPCP theo lô lớn.

+ Phí giao dịch: Để thị trường TPCP trở nên sôi động thì phí giao dịch

thấp là một nhân tố thu hút nhà đầu tư.

+ Thời gian giao dịch: Thời gian giao dịch càng rút ngắn càng thể hiện

sự phát triển của thị trường TPCP. Thời gian giao dịch ngắn thể hiện trình độ công

nghệ được nâng cao, thị trường hoạt động chuyên nghiệp hơn.

+ Thành viên tham gia vào thị trường TPCP: một thị trường TPCP phát

triển là thị trường có sự tham gia của nhiều công ty chứng khoán, ngân hàng thương

mại, các quỹ đầu tư, nhà đầu tư nước ngoài, nhà tạo lập thị trường…

Các yếu tố định tính

+ Mức độ linh hoạt của thị trường: thể hiện ở sự kết hợp hài hòa giữa

các phương thức giao dịch, tạo điều kiện thúc đẩy sự phát triển của thị trường TPCP

+ Khả năng kiểm soát thị trường: một thị trường phát triển tốt đồng

nghĩa với việc thị trường đó được quản lý và giám sát một cách có hiệu quả. Giao

dịch trên thị trường trở nên minh bạch, trung thực, tránh hiện tượng gian lận, thao

túng giá cả….

+ Tính thanh khoản của TPCP: Thị trường TPCP có phát triển thì khả

năng thanh khoản của trái phiếu Chính Phủ mới cao. Do đó, để đánh giá một thị

trường TPCP có phát triển hay không ta có thể xem xét đến tính thanh khoản của trái

phiếu.

1.3. Các nhân tố ảnh hưởng đến việc phát triển thị trường trái phiếu Chính Phủ

Thị trường trái phiếu Chính Phủ là một thị trường đóng vai trò quan trọng

đối với sự phát triển kinh tế - xã hội. Do vậy, việc nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng

đến thị trường TPCP có một ý nghĩa vô cùng to lớn, nó giúp Chính Phủ có những

bước đi nhằm giúp cho thị trường trái phiếu phát triển và hoạt động một cách có hiệu

quả. Các nhân tố ảnh hưởng đến thị trường TPCP được chia làm 2 nhân tố chính:

1.3.1. Các nhân tố vĩ mô

1.3.1.1. Nhân tố về sự ổn định chính trị và tăng trưởng kinh tế

Đây là nhân tố quan trọng nhất, nó quyết định tới sự phát triển của thị trường

tài chính nói chung cũng như thị trường TPCP nói riêng của bất kỳ quốc gia nào trên

thế giới. Cùng với sự ổn định về chính trị thì ổn định môi trường kinh tế vĩ mô đặc

biệt là thị trường tài chính là yếu tố cực kỳ quan trọng trong sự phát triển của mỗi

quốc gia. Các chỉ tiêu: tốc độ tăng trưởng GDP, chỉ số lạm phát, tỷ giá hối đoái,…

mang yếu tố quyết định khi tiến hành hoạch định chiến lược phát triển hệ thống tài

chính trong đó có thị trường TPCP.Ngoài ra, các chính sách tài chính tiền tệ cũng có

tác động tới sự quản lý vĩ mô nền kinh tế của Chính Phủ.

Với một quốc gia có sự ổn định về chính trị và kinh tế sẽ làm cho đời sống, thu

nhập của toàn xã hội được nâng cao, phần tích lũy ngày càng lớn, dẫn đến nhu cầu

đầu tư tăng cao, khi Chính Phủ tiến hành thu hút vốn phục vụ cho mục đích đầu tư

phát triển bằng cách phát hành trái phiếu thì các nhà đầu tư sẽ rất an tâm trong việc

bỏ vốn vào đầu tư trung và dài hạn. Trong giai đoạn đầu hình thành và phát triển

TTCK, Chính Phủ sẽ tổ chức tiến hành phát hành TPCP làm mặt hàng chính cho thị

trường. Thêm vào đó, việc tiến hành mua bán TPCP thường xuyên trên thị trường sơ

cấp sẽ giúp cho tính thanh khoản của TPCP được nâng cao và làm nguồn vốn khả

dụng của các tổ chức nắm giữ TPCP được tăng lên, từ đó tạo ra một khung lãi suất

chuẩn cho các loại trái phiếu khác giúp các nhà đầu tư có những sự lựa chọn đầu tư

vốn của mình một cách chính xác và có hiệu quả hơn.

Nếu một quốc gia không có sự ổn định về chính trị và kinh tế sẽ kéo theo đời

sống của người dân cũng gặp khó khăn, điều này đồng nghĩa với việc Chính Phủ sẽ

không huy động được vốn và thị trường TPCP sẽ không phát triển được. Như vậy, Sự

ổn định về chính trị và kinh tế là một yếu tố hết sức quan trọng cho sự phát triển của

thị trường TPCP.

1.3.1.2. Nhân tố pháp lý

Để thị trường TPCP có thể hoạt động và phát triển được thì điều kiện trước tiên

là phải có hệ thống các quy định về pháp luật đối với chính sách phát triển kinh tế

theo từng giai đoạn cụ thể. Để môi trường pháp lý phát huy hiệu lực đối với hoạt

động của thị trường, cần thiết phải có sự phối hợp nhịp nhàng của các cơ quan quản

lý nhà nước và đảm bảo có một khung pháp lý đầy đủ, đồng bộ và thống nhất. Hệ

thống chính sách có tác động rất lớn đến bản thân TTCK và hoạt động của các doanh

nghiệp. Mỗi thay đổi chính sách có thể kéo theo các tác động tốt hoặc xấu tới TTCK

nói chung và thị trường TPCP nói riêng, nhất là trong những thời điểm nhạy cảm.

Môi trường pháp luật là yếu tố quan trọng tác động tới TTCK. Do vậy môi trường

pháp lý cần đuợc xem xét trên các góc độ: Hệ thống hành lang pháp lý của TTCK

được xây dựng như thế nào, có đủ bảo vệ quyền lợi chính đáng của người đầu tư hay

không? Những mặt khuyến khích, ưu đãi, hạn chế được quy định trong hệ thống pháp

luật ra sao? Và Sự ổn định của hệ thống luật pháp, khả năng sửa đổi và ảnh hưởng

của chúng đến TTCK như thế nào?

1.3.1.3. Nhân tố thuộc về mô hình tổ chức thị trường

Mô hình tổ chức thị trường TPCP có tác động rất quan trọng trong việc thúc

đẩy hoạt động của các nhà đầu tư tham gia vào thị trường, tạo cho thị trường TPCP

luôn sôi động và hiệu quả. Mô hình tổ chức thị trường TPCP nếu được xác lập phù

hợp sẽ thúc đẩy sự phát triển của thị trường, đồng thời, tạo điều kiện cho cơ quan

quản lý nhà nước và các tổ chức tự quản thực hiện tốt chức năng quản lý, giám sát thị

trường TPCP. Ngược lại, nếu mô hình tổ chức thị trường TPCP không được xác lập

phù hợp sẽ kìm hãm sự phát triển của thị trường, làm cho thị trường hoạt động kém

hiệu quả, không sôi động…

1.3.1.4. Các nhân tố khác

Ngoài các nhân tố trên, còn có 3 nhân tố vĩ mô cơ bản tác động trực tiếp đến

hoạt động đầu tư trên TTCK nói chung và trên thị trường TPCP nói riêng

Tỷ giá hối đoái: tỷ giá hối đoái thay đổi không chỉ ảnh hưởng tới thị trường

ngoại hối mà còn tác động tới thị trường trái phiếu. Nguồn vốn nước ngoài được đầu

tư vào thị trường trái phiếu, nếu tỷ giá hối đoái tăng mạnh sẽ làm nảy sinh lí do khiến

các nhà đầu tư nước ngoài rút vốn khỏi thị trường trái phiếu. Khi một lượng vốn lớn

nhanh chóng bị rút khỏi thị trường sẽ làm giảm giá trái phiếu và điều này sẽ tác động

làm tăng lãi suất. Nếu lãi suất tăng sẽ trở thành gánh nặng cho các doanh nghiệp. Do

vậy, vấn đề hiện nay là cần phải duy trì tỷ giá hối đoái ở mức cân bằng.

Lạm phát: là sự mất giá của đồng tiền, nó làm thay đổi hành vi tiêu dùng và

tiết kiệm của dân cư và doanh nghiệp. Tỷ lệ lạm phát không hợp lý sẽ gây khó khăn

cho hoạt động sản xuất kinh doanh, ngăn cản sự tăng trưởng và đổi mới doanh

nghiệp. trong thực tế, cứ tăng trưởng kinh tế cao thì thường kéo theo lạm phát. Hiện

tượng này gần như là một nguyên lý mà các nhà kinh tế, kế hoạch, tài chính quốc gia

phải luôn luôn quan tâm để hài hoà giữa phát triển và kiểm soát lạm phát, trong đó

việc cân đối liều lượng, thời điểm, phương thức áp dụng các biện pháp là rất quan

trọng. Lạm phát cao làm đồng tiền mất giá, kéo theo lãi suất tiết kiệm tăng cao, nhà

đầu tư sẽ phân vân giữa đầu tư vào thị trường trái phiếu hay gửi tiết kiệm. Lạm phát

thuần túy (lạm phát ngầm) không nguy hiểm cho TTCK vì tiền mua cổ phiếu thực

chất là đầu tư vào hiện vật.

Lãi suất: Giá của trái phiếu là giá trị hiện tại của các dòng tiền. Khi lãi suất thị

trường càng cao thì các dòng tiền bị chiết khấu với lãi suất càng lớn, do vậy dẫn đến

giá trái phiếu càng nhỏ. Vì vậy, khi lãi suất cao, giá trái phiếu thấp có thể là một cơ

hội tốt để mua vào trái phiếu. Khi kinh tế phát triển mà không có lạm phát lớn thì trái

phiếu dài hạn là đối thủ cạnh tranh trực tiếp số một của cổ phiếu. Lãi suất cao thu hút

dân chúng đầu tư vào trái phiếu, kể cả tiền gửi tiết kiệm có kỳ hạn vì đó là những bến

đậu an toàn cho đồng vốn. Ở mức lãi suất thấp, tiền tiết kiệm được đầu tư vào cổ

phiếu nhiều hơn, tính thanh khoản tăng cao làm TTCK phát triển.

Khi nền kinh tế phát triển tốt thì TTCK có xu hướng đi lên và ngược lại khi kinh

tế giảm sút thì TTCK đi xuống. Như vậy, nếu dự đoán được xu hướng phát triển của

nền kinh tế, thì có thể dự báo được xu thế phát triển chung của TTCK. Vì vậy, các

nhà đầu tư cần phải cố gắng dự đoán tình hình kinh tế để tìm ra những đỉnh điểm của

chu kỳ kinh tế và chọn thời cơ để tham gia hoặc rút lui khỏi thị trường chứng khoán

một cách hợp lý nhất.

1.3.2. Các nhân tố vi mô

1.3.2.1. Nhân tố về các tổ chức trung gian tài chính

Đây là một trong những chủ thể quan trọng của thị trường chứng khoán nói

chung cũng như thị trường trái phiếu Chính Phủ nói riêng, với vai trò của mình các tổ

chức phát hành, kinh doanh , và hỗ trợ cho thị trường thông qua các nghiệp vụ như

bảo lãnh phát hành, đại lý phát hành, mô giới, tư vấn…. Với sự tham gia của các

trung gian tài chính đã tạo động lực thúc đẩy cho thị trường trái phiếu ngày càng phát

triển mạnh mẽ.

1.3.2.2. Nhân tố về công chúng đầu tư

Để thị trường TPCP hoạt động một cách có hiệu quả, cần có các chính sách tạo

dựng được lòng tin cho các nhà đầu tư, giảm thiểu những sự bất ổn định hay những

biến động xấu của thị trường. Thêm vào đó để duy trì lòng tin của các nhà đầu tư thì

các trái phiếu được phát hành phải đảm bảo chất lượng và cần Chính Phủ phải thực

hiện một cách nghiêm chỉnh các cam kết đối với các nhà đầu tư. Ngoài các yếu tố của

bản thân nhà phát hành thì sự hỗ trợ của Chính Phủ, của các tổ chức trung gian tài

chính cũng có ý nghĩa quan trọng tác động đến quyết định của các nhà đầu tư khi

tham gia vào thị trường trái phiếu Chính Phủ.

1.3.2.3. Sự phối hợp giữa các cơ quan quản lý nhà nước

Để bảo vệ quyền lợi của các nhà đầu tư và để tạo lập một thị trường trái phiếu

Chính Phủ hoạt động có hiệu quả thì các cơ quan quản lý nhà nước cần phải tập trung

vào công tác quản lý và giám sát thị trường một cách chặt chẽ, ngăn chặn kịp thời

những hành vi trái pháp luật làm ảnh hưởng xấu tới hoạt động của thị trường nhằm

đảm bảo cho các giao dịch diễn ra minh bạch và công bằng với tất cả các đối tượng

tham gia thị trường.

Kết luận chương 1

Trái phiếu Chính Phủ trong nền kinh tế thị trường là một vấn đề tương đối mới

mẻ và mang tính thời sự, bằng việc sử dụng tổng hợp các phương pháp nghiên cứu ,

trong chương 1 đã đưa ra một cái nhìn tổng quan về TPCP và thị trường TPCP. Đồng

thời chỉ ra sự cần thiết của thị trường TPCP trong việc tăng nhanh tốc độ luân chuyển

vốn và khả năng huy động các nguồn vốn trong nền kinh tế.

Chương 2: Thực trạng thị trường trái phiếu Chính Phủ ở Việt Nam

2.1. Khái quát quá trình phát triển thị trường trái phiếu Chính Phủ ở Việt Nam

Lịch sử phát hành và sự hình thành phát triển thị trường trái phiếu Chính Phủ

ở Việt Nam có thể chia thành các giai đoạn sau:

2.1.1. Giai đoạn trước năm 1990: Giai đoạn chưa hình thành thị trường TPCP

Ở thời kỳ này, nhu cầu chi tiêu cho cuộc kháng chiến là rất lớn, trong khi

nguồn thu của ngân sách Nhà Nước còn hạn hẹp do chính sách giảm thuế của chính

quyền cách mạng, vì vậy việc huy động vốn qua hình thức TPCP đã có ý nghĩa rất

lớn, tuy nhiên, nó còn nhiều hạn chế do nguồn lực tài chính trong dân còn nhỏ, dựa

trên lòng yêu nước là chính, có loại công trái không hoàn cả gốc lẫn lãi mà người dân

vẫn mua, có thể thấy rằng giai đoạn này việc phát hành công trái không dựa trên quan

hệ kinh tế mà là trên quan hệ chính trị, nhằm mục đích phục vụ cho chiến tranh là

chính. Như vậy, ở giai đoạn này chưa tồn tại khái niệm thị trường trái phiếu Chính

Phủ.

2.1.2. Giai đoạn 1990 - nay: Giai đoạn bắt đầu hình thành và phát triển thị trường

trái phiếu Chính Phủ

Trong giai đoạn 1990 đến nay, Việt Nam thực hiện công cuộc đổi mới toàn

diện nền kinh tế - xã hội theo các nghị quyết của đại hội đảng lần thứ VII, VIII và IX.

Nền kinh tế trong giai đoạn này đã liên tục tăng trưởng và đạt được những thành tựu

quan trọng. Nhiệp độ tăng GDP bình quan hàng năm giai đoạn 1991 – 1995 đạt

8,2%, giai đoạn 1996 – 2000 đạt 7,0% và giai đoạn 2001 – 2004 đạt xấp xỉ 7.3%. Để

thực hiện các mục tiêu của chiến lược phát triển kinh tế xã hội, Đảng và Nhà nước đã

đưa ra những chủ trương, chính sách lớn trong lĩnh vực tài chính, tiền tệ nói chung và

công tác huy động vốn nói riêng đó là: Xây dựng chính sách tài chính quốc gia và

thực hiện cải cách cơ bản nền tài chính Nhà nước theo hướng thúc đẩy khai thác

nguồn lực trong nước, xây dựng và phát triển thị trường tài chính, từng bước hình

thành thị trường chứng khoán, thu hút các nguồn vốn để đáp ứng nhu cầu đầu tư phát

triển. Công tác huy động vốn của Chính Phủ trong giai đoạn 1991 – 2004 chủ yếu

được thực hiện thông qua hoạt động phát hành trái phiếu Chính Phủ qua kho bạc Nhà

nước, gần đây nhất là quỹ Hỗ trợ phát triển và thu hút nguồn vốn vay nợ, viện trợ

nước ngoài. Có thể chia thời kỳ này thành 2 giai đoạn nổi bật như sau:

2.1.2.1. Giai đoạn 1990 – 1999

Từ năm 1990, hệ thống ngân hàng hoạt động theo 2 pháp lệnh: pháp lệnh ngân

hàng Nhà nước và pháp lệnh ngân hàng thương mại và các tổ chức tín dụng. Đồng

thời, hệ thống kho bạc Nhà nước đã được thành lập theo quyết định số 07/HĐBT

ngày 1/4/1990 của chủ tịch hội đồng bộ trưởng( nay là thủ tướng Chính Phủ) dựa trên

cơ sở chuyển giao nhiệm vụ quản lý quỹ thuộc ngân sách Nhà nước từ ngân hàng

Nhà nước Việt Nam sang cho Bộ Tài Chính. Ngay từ khi được thành lập cho đến

nay, hệ thống kho bạc Nhà nước đã tổ chức thực hiện công tác huy động vốn cho

ngân sách Nhà nước và cho đầu tư phát triển bằng trái phiếu Chính Phủ.

Có thể thấy rằng, việc thành lập hệ thống kho bạc Nhà nước, công tác quản lý,

điều hành quỹ ngân sách Nhà nước và huy động vốn cho đầu tư phát triển đã có bước

phát triển quan trọng. Và để từng bước xây dựng các văn bản quy phạm pháp luật

trong lĩnh vực huy động vốn ho bạc Nhà nước đã soạn thảo và trình Chính Phủ, Bộ

Tài Chính ban hành các nghị định số 72/CP ngày 26/7/1994 về chứng khoán và thị

trường chứng khoán và các quyết định, thông tư hướng dẫn, và bước đầu tạo cơ sở

pháp lý cho việc hình thành và phát triển thị trường chứng khoán nói chung. Thị

trường TPCP nói riêng và quan trọng hơn cả là việc đổi mới nhận thức và quan điểm

đối với công tác huy động vốn phục vụ mục đích chỉ tiêu cùng đầu tư phát triển của

Chính Phủ

Năm 1991, kho bạc Nhà nước tổ chức thí điểm phát hành tín phiếu kho bạc kỳ

hạn 3 tháng tại thành phố Hải Phòng, mở đầu cho việc tổ chức công tác huy động vốn

trong thời kỳ mới. Từ năm 1992, nguồn vốn phát hành trái phiếu Chính Phủ đã góp

phần tích cực trong việc chấm dứt phát hành tiền để bù đắp thiếu hụt ngân sách Nhà

nước. Đặc biệt là từ khi có nghị định 72/CP năm 1994 đã bước đầu cho thấy sự thay

đổi trong cách tư duy của Chính Phủ trong chiến lược tạo nguồn vốn trung và dài hạn

phục vụ đầu tư phát triển.Trong giai đoạn này bằng những hình thức phát hành mới,

công tác huy động vốn của Chính Phủ đa có những tiến bộ vượt bậc. Điều này đã tạo

tiền đề cho sự xuất hiện mặc dù chưa thật sự rõ nét thị trường TPCP ở Việt Nam.

2.1.2.2. Giai đoạn 2000 – 2004

Nhằm hoàn thiện khung pháp lý để thúc đẩy thị trường TPCP phát triển.

Chính Phủ đã liên tục ban hành những nghị định thay thế cho nghị định 72/CP bằng

nghị định số 01/2000/NĐ-CP, ngày 13/01/2000 và mới đây nhất là nghị định số

141/2003/NĐ-CP, ngày 20/11/2003 của Chính Phủ ban hành về quy chế phát hành

trái phiếu Chính Phủ; nghị định 48/1998/NĐ-CP ngày 1/7/1998 được thay thế bằng

nghị định số 144/2003/NĐ-CP 28/11/2003 về chứng khoán và thị trường chứng

khoán. Thị trường TPCP đã thực sự được xác lập bắt đầu từ tháng 7/2000 khi trung

tâm giao dịch chứng khoán TP.Hồ Chí Minh ra đời, đánh dấu một sự kiện quan trọng

trong dời sống kinh tế - xã hội, nó tạo ra những yêu cầu, thách thức, cũng như cơ hội

mới cho công tác huy động vốn, đặc biệt là nhu cầu hàng hóa để kích thích hoạt động

mua bán, trao đổi và luân chuyển vốn trên thị trường, Từ đây, trái phiếu Chính Phủ

được phát hành theo những phương thức mới là đấu thầu qua trung tâm giao dịch

chứng khoán và bảo lãnh phát hành. Theo đó, các loại TPCP trung và dài hạn đã đủ

tiêu chuẩn niêm yết và giao dịch trên thị trường chứng khoán. Như v ậy sự hình

thành và phát triển thị trường TPCP qua các giai đoạn, đặc biệt là từ khi hệ thống kho

bạc Nhà nước ra đời đến nay, đã giải quyết một số vấn đề sau:

Tạo nguồn tài chính quan trọng, đáp ứng nhu cầu đầu tư của Chính Phủ

phục vụ công cuộc đổi mới và phát triển kinh tế đất nước.

Phát hành TPCP đã trở thành giải pháp có hiệu quả trong việc kiềm chế

lạm phát và chấm dứt phát hành tiền để bù đắp thiếu hụt ngân sách Nhà nước

Thị trường TPCP phát triển đã góp phần thúc đẩy sự phát triển của thị

trường chứng khoán.

2.2.Thực trạng thị trường trái phiếu Chính Phủ ở Việt Nam

2.2.1. Thị trường phát hành TPCP

2.2.1.1. Khung pháp lý điều chỉnh

Nghị định 141/2003/NĐ-CP ngày 20/11/2003 về phát hành TPCP, trái phiếu

được Chính Phủ bảo lãnh và trái phiếu chính quyền địa phương được ban hành thay

thế Nghị định 01/2000 trước đây cũng tạo cơ chế khuyến khích phát hành huy động

vốn qua trái phiếu.

Thông tư 21/2004/BTC ngày 24/03/2004 của Bộ Tài Chính hướng dẫn việc

đấu thầu TPCP, trái phiếu được Chính Phủ bảo lãnh và trái phiếu Chính quyền địa

phương qua thị trường chứng khoán giao dịch tập trung.

Quyết định 46/2006/QĐ-BTC của Bộ Tài Chính ngày 6/8/2006 ban hành Quy

chế phát hành TPCP theo lô lớn.

Quyết định 2276/QĐ-BTC về việc tập trung đấu thầu TPCP tại Trung tâm

Giao dịch Chứng khoán Hà Nội kể từ ngày 20/6/2006. Giao dịch TPCP sẽ được thực

hiện tại các TTGDCK. Kể từ ngày 20/6/2006, toàn bộ hoạt động đấu thầu TPCP qua

TTGDCK sẽ được thực hiện tại TTGDCK Hà Nội và sau đó được niêm yết và giao

dịch trên TTGDCK Hà Nội.

2.2.1.2. Thành viên tham gia

- Các thành viên đấu thầu: Trước khi ban hành quyết định 2276/2006/QĐ-

BTC, TTGDCK Hà Nội có 36 thành viên đấu thầu và sau khi ban hành quyết định

2276/2006/QĐ-BTC, tính đến 14/4/2008, TTGDCK Hà Nội đã có 73 thành viên đấu

thầu.

- Các thành viên bảo lãnh: Tính đến 30/9/2007 có 34 thành viên bảo lãnh

phát hành TPCP, trong đó có 16 thành viên là các ngân hàng thương mại.

2.2.1.3. Thực trạng hoạt động

a- Tình hình đấu thầu trái phiếu Chính Phủ qua trung tâm giao dịch chứng

khoán

+ Đấu thầu trái phiếu Chính Phủ qua sở giao dịch chứng khoán Thành phố

Hồ Chí Minh:

Về phương thức đấu thầu TPCP: trái phiếu được đấu thầu theo hình thức

cạnh tranh lãi suất hoặc kết hợp giữa đấu thầu cạnh tranh lãi suất với đấu thầu không

cạnh tranh lãi suất, trong phạm vi lãi suất chỉ đạo của Bộ Tài Chính. Trong trường

hợp kết hợp giữa đấu thầu cạnh tranh lãi suất với đấu thầu không cạnh tranh lãi suất

thì khối lượng trái phiếu đấu thầu không cạnh tranh lãi suất không vượt quá 30%

tổng khối lượng trái phiếu thông báo phát hành của đợt đó. Số trái phiếu trúng thầu

được niêm yết và giao dịch tại sở giao dịch chứng khoán TP.HCM; tiền lãi trái phiếu

được thanh toán định kỳ 1 năm/1 lần.

TPCP do Kho bạc Nhà nước (KBNN) phát hành: Từ năm 2000- 30/6/2006,

KBNN đã thực hiện 91 đợt đấu thầu TPCP qua SGCK TP.HCM với tổng khối lượng

gọi thầu là 19.800 tỷ đồng. Kết quả có 74 đợt thành công với khối lượng TPCP trúng

thầu là 10.578,7 tỷ đồng, đạt 53,43% so với khối lượng gọi thầu.

TPCP do Quỹ Hỗ trợ phát triển (HTPT) nay là Ngân hàng Phát triển Việt

Nam phát hành: Từ năm 2002 - 30/6/2006, Quỹ HTPT đã thực hiện 60 đợt đấu thầu

TPCP qua TTGCK TP.HCM với tổng khối lượng gọi thầu là 9.100 tỷ đồng. Kết quả

chỉ có 18 đợt thành công với khối lượng TPCP trúng thầu là 1.199 tỷ đồng, đạt

13,18% so với khối lượng gọi thầu.

Từ 01/7/2006 SGDCK TP.HCM không tổ chức đấu thầu TPCP, nhiệm vụ

này được thực hiện thống nhất tại TTGDCK Hà Nội.

+ Đấu thầu trái phiếu Chính Phủ qua TTGDCK Hà Nội:

Trong năm 2007, đơn vị thực hiện phát hành qua TTGDCK Hà Nội nhiều

nhất là kho bạc Nhà nước với 31 phiên đấu thầu, tiếp đến là Ngân hàng phát triển

Việt Nam với 7 phiên và quỹ đầu tư và phát triển đô thị Tp.HCM với 6 phiên. Trong

năm 2007, không có phiên đấu thầu nào Trái phiếu thủ đô của UBND Tp. Hà Nội(

năm 2006 có 1 phiên ).

Bảng 2.1: Bảng tổng hợp về cơ cấu phát hành từ năm 2006 – 2007

Đơn vị: Tỷ đồng

Tên tổ chức

Năm 2006 Năm 2007

Số phiên KL gọi

thầu

KL trúng

thầu

Số phiên KL gọi

thầu

KL trúng

thầu

Kho bạc Nhà

nước 14 4.800 3.798 31 22.000 16.180

NH phát triển

VN 1 800 0 7 4.000 1.675

UBND Tp.

Hà Nội 1 150 40 0 0 0

Quỹ ĐTPT

đô thị

Tp. HCM

5 610 430 6 3.016 1.084

Tổng cộng 21 6.360 4.268 44 29.016 18.939

( Nguồn: Báo cáo thường niên 2007- TTGDCK Hà Nội )

Như vậy, tại TTGDCK Hà Nội mới chỉ thực hiện đấu thầu TPCP được 2

năm, trong bảng 3 là số liệu tổng hợp số lượng TPCP niêm yết tại TTGDCK Hà Nội

trong 2 năm 2006, 2007

Bảng 2.2: Thống kê trái phiếu niêm yết

(Tại thời điểm 31/12/2006 -31/12/2007)

Tên tổ chức

phát hành

31/12/2006 31/12/2007

Tổng số

loại TP

KL

niêm yết

(nghìn

trái

phiếu)

Giá trị

niêm yết

(nghìnđồng)

Tổng số

loại TP

KL

niêm yết

(nghìn

trái

phiếu)

Giá trị

niêm yết

(triệuđồng)

Kho bạc Nhà

nước 26 79.000 7.900 76 338.060 33.806

NH phát triển VN 4 15.050 1.505 94 333.400 33.440

TP chính quyền

địa phương 62 88.850 8.885 4 15.050 1.505

Tổng cộng 92 182.900 18.290 174 686.510 68.651

( Nguồn: Báo cáo thường niên 2007- TTGDCK Hà Nội ).

Biểu đồ lãi suất và khối lượng trúng thầu Trái phiếu Chính phủ kỳ hạn 5 năm

0

200

400

600

800

1000

1200

1400

tỷ đ

ồng

0.001.002.003.004.005.006.007.008.009.0010.00

%

Khối lượng trúng thầu Lãi suất trúng thầu

( Nguồn: Báo cáo thường niên 2007- TTGDCK Hà Nội ).

b- Tình hình bảo lãnh phát hành:

Song song với việc triển khai phương thức đấu thầu trái phiếu qua SGDCK

Tp.HCM, Bộ Tài Chính thực hiện việc phát hành trái phiếu theo phương thức bảo

lãnh, với mục đích thông qua các tổ chức bảo lãnh là các công ty CK, NHTM, công

ty TC sẽ phân phối rộng rãi trái phiếu Chính Phủ đến các nhà đầu tư. Hiện nay đã có

20 đơn vị được công nhận là thành viên bảo lãnh phát hành trái phiếu Chính Phủ,

gồm: 14 NHTM và 6 công ty CK, TPCP được phát hành dưới hình thức ghi sổ hoặc

chứng chỉ, chứng chỉ trái phiếu không ghi tên và in sẵn mệnh giá mục đích nhằm huy

động nguồn vốn trung hạn và dài hạn cho NSNN. Thông qua kênh phát hành này, Bộ

Tài Chính đã tạo ra được một khối lượng hàng hóa có chất lượng cao đáp ứng đủ các

yêu cầu kỹ thuật để được niêm yết và giao dịch tại SGDCK Tp.HCM

TPCP do KBNN phát hành qua bảo lãnh từ năm 2000 đến tháng 9/2007 là 115

đợt với giá trị bảo lãnh phát hành là 33.927 tỷ đồng. Riêng 9 tháng đầu năm 2007,

TPCP được KBNN phát hành qua bảo lãnh là 17 đợt với tổng giá trị 6.951 tỷ đồng.

TPCP do Quỹ HTPT phát hành qua bảo lãnh từ năm 2002 đến 9/2007 là 218

đợt với tổng giá trị 49.859 tỷ đồng. Riêng 9 tháng đầu năm 2007, số đợt bảo lãnh

phát hành là 34 đợt với tổng giá trị 23.895 tỷ đồng.

Thông qua kênh bảo lãnh phát hành, kho bạc Nhà nước đã huy động được

hàng nghìn tỷ đồng nguồn vốn dài hạn cho NSNN và cho đầu tư phát triển. TPCP

phát hành qua TTGDCK đã góp phần bổ sung một lượng hàng hóa lớn cho thị trường

TPCP nói riêng và TTCK nói chung trong quá trình xây dựng và mở rộng quy mô

hoạt động. Thị trường bảo lãnh phát hành ngày càng được hoàn thiện và phát triển,

trở thành điểm hẹn hấp dẫn giữa nhà phát hành trái phiếu với nhà đầu tư, thông qua

thị trường này kho bạc nhà nước có thể ước lượng được cung cầu vốn trên thị

Loại TPCP

trường với độ tin cậy cao, bám sát được diễn biến của lãi suất trên thị trường vốn từ

đó tham mưu cho lãnh đạo Bộ Tài Chính trong việc lựa chọn phương án bảo lãnh

phát hành, đảm bảo hài hòa lợi ích và quyền lợi giữa chủ thể phát hành và các nhà

đầu tư kinh doanh chứng khoán. Thông qua việc công khai minh bạch thông tin liên

quan đến phương thức bảo lãnh phát hành, TPCP đã giúp các nhà đầu tư có được

những thông tin cần thiết về thời điểm phát hành, khối lượng phát hành và thời gian

đáo hạn của TPCP để từ đó các nhà đầu tư có kế hoạch sử dụng và phân bổ nguồn

vốn đầu tư có hiệu quả hơn.

c- Tình hình bán lẻ qua hệ thống Kho bạc Nhà nước:

_ Trái phiếu bán lẻ kỳ hạn 2 năm: Qua kinh nghiệm của đợt phát hành thí

điểm trái phiếu kỳ hạn 3 năm (1994) không hiệu quả, năm 1995, Kho bạc Nhà nước

đã thay đổi bằng các phát hành trái phiếu chỉ với kỳ hạn 1 năm. Tuy nhiên, sau 2 năm

phát hành loại trái phiếu này đã cho thấy nó không thể đáp ứng được yêu cầu về huy

động vốn phục vụ cho đầu tư phát triển. Do vậy, để khắc phục nhược điểm này, tháng

6/1999 cho đến nay Kho bạc Nhà nước đã chuyển hẳn sang tổ chức phát hành loại

trái phiếu có thời hạn 2 năm có ghi tên và không in trước mệnh giá, bán cho các đối

tượng là người Việt Nam và người nước ngoài đang làm việc và sinh sống ở Việt

Nam; Các tổ chức tín dụng hoạt động theo luật các tổ chức tín dụng; Các công ty bảo

hiểm, quỹ đầu tư hoạt động hợp pháp tại Việt Nam,các chi nhánh đầu tư nước ngoài

tại Việt Nam;Các doanh nghiệp, các tổ chức kinh tế của Việt Nam thuộc mọi thành

phần kinh tế. Điều này đã cho phép kho bạc Nhà nước có thể huy động một khối

lượng vốn với thời gian hợp lý và tạo điều kiện cho việc sử dụng vốn của ngân sách

Nhà nước được kéo dài. Tính từ năm 2000 – 2004, kho bạc Nhà nước đã huy động

được 18.960 tỷ đồng với kỳ hạn 2 năm với lãi suất năm 2000: 8,9 - 10,5%/năm;

2001: 6.8 - 7.0%/năm; 2002: 7,1 – 7,4%.năm; 2003 – 2004: 8,2 - 8,4%/năm.

Bảng 2.3: Kết quả huy động trái phiếu kho bạc bằng hình thức bán lẻ giai đoạn 2000

- 2004

Năm Lãi suất Khối lượng huy động

( tỷ đồng)

2000 8,9 – 10,5 4.316

2001 6,8 – 7,0 2.667

2002 7,1 – 7,4 4.117

2003 8,2 – 8,4 3.254

2004 8,2 – 8,4 4.606

Tổng cộng 18.960

( Nguồn kho bạc nhà nước )

_ Trái phiếu chiết khấu kho bạc kỳ hạn 5 năm: Để tiếp tục phát triển thị

trường vốn trong nước, đồng thời với mục đích tạo hàng hóa cho thị trường chứng

khoán còn non trẻ của Việt Nam, bắt đầu từ ngày 16/4 đến ngày 15/6/2001, kho bạc

Nhà nước đã tiến hành phát hành thí điểm trái phiếu chiết khấu kỳ hạn 5 năm với lãi

suất 7,2 %/năm tại Hà Nội và thành phố Hồ Chí Minh. Đây là loại trái phiếu không

ghi tê, in sẵn mệnh giá, quy định thống nhât ngày phát hành và ngày đến tới hạn

thanh toán. Trái phiếu này đã được niêm yết và giao dịch tại SGDCK Tp.HCM. Tuy

nhiên, do nhiều nguyên nhân khách quan và chủ quan như: giá ngoại tệ và giá bất

động sản có biến động lớn, tâm lý người dân thích đầu tư vào cổ phiếu vì lợi tức cao,

cơ chế lãi suất chưa tạoneen sự hấp dẫn cho các nhà đầu tư... dẫn đến giá trị huy động

của đợt phát hành không được như mong muốn. Trong thời gian đó, giá trị huy động

chỉ đạt khoảng 50 tỷ đồng.

_ Công trái giáo dục: Nhằm mục tiêu phát triển giáo dục – đào tạo, thu hẹp

khoảng cách giữa các vùng, miền, năm 2003 quốc hội, Chính Phủ đã có chủ trương

phát hành 2000 tỷ đồng công trái giáo dục để hỗ trợ các tỉnh miền núi, Tây Nguyên

và các tỉnh có nhiều khó khăn thực hiện mục tiêu không còn phòn học ba ca, phòng

học tranh tre nứa lá. Từ ngày 5/5/2003, toàn bộ hệ thống kho bạc Nhà nước đã triển

khai phát hành công trái giáo dục cũng giống như công trái xây dựng tổ quốc đã phát

hành năm 1999. Tuy nhiên, để khắc phục một số hạn chế của đợt phát hành trước và

nhằm thu hút vốn có hiệu quả hơn, công trái giáo dục phát hành có 2 loại: in sẵn

mệnh giá và không in sẵn mệnh giá. Kết quả toàn đợt thu được 2.580 tỷ đồng, vượt

29% chỉ tiêu được giao.

Như vậy, Đối với kênh phát hành trực tiếp TPCP (bán lẻ) qua hệ thống Kho

bạc Nhà nước, số lượng phát hành hành năm không đáng kể, chỉ khoảng 2.000 tỷ

đồng mỗi năm với kỳ hạn ngắn, chủ yếu là 02 năm. KBNN đã thực hiện kế hoạch

từng bước giảm dần kênh bán lẻ qua hệ thống KBNN. Từ đầu năm 2007 đến nay

không thực hiện phát hành theo hình thức này.

d - Trái phiếu công trình trung ương và trái phiếu công trình giao thông thủy

lợi

Trái phiếu công trình TW: bắt đầu từ năm 2000 trở lại đây, theo quy

định trái phiếu công trình trung ương được phát hành qua các kênh như : đấu thầu

trên trung tâm giao dịch chứng khoán và bảo lãnh phát hành. Như vậy, các công trình

sẽ được huy động vốn dài hạn hơn, chi phí thấp hơn.Tuy đã có quy định mới về trái

phiếu Chính Phủ và trái phiếu chính quyền địa phương cũng như trái phiếu được

Chính Phủ bảo lãnh , những việc huy động vốn cho các công trình đã được phê duyệt

dù là của địa phương vẫn được coi là nguồn huy động từ trái phiếu Chính Phủ. Kết

quả, từ năm 2000 đến hết năm 2004, tổng giá trị huy động được cho trái phiếu công

trình để thực hiện nốt kế hoạch đề ra đạt khoảng 300 tỷ đồng.

Trái phiếu giao thông thủy lợi: Trong 2 năm 2003 – 2004, được sự chỉ

đạo trực tiếp của Bộ Tài Chính, hệ thống kho bạc Nhà nước dã tổ chức phát hành 2

đợt trái phiếu huy động vốn cho các công trình trọng điểm quốc gia thuộc lĩnh vực

giao thông, thủy lợi trái phiếu có kỳ hạn 5 năm, được phát hành qua cả 3 phương

thức : bán trực tiếp ra công chúng qua hệ thống kho bạc Nhà nước, đấu thầu qua

TTGDCK và bảo lãnh phát hành. Việc phát hành trái phiếu giao thông thủy lợi có ý

nghĩa to lớn về mặt kinh tế và chính trị, được các ngành, các cấp từ trung ương đến

địa phương đặc biệt quan tâm phối hợp chỉ đạo và tích cực hưởng ứng nên chỉ trong

thời gian ngắn đã huy động được khối lượng vốn khá lớn đáp ứng kịp thời nhu cầu

giải ngân vốn đầu tư. Đợt 1: từ 15/10/2003 – 15/12/2003, tổng khối lượng trái phiếu

phát hành bằng đồng Việt Nam là 4.505 tỷ đồng, bằng đô la Mỹ là 33.034.000 USD.

Đợt 2: từ 15/4/2004 – 15/6/2004, tổng khối lượng trái phiếu phát hành bằng đồng

Việt Nam là 2.067 tỷ đồng, bằng đo la Mỹ là 43.665.000 USD. Đây là các đợt phát

hành trái phiếu công trình có quy mô lớn nhất và có ý nghĩa quan trọng trong việc

khẳng định quan điểm đúng đắn của Chính Phủ trong việc sử dụng trái phiếu Chính

Phủ để huy động các nguồn vốn phục vụ cho đầu tư phát triển.

2.2.2. Thị trường giao dịch TPCP

2.2.2.1. Khung pháp lý điều chỉnh:

Trước tháng 11/2003, Nghị định 48/1998/NĐ-CP ngày 11/7/1998 của Chính

Phủ về chứng khoán và thị trường chứng khoán là văn bản pháp quy cao nhất trong

lĩnh vực chứng khoán, trong đó hoạt động giao dich trái phiếu được thực hiện theo cả

hai phương thức là giao dịch khớp lệnh và giao dịch thỏa thuận. Đồng thời, Nghị

định số 01/2000/NĐ-CP ngày 13/01/2000 quy định việc phát hành TPCP theo

phương thức đấu thầu qua Trung tâm Giao dịch chứng khoán và bảo lãnh phát hành.

Hiện nay hoạt động đấu thầu và giao dịch TPCP trên TTGDCK được điều

chỉnh bởi các văn bản pháp quy sau:

- Nghị định 141/2003/NĐ-CP ngày 20/11/2003 về phát hành TPCP, trái

phiếu được Chính Phủ bảo lãnh và trái phiếu chính quyền địa phương được ban hành

thay thế Nghị định 01 trước đây cũng tạo cơ chế khuyến khích phát hành huy động

vốn qua trái phiếu.

- Thông tư 21/2004/BTC ngày 24/03/2004 của Bộ Tài Chính hướng dẫn việc

đấu thầu TPCP, trái phiếu được Chính Phủ bảo lãnh và trái phiếu Chính quyền địa

phương qua thị trường chứng khoán giao dịch tập trung.

Liên quan tới hoạt động giao dịch TPCP trên các TTGDCK bao gồm các văn

pháp pháp quy hiện hành sau:

- Luật Chứng khoán, số 70/2006/QH11 ngày 29/6/2006 của Quốc hội nước

Cộng hoà xã hội chủ nghĩa Việt Nam.

- Nghị định số 14/2007/NĐ-CP ngày 19/01/2007 của Chính Phủ quy định chi

tiết thi hành một số điều của Luật chứng khoán;

- Quy chế giao dịch chứng khoán tại Sở GDCK Tp. HCM và Quy chế giao

dịch chứng khoán của TTGDCK Hà Nội.

- Công văn số 244/UBCK-PTTT ngày 30/7/2004 của UBCKNN đồng ý triển

khai phương thức giao dịch mới cho trái phiếu niêm yết trên TTGDCK TP.HCM,

theo đó: chỉ thực hiện giao dịch thỏa thuận đối với trái phiếu và không giới hạn khối

lượng giao dịch, biên độ dao động giá, đơn vị giao dịch cũng như đơn vị yết giá đối

với trái phiếu.

- Quyết định số 244/QĐ-BTC ngày 20/01/2005 của Bộ Tài Chính ban hành

Quy chế tạm thời tổ chức giao dịch chứng khoán tại TTGDCK Hà Nội;

- Quyết định số 245/QĐ-UBCK ngày 4/5/2005 của Chủ tịch UBCKNN ban

hành hướng dẫn quy định đăng ký, giao dịch chứng khoán và công bố thông tin bất

thường của tổ chức đăng ký giao dịch chứng khoán tại TTGDCK Hà Nội;

- Quyết định số 323/QĐ-UBCK ngày của UBCKNN về việc sửa đổi Quyết

định 245/QĐ-UBCK về quy định giao dịch tại TTGDCK Hà Nội;

Hiện nay, giao dịch TPCP trên Sở GDCK TPHCM được thực hiện theo

phương thức thoả thuận, yết giá theo lãi suất; còn trên TTGDCK Hà Nội có thể thực

hiện theo cả phương thức thoả thuận và báo giá, yết giá theo giá và theo lãi suất. Tất

cả các nhà đầu tư đều có thể tham gia giao dịch trên thị trường thông qua các thành

viên môi giới trên thị trường.

2.2.2.2. Thành viên tham gia

Về thành viên trên Sở GDCK TPHCM:

Thành viên trên hệ thống giao dịch trái phiếu của SGDCK Tp.HCM là các

công ty chứng khoán, đồng thời là các thành viên giao dịch TPCP trên Sở GDCK

TPHCM. Hiện nay có 76 công ty chứng khoán thành viên, trong đó thành viên có số

vốn điều lệ thấp nhất là 9 tỷ đồng và cao nhất là 1200 tỷ.

Đối tượng tham gia giao dịch TPCP chủ yếu trong giai đoạn 2001-2002 là

ngân hàng thương mại (chiếm 94% khối lượng mua vào) và công ty chứng khoán

(chiếm khoảng trên 90% khối lượng bán), các đối tượng khác như công ty bảo hiểm,

quỹ đầu tư và công ty tài chính hầu như chưa tham gia vào thị trường hơặc chỉ tham

gia với tỷ trọng rất thấp.

Từ năm 2003 đến nay, các quỹ đầu tư, công ty bảo hiểm, công ty tài chính và

các đối tượng khác đã tích cực và chủ động hơn trong việc tham gia giao dịch TPCP,

tuy nhiên ngân hàng thương mại và công ty chứng khoán vẫn là hai đối tượng tham

gia tích cực nhất (chiếm khoảng 50% tổng khối lượng giao dịch). Tuy tỷ trọng giao

dịch của quỹ đầu tư, công ty bảo hiểm, công ty taì chính chỉ chiếm tỷ trọng giao dịch

dưới 10% nhưng đây là tín hiệu khả quan chứng tỏ sự quan tâm của các nhà đầu tư có

tổ chức ngoài ngân hàng và công ty chứng khoán vào thị trường TPCP (số liệu trong

bảng 2.4).

Bảng 2.4: Đối tượng giao dịch TPCP

Đối tượng 2003 2004 2005 6/2006

% KL

mua

% KL

bán

% KL

mua

% KL

bán

% KL

mua

% KL

bán

% KL

mua

% KL

bán

Ngân hàng 35,49 17,68 34,05 32,67 43,47 40,33 38,63 42,58

Cty chứng

khoán

24,56 78,51 43,78 63,43 46,38 53,94 48,63 51,44

Quỹ đầu tư 0,83 - 2,12 1,76 5,9 2,28 9,16 1,38

Cty bảo hiểm 35,07 0,96 17,75 0,08 2,64 1,25 3,1 4,27

Cty tài chính 3,98 2,77 0,39 0,82 0,5 0,52 0,32 0,16

Khác 0,07 0,08 1,91 1,24 1,11 1,68 0,16 0,17

( Nguồn: Báo cáo thường niên 2007- TTGDCK Hà Nội ).

Về thành viên trên TTGDCK HN:

Thành viên trên hệ thống giao dịch trái phiếu của TTGDCK Hà Nội là các

công ty chứng khoán, đồng thời là các thành viên giao dịch TPCP trên Sở GDCK

TPHCM. Hiện nay, có 77 công ty chứng khoán thành viên. Tất cả các thành viên giao

dịch trái phiếu đều được phép thực hiện nghiệp vụ môi giới và tự doanh trái phiếu.

Tính tới thời điểm cuối tháng 9/2007, mới có 23/57 công ty triển khai hoạt

động kinh doanh trái phiếu. Trong tổng số 160 loại trái phiếu đang niêm yết, thành

viên chỉ có giao dịch đối với 76 loại TPCP. Các trái phiếu còn lại hoàn toàn không có

giao dịch kể từ khi được niêm yết tính tới thời điểm cuối tháng 9/2007. Số lượng các

giao dịch trái phiếu thông qua các thành viên của Trung tâm Hà Nội chưa vượt quá

482 giao dịch tính tới cuối tháng 9 /07. Phần lớn các giao dịch này là của các tổ chức

đầu tư (ngân hàng, công ty chứng khoán, công ty bảo hiểm).

Nhận xét chung

Nhìn chung, các thành viên tham gia giao dịch TPCP trên TTGDCK Hà Nội

cũng đồng thời là các thành viên giao dịch TPCP trên Sở GDCK TpHCM. Hiện tại,

chỉ có một số ít thành viên tham gia giao dịch trái phiếu trên TTGDCK Hà Nội. Giao

dịch trái phiếu của các thành viên chỉ chiếm một tỷ lệ nhỏ trên tổng giao dịch chứng

khoán của chính các thành viên có giao dịch tại TTGDCK Hà Nội. Các giao dịch trái

phiếu của thành viên chỉ tập trung vào một số loại TPCP niêm yết, tần suất giao dịch

thấp.

Đối tượng tham gia giao dịch TPCP chưa đa dạng, đặc biệt nhà đầu tư nước

ngoài (nhất là các nhà đầu tư có tổ chức) chưa quan tâm nhiều đến giao dịch TPCP.

Ngoài ra, giao dịch trái phiếu đòi hỏi một lượng vốn lớn và chỉ có những nhà đầu tư

có tổ chức mới có đủ năng lực tài chính để tham gia, trong khi đó nhà đầu tư có tổ

chức tại thị trường thứ cấp còn ít.

Đối với một số thành viên đấu thầu trái phiếu, việc mua trái phiếu chủ yếu

phục vụ cho mục đích nắm giữ lâu dài chứ không phải để kinh doanh. Một số ngân

hàng mua TPCP làm dự trữ bắt buộc nên tỷ lệ trái phiếu được giao dịch sau khi mua

trên thị trường sơ cấp còn thấp. Thêm vào đó, số thành viên tham gia vào các đợt đấu

thầu và bảo lãnh phát hành TPCP rất hạn chế về số lượng (mỗi đợt phát hành chỉ có

khoảng 4 thành viên tham gia) và hạn chế về vốn cũng như kinh nghiệm; giá trị từng

đợt phát hành tương đối nhỏ, manh mún và tỷ lệ phát hành thành công chưa cao.

Hiện nay điều kiện để trở thành thành viên đấu thầu và bảo lãnh phát hành

tương đối dễ dàng nhưng chúng ta chưa có những quy định để ràng buộc trách nhiệm

tham gia của thành viên trong tất các đợt đấu thầu hoặc bảo lãnh. Điều này không chỉ

gây khó khăn cho công tác phát hành mà còn ảnh hưởng không nhỏ đến thị trường

giao dịch thứ cấp.

2.2.2.3. Thực trạng hoạt động thị trường giao dịch TPCP

(a) Sở GDCK TpHCM

Hoạt động giao dịch TPCP tại Sở GDCK Tp.HCM có thể chia thành hai giai

đoạn:

Giai đoạn 2000-2002:

Trong giai đoạn này TPCP là hàng hóa niêm yết chủ đạo trên Sở GDCK

Tp.HCM, tuy nhiên hoạt động giao dịch TPCP diễn ra rất thưa thớt. Nguyên nhân là

số lượng TPCP được niêm yết trên Sở GDCK Tp.HCM còn quá ít (40 loại), các chủ

sở hữu trái phiếu có khuynh hướng mua và nắm giữ hơn là giao dịch trên thị trường

nên nhìn chung giá trị và khối lượng giao dịch TPCP không đáng kể.

Vào thời gian này, Sở GDCK Tp.HCM áp dụng cả hai phương thức giao dịch

là khớp lệnh và thỏa thuận đối với giao dịch trái phiếu và áp dụng biên độ dao động

giá trái phiếu (xem Bảng 2.5). Tuy nhiên vì số lượng TPCP niêm yết quá hạn chế nên

các biện pháp điều chỉnh biên độ dao động giá và sự linh hoạt sử dụng cả hai phương

thức giao dịch chưa mang lại kết quả mong muốn, giá trị giao dịch bình quân trong

giai đoạn này rất thấp, chỉ bằng khoảng 4% giá trị TPCP được niêm yết (xem số liệu

Bảng 2.6).

Bảng 2.5: Biên độ dao động giá trái phiếu 2000-2006

Thời gian áp dụng Biên độ giá trái phiếu

28/07/2000- 13/06/2001 +/- 1,5%

13/06/2001- 10/10/2001 +/- 7%

10/10/2001- 01/01/2003 +/- 1,5%

01/01/2003- đến nay không áp dụng biên độ

Giai đoạn 2003- 30/9/2006

Sang năm 2003, do số lượng TPCP được niêm yết tăng gấp đôi giai đoạn

2000- 2002 với 100 trái phiếu niêm yết và áp dụng các quy định nhằm thúc đẩy giao

dịch trái phiếu nói chung và giao dịch TPCP nói riêng như: không giới hạn tỷ lệ nắm

giữ đối với trái phiếu của các tổ chức, cá nhân; bỏ biên độ dao động giá cũng tác

động làm tăng mạnh cả về giá trị và khối lượng TPCP được giao dịch. Về giá trị giao

dịch, giá trị giao dịch khớp lệnh trái phiếu trong năm 2003 đạt gần gấp đôi và giá trị

giao dịch thỏa thuận đạt 21 lần năm 2002.

Bảng 2.6: So sánh giá trị trái phiếu giao dịch và giá trị TPCP niêm yết

Năm Giá trị niêm yết

(triệu đồng)

Giá trị giao dịch

(triệu đồng)

GT giao dịch/GT

niêm yết (%)

2000 1.100.000 39,21 0,004%

2001 2.731.633 58.148,32 2,13%

2002 4.113.633 113.985,70 2,77%

2003 11.496.633 2.464.186,04 21,43%

2004 21.528.333 17.546.854,31 81,51%

2005 34.610.333 21.014.853,47 60,72%

2006 47.245.700 42.044.492,50 88,90%

30/6/2007 47.245.700 19.250.086,56 40,74%

( Nguồn: SGDCK Tp.HCM )

Từ năm 2004 đến nay khối lượng giao dịch TPCP tăng mạnh là do các công ty

chứng khoán triển khai nghiệp vụ Repo (hợp đồng bán lại) đối với trái phiếu. Đồng

thời, lượng trái phiếu được giao dịch qua phương thức khớp lệnh ngày càng thu hẹp

so với phương thức giao dịch thỏa thuận (xem số liệu trong Bảng 2.6). Chính vì vậy,

vào năm 2005 toàn bộ trái phiếu được chuyển sang phương thức giao dịch thỏa thuận

nên giá trị và khối lượng giao dịch TPCP đã tăng trưởng mạnh (xem số liệu trong

Bảng 2.7). Đến ngày 30/9/2006, tổng giá trị TPCP được giao dịch là 70.917 tỷ đồng.

Bảng 2.7: Thống kê tình hình giao dịch TPCP 2000 đến 30/6/2007

Năm

Giao dịch khớp lệnh Giao dịch thỏa thuận Tổng cộng

Số

phiên

giao

dịch

KLG

D

Bình

quân

phiên

GTGD

(tr.đ)

Bình

quân

phiên

KLGD GTGD

(tr.đ) KLGD

GTGD

(tr.đ)

2000 66 390 6 39,21 0.59 0 0.00 390 39,21

2001 151 0,040 20 306,02 2.03 559.000 57.842,30 562.040 58.148,32

2002 236 4.730 20 449,08 1.90 1.205.820 113.536,62 1.210.550 113.985,70

2003 247 8.720 35 873,99 3.54 24.730.820 2.463.312,05 24.739.540 2.464.186,04

2004 250 24.140 97 2.497,72 9.99 168.294.12

8

17.544.356,6

0

168.318.26

8 17.546.854,31

2005 251 0 0 0.00 0.00 203.822.40

4

21.014.853,4

7

203.822.40

4 21.014.853,47

2006 250 0 0 0.00 0.00 412.149.14

0

42.044.492,5

0

412.149.14

0 42.044.492,50

30/6/200

7 119 0 0 0.00 0.00

183.279.83

2

19.250.086,5

6

183.279.83

2 19.250.086,56

Cộng 102.492.646,1

1

( Nguồn: SGDCK Tp.HCM )

Từ 2003 trở đi giá trị giao dịch TPCP tăng mạnh so với giá trị TPCP niêm yết,

từ 33% năm 2003 đến 174,9% vào năm 2004 và đến cuối 2006 là 200% (xem Bảng

2.6). Điều này cho thấy tốc độ luân chuyển của trái phiếu đã được cải thiện đáng kể

so với trước và các nhà đầu tư đã quan tâm hơn đến giao dịch TPCP.

Thị trường trái phiếu Việt Nam đang dần thu hút được sự quan tâm của các

nhà đầu tư nước ngoài. Nếu từ năm 2002 trở về trước nhà đầu tư nước ngoài chưa

từng tham gia giao dịch trên thị trường giao dịch trái phiếu thì trong năm 2003 đến

nay, nhà đầu tư nước ngoài đã tham gia khá nhiều giao dịch trái phiếu tất cả đều là

giao dịch thỏa thuận. Việc các nhà đầu tư nước ngoài tham gia vào thị trường TPCP

sẽ cho phép nâng cao khả năng thanh khoản của các trái phiếu trên thị trường cũng

như tiến tới việc hội nhập thị trường trái phiếu trong khu vực theo sáng kiến thị

trường trái phiếu Châu Á đã được hội nghị bộ trưởng Bộ Tài Chính ASEAN+3 phê

chuẩn hồi tháng 8/2003 tại Manila, Phillipines.

Nhận xét chung

Thời hạn của các TPCP niêm yết chủ yếu là 5 năm, 10 năm và 15 năm. Loại

TPCP được giao dịch chỉ hạn chế trong một số lượng nhất định các loại TPCP hiện

đang được niêm yết. Trên thực tế, cho đến nay có 215 trong tổng số 371 loại trái

phiếu (tính đến 30/9/2007) từ khi được niêm yết vẫn không có giá tham chiếu do

không có giao dịch kể từ khi niêm yết.

Lãi suất TPCP chưa thực sự trở thành chuẩn mực để các tổ chức tài chính

tham chiếu. Lãi suất TPCP vẫn còn chịu sự can thiệp của chủ thể phát hành thông

qua cơ chế lãi suất trần, chưa thực sự được quyết định bởi quan hệ cung cầu. Mặt

khác, thị trường giao dịch thứ cấp kém sôi động, tính thanh khoản của trái phiếu thấp

nên chưa tạo được đường cong lãi suất chuẩn cho các công cụ nợ khác.

Hoạt động Repo trái phiếu xuất hiện từ năm 2003 và công ty chứng khoán là

đối tượng tham gia tích cực nhất trong hoạt động này. Có thể nói, hoạt động Repo là

nhân tố chính làm khối lượng giao dịch tăng mạnh từ năm 2003 đến nay.

(b) TTGDCK Hà Nội

Về hàng hoá

Tính đến ngày 31/12/2007, trên TTGDCK Hà Nội có 174 loại TPCP được

đăng ký giao dịch, bao gồm 76 trái phiếu Kho bạc Nhà nước, 94 trái phiếu do Ngân

hàng Phát triển Việt Nam phát hành, 4 trái phiếu xây dựng thủ đô. Tất cả các trái

phiếu giao dịch trên TTGDCK Hà Nội đều là các trái phiếu được đấu thầu tại

TTGDCK Hà Nội hoặc qua bảo lãnh phát hành. Tổng khối lượng trái phiếu được

đăng ký giao dịch tại TTGDCK Hà Nội là 705.155.986 trái phiếu, tương đương với

giá trị theo mệnh giá là 70.515.598.600 đồng.

Nhìn chung, số lượng trái phiếu đăng ký giao dịch đã có sự gia tăng mạnh

(tăng gần gấp 3 lần so với thời điểm cùng kỳ năm ngoái). Tuy nhiên, tính thống nhất

và chuẩn hoá về hàng hóa vẫn chưa cao (về ngày đáo hạn, chủng loại trái phiếu, khối

lượng phát hành). Thêm vào đó, thị trường đấu thầu ít tính cạnh tranh do áp dụng lãi

suất trần trong điều hành lãi suất nên hoạt động đấu thầu cũng như giao dịch thứ cấp

còn hạn chế và chưa hấp dẫn, không giúp kiến tạo được một đường cong lợi suất

chuẩn có ý nghĩa áp dụng thực tiễn cao.

Về giao dịch

Tính đến ngày 31/12/2007, tổng khối lượng trái phiếu được giao dịch qua

Trung tâm là 705.155.986 trái phiếu, tương đương với giá trị theo mệnh giá là

70.515.598.600 đồng. Tuy nhiên, trong tổng số 174 trái phiếu đăng ký giao dịch, mới

có 81 loại TPCP có giao dịch thứ cấp. Trong đó, có 44 trái phiếu Chính Phủ do kho

bạc Nhà nước phát hành( khối lượng giao dịch đạt 226.497.270 trái phiếu, tương ứng

giá trị giao dịch là 23.256.468.405 nghìn đồng), 39 trái phiếu NHPT Việt Nam phát

hành( khối lượng giao dịch đạt 519.934.700 trái phiếu, tương ứng giá trị giao dịch là

53.592.876.880 nghìn đồng), 2 trái phiếu chính quyền địa phương( khối lượng giao

dịch đạt 6.651.830 trái phiếu, tương ứng giá trị giao dịch là 698.571.640 nghìn đồng

).

Hiện tại 2 phương thức giao dịch trên TTGDCK Hà Nội là: giao dịch thoả

thuận và giao dịch báo giá. Trên thực tế, toàn bộ các giao dịch trái phiếu qua hệ

thống giao dịch của Trung tâm được thực hiện theo phương thức giao dịch thỏa

thuận. Không có giao dịch nào được thực hiện theo phương thức báo giá. Với

phương thức giao dịch thoả thuận nhà đầu tư hoàn toàn chủ động trong việc quyết

định thực hiện các giao dịch.

Bảng 2.8: Giao dịch trái phiếu năm 2005- 2007

Phương

thức

giao

dịch

Khối lượng giao dịch (trái

phiếu) Giá trị giao dịch (nghìn đồng)

Năm 2007 Năm

2006

Năm

2005 Năm 2007 Năm 2006

Năm

2005

Báo giá 600 0 0 60.000 0 0

Thoả

thuận

756.731.8

00

73.093.3

70

781.830 77.924.818.1

45,3

7.463.643.4

77,3

78.061.9

00

Tổng 756.732.4

00

73.093.3

70

781.830 77.924.878.1

45,3

7.463.643.4

77,3

78.061.9

00

( Nguồn: Báo cáo thường niên 2007- TTGDCK Hà Nội )

Bảng 2.9: Quy mô giao dịch trái phiếu tại TTGDCK Hà Nội

Năm

và

Tháng

Số

phiên

giao

dịch

(phiên)

Khối lượng giao dịch Giá trị giao dịch

Tổng

(trái phiếu)

Bình quân

phiên

(trái

phiếu/phiên)

Tổng

(nghìn đồng)

Bình quân

phiên

(nghìn

đồng/phiên)

2005 72 781.830 10.858 78.061.900 1.084.193

2006 211 73.093.370 346.414 7.463.643.477 35.372.718

2007 248 756.732.400 3.051.340 77.924.878.145,3 314.213.218

1

22

56.600.000 2.572.727 5.788.148.500

263.097.659

2

14

102.480.000 7.320.000 10.339.127.970

738.509.141

3

22

53.036.180 2.410.735 5.507.956.752

250.361.671

4

18

39.447.500 2.191.528 4.195.574.400

233.087.467

5

22

94.253.090 4.284.231 9.786.918.970

444.859.953

6

21

70.095.560 3.337.884 7.341.164.836

349.579.278

7 22 72.015.000 3.273.409 7.556.606.520

343.482.115

8

23

80.109.180 3.483.008 8.386.015.889

364.609.386

9

19

51.954.500 2.734.447 5.312.826.588

279.622.452

10

23

36.854.460 1.602.368 3.780.529.638

164.370.854

11

22

53.470.060 2.430.457 5.411.218.059

245.964.457

12

20

46.416.870 2.320.844 4.518.790.024

225.939.501

( Nguồn: Báo cáo thường niên 2007- TTGDCK Hà Nội )

Về thông tin thị trường

Thông tin thị trường cho giao dịch TPCP tại TTGDCK Hà Nội bao gồm các

nhóm chính sau:

(i) Thông tin báo cáo từ TTGDCK, các thành viên giao dịch và thông tin đầu

vào từ các tổ chức phát hành

(ii) Thông tin từ hệ thống giao dịch: gồm thông tin cơ bản về trái phiếu; thông

tin về tình hình giao dịch đang diễn ra; thông tin tra cứu; thông tin trao đổi

(messaging); các tham số giao dịch

Thông tin công bố ra công chúng qua các phương tiện: website của TTGDCK

Hà Nội (gồm có thông tin giao dịch tổng hợp trực tuyến, bảng giao dịch báo giá trái

phiếu trực tuyến, bảng giao dịch thoả thuận trực tuyến, tin tức liên quan đến giao dịch

trái phiếu); Bản tin chứng khoán của TTGDCK Hà Nội.

Phần mềm hệ thống thông tin trong hệ thống giao dịch thứ cấp cho trái phiếu

hiện nay là 1 trong các phân hệ trong hệ thống giao dịch do một công ty phần mềm

trong nước thiết kế (Công ty cổ phần FPT). Tuy nhiên, thông tin liên quan đến tình

hình giao dịch trái phiếu còn nghèo nàn; thông tin tham khảo về tình hình thị trường

tài chính- tiền tệ, kinh tế vĩ mô không được tích hợp. Ngoài ra, còn thiếu các công cụ

tính toán, phân tích phục vụ giao dịch các như bảng tính tự động, các định dạng đồ

thị phân tích, các mô hình tính toán lợi suất, các công cụ tra cứu.

Về hệ thống tin học

Hạ tầng mạng, phần cứng thiết bị tại TTGDCK Hà Nội về cơ bản là thống

nhất. Tuy nhiên về nghiệp vụ được phân thành 03 hệ thống thành phần như sau:

(i) Hệ thống giao dịch: Gồm 04 phân hệ

+ Phân hệ giao dịch: gồm thỏa thuận và báo giá, cổ phiếu và trái phiếu

+ Phân hệ thông tin thị trường nội bộ

+ Phân hệ giám sát

+ Phân hệ lưu ký-đăng ký-thanh toán bù trừ (đã chuyển giao cho Trung

tâm lưu ký).

(ii) Hệ thống đấu giá cổ phiếu, đấu thầu trái phiếu

(iii) Hệ thống cung cấp thông tin: gồm 02 thành phần chính:

+ WEBSITE: cung cấp thông tin tổng hợp, public về hoạt động của

TTGDCK HÀ NỘI, thông tin giao dịch, đấu giá/ đấu thầu trực tuyến

+ Phần mềm Inforshow: Cung cấp thông tin giao dịch trực tuyến cho

CTCK thành viên, sổ lệnh thỏa thuận, kết quả giao dịch cuối ngày.

Giao dịch TPCP qua hệ thống giao dịch trên TTGDCK Hà Nội vẫn cần nhập

lệnh tại sàn. Công ty chứng khoán không nhập lệnh trực tiếp từ trụ sở chính mà

chuyển lệnh bằng FAX hoặc điện thoại vào sàn cho đại diện giao dịch, sau đó đại

diện giao dịch mới nhập lệnh vào hệ thống. Hệ thống chưa cho phép thành viên đưa

ra báo giá hai chiều và chưa có khả năng mở rộng giao dịch trực tiếp cho thành viên

không phải là CTCK. Máy chủ, hạ tầng mạng và phần cứng thiết bị của TTGDCK Hà

Nội còn nhiều hạn chế.

Hệ thống đuợc xây dựng trên nền tảng hệ điều hành Windows 2003 server, cơ

sở dữ liệu Oracle 9i, máy chủ tầm trung Compaq-HP ML 350-370, thiết bị mạng

Cisco. Đây đều là những nền tảng công nghệ thông tin cơ bản nhất hiện nay.

Về hệ thống thanh toán cho giao dịch TPCP

Trước khi Trung tâm Lưu ký Chứng khoán (TTLKCK) đi vào hoạt động kể từ

ngày 1/5/2006, hệ thống thanh toán cho giao dịch TPCP vẫn được tiến hành độc lập

trên các bộ phận đăng ký-lưu ký và thanh toán bù trừ trên 2 TTGDCK. Kể từ ngày

1/5/2006, hệ thống lưu ký, thanh toán giao dịch trái phiếu trên thị trường tập trung do

TTLK quản lý sau khi tiếp nhận chức năng này từ hai TTGDCK.

Việc tiếp nhận các nhiệm vụ lưu ký, đăng ký và thanh toán bù trừ, trong đó

bao gồm cả hệ thống kĩ thuật từ các TTGDCK được thực hiện trên cơ sở nguyên

trạng. Vì vậy, về mặt tổ chức, vận hành, hệ thống lưu ký, thanh toán trái phiếu của

TTLK vẫn được tổ chức độc lập như trước đây mà chưa có sự hợp nhất. Theo đó, Trụ

sở chính TTLK tại Hà Nội quản lý và vận hành hệ thống lưu ký, thanh toán cho các

giao dịch trái phiếu trên TTGDCK Hà Nội; Chi nhánh TTLK tại TP.HCM quản lý và

vận hành hệ thống lưu ký, thanh toán cho các giao dịch trái phiếu trên Sở GDCK

TP.HCM.

Do TPCP vẫn được tổ chức giao dịch tại Sở GDCK và TTGDCK, nên tổ chức

hoạt động của hệ thống và điểm đặc thù giữa hai hệ thống thanh toán giao dịch trái

phiếu có sự khác nhau. Về cơ bản hoạt động đăng ký, lưu ký TPCP và nguyên tắc

thanh toán là tương tự như nhau tại Sở GDCK và TTGDCK, cụ thể là:

- Đăng ký trái phiếu: Trái phiếu niêm yết trên Sở GDCK được đăng ký thông

tin chi tiết tại Chi nhánh TTLK, bao gồm: thông tin về đơn vị phát hành, loại, số

lượng chứng khoán phát hành, lãi suất, thời hạn và thông tin về chủ sở hữu… để làm

cơ sở theo dõi và quản lý.

- Lưu ký trái phiếu: Nhà đầu tư lưu ký trái phiếu vào Chi nhánh TTLK thông

qua các thành viên lưu ký để được giao dịch trên TTGDCK.

- Nguyên tắc thanh toán: Thanh toán giao dịch trái phiếu được thực hiện theo

nguyên tắc chuyển giao đồng thời thanh toán DVP, thanh toán tiền diễn ra đồng thời

và chắc chắn với thanh toán chứng khoán.

Do đặc thù của hệ thống nên hoạt động thanh toán tại Sở GDCK và TTGDCK

có khác nhau về một số điểm sau:

(a) Thanh toán giao dịch trái phiếu tại Sở GDCK TP.HCM:

Sau khi giao dịch được thực hiện trên Sở GDCK, giao dịch TPCP sẽ được

thanh toán theo kết quả bù trừ đa phương với thời gian thanh toán T+1 (một ngày làm

việc sau ngày giao dịch).

Về bù trừ giao dịch trái phiếu: Sau khi kết thúc giao dịch, kết quả giao dịch sẽ

được chuyển từ hệ thống giao dịch sang hệ thống lưu ký, thanh toán. Giao dịch trái

phiếu sẽ được bù trừ đa phương. Kết quả bù trừ tiền được chuyển sang Ngân hàng chỉ

định thanh toán (NHĐT&PTVN) Chi nhánh Nam kỳ Khởi nghĩa (tại TP.HCM) để

thanh toán tiền.

Thanh toán giao dịch trái phiếu: TTLK (Chi nhánh TP.HCM) thanh toán

chứng khoán thông qua các tài khoản lưu ký của thành viên lưu ký mở tại TTLK.

Ngân hàng chỉ định thanh toán Chi nhánh Nam kỳ Khởi nghĩa thanh toán tiền cho

các giao dịch trái phiếu thông qua các tài khoản tiền của thành viên lưu ký và TTLK

mở tại Ngân hàng chỉ định.

(b) Thanh toán giao dịch trái phiếu tại TTGDCK Hà Nội

Phương thức thanh toán: Giao dịch trái phiếu trên TTGDCK Hà Nội được

thanh toán theo một trong ba phương thức tuỳ thuộc vào điều kiện giao dịch như sau:

(1) Đối với giao dịch thực hiện theo phương thức báo giá: Áp dụng phương

thức thanh toán giao dịch bù trừ đa phương.

(2) Đối với giao dịch thực hiện theo phương thức thoả thuận: Phương thức

thanh toán áp dụng cho các giao dịch thoả thuận có khối lượng giao dịch khác nhau

như sau:

Loại giao dịch Phương thức thanh toán

Giao dịch TPCP với giá trị tính theo

mệnh giá <10 tỷ đồng

Thanh toán bù trừ đa phương

Giao dịch TPCP: với giá trị tính theo

mệnh giá ≥ 10 tỷ đồng

Lựa chọn 1 trong 3 phương thức:

- Thanh toán bù trừ đa phương

- Thanh toán bù trừ song phương

- Thanh toán trực tiếp

Thời gian thanh toán:

- Thanh toán bù trừ đa phương: T+3

- Thanh toán bù trừ song phương: T+2

- Thanh toán trực tiếp: T+1-T+3

Bù trừ giao dịch trái phiếu: Sau khi kết thúc giao dịch, kết quả giao dịch sẽ

được chuyển từ hệ thống giao dịch sang hệ thống lưu ký, thanh toán. Giao dịch trái

phiếu sẽ được phân loại để bù trừ theo lựa chọn về phương thức thanh toán của người

đầu tư. Kết quả bù trừ tiền được chuyển sang Ngân hàng chỉ định thanh toán

(NHĐT&PTVN) Chi nhánh Hà Thành (tại Hà Nội) để thanh toán tiền.

Thanh toán giao dịch trái phiếu:

- TTLK (Trụ sở chính) thanh toán chứng khoán thông qua các tài khoản lưu ký

của thành viên lưu ký mở tại TTLK.

- Ngân hàng chỉ định thanh toán Chi nhánh Hà Thành thanh toán tiền cho các

giao dịch trái phiếu thông qua các tài khoản tiền của thành viên lưu ký và TTLK mở

tại Ngân hàng chỉ định.

(c) Giao dịch qua nghiệp vụ thị trường mở

Thị trường mở bắt đầu hoạt động từ 7/2000, hiện tại, thị trường mở có 22

thành viên tham gia, nhưng chỉ có 8 thành viên tham gia thường xuyên; nghiệp vụ thị

trường mở mỗi tuần thực hiện 2 phiên giao dịch. Từ tháng 11/2004 NHNN đã tăng

định kỳ giao dịch lên 3 phiên/tuần vào các ngày thứ 3, thứ 4 và thứ 5 hàng tuần để

đáp ứng nhu cầu thanh toán. Bên cạnh đó NHNN điều chỉnh linh hoạt các kỳ hạn

giao dịch từ 7 đến 60 ngày phù hợp với nhu cầu vốn khả dụng của các tổ chức tín

dụng.

Trước khi nghị định 141/2003/NĐ-CP ban hành, giao dịch thông qua nghiệp

vụ thị trường mở chỉ dành thực hiện việc mua vào và bán ra các giấy tờ có giá ngắn

hạn ( trong đó có trái phiếu kho bạc) nhằm thay đổi cơ số tiền tệ trên cơ sở đó tác

động đến lượng tiền cung ứng và lãi suất ngắn hạn để nhằm điều hành chính sách tiền

tệ. Tuy nhiên, hiện nay theo quy định mới của nghị định 141/2003/NĐ-CP do Chính

Phủ ban hành đã cho phép tất cả các loại trái phiếu Chính Phủ được phép mua, bán

trên thị trường tiền tệ hoặc chiết khấu, cầm cố tại NHNN, qua đó sẽ làm tăng tính

thanh khoản của trái phiếu Chính Phủ và tạo thuận lợi thu hút thêm các nhà đầu tư

tham gia vào thị trường kinh doanh trái phiếu Chính Phủ và chúng ta có thể hy vọng

rằng hoạt động giao dịch của trái phiếu Chính Phủ thông qua nghiệp vụ thị trường

mở sẽ thực sự sôi động và phát triển một cách mạnh mẽ trong thời gian tới.

2.3. Đánh giá thực trạng thị trường TPCP ở Việt Nam

2.3.1. Những kết quả đạt được

2.3.1.1. Về thị trường phát hành

Đối với bất kỳ một quốc gia nào, việc thực hiện các mục tiêu trong chiến

lược phát triển kinh tế - xã hội đều phụ thuộc rất nhiều vào chính sách huy động vốn

và hiệu quả sử dụng vốn. Hiện nay, nước ta đang trong tình trạng thiếu vốn, nên vấn

đề huy động và cân đối các nguồn vốn đầu tư lại càng có ý nghĩa quan trọng, góp

phần thực hiện thành công sự nghiệp công nghiệp hóa, hiện đại hóa đất nước, bảo

đảm cho nền kinh tế Việt Nam tăng trưởng ổn định và bền vững. Chính sách huy

động vốn là một bộ phận quan trọng của chính sách tài chính quốc gia, gắn bó mật

thiết với chính sách đầu tư phát triển kinh tế, chính sách tiền tệ tín dụng, đồng thời

tác động trực tiếp đến các quan hệ phân phối - thu nhập, tích lũy - tiêu dùng trên

phạm vi toàn xã hội. Đây là chính sách được ưu tiên hàng đầu của các quốc gia đang

phát triển.

Trong những năm gần đây, thực hiện chủ trương khai thác tối đa nguồn vốn

trong nước (chủ yếu là vốn trong dân cư) để bù đắp thiếu hụt ngân sách và thực hiện

các chương trình phát triển công cộng, Việt Nam đã không ngừng tăng cường mở

rộng quy mô và đa dạng hóa các hình thức huy động vốn. Bên cạnh các biện pháp

huy động vốn có tính truyền thống như : phát hành công trái quốc gia, phát hành tín

phiếu, trái phiếu kho bạc bằng biện pháp hành chính, trực tiếp thông qua hệ thống

kho bạc nhà nước, đã xuất hiện những phương thức huy động vốn thông qua thị

trường đấu thầu tín phiếu, trái phiếu qua Ngân hàng nhà nước, qua trung tâm giao

dịch chứng khoán (TTGDCK), bảo lãnh phát hành,... tạo nên những kênh huy động

vốn mới cho ngân sách nhà nước. Việc phát hành trái phiếu Chính Phủ (TPCP) trong

những năm qua đã đạt được những thành công sau :

Thứ nhất, khối lượng vốn huy động bằng biện pháp phát hành TPCP tăng lên

qua các năm (trừ năm 2000) đã bù đắp bình quân trên 70% tổng số thiếu hụt ngân

sách nhà nước hằng năm, góp phần chấm dứt thời kỳ phát hành tiền để bù đắp bội chi

ngân sách. Điều này càng có ý nghĩa quan trọng trong điều kiện ngân sách của nước

ta chưa ổn định (số bội chi hằng năm khoảng 3,5% GDP).

Thứ hai, nhờ có nguồn vốn huy động thông qua phát hành TPCP mà các nhu

cầu chi tiêu của ngân sách nhà nước đã được đáp ứng kịp thời. Đặc biệt, việc phát

hành TPCP huy động được hàng tỉ đồng để đầu tư cho các công trình trọng điểm của

trung ương và địa phương.

Thứ ba, các loại TPCP được phát hành ngày càng đa dạng hơn. Bên cạnh các

tín phiếu có kỳ hạn ngắn : 3 tháng, 6 tháng, 9 tháng, 12 tháng còn có trái phiếu có lãi

suất cố định, thanh toán một lần khi đáo hạn, trái phiếu không có bảo đảm. Trong

những năm gần đây, Nhà nước đã phát hành cả các trái phiếu có kỳ hạn dài : 2 năm, 3

năm, 5 năm ; trái phiếu chiết khấu ; trái phiếu có bảo đảm (như trái phiếu xây dựng

đường dây tải điện 500 kV, bảo đảm giá trị theo vàng) ; trái phiếu có lãi suất được

điều chỉnh theo mức độ trượt giá trên thị trường (như Công trái xây dựng Tổ quốc kỳ

hạn 5 năm, phát hành từ 19 - 5 đến 15-7-1999 được bảo đảm giá trị theo chỉ số trượt

giá công bố hàng năm), trái phiếu có lãi suất thả nổi. Điều đáng ghi nhận là TPCP đã

góp phần đáp ứng được nhu cầu đầu tư đa dạng của công chúng và tạo điều kiện cho

ngân sách nhà nước chủ động hơn trong việc sử dụng vốn vay và bố trí nguồn trả nợ.

Thứ tư, Khung pháp lý từng bước được hoàn thiện, tạo điều kiện để thị

trường TPCP ngày càng phát triển. Nếu như trước năm 1994 việc phát hành trái

phiếu chưa có văn bản nào ở cấp Chính Phủ thì vào năm 1994 trở lại đây hàng loạt

các nghị định của Chính Phủ mà điển hình là nghị định 72/CP ngày 26/7/1994; nghị

định số 48/1998/NĐ-CP ngày 11/7/1998; nghị định số 01/2003/NĐ-CP ngày

13/1/2000; và mới đây nhất là nghị định 141/2003/NĐ-CP đi kèm với nó là các quy

định, thông tư, hướng dẫn về việc triển khai thực hiện hoạt động phát hành, giao dịch

trái phiếu Chính Phủ và hoạt động của TTCK đã tạo cho việc phân định các loại trái

phiếu một cách rõ ràng góp phần làm giảm tính bao cấp của Nhà nước đối với các địa

phương, làm tăng tính thanh khoản của trái phiếu Chính Phủ.

2.3.1.2. Về thị trường giao dịch

Thứ nhất, thị trường thứ cấp ngày càng được củng cố, hoàn thiện và phát

triển: Thị trường thứ cấp trái phiếu Chính Phủ đã được hình thành và trở thành một

bộ phận của thị trường chứng khoán Việt Nam. Khối lượng trái phiếu, chủng loại trái

phiếu Chính Phủ được niêm yết tại TTGDCK ngày càng nhiều về số lượng và phong

phú về chủng loại. Ngoài ra, việc cho phép giao dịch trái phiếu Chính Phủ trên thị

trường mở sẽ tạo điều kiện để thị trường giao dịch ngày càng phát triển và thu hút

thêm được nhiều thành viên tham gia thị trường.

Thứ hai, Giao dịch trên thị trường ngày càng hoàn thiện hơn bởi việc ứng

dụng công nghệ hiện đại vào thị trường. Khi đi vào hoạt động, TTGDCK đã đưa các

thông tin về chứng khoán lên bảng giao dịch điện tử, thông qua các thông tin trên

bảng điện tử nhà đầu tư sẽ có đầy đủ các thông tin cần thiết trước khi ra quyết định

đầu tư, hạn chế tối thiểu sai sót có thể xảy ra trong hoạt động niêm yết, giao dịch

TPCP trên thị trường; rút ngắn thời gian đầu tư và hướng tới phát triển một thị trường

TPCP điện tử trong tương lai gần.

Thứ ba, Các dịch vụ hỗ trợ cho khách hàng ngày càng trở nên phong phú và

đa dạng hơn. TTGDCK cùng với các công ty chứng khoán đã cung cấp dịch vụ lưu

ký, thanh toán bù trừ, đảm bảo quyền lợi cho nhà đầu tư như trả lãi định kỳ, cầm cố

trái phiếu Chính Phủ trong các quan hệ tín dụng. TPCP được phát hành dưới hình

thức ghi sổ nên đã giảm bớt được chi phí in ấn và quản lý ấn chỉ trái phiếu. Ngoài ra,

TTGDCK áp dụng hình thức thanh toán bù trừ tập trung nên đã rút ngắn được thời

gian thanh toán khi thực hiện các giao dịch, tiết kiệm được các khoản chi phí giao

dịch, tạo điều kiện thuận lợi cho các nhà đầu tư kinh doanh TPCP.

2.3.2. Những hạn chế và nguyên nhân

2.3.2.1. Hạn chế

Cùng với những kết quả nêu trên, việc phát hành TPCP ở Việt Nam trong

những năm qua cũng đã bộc lộ không ít những hạn chế, bất cập sau :

Một là, Quy mô thị trường còn nhỏ, chưa tương xứng với mức độ ảnh hưởng

của thị trường TPCP đến các hoạt động kinh tế vĩ mô của nền kinh tế. Quy mô của

trái phiếu nói chung và trái phiếu chính phủ nói riêng hiện chiếm tỉ lệ rất thấp trong

tổng tài sản tài chính cả nước với chỉ bằng 8% so với GDP, con số này khoảng 5 tỷ

USD rất nhỏ bé nếu so với mức đủ để đạt tính thanh khoản 100-200 tỷ USD, chưa

khai thác thỏa đáng nguồn vốn nhàn rỗi còn khá tiềm tàng trong nền kinh tế. Đối với

các nước trong khu vực, tỷ lệ dư nợ TPCP khoảng 20% - 30% GDP như : Thái Lan,

In-đô-nê-xi-a, Ma-lai-xi-a. Tại các nước phát triển, tỷ lệ này còn cao hơn nhiều (như

Mỹ, Đức, I-ta-li-a, Nhật Bản...).

Hai là, Trái phiếu phát hành chưa có tính chuẩn mực. Mặc dù số lượng và

loại trái phiếu phát hành có xu hướng ngày càng tăng, nhưng phần lớn trái phiếu đã

phát hành chưa được chuẩn hóa về mệnh giá, về ngày phát hành và thời gian đáo hạn

nên không đủ tiêu chuẩn tham gia thị trường chứng khoán tập trung. Ở các nước phát

triển, tính chuẩn mực của các trái phiếu được phát hành rất cao, ví dụ ở thị trường

chứng khoán Mỹ, hầu hết các trái phiếu có mệnh giá thống nhất là 1000 USD.

Ba là, Tính thanh khoản kém, thị trường giao dịch còn chưa phát triển. Thời

gian gần đây, các phương thức phát hành trái phiếu đã được đa dạng hơn, tuy nhiên,

vẫn còn những bất cập trong cơ chế phát hành, nhất là phát hành qua TTGDCK làm

ảnh hưởng đến mục tiêu huy động vốn và phát triển thị trường. Việc xác định lãi suất

chỉ đạo đôi khi chưa căn cứ vào tình hình biến động của nền kinh tế, không phản ánh

xác thực tình hình thị trường; Hình thức trái phiếu chưa phong phú. Mặc dù TPCP là

loại công cụ tài chính có độ an toàn cao (được bảo đảm bằng ngân sách quốc gia),

nhưng nó chưa thực sự giữ vai trò chủ đạo trong các giao dịch chứng khoán. Thực tế

cho thấy, khối lượng TPCP đã niêm yết là khá lớn, nhưng hoạt động giao dịch lại

kém sôi động. Ở nhiều phiên giao dịch không có lệnh đặt mua, bán và không có giao

dịch. Khối lượng giao dịch TPCP trong các phiên có giao dịch cũng rất thấp (có

phiên chỉ có 10 trái phiếu), trừ những phiên có giao dịch thỏa thuận giữa các nhà đầu

tư có tổ chức.

Bốn là, đối tượng tham gia thị trường trái phiếu còn rất hạn chế, đặc biệt là

thiếu các nhà đầu tư có tổ chức như các quỹ hưu trí, quỹ đầu tư, công ty chứng

khoán.... Trên thị trường trái phiếu hiện nay, tại TTGDCK Hà Nội mới có 63 thành

viên tham gia đấu thầu, song số lượng thành viên tham gia thường xuyên không

nhiều đã gây khó khăn cho các thành viên đấu thầu tích cực trong việc tìm kiếm

khách hàng, gia tăng lợi nhuận từ nguồn phí đấu thầu. Các doanh nghiệp hầu hết

chưa tham gia với mục đích quản lý vốn khả dụng một cách linh hoạt. TPCP phần

lớn được phát hành thông qua hình thức đấu thầu hoặc bảo lãnh phát hành đều được

các ngân hàng thương mại, công ty bảo hiểm...nắm giữ cho tới khi đáo hạn. Các tổ

chức này mua TPCP nhằm mục đích giải quyết tình trạng ứ đọng vốn và cũng như để

đầu tư dài hạn. Do vậy, khi chưa cần nguồn vốn cho những phương án đầu tư có hiệu

quả hay các mục đích khác, thì các tổ chức này không có nhu cầu bán lại TPCP.

Năm là, thị trường trái phiếu còn thiếu một cơ cấu lãi suất chuẩn. Với uy tín

của Chính Phủ, các loại TPCP từ ngắn hạn đến dài hạn nếu được phát hành một cách

đều đặn căn cứ vào một kế hoạch tổng thể sẽ tạo nên một đường cong lãi suất chuẩn

cho thị trường tiền tệ cũng như thị trường chứng khoán. Đó chính là những mức lãi

suất tổng hợp do cung cầu quyết định. Tuy nhiên, trong thực tế lãi suất trúng thầu tại

các phiên đấu thầu bị giới hạn bởi lãi suất trần của Bộ Tài Chính, do đó lãi suất trúng

thầu chưa thực sự được xác định trên cơ sở cung cầu vốn trên thị trường, chưa tạo ra

cơ chế cạnh tranh lãi suất giữa các thành viên đấu thầu. Do vậy, lãi suất TPCP vẫn

chưa được coi là lãi suất tham chiếu cho thị trường.

Sáu là, chưa có cơ chế khuyến khích và tạo điều kiện thuận lợi cho các tổ

chức tài chính tham gia mua sơ cấp TPCP (lãi suất bị khống chế, phí bảo lãnh phát

hành thấp, không được thế chấp TPCP do Quỹ HTPT phát hành để tái cấp vốn tại

NHTW...).

Bảy là, công tác kế hoạch hoá phát hành trái phiếu chưa tốt, lịch biểu thiết

kế cho các phương thức phát hành chưa hợp lý và chưa khoa học; các đợt phát hành

theo các phương thức khác nhau nhiều khi chồng chéo dẫn đến hiệu quả không cao.

Tám là, thị trường hiện nay còn thiếu sự đa dạng kỳ hạn của các TPCP cũng

như các công cụ nợ khác để giúp hình thành lãi suất thị trường của các công cụ nợ.

Hầu hết trái phiếu phát hành qua hình thức đấu thầu là trái phiếu trung, dài hạn (kỳ

hạn 5, 10 và 15 năm) thiếu các trái phiếu có kỳ hạn ngắn hơn như 2 năm, 3 năm. Vì

vậy lượng vốn đầu tư của thành viên đấu thầu là tổ chức tín dụng vào trái phiếu vẫn

còn hạn chế do chưa có trái phiếu kỳ hạn ngắn phù hợp với nguồn vốn.

Chín là, vai trò tư vấn đầu tư của các công ty chứng khoán trong thời gian

qua còn rất hạn chế, chưa thực hiện được chức năng của người tạo thị trường. Như

đã nêu ở phần trên, hoạt động tư vấn của các công ty chứng khoán mới chỉ mang tính

chất hướng dẫn người đầu tư thực hiện đúng các thủ tục mua bán chứng khoán, mà

chưa thực sự tư vấn cho họ biết cách đầu tư vốn của mình như thế nào cho có hiệu

quả. Nếu các công ty chứng khoán thực hiện tốt nghiệp vụ này thì sẽ có tác dụng

quan trọng trong việc phân luồng đầu tư, chuyển bớt được phần nào nhu cầu đầu tư

cổ phiếu sang trái phiếu, làm giảm áp lực tăng giá cổ phiếu trong thời gian qua.

Mười là, Thị trường chưa có một tổ chức định mức tín nhiệm nào. Hoạt động

định mức tín nhiệm được coi là rất cần thiết cho việc phát triển thị trường trái phiếu

đặc biệt là thị trường thứ cấp. Các chủ thể tham gia thị trường khó có thể nhận ra rủi

ro lãi suất tiềm tàng (tức là giá) của một trái phiếu nếu không có hoạt động định mức

tín nhiệm. Điều này sẽ buộc các nhà đầu tư muốn mua phải làm các bước như: tự

phân tích chi phí đầu tư trái phiếu một cách tốn kém; mua trái phiếu không định

hướng; và cuối cùng có thể là không mua. Với sự ra đời của công ty định mức tín

nhiệm, nhà đầu tư có nhu cầu mua trái phiếu có thể thông qua đánh giá của công ty

này để chọn được doanh nghiệp vừa có khả năng mang lại lợi nhuận cao vừa đảm

bảo tính an toàn

Như vậy, thực tế thị trường TPCP đã diễn ra không như mong đợi của các nhà

hoạch định chính sách và tổ chức thị trường. Việc phát hành TPCP nhằm mục đích

tạo nguồn hàng hóa chính cho thị trường chứng khoán tập trung của Việt Nam trong

giai đoạn đầu và nhằm kéo người đầu tư khỏi "cơn khát" cổ phiếu, giảm bớt "nóng"

cho thị trường đã thực hiện không mấy kết quả.

2.3.2.2. Nguyên nhân của những hạn chế

(a) Nguyên nhân vĩ mô

Môi trường kinh tế vĩ mô vẫn chưa thuận lợi cho thị trường TPCP phát

triển. Mặc dù nền kinh tế trong giai đoạn đổi mới có sự tăng trưởng khá nhưng Việt

Nam vẫn nằm trong nhóm những nước nghèo, thu nhập bình quân đầu người còn

thấp, lạm phát tăng cao tuy đã được kiềm chế nhưng tình hình lạm phát ở Việt Nam

vẫn ở mức cao, sự mất cân đối trong cơ cấu các ngành kinh tế còn rất cao, thị trường

tài chính chưa phát triển… những điều này khiến cho việc thu hút các nhà đầu tư lớn

tham gia vào thị trường TPCP còn gặp nhiều khó khăn. Do đó làm cho thị trường

TPCP kém phát triển, dẫn đến hạn chế trong việc thu hút vốn để phục vụ đầu tư phát

triển của Chính Phủ.

Hệ thống pháp luật còn chưa đầy đủ và thiếu đồng bộ. Văn bản pháp quy

cao nhất về phát hành và giao dịch TPCP hiện mới chỉ dừng lại ở Nghị định của

Chính Phủ mà chưa được xây dựng thành luật. Việc ban hành các văn bản pháp quy

còn hạn chế, chưa đồng bộ làm cho việc vận hành thị trường gặp nhiều khó khăn và

gây cản trở các thành viên tham gia thị trường, đặc biệt là các nhà đầu tư có tổ chức,

các nhà tạo lập thị trường chuyên nghiệp…

Mô hình tổ chức thị trường TPCP chưa phù hợp. Hiện nay, các giao dịch

TPCP chủ yếu diễn ra trên TTGDCK trong khi đó vẫn còn rất nhiều giao dịch ngoài

sàn với khối lượng lớn chưa được tổ chức quản lý. Tại các nước phát triển các giao

dịch TPCP được tổ chức chủ yếu trên thị trường phi chính thức.

(b) Nguyên nhân vi mô

Sự phối hợp của các cơ quan quản lý còn nhiều bất cập. Các văn bản về

phân định trách nhiệm của các cơ quan quản lý còn chưa rõ rang dẫn đên việc tổ chức

phối hợp chưa cao, thiếu tính hiệu quả. Sự gắn kết trong việc tổ chức phát hành còn

yếu dẫn đến việc có thời điểm cả kho bạc nhà nước và quỹ HTPT cùng nhau phát

hành, điều này đã dẫn đến sự thất bại của các đợt phát hành.

Công tác xây dựng kế hoạch chưa tốt dẫn đến hiệu quả thu hút vốn còn thấp.

Một trong những công việc hết sức quan trọng có ảnh hưởng đến sự thành công của

chiến lược huy động vốn đó là công tác kế hoạch hóa; song công tác này hiện nay

còn chưa được quan tâm đúng mức, mới chỉ xây dựng kế hoạch hàng năm, quý,

tháng chưa có chiến lược tổng thể về huy động vốn thông qua hình thức TPCP. Do

công tác kế hoạch hóa NSNN còn hạn chế nên dẫn đến phát hành trái phiếu còn thụ

động, thời điểm phát hành đôi lúc còn trùng nhau, chưa phù hợp với khả năng cung

ứng vốn của nền kinh tế, dẫn đến lãi suất chưa thật chuẩn, đôi lúc còn khá cao không

sát với tình hình thực tế.

Thiếu nhà tạo lập thị trường, nhà đầu tư kinh doanh trái phiếu chuyên

nghiệp. Hiện nay, các nhà đầu tư có tổ chức chủ yếu là các NHTM, các công ty bảo

hiểm tham gia đấu thầu trái phiếu hoặc bảo lãnh phát hành thường nắm giữ trái phiếu

cho đến khi đáo hạn, chứ không đưa trái phiếu Chính Phủ ra giao dịch và họ coi đây

là công cụ đầu tư dài hạn.

Hoạt động quản lý phát hành và giao dịch TPCP còn nhiều bất cập. Mặc dù

đã có nghị định 141/2003/NĐ-CP và pháp lệnh số 12/1999/PL-UBTVQH10 về phát

hành công trái xây dựng tổ quốc làm khung pháp lý chuẩn cho việc phát hành và giao

dịch TPCP trên thị trường, nhưng việc tổ chức quản lý thị trường TPCP và sự phối

hợp giữa các cơ quan liên quan trong quá trình hoạch định chính sách còn nhiều vấn

đề bất cập. Về điều hành lãi suất, lãi suất TPCP chưa phải là lãi suất chuẩn để tham

chiếu. Lãi suất TPCP là do Bộ Tài Chính công bố cho từng đợt phát hành cụ thể,

thường là thấp hơn lãi suất huy động vốn cùng kỳ hạn của các NHTM.

Thiếu cơ chế lãi suất chuẩn: ở Việt Nam hiện nay, cơ chế xác định lãi suất

rất không chuẩn khi trái phiếu Chính Phủ nhiều khi còn cạnh tranh cả với lãi suất

ngân hàng, trong khi đó lãi suất trái phiếu Chính Phủ đáng ra phải là lãi suất chuẩn

trên thị trường, bởi nó có độ rủi ro bằng không. Ở các nước phát triển, trên các trang

báo kinh tế ấn bản hàng ngày luôn có cột lãi suất trái phiếu Chính Phủ với rất nhiều

kỳ hạn khác nhau làm cơ sở để các nhà đầu tư thực hiện hoạt động đầu tư của mình.

Nhưng đó là ở nước ngoài, còn hiện tại với trái phiếu Chính Phủ ở Việt Nam, ngoài

vấn đề về lãi suất thì kỳ hạn cũng còn rất ít, chủ yếu là các loại trái phiếu có kỳ hạn 5

năm, khó có thể xây dựng được căn cứ lãi suất trên thị trường.

Hệ thống công nghệ tin học được áp dụng hiện nay trên thị trường chứng

khoán còn nhiều hạn chế: Thường xuyên xảy ra sự cố như thể hiện thông tin sai lệch,

mất dữ liệu trên bảng điện tử, dữ liệu không hiển thị hoặc hiển thị chập chờn……gây

khó khăn cho việc ra quyết định đầu tư của các nhà đầu tư. Nếu không đầu tư phát

triển công nghệ tin học thì khi thị trường ngày càng phát triển hệ thống tin học cũ

không thể quản lý và vận hành tốt được, từ đó trực tiếp gây thiệt hại đến nhà đầu tư

trên thị trường, kìm hãm sự phát triển của thị trường.

Một hạn chế nữa là nguồn nhân lực có kỹ năng cho thị trường cũng rất yếu

kém. Vấn đề gặp phải trong quá trình phát triển thị trường vốn và tài chính ở Việt

Nam đều được nhìn nhận rõ là khâu nhân lực. Giải quyết vấn đề này đòi hỏi mất rất

nhiều thời gian và công sức.

Kết luận chương 2

Trái phiếu Chính Phủ đã trở thành hàng hóa có chất lượng cao trên thị trường

chứng khoán. Mặc dù khối lượng phát hành và giao dịch chưa nhiều, quy mô thị

trường còn chưa phản ánh hết tiềm năng, việc phát hành TPCP để huy động vốn còn

nhiều bất cập nhưng thị trường TPCP cũng đã góp một phần không nhỏ trong việc

phát triển thị trường chứng khoán ngày hôm nay. Để phát huy được vai trò của thị

trường TPCP đối với việc phát triển kinh tế - xã hội của đất nước, huy động nguồn

lực tài chính trong xã hội phục vụ đầu tư phát triển, chúng ta cần có cái nhìn mới

trong việc phát triển thị trường TPCP để nó trở thành một bộ phận quan trọng cảu thị

trường tài chính. Từ thực trạng của thị trường TPCP ở Việt Nam hiện nay, chúng ta

tìm ra được những mặt hạn chế và nguyên nhân của những hạn chế đó, để từ đó

nghiên cứu và đưa ra những giải pháp phù hợp với điều kiện, bối cảnh cụ thể của

Việt Nam nhằm huy động tối đa nguồn vốn đáp ứng kịp thời nhu cầu đầu tư phát

triển kinh tế - xã hội đất nước của Chính Phủ trong giai đoạn tới.

Chương 3: Giải pháp phát triển thị trường trái phiếu Chính Phủ ở Việt Nam

3.1. Định hướng phát triển thị trường trái phiếu Chính Phủ ở Việt Nam.

3.1.1. Chiến lược phát triển kinh tế - xã hội và nhu cầu vốn đầu tư của Việt Nam

trong giai đoạn 2001 – 2010

3.1.1.1. Chiến lược phát triển kinh tế - xã hội

Mục tiêu tổng quát của Chiến lược 10 năm 2001 - 2010 được Nghị quyết đại

hội Đảng Cộng sản Việt Nam chỉ rõ: “Đưa nước ta ra khỏi tình trạng kém phát triển;

nâng cao rõ rệt đời sống vật chất,văn hoá, tinh thần của nhân dân, tạo nền tảng để đến

năm 2020 nước ta cơ bản trở thành một nước công nghiệp theo hướng hiện đại.

Nguồn lực con người, năng lựckhoa học và công nghệ, kết cấu hạ tầng, tiềm lực kinh

tế, quốc phòng, an ninh được tăng cường; thể chế kinh tế thị trường định hướng xã

hội chủ nghĩa được hình thành về cơ bản; vị thế của nước ta trên trường quốc tế được

nâng cao”.

Các mục tiêu cụ thể của Chiến lược là:

- Đưa GDP năm 2010 lên ít nhất gấp đôi năm 2000. Nâng cao rõ rệt hiệu quả

và sức cạnh tranh của sản phẩm, doanh nghiệp và nền kinh tế; đáp ứng tốt hơn nhu

cầu tiêu dùng thiết yếu, một phần đáng kể nhu cầu sản xuất và đẩy mạnh xuất khẩu.

Ổn định kinh tế vĩ mô; cán cân thanh toán quốc tế lành mạnh và tăng dự trữ ngoại tệ;

bội chi ngân sách, lạm phát, nợ nước ngoài được kiểm soát trong giới hạn an toàn và

tác động tích cực đến tăng trưởng. Tích lũy nội bộ nền kinh tế đạt trên 30% GDP.

Nhịp độ tăng xuất khẩu gấp trên 2 lần nhịp độ tăng GDP. Tỷ trọng trong GDP của

nông nghiệp 16 - 17%, công nghiệp 40 - 41%, dịch vụ 42 - 43%. Tỷ lệ lao động nông

nghiệp còn khoảng 50%.

- Nâng lên đáng kể chỉ số phát triển con người (HDI) của nước ta. Tốc độ tăng

dân số đến năm 2010 còn 1,1%. Xoá hộ đói, giảm nhanh hộ nghèo. Giải quyết việc

làm ở cả thành thị và nông thôn (thất nghiệp ở thành thị dưới 5%, quỹ thời gian lao

động được sử dụng ở nông thôn khoảng 80-85%); nâng tỷ lệ người lao động được

đào tạo nghề lên khoảng 40%. Trẻ em đến tuổi đi học đều được đến trường; hoàn

thành phổ cập trung học cơ sở trong cả nước. Người có bệnh được chữa trị; giảm tỷ

lệ trẻ em (dưới 5 tuổi) suy dinh dưỡng xuống khoảng 20%; tăng tuổi thọ trung bình

lên 71 tuổi. Chất lượng đời sống vật chất, văn hoá, tinh thần được nâng lên rõ rệt

trong môi trường xã hội an toàn, lành mạnh; môi trường tự nhiên được bảo vệ và cải

thiện.

- Năng lực nội sinh về khoa học và công nghệ đủ khả năng ứng dụng các công

nghệ hiện đại, tiếp cận trình độ thế giới và tự phát triển trên một số lĩnh vực, nhất là

công nghệ thông tin, công nghệ sinh học, công nghệ vật liệu mới, công nghệ tự động

hoá.

- Kết cấu hạ tầng đáp ứng yêu cầu phát triển kinh tế - xã hội, quốc phòng, an

ninh và có bước đi trước. Hệ thống giao thông bảo đảm lưu thông an toàn, thông suốt

quanh năm và hiện đại hoá một bước. Mạng lưới giao thông nông thôn được mở rộng

và nâng cấp. Hệ thống đê xung yếu được củng cố vững chắc; hệ thống thủy nông

phát triển và phần lớn được kiên cố hóa. Hầu hết các xã được sử dụng điện, điện

thoại và các dịch vụ bưu chính - viễn thông cơ bản, có trạm xá, trường học kiên cố,

nơi sinh hoạt văn hóa, thể thao. Bảo đảm về cơ bản cơ sở vật chất cho học sinh phổ

thông học cả ngày tại trường. Có đủ giường bệnh cho bệnh nhân.

- Vai trò chủ đạo của kinh tế nhà nước được tăng cường, chi phối các lĩnh vực

then chốt của nền kinh tế; doanh nghiệp nhà nước được đổi mới, phát triển, sản xuất,

kinh doanh có hiệu quả. Kinh tế tập thể, kinh tế cá thể, tiểu chủ, kinh tế tư bản tư

nhân, kinh tế tư bản nhà nước, kinh tế có vốn đầu tư nước ngoài đều phát triển mạnh

và lâu dài. Thể chế kinh tế thị trường định hướng xã hội chủ nghĩa được hình thành

về cơ bản và vận hành thông suốt, có hiệu quả.

Để tạo được những mục tiêu chiến lược nêu trên, yếu tố quyết định đầu tiên là

phải tạo lập đọc nguồn vốn để đầu tư cho nền kinh tế. Phải có giải pháp tích cực

nhằm huy động một cách có hiệu quả nhất các nguồn lực tài chính cả trong và ngoài

nước. Muốn vậy, chúng ta cần dự báo và tiến tới lập kế hoạch về nhu cầu vốn giành

cho đầu tư phục vụ chiến lược phát triển kinh tế xã hội đã đặt ra.

3.1.1.2. Nhu cầu về vốn đầu tư phục vụ thực hiện chiến lược phát triển kinh tế -

xã hội đến năm 2010

Theo dự báo của các chuyên gia kinh tế, với hệ số ICOR của Việt Nam trong

giai đoạn này là khoảng 4 – 4,2 và như vậy tổng nhu cầu vốn đầu tư toàn xã hội giai

đoạn 2001 – 2010 ước khoảng 2.150 – 2.170 nghìn tỷ đồng ( tương đương khoảng

150 – 160 tỷ USD ), trong đó nguồn vốn trong nước chiếm khoảng 65% và vốn từ

nước ngoài chiểm khoảng 35%. Theo dự báo tốc độ đầu tư bình quân hàng năm từ 10

– 12%, nâng tỷ trọng vốn đầu tư toàn xã hội đạt mức 30 – 32% GDP.

Muốn đạt được điều này thì bộ chi ngân sách giai đoạn này phải được khống

chế ở mức thấp hơn hoặc bằng 5% GDP, đồng thời việc huy động vốn thông qua việc

phát hành trái phiếu Chính Phủ phải đảm bảo được việc bù đắp cho bội chi NSNN và

đáp ứng được đòi hỏi về nhu cầu vốn phục vụ cho đầu tư phát triển mà Chính Phủ đã

đặt ra.

3.1.2. Định hướng phát triển thị trường trái phiếu Chính Phủ ở Việt Nam

Mục tiêu phát triển của thị trường trái phiếu Chính Phủ tại Việt Nam là nhằm

khai thác một cách có hiệu quả nhất các nguồn vốn trong và ngoài nước phục vụ cho

kế hoạch chi tiêu và phát triển của Nhà nước.

Định hướng phát triển thị trường TPCP phải nằm trong định hướng chung về

trái phiếu thị trường tài chính và nó gắn chặt với mục tiêu phát triển kinh tế xã hội

nói chung. Thị trường TPCP phải gắn chặt và giữ vai trò quan trọng trong thị trường

chứng khoán, đặc biệt là trong giai đoạn mới thiết lập, xây dựng thị trường giao dịch

chứng khoán tập trung qua SGDCK và thị trường phi tập trung, từ đó tăng khối lượng

huy động qua hình thức TPCP. Thị trường TPCP phải phát triển tương xứng với đòi

hỏi của nền kinh tế, đáp ứng nhu cầu về vốn trong giai đoạn công nghiệp hóa hiện đại

hóa đất nước. Chiến lược phát triển thị trường TPCP dựa trên các yếu tố sau:

Trong mục tiêu phát triển thị trường cần phân định rõ mục tiêu ngắn hạn,

mục tiêu dài hạn. Trước hết là đáp ứng đủ nhu cầu về vốn để cân đối NSNN và phát

triển kinh tế theo định hướng chung với chi phí thấp nhất. Ngoài ra, cần thiết lập và

quản lý thị trường vốn, thị trường chứng khoán nhằm đáp ứng các mục tiêu cụ thể

của chính sách tài khóa.

Phát triển thị trường sơ cấp và thứ cấp: phát hành thường xuyên và hợp lý

số lượng TPCP ra thị trường, trong đó đặc biệt chú ý đến các phương thức phát hành

hiện đại theo hình thức bán buôn để thúc đẩy giao dịch trên thị trường thứ cấp; cần

phát triển thị trường thứ cấp trên cả thị trường tập trung và phi tập trung

Xây dựng chiến lược quản lý nợ tốt: Nhằm nâng cao tính thanh khoản của

trái phiếu Chính Phủ, lịch phát hành trái phiếu Chính Phủ phải được công bố rõ rang,

tạo ra chuẩn mực cho thị trường bằng cách tái phát hành một cách có hệ thống trái

phiếu có cùng ngày đáo hạn.

Xây dựng một khung pháp lý đồng bộ nhằm huy động một cách có hiệu

quả các nguồn vốn và tạo điều kiện để thu hút được nhiều đối tượng thuộc mọi thành

phần kinh tế tham gia vào thị trường TPCP.

3.2. Giải pháp phát triển thị trường trái phiếu Chính Phủ ở Việt Nam.

3.2.1. Giải pháp vĩ mô

Xây dựng một môi trường kinh tế vĩ mô ổn định: Việc ổn định về kinh tế

vĩ mô là yếu tố quan trọng để từ đó thực hiện các giải pháp nhằm phát triển thị trường

trái phiếu Chính Phủ. Khi nền kinh tế vĩ mô ổn định, thu nhập và tiết kiệm của người

dân sẽ tăng lên từ đó nhu cầu đầu tư trung và dài hạn cũng tăng theo, đây chính là cơ

hội để tăng lượng cầu trái phiếu Chính Phủ. Nếu có môi trường kinh tế vĩ mô ổn

định, lãi suất trên thị trường vốn, tỷ giá hối đoái và lạm phát được kiểm soát sẽ là

điểm đến hấp dẫn đối với nhà đầu tư và là điều kiện lý tưởng để huy động vốn thông

qua việc phát hành trái phiếu Chính Phủ. Do vậy, Chính Phủ cần thực hiện ngay một

số biện pháp như: Kiểm soát lạm phát ở mức hợp lý, duy trì một mặt bằng lãi suất ổn

định tạo điều kiện cho các nhà đầu tư điều chỉnh các danh mục đầu tư của họ.

Hoàn thiện hệ thống các quy định về pháp luật cho thị trường trái phiếu

Chính Phủ: Muốn thực hiện các giải pháp nhằm hoàn thiện thị trường TPCP thì điều

kiện tiên quyết là phải xây dựng một hệ thống các quy định pháp luật thống nhất.

Việc xây dựng khung pháp lý cho thị trường TPCP cần tập trung vào việc thiết lập

các khuôn khổ pháp lý về thị trường chứng khoán , thị trường phát hành và giao dịch

chứng khoán; xây dựng hành lang pháp lý cho thị trường chứng khoán hoạt động là

nhân tố quan trọng tạo nên sự ổn định của thị trường, tránh những bất ổn và gian lận

đáng tiếc trong hoạt động giao dịch chứng khoán. Ngoài ra, trong quá trình hoàn

thiện các quy định pháp luật cần có sự phân định rõ trách nhiệm của các cấp, các

ngành đối với việc quản lý, giám sát hoạt động vay nợ của Nhà nước thông qua phát

hành trái phiếu Chính Phủ.

Hoàn thiện cấu trúc tổ chức thị trường: Việc hoàn thiện cấu trúc tổ chức

thị trường cần thực hiện theo 2 hướng:

Hình thành riêng một khu vực dành cho niêm yết và giao dịch TPCP

trên TTGDCK. Điều này tạo điều kiện thuận lợi cho các nhà đầu tư khi tham gia giao

dịch và các nhà quản lý thị trường khi quản lý, giám sát các giao dịch.

Nhanh chóng thành lập thị trường OTC, khi thị trường OTC đi vào

hoạt động sẽ cho phép nhà đầu tư giao dịch với khối lượng lớn, phương thức giao

dịch dễ dàng qua thương lượng và hệ thống báo giá, từ đó tạo động lực khuyến khích

các nhà đầu tư chuyên nghiệp tham gia thị trường và thực hiện chức năng tạo lập thị

trường.

3.2.2. Giải pháp vi mô

Tăng cường sự phối hợp giữa các cơ quan quản lý thị trường: xây dựng

và hoàn thiện các văn bản pháp quy hướng dẫn việc phát hành trái phiếu Chính Phủ,

tổ chức tốt hoạt động của thị trường phát hành và thị trường giao dịch TPCP, xây

dựng các chính sách có liên quan như chính sách lãi suất, chính sách kế toán kiểm

toán….để khuyến khích hoạt động đầu tư, mua bán lại TPCP.

Nâng cao chất lượng công tác kế hoạch hóa: Công tác kế hoạch hóa là

sự kết hợp của công tác dự báo, xây dựng kế hoạch chiến lược trong huy động các

nguồn vốn và thành lập cơ quan quản lý nợ quốc gia. Công tác dự báo và xây dựng

kế hoạch chiến lược cần dựa trên các căn cứ:

Chiến lược phát triển kinh tế xã hội của từng giai đoạn.

Tình hình thực hiện và cân đối ngân sách nhà nước

Nhu cầu vốn cho đầu tư phát triển các công trình trung ương

Tình hình hoạt động của thị trường

Hoàn thiện công tác thống kê, hạch toán kế toán: Việc thống kê hạch

toán kế toán cần được thay đổi cho phù hợp với từng hình thức mới của trái phiếu

như trái phiếu ghi sổ, trả lãi trước, trả lãi định kỳ, trả lãi sau…đồng thời theo dõi

được các hình thức phát hành mới như bảo lãnh phát hành, đại lý, đấu thầu đại lý về

TPCP. Bên cạnh đó, đối với nhà phát hành cần xây dựng một chế độ thống kê, hạch

toán kế toán cho các trung gian tài chính như: ngân hàng đầu tư, CTCK, để theo dõi

quản lý thị trường TPCP từ khâu phát hành đến khâu giao dịch và thanh toán trái

phiếu.

Đẩy mạnh việc tham gia của các nhà tạo lập thị trường, các nhà đầu tư

chuyên nghiệp: Muốn phát triển thị trường TPCP thì điều đầu tiên là phải phát triển

các nhà đầu tư có tổ chức, các trung gian tài chính bao gồm: các CTCK, NHTM,

CTBH, Quỹ đầu tư…..Đối với cá nhân việc mua bán trái phiếu chủ yếu là hưởng lãi

suất nên nhu cầu mua đi bán lại là rất ít. Tuy nhiên, các trung gian tài chính chưa

thực hiện nghiệp vụ thực sự của các nhà tạo lập thị trường, đó là việc yết giá, số

lượng mua và bán trái phiếu. Thêm vào đó, việc thiếu các công cụ phái sinh trên thị

trường trái phiếu như hoán đổi, quyền lựa chọn, hợp đồng kỳ hạn, hợp đồng tương lai

khiến cho Việt Nam chưa có các nhà tạo lập thị trường theo đúng nghĩa. Dưới đây là

một số giải pháp cụ thể nhằm đẩy mạnh sự tham gia của các nhà đầu tư chuyên

nghiệp:

Cấp giấy phép thành lập các công ty chứng khoán nước ngoài, cho

phép tổ chức, cá nhân người nước ngoài mua TPCP. Trong thời gian đầu cần thực

hiện chính sách miễn giảm thuế từ lãi trái phiếu để ta thu hút được nguồn vốn

Khuyến khích thành lập CTCK, quỹ đầu tư chứng khoán, công ty

quản lý quỹ đầu tư…

Tạo lập thị trường cho một số ngân hàng có quy mô vốn lớn. dần

dần hình thành các tổ chức chuyên nghiệp thực hiện chức năng tạo lập thị trường.

Thành lập thêm các công ty bảo hiểm trong nước và nước ngoài

đáp ứng nhu cầu bảo hiểm của dân cư khi đời sống vật chất ngày càng được cải thiện

và nâng cao, đồng thời huy động một khối lượng vốn đáng kể cho đầu tư phát triển.

Hoàn thiện phương thức phát hành, hình thức TPCP:

Về phương thức phát hành: việc phát hành TPCP được thực hiện

theo phương thức : đấu thầu trái phiếu qua TTGDCK, đại lý và bảo lãnh phát hành.

Tuy nhiên do các loại trái phiếu còn chưa đa dạng, cơ chế phát hành, thanh toán chưa

linh hoạt thuận tiện cho người mua nên khối lượng vốn huy động còn hạn chế. Do đó,

trong thời gian tới cần tiếp tục đổi mới theo hướng sau:

Chỉ phát hành trái phiếu kỳ hạn dài : 5 năm, 10 năm, 15 năm,

20 năm… bảo đảm nâng dần tỷ trọng nguồn vốn trung và dài hạn huy động cho ngâ

sách Nhà nước và cho đầu tư phát triển.

Áp dụng hình thức đấu thầu kết hợp với bảo lãnh phát hành:

trong một đợt bảo lãnh phát hành, thực hiện đấu thầu để xác định lãi suất và khối

lượng trúng thầu, trường hợp khối lượng trúng thầu không đủ mức dự kiến các tổ

chức có trách nhiệm mua phần còn lại.

Tiếp tục áp dụng hình thức đấu thầu cạnh tranh và không cạnh

tranh, tạo điều kiện cho các thành viên chưa có kinh nghiệm tham gia thị trường.

Về hình thức trái phiếu: tiếp tục phát hành TPCP dưới hình thức

chứng chỉ, đồng thời mở rộng việc phát hành dưới hình thức ghi sổ, bảo lãnh phát

hành , tiến tới chỉ phát hành trái phiếu dưới hình thức ghi sổ. Tuy nhiên, cho dù dưới

hình thức nào thì mệnh giá TPCP nên thống nhất ở một vài mức nhất định.

Về việc mở rộng phương thức phát hành TPCP: mở rộng và đẩy

mạnh phương thức đấu thầu TPCP qua thị trường chứng khoán tập trung, bởi giá bán

của trái phiếu theo hình thức này được hình thành qua cạnh tranh nên mang tính thị

trường cao. Ngoài ra, phát hành theo hình thức này thì các nhà đầu tư nhỏ lẻ cũng

được tham gia đấu thầu, thông qua các thành viên được phép tham gia thị trường đấu

thầu như các công ty chứng khoán, ngân hàng đầu tư….

Đa dạng hóa các loại TPCP: Việc sử dụng vốn từ nguồn TPCP với

kỳ hạn trung và dài hạn mới có hiệu quả và phù hợp với chiến lược phát triển kinh tế

- xã hội nói chung cũng như thời gian xây dựng một dự án nói riêng. Ngoài ra, những

trái phiếu có thời gian đáo hạn dài sẽ khuyến khích giao dịch trên thị trường, góp

phần phát triển thị trường chứng khoán. Việc đa dạng hóa các hình thức trái phiếu có

ý nghĩa rất quan trọng do nó có khả năng khai thác tối đa mọi nguồn vốn trong xã

hội, mở ra nhiều hình thức trái phiếu cho nhà đầu tư lựa chọn để phù hợp với từng

điều kiện nhất định và làm phong phú thêm cho thị trường chứng khoán.

Loại tiền huy động: Bên cạnh việc huy động bằng tiền Việt Nam,

cần đẩy mạnh phát hành TPCP bằng ngoại tệ thu hút nguồn vốn ngoại tệ nhàn rỗi

trong xã hội, đặc biệt là nguồn ngoại tệ của hệ thống ngân hàng và dân cư để đầu tư

vào những dự án cụ thể có khả năng thu hồi vốn cao như: đầu tư vào các nhà máy

thủy điện , nhà máy lọc dầu, các công trình cơ sở hạ tầng….

Xây dựng phương pháp xác định lãi suất TPCP thành lãi suất chuẩn của

thị trường trái phiếu: Lãi suất là nhân tố quan trọng tác động đến khả năng huy động

vốn, lãi suất TPCP cũng như các công cụ lãi suất khác đều rất nhạy cảm, đặc biệt là

lãi suất trung và dài hạn. Đối với Việt Nam đang trong quá trình hình thành và phát

triển, một thị trường trái phiếu hoạt động hiệu quả thì cần phải xây dựng đường cong

lãi suất chuẩn dựa trên lãi suất của các loại TPCP có các kỳ hạn khác nhau. Do đó,

cần một định hướng cho việc xác định đường cong lãi suất, hay lãi suất chuẩn cho thị

trường trái phiếu như:

Có sự phối hợp giữa NHNN, Bộ Tài Chính, UBCKNN trong việc

xác định lãi suất và điều chỉnh lãi suất cơ bản, biên độ theo từng thời kỳ, trên cơ sở

đó có hướng dẫn chỉ đạo thị trường về lãi suất thị trường.

Xây dựng một cơ chế lãi suất linh hoạt, tuy nhiên vẫn phải có lãi

suất chỉ đạo để tính lãi suất đặt thầu tập trung hơn. Cải tiến cơ chế công bố lãi suất

theo nguyên tắc: lãi suất dài hạn cao hơn ngắn hạn, lãi suất buôn cao hơn bán lẻ

Ứng dụng thành tựu khoa học công nghệ: Với tốc độ phát triển của thị

trường chứng khoán như hiện nay thì việc áp dụng thành tựu khoa học kỹ thuật vào

thị trường là vô cùng quan trọng. Giao dịch ngày càng lớn thì càng cần có hệ thống

thông tin hiện đại đủ sức cung cấp thông tin và quản lý thị trường. Cần xây dựng

chương trình tin học phục vụ công tác quản lý TPCP nhằm cung cấp thông tin quản

lý về tình hình thị trường TPCP, đáp ứng các nhu cầu thanh toán trái phiếu trên diện

rộng. Thiết lập hệ thống tin học phục vụ cho giao dịch TPCP trên thị trường tập

trung, để điều hành quá trình mua bán của các nhà đầu tư, các nhà môi giới và nhà

quản lý thị trường. Đồng thời ứng dụng công nghệ tin học vào nghiệp vụ thanh toán

và lưu ký chứng khoán.

Tăng cường bồi dưỡng và đào tạo nghiệp vụ cho cán bộ, nâng cao kiến

thức của công chúng về lĩnh vực huy động vốn: tổ chức đào tạo nghiệp vụ cho đội

ngũ cán bộ là công tác huy động vốn, đặc biệt là nhóm cán bộ xây dựng chiến lược

huy động vốn.

Đối với cán bộ lãnh đạo: cần tham gia các khóa học ngắn hạn, hội

thảo về tài chính công, chính sách kinh tế vĩ mô, chính sách huy động vốn…. giúp

cho các cán bộ này được cập nhật kiến thức thường xuyên. Đồng thời, cần tổ chức

các đượt giám sát, đi thực tế học hỏi các nước kinh tế phát triển hoặc các nước trong

khu vực có điều kiện hoàn cảnh tương tự để nghiên cứu vận dụng vào thực tế Việt

Nam.

Đối với cán bộ xây dựng chính sách, chế độ: tổ chức tập huấn

ngắn hạn, hội thảo chuyên sâu về lĩnh vực tài chính công và huy động vốn giúp cho

nhóm cán bộ này củng cố cập nhật kiên thức, phục vụ cho nghiên cứu, xây dựng

chính sách, chế độ.

Đối với cán bộ trực tiếp làm nhiệm vụ phát hành thanh toán trái

phiếu: thường xuyên tham gia các khóa đào tạo nghiệp vụ giúp cho các cán bộ này có

thể tiếp cận với những phương thức phát hành mới, phục vụ nhanh chóng, thuận tiện

cho người dân, nâng cao hiệu quả của công tác huy động vốn.

Tổ chức các cuộc thi tìm hiểu về lĩnh vực huy động vốn cho các

đối tượng là đông đảo các tầng lớp nhân dân để phát hiện các sáng kiến, giải pháp

tăng cường huy động nguồn vốn trong dân cho đầu tư phát triển.

Đẩy mạnh hoạt động của thị trường giao dịch: hoạt động của thị trường

giao dịch có ảnh hưởng rất lớn đến khả năng huy động vốn trên thị trường sơ cấp.

Hiện tại tính thanh khoản của TPCP ở Việt Nam còn thấy và đây là trở ngại lớn nhất

đối với sự phát triển của thị trường TPCP. Muốn thị trường giao dịch phát triển ta cần

giải quyết các vấn đề sau:

Nhanh chóng triển khai thị trường phi tập trung, xây dựng khuôn

khổ pháp lý và cơ chế hoạt động cho thị trường này. Đối với các loại trái phiếu Chính

Phủ chưa đáp ứng được các điều kiện để được niêm yết giao dịch trên trung tâm

chứng khoán sẽ có cơ hội được giao dịch trên thị trường phi tập trung

Tăng cường hơn nữa việc thực hiện các thỏa thuận mua lại (

REPO) đối với trái phiếu Chính Phủ nhằm nâng cao tính thanh khoản của TPCP,

thông qua đó các nhà đầu tư sử dụng linh hoạt các nguồn vốn, góp phần ổn định và

phát triển thị trường TPCP.

Cần thành lập công ty lưu ký và thanh toán bù trừ độc lập, trên cơ

sở tách nghiệp vụ lưu ký và thanh toán bù trừ ra khỏi trung tâm giao dịch chứng

khoán.

Tiếp tục có chính sách ưu đãi về thuế đối với hoạt động kinh

doanh TPCP. Chính phủ cần áp dụng chính sách ưu đãi miễn thuế thu nhập cho mọi

đối tượng đầu tư vào TPCP, việc miễn thuế có thể được thực hiện đến khi thị trường

tương đối phát triển.

Kết luận chương 3

Xuất phát từ những phương hướng nhiệm vụ phát triển kinh tế - xã hội của

Việt Nam, chương 3 đã đưa ra những quan điểm, định hướng phát triển và giải pháp

nhằm hoàn thiện và phát triển thị trường TPCP ở Việt Nam trong thời gian tới phù

hợp với các thông lệ quốc tế để từng bước đưa Việt Nam hội nhập với thị trường tài

chính quốc tế.

KẾT LUẬN

Thị trường trái phiếu Chính Phủ có vai trò quan trọng trong phát triển kinh tế.

Đây không chỉ là một kênh dẫn vốn hữu hiệu cho nền kinh tế mà còn tạo ra sự đa

dạng hoá các công cụ đầu tư trên thị trường vốn, cho phép các nhà đầu tư có thêm lựa

chọn đầu tư ít rủi ro hơn. Trên cơ sở sử dụng tổng hợp các phương pháp nghiên cứu

và vận dụng các lý luận về kinh tế tài chính, chuyên đề đã thực hiện được các mục

tiêu và nhiệm vụ nghiên cứu đặt ra là:

Chương 1 đã khái quát những vấn đề cơ bản về TPCP và thị trường

TPCP, các nhân tố ảnh hưởng đến thị trường TPCP

Chương 2, Nêu nên thực trạng thị trường trái phiếu Chính Phủ ở Việt

Nam hiện nay. Qua đó chỉ ra những kết quả đạt được cũng như những hạn chế và

nguyên nhân của thị trường trái phiếu Chính Phủ ở Việt Nam trong thời gian qua

Chương 3, Từ những mặt hạn chế đã nêu ở chương 2 đưa ra những định

hướng nhằm từng bước hoàn thiện thị trường trái phiếu Chính Phủ ở Việt Nam, đồng

thời đưa ra những giải pháp nhằm hoàn thiện và phát triển thị trường TPCP ở Việt

Nam trong thời gian tới.

Thị trường TPCP là một lĩnh vực hết sức phong phú và không ngừng phát

triển cả về lý luận cũng như thực tiễn, những kết quả nghiên cứu của chuyên đề chỉ là

một số đóng góp nhỏ và chưa thể bao quát được toàn bộ các khía cạnh của thị trường.

Do vậy, Chắc chắn còn nhiều vấn đề cần phải tiếp tục đi sâu nghiên cứu để không

ngừng hoàn thiện và phát triển thị trường trái phiếu Chính Phủ ở Việt Nam.

TÀI LIỆU THAM KHẢO

* * *

1. Chiến lược tài chính – tiền tệ Việt Nam giai đoạn 2001 – 2010,(2002), Bộ

Tài Chính

2. TS. Đào Lê Minh- chủ biên (2002), Giáo trình “ những vấn đề cơ bản về

chứng khoán và thị trường chứng khoán ”, NXB chính trị quốc gia

3. TS. Trần Đăng Khâm (2007), Giáo trình “ Thị trường chứng khoán phân

tích cơ bản ”, NXB ĐH Kinh tế quốc dân

4. TS. Lê Thị Mai Linh- chủ biên(2003), Giáo trình “ phân tích và đầu tư

chứng khoán”, NXB chính trị quốc gia

5. Trung tâm giao dịch chứng khoán Hà Nội, Báo cáo thường niên 2006,

2007; Số liệu thống kê giao dịch 2006, 2007

6. Website: http://www.mof.gov.vn

7. Website: http://tintuc.timnhanh.com

8. Website: http://www.tuoitre.com.vn

9. Website: http://www.thanhnien.com.vn

10. Website: http://www.saigontimes.com.vn

11. Website: http://www.vneconomy.com.vn

12. Và một số website khác.

MỤC LỤC

MỞ ĐẦU ............................................................................................................... 1

1_ TÍNH CẤP THIẾT CỦA ĐỀ TÀI ................................................................... 2

2_ MỤC ĐÍCH NGHIÊN CỨU ............................................................................. 2

3_ ĐÔI TƯỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU ................................................... 2

4_ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ..................................................................... 3

5_ NHỮNG ĐÓNG GÓP CỦA ĐỀ TÀI ................................................................ 3

6_ KẾT CẤU BÀI NGHIÊN CỨU ......................................................................... 3

CHƯƠNG 1: CÁC VẤN ĐỀ CƠ BẢN VỀ THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU

CHÍNH PHỦ ......................................................................................................... 4

1.1. KHÁI QUÁT VỀ TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ .......................................... 4

1.1.1. Khái niệm, đặc điểm trái phiếu Chính Phủ ............................................ 4

1.1.1.1. Khái niệm ...................................................................................... 4

1.1.1.2. Đặc điểm của trái phiếu Chính Phủ ................................................ 5

1.1.2. Phân loại trái phiếu Chính Phủ .............................................................. 5

1.1.2.1. Phân loại theo chủ thể ủy quyền phát hành..................................... 5

1.1.2.2. Phân loại theo thời gian đáo hạn .................................................... 6

1.1.2.3. Phân loại khác ............................................................................... 7

1.2. THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ ............................................10

1.2.1. Khái niệm, đặc điểm của thị trường trái phiếu Chính Phủ ....................10

1.2.1.1. Khái niệm, cấu trúc của thị trường tài chính ..................................10

1.2.1.2. Khái niệm, đặc điểm thị trường trái phiếu Chính Phủ....................12

1.2.2. Phân loại thị trường trái phiếu Chính Phủ ...........................................13

1.2.2.1. Thị trường phát hành trái phiếu Chính Phủ ..................................13

1.2.2.2. Thị trường giao dịch trái phiếu Chính Phủ ...................................13

1.2.2.3. Mối liên hệ giữa thị trường phát hành và thị trường giao dịch TPCP

..................................................................................................................14

1.2.3. Phát triển thị trường trái phiếu Chính Phủ ............................................14

1.2.3.1. Khái niệm .....................................................................................14

1.2.3.2. Các chỉ tiêu đánh giá sự phát triển của thị trường TPCP ..............15

1.3. CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN VIỆC PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG

TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ .............................................................................16

1.3.1. Các nhân tố vĩ mô ................................................................................17

1.3.1.1. Nhân tố về sự ổn định chính trị và tăng trưởng kinh tế ..................17

1.3.1.2. Nhân tố pháp lý ............................................................................18

1.3.1.3. Nhân tố thuộc về mô hình tổ chức thị trường ................................18

1.3.1.4. Các nhân tố khác ..........................................................................18

1.3.2. Các nhân tố vi mô ................................................................................20

1.3.2.1. Nhân tố về các tổ chức trung gian tài chính ..................................20

1.3.2.2. Nhân tố về công chúng đầu tư .......................................................20

1.3.2.3. Sự phối hợp giữa các cơ quan quản lý nhà nước ...........................20

KẾT LUẬN CHƯƠNG 1 .....................................................................................21

CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ

ở VIỆT NAM........................................................................................................22

2.1. KHÁI QUÁT QUÁ TRÌNH PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TPCP Ở VIỆT

NAM .................................................................................................................22

2.1.1. Giai đoạn trước năm 1990: Giai đoạn chưa hình thành thị trường TPCP22

2.1.2. Giai đoạn 1990 - nay: Giai đoạn bắt đầu hình thành và phát triển thị

trường trái phiếu Chính Phủ ..........................................................................22

2.1.2.1. Giai đoạn 1990 – 1999 ..................................................................23

2.1.2.2. Giai đoạn 2000 – 2004 ..................................................................24

2.2. THỰC TRẠNG THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ Ở VIỆT

NAM .................................................................................................................25

2.2.1. Thị trường phát hành TPCP .................................................................25

2.2.1.1. Khung pháp lý điều chỉnh .............................................................25

2.2.1.2. Thành viên tham gia .....................................................................25

2.2.1.3. Thực trạng hoạt động ....................................................................26

2.2.2. Thị trường giao dịch TPCP ..................................................................33

2.2.2.1. Khung pháp lý điều chỉnh: ............................................................33

2.2.2.2. Thành viên tham gia .....................................................................35

2.2.2.3. Thực trạng hoạt động thị trường giao dịch TPCP ..........................37

2.3. ĐÁNH GIÁ THỰC TRẠNG THỊ TRƯỜNG TPTP Ở VIỆT NAM ........50

2.3.1. Những kết quả đạt được .......................................................................50

2.3.1.1. Về thị trường phát hành ................................................................50

2.3.1.2. Về thị trường giao dịch .................................................................52

2.3.2. Những hạn chế và nguyên nhân ...........................................................53

2.3.2.1. Hạn chế ........................................................................................53

2.3.2.2. Nguyên nhân của những hạn chế ..................................................56

KẾT LUẬN CHƯƠNG 2 .....................................................................................59

CHƯƠNG 3: GIẢI PHÁP PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TPCP Ở VIỆT NAM

..............................................................................................................................60

3.1. ĐỊNH HƯỚNG PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TPCP Ở VIỆT NAM ....60

3.1.1. Chiến lược phát triển kinh tế - xã hội và nhu cầu vốn đầu tư của Việt Nam

trong giai đoạn 2001 – 2010 ..........................................................................60

3.1.1.1. Chiến lược phát triển kinh tế - xã hội ............................................60

3.1.1.2. Nhu cầu về vốn đầu tư phục vụ thực hiện chiến lược phát triển kinh

tế - xã hội đến năm 2010 ...........................................................................62

3.1.2. Định hướng phát triển thị trường trái phiếu Chính Phủ ở Việt Nam .....62

3.2. GIẢI PHÁP PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TPCP Ở VIỆT NAM. ........63

3.2.1. Giải pháp vĩ mô ...................................................................................63

3.2.2. Giải pháp vi mô ...................................................................................64

KẾT LUẬN CHƯƠNG 3 .....................................................................................70

KẾT LUẬN ..........................................................................................................71

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT

* * *

TPCP : Trái phiếu Chính phủ

NSNN : Ngân sách Nhà nước

TTCK : Thị trường chứng khoán

XHCN : Xã hội chủ nghĩa

KBNN : Kho bạc nhà nước

SGDCK : Sở giao dịch chứng khoán

Tp.HCM : Thành phố Hồ Chí Minh

TTGDCK : Trung tâm giao dịch chứng khoán

HN : Hà Nội

HTPT : Hỗ trợ phát triển

UBNN : Ủy ban nhân dân

NH : Ngân hàng

NHTM : Ngân hàng thương mại

CTCK : Công ty chứng khoán

CTTC : Công ty tài chính

TW : Trung ương

TTLKCK : Trung tâm lưu ký chứng khoán

NHĐT&PTVN : Ngân hàng đầu tư và phát triển Việt Nam

HDI : Chỉ số phát triển con người

DANH MỤC BẢNG BIỂU

* * *

Trang

Bảng 1.1 : Các dòng vốn qua hệ thống tài chính đầu tư và TPCP 13

Bảng 2.1 : Bảng tổng hợp về cơ cấu phát hành từ năm 2006 – 2007 31

Bảng 2.2 : Thống kê trái phiếu niêm yết (Tại thời điểm 31/12/2006 -

31/12/2007) 32

Bảng 2.3

: Kết quả huy động trái phiếu kho bạc bằng hình thức bán lẻ giai

đoạn 2000 - 2004 35

Bảng 2.4 : Đối tượng giao dịch TPCP 40

Bảng 2.5 :Biên độ dao động giá trái phiếu 2000-2006 43

Bảng 2.6 : So sánh giá trị trái phiếu giao dịch và giá trị TPCP niêm yết 44

Bảng 2.7 : Thống kê tình hình giao dịch TPCP 2000 đến 30/6/2007 45

Bảng 2.8 : Giao dịch trái phiếu năm 2005- 2007 48

Bảng 2.9 : Quy mô giao dịch trái phiếu tại TTGDCK Hà Nội 49