Download pdf - Program državnog duga 2018-2020 - rks-gov.netEvropska Banka za obnovu i razvoj CBRK Centralna Banka Republike Kosova CS-DRMS Commonwealth Secretariat- Debt Recording and Management

Republika e Kosovës

Republika Kosova – Republic of Kosovo Qeveria – Vlada – Government

Ministria e Financave – Ministarstvo za Finansija – Ministry of Finance Thesari– Trezor - Treasury

Program državnog duga 2018-2020

Divizija za upravljanje dugovima

April, 2017

Beleška

Fiskalna godina Fiskalna godina Kosova počinje 1. januara, i završava se 31. decembra.

Domaća valuta Domaca valuta je evro (€)

Sve vrednosti u ovom dokumentu su u evrima (€), osim ukoliko nije drugačije istaknuto.

Sadržaj Stranica

SKRAĆENICE ....................................................................................................................1

1.0 UVOD ............................................................................................................................2

I. CILJEVI ZA UPRAVLJANJE DUGOM, OBLAST ANALIZE SSUD, I BIRANJE

OSNOVNE VALUTE .........................................................................................................3

II. SADAŠNJA STRATEGIJA UPRAVLJANJA DUGA I KARAKTERISTIKE

POSTOJEĆEG PORTFOLIJA DUGA ................................................................................4 A. Strategija upravljanja duga ............................................................................................. 4 B. Struktura pokazatelja troškova i rizika postojećeg duga ................................................. 5

III. IZVORI FINANSIRANJA ............................................................................................8 A. Spoljni izvori finansiranja .............................................................................................. 8 B. Domaći izvori finansiranja............................................................................................ 10

IV. Analize rashoda-rizika alternativnih strategija duga ...................................................12 A. Opis grupisanih instrumenata duga .............................................................................. 12 B. Opis alternativnih strategija finansiranja ...................................................................... 13 C. Procena alternativnih strategija upravljanja duga ......................................................... 15

V. Sažetak ..........................................................................................................................21

SKRAĆENICE

BDP Bruto domaći proizvod

BERZh

(EBOR)

Evropska Banka za obnovu i razvoj

CBRK Centralna Banka Republike Kosova

CS-DRMS Commonwealth Secretariat- Debt Recording and Management System

CS-SAS Commonwealth Secretariat- Securities Auction System

DeMPA Debt Management Performance Assessment

DMFAS Debt Management and Financial Analysis System

DOD Isplačeni nevraćeni dug

DTRS Deficit tekućeg računa spoljni

DUD Divizija upravljanja dugom

EIB Evropska investiciona banka

EPDI Evaluacija politika i državnih institucija

FOMR Fond OPECa za međunarodni razvoj

IBR Islamska banka za razvoj

KfW Kreditanstalt für Wiederaufbau Development Bank

MAR Međunarodna Agencija za razvoj

MBOR Međunarodna banka za obnovu i razvoj

MF Ministarstvo finansija

MFI Međunarodne finansijske institucije

MMF Međunarodni monetarni fond

Obveznice Državne obveznice

PBSh Program državnog duga

PNB Posvećeni i neisplaćeni bilans

PPP Posebna prava za povlačenje (podizanje)

PVR Prosečno vreme za Refiksaciju (novo fiksiranje kamate)

SB Svetska banka

SBA Stand-By Agreement (Sporazum Stand By sa MMF)

SDI Strane direktne investicije

SOR Srednjoročni okvir rashoda

SSP Sporazum o stabilizaciji i pridruživanju

SSUD Srednjoročna strategija za upravljanje dugom

T-bono Zapisi Trezora

TPŠK Trust penzijske štednje Kosova

VK Vlada Kosova

ZUJFO Zakon o upravljanju javnim finansijama i odgovornosti


1.0 UVOD

U skladu sa članom 15. stav 1 i 2, podstav 2.1, 2.2, 2.3, 2.4, 2.5, 2.6, 2.7, 2.8, 2.9 i 2.10

Zakona o javnom dugu br. 03 /L-175, Ministarstvo finansija dostavlja Vladi na

usvajanje i Skupštini za informisanje, Program državnog duga za 2018-2020 (PDD

2018-2020).

Program državnog duga 2018-2020 je sačinjen u skladu sa relevantnim zakonima

upravljanja javnim finansijama i državnog duga, i sadrži informacije o rezervama i

servisiranje državnog duga tokom godina, srednjoročni ciljevi Vlade o zaduživanju,

upravljanje rizicima državnog duga, profil vraćanja i srednjoročna strategija

zaduživanja. Program državnog duga (PDD) 2018-2020 je u skladu Srednjoroćnim

okvirom rashoda (SOR 2018-2020) i obezbeđuje održivost državnog duga.

Glavni cilj ovog programa je da osigura da se budžetski deficit i budžetske potrebe za

servisiranje duga, finansiraju sa najnižim mogućim troškovima uvek u okviru

prihvatljivih nivoa rizika.

Ministarstvo finansija od početka izdavanja vladinih hartija od vrednosti (2012)

usmereno je na finansiranje budžeta uglavnom od domaćeg tržišta, doprinoseći razvoju

tržišta. Po prvi put u istoriji sedam godina portfelja duga, na kraju decembra 2015.

godine, iznos hartija od vrednosti (HV) izdate na domaćem tržištu, kao procenat od

ukupnog duga premašio je pozajmice od stranih kreditora 0.44 %. Takav trend je

nastavljen i u 2016. godini gde na kraju godine, domaći dug se sastoji oko 56%

ukupnog portfolija duga. Ovaj deo portfolija se sastoji od dužničkih instrumenata sa

rokom dospeća od 3. meseci do 5. godina. Trezor / Divizija za upravljanje dugom, kroz

strategiju za izdavanje hartija od vrednosti, doprinela je postepenom produženju

dospeća. Istovremeno, izvršene su neophodne pravne izmene-dopune da bi prilagodili

tržišna kretanja, razvijena je stalna komunikacija sa primarnim zainteresovanim

stranama, i promovisano je sekundarno tržište. Do kraja 2017. godine, očekuje se da će

unutrašnji dug dostići 579. miliona evra ili 9.03% BDP-a.

Ostatak državnog duga Kosova je spoljni dug, koji se sastoji od zaduživanja u okviru

programa1 sa Međunarodnim monetarnim fondom (MMF) krediti iz Svetske banke

(SB), Nemačke banke za razvoj (KfW), Evropske banke za obnovu i razvoj (EBRD) i

drugi kreditori sa malo učešće. Isključujući programe sa MMF, sve ostale pozajmice

su vezane za finansiranje specifičnih projekata u različitim sektorima. Do kraja 2017.

godine, stanje spoljnog javnog duga očekuje se da će dostići 572 miliona evra, odnosno

8,92% Bruto domaćeg proizvoda (BDP).

1Stand By Arrangement 2012 i 2015


Ukupan iznos duga na kraju 2017. je procenjen na 1,151 miliona eura ili 18.64% 2

DBP-a. Do sada, uz podršku MF, potpisan je samo jedan finansijski sporazum o

finansiranju za finansiranje projekta u četiri opštine, Ovaj kredit MF je pod-pozajmio

ovim opštinama i prema Zakonu o javnom dugu ne predstavlja opštinski dug. Isto tako,

portfolio državnog duga Kosova sadrži dve državne garancije izdate u 2014. i 2016. u

ukupnom iznosu od 20 miliona evra. Jedna od pomenutih garancija je izdata za

finansiranje Fonda za osiguranje depozita Kosova (FODK) i drugi za projekat gradskog

saobraćaja. Tokom 2017. godine, predviđeno je da se izda još jedna nova garancija za

FODK u iznosu od 24. miliona evra. Ukupna vrednost garancija na kraju 2017. godine

predviđeno je da dostigne 44. miliona evra.

I. CILJEVI ZA UPRAVLJANJE DUGOM, OBLAST ANALIZE SSUD, I

BIRANJE OSNOVNE VALUTE

1. Osnovni cilj Vlade Kosova za upravljanje dugom je da obezbedi

finansiranje budžetskog deficita sa što manjim mogućim troškovima, uvek

uzimajući u obzir prihvatljivi nivo izloženosti prema finansijskim rizicima.

Ministarstvo finansija, ima za cilj da ostvari ovaj cilj kroz efikasnije upravljanje opšteg

državnog duga.

Drz avni dug ce se upravljati u skladu sa sledecim principima:

Godis nji plan zaduz ivanja ce imati za cilj da osigura efikasno finansiranje budz etskog

deficita, u skladu sa Godišnjim zakonom o budžetu, zasnovan na datim ograničenjima

ZUJFO, i u skladu sa ograničenjima rizika utvrđenim ovim programom;

Aktivnosti u domacim i međunarodnim trz is tima obavljat ce se odgovorno, na

profesionalani transparentan nac in i blagovremeno. Ugovorne obaveze ce biti

izvršene na vreme i uz punu transparentnost, u skladu sa ugovorenim uslovima u

ugovoru.

Prilikom planiranja aktivnosti za domace zaduz ivanje, paz nja ce se fokusirati na

dugoročni razvoj tržišta umesto potencijalnih kratkoročnih koristi;

Obezbedit će se povoljniji uslovi za svaku transakciju pozajmljivanja u skladu sa

ciljevima navedenim u ovoj strategiji;

2. Divizija za upravljanje dugom (DUD) u okviru trezora MF je odgovorna

za upravljanje javnim dugom na Kosovu. Podela koordinira svoje akcije sa

Departmanom za ekonomske i javne politike i budžet u okviru MF, i koristi CBK kao

fiskalni agent za aukcije, i vraćanja duga. Međutim, na kraju februara 2017 godine,

jedna misija Svetske Banke , bila je prisutna u MF, radi podržavanja DUD-a i

draftiranja PDD-a. Prema tome, PDD-a 2018-2020 je izrađen uz podršku Svetske

banke.


3. Zakon o javnom dugu 03/L-175 (Zakon) je glavni pravni osnov za

upravljanje dugom. Prema ovom zakonu, Ministarstvo finansija je dužno da svake

godine podnese Program državnog duga (PDD) Vladi na usvajanje i Skupštini za

informacije. PDD je jedan nacionalni dokumenat državnog duga koji uključuje

Strategiju upravljanja održivog duga i u skladu sa trenutnim ciljevima upravljanja

državnog duga. Vlada je usvojila četiri PDD do sada: u novembru 2012. za 2013.

godinu, u decembru 2013. godine za period 2014. do 2017. godine, u aprilu 2015. za

period 2016. do 2018. godine, i u aprilu 2016. za godine 2017. do 2019.

4. Analize SSUD sadržane u ovom dokumentu pokrivaju period 2017-2020.

Oblast analize SSUD pokriva isti period i zasniva se na trenutne cifre portfelja duga

na kraju 2016. godine.

5. Oblast analize SSUD pokriva državni dug. Državni dug je definisan u

Zakonu i jednak je dugu centralne vlade; pošto se definiše kao "Dug nastao u ime

institucija Centralne vlade koji Republika Kosovo je obavezna da plati, ali ne bi trebalo

da obuhvati bilo kakve obaveze drugih državnih subjekata." Ukupan dug kako je

definisano zakonom obuhvata dug centralne vlade i opština. Dok je vlada izdala

garancije, oni se ne očekuje da se pozovu za plaćanje u toku vremenskog okvira analize

SSUD. Sadašnje garancije su u iznosu od 0,3 odsto BDP-a i sastoji se iz dve garancije:

jedna izdata za kreditnu liniju Evropske banke za obnovu i razvoj (EBOR) za Fond za

osiguranje depozita i za jedan kredit EBOR za gradski prevoz Prištine, jedan entitet

lokalne samouprave. One nisu uključene u okviru ove analize.

U ovoj analizi SSUD, Euro je osnovna valuta. Analitički instrument SSUD

dozvoljava analizu troškova i rizika različitih strategija zaduživanja pod različitim

scenarijima za kamatne stope i stope budućih kurseva. Rizik se meri kao odstupanje od

troškova iz osnovnog scenarija (očekivani troškovi) kada su tržišta uzdrmana

(šokirana). Neophodno je imati jasno definisanu osnovnu valutu, tj, merenje troškova i

rizika. Obično, to bi bila lokalna valuta, i pošto je Kosovo usvojilo Euro kao nacionalnu

valutu, analize su zasnovana na Euru.

II. SADAŠNJA STRATEGIJA UPRAVLJANJA DUGA I KARAKTERISTIKE

POSTOJEĆEG PORTFOLIJA DUGA

A. Strategija upravljanja duga

6. Strategija upravljanja dugom 2017-2019 je izražena prema ograničenjima

rizika. Ova ograničenja pokrivaju ciljeve ili uputstva za valute, kamatne stope i rizik

refinansiranja ukupnog duga kao što je prikazano u sledećoj tabeli:


Tabela 1. Kosovo: Utvrđene granice rizika za 2018-2020

Rizik

Rizik valute Ne više od 30% od ukupnog stanja duga

može biti u stranoj valuti 2

Rizik kamatne stope Ne više od 30% od ukupnog stanja duga

može imati promenljive kamatne stope.

Rizik refinansiranja Smanjenje odnos duga koji ima dospeće

u jednoj godini na 50% ili manje od

ukupnog domaćeg duga.

Prosečno vreme dospeća domaćeg duga

trebalo bi da bude duže od jedne godine.

7. Vlada je kompletirala kalendar za izdavanje hartija od vrednosti tokom

2017. godine. Cilj plana, u skladu sa principom razvoja domaćeg tržišta i cilj za rizik

refinansiranja, je da smanji količinu postojećih računa Trezora u korist državnih

Obveznica 2-, 3-, i 5- godišnje, sa većim fokusom u prva dva roka dospeća. Dalje, jedna

obveznica sa dospećem 7. godina planiraće se da bude izdata prvi put u 2017. godini.

B. Struktura pokazatelja troškova i rizika postojećeg duga

8. U 2016. godini, ukupan dug Centralne vlade bio je u iznosu od 853. miliona

evra3. Spoljni dug je bio u iznosu od 374. miliona evra, ili 6.2% BDP-a, a javni dug je

bio u vrednosti 479. miliona evra, ili 7.9% BDP-a.

Tabela 2. Kosovo: Ukupan dug centralne vlade na kraju perioda, u

procentima BDP-a

EUR

Milion

Procenat

DBP

Procenat

ukupnog duga

(%)

Spoljni dug 373.8 6.2 43.8

Domaći dug 479.0 7.9 56.2

Ukupan dug 852.74 14.1

Izvor: Ministarstvo finansija,

3 Dozvolene valute su USD, GBP, Yen, i bilo koja druga valuta koja je povezana sa nekom glavnom

valutom ILI u poslednjih 5 godina, prosečno, nije promenjena više od 5% u odnosu na bilo koju glavnu

valutu.

4 Ukupan dug je jednak sa ukupnim dugom vlade na kraju 2016. godine

5 Garancije se ne obuhvataju..


9. Multilateralni dug dominira strani portfolio. Na kraju 2016, oko 86%

spoljnog duga sastojao se od kredita od Međunarodne banke za obnovu i razvoj

(MBOR), Međunarodni monetarni fond (MMF), Međunarodna agencija za razvoj

(MAR) kao što je prikazano na slici 1. U lokalnom dugu , t-obveznice sačinjavale su

oko 42% portfolija unutrašnjeg duga.

Figura 1. Kosovo: Sastav vladinog duga na kraju perioda

Sastav spoljnog duga po kreditorima Sastav unutrašnjeg duga po

instrumentima

10. Indikatori troškova i rizika za postojeće stanje duga do kraja 2016.

godine su u tabeli 3. dole.

Tabela 3. Kosovo: Pokazatelji troškova-rizika, na kraju -2016. godine

Domaći Spoljni Ukupan

Troškovi duga

Isplata kamate kao % DBP-a

Izmereni prosek kamatne stope (%)

Rizik na kamatne stope

0.1

1.4

0.2

2.9

0.3

2.1

Dug sa refiksiranom kamatom u toku 1 godine, procenat 57.2 34.8 47.4

Prosečno vreme refiksiranja, godine

Dug sa fiksnom kamatom (% od celine)

1.3

100

5.8

69.5

3.3

86.6

Rizik refinansiranja

Dug sa dospećem od 1. godine, procenat 57.2 15.7 39.0

Prosećno vreme za dospeće, godine

Rizik stope razmene

Spoljni dug / (% od ukupnog duga)

Dug u evrima / (% od ukupnog duga)

1.3

6.3

3.5

43.8

87.1

Izvor: Ministarstvo finansija, i kalkulisanja ekipe misije.

MBOR, 45%

KfW, 13%

ANZh, 10%

MMF, 30%

Ostalo bilateralno,

2%

BNRZh KfW ANZh FMN Tjere Bilateral

T-Bono, 42%

2 Vj Obligacion,

33%

3 Vj Obligacion,

15%

5 Vj Obligacion,

10%

T-Bono 2 Vj Obligacion

3 Vj Obligacion 5 Vj Obligacion


11. Troškovi celokupnog duga Kosova su relativno niski. Ovo odražava kao veći

deo prilično mekih kredita sa fiksnom stopom iz portfolija spoljnog duga, tako i niže

kamatne stope na domaćem tržištu duga. Prosečna ponderisana kamatna stopa je 2.1

odsto, ogledana u nižim otplatama duga. Ukupno plaćanje kamate kao deo BDP iznosi

0.3 odsto, od kojih 0.2 odsto je bio spoljni dug i 0.1 odsto u domaćem dugu.

12. Portfolio je izložen riziku refinansiranja, naročito domaćeg duga. Profil otplate

(vraćanje) domaćeg duga predstavlja veći rizik refinansiranja portfolija. Više od pola

domaćeg portfolija dospeva za manje od godinu dana (57.2%). Na kraja godine 2016.

izveštaj premašuje postavljeni cilj PDD koji je bio na snazi u periodu 2017-2019. Profil

povratka spoljnog duga je blaži sa nekoliko kalkulacija zbog kratkog dospeća kredita

Sporazuma stand-by MMF. Međutim, rizik refinansiranja je i dalje visok sa 15.7%

portfolija koji dospeva za manje od godinu dana.

Figura 2. Kosovo: Profil izmirenja dugova prema kraju godine -2016, u milion evra

Beleška: Spoljni dug obuhvata dug ugovoren u evrima, ali ugovoren u inostranstvu.

Izvor: Ministarstvo finansija Kosova i proračuni ekipe misije.

13. Ponderisani prosek vremena dospeća (PPD) od ukupnog portfolija je 3.5

godina. Portfolio stranog duga i onog domaćeg dospeva u 6.3 godine i 1.3 godina.

Portfolio domaćeg duga ima znatno kraće rokove dospeća, jer oni predstavljaju veliki

deo kratkoročnih državnih zapisa i državnih obveznica 2 - godišnje. Međutim, to je u

granicama refinansiranja domaćeg duga, definisan u PDD za jedan rok duži od godinu

dana.

14. Postoji umerena izloženost riziku kamatne stope. Deo duga sa varijabilnom

kamatom je relativno mali u 13,4% od ukupnog portfolija duga, i u okviru limita od

30% definisana u PDD. Kredit MMF-a sa rokom dospieća do 2021. je jedina aktivna

kamata sa promenljivom kamatom. Međutim, pošto se rizik kamatne stope povećava

uspostavljanjem kamatne stope u svakom slučaju kada se refinansira kratkoročni

domaći dug, ukupan procenat duga koji se refiksuje je 47,4% (domaći u 57.2% i spoljni

je 34.8%). Veći deo ovog rizika dolazi iz profolia domaćeg duga, međutim, pošto se

očekuje da se nastavi trenutno okruženje niskih kamatnih stopa i u kratkom roku

0

50

100

150

200

250

300

350

20

17

20

19

20

21

20

23

20

25

20

27

20

29

20

31

20

33

20

35

20

37

20

39

20

41

20

43

20

45

20

47

20

49

20

51

20

53

External Domestic


odražavajući dešavanja u eurozoni, to refinansiranje neće povećati troškove u kratkom

roku. Takođe, planirano je da se prekinu kratkoročni instrumenti (Računi (bono) tri

meseca) i umesto njih da izdaju još Obveznica 2 i 3-godišnje, za poboljšanje profila

povračaja.

15. Rizik od devizne razmene na Kosovu je nizak. To je zbog većine dužničkih

instrumenata izdatih u evrima u portfolio spoljnog duga, i domaći. Spoljni dug se

računa za 43.8% ukupnog duga i sastoji se od evra i specijalnih prava povlačenja (SPP).

Nakon izračunavanja domaćeg duga, koji je u potpunosti u evrima, i nakon dodele SPP

u korpu sastava njene valute, učešće duga u evrima kao procenat ukupnog duga iznosi

87.1%.

Figura 3. Kosovo: Sastav državnog duga prema valuti na kraju godine -2016

Izvor: Ministarstvo finansija, i proračuni ekipe misije.

III. IZVORI FINANSIRANJA

A. Spoljni izvori finansiranja

16. Vlada Kosova ugovara spoljni dug od multilateralnih i bilateralnih

kreditora. Glavni izvor finansiranja u postojeći portfolijo su međunarodne finansijske

institucije koje čine 85% portfelja odobrenih dugova (povučeni) i koji još nisu vraćeni.

Ovo uključuje kredite od MBOR, MAR i MMF. Krediti od MAR su ugovoreni u veoma

povoljnim uslovima sa niskim fiksnim kamatnim stopama i dugim rokovima dospeća.

Element granta za kredite MAR su preko 35% od potrebne koncesionalnosti kao što je

opisano u programu Stend-by aranžmana MMF-a. Krediti od SBA i MMF bili su

ugovoreni sa kraćim rokovima dospeća i privukli su promenljive kamatne stope SPP.

Bilateralni kreditori uključuju Kreditanstalt für Wiederaufbau Development Bank

(KfW), Austria Unicredit Bank, Exim Bank Mađarske,i NATIXIS Francuske sa niskim

fiksnim kamatnim stopama sa dužim periodima dospeća od 18. do 30. godina. Neki

bilateralni krediti dati su kroz kombinaciju paketa između donacija i kredita.

Spoljni dug44%

Domaći dug56%

Euro82%

SDR18%


Ponderisani prosek elemenata granta u ovim paketima grantova i kredita bio je iznad

35% koncesijskog nivoa. Međutim, samo mali deo tih ugovorenih iznosa je dat do sada

Jedini bilateralni krediti koji su imali preliv sredstava do sada su iz KfV i od Austria

Unicredit Bank.

17. Krediti od MBOR su izuzetak. Ovi krediti su primljeni kao preostali dug od

strane Vlada Kosova u 2009. godini, kao deo duga koji je nasleđen od bivše Jugoslavije.

Oni predstavljaju veliki deo spoljnog duga (45%). Njihovi uslovi dosta koštaju sa

fiksnom kamatnom 4.47% i sa rokom otplate od 23. godina. Ministarstvo finansija je

zainteresovano za refinansiranje kredita MBOR sa povoljnijim uslovima.

18. Kosovo se očekuje da nastavi da uzima kredite od spoljnih zvaničnih

izvoraKosovo je sada je kategorisano kao jedna država MAR mešovita (IDA-blend) sa

procenom politika i državnih institucija (PPDI) sa ocenom 3.3 (2015), kao takva,

Kosovo se očekuje da i dalje ima pristup ovim veoma povoljnim uslovima. Krediti od

MAR koji su u SPP se očekuje da se nastave, ali svi krediti koji će se ugovarati u

budućnosti od MAR (IDA) biće u evrima a ne u DST. Ostali kreditori ugovoreni u

spoljnjem portfoliju ali koji nisu izvršili isplate sredstava uključuju Fond za

međunarodni razvoj OPEC (FMRO), Islamska banka za razvoj (IBR), EBOR,

Evropska investiciona banka (EIB) i Saudijski fond za razvoj (SFR).

Tabela 4. Kosovo: Izvori spoljnog finansiranja (Postojeći portfolio & u planu)

Kreditori DOD PNB Kamatna stopa Dospeće Valuta

Multilateralni 319.63 177.61

MBOR 169.65 0 4% Fiksna 23 Evro

MAR 36.02 60.77 0.75% Fiksna 25 DST

MMF 113.96 116.84 1% Margina + DST

stopa

5 DST

Bilateralni 54.13 17.62

Austria Unicredit

Bank

6.49 1.04 1.1% Fiks 21 Evro

KfW 47.64 16.58 3.6% Fiks/Var 12 - 40 Evro

Ostali** 0 161.83 0% - 2.75% Fiks 18.5 - 30 Evro/Saudi

Riyals

Ukupno 373.76 195.23

Beleška:

* DST varijabilna kamatna stopa od MMF

** FMRO, EIB, BERZh, IBR, FSZh, Exim Bank Mađarske, i NATIXIS (Francuska)


B. Domaći izvori finansiranja

Hartije od vrednosti Vlade

19. Baza investitora na unutrašnjem tržištu se uglavnom sastoji od banaka.

Vlada Kosova izdaje obveznice (91. dan, 182. dana i 364. dana) i obveznice (2-, 3- i 5-

godišnje). Postoji 8. osnovnih aktera (OA) koji se sastoje uglavnom od banaka 5, i jedan

primarni učesnik - Trust penzione štednje Kosova (TPŠK). Većina duga se održava od

strane banaka. Sektor osiguranja i penzija izrazili su interesovanje za hartije od

vrednosti na duže rokove, preko 3-5 godina, mada s obzirom na nedostatak aktivnosti

na sekundarnom tržištu Kosova, one će se držati do dospeća. Drugačija baza investitora

je važna za hartije od vrednosti sa fiksnim prihodom da se obezbedi visoka likvidnost

i nepromenjeni zahtev tokom krive povratka na tržištu. Raznolika baza investitora sa

različitim vremenskim horizontima, prefrencija rizika i motiva za trgovanje nudi

atraktivnu trgovinu, stvarajući visoku likvidnost.

20. Jedan tromesečni kalendar aukcija objavljuje se tri meseca ranije sa

instrumentima i datumima održavanja aukcija, dok mesec dana ranije popunjava se sa

iznosima i datumima i objavljuje ih. DUD takođe priprema godišnji kalendar

zaduživanja za celu godinu. Iznosi aukcije su mali, sa objavljenim iznosom od 20-25

miliona evra (ne prelazi 30. miliona, uključujući i refinansiranje), svaki OA može da

drži maksimalno 50% od iznosa aukcije i nekonkurentne ponude se dodeljuju u

ponderisanom proseku i ne mogu preći 250.000 evra.

Tabela 5. Kosovo: Izvor domaćeg finansiranja (Postojeći portfolijo & u planu)

Instrument Struktura Trošk* Preostali iznos

(Milion evra)

Očekivano

Povećanje/sm

anjenje 2017

Input od banke, penzijski

fondovi

Bono Trezora Diskont,

jednokratne 0.20%

EUR 200.

milion (-) EUR 15.

milion Spremna

Na raspolaganju

Obveznice 2.

godišnje Fiksna /

jednokratna 0.57%

EUR 160.

milion (+) EUR 5.

Milion

Banke i osiguranja spremna

da prime. Takođe,

poželjna od CBK prilikom

investiranja u ime

privatizacionog fonda,

CBK ih kupuje preko

sekundarnog tržišta

Obveznice 3.

godišnje Fiksna /

jednokratna 0.84% EUR 70. milion

(+) EUR 50.

milion

Spremna

Na raspolaganju

6 Privredna banka, Nacionalna komercijalna banka, Banka za biznis, NLB Priština, Pro Credit Bank,

Raiffeisen Bank, TEB Bank, IS Bank.


Obveznice 5.

godišnje Fiksna /

jednokratna 1.40% EUR 50. milion

EUR 50.

Milion

Penzije i osiguranja traže

hartije od vrednosti na duže

rokove.

Obveznice 7.

godišnje

EUR 10.

Milion

Još uvek nisu izdata,

penzije i osiguranja traže

hartije od vrednosti na duže

rokove.

21. Višak likvidnosti i pad kamatne stope su rezultirali u većem odnosu

ponude i potražnje sa investitora domaćeg tržišta. Višak likvidnosti na tržištu, pad

kamatnih stopa, i kupovina hartija od vrednosti od strane CBK na sekundarnom tržištu

rezultirali su sa viškom ponude na tržištu (preko 200%, odnos ponude / tražnje od

preko> 2).

Figura 4. Kosovo: Unutrašnji dug po kategoriji kupaca na kraju 2016 godine

22. Vlada Kosova planira da izda maloprodajnu vezu sa ciljem na deo štednje

dijaspore 7. Kosovo dobija godišnje isporuke iz inostranstva (doznake) od oko 600

miliona evra godišnje na račun za skoro 12% BDP-a, koji se uglavnom koriste za

potrošnju. Predlaže se da oko 5 miliona evra mogu ciljati za za maloprodaju vezu sa

rokom otplate od 5 godina, i postavljene stope u skladu sa jednim referentnim kuponom

a koji je, poslednji kupon aukcija sa sličnim ili istim rokom dospeća Ovo će ciljati na

kanalisanje štednji za investicije na posebnim projektima ili sekektorima od

nacionalnog interesa.

50%

17%

26%

4% 3%

Bankat Fondet Pensionale Instit. Publike Komp. e Sigurimeve Të tjerë


IV. ANALIZE RASHODA-RIZIKA ALTERNATIVNIH STRATEGIJA DUGA

23. Ovaj deo predstavlja analizu niza različitih strategija zaduživanja pod

alternativnim pretpostavkama o kamatnim stopama i kursu. Implementirani model je

analitički alat SAMB, gde su poređenja troškova i rizika zanovani u tok gotovine iz

postojećeg duga, makroekonomskih projekcija i tržišta i alternativne strategije

zaduživanja. Dok model ne bude identifikovao tipično jednu jedinu najbolju strategiju,

on obezbeđuje solidan osnovu za poređenje mera rizika i troškova, kao i jake temelje u

kojima bi se utvrdila strategija.

A. Opis grupisanih instrumenata duga

24. Za strane izvore finansiranja, korišćena su osam raznih instrumenata

grupisanih radi predstavljanja buduće strategije zaduživanja (vidi ispod Tabelu 8

o sažetku). Ovi instrumenti su uglavnom predstavlja spoljne kredite finansiranja, od

multilateralni i bilateralni kreditori sa postojećim povratka ili isplata predviđena za

period strategije, kako je navedeno u izvorima finansiranja. Pet stranih instrumenata su

u evrima, dok su dva sa IDA i MMF-a u SDR. Takođe, stvorila instrument u američkim

dolarima za isplatu koju treba izvršiti zajmodavac kao što su SRF i IRB. Broj

instrumenata porastao je porastao da bi se napravio prostor za očekivane promene u

profilu poverioca.

Krediti MBOR: Ovo obuhvata kredite nasleđene kao deo Kosova nakon nezavisnosti

zemlje. Ovi krediti su oko 45% spoljnog duga, i da su relativno _ skupljih uslova. Ovaj

instrument je korišćen samo za izračunavanje postojećih kredita, ali nije iskorišćen sa

nova finansiranja, jer je Kosovo sada država MAR-a mešovite.

Krediti KfW: KfV krediti su važan deo portfolija spoljnog duga (oko 13%). Njihova

cena je po stopi od 3% i rokom dospeća od devet godina i dve godine grejs perioda

Krediti MAR (IDA): IDA krediti od Međunarodne agencije za razvoj (IDA) imaju

relativno mali deo do kraja 2016 godine, kao dosadašnja isplata bila spora. Međutim,

postoje značajne količine predviđene isplate, i da su u DST. Kredit Islamska razvojna

Banka (IRB) je takođe naveden kao su slični uslovima IDA kredita uslovi kredita.

Krediti MMF: Krediti od Međunarodnog monetarnog fonda (MMF) učestvuju sa

30% u portfolio spoljnog duga u iznosu od 116 miliona evra namenjen za isplatu u

2017.

•bilateralni krediti u evrima čine mali deo u 2016., ali se očekuje da će rasti sa

raspoloživim kreditima iz evropskih suseda.


•Krediti u američkim dolarima čini buduće investicije od kreditora, uključujući

Saudijski fond, OPEC, Fond za međunarodni razvoj (MFOR).

Krediti u evrima od IDA je kreiran da uključuje sklonost da se zadužuju u evrima,

koji je valuta zemlje, kako bi se smanjio rizik od valute.

Krediti u evrima od EBRD ne postoji u sadašnjem portfolio, ali je potpisala sporazum

i očekujemo velike isplate u naredne četiri godine, uglavnom za finansiranje

investicionu potrošnju. Ova sredstva su promenljive brzine (šest meseci Euribor + 1%).

25. Domaći instrumenti obuhvataju Zapise Trezora i Obveznice. Obveznice

Trezora predstavljaju 3-, 6- i 12-mesečnog izdavanja kao deo tekućeg programa

izdavanja. 3-mesečne obveznice planirana je da se ne izdaju . 2 godišnja obveznica je

važan element programa domaćih izdavanja, dok je cilj ovoga povećanje dela 3- i 5-to

godišnjih obveznica, i predstavlja finansijski instrument sa rokom otplate od 7 godina.

Tabela 8. Kosova: Korišćeni instrumentima za analizu SAUD

Instrument

Br.

Tip Instrumenta / Naziv Fix / Var Dospeće

(godine)

Nevraćena

(godine)

Valuta6

EU1_2 MBOR Fix 15 4 EU1

EU1_3 KfW Fix 9 2 EU1

SDR_4 MAR (IDA) Fix 25 5 DST

SDR_5 MMN Var 5 3 DST

EU1_6 Bilateralna EUR Fix 21 6 EU1

USD_7 Krediti USD Fix 20 5 USD

EU1_8 MAR (IDA)_EUR Fix 25 5 EU1

EU1_9 EBOR_EUR Var 15 4 EU1

EUR_10 Obaveze Trezora Fix 1 0 EUR

EUR_11 2 God Obaveze Fix 2 1 EUR




B. Opis alternativnih strategija finansiranja

26. Četiri alternativne strategije su razvijene. Ove strategiji su odražavaju izvore

finansiranja navedene u najvišem delu za, istraživanje mogućnosti ispunjavanja

zahteva vlade za pozajmljivanje tokom 2017-2020 godine. Karakteristike strategije su

9 Pretpšostavljena valuta (EU1), ekvivalentna sa evrom, je namenjena radi razlikovanja između stranih

kredita i domaćeg duga u evrima.


opisane u nastavku i u tabeli 11. Sve strategije su u skladu sa zahtevom održavanja

bankarskog balansa na 4,5% BDP-a.

Strategija 1 (S1) – Trenutna strategija: Ova Strategija je za zasnovana na

postojećim prognozama isplata spoljnih kredita, što odražava realne procene za

kapitalna izdavanja. Iz domaće perspektive, strategija obnavlja godišnji plan

pozajmljivanja pripremljen za 2017godinu. Ovo ima za cilj jedno smanjenje od 15

miliona evra u državnim zapisima, blagi 2 godišnji rast i ispunjenje glavnog dela

potrebnog domaćeg finansiranja od100 miliona sa 3- i 5 -godišnjim obveznicama.

Isto tako, po prvi put će biti predstavljene 7 godišnje obaveze u iznosu od 10

miliona evra. Za naredne godine posle 2017,deo domaćih instrumenata koji trebaju

da ispunjavanje zahteva za neto domaća finansiranje ostaje isti. Težine

instrumenata u pogledu bruto domaćeg pozajmljivanja obračunati su u slađeno.

Strategija 2 (S2) – Novi program MMF - posle 2018: Ova strategija istražuje

mogućnost novog finansiranja od MMF-a posle 2018. u iznosu od 100 miliona evra.

Kompozicija lokalnog finansiranja za ceo period i pretpostavki stranog

pozajmljivanja za 2017 godinu,i2018. su iste kao u S1.

Strategija 3 (S3) – Manje stranih investicija posle 2018: Ova strategija

pretpostavlja smanjenje spoljnog finansiranja, u poređenju sa S1, kao i smanjenje

roka dospeća na lokalnim tržištima nakon 2018. godine radi akomodiranja

povećanog zahteva za pozajmljivanje.

Strategija 4 (S4) – Više stranih pozajmljivanja posle 2018 godine: Strategija 4

pretpostavlja da će biti više raspoloživih opcija finansiranja, od multilateralnih

zajmodavaca počev od 2018. U skladu sa tim, smanjuje se neto potražnja domaćeg

zaduživanja i otplata (povraćaj) neto Trezorskih obveznica biće veća.


Tabela 11. Kosovo: Glavne karakteristike ostalih raznih strategija

pozajmljivanja

Strategije Cilj Miks

Finansiranja

2017 2018 2019 2020

S1 Testirati

trenutnu

strategiju

Bruto strani dug (EVR milion)

177 84 105 131

Domaće finansiranje neto (EUR milion)

Obveznice -15 -16 -14 -14

2-g obaveze 4 7 7 6

3-g obaveze 52 50 50 54

5-g obaveze 49 48 65 53

7-g obaveze 11 12 12 13

S2 Radi

testiranja

finansijskog

uticaja od

MMF posle

2018 godine


177 84 155 181

Neto domaće finansiranje (EVR milion)

Bono -15 -16 -32 -18

2-g obaveze 4 7 -4 -10

3-g obaveze 52 50 39 37

5-g obaveze 49 48 57 42

7-g obaveze 11 12 11 11

S3 Radi

testiranja

efekata

stranih

umanjenih

finansiranja


177 81 81 76

Neto domaće finansiranje (EVR milion)

Obveznice -15 -14 25 65

2-g obaveze 4 8 25 27

3-g obaveze 52 51 55 41

5-g obaveze 49 48 39 32

7-g obaveze 11 12 0 0

S4 Radi

istraživanja

vise stranog

finansijskog

uticaja posle

2017.


177 101 201 231

Neto domaće finansiranje (EVR miliona)

Obveznice -15 -23 -46 -23

2-vj obaveze 4 3 -15 -23

3-vj obaveze 52 47 27 18

5-vj obaveze 49 46 49 30

7-vj obaveze 11 12 9 8

C. Procena alternativnih strategija upravljanja duga

27. Osnovni scenariji i šokovi procenili su postignute rezultate , od četiri

strategije. Izračunati su neki troškovi i rizici radi utvrđivanja kako reaguju neke

strategije u nekim slučajevima obligacija. Nakon obuhvaćanja postojećeg duga i

sprovođenja alternative strategije finansiranja, koristeći osnovne prognoze za

relevantne makro fiskalne tržišne varijable, Analitički instrumenti SSUD pruža

informacije o sastavu i vrednosti budućeg duga na kraju određenog vremenskog

perioda.


Osnovni rezultati

28. Sastav portfolija na kraju 2020. godine biće određen praćenim

finansijskim politikama. Profil vraćanja u 2017. godini je pod dominacijom Zapisa

Trezora i Obveznica koja čine oko 32% od ukupnog iznosa i 52% od domaćeg portfelja,

na osnovu postojećeg duga na kraju 2016. Sa druge strane, profil spoljnjeg povratka je

ublažen sa izuzetkom isplata MMF-a koncentrisane u godinama 2017, 2019 i 2020.

Rezultati sprovođenja drugih raznih strategija za upravljanje dugom u smislu sastava

duga na kraju 2020. godine prikazani su na Tabeli 12. Tabela pokazuje uticaj politike

zaduživanja u 2020. godini, kao što je premeštanje u domaći dug od Zapisa Trezora u

obveznice, i finansiranje iz MMF-a.

Tabela 12. Kosovo: Sastav duga prema alternativnim strategijama (na kraju-2020)

Instrumenti Sadašnji

(2016)

S1 S2 S3 S4

MBOR 20 8 8 8 8

KfW 6 2 2 2 2

MAR (IDA) 4 6 6 6 6

MMF 13 7 14 7 13

Bilateralni EUR 1 7 7 5 8

Krediti u USD 0 1 1 1 1

MAR (IDA)_EUR 0 5 5 3 5

EBOR_EUR 0 6 6 5 12

Bono (Zapisi Trezora) 23 9 7 16 6

2 god. Obveznice 19 11 10 14 8




Spoljni 44 43 49 38 56

Domaći 56 57 51 62 44

Ukupan 100 100 100 100 100

29. Sadašnja ciljana strategija (S1), održava deo stranog duga oko sadašnjeg

nivoa. Kontinuirano isto izdavanje obveznica eventualno će povećati njihov udeo u

portfoliju duga. U Strategiji 2, novo finansiranje od MMF će pomoći u daljem

smanjenju odnosa državnih zapisa ublažavanjem pritiska na domaće zaduživanje. U

S3, traži se više domaće zaduživanje, udeo državnih zapisa (Bono Trezora) neće opasti

više nego u drugim strategijama, dok S4 sa povećanjem spoljnog finansiranja takođe

služi produženju roka dospeća na domaćem tržištu.

30. Indikatori troškova i rizika bit će pod uticajem promene sastava portfolija.

Tabela 13. pokazuje kako su ovi pokazatelji predviđeni za svaku strategiju, u poređenju

sa trenutnom situacijom. Ispod svake strategije odnos duga u BDP-u porastao je na


21,6% BDP kao rezultat pretpostavki makroekonomskog okvira. Opšti trend je rezultat

fiskalne politike, koja nije u okviru odlučivanja menadžera duga i strategije za

upravljanje dugom. Ne postoje značajne razlike između pokazatelja duga/BDP i

troškova i planiranih kamata za 2020. godinu između različitih strategija. Ovo se

uglavnom pripisuje sličnim troškovima za domaćim i stranim kreditima pod trenutnim

tržišnim uslovima i dominacije evra kao glavna valuta u svim alternativama.

Tabela 13. Kosovo: Pokazatelji troškova i rizika u Alternativnu strategiju (kraj-

2020)

(Osnovni scenarijo)

31. Domaći kratkoročni dug zavisi od rifinansiranja rizika i kamatne stope.

Ako domaće kamatne stope rastu troškovi finansiranja će se odmah odraziti na

državnim zapisima (Bono-T). U tom slučaju, Strategije 1, 2. i 4. mogu da budu

fleksibilnije, uz manje učešće Trezorskih zapisa i PVF i dugoročnije PVR. Iako deo

duga ponovnog nameštanja duga je veći za S2 i S4 poređenju sa S1, jedan njen deo je

obavezan kroz ugovaranje više spoljnog duga po varijabilnim kamatnim stopama. Ako

kamatne stope rastu na globalnom nivou, troškovi ove dve strategije će varirati, ali

razlika će biti manja zbog povoljnih uslova povoljnih kredita.

32. Profil povratka će biti pod dominacijom domaćeg duga. Dok će biti prelaska

sa Trezorskih zapisa (Bono-T) u Obveznice u S1, S2 i S4, vraćanje za obveznice 2- i

3-godine izdatih u međuvremenu, zajedno sa obveznicama 5- god. izdate 2016. će

dominirati profil dospeća u prvu godinu nakon 2020. godine. Evolucija izloženosti

riziku finansiranja može se analizirati u Profilu dospeća. Kao što je prikazano na slici

6, S3, sa najvećim učešćem Trezorskih zapisa u portfoliju imaće viši nivo povratka u

2021. godini, i proširenje najviše izloženosti riziku finansiranja. Mora se imati na umu


da ovi profili povratka ne uključuju isplatu novog duga koji će biti izdat nakon perioda

analize. Zbog toga će pravi nivo povratka biti viši.

Figura 6. Kosovo: Profili povratka alternativne strategije (kraj-2020)

(Osnovni scenarijo)

Uticaj tržišnih šokova

33. Rezultati koji su postignuti od četiri alternativne strategije upravljanja

dugom ocenjeni su pod scenarijo šoka. Među pokazatelje troškova i rizika, uzeti u

obzir kao deo analize, tri glavna indikatora, Dug / BDP, Isplate kamata/prihoda, i

servisiranje duga/BDP su izračunati da se odrede troškovi različitih strategija prema

osnovnom makroekonomskom scenariju i scenariju šoka. Rizik svake strategije

finansiranja je razlika između rezultata troškova prema scenariju rizika (oni sa najvišim

šokom kao osnova) i prema osnovnom scenariju. Najgori rezultat proizveden među

četiri opisanih scenarija u prethodnom tekstu koristi se za kvantifikovanje rizika za

svaku strategiju.

34. Indikator Duga / BDP pokazuju veličinu promene u veličini preostalog

duga prema tržišnim šokovima. Promene prvenstveno odražavaju kumulativni uticaj

promena kursa koji se koristi u proceni nivoa portfolija, kao i kamatne stope, što nam

daje veća plaćanja, i što onda stvara veće finansijske potrebe. Efekat povećanja kursa

na osnovu otplate kamata na spoljni dug će biti minimalan u poređenju sa efektom

glavnice. Stoga, stvarni efekat moguće devalvacije domaće valute će biće uhvaćen

boljim istraživanjem nivoa preostalog duga, nego plaćanjem kamate. S druge strane, s

obzirom da DUG/BDP je pokazatelj zaliha, on pruža ograničene informacije za potrebe

budžeta, ili što se tiče novčanih tokova Trezora.


35. Što se tiče direktnih troškova kamate, pokazatelji plaćanja

kamate/prihoda daju bolju procenu svake strategije. Ova mera na tipičan način

obuhvata povećanje kamatnih nivoa, što se ogleda u trenutnim novčanim tokovima.

Kamatna stopa podeljena sa prihodima odražava teret servisiranja kamate na budžet.

Međutim, ova mera ne ističe sve troškove u vezi sa promenama kursa.

36. Odnos servisiranja duga/BDP daje procenu o ukupnoj veličini obaveza za

servisiranje duga. Ovaj indikator uzima u obzir servisiranje ukupnog duga,

uključujući plaćanja kamate i glavnice, i pomaže u analizi servisiranja ukupnog duga u

odnosu na ukupnu veličinu privrede. Što je veći ovaj odnos, to će biti veće bruto

finansiranje imajući u vidu određeni nivo osnovnih potreba bilansa.

37. Analitički instrumenti SSUD računa niz drugih pokazatelja troškova-

rizika. Spoljni dug u odnosu na BDP meri spoljnu osetljivosti izloženost prema

šokovima deviznom kursu. Isplata kamata može da se izražava kao deo BDP-a, da

pomogne u proceni potencijalnih uticaja na vladine budžete. Pošto različiti indikatori

pokrivaju različite specifikacije, tri gore pomenutih mera su korišćene zajedno da

olakšaju sveobuhvatnu procenu troškova i rizika. Rezultati su prikazani na slici 7.

38. Razlike između strategije u pogledu pokazatelja Duga/BDP su vidljive.

Nastavak zavisnosti od spoljnog finansiranja u evro nastavi će da ublaži rizik od

deviznih kurseva. Takođe, u buduće ugovaranje kredita od MAR (IDA) biće u valuti

evra. U budućnosti jedini izvor izloženosti kamatnih stopa će biti u ne-evro valuti, kao

što su krediti DST i valute vezane za američki dolar nekim od nekih bilateralnih

partnera.

39. Strategija 1 koja predstavlja trenutnu nameru da produži vreme dospeća

na domaćem tržištu je neznatno skuplje od svih drugih strategija koje uključuju

više spoljni dug ili niže dospeće. Ova strategija doprinosi razvoju unutrašnjeg tržišta.

S3 koja zavisi od kratkoročnih pozajmljivanja može smanjiti troškove, mada na višem

nivou kamatnog rizika. Međutim, kao što se videlo od pokazatelja kamate/prihoda

razlike i dalje nisu važne.

40. Zavisnost od domaćeg finansiranja će povećati obim servisiranja duga. Što

je veća zavisnost od zapisa Trezora, dovesti će do odgovarajućeg povećanja u odnosu

na servisiranja duga/BDP. Više inostranog zaduživanja pomoći će u smanjenju

povrataka u 2021. Međutim, kratkoročna priroda duga MMF-a treba da se obradi

pažljivo i razmotri u godinama koje dolaze posle 2021. godine.

41. Strategija 1 služi cilju razvoja domaćeg tržišta sa blagim porastom

troškova. Zbog niskog nivoa kamate na lokalnom tržištu, i dovoljno uslova likvidnosti,

i iskazane potražnje investitora za dugoročno izdavanje dugoročnog duga, strategija

takođe izgleda izvodljiva u kratkom roku. Treba da se nastavi bliska komunikacija sa

tržištem da bi saznali njihova očekivanja za budućnost. Istraživanje mogućnosti za


nova spoljna sredstva može da ublaži pritisak na domaćem tržištu u slučaju

pooštravanja likvidnosti na duži rok, ili zbog promene sklonosti investitora.

Figura 7. Kosovo: Troškovi - Rizik Alternativnih strategija pozajmljivanja (kraj-

2020)

Dug/BDP

Kamata/Prihodi

Servisiranje duga/BDP


V. SAŽETAK

Program Državnog duga 2018-2020 tretira ukupan dug, koji je Vlada kosova dužna da

održava i izbriše. Ovaj dokument je izrađen u skladu sa najboljim međunarodnim

praksama za upravljanje dugom. Utvrđeni su ciljevi za upravljanje dugom i

kvantifikovana ograničenja rizika srednjoročnog perioda 2018-2020. Za analitički deo

koristi se model Svetske banke i Međunarodnog monetarnog fonda (MTDS-Analytical

Tool).

U srednjoročnom izgledima i dugoročno upravljanje ukupnog duga, vlada ima za cilj

da lako usmerena više ka međunarodnoj zaduživanja za finansiranje konkretnih

projekata sa ekonomskom i javnom opravdanosti. U tom smislu, saradnja i

komunikacija sa međunarodnim finansijskim institucijama će porasti za uvođenje

prioritetne projekte za ekonomiju zemlje i, samim tim, za finansiranje ovih projekata

putem kredita sa povlašćenim uslovima tih raznih finansijskih institucija. Istovremeno,

posebnu pažnju će imati i tržište Hartija od vrednosti. Jedan od glavnih ciljeva

Ministarstva finansija ostaje i dalji razvoj tržišta hartija od vrednosti. Ovaj cilj će se

postići izdavanjem novih instrumenata sa rokom novih dospeća proširenjem baze

investitora, pa čak i višim razvojem sekundarnog tržišta.

Na kraju, povećanje stanju javnog duga za period 2018-2020 će biti urađeno bez

ugrožavanja finansijske stabilnosti i sve u okviru kapaciteta apsorpcije tržišta i

zakonskih ograničenja.Ministarstvo finansija će nastaviti da ima koristi od kredita iz

spoljnih izvora pod povlašćenim uslovima. U isto vreme, mi ćemo emitovati nove

instrumente koji će direktno podržati razvoj unutrašnjeg tržišta Hartija od vrednosti.