2015 - Lantourne & Associés - Avocats - Paris · Après avoir réalisé un diagnostic opérationnel et financier de votre situation, nous élaborons une stratégie de restructuration

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Annuaire restructuring 2015+

Risque réglementaire et risque économique : telles sont les deux principales menaces qui pèsent

aujourd’hui sur l’Infrastructure.

Et pourtant, la classe d’actifs se porte bien. Les fonds d’Infra lancés dans les années 2007-2008 ont procédé à leurs premières sorties et passent jusqu’ici avec succès le test de la levée de leur deuxième véhicule d’investissement. Surtout, les institutionnels plébiscitent ce secteur générateur de revenus récurrents en y investissant sous toutes les formes : capital, dette, en direct, par l’intermédiaire de fonds, de fonds de fonds, ou encore au travers de partenariats avec des industriels, à l’image de ce que vient d’annoncer Amundi avec EDF.

Ce tableau ‘‘idyllique’’ est toutefois troublé par le jeu de décisions politiques génératrices de situations anxiogènes. La France constitue à cet égard un bon exemple. Le système de collecte fiscale Ecotax, encore considéré il y a peu comme un contrat de partenariat modèle ? Résilié par le Ministère de l’Ecologie sous la pression de la rue. Les concessions autoroutières, réputées bien gérées, modernes et sûres ? Remises en cause par un gouvernement au diapason de l’opinion publique. Ces secousses réglementaires, toutefois, ne doivent pas être interprétées isolément. Si le pouvoir politique revient sur ses engagements ou menace de le faire, c’est en partie en raison d’un contexte économique difficile qui, in fine, pèse aussi bien sur le trafic d’une autoroute que sur la perception qu’ont les usagers du niveau des tarifs appliqués par des concessionnaires – et dont nos gouvernants se font l’écho.Risque économique et risque réglementaire : l’un influe donc sur l’autre. Quand la situation économique s’améliorera, les pouvoirs publics se montreront plus conciliants.

éditorial

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Xavier LeloupRédacteur en chef

Vous aider à faire faceà la complexité

Votre activité rencontre des difficultés.Après avoir réalisé un diagnostic opérationnel

et financier de votre situation, nous élaboronsune stratégie de restructuration et vous assistons

dans la mise en place d’actions concrètes.

A partir d’une situation de départ complexe,nous développons pour votre activité des

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Contact : Pascal Bonnet, Associé, Responsable

de l’activité Restructuring

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Infrastructure et Restructuration – MDA n°96 – Novembre/Décembre 2014

sommaire

L’Afrique, nouvelle terre promise du Private Equity ?

Vivarte convertit 2 Mds € de dette Portrait de Jean-Pierre Martel

P.20L'ère des restructurations opérationnelles a sonné

P.60

P.68 P.72

Amundi et EDF nouent un partenariat stratégie

Vinci Park se refinance en obligataire

P.24 P.26

Table Ronde Infrastructure : 2015 devrait offrir de nombreuses opportunités

P.30

Restarted Investment donne un nouveau souffle à Cybergun

Nice Matin : Une restructuration innovante

P.8 P.66

ActualitéActualité

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Advocacy 4 se distingue sur le marché du restructuring

Le 1er janvier 2015 naîtra un nouveau cabinet dédié à la ges-tion de crise à Paris (contraire-

ment aux apparences) : Advocacy 4. "Encore un !" serait-on tenter d’écrire. Pourtant, dans un paysage français comptant plus de 2000 cabinets d’af-faires dont 90 spécialistes du restructu-ring, les 9 professionnels de la gestion de crise défendent une vision originale et non moins performante de la res-tructuration, du risk management & du contentieux autour d’une approche pacificatrice. « Avec une crise, le para-digme d’une entreprise s’inverse: les intérêts qui convergeaient autour de l’entreprise, divergent, la spirale de l’échec s’installe. Pour s’en sortir, il faut identifier et traiter les difficultés, pré-server la valeur des actifs, comprendre l’ensemble des intérêts en présence et apaiser les antagonismes pour rétablir le dialogue et recréer une vision com-mune de l’intérêt de l’entreprise. Un de nos clients nous a qualifiés en cela de « faiseurs de paix » : nous adhé-rons à l’expression", explique Emma-nuel Drai, un des quatre associés de la firme. Il est vrai que si le nom du cabinet est nouveau et le concept séduisant, l’équipe est tout sauf inex-périmentée. Au total, les quatre asso-ciés totalisent soixante dix ans d’expé-rience cumulée dans la gestion de crise. Ils sont issus pour certains des plus grands cabinets anglo-saxons mais tous ont une expérience du contentieux, du conseil et de la PME. « Cela peut paraitre paradoxal mais le conten-tieux fait partie de la boîte à outils du « faiseur de paix ». Correctement uti-

lisées, les techniques contentieuses peuvent permettre de provoquer un dialogue et offrir rapidement des so-lutions. L'adversaire est souvent un partenaire de l'entreprise, il doit le rester », notent les associés du cabinet. Le cabinet intervient aussi bien pour les créanciers ou candidats repreneurs (industriels, « family office » et fonds d’investissement), que pour les admi-nistrateurs judiciaires & mandataires judiciaires.

Un groupe d’intervention immédia-tement opérationnel

Une des particularités de ce cabinet de niche est d’intervenir un peu comme un commando. : "Nous agissons

comme un service d'urgence. Nous dressons un diagnostic en conjuguant sans délai les compétences juridiques diverses nécessaires telles que le droit des procédures collectives, le droit boursier, le droit bancaire et adminis-tratif, le droit européen, le corporate, le droit social et ce, tant au conseil, qu'au contentieux », explique Stéphane Dayan, associé co-fondateur. Mais le traitement d'une crise va au-delà du droit et Advocacy 4 s’appuie sur son ré-seau de partenaires (finance, comptabi-lité, management de crise, communi-cation) pour donner toutes les chances à l’entreprise de s’en sortir. Mais pour choisir les bons partenaires, l’équipe est connue pour sa compréhension des chiffres. " Le cycle d'exploitation

Intervenant aussi bien en contentieux qu’en conseil, les 9 professionnels issus du cabinet Cahn Avocats & Associés ont une approche originale de « faiseurs de paix » des dossiers. Leur expérience et leur courant d’affaires en forte progression semblent leur donner raison. Explications.

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Jean-Philippe Lambert, Managing Partner de Mayer Brown à Paris

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C’est assez surprenant pour un fabriquant d’armes (même factices), mais c’est bien une

arme virtuelle qui bien failli le tuer. Portée par des succès commerciaux, la PME française, Cybergun a multi-plié les acquisitions pour se diversifier dans les jeux vidéo ; Mais sans le succès escompté. Elle s’est même retrouvée dans une situation critique financière-ment. Pour son exercice clos fin mars 2014, Cybergun affichait alors un en-dettement net de 38,7 millions d’euros pour 3,5 millions de fonds propres. Conseillé par Wingate, Cybergun a pu bénéficier du soutien financier d’un nouvel investisseur (Restarted Invest-ment) pour se renflouer et repartir de l’avant. Mais ce fut compliqué…car après l’opération de Debt Equity Swap (permettant à l’investisseur de prendre le contrôle de la société), toutes les banques de la société étaient sorties et il fallait financer le BFR. L’opération a permis, outre le rachat de ses dettes bancaires en vu d’alléger son bilan, de renflouer l’entreprise pour financer

son besoin en fonds de roulement.

Une restructuration opérationnelle et financière Pour s’en sortir, Cybergun a cédé ses activités déficitaires dans les jeux vidéos et a optimisé ses circuits de distribu-tion notamment aux USA en réduisant son BFR . Concomitamment, l’entre-prise a recentré son catalogue sur les best-sellers et a créer une dynamique de retournement en mobilisant les collaborateurs et les partenaires. Ces

mesures s’accompagnent d’un volet « offensif » destiné à consolider la capa-cité de développement de l’entreprise notamment par : une structuration de la démarche marketing au niveau international (image, plan produits, etc.), un renforcement de son capacité d’innovation. En l’espace de quelques mois, Cybergun a déjà récolté les fruits de ce travail et vu son ratio d’endette-ment passer sous 95 %, avec environ 19,7 millions de dette nette pour 20,8 millions de fonds propres. Une res-tructuration rondement menée .■ O.B

et le cash dictent le jeu. Nos solutions doivent donc être compatibles avec la durée du cycle d'exploitation d'une entreprise et permettre de sanctuariser l'"operating cash-flow" pour offrir une porte de sortie par le haut", explique Olivier Gedin, associé co-fondateur du

cabinet Advocacy 4.« Inventer, c’est penser à côté »Cette devise d’Albert Einstein, plaît beaucoup aux associés d’Advocacy 4. Si bien qu’ils en font leur maxime. « Penser à côté pour trouver une solu-tion quand personne n’y croit plus. Elle

nous permet de trouver des solutions même lorsque personne n’y croit plus. Nous l’avons démontré à plusieurs re-prises sur des dossiers difficiles, qui ne laissaient plus de place à l’optimisme », témoigne Karine Cohen, co-fondateur du cabinet . Avis aux amateurs. ■ O.B.

Restarted Investment donne un nouveau souffle à Cybergun

Après s’être lancé à la conquête du marché américain, le leader mondial du tir de loisirs, CyberGun a failli se retrouver en cessation de paiement. Conseillée par Wingate, la société a fait appel à Restarted Investment pour restructurer son bilan et se repositionner stratégiquement.

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Christophe Digoy et Maxence Bloch, avocats associés chez King & Wood Mallesons

Administrateur Judiciaire : Bauland, Carboni, Martinez : Carole MartinezConseil financier et opérationnel: Wingate : Stéphane Cohen et Daniel Ramakichenane. Audit stratégique : Bernard Liatti.

Les acteurs clefs de l’opération


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Yves Wehrli, Managing Partner - Europe Continentale, Clifford Chance

Victime de la baisse du marché de l'ameublement (-2 ,9%) et de la concurrence acharnée

des grandes enseignes, Mobilier Européen a été placé en redressement judiciaire en Septembre dernier. La chambre commerciale du tribunal de Mulhouse saisi du dossier a choisi de nommer l’administrateur judiciaire parisien, Frédéric Abitbol et un administrateur judiciaire local Pierre Mulhaupt pour dresser un rapport sur les capacités financières de l'entreprise, réaliser le bilan économique, social et environnemental et enfin échafauder un projet de plan de redressement ou de cession. Trois mois plus tard, le moins que l’on puisse dire c’est qu’il a fait le bon choix. Certes, les marques d’intérêt pour une reprise étaient nombreuses (14 au total) mais à bien y regarder, aucune ne portait sur la totalité du groupe et des actifs. Pour sauver le groupe, il a fallu imaginer la cession des enseignes à différents acteurs au profil financier très différent…Après de longues semaines de travail, et Au final, la chambre commerciale du TGI de Mulhouse a retenu cinq offres de reprise dont celle de But principalement pour des magasins (principalement exploités sous la marque Atlas), celle de Casalys pour les entités Crozatier et celle du directeur financier de Mobilier Européen (Nicolas Finck) pour les 41 magasins Fly (728 personnes).

Un montage de reprise ingénieux donnant à Fly les moyens de se restructurer

Si pour les cessions de magasins à But et de l’enseigne, du réseau et quelques magasins Crozatier à Casalys, le financement n’était pas un sujet, pour la cession de Fly, il y avait une vraie difficulté. Très motivé, le repreneur pressenti qui connait mieux que personne les points forts et les faiblesses de l’entreprise, pêchait par un manque de moyens. Nicolas Finck ne pouvait mettre sur la table que 200 000 euros pour reprendre Fly (dont le chiffre d’affaires est de 200 M€). Surtout, pour qu’une offre soit jugée recevable par le tribunal, il fallait donner les moyens d’assurer la pérennité de l’entreprise. Pour ce faire, la solution trouvée a consisté à : 1/ faire racheter par les managers, après négociation avec les créanciers, les titres du holding du groupe et présenter un plan de continuation sur cette entité, propriétaire de biens immobiliers pour 1 euro, 2 / Céder les actifs des filiales opérationnelles, magasins et réseau à Monsieur pour un prix décoté, justifié par le sauvetage de près de 800 emplois, de même que

les stocks, afin de financer le BFR. La réalisation des actifs immobiliers du holding, estimés à 80M€ sur 4 ans, doit permettre à l’équipe de managers qui porte le projet de financer les besoins de trésorerie tels qu’ils ressortent de son business plan de retournement.Par ailleurs, afin de financer un PSE d’ampleur, la période d’observation à permit générer 20 M€ de trésorerie en procédant à des liquidations de stocks de magasins non concernés par le périmètre de reprise. Un repositionnement stratégique Pour redresser la barre, le dirigeant de Fly a du repenser le business model de l’entreprise. Il cible désormais une clientèle plus haut de gamme mais accessible. « Fly va nécessairement évoluer les critères du design au mass market pour permettre à chacun d'avoir des produits personnalisés à un coût raisonnable. », explique Nicolas Finck. O.B

Administrateurs Juridicaires : Frédéric Abitbol et Pierre Mulhaupt;

Conseil Financier : EY : Guillaume Cornu, Ameziane Abdat et Agnes Courtade.

Avocats de l'entreprise : Ashurst : Jean-Pierre Farges et Pierre-Emmanuel Fender. Avocat du repreneur : François Kopf, DPKJ

Fly repart avec 80 M€ d'actifs immobiliers pour se relancer

Promis à une faillite quasi certaine, le groupe Mobilier Européen (744 M€ de chiffre d’affaires) regroupant les enseignes Fly, Atlas et Crozatier a finalement trouvé des repreneurs. Mais il a fallu redimensionner l’entreprise, s’armer de patience et faire preuve de beaucoup d’ingéniosité. Explications.



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Signe de sa bonne santé, le bureau parisien de White & Case compte pour trois des 37 avocats que la firme internationale vient de promouvoir au rang d’associés dans l’ensemble du monde : Sami Berlat en Banque Finance, Nicolas Bouchardie, spécialisé en Arbitrage international, et Jean-Pierre Picca, expert du droit pénal bancaire et financier et du contentieux réglementaire. Ces nominations confirment les succès enregistrés ces

derniers mois par le cabinet, dont le chiffre d’affaires a bondi de 29% ans entre 2012 et 2013 grâce au dynamisme notamment affiché par l’équipe Marché de Capitaux, intervenue sur les IPO de COFACE, Numericable, Elior et Wordline. A Paris, White & Case compte désormais 170 avocats dont 39 associés.

Gide confirme le duo qui depuis trois ans préside aux destinées du premier cabinet d’avocats français international (17 bureaux à l’étranger, 40% du chiffre d’affaires réalisé hors de France). Stéphane Puel et Baudoin de Moucheron viennent en effet d’être reconduits comme Associé Gérant et Associé Senior pour approfondir la stratégie de développement de Gide dans les zones économiques en forte croissance, notamment en Afrique et en Asie. Raison pour laquelle le cabinet a, entre autres, été classé comme le Conseil Juridique de l’année 2014 en Infrastructure sur le continent africain

par le Magazine des Affaires. Le nouveau Comité Exécutif s’enrichit par ailleurs de trois nouveaux visages : Laurent Modave, expert de la fiscalité française et internationale, Nadège Nguyen, Associée M&A et enfin Stéphane Vernay, spécialiste des financements de projet et grand connaisseur du continent asiatique. Il a notamment passé 12 ans en Chine, d’abord au sein du bureau de Pékin de Gide puis au sein du bureau de Hong Kong qu’il a créé en 2006.

Willkie Farr & Gallagher repasse à l’of-fensive. Pour la première fois depuis 30 ans, la firme new-yorkaise vient d’an-noncer l’ouverture d’un bureau sur le territoire des Etats-Unis. Sa nouvelle implantation n’est autre que Houston, au Texas, place incontournable du secteur de l’Energie mais aussi du Private Equity. ‘‘Nous conseillons de nombreux clients dans le domaine de l’Energie que cela soit en France, en Europe ou aux Etats-Unis. Compte tenu des développements signi-ficatifs de ce secteur, l’ouverture d’un bu-reau à Houston renforce indéniablement

notre expertise dans ce domaine pour toujours proposer à nos clients une plus grande valeur ajoutée locale et internatio-nale’’, avance Jacques-Philippe Gunther, Managing Partner à Paris. Le lancement de ce nouveau bureau a été confié à Bruce Herzog, Associé Spé-cialiste du Private Equity, ainsi qu’à deux ‘‘latéraux’’ : Michael Piazza, un ancien de Bracewell & Giulani, et Angela Olivarez, transfuge de Jones Day. Houston devient ainsi le 9ème bureau de la firme dans le monde et le 3ème aux Etats-Unis.

Gide maintient le cap de sa stratégie de développement international

Willkie Farr & Gallagher prend pied au Texas

Stéphane VernayGide

Nicolas BouchardieWhite & Case

En forme, White & Case nomme trois nouveaux associés

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Jacques-Philippe Gunther, Managing Partner de Willkie Farr & Gallagher, Paris

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Stéphane Puel, Associé Gérant de Gide

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Qu’ont en commun le Directeur Fiscal de Pernod Ricard, les Directeurs Juridiques de Sandro, Maje et de Publicis ou certains Associés des cabinets Olswang et Lefèvre Pelletier ? D’avoir été recruté par Arnaud de Bonneville. Autant dire que ce chasseur de têtes peut revendiquer une connaissance intime de la communauté juridique et fiscale qu’il a décidé de mettre au service de sa nouvelle aventure entrepreneuriale : Tillerman Executive Search. Indépendant et comme son nom ne l’indique pas forcément, d’origine française, ce nouvel acteur du recrutement s’appuie sur cinq associés pour déployer son expertise dans les domaines des Services Financiers, de l’Immobilier, du recrutement de dirigeants (et leurs N-1) dans

l’industrie, les services et la distribution, et donc, du Juridique et Fiscal. ‘‘Nous privilégions la qualité de la relation et le suivi des missions en communiquant

de manière rigoureuse sur les chiffres d’affaires de nos candidats lors des mouvements d'associés. Cette approche nous a permis de développer une clientèle fidèle qui apprécie notre sens de la proximité et le respect de la déontologie’’, explique ainsi Arnaud de Bonneville. Jugeant notamment que ‘‘le potentiel de développement du marché des juristes d’entreprise seniors demeure très important’’, le professionnel compte sur l’arrivée prochaine d’un associé anglais pour développer l’activité de Tillerman à l’international. ‘‘Le marché du recrutement est à la fois concurrentiel et très cyclique mais le travail de terrain permet de faire la différence.’’, conclut-t-il. ■

Vincent Brenot vogue désormais de ses propres ailes. Ancien protégé de Thierry Laloum, le spécialiste de droit public et du droit de l’environnement vient de rejoindre le pôle droit public, réglementaire et environnement d’August & Debouzy. Le nouvel associé animera aux côtés de Christian Pierret une équipe de 6 professionnels conseillant les clients du cabinet dans le domaine du droit public économique, en conseil et contentieux.Grâce à ses expériences de 10 ans chez Freshfields puis de 4 ans chez Willkie Farr & Gallagher, Vincent Brenot dispose d’une expertise reconnue en contrats publics et droit public financier ainsi qu’en droit de l’environnement, tant dans le domaine des énergies renouvelables qu’en

matière de sites et sols pollués. De quoi nourrir les ambitions de Gilles August, le Managing Partner d’August

& Debouzy : ‘‘Notre objectif est de devenir incontournable en droit public des affaires avec une équipe alliant la maîtrise de la complexité administrative et l’approche économique en phase avec les enjeux de développement de nos clients. L’arrivée de Vincent Brenot s’inscrit dans notre stratégie de renforcement du pôle public, réglementaire et environnement et nous sommes particulièrement enthousiastes de pouvoir proposer à nos clients ses compétences’’. ■

Tillerman largue les amarres

August & Debouzy fait une belle opération de recrutement en droit public des affaires

Arnaud de Bonneville

Vincent Brenot

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ExpertiseExpertise

La rupture des relations commerciales établies :

un enjeu méconnu des transactions

Par Frédéric Dereux, associé, et Julie Cambianica, collaborateur, Wragge Lawrence Graham & Co

Ces opérations ne peuvent rester sans influence sur les relations commerciales établies. Doit-

on considérer qu'elles ont pour effet d'entrainer la résiliation des relations commerciales établies? La nouvelle entité issue de l'opération de restructuration devient-elle partie aux relations commerciales établies par la société dont elle a repris l'activité, les actifs…?Dans une logique contractuelle, et au regard du principe de l'effet relatif des conventions, la disparition de l'un des cocontractants est de nature à entrainer la disparition du contrat, sauf stipulation contractuelle particulière. Cependant la notion de relation commerciale établie, notion économique et non juridique, dépasse celle de lien contractuel.Cette notion, instaurée par le législateur le 1er juillet 1996, -créant un nouveau délit civil visant à

sanctionner la rupture brutale d'une relation commerciale établie est codifiée à l'article L.442-6-I-5° du Code de commerce (C.Com.).

Pour ne pas voir leur responsabilité civile engagée sur ce fondement, les "producteur, commerçant, industriel ou personne immatriculée au répertoire des métiers" désireux de mettre un terme à la relation qu'ils entretiennent avec l'un de leurs partenaires commerciaux doivent lui accorder un préavis raisonnable. Le caractère raisonnable de la durée du préavis est apprécié au regard principalement de la durée de la relation, mais aussi des possibilités de réorganisation du plaignant ce qui rassemble plusieurs éléments, tels que la spécificité du produit, l'existence ou l'absence d'exclusivité, le caractère ouvert ou non du marché concerné, la part de la relation dans le chiffre

d'affaires , le degré de dépendance du plaignant…Les délais de préavis contractuels ainsi que ceux prévus par les accords interprofessionnels constituent uniquement des minima devant être respectés, mais dont le respect ne permet pas à l'auteur de la rupture d'écarter tout risque de voir sa responsabilité engagée dès lors que le préavis accordé doit tenir compte de la durée de la relation et des possibilités de réorganisation du cocontractant. L'identification de la relation commerciale et la détermination de sa durée constituent donc un enjeu majeur dans la détermination de la durée du préavis à accorder.La loi ne donne pas de définition de la relation commerciale établie dont les contours ont été définis par la jurisprudence.Afin de qualifier le caractère établi d’une relation commerciale, la

Les opérations de fusion, cession de fonds de commerce ou d'actifs, cession de branche d'activité, apport partiel d'actifs ou scission sont courantes dans la vie des sociétés, que cela soit lié à une volonté de croissance externe ou à la nécessité de restructurer. Derrière ces opérations, il y a des objectifs opérationnels pouvant affecter la structure d'achat ou de vente comme la réduction du panel des fournisseurs, la création de synergie d'achat en vue de globaliser des volumes et réaliser des économies plus ou moins substantielles.

jurisprudence s’attache notamment à sa durée, son caractère stable, suivi et habituel. Ainsi un simple courant d'affaires, non formalisé par un contrat particulier, régulier et stable constitue une relation commerciale établie de même qu'une succession de contrats ponctuels . Mais encore la jurisprudence considère qu'il peut y avoir relation commerciale établie même si l'une des parties a changé. En effet, la Cour de cassation admet qu'une même relation commerciale puisse lier plusieurs personnes successivement. Ainsi par exemple, la Cour de cassation a jugé que l'acquisition d'actifs dans le cadre d'un plan de cession emporte reprise des relations commerciales établies par le cédant, bien que le plan de cession ne prévoie aucune cession de contrat, dès lors que le cessionnaire a conclu avec le cocontractant du cédant un contrat "qui n'était que la reprise, à quelques modifications près" de celui précédemment conclu. Dépassant les prévisions du plan de cession mais surtout un certain de nombre de principes qui semblaient acquis au regard de la théorie générale- des obligations notamment, par suite d'une cession judiciaire "forcée" d'un contrat dont il n'est pas acquis qu'il soit un élément d'actif, la Cour considère que la conclusion entre le cessionnaire et le cocontractant du cédant d'un contrat ayant le même objet que le contrat initial, emporte reprise de la durée de la relation commerciale passée.De même, le repreneur qui s'est rapproché du tiers avec lequel le cédant entretenait une relation, poursuit cette relation et doit respecter un préavis tenant compte de la durée totale de la relation s'il entend rompre, et cela quand bien même le contrat initial n'aurait pas été repris dans le plan de cession.Lors de la rupture, c'est donc non seulement la durée effective de la relation entre les parties qu'il convient de prendre en compte pour déterminer la durée du préavis à accorder,

mais également celle de la relation commerciale passée. La Cour de cassation considère également que, dès lors qu'un faisceau d'indices permet d'estimer que les parties ont "entendu se situer dans la continuation des relations antérieures" initiées entre un des cocontractants et une filiale du même groupe que le cocontractant, ladite continuation emporte "poursuite" de la relation initiale et impose le respect de sa durée dans la durée du préavis que doit le nouveau partenaire.En conséquence, en cas de rachat de société, pour déterminer la durée de la relation établie entre un fournisseur et un grossiste, il faut tenir compte des relations qui s'étaient préalablement établies entre ce même grossiste et deux autres sociétés fournissant le même type de produits et qui ont, ensuite, été acquises par le fournisseur.Encore, en cas de mise en location-gérance, il a été jugé que la relation commerciale s'était poursuivie entre le cocontractant initial et la société locataire-gérant. De la même manière, la jurisprudence considère que la modification de la structure exploitante est sans conséquence sur la stabilité de la relation commerciale dès lors que son objet reste identique. Une relation commerciale peut donc être établie au-delà du cercle des parties initiales.Et la jurisprudence impose qu'il soit tenu compte de la durée de la relation initiale, à laquelle l'un des partenaires est étranger, dans la détermination de la durée du préavis raisonnable.

Il n'existe pas de règle permettant de définir le préavis raisonnable.

L'étude de la jurisprudence permet au contraire de constater une relative hétérogénéité dans les délais de préavis jugés raisonnables. A l'avenir, cette hétérogénéité devrait laisser place à une plus grande homogénéité dans la mesure où depuis le 1er décembre

2009 le contentieux relatif à ce délit civil a été attribué uniquement à certaines juridictions spécialisées.A défaut d'octroyer un délai de préavis raisonnable, le repreneur pourra voir sa responsabilité civile engagée par la victime et être condamné à réparer le préjudice qu'elle a subi consécutivement à la brutalité de la rupture. Il pourrait aussi se trouver contraint de maintenir la relation pendant un délai plus long que celui décidé à la suite d'une ordonnance de référé puisque pouvoir est donné au président du tribunal de commerce pour faire cesser des agissements contraires aux dispositions de l'article L 442-6-I précité.

L'évaluation de ce préjudice est généralement réalisée par référence à la perte de marge brute qu'aurait pu réaliser la victime pendant la durée de préavis dont elle a été privée.

L'auteur de la rupture jugée abusive encourt également une amende civile dont le montant ne peut pas être supérieur à deux millions d'euros.

Au surplus, l'action fondée sur l'article L.442-6-I-5° du C.Com. n'est pas seulement ouverte à la victime de la rupture, mais également à tout tiers à la relation commerciale rompue qui a subi un préjudice consécutivement à la brutalité de la rupture.

Il est donc nécessaire, préalablement à toute opération de restructuration ou de croissance externe, de porter une attention particulière aux relations commerciales établies par la cible afin d'intégrer cet aspect dans la stratégie opérationnelle qui doit suivre.

A défaut, au-delà des risques financiers, la stratégie opérationnelle souhaitée peut se trouver au mieux retardée et au pire impossible à développer. ■


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Sami Rahal, Managing Partner de Deloitte Financial Advisory

Les restructurations se poursuivent dans la presse encore et encore. Après les

restructurations de l’Agefi, la Tribune, France soir notamment, c’est au tour de Nice-Matin d’entamer sa mue. En redressement judiciaire et après plusieurs mois de suspenses, c’est finalement l’offre des salariés via une SCIP qui a été retenue par le tribunal de commerce de Nice. Dans le détail, les salariés, qui ont créé une société coopérative d'intérêt collectif (SCIC), deviennent les actionnaires du groupe Nice-Matin, qui va devoir procéder à 159 départs "volontaires" (14,5% des effectifs). Le tribunal a écarté deux offres concurrentes: celle du géant des médias belge Rossel qui prévoyait 376 départs, et celle de Georges Ghosn (ex-propriétaire de France-Soir). Pour reprendre les différentes sociétés du Groupe Nice-Matin (appartenant jusqu’ici au Groupe Hersant Média), la coopérative a réussi à lever 14,2 M€ de fonds venus de différents partenaires, dont plus de 2,3 M€ issus des employés eux-mêmes et près de 400.000 euros de dons après un appel au financement participatif sur internet. On notera également La Provence, a également apporté un appui financier important qui va notamment lui permettre de devenir propriétaire à 100% de Corse-Matin. Une gouvernance et un projet de développement réalistePour convaincre les juges de la pertinence de l’offre, la SCIP a présenté

un plan de développement réaliste. Elle a pu limiter l’impact social (en préservant au total 1140 emplois sur 1299), et s’engager sur des mesures permettant au groupe de se relancer. « Dès la première année, des économies d’ordre opérationnel doivent être réalisées, au-delà des effets bénéfiques liés aux plans de départs volontaires. La nouvelle gouvernance autour de Robert Namias a d’ores et déjà enclenché une mutation de Nice Matin, qui bénéficie d'une grande notoriété en région Paca. Des actions commerciales seront menées pour viser un large panel d'annonceurs qui jusqu'ici n'étaient pas conquis et plus largement, des actions visant à rétablir la confiance à

l'égard de l'ensemble des partenaires de Nice Matin. Des axes de réflexion seront également menés, notamment sur le développement du numérique », explique Clotilde Delemazure, associé de Grant Thornton Prévention et Restructuration. Autre point essentiel, les nouveaux propriétaires ont fait appel à une personnalité des médias, Robert Namias, (ex directeur général adjoint chargé de l'information de TF1) pour prendre la présidence du directoire ; Ce dernier pourra s’appuyer sur un conseil de surveillance prestigieux, composé de personnalités du monde des médias, des affaires, de la banque et de la justice.■O.B

Face à plusieurs prétendants, dont le géant de la presse européenne Rossel, c'est finalement le projet de reprise par les salariés via une SCIP qui a été retenu par le tribunal de commerce de Nice, le 7 novembre.

Conseils juridiques de la SCIC Nice-Matin : SEH Legal (Sandra Esquiva-Hesse, Jérôme Barbier); FTPA : (Raphaël Crespelle); De Baecque Avocats, (Olivier de Baecque)IBR : Eight Advisory (Cédric Colaert) Conseil financier de la SCIC Nice-Matin : Roméo Cirone ; Auditeurs indépendants : Grant Thornton, (Clotilde Delemazure et Rémy Brocquet ; Conseils juridiques de LA PROVENCE : Lantourne & Associés : (Maurice Lantourne); Conseils juridiques de NICE-MATIN : Weil Gotshal & Manges (Jean-Dominique Daudier de Cassini; Administrateurs judiciaires : Maître Xavier Huertas et Fréderic Abitbol

En difficulté, Nice Matin est repris par ses salariés



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L’appétit des fonds d’investissement pour le continent africain n’est pas qu’un fantasme. Comme le montre la dernière

étude publiée par le cabinet Freshfields, la valeur des transactions réalisées en Afrique par des fonds internationaux de private equiy a plus que doublé par rapport à la même période l’année dernière. Du 1er janvier au 30 juin 2014, ces fonds ont ainsi réalisé 15 transactions pour une valeur totale de 1,5 milliard de dollars, contre seulement 10 au premier semestre 2013 pour une valeur totale de 621 millions de dollars. Parmi elles se trouvent quelques marques internationales bien connues comme Blackstone, Carlyle, KKKR, Warburg Pincus ou encore Wendel, qui a investi 475 M$ dans IHS, l'un des leaders africains dans les infrastructures de tours télécom pour les opérateurs de téléphonie mobile (168,3 M€ de chiffre d’affaires). On pourrait d’ailleurs ajouter à cette liste le fonds d’Infrastructure greenfield Meridiam, qui tente actuellement de lever un véhicule d’investissement en Afrique de plusieurs centaines de millions d’euros. ‘‘De nombreux fonds sont à la recherche d’opportunités en Afrique, ce qui a conduit à une augmentation des prix. Il y a bien sûr d’autres problématiques à surmonter, telles que le contrôle des changes, mais, pour les fonds qui sont prêts à investir du temps et des efforts dans la compréhension et l’approche des marchés locaux, il existe de réelles opportunités’’, explique ainsi Alan Mason, Associé Corporate de Freshfields à Paris.Autre enseignement de l’étude : l’Afrique du Sud, qui représentait encore 75% des investissements africains entre 2004 et 2009, ne constitue plus la destination privilégiée des fonds. Entre 2009 et le 1er semestre 2014, cette région n’a en effet plus attiré que 10% des investissements alors qu’Afrique de l’Ouest, 84% des investissements en valeur réalisés depuis 2004 par les fonds internationaux ont été réalisés au cours de ces deux dernières années. Patrick Tardivy, Associé du bureau de Paris, prend toutefois le soin de préciser

que ‘‘L'Afrique du Nord, l’Afrique de l'Ouest, l’Afrique australe et l’Afrique de l’Est sont des marchés très différents. Les investisseurs doivent donc prendre en considération les différences régionales puis locales. Certains secteurs en particulier sont plus exposés au risque politique, comme l'énergie ou les ressources naturelles, et travailler avec un

partenaire local peut parfois s’avérer crucial.’’ On remarquera ainsi que si Wendel est bien entré sur le continent Africain, c’est en partenariat avec des acteurs locaux comme Emerging Capital Partners, l’un des leaders du capital-investissement en Afrique, la Société financière internationale, qui fait partie du groupe de la Banque mondiale, le FMO, la banque de

développement des Pays-Bas ou encore Investec Asset Management, l’un des plus grands investisseurs en Afrique. De quoi penser qu’ici comme ailleurs, le modèle du co-investissement semble plus que jamais constituer la règle.Seule incertitude : l’impact d’une crise sanitaire comme Ebola, notamment sur les processus de levées en cours.

L’Afrique, nouvelle terre promise des fonds de Private Equity ?

Source : Source :

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Alain Rauscher, Président Directeur Général d’Antin Infrastructure Partners

MDA : Comment voyez-vous l’essor des fonds de dette Infrastructure sur le marché de l’Infrastructure ?

Michel-André Volle : Les fonds de dette sont aujourd’hui des acteurs très efficaces pour financer sur les tranches long terme. Pour nous banquiers, ce ne sont pas des concurrents. HBSC a d’ailleurs toujours milité en faveur d’une plus grande implication des institutionnels dans le financement des infrastructures et c’est nous qui avons structuré le premier financement obligataire d’un PPP français, la cité musicale de l’Ile Seguin, à l’été 2013.L’apport des banques reste par ailleurs déterminant sur le financement des acquisitions d’actifs brownfield pour lesquelles les fonds de private equity ont besoin de s’appuyer sur la certitude des fonds au moment de déposer leurs offres.

Nos interventions sont donc complémentaires.

MDA : Le marché du financement des Infra est aujourd’hui volon-tiers qualifié de ‘‘pro-emprun-teur’’. Comment s’explique ce phénomène ?

M-A Volle : Essentiellement pour trois raisons : la volonté d’exposition des investisseurs en dette à la classe d’actifs Infrastructure, la meilleure santé des banques qui ont retrouvé des marges de manœuvre en matière de financement, et enfin la relative faiblesse du pipeline de nouveaux projets. Cette conjonction explique la tension à la baisse que connaissent aujourd’hui les marges de financement.

MDA : L’Europe, avec sa faible croissance, demeure-t-elle en-core la capitale mondiale des Infrastructures ?

M-A Volle : Malgré tout, oui. Certains pays périphériques de la zone Euro, comme l’Irlande, l’Espagne, ou l’Italie, sont redevenus des pays attractifs pour les investisseurs. Le marché se retourne. Le plan Juncker et la création du Fonds européen pour les instruments stratégiques (FEIS) constituent par ailleurs une initiative majeure qui devrait permettre de rehausser certains projets dont le profil de risque est difficile et de relancer ainsi le pipeline de nouvelles opérations.

MDA : Vinci Park vient de boucler le refinancement de sa dette bancaire. Quel rôle tenez-vous sur ce type de dossiers, qui semblent se systématiser ?

M-A Volle : Je confirme que le refinancement sera probablement l’un des grands thèmes des mois à venir si les marchés continuent d’être bien orientés. Mais la désintermédiation bancaire ne veut pas dire que les banques sortent du jeu, bien au contraire ! Conseil, structuration, placement : les banques jouent un rôle déterminant dans ce type de montage. HSBC l’a d’ailleurs bien montré en conseillant l’autorité concédante sur le refinancement de l’autoroute R1 en Slovaquie, pour 1, 4 Md €, fin 2013.

MDA : L’Afrique semble aujourd’hui une zone d’investissement très en vogue. Vous confirmez ?

M-A Volle : C’est une zone compliquée mais que nous regardons en accompagnant nos grands clients internationaux depuis Londres et Paris. En Afrique, la construction d’infrastructures va souvent de pair avec le développement de projets miniers qui justifient à eux seuls la construction de nouvelles liaisons routières, ferroviaires ou portuaires, également ouvertes à des utilisateurs tiers. Seul bémol : les temps de gestation, qui sont souvent très longs.

La désintermédiation bancaire ne veut pas dire que les banques sortent du jeu,

bien au contraire ! ‘‘

’’Michel-André Volle, Head of Project Finance chez HSBC France, nous livre sa vision du financement des Infrastructures dans un contexte de liquidités abondantes.


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Pedro Antonio AriasAmundi

Les grandes manœuvres se poursuivent dans les infrastructures. EDF et

Amundi viennent en effet d’annoncer la création d’une société de gestion commune d’1,5 Md€ pour financer des projets contribuant à la transition énergétique. ‘‘L’idée sous-jacente est d’améliorer notre accès aux opportunités d’investissement direct en adoptant une approche marché’’, explique Pedro Antonio Arias, responsable des Gestions Spécialisées chez Amundi. Dans le détail, la société de gestion regroupera plusieurs familles de véhicules d’investissement : un groupe de fonds investissant dans la thématique Transition Energétique (éolien, photovoltaïque, efficience énergétique, etc…), un fonds ‘‘Renouvelables’’ portant sur les actifs matures, un fonds Immobilier et enfin un fonds Infrastructure centré sur les actifs Core Infra non énergétiques (a priori brownfield). ‘‘Nous pensions initialement regrouper en une seule entité l’ensemble de nos investissements de Transition Energétique avant d’opter pour une organisation basée sur plusieurs fonds spécialisés au sein de cette thématique’’, déclare le membre du Comité Exécutif d’Amundi, précisant encore que les

contours précis du projet donnent encore lieu à discussions entre partenaires. Il apparait toutefois acquis que la nouvelle société de gestion, dont le dossier sera prochainement déposé à l'AMF dans l'objectif de recevoir l'agrément dans le courant du premier semestre 2015, mobilisera des montants supérieurs au 1,5 Md€ alloué à la Transition Energétique. Pour ce faire, le véhicule compte lever des fonds à la fois auprès des Institutionnels et des particuliers en s’appuyant sur l’expertise d’Amundi, 1er gestionnaire d’actifs européen (843,9 Mds€), qui se verra confier la direction opérationnelle de la société de gestion. ‘‘Ce type d’association entre Industriel et Gérant d’Actifs est tout à fait nouveau. Il s’agit d’une grande première sur le marché français’’, se félicite Pedro Antonio Arias. Déjà présent dans les infrastructures à travers son activité fonds de fonds, Amundi mise donc cette fois sur une stratégie d’investissement direct pour améliorer ses performances. ‘‘Il nous paraît important d’être distinctif dans son positionnement pour accéder aux actifs d’infrastructure de qualité, rares sur le marché. Notre conviction qu’il y a encore de la place pour de nouveaux acteurs, y compris étrangers.’’

Les acteurs clefs de l'opérationAmundi: Pedro Antonio Arias, responsable des Gestions Spécialisées. Conseil juridique : Clifford Chance (X. Comaills, E. Davoudet, F. Lacroix et M. Remy). EDF : Matthieu Poisson, Directeur Général d'EDEV (EDF Développement Environnement). Conseil juridique : Cleary Gottlieb (C. Masson) et Bonn & Schmitt (Luxembourg)

Amundi et EDF nouent une alliance inédite dans la transition

énergétiqueLe 1er gérant d’actifs européen et l’industriel vont allouer 1, 5 Md€ au seul thème de la transition énergétique mais investiront également dans l’Immobilier et l’Infrastructure.

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Mathias Burghardt, Responsable de l'activité Infrastructure, Ardian


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Quelques mois après l’ouverture du capital de Vinci Park à Ardian et Crédit Agricole Assurances, ses nouveaux propriétaires se refinancent déjà. Infra Foch, le holding intermédiaire de contrôle de Vinci Park, vient en effet de réaliser une émission obligataire en deux tranches de maturité différente (6 et 10,5 ans) d’un montant total de 950 M€, assortie d’une renégociation de la tranche bancaire RCF (300 M€) sous la forme d’un Amend & Extend. Ce nouveau montage remplace ainsi la dette bancaire souscrite par Infra Foch au moment de l’acquisition de Vinci Park qui, pour rappel, s’élevait à 1,2 Md€. ‘‘Ce refinancement nous a permis d’améliorer la structure de financement sous deux aspects’’, résume Laurent Fayollas, Managing Director chez Ardian. ‘‘D’abord en le rapprochant d’un financement de type

corporate au travers d’un allégement significatif des covenants et des sûretés. Ensuite et surtout, en divisant par deux les coûts de financement.’’ Lancée au début de l’été, l’opération a donné lieu à un roadshow qui s’est

tenu à Paris, Francfort et Londres. Ses souscripteurs, constitués de fonds de pension, d’assureurs et de gérants d’actifs, sont majoritairement français et anglais. ■

Trois ans après le lancement du dialogue compétitif, le PPP de la réhabilitation de la prison de la Santé a trouvé son épilogue. Ce sont BAM General Partner Limited (groupe 3i), GTM Bâtiment (groupe Vinci) et Gepsa (groupe GDF Suez), actionnaires de la société de projet ‘‘Quartier Santé’’, qui ont finalement été choisis par l’Agence Publique pour l’Immobilier de la Justice (APIJ) au terme d’un accord signé en avril et closé en novembre 2014. D’une durée de 25 ans, ce contrat prévoit un investissement total de 160 M€ portant sur le financement, la conception, la réhabilitation et la reconstruction de la prison de la Santé, ainsi que la réalisation de prestations d’entretien-maintenance et de prestations de services à la personne. Actionnaire majoritaire à hauteur de 80% de Quartier Santé, 3i investit

11,7 M€ en fonds propres tandis que Gepsa assurera l’exploitation du contrat. Le montage s’appuiera sur un financement bancaire de 190 M€ répartis à parts égales entre Natixis,

The Bank of Tokyo-Mitsubishi UFJ et Mizuho Bank. Comme sur le lot A de prisons, Natixis a co-investi dans le projet avec son partenaire, l’assureur belge Ageas, dans le cadre de son accord de partenariat conclu en 2012. ■

Vinci Park se refinance en obligataire

Le PPP de réhabilitation de la prison de la Santé enfin signé

Acteurs clefs – Vinci Park (S. Clémente, S. De Barros), Vinci (J. Beaudoin), Ardian (L. Fayollas), CAA (J. Janssen). Conseils juridiques : Herbert Smith (L. de Longeaux) et Freshfields sur la dette bancaire non refinancée (E. Ringeval, G. Levesque, D. Molson). Syndicat bancaire : CACIB, RBS, BNP Paribas, Santander, Banco Bilbao et SMBC Nikko. Conseil juridique : Clifford Chance (C. Burford). Agence de notation : Standard & Poors.

Acteurs clefs - APIJ. Conseil juridique : JeantetAssociés (P. Malléa) ; 3i (S. Grandguillaume, S. Duhr). Gepsa, Conseil juridique : Gide (T. Courtel). Conseil juridique de Quartier Santé et ses actionnaires : Allen & Overy (R. Lazerges, R. Cork). Prêteurs : Natixis (P. Escalier), The Bank of Tokyo-Mitsubishi UFJ (D. D’Souza) et Mizuho Bank (M. Buffoni). Conseil juridique : Dentons (J-M Allix et M. Fornacchiari).

Laurent Fayollas

Stéphane Grandguillaume

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Actualité

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Actualité Infrastructure

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Moins d’un an après avoir repris les 24% détenus par Dalkia France dans le groupe Regaz-Bordeaux, InfraVia récidive dans le secteur gazier. Mais cette fois, dans le mid-stream. A l’issue d’un processus de près de 6 mois, le fonds mid-cap vient en effet de racheter une participation de 20% détenu par GDF SUEZ dans Noorgastransport (« NGT »), un pipeline de gaz naturel en Mer du Nord reliant des champs offshores des secteurs des Pays-Bas et du Royaume-Uni au réseau de transport de gaz néerlandais. ‘‘Cette opération porte sur un projet non régulé conclu entre acteurs privés et témoigne du développement de la classe d’actifs Infrastructure au-delà de son périmètre initial’’, commente Bruno Candès, Associé d’InfraVia, désormais co-actionnaire aux côtés de PensionDanmark (40%), GDF SUEZ, XTO et Rosewood. ‘‘Cet

investissement démontre également notre capacité à déployer du capital institutionnel long terme tout en laissant le contrôle opérationnel des actifs à nos partenaires industriels’’, ajoute l’investisseur. Avec une capacité journalière de 42

millions de m3, NGT constitue l’un des pipelines majeurs de la Mer du Nord et regroupe environ 45 contrats sous-jacents. L’actif fournit en outre aux producteurs gaziers l’accès au marché du Dutch Title Transfer Facility (TTF) ainsi qu’aux marchés export en Europe et au Royaume-Uni. Avec un horizon de détention de 10 ans, il s’agit là du 5ème investissement réalisé par InfraVia II et du 6ème deal ‘‘Energie’’ de la société de gestion. ■

Gide, Orrick RM et Shearman & Sterling n’ont qu’à bien se tenir ! King & Wood Mallesons vient en effet de rentrer dans le club très fermé des firmes parisiennes présentes sur le continent africain avec le recrutement de Richard Mugni, qui les rejoint comme Associé. De qui s’agit-il ? De l’ancien Directeur Juridique et Membre du Comité Exécutif de Bolloré Africa Logistics, le premier opérateur de partenariats public-privé portuaires et ferroviaires en Afrique avec une présence dans 45 pays, 45 000 collaborateurs et 2,5 Mds€ de chiffre d'affaires. Autant dire que l’infrastructure, Richard Mugni connaît. ‘‘Richard est la personne idéale pour déployer notre stratégie Afrique depuis Paris’’, s’enthousiasme Christophe Digoy, Managing Partner du bureau de Paris. ‘‘Ce

développement s’inscrit dans notre stratégie internationale puisque son arrivée renforce et complète l'expertise

Afrique / E&I de notre réseau mondial, permettant une synergie évidente avec nos équipes chinoises et australiennes notamment. L'équipe de Richard sera rapidement amenée à se développer, avec l'arrivée de Raphaël Soffer (collaborateur), actuellement basé à Shanghai et parlant couramment le mandarin, dès décembre 2014’’. Cet expert du droit OHADA (Organisation pour l'Harmonisation en Afrique du Droit des Affaires), dont il a supervisé la mise en œuvre pour environ 200 entreprises en Afrique francophone, devrait donc permettre à King & Wood de franchir encore un palier – et ainsi de fêter de la meilleure manière qui soit l’anniversaire de son alliance sino-australienne. ■

InfraVia investit aux côtés de GDF SUEZ dans le transport de gaz au Pays-Bas

L'Afrique : stratégique pour King & Wood Mallesons

Acteurs clefs – InfraVia (Bruno Candès, Vincent Levita, Laëtitia Feraud, Frédéric Long et Vincent Ménager). Conseil juridique : Herbert Smith (E. Thomas et E. Fiszelson), EY (D. Benquis) et Scotiabank (J. Stone et J. Hargreaves).

Richard Mugni

Bruno Candès

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Vincent Levita, Président Fondateur d’InfraVia Capital Partners

Table ronde

InfrastructureDe gauche à droite, dans les locaux de Shearman & Sterling :

Stéphane Ifker, Antin Infrastructure Partners ; Stéphane Grandguillaume, 3i ; Jérôme Pentecoste, Watson Farley & Williams ; Marie-Laure Mazaud, CDC Infrastructure ; Yves Lepage, Orrick Rambaud Martel ; Vincent Levita, InfraVia

Capital Partners ; Renaud de Matharel, Cube Infrastructure ; Christophe Asselineau, Shearman & Sterling

28 Novembre 2014

FINANCE Table rondeTable ronde

333332 Absence de croissance économique ou incertitude réglementaire : certains nuages ont commencé à poindre dans le ciel de l’Infrastructure. Pas de quoi pour autant entamer l’optimisme des professionnels réunis par le Magazine des Affaires. Dans un environnement de liquidités abondantes, les secteurs de l’énergie ou du transport devraient offrir de nombreuses opportunités en 2015. Tout comme l’Afrique, où l’essor des infrastructures accompagne celui de la classe moyenne.

Photographie : Philippe Castano

Xavier Leloup, Magazine des Af-faires : Qu’est-ce qui vous a marqué le plus cette année ? Vincent, toi qui as une analyse fine du marché, il y a eu des nouvelles levées de fonds, il y en a en cours. Il y a eu aussi des sor-ties au sein d'une certaine génération de fonds et une arrivée assez massive de fonds de dette, donc beaucoup de liquidités. Que faut-il retenir de tout cela ?

Vincent Levita, InfraVia : Pour moi, les éléments marquants de l’année 2014, c'est d’abord la liquidité, que ce soit du côté de la dette ou du côté de l'equity, et même du côté des pouvoirs

publics, j'imagine qu'on va reparler du plan de la Commission Européenne. Cela a un impact sur la tenue de la classe d'actifs, sur les rendements, sur le comportement de tous les acteurs, ça crée pas mal d'opportunités et quelques risques. En deuxième lieu, je parlerai des sorties effectuées sous forme de portefeuille, c’est un phéno-mène intéressant, qui commence, il y en a une qui s’est faite, il y en a deux ou trois qui sont dans le tuyau. C'est inté-ressant de voir ce que cela donne, dans la mesure où les premières générations de fonds arrivent à leur terme, il sera intéressant de voir comment le marché secondaire se structure. Et bien sûr, le

troisième point, ce sont les fonds de dette, qui ne sont pas nouveaux, mais qui confirment leur présence. Même s'ils ont pris une part de marché mar-ginale par rapport aux banques, ils se sont quand même installés dans le pay-sage de manière durable et ils donnent une nouvelle liquidité au système.

Xavier Leloup, Magazine des Af-faires : Ils apportent vraiment quelque chose sur les financements ?

Stéphane Ifker, Antin IP : Les fonds de dettes peuvent trouver leur place sur des financements complexes no-tamment en non-Investment grades

� Fondateur et Président d’InfraVia Capital Partners où il dirige une équipe de 14 personnes

� Lancée en 2008 avec un premier fond doté d’environ 200 M €, Infravia a levé début 2014 son nouveau véhicule, InfraVia European Fund II, d’un montant de 530 M€. Sa stratégie d’investissement est axée essentiellement sur le brownfield dans un cadre géographique européen.

� Infravia a réalisé 18 investissements à ce jour, parmi lesquels la rénovation du stade Vélodrome, l’autoroute A 150, le réseau de fibre optique ADTiM, l’autoroute A8 en Allemagne ou encore la cité musicale de l’Ile Seguin. Quelques mois après avoir racheté les 24% détenus par Dalkia France dans le groupe Regaz-Bordeaux, InfraVia vient par ailleurs de prendre une participation de 20 % dans NGT, un pipeline de gaz naturel en Mer du Nord, aux côtés de GDF Suez

ou lors du financement de sociétés plus petites qui n’ont pas de rating. Nous venons par exemple de finaliser le refinancement de notre portefeuille solaire italien avec des investisseurs institutionnels.

Ces derniers nous ont permis de mettre en place une structure innovante qui n’aurait peut-être pas pu se faire sans leur participation. En revanche dans un marché extrêmement liquide comme le disait Vincent, ces fonds de dettes n'ont pas grand-chose à appor-ter s'ils restent sur les financements plain vanilla investment grade, car ils ne seront pas compétitifs par rapport

aux banques et aux refinancements obligataires sur le marché public.

Stéphane Grandguillaume, 3i : Je pense qu'ils ont vraiment stimulé les

banques à un moment où il y avait besoin de le faire, il y a deux ou trois ans. Et au-jourd'hui, s'il y a un marché bancaire aussi actif, c'est en partie grâce à eux. Mais étant donné le retour de la liqui-dité, on peut se poser la ques-tion de leur valeur ajoutée sur du plain vanilla.

Xavier Leloup, Magazine des Affaires : Là où il y a énormément d'information, de la liquidité, de la banque.

Pour moi, l’élément marquant

de l’année 2014, c'est d’abord la liquidité, que

ce soit du côté de la dette ou du côté de

l'equity

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Infrastructure : 2015 devrait offrir de nombreuses opportunités

Vincent Levita


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Jérôme Pentecoste

� Associé responsable du département PPP / Infrastructures du bureau parisien de Watson Farley & Williams.

� Composée de 9 avocats, l’équipe est l’une des plus importantes en termes d’effectifs sur le marché français. Elle est intervenue sur les derniers grands projets d’infrastructures nationaux tels que le Ministère de la Défense à Balard, le nouveau Palais de justice de Paris, le stade Vélodrome de Marseille, l’Université Européenne de Bretagne ou encore la Cité Musicale de l’Ile Seguin.

� Les avocats du bureau de Paris conseillent les différents intervenants (sponsors, prêteurs, entités publiques) dans le secteur des infrastructures (transports, traitement de déchets, ports et aéroports, espace, télécommunications) dans le cadre d’opérations de financements complexes, de montages contractuels innovants ou d’opérations de partenariats public-privé (PPP) et de contentieux y afférent.

Stéphane Grandguillaume, 3i : On a encore bouclé il y a un mois des projets de PPP en France et en Hollande avec des solutions de financement alternatif, donc même sur des projets très stan-dards, ces solutions peuvent avoir un intérêt. Mais il n’y a pas de problème de liquidité sur ce type de projets.

Stéphane Ifker, Antin IP : Il faut bien comprendre de quels types de fonds nous parlons. Certains fonds ne peuvent investir qu'à taux fixe et ont aujourd'hui du mal à mettre de l’argent au travail dans un contexte de taux très bas. Ceux fonctionnant plus en refinancement, et qui se refinancent eux-mêmes à taux variable, ont par définition plus de facilité pour inves-tir dans le contexte actuel.

Vincent Levita, InfraVia : L’équa-tion est assez simple : s’ils n'ont rien d’original à apporter au système, ils seront une voie de syndication sup-plémentaire pour les banques. S’ils parviennent à apporter une diffé-renciation, et il faudra qu'ils tra-vaillent là-dessus, qu'ils prennent des structures plus compliquées, ou des risques plus compliqués qu'une banque classique ne sait pas prendre, alors ils trouveront une vraie place dans le système. Donc c'est ce travail de dif-férenciation qu’ils essaient de mener en ce moment.

Stéphane Grandguillaume, 3i : Et gé-néralement, ils le font avec les banques.

Xavier Leloup, Magazine des Affaires : Oui, comme Natixis avec Ageas par exemple.

Stéphane Grandguillaume, 3i : Il y a des juridictions ou des secteurs où les financements alternatifs peuvent éga-lement apporter de la liquidité quand il en manque. Par exemple, la solution mise en place sur les réseaux haut débit est innovante.

Xavier Leloup, Magazine des Affaires : Tu parles d'Axione.

Stéphane Grandguillaume, 3i : Oui, c'est ça.

Marie-Laure Mazaud, CDC Infras-tructure : Cette opération a d’ailleurs fait l’objet d’un réhaussement de crédit à travers l’instrument PBCE de la BEI, qui a contribué à améliorer les condi-tions financières de l’émission obliga-taire de 189 millions d’euros. Celle-ci a, grâce à ce rehaussement, obtenu une notation ‘‘Investment Grade’’.

Xavier Leloup, Magazine des Affaires : Et quels sont les fonds de dette que vous voyez le plus fréquem-

ment, qui se mobilisaient sur le mar-ché, sur vos opérations, dans votre financement ?

Marie-Laure Mazaud, CDC Infras-tructure : Allianz est un fonds de taille significative et très actif sur le marché des infrastructures d'abord parce qu'il est capable de prendre des tickets consé-quents, d’autre part car il intervient sur le long terme. Il peut aussi bien inter-venir en brownfield qu’en greenfield. Il est actif et commercial, et s’est struc-turé dès le départ pour prendre non seulement du risque de construction - plusieurs le font maintenant -, mais aussi du risque projet et du risque vo-lume de façon encadrée. Ils ont avec la Banque Postale une culture infra large et très ancrée qu’ils ont réussie à dis-tiller au niveau de leurs investisseurs et à rendre compréhensible.

Jérôme Pentecoste, Watson Farley & Williams : En outre, Allianz est capable de financer des concessions aussi bien que des PPP. Plus générale-ment, les fonds de dette présentent des atouts intrinsèques notamment pour la fixation des taux et la duration des financements. Mais surtout, ils ont eu le mérite extrinsèque d’avoir incité les banques à revenir sur le marché ne serait-ce que parce qu’ils cofinancent le plus souvent les projets aux côtés des banques commerciales. En réa-lité, ils travaillent ensemble, soit selon un partage préfinancement bancaire/refinancement long terme obligataire, soit en vertu d’une répartition laissant une place plus réduite aux banques. La réduction des écarts de marges entre la dette obligataire et la dette bancaire a du reste été remarquable depuis un an et demi. Et en outre, ils travaillent ensemble.

Vincent Levita, InfraVia : Cela n’est pas exact de dire que ce sont les fonds de dette qui ont ramené les banques sur le marché. Ce qui a ramené les banques, c'est la liquidité retrouvée, c’est le LTRO, c’est l’Europe qui a dé-cidé de reconstituer les fonds propres et les bilans des banques avec l'argent de tout le monde. Ce n’était pas une mau-vaise idée, même si ce n'est pas hyper moral. En revanche, les fonds de dette ont stimulé la concurrence avec une part de marché limitée, ils ont permis d’obtenir des meilleures conditions des banques et du marché en général.

Xavier Leloup, Magazine des Affaires : Prenons l’exemple de Na-tixis, qu’on voit actuellement partout. Les fonds de dette constituent-ils des concurrents sérieux pour ce type de banques de financement ?

Renaud de Matharel, Cube Infras-tructure : Oui. C'est vrai que Natixis est très présent sur le marché des finan-cements d’infrastructures. Nous avons par exemple bouclé un refinancement avec eux hier, en l'occurrence en Es-pagne, qui est une première, parce qu'il

s’agit du premier accord de refinance-ment amend & extend sur le marché des centrales électriques solaires en Espagne. C'est vrai qu'il y a beaucoup plus de liquidités pour les raisons que Vincent expliquait : grâce aux LTROs, les banques ont de l'argent et elles veulent le prêter. Nous ne travaillons en re-vanche que peu avec les fonds de dette, car nous attachons beaucoup d’impor-tance à la flexibilité qu’apportent les banques et au fait qu’elles peuvent émettre des garanties pour le compte de nos sociétés, ce qu’un fonds de dette ne peut pas faire.

Xavier Leloup, Magazine des Affaires : Donc le retour des liquidités, c'est un phénomène en soi beaucoup plus important que juste la concur-rence des fonds de dette ?

Renaud de Matharel, Cube Infras-tructure : Je trouve qu’on a retrouvé la souplesse et l'initiative des banques qu'on avait avant la crise. Et une majo-rité des projets restent financés par des banques et non par des fonds dette. Je comprends que la part des banques reste de l’ordre de 85 % quand même.

Xavier Leloup, Magazine des Affaires : Et pourtant les montants levés par les fonds de dette sont impor-tants.

Renaud de Matharel, Cube Infras-tructure : Il y a une troisième source de financement dont nous n'avons pas parlé : les émissions obligataires Euro PP. Nous avons émis 57 millions d'euros d’obligations de ce type cette année pour le compte d’Idex qui ont été placées auprès d’investisseurs ins-titutionnels qui aujourd'hui acceptent des niveaux de rendements histori-quement bas compte tenu de la baisse

La réduction des marges

entre la dette obligataire et la dette bancaire a été remarquable

depuis un an

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Marie-Laure Mazaud

� CIO et membre du comité de direction de CDC Infrastructure, en charge du pôle ‘‘Infrastructures de Transport’’

� Administratrice du groupe Sanef, de FM (Faure & Machet) Holding – ETI familiale spécialisée dans la logistique et le transport -, de Lisea – ligne à grande vitesse entre Tours et Bordeaux, du Viaduc de Millau et de la société La Rocade L2 de Marseille

� Constituée de 15 investisseurs, l’équipe de CDC Infrastructure est positionnée sur 3 secteurs – transports, énergie, télécommunications - et vise un portefeuille de 2 Mds€ privilégiant les projets sobres en carbone.

� Avec 18 participations, la filiale de la Caisse des Dépôts est notamment actionnaire de GRT gaz, de la LGV Tours-Bordeaux, de la société d’autoroutes Sanef, d’Eurotunnel, du Viaduc de Millau, de la société de la rocade L2 de Marseille et du train rapide Rhône Express, ainsi que de Gassled (J-V propriétaire du réseau de transport et d’exportation du gaz norvégien) et de Butendiek (une ferme éolienne offshore en Allemagne).

général des taux.

Xavier Leloup, Magazine des Affaires : Du point de vue du finan-cement justement, pensez-vous que le plan d’investissement annoncé la Commission Juncker apportera quelque chose ?

Vincent Levita, InfraVia : Pour par-ler du plan de la Commission Euro-péenne, le plan des 300 milliards d’euros, il y a plusieurs choses à dire. L'analyse de l'Europe et de la France, consistant à dire que, pour relancer l'économie, il faut un grand plan d'investissement, c’est très bien et très important. C’est d’ailleurs basé sur des vieilles théories qui ne datent pas d'hier et qui ont tou-jours bien fonctionné même si la relance Keynésienne est moins à la mode. Ensuite, injecter 20 mil-liards de liquidités, c’est bien si on les utilise dans des projets qui en ont besoin, qui ne peuvent pas se financer seuls sur les marchés. Si-non, cela ne fait que rajouter de la liquidité dans un marché déjà trop liquide. Il me semble que nous avons surtout besoin d’une stimu-lation au niveau des projets, l'Eu-rope doit soutenir les projets qui se sont un peu éteints pour tout un tas de raisons selon les pays.

Stéphane Grandguillaume, 3i : Je te trouve un trop critique à ce stade avec le Fonds Européen d’Investissements Stratégiques. Je reconnais qu’il apporte de la liquidité additionnelle dans un marché qui n’en manque pas, mais il identifie également des projets, et fixe des objectifs de réalisation, 240 mil-liards d’€ en 2017 dans les transports, l’énergie, le haut débit. S’il est soute-nu, ce plan devrait stimuler le marché greenfield, et par ricochet le marché brownfield.Maintenant, je suis d'accord avec toi sur la première analyse, on n'a pas be-soin de liquidité additionnelle pour les projets et la BEI devrait se concentrer sur les projets difficiles à financer pour

jouer pleinement son rôle. A part Cas-tor, malheureusement, la BEI n’a pas pris beaucoup de risque en Europe de l’Ouest.

Xavier Leloup, Magazine des Affaires : J'ai cru comprendre que sur Axione, le refinancement avait été dé-terminant.

Marie-Laure Mazaud, CDC Infras-tructure : C'est effectivement le cas, même s’il s’agit d’un refinancement. Le profil de risque d’Axione est plus complexe qu’il n’y parait car le sous-

jacent est constitué de DSP existantes ou nouvelles sur lesquelles le déploie-ment du réseau se poursuit, avec l’ac-quisition de nouveaux abonnés à la clé à chaque fois. Le produit PBCE leur a donc permis d’obtenir une meilleure notation, d’optimiser les conditions de financement et de se créer des condi-tions plus favorables d’accès à de nou-velles liquidités.

Xavier Leloup, Magazine des Af-faires : Ce n'est pas la première fois que j'entends ça, parce que ça a été la même chose chez Standard & Poors la semaine dernière, c'est-à-dire que les institutions européennes disent : « on va vous rajouter de l'argent », et les investisseurs disent : « mais on n'a pas besoin d'argent de financement, il y

en a plein ». On a l'impression que les deux font comme ça, qu'il y a un peu un dialogue de sourds.

Vincent Levita, InfraVia : Les projets ont besoin d'argent public lorsque les business plans ne sont pas suffisam-ment solides. L'exemple de la fibre et du Très Haut Débit est important, il y a aussi quelques tronçons d'autoroutes qui ne sont pas suffisamment rentables en tant que tels. Dans ces cas-là, il y a besoin d'un complément d'argent pu-blic. D'ailleurs le discours de Mosco-vici est clair : « de l'argent privé autant

que possible, et de l'argent public quand c'est nécessaire ». Parfois on voit des établissements publics sur des projets où il y a suffisamment d'argent privé, je me demande si cela devrait être la priorité de l’argent public.

Marie-Laure Mazaud, CDC In-frastructure : Le vrai sujet, c'est qu'un certain nombre de projets ont besoin de subventions pour pouvoir être mis en oeuvre, que les finances publiques sont exsangues, et que si l'Union européenne peut apporter un support, c'est vérita-blement un soutien sur ces projets stratégiques pour permettre de les lancer, d'en assurer la viabilité

et rentabilité à long terme, et finale-ment pour compléter le volet qui les rendra finançables et viables, parce qu’intrinsèquement sinon ils ne fonc-tionneraient pas sur une base « stand alone ». Donc, le vrai sujet est bien la participation de l'Union européenne et des banques publiques à la réalisation de projets structurants et générateurs de recettes fiscales (pour certains), pour permettre aux régions - à qui l’Etat a délégué de plus en plus de responsabi-lités -, de pouvoir les mener à bien. La délégation par l’Etat de la gestion des routes nationales, des collèges notam-ment les rend moins manoeuvrantes, ou du moins leur impose d’arbitrer entre plusieurs priorités, alors qu’elles avaient l’habitude jusqu’à récemment de servir l’ensemble du spectre des sec-

teurs dans lesquels elles investissaient. Le contexte électoral de 2015 rend le sujet plus complexe, bien que les be-soins de renouvellement et d’extension de capacité soient bien réels et structu-rants pour les territoires et le retour à la croissance.

Xavier Leloup, Magazine des Affaires : Et sur le fond, puisqu'on est sur ce sujet-là, le fonds européen pour des instruments stratégiques, le FEIS qui vient de sortir, qu'est-ce qu'on peut en penser ?

Stéphane Grandguillaume, 3i : Au-jourd'hui, le projet ne me semble pas

complètement défini. D’abord, les annonces n’ont que quelques jours. Comme je le disais, des chiffres et des objectifs ont été mentionnés, ce qui est plutôt positif... Egalement le mes-sage passé, le besoin d’'infrastructure, la reconnaissance que l'infrastructure est comme on le sait depuis longtemps générateur de croissance et d'emploi, me semblent aller dans le bon sens. Les pouvoirs publics prennent de plus en plus conscience de l’intérêt du secteur.

Xavier Leloup, Magazine des Affaires : C'est important.

Stéphane Grandguillaume, 3i : En-

suite, les 240 milliards sont principa-lement alloués à des projets greenfield, qui risquent d’être financés par des industriels plutôt que par des fonds... Mais ça aura probablement un effet induit, par ricochet, pour les fonds d’infrastructure qui vont pouvoir sou-tenir ces mêmes acteurs sur des projets Brownfield.

Stéphane Ifker, Antin IP : Tout le monde reconnait aujourd’hui que les infrastructures sont un facteur de compétitivité essentiel pour un pays. Quand on regarde d’un peu plus près les classements de compétitivité, on s’aperçoit que la France est plus tirée

La principale difficulté en France, c'est de passer d'un

financement des infrastructures payées

par le contribuable à un financement

incluant le paiement par l’usager

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Stéphane Ifker

� Associé du fonds Antin Infrastructure Partners.

� Antin Infrastructure Partners est une société de gestion de fonds indépendante et intégralement détenue par ses associés. Elle comprend 38 professionnels basés entre Paris, Londres et Luxembourg. Fondée en 2007, la société de gestion poursuit une stratégie de création de valeur en investissant dans des sociétés d’infrastructure générant des cash flows stables sur le long terme. Antin investit dans les secteurs du transport, de l’énergie et de l’environnement et des infrastructures telecoms. Antin gère actuellement deux fonds (pour un total de 3,1 Mds €) avec une base diversifiée d’investisseurs institutionnels.

� Stéphane Ifker était, avant de rejoindre Antin Infrastructure Partners, Managing Director chez Rothschild & Cie ou il exercé pendant 8 ans. Il a commencé sa carrière au sein du département des financements structurés du CCF.

� Siège au conseil d’administration de Pisto (stockage pétrolier), Antin Solar, Andasol 1&2 (solaire), FPS Towers (tours Telecom) et Central Area Transmission System (CATS), un système d’acheminement et de processing de gaz en Mer du Nord.

vers le haut par ses infrastructures que par la recherche et le développement. Les infrastructures sont un facteur de compétitivité très fort et à ce titre le Grand Paris est très important. Les ini-tiatives européennes pour financer ces différents projets sont donc une bonne chose.

Jérôme Pentecoste, Watson Farley & Williams : S’il est exact que les grands programmes de construction français sont pour l’essentiel derrière nous, à l’exception du plan Campus et sur-tout du Grand Paris, il demeure un champ considérable d’investissements à réaliser dans le secteur de la rénova-tion - notamment dans une pers-pective d’efficacité énergétique mais pas seulement - pour ce qui concerne les infrastructures, le tertiaire public et certaines uti-lities tels que les déchets et les réseaux divers. Nous devrions en effet être rattrapés d’ici peu par le syndrome maastrichien du pont de Leverkusen, du nom de cette infrastructure de transport alle-mande construite il y a quarante ans pour une circulation auto-mobile dont le trafic a explosé sans que les travaux de grande maintenance et de mise à niveau n’aient été effectués avec la régu-larité nécessaire, tout simplement parce que l’Etat allemand a opéré de fortes restrictions budgétaires sur son programme de rénova-tion d’infrastructures. Aussi, à la suite de la découverte de failles critiques sur la structure du pont, celui-ci a dû être fermé à la circulation pendant plu-sieurs mois pour effectuer les travaux indispensables. Depuis, l’Etat fédéral a décidé de mettre en place un plan de rénova-tion d’infrastructures de l’ordre de 5 milliards d’euros. L’exemple de Lerve-kusen est très pertinent car il illustre les défaillances existant dans le GER des infrastructures et bâtiments, qui constituent à n’en pas douter l’un des gros chantiers des prochaines années.

Xavier Leloup, Magazine des Af-faires : L'autre phénomène de l’année 2014, ce sont les premières sorties, les premières ventes. Antin, vous en avez faites, Cube, vous venez d'en faire, il y en a sans doute d'autres dans les tuyaux. Concomitamment à ça, il y a des levées comme celle de Cube, actuellement en en cours, Vincent tu l'as faite à la fin de l'année dernière. Je pense que les deux sont liées, c'est-à-dire faire une sortie pendant qu'on lève, c'est plutôt de bonne augure, voire indispensable.

Stéphane Ifker, Antin IP : Non, ce n'est pas indispensable. Je pense que les investisseurs reconnaissent lorsqu’un

premier fonds est bien investi notam-ment quand celui-ci a payé régulière-ment des dividendes et qu’il a délivré la stratégie initialement prévue. Il n’est pas nécessaire de montrer des sorties pour lever un second fonds. En re-vanche, lever un fonds 3 sera difficile si le manager ne montre pas de sorties. Puisque ce sont ces sorties qui valident le modèle d’un fonds, à savoir sa capa-cité à créer de la valeur et rendre de l’argent en ligne avec ses objectifs ini-tiaux.

Vincent Levita, InfraVia : Nous, nous sommes de vrais investisseurs de long

terme, on ne fait pas de sortie au bout de 3-4 ans. Nous faisons des sorties dans l’intérêt de nos investisseurs, et pas dans l’intérêt de la société de ges-tion qui sort son meilleur actif pour faire du marketing.

Stéphane Ifker, Antin IP : Pour être parfaitement clair, nous avons fait notre première sortie après avoir closé le fonds 2. Après 6 années de déten-tion et de travail intensif, la société était prête à être cédée et nous pensons que le timing était optimal pour en maximiser la valeur dans l’intérêt de nos investisseurs. Cela n'a donc abso-lument rien à voir, mais pour autant,

pour valider un modèle type de pri-vate equity comme le nôtre, il faut faire des sorties et démontrer que la valeur créée est réelle et non pas uni-quement sur le papier. Nous avons autour de la table des modèles dif-férents. Le modèle d’Antin est très clair. Nous sommes un fonds de private equity qui investit dans des actifs d’infrastructure. Nous avons donc un modèle à dix ans. Nous faisons des acquisitions, si possible en dehors de processus d’enchères, puis gérons chacune de nos sociétés de manière très active pour la faire croître, améliorer ses performances et créer de la valeur pour nos inves-tisseurs. Puis nous sortons lorsque nous estimons que notre travail est terminé et que la société est prête à être cédée. C’est ce qui permet de

valider le modèle. Quand on prétend créer de la valeur, il faut pouvoir à un moment le démontrer et nous sommes convaincus que nous ne pourrons le-ver un fonds 3 que si nous faisons de bonnes sorties sur le fonds 1, voire sur le fonds 2, mais ce sera plutôt sur le fonds 1.

Xavier Leloup, Magazine des Affaires : Et ces sorties se sont-elles bien passées ?

Stéphane Ifker, Antin IP : La pre-mière s'est très bien passée.

Xavier Leloup, Magazine des Af-faires : Renaud là-dessus, qu’est-ce que tu peux dire ?

Renaud de Matharel, Cube Infras-tructure : Nous n’avons pas cédé notre participation dans Islalink en Espagne dans le but de lever notre deuxième fonds, même s’il y a sans doute un effet bénéfique de cette nature. Nous l'avons fait parce que nous avons reçu une offre non sollicitée que nous avons

jugée attractive et que du point du point de vue de la société cela avait également du sens pour son dévelop-pement industriel.

Vincent Levita, InfraVia : Je dirais pour ma part que le marché est quand même acheteur en ce moment et que c’est aussi de la bonne gestion d’effec-tuer des sorties quand le marché est dans cet état.

Renaud de Matharel, Cube Infras-tructure : Nous avons commencé cette conversation en parlant de ce qui s'est passé cette année. Au-delà des trois points qui ont été évoqués, il y en a un quatrième qui est assez important. C’est le fait que les collectivités locales ont beaucoup moins d'argent qu'il y a un an ou deux.

Xavier Leloup, Magazine des Af-faires : Et elles en auront encore moins

Avoir un management de très

grande qualité est absolument

clef pour nous et nous alignons toujours

les intérêts du management avec les nôtres et ceux de nos

investisseurs

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Christophe Asselineau

� Associé de Shearman & Sterling, Christophe Asselineau dirige le groupe Projets du bureau de Paris ainsi que la pratique Afrique du cabinet.

� Il a plus de 25 années d’expérience dans le domaine des projets internationaux, en Europe, Australie, Asie, Amérique du Sud et dans plus d’une vingtaine de pays d’Afrique du Nord et d’Afrique Sub-saharienne. Il est fréquemment cité comme étant l’un des avocats les plus expérimentés en matière de développement ou d’acquisition de projets d’infrastructure particulièrement dans les domaines de l’énergie, des ressources naturelles et de l’eau.

� Récemment il a conseillé les développeurs d’un projet portuaire minier et ferroviaire d’une valeur de 4.5 Milliards au Cameroun et au Congo ainsi que d’un projet similaire en Guinée.

l'année prochaine.

Renaud de Matharel, Cube Infras-tructure : La différence par rapport à il y a cinq ans ou sept ans, où on avait aussi beaucoup de liquidités en 2007, c'est qu'aujourd'hui les investisseurs ont pris des coups, tout ne s'est pas toujours bien passé, et donc en fait, il y a beaucoup de liquidités, mais il y a quand même une très forte sélectivité des investisseurs. Et donc ils ont besoin d'investir dans un environnement qui est sécurisé. Et ce qui inquiète beau-coup les investisseurs en ce moment, c'est que l'environnement européen est beaucoup moins sécurisé qu'il était il y a cinq ou sept ans, à cause de ce qui s'est passé en Espagne, de ce qui s'est passé en Italie, et de ce qui se passe un peu en France en ce moment sur des sujets tels Eco-mouv’.

Xavier Leloup, Magazine des Affaires : On parle de quoi ? De greenfield, de brownfield ?

Vincent Levita, InfraVia : En 2014, le deal-flow greenfield s'est nettement ralenti partout. Le deal-flow brownfield est encore dyna-mique, en tout cas nous dans notre segment, peut-être un peu moins dynamique en France. Il faut être plus sélectif par pays. Sur le thème de la sécurité réglementaire, je suis moins négatif, mais il y a quand même des sujets d'inquiétude.

Xavier Leloup, Magazine des Affaires : Pour rebondir sur ce que tu disais, une récente enquête de nos confrères anglais, réalisée auprès de 80 institutionnels investis dans les infras-tructures, a montré que leur premier sujet d’inquiétude était le risque régle-mentaire. Qu’en pensez-vous ?

Stéphane Ifker, Antin IP : C'est réel. Ils ne sont pas autour de la table, mais on pourrait interroger les actionnaires étrangers des autoroutes françaises sur ce qu'ils pensent de la situation

actuelle et je ne crois pas me tromper en disant qu’ils doivent être consternés. La polémique actuelle sur le statut des autoroutes, qui ont fait l’objet d’un processus de privatisation en bonne et due forme, ne renvoie pas une bonne image de la France.

Renaud de Matharel, Cube Infras-tructure : La France n’est pas le plus mauvais élève, loin de là. Ce qui a fait le plus de mal c’est l’Espagne avec les lois rétroactives sur les prix de vente rè-glementés d’électricité. J’espère que les traités internationaux vont permettre aux investisseurs d’être dédommagés.

Xavier Leloup, Magazine des Affaires : L’Espagne est-il le mouton noir de l’Europe en Infrastructure ?

Vincent Levita, InfraVia : Je pense qu’il faut essayer de faire la part des choses sur ces sujets. Il y a eu effecti-vement du risque règlementaire avéré en Espagne, il y en a eu en Norvège, en Italie, des tentatives en Pologne, et même en Allemagne. En France, pour le moment, il y a beaucoup de bruit et de déclarations mais il n’y a pas eu de vrais risques réglementaires avérés.

En revanche, ces déclarations sont né-fastes sur la réputation du pays, sur la confiance des investisseurs et donc au final sur le dynamisme économique.

Renaud de Matharel, Cube Infras-tructure : Les déclarations concernant les contrats de concession tels Eco-mouv’ n'aident pas à mobiliser les in-vestisseurs internationaux pour finan-cer un plan de relance économique par le développement des infrastructures.

Yves Lepage, Orrick RM : On peut prendre comme exemple la situation d’Ecomouv. Le pouvoir politique a

commencé par remettre en cause le paiement mais il semble maintenant qu’on s’oriente vers une compen-sation. Il est presque certain qu’il y aura un arrangement et le principe du paiement semble acquis. Les négociations portent surement sur le montant de l’indemnité de résiliation. La base est clairement le contrat signé et le respect de celui-ci.

Renaud de Matharel, Cube Infras-tructure : Il y a en fait un message important sur ce sujet. Il y a beau-coup de liquidité en capital et en dette. L'économie a nettement ralenti. Il y a des aides d’État pour les projets d’infrastructures. Il faut conforter le cadre réglementaire pour que les investisseurs s’engagent à long terme.

Stéphane Ifker, Antin IP : Tu as peut-être raison sur le fond, mais sur la forme, c'est extrêmement domma-geable.

Jérôme Pentecoste, Watson Farley & Williams : L’affaire Ecomouv com-porte deux aspects qu’il faut à la fois distinguer et articuler : le risque poli-tique d’un côté et le risque juridique de l’autre. Distinguer tout d’abord : le risque réglementaire, c'est par exemple l'arrêt de la Cour de Justice, Vent de colère, concernant les tarifs d’achat de l’énergie d’origine éolienne. Le risque politique c'est effectivement le

ministre qui décide de résilier pour un motif d’intérêt général un contrat tel que celui du PPP Ecotaxe. Articuler les deux aspects ensuite : c'est précisément parce qu'il existe un cadre juridique solide en France que le risque poli-tique est tout de même limité sinon…. retenu. Pour Marx, l'infrastructure était la structure économique de la société sur laquelle repose la supers-tructure politique et juridique. Dans le monde capitaliste, c’est en quelque sorte l’inverse puisque c’est bien sur le socle juridique et politique que re-posent le sort et l’économie des pro-jets d'infrastructures. Il existe bien en France quelques dossiers à risque poli-

tique fort, mais ils sont rares. Je pense à un projet dans lequel le contrat a été abusivement résilié pour faute, et dans lequel la puissance publique a en outre émis sur ce fondement un titre exé-cutoire de plusieurs centaines de mil-lions d'euros, ce qui crée un préjudice considérable pour le concessionnaire ne serait-ce qu’en raison du provision-nement du risque financier. Certes, l’on dispose en pareil cas de l’arsenal juridique voir contentieux. Il demeure que, le message adressé aux investis-seurs est particulièrement répulsif. Cela dit la garantie qu'on a en France, c'est même si le politique dit ou me-nace de dire : ‘‘on ne va pas indemniser

Ecomouv au travers du contrat parce que celui-ci est nul’’ même dans ce cas extrême, il existe des ressorts juridiques extracontractuels pour indemniser la partie privée. Cela mettra des années de procédure, le montant de l’indem-nité demeurera incertain, ce qui, en soi est très insatisfaisant sinon inique, mais pour autant, même le pouvoir politique ne peut s’affranchir du cadre juridique.

Xavier Leloup, Magazine des Affaires : On peut être rassuré alors.

Yves Lepage, Orrick RM : Je n’ai guère de doute sur le fait que la France reste

Sur l'Afrique, je vois un

ralentissement temporaire

des projets liés aux ressources

naturelles mais un accroissement des investissements,

notamment dans les transports

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Stéphane Grandguillaume

� Partner chez 3i, anciennement Barclays Infrastructure Funds (BIF)

� En tant que responsable du bureau de Paris chez BIF, Stéphane a investi en Italie, aux Pays-bas et bien sûr en France où son équipe a investi dans une vingtaine de projets de PPP et d’énergies renouvelables

� La division Infrastructure de 3i dispose d’un spectre d’interventions particulièrement large couvrant à la fois les PPP, les énergies renouvelables et les actifs de core infrastructure. Parmi ses dossiers récents, on peut citer :

• Au Royaume-Uni, le projet Thameslink, destiné à

améliorer la desserte ferroviaire de Londres

• En Hollande, l’Autoroute enterrée A9 dans

l’agglomération d’Amsterdam

• En France, le PPP de réhabilitation de la prison

de la Santé

un état de droit. Il n’est pas anormal que l’Etat défende le contribuable que nous sommes tous et prenne des déci-sions qui peuvent déplaire à condition qu’elles soient juridiquement fondées. Ensuite, qu’il y ait des recours, cela ne me semble pas anormal et correspond à la vie des affaires.

Stéphane Ifker, Antin IP : On se fait énormément de mal. Là où je ne suis pas d'accord avec vous, c'est qu’il y a de très nombreux arguments renfor-çant l’idée que la tradition de droit en France est bien plus forte qu’en Espagne, mais pour autant, vu de l'étranger, la perception est que la France a aujourd'hui un risque politique / réglementaire égal ou plus élevé que l'Espagne. C’est aberrant.

Vincent Levita, InfraVia : En ce qui concerne la France, nous res-tons optimistes. Le cadre juridique est solide, l’administration qui le fait respecter est forte et pour le moment, il n’y a pas eu de vrai ac-cident. Il est vrai que l’agitation et les déclarations sont quand même néfastes et anxiogènes pour les investisseurs étrangers. Si j’étais cy-nique, je dirais que ça limite notre concurrence en France. Mais c’est vrai que c’est quand même dom-mageable pour attirer des inves-tisseurs et pour le dynamisme du pays.

Xavier Leloup, Magazine des Affaires : Ça dépend de ta base d’in-vestisseurs.

Renaud de Matharel, Cube Infras-tructure : Vincent, sur les 7 consor-tiums sur Toulouse, tu étais un des sept, et tu n'as pas pu remettre une offre ferme à cause de l’incertitude rè-glementaire sur les tarifs de l’aéroport.

Stéphane Grandguillaume, 3i : Pour un fonds anglais, les bruits sont quand même un peu perturbateurs, c'est in-déniable. On a de plus en plus de ques-

tions sur l’environnement politique : qu'est-ce qui se passe ? Est-ce que le politique ne pas influer sur le cadre lé-gal et réglementaire qui est très robuste et garantit une pérennité des investis-sements ? Maintenant, on n'est quand même pas au niveau de l'Espagne.

Stéphane Ifker, Antin IP : Mais ce n'est pas la perception.

Stéphane Grandguillaume, 3i : La perception n'est pas du tout la même entre la France et l'Espagne. La France n'est jamais revenue sur sa signature,

c'est le point essentiel. Ca a été le cas en Espagne, ça a été le cas en Italie, ça a été le cas en Norvège, ça n'a jamais été le cas en France. Certes, les poli-tiques vont prendre des décisions qui sont parfois farfelues, mais dans le cadre des contrats et de la loi. Je pense que la compensation sur Ecomouv sera conforme au contrat...

Xavier Leloup, Magazine des Affaires : Sur Ecomouv, peut-on résu-mer ce qui peut se passer, ce qui doit se passer ?

Vincent Levita, InfraVia : Je ne sais pas

si quelqu’un ici est partie au contrat. En tout cas, il y a un contrat qui a été signé, un actif qui a été construit, l’État a tout à fait le droit de terminer et de résilier un contrat. Il y a des clauses de résiliation qui sont prévues, avec des barèmes d’indemnisation. Attendons de voir si ces contrats sont respec-tés. Ce qui est malheureux dans cette histoire, c’est que c'était un des seuls grands PPP gagné par un consortium étranger.

Jérôme Pentecoste, Watson Farley & Williams : En effet, l’Etat a déjà rené-

gocié l’indemnité initiale de rési-liation dans ce premier protocole, mais il est clair que la puissance publique ou tout au moins certains services au sein de l’appareil d’Etat cherchent à la renégocier…évidem-ment à la baisse.

Stéphane Grandguillaume, 3i : C'est de la négociation, ça.

Jérôme Pentecoste, Watson Far-ley & Williams : Oui, c'est une recherche d’accord négocié. Et la négociation, si elle conduit à la signature d’un accord de volontés, cela devient un cadre normatif. Une fois de plus, la démarche politique s’inscrit dans un process juridique, dont elle ne peut s’extraire. C’est le propre de l’Etat de droit.

Vincent Levita, InfraVia : Je pense qu'il y a de l'emballement en France en ce moment pour des raisons politiques et aussi parce qu'il y a concomitance entre l’affaire Ecomouv, le débat sur les autoroutes et la privatisation de l’aéro-port de Toulouse.

Xavier Leloup, Magazine des Affaires : Justement, l’ouverture du capital de l’aéroport de Toulouse ne constitue-t-il pas une lueur d'espoir ? C'est un sujet sur lequel le précédent gouvernement s'était cassé les dents mais qui vient d’être relancé par le gou-vernement actuel. Et si je comprends bien, l'ouverture de capital des aéro-

ports de Lyon et de Nice seraient éga-lement à l'ordre du jour. Est-ce qu'on peut dire un mot sur le marché aéro-portuaire français ? Parce que visible-ment, cet actif a suscité l’intérêt de très nombreux investisseurs.

Marie-Laure Mazaud, CDC Infras-tructure : Effectivement. Cette opé-ration relance le marché des privati-sations sur un secteur aéroportuaire, dont on parle depuis 2008. La diffi-culté que présente cette opération, je pense, est qu'il s’agit à la base de la cession d’une participation minoritaire (49,99%) pour laquelle il n’est pas

évident d'attirer une certaine catégorie d'investisseurs, l’option pour le solde des 10% de participation de l’Etat res-tant à sa main. Par ailleurs, il convient de s'interroger sur les critères non seulement tech-niques, mais financiers requis pour qualifier les groupements candidats, et définir les objectifs que les parties en présence cherchent à mettre en avant, pondérant non seulement la maximi-sation de la valeur, mais aussi le projet industriel et social dans la durée, les retombées économiques locales, sur les actifs qualifiés de stratégiques, et plus particulièrement celui objet de la

cession actuelle étant donné sa locali-sation. Et auquel sont associées les col-lectivités pour 40%, très attachées aux répercussions des investissements et de l’exploitation de l’aéroport et de ses activités annexes sur le territoire. Sur Toulouse, le sujet est prégnant et le res-tera tant que l’accès longue distance ne sera assurée que par la route ou l’aérien, l’arrivée de la LGV n’étant pas atten-due avant 2030. A titre d’illustration, Orly-Toulouse est la première navette sur le territoire européen. Beaucoup ne le savent pas, mais c'est la liaison sur laquelle le nombre de rotations journa-lières en Europe est le plus important,

Les fonds de dette ont stimulé les banques à un

moment où il y avait besoin de le faire, il

y a deux ou trois ans. Et aujourd'hui s'il y a un marché bancaire

aussi actif, c'est en partie grâce

à eux

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Renaud de Matharel

� CEO et Managing Partner de Cube Infrastructure, fonds brownfield d’1,08 Md € (13 opérations réalisées) et en cours de levée d’un deuxième fonds Cube II

� Renaud de Matharel dispose de plus de 25 ans d’expérience dans les Infrastructures : d’abord comme banquier chez BNP Paribas, où il s’occupa pendant dix ans de Project Finance essentiellement dans le domaine de l’énergie, ensuite comme industriel au sein de Vinci Concessions (projets routiers en tant que DGA de SGE Concessions et projets aéroportuaires en tant que DG de Vinci Airport Management). Il rejoint Natixis en 2005 pour créer Cube Infrastructure

� Cube est investi avec des positions de contrôle et une approche d’opérateur dans quatre métiers : l’efficacité énergétique (3ème acteur en France) ; la fibre télécom (1er acteur 100% fibre en France) ; les transports publics (2è acteur en Allemagne ; 5ème en Norvège et 1er en Belgique) et la production d’électricité (300MW en France et Espagne)

soit 42 rotations par jour.

Vincent Levita, InfraVia : Il y a trois points qu'on peut faire sur cette priva-tisation. Le premier, c'est que ça fait une dizaine d'années que les politiques n'ont pas osé lancer ce processus, en ayant peur de la complexité politique, mais finalement jusqu'à récemment, ça s’est passé dans le calme. Le risque poli-tique était, comme souvent, largement surestimé.

Yves Lepage, Orrick RM : Ils ont choisi leur aéroport. Les autres collectivités ne sont peut-être pas aussi calmes que Tou-louse. Le maire de Nice, par exemple, a clairement exprimé son opposition à la privatisation de l’aéroport de sa ville.

Vincent Levita, InfraVia : Le deuxième, et ça rejoint le thème que je développais tout à l'heure, c'est que sur sept bid-ders initiaux et quatre bidders restant, il y en a deux qui sont semi-publics. Privatiser pour vendre à la Caisse des Dépôts ou à ADP, c’est un concept de privatisation qui continue de me fasciner. A quoi ça sert ?

Marie-Laure Mazaud, CDC Infras-tructure : Ce sont des investisseurs particulièrement avisés et actifs comme les autres !

Vincent Levita, InfraVia : Et le troi-sième point qui est le vrai sujet, c'est que l’État a dans les mains, semble-t-

il, un arbitrage à faire entre un intérêt financier et un intérêt « national », qu'on peut qualifier de stratégique ou de politique selon son point de vue. On verra bien l'arbitrage qu'il va faire, ça va être intéressant sur la doctrine de l’État.

Xavier Leloup, Magazine des Affaires : Le président de Vinci Air-port, Nicolas Notebaert, expliquait dans nos colonnes que la régulation aéroportuaire portugaise prévoyait une

croissance des redevances non connec-tés au montant des investissements. L’aspect tarifaire a-t-il joué un rôle important sur Toulouse ?

Yves Lepage, Orrick RM : Le système tarifaire, ce qui est compliqué, ce n'est pas le système tarifaire lui-même, c'est

de savoir ce qui va se passer dans les trois ans...

Marie-Laure Mazaud, CDC Infras-tructure : Le sujet, c'est le Contrat de Régulation Economique (CRE) et de savoir quelle trajectoire directionnelle vous prenez sur un accord qui est rené-gocié avec la DGAC tous les cinq ans. L’investisseur doit, ce faisant, savoir quelle trajectoire et quels risques asso-ciés il est prêt à prendre. Effectivement, vous êtes peut-être plus armé en étant

national et en ayant une compré-hension des enjeux de la nation et localement qu'en étant étranger, car le contrat contractuel reste spécifique et présente un certain nombre d’aléas.

Renaud de Matharel, Cube Infrastructure : Le sujet est en effet compliqué sur Toulouse. Normalement dans un contrat de concession aéroportuaire, la for-mule tarifaire n'est pas figée sur toute la durée du contrat, ce qui fait qu’il y a un équilibre à trouver dans le temps entre le concédant, le concessionnaire et les usagers compagnies aériennes. Pour Toulouse comme pour les autres grands aéroports de province fran-çais, ce qui complique l’atteinte

d’un équilibre est que les compagnies aériennes vont négocier les accords tarifaires en ayant perpétuellement en tête que le résultat aura un impact sur les accords tarifaires à négocier avec ADP. Or, une des principales caracté-ristiques de l’aéroport de Toulouse est qu’Air France est le premier client usa-

ger avec 40 % du trafic, tout comme Air France est le premier client usager d’ADP. Quand on regarde la rentabi-lité actuelle d’Air France, l'équation n’est évidemment pas simple. Cette incertitude a grandement inquiété les

investisseurs institutionnels étrangers.

Vincent Levita, InfraVia : Il faut reve-nir sur la régulation. Il y a deux caté-gories d'actifs infrastructures. D’abord il y a les actifs régulés avec une base

d’actifs régulée (BAR), typiquement les actifs d'énergie. C'est assez simple, la formule de revenus est calculée au-tomatiquement sur la base de l'actif. Ensuite, il y a les actifs concessifs, avec une formule tarifaire qui évolue dans

Capter la liquidité pour investir

dans des projets d'infrastructure constitue une

gigantesque opportunité pour permettre une relance économique

keynesienne

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MAIS DE QUOI PARLENT-ILS ?

Fonds européen pour les instruments stratégiques (FEIS) : Placé sous le contrôle de la Commission et confié à l'expertise de la Banque Européenne d’Investissement (BEI), le FEIS sera doté de 21 Mds € de fonds propres. Son objectif est de lever 60 Mds € sur trois ans auprès d’investisseurs privés en garantissant la partie la plus risquée des projets, ce qui, par effet de levier, devrait permettre de générer 315 Mds €. Les projets visés sont essentiellement des chantiers d’infrastructure de long terme (240 Mds€).

Aéroport de Toulouse : L’APE a lancé à l’automne un appel d’offres pour l’ouverture du capital de l’aéroport régional de Toulouse. Ce schéma repose sur la vente de 49,99% du capital, auquel s’ajoute une option de vente pour les 10,01% des parts restantes. Les 4 offres finales comprenaient les groupements Vinci/CDC Infra/EDF Invest, ADP/Predica/Cube et enfin le consortium Symbiose, composé du chinois Shandong Hi-Speed Group et du Hongkongais Friedmann Pacific Asset Management associés au canadien SNC Lavallin. C’est cette dernière offre, valorisant le bloc 308 M€, qui a finalement été retenue.


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Yves Lepage

� Associé d’Orrick Rambaud Martel et Responsable adjoint du Groupe Energie et Infrastructures au niveau mondial.

� Outre une expérience de 30 ans en matière de PPP, projets d’infrastructures internationaux et mise en oeuvre de projets dans le secteur de l’énergie, Yves Lepage dispose d’une expertise dans la privatisation et acquisitions de sociétés dont l’actif principal est constitué par des biens d’infrastructure.

� Parmi ses dossiers récents, on peut citer la privatisation pour plus 3 Mds € des aéroports du Portugal ANA (pour Vinci Airport), l’achat par Actis de la majorité des actions d’AES Sonel, la société d’électricité du Cameroun ou la représentation de Cube Infrastructure dans sa tentative de rachat de la Saur

� Très présent sur le marché français, son équipe s’est notamment vu remettre le prix du Conseil juridique de l’année 2014 en Infrastructure Greenfield par le Magazine des Affaires.

le temps avec une formule détermi-née contractuellement. Dans le cas des aéroports, la régulation est plus com-pliquée à comprendre, elle est moins figée, et donc il y a une appréciation à avoir sur l’évolution des tarifs. Et cette négociation-là dépend de tout un tas d'autres paramètres qui ne sont pas évi-dents à projeter.

Stéphane Ifker, Antin IP : Avec un client un peu plus local que dans le cas de l'autoroute. Air France, Airbus... Quand on voit ce qui se passe sur Hea-throw, la négociation entre Heathrow et British Airways a été difficile.

Renaud de Matharel, Cube Infras-tructure : Ce qui va vraisemblablement se passer est que le prix de vente de Toulouse va être très élevé. Or, quand on vend un aéroport à un prix élevé, souvent la rémunération du capital se fait au détriment des investissements et donc, de la qualité de service.

Xavier Leloup, Magazine des Af-faires : Le fait que les institutionnels veulent investir en direct, ce qui est un peu un thème récurrent, c'est un sujet qui prend de l'épaisseur pour vous ? Amundi et EDF viennent d’annoncer un partenariat qui prendra la forme d’un fond. On a l'impression que les institutionnels, les industriels, d'autres acteurs que les sociétés de gestion in-fra veulent prendre des tickets direc-tement, s'y intéressent, s'équipent. Est-ce que c'est un gros sujet dans vos relations avec vos investisseurs, parti-culièrement dans un contexte de levée ?

Stéphane Grandguillaume, 3i : C'est

un sujet, parce que ça réduit le montant à investir, il faut être clair. Et je pense que cela ajoute de la liquidité et de la compétitivité dans un segment de mar-ché qui est le segment de marché core infra entre 50 et 500 millions d'euros. L'exemple EDF/Amundi, au niveau rentabilité est assez impressionnant à cet égard. Après, cela force les gestion-naires de fonds à trouver aussi d'autres espaces que ce gros paquet central, et donc Antin va vers de projets hybrides, OFI va vers du mid market… Cela force tout le monde à réfléchir.

Vincent Levita, InfraVia : La question des investisseurs institutionnels directs soulèvent plusieurs aspects. Peut-être que pour certains actifs plus simples, il n'y a pas besoin d'une force de frappe avec des managers sophistiqués pour les attraper. Lorsqu’on propose nos services à travers des fonds, avec des commissions de gestion, il faut être capable de justifier la valeur ajoutée de nos services. Cette valeur ajoutée peut

consister en plusieurs choses, de l’ori-gination d’actifs moins « main street », de la structuration des transactions, de prendre des risques plus compliqués à analyser, etc… Maintenant, peut être que certains investisseurs qui vont aller dans le marché en direct vont s’aper-cevoir que c'est plus difficile qu’ils ne pensaient.

Xavier Leloup, Magazine des Af-faires : On ne leur souhaite pas, évi-demment. Mais finalement, est-ce que ça ne change pas la nature des actifs ? Parce que, que ce soit Cube, que ce soit Antin qui ont des positionnements qui étaient jugés il y a quelques années un petit peu spécifiques, aujourd'hui c'est plutôt un positionnement qui tend à se répandre. Jean-Jacques Duchamp de Crédit Agricole Assurances disait il y a quelques mois : « on va aller sur des sociétés de management, des socié-tés avec plus de concurrence, un peu plus risquées, pour trouver de la ren-tabilité ». Crédit Agricole Assurances, qui est lui-même un institutionnel investissant à la fois dans des maisons de retraite et dans Vinci Park, ne vous force-t-il pas, vous, sociétés de gestion traditionnelles, à changer ce que vous faites ?

Stéphane Ifker, Antin IP : Non, je crois que ça force surtout à continuer à créer de la valeur, pas simplement dans la typologie d'actifs qu'on regarde, mais aussi dans la vie de l'investissement, parce que comme le disait Vincent, on fera les comptes à la fin. Certains inves-tisseurs institutionnels qui investissent en direct ont des équipes très réduites avec deux ou trois personnes. Donc

à moins qu'ils soient beaucoup plus intelligents, beaucoup plus travailleurs que nous, j'ai du mal à voir comment est-ce qu'ils peuvent faire ce qu'on fait à 35 ou 40, que ce soit en termes de

sourcing et en termes de gestion au jour le jour. Pour reprendre l’exemple de Vinci Park, ce n’est pas un business simple et si on ne s'y attelle pas un peu, on peut détruire de la valeur.

Xavier Leloup, Magazine des Affaires : Ils sont avec Ardian et Vinci.

Vincent Levita, InfraVia : Le modèle intermédiaire qui se développe le plus,

Le premier risque en

Afrique est évidemment le risque politique

associé au risque de

gouvernance

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MAIS DE QUOI PARLENT-ILS ?

Ecomouv : Il s’agit de la société de projets chargée de collecter la taxe écologique poids lourds, dont l’actionnaire majoritaire est l'italien Autostrade (70%), aux côtés de Thales (11%), la SNCF (10%), SFR Business Team (6%) et Steria (3%). Signé en octobre 2011, le contrat de PPP vient d’être résilié par le gouvernement français – une rupture qui pourrait donner lieu aux versements de 800 M€ pénalités de résiliation ainsi qu’à 250 M€ de loyers pour 2014.

Axione : Société holding regroupant 12 Réseaux d’Initiative Publique (RIP), Axione Infrastructures est un actif télécom ayant fait l’objet d’un refinancement obligataire réhaussé par la BEI en juillet 2014. Il s’agit donc à la fois du premier Project Bond réalisé en France et du premier Project Bond lancé en Europe dans le secteur des infrastructures numériques. 189,1 M€ ont pu ainsi être levés.


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c'est bien un modèle où les investis-seurs institutionnels co-investissent avec des fonds, ce qui leur permet de mettre de l'argent au travail, de profiter des compétences et de la valeur ajou-tée de leurs partenaires, de baisser les commissions de gestion qu’ils payent. C’est un modèle vertueux, qui permet à chacun de trouver un équilibre, de faire son dosage. Mais c’est aussi un modèle qui demande des ressources pour le faire efficacement.

Xavier Leloup, Magazine des Af-faires : Donc le co-investissement, ça marche, c'est bien, vous êtes contents ?

Renaud de Matharel, Cube Infras-tructure : On en parle beaucoup, mais il y en a moins que ce qu'on dit, je pense.

Stéphane Ifker, Antin IP : Des inves-tisseurs directs ?

Renaud de Matharel, Cube Infras-tructure : Nous sommes très sollici-tés pour faire du co-investissement, comme vous l'avez dit. Nous avons acquis des sociétés qui aujourd’hui sont devenues des opérateurs d'infras-tructure en forte croissance grâce à leur capacité à gagner des appels d’offres sur des contrats publics. Nous avons donc besoin d'argent pour les abonder en capital pour financer cette crois-sance, ce qui crée des opportunités de co-investissements assez importantes auxquelles souscrivent certains de nos investisseurs. Ces investisseurs sont cependant peu nombreux car peu d’in-vestisseurs sont réellement capables de déployer les ressources humaines nécessaires.

Xavier Leloup, Magazine des Affaires : Il manque des actifs au-jourd'hui en France et en Europe ou pas ?

Vincent Levita, InfraVia : Les inquié-tudes politiques et économiques ont entrainé une baisse du deal-flow actuel. Cela crée une tension sur le marché.

D’autant plus qu’il y a un afflux de liquidité, donc aujourd'hui le marché est plus acheteur que vendeur, c'est sûr. Je ne suis pas tellement inquiet sur l'existence du deal-flow, en particulier sur notre segment midcap, il y a de la profondeur. En revanche, il faut aller chercher les actifs de bonne qualité. Et il faut les travailler.

Xavier Leloup, Magazine des Affaires : Ce qui explique qu'InfraVia, vous faites plus de choses à l'étranger ?

Vincent Levita, InfraVia : Si je rai-sonne sur un cycle, la France a été un très bon marché pour les investisseurs infrastructure. Nous avons beaucoup investi en France dans le passé, et nous en sommes très contents. Actuelle-ment, ponctuellement, c'est moins le cas, c'est vrai qu'il y a un carrefour de circonstances en France aujourd'hui qui fait que la France est un marché un peu moins dynamique et plus com-pliqué que d’autres en Europe. Sur un cycle, je ne ferais pas la différence. Au-jourd’hui, l’équation est un peu com-pliquée avec un environnement écono-mique et politique un peu anxiogène.

Stéphane Ifker, Antin IP : C'est sur-tout ça le sujet. Même si les deux pre-miers investissements de notre second fonds sont au Royaume-Uni, nous avons un deal flow conséquent, à la fois en France et dans le reste de la zone Euro. Nous avons tous, autour de la table, des actifs en France dans nos deal flows respectifs. Simplement, la qualité est peut être un petit peu moins bonne que si vous prenez le même actif en Grande-Bretagne, par exemple. La qualité est un peu moins bonne, parce les perspectives sont moins bonnes. C'est tout. Ces actifs deviennent par définition un tout petit peu plus dif-ficile, ça ne les rend pas impossibles, mais il faut travailler car il est compli-qué d’investir dans un actif en France aujourd'hui en ne pariant que sur la croissance et l'inflation...

Xavier Leloup, Magazine des

Affaires : C'était ça ma question, le fait qu'il n'y ait pas de croissance, en parti-culier en France, et moins en Europe, est-ce que finalement ça ne va pas finir par peser sur les rendements de vos actifs ?

Renaud de Matharel, Cube Infras-tructure : Cela pèse évidemment. At-teindre des rentabilités à deux chiffres dans un environnement de croissance zéro n'est pas évident.

Xavier Leloup, Magazine des Affaires : Par exemple sur une auto-route, si on compte sur le trafic, s'il y a moins de commerce, s'il y a moins de business, il y aura moins de trafic. Clai-rement, si je suis institutionnel, je me dis aujourd'hui : je n'ai peut-être pas envie d'investir dans une autoroute.

Stéphane Ifker, Antin IP : Vincent, tu connais le business plan de certaines autoroutes en France, et ce n'est pas la faute d'avoir mal investi, c'est simple-ment que les hypothèses du business plan ne se sont pas réalisées.

Xavier Leloup, Magazine des Affaires : Le LGV SEA, en 2009. C'est un autre exemple théorique.

Vincent Levita, InfraVia : C'est vrai que le débat sur les autoroutes est hallucinant. Les investisseurs qui ont investi au moment de la privatisation se sont basés sur un schéma réglemen-taire fiable et ont pris des risques éco-nomiques sur le trafic. Ils ont été choi-sis au terme d’un processus compétitif qui a revalorisé la valeur de l’époque au-delà des espérances de l’Etat. Cer-tains de ces risques se sont d’ailleurs matérialisés même s’ils ne sont pas à plaindre. Donc venir tout remettre en cause maintenant n’est pas sérieux.

Stéphane Ifker, Antin IP : Personne ne se plaint, c'est le risque equity. Le risque equity s'est matérialisé. Il y a des choses à faire pour le compenser, et il faut un peu travailler. Mais globa-lement, c'est là où je te rejoins, cette

discussion sur les autoroutes est hallu-cinante, parce que ça a été un processus de privatisation, tout ce qu'il y avait de plus carré, avec un prix payé, qui était le bon, sur des hypothèses qui étaient relativement agressives vu ce qui s'est passé derrière.

Renaud de Matharel, Cube Infras-tructure : Oui, mais paradoxalement aujourd'hui tout le monde pense que les autoroutes ont été bradées quand elles ont été vendues.

Vincent Levita, InfraVia : Après, si on veut faire un peu de finance, on peut dire qu’il y a une situation paradoxale au niveau de l’État qui peut emprun-ter de l'argent à dix ans à 1 %. Avec un coût du capital marginal de 1 %, c’est certain qu’une privatisation à 10% cible, et même à 7% réel, l’État se prend un sérieux carried négatif. De là à dire que l’Etat devrait s’endetter mas-sivement à 1% pour nationaliser tout ce qui passe… Heureusement que ce raisonnement marginal, comme tout le monde le sait, a des limites, puisqu'on ne va pas pouvoir emprunter margi-nalement à 1 % jusqu'à l'infini. Et le débat sur le coût du capital de l’Etat est assez compliqué.

Jérôme Pentecoste, Watson Farley & Williams : On ne privatise pas, on ne nationalise pas uniquement sur des

mobiles financiers mais aussi pour une meilleure gestion. Aussi, l’option de renationalisation des autoroutes, si elle devait se réaliser, se traduira avant tout par leur reprise en régie directe ou en régie assistée. Or dans le procès actuel fait aux concessionnaires d’autoroutes, on part du postulat non démontré que le ministère de l'Équipement aurait pu atteindre un résultat économique simi-laire avec le même niveau de service, équivalent à celui qui a été atteint par les concessionnaires privés.

Yves Lepage, Orrick RM : Les rende-ments avant la privatisation n'étaient pas si mauvais.

Stéphane Grandguillaume, 3i : Mais le problème, c'est la rétroactivité des actes administratifs. C'est quand même un peu compliqué de dire : « la situation est différente dix ans après, donc il faut qu'on revoie les règles du jeu ». Non, ça ne marche pas.

Renaud de Matharel, Cube Infras-tructure : Cela nous ramène au sujet dont nous parlions tout à l'heure, c'est-à-dire l’absence ou presque de croissance économique. Ce qui m'a frappé, ce sont les chiffres du troi-sième trimestre à 0,1% de croissance du PIB avec 0,8 % de croissance de la demande publique. Cela veut dire que la sphère privée est en récession.

Comme je le disais, il y a beaucoup de liquidité. Capter cette liquidité pour investir dans des projets d'infrastruc-ture constitue une gigantesque oppor-tunité pour permettre une relance éco-nomique keynesienne.

Marie-Laure Mazaud, CDC Infras-tructure : La principale difficulté, c'est aussi de passer d'un financement de ces infrastructures payées par le contribuable, et seulement ce der-nier, à un financement plus équilibré, incluant le paiement par l’usager de tout ou partie du service. C'est en effet un modèle qui s'est développé dans de nombreux pays européens et anglo-saxons et même sur les pays émergents, et qui n'est pas aujourd’hui remis en cause, alors qu'en France, dès qu'on choisit de mettre à péage, avec pour contrepartie des engagements de qualité de services, de sécurité, d’entre-tien-renouvellement, de développe-ment, c'est le holà ! C’est surprenant ; les sociétés concessionnaires d’auto-routes devraient s’attacher encore plus à communiquer sur leur offre de ser-vices, leurs engagements, les risques d’exploitation et leurs obligations vis-à-vis de l’Etat pour une pleine et par-faite connaissance de leurs clients ; la perception du public pourrait en être bien différente.

Xavier Leloup, Magazine des Affaires : On connaît quand même les autoroutes. Tous les conducteurs fran-çais ont l'habitude de mettre la carte bleue au moment de passer le péage.

Jérôme Pentecoste, Watson Farley & Williams : C'est tout le débat du boulevard urbain sud de Marseille dit « BUS », où effectivement MPM va demander, dans le cadre de l’évaluation préalable de ce projet, à ses conseils de réfléchir à différentes hypothèses PPP et concessions à péage en leur indi-quant clairement que de toute façon la concession à péage est exclue, pour des raisons politiques. C'est aussi le débat qui va contraindre la bancabilité du projet de l’anneau des sciences (boule-


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vard périphérique sud-ouest de Lyon) parce qu’on est en zone urbaine et péri-urbaine, et que ce n'est politique-ment correct de faire payer l'usager.

Xavier Leloup, Magazine des Affaires : Comme en Espagne, il y a quelques années.

Vincent Levita, InfraVia : Il existe aussi des cas inverses avec une conces-

sion à péage proposée entre Lyon et Saint-Étienne où il existe en parallèle une autoroute gratuite. Personnelle-ment, je ne sais pas estimer le trafic cible. On pourrait réfléchir à d’autres systèmes avec un PPP et des compen-sations. Aujourd'hui, les schémas juri-diques existent, ils ont été éprouvés. Il y a des schémas où c'est le contribuable qui paie dans les PPP, il y a des schémas où c'est l'usager qui paie comme les concessions. Il y a des schémas mixtes qui sont possibles, via une subvention initiale, via une subvention récurrente. Ça permet d'ajuster le bon schéma à chaque actif en fonction de son utilité économique directe et indirecte. Et c'est vrai que dès qu'on met des argu-ments politiques pour choisir le bon schéma, on complexifie l'équation.

Xavier Leloup, Magazine des Af-faires : Là-dessus, pour finir, le risque principal en infrastructure aujourd'hui est-il réglementaire ou économique ?

Stéphane Ifker, Antin IP : Les deux sont un peu liés. On serait plus à l'aise sur l'argumentaire dans un environne-ment de croissance à 3, 4 %...

Vincent Levita, InfraVia : C'est pour ça qu'il faut aussi parler de perspective. Sur 30 ans, le risque réglementaire est

bien « bancable ». Dans les périodes de vache maigre, les États sont un peu plus agressifs sur l'aspect réglemen-taire. Donc le risque économique reste important. Mais il y a aussi d'autres risques, des risques de contrepartie, des risques de structuration financière, des risques de développement. C'est un vrai métier d’investir dans les in-frastructures.

Stéphane Ifker, Antin IP : Effective-ment, il ne faut pas réduire le risque infrastructure au risque réglementaire, ni au risque de croissance d'ailleurs.

Xavier Leloup, Magazine des Af-faires : A une époque, on parlait beau-coup du risque de construction.

Stéphane Ifker, Antin IP : Oui, il y a des risques de construction, il y a des risques de contrepartie, il y a des risques de financement, il y a des risques opérationnels.

Xavier Leloup, Magazine des Affaires : On est d'accord aujourd'hui que le management, ce qui était le credo de Cube il y a quelques années, c'est une partie essentielle de la qualité de vos actifs ? Parce que ce n'était pas évident sur l'infrastructure.

Stéphane Ifker, Antin IP : Ça dépend.Xavier Leloup, Magazine des Af-faires : Ou c'est ‘‘juste de l'immobi-lier’’, pour reprendre une expression de Vincent ?

Vincent Levita, InfraVia : Ce sont des actifs réels, il faut les gérer. Cela signifie qu’il faut gérer la partie finan-cière, la partie opérationnelle, la partie réglementaire, Il faut tout gérer. Donc ce n'est pas de l'immobilier, et d’ail-leurs l'immobilier doit se gérer aussi. D’ailleurs, de notre côté, nous avons sérieusement augmenté les ressources en asset management depuis quatre ans. En conséquence, le management est complètement critique et il faut des managers de bonne qualité, sérieux, carré, qui sachent gérer et qui soient intéressés au résultat. Mais pour le moment, nous n'avons pas importé les pratiques du private equity dans l'infrastructure en termes de gestion du management. On verra.

Xavier Leloup, Magazine des Af-faires : Le management doit-il être Intéressé ?

Stéphane Ifker, Antin IP : Avoir un management de très grande qualité est absolument clef pour nous et nous ali-gnons toujours les intérêts du manage-

ment avec les nôtres et ceux de nos in-vestisseurs. C’est un des éléments clefs de notre modèle. Ce n’est en revanche pas important pour tout le monde... Pour nous, c'est important, pour Cube, ça l'est aussi sans doute, mais vous allez trouver des investisseurs en infrastruc-tures qui vous diront que ce n'est pas très important parce que ce sont plus des actifs, de l'immobilier, que ça peut être géré par n'importe qui.

Xavier Leloup, Magazine des Affaires : S'il faut aller conquérir des nouvelles concessions, des nouveaux contrats comme pour beaucoup d'ac-tifs, il faut un bon management.

Stéphane Grandguillaume, 3i : Ça dépend de la typologie de l'actif. S'il y a une partie développement, évidem-ment le management est important. Si on est sur la gestion d'un réseau de gaz, c'est un peu moins compliqué. Si c'est du PPP, c'est encore moins compliqué.

Xavier Leloup, Magazine des Af-faires : Est-ce qu'il ne faut pas relier le sujet management au sujet concur-rence ? C'est-à-dire si c'est un actif en monopole pur, le sujet management est un peu moins important, alors que si c'est un actif qui est sous une forme de concurrence...

Renaud de Matharel, Cube Infras-tructure : Non. Je vais donner un exemple simple : les autoroutes au-jourd'hui sont des quasi-monopoles en France. Et pourtant le management de ces autoroutes est un élément très important pour atteindre un objectif de rentabilité car de lui dépend l’évo-lution tarifaire, la maitrise des coûts et plus généralement, l’équilibre à long terme du contrat avec le concédant.


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Jérôme Pentecoste, Watson Farley & Williams : Oui. C’est précisément parce que le monopole autoroutier est en danger que le management devient capital.

Stéphane Ifker, Antin IP : Un bon management dans un aéroport, et même un aéroport de capitale, qui est incontournable type ADP ou Hea-throw ou Francfort, ça fait une diffé-rence qui est énorme. En tant qu'usa-ger, on le constate.

Renaud de Matharel, Cube Infras-tructure : Et pourtant les aéroports sont classés par les investisseurs comme des infrastructures dites « core ». C'est paradoxal.

Xavier Leloup, Magazine des Af-faires : Parce que c'est du monopole, quelque part, c'est une infrastructure essentielle.

Stéphane Ifker, Antin IP : Ça ne veut pas dire qu'il n'y a pas des choses à faire.

Xavier Leloup, Magazine des Af-faires : Le concept d’Infrastructure recouvre-t-il nécessairement celui de monopole ? Car l’infrastructure, c'est de la concurrence aussi.

Stéphane Ifker, Antin IP : Le terme de monopole n'est peut-être pas bon.

Xavier Leloup, Magazine des Af-faires : Justement, je pose la question.

Yves Lepage, Orrick RM : Le terme de monopole pour un aéroport, ça ne veut rien dire. C'est très concurrentiel un aéroport.

Jérôme Pentecoste, Watson Farley & Williams : Ainsi, bientôt Toulouse sera desservi par le TGV en 3h10…

Vincent Levita, InfraVia : Pour reve-nir au management, je pense qu'on est tous d'accord pour dire qu'il y a besoin de managers de très bonne qualité, même pour gérer un actif core. Après, selon la complexité de gestion de l'ac-tif, il faut un management qui soit plus offensif ou défensif. Je pense que si on résume ce qu'on a tous dit ce matin, c'est que pour faire de la performance dans un environnement économique un peu raplapla, on est obligé d'être un peu offensif.

Xavier Leloup, Magazine des Affaires : D'où l'importance du ma-nagement. Christophe, on a parlé beaucoup du risque réglementaire en Europe. En Afrique, celui-ci est-il plus important ?

Christophe Asselineau, Shearman & Sterling : Oui même si ce qui m’a frappé en écoutant les échanges précédents c'est à quel point nous retrouvons, au-delà du risque règle-mentaire, exactement les mêmes problèmes en Afrique. Mais, effecti-vement, le risque règlementaire existe et le premier nait de situations dans lesquelles il n’existe pas de cadre ré-glementaire adapté. Mais, cela peut aussi s’avérer être un avantage, car si vous êtes sur un projet d'infrastruc-ture très conséquent, vous rentrez dès le départ dans une négociation avec le gouvernement sur la mise en place du cadre réglementaire. Donc, en fait, vous négociez votre cadre réglemen-

taire. Dans nombre de pays africains, il existe des mécanismes qui permettent de négocier dès le départ avec le gou-vernement le contrat de concession ou le cadre du PPP, quel que soit le terme utilisé. Certes, cela prend du temps et il y a un processus d'éducation qui doit être très souvent intégré, mais qui a évolué au cours des années et a ten-dance à se raccourcir. Il est important de prendre ceci en compte. C'est à la fois gênant parce que vous n'avez pas de cadre adéquat, mais ce peut être un avantage parce que les deux parties négocient ce cadre. Ensuite, la mise en forme juridique se traduira souvent à la fois par un contrat et une loi. On retrouve ceci quel que soit le système juridique, que l'on soit dans un pays civiliste qui a une tradition de droit administratif ou dans un pays anglo saxon, on va souvent avoir ce type de double mécanisme. Ensuite, muni de votre package contractuel et réglemen-taire, vous pouvez attendre la renégo-ciation qui ne manquera pas de venir un jour ou l’autre...

Xavier Leloup, Magazine des Af-faires : A bref délai ?

Christophe Asselineau, Shearman & Sterling : Il est vrai que dans ces investissements, on est souvent dans la renégociation, pas forcément dans la violation du contrat, dans l'expro-priation. Contrairement aux clichés, il y a très peu de véritables expropria-tions. En revanche, des menaces, cela peut revenir assez régulièrement en période pré- ou post-électorale. Tout à l'heure, j'entendais qu’un lien était fait entre démocratie et État de droit, mais il semble aussi que dans certains cas, plus il y a de démocratie, plus il y a de renégociations.

Yves Lepage, Orrick RM : Le premier risque en Afrique est évidemment le risque politique associé au risque de gouvernance. Le risque politique rend toute transition incertaine et résulte parfois, en particulier dans les états où la démocratie reste balbutiante, en

une renégociation ou résiliation des contrats passés avec l’équipe gouverne-mentale précédente.

Xavier Leloup, Magazine des Af-faires : C’est un peu l’image classique que renvoie ce continent.

Jérôme Pentecoste, Watson Farley & Williams : : En effet, cela dit la com-paraison entre la France et l’Afrique n’est pas toujours univoque. Prenons l’exemple du projet du Tram Train de la Réunion, son échec est le résultat du jeu démocratique et plus précisément de l’alternance et de la courte durée des mandats électifs. Les opposants, une fois élus sur le thème des rejets des pro-jets de leurs prédécesseurs s’empressent de respecter leurs promesses électorales et défont les projets précédemment lancés. C’est la rançon de la démocra-tie et de ses effets ‘‘court-termistes’’.

Yves Lepage, Orrick RM : Il ne faut pas non plus généraliser. Il y a des pays où ça se passe très bien, et des pays où les nouveaux gouvernements ont raison de renégocier du fait des condi-tions de passation desdits contrats.

Ce qui est intéressant, à mon avis, c'est quand même l'évolution des investis-seurs au cours des dernières années où lesdits investisseurs sont beaucoup plus prudents, et encouragent les gou-vernements à s’entourer de conseils financiers et juridiques. La Banque

Mondiale comme la Banque Africaine de Développement ont d’ailleurs mis en place des structures de financement pour aider financièrement les Etats dans ce recrutement. Cette évolution est importante parce qu'à partir du moment où l’État a des conseils, la négociation se fait un peu différem-ment et le risque de remise en cause des contrats est amoindri.

Christophe Asselineau, Shearman & Sterling : C’est l’avantage de ce pro-cessus de négociation du cadre régle-mentaire lors de la mise en place d’in-frastructures majeures. Un des moyens de protéger à la fois les investisseurs et les Etats.

Vincent Levita, InfraVia : De notre côté, nous n’investissons pas en Afrique, on se pose encore la question. La bonne nouvelle dans ce que vous dites, c'est qu’il se passe des choses. Parce que le pire pour nous, c'est de se dire qu’on va investir, on met des res-sources, on lève de l'argent, et quatre ans après il ne s'est rien passé, les pro-jets sont toujours en discussion.

Christophe Asselineau, Shearman & Sterling : Cela prend beaucoup plus de temps, c'est certain, c'est un élé-ment à prendre en compte. Mais cer-tains fonds peuvent investir en suivant un sponsor industriel qui a déjà négo-cié le cadre juridique et mis en place les structures d’accueil pour les inves-

tisseurs et le financement.

Yves Lepage, Orrick RM : Juste sur le risque politique, il y a quand même des assurances aujourd’hui telles que MIGA ou des assurances privées qui couvrent ce risque.

Renaud de Matharel, Cube Infras-tructure : Ce qui est important de souligner, c'est que les investisseurs qui investissent sur l'Afrique ne sont pas les mêmes que ceux qui investissent en Europe. Ce ne sont pas les mêmes équipes.

Xavier Leloup, Magazine des Af-faires : Meridiam essaie de lever un fonds pour l'Afrique.

Renaud de Matharel, Cube Infras-tructure : Il y a plusieurs fonds qui sont en train d'être levés pour l'Afrique. Chez les investisseurs, les personnes auxquelles on s'adresse sont différentes de celles qui suivent les marchés d’in-frastructures dans l’OCDE. Je crois qu’un investisseur institutionnel ne considère pas un investissement dans un fonds dédié à l’Afrique dans une logique de gestion ALM. Sa décision d’investir est nécessairement opportu-niste.

Vincent Levita, InfraVia : Investir dans les infrastructures en Europe, on n’investit pas dans la croissance, on investit dans de la stabilité. Inves-tir dans les pays émergents, c’est aller chercher la croissance là où elle est. Du coup, pour moi, il se pose deux types de questions, ce sont d’abord les ques-tions de temps de gestation qui sont effectivement très dures à gérer. Après c’est le risque politique où il faut com-prendre comment les rapports de force se jouent entre les privés et le pouvoir public. Si on ne comprend pas ça, et il vaut mieux ne pas y aller.

Christophe Asselineau, Shearman & Sterling : D'ailleurs, pour rebondir sur l'importance du management que vous évoquiez plus tôt, ce dernier est abso-


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lument crucial sur les investissements africains. Le management aura à gérer quantités de contreparties, et parmi les celles ci, il y aura généralement l’État.

Marie-Laure Mazaud, CDC Infras-tructure : Le cadre réglementaire joue un rôle crucial mais est aussi suscep-tible de grandement évoluer avec le temps. Mes expériences africaines pas-sées, notamment sur le secteur des télé-coms, m’ont apprises à être flexible sur le sujet et à rester en alerte constante. C’est un secteur où je n’ai jamais perdu d’argent, même si l’environ-nement peut y être particulièrement complexe et les règles de marché très concurrentielles. J’y ai tout de même vécu une expropriation rampante et très concrète en Algérie avec la société Orascom Telecom, premier opérateur mobile du pays, qui a été ‘‘renationa-lisé’’ en grande partie par le gouverne-ment, et dont le dénouement trouve tout juste aujourd’hui une issue satis-faisante entre l’Etat algérien et Vim-pelcom, opérateur mobile russe ayant racheté les parts d’Orascom.

En Afrique, il est clé de choisir les pays dans lesquels on veut investir étant donné la variabilité des cadres règle-mentaires et des comportements poli-tiques - et d’y aller avec des gens qui connaissent bien le terrain et l'envi-ronnement socio-économique et poli-tique. Dans ces pays, il n’est pas anor-mal de renégocier régulièrement le cadre contractuel au gré parfois de cer-tains événements politiques ou exté-rieurs et de faire jouer la clause d’équi-libre financier. Il m’est même arrivé une fois de transformer une concession à péage libre en PPP ou semi shadow toll. Dans ces pays, la couverture des risques politiques sur les fonds injectés varie d’un investisseur à l’autre, certains industriels travaillant plus sur une base mutualisée des actifs détenus à l’étran-ger à travers notamment leur captive d’assurances, d’autres s’appuyant sur la participation en fonds propres ou en dettes d’agences multilatérales telles que l’IFC ou la BAfD, d’autres encore

ayant recours à des garanties de type MIGA ou à de l’assurance privée. Aujourd’hui, nous nous intéressons à ce continent, en partie du fait de l’expérience accumulée de plusieurs membres de l’équipe d’investissement. Les TRI proposés sont nettement plus bas que ceux que j’avais l’habi-tude de voir sur ce continent jusqu’à récemment, étant passé en moyenne de 20-25% selon le secteur et le pays considérés à près de 14-15 %, % qui ne tient pas compte de la prime d’assu-rance ou de celle liée à la garantie des risques politiques achetée pour couvrir l’investissement. Dans ces conditions, on peut comprendre que certains fonds préfèrent arbitrer en faveur de cadres juridiques et règlementaires plus connus et donc mieux maîtrisés, permettant d’encadrer le temps de ges-tation, de maturation, de structuration et de suivi des projets. Les expériences sur les pays en développement sont passionnantes mais souvent sujettes à des retournements de situation, et la réalité dans l’exécution est assez fré-quemment différente de la manière dont elle a été traduite juridiquement sur le papier.

Christophe Asselineau, Shearman & Sterling : Je suis d'accord avec vous, ayant conseillé pendant de nombreuses années un opérateur télécom sur une quinzaine de pays d’Afrique sub saha-rienne, j'ai vécu ce que vous avez connu avec les renégociations permanentes de certaines concessions. C’était effective-ment le cas au moment de l’explosion des télécoms et c'était relativement tentant pour certains gouvernements, vu que le cash était là, contrairement à des concessions d'infrastructure plus difficile à rentabiliser ou au cash flow moins apparent.

Marie-Laure Mazaud, CDC Infras-tructure : Le sujet de la rentabilité sur ces pays est à relier directement à l’ab-sence de libre convertibilité et trans-férabilité des fonds, l'accès à la devise euro ou dollar étant encadré, sauf si vous travaillez sur des projets générant

des recettes off-shore.

Christophe Asselineau, Shearman & Sterling : Tout à fait. Ceci dit, si en Europe on investit dans des projets d'infrastructure, en Afrique on doit investir dans des projets d’infrastruc-tures de projets. Vous verrez ainsi de gros projets, par exemple miniers, qui bénéficient d’un off take en devises, et c'est ce projet là qui va être le principal client des infrastructures portuaires ou ferroviaires qui doivent être dévelopées et financées. L’offtake vous offre un mécanisme permettant de rassurer des investisseurs. En revanche, en ce qui concerne la production d'électricité, on retrouve des problèmes qui sont similaires à ceux que l'on rencontre en Europe et qui sont, à la base, des pro-blèmes tarifaires. Ce n'est pas, selon moi, un problème particulièrement africain : c'est une question qui se pose où que ce soit à partir du moment où vous cherchez à développer des IPPs destinées aux consommateurs sans une subvention tarifaire du gouvernement.

Marie-Laure Mazaud, CDC Infras-tructure : Ce n’est pas le seul sujet, la capacité du réseau de transmission étant clé pour mettre en œuvre des capacités additionnelles de généra-tion d’électricité. Il y a souvent dans ces projets des goulots d’étranglement qu’il convient d’appréhender en amont pour assurer la fiabilité de ces derniers et permettre leur réalisation.

Christophe Asselineau, Shearman & Sterling : Oui, tout à fait.

Xavier Leloup, Magazine des Af-faires : Et c’est justifié ?

Christophe Asselineau, Shearman & Sterling : Oui mais malgré les difficul-tés le mouvement est engagé : l’Afrique est partie sur 80 ans à 90 ans de crois-sance continue, ne serait-ce que pour des raisons démographiques.

Vincent Levita, InfraVia : Ce que tu dis là, on le disait déjà il y a vingt ans.

Christophe Asselineau, Shearman & Sterling : Oui mais l'Afrique d'il y a vingt ans, sur laquelle je travaillais déjà, n’était pas celle d’aujourd’hui.

Yves Lepage, Orrick RM : Je suis d’ac-cord. L’Afrique change rapidement. Nous aurons comme par exemple en Amérique Latine des périodes de crois-sance forte et des périodes plus diffi-ciles mais le trend est clair.

Xavier Leloup, Magazine des Affaires : Et il faut y aller en co-in-vestissement ? Parce que les fonds de private equity investissent de plus en plus en Afrique mais ils y vont en co-investissement ?

Yves Lepage, Orrick RM : Il y a de plus en plus de fonds d'investissement américains comme KKR ou Citibank actifs en Afrique. En France, plusieurs fonds ont été formés, tel que celui du Meridiam ou Amethis. En Grande Bretagne, Actis est un fonds important avec plus de 4 milliard sous gestion. Il y a vraiment beaucoup de liquidité. Le problème, c'est qu'il y a très peu de projets.

Stéphane Ifker, Antin IP : On y a sans doute pensé à un moment donné, mais à 14, 15 % avec un risque de construc-tion, etc…ce n'est juste pas bankable.

On est sûr de se planter.

Yves Lepage, Orrick RM : Pourquoi tu dis que ce n'est pas bankable ? C'est bankable. Vous avez toutes les banques de développement qui sont là pour financer ce type d’investissement.

Stéphane Ifker, Antin IP : Ce n'est pas bankable pour y aller en private equity. Ce n'est pas intéressant.

Yves Lepage, Orrick RM : Je suis d’accord. Ce sont des fonds spécialisés qui investissent dans ce type de pro-jet. Ils sont à même d’appréhender au mieux les risques.

Christophe Asselineau, Shearman & Sterling : Certains, tels qu’ECP, ont très bien réussi. Après, il faut peut-être juste moduler ceci. Il est vrai que ces fonds investissent dans l'infrastructure, mais ils investissent aussi sur le marché de la consommation, en pariant sur l'émergence de la classe moyenne et l’augmentation du niveau de vie. C’est peut être un cliché journalistique et on peut soulever la question des écarts de richesse, mais cette classe existe vrai-ment et va se développer. Et ça, les fonds de private equity le voient bien et ce développement de la consomma-tion entraînera aussi le développement des infrastructures.

Vincent Levita, InfraVia : Ce qui m'intéresse en Afrique, on l'a un peu vu en Europe de l'Est où nous avons investi, c'est ce qu'on appelle le saut d'une génération. On voit bien que l'évolution de l'infrastructure en Eu-rope, surtout de transport, mais aussi d'énergie et de télécoms bien sûr, se heurte à d’énormes problèmes de le-gacy. Si on devait aujourd'hui recons-truire de zéro, ce serait beaucoup plus simple, rapide et économique. Je me dis que dans les pays émergents, on pourra aller plus vite vers des aménagements de type smart city et c’est potentiel-lement très intéressant. Ensuite, c'est vrai que nous avons aussi des consi-dérations financières basiques. Tant qu'on arrive à faire des rendements à deux chiffres avec un risque européen, aller faire du 15 % en Afrique, ce n’est pas attractif.

Stéphane Ifker, Antin IP : Ce n'est pas attractif pour une raison simple : le temps de management pour arriver à faire ça... L'arbitrage n’est pas favo-rable.

Christophe Asselineau, Shearman & Sterling : Après, je peux vous donner un exemple sur un pays tel que l'Algé-rie justement.

Xavier Leloup, Magazine des Af-faires : Que vous connaissez bien chez Shearman.

Christophe Asselineau, Shearman & Sterling : Effectivement. Au mo-ment du lancement des premiers pro-grammes de dessalement et de pro-duction d’électricité indépendants, le financement a été structuré pour être sans recours et apporté par des financiers internationaux, et il y avait des fonds de private equity intéressés. Certes, cela a pris très longtemps pour monter les premiers projets. Mais une fois les deux premiers montés, on a vu affluer de nombreux investisseurs potentiels qui, spontanément, appro-chaient les sponsors initiaux pour demander : « Pourrait on prendre une


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participation ? Allez vous en dévelop-per d’autres ? ». Donc, ce que vous dites, je le comprends tout à fait, mais je pense que cela va évoluer.

Stéphane Ifker, Antin IP : Mais ce n'est pas du temps passé sur les projets d’investissements.

Christophe Asselineau, Shearman & Sterling : C'est un temps de gestion du projet.

Stéphane Ifker, Antin IP : Non, c'est très chronophage... l'une des caracté-ristiques de nos métiers est de lever des fonds, Renaud l'a fait, Vincent l'a fait, nous l'avons fait. C’est incroyablement consommateur de temps pour, dans notre cas, une stratégie OCDE relati-vement simple à expliquer, alors on se dit qu’une stratégie africaine ça serait beaucoup plus long et difficile à vendre

Xavier Leloup, Magazine des Af-faires : C'est simple, Renaud, vous confirmez que c'est simple ?

Stéphane Ifker, Antin IP : Ça prend un temps considérable, c'est de la structuration, c'est du temps, etc… Se distraire de ça pour aller investir quelque chose qui par définition sera beaucoup plus petit, prendre beau-coup plus de temps en Afrique, c'est...

Xavier Leloup, Magazine des Af-faires : Dans ce cas quid de Wendel, qui est un fonds de private equity ?

Stéphane Ifker, Antin IP : Non, Wen-del n'est pas un fonds de private equi-ty, Wendel est une holding. Ils ont la vie devant eux. Ça fait une différence qui est énorme.

Xavier Leloup, Magazine des Af-faires : Ils ont pourtant fait un inves-tissement en Infrastructure.

Stéphane Ifker, Antin IP : Mais ils ont la vie devant eux, ils sont assis sur des actifs en France, ils peuvent les gar-der ad vitam aeternam. C'est un métier

différent. S'ils veulent passer du temps à défricher l'Afrique, ils le peuvent, ils en ont le loisir. Nous ne l'avons pas forcément.

Christophe Asselineau, Shearman & Sterling : C'est du temps de manage-ment, je suis d'accord avec vous, mais les fonds qui vont dans l'infrastructure en Afrique ne vont pas nécessairement au plus simple.

Stéphane Ifker, Antin IP : Mais l'in-vestissement en Afrique, c'est quand même essentiellement un investisse-ment en infrastructure, non ?

Christophe Asselineau, Shearman & Sterling : Non, justement. Si on veut regarder, par exemple, ECP qui est un des fonds qui a le plus réussi en Afrique, ils ont commencé notamment avec les télécoms mais ils investissent dans quantité de secteurs.

Yves Lepage, Orrick RM : Enfin leurs gros actifs sont quand même en Côte d'Ivoire

Christophe Asselineau, Shearman & Sterling : Peut-être, mais quand tu regardes le nombre de deals mainte-nant...

Stéphane Ifker, Antin IP : Oui, mais en pourcentage.

Christophe Asselineau, Shearman & Sterling : Peut-être.

Yves Lepage, Orrick RM : Tu as rai-son, il y a un vrai développement dans le private equity en Afrique.

Je pense qu'on a un peu tendance à se concentrer sur l'Afrique francophone. Si on étend notre intérêt sur l’l'Afrique anglophone, on s’aperçoit par exemple que le Nigeria, qui est un pays qui a ses problèmes comme tout le monde le sait, est un pays qui se développe à grande vitesse avec d’énormes oppor-tunités. Le Mozambique est un pays qui se développe, comme l'Afrique du

Sud ou des pays de cette zone. Ce sont des vraies opportunités.

Xavier Leloup, Magazine des Affaires : Les grands fonds d'investis-sement le font, et notamment les Amé-ricains. Les fonds de private equity, il y a des chiffres qui sortent, ça augmente.

Yves Lepage, Orrick RM : On ne les avait pas vu jusqu'à présent, réellement sur du francophone.

Christophe Asselineau, Shearman & Sterling : Cela change notamment sur la zone OHADA où l’investisseur a à sa portée 17 pays où le même droit s'applique et où la réglementation va être relativement similaire.

Xavier Leloup, Magazine des Af-faires : On va peut-être conclure. Je vous propose de faire un tour de table : qu'est-ce que vous voyez pour 2015 en infrastructures ? C'est le quizz final. Jérôme ?

Jérôme Pentecoste, Watson Farley & Williams : Si l’on se focalise sur le marché français, il existe effectivement un creux de l'investissement public depuis 2012. Le redémarrage n'est pas encore annoncé et en toute hypothèse il sera lent car même en France la ma-turation des projets est longue… mais pas aussi longue qu’en Afrique. Cela dit, il y a des phénomènes contra-cy-cliques qui font apparaitre ou parfois réapparaitre des opérations attendues depuis des années, parfois une décen-nie et pour lesquelles les conditions politiques et culturelles sont enfin réu-nies. Je songe aux concessions hydroé-lectriques qui devaient être mises sur le marché il y a 3 ans. Or, à la suite de déclarations politiques inspirées d’un souci de protection de nos « cham-pions nationaux », le dossier a été mis sous le boisseau, de sorte que certains investisseurs étrangers sont repartis de France. Désormais, dans la logique du processus législatif de transition énergétique les concessions en cours devraient être résiliées pour être mises

en concurrence selon des modalités différenciées. Deuxième exemple, le cas des aéroports régionaux, cela fait dix ans qu'on en parle, et tout d'un coup, avec une procédure de sélection accélérée, la privatisation partielle se met en place. Troisième exemple : le marché de l’efficacité énergétique. On constate aujourd’hui un très lent démarrage, mais plusieurs signes pro-metteurs se font jour à l’initiative des pouvoirs publics. Quatrième exemple : le Grand Paris arrive à maturité. Il y a par conséquent quelques pro-jets majeurs qui sont susceptibles de dynamiser le marché en français dans les toutes prochaines années. On peut donc être raisonnablement optimiste. Face à la morosité ambiante fondée sur la baisse du nombre de projets d’investissements d’intérêt général, il est assez remarquable que tous les spé-cialistes du secteur s’accordent sur un raisonnement logique qui se décom-pose en trois temps :

-premièrement, avons-nous épuisé les besoins d’investissements d’intérêt général ? La réponse est évidemment négative.

-deuxièmement, les finances publiques sont-elles en mesure d’assumer ces in-vestissements ? Assurément non.

-troisièmement, le recours au secteur privé est-il une solution ? la solution ? Vraisemblablement, oui. Du reste, existe-t-il une alternative y compris pour le capital des sociétés publiques ou parapubliques ?

Xavier Leloup, Magazine des Af-faires : Parce que chaque année il y a un gros dossier brownfield en France.

Jérôme Pentecoste, Watson Farley & Williams : Oui, mais jusqu’à pré-sent ces opportunités ont été limitées en nombre. Cela provient en partie du fait que le marché secondaire des PPP français n’existe pas réellement. Au sein des SPV porteuses de ces projets, la stabilité du capital est de mise. L’idée

qui germe à Bercy d’obtenir dans les projets de type PPP un partage de la plus-value de cession des titres, outre qu’elle est juridiquement très compli-quée à mettre en œuvre et économi-quement contreproductive, est décalée par rapport à la réalité du marché.

Christophe Asselineau, Shearman & Sterling : Je ne me prononcerai pas sur le marché français que je connais moins bien que tous les spécialistes qui sont autour de la table. Sur l'Afrique, je vais voir un ralentissement des projets qui sont liés aux ressources naturelles. Mais je pense que c'est temporaire et je vois un accroissement des investis-sements, notamment dans certaines infrastructures de transport.

Xavier Leloup, Magazine des Affaires : Avec des fonds de private equity plus que des fonds d'infrastruc-ture ?

Christophe Asselineau, Shearman & Sterling : Avec des fonds de private equity plus que des fonds d'infrastruc-ture purs.

Xavier Leloup, Magazine des Af-faires : Alors que le sous-jacent, lui, est infrastructure. C'est un peu le para-doxe.

Christophe Asselineau, Shearman & Sterling : Tout à fait.

Xavier Leloup, Magazine des Af-faires : Yves ? Tu disais il y a un an que le marché des PPP était mort en France. Est-ce que tu es aussi optimiste pour l'année prochaine ?

Yves Lepage, Orrick RM : Je n'ai pas dit qu'il était mort, j'ai dit qu'il n'allait pas bien.

Xavier Leloup, Magazine des Af-faires : ‘‘Moribond’’ alors.

Yves Lepage, Orrick RM : C'est vrai que le marché pour 2015, tel qu’on le voit, est flat par rapport à 2014 En tout cas en greenfield. En brownfield, c'est un sujet complètement diffé-rent, et je pense qu'effectivement on va commencer à voir des activités en brownfield. À l'extérieur de la France, je rejoins complètement ce qu'a dit Christophe, il y a un développement évident, une croissance évidente dans les projets et notre activité va être très forte dans cette zone l’année pro-chaine... La liquidité pour ces projets est là. Et je pense que pour l'Afrique, le problème n'est pas tellement les li-quidités aujourd'hui, c’est la rareté de bons projets.


595958 Renaud de Matharel, Cube Infras-tructure : Je ne sais pas si je sais prédire l'avenir...

Xavier Leloup, Magazine des Affaires : Le vôtre, déjà, vous pouvez prédire le vôtre.

Renaud de Matharel, Cube Infras-tructure : Exactement, je vais plu-tôt dire ce que nous souhaitons pour 2015. Tout d’abord, nous sommes très présents dans la transition énergétique qui est à l’heure actuelle notre pre-mière ligne de métier à travers Idex. Comme vous le savez, il y aura l'année prochaine à Paris une conférence inter-nationale sur l'environnement. Nous espérons que cette conférence va libé-rer de nombreux projets d’efficacité énergétique pour répondre aux fortes inquiétudes concernant le réchauf-fement climatique. Deuxièmement, nous espérons que sur le marché des télécoms, le plan fibre européen va avancer. Nous sommes très présents sur ce marché grâce à notre investis-sement dans Covage, 1er opérateur 100% fibre sur le marché français. Troisièmement, nous sommes très présents dans les transports publics et

espérons que l’ouverture du marché ferroviaire continuera à se poursuivre en Europe, notamment en Norvège, en France et au Portugal. Comme vous le savez, Cube est aujourd’hui présent dans ce domaine en Allemagne, en Scandinavie et en Belgique. Je termine par un scoop : Cube n’est pas intéressé par la SNCM ! Plus sérieusement, j'es-père enfin et surtout que nous allons bien boucler notre levée de fonds pour Cube 2 car c'est évidemment un objec-tif essentiel pour nous.

Xavier Leloup, Magazine des Af-faires : L'objectif de ce fonds ?

Renaud de Matharel, Cube Infras-tructure : Objectif : 1,5 Md€.

Marie-Laure Mazaud, CDC Infras-tructure : Je partage le point de vue de Renaud sur les axes stratégiques sectoriels. CDC Infra se positionne très clairement aujourd’hui sur la tran-sition énergétique, le numérique et le développement de la mobilité durable, en premier lieu à travers les projets de transports urbains et ferroviaires sur ce dernier, et cette stratégie est parfaitement intégrée à celle mise en avant par notre actionnaire. Au-delà, nous regardons aussi la rotation de nos actifs ; cette thématique fait partie intégrante de nos missions et, même si nous ne levons pas, comme les sociétés de gestion, de fonds, il est important de montrer à travers des réalisations à notre actionnariat et au marché non seulement notre capacité à prendre part à des opérations d’acquisition et à monter des projets greenfield, mais aussi à les céder, le moment venu, dans les meilleures conditions. La loi Macron qui va être présentée prochai-nement aux instances de ce pays envi-sage un certain nombre de privatisa-tions que nous examinons, certaines de longue date, et sur lesquelles nous allons nous positionner.

Stéphane Grandguillaume, 3i : Sur les aspects M&A Infrastructure, on voit plutôt un marché actif au Nord de

l'Europe, motivé en particulier par la sortie de certains actifs de fonds. Il y aura également, notamment en France, une consolidation du marché du re-nouvelable qui est aujourd’hui très fragmenté et s’oriente vers une vente au marché qui nécessite une taille cri-tique. En ce qui concerne les projets, je pense qu’il y aura une très forte acti-vité, en partie liées aux problèmes de consolidation dans les grands groupes, donc un besoin de liquidité. En plus, le plan Juncker risque de créer des ap-pels d'air par ricochet.

Xavier Leloup, Magazine des Af-faires : Donc optimiste ?

Stéphane Grandguillaume, 3i : Oui.

Xavier Leloup, Magazine des Af-faires : Donc optimiste ?

Stéphane Grandguillaume, 3i : Sur cet aspect-là, oui.

Vincent Levita, InfraVia : Je partage également cet optimisme. La liquidité va rester importante dans le marché, que ce soit sur la dette ou sur l'equity. Ça va créer des tensions sur le marché. Mais l'activité est positive, elle est très positive pour nous cette année, et nos perspectives sont encore très bonnes. Bien entendu, il faut gérer les risques de croissance et les risques de régle-mentation. Pour tout un tas de rai-sons de gestion de bilan, les acteurs publics et les acteurs privés auront besoin de s’appuyer sur notre secteur pour avancer. Enfin, nous assistons à une sophistication des acteurs qui se spécialisent, qui s’affûtent, avec une meilleure appréciation des risques, qui est nécessaire dans le contexte actuel, une meilleure appréciation des oppor-tunités aussi, qu'il est important de pouvoir trouver et montrer, et qui ac-compagne finalement la maturité de la classe d'actifs.

Xavier Leloup, Magazine des Affaires : Énergie, vous faites de plus en plus d'énergie ?

� Vincent Levita ‘‘Pour le moment, nous n'avons pas importé les pratiques du private equity dans l'infrastruc-ture en termes de gestion du management’’

� Jérôme Pentecoste ‘‘Le marché secondaire des PPP français n’existe pas réelle-ment’’

� Marie-Laure Mazaud ‘‘La loi Macron envisage un certain nombre de privatisations sur lesquelles nous allons nous positionner’’

� Stéphane Ifker ‘‘La polémique actuelle sur le statut des autoroutes ne ren-voie pas une bonne image de la France’’

� Christophe Asselineau ‘‘Le management joue un rôle crucial dans les investissements africains’’

� Stéphane Grandguillaume ‘‘Le problème c'est la rétroacti-vité des actes administratifs’’

� Renaud de Matharel ‘‘Il faut conforter le cadre règle-mentaire pour que les investis-seurs s’engagent à long terme’’

� Yves Lepage ‘‘Je n’ai guère de doute sur le fait que la France reste un état de droit’’

Vincent Levita, InfraVia : Sur le plan sectoriel, je suis assez d'accord avec ce qui a été dit, le secteur de l'énergie au sens large est relative-ment chaotique, entre le nucléaire, le gaz, les énergies renouvelables, avec des disparités géographiques ou continentales très fortes. Ça génère beaucoup d'opportunités de transaction et d'investissement. Effectivement, nous avons été très dynamiques sur ce secteur-là. En-suite, les télécoms au sens large et le très haut débit sont aussi sources d’opportunités. Je suis un tout petit peu moins optimiste sur le timing, mais c'est certainement un sec-teur de croissance pour les années qui viennent. Enfin, le transport urbain, le remodelage de la vie de la cité qui va s'accompagner for-cément d'une évolution des trans-ports. Tout cela se conjugue à une maturité des acteurs, on a parlé des fonds de dette, des banques, des investisseurs directs, des fonds, des fonds spécialisés qui accompagnent la maturité de la classe d’actifs.

Xavier Leloup, Magazine des Af-faires : Stéphane, l’année 2014 a-t-elle aussi été un très bonne année ?

Stéphane Ifker, Antin IP : Oui, c'était une bonne année. En 2015 nous allons poursuivre sur le même rythme avec, pourquoi pas, d’autres sorties. Pour rebondir sur ce que disait Vincent, sur le marché, il y a un paramètre qui nous affecte tous, qui est le prix du baril. C'est un paramètre très important pour les infrastructures, parce que ça touche à la fois les infrastructures de trans-port et d’énergie. Un baril à 70 $, voire allant vers les 60 $ est plutôt très bon pour le transport, parce que ça va aider le trafic sur les auto-routes, ça va aider le trafic dans les aéroports, le trafic maritime, et par effet de ricochet le rail. En revanche ça crée de l'incertitude sur tout le secteur de l'énergie. C'était compli-qué de comprendre quel pourrait

être le mix énergétique européen dans les dix prochaines années mais avec un prix du baril à 60/70 $, c'est encore plus difficile, parce que cela pose un certain nombre de ques-tions. Les télécoms, bon an, mal an, se développent. Par rapport à ce que disait Vincent, moi je vois plus de deals en transport, parce que globa-lement vous allez avoir des chiffres de trafic qui vont être relativement boostés, ça va donner des idées à des vendeurs. Nous allons voir des choses à mon avis en Espagne.

Renaud de Matharel, Cube In-frastructure : Je ne crois pas que le cours du pétrole pourra dura-blement rester à 70 $. Les cours vont peut-être descendre à 60 à court terme, mais pour combien de temps ?

Stéphane Ifker, Antin IP : On ver-ra. Mais il y a quelque chose qui est indéniable, c'est que relancer une économie avec un baril à 75 $, c'est plus facile qu'avec un baril à 100. Ce n'est pas un gage de réussite, mais ça rend les choses plus faciles. Les conditions de financement en Europe resteront, à mon avis, inchangées l'année prochaine. En revanche, aux États-Unis, et c'est peut-être un signe de ce qui va se passer en 2015/2016 en Europe, on a tous vu que la Fed avait mis un terme à son programme de rachat d’actifs, ou avait arrêté son pro-gramme de rachat officiellement en octobre. Le niveau actuel des taux est difficilement soutenable. Ca va probablement rester identique en Europe en 2015, avec des taux rela-tivement bas mais avec un risque certain d’augmentation à terme.

Xavier Leloup, Magazine des Affaires : On verra ça l'année pro-chaine. Merci à tous. ■

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L'ère des restructurations opérationnelles a sonné

Dans un environnement économique sans croissance, les douze derniers mois ont été marqués par une très forte activité en particulier au second semestre et une judiciarisation des dossiers. Tour d’horizon du marché de la restructuration avec quelques uns des meilleurs spécialistes français.

Après une année 2013 booming, le marché a connu un léger ralentissement au premier

semestre 2014. Certes, quelques dossiers emblématiques ont fait la une sur cette période : Vivarte, Solocal, Jardiland ou encore Darel...Mais comme le souligne justement Céline Domenget-Morin, associée de White & Case, « ces deals avaient été initiés en 2013. La dynamique du High-Yield et des financements en général (dont l’Unitranche) a permis aux sociétés de se refinancer facilement». Au second semestre, le marché s’est à nouveau animé et on a pu constater que le ralentissement du marché du HY a coïncidé avec le retour d’opérations de restructuring de taille significative. Pour Arnaud Joubert, associé chez Rothschild & Cie, « 2014 a été une année en fort contraste avec les années précédentes. La très bonne tenue des marchés de financement au premier semestre a attisé la concurrence entre fonds distressed, ce qui a notamment permis d’obtenir un engagement de souscription de 440 M€ pour une augmentation de capital de Solocal ainsi qu’un engagement de souscription de 500 M€ de new money pour Vivarte. Tendantiellement, il y a moins de sociétés sous LBO qui font l’objet de restructuration, et plus de « corporates », cotées ou non, qui doivent convertir une partie de leur endettement en capital. ». Mais ce qui a réellement réactivé le marché, c’est la conjoncture économique. "Les Business plan ne sont pas tenus et certains secteurs ont

été fragilisés comme la distribution ou la construction», observe encore Céline Domenget-Morin.

Des dossiers plus Mid-Cap et plus corporate

Un des faits marquants de l’année 2014 est le retour en force des dossiers corporate car désormais la très grande majorité des dossiers ne portent plus sur des bris de covenants et les refinancements de dettes LBO. On est entré véritablement dans l’ère des restructurations opérationnelles car depuis trois ans, la plupart des leviers financiers (échelonnement de la dette, moratoires..) ont déjà été utilisés. Désormais les entreprises doivent se redimensionner et repenser leur stratégie et leur modèle de développement. Du moins quand cela est possible. « Pour sortir une entreprise de l’impasse aujourd’hui, il faut améliorer la top line, identifier les erreurs dans la stratégie et prendre des risques », résume Céline Domenget-Morin. Un sentiment partagé par Cédric Colaert, président de l’ARE : « On constate malheureusement que l’économie française s’est encore dégradée en 2014. Les entreprises intervenant dans la consommation sont particulièrement touchées. Elles tirent les lignes de crédit court terme, réduisent l’investissement et cédent quand c’est possible leur activité non core mais cela ne suffit pas toujours si bien que beaucoup d’entre elles basculent directement en liquidation".

Céline Domenget-Morin

Cédric Colaert

Maurice Lantourne

FINANCE Dossier RestructuringDossier Restructuring

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Chez EY, l’autre poids lourd du restructuring, on partage ce constat peu reluisant : « L’environnement économique dégradé, illustré notamment par la baisse de la consommation, se traduit par un manque de visibilité sur les perspectives de croissance. Dans ce contexte, les discussions sont plus tendues et les solutions moins évidentes. Surtout, les restructurations doivent désormais intégrer un volet stratégique et opérationnel pour s’adapter à cette nouvelle donne. Parfois, seul un adossement à un groupe (souvent étranger) plus puissant peut sauver l'entreprise", précise Philippe Hery, associé d’EY Restructuring

Des solutions de financement difficiles à trouver

Si la dette est abondante pour les sociétés de taille significative et in bonis, il n’en est pas de même pour les sociétés en difficulté. Comme a pu le constater un des avocats les plus actifs du marché, Maurice Lantourne « De plus en plus de sociétés ont des besoins de financement court terme, qu’ils ont du mal à obtenir auprès des banques classiques. Le redressement judiciaire n’apporte pas toujours de solutions lorsqu’on est en cash-flow négatif car il

faut financer la période d’observation. Les R.J sont alors courtes et visent à une cession rapide »; Conséquence, on assiste à une judiciarisation des dossiers. « En 2014, on a pu observer un retour en force de l’activité judiciaire avec toutefois un maintien des dossiers de restructuration de LBO sur des secteurs particulièrement touchés par la crise comme le retail. L’année a également été marquée par les nouvelles dispositions issues de l’ordonnance du 12 mars 2014 entrée en vigueur en juillet. Si certaines applications pratiques ont pu être expérimentées avec succès (ouverture de la première sauvegarde accélérée dans le dossier Alma), on constate toutefois que certains points de la réforme demeurent insuffisamment explicités ou prêtent à interprétation », témoigne Fabienne Beuzit, associée de Weil Gotshal.Autre fait marquant : la recrudescence des reprises à la barre. Plusieurs investisseurs et des corporate n’hésitent désormais plus à faire leurs emplettes pour renforcer leurs implantations sur une zone géographique ou dans un secteur particulier. On rappellera ainsi la reprise à la barre de Mory Global par Arcole Industries ou de Nice-Matin par ses salariés. ■

Olivier Bénureau : La dette était très bon marché en 2014. Dans quelle mesure, cette nouvelle donne a profité aux refinancements notamment de sociétés sous LBO ?

Laetitia Costa : Oui, depuis le début de l’année, on observe un fort dynamisme du refinancement notamment par le biais de High-Yield devenu très bon marché. On peut même qualifier ces conditions de « hors norme » car très peu d’engagements sont demandés aux emprunteurs. En pratique, les documentations de refinancement de dette senior ou même de mezzanine ressemblent de plus en plus à celles du High Yield. Le point positif de cette évolution tient notamment au fait qu'elle a permis à beaucoup de LBO réalisés dans les années 2006/2007 de se refinancer à moindre coût et éviter parfois des défaillances. Autre point très positif selon moi, les fenêtres de

High-Yield sont aujourd’hui plus longues (de l’ordre de un an / un an et demi). C’est un marché exigent (Due diligence plus longue et contraignante) mais également très compétitif en terme de prix.

Olivier Bénureau : Bien que situé à Londres, Milbank est très active auprès des sociétés et des fonds français. Selon vous combien d’opérations de refinancement ont vu le jour en 2014 ?

Laetitia Costa : Milbank est très réputée à Londres pour son expertise en Finance. Nous avons un ancrage fort auprès des banques. Ce qui intéressant de noter c’est qu’en 2014, près de la moitié de nos interventions concernaient des cibles françaises.

Olivier Bénureau : Le High Yield est il refermé depuis quelques mois.

Quelles sont les autres possibilités de financement/refinancements qui s’offrent aux sociétés ?

Laetitia Costa : Certaines sociétés comme Spie qui avaient étudiée la possibilité de faire un IPO mais les conditions ont changé. Finalement, la société va être refinancée une partie de sa dette par un senior mezzanine. D’autres scenarii sont également envisageables à des conditions très intéressantes aujourd’hui. Je pense notamment au « Second Lien », Cove Lite ou Cove Loose. Si l’on croît notre deal flow actuel, 2015 devrait bénéficier de la même dynamique à l’échelle européenne. ■

Entretien avec : Laetitia Costa, associée de Milbank

Les conditions de financement

du HY ont permis aux fonds de se

refinancer à moindre coût et d’éviter

des défaillances. Aujourd’hui, d’autres scenarii sont étudiés

‘‘

‘‘Fabienne Beuzit

NOM NATURE DE L'OPéRATION AJ/MJ

Vivarte Plus grosse restructuration de LBO en Europe; Apurement de dette (2000 M€) et NM de 500 M€ Hélène Bourbouloux

Médiannuaire Solution de restructuration devant être entérinée par un actionnariat disséminé Frédéric Abitbol

Jardiland Restructuration de l'endettement financier (130 M€). Cession in bonis à L-Gam. Frédéric Abitbol

SGD Restructuration industrielle à la suite d'une importante restructuration financière (400 M€) -

Altia Mise en œuvre de plan de cession (1300 salariés) Eric Bauland

Chapitre Prepack dans le cadre d'un mandat ad hoc pour la cession de fonds de commerce Marc Senechal

GMH Nice Matin Restructuration financière d'un groupe de presse et reprise par ses salariés via une SCIP Frédéric Abitbol et

SNCM Plan de cession du fait des condamnations de la commission Europeenne Frédéric Abitbol

Air Liquide Santé Intl Plan de cession prévoyant la reprise de l'intégralité des salariés et le remboursement de tout le passif Franck Michel

Fagor Brandt Reprise à la barre de la société Hélène Bourbouloux

Quelques unes des principales opérations de restructurations 2014

Philippe Héry


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Ce qui a changé dans la conduite des restructurations en 2014 ?

“ On constate malheureusement que l’économie française s’est encore dégradée en 2014. Les entreprises intervenant dans la consommation sont particulièrement touchées. Elles tirent les lignes de crédit court terme, réduisent l’investissement et cédent quand c’est possible leur activité non core mais cela ne suffit pas toujours si bien que beaucoup

d’entre elles basculent directement en liquidation”

Cédric Colaert, Associé d’Eight Advisory

“Une prise de conscience progressive de la nécessité d’un nouvel équilibre facilitant et sécurisant les retournements sans sacrifier les intérêts des salariés semble se dessiner : enfermement de la procédure de contes-tation des PSE (hors appel) dans un délai de 5 mois, la prescription pour agir étant de 2 mois ; sécurisation de la situation des sociétés mères par l’abolition de la jurisprudence extensive sur le « co-emploi » ; validation cependant des actions en responsabilité civile contre l’actionnaire cou-pable d’une « légèreté blâmable » ayant concouru à la déconfiture de sa

filiale et à la perte des emplois.”

Karine Cohen, Avocat associé d’Advocacy 4

“2014 a été une année en fort contraste avec les années précédentes. La très bonne tenue des marchés de financement au premier semestre a attisé la concurrence entre fonds distressed, ce qui a notamment permis d’obtenir un engagement de souscription de 440 M€ pour une augmentation de capital de Solocal ainsi qu’un engagement de souscription de 500 M€ de new money pour Vivarte. Il y a moins de sociétés sous LBO qui font l’objet de restructuration, et plus de « corporates », cotées ou non, qui doivent convertir une partie de leur

endettement en capital.”

Céline Domenget-Morin, Associée de White & Case

“ Avec une consommation en berne, un recul de l’investissement des entreprises et des dépenses publiques sous contraintes, les défail-lances des entreprises restent à des niveaux très élevés. Nous avons noté dans les dossiers que nous traitons une croissance de la partie ju-diciaire, notamment sur les entreprises de taille moyenne. A l’exception de quelques dossiers emblématiques, les entreprises plus importantes s’en sortent un peu mieux : elles bénéficient des efforts de restructura-tion opérationnelle engagés depuis plusieurs années et de l’abondance des liquidités qui finit par bénéficier aussi aux entreprises dont la situa-

tion est tendue ”

Vincent Batlle Associé de Deloitte

“L'année 2014 a été marquée par une augmentation des procédures collectives ouvertes. Les difficultés économiques ont entrainé également une multiplication des contentieux et un engorgement des tribunaux. Ces derniers ont tendance à pousser à la médiation judiciaire et nous devons donc faire preuve plus que jamais

d’inventivité et d’innovations pour débloquer les situations.”

Kristell Cattani, Associée de Lantourne & Associés

“"En 2014, on a pu observer un retour en force de l’activité judiciaire avec toutefois un maintien des dossiers de restructuration de LBO sur des secteurs particulièrement touchés par la crise comme le retail.L’année a également été marquée par les nouvelles dispositions issues de l’ordonnance du 12 mars 2014 entrée en vigueur en juillet. Si certaines applications pratiques ont pu être expérimentées avec succès (ouverture de la première sauvegarde accélérée dans le dossier Alma), on constate toutefois que certains points de la réforme demeurent insuffisamment explicités ou

prêtent à interprétation"”

Fabienne Beuzit

“ Nous assistons à une désindustrialisation qui touche particulièrement les PME et ETI. Ces entreprises ont fait déjà beaucoup d’efforts avec leurs salariés pour améliorer leur production, réduire les coûts et n’ont pas la marge de manœuvre pour faire face à un événement exogène imprévu. Avec un accès restreint aux financements ou au PE, on essaye d’activer d’autres leviers (fiscal) mais ce n’est parfois pas suffisant. Je déplore que les dispositifs législatifs en cours

d’adoption risquent de dissuader un peu plus l’investissement en France. ”

Sandra Esquiva Hesse, Associée de SEH Legal

Réponses de spécialistes

“ 2014 a été une année en fort contraste avec les années précé-dentes. La très bonne tenue des marchés de financement au pre-mier semestre a attisé la concurrence entre fonds distressed, ce qui a notamment permis d’obtenir un engagement de souscription de 440m€ pour une augmentation de capital de Solocal ainsi qu’un engagement de souscription de 500m€ de new money pour Vi-varte. Tendantiellement, il y a moins de sociétés sous LBO qui font l’objet de restructuration, et plus de « corporates », cotées ou non,

qui doivent convertir une partie de leur endettement en capital ”

Arnaud Joubert, Associé de Rothschild

Réponses de spécialistes


676766de crowdfunding de Nice Matin est un succès car au-delà de la contribution financière au projet, ces intentions de dons de tant d’individus ont été un moteur très important d’encouragement et de soutien des salariés dans un projet qui a été très éprouvant à bien des égards. Il démontre, s’il en était besoin le fort attachement des lecteurs à leur journal et à la marque outre le capital sympathie de la démarche des salariés. D’ailleurs il y a eu aussi une forte contribution des retraités et des salariés volontaires au départ de Nice Matin qui ont aussi effectué de nombreux dons à l’association qui réunit aujourd’hui l’intégralité des donateurs au sein d’un association loi de 1901 qui détient 10% des droits de vote de la SCIC et sera une référence pour les enquêtes d’opinion de la SCIC. En effet, ce dossier est original à bien des égards, pour en illustrer le propos: *Face à la fatalité d’un constat de difficulté les salariés ont renversé le problème en décidant d’apporter eux-mêmes la solution au problème et en montrant l’exemple d’emporter l’adhésion des partenaires usuels à la résolution de ces difficultés, *L’innovation dans l’histoire, c’est aussi

un aspect intéressant car inspirés par leurs prédécesseurs et l’exploitation du journal avec 50% du capital contrôlé par une Société de Main d’Œuvre Ouvrières au sortir de la seconde guerre mondiale, les salariés renouvellent leur adhésion au sommet de la gouvernance avec une Société Coopérative d’Intérêt Collectif qu’ils contrôlent *Le caractère socialement et économiquement responsable du projet semble sans précédent •une offre de traitement du PSE des volontaires au départ comme si il s’agissait d’une entreprise in bonis à l’opposé du traitement que l’on observe généralement dans les reprises en plan de cession de groupes en redressement judiciaire, •préservant ainsi les deniers des contribuables (d’après les calculs des experts financiers, d’autres plans auraient coûté trois fois plus cher à la collectivité), •Une reprise des acquis sociaux (13ème mois, congés payés, RTT) qui a permis une forte adhésion au capital de la SCIC mais aussi au projet afin de mettre les salariés dans les meilleures prédispositions afin de donner le meilleur d’eux-même pour une exploitation du journal sous de

meilleurs jours,*Economiquement, c’est un plan qui prévoit d’importantes innovations et ouvertures, comme si les libertés de penser, de créer et surtout d’innover avaient été remises au centre de la stratégie, en attirant également des consultants de renom afin d’apporter de la hauteur à ces projets, ils sauront le mieux expliquer leur démarche et ces projets, de bonnes surprises en perspective, nous qui avons eu la chance de voir éclore et accompagner ce projet avons hâte d’être les témoins et serviteurs de leurs succès

Clotilde Delemazure : La SCIC a démontré sa capacité à fédérer de nombreux investisseurs autour de son projet pour lever des fonds, avec en premier plan, ses propres salariés, qui s'engagent dans le projet. En quelques semaines, elle a pu convaincre des investisseurs d'horizon divers et le financement a été « bouclé » dans les délais. S'agissant du crowdfunding, je pense que c'est la première fois, dans le secteur de la presse, qu'un journal bénéficie d'un tel soutien de donateurs. ■

O.B : Dans ce dossier comme souvent, l’offre la mieux disante socialement a été retenue, les conditions d'une reprise pérenne sont elles vraiment remplies ?

Sandra Esquiva Hesse : C’est vrai mais le périmètre de reprise social n’était pas le seul élément de mieux-disance, la SCIC était aussi mieux disante quant au prix (19,7M€), et en terme de pérennité également. A l’équilibre financier, il faut ajouter l’équilibre d’exploitation et avec près de 400 emplois supprimés les offres concurrentes offraient moins de gage de production et distribution du quotidien de presse régional. La structure de reprise, repars d’une page blanche avec un équilibre d’exploitation assuré dès la reprise effective depuis le 1er décembre 2014 des leviers de financement et d’investissement ultérieurs sont possibles et souhaités.

Maurice Lantourne : C'était la meilleure solution sur le plan social, les salariés ont obtenu des départs volontaires et aucun licenciement sec. Les autres propositions prévoyaient des licenciements importants (400) notamment l'offre du Groupe Rossel. L'offre des salariés neutralisait la clause de cession (8M€) et évitait les licenciements et les mesures d'accompagnement (6M€). C'est

un beau projet et la réhabilitation des Sociétés coopératives ouvrières de production (SCOP). Le Groupe Bernard Tapie a vite basculé sur cette offre.

O.B. : Cela fait plusieurs années que le groupe connait des difficultés, la nouvelle direction a t'elle les moyens/qualités pour changer rapidement?

Sandra Esquiva Hesse : Le Groupe en 2014 perdait 1 M€ par mois, le périmètre des salariés non repris suite au plan de départ volontaire génère un peu plus de 14M€ d’économies. La SCIC ne s’est pas contentée de cela pour lancer un plan de revitalisation ambitieux dans un secteur – la presse quotidienne régionale – qui subit des baisses de recettes importantes tant en matière d’abonnements que de recettes publicitaires. Elle a su s’entourer au sein de ses partenaires financiers d’hommes, de femmes clefs et de partenaires stratégiques, susceptibles de l’assister dans ses projets de redéploiement afin de garantir le contenu, de se diversifier dans le media entertainment mais aussi d’entamer une diversification du portage avec le colisage. Aussi il ne faut pas sous-estimer les connaissances intimes que les salariés ont de l’exploitation, des écueils du passé et des challenges qui les attends. Il sont plus que jamais, coopérateurs investisseurs, capables de tirer toute les

conséquences des difficultés avérées de l’exploitation de ces dernières années, attentifs aux conseils en stratégie qui leur est prodigué de l’extérieur et motivés pour faire émerger en interne des projets qui n’aboutissaient pas faute d’investissement ou du fait de cloisonnements verticaux ou horizontaux ou tout simplement se dépasser dans leur travail au quotidien. A titre personnel, je pense qu’a été largement sous-estimée et l’est encore la force de frappe que peut avoir le corps social quant il est motivé et soudé dans un but commun.

Clotilde Delemazure : Dès la première année, des économies d’ordre opérationnel seront réalisées, au-delà des effets bénéfiques liés aux plans de départs volontaires. La nouvelle gouvernance a d’ores et déjà enclenché une mutation de Nice Matin, qui bénéficie d'une grande notoriété en région Paca. Des actions commerciales seront menées pour viser un large panel d'annonceurs qui jusqu'ici n'étaient pas conquis et plus largement, des actions visant à rétablir la confiance à l'égard de l'ensemble des partenaires de Nice Matin. Des axes de réflexion seront également menés, notamment sur le développement du numérique.

O.B. : Nice-Matin est une opération très innovante. Quelles sont les originalités de ce deal ? Sandra Esquiva Hesse : L’opération

Clotilde Delemazure de Grant Thornton Prévention et Restructuration, Maurice Lantourne de Lantourne & Associés et Sandra Esquiva Hesse de SEH Legal ont accepté

de revenir pour nous sur les originalités de l 'opération. Témoignages.

Nice-MatinRetour sur une opération innovante


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Un géant de l’habillement réalisant l’essentiel de ses 3 Mds € de chiffre d’affaires

en France confronté à des créanciers internationaux : tel est le paradoxe de la restructuration de Vivarte qui s’est closée de manière amiable le 29 octobre dernier. Et pourtant, la partie était loin d’être gagnée d’avance. Car au début de l’année 2014, alors que

la situation financière de Vivarte ne cesse de se dégrader et que la période de Noël, loin d’arranger les ventes, s’est avérée très difficile pour le numéro français de la distribution de vêtements, son dirigeant Marc Lelandais prend conscience que la dette LBO de 2,8 Mds€ fait partie du problème. ‘‘C’est à cette période qu'il apparaît qu'un second Amend & Extend ne suffirait

pas’’, confie un proche du dossier. Il est alors décidé de placer Vivarte en mandat ad hoc, une procédure amiable et confidentielle. Un mandataire est alors nommé en la personne d’Hélène Bourbouloux tandis que l’entreprise fait l’objet d’Independant Business Reviews réalisées par le cabinet Eight Advisory. Et les dirigeants et actionnaires ne tardent pas à tirer les

conclusions de la baisse de l’EBITDA : la dette doit être réduite.

L’actionnaire de référence de Vivarte, le fonds Charterhouse, décide alors de poser les clefs sur la table. Marc Lelandais, quant à lui, propose un scénario radical : l’écrasement de l'essentiel de la dette de 2,8 Mds € qui passerait à 500 M€ et l’injection de 500 M€ supplémentaire d’argent frais pour financer le plan de redéploiement stratégique entrepris depuis plusieurs mois. Toutefois cette demande ne fait pas frémir les fonds de dette – dont les principaux sont Alcentra, Oaktree, Babson et GoldenTree - qui, par rachats successifs de dettes, constituent désormais les principaux créanciers de Vivarte. ‘‘S’ouvre alors une phase compétitive marquée par un grand appétit pour le New Money au sein des créanciers existants’’,

notent Laurent Mabilat et Guy Benda, associés d’Ashurst et conseils de Vivarte tout au long de l’opération aux côtés de leur associé Jean-Pierre Farges. Prudent mais pressé, Marc Lelandais décide toutefois de passer en conciliation, une procédure là encore amiable mais d’une durée maximale de 5 mois débouchant sur accord 1/ pris à l’unanimité des plus de 120 créanciers 2/ et homologué par un jugement de Tribunal de Commerce accordant le privilège de New Money aux nouveaux prêteurs. Autre intérêt procédural, et pas des moindres, la conciliation permet à Vivarte, sous certaines conditions, de suspendre le paiement de la dette financière. ‘‘La distribution étant un secteur dans lequel la confiance joue un rôle primordial, la direction a préféré ‘‘sacrifier’’ un temps le remboursement de la dette financière afin de privilégier le règlement des

fournisseurs’’, note encore un proche de l’entreprise. Même si dans les faits, 90% des créanciers ont accepté cette suspension de manière consensuelle.

Dès lors, les négociations s’engagent sur trois terrains :

» Opérationnel : avec les banques d’activité de la société, dont le financement est indispensable à l’activité commerciale de la société.

» LBO : l’objectif de Vivarte est d’obtenir une convergence de vues entre différents blocs de créanciers. ‘‘Ils ont été conduits à un compromis sur la question de la gouvernance, qui constitue un des point clef du dossier’’, indiquent Guy Benda et Laurent Mabilat. ‘‘L’objectif était de ne pas répéter l’erreur commise dans le passé dans le cadre d'autres lenders led".

Vivarte convertit 2 Mds € de dette et lève 500 M€ de New Money

A l’issue d’une procédure de conciliation de 5 mois, dirigeants et créanciers du géant français de l’habillement se sont mis d’accord sur la plus grande conversion de dette jamais réalisée en Europe – ainsi que sur une nouvelle structure de gouvernance, point clef des négociations.

Les acteurs clefs de l'opération

Vivarte (Marc Lelandais, Pierre Trotot, Jérôme Baniol). Conseil juridique : Ashurst (G. Benda, J-P Farges, L. Mabilat). Mayer Brown (sur les aspects de fiscalité, L. Borey, B. Homo, N. Jacquart). IBR : Eight Advisory (P. Raidron, C. Colaert, J. Welstead, K. Wagner). Conseils financiers : Rothschild (A. Joubert, V. Danjoux) et Lazard (Y. Dever, A. Soto, N. Constant).

Mandataire ad hoc/Conciliateur : FHB (Hélène Bourbouloux).

Anchor investors : Alcentra, Babson, Oaktree, GoldenTree. Conseil financier : Houlihan Lokey (Laurent Benshimon).Alcentra et Babson. Conseil juridique : Linklaters (D. Swinburne, A. de Mauléon, Cyril Abtan, T. Perro). Conseil financier d’Alcentra : Leonardo (L. Danon, J-F Cizain). Oaktree (Franck Laval, Kathy Ralph, Donald Bryden). Conseil financier : Messiers Maris. Conseil juridique : Weil Gotshal (P. Druon). GoldenTree (Lucy Panter, Askan Denstaedt et Ted Lodge). Conseil juridique : Willkie Farr & Gallagher (A. Bigot, A. Péron, P. Lombard, P. Grudé, G. Lane, D. Lambert). Agent : RBS. Conseil juridique : Gide (E. Cartier-Million).

Actionnaires historiques Charterhouse ; Sagard - conseil juridique : Pinsent Masons (P. Forget) ; Chequers - conseil juridique : Paccioli ; Management historique (G. Plassat et consorts) - conseil juridique : Nicolas Depoix Robain ; Trèfle - conseils juridiques : Stephenson Hardwood.

Guy Benda et Laurent MabilatAshurst

Hélène BourboulouxFHB

Table ronde

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FINANCE Dossier Restructuring

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Le calendrier de l'opération

Résultat, les créanciers et la société se mettent d’accord sur un schéma de SAS avec Conseil d’Administration fonctionnant pour l'essentiel comme dans une société anonyme doté de 9 membres dont 6 désignés par les 4 investisseurs de référence. Cette structure permet d’avoir un contrôle fluctuant sans droit de veto individuel. L’objectif était de doter la société d’un board ramassé et opérationnel. ‘‘La gouvernance avec conseil d’administration constituait pour nous une garantie importante car c’est le seul environnement permettant de s’assurer de l’implication des créanciers/investisseurs dans la conduite de l’entreprise. Dans une conjoncture mouvementée et difficile à anticiper sur les opérations, c’est une sécurité forte sur l’engagement des actionnaires sur la qualité de la direction de l’entreprise’’, commente pour sa part Hélène Bourbouloux, mandataire ad hoc puis conciliateur sur ce dossier. Autre innovation : la mise en place d’un véritable underwriting du New

Money afin d’obtenir une certitude des fonds souscrits dans l’éventualité

d’une nouvelle détérioration de la conjoncture.Au final, les créanciers ont accepté de convertir 2 milliards de dettes et de

laisser une dette résiduelle de 800 M€.

» Les anciens actionnaires L’ensemble des actionnaires de Vivarte ont accepté de perdre les 850 millions d’euros que représente leur investissement initial au sein de la société.

Négociée en dehors de l’enceinte du CIRI, la restructuration de Vivarte a finalement échappé à une procédure de sauvegarde. Il semble aussi qu’arrivée en fin de cycle du Restructuring LBO, cette renégociation ait bénéficié de certains précédents du marché français et d’un environnement de liquidités particulièrement favorable pour aboutir à une solution consensuelle négociée dans des délais aussi

courts. Marc Lelandais, quant à lui, a déjà cédé sa place à Richard Simonin à la tête de l’entreprise. ■ Xavier Leloup

2007 : Vente par PAI de Vivarte à Charterhouse, Sagard, Chequers et son management pour 3,5 Mds €.

Novembre 2013 : Lancement d’un nouveau plan stratégique visant à repositionner la marque ‘‘La Halle’’

Janvier 2014 : Ouverture d’une procédure de mandat ad hoc

Février 2014 : Passage à la procédure de conciliation

30 Juillet 2014 : Signature d’un accord à l’unanimité entre la société et ses créanciers prévoyant la conversion de dette et l’apport de 500 M€ de New Money.

1er août 2014 : Homologation de l’accord par le Tribunal de Commerce

29 octobre 2014 : Double closing de la restructuration à Paris et au Luxembourg.

La gouvernance avec conseil

d’administration constituait pour nous le seul environnement

permettant de s’assurer de l’implication des

créanciers/investisseurs dans la conduite de

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Hélène Bourbouloux, FHB

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Pascal Raidron, Président d’Eight Advisory

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PortraitPortraitJean-Pierre Martel Associé fondateur d'Orrick Rambaud Martel

JeuneJean-Pierre Martel n’en finit plus d’étonner. A 70 ans, l’icône du droit boursier affiche une forme éclatante et continue d’intervenir sur la plupart des dossiers de place. Son secret ? un goût immodéré pour son métier.

Jean-Pierre Martel ne doit rien à personne. Celui qui constitue sans doute aujourd’hui l’une des dernières grandes figures du barreau d’affaires ne vient pas d’un

milieu de juristes ni même parisien, n’a pas bénéficié de l’appui d’un réseau relationnel et a fait ses armes au fur et à mesure des dossiers qui lui ont été confiés. ‘‘Mon seul outil marketing, c’est mon travail. Je n’ai jamais rien ré-clamé à personne’’, confie l’intéressé au moment de faire le bilan d’une carrière commencée à la fin des années 60 chez un avoué pour un gain mensuel de 300 francs. Jean-Pierre Martel a toutefois eu la chance de faire quelques bonnes rencontres. Celle d’Henri Rambaud, d’abord, qui paracheva son processus de formation intellectuelle, celle de son fils Jean-François Rambaud, ensuite, qui le laissa accomplir son ascension auprès de son père et ac-cepta quelques années plus tard, au bout d’une nuit de discussions nouées dans un bar du cœur de Londres, de s’associer avec lui. ‘‘Jean-François et moi étions très diffé-rents. Sa vision du métier d’avocat était marquée par un grand respect des valeurs traditionnelles de la profession. Il m’a toujours encouragé et soutenu dans nos évolutions et a toujours fait preuve d’une grande loyauté’’, raconte Jean-Pierre Martel au moment d’évoquer la personnalité de son ancien frère d’armes. L’associé fondateur d’Orrick Rambaud Martel a également eu la chance de rejoindre la profession au moment où celle-ci prenait le virage de la modernité : fusion avec les avoués et surtout droit pour les avocats de s’associer puis, vingt années plus tard, la fusion avec les conseils juridiques.

Un homme de presse

Il serait toutefois injuste de n’attribuer l’ascension de Jean-Pierre Martel qu’aux seules circonstances. Des opportuni-tés se sont offertes à lui et il a su les saisir. La première, ce fut le dossier de la société de gestion du Figaro, qui l’amè-nera à imaginer in concreto un véritable statut de la presse que la loi n’a jamais donné. La seconde sera la restructu-ration industrielle des imprimeries du groupe Neogravure - son dossier clef - qui l’occupera une bonne partie des

années 70 et lui permettra de vivre au contact quasi quotidien d’un dirigeant d’entreprise spécialiste des situations de crise. Au détour de cette saga indus-trielle sociale et judiciaire, Jean-Pierre Martel fait également la connaissance de trois clients qui influeront de ma-nière décisive sur la suite de sa carrière : Beghin Say, Hachette et surtout, la Compagnie Financière de Paribas. ‘‘A travers ce dossier, je découvre alors tout le potentiel des services juridiques que les avocats sont désormais capables d’offrir à leurs clients’’, explique-il. Pendant plus de vingt ans, Jean-Pierre Martel accompagnera ainsi Paribas dans ses opérations d’investissement et de désinvestissement, tout en repré-sentant la banque dans des situations plus délicates de contentieux. S’ouvre aussi pour Jean-Pierre Martel, comme pour la place de Paris dans son en-semble, l’ère des grandes batailles boursières qui verront se succéder des offres amicales ou hostiles et abouti-ra à l’invention du droit boursier tel que nous le connaissons aujourd’hui. ‘‘L’absence de précédents nous obli-geait à faire preuve d’une créativité permanente’’, raconte celui dont les dossiers ont largement contribué à l’écriture des premiers règlements de place. L’OPA dite mix and match par exemple, inventée pour Gecina et qu’Alcan utilisera ensuite lors de son raid sur Pechiney. Ce schéma novateur imaginé en une demi-heure avec un client, aura ensuite nécessité des jours d’élaboration technique pour le mettre en œuvre. La bataille pour la consoli-dation bancaire dont résulteront BNP Paribas et la prise de contrôle du Crédit Lyonnais par le Crédit Agricole, l’OPA de Gecina sur Simco, la conquête du contrôle de Casino par Jean-Claude Naouri ou la naissance de LVMH sont autant de jalons dans la carrière de Jean-Pierre Martel. Durant toutes les années 80 et 90, il est de presque tous les grands dossiers de M&A. Mais pas seulement. La restructuration de La Cinq pour Jean-Luc Lagardère, c’est encore lui. Car Jean-Pierre Martel ne perd jamais de vue le contentieux qui

reste pour lui la marque de l’avocat.

Parallèlement, le cabinet qu’il a créé avec Jean-François Rambaud en 1977 ne cesse de grandir. Par recrutements internes, Rambaud Martel en vient à regrouper 120 avocats en 2005. Il s’agit dorénavant d’une vraie PME dont Jean-Pierre Martel, malgré son implication totale dans les dossiers, as-sure directement la gestion. ‘‘Il existait entre nous un vrai esprit de famille, une vraie culture de cabinet’’ raconte-t-il, tout en nuançant : ‘‘Mais il fallait

admettre qu’à la longue, c’était devenu un peu sclérosant et un besoin de sang nouveau se faisait sentir’’.

La fusion avec Orrick : le coup de jeune

Dès 1997, Jean-Pierre Martel a ainsi en tête de s’internationaliser. D’in-tenses négociations avec l’Anglais Lin-klaters sont entreprises sans finalement aboutir mais le constat, au fond, reste inchangé : seul le développement in-ternational peut assurer que l’avenir du cabinet pourrait le maintenir au niveau auquel il était parvenu à se his-ser. ‘‘J’arrivais sur mes 60 ans et prenais conscience qu’il nous était devenu in-dispensable de sortir de notre marché domestique pour continuer à croître, et aussi d’élargir notre pratique pour

répondre à la financiarisation crois-sante de l’économie.’’ Bernard Attali, comme consultant, a eu l’intelligence de voir alors l’opportunité d’un ma-riage de Rambaud Martel avec Orrick. En pleine croissance, la firme califor-nienne vient justement de s’installer en France en reprenant l’équipe de Watson Farley menée par David Syed. ‘‘Avec le recul, cette fusion a consti-tué une immense bouffée d’oxygène. C’était pour moi l’occasion de partir à la découverte de l’international et de m’immerger dans un monde dif-

férent et stimulant. Le dévelop-pement actuel de nos activités internationales, notamment en Afrique, est l’exemple même de ce que je suis heureux de vivre à travers mes associés.’’ C’est d’ail-leurs bien là l’une des grandes forces de Jean-Pierre Martel : sa capacité d’émotion. ‘‘Je demeure curieux de nature et ne suis blasé de rien’’, confie-t-il. ‘‘J’ai passé ma vie à découvrir le monde et celui-ci ne cesse de m’émer-veiller’’, souffle-t-il au moment d’évoquer son récent voyage à Doha.

Jaloux de sa liberté, Jean-Pierre Martel n’appartient à aucune

chapelle, aucun réseau. Ce n’est pas un mondain. L’avocat cultive toutefois un engagement qui lui tient à cœur : l’Institut du Cerveau et de la Moelle Epinière, qu’il a créé avec ses amis Jean Todt, Gérard Saillant, Serge Weinberg et quelques autres personnalités. Por-tée sur les fonts baptismaux en 2004, cette fondation privée reconnue d’uti-lité publique regroupe aujourd’hui 600 chercheurs, ingénieurs et techni-ciens répartis sur 22 000 m2 de labo-ratoires à l’Hôpital Pitié Salpêtrière. ‘‘A part mes deux filles, c’est ce dont je suis vraiment fier’’, confie-t-il. Brassant aussi bien le conseil M&A que le contentieux, Jean-Pierre Mar-tel présente un profil atypique dans l’univers professionnel d’aujourd’hui. Voire unique. Un profil auquel cet avocat est pourtant très attaché, tant il

Le problème de l’avocat aujourd’hui est d’être cantonné à un rôle d’expert.

La denrée rare, c’est devenu le généraliste capable de dégager

des solutions globales

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Portrait

représente selon lui l’avenir de la profes-sion. ‘‘Le problème de l’avocat aujourd’hui est d’être cantonné à un rôle d’expert. La denrée rare, c’est devenu le généraliste ca-pable de dégager des solutions globales’’, souligne-t-il. Témoin des changements technologiques ayant bouleversé l’exercice de son métier et de l’inversion des rapports de force entre les avocats et leurs clients, Jean-Pierre Martel ne donne néanmoins aucun signe de nostalgie. A 70 ans, le pro-fessionnel a gardé intact son appétit pour les dossiers. Cet amour du droit ne serait-il pas, au fond, le secret de sa longévité ? ‘‘En dehors de mes enfants, la grande pas-sion de ma vie, c’est mon métier. J’aime dénouer les problèmes de mes clients’’, reconnaît celui qui admet avoir organisé sa vie personnelle en fonction des exigences de sa profession. Beaucoup de passion, donc. Suffisamment pour rester jeune. Xavier Leloup

J’ai fait la connaissance de Jean-Pierre Martel en 1995 à l’occasion d’une opération financière dans laquelle il conseillait un client commun : j’avais alors été séduit par ses talents de négociateur et d’écrivain puisqu’il n’avait pas hésité à prendre la plume pour finaliser un accord. Depuis, il n’a cessé de nous conseiller, notamment lors de la création de notre société de gestion quand nous avons pris notre indépendance avec l’OPA sur Acmer, puis en nous accompagnant sur toutes nos opérations avec des sociétés cotées. Son efficacité, son pragmatisme, sa disponibilité, l’immense crédit dont il dispose sur la Place, sa capacité à s’entourer de jeunes talents comme sa propre jeunesse de caractère en font un compagnon indispensable des moments difficiles et agréables de notre métier d’investisseur

Jean-Pierre Martel est tout d’abord un excellent juriste. D’une intelligence remarquable et fin politique, il comprend vite les situations et les hommes, ce qui donne à ses conseils outre leur qualité technique une dimension à la fois stratégique et humaine ; tout cela contenu dans une personnalité des plus agréable et empreinte de profondes valeurs : un grand Avocat d’affaires et un grand Monsieur !

Jean-Pierre, allie à une compétence qui n’est plus à démontrer, une solidité sans faille qui fait de lui un recours efficace en toute circonstance, une écoute, un recul et une force de conviction qui font les bonnes décisions, et encore, une exigence et une rigueur qui ne laissent aucune prise au hasard… Ajoutons à cela un homme de passions, engagé et généreux pour lequel les valeurs ont un sens et en particulier celle de l’amitié

Christian HaasVice-Président – Chairman, Matignon Investissement et Gestion

Thierry de PonchevilleDirecteur Général délégué, Etablissements Peugeot Frères

Anne-Marie Couderc Directrice Générale de Presstalis

Ce qu’ils disent de lui

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Ce que Deloitte propose à ses clients, c’est la maîtrise des transactions et des restructurations les plus complexes. De la réflexion stratégique à l’intégration post-acquisition, du conseil à la cession à l’amélioration de performance opérationnelle

en passant par le support aux transactions et l’évaluation financière, les professionnels Financial Advisory de Deloitte apportent aux entreprises, grands groupes ou capital-investisseurs, partout dans le monde, visibilité, sécurité et défense de leurs intérêts.

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Milbank, Tweed, Hadley & McCloy

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DEC ‘09

Acting for creditors in relation to their investment of c. €250 million in

Advising Credit Suisse

on the refinancing of

SEPT ‘13

Acting for Goldman Sachs

on the refinancing of

JUIN ‘13

Acting for bookrunners on

the refinancing of

MAI ‘14

Acting for the MLAs in connection with financing for the

acquisition by Montagu and Astorg of

JUIN ‘14

Advising the bookrunners

on the financing of the acquisition of certain assets of Zannier Group by

JUILLET ‘14

Cabinet international d’origine new yorkaise fondé en 1866, Milbank compte plus de 600 avocats et 150 associés repartis entre ses 11 bureaux. La firme est régulièrement classée parmi les meilleurs cabinets par Chambers, Legal 500 et IFLR 1000.

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Laetitia CostaLeverage Finance

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Acting for the purchasers of €220 million of senior

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