투자전략팀

Strategist/Economist 마주옥

02) 3787-5025

majuok@kiwoom.com

RA 김기철 02) 3787-4736

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이

슈

분

석

중국 금융시장 개혁과 개방

간접금융에서 직접금융으로 이동 중

2015년 4월

중국

금융시장

회복세와

영향

2

중국

금융시장

회복세와

영향

Contents

1. 중국의 금융시장 발전 3

> 금융개혁 및 개방의 가속화 3

2. 중국의 금융시장 개방 5

> 중국 대외 투자국으로의 변화 5

> 증권시장 개방 제도 및 현황 5

> 중국 주식시장 개방이

국내 주식시장에 미치는 영향은? 9

3. 위안화의 국제화

초기 단계 진입 11

> 기축통화, 달러를 위협하는 위안화 11

> 위안화의 글로벌 위상제고 13

> 위안화 국제화가 국내 외환시장에

미치는 영향은? 15

4. 금융개혁의 리스크 16

> 상업은행發 리스크 대두 16

> 그림자금융의 파급 리스크 18

[참고] 상하이증시

Re-Rating의 서막 20

> 시장 성숙과정에서

나타날 수 있는 조정 20

> 증시 상승 견인 요소 여전히 풍부 21

정부 주도의 시장화

중국 금융시장 개혁 가속화

중국 자본시장은 정부의 지나친 금융시장에 대한 통제로

인해 파생되는 리스크 요인들이 여전히 존재. 하지만 점

진적으로 추진될 금리 자율화는 금융산업의 효율성을 제

고 시키는 한편, 중국의 산업발전 및 기업의 경쟁력을 강

화 시키는데 중추적 역할을 할 것으로 기대. 또한 자본시

장 전반의 시장 기능을 강화할 듯.

중국 자본시장의 대외개방 확대

QFII, RQFII, 후강통 등의 영향으로 증권시장의 대외개

방이 확대. 여전히 존재하는 규제 및 시스템 상의 제약들

은 정부의 자본시장 개방에 대한 강한의지와 함께 점차

개선될 것으로 예상. 이 과정에서 직간접으로 국내 금융

시장에 미치는 영향이 더욱 확대될 것으로 판단.

위안화의 글로벌 위상 제고

정부의 위안화 역외 공급량 확대로 위안화의 국제지위

향상이 지속될 것. 자본시장 개방, 국제금융기구설립, 통

화스와프 체결 등의 정부의 주도 측면과 대외무역 확대

에 따른 대외요인 영향으로 위안화 결제수요가 확대될

전망.

15년 상하이증시, 상승기조 지속될 듯

IPO 활성화와 비유통주 개혁은 단기적 조정양상에 그치

며, 오히려 주식시장의 건전한 발전에 이바지 할 것으로

예상. 적극적 재정정책과 완화된 통화정책을 바탕으로 안

정적 성장세를 보일 것으로 전망.

금융시장 위험요소는 통제가능 변수

중국 금융시장 대표적 위험요소인 부실채권과 그림자금

융은 이전보다 빠르게 급증할 수 있어. 하지만 정부의 규

제속에 자생된 리스크인 만큼, 통제 범위안에 있는 변수

로 판단.

3

1. 중국의 금융시장 발전

금융개혁 및 개방의 가속화

중국 금융시장의 미성숙

중국 자본시장은 1949년 중화인민공화국 건국부터 현재까지 정부의 금융시장에 대한 통제로 인해 유

동성 경색과 간접금융 의존도(은행 중심의 금융시장)가 확대되는 등의 리스크가 존재했다. 대형 상업은

행들은 국유기업과 대기업 중심을 대상으로 한 지나치게 편중된 대출로 인해 산업 전반의 자금조달 비

용을 상승시켰고, 은행 산업의 발전을 저해해왔다. 그 뿐아니라, 금리왜곡 현상이 심화되며, 만성적 초

과 자금수요를 발생시켰으며, 재정의 소모를 일으키는 한편 과잉투자 리스크를 초래하게 됐다.

금융시장의 규제가 완화되지 않는 가운데, 경제의 고속성장으로 기업의 대출수요가 확대되고, 개인 및

기업의 자산관리 수요가 급격히 증가했지만, 정부의 금리규제 등으로 예대마진에 의존해온 국유은행은

투자수요를 충족시키지 못했다. 하지만 중국 기업들의 경영효율을 높이며, 글로벌 기업으로 거듭나기

위해서는 금융시장의 개혁과 개방이 필수적으로 동반되어야 한다.

결국, 은행 중심의 간접금융시장에서 채권, 주식, 회사채 중심의 직접금융시장 중심으로 이동을 가속화

할 것이다. 이런 과정에서 금리자율화, 금융시장의 개혁과 개방, 기업의 경쟁력 강화 등이 빠르게 진행

될 것으로 기대된다.

금리의 시장화 추진

먼저, 중국정부는 자본시장 완전개방과 함께 ‘금리 자율화’를 궁극적 목표로 삼고있다. 저우샤오촨 인

민은행 행장은 지난해 상반기부터 ‘이르면 1~2년 내 예금금리 자유화가 이뤄질 수 있다’고 밝혔다. 금

리 시장화는 금융산업의 효율성을 제고 시키는 한편, 중국의 산업발전 및 기업의 경쟁력을 강화 시키

는데 중추적 역할을 할 것으로 기대된다. 금리 자유화 추진 과정에서, 중국의 고착화된 구조적 문제인

과잉투자와 관련된 산업으로 신규자금유입을 감소시킬 수 있다. 따라서 산업구조조정 효과 역시 동반

될 것으로 판단된다. 자본시장 개방 및 환율방어, 위안화의 국제화를 가속화할 것으로 예상된다.

금리 자유화 추진 과정

1996

은행간콜금리자유화

1998

중소기업대출금리상한 확대

2000

외화대출금리자유화

1999

은행간시장 통한최초

국채 발행

2004

외화예금금리자유화

2012

대출금리상한 폐지

2014.11

예금금리상환확대

2013.7

대출금리자유화

2004

예금금리하한 폐지대출금리상한 폐지

2012

예금금리상한 확대

자료: 산업은행, 키움증권

중국

금융시장

회복세와

영향

4

자본시장의 역할 강화

그 밖에 자본시장의 시장 기능이 강화될 것이다. 2015년 IPO 등록제의 허가제 변경이 예정되어 있으

며, 회사채 및 지방채 등 채권시장이 활성화될 것으로 기대된다. 이 과정에서 기업의 가치를 시장에서

평가 받을 수 있도록 금융 선진화를 추진할 것이다. 결과적으로 직접금융시장의 발전을 적극 도모할

것으로 예상된다. 외환시장부문에서는 위안화달러 환율변동폭을 상향조정하며 점차 변동환율제 도입시

기를 앞당길 것이다. 금융시장의 시장기능 강화 과정에서 회사채 디폴트와 같은 노이즈가 발생할 가능

성이 있지만, 향후 건전한 시장 발전과 투자문화 정착을 위해 정부는 지금까지와는 변화된 행보를 보

일 것으로 기대된다.

중국의 금융 정책 변화 2020년 금융시장 개방 계획

은행

● 2013년 7월 대출금리의 시장화

● 우선주 발행 확대

● 27개 상업은행 대상 ABS발행 허용

주식

시장

● 2020년 자본시장 개방 추진

● QFII와 RQII의 한도액 확대 및 규제 완화

● 2014년 11월 ‘후강통’ 실시

● 2015년 하반기 션강통 시행 예정

채권 ● 채권시장의 국제화 추진

● 회사채 발행 대상 업종 및 기업 확대

부동산 ● 지속적인 보장성 주택 확대

● 구매 제한 규제 철폐

세제 ● 중소기업 증치세, 영업세 징수 중단

● 2015년 연내 세제개혁 추진

1단계

(1~3년)

● 중국기업의 해외직접투자 장려

(走出去 (조우추취) 전략)

2단계

(3~5년)

● 위안화 상업 신용대출 확대

● 위안화 무역결제 국가 확대

● 국제화 가속화

3단계

(5~10년)

● 선자본유입 개방/후자본유출 개방

● 부동산, 주식, 채권 순으로 개혁개방

● 금리자유화 추진

자료: 언론, 인민은행 조사통계국, 키움증권 자료: 언론, 인민은행 조사통계국, 키움증권

글로벌 금융시장 및 정부의 부정부패 척결, 중국의 금융시장 개혁과 개방 가속화시키다!

2015년 중 중국은 순투자국으로 전환될 것으로 추정된다. 중국으로의 자금유입보다 중국에서의 자금유

출이 많아질 것이란 얘기다. 이는 국채, 회사채, 주식상장, 지방채 등을 소화하기 위해 해외자본 유입이

필요함을 시사한다. 한편으로, 금융시장의 개혁과 개방은 중국정부의 부정부패 척결과도 깊은 관련이

있다. 은행 중심의 자금조달 구조는 부정부패의 온상이었다. 정부의 입장에서는 지방정부의 프로젝트,

기업의 가치 등을 시장에서 평가받게 함으로써 경쟁력과 효율성을 높이고, 이는 부정부패의 여지를 줄

여줄 것으로 기대하고 있다.

사회융자총액 구성, 여전히 은행대출에 의존

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

'08 '09 '10 '11 '12 '13 '14 '15

기타 비금융기업주식 회사채 은행어음 신탁 위탁대출 외환대출 위안화대출

자료: CEIC, 키움증권.

5

2. 중국의 금융시장 개방

중국 대외 투자국으로의 변화

2015년 중 순투자 국가로 전환 예상

중국 증권시장 개방 정도는 현재 2015년 3월 기준 RQFII 정식 비준금액 3,298억 위안(약 57.7조원),

QFII 721억 달러(약 77.9조원), 후강통 3,000억(약 52조원) 위안이다. 한편 적격외국기관투자자(QDII:

Qualified Foreign Institutional Investors, 외환관리국으로부터 해외 자본시장에 투자할 권리를 부여 받

은 금융기관)의 승인금액은 2014년 12월 기준 900억 달러(약 97조원)이다. 한편 2013년말까지 집계된

대외투자 및 중국 내 유입된 투자금액은 각각 1,078억 달러 대외 투자, 해외직접투자(실질사용) 1,176

억 달러를 기록하고 있다. 향후 중국은 해외자금의 유입 속도 보다 역외투자를 더욱 장려할 것으로 예

상되며 2015년부터 순유입국에서 순유출국으로 변화할 것으로 추정된다. 올해를 기점으로 중국의 금융

시장 발전에 있어, 자금부족이 심화될 수 있음을 의미한다. 기업IPO, 지방채발행, 회사채 및 은행채 시

장 활성화 등을 이루기 위해서는 해외자본유입이 필요한 시점이다. 결론적으로 대내외 자본시장의 개

방이 가속화될 것이다.

대외투자 및 해외투자 실질 사용금액(금융업 포함) 적격 국내기관투자자(QDII) 비준 금액 및 기관 수

0

20

40

60

80

100

120

140

'94 '96 '98 '00 '02 '04 '06 '08 '10 '12 '14

(십억 달러) 대외직접투자(ODI)

해외직접투자(FDI)

0

10

20

30

40

50

60

70

80

90

100

0

10

20

30

40

50

60

70

80

'05 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '14 '15

(십억 달러)(개) QDII 비준 금액(우)

QDII 비준 기업 수(좌)

자료: 상무부, CEIC 자료: 외환관리국, CEIC

증권시장 개방 제도 및 현황

QFII와 RQFII

2002년 12월부터 시행된 적격 해외기관투자자(Qualified Foreign Institutional Investor)는 2003년 5월

UBS AG(스위스)가 첫 QFII 자격을 획득했다. 중국 금융역사상 첫 역외투자기관에게 상하이와 선전거

래소에 상장된 A주 포함 지정된 금융상품에 합법적으로 투자할 수 있는 경로가 마련됐다. QFII제도는

인민은행(PBOC), 증권감독관리위원(CSRC), 외환관리국(SAFE) 주체로 공동 관리, 감독을 하고 있으며,

역외투자기관의 신청 후, 증감회(CSRC)의 자격승인과 외환관리국(SAFE)의 한도액 배정을 필요로 한

다. 현재 2015년 3월 말기준, QFII 승인 기관은 총 279개이며, 투자액은 721억 달러로서 상하이증권거

래소 시가 총액 대비 1.54%수준에 해당한다(2014년 들어 꾸준히 2%를 상회했으나, 연말 상하이증시

의 급등영향으로 1%대로 하락).

중국

금융시장

회복세와

영향

6

상하이증시 시총 대비 QFII 비중 QFII기관수 및 한도액 (2015년 3월 기준)

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

'03 '04 '05 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '14 '15

(%) 상하이증시 시총 대비 QFII 비중

0

10

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0

50

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250

300

'03 '04 '05 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '14 '15

(10억 달러)(Unit) QFII 기관 수(좌)

QFII 투자 한계액(우)

자료: 상하이증권거래소, 외환관리국, CEIC 자료: 외환관리국, CEIC

위안화 적격 해외기관투자자(RMB Qualified Foreign Institutional Investor)는 2012년 1월 시행됐으며,

중국계 자산운용사와 증권사의 홍콩 내 자회사 대상으로 200억 위안 규모 한도로 출시된 개방정책이

다. 중국인민은행의 위탁을 받아, 증권감독관리위원회가 기관에 자격 부여하며, 외환관리국의 개별 기

관 투자 한도 승인을 필요로 한다(국내의 경우, 2013년 10월 미래에셋자산운용이 홍콩법인을 통해 최

초로 RQFII 자격 획득).

정부의 RQFII제도 도입 후 홍콩(2,700억 위안), 영국, 프랑스, 한국, 독일(800억 위안), 싱가폴(500억

위안) 등에게 총 5,800억 위안(약 100조원)에 달하는 라이센스를 부여했다(대만 1000억 위안 취득 예

정). 2014년 12월 기준, RQFII 라이센스 획득 기관은 5개국, 총 118개 기관인 반면, 현재까지 투자한

도 승인을 받은 기관은 총 95개로 2,997억위안(약 51.8조원)을 기록하고 있다.

RQFII 한도액 및 기관수 RQFII 기관 투자 비중 (2014년 8월 기준)

0

50

100

150

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'11/12 '12/8 '13/4 '13/12 '14/8 '15/4

(십억 위안)(Unit) RQFII 기관수(좌)

RQFII 투자 한계액(우)

펀드,

54.2

증권,

18.0

기타,

27.8

자료: 외환관리국, CEIC 자료: 증권감독관리 위원회, CEIC

7

후강통과 선강통

후강통과 선강통은 QFII, RQFII와 달리 별도의 라이센스 없이 현지 증권사를 통해 중국본토(상하이∙심

천증시) 및 홍콩증시의 상장 주식을 매매할수 있게하는 증시 개방 제도이다. 후강통은 상해거래소의 A

주 매매 (Northbound Trading, 후구통), 홍콩거래소의 H주 매매 (Southbound Trading, 강구통)로 나

뉘어 있다. 2014년 4월 10일 정부의 정책 발표 이후 11월 17일부터 정식 시행됐다. 선강통은 후강통과

마찬가지로 투자자들이 규정된 범위 내에서 현지 증권사를 통해 심천증시에 투자할 수 있도록 연결하

는 개방책이다. 후강통이 성공적으로 실시됨에 따라, 심천거래소의 개방 역시 연내(10월 예정) 개시될

것으로 예상된다.

후구통 vs 강구통

홍콩→상해 A 주(Northbound, 후구통) 상해→홍콩(Southbound, 강구통)

한도액 (억 위안) 3,000 (51 조원) 2,500 (43 조원)

일일 거래 한도 (억 위안) 130 105

투자대상 SSE180, SSE380

상해 및 홍콩 동시 상장 A주(68개)

HangSeng 대형주 및 중형주

상해 및 홍콩 동시 상장 H주

거래 가능 종목 수 571 284

시총 비중 35.49 조 위안, 89.46% 40.2 조 HKD, 83.48%

유망업종(P/E 저평가) A 주 저평가: 은행, 보험 H 주 저평가: 소재, 부동산, IT

통화 및 세금 위안화 / 면제 (배당소득세율 10%) 위안화 / 거래세 (인화세 포함) 존재

평균 P/E 16.6 배 11.4 배

자료: 상하이증권거래소, 홍콩증권거래소, 언론, 키움증권.

증권 개방 제도 비교

후강통 선강통 QFII RQFII

시기 2014년 10월 2015년 10월 예정 2003년 7월 2011년 7월

투자 한도 후구통: 3000억, 일일: 130억

강구통: 2500억, 일일 105억

션구통(예정): 3000억,

일 130억

1,500억 달러

(3,820억 위안) 5,800억 위안

통화

(표시 가격)

위안화

(강구통 HKD, 후구통 RMB) 위안화

달러

(위안화)

위안화

(위안화)

투자 대상 상장 주식 상장주식 중국 본토 주식, 채권,

선물 등 전 금융상품

중국 본토 주식, 채권,

선물 등 전 금융상품

투자자

후구통: 모든 기관 및

개인 투자자

강구통: 기관투자자와

50만위안 증권계좌

잔액 보유 개인투자자

션구통: 모든 기관 및

개인 투자자

증권감독관리위원회에서

승인 받은 기관 투자자

증권감독관리위원회에서

승인 받은 기관 투자자

자금 관리 매수 경로로 회귀,

Lock-up 기간 없음

매수 경로로 회귀,

Lock-up 기간 없음

중국 내 유보 가능,

3개월 Lock-up

중국 내 유보 가능,

1년 Lock-up

자금 회수 규제 없음 규제 없음 외환관리국 규제 규제 없음

투자 제약 주식, 종목 제한

롱숏 매매 일부 허용

주식, 종목 제한

롱숏 매매규제

승인 받은 투자액의 50%

이상을 주식 투자 의무 투자 자산 배분의 제약 없음

발행시장 참여 불가능 참여 불가능 참여 가능 참여 가능

자료: 상하이증권거래소, 홍콩증권거래소, 언론, 키움증권.

중국

금융시장

회복세와

영향

8

후강통∙ 선강통, 지속 가능한 개방 모델

그 동안 QFII와 RQFII를 통해 증권시장의 개방 속도는 가속화되며 더욱 다양한 투자기회를 제공했지

만, 제도 측면의 제약이 많이 존재했다. 정부는 외자유치 및 Mainland 증시의 활성화에 대한 강한 의

지를 계속해서 공표하며 한단계 발전된 정책들을 출시했다. 특히 후강통에 대해 자본이득세를 면제시

킨 점이 이를 시사한다. 또한 후강통 출시 이전에 외국기관투자자에 대해 매매차익의 10%의 자본이득

세를 부과했었던 반면, 후강통 면세정책 출시 후 형평성을 고려, QFII와 RQFII에 대해도 일괄적으로

적용시켰다(배당소득세는 10% 과세). 주목할 점은 역외투자에 대한 세금우대가 홍콩증시투자(강구통)

보다 크다는 점이다. 이는 정부의 Mainland 증시에 외자유치 확대를 통해 유동성을 공급하며 기업의

가치를 향상시키려는 의도가 드러난다. 후강통 및 선강통 출시에도 여전히 존재하는 규제 및 시스템

상의 제약들은 차츰 개선될 것이다.

후강통

기대효과 한계 요인

◎ 중국 금융시장 개방 가속화

◎ 위안화 국제화

◎ 상해 A주및 홍콩 상장 중국기업 저평가 해소

◎ 홍콩 위안화 예금 활용

◎ 션강통 출시 예정

◎ 총량 쿼터 제한

◎ 지분 한도

◎ 공매도, T+1 등 매매 제한

◎ 경기 둔화 우려

중장기전망

◎ 신흥국 내 자산배분 변화(ex: POSCO-Bao Steel)

◎ 벨류에이션 체계국제화 (ex: 대만)

◎ 투자 성향 변화(이성적, 안정적, 건전화)

자료: 키움증권.

중국의 거래소

상하이거래소 홍콩거래소

거래 시간(현지시간) 9:30-11:30, 13:00-15:00 10:00-12:30, 14:30-16:00

상장 기업 수 / 기업 형태 2,569(심천 포함) / 대기업 위주 1,681 / 중기업 비중 大

재무제표 공시 반기, 연간 필수 / 분기 필수 아님 / 연보

통일기준(회계연도) 없음 매 분기 필수 / 연보 (1 월-12 월 통일기준)

업종별 비중 현황 금융, 채광, 원자재, 자본재, 의료 大

비금융, 인터넷, 소프트웨어, 복권 小

금융, 부동산, IT, 전기전자 大

의약, 백주(酒), 자동차, 군수 小

거래제도 T+1 거래, 환매 T+0 거래, T+2 환매

신주발행 인가제 등록제

거래 유형 주식 위주 거래 파생상품 비중 높음, 상품 다양

투자자 개인투자자 위주(10 만 위안 미만 85% 육박) 기관투자자 위주

매매 빈도 / 가격 상하한 높음 / ±10% 낮음 / 없음

투자 선호 소형주, 성장주 대형주, 가치주

시장 영향 정책 및 국내 유동성 영향 큼 비교적 대외 이벤트 및 유동성 영향 큼

소형주/대형주(상대적) 소형주 고평가/대형주 저평가 소형주 저평가/대형주 고평가

자료: 상하이증권거래소, 홍콩거래소, 키움증권.

9

중국 주식시장 개방이 국내 주식시장에 미치는 영향은?

중국發 모멘텀 영향이 확대되는 양상

2013년도 기준으로 한국의 대 중국 수출은 총수출의 22%, 대 중국 수입은 전체 수입의 16%를 차지

했다. 중국은 명실상부한 한국의 1위 교역 대상국으로 산업 전반에 걸쳐 지대한 영향력을 발휘하고 있

다. 최근 들어서는 양국 증시가 밀접한 관계를 보이고 있으며, 중국發 이슈들에 의해 국내증시 변동성

이 확대되는 모습이 종종 나타난다.

iShares MSCI Emerging Market ETF(EEM)의 포트폴리오 중 중국의 비중은 최대이며, 이에 따라 중국

주도로 국내증시에도 외국인의 프로그램 매수세를 견인하는 양상을 보인다(삼성전자, 대만 세미컨덕터,

중국 텐센트홀딩스, 중국 차이나모바일, 중국 차이나 컨스트럭션 등 상위 5위 종목 비중 10.79%).

반면, 후강통(총 51조원)의 장기적 발전과 2015년 MSCI Emerging Index의 상하이 A주 편입은 외국인

투자자의 자산배분 포트조정에 의한 국내 증시의 자금이탈을 가져올 수 있다.

중국 본토 증시의 강세 전망

정부의 지속된 재정확대와 시장 우호적 통화정책은 중국 증시의 상승기조를 지속가능하게 한다. 정부

정책 모멘텀이 강화되며 매크로 리스크가 다소나마 해소되는 시점은 국내증시의 외국인 투자자들의 자

금유출 우려를 고조시킬 것으로 판단된다. 펀더멘탈에 기인한 이머징 내 차별화가 진행되는 과정에서,

중국의 부동산경기 회복과 금융리스크 통제강화, 산업구조조정 등 현존하는 리스크요인에서 가시적인

성과가 나타난다면, 이머징내 포트폴리오 조정에 따른 국내증시 유동성 감소가 나타날 가능성을 배제

할 수 없다. 특히 주변국 간 정책공조화 및 대규모 인프라건설과 IT, 매스미디어 등 신흥산업의 발전이

중국증시 투자 매력을 한단계 높일 것으로 예상된다.

중국 증시의 글로벌 인덱스 편입은 국내의 악재로 작용

올해 6월 MSCI Emerging Markets Index에서 중국 A주의 지수 편입 여부가 국내증시에 큰 영향력을

발휘할 것으로 예상된다. 2013년 Vanguard의 Index Fund의 벤치마크 변경(기존 MSCI에서 FTSE로

변경)으로 트래킹 에러 최소화 과정에서 나타난 국내증시의 매도물량이 대거 출회됐었다. 한국이

MSCI 선진지수 편입에 실패한 가운데, 중국 A주의 MSCI 신흥국지수 편입은, Index 내 A주 포트확대

에 따른 국내 증시 포트조정(비중축소)으로 KOSPI의 조정양상이 재차 일어날 수 있다. 지난해 MSCI

신흥시장지수 편입 첫 시도가 불발되며, 올해는 정부 차원에서 지수편입에 대한 의지를 표명하고 있어,

6월에는 편입의 가능성이 한층 확대된 상태이다. 국제금융센터에 따르면, 올해 편입이 결정될 경우

2016년부터 중국 A주 비중의 5% 내외를 MSCI가 점차 반영할 것으로 예측했다. 실제 MSCI 신흥국

지수에 중국 A주의 5%를 반영할 경우 중국 비중은 약 1.0%pt 상승하는 반면, 한국은 0.2%pt 감소할

것으로 추정했다. 향후 중국 비중의 점진적 확대로 A주 비중을 100% 반영할 경우, 한국과의 비중 격

차는 2배에 달할 것으로 전망됐다. 특히 또 하나의 벤치마크 지수인 FTSE에서 조차 중국 A주를 신흥

국지수 편입후보군에 등록한 상태이다.

정부의 금융시장 간섭 및 외국인 투자 규제로 인해 2014년 첫 시도가 불발됐지만, 여전히 낮은 증시

개방 수준으로 A주의 MCSI 신흥국 지수 편입은 불투명한 상태이다. 또한 중국의 경기부양책 강화로

중국발 수요 고조는, 원화표시 자산에 대한 기대수익률 상승시켜 외국인 매수세 이탈 제한할 것으로

판단된다.

중국

금융시장

회복세와

영향

10

MSCI Emerging Markets Index 국가별 비중 iShares MSCI Emerging Market 국가별 비중

중국, 21.83

한국, 14.68

대만, 12.63브라질,

8.88

남아공,

7.89

기타, 34.1

19.38

14.72

11.98 7.69

7.57

7.12

5.50

4.63

4.09 3.34 중국

대한민국

타이완

남아공

브라질

인도

홍콩

멕시코

러시아

말레이시아

자료: MSCI, 키움증권 자료: Datastream, 키움증권

국내 부동자금의 증시 유입 가능

중국 주식시장 활성화는 전반적인 주식시장으로의 자금유입을 촉발시킬 수 있다. 2006년 중국 주식시

장 상승은 중국주식시장의 펀드 활성화뿐만 아니라 국내 주식시장으로의 자금유입을 가져온 경험이 있

다. 시차를 두고 전반적인 주식시장에 대한 관심이 높아질 수 있을 것이다.

국내 부동자금은 07년 503조에서 14년 말 현재 757조까지 확대된 것으로 추정된다. 저성장 및 저금리

국면으로의 진입은 중국 주식시장의 모멘텀에 힘입어 주식시장으로의 자금유입을 촉발시킬 수 있을 것

으로 예상된다.

11

3. 위안화의 국제화 초기 단계 진입

기축통화, 달러를 위협하는 위안화

대외무역 및 투자 활성화 통해 글로벌 위상 제고

2014년 10월 기준 위안화의 결제는 90%가 무역 결제에 집중되어 있다(약 88.6%). 이와 같이 중국은

상품 수입의 결제비중을 높여, 역외 위안화 공급 확대를 추진하고 있다. 다만, 홍콩, 대만, 싱가포르 등

중화권 비중이 70%에 달해 그 한계점이 드러났다. 그외 지급결제 수요가 큰 기타국은 영국, 미국, 프

랑스 순이며, 지역의 확장을 더욱 가속화할 것으로 기대된다. 국제은행간통신협회(SWIFT, Society for

Worldwide Interbank Financial Telecommunication)에 따르면, 위안화를 중국 Mainland와 홍콩을 상

대로 국제 결제수단에서 10% 이상 비중으로 사용하는 국가 수가 2013년 4월 35개국에서 2014년 10

월 50개국으로 증가한 것으로 나타났다. 또한 같은기간 중국 Mainland와 홍콩 상대 위안화 결제는 국

제결제에서 차지하는 비중이 6.2%에서 11.2%로 확대됐다. 2014년 10월 기준 글로벌 결제 통화 비중

을 살펴보면, 미국 달러(43.50%), 유로(29.38%), 영국 파운드(8.42%). 위안화 1.59%로 캐나다 달러

(1.76%)에 이어 7위를 기록했다. (위안화 8월 1.64%, 9월 1.72%) 2013년 6월 0.87%로 싱가포르 달러

와 스웨덴 코로나에 이어 11위를 기록한 것을 감안, 가파른 속도로 상승하고 있다.

한편, SWIFT는 1월 위안화 결제비중이 12월 2.17%에서 1.81%로 감소했다고 밝혔다. 하지만 연초 나

타난 위안화 결제비중 감소는 춘절 연휴 및 일시적 계절적 요인이 크게 작용한 것으로 수출입 회복,

자본시장 개방, 역외투자 확대 등을 통해 위안화 수요 증가에 따른 국제비중과 위상이 제고될 것으로

판단된다.

Cross-Border 위안화 무역 결제 대금 추이 대외 투자 결제수단의 위안화

0

10

20

30

40

50

60

70

80

0

100

200

300

400

500

600

700

'13/1 '13/5 '13/9 '14/1 '14/5 '14/9 '15/1

(%, YoY)(십억 위안) 국가 간 위안화 무역결제 금액(좌)

무역결제 금액 증가율(우)

0

20

40

60

80

100

120

140

160

'12/1 '12/7 '13/1 '13/7 '14/1 '14/7 '15/1

(십억 위안) 외국인직접투자 위안화 결제

중국 대외투자 위안화 결제

자료: 인민은행, CEIC 자료: 인민은행, CEIC

중국

금융시장

회복세와

영향

12

정부의 위안화 국제화 노력 지속

중국 정부는 위안화 국제 지위 향상 및 공급확대에 지속적인 노력을 가하고 있다. 1) 통화 스와프 체결

을 계속해서 확대하고 있다. 중국은 현재 영국, 호주를 포함 전 세계 28개국과 통화스와프를 체결하고

있다. 주목할 만한 점은 지난해 하반기 이후 재정위기국과의 적극적인 스와프 협약으로 달러에 대한

강한 견제의사를 비췄다. 지난해 10월 페소화 급락과 디폴트에 빠졌던 아르헨티나, 서방의 제재가 지

속되는 가운데, 루블화의 급락에도 불구 러시아와의 통화스와프를 체결했다. 또한 베네수엘라 등 재정

이 위험수준에 도달한 산유국에 투자 및 차관을 제공하고 있다. 이는 국제 금융시장에서 중국 위안화

의 지정학적, 전략적 영향력을 확대하려는 의지가 보이는 것으로 판단된다. 또한 향후 원유가격 상승에

대비한 공급처 확보 성격도 지니고 있으며, 인프라 사업 및 자원개발 수주의 포석이라고 판단된다. 2)

QFII, RQFII, 후강통 등 자본시장의 개방이 가속화되고 있다. 상하이와 홍콩증시 간 위안화 교차거래

확대로 위안화의 유동성을 보강하는 한편, 유입되는 달러는 중국의 달러 유동성을 높일 수 있다.

3)IMF와 세계은행을 대체하는 국제금융기구 설립을 추진하고 있다. 중국은 2014년 7월 브릭스 정상

들과 신개발은행 (NDB)와 위기대응기금(CRA) 설치에 협정했다. 또한 2015년 말 설립 예정인 아시아

인프라투자은행(AIIB)은 현재 총 57개국 참가로 확정됐으며, 유로, 싱가포르달러, 원화 등 최근 위안화

직거래 시장 개설이 가속화 되고 있다. 특히 북미 지역의 위안화 사용 증가 추세가 고무적으로 판단된

다. 한편 중국 주도의 AIIB 창립회원국은 아시아 34개국, 유럽 20개국 등 총 57개 국으로 확정됐다.

정부는 AIIB 대출에 사용되는 통화바스켓에 위안화를 포함되도록 추진하는 동시에 국제통화기금(IMF)

의 특별인출권(SDR) 바스켓에도 위안화의 편입을 노력하고 있다. 당국의 일련의 노력이 점진적으로

가시화될 것이다.

상위 10개 지역 위안화 거래규모

자료: SWIFT, 키움증권.

13

위안화의 글로벌 위상제고

위안화 인덱스의 완만한 성장세

스탠다드차타드 그룹의 12월 ‘스탠다드차타드 위안화 글로벌 지수(Standard Chartered RenMinBi

Globalisation Index)’는 전월대비 2.0%, 전년동월대비 53.4% 상승했다. 2015년 연초 중국의 수출입

지표 부진 및 계절적 요인이 지수하락 압력으로 작용할 것으로 예측된다. 하지만 대내외 수요 회복, 위

안화(실질실효환율) 하향안정 등에 기인한 무역환경은 점차 개선될 것으로 판단된다. 또한 역외 위안화

저금리 현상이 지속되며 완만한 성장이 기대된다.

스탠다드차타드 위안화 글로벌 지수 2012년 11월 처음 발표된 지수, 2010년 12월 31일을 기준시점(기준지수 100).

홍콩, 런던, 싱가포르, 대만, 뉴욕, 서울, 파리 등 세계 7대 역외 위안화 시장 대상으로 집계. 수신액(자산 축적지표),

딤섬본드 및 CD(자본조달 수단), 무역결제 및 기타 국제결제(국제 상업거래의 단위), 외환거래(환거래의 단위) 등 4개

핵심부문의 성장세 측정해 매 달 비교지수 산출.

Cross-Border RMB Index (2011=100pt) 위안화 글로벌 지수 (2010=100pt)

249

50

100

150

200

250

300

4Q11 3Q12 2Q13 1Q14 "14/06 "14/09 "14/12

(pt)

100

500

900

1300

1700

2100

'10/12 '11/9 '12/6 '13/3 '13/12 '14/9

(pt) 2,089

자료: 중국은행, 키움증권 자료: Standard Chartered

2015년 4월 9일 중국은행은 2015년 2월 Cross-Border RMB Index(CRI)가 249pt를 기록했다고 발표

했다. 2014년 하반기부터 대외상품, 서비스무역과 해외직접투자 및 위안화 결제규모의 동반 감소 현상

이 나타났지만 위안화 글로벌지수는 안정적 성장세를 기록했다. 2월 경상항목의 위안화결제액은 전년

비 1.6% 증가했으며, 특히 자본항목은 75.8% 급증했다. 자본항목 중 FDI와 ODI의 위안화 결제액은

전년비 각각 68.2%, 147% 상승했다. 수출입 및 대외투자의 위안화 결제비중이 점차 상승하는 가운데,

견조한 무역수지를 바탕으로한 경상항목의 위안화 순유입 확대는 위안화 국제화를 가속화시킬 것으로

판단된다. 대내외 요인으로 자본계정(FDI, ODI)과 무역항목의 변동성이 확대될 가능성이 여전히 존재

하지만, 장기적으로 선진국의 경기회복에 기인한 낙수효과가 점차 나타나며 대외무역 환경이 개선될

것으로 예상된다. 또한 역외투자의 규모와 지역 확대, AIIB 등의 국제금융기구는 위안화의 국제화를 견

인할 것이다. 결론적으로 금융시장 개혁과 개방과 함께 위안화의 대외수요는 빠르게 확대될 전망이다.

그 밖에 기타국의 위안화 허브 조성, 자본시장 개방 가속화 등으로 위안화 국제화가 발빠르게 진행될

예상이다.

중국

금융시장

회복세와

영향

14

중국 수출입 증가율 외국인직접투자 규모 및 증가율

-60

-30

0

30

60

90

'00 '02 '04 '06 '08 '10 '12 '14

(%,YoY) 수출증가율

수입증가율

-40

0

40

80

120

0

5

10

15

20

25

'08/1 '10/1 '12/1 '14/1

(%,YoY)(10억 달러) FDI(좌)

FDI증가율(우)

자료: 해관총서, 키움증권 자료: 상무부, 키움증권

위안화 국제화 1단계 진행 중

위안화 국제화 단계

제 1 단계 제 2단계

위안화 사용범위: 주변국

중국 주변국 및 지역으로 범위 확장

화폐 기능상, 무역결제통화로 정착

무역국 상대로 위안화 사용 확대

무역상, 국제결제 통화로 제고

위안화 사용범위: 아시아

아시아 '구역화'를통해 위안화사용범위 아시아 대륙으로 확장

화폐 기능상, 금융투자통화로 정착

국제 금융투자 범위에서 위안화의투자화폐로 제고

제 3단계

위안화 사용범위: 글로벌

아시아를 기반으로 지역확대 후글로벌 '위안화의 국제화'

글로벌 통화 상 중추적 역할

화폐 기능상, 가치저장(저축) 수단

2010 2020 2030 2040

자료: 국제통화연구소, 키움증권.

15

위안화 국제화가 국내 외환시장에 미치는 영향은?

위안화 관련 업무 확대에 따른 편의성 확대

지난해 7월 3일 열린 韓中 정상회담에서 한국은 800억 위안(13조 696억원) 한도의 RQFII를 취득했으

며, 이로 12월1일부터 원위안화 직거래 시장이 개설됐다. 정부는 원위안화 직거래시장 개설을 통해, 현

재 대 중국 무역액의 1.2% 수준인 위안화 무역결제 비중을 장기적으로 20%까지 증가시킬 방침이다.

위안화 직거래시장 개설로 인해 결제 및 환전 프로세스 간소화 및 비용 절감의 효과가 기대된다. 기존

의 은행은 보유 위안화로만이 환전이 가능했지만, 직거래 시장을 통해 보유가 용이해졌다. 궁극적으로

한중 무역 및 금융거래 시 기축통화 달러를 대체할 수 있는 큰 장점이 있다. 이로 기존 달러 공급량이

위안화로 분산되며 원화강세 압력이 완화될 것으로 예상된다. 위안화 예치금 확대 추세가 지속된다면,

외국인의 달러 자금 이탈현상이 나타날 경우에도 국내 경제에 미치는 영향이 다소간 감소될 수 있다.

원• 위안화 직거래 시장

현재

직거래 시장 개설

고객 달러은행

원/달러 시장

달러/위안 시장 (역외)

고객 은행 중개사 은행원화

위안화

원화

위안화

자료: 키움증권.

원화의 달러화 의존도 약화될 수 있어

올해 들어 국내 외환시장의 특징은 달러화 강세에도 불구하고 원/달러 환율의 강세가 나타나고 있다는

점이다. 이는 국제유가 하락 영향으로 결제수요가 부진한데 따른 것이나, 전반적인 아시아 통화의 강세

가 원/달러 환율의 강세를 이끌고 있다는 판단이다.

결국, 위안화 직거래시장의 개설은 글로벌 금융시장의 혼란이 국내 외환시장에 미치는 영향을 조금이

나마 완화시켜줄 것이다. 중국과 국내의 상품과 서비스업의 교역비중, 그리고 중국의 금융시장 개혁과

개방 등을 감안할 때 위안화의 결제비중이 빠르게 늘어날 것으로 예상된다.

중국

금융시장

회복세와

영향

16

4. 금융개혁의 리스크

상업은행發 리스크 대두

부실자산 증가 추세의 속도

2014년 1/4분기 은행의 부실채권(NPL)은 2005년 이후 9년 만에 최대 증가폭을 기록했다. 3/4분기 말

7,669억 위안(약 137조 6천억원)으로 전년동기대비 36%, 전분기대비 10.4% 증가하며 재차 최대폭으

로 증가했다. 은행의 부실채권 이외에도 신탁상품과 회사채의 만기 도래 시 지방정부 부채 리스크로

번질 수 있는 위험요인이 존재한다. 한편 중국 국영 배드뱅크는 2015년 부실채권 규모가 1조1,300억

위안(약 204조원)에 달할 것으로 전망했다(한국 2014년 3분기말 전분기비 4,000억원 증가한 26조

1,000억원. 국내은행 부실채권비율 1.72%(QoQ, -0.01%pt)).

중국의 저성장 우려로 인한 은행의 위험선호도 낮아지며, 신용확장이 둔화되며 NPL이 급증했다. 특히

주택가격 하락으로 부동산시장 침체와 유동성 경색이 NPL 증가 주요 원인으로 판단된다. NPL Ratio

역시 2012년 9월 이후 꾸준한 상승세를 보이고 있다(14년 9월 말 1.16).

부동산 경기와 중국 경제의 상대적 저성장 국면에 진입했으며, 부실 자산에 대한 익스포져가 높아진

만큼, 은행권의 자산건전성이 금융시장의 새로운 리스크 요인으로 부상하고 있다.

상업은행 NPL Provision, NPL커버리지비율 상업은행 NPL, NPL Ratio

100

150

200

250

300

350

8

10

12

14

16

18

20

'08/12 '09/12 '10/12 '11/12 '12/12 '13/12 '14/12

(%)(천억 위안) 상업은행 대손충당금(좌)

상업은행 대손충당금 적립비율(우)

0

2

4

6

8

10

12

14

0

500

1,000

1,500

2,000

'05 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '14

(%)(십억 위안) 상업은행 부실대출(좌)

상업은행 부실대출 비율(우)

자료: 은행감독관리위원회, CEIC 자료: 은행감독관리위원회, CEIC

대형은행 중심의 NPL Ratio 상승

중국의 부실채권 규모가 주요 상업은행 중심으로 증가하고 있어 금융시장의 잠재리스크 요인으로 부상

중이다. WSJ에 따르면 중국 4대 국유은행의 9월말 기준 부실채권 규모는 4,150억 위안으로 전분기대

비 8%, 전년동기대비 22% 증가했다. 부실채권의 리스크가 지역간, 기업간 확산되는 추세로 산업전반

에 걸쳐 내수시장을 위협하고 있다. 특히 부실채권 규모 증가는 비대칭 금리인하로 인한 예대마진 감

소와 더불어 은행산업의 재무건전성을 저해하는 큰 요인이다.

17

정부의 관리 강화 지속될 것

은행감독관리위원회(CBRC)는 2014년 7월 장쑤(江蘇), 안후이(安徽), 광둥(廣東), 상하이(上海) 등 5개

도시에 부실자산관리회사를 설립한 이후 11월 재차 5지역에 추가 설립할 것으로 밝혔다. 베이징, 톈진

(天津), 충칭(重慶), 푸젠(福建), 랴오닝(遼寧) 등에 추가 설립으로 현재 지방 부실자산관리회사는 총

10개로 증가했다. 기존의 대형 국유은행 부실자산 관리회사인 화룽(華融), 창청(長城), 둥팡(東方), 신

다(信達) 등 4개의 국영 자산관리회사(AMC)외에도 지방은행에 대해서도 관리 의지를 표출했다. 지방

은행들의 재무구조 개선을 통한 신용리스크 완화가 기대된다.

상업은행 부실대출 증가율 상업은행 부실대출 증가액

-80

-60

-40

-20

0

20

40

60

'04 '05 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '14

(%, YoY) 전체 상업은행

대형 상업은행

상장 상업은행

0

20

40

60

80

100

120

'05 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '14 '15

(10억 위안) 도시 상업은행 불량대출

농촌 상업은행 불량대출

자료: 은행감독관리위원회, CEIC 자료: 은행감독관리위원회, CEIC

상장 은행 부실대출 비율

0.76

0.94 0.96 0.98

0.99 1.04 1.06 1.07 1.071.11 1.13

1.15

1.27

1.37

0.4

0.6

0.8

1.0

1.2

1.4

북경 남경 화샤 평안 흥업 민생 공상 광다 중국 초상 건설 교통 농업 중신

(%)

상장 은행 평균 1.05%

자료: 키움증권

중국

금융시장

회복세와

영향

18

그림자금융의 파급 리스크

그림자금융의 원인과 영향

은행의 부외활동 및 은행권 이외의 부문에서 창출되는 신용을 총칭하는 그림자금융은 전체규모보다 가

파른 증가속도에 위험이 존재한다. 먼저 그림자금융은 1) 정부의 대출 및 금리 규제, 2) 실질예금금리

의 마이너스 전환, 3) 은행의 수익원 확보 등의 이유로 급격하게 성장했다. 이는 중국 금융시장의 안정

적인 중장기 성장을 저해하는 요인이다. 그림자금융의 확대로 1) 자원배분의 왜곡이 심화되고, 2) 금융

시스템의 신용리스크가 증가하며, 3) 투자처(부동산)의 버블형성을 야기한다. 또한 4) 중소기업의 도산

을 초래할 수 있으며, 5) 만기불일치에 의한 유동성 경색 가능성을 내포하고 있다.

1년 예금금리 및 실질금리 GDP 대비 규모 추정

-5

-3

-1

1

3

5

'00 '02 '04 '06 '08 '10 '12 '14

(%, %pt) 실질 예금금리

1년 만기 예금금리

12 년말 기준 합계(조위안) GDP 대비 비중

IMF 11~13 21%

노무라 15.2 29%

소시에떼 제네랄 13.8~14.8 27%

CICC 26.8 52%

초상증권 28.2 54%

Fitch 20.5 39.50%

S&P 22.9 44%

Moody's 23 43%

자료: 인민은행, 국가통계국, CEIC 자료: 언론취합, 키움증권

자산관리상품의 수익률은 5%에 달하는 수준을 기록하는 고금리, 고위험의 리스크를 내포하고 있다. 또

한 주요투자처가 1~2년 이상인 인프라(지방정부 프로젝트) 및 부동산 개발 임을 감안하면 만기 도래

시 자금조달의 난항이 예고되며 금융시장의 단기적 충격을 가져올 것으로 예상된다. 궁극적으로 상품

의 자금 이동이 실물경기로 유입되지 못하며, 경기 둔화 우려를 부각시킬 수 있다.

금융상품 수익률과 예금금리 자산관리상품의 발행 규모

1.0

2.0

3.0

4.0

5.0

6.0

'09 '10 '11 '12 '13 '14 '15

(%) 자산관리상품 수익률

1년 만기 예금금리

0

2

4

6

8

10

12

0

2,000

4,000

6,000

8,000

'09 '10 '11 '12 '13 '14 '15

(조 위안)(건) 자산관리상품 발행 건수(좌)

자산관리상품 잔액(우)

자료: 중국 사회과학원, 인민은행, CEIC 자료: 중국 사회과학원, 증권감독관리위원회, CEIC

19

규모 상위 200개 신탁상품 주요 투자처 주요국 그림자금융 규모

35%

34%

14%

9%

8%

부동산관련

지방자금조달기구

석탄회사

금융회사

기타

2010 년 한국 미국 유로지역 일본 영국 캐나다 중국

(2012)

규모

(조 달러) 1.0 23.6 21.3 3.8 6.9 2.7 4.9

예금

대비(%) 50.5 173.0 57.1 20.3 37.2 103.1 33.0

GDP

대비(%) 102.3 160.1 175.4 65.3 476.8 460.4 61.0

자료: 중국 언론, 키움증권 자료: FINANCIAL STABILITY BOARD

통제가능한 변수

하지만 중국 신용경색은 정부의 금융시장에 ‘과도한 규제’와 자금조달 시스템이 대형은행에 지나치게

편중되어 있는 ‘금융시장 미발달’로 인해 야기된 만큼 금융시장 개혁과 직접금융시장 발달로 리스크의

확산은 제한될 것이다. 그림자금융은 예대비율 및 외환보유고를 고려하며 통제 가능한 리스크로이며,

정부의 규제로부터 파생된 현상으로, 통제권을 벗어난 외생변수가 아닌 것으로 판단된다.

실물경제로 파급되는 가능성을 배제시킨다면, 정부는 ‘시장기능’을 강화할 것으로 예상된다. 이를 통해

‘투자자’의 투자 인식 제고, ‘판매처’의 투명성과 책임의식 고취, ‘채무자’의 재무건정성 강화 및 상환책

임 제고의 기회로 판단된다.

중국

금융시장

회복세와

영향

20

[참고] 상하이증시 Re-Rating의 서막

시장 성숙과정에서 나타날 수 있는 조정

증시 수급 불확실성은 일시적 조정요인

중국 증권감독관리위원회(CSRC)는 2014년 7월부터 매달 IPO를 추진 중이다. 2015년 4월 30개 기업

이 상장될 예정으로, 올해 역시 IPO의 지속적 확대가 예상된다. 중국은 현재 개별 종목의 일일 최대

등락률을 ±10%로 제한하고 있지만, 신규상장 종목의 첫 거래일은 상하제한폭을 ±44%로 확대 적용

하고 있다. 이로 인해 지난해 상반기까지 부진했던 증시로 인해 청약공모에 자금이 집중되는 현상이

줄곧 나타나고 있다. IPO과열과 주주의 비도덕적 매매 방지를 위해 정부가 관리감독을 강화하며 투자

자의 신뢰도가 제고 되고 있으며, 공모가의 하향조정이 나타나고 있다. 이로 인해 신규상장 종목의 약

진이 트렌드화 되는 추세이다(신주불패). 신주의 무차별적인 강세로 인해 매 달 청약공모 시기 증시자

금이 이탈되는 순환적 조정요인이 발생하고 있다.

2005년 4월, 정부는 주식시장의 유동성 확대 및 주주분산을 위해 비유통주의 유통주 전환을 추진하고

있다. 비유통주의 유통주 전환 프로세스는, 먼저 유통주 전환 후 보호예수 및 제 3자 배정 증자 보호예

수를 설정한 후 기간 해제 뒤 시장에 유통된다. 이로인해 매각제한 해제 기한이 순차적으로 도래하며

주식 공급량 확대에 따른 수급부담 요인이 지수하락요인으로 작용하고 있다.

증시의 수급 부담이 가중되는 측면이 존재 하지만, 국유기업 개혁과 비유통주 개혁으로 국유기업의 신

뢰가 제고될 것으로 판단되며, IPO의 꾸준한 확대는 증시 활성화에 이바지 할 것으로 전망된다. 또한

정부는 투자자의 소득 및 투자유인 확대를 위해 배당성향을 높일 것으로 예상된다.

증시 자금조달 추이 보호예수 해제 매도량

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

7,000

0

10

20

30

40

50

60

70

80

90

'00 '03 '06 '09 '12 '15

(pt)(십억 위안) 신주 발행(좌)

유상증자(좌)

상하이종합지수(우)

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

4,000

0

5

10

15

20

25

'08 '09 '10 '11 '12 '13 '14

(pt)(억 주) 보호해제 물량 매도량(좌)

상하이종합지수(우)

자료: 증권감독관리위원회, 상하이증권거래소 자료: 증권등기결산, 상하이증권거래소

21

보호예수 해지 물량 Shanghai Stock Exchange Dividend Index

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

4,000

0

10

20

30

40

50

60

70

'08 '09 '10 '11 '12 '13 '14

(pt)(십억 주) 보호예수 해지 물량(좌)

상하이종합지수(우)

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

'05 '07 '09 '11 '13 '15

(pt, 2004/12/31=100)

자료: 증권등기결산, 상하이증권거래소 자료: 상하이증권거래소

증시 상승 견인 요소 여전히 풍부

내외국인의 증시 투자 확대 지속될 것으로 기대

2014년 하반기부터 신규주식 계좌 설립의 증가세가 두드러지게 나타나고 있다. 특히 1인 다계좌 허용

으로 신규계좌가 급증하고 있다. 2014년 4/4분기 시작된 증시 랠리로 인해 투자심리가 크게 개선된 효

과가 나타난 것으로 판단된다. 부동산시장 규제완화, 금리인하 등과 함께 정부의 개혁 및 산업 부양책

(SOC투자 확대) 출시 영향으로 증시에 자금 유입 완만히 증가할 것으로 예상된다.

2015년 1인 1계좌 규정이 폐지됐다. 중국 증권등기결산 공사는 1인 1계좌 제한 조항이 삭제된 ‘증권

계좌관리규칙 개정안’을 발표함에 따라 투자자의 계좌개설 및 증시 투자 진입 비용을 낮출 것으로 기

대된다. 기존 개설비용(약 90위안: 15만원)이 55% 인하될 예정(40위안)으로 잠재투자자의 증시 참여가

활발히 일어날 가능성이 존재한다. 통화계좌 개설은 인터넷 증권 거래 활성화를 촉진시킬 수 있어 그

영향력이 증진될 것으로 예상된다.

정부의 강한 개혁의지와 소규모 부양책들은 내외국인의 장기적 증시 투자를 가능하게 할 것으로 판단

된다.

신규 계좌 증가수 2014년 상반기 QFII 지분 변화

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

'03 '05 '07 '09 '11 '13 '15

(천 개) 신규 주식 계좌수

신규 펀드 계좌수

지분 증가

(26.0%),

75

신규 투자

(25.7%),

74

지분 불변

(18.1%),

52

지분 감소

(9.4%),

27

자료: 증권등기결산, 상하이증권거래소 자료: DataStream

중국

금융시장

회복세와

영향

22

정부의 재정지출확대로 경기하강압력 다소 완화시킬 것

2015년 중국 정부는 총 1조6,200억 위안의 적자재정을 목표하고 있다. 현재 3월 기준 3,592억 위안

재정흑자를 기록하고 있다. 따라서 연간 재정집행이 활발히 진행될 것으로 판단된다. 지난해 10월 이

후 정부의 확장적 재정 지출이 두드러지게 나타나고 있다. 10월 이후 국가발전개혁위원회(NDRC)는

연초까지 총 43개의 프로젝트를 비준했다. 공항, 철도, 도로 등 인프라투자 영역에 1조 3,648억 위안에

달하는 재정을 투입했다. 또한 ‘징진지’, ‘장강 중류지역’ 등 지역 발전 프로젝트를 가속화 하고 있으며,

그 밖에 연내 세제개혁을 통해 소비를 진작시키려는 움직임이 강화될 것이다.

이러한 대규모 투자는 최소 3~4개월 시차를 두고 실물지표에 반영될 것으로 판단되며, 2015년 상반기

경기하방경직이 강화될 것으로 예상된다. 증시의 최대 리스크 요인인 매크로 경기의 둔화 우려가 완화

된다는 측면에서 내외국인의 투자심리를 개선시킬 것으로 기대된다. 그 밖에 낮은 물가수준은 정부의

확장적 재정정책과 적극적 통화정책 운용의 부담을 경감시켜줄 수 있을 것이다.

GDP 대비 재정수입 및 지출 GDP 대비 재정적자

5

10

15

20

25

30

'80 '84 '88 '92 '96 '00 '04 '08 '12

(%) GDP 대비 재정수입

GDP 대비 재정지출

-3

-2

-1

0

1

-1500

-1000

-500

0

500

'80 '84 '88 '92 '96 '00 '04 '08 '12

(10억 위안) (%)재정적자 규모(좌)

GDP 대비 재정적자(우)

자료: 재정부, CEIC 자료: 재정부, CEIC

GDP 성장률 및 재정 증가율 정부주도 SOC투자 지속적 확대

-10

0

10

20

30

40

0

4

8

12

16

'81 '84 '87 '90 '93 '96 '99 '02 '05 '08 '11 '14

(%,YoY)(%,YoY) GDP 성장률(좌)

재정수입 증가율(우)

재정지출 증가율(우)

-10

0

10

20

30

40

50

60

'05 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '14 '15

(%) SOC

제조업

부동산

자료: 재정부, CEIC 자료: 국가통계국, CEIC

23

재정수입 및 지출 증가율 (3MA) 물가 추이

-10

0

10

20

30

40

50

'96 '98 '00 '02 '04 '06 '08 '10 '12 '14

(%, YoY) 재정수입

재정지출

-10

-5

0

5

10

15

'00 '02 '04 '06 '08 '10 '12 '14

(%,YoY) 소비자물자

생산자물가

자료: 재정부, CEIC 자료: 국가통계국, CEIC

재정지출 증가율

-10

0

10

20

30

40

50

60

70

'00 '02 '04 '06 '08 '10 '12 '14

(%, YoY) 재정지출 증가율 3MA 2013년중국저성장

세수 정책 개혁 인프라 중심

투자 확대 수출 및 중소

기업 지원 '도시화' 재정

지출 확대

2014년 10월이후비준된중앙정부와각지방정부의 SOC투자프로젝트가

2015년중활발히집행될예정

2012년유로재정위기

소비, 투자 중심 부양책 철도투자 확대 전자제품/자동차소비 지원

2008년금융위기

인프라, 수출 부문

소비 부문(가전하향, 이구환신) 등

종합 경기부양책

자료: 재정부, 키움증권.

시장 친화적 통화정책 운용 전망

2014년 정부는 SLF, SLO, PSL, MLF 등 다양한 통화정책 수단을 활용하여 자본시장의 유동성을 보강

했으며, 정책 시행의 부담을 경감시켰다.1

연초 이후 MLF 만기 연장, 역RP 발행 규모 확대 및 금리 하락 등 증시 우호적인 통화정책 운용 지속

되고 있다. 자금시장의 유동성 확대를 통해 시장금리의 하락을 유도할 것으로 판단된다. 조달비용이 크

며, 투자수익이 저조한 정부시책 사업부문의 지원을 강화할 것이며, 재개발 관련된 정부의 재정편성에

대한 배정 부담을 완화시킬 것으로 예상된다.

1 SLF(Standing Lending Facility): 단기대출로, 정책성은행 및 상업은행 대상 1:1로 대규모 유동성을 1~3개월 만기로 공급 SLO(Short-term Liqudity Operation): 일시적 유동성조절 위해 특정 금융기관 대상으로 단기유동성 공급

PSL(Pledged supplementary Lending): 담보를 받고 인민은행이 필요로 하는 곳에 자금을 공급 EX) 7월 중국개발은행에 주택재개발 자금

으로 1조 위안 공급

MLF(Mid-term Lending Facility): 3개월 만기 후에도 추가 연장이 지속적으로 가능한 중기 대출

중국

금융시장

회복세와

영향

24

정부 공개시장조작 규모 Shibor 금리 추이

-1,000

-800

-600

-400

-200

0

200

400

600

800

1,000

'12 '13 '14 '15

(십억 위안) 역RP매입규모

역RP만기규모

0

3

6

9

12

15

'13/1 '13/6 '13/11 '14/4 '14/9 '15/2

(%) 일별

1개월

3개월

1년

자료: 인민은행, CEIC 자료: 상하이은행간 금리시장, CEIC

금리 인하 효과와 추가인하 가능성

2015년 4월 19일 인민은행은 지급준비율을 기존 19.0%에서 1%pt 하향조정했다. 3월 기준금리 인하에

이어 추가 부양의지를 표출했다. 또한 금융위기(2008년 11월) 이후 최대 인하폭을 설정했다(대형은행

은 19.5%→18.5%, 중소형 은행 17.5%→16.5%). 한편 예금금리와 대출금리의 비대칭 인하폭을 설정

과 예금금리의 비율 확대는 더욱 강한 부양의 목적을 시사한다. 1)기업의 자금조달 금리 하락, 2)가계의

부채상환 부담 경감, 3)기업에 이익이 이양되는 재분배 효과를 창출할 것으로 기대된다.

부동산경기가 여전히 침체되어 있는 가운데, 소비의 더딘 회복 속도는 정부의 지급준비율 인하 등 금

융완화정책 실시에 동기를 부여할 것으로 판단된다.

기준금리 및 유동성 주택 평균가격 상승률

11

14

17

20

23

26

29

32

1

2

3

4

5

6

7

8

9

'00 '02 '04 '06 '08 '10 '12 '14

(%)(%) 1년 만기 예금금리(좌)

1년 만기 대출금리(좌)

M2증가율(우)

-9

-4

1

6

11

16

-1.5

-1.0

-0.5

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

'11/6 '12/2 '12/10 '13/6 '14/2 '14/10 '15/6

(%,YoY)(%,MoM)

전월대비 100개 도시 주택평균가격 상승률(좌)

전년대비 100개 도시 주택평균가격 상승률(우)

자료: 인민은행, CEIC 자료: 중국지수연구원

25

상하이증시 저평가 해소 예상

2015년 중국증시는 정부의 정책 모멘텀이 강화되며 상승기조를 보일 것으로 판단된다. ‘일대일로’, ‘친

환경’ 등 SOC투자 및 신에너지 산업 육성 등의 테마가 시장의 강세를 견인할 것으로 예측된다. 한편

으로는 정책 공조 바탕으로한 구조개혁(M&A, 국유기업의 민간지분확대)이 상승흐름에 일조할 것이다.

그 밖에 경기둔화의 가능성이 완전히 해소되지 못해, 선별적으로 성장주로의 관심이 이동할 것으로 판

단되는데, 특히 IT, 제약 산업이 주목받을 것으로 예상된다.

주요국 밸류에이션

G7

한국

미국

유럽

중국

남아공

이탈리아

캐나다

인도

터키

러시아

아르헨티나

프랑스

영국

일본

호주

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

0 2 4 6 8 10 12 14 16 18

(12M Forward PER, 배)

(12M Forward PBR, 배)

자료: DataStream

주요국 GDP 대비 시가총액 (시총 = 2015년 4월 20일 종가기준)

183.0

162.8

143.4

120.2 107.7

95.2 78.0 77.0

60.8 56.0 53.3 45.9 40.9 40.3 39.4 28.8 28.0

0

40

80

120

160

200

타이완

영국

미국

캐나다

대한민국

필리핀

일본

프랑스

인도

독일

스페인

중국

인니

러시아

브라질

이탈리아

그리스

(%)

자료: IMF, 키움증권.

중국

금융시장

회복세와

영향

26

아시아 주요국 채권 발행 잔액 규모 중국 금융시장 자금조달 규모 (단위: 위안)

2014 년 4/4분기 발행액(십억달러) GDP 대비 비중(%)

일본 8,972 220.1

중국 5,192 50.6

한국 1,703 122.3

말레이시아 316 103.1

태국 282 76.3

싱가포르 241 81.9

홍콩 194 68.4

인도네시아 123 15.2

2010년 2011년 2012년 2013년 2014년

금융기관

대출잔액 47.9조 54.7조 62.9조 71.8조 81.6조

주식시장

시가총액 26.5조 21.4조 23.0조 23.9조 37.2조

채권

발행 잔액 17.6조 21.4조 23.7조 29.4조 35.6조

국내

총생산 40.1조 47.3조 51.9조 58.8조 63.6조

자료: ADB 자료: Chinabond, 인민은행, 상하이, 션전증권거래소, 국가통계국, CEIC

성장단계별 유망섹터

산업발전 속도

과도기 안정성장성장회복기 & 과도기고성장기

농업사회, 자급자족사회

집체기업을중심으로한노동집역적산업발전초창기

산업기반부실

정부의경기부양책통한기초설비투자및선진기술도입강화

자본집약적산업과도기

가공무역수출감소, 질적성장시사

내수소비를중심으로한성장추구

균형발전강화

1인당GDP $5,000 돌파(2011년)

공업및농업생산확대

노동집역적산업의고성장

국유/중앙기업등장및발전

동부연안제조업의중심지로부각

지역불균형초례

자본집약적산업발전

제조업및서비스산업공동성장시작

해외선진기술도입강화

수출주도형국가로발전(가공무역중심)

고부가가치산업추구

산업구조조적가속화

7대전략적신흥산업개발

기술도입& 연구강화

도시화가속화, 내수시장확대

금융시장개혁개방가속화

고령화시대진입가속화

물가안정, 안정성장

등소평의 개혁개방 및남순강화(1989년)

WTO 가입대외교류 활성화

(2001년)

글로벌 금융위기 이후대규모 투자사업

(2008년)

5세대 지도부 출범과학적 발전관

(2013년)

수출용 의류 및 섬유 종이 및 목재 농업

조선 철강 소재 및산업재

기초석유

자동차 가전 금융 기계 부동산 및 건자재 내수용 의류, 음식료

정보통신(IT) 전력망, 통신망 유통 및 소비재 금융, 보험 신흥산업 (환경보호, 바이오, 신소재, 신흥에너지, 스마트 제품 등)주 1) 긴축기조정책이전 유망업종

2) 긴축기조정책이후 매력도둔화

자료: 키움증권.