Nadchodząca burza. Raport z transformacji

www.pwc.pl

XXII Forum Ekonomiczne

Krynica Zdrój4-6 września 2012

Nadchodząca burza.Raport z transformacji

Kryzys w krajach Europy Środkowej i Wschodniej oraz w strefie euro

Spis treści

3 Streszczenie

4 Kryzys w regionie Europy Środkowej i Wschodniej oraz w strefie euro

6 Nadchodząca burza

8 EŚW w latach 2012–2013: perspektywy wzrostu

10 Ryzyka dla gospodarki realnej

12 Pole manewru w zakresie polityki makroekonomicznej

14 Problemy związane z zadłużeniem

17 Ryzyka w sektorze bankowym

20 Podatność na wstrząs

22 Raport z transformacji

23 Czechy

29 Węgry

35 Polska

41 Słowacja

47 Słowenia

53 Estonia

59 Łotwa

65 Litwa

71 Bułgaria

77 Chorwacja

83 Rumunia

89 Serbia

95 Białoruś

101 Rosja

107 Ukraina

1

Obecnie największe problemy wynikają z nierozwiązanego kryzysu zadłużenia w strefie euro spowodowanego zarównonadmiernym zadłużeniem krajów EuropyPołudniowej, jak i nieprawidłowymfunkcjonowaniem mechanizmów koordynacji polityk przyjętych w obszarzefunkcjonowania wspólnej waluty. Możliwym rezultatem takiej sytuacji w najbliższych latach jest prawdopodobnarecesja w Europie Zachodniej połączona z zawirowaniami finansowymi na trudnądo określenia skalę.

Smutnym paradoksem jest fakt, że silnepowiązania z Europą Zachodnią, którepowinny stanowić ważny element wspierający rozwój krajów Europy Środkowo-Wschodniej, są dzisiaj postrzegane jako główne zagrożenie – przynajmniej w krótkim okresie. Mimo to kraje regionu powinny się dobrze przygotować, aby stawić czołanadchodzącej burzy.

Strukturalna słabość ich gospodarek może sprawić, że sytuacja stanie sięjeszcze bardziej niebezpieczna. Sukces zależy od elastyczności sektora realnego gospodarki, odpowiedniego zarządzaniainstytucjami finansowymi, ostrożnej i umiejętnie prowadzonej polityki ekonomicznej, prawidłowo ukształtowanychram regulacyjnych, energicznieprzeprowadzanych reform strukturalnychoraz skutecznej współpracy sektora publicznego i prywatnego. W każdymwypadku kraje Europy Środkowej i Wschodniej powinny być przygotowanena długi okres zmagania się z niekorzystnymśrodowiskiem zewnętrznym, ograniczonym wzrostem gospodarczymoraz brakiem stabilności finansowej.

Niniejsze opracowanie jest czwartym z rzędu raportem prezentowanym przezPwC w ramach Forum Ekonomicznego w Krynicy. Mamy nadzieję, że uznają go Państwo za przydatny.

Postępujący od kilku lat głębokikryzys finansowy i ekonomicznywywiera w dalszym ciągu silny negatywny wpływ na gospodarki krajów Europy Środkowo-Wschodniej.

Olga Grygier-SiddonsPrezesPwC

prof. Witold OrłowskiGłówny Doradca EkonomicznyPwC

Bank Rozrachunków Międzynarodowych (BIS), www.bis.org

Bruegel, www.bruegel.org

Eurostat, www.epp.eurostat.ec.europa.eu/portal/

Europejski Bank Odbudowy i Rozwoju (EBOR), www.ebrd.com

Fitch, www.fitchratings.com

Międzynarodowy Fundusz Walutowy (MFW), www.imf.org

PwC, www.pwc.com

Standard & Poor’s, www.standardandpoors.com

Urzędy statystyczne i banki centralne krajów EŚW

2 Nadchodzàca burza. Raport z transformacji

Źródła danych wykorzystanych w raporcie:

Biorąc pod uwagę fakt, że odczuwaneobecnie fale niestabilności finansowej,połączone z impulsami recesyjnymi, mają swoje główne źródła w strefie euro,region EŚW staje w obliczu podwójnego niebezpieczeństwa. Pierwszym zagrożeniemjest fakt, że kraje EŚW, podobnie jakwszystkie gospodarki wschodzące, mogąłatwo stać się ofiarą globalnej paniki finansowej i związanego z nią zachowaniapolegającego na „ucieczce w bezpiecznemiejsca”. Drugie zagrożenie wynika z silnych powiązań regionu z gospodarkamiEuropy Zachodniej i ze stanem euro.

Zarówno pogarszająca się sytuacja południowej części strefy euro, jak i możliwe rozprzestrzenienie się recesji na całą UE mogą mieć silny wpływ na kraje EŚW. Ich zdolność do poradzeniasobie z nowymi zagrożeniami w istotnysposób zależy od silnych i słabych strongospodarek poszczególnych krajów.

Znaczenie recesji w Europie Zachodniejdla krajów EŚW w oczywisty sposób zależy od stopnia, w jakim ich gospodarkisą otwarte na handel i uzależnione od eksportu do południowoeuropejskichczłonków strefy euro. Dodatkowo te krajeEŚW, które mają małe pole manewru w zakresie polityki makroekonomicznej,nie będą w stanie przeciwdziałać wstrząsomzewnętrznym za pomocą stymulacyjnychbodźców fiskalnych i pieniężnych.

W odróżnieniu od południowoeuropejskichczłonków strefy euro główny problem finansowy krajów EŚW nie jest związany z nadmiernie wysokim długiem publicznymczy zbyt wysokim poziomem konsumpcji.Pomimo to, stosunkowo niski poziom oszczędności połączony z wysokimipotrzebami inwestycyjnymi doprowadziłw tych krajach do skumulowania sięzadłużenia sektora prywatnego u kredytodawców zagranicznych. Im większe uzależnienie od finansowaniazagranicznego, tym większe ryzyko. Dodatkowo problemy strukturalne sektorabankowego w krajach EŚW mogą w istotnysposób zwiększyć wpływ spowolnieniagospodarczego i zewnętrznych zawirowań.

Główne zagrożenia dla sytuacji gospodarczej w krajach EŚW, wywołaneprzez prawdopodobną nową falę kryzysu,mogą dotyczyć czterech obszarów: recesyjnego oddziaływania na gospodarkę,ograniczonego pola manewru w obrębiepolityki makroekonomicznej w zakresieprzeciwdziałania recesji, ewentualnychproblemów z zadłużeniem zagranicznymoraz potencjalnych problemów w sektorze bankowym.

Przeprowadzona przez nas ogólna analiza wskazuje, że krajami najbardziej podatnymi na kryzys są Łotwa, Słowenia,Węgry i Białoruś. Istnieją również istotnezagrożenia dla rozwoju Bułgarii, Serbii i Ukrainy. Krajami wymagającymi wzmożonej uwagi są Litwa, Chorwacja,Słowacja, Rumunia, Estonia i Polska, a także, w nieco mniejszym stopniu,Czechy. Rosja znajduje się w o wielebardziej komfortowej sytuacji, głównie z uwagi na duże pole manewru w zakresie polityki makroekonomicznej.

3Kryzys w krajach Europy Ârodkowej i Wschodniej oraz w strefie euro

Streszczenie

W związku z nadchodzącą nową falą globalnego kryzysu finansowegokraje Europy Środkowej i Wschodniej (EŚW) po raz kolejny muszą stawićczoła poważnym wyzwaniom. Ich sytuację komplikują silne powiązaniaekonomiczne i finansowe z Europą Zachodnią.


Kryzys w regionie Europy Środkowej i Wschodniej oraz w strefie euro

Biorąc pod uwagę fakt, że odczuwaneobecnie fale niestabilności finansowej,połączone z impulsami recesyjnymi, mająswoje główne źródła w strefie euro, region EŚW staje w obliczu podwójnego niebezpieczeństwa.

Pierwszym zagrożeniem jest fakt, że krajeEŚW, podobnie jak wszystkie gospodarkiwschodzące, mogą łatwo stać się ofiarąglobalnej paniki finansowej i związanegoz nią zachowania polegającego na „ucieczce w bezpieczne miejsca”. W sytuacji wysokiej niepewności i niestabilności na rynkach globalni inwestorzy zazwyczaj decydują się na zmianę swoich portfeli, zmniejszającudział aktywów uważanych za „ryzykowne”i poszukując „bezpiecznych przystani”. Typowymi aktywami „ryzykownymi” sąakcje i obligacje emitowane przez krajewschodzące, podczas gdy za „bezpieczneprzystanie” uważane są obligacje emitowaneprzez rządy najbardziej wiarygodnych dojrzałych gospodarek (np. Niemiec i USA).

Jeżeli rozwój sytuacji w strefie euro doprowadzi do paniki na światowymrynku, dostępność kredytów dla rynkówwschodzących może drastycznie spaść,nawet do poziomu całkowitego zamrożeniamiędzynarodowych rynków finansowych.W takich okolicznościach kraje EŚW będą zmuszone do natychmiastowego i radykalnego ograniczenia swoich potrzebpożyczkowych pod bezpośrednią groźbąbankructwa. Z kolei takie ograniczeniemoże doprowadzić do silnego spadkuwartości waluty, możliwych problemów w sektorze bankowym oraz do głębokiejrecesji. Skala szoku zależy głównie od skali koniecznych ograniczeń potrzebpożyczkowych oraz od skali wewnętrznychstrukturalnych problemów gospodarczych.

Nadchodząca właśnie nowa falaglobalnego kryzysu finansowego po raz kolejny wystawia na ryzykorozwój ekonomiczny krajów EuropyŚrodkowo-Wschodniej (EŚW).


Drugie zagrożenie wynika z silnych powiązań regionu z gospodarkami EuropyZachodniej. Kraje strefy euro są głównym i najważniejszym rynkiem eksportowymdla krajów EŚW należących lub aspirującychdo Unii Europejskiej. Z drugiej stronysytuacja gospodarcza Rosji jest szczególnieuzależniona od zapotrzebowania EuropyZachodniej na ropę naftową i gaz ziemny.Głęboka recesja w strefie euro jest zatemolbrzymim i bezpośrednim zagrożeniemdla całego regionu EŚW.

Stabilność finansowa regionu EŚW jest również powiązana z kondycją euro. Na dziesięć krajów będących członkami UEtrzy należą do strefy euro, a waluty kolejnychtrzech są sztywno związane z euro.

Sektor bankowy w większości krajów EŚWjest ściśle związany z grupami bankówfunkcjonujących w Europie Zachodniej,przy czym kraje bałkańskie są narażone na szczególne niebezpieczeństwo związanez istotnym znaczeniem banków greckich.Wstępny obraz warunków finansowychnie wygląda zachęcająco: nawet dziś,przed nastaniem nowej fali niestabilności,aż dziewięć gospodarek EŚW wykorzystujeśrodki na wsparcie bilansu płatniczego lub prowadzi negocjacje w sprawie przyznania z MFW takich środków, wraz z czterema silnie zadłużonymi krajamistrefy euro. W połączeniu z tykającąbombą w południowej części strefy eurosytuacja ta może w niedługim czasie staćsię znacznie bardziej niebezpieczna.

Członkowie strefy euro

Członkowie UE poza strefą euro

Oficjalni i potencjalni kandydaci do członkowstwa w UE

Kraje ze sztywnym lub prawie sztywnymkursem wobec euroCzłonkowie strefy euro z ograniczoną wiarygodnościąfinansową (poniżej ratingu A)

€

Kraje korzystające ze wsparcia MFW

Węgry: w trakcie negocjacji nowego porozumienia

Polska: dostęp do Elastycznej Linii Kredytowej

Kraje korzystające ze wsparcia EuropejskiegoMechanizmu Stabilności Finansowej

Hiszpania: przyznane wsparcie dla banków

Kraje z częściową redukcją zadłużenia(de facto niewypłacalne)

€€€

€€

Problemy finansowe Europy, lipiec 2012

èródło: Komisja Europejska, MFW, Standard & Poor’s

Kryzys zadłużenia w tych krajach pogłębiłsię dramatycznie na przestrzeni ostatnichdwóch lat. W sytuacji, w której stosunekdługu publicznego do PKB osiąga wartościod 80% w Hiszpanii i na Cyprze do 120%w Portugalii i we Włoszech oraz 160% w Grecji, przy jednoczesnych ogromnychproblemach sektora bankowego, południowoeuropejskie kraje strefy euro stały się bardzo podatne na kryzys finansowy. Do 2010 r. gracze na rynkachfinansowych zdawali się ignorować rosnąceryzyko i zakładać, że główne potęgi finansowe strefy euro, przede wszystkimNiemcy, w pewnym sensie poręczają za zobowiązania jej słabszych członków.

W momencie, w którym stało się jasne, że gwarancje takie nie istnieją, pomimoutworzenia funduszu stabilności strefyeuro mającego na celu wspieranie krajów borykających się z problemami, wiarygodność finansowa i ratingi silniezadłużonych południowoeuropejskichkrajów strefy euro zaczęły dramatyczniespadać. Jednocześnie oprocentowanie ich długów gwałtownie wzrosło. Do tejpory jedynie Grecja została faktyczniezmuszona do ogłoszenia częściowejniewypłacalności, jednak los pozostałychzagrożonych krajów pozostaje niejasny.


Nadchodząca burza

Wobec wciąż nierozwiązanegokryzysu w południowoeuropejskichkrajach strefy euro nieustanniezwiększa się ryzyko silnej recesji i znaczących zawirowań finansowych.

AA

Niemcy

WIA

RYG

OD

NO

ŚĆ

2009 kw.3

2009 kw.4

2010 kw.1

2010 kw.2

2010 kw.3

2010 kw.4

2011 kw.1

2011 kw.2

2011 kw.3

2011 kw.4

2012 kw.1

AAA

ABB

BBB

BCC

CCC

CRD

D

Nie

wyp

łaca

lnoś

ćB

rak

Nis

kaU

mia

rkow

ana

Wys

oka

2012 kw.2

po redukcji zadłużenia

Portugalia Włochy

Hiszpania Cypr Grecja

W stron´ krachu finansowego: ratingi krajów południa strefy euro

èródło: Standard & Poor's, Moody's, Fitch


Kryzys zadłużenia w południowoeuropejskichkrajach strefy euro doprowadził do dramatycznego pogorszenia się nastrojówbiznesowych w całej Europie. Silniezadłużone kraje rozpoczęły realizacjędotkliwych programów oszczędnościowychmających na celu stabilizację ich gospodarek.To z kolei doprowadziło do zmniejszeniaich popytu importowego i spowolnienia w innych gospodarkach europejskich.Niepewne perspektywy finansowe zmusiłyzarówno konsumentów, jak i firmy do zmniejszenia wydatków – w szczególnościwydatków inwestycyjnych. W sumie kryzyszadłużenia już spowodował recesję w całejUE, przy czym jej zakres i długość wciążpozostają nieznane.

Biorąc pod uwagę siłę gospodarczych i finansowych powiązań pomiędzy regionem EŚW a Europą Zachodnią,zarówno pogarszająca się sytuacja południowej części strefy euro, jak i możliwe rozprzestrzenienie się recesji na całą UE mogą mieć silny wpływ na sytuację w krajach EŚW. Ich zdolnośćdo poradzenia sobie z nowymi zagrożeniami w istotny sposób zależy od silnych i słabych stron gospodarekposzczególnych krajów.

4.0

2010 kw.2

Południe strefy euro

Strefa euro razem

3.0

2.0

1.0

0.0

-1.0

-2.0

2010 kw.3

2010 kw.4

2011 kw.1

2011 kw.2

2011 kw.3

2011 kw.4

2012 kw.1

Północ strefy euro Kraje poza strefą euro

W stron´ recesji: kwartalne stopy wzrostu PKB w UE

èródło: Eurostat

Zgodnie z aktualnymi prognozami MFWspowolnienie gospodarcze lub recesja w strefie euro ma trwać krótko i mieć stosunkowo niewielką głębokość. Istotne zmniejszenie PKB w 2012 r. prognozowanejest tylko dla silnie zadłużonych krajówEuropy Południowej, podczas gdy większość krajów Europy Zachodniejpowinna osiągnąć umiarkowany wzrost w tempie nieprzekraczającym 2%. Do 2013 r. wzrost PKB w większości krajówUE powinien ponownie przyspieszyć.

Niestety należy pamiętać, że prognozataka musi być traktowana jako stosunkowooptymistyczna, a faktyczna sytuacjagospodarcza w Europie w latach 2012-2013 może okazać się znacznie trudniejsza. W sytuacji, w której krajestrefy euro w dalszym ciągu nie potrafiąznaleźć wspólnego rozwiązania problemuzadłużenia, nastroje biznesowe i sytuacjafinansowa dłużników mogą się jeszczebardziej pogorszyć.


EŚW w latach 2012–2013: perspektywy wzrostu

Na chwilę obecną prognozy gospodarcze wskazują na stosunkowoumiarkowane spowolnienie tempawzrostu PKB w krajach EŚW. Sytuacja może jednak okazać się poważniejsza.

Spadek pomiędzy -2% a -4%

Spadek pomiędzy 0% a -2%

Około 0%

Wzrost pomiędzy 0% a 2%

Wzrost pomiędzy 2% a 4%

Wzrost powyżej 4%

Spadek powyżej -4%

Przewidywane zmiany PKB w Europie, 2012

èródło: MFW


Biorąc pod uwagę stosunkowo optymistyczną prognozę dla Europy Zachodniej, aktualne prognozy dla większości krajów EŚW wskazują jedynie na spowolnienie wzrostu PKB. W przypadku krajów bałkańskich sytuacjamoże być poważniejsza z uwagi na silniejsze związki z południowymi krajami strefy euro. W przypadku krajówEuropy Środkowej prognozy są bardziejpesymistyczne dla silnie zadłużonychWęgier oraz dla gospodarek najsilniej uzależnionych od eksportu do Europy Zachodniej: Słowenii i Czech.

Po tymczasowym spowolnieniu w 2012 r.,przy ewentualnej niewielkiej recesji w przypadku Słowenii i Chorwacji, w 2013 r. powinno nastąpić ponowneprzyspieszenie wzrostu w krajach EŚW.

W porównaniu z poprzednim okresem2009-2011 skala prognozowanych problemów wygląda na stosunkowoniewielką. Należy jednak pamiętać, że sytuacja może stać się o wiele bardziejgroźna, jeżeli recesja i zawirowania finansowe w strefie euro okażą się silniejsze niż pierwotnie zakładano.

Czechy

Węgry

Polska

Słowacja

Słowenia

Estonia

Łotwa

Litwa

Bułgaria

Chorwacja

Rumunia

Serbia

Białoruś

Rosja

Ukraina

Euro

paŚr

odko

wa

Kraj

eba

łtyck

ieKr

aje

bałk

ańsk

ieEu

ropa

Wsc

hodn

ia

-6.0 -2.0 0 2.0 6.0

Przeciętny wzrost, 2012-2013 (prognoza z kwietnia 2012)

Przeciętny wzrost, 2009-2011

Procent-4.0 4.0

Wzrost PKB w krajach EÂW: dane i prognozy, 2009-2013

èródło: MFW

Choć dostęp do rynków w obrębie całejEuropy jest jedną z największych szansrozwojowych dla krajów EŚW, w krótkimczasie może on doprowadzić do poważnychproblemów. Znaczenie recesji w EuropieZachodniej dla krajów EŚW w oczywistysposób zależy od stopnia, w jakim ich gospodarki są otwarte na handel i uzależnione od eksportu do połud-niowoeuropejskich członków strefy euro.Gdyby otwartość handlową mierzyć jakostosunek eksportu do PKB, okazałoby się, że najbardziej zagrożone recesją sąWęgry, Słowacja, Estonia, Litwa, Słowenia i Czechy.

Stosunkowo wysoki udział eksportu do dotkniętych kryzysem krajów EuropyPołudniowej jest powodem dodatkowychproblemów dla Bułgarii i Słowenii, podczasgdy sytuację na Białorusi komplikuje silneuzależnienie od eksportu do Rosji.

Kolejny rodzaj problemów wynika z monokultury eksportu (nadmierne uzależnienie od jednego typu eksportowanych towarów), szczególnie w sytuacji, w której rynek na te towaryjest bardzo wrażliwy na globalne warunkigospodarcze. W szczególnym stopniudotyczy to Rosji (z uwagi na bardzo wysokiudział ropy naftowej i gazu ziemnego w eksporcie), Ukrainy (z uwagi na rolęproduktów ze stali) oraz Słowacji (z uwagina znaczenie przemysłu motoryzacyjnego).Spowolnienie transferów od emigrantówmoże okazać się szczególnie dotkliwe dla Chorwacji i Serbii.


Ryzyka dla sfery realnej gospodarki

200

z czego eksport do Grecji, Hiszpanii, Włoch, Portugalii, Cypru

100% PKB

40 60 80

Czechy

Węgry

Polska

Słowacja

Słowenia

Estonia

Łotwa

Litwa

Bułgaria

Chorwacja

Rumunia

Serbia

Białoruś

Rosja

Ukraina

Euro

paŚr

odko

wa

Kraj

eba

łtyck

ieKr

aje

bałk

ańsk

ieEu

ropa

Wsc

hodn

ia

Eksport towarów i usług jako procent PKB, 2011

Z uwagi na fakt, że strefa eurozmierza w kierunku dotkliwej recesji, silne uzależnienie od eksportu do Europy Zachodniejstanowi poważne ryzyko dla krajów EŚW.

èródło: MFW


Wpływ recesji w krajach Europy Zachodniejna gospodarki EŚW zależy również od zmian w zakresie ich konkurencyjności.Kombinacja zmian kursu walutowego i poziomu inflacji prowadzi do realnegoosłabienia lub wzmocnienia waluty, co sprawia, że dany kraj jest, odpowiednio,bardziej lub mniej konkurencyjny. Słabsza waluta zmniejsza ryzyko wpadnięcia w dotkliwą recesję przez Białoruś, Rumunię, Polskę i Węgry, podczas gdy trwające od kilku lat wzmacnianie się waluty zwiększa to ryzyko w przypadku Czech, Słowacji,krajów bałtyckich, Bułgarii i Rosji.

Umacnianie się waluty nie musi miećwpływu na eksport, jeżeli dany kraj jest w stanie zwiększyć wydajność lub zmniejszyć poziom płac. Taka politykaprowadzi jednak zazwyczaj do zwiększeniabezrobocia i zmniejszenia popytuwewnętrznego, co również skutkujepogłębieniem recesji.

Czechy

Węgry

Polska

Słowacja

Słowenia

Estonia

Łotwa

Litwa

Bułgaria

Chorwacja

Rumunia

Serbia

Białoruś

Rosja

Ukraina

8070

Euro

paŚr

odko

wa

Kraj

eba

łtyck

ieKr

aje

bałk

ańsk

ieEu

ropa

Wsc

hodn

ia

120

Indeks, poziom roku 2007 równy 100

90 100 110

Osłabienie Wzmocnienie

Realny efektywny kurs walutowy, 2007-2011

èródło: MFW, Bruegel

Pole manewru w obrębie polityki fiskalnejzależy od wyjściowej sytuacji finansówpublicznych. Silnie zadłużone kraje nie mogą pozwolić sobie na dalsze zwiększanie długu publicznego, nie narażając przy tym na ryzyko swojejdługoterminowej wiarygodności finansowej.Poza tym utrzymywanie wysokiego deficytu fiskalnego w okresie zawirowańfinansowych jest czymś w rodzaju hazardu,ponieważ w pewnej chwili mogą pojawić się nagłe problemy z jego sfinansowaniem. Niemniej jednak krajeposiadające bezpieczny poziom długupublicznego i niski poziom deficytu mogą pozwolić sobie na korzystanie z bodźców fiskalnych.

Mogą tymczasowo zwiększyć deficyt, co przekłada się na zwiększenie popyturynkowego i będzie stanowiło wsparciedla gospodarki w walce z recesją.

Biorąc pod uwagę obecną sytuację finansów publicznych w regionie EŚW,można stwierdzić, że największe polemanewru w zakresie polityki fiskalnejmają rządy Rosji, Estonii, Bułgarii i Białorusi. Na drugim biegunie znajdująsię Węgry, Słowenia, Chorwacja i Serbia,w których nie ma praktycznie żadnej swobody w podejmowaniu działań o charakterze fiskalnym.


Pole manewru w zakresie polityki makroekonomicznej

Im bardziej niezrównoważonagospodarka, tym bardziej ograniczone pole manewru w zakresie polityki makroekonomicznej. Te kraje EŚW, które mają małe pole manewru, nie będą w stanieprzeciwdziałać wstrząsomzewnętrznym za pomocą bodźców wewnętrznych.

Czechy

Węgry

Polska

Słowacja

Słowenia

Estonia

Łotwa

Litwa

Bułgaria

Chorwacja

Rumunia

Serbia

Białoruś

Rosja

Ukraina

200

Euro

paŚr

odko

wa

Kraj

eba

łtyck

ieKr

aje

bałk

ańsk

ieEu

ropa

Wsc

hodn

ia

40 80

Pole manewru

60

0 1-1-2-3-4-5

Dług publiczny jako % PKB

Saldo sektora finansów publicznych jako % PKB

Pole manewru w polityce fiskalnej: saldo sektora finansów publicznych i dług publiczny, prognoza na 2012

èródło: MFW


Pole manewru w polityce pieniężnej zależy od wyjściowego poziomunierównowag wewnętrznych i zewnętrznych w gospodarce (reprezentowanych odpowiednio przez presję inflacyjną i deficyt na rachunkubieżącym). Kraj z niskim poziomem inflacji i niskim poziomem deficytu na rachunku bieżącym (lub nadwyżką na rachunku bieżącym) może sobie pozwolić na korzystanie z bodźców monetarnych, tzn. może łagodzić politykęmonetarną i tym sposobem stymulowaćpopyt wewnętrzny. Oczywiście kraje,które przyjęły euro, nie mogą podejmowaćtakiej decyzji, ponieważ w tym przypadkupolityka pieniężna ustalana jest przez Europejski Bank Centralny.

Kraje, w których kurs waluty jest sztywnopowiązany z euro, mogą teoretycznie korzystać z takich narzędzi poprzez zmianę tej polityki, istnieje jednak poważneryzyko, że doprowadzą tym samym do destabilizacji swojej gospodarki.

Biorąc pod uwagę obecny poziomnierównowagi wewnętrznej i zewnętrznej,największą swobodę w podejmowaniudziałań z zakresu polityki pieniężnej mają Chorwacja i Rosja, a w dalszej kolejności Polska, Czechy i Rumunia.

Czechy

Węgry

Polska

Słowacja

Słowenia

Estonia

Łotwa

Litwa

Bułgaria

Chorwacja

Rumunia

Serbia

Białoruś

Rosja

Ukraina

0

Euro

paŚr

odko

wa

Kraj

eba

łtyck

ieKr

aje

bałk

ańsk

ieEu

ropa

Wsc

hodn

ia

10

Pole manewru

5

0 5-5-10

Inflacja w procentach

Saldo bilansu obrotów bieżących jako % PKB

66%

Praktycznie brak pola manewru (sztywny kurs)



Brak pola manewru (członek strefy euro)



Pole manewru w polityce pieni´˝nej: saldo bilansu obrotów bie˝àcych i inflacja, prognoza na 2012

èródło: MFW

W odróżnieniu od południowoeuropejskichczłonków strefy euro główny problem finansowy krajów EŚW nie jest związany z nadmiernie wysokim długiem publicznymczy zbyt wysokim poziomem konsumpcji.Niemniej jednak stosunkowo niski poziomoszczędności połączony z wysokimipotrzebami inwestycyjnymi doprowadziłw tych krajach do skumulowania sięzadłużenia sektora prywatnego u kredytodawców zagranicznych. W związku z tym zawirowania finansowena świecie, które mogą w istotny sposóbograniczyć możliwość pozyskiwanianowego kapitału, mogą również zwiększyć ryzyko utraty możliwości spłaty zadłużenia zagranicznego.

Poziom zadłużenia zagranicznego w relacji do PKB jest dość wysoki w wielu krajach EŚW, w tym zwłaszcza na Węgrzech, w krajach bałtyckich, w Słowenii, Chorwacji i Bułgarii.

Jednakże jeszcze większe zagrożeniestanowi struktura tego zadłużenia w niektórych krajach. Wysoki poziomryzyka może być w szczególności powiązany z podwyższonym poziomemzadłużenia krótkoterminowego (do spłatyw okresie jednego roku). Jakiekolwiekproblemy ze spłatą lub rolowaniem tegotypu zobowiązań mogą doprowadzić do drastycznego podniesienia stóp procentowych wymaganych przez inwestorów zagranicznych, paniki na rynku,a ostatecznie nawet do niewypłacalności.W przypadku Słowacji, Estonii, Białorusi i Ukrainy zobowiązania krótkoterminowestanowią ponad połowę łącznego zadłużenia. W przypadku Węgier, Słowacji,Łotwy i Estonii wartość zobowiązańkrótkoterminowych przekracza 50% PKB.


Problemy związane z zadłużeniem

Wysoki poziom zadłużenia zagranicznego oraz silne uzależnienie od finansowaniazewnętrznego stanowią główne źródła zmartwień dla gospodarek EŚW.

Czechy

Węgry

Polska

Słowacja

Słowenia

Estonia

Łotwa

Litwa

Bułgaria

Chorwacja

Rumunia

Serbia

Białoruś

Rosja

Ukraina

200

Euro

paŚr

odko

wa

Kraj

eba

łtyck

ieKr

aje

bałk

ańsk

ieEu

ropa

Wsc

hodn

ia

z czego dług krótkoterminowy

100

% PKB

40 60 80 120 140 160 180

Dług zagraniczny jako procent PKB, 2011

èródło: EBOiR, BIS, MFW


Stosunkowo niski poziom oszczędności w regionie EŚW sprawia, że kraje te są silnie uzależnione od importu kapitału, co prowadzi z kolei do powstania deficytuna rachunku bieżącym. Przed kryzysemdeficyty na rachunkach bieżących w krajach EŚW były niejednokrotnie bardzowysokie, zwłaszcza w krajach bałtyckich i bałkańskich. Rosja była jedynym krajemw regionie posiadającym dużą nadwyżkęna rachunku bieżącym, związaną z wysokim poziomem przychodówz eksportu ropy naftowej i gazu ziemnego.

Recesja z 2009 r., po której w wielu krajach nastąpił spadek dynamiki wzrostu,spowodowała gwałtowne zmniejszeniepotrzeb inwestycyjnych oraz zapotrzebowania na kapitał zagraniczny.Obecnie, poza Rosją, potrzeby kapitałowesą w pełni zaspokajane przez oszczędnościkrajowe w Bułgarii, Chorwacji, Estonii,Słowenii i na Węgrzech.

Jednak niektóre kraje EŚW w dalszymciągu wykazują znaczące deficyty na rachunkach bieżących. Szczególniewysokie są one w Serbii, na Białorusi,Ukrainie oraz – w mniejszym stopniu – w Polsce i Rumunii.

Poziom zadłużenia zagranicznego makluczowe znaczenie dla długoterminowejwiarygodności kredytowej danego kraju.Jednak krótkoterminowa możliwość zaspokojenia potrzeb związanych z finansowaniem, a tym samym zdolnośćdo utrzymania zaufania inwestorów, jestuzależniona od odpowiedniej skali rezerwwalutowych utrzymywanych przez bankicentralne. Skala tych rezerw powinna być porównywana z szacowanymikrótkoterminowymi potrzebami walutowymi kraju, czyli: sumą zadłużeniakrótkoterminowego i deficytu na rachunkubieżącym. Jeżeli współczynnik ten jestzbliżony do 100% lub przekracza tę wartość,

oznacza to, że bank centralny posiadazapas walut wymienialnych na poziomiewystarczającym do pokrycia rocznychpotrzeb kraju związanych z finansowaniem,nawet w sytuacji, gdy nie ma możliwościpożyczenia pieniędzy na rynkach międzynarodowych.

W większości krajów EŚW wskaźnik stosunku rezerw walut obcych do zadłużenia krótkoterminowego orazdeficytu na rachunku bieżącym znajdujesię na bezpiecznym poziomie. Może on być jednak uznany za niewystarczającyw przypadku Węgier i Litwy, a także za niebezpiecznie niski w przypadkuŁotwy, Ukrainy i Białorusi.

Czechy

Węgry

Polska

Słowacja

Słowenia

Estonia

Łotwa

Litwa

Bułgaria

Chorwacja

Rumunia

Serbia

Białoruś

Rosja

Ukraina

0-10

Euro

paŚr

odko

wa

Kraj

eba

łtyck

ieKr

aje

bałk

ańsk

ieEu

ropa

Wsc

hodn

ia

Oszczędności krajowe % PKB

10 20 30 40

Oszczędności zagraniczne (deficyt obrotów bieżących)

Finansowanie inwestycji krajowych, prognoza 2012

èródło: MFW

Normalnym sposobem zaspokajaniakrótkoterminowych potrzeb finansowychkraju jest pozyskiwanie walut wymienialnych na międzynarodowychrynkach finansowych. Możliwe to jestjednak tylko w sytuacji, w której dany kraj jest postrzegany jako wiarygodnykredytobiorca. Wiarygodność kredytowajest oceniana przez wyspecjalizowaneagencje nadające poszczególnym krajomratingi (lub oceny zdolności do spłatyzadłużenia), według skali od AAA (brak ryzyka) do D (niewypłacalność).

Oceny wiarygodności kredytowej krajówEŚW są dość zróżnicowane. Kraje EuropyŚrodkowej (z wyjątkiem Węgier) oraz Estonia cieszą się wysokim zaufaniemrynku potwierdzonym przez ratingi kredytowe na poziomie A. Oznacza to, że nie powinny one mieć poważniejszychproblemów z finansowaniem swoichpotrzeb na rynku. Wiarygodność pozostałych krajów EŚW jest ograniczonalub niska, co oznacza problemy ze znalezieniem dostępnego kapitału i wysoki koszt jego pozyskania. Agencjeratingowe skrupulatnie obserwują i oceniają wszystkie zmiany sytuacji finansowej krajów, co w ostatnim okresiezaowocowało opublikowaniem przez nie ostrzeżeń dotyczących możliwego zmniejszenia ratingów w odniesieniu do pięciu krajów EŚW.


Czechy

Węgry

Polska*

Słowacja

Słowenia

Estonia

Łotwa

Litwa

Bułgaria

Chorwacja

Rumunia

Serbia

Białoruś

Rosja

Ukraina

50%0%

Euro

paŚr

odko

wa

Kraj

eba

łtyck

ieKr

aje

bałk

ańsk

ieEu

ropa

Wsc

hodn

ia

200%

*Polska wraz z Elastyczną Linią Kredytową MFW

100% 150%

936%

Brak ryzyka (członek strefy euro)



Relacja rezerw dewizowych do sumy krótkoterminowego długu zagranicznego i deficytu obrotówbie˝àcych, czerwiec 2012

Czechy

Węgry

Polska

Słowacja

Słowenia

Estonia

Łotwa

Litwa

Bułgaria

Chorwacja

Rumunia

Serbia

Białoruś

Rosja

Ukraina

D

Euro

paŚr

odko

wa

Kraj

eba

łtyck

ieKr

aje

bałk

ańsk

ieEu

ropa

Wsc

hodn

ia

Perspektywa negatywna (możliwe obniżenie ratingu)

RD C CC CCC B BB BBB A AA AAA

Nie

mcy

WIARYGODNOŚĆ: Niewypłacalność Brak Niska Umiarkowana Wysoka

Rating kredytowy, lipiec 2012

èródło: EBOiR, MFW

èródło: Standard & Poor’s


Spowolnienie gospodarcze lub recesja, w połączeniu z problemami z pozyskaniemzewnętrznego finansowania wywołanymiprzez następną falę światowego kryzysufinansowego, może w łatwy sposóbprzełożyć się na problemy krajowego sektora bankowego. Z im większymi problemami borykają się sektory bankowew krajach EŚW, tym większe jest ryzykoznacznego wzmocnienia wpływuzaburzeń zewnętrznych.

Obecny poziom zadłużenia sektora prywatnego (gospodarstw domowych i firm)w bankach krajowych, mierzony jego stosunkiem do PKB, może być uznany za stosunkowo wysoki w przypadkuChorwacji, Słowenii, Łotwy i Estonii.Większe zagrożenie stanowi jednakwysoki udział zobowiązań denominowanychw walutach obcych. W ich przypadkujakiekolwiek osłabienie waluty krajowejmoże przełożyć się bezpośrednio na drastyczny wzrost udziału kredytów zagrożonych. Stosunek zobowiązań denominowanych w walutach obcych do PKB jest szczególnie wysoki w Chorwacji,na Łotwie oraz w Bułgarii, Serbii, na Węgrzech i na Litwie.

Ryzyka w sektorze bankowym

Problemy strukturalne sektora bankowego w krajach EŚW mogą w istotny sposób zwiększyć wpływ spowolnienia gospodarczego i zewnętrznych zawirowań.

Czechy

Węgry

Polska

Słowacja

Słowenia

Estonia

Łotwa

Litwa

Bułgaria

Chorwacja

Rumunia

Serbia

Białoruś

Rosja

Ukraina

200

Euro

paŚr

odko

wa

Kraj

eba

łtyck

ieKr

aje

bałk

ańsk

ieEu

ropa

Wsc

hodn

ia

100

% PKB

40 60 80

z czego kredyty denominowane w walutach

Kredyty dla sektora prywatnego jako procent PKB, 2011

èródło: EBOiR, banki narodowe

Jednym z najważniejszych czynnikówwpływających na stabilność krajowegosektora bankowego jest stosunek kredytówdo depozytów. Ogólnie rzecz biorąc, jeżeli stosunek ten jest mniejszy niż 100%, oznacza to, że kredyty są finansowane z oszczędności krajowych. Stosunekwyższy niż 100% wskazuje, że banki finansują kredyty poprzez pożyczaniepieniędzy z zagranicy. W takim przypadkustają się one niezwykle wrażliwe na zmiany sytuacji na światowych rynkachfinansowych, a krajowy sektor bankowystaje w obliczu znacznego zagrożeniazwiązanego z zawirowaniami na tychrynkach.

Z tego punktu widzenia sytuację możnaocenić jako całkowicie bezpieczną tylko w przypadku Czech i Słowacji oraz – do pewnego stopnia – również Polski,Serbii, Rosji i Białorusi. Z drugiej stronyniebezpiecznie wysoki stosunek kredytówdo depozytów utrzymuje się na Łotwie, w Słowenii i na Ukrainie.


Czechy

Węgry

Polska

Słowacja

Słowenia

Estonia

Łotwa

Litwa

Bułgaria

Chorwacja

Rumunia

Serbia

Białoruś

Rosja

Ukraina

50%0%

Euro

paŚr

odko

wa

Kraj

eba

łtyck

ieKr

aje

bałk

ańsk

ieEu

ropa

Wsc

hodn

ia

250%100% 150% 200%

Relacja kredytów do depozytów sektora prywatnego, 2011

èródło: EBOiR


Poza wewnętrznymi cechami charakterystycznymi dla sektorabankowego w krajach EŚW sytuację dodatkowo komplikuje struktura własnościowa banków. W sytuacji, w której duży udział w strukturze właścicielskiej banków ma kapitał zagraniczny, banki krajowe mogą łatwozostać „zarażone” problemami, z jakimiborykają się będące ich właścicielamibanki działające w krajach Europy Zachodniej. Ryzyko to staje się jeszczewiększe jeżeli wziąć pod uwagę fakt, że polityka realizowana przez zagranicznegrupy bankowe może nie podlegaćskutecznej kontroli krajowych instytucjinadzoru finansowego.

Zagraniczne grupy bankowe, zwłaszcza z Europy Zachodniej, kontrolują większośćaktywów sektora bankowego w EŚW, z wyjątkiem banków w Europie Wschodniej i Słowenii. Ponadto w przypadku Bułgarii oraz, w mniejszymstopniu, Serbii i Rumunii ryzyko to zwiększa fakt znacznej obecności bankówgreckich, które mogą szybko stać sięniewypłacalne w przypadku pogorszeniasię problemu zadłużenia w strefie euro. Z drugiej strony problemy banków w Europie Wschodniej mogą wynikać z niewystarczającego nadzoru i słabościstrukturalnej spowodowanej ich powiązaniami z dużymi przedsiębiorstwamiz sektora niefinansowego.

Czechy

Węgry

Polska

Słowacja

Słowenia

Estonia

Łotwa

Litwa

Bułgaria

Chorwacja

Rumunia

Serbia

Białoruś

Rosja

Ukraina

200

Euro

paŚr

odko

wa

Kraj

eba

łtyck

ieKr

aje

bałk

ańsk

ieEu

ropa

Wsc

hodn

ia

10040 60 80

Własność krajowa

Własność zagranicznaz czego Grecka

% aktywów

Struktura własnoÊciowa sektora bankowego, 2011

èródło: EBOiR, banki narodowe

Główne zagrożenia dla sytuacji gospodarczej w krajach EŚW, wywołane przez prawdopodobną nową falę kryzysu, mogą dotyczyć czterech obszarów.

1. Recesyjne oddziaływanie na gospodarkę wynika głównie z silnego uzależnienia od eksportu do krajów Europy Zachodniej lub od bardzo wrażliwego eksportu surowców. Krajami szczególnie narażonymi na ten rodzaj ryzyka są Słowenia, Bułgaria, Białoruś i Słowacja. Zagrożenie to jest jednak istotne dla wszystkich krajów regionu.

2. Pole manewru w obrębie polityki makroekonomicznej w zakresie przeciwdziałaniarecesji jest bardzo ograniczone na Słowacji, w Słowenii i Serbii oraz w mniejszymstopniu we wszystkich krajach EŚW z wyjątkiem Rosji.

3. Ewentualne problemy z zadłużeniem zagranicznym mogą być szczególnie silne na Białorusi, która ponownie może stanąć w obliczu ryzyka niewypłacalności. Sytuację Łotwy, Węgier, Serbii oraz Ukrainy można również określić jako niebezpieczną.

4. Potencjalne problemy w sektorze bankowym mogą w poważny sposób dotknąć Bułgarię oraz, w mniejszym stopniu, Łotwę, Chorwację, Rumunię i Serbię.


Podatność na wstrząs

Poziom narażenia krajów EŚW na ewentualną nową falę kryzysujest zróżnicowany i zależy od wieluspecyficznych cech ich gospodarek.

Czechy

Węgry

Polska

Słowacja

Słowenia

Estonia

Łotwa

Litwa

Bułgaria

Chorwacja

Rumunia

Serbia

Białoruś

Rosja

Ukraina

Oddziaływanie recesyjne

Pole manewru

Zadłużeniezagraniczne

Sektor bankowy

Podatność: Niska Średnia Wysoka Bardzo wysokaLegenda


Ogólna ocena zagrożeń, z jakimi muszązmierzyć się kraje EŚW w związku z możliwym pogłębieniem się kryzysu w strefie euro, wymaga jednoczesnegowzięcia pod uwagę ryzyk dla realnejgospodarki i dla rynku finansowego.

Biorąc pod uwagę wrażliwość realnejgospodarki, największe ryzyko głębokiejrecesji występuje w przypadku Słowenii,Słowacji, Bułgarii i Węgier, a w dalszejkolejności Estonii, Litwy i Czech. Po stronie finansowej największe ryzykowystąpienia groźnego kryzysu finansowegoistnieje na Łotwie, Białorusi oraz Ukrainie,a w dalszej kolejności na Węgrzech, w Serbii i Chorwacji.

Przeprowadzona przez nas ogólna analizawskazuje, że krajami najbardziej podatnymina kryzys są Łotwa, Słowenia, Węgry i Białoruś. Istnieją również istotne zagrożenia dla rozwoju Bułgarii, Serbii i Ukrainy. Krajami wymagającymi wzmożonej uwagi są Litwa, Chorwacja,Słowacja, Rumunia, Estonia i Polska, a także, w mniejszym stopniu, Czechy.Rosja znajduje się w znacznie bardziejkomfortowej sytuacji, głównie z uwagi na duże pole manewru w zakresie politykimakroekonomicznej.

20

40

60

80

100

20

40

60

80

100

Indeks podatności na rynku finansowym

Indek

s pod

atnoś

ci w re

alnej

gosp

odarc

e

Głębokarecesja

Kryzysfinansowy

Rosja

CzechyEstonia

PolskaSłowacja

Białoruś

Litwa

RumuniaChorwacja

Bułgaria SerbiaUkraina

WęgrySłowenia

Łotwa

Ros

nące

ryzy

ko

PodatnoÊç krajów EÂW na efekty kryzysu w strefie euro

èródło: PwC

22

Raport z transformacji

23 Czechy

29 Węgry

35 Polska

41 Słowacja

47 Słowenia

53 Estonia

59 Łotwa

65 Litwa

71 Bułgaria

77 Chorwacja

83 Rumunia

89 Serbia

95 Białoruś

101 Rosja

107 Ukraina

Czechy

Ludność: 10,5 mln

23

24 Nadchodzàca burza. Raport z transformacji. CZECHY

Gospodarka czeska stosunkowo słaboradziła sobie w czasie kryzysu. W 2009 r.skurczyła się o 4,6%, czyli tylko niecomniej niż średnia dla krajów EŚW. Powrót do wzrostu nastąpił w 2010 r.Wydaje się jednak, że od tego czasuwyniki gospodarcze stale się pogarszają. Stosunkowo niekorzystne tempo wzrostuw ostatnich latach jest głównie rezultatemstagnacji popytu wewnętrznego – konsumpcja prywatna praktycznie stoi w miejscu, a dynamika inwestycji jestbardzo zmienna. Wzrost gospodarczy był silnie wspierany przez dobre wynikieksportowe, szczególnie w 2011 r.

Prognoza na najbliższe lata nie jest optymistyczna. Ze względu na pogarszającąsię sytuację w strefie euro gospodarka Republiki Czeskiej, oparta na eksporcie,będzie w 2012 r. nadal zwalniać. Ewentualna poprawa sytuacji zależygłównie od zjawisk zewnętrznych.

Wzrost gospodarczy

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10

Średnia krajów EŚW Czechy

Zmia

na w

%

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)

Prognoza MFW(kwiecień 2012)

Tempo wzrostu PKB

Podstawowe informacje (2011 r. lub najnowsze dost´pne dane)

Czechy Region EÂW Region=100

LudnoÊç, mln 10,5 310,8 3,4

PKB, mld USD 215 3531 6,1

PKB na głow´ mieszkaƒca, tys. USD* 27,1 15,9 170,2

Wzrost PKB, Êrednia z lat 2009–2012 -0,1 0,7 x

Inflacja CPI 1,9 8,3 x

Eksport, % PKB 74,9 41,6 x

FDI netto, % PKB 2,0 1,3 x

Czechy

* Według parytetu siły nabywczejèródło: MFW, Bank Âwiatowy, EBOiR

èródło: MFW


Sytuacja czeskich finansów publicznychpogorszyła się podczas światowegokryzysu finansowego, ponieważ rosnącydeficyt sektora publicznego służył jako automatyczny mechanizm stabilizacyjnywspierający tonącą gospodarkę. W rezultacie deficyt sektora instytucji rządowych i samorządowych wzrósł z ok. 2% PKB w 2008 r. do niemal 6% w 2009 r. Od tej pory rząd stopniowo stabilizuje finanse publiczne, zarówno po stronie dochodów, jak i po stroniewydatków. Chociaż zadłużenie sektora instytucji rządowych i samorządowychwzrosło w stosunku do poziomu sprzedkryzysu, nadal jest stosunkowo małe – w 2011 r. wynosiło nieco ponad 41% PKB.

Przewidywane zmiany w czeskiej sferzefiskalnej są umiarkowanie pozytywne i obejmują prawdopodobne dalsze stopniowe ograniczanie deficytu. Niemniej jednak stan długu publicznegobędzie w dużym stopniu zależał od rozwoju sytuacji w sektorze realnym.

Finanse publiczne

Czechy wobec euro

• Republika Czeska jest członkiem UE, który do tej pory nie wprowadził euro.

• Nie ustalono daty wprowadzenia euro, ale powszechnie przewiduje się, że nie nastąpi to przed 2017 r.

• Republika Czeska prowadzi politykę płynnego kursu walutowego, ale korona jest stosunkowo stabilna i mocna.

• Ryzyko niestabilności nie jest wysokie, ponieważ poziom zadłużenia jest mały, a sytuacja makroekonomiczna wydaje się stabilna.

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10


Sald

o ja

ko %

PKB

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)


Saldo sektora finansów publicznych

èródło: MFW


Saldo obrotów bieżących jest nieznacznieujemne, z tendencją do poprawy. W 2011 r.deficyt był zbliżony do 3% PKB i był nieco niższy niż w 2010 r. Dobra sytuacjana rachunku obrotów bieżących jestskutkiem bardzo dobrych wyników eksportowych oraz ograniczenia importu– w rzeczywistości saldo obrotów handlowych jest dodatnie, a deficytwynika z dużych ujemnych przepływównetto dochodów z czynników produkcji(głównie transferu zysków). Deficyt jest finansowany głównie przez napływbezpośrednich inwestycji zagranicznychoraz inwestycje portfelowe.

Na pokrycie krótkoterminowego zapotrzebowania na finansowanie wystarczają rezerwy oficjalne.

Prognoza dla salda obrotów z zagranicąjest raczej optymistyczna. Wysokakonkurencyjność czeskiego eksportustwarza solidne podstawy do dalszej stopniowej poprawy salda obrotów z zagranicą. Ze względu na dobrą produktywność i stabilną sytuacjęmakroekonomiczną czeska gospodarkapowinna również pozostać atrakcyjną dlazagranicznych inwestycji bezpośrednich.

Saldo obrotówz zagranicą

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10


Sald

o ja

ko %

PKB

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)


Saldo bilansu obrotów bie˝àcych

èródło: MFW


Stabilna gospodarka, dobre wyniki finansów publicznych i bezpieczne saldoobrotów z zagranicą sprzyjają aprecjacjikorony czeskiej względem euro oraz walutpozostałych krajów EŚW. Jest to jedynykraj EŚW spoza strefy euro, którego waluta umocniła się w ujęciu nominalnymwzględem euro podczas kryzysu.

Ponieważ w najbliższej przyszłości nie należy się spodziewać pogorszeniasytuacji zewnętrznej Republiki Czeskiej,waluta najprawdopodobniej pozostaniestabilna. Jedyny czynnik ryzyka jestzwiązany z wysoce prawdopodobnyminegatywnymi wstrząsami zewnętrznymiw strefie euro.

Stabilność walutyKurs walutowy wzgl´dem euro

èródło: Eurostat, EBOiR

80

90

100

110

70


Inde

x, P

ozio

m w

roku

200

7 =

100

2007 2008 2009 2010 2011 2012(połowa)

Um

ocni

enie

Osł

abie

nie

Poziom sprzed kryzysu

120


Jedyne poważne ryzyko może stwarzaćgospodarka realna.

Dzięki ostrożnej polityce fiskalnej saldo sektora instytucji rządowych i samorządowych powinno zostać stopniowo ograniczone do poziomuponiżej 3% PKB, a stosunek zadłużenia do PKB nie powinien przekroczyć poziomu45% PKB. Kontynuacja reform fiskalnychpomoże dodatkowo w konsolidacji czeskich finansów publicznych.

Sektor bankowy jest wyjątkowo silny.Banki czeskie finansują się same i są wysoce rentowne.

Relacja kredytów do depozytów jest niska,a ryzyko niestabilności kursu wymianywalut jest ograniczone ze względu na mały udział kredytów denominowanychw walutach obcych. Jedyne ryzyko jestzwiązane z możliwością „przelewania się”kryzysu z zewnątrz.

Najważniejsze ryzyka, które są równieżzwiązane głównie z czynnikamiwewnętrznymi, pochodzą z sektora realnego. Silne uzależnienie od eksportumoże zaszkodzić gospodarce w przypadkuwystąpienia niekorzystnych zjawisk w strefie euro. Gwałtowne pogorszeniesytuacji gospodarczej w tej strefie możedoprowadzić do kurczenia się czeskiejgospodarki przez kolejny okres.

Wskaźniki wrażliwości % PKB, o ile nie podano inaczej; 2011 r. lub najnowsze dost´pne dane

Czechy Region EÂW

Saldo sektora instytucji rzàdowych i samorzàdowych -3,8 -0,9

Dług publiczny 41,5 28,3

Kredyty w walutach obcych 6,3 16,6

Relacja kredytów do depozytów 77% 127%

Saldo rachunku obrotów bie˝àcych -2,9 0,3

Zadłu˝enie zagraniczne 46,7 54,4

Zadłu˝enie krótkoterminowe 18,7 21,0

Współczynnik pokrycia zobowiàzaƒ rezerwami* 86% 142%

WiarygodnoÊç kredytowa kraju (S&P) AA- x

* Relacja rezerw walutowych do sumy zadłu˝enia krótkoterminowego i salda rachunku obrotów bie˝àcychèródło: MFW, EBOiR, Standard & Poor’s, banki centralne

Ponieważ Republika Czeska jest raczej w niewielkim stopniu uzależniona od finansowania zagranicznego, a sytuacja fiskalna stale się poprawia, jej sytuacja finansowa wygląda stosunkowo dobrze.

Węgry

Ludność: 10 mln

29

30 Nadchodzàca burza. Raport z transformacji. W¢GRY

Od czasu rozpoczęcia globalnego kryzysufinansowego węgierska gospodarka odnotowuje stosunkowo słabe tempowzrostu. W 2009 r. gospodarka skurczyłasię o 6% i od tego czasu PKB nie rósł szybciej niż o 2% rocznie. Główną przyczyną powolnego powrotu gospodarkido zdrowia jest słaby popyt wewnętrzny. Z drugiej strony motorem wzrostu w ciężkich czasach pozostaje eksport ściślepowiązany z popytem ze strony Niemiec.

Prognoza na najbliższe lata nie jest optymistyczna. W 2012 r. gospodarkabędzie prawdopodobnie stała w miejscu, a później przewidywane tempo wzrostuPKB może tylko nieznacznie przekraczać2%. Wynika to między innymi z problemówstrukturalnych węgierskiej gospodarki:bardzo małej aktywności ekonomicznejludności, spadającej produktywności,wysokim poziomie zadłużenia i niskiejstopie inwestycji.

Wzrost gospodarczy

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10

Średnia krajów EŚW Węgry

Zmia

na w

%

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)


Tempo wzrostu PKB


W´gry Region EÂW Region=100

LudnoÊç, mln 10,0 310,8 3,2

PKB, mld USD 140 3531 4,0


Wzrost PKB, Êrednia z lat 2009-2012 -1,0 0,7 x



FDI netto, % PKB -0,1 1,3 x

Węgry


èródło: MFW


Węgierskie finanse publiczne były w złymstanie jeszcze przed wybuchem kryzysugospodarczego w 2008 r. Rząd utrzymywałchroniczny deficyt sektora instytucji rządowych i samorządowych rzędu od 6% do nawet 9% PKB. Sytuacja zaczęłasię poprawiać dopiero w 2003 r., byponownie pogorszyć się w 2009 r. i 2010 r.Dodatnie saldo fiskalne w 2011 r. byłogodne zauważenia, ale było głównie rezultatem jednorazowego transferu aktywów emerytalnych i nie można go postrzegać jako trwałego zjawiska.

Poziom długu publicznego na Węgrzechjest według standardów EŚW wysoki(80% PKB w 2011 r.), a dostęp do finansowania zagranicznego jest ograniczony. Przy tak słabej pozycji finansowej Węgry nie mają innegowyboru i muszą kontynuować zacieśnianie polityki fiskalnej pomimoewentualnych negatywnych konsekwencjidla sektora realnego.

Finanse publiczne

Węgry wobec euro

• Węgry są członkiem UE, który do tej pory nie wprowadził euro.

• Nie ustalono daty wprowadzenia euro.

• Węgry stosują płynny kurs wymiany, który wspomaga silnie uzależniony od sytuacji w strefie euro węgierski eksport.

• Przy sporym długu publicznym i wysokim poziomie zadłużeniazagranicznego istnieje wysokie ryzyko niestabilności kursu walutowego. W sytuacji dużego zapotrzebowania na finansowanie nadwyżka na rachunku obrotów bieżącychogranicza to ryzyko tylko w pewnym stopniu.

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10


Sald

o ja

ko %

PKB

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)



èródło: MFW


Przed kryzysem gospodarczym Węgryutrzymywały znaczny deficyt na rachunkubieżącym. Od 2009 r. zastój popytuwewnętrznego i stosunkowo dobre wyniki eksportowe skutkują nieznaczniedodatnim saldem obrotów bieżących. Taki wynik w pewnym stopniu pomagazmniejszyć spore zadłużenie zewnętrzne(140% PKB w 2011 r.).

Przewidywane dalsze zacieśnianie polityki fiskalnej oraz utrzymywaniepopytu wewnętrznego na niskim poziomiepowinny pomóc w dalszej poprawie salda obrotów z zagranicą. W 2012 r.przewiduje się odnotowanie większej nadwyżki na rachunku obrotów bieżących.


-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10


Sald

o ja

ko %

PKB

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)



èródło: MFW


Węgry stosują płynny kurs wymianywalut, który pomógł im w ostatnich latachpoprawić saldo obrotów z zagranicą. Podczas kryzysu forint węgierski osłabiłsię względem euro o ok. 10%. Osłabieniewaluty spowodowało, że inflacja CPIprzekroczyła cel wyznaczony przez banknarodowy. Podniesienie stóp procentowych,pomimo niewielkiego popytu, może byćzatem jedynym możliwym sposobem na utrzymanie cen w ryzach i stabilizacjęoczekiwań inwestorów.

Ponieważ poziom rezerw jest dość niski,zadłużenie zewnętrzne jest wysokie, a nastroje inwestorów ogólnie nie są korzystne, stabilność forinta węgierskiegomoże być powodem do zmartwień. Z drugiej strony silniejsze zaangażowanierządu w prowadzenie ostrożnej politykifiskalnej i realizację reform strukturalnychmoże wesprzeć zachowanie forinta na rynku walutowym.

Stabilność waluty

80

90

100

110

70


Inde

x, P

ozio

m w

roku

200

7 =

100

2007 2008 2009 2010 2011 2012(połowa)

Um

ocni

enie

Osł

abie

nie

60


Kurs walutowy wzgl´dem euro



Sektor bankowy pozostaje wrażliwy ze względu na duży udział kredytów walutowych i rosnącą liczbę kredytów zagrożonych. Ze względu na sporą presjęw strefie euro zagraniczne instytucjemacierzyste kontrolujące 2/3 aktywówwęgierskiego sektora bankowego mogąbyć raczej niechętne do wspierania swoich jednostek zależnych.

Z drugiej strony należy zauważyć, że zacieśnianie polityki fiskalnej działa w przeciwnym kierunku, choć w znacznymstopniu kosztem gospodarki realnej.

Przewiduje się, że sytuacja fiskalna będzie się poprawiać w perspektywiekrótko- i średnioterminowej. Władzestarają się również wspierać wiarygodnośćzewnętrzną, renegocjując wspólną pomoc ze strony MFW i UE.

Wprowadzenie reform strukturalnych w sektorze realnym, które zwiększyłybydługoterminowy potencjał wzrostowyWęgier, wymaga sporego wysiłku.


W´gry Region EÂW

Saldo sektora instytucji rzàdowych i samorzàdowych 4,0 -0,9




Saldo rachunku obrotów bie˝àcych 1,6 0,3




WiarygodnoÊç kredytowa kraju (S&P) BB+ x


Duże uzależnienie od eksportu,duży udział finansowania zagranicznego, a także ryzykonagłej utraty wiarygodności sprawiają, że Węgry są wysoce podatne na wszelkie wstrząsyzewnętrzne i wewnętrzne.

Polska

Ludność: 37,9 mln

35

36 Nadchodzàca burza. Raport z transformacji. POLSKA

Polska gospodarka odnotowywała dobrywzrost przez cały okres globalnegokryzysu finansowego. Głównymi przyczynami ciągłego wzrostu PKB były: stosunkowo małe uzależnienie od eksportu, umiarkowane zadłużenie,silny sektor bankowy oraz silny bodziecfiskalny finansowany częściowo z unijnych funduszy strukturalnych.

Perspektywy wzrostu na najbliższe lata nie wyglądają najlepiej, zwłaszcza ze względu na konieczną konsolidacjęfiskalną. Wraz z osłabieniem eksportu na rynki strefy euro te dwa zjawiska mogądoprowadzić do poważnego spowolnieniawzrostu, które może być jeszcze silniejsze,jeżeli kłopoty strefy euro spowodują problemy z finansowaniem rachunkuobrotów bieżących.

Wzrost gospodarczy

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10

Średnia krajów EŚW Polska

Zmia

na w

%

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)


Tempo wzrostu PKB


Polska Region EÂW Region=100

LudnoÊç, mln 37,9 310,8 12,2

PKB, mld USD 514 3531 14,6


Wzrost PKB, Êrednia z lat 2009-2012 3,1 0,7 x




Polska


èródło: MFW


Sytuacja polskich finansów publicznychpogorszyła się podczas światowegokryzysu finansowego, ponieważ rządczynnie wykorzystywał politykę fiskalnądo pobudzania gospodarki. Mimo iż silnysektor bankowy nie potrzebował żadnegowsparcia publicznego, a znaczna częśćkosztów rozbudowy infrastruktury zostałapokryta ze środków pochodzących z funduszy unijnych, deficyt sektora instytucji rządowych i samorządowychwzrósł w latach 2009-2010 do 7-8% PKB,co doprowadziło do wzrostu długu publicznego w czasie kryzysu z 45% do 55% PKB.

Obecnie pole manewru w obrębie politykifiskalnej jest bardzo ograniczone, ponieważPolska realizuje niezbędny program konsolidacji fiskalnej, którego celem jestuzyskanie w 2012 r. deficytu fiskalnego na poziomie 3%, zgodnie z wymaganiamitraktatów unijnych.

Finanse publiczne

Polska wobec euro

• Polska jest członkiem UE, który do tej pory nie wprowadził euro.

• Nie ustalono daty wprowadzenia euro ani wejścia do ERM2.

• Polska prowadzi politykę płynnego kursu walutowego, który pomaga gospodarce w czasach kryzysu.

• Ryzyko zwiększonej niestabilności waluty jest ograniczone, ponieważ zadłużenie jest umiarkowane, sektor bankowy jest stabilny, a wiarygodność finansowa stosunkowo duża.

• Słabym punktem jest stosunkowo duże uzależnienie od finansowania zagranicznego (dość wysoki deficyt na rachunku bieżącym).

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10


Sald

o ja

ko %

PKB

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)



èródło: MFW


Polska to kraj o chronicznym niedoborzeoszczędności krajowych, które nie wystarczają na pokrycie zapotrzebowania kraju na kapitał. Dlatego też od lat Polskautrzymuje deficyt na rachunku bieżącym i zwiększa swoje zadłużenie zagraniczne. W normalnych czasach deficyt na rachunku bieżącym można było bez problemu sfinansować, głównie dzięki ogromnym wpływom z tytułu bezpośrednich inwestycji zagranicznych.

Deficyt na rachunku bieżącym zmniejszyłsię w trakcie światowego kryzysu finansowego do poziomu 4-5% PKB. Ze względu na stosunkowo dużą wiarygodność finansową kraju (rating A-),ciągły napływ bezpośrednich inwestycjizagranicznych, a także dostatecznypoziom rezerw walutowych, sytuacja nie wygląda niebezpiecznie.


-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10


Sald

o ja

ko %

PKB

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)



èródło: MFW


Polska prowadzi politykę płynnego kursuwalutowego, który pomaga gospodarcerealnej radzić sobie ze skutkami spowolnienia gospodarczego oraz recesjiw strefie euro. Podczas kryzysu złoty osłabił się względem euro o ok. 10%. Osłabienie waluty było znaczne, nie doprowadziło jednak do znaczącegowzrostu inflacji. Niemniej jednak wzrostinflacji CPI do 4% budzi obawy co do ewentualnej reakcji po stronie polityki monetarnej.

Stabilność waluty wzmacnia solidny sektor bankowy. Przy umiarkowanychrozmiarach kredytów krajowych denominowanych w walutach obcych sektor bankowy swobodnie radzi sobie z dość silnymi wahaniami kursów walutbez ryzyka ogólnej katastrofy.

Stabilność waluty

80

90

100

110

70


Inde

x, P

ozio

m w

roku

200

7 =

100

2007 2008 2009 2010 2011 2012(połowa)

Um

ocni

enie

Osł

abie

nie

60





Dzięki środkom oszczędnościowym saldo sektora instytucji rządowych i samorządowych zostanie prawdopodobnie zmniejszone dopoziomu 3% PKB, a stosunek zadłużeniado PKB ustabilizuje się na poziomie 56% PKB. Niemniej jednak pole manewrudla polityki fiskalnej, a zatem i jej zdolnośćdo przeciwdziałania spowolnieniu gospodarczemu, są dość ograniczone.

Sektor bankowy jest nadal dość silny.Charakteryzuje się on ograniczoną wrażliwością na wahania kursów wymianywalut oraz na ryzyko zamrożenia międzynarodowych rynków finansowych.

Jednak duży udział zagranicznych grupbankowych w sumie aktywów rodziobawy o wystąpienie „efektu zarazy”.

Narażenie kraju na zewnętrzne ryzyko finansowe, choć znaczne ze względu na dość wysoki deficyt na rachunku bieżącym, jest łagodzone przez stosunkowo dużą wiarygodność finansową, wystarczające rezerwy walutowe (zwiększone dzięki specjalnejelastycznej linii kredytowej zapewnionejprzez MFW) oraz wciąż wysoką atrakcyjność dla bezpośrednich inwestycji zagranicznych.


Polska Region EÂW









WiarygodnoÊç kredytowa kraju (S&P) A- x

* Relacja rezerw walutowych do sumy zadłu˝enia krótkoterminowego i salda rachunku obrotów bie˝àcych** W tym elastyczna linia kredytowa MFW èródło: MFW, EBOiR, Standard & Poor’s, banki centralne

Chociaż kraj jest w znacznym stopniu uzależniony od finansowania zagranicznego, a sytuacja fiskalna wymagaciągłych działań konsolidacyjnych,sytuacja Polski wygląda stosunkowo dobrze.

Słowacja

Ludność: 5,4 mln

41

42 Nadchodzàca burza. Raport z transformacji. SŁOWACJA

Mimo iż w 2009 r. gospodarka słowackaodnotowała 4-procentowy spadek PKB, w późniejszym okresie jej wzrost był stabilny. Ożywienie słowackiej gospodarkinastąpiło głównie dzięki eksportowi,który jest ściśle uzależniony od wzrostugospodarczego głównych partnerówhandlowych. Niepokojącą cechą słowackiego sektora realnego jest wysokastopa bezrobocia, głównie strukturalnego(obecnie wynosi ona 14%).

Podobnie jak w przypadku innych małych,napędzanych eksportem gospodarek,wyniki sektora realnego w dużym stopniuzależą od otoczenia międzynarodowego.Ponieważ oczekiwania w tym zakresie są w dużej mierze pesymistyczne, perspektywy wzrostu słowackiej gospodarki są również nieobiecujące.Gospodarka prawdopodobnie ulegnienieznacznemu spowolnieniu w 2012 r.Oczekiwana stopa wzrostu w późniejszymokresie będzie niewysoka – wyniesie ok. 3% w perspektywie długoterminowej.

Wzrost gospodarczy

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10

Średnia krajów EŚW Słowacja

Zmia

na w

%

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)


12

Tempo wzrostu PKB


Republika Słowacka Region EÂW Region=100

LudnoÊç, mln 5,4 310,8 1,8

PKB, mld USD 96 3531 2,7


Wzrost PKB, Êrednia z lat 2009–2012 1,2 0,7 x




Słowacja


èródło: MFW


Przed kryzysem w Słowacji odnotowanonieznaczny deficyt finansów publicznychw wysokości 2% PKB. W wyniku kryzysurząd zadecydował o wdrożeniu ekspansywnej polityki fiskalnej, którazwiększyła deficyt sektora instytucji rządowych i samorządowych do 8% PKB.Konsolidacja fiskalna jest aktualniewspierana cięciami po stronie wydatkówprzy stałym stosunku dochodówfiskalnych do PKB.

Mimo wzrostu długu publicznego w ostatnich latach oraz faktu, że nie udało się jeszcze zatrzymać tego trendu, stosunek długu do PKB pozostaje lepszy niż w większości państw EŚW. Kontynuacja obecnej polityki fiskalnejpowinna doprowadzić do stopniowejpoprawy sytuacji – ryzyka po stroniefiskalnej są zatem dość ograniczone.

Finanse publiczne

Słowacja wobec euro

• Słowacja jest członkiem UE oraz członkiem strefy euro od 1 stycznia 2009 r.

• Poprawa równowagi zewnętrznej i równowagi fiskalnej, zdrowysystem bankowy oraz stały wzrost PKB decydują o odpornościkraju na potencjalne problemy.

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10


Sald

o ja

ko %

PKB

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)



èródło: MFW


Deficyty na rachunku bieżącym w Słowacjibyły przed kryzysem stosunkowo duże. Po spadku PKB w 2009 r. nastąpił stosunkowo powolny wzrost stymulowanygłównie przez eksport, dzięki któremusytuacja stopniowo się poprawiała. W 2011 r. Słowacja odnotowała niewielkąnadwyżkę na rachunku bieżącym.

Zadłużenie zagraniczne jest na poziomiepozwalającym na jego kontrolę, a członkostwo w strefie euro poprawiaodporność kraju na potencjalne zewnętrznezagrożenia finansowe.


-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10


Sald

o ja

ko %

PKB

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)



èródło: MFW


Słowacja przystąpiła do strefy euro dopierow 2009 r. Na krótko przed przyjęciemeuro kurs wymiany korony słowackiejznacznie zyskał na wartości. Stabilna waluta wywarła negatywny wpływ na konkurencyjność słowackiej gospodarkiw perspektywie krótkoterminowej i byłajednym z powodów stosunkowo głębokiejrecesji w 2009 r.

Od tamtej pory Słowacja, jako członekstrefy euro, korzysta ze stabilnegośrodowiska walutowego, a słowackim eksporterom udało się odbudowaćkonkurencyjność.

Stabilność waluty

90

100

110

120

80


Inde

x, P

ozio

m w

roku

200

7 =

100

2007 2008 2009 2010 2011 2012(połowa)

Um

ocni

enie

Osł

abie

nie


130




Oznacza to, że rozwój gospodarczy krajujest ściśle uzależniony od wydarzeń w strefie euro. Ze względu na brak własnejpolityki pieniężnej ewentualny długotrwałykryzys może doprowadzić do poważnychproblemów na Słowacji, w szczególnościw sektorze produkcji.

Saldo rachunku obrotów bieżących jestdodatnie, poziom długu publicznegoniski, a zadłużenie zagraniczne – możliwedo kontrolowania.

Ponadto ratingi słowackiego długu państwowego są bardzo wysokie.

Jedyne poważne ryzyka wewnętrznewynikają z wysokiego bezrobocia, które w przypadku spowolnienia gospodarczegomogłoby wzrosnąć do poziomu będącego nie do zaakceptowania przez społeczeństwo.


Republika Słowacka Region EÂW








Współczynnik pokrycia zobowiàzaƒ rezerwami* ..** 142%

WiarygodnoÊç kredytowa kraju (S&P) A x

* Relacja rezerw walutowych do sumy zadłu˝enia krótkoterminowego i salda rachunku obrotów bie˝àcych** Członek strefy euro (wspólna pula rezerw)èródło: MFW, EBOiR, Standard & Poor's, banki centralne

Słowacka gospodarka jest narażonagłównie na ryzyka zewnętrzne.Wzrost gospodarczy w ostatnimokresie był stymulowany eksportem.85% eksportu było kierowane na rynki UE.

Słowenia

Ludność: 2 mln

47

48 Nadchodzàca burza. Raport z transformacji. SŁOWENIA

Słoweńska gospodarka, która przed kryzysem przechodziła dość znaczącywzrost, odnotowała gwałtowny spadek gospodarczy w roku 2009. Wynikał on zarówno ze zmniejszenia popytuzewnętrznego, jak i końca okresu dobrejkoniunktury w krajowym budownictwie.Ożywienie jest słabe i niestabilne; wzrostPKB spadł poniżej zera już w 2011 r. Jest to skutek niskiej konkurencyjnościsłoweńskiej produkcji oraz długotrwałegoprocesu delewarowania banków krajowych prowadzącego do ograniczeniadostępności kredytów.

Oczekiwania na przyszłość są równieżpesymistyczne. Bez gruntownych i potencjalnie niepopularnych reformstrukturalnych, np. reform rynku pracy,słoweńskiej gospodarce nie uda się przywrócić stabilnego wzrostu, zwłaszczaw obliczu potencjalnych wstrząsówzewnętrznych.

Wzrost gospodarczy

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10

Średnia krajów EŚW Słowenia

Zmia

na w

%

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)


Tempo wzrostu PKB


Słowenia Region EÂW Region=100

LudnoÊç, mln 2,0 310,8 0,7

PKB, mld USD 50 3531 1,4






Słowenia


èródło: MFW


Przed kryzysem Słowenia była w stanieprowadzić w dużej mierze zrównoważonąpolitykę budżetową. Podczas kryzysuwcześniejsze przypadki nierównowagisektora finansowego były częściowo niwelowane przez finanse publiczne, rząd zaś zdecydował się dać gospodarcebodziec fiskalny w postaci cięć podatkowychoraz dofinansowań. W rezultacie deficyt sektora instytucji rządowych i samorządowych wzrósł do 6% PKB i zatrzymał się na tym wysokim poziomie.

Przy kurczącej się gospodarce i nieustępującej presji na wydatki jestmało prawdopodobne, aby w najbliższejprzyszłości sytuacja finansów publicznychuległa poprawie. Deficyt sektora instytucjirządowych i samorządowych pozostaniena wysokim poziomie, a dług publiczny,który przed kryzysem wynosił 22% PKB, niedługo osiągnie ponad 50%. Taka sytuacja nie może się utrzymywać w perspektywie średnio- i długoterminowej.Konieczne są zdecydowane działania po stronie polityki fiskalnej.

Finanse publiczne

Słowenia wobec euro

• Słowenia jest członkiem UE oraz członkiem strefy euro od 1 stycznia 2007 r.

• Poprawa salda obrotów z zagranicą sprawia, że kraj ten jest bardziej odporny na wstrząsy zewnętrzne.

• Z drugiej strony gospodarka realna przechodzi stagnację i jest wysoce uzależniona od eksportu. Wyniki fiskalne są słabe, a sytuacja banków ulega pogorszeniu.

• Skutkiem tego jest znaczące zadłużenie zagraniczne, które może spowodować problemy z równowagą finansową, podobne do tych, z którymi zmagają się południowe kraje europejskie. Niezbędna może okazać się zewnętrzna pomoc finansowa.

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10


Sald

o ja

ko %

PKB

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)



èródło: MFW


W wyniku kryzysu sytuacja słoweńskiegorachunku obrotów bieżących znacznie się poprawiła, ponieważ import spadł ze względu na niski popyt krajowy. Mimo, iż wartość importu ponownie zaczęławzrastać, stopa wzrostu jest ograniczona i w pełni niweluje ją dynamika eksportu.

Poza deficytem handlowym na saldoobrotów z zagranicą negatywny wpływwywarł również sektor bankowy, finansujący olbrzymią działalność krajową z kredytów zagranicznych. Delewarowanie sektora bankowego trwa nadal i ma negatywny wpływ na gospodarkę. Gruntowne reformy sektora finansowego, który wymagarekapitalizacji i wyczyszczenia bilansów,są aktualnie jednym z najważniejszychwyzwań stojących przed gospodarkąsłoweńską.


-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10


Sald

o ja

ko %

PKB

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)



èródło: MFW


Ponieważ Słowenia jest członkiem strefyeuro, w krótkim terminie nie ma ryzykautraty stabilności waluty. Z drugiej strony znaczące zadłużenie zagraniczne,problemy natury fiskalnej, spadekkonkurencyjności oraz kurczenie sięgospodarki są niepokojąco podobne do sytuacji obserwowanej w południowychpaństwach strefy euro. Sytuacja krajubędzie zatem silnie uzależniona od obecnego i przyszłego rozwoju sytuacji w strefie euro.

Stabilność waluty

80

90

100

110

70


Inde

x, P

ozio

m w

roku

200

7 =

100

2007 2008 2009 2010 2011 2012(połowa)

Um

ocni

enie

Osł

abie

nie

60





Sytuacja fiskalna jest dość niekorzystna i domaga się podjęcia zdecydowanych działań oszczędnościowych ze względu na dynamiczny wzrost długu publicznego.

Mimo iż saldo rachunku bieżącego jest bliskie zera, gospodarka jest głębokozadłużona i mało konkurencyjna w perspektywie długoterminowej.

Sytuację dodatkowo pogarsza niestabilnasytuacja w sektorze bankowym.

Mimo członkostwa w strefie euro Słowenia wydaje się zatem wysoce podatna na wstrząsy zewnętrzne.


Słowenia Region EÂW









WiarygodnoÊç kredytowa kraju (S&P) A+ x

* Relacja rezerw walutowych do sumy zadłu˝enia krótkoterminowego i salda rachunku obrotów bie˝àcych** Członek strefy euro (wspólna pula rezerw)èródło: MFW, EBOiR, Standard & Poor’s, banki centralne

Gospodarka słoweńska jest narażona na liczne ryzyka.Gospodarka Słowenii się kurczy, a oczekiwania na przyszłość są raczej pesymistyczne.

Estonia

Ludność: 1,3 mln

53

54 Nadchodzàca burza. Raport z transformacji. ESTONIA

Estonia odnotowała w 2009 r. wyjątkowoduży spadek PKB (-14,3%) wskutekkryzysu gospodarczego. W 2010 r. i 2011 r.gospodarka zaczęła ponownie nabieraćimpetu. W 2011 r. tempo wzrostu PKBsięgnęło 7,6%. Nawet w najtrudniejszymokresie eksport netto pozostał głównymkołem zamachowym estońskiej gospodarki(w 2009 r. głównie dzięki drastycznemuspadkowi importu), natomiast inwestycje i konsumpcja prywatna ciągnęły gospodarkę w dół.

Ostatnio jednak wszystkie czynniki przyczyniały się pozytywnie do wzrostuPKB. Według najnowszej prognozy MFWw 2012 r. ponownie zmniejszy się popytna estoński eksport ze względu na ogólnoeuropejskie spowolnienie gospodarcze, przez co eksport netto będziemiał negatywny wpływ na PKB. Niemniejjednak PKB może pozostać dodatni, a ponownego przyspieszenia tempa wzrostumożna się spodziewać już w 2013 r.

Wzrost gospodarczy

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

Średnia krajów EŚW Estonia

Zmia

na w

%

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)


-12

-14

-16

Tempo wzrostu PKB


Estonia Region EÂW Region=100

LudnoÊç, mln 1,3 310,8 0,4

PKB, mld USD 22 3531 0,6






Estonia


èródło: MFW


Chociaż sytuacja estońskich finansów publicznych nieco się pogorszyła wskutekkryzysu finansowego w latach 2008-2009,to nadal jest o wiele lepsza niż w większościkrajów EŚW. W 2011 r. odnotowano 1% nadwyżki salda sektora instytucji rządowych i samorządowych. Jest to rezultatdługotrwałego przestrzegania zasad ostrożności fiskalnej. Poziom długu publicznego jest również wyjątkowo niski.W 2011 r. wynosił zaledwie 6% PKB.

Estonia powinna zachować bardzo dobrąsytuację fiskalną również w najbliższejprzyszłości. Deficyt sektora instytucji rządowych i samorządowych na poziomieokoło 2% PKB spodziewany w 2012 r.będzie głównie skutkiem spowolnieniagospodarczego i zadziała jak automatycznymechanizm stabilizacyjny, który powstrzyma kurczenie się gospodarki.

Finanse publiczne

Estonia wobec euro

• Estonia jest członkiem strefy euro od 1 stycznia 2011 r.

• Przed przyjęciem euro kraj ten prowadził przez kilka lat politykę sztywnego kursu walutowego (zarządu walutą).

• Dodatnie saldo rachunku obrotów bieżących, dodatnie saldo sektora instytucji rządowych i samorządowych oraz bardzo niski poziom długu publicznego mają decydujące znaczenie dla odporności Estonii na problemy finansowe.

• Główną negatywną cechą estońskiej gospodarki jest duże uzależnienie od eksportu oraz wynikająca z niego wrażliwość sektora realnego.

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10


Sald

o ja

ko %

PKB

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)



èródło: MFW


Saldo rachunku obrotów bieżących przed kryzysem było silnie ujemne i było finansowane głównie poprzez silnelewarowanie banków. Od 2009 r. sytuacjauległa zdecydowanej poprawie, ponieważimport spadł o 35%, a wolumen eksportu– o 23%. Odtąd kraj ten posiada na rachunku obrotów bieżących nadwyżkęwynoszącą około 3% PKB. Bankiprzeprowadziły delewarowanie, a presja zadłużenia zewnętrznego uległa zmniejszeniu.

Napływ bezpośrednich inwestycji zagranicznych do Estonii jest równieżdość wysoki. W latach 2010-2011 ichpoziom sięgał 7% PKB.

Saldo rachunku obrotów bieżących pozostanie na plusie również w 2012 r.,natomiast później może ulec nieznacznemupogorszeniu w związku z większym popytem wewnętrznym i wzrostem eksportu. Dalsze delewarowanie w sektorze bankowym spowoduje dalszezmniejszanie się zadłużenia zagranicznego.


-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4


Sald

o ja

ko %

PKB

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)


-12

-14

-16


èródło: MFW


Ponieważ Estonia jest członkiem strefyeuro, nie występuje ryzyko stabilnościkursu wymiany walut. O ile wielkośćzadłużenia zewnętrznego będzie utrzymywana na rozsądnym poziomie, nie ma ryzyka, że Estonia będzie musiałaznosić podobną presję, jak tę działającą na kraje południa Europy.

Rozsądna polityka fiskalna stanowirównież mocne oparcie dla stabilnościsektora zewnętrznego.

Stabilność waluty

80

90

100

110

70


Inde

x, P

ozio

m w

roku

200

7 =

100

2007 2008 2009 2010 2011 2012(połowa)

Um

ocni

enie

Osł

abie

nie

60





Chociaż ze względu na członkostwo w strefie euro ryzyko finansowe jest mocno ograniczone, pewnym czynnikiem ryzyka może być równieżduże zadłużenie zewnętrzne. Stosunkowowysoka relacja kredytów do depozytów,pomimo sporego zmniejszenia w ostatnich latach, pozostaje wysoka.

Działania banków estońskich, których aktywa w 98% znajdują się pod kontroląinstytucji zagranicznych, są mocno uzależnione od zasobów udostępnianychprzez ich instytucje macierzyste.

Po stronie fiskalnej nie występuje żadnepoważne ryzyko, ponieważ rząd bardzostara się utrzymywać niewielką nadwyżkębudżetową, a poziom długu publicznegojest bardzo niski.


Estonia Region EÂW









WiarygodnoÊç kredytowa kraju (S&P) AA- x

* Relacja rezerw walutowych do sumy zadłu˝enia krótkoterminowego i salda rachunku obrotów bie˝àcych** Członek strefy euro (wspólna pula rezerw)èródło: MFW, EBOiR, Standard & Poor’s, banki centralne

Gospodarka estońska jest narażonagłównie na ryzyko zewnętrzne. Przy 2/3 eksportu skierowanych na rynki unijne i skrajnym uzależnieniu gospodarki od eksportu, Estonia jest bardzowrażliwa na wszelkie negatywnezjawiska w Unii Europejskiej.

Łotwa

Ludność: 2,2 mln

59

60 Nadchodzàca burza. Raport z transformacji. ŁOTWA

Po okresie dynamicznego rozwoju gospodarka łotewska doświadczyładrastycznego spadku PKB w latach 2008-2010. Łączny spadek PKB w tymokresie sięgnął 20%. Był on głównie rezultatem ogromnego spadku konsumpcjii inwestycji niezbędnych do zbilansowaniagospodarki. W tych ciężkich czasach pozytywny wpływ na wzrost miał eksportnetto, głównie ze względu na gwałtowniemalejący import. Gospodarka zaczęłaponownie rosnąć dopiero w 2011 r. dzięki stopniowej odbudowie popytuwewnętrznego.

W nadchodzących latach przewiduje sięjedynie nieznaczny wzrost PKB. W wynikusłabszego eksportu na rynki strefy euro, a także kontynuacji rygorystycznej polityki fiskalnej tempo wzrostu wyniesieprawdopodobnie około 2-3% rocznie.Sytuacja może być jeszcze gorsza, jeżeli problemy strefy euro okażą siępoważniejsze.

Wzrost gospodarczy

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

Średnia krajów EŚW Łotwa

Zmia

na w

%

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)


-12

-14

-16

-18

10

Tempo wzrostu PKB


Łotwa Region EÂW Region=100

LudnoÊç, mln 2,2 310,8 0,7

PKB, mld USD 28 3531 0,8






Łotwa


èródło: MFW


Kryzys finansowy spowodował drastycznepogorszenie sytuacji fiskalnej Łotwy. Deficyt sektora instytucji rządowych i samorządowych wynosił w latach 2008-2010 ponad 7% PKB, co doprowadziło do szybkiego wzrostudługu publicznego. Następnie, w ramachprogramu wsparcia MFW, władze łotewskieprzeprowadziły znaczącą konsolidacjęfiskalną. Uzyskano ją głównie dziękidużym cięciom wydatków, ale również dzięki podwyżkom podatków.

Duże przywiązanie rządu do dyscyplinyfiskalnej prawdopodobnie spowoduje dalszą poprawę salda fiskalnego. Po stronie wydatków socjalnych może siępojawić presja, ponieważ stopa bezrobociajest w tym kraju wysoka (ponad 15% w 2011 r.), a stopa ubóstwa jest ogromna– ponad 40% ludności zagraża widmo biedy.

Finanse publiczne

Łotwa wobec euro

• Łotwa jest członkiem UE, który do tej pory nie wprowadził euro.

• Od maja 2005 r. uczestniczy w mechanizmie ERM2.

• Kurs wymiany do euro został ustalony na poziomie 0,7. Łat może się odchylać od tego kursu w paśmie 1% (co oznacza w praktyce sztywny kurs wymiany).

• Istnieje ryzyko silnej presji rynkowej na obecność łata w systemieERM2, ponieważ zadłużenie zagraniczne jest stosunkowo wysokie, a wyniki gospodarcze po zakończeniu kryzysu nie były satysfakcjonujące.

• Korzystny wpływ na saldo obrotów z zagranicą wywarł wspólnyprogram pomocowy UE, MFW, EBOiR, państw skandynawskich i Banku Światowego.

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10


Sald

o ja

ko %

PKB

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)



èródło: MFW


Przed kryzysem Łotwa odnotowywałaogromne deficyty na rachunku bieżącymwynoszące ponad 20% PKB związane z wysokim poziomem konsumpcji i inwestycji. Kryzys spowodował nagłąpoprawę salda rachunku obrotów bieżących, skutkującą dodatnimi wynikamiw latach 2009-2010. Chociaż stopniowoożywiający się popyt wewnętrzny doprowadził do powrotu ujemnego saldaw 2011 r., deficyt na rachunku bieżącympozostaje dość niewielki.

Jakakolwiek poprawa sytuacji sektora realnego spowoduje najprawdopodobniejzwiększenie poziomu deficytu na rachunkubieżącym w najbliższej przyszłości.Zjawisko to może zostać złagodzone przezprzewidywane dobre wyniki eksportowebędące rezultatem znacznej poprawykonkurencyjności międzynarodowej Łotwyw ostatnich latach, uzyskanej dzięki dewaluacji wewnętrznej (cięciom płac).


-25

-20

-15

-10

-5

0

5

10


Sald

o ja

ko %

PKB

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)


-30


èródło: MFW


Jednym z głównych celów rządu podczaskryzysu była obrona sztywnego kursuwymiany łata względem euro, a więcobecności Łotwy w mechanizmie ERM2.Realizację tego zadania wsparto kredytamiod instytucji międzynarodowych (UE,MFW, EBOiR, państw skandynawskich i Banku Światowego). Rezerwy walutowezostały odbudowane i Łotwa mogłapowrócić na zagraniczne rynki kapitałowe.

Kraj pozostaje jednak podatny na zawirowania finansowe. Zwiększyło się zadłużenie zagraniczne, a zapotrzebowanie na finansowanie jest spore. Łotwa będzie również musiałaspłacić większość długu związanego z pomocą międzynarodową w latach2014-2015, konieczne jest zatem rozsądnezarządzanie rezerwami walutowymi.

Stabilność waluty

80

90

100

110

70


Inde

x, P

ozio

m w

roku

200

7 =

100

2007 2008 2009 2010 2011 2012(połowa)

Um

ocni

enie

Osł

abie

nie

60





Dzięki dobremu programowi ograniczaniawydatków saldo sektora instytucji rządowych i samorządowych zostanieprawdopodobnie ograniczone do poziomuponiżej 1% PKB, a stosunek zadłużenia do PKB może spaść do poziomu poniżej40% PKB. Niemniej jednak odczuwalnamoże być silna presja na politykę fiskalnąod strony wydatków.

Sektor bankowy poradził sobie w ostatnichlatach z ustabilizowaniem swojej sytuacji,ale udział kredytów zagrożonych jest nadal wysoki. Macierzyste banki zagraniczne nadal delewarują swojespółki-córki, co ma negatywny wpływ na sytuację łotewskich rezerw walutowych.

Największe ryzyko stwarza jednak ogromnyudział kredytów denominowanych w walutach obcych. W związku z tymwszelkie odstępstwa od polityki sztywnego kursu walutowego mogą doprowadzić do drastycznegopogorszenia sytuacji.

Sytuacja sektora finansowego może siępogorszyć w przypadku niekorzystnychzmian w strefie euro. Zaszkodziłoby torównież stosunkowo dobrym w ostatnimokresie wynikom eksportowym i mogłobymieć istotne negatywne konsekwencje dla łotewskiego salda obrotów z zagranicą.


Łotwa Region EÂW









WiarygodnoÊç kredytowa kraju (S&P) BBB- x


Udział finansowania zagranicznegona Łotwie jest dość duży, wysoki jest zwłaszcza poziom krótkoterminowego długu zagranicznego.

Litwa

Ludność: 3,3 mln

65

66 Nadchodzàca burza. Raport z transformacji. LITWA

Gospodarka litewska dość szybko pozbierała się z upadku po ogromnymspadku PKB o 15%, który nastąpił w 2009 r. Już w 2010 r. odnotowanowzrost PKB, a w 2011 r. gospodarka rosła w satysfakcjonującym tempie wynoszącym5,8%. To imponujące uzdrowienie było głównie zasługą dynamicznegowzrostu eksportu.

Ze względu na niekorzystne warunkizewnętrzne w najbliższych latachprzewiduje się spowolnienie tempa wzrostu PKB. Wzrost powinien również w większym stopniu opierać się na rosnącym popycie wewnętrznym,ponieważ zatrudnienie i wynagrodzeniazaczęły znowu rosnąć. Ryzyko jest związanegłównie z otoczeniem zewnętrznym.

Wzrost gospodarczy

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

Średnia krajów EŚW Litwa

Zmia

na w

%

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)


-12

-14

-16

10

Tempo wzrostu PKB


Litwa Region EÂW Region=100

LudnoÊç, mln 3,3 310,8 1,1

PKB, mld USD 43 3531 1,2






Litwa


èródło: MFW


Po ogromnym wzroście deficytu budżetowego podczas kryzysu rządprowadzi konsekwentną politykę fiskalną,opierającą się głównie na ograniczaniuwydatków i wzroście dochodów dziękipoprawie sytuacji gospodarczej kraju.Zadłużenie publiczne, choć o wiele wyższe niż przed kryzysem, jest wciążumiarkowane (39% PKB w 2011 r.).

O ile sytuacja zewnętrzna nie ulegniedrastycznej zmianie, sytuacja fiskalnaLitwy powinna się nadal poprawiać.Przewiduje się stopniowy spadek deficytufiskalnego, a poziom długu publicznegopowinien się ustabilizować.

Finanse publiczne

Litwa wobec euro

• Litwa jest członkiem UE, który do tej pory nie wprowadził euro.

• Od czerwca 2004 r. uczestniczy w mechanizmie ERM2.

• Kurs wymiany do euro został ustalony na poziomie 3,45.

• Litwa bezskutecznie próbuje dołączyć do obszaru euro od 2006 r.

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10


Sald

o ja

ko %

PKB

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)



èródło: MFW


Przed kryzysem kraj miał duży deficyt na rachunku bieżącym wynikający z ożywionego popytu wewnętrznego.Kryzys spowodował nagłą poprawę saldarachunku obrotów bieżących skutkującądodatnimi wynikami w latach 2009-2010.W miarę poprawy popytu wewnętrznegosaldo stało się ponownie ujemne. Aktualnie deficyt na rachunku bieżącymjest raczej niewielki (1,7% w 2011 r.).Zadłużenie zewnętrzne jest na stosunkowowysokim, ale rozsądnym poziomie, i wynosi 78%.

W miarę poprawy sytuacji gospodarki realnej poziom deficytu na rachunkubieżącym najprawdopodobniej będzie się stopniowo zwiększać w najbliższejprzyszłości. Korzystny wpływ na saldoobrotów z zagranicą będą miały jednakdobre wyniki eksportowe wynikające z poprawy konkurencyjności. Niewielkideficyt handlowy jest też pokrywany z nadwyżką przez napływające zagraniczneinwestycje bezpośrednie i transfery środków unijnych.


-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4


Sald

o ja

ko %

PKB

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)


-12

-14

-16


èródło: MFW


Litwa jest uczestnikiem systemu ERM2, a litewski lit jest sztywno powiązany z euro po kursie centralnym wynoszącym3,45. Władze litewskie dążą do wstąpieniado strefy euro, a jedynym kryterium z Maastricht, którego ten kraj aktualnienie spełnia, jest stopa inflacji.

Obecnie w kraju nie występuje ryzykowewnętrzne dla stabilności kursu wymiany walut. Wiele zależy jednak od dalszego rozwoju sytuacji, jeżeli chodzi o kłopoty strefy euro.

Stabilność waluty

80

90

100

110

70


Inde

x, P

ozio

m w

roku

200

7 =

100

2007 2008 2009 2010 2011 2012(połowa)

Um

ocni

enie

Osł

abie

nie

60





Zadłużenie zagraniczne pozostaje na rozsądnym poziomie, ale ponieważspora jego część ma charakter krótkoterminowy, może ono mimo wszystkowywierać presję na zapotrzebowaniekraju na finansowanie zewnętrzne.

System bankowy jako całość jest obecnierentowny i dobrze dokapitalizowany.

Płynność systemu bankowego jest na tyleduża, by mógł on wesprzeć rząd w przypadku skorzystania w większymstopniu z finansowania krajowego. Jest to rezultat utrzymującego sięniewielkiego popytu na kredyty ze strony sektora prywatnego. Oceny ratingowe długu państwowego dla Litwy są na dość dobrym poziomie;wszystkie trzy najważniejsze agencje uznają obligacje litewskie za aktywa inwestycyjne.


Litwa Region EÂW









WiarygodnoÊç kredytowa kraju (S&P) BBB x


Udział finansowania zagranicznegona Litwie jest niewielki głównie dzięki ostrożnej polityce fiskalnej.

Bułgaria

Ludność: 7,4 mln

71

72 Nadchodzàca burza. Raport z transformacji. BUŁGARIA

W ostatnich latach gospodarka bułgarskaodnotowała stosunkowo słabe tempowzrostu. Głównymi przyczynami wolnegotempa wzrostu PKB były: spadek popytuwewnętrznego wynikający głównie z gwałtownego ograniczenia inwestycji(zwłaszcza FDI) oraz zmniejszenie eksportu.

Spodziewane tempo wzrostu na najbliższelata jest również stosunkowo niskie. Chociaż eksport najwyraźniej odzyskał dynamikę sprzed kryzysu, popyt inwestycyjny wciąż stoi w miejscu. Na 2012 r. przewiduje się tempo wzrostuponiżej średniej dla EŚW. Według prognozMFW wzrost nie osiągnie wartości sprzed kryzysu co najmniej do 2015 r.

Wzrost gospodarczy

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10

Średnia krajów EŚW Bułgaria

Zmia

na w

%

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)


Tempo wzrostu PKB


Bułgaria Region EÂW Region=100

LudnoÊç, mln 7,4 310,8 2,4

PKB, mld USD 54 3531 1,5






Bułgaria


èródło: MFW


Z drugiej strony sytuacja bułgarskich finansów publicznych jest stosunkowodobra, chociaż uległa pogorszeniu w latach 2009-2010 głównie ze względuna znaczne zmniejszenie dochodówbudżetowych, które działają jako naturalny mechanizm stabilizacyjny. Jednak od 2010 r. rząd wprowadza reformymające na celu uzyskanie poprawy po stronie dochodowej, zmniejszające w rezultacie deficyt fiskalny. Poziom długu sektora instytucji rządowych i samorządowych w Bułgarii jest jednym z najniższych w EŚW i w EU. W 2011 r.tylko nieznacznie przekroczył 17% PKB.

Według prognoz, o ile sytuacja zewnętrznanie odbije się poważnie na kondycji bułgarskiej gospodarki, sytuacja fiskalnaw najbliższej przyszłości ulegniepoprawie. Zgodnie z długoterminowąprognozą MFW budżet odzyska dodatniesaldo w 2015 r., a dług publiczny zmniejszy się do ok. 12% PKB.

Finanse publiczne

Bułgaria wobec euro

• Bułgaria jest członkiem UE od 2007 r., nie weszła jednak jeszcze do strefy euro.

• Rząd bułgarski planował przystąpienie do ERM2 na 2012 r., a do strefy euro – na 2015 r. (niedawno ogłoszono odroczenieplanowanego terminu wejścia do strefy euro).

• Obecnie, według danych EBC, Bułgaria spełnia wszystkie kryteria konwergencji wymagane do przystąpienia do strefy euro z wyjątkiem uczestnictwa w ERM2.

• Bułgaria prowadzi politykę sztywnego kursu walutowego z tzw. systemem „zarządu walutą”. Lew bułgarski jest sztywnopowiązany z euro po kursie wymiany 1,95 lewa za 1 euro.

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10


Sald

o ja

ko %

PKB

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)



èródło: MFW


Ze względu na wysoki poziom nakładówinwestycyjnych i malejące oszczędnościprywatne deficyt na rachunku bieżącymprzed kryzysem był w Bułgarii wyjątkowowysoki. W 2007 r. sięgał 25% PKB.Wskutek kryzysu i gwałtownegoograniczenia importu i inwestycji deficyt na rachunku bieżącym zaczął sięzmniejszać. W 2011 r. saldo było dodatniedzięki poprawie dynamiki eksportu.

Chociaż sytuacja na rachunku bieżącymjest dobra, prywatne zadłużenie zewnętrznew Bułgarii jest wciąż stosunkowo wysokie,co skutkuje znacznym zapotrzebowaniemna finansowanie. Przewiduje się, że procesdelewarowania będzie kontynuowany, a poziom zadłużenia zmniejszy się do 2016 r. z 98% do poniżej 70%.


-25

-20

-15

-10

-5

0

5

10


Sald

o ja

ko %

PKB

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)


-30


èródło: MFW


Kurs wymiany lewa bułgarskiego względemeuro jest sztywny i jest wspierany przez system „zarządu walutą”, którywydaje się możliwy do utrzymania w najbliższej przyszłości. Stabilność kursu wymiany walut nie jest zatempowodem do zmartwień ani dla bułgarskich przedsiębiorców, ani dla decydentów politycznych.

Stabilność waluty

80

90

100

110

70


Inde

x, P

ozio

m w

roku

200

7 =

100

2007 2008 2009 2010 2011 2012(połowa)

Um

ocni

enie

Osł

abie

nie

60





Innym czynnikiem ryzyka są bardzo silne powiązania realne i finansowe z gospodarką sąsiedniej Grecji.

Sytuacja fiskalna jest dobra, a saldorachunku obrotów bieżących dodatnie.Bułgarskie rezerwy fiskalne i walutowemogą zatem służyć jako bufor zabezpieczający przed ewentualnym„przelewaniem się” problemów z krajówpołudnia UE.

Pomimo to ryzyko jest w Bułgarii stosunkowo wysokie, ponieważ niemal20% eksportu tego kraju jest skierowanedo Europy Południowej. Ponadto w bułgarskim sektorze bankowym, pozostającym w większości w rękach zagranicznych, silnie zaznacza się obecnośćbanków z tego regionu, a banki greckiekontrolują niemal jedną trzecią aktywów.


Bułgaria Region EÂW











Budzącą najwięcej obaw cechą bułgarskiej gospodarki po kryzysiesą słabe wyniki sektora realnego.Tempo wzrostu jest niskie, a stopa bezrobocia utrzymuje się na wysokim poziomie. W 2012 r. sięgnęła 12,5%.

Chorwacja

Ludność: 4,4 mln

77

78 Nadchodzàca burza. Raport z transformacji. CHORWACJA

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10

Średnia krajów EŚW Chorwacja

Zmia

na w

%

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)


Tempo wzrostu PKB


Chorwacja Region EÂW Region=100

LudnoÊç, mln 4,4 310,8 1,4

PKB, mld USD 64 3531 1,8






Chorwacja


èródło: MFW

Gospodarka chorwacka nie rośnie od chwili nadejścia kryzysu. Jest to głównieskutkiem stagnacji popytu wewnętrznegooraz negatywnego wpływu inwestycji na wzrost PKB. Sam wzrost eksportu nie wystarczy, by poprawić dynamikęgospodarki, ze względu na stosunkowomałe znaczenie eksportu. Niskie tempowzrostu jest przyczyną wysokiej stopybezrobocia, która przekracza 13%.

Prognoza krótkoterminowa dla chorwackiejgospodarki również nie napawa optymizmem.Przewiduje się, że w 2012 r. gospodarkabędzie się nadal kurczyć. Powrót do wzrostumoże nastąpić dopiero w 2013 r. Warunkiem koniecznym powrotu gospodarki na ścieżkę wzrostu jest poprawakonkurencyjności. Przy stabilnym kursiewymiany można ją osiągnąć dzięki zamrożeniu płac i reformom strukturalnymmającym na celu wzrost produktywności.Zbliżające się przystąpienie do UE stanowiokazję do przyciągnięcia większychbezpośrednich inwestycji zagranicznych,co może przełożyć się na szybszy wzrostproduktywności.

Wzrost gospodarczy


Sytuacja chorwackich finansów publicznych drastycznie się pogorszyławskutek kryzysu gospodarczego. Deficyt sektora instytucji rządowych i samorządowych wzrósł z poniżej 2%przed kryzysem do ponad 5% w 2011 r.Wzrost deficytu i kurczenie się gospodarkidoprowadziły również do szybkiego wzrostudługu publicznego. Wzrósł on z poniżej30% PKB w 2008 r. do 45% PKB w 2011 r.

Perspektywy dla finansów publicznych na najbliższą przyszłość nie są optymistyczne. W sytuacji stagnacjigospodarczej ciężko będzie przywrócićrównowagę fiskalną, a reformy wiążącesię z poważnymi cięciami wydatków mogą spowodować problemy społeczne.Według prognoz deficyt pozostanie na wysokim poziomie, a dług publicznybędzie nadal narastał.

Finanse publiczne

Chorwacja wobec euro

• Chorwacja zostanie członkiem UE 1 lipca 2013 r. i będzie zobowiązana w przyszłości do przyjęcia euro.

• Obecnie Chorwacja spełnia większość kryteriów konwergencjiwymaganych do przystąpienia do strefy euro, chociaż jej sytuacjafiskalna się pogarsza.

• Oficjalnym systemem kursu wymiany walut jest kurs płynnysterowany, chociaż Bank Centralny stara się prowadzić politykęstabilnego kursu wymiany.

• Głównym wyzwaniem jest kurcząca się gospodarka wymagającadziałań na rzecz poprawy konkurencyjności.

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10


Sald

o ja

ko %

PKB

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)



èródło: MFW


Zastój gospodarczy i słaby popytwewnętrzny przyczyniają się do poprawysalda obrotów z zagranicą. Na rachunkubieżącym widnieje już w tej chwiliniewielka nadwyżka. Wynika ona zarównoze spadku importu, jak i z poprawiającejsię dynamiki eksportu. Pomimo pozytywnego trendu na rachunku obrotówbieżących nadal uważa się, że Chorwacjajest podatna na wstrząsy związane z bilansem płatniczym ze względu na stosunkowo wysoki poziom zadłużeniazewnętrznego oraz spore zapotrzebowaniena finansowanie.

Oczekiwany wzrost wpływów z tytułubezpośrednich inwestycji zagranicznych,który może nastąpić w wyniku przystąpienia do UE, a także coraz większa dostępność środków unijnych,przyczynią się do poprawy bilansu płatniczego kraju. Z drugiej stronyjakakolwiek poprawa w sektorze realnymgospodarki może zwiększyć popyt importowy i pogorszyć sytuację na rachunku obrotów bieżących.


-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10


Sald

o ja

ko %

PKB

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)



èródło: MFW


Chociaż kurs wymiany chorwackiej kunyformalnie podlega systemowi kursu płynnego sterowanego, to bank centralnyod kilku lat prowadzi politykę kursu stabilnego. Częściowo czyni tak w celuuniknięcia poważnych problemów w sektorze bankowym spowodowanychdużym udziałem kredytów denominowanych w walutach obcych. W rezultacie kurs wymiany wobec eurojest praktycznie stały i nie obniżył sięwskutek kryzysu w przeciwieństwie do kursów większości walut EŚW.

Stabilności waluty sprzyja obecnie nadwyżka na rachunku obrotów bieżących.Mogą jej jednak zagrozić duże zadłużeniezagraniczne, pogarszające się saldo sektora instytucji rządowych i samorządowych oraz stosunkowo niski poziom rezerw walutowych.

Władze są wierne polityce stabilnegokursu wymiany, ponieważ zwiększa onawiarygodność kraju i pomaga utrzymaćstabilność makroekonomiczną.

Można jednak argumentować, że stopniowa deprecjacja waluty mogłabyzwiększyć konkurencyjność, szczególniesektora turystyki.

Stabilność waluty

80

90

100

110

70


Inde

x, P

ozio

m w

roku

200

7 =

100

2007 2008 2009 2010 2011 2012(połowa)

Um

ocni

enie

Osł

abie

nie

60





Sytuację dodatkowo pogarsza znacznezadłużenie zewnętrzne i duże zapotrzebowanie na finansowanie. Największe ryzyko dla sektora bankowegowiąże się z niebezpiecznie wysokim udziałem kredytów denominowanych w walutach obcych.

Znaczne ryzyko wynika również z silnychpowiązań ze strefą euro. Kraje UE mająniemal 60% udziału w chorwackim eksporcie, a kraje Europy Południowejstanowią ponad 20% rynków zagranicznych.

Powiązania Chorwacji z euro są równieżsilne w sektorze bankowym. Ponad 90%aktywów banków kontrolują banki zagraniczne, co może stać się źródłemproblemów z finansowaniem, jeżeli banki macierzyste ze strefy euro odczują negatywne skutki problemów z długiempaństwowym. Może to mieć dalszenegatywne konsekwencje dla sytuacjimakroekonomicznej.

Z drugiej strony należy zauważyć, że aktualnie chorwacki system bankowyznajduje się w dobrej sytuacji: kapitalizacjajest wysoka, a płynność pozostaje na zadowalającym poziomie. Ratingikredytowe są również stosunkowowysokie. Sprzyja im także skuteczna polityka stabilnego kursu wymiany.


Chorwacja Region EÂW









WiarygodnoÊç kredytowa kraju (S&P) BBB- x


Niemrawe tempo wzrostu gospodarczego, wysoka stopabezrobocia, pogarszająca się sytuacja fiskalna i mała konkurencyjność to największeproblemy chorwackiej gospodarki, zarówno w perspektywie krótkookresowej,jak i średniookresowej.

Rumunia

Ludność: 21,4 mln

83

84 Nadchodzàca burza. Raport z transformacji. RUMUNIA

W wyniku kryzysu gospodarka rumuńskazanotowała głęboki spadek i nie była w stanie odzyskać pierwotnej dynamiki aż do 2010 r. W 2011 r. wzrost PKB był ciągle niski i utrzymywał się poniżej średniej dla całego regionu. Głównymiczynnikami powodującymi niską dynamikęwzrostu były słaby popyt zewnętrzny i silne uzależnienie od importu.

Perspektywy wzrostu na najbliższe lataprzedstawiają się bardziej optymistycznie.Po oczekiwanym w 2012 r. spowolnieniuspowodowanym przez czynniki zewnętrznesytuacja powinna zacząć się poprawiać. W związku z solidnym wzrostem kredytówrosnąć będzie również popyt wewnętrzny.Lepsza absorpcja funduszy unijnychrównież powinna mieć pozytywny wpływ na dynamikę wzrostu.

Wzrost gospodarczy

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10

Średnia krajów EŚW Rumunia

Zmia

na w

%

2007 2008 2009 2010 2011 2012(forecast)


Tempo wzrostu PKB


Rumunia Region EÂW Region=100

LudnoÊç, mln 21,4 310,8 6,9

PKB, mld USD 190 3531 5,4






Rumunia


èródło: MFW


Sytuacja rumuńskich finansów publicznychpogorszyła się w trakcie światowegokryzysu finansowego z uwagi na faktpobudzania gospodarki za pomocąwydatków publicznych. Obecnie sytuacjaw tym zakresie stopniowo się poprawia,choć deficyt fiskalny jest w dalszym ciągustosunkowo wysoki, a dług publiczny ciągle rośnie. Polityka fiskalna rządu rumuńskiego jest również ściśle monitorowana przez instytucje finansująceuczestniczące w aktualnie realizowanymprogramie pomocowym.

Pomimo wysokiej presji na zwiększeniewydatków publicznych prognozy dla rumuńskich finansów publicznychwyglądają raczej optymistycznie. Zgodnie z nimi deficyt publiczny w 2012 r.ma spaść poniżej poziomu 2%.

Finanse publiczne

Rumunia wobec euro

• Rumunia jest członkiem UE, który do tej pory nie wprowadził euro.

• Data przyjęcia euro nie została ustalona, jednak oczekuje się, że Rumunia nie będzie w stanie przystąpić do ERM2 przed 2013 r.

• Rumunia prowadzi politykę płynnego kursu walutowego.

• Ryzyko zwiększonej niestabilności waluty jest raczej ograniczone – zadłużenie jest umiarkowane, sytuacja fiskalna stosunkowodobra, a sektor bankowy – stabilny.

• Słabym punktem Rumunii jest stosunkowo wysoki deficyt na rachunku bieżącym, przez co kraj ten jest silnie uzależniony od finansowania zewnętrznego.

• Kraj jest obecnie objęty programem pomocy dla bilansu płatniczego (Balance of Payment – BoP) realizowanym wspólnie przez UE, MFW, Bank Światowy, EBOIR oraz EBI.

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10


Sald

o ja

ko %

PKB

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)



èródło: MFW


Rumunia jest krajem, w którym przezdługi czas utrzymywał się nadmierny deficyt na rachunku bieżącym wynikającyze zbyt niskiego poziomu oszczędnościkrajowych w stosunku do potrzeb inwestycyjnych. W związku z tym przezkilka ostatnich lat poziom rumuńskiegozadłużenia zagranicznego rósł, osiągającpoziom 64% PKB w 2011 r. Przed nastaniemkryzysu deficyt na rachunku bieżącym był bezpiecznie finansowany wpływami z bezpośrednich inwestycji zagranicznych.

W trakcie światowego kryzysu finansowegodeficyt na rachunku bieżącym spadł do poziomu ok. 4% PKB. Biorąc poduwagę rosnące rezerwy walutowe, istniejemożliwość kontroli ryzyka krótko- i średnioterminowego, pod warunkiemstosunkowo stabilnej sytuacji w strefieeuro. Sytuacja może stać się bardziejzłożona z chwilą, w której rząd rozpoczniespłatę oficjalnego zadłużenia wobec instytucji międzynarodowych, co manastąpić w 2015 r.


-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4


Sald

o ja

ko %

PKB

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)


-12

-14

-16


èródło: MFW


Rumunia prowadzi politykę płynnegokursu walutowego, co stanowi istotnybufor bezpieczeństwa w przypadku wystąpienia wstrząsów zewnętrznych. W trakcie całego kryzysu rumuńska lejaosłabiła się w stosunku do euro o ponad20%, co doprowadziło do znacznejpoprawy konkurencyjności kraju. Niestety tak znaczące osłabienie walutyspowodowało również wzrost inflacji.

Obecnie saldo obrotów z zagranicąwygląda stabilnie, rezerwy rosną i pokrywają krótkoterminowe potrzebypłatnicze, a polityka fiskalna prowadzi do stopniowej redukcji deficytu. W związkuz tym w krótkim terminie nie ma ryzykautraty stabilności waluty. Mimo to lejamoże w dalszym ciągu stopniowo się osłabiać z uwagi na raczej łagodną politykę pieniężną.

Stabilność walutyKurs walutowy wzgl´dem euro


80

90

100

110

70


Inde

x, P

ozio

m w

roku

200

7 =

100

2007 2008 2009 2010 2011 2012(połowa)

Um

ocni

enie

Osł

abie

nie

60



Sytuacja fiskalna w dalszym ciąguwymaga stałych działań konsolidacyjnych.W związku z ograniczaniem wydatkówsaldo sektora instytucji rządowych i samorządowych zostanie prawdopodobnie ograniczone do poziomuponiżej 2% PKB, a stosunek zadłużenia do PKB powinien spaść do poziomuponiżej 30% PKB.

Saldo bilansu płatniczego z zagranicązostało wzmocnione przez szeroko zakrojony oficjalny program pomocowy,który zrównoważył zmniejszającą sięwartość bezpośrednich inwestycji zagranicznych i niski poziom transferów z UE wynikający ze słabej absorpcji funduszy. Tej sytuacji nie da się jednakutrzymać w dłuższym okresie.

Sektor bankowy pozostaje stosunkowosilny, choć z bliższej perspektywy możnadostrzec jego słabe strony. Kapitalizacjabanków jest na dobrym poziomie, jednak biorąc pod uwagę fakt, że 80% aktywów jest kontrolowane przez bankizagraniczne, a 14% przez banki greckie,podatność tego sektora na wstrząsyzewnętrzne jest dość wysoka.

Sprawia to, że kraj jest istotnie narażonyna zewnętrzne ryzyka finansowe. Z drugiej strony stosunkowo dobra sytuacja finansów publicznych, rozsądnezarządzanie długiem i wysokie rezerwywalutowe dają podstawy do optymizmu.


Rumunia Region EÂW









WiarygodnoÊç kredytowa kraju (S&P) BB+ x


Gospodarka rumuńska jest w znacznym stopniu uzależnionaod finansowania zewnętrznego z uwagi na utrzymujący się wysokideficyt na rachunku bieżącymwynikający ze strukturalnych cech gospodarki.

Serbia

Ludność: 7,4 mln

89

90 Nadchodzàca burza. Raport z transformacji. SERBIA

Po spadku PKB w 2009 r. serbska gospodarka w dalszym ciągu walczy o powrót stałego, zrównoważonegowzrostu gospodarczego. Dopiero w 2011 r. wzrost PKB przyspieszył do 1,8%. Słaby wzrost wynika głównie z niskiego poziomu eksportu i niskiej dynamiki inwestycji.

Oczekuje się, że w 2012 r. stopa wzrostubędzie w dalszym ciągu spowalniać. Stopa bezrobocia rośnie i oczekuje się, że w 2012 r. osiągnie ona prawie 24% siły roboczej. Ma to negatywny wpływ na konsumpcję krajową i stanowi poważneryzyko społeczne. Poprawie nie ulegarównież dynamika eksportu.

Wzrost gospodarczy

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10

Średnia krajów EŚW Serbia

Zmia

na w

%

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)


Tempo wzrostu PKB


Serbia Region EÂW Region=100

LudnoÊç, mln 7,4 310,8 2,4

PKB, mld USD 45 3531 1,3






Serbia


èródło: MFW


Sytuacja finansów publicznych w Serbiipogarsza się od początku kryzysu. Poziomdeficytu sektora instytucji rządowych i samorządowych w 2011 r. wyniósł 4% PKB. W rezultacie wzrasta równieżpoziom długu publicznego. W 2011 r.wyniósł on niemal 49% PKB.

Ze względu na silne naciski na wydatkioraz stagnację przychodów spowodowaną niskim wzrostem PKB sytuacja prawdopodobnie nie poprawi się w najbliższej przyszłości. Deficyt sektora instytucji rządowych i samorządowych w 2012 r. najprawdopodobniej osiągnie niemal 5%, a poziom długu publicznego wzrośnie powyżej 53%.

Finanse publiczne

Serbia wobec euro

• Serbia nie jest państwem członkowskim UE, wobec czego nie należy do strefy euro.

• Procedura stabilizacyjna i stowarzyszeniowa Serbii została wstępnie ustalona i jest aktualnie ratyfikowana przez państwaczłonkowskie.

• Serbia realizuje politykę płynnego sterowanego kursu walutowego.

• Obecnie Serbię obowiązuje zapobiegawcza umowa „stand-by” zawarta z MFW. Serbskiemu rządowi udostępniono środki finansowe wspierające bilans płatniczy do wykorzystania w razie potrzeby.

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10


Sald

o ja

ko %

PKB

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)



èródło: MFW


Przed kryzysem Serbia odnotowała bardzowysokie deficyty na rachunku bieżącymwynikające głównie z dużego uzależnieniagospodarki od importu. Znaczące ujemnesaldo obrotów finansowano głównie z bieżących przelewów oraz innych inwestycji – w przeważającej części z wpływów netto na rzecz banków.

Ponieważ poziom zadłużenia zagranicznegojest stabilny, a poziom rezerw walutowychpokrywa krótkoterminowe potrzeby finansowe, stabilność salda obrotów z zagranicą nie wydaje się bezpośredniozagrożona w perspektywie krótko- i średnioterminowej. Ponadto, w oczekiwaniu na potencjalne zagrożeniaw postaci niekorzystnych zdarzeńzewnętrznych, rząd poprosił MFW o pomoc finansową. Wiele będzie jednakzależeć od sytuacji w strefie euro.


-25

-20

-15

-10

-5

0

5

10


Sald

o ja

ko %

PKB

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)


-30


èródło: MFW


Kurs wymiany dinara serbskiego wykazujewyższą zmienność niż pozostałe walutyregionu. Od początku kryzysu całkowitadewaluacja wyniosła 30%. Ma to związekgłównie z dużym zapotrzebowaniem na finansowanie zagraniczne związanymz deficytem na rachunku bieżącym.Skutkiem dewaluacji waluty i silnego uzależnienia od importu jest wysoka stopainflacji. Z drugiej strony polityka pieniężnajest restrykcyjna i mimo pojedynczychskoków stopa inflacji spada.

Sytuacja w sektorze bankowym sprawiawrażenie stosunkowo dobrej dziękiwysokiej kapitalizacji, buforom walutowym oraz skutecznym proceduromdotyczącym kredytów zagrożonych.Główne zagrożenia dla stabilności finansowej pochodzą więc z zewnątrz.

Stabilność waluty

80

90

100

110

70


Inde

x, P

ozio

m w

roku

200

7 =

100

2007 2008 2009 2010 2011 2012(połowa)

Um

ocni

enie

Osł

abie

nie

60





Z drugiej strony polityka pieniężna jest restrykcyjna, a sektor finansowy jest ogólnie stabilny. Udział krótkoterminowegozadłużenia zagranicznego jest niewielki, a rezerwy walutowe pokrywają z nadwyżką bieżące potrzeby finansowania.

Przypływ bezpośrednich inwestycji zagranicznych, choć zwalnia, jestznaczący i aktualnie (2011 r.) pokrywaponad połowę deficytu na rachunku bieżącym. Dewaluacja waluty wspomaga konkurencyjność na rynkach międzynarodowych.

Ponadto rząd zwrócił się do MFW z prośbą o pomoc finansową, która może zapewnić krótkoterminowe zabezpieczenie na wypadek pogłębieniakryzysu w strefie euro.


Serbia Region EÂW









WiarygodnoÊç kredytowa kraju (S&P) BB x

* Relacja rezerw walutowych do sumy zadłu˝enia krótkoterminowego i salda obrotów bie˝àcychèródło: MFW, EBOiR, Standard & Poor's, banki centralne

Z uwagi na trudną sytuację w finansach publicznych, wysokązależność od finansowania zagranicznego oraz słabe wyniki w sektorze realnym, serbska gospodarka wykazuje wysokąwrażliwość na wszelkie rodzajewstrząsów zewnętrznych.

Białoruś

Ludność: 9,4 mln

95

96 Nadchodzàca burza. Raport z transformacji. BIAŁORUÂ

W latach kryzysu finansowego białoruskagospodarka odnotowała stosunkowo dobrywzrost. Nawet w 2009 r., kiedy gospodarkiwiększości krajów EŚW doświadczyłypoważnego spadku PKB, gospodarka białoruska pozostawała w stagnacji.Główną przyczyną stosunkowo dobregowzrostu był bardzo silny bodziec fiskalny.Taka polityka spowodowała zmianę salda sektora instytucji rządowych i samorządowych z dodatniego na ujemne, do czego przyczyniła się dodatkowo akomodacyjna politykapieniężna banku centralnego.

Chociaż przewidywane tempo wzrostu dla Białorusi nadal przekracza średnią dla EŚW, różnice prawdopodobnie się zmniejszą. Stosunkowo dobremu wzrostowi będzie jednak nadal towarzyszyć wysoka, choć obniżająca się, stopa inflacji, silnie ujemne saldorachunku obrotów bieżących oraz osłabienie waluty, co sprawia, że takimodel wzrostu jest niemożliwy do utrzymania w dłuższej perspektywie.

Wzrost gospodarczy

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10

Średnia krajów EŚW Białoruś

Zmia

na w

%

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)


12

Tempo wzrostu PKB


BiałoruÊ Region EÂW Region=100

LudnoÊç, mln 9,4 310,8 3,0

PKB, mld USD 55 3531 1,6






Białoruś


èródło: MFW


Stan białoruskich finansów publicznychpogorszył się w latach 2008 i 2009,ponieważ rząd wykorzystywał politykęfiskalną do stymulowania gospodarki.Saldo sektora instytucji rządowych i samorządowych pogorszyło się z wyjątkowo dobrego wyniku osiągniętegow 2008 r., nadwyżki wynoszącej 3,4%PKB, do deficytu w wysokości 1,8% PKB w 2010 r. W 2011 r. rząd próbował przywrócić sytuację fiskalną sprzedkryzysu, dokonując poważnych cięćwydatków. Zdaje się jednak, że działaniate nie przyniosą trwałych efektów, chociażprognoza budżetowa wygląda równieżstosunkowo dobrze w porównaniu z gospodarkami pozostałych krajów EŚW.

Z drugiej strony, pomimo zaskakująconiskiego deficytu budżetowego podawanegow oficjalnych statystykach, zadłużeniesektora instytucji rządowych i samorządowych na Białorusi wzrosło z ok. 22% PKB w 2008 r. do ponad 50% PKB w 2011 r. ze względu na przeprowadzenie nieprzewidzianych w budżecie, rozległych operacji oraz osłabienia waluty. Główne wyzwanie, z jakim przyjdzie się zmierzyć białoruskimwładzom fiskalnym w najbliższych latach,to gwałtowny wzrost długu publicznego.

Finanse publiczne

Białoruś wobec euro

• Białoruś nie jest członkiem UE, ani nie ubiega się o członkostwo.

• Kraj nie jest objęty Europejską Polityką Sąsiedztwa, choć jego stosunki handlowe opierają się na generalnym systemie preferencji z klauzulą najwyższego uprzywilejowania.

• Władze wprowadziły system płynnego kursu walutowego w październiku 2011 r.; wcześniej kurs był ustalany przez bankcentralny w oparciu o wyniki aukcji.

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10


Sald

o ja

ko %

PKB

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)



èródło: MFW


Ponieważ spadek całkowitych oszczędnościkrajowych był jedną z przyczyn stosunkowodobrych wyników PKB, musiało to doprowadzić do zdecydowanegopogorszenia salda obrotów z zagranicą. W latach 2008-2010 deficyt na rachunkuobrotów bieżących zwiększył się z 8% PKBdo 15% PKB.

Ponieważ rząd bez powodzenia starał sięobronić kurs waluty, drastycznie spadłyrezerwy walutowe, co zmusiło Białoruś do wprowadzenia płynnego kursu wymianyi przyczyniło się do silnej deprecjacji waluty.Zwiększenie konkurencyjności handlowejdoprowadziło do stopniowej poprawysytuacji na rachunku obrotów bieżących.

Poza tym do poprawy bilansu płatniczegoprzyczyniły się również w 2011 r. dochodyz prywatyzacji (głównie od inwestorówrosyjskich), obniżenie ceny rosyjskiegogazu ziemnego i ropy naftowej oraz kredyty ratunkowe udzielone przez organizacje międzynarodowe.

Należy jednak pamiętać, że takiej politykinie można utrzymać na dłuższą metę, a stabilność makroekonomiczną w dłuższej perspektywie można uzyskaćwyłącznie dzięki jednoczesnej poprawieproduktywności oraz ostrożnej politycefiskalnej i pieniężnej.


-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4


Sald

o ja

ko %

PKB

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)


-12

-14

-16


èródło: MFW


Chociaż Białoruś wprowadziła systempłynnego kursu walutowego dopiero w 2011 r., to doświadczyła najsilniejszejdewaluacji waluty ze wszystkich analizowanych krajów EŚW. Od 2007 r. do 2012 r. rubel białoruski osłabił się o ponad 70%. Największą deprecjacjęodnotowano w 2011 r. Polegała ona na wzroście kursu wymiany euro do rublaz ok. 4000 na początku roku do ok. 11 000na koniec roku.

Gwałtowne osłabienie rubla było wynikiemwcześniejszej polityki, w ramach którejutrzymywano sztucznie wysoki kurs krajowej waluty, co doprowadziło do tzw.„kryzysu 2011 r.”. Obecnie (w pierwszejpołowie 2012 r.) kurs wymiany jest relatywnie stabilny, z niewielką tendencją do aprecjacji.

Stabilność waluty

80

90

100

110

70


Inde

x, P

ozio

m w

roku

200

7 =

100

2007 2008 2009 2010 2011 2012(połowa)

Um

ocni

enie

Osł

abie

nie

0


10

60

50

40

30

20




Chociaż dzięki środkom oszczędnościowymodzyskano nadwyżkę fiskalną, potrzebajeszcze znacznych wysiłków, by stosunekzadłużenia do PKB powrócił do poziomusprzed kryzysu. Wymaga to głównie ostrożnej polityki makroekonomicznej i reform gospodarczych, które umożliwiąBiałorusi realizację wzrostu gospodarczegodzięki poprawie produktywności, a nie sztucznie stymulowanemu wzrostowipopytu wewnętrznego.

Sytuacja systemu bankowego jest stosunkowo dobra. Wzrasta poziom depozytów, chociaż rosną również kredytyzagrożone. Systemy bankowe przetrwałykryzys z 2011 r.: banki państwowe zostały

zrekapitalizowane, a banki rosyjskieotrzymały wsparcie od swoich bankówmacierzystych. Ponieważ białoruski system bankowy nie jest bezpośredniopowiązany ze strefą euro, główne ryzykowiąże się z możliwością spowolnieniagospodarki lokalnej.

Kraj jest istotnie narażony na zewnętrzneryzyko finansowe ze względu na podwyższony deficyt na rachunkubieżącym. Rating kredytowy jest niski, a gospodarka jest postrzegana jako niestabilna. Głównym wyzwaniem na najbliższe lata jest uzyskanie trwałejstabilności makroekonomicznej i rozpoczęcie reform strukturalnych.


BiałoruÊ Region EÂW









WiarygodnoÊç kredytowa kraju (S&P) B- x


Ponieważ Białoruś jest w bardzodużym stopniu uzależniona od finansowania zagranicznego, a sytuacja fiskalna wymagaciągłych działań konsolidacyjnych,jej sytuacja przedstawia się jakodość ryzykowna.

Rosja

Ludność: 142,4 mln

101

102 Nadchodzàca burza. Raport z transformacji. ROSJA

Wyniki gospodarki rosyjskiej są ściśle uzależnione od globalnego popytu na energię oraz od cen ropy naftowej.Rosja odczuła gwałtowny spadek PKB w 2009 r., po czym w latach 2010-2011nastąpił jego wzrost o 4%. Oprócz zwiększonych przychodów z eksportu energii do wzrostu przyczynił się takżerozwój produkcji przemysłowej.

Oczekuje się, że stopa wzrostu utrzymasię na podobnym poziomie przez następnych kilka lat. Wiele jednak będziezależeć od sytuacji globalnej, ponieważgwałtowny spadek cen ropy naftowejmoże poważnie zaszkodzić rosyjskiejgospodarce.

Wzrost gospodarczy

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10

Średnia krajów EŚW Rosja

Zmia

na w

%

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)


Tempo wzrostu PKB


Rosja Region EÂW Region=100

LudnoÊç, mln 142,4 310,8 45,8

PKB, mld USD 1850 3531 52,4





FDI netto, % PKB -0,5 1,3 x

Rosja


èródło: MFW


Sytuacja rosyjskich finansów publicznychuległa znacznemu pogorszeniu w latach2009-2010, w czasie gdy rząd wspierałgospodarkę za pomogą bodźców fiskalnychna dużą skalę. Mimo iż od tamtej porysaldo powróciło do poziomu dodatniego(głównie dzięki wzrostowi cen ropy),saldo rosyjskich finansów publicznych z wyłączeniem przychodów z ropynaftowej i gazu ziemnego pozostaje zdecydowanie ujemne – w 2011 r. spadłoponiżej -10% PKB.

Silne uzależnienie rosyjskich finansówpublicznych od cen ropy naftowejsprawia, że są one wrażliwe na ewentualne wstrząsy zewnętrzne.

Finanse publiczne

Rosja wobec euro

• Rosja nie jest członkiem UE i nie planuje ubiegać się o członkostwo.

• Rosja realizuje politykę płynnego sterowanego kursu walutowego,a jej bank centralny regularnie interweniuje na rynku.

• Kurs walutowy jest szczególnie wrażliwy na zmiany cen ropynaftowej i przepływy kapitałowe.

• Od początku kryzysu rubel rosyjski uległ osłabieniu w stosunku do euro o ok. 15%.

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10


Sald

o ja

ko %

PKB

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)



èródło: MFW


Bilans płatniczy Rosji jest również silnieuzależniony od sytuacji na globalnychrynkach energetycznych. Mimo to rosyjskiesaldo rachunku obrotów bieżących pozostało zdecydowanie dodatnie przez cały okres kryzysu. Z drugiej strony Rosja odnotowała w tym okresieznaczące odpływy kapitału związanegłównie z niepewną sytuacją politycznąoraz niekorzystnym klimatem otoczenia biznesowego.

Silne uzależnienie od ropy naftowej w połączeniu ze słabą konkurencyjnościąpozostałych sektorów oraz znacznymiodpływami kapitału spowodowały, że rosyjskie saldo obrotów z zagranicąstało się wysoce wrażliwe na wstrząsyzewnętrzne. Z drugiej strony wysokipoziom rezerw walutowych chroni krajprzed krótkoterminową utratą równowagifinansowej. Wysoki poziom rezerw nie stanowi jednak rozwiązania długoterminowych problemów strukturalnych rosyjskiej gospodarki.


-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10


Sald

o ja

ko %

PKB

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)



èródło: MFW


Od początku kryzysu rubel rosyjski uległosłabieniu w stosunku do euro o ok. 15%.Jest to wynik ekspansywnej politykipieniężnej w połączeniu z bardziej elastyczną polityką kursu walutowego. Oba czynniki zapewniają automatycznybufor zabezpieczający przed wstrząsamizewnętrznymi, ale mogą równieżprowadzić do zwiększonej presji inflacyjnej oraz spadku poziomu rezerw walutowych.

O ile ceny ropy naftowej nie ulegną istotnemu spadkowi, stosunkowo zdrowysektor finansowy oraz wysoki poziom rezerw walutowych powinien zagwarantować stabilność waluty w perspektywie krótkoterminowej.

Stabilność waluty

80

90

100

110

70


Inde

x, P

ozio

m w

roku

200

7 =

100

2007 2008 2009 2010 2011 2012(połowa)

Um

ocni

enie

Osł

abie

nie

60





Niezależnie od tego znaczące rezerwy walutowe i duże pole manewru w politycemakroekonomicznej powinny zapewnićkrajowi stabilność finansową tak jak napisano w porównawczej częścininiejszego raportu.

Tę silną zależność najlepiej widać

w finansach publicznych, ponieważ

deficyt sektora instytucji rządowych

i samorządowych, z wyłączeniem

przychodów z ropy naftowej i gazu

ziemnego, sięga 10% PKB.

Jest to również widoczne w saldzie obrotów

z zagranicą, gdzie sytuację dodatkowo

pogarszają potencjalne odpływy kapitału,

które mogą z łatwością stać się faktem,

jeżeli sytuacja gospodarcza kraju ulegnie

pogorszeniu.

Wyjątkowo wysoki poziom rezerw walutowych stanowi skuteczny krótkoterminowy bufor zabezpieczającyprzed ryzykiem zewnętrznym. Mimowszystko najważniejsze problemy rosyjskiej gospodarki są długoterminowe i wymagają reform strukturalnych.


Rosja Region EÂW











Wrażliwość rosyjskiej gospodarkina ryzyka z zewnątrz jest stosunkowo wysoka, głównie z powodu silnej zależności od eksportu energii i cen ropynaftowej.

Ukraina

Ludność: 45,6 mln

107

108 Nadchodzàca burza. Raport z transformacji. UKRAINA

Po gwałtownym spadku PKB w 2009 r. na Ukrainie odnotowano w latach 2010-2011 silne ożywienie gospodarcze.Było ono spowodowane rosnącym popytemna stal – główny ukraiński produkt eksportowy. Wzrost PKB stymulowałarównież poprawa działalności inwestycyjnej w kraju.

Niestety obecnie środowisko zewnętrznestaje się znacznie mniej korzystne, coprowadzi do spowolnienia gospodarczego.Sytuację dodatkowo pogarsza powolnetempo wzrostu kredytów. MFW oczekuje,że stopa wzrostu zmniejszy się z dobregopoziomu 5,2%, odnotowanego w 2011 r.do 3% w roku 2012.

Wzrost gospodarczy

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

Średnia krajów EŚW Ukraina

Zmia

na w

%

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)


-12

-14

-16

-18

10

Tempo wzrostu PKB


Ukraina Region EÂW Region=100

LudnoÊç, mln 45,6 310,8 14,7

PKB, mld USD 165 3531 4,7






Ukraina


èródło: MFW


Sytuacja w finansach publicznych uległaznacznemu pogorszeniu podczas kryzysu.Deficyt sektora instytucji rządowych i samorządowych osiągnął w 2009 r. 6,2% PKB. Po tym spadku sytuacja zaczęła się stopniowo poprawiać. Dług publicznyzmniejszył się z 40% w 2010 r. do 36%PKB w 2011 r.

Ponieważ wzrost spowalnia, a presja na wydatki rośnie, jest prawdopodobne,że saldo fiskalne ulegnie pogorszeniu z 2,7% PKB w 2011 r. do 3,2% PKB w 2012 r.

Finanse publiczne

Ukraina wobec euro

• Ukraina nie jest członkiem UE ani strefy euro.

• Stosunki pomiędzy UE a Ukrainą są kształtowane w oparciu o Europejską Politykę Sąsiedztwa.

• Ukraina jest również objęta programem Partnerstwa Wschodniego.

• Przed kryzysem kurs hrywny ukraińskiej był sztucznie podtrzymywany w stosunku do dolara amerykańskiego.

• Wprowadzenie polityki płynnego kursu walutowego było jednym z głównych warunków umowy „stand-by” zawartej z MFW.

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10


Sald

o ja

ko %

PKB

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)



èródło: MFW


Ukraińska gospodarka odnotowała przedkryzysem wysokie deficyty na rachunkubieżącym. Wzrostowi popytu inwestycyjnegotowarzyszył spadek krajowych oszczędnościoraz gwałtowny wzrost konsumpcji. W wyniku kryzysu znacząco zmniejszyłsię import, a saldo obrotów handlowychuległo istotnej poprawie. Podczas ożywienia gospodarczego w latach 2010-2011 saldo obrotów z zagranicą zaczęło się ponownie pogarszać.

Z uwagi na ścisłą zależność ukraińskiegoeksportu od popytu na stal oraz wysokąwrażliwość rynku stali na globalne nastroje gospodarcze oczekiwania na najbliższą przyszłość nie są zbyt optymistyczne. Saldo obrotów handlowychnie poprawi się, a zadłużenie zagraniczneprawdopodobnie wzrośnie.


-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10


Sald

o ja

ko %

PKB

2007 2008 2009 2010 2011 2012(prognoza)



èródło: MFW


Przed kryzysem kurs hrywny ukraińskiejbył sztucznie podtrzymywany w stosunkudo dolara amerykańskiego, a bank centralny interweniował na rynkach walutowych. Po istotnej dewaluacji waluty w 2008 r. oraz niebezpiecznym obniżeniu poziomu rezerw banku centralnego interwencji zaniechano, a hrywna utraciła ponad 30% wartościsprzed kryzysu.

Biorąc pod uwagę aktualny niski poziomrezerw walutowych, ujemne saldorachunku obrotów bieżących oraz stosunkowo duże zadłużenie zagraniczne,waluta kraju jest wysoce podatna na wstrząsy zewnętrzne. Dalsza dewaluacjamoże mieć również negatywny wpływ na system bankowy ze względu na wysokiwskaźnik dolaryzacji kredytów.

Stabilność waluty

80

90

100

110

70


Inde

x, P

ozio

m w

roku

200

7 =

100

2007 2008 2009 2010 2011 2012(połowa)

Um

ocni

enie

Osł

abie

nie

60





Ponieważ za istotną część ukraińskiego eksportu odpowiada stal, pogarszające się globalne nastroje gospodarcze orazspadek globalnego popytu na ten produktmogą mieć silny wpływ na gospodarkę realną. Ukraina przeszła już taki wstrząsna początku kryzysu.

Saldo rachunku obrotów bieżących jest zdecydowanie ujemne i w najbliższejprzyszłości nie oczekuje się jego znaczącej poprawy.

System bankowy, mimo wystarczającejkapitalizacji, jest poważnie narażony na zmiany kursów walutowych. Rentowność jest bliska zera, a udziałkredytów zagrożonych jest wysoki. Oznacza to, że jakość bilansów bankówbudzi istotne wątpliwości.

Poziom rezerw walutowych jest niebezpiecznie niski, a państwubrakuje wiarygodności finansowej.


Ukraina Region EÂW









WiarygodnoÊç kredytowa kraju (S&P) B+ x

* Relacja rezerw walutowych do sumy zadłu˝enia krótkoterminowego i salda rachunku obrotów bie˝àcychèródło: MFW, EBOiR, Standard & Poor's, banki centralne

Ekspozycja ukraińskiej gospodarki na ryzyka zewnętrznejest stosunkowo wysoka.

www.pwc.pl

© 2012 PwC. Wszystkie prawa zastrzeżone. „PwC” odnosi się do firm wchodzących w skład sieci PricewaterhouseCoopers International Limited (PwCIL), z których każda stanowi odrębny podmiot prawny i nie reprezentuje PwCIL oraz pozostałych firm z sieci. PwCIL nie oferuje klientom żadnych usług. PwCIL nie odpowiada za działania i zaniechania żadnej z firm swojej sieci, jak również nie sprawuje nad nimi kontroli ani nie łączy ich w żaden sposób. Żadna firma z sieci nie odpowiada za działania i zaniechania pozostałych firm z sieci, jak również nie sprawuje kontroli nad nimi, ani nie łączy ich i PwCIL w żaden sposób.

Documents

Nadchodząca burza. Raport z transformacji