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Traduccin del caso de Harvard
Power Across Latin America: Endesa de Chile (HBS 1998)
Escrito con el profesor de Harvard Pankaj Ghemawat y Patricio
del Sol.
LA ENERGIA ELECTRICA EN LATINOAMERICA : ENDESA DE CHILE (*)
POWER ACROSS LATIN AMERICA: ENDESA DE CHILE
El 16 de octubre de 1995, altos cargos de Endesa de Chile se
reunieron a puerta cerrada en Lima, Per, con sus colegas del
consorcio Generandes con el objeto de decidir la oferta para
hacerse con el control mayoritario de Edegel, una compaa elctrica
peruana que estaba siendo privatizada. La obtencin de Edegel
permitira a Endesa continuar el proceso de expansin internacional
iniciado en Argentina con la compra de Costanera, S.A. en 1992 y el
Chocn, S.A. en 1993. Jaime Bauz, presidente ejecutivo de Endesa,
vea un futuro brillante para Edegel, en parte porque era la primera
compaa elctrica peruana susceptible de ser privatizada. Basndose en
la experiencia de su compaa en Argentina, Bauz estaba convencido de
que tena muchas ventajas ser el primero en participar en el
procesos de privatizacin de un pas determinado. Bauz, sin embargo,
tena que contar con los riesgos que supona invertir en Per,
magnificados por el hecho de que una puja con xito por Edegel podra
representar la mayor inversin extranjera realizada hasta la fecha
por Endesa o incluso por cualquier compaa chilena. Estaba claro que
la oportunidad en Per deba ser evaluada bajo la perspectiva de las
otras oportunidades en la regin. Segn Jos Yuraszeck, presidente del
consejo de direccin de Endesa, .
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El contexto chileno Chile, una franja de tierra de 4.399
kilmetros de largo y tan solo 173 kilmetros de ancho, est situado
en el Ocano Pacfico, al oeste de Argentina, al suroeste de Per y al
suroeste de Bolivia ( vase Anexo 1),y cuenta con una poblacin de 14
millones. El desarrollo econmico estuvo durante mucho tiempo
estrechamente ligado a sus recursos naturales. El cobre, en
concreto, ha supuesto entre 45 y el 65% del total de las
exportaciones chilenas durante la mayor parte del siglo XX. Durante
la segunda mitad del siglo, la renta per cpita creci a un ritmo de
un 3% entre 1945 y 1965, pero se estanc en trminos reales entre
1965 y 1985, situando a Chile en el quinto lugar por la cola de una
muestra de 122 pases (1). Aunque en la segunda mitad de los aos
sesenta y setenta hubo cierto crecimiento, en lo esencial quedo
anulado por las crisis ocurridas en la primera mitad de los aos
setenta y que persistieron durante toda la dcada de los ochenta. La
primera crisis coincidi con la eleccin del presidente Salvador
Allende, de ideologa marxista, en 1970. Allende llevo a cabo una
fuerte campaa de nacionalizaciones que aumentaron an ms la
importancia del sector pblico en la economa chilena. Pero los
consiguientes controles de divisas y precios acabaron mostrndose
poco efectivos: durante los tres aos que siguieron, el ndice de
inflacin se disparo hasta un 470%, dando lugar a una gran escasez
de alimentos y al agotamiento de las reservas de moneda extranjera.
Un golpe militar liderado por Augusto Pinochet puso fin a la
presidencia de Allende en 1973 (2). Pinochet y su junta confiaron a
un grupo de tecncratas, llamados los >, la reforma de la
economa(3). Los pronto le dieron la vuelta por completo al programa
econmico de Allende: Liberalizando los precios y las transacciones
comerciales y realizando exhaustivas reformas sociales y fiscales (
que involucraban a la seguridad social, salud, educacin y la
asistencia social, entre otras) (4). La privatizacin de empresas
estatales tambin tuvo su inicio en este perodo. Estas reformas
pronto empezaron a dar buenos resultados: la segunda mitad de los
aos setenta fue conocida como ,porque el PIB creci ms all de un 7%
anual, lo que implic un crecimiento de la renta per cpita superior
al 5% (5). Pero la economa chilena entr en un fuerte bache en 1982,
cuando Mxico desencaden la crisis de la deuda latinoamericana al
declararse incapaz de cumplir con sus obligaciones como deudor. Los
desregulados mercados financieros chilenos y su economa abierta
fueron particularmente vulnerables a los efectos de la crisis
deudora: durante el perodo 1982-finales de 1983, su PIB cay en un
15%. ____________________ (1) Meller, Patricio, , HBS n 789 -092,
preparado por Teresita Ramos y Robert Kennedy. Para anlisis
polticos, vase , obra cit., pgs 158-206. Vase tambin , Lynne
Rienner Publishers, Inc.,Boulder, Co.,1995,pgs.67-118
(5) Meller, obra cit.
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Como consecuencia, un nuevo grupo de tecncratas ( algunos de los
reformadores anteriores y otros nuevos), liderados por Hernn Buchi,
tomaron el mando. Aunque continuaron con la anterior tendencia
hacia la liberalizacin, tenan un punto de vista ms mesurado sobre
lo que poda suponer una economa del > llevada a sus mximos
extremos: controlaron los flujos de capital a corto plazo,
estimularon las exportaciones manejando el tipo de cambio, y
buscaron activamente inversin extranjera directa (IED) (1). El ao
1986 suele ser considerado como el comienzo de >. El perodo 1986
1994 se caracteriz por un crecimiento sostenido del PIB, que una
vez ms lleg hasta el 7%, por una mejora en otros indicadores
sociales y macroeconmicos. Los resultados macroeconmicos de Chile
tras 1985 parecan deberse no slo a las macrorreformas. Sino tambin
a las reformas microeconmicas incentivadas por ambos equipos de
reformadores. A lo largo y ancho de un importante nmero de
sectores, Chile se distingui como lder a la hora de aplicar un
modelo de libre mercado, encaminando a la promocin de la
competitividad mediante la participacin activa del sector privado,
al mismo tiempo que situaba al Estado en un papel secundario. La
evaluacin de diferentes modelos, en espacial la privatizacin, pero
la cosa no se detuvo ah: los tecncratas chilenos intentaron, con
cierto xito predecir cmo las diferentes opiniones de privatizacin
podran llevar a resultados de mercado muy diferentes. Quizs el
ejemplo ms llamativo de las reformas sectoriales llevadas a cabo
bajo el gobierno militar ( antes de que fuera sustituido por uno
democrtico en 1989) fue el del sector elctrico chileno, en especial
la produccin de electricidad. Las reformas del sector elctrico en
Chile tambin evidenciaron la naturaleza sistemtica del proceso
reformador chileno y los mecanismos utilizados para llevar a cabo
reformas prcticamente irreversibles. Las reformas en el sector
elctrico chileno (2) Algunos observadores sitan los comienzos del
proceso de reforma sectorial en las leyes antimonopolio promulgadas
en diciembre de 1973. Las reformas especficas en el sector elctrico
empezaron en 1978, con la creacin de la Comisin Nacional de Energa
(CNE) como principal institucin reguladora del sector. La CNE
estaba formada por un consejo de siete ministros y un secretario
ejecutivo, y responda ante la oficina de la Presidencia. Una serie
de importantes apagones durante el invierno de 1979 hicieron que la
tarea a realizar cobrara an ms urgencia. ______________ (1) Barro,
Robert, J. Y Xavier Sala I. Martn >, McGraw-Hill, Inc., 1995, pg
414. (2) La descripcin que viene a continuacin se basa
principalmente en el captulo 3 de >, trabajo de V.Corbo,
R.Luders y P. Spiller, 1996. Vase esta fuente para ms detalles
sobre las reformas chilenas, adems de las siguientes . Rudnik, H.,
> sesion plenaria, Harvard Electricity Policy Group, San Diego,
California, enero de 1998, Rainieri, R. y H.Rudnick, >; Majluf,
N. y R. Rainieri, >, Captulo 3 de >, Joseph and Moiss Nain
Editors, The Woodrow Wilson center, Washington D.C., 1997, y
Philippi, B., >, 1991.
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La CNE dividi el sector elctrico en tres niveles verticales:
generacin, transmisin (larga distancia) y distribucin (local).
Mientras que los niveles de transmisin y distribucin tenan
caractersticas de monopolio local ( o sea, estaban sujetos a
grandes economas de escala), con la generacin no ocurra lo mismo:
por tanto, ofreca las mayores oportunidades para la desregulacin
(1). Como consecuencia, la CNE inici acciones para sustituir un
sistema en el que los precios se fijaban en niveles que
supuestamente proporcionaran un ndice de rentabilidad mximo del 10%
en activos automticamente revaluados (2), por otro en que los
precios pagados a los generadores reflejaran las fuerzas del
mercado. Concretando an ms, el nuevo marco instaurado por la CNE
permita que los grandes compradores (3) negociaran directamente con
los generadores de electricidad en cuanto a precios, servicios e,
incluso, inversiones conjuntas en produccin (que no estaban sujetas
a obtencin de licencia). Los precios al por mayor seguan siendo
regulados para los pequeos compradores (clientes residenciales,
comerciales y pequea y mediana industria), pero se intentaba que
reflejaran los costes marginales a corto plazo y se calculaban cada
seis meses. Los nuevos clculos se basaban en un modelo de
programacin dinmica que utilizaba datos hidrolgicos (4) actuales y
previstos al mismo tiempo que otros parmetros como el precio del
carbn y el aceite-, para dibujar una curva de oferta para la
industria generadora e identificar los costes marginales que el
sistema tendra que soportar para adaptarse a un incremento en los
picos de demanda. Adems, los precios regulados estaban ligados al
proceso competitivo mediante una disposicin que limitaba la
diferencia mxima entre precios regulados y no regulados a un 10%.
Este nuevo marco legal se aplic por primera vez al sector elctrico
chileno en 1980 y, en septiembre de 1982, el Parlamento chileno
aprob el Decreto Ley n1 (DFL n.1). El DFL n.1 sobrevivi a las
crisis financieras de principios de los ochenta, y con cambios
mnimos, contino regulando el sector elctrico chileno en 1995. Parte
de su longevidad deriva del hecho de que fue formalizado como ley
en vez de ser promulgado simplemente como decreto administrativo,
lo que podra haber hecho que fuera invalidado por los futuros
gobiernos sin necesidad de sancin legislativa. El DFL n. 1 tambin
minimizaba la discrecionalidad reguladora a la hora de fijar
precios (sobre todo comparado con el sistema al que sustitua, que
implicaba la administracin de precios por una comisin de tarifas
compuestas por representantes del Presidente, los productores de
electricidad y los consumidores). Adems, si el organismo regulador
utilizaba su limitada discrecionalidad para fijar unos precios que
no reflejaran los costes de la compaa, poda ser llevado a los
tribunales. El DFL n.1 especificaba claramente que, en tales
situaciones, era posible exigir una compensacin al Gobierno.
Finalmente, estas caractersticas del nuevo marco legal iban
acompaadas de una intensiva reestructuracin y privatizacin. La CNE
reestructur el sector elctrico chileno mediante la separacin de sus
niveles verticales. Como resultado, el sistema pas de estar
dominado por dos compaas (1) La CNE sigui regulando los precios de
la transmisin y distribucin, pero abri el acceso a lneas de
transmisin ya existentes y simplific el proceso para la instalacin
de nuevas lneas de transmisin. Sin embargo, sigui siendo necesario
obtener licencias para los proyectos de transmisin y distribucin.
(2) De hecho, este ndice mximo de rentabilidad raras veces se
alcanz durante la dcada de los sesenta, y stos se volvieron
marcadamente negativos entre 1970 y 1973, a medida que los precios
se congelaban a pesar de la inflacin. (3) Grandes compradores eran
aquellos que son una demanda de alrededor de 2 megavatios,
normalmente compaas mineras e industriales. (4) Los datos
hidrolgicos eran muy importantes para calcular la futura entrada de
agua en el Lago Laja, de gran tamao, y optimizar la cantidad de
agua que en ese momento se sacaba del lago para producir
electricidad, utilizando los niveles de agua de ese momento en el
lago y dicha previsin.
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plenamente integrada, Endesa y Chilectra, a estar constituido
por once grandes compaas generadoras de electricidad, dos
principales compaas transmisoras que controlaban, respectivame nte,
a las redes norte y central, y veintitrs compaas de distribucin. La
privatizacin de estas compaas se inicio formalmente en 1981, con la
venta de varios distribuidores y pequeas plantas de produccin
mediante oferta pblica. Aunque la crisis econmica chilena de 1982
retras el proceso, ste se reinicio en 1985. Para comienzos de los
aos noventa, casi el 90% de la capacidad productora, ambas compaas
transmisoras y prcticamente todo el sistema de distribucin, estaba
en manos privadas. La privatizacin a gran escala estaba en
consonancia con el papel subsidiario que haba adoptado el Estado
chileno, y pudo llevarse a cabo, en parte, por la instauracin de un
nuevo sistema de seguridad social. Bajo este nuevo sistema, el
Gobierno transfera la responsabilidad de administrar los fondos de
la seguridad social a sistemas de pensiones privados, para los
cuales las compaas elctricas, entre otras, pasaron a ser
inversiones atractivas. Para garantizar la coordinacin de las
compaas independientes de generacin, transmisin y distribucin, la
CNE tambin desarrollo a mediados de loa aos ochenta una serie de
reglas a las que deban ceirse los centros de envo de cargas de
ambas redes. Cada centro de envo era una asociacin de productores
importantes que, debido a la imposibilidad de almacenar
electricidad, se hacan responsables de adecuar la oferta a la
demanda. La normativa de la CNE requera que cada centro de envo se
asegurara que la demanda quedara siempre satisfecha por la
capacidad de menor coste que estuviera disponible en cada momento.
El coste operativo de la planta activa ms cara determinaba un
precio de mercado que variaba cada hora y que tambin serva como
base para transacciones entre generadores, de modo que pudieran
satisfacer sus obligaciones contractuales frente a terceros (como
grandes compradores). Endesa en Chile Endesa de Chile (Empresa
Nacional de Electricidad S.A., Chile), la empresa lder del sector
elctrico chileno, se fund como respuesta a la crisis elctrica de
1943. A finales de 1994, Endesa se concentraba en la generacin y
transmisin de electricidad (con ms capacidad productora en
Argentina que en Chile) y posea activos por un valor de 4.600
millones de dlares, unos ingresos totales durante ese ao 740
millones de dlares, unas ganancias netas durante el mismo periodo
de aproximadamente 380 millones de dlares, y un valor en el mercado
de capitales de 7.000 millones de dlares , que supona ms del 10%
del total de la capitalizacin de las acciones de la bolsa de
Santiago (vase Anexo 2 para ms informacin financiera) (1). A final
de 1994, el 17% de las acciones de Endesa estaban controladas por
Enersis, una sociedad de control chilena; el 30,1 pertenecan a
fondos de pensiones chilenos (siete de ellos posean el 26%), y un
3% perteneca a certificados de depsito de Estados Unidos; el resto
estaban en su mayor parte en manos de ciudadanos chilenos. Jos
Yuraszeck, quien presida Enersis adems de poseer una parte
sustancial de sus derechos de voto, tambin ejerca las funciones de
presidente del Consejo de Endesa. Los activos totales de Enersis a
finales de 1994 sumaban alrededor de 1.800 millones de dlares; sus
ingresos de ese ao, 850 millones; las ganancias netas, 171 millones
de dlares, y su valor en el mercado de capitales equivala a 3.500
millones de dlares. Adems de controlar el 17% de
_____________________ (1) Todas las cifras estn en dlares
americanos a menos que se indique lo contrario.
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Endesa de Chile, Enersis posea el accionario mayoritario de dos
compaas chilenas distribuidoras de electricidad, incluida
Chilectra, S.A.,la mayor distribuidora elctrica del pas, lo que
daba el 40% de la distribucin chilena. En el extranjero, Enersis y
Chilectra haban invertido en Edesur en 1992, que distribua
electricidad a unos dos millones de clientes en la zona sur de
Buenos Aires, y tambin en Edelnor en 1994, que distribua
electricidad a unos 3,5 millones de personas en la zona norte de
Lima y sus alrededores. Entre 1943 y 1995 Endesa pas de ser la
herramienta de la poltica elctrica del gobierno chileno a
convertirse en la mayor compaa privada de Chile, a mucha distancia
de la segunda (medido en trminos de capitalizacin de mercado), y
adems era una de las pocas productoras de electricidad en
Latinoamrica que ya haba realizado grandes inversiones fuera de sus
fronteras. Los cambios estratgicos subyacentes en esta transicin
podran resumirse en tres fases ms o menos diferenciadas. En la
primera fase, que transcurri desde su fundacin hasta el inicio de
las reformas econmicas chilenas en 1973, Endesa se centr (como
compaa estatal) en las necesidades tcnicas para llevar a cabo el
Plan Nacional de Electrificacin. En la segunda fase, que vino justo
despus del inicio de las reformas, Endesa adopt una orientacin ms
comercial mientras se preparaba para su desregulacin y
privatizacin. La privatizacin de Endesa en s misma empez en 1986,
cruz el ecuador en 1988 y concluy en 1990. En la tercera fase, tras
su privatizacin, Endesa empez a mirar ms all de las fronteras de
Chile, al resto de Latinoamrica. Las primeras dos fases se tratan
en el apartado que viene a continuacin, y la tercera parte en los
apartados siguientes. Ejecucin del Plan de Electrificacin Chileno
(1) En los primeros treinta aos tras su fundacin, Endesa se
concentr en los desafos tcnicos de construir infraestructura del
plan elctrico. El gobierno chileno aprob el Plan de Electrificacin
Nacional en 1943, pero no poda apoyarse en las empresas de
servicios del sector privado para llevarlo a cabo: haba empezado a
venirse abajo como consecuencia de unos precios que no conseguan
aportar un margen suficiente para cubrir costes. A Endesa se le
asign la responsabil idad de construir la mayor parte del sistema
elctrico chileno. A lo largo de tres dcadas, Endesa construy ocho
centrales hidroelctricas, tres trmicas y un sistema de transmisin
que conectara muchas de ellas por redes, en especial la central ms
grande. Tambin adquiri sistemas de distribucin para lograr que la
electricidad estuviera disponible para los usuarios finales. Endesa
increment sus capacidades tecnolgica y de gestin de proyectos en el
proceso. Entre los principales logros destacan la finalizacin, en
1948, de lo que por aquel entonces fue la mayor central elctrica de
Chile, la finalizacin en 1952 de un proyecto hidroelctrico con una
catarata de ms de un kilmetro- la mayor de Latinoamrica- y la
finalizacin de otro proyecto hidroelctrico en 1955 que requera de
un tnel de nueve kilmetros de largo para llevar el agua hasta las
turbinas. La transicin hacia la competencia Tras el inicio de las
reformas econmicas chilenas en 1973, Endesa se encontr de repente
operando en un marco econmico totalmente diferente. Aunque Endesa
no se privatiz hasta finales de los ochenta, fue progresivamente
obligada a actuar como si lo estuviera. Desde 1979 en adelante, se
le pidi que obtuviera beneficios y pagara dividendos (1) Esta
seccin se basa principalmente en la publicacin: , diciembre de
1993.
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a su propietario el gobierno Chileno. Como resultado, Endesa
empez a mejorar sustancialmente su eficiencia. Por ejemplo, redujo
su nmero de empleados de 8.470 a 4.270 en 1980. Tambin estrech su
campo de accin al empezar a contratar a otras compaas para
proyectos de construccin. Adems, Endesa cedi el papel de
planificador central para el gobierno Chileno a la recin
constituida CNE. En los aos ochenta, como parte del proceso de
privatizacin, Endesa se vio obligada a desprenderse de todas sus
operaciones de distribucin, y tambin de algunas de sus centrales de
energa. Sin embargo, logr comprar la central de energa de
Pehuenche, la cual, con 500 MW de capacidad, se convirti en la
mayor de su sistema cuando entr en funcionamiento en 1991. Cuando
la privatizacin concluy, Endesa ya tena alrededor de un 60% del
total de la capacidad productora conectado a la red central, que a
su vez supona ms de un 80% del total de la capacidad productora en
Chile. Adems firm contratos a largo plazo por la mayora de los
derechos de agua necesarios para proyectos hidroelctricos. Su
principal competidor, con aproximadamente un 20% de capacidad
conectada a la red central, era Chilgener, el mayor distribuidor
elctrico de Chile, que antes de la privatizacin haba sido el brazo
productor de la otra compaa elctrica chilena plenamente integrada,
Chilectra. Durante el proceso de privatizacin, Endesa tambin
consigui conservar la propiedad de la red central, ya que no
existan restricciones oficiales que prohibieran dobles propiedades
de ese tipo. Con posterioridad, el grupo inversor Enersis, liderado
por Yuraszeck, que ya posea una participacin mayoritaria en
Chilectra, el mayor distribuidor de electricidad en Chile, tambin
adquiri un importante nmero de acciones en Endesa. Los fondos de
pensiones jugaron un papel fundamental en la financiacin de lo que,
en ciertos aspectos, podra considerarse una compra masiva por la
direccin (), de posiciones de cabeza en los tres niveles del
sistema de electricidad chileno. Los nuevos propietarios de Endesa
designaron en 1990 a Jaime Bauz, un ingeniero de 47 aos y un
veterano en la industria elctrica chilena, para que dirigiera la
compaa. Bajo el liderazgo de Bauz, Endesa aceler el proceso de
construccin de los recursos y la capacidad necesaria para
enfrentarse con los competidores nacionales mientras se preparaban
para una expansin internacional. Pehuenche y otra central elctrica
ms pequea fueron puestas en funcionamiento bastante antes de lo
previsto. La utilizacin de la capacidad aument espectacularmente:
Endesa era responsable de casi el 60% de la electricidad generada
por la red central en 1994, cuando en 1990 slo era un 50%, aunque
su cuota en la capacidad generadora se mantuvo estable en ese
periodo (alrededor de un 60%). La antigua organizacin funcional de
la compaa fue sustituida por unidades empresariales
descentralizadas. Se establecieron sistemas de incentivos cuyo
objetivo era crear una cohesin organizativa e infundir orgullo por
pertenecer a la compaa. En el aspecto financiero, Endesa aprendi a
sacar provecho de los derivados para reducir los riesgos del tipo
de cambio, y empez a sondear fuentes de capital extranjeras. Y as
en 1992, Endesa obtuvo un prstamo de 85 millones de dlares por
parte de un consorcio de bancos internacionales para financiar sus
operaciones en Argentina (tal y como se describe ms adelante), y en
1994 emiti certificados de depsito americanos. La
internacionalizacin de Endesa Endesa empez a internacionalizar sus
operaciones a mediados de los aos noventa. Este hecho coincidi con
una oleada generalizada de inversiones en el extranjero por parte
de compaas Chilenas, lo cual fue un fenmeno sin precedentes en la
historia del pas.
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La inversin extranjera directa de Chile pas de ser prcticamente
cero -a comienzos de 1990- a alcanzar una cifra cercana a los 700
millones de dlares tanto en 1992 como en 1993, para dispararse
hasta 2.800 millones de dlares en 1994. Segn la Cmara de Comercio
de Santiago, el 59% del acumulado de la IED en este periodo tena
como destino Argentina; el 15%, Per, y el 7%, Brasil. En el caso de
Endesa, parte del atractivo de los mercados extranjeros derivaba de
la necesidad de la compaa de crecer y de su acceso a un capital
relativamente barato. Ms importante an, sin embargo, era el hecho
de que los sectores elctricos de muchos pases estaban siguiendo.
Endesa crea que tena tanto la primaca caminos parecidos al
recorrido por Chile. Endesa crea que tena tanto la primaca como la
experiencia necesarias para transformar lo que era una productora
de electricidad estatal poco eficiente en una compaa privada capaz
de competir bajo el modelo chileno- un modelo que otros pases,
incluidos los vecinos latinoamericanos de Chile, empezaban a
imitar. Endesa, como muchas compaas chilenas, estaba especialmente
interesada en otros pases latinoamericanos debido a su proximidad
geogrfica, un idioma comn (salvo en el caso de Brasil) y rasgos
culturales comunes. Durante el tiempo que estuvo evaluando las
expectativas que ofreca el participar en la privatizacin de
productoras de electricidad en Argentina, Endesa haba desarrollado
una serie de principios para seleccionar las oportunidades de
inversin en la regin. En primer lugar, Endesa estudiaba
detalladamente los indicadores sociales y macroeconmicos del pas
susceptible de recibir la inversin, para poder evaluar sus
perspectivas de crecimiento fundamentales. El crecimiento de la
renta per cpita era el factor ms importante en el consumo per cpita
de electricidad y, por tanto, de la cantidad de energa que sera
necesario generar. Un estudio realizado en casi noventa pases lleg
a la conclusin de que la elasticidad-renta de la capacidad de
produccin de energa, en trminos per cpita, era muy positiva, y que
probablemente oscilaba entre el 0.15 y el 0.20; que un incremento
de un 10% en la renta per cpita podra, si otros factores se
mantenan constantes, generar un aumento (de media) de la capacidad
instalada per cpita de un 1,5-2% (1). En Chile concretamente, la
capacidad instalada per cpita haba aumentado mucho ms que esta
media: en el periodo de 1989-1994, el PIB per cpita creci alrededor
de un 5% anual de media, mientras que la capacidad instalada creci
alrededor de un 4%. Adems, incluso tras realizar ajustes a la renta
per cpita, el consumo elctrico per cpita de muchos otros pases
latinoamericanos pareca estar muy por debajo del nivel chileno que,
a su vez (sin estar ajustado a las diferencias en los ingresos),
era tan solo una fraccin de los niveles de las economas
desarrolladas (vase Anexo 3). Bauz se centr en las expectativas de
crecimiento subyacentes en tales consideraciones. Su idea era que
stas jugaban un papel fundamental a la hora de determinar hasta qu
punto de inversin inicial en un pas poda generar otras
oportunidades interesantes. Algunos de los indicadores sociales y
macroeconmicos que Bauz y sus altos directivos solan tener en
cuenta, estn resumidos, para el caso de Chile, Argentina y Per, en
el Anexo 4. En segundo lugar, a nivel microeconmico Endesa,
evaluaba las diferencias y similitudes entre la probable evaluacin
del sector elctrico del pas potencial de inversin y sus propias
experiencias en Chile. Uno de los parmetros a considerar era el
alcance de los intentos privatizadores del pas : Endesa prefera
participar en un sector elctrico integrado nicamente por (1)
Bergara, Mario E., Witold J. Henisz y Pablo T. Spiller, California
Management Review, volumen 40, n2, invierno de 1998, pgs.18-35.
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operadores privados. Otro parmetro tena que ver con la
financiacin: mientras que los fondos de pensiones nacionales haban
ayudado a financiar la privatizacin del sector elctrico en Chile,
se esperaba que el capital extranjero jugar un papel importante en
la mayor parte del resto de pases de la zona debido a lo limitado
de sus capitales locales. Finalmente, mientras que otros pases
haban empezado a imitar el marco legal del sector en algunos
aspectos, en otros lo modificaron. El Anexo 5 recoge las
deferencias clave entre los marcos legales chileno, argentino y
peruano en la segunda mitad de 1995. Algunos observadores esperaban
que la convergencia de esos marcos legales, con el tiempo
fomentaran la integracin en toda la zona de los sistemas nacionales
independientes, con el objetivo de reducir costes. Las iniciativas
que se consideraron incluan una utilizacin ms amplia del gas
natural, disponible en Argentina, Per y Bolivia en abundancia y a
buen precio, mediante la construccin de gasoductos que atravesaran
las fronteras, y tambin la conexin entre s de redes elctricas
nacionales. En tercer lugar, Endesa prestaba considerable atencin
al riesgo. Se evaluaba la calidad de las instituciones del pas en
el que se pensaba invertir para ver, por ejemplo si era posible
hacer cumplir los contratos legales y para determinar hasta qu
punto las inversiones quedaban protegidas contra cambios en las
reglas del juego. El Anexo 6 muestra algunos indicadores de los
entornos institucionales en Chile, Argentina y Per, que se consider
que podan suponer un riesgo poltico. Jaime Bauz seal, sin embargo,
que los productos eran menos vulnerables a semejantes
interrupciones por parte de los gobiernos que, por ejemplo, los
distribuidores, porque los precios pagados a los productores podan
basarse, y a menudo se basaban, en el libre riesgo de la oferta y
la demanda (1). Otros factores que Endesa tuvo en cuenta incluan:
acuerdos bilaterales entre pases que podan ofrecer cierto grado de
proteccin a los inversores extranjeros, y el descuento de mercado
en la deuda externa del pas en que se ha invertido con respecto a
su valor nominal, y el riesgo en el tipo de cambio. Normalmente,
las consideraciones de riesgo se incorporaban al coste del capital
utilizado para evaluar las inversiones propuestas. Endesa form
consorcios que, como sola ser el caso, incluan tanto socios locales
como estadounidenses, con el objetivo de aprovechar las
oportunidades de inversin que hubieran superado esos filtros.
Algunos observadores crean que un socio estadounidense podra entre
otras cosas, ayudar a evitar cambios arbitrarios en las reglas del
juego por parte del gobierno local. Un socio estadounidense tambin
permitira acceder a recursos financieros, ayudando a minimizar los
riesgos de Endesa en un pas concreto. Los socios locales, por su
parte, tambin ayudaban en la financiacin y adems aadan los
conocimientos que tenan sobre factores como las relaciones
gobierno-empresa, mayor informacin sobre las empresas en venta y
las actitudes de la mano de obra local. Endesa ofreca a sus socios
su experiencia en transformar empresas pblicas poco eficientes en
compaas privadas rentables, y en dirigirlas bajo marcos legales
similares. Endesa busc socios que valoraran dichas capacidades. Las
subastas pblicas de compaas elctricas en Latinoamrica tenan
bastantes elementos en comn. Normalmente, se subastaba primero un
paquete de control a un grupo-propietario operador, quedndose el
Gobierno con el resto para realizar a continuacin una oferta al
pblico en general (y a los trabajadores). Si un consorcio quera
participar en este proceso, para empezar tena que presentar una
propuesta tcnica que describa a las compaas en el consorcio, sus
porcentajes de participacin y el papel que desempearan en el
consorcio si la oferta llegaba a buen puerto. Estas ofertas (1)Los
distribuidores tambin eran los ms afectados por prdidas elctricas,
o sea, prdidas debido al robo y al fraude.
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tcnicas eran estudiadas por las agencias gubernamentales
encargadas de dirigir la privatizacin, para determinar los
consorcios susceptibles de participar en la subasta. Los consorcios
escogidos tendran entonces que preparar y presentar sus propuestas
econmicas: las cantidades que realmente estaban dispuestos a pagar
por el patrimonio que se estaba vendiendo. El tiempo disponible
entre la presentacin de las propuestas econmica y tcnica era
normalmente bastante corto: de dos a cuatro semanas para un proceso
de privatizacin que ya haba durado la mayor parte de un ao, si no
dos o ms. Las identidades y caractersticas del resto de consorcios
cualificados eran del dominio pblico antes de que las propuestas
financieras hubieran sido presentadas. Aunque la norma era que las
ofertas fueran a sobre cerrado, de vez en cuando realiz alguna a
mano alzada. En cualquier caso, siempre ganaba la oferta ms
elevada. Invertir en Argentina La internacionalizacin de Endesa
tuvo su inicio en Argentina, el segundo pas latinoamericano, despus
de Chile, en empezar a privatizar sus compaas elctricas. Argentina
haba sido uno de los pases ms ricos del mundo durante la primera
mitad del siglo XX, pero luego sufri dcadas de estancamiento. Entre
1930 y 1983, experiment doce aos de gobierno por parte de Juan Pern
un populista aislacionista cuya influencia se alarg mucho ms all de
su mandato-, un total de 24 presidentes, 26 golpes de estado con
xito (adems de unos cuantos cientos sin xito) y 22 aos, a
intervalos, de gobiernos militares (1). En 1983, el ltimo gobierno
militar se vio obligado a entregar el poder a un presidente elegido
democrticamente, Ral Alfonsn, tras un nefasto intento de invadir
las islas Malvinas, bajo soberana britnica. Pero la economa se
deterior an ms bajo el gobierno de Alfonsn, de modo que cuando
Carlos Menem, que haba hecho campaa electoral bajo el calificativo
de peronista, lleg a la presidencia del pas en julio de 1989, el
ndice de inflacin haba subido hasta un casi inconcebible 20.000%.
Como presidente, Menem pronto adopt las ideas reformistas del
oponente que acababa de derrotar y fue incluso ms all al lanzar uno
de los programas de terapia de shock ms radicales que se hubieran
visto nunca en Latinoamrica. El programa estaba dirigido por el
ministro de Finanzas, Domingo Cavallo, doctor en ciencias econmicas
por Harvard. Cavallo contuvo la inflacin hasta un 2-3% al declarar
oficialmente el dlar americano la moneda oficial del pas: el Banco
Central de Argentina empez a guardar un dlar en sus reservas por
cada peso en circulacin. Tambin actu rpidamente para reducir las
barreras arancelarias y mercantiles, idear una nueva estrategia
para las exportaciones, promover la competencia y efectuar una
privatizacin a gran escala. Aunque algunos de esos objetivos
hallaron inicialmente resistencia por parte de la elite empresarial
argentina, el xito en la conquista de la hiperinflacin cre la
capacidad poltica necesaria para llevarlos adelante. La
privatizacin en Argentina, que acab extendindose hasta el servicio
de correos, se intent primero con las telecomunicaciones, lneas
areas y electricidad. Anteriormente a las reformas, el sector
elctrico argentino estaba controlado por empresas pblicas, aunque
haba lagunas pequeas unidades privadas autoproductoras. Diversas
Agencias con jurisdicciones poco claras o que se solapaban
abiertamente haba estado involucradas en la planificacin y
regulacin del sector. A pesar de las mltiples agencias, o quiz
precisamente por eso, no hubo una clara metodologa para calcular
los precios que iban a permitirse. (1) Yergin, Daniel y Joseph
Stanislaw, , Simon & Schuster, Nueva Cork, 1998.
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Es ms, el Gobierno a menudo llevaba a cabo programas
antiinflacionarios obligando a bajar considerablemente, aunque
fuera de forma temporal, el precio real de la electricidad (junto
al de otros servicios pblicos). As pues, daba la sensacin de que el
costo marginal medio a largo plazo para el sector superaba
notablemente el nivel de precios medios de los aos ochenta. Por
este motivo, y debido a su total incompetencia, las compaas del
sector eran altamente deficitarias, como la SEGBA, la mayor empresa
pblica, que suministraban electricidad a Buenos Aires capital y que
tena prdidas del orden de los 600 millones de dlares anuales
comienzos de la dcada de los noventa. En diciembre de 1991,
Argentina aprob el nuevo marco legal sobre energa elctrica, que
gozaba del rango de ley, y una serie de resoluciones que la
acompaaban para regular todo el mercado elctrico. La nueva
legislacin Argentina se pareca a la establecida en Chile una dcada
antes, pero haba dos diferencias importantes. En primer lugar,
Argentina dio una serie de pasos para limitar el poder de mercado
de los operadores individuales, en especial de los productores:
stos no podan poseer ms de un 10% de la capacidad productoras o
lneas de transmisin, y tena que colocar con grupos no productores
para distribuir la electricidad y controlar su cuota de mercado al
contado asignada (vase Anexo 1 para ms detalle) (1). En segundo
lugar, el proceso reformado en Argentina fue ms rpido: no hubo
prcticamente intervalo entre el establecimiento de las reformas
legales y el comienzo de la privatizacin de todo el sector (con
excepcin de las centrales nucleares) se llev a cabo mucho ms
rpidamente que en Chile. La privatizacin de los mayores productores
de electricidad de Argentina empez con las centrales elctricas de
Puerto y Costanera. En marzo de 1992, un consorcio liderado por
Chilgener, el mayor rival de Endesa de Chile en su pas de origen,
gan la puja por las centrales en Puerto, al ofrecer 93 millones de
dlares por una participacin mayorista en la capacidad productora,
calculada en 1.000 megavatios(MW), pero operando a un nivel cercano
a los 500 MW. En mayo de 1992, un consorcio formado por Endesa, sus
asociados chilenos Enersis y Chilectra -, dos grupos inversores
argentinos y las compaas estadounidenses Entergy Power Group (la
divisin energtica de Entergy, uno de los mayores holding de
servicios de Estados Unidos) y la ms modesta PSI Energy, obtuvo el
60% de las acciones de la central trmica de Costanera, con una
produccin estimada de 1.260 MW, con una oferta de 91 millones de
dlares. Los compradores tambin asumieron 67 millones de dlares de
deuda (por sobre los 50 millones de dlares en el caso de las
centrales de Puerto) y la obligacin de usar una compaa constructora
italiana para una renovacin estimada en 94 millones de dlares.
Endesa como principal operador, tuvo que enfrentarse entonces al
desafo de modernizar Costanera, cuyo nivel operativo haba
descendido hasta unos 100 MW debido a un deficiente mantenimiento y
a escasas inversiones. El desafo de incrementar su capacidad de
utilizacin se vea dificultado por otra serie de problemas. El
traslado de chilenos hasta Argentina result ser ms difcil de lo
esperado, a pesar de la proximidad geogrfica, unas buenas
comunicaciones y los atractivos que posee Buenos Aires. Tambin
result difcil integrarlos con xito a la estructura operativa local
una vez estuvieron all. Las relaciones con los sindicatos y las
diferencias en los hbitos de trabajo resultaron ser otros aspectos
problemticos. En conjunto, Endesa s encontr con que el contexto
argentino era mucho ms complejo que el chileno, al cual haba estado
acostumbrado durante ms de una dcada. A pesar de todo, Endesa
consigui reducir el nmero de empleados en ms de un 30% (1)
Consultar tambin Lalor, R Peter y Hernn Garca, , The World Bank
Group, Washington DC, The World Bank.
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empez a formar al resto y mejor rpidamente la central
propiamente dicha. La capacidad productora de Costanera aument
hasta 950 MW en el plazo de un ao. Animado por el xito de
Costanera, en 1993, un consorcio formado por Endesa, la compaa
americana CMS Generation, BEA (un fondo de inversin cerrado de
Estados Unidos) y el espaol Banco Santander lograron el control de
El Chocn, una central hidroelctrica de 1.320 MW, por una cantidad
cercana a los 224 millones de dlares. Pero El Chocn result ser
menos rentable de lo previsto durante el primer ao tras la
privatizacin. Segn el director de proyectos internacionales de
Endesa, Rodrigo Dans, esto de debi a una cada mayor de lo esperado
en los precios de la electricidad en Argentina. Una tecnologa
productiva de ciclo combinado nueva y mucho ms eficiente, que
utiliza gas natural, provoc variaciones hacia arriba y hacia abajo
en la curva de oferta de la industria, rediciendo los costes de
aquellas centrales marginales que tena que ponerse en marcha para
satisfacer la demanda. La presin sobre los precios quedaba en parte
contrarrestada por continuas mejoras en la productividad. La
importancia de las centrales argentinas a este respecto quedaba
magnificada por el hecho de que, con la adquisicin de El Chocn,
Endesa empez a operar con algo ms de capacidad en Argentina
(2.580MW) que en Chile (2.513 MW). Las mayores ganancias de
productividad argentinas contribuyeron a lograr los importantes y
considerables aumentos de productividad media del sistema que
Endesa ha venido disfrutando desde 1992 (vase anexo7). La
Oportunidad de Per Per, en el pasado el centro del prspero imperio
Inca, se haba convertido en uno de los pases ms pobres de
Latinoamrica. En trminos de economa poltica, sin embargo, su
historia reciente guardaba algunas similitudes con la de Argentina,
pas mucho ms rico. Entre 1968 y 1980, Per haba estado regido por un
gobierno militar que nacionaliz, entre otras cosas, la mayor parte
del sector elctrico del pas. Los dos gobiernos democrticos que
siguieron en la dcada de los ochenta, en especial el ltimo no
hicieron sino empeorar las cosas. Quizs el legado ms sealado de
este periodo (conocido localmente como la dcada perdida) fue la
extrema inflacin, que lleg a alcanzar un ndice anual de un 3.400% a
principios de los noventa. Adems, la violencia llevada a cabo por
un movimiento guerrillero, Sendero Luminoso (SL), se intensific an
ms. Todo esto dio como resultado una convulsin poltica: dos recin
llegados al mundo de la poltica terminaron enfrentndose en las
elecciones para la presidencia a finales de este ao. En esa carrera
electoral, Alberto Fujimori, un agrnomo que se haba presentado como
populista derrot a Mario Vargas Llosa, el escritor peruano ms
conocido, y rpidamente adopt una versin radicalizada de la terapia
de shock por la que abogaba este ltimo. El programa de reformas,
que inclua una estricta poltica monetaria, la desmantelacin de
barreras al comercio y las inversiones, y la desregulacin de la
economa y la privatizacin, pas a ser conocido como el Fujishock.
Pero Fujimori qued frustrado por su incapacidad para lograr que el
Parlamento Bicameral de Per aprobara gran parte de la legislacin
necesaria para las reformas. A finales de 1992, con la ayuda del
ejrcito, Fujimori envi para casa a los legisladores y redact una
nueva Constitucin que creaba un nuevo Parlamento unicameral con
poderes drsticamente reducidos. Sus reformas empezaron a surtir
efecto: en teora, Per fue el pas que ms creci en el mundo en 1994.
Tras resistir con xito un segundo intento de Golpe de Estado,
Fujimori venci cmodamente en su reeleccin contra un gran nmero de
rivales, incluida su
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esposa. Fujimori sigui gobernando el pas con mano de hierro y
logr neutralizar con xito a SL, aunque siguieron apareciendo nuevos
brotes de violencia en el campo peruano en forma de guerrillas que
se oponan a las compaas extranjeras. Durante su segundo mandato,
Per tambin libr una breve aunque encarnizada guerra contra Ecuador,
debido a una antigua disputa fronteriza. Fujimori haba escogido el
sector elctrico como uno de los primeros que seran sometidos a la
desregulacin. El sector elctrico peruano llevaba veinte aos
sufriendo las consecuencias de estar en manos del Estado, con
Electroliza monopolizando la produccin y distribucin para la zona
de Lima, y ElectroPer para el resto del pas. Los precios se
subvencionaban, haba carencia de inversiones y Per presentaba uno
de los niveles ms bajos de consumo elctrico en Latinoamrica. La Ley
de Concesiones de Electricidad de 1992 estableca un nuevo contexto
legal bajo el cual los monopolios pblicos seran desmantelados y
privatizados. El nuevo contexto legal peruano se pareca a los de
Chile y Argentina en la separacin del sector elctrico a nivel
vertical y el uso de los costes marginales, reales y estimados,
para reajustar los precios al por mayor que los productores imponan
a los distribuidores; a los distribuidores, a su vez, se les
conceda un margen de beneficio sobre el coste de la energa
comprada, que permitira que una compaa distribuidora modelo
obtuviera un ndice de rentabilidad interna real del 12%. En otros
muchos aspectos, la nueva estructura peruana constitua un paso
intermedio respecto a las estructuras de Chile y Argentina (vase
Anexo 5). Su caracterstica ms definitiva era la conservacin de un
monopolio en la frase de transmisin para las dos redes del pas. Las
redes de Per se conectaran con toda probabilidad a las redes de
Bolivia, Chile y Argentina durante la siguiente dcada. Adems, se
esperaba que los precios cayeran a lo largo y ancho del sistema
peruano, empezando a finales de los noventa, debido a la explotacin
de la reserva de gas natural en el campo de Camisea, la mayor
reserva descubierta en Latinoamrica hasta la fecha. El desarrollo
de Camisea, que estaba en la fase final de discusin entre Shell y
el gobierno peruano, abrira las puertas para la instalacin de
produccin de electricidad barata de tecnologa de ciclo combinada
para poder satisfacer el crecimiento de la demanda peruana. Este
era el contexto en el que Per empez a privatizar su sector
elctrico. Electrolima fue la primera de las dos compaas elctricas
previamente integradas en ser fragmentada en tres empresas: Empresa
de Distribucin de Lima Norte, S.A. (Edelnor), Empresa de
Distribucin de Lima del Sur (Edelsur) y Edegel, antigua divisin
generadora de Electrolima. Edelnor y Edelsur se privatizaron en
1994, con la filial de distribucin de Enersis, Chilectra, logrando
una participacin en la primera. Haba llegado ya el momento de
privatizar tambin Edegel. Edegel dispona de 689 MW de capacidad
productora, 539 de los cuales provenan de energa hidroelctrica, y
el resto de energa trmica. Esto supona el 30% de toda la capacidad
productora de la red Centro-Norte de Per, por detrs de la divisin
productora de ElectroPer, que generaba casi el 45% (basado en su
totalidad en energa hidroelctrica). En el Anexo 8 se muestra una
lista de las centrales elctricas de Edegel, que se vendera con la
mayora de su capacidad productora comprometida hasta el 2005 por
contratos a largo plazo, y con 37,4 millones de dlares de deuda.
Las reglas de la subasta estipulaban que el ofertante ganador
tambin tena que instalar una central de energa trmica de 100 MW que
debera entrar en funcionamiento en 1996. El 60% de las acciones de
Edegel se estaban ofertando en esos momentos; las ofertas
definitivas para hacerse con ellas seran consideradas por un
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comit especial el 17 de octubre de 1995. El gobierno peruano
planeaba vender las restantes acciones que quedaban de Edegel ms
adelante: el 10% a los trabajadores y el 30% al pblico en general.
La compra de Edegel Aunque Per se haba convertido en el segundo
destino para la inversin directa chilena en el extranjero, despus
de Argentina, las inversiones en ese pas segn presentando una serie
de riesgos para las compaas chilenas. Sin embargo, Endesa decidi
seguir adelante debido a la percepcin de que exista una
significativa demanda reprimida en Per, adems de las ventajas que
supona participar en una fase temprana del proceso de privatizacin
y de que las dos centrales de Edegel, en especial su instalacin
hidroelctrica, estaban en relativas buenas condiciones y, por
tanto, eran fcilmente modernizables. Endesa necesit ms de seis
meses para formar un consorcio para pujar por Edegel. Lo que
finalmente se cre fue el consorcio Generandes, que constitua una
corporacin extranjera, liderada por Endesa, con un 43% de las
acciones, y Entergy Power Development, con un 34,7%. Tras una
bsqueda exhaustiva se seleccionaron dos socios locales, debido a su
reputacin y a su relativa fuerza financiera: a Graa y Montero, una
compaa constructora peruana, se le permiti una participacin en el
consorcio de un 3,2%, y al Banco Woese, el segundo banco de Per en
trminos de prstamos personales y depsitos, un 2%. En el Fondo para
la Privatizacin de Per, con sede en el pas, y el Chase Manhattan
Internacional Finance, con sede en Nueva York, tambin se unieron al
consorcio como socios financieros, a lo que se les concedi una
participacin de un 5,8% y un 11,3%, respectivamente. Endesa actuara
como operador de Ed egel y Entergy proporcionara la asistencia
tcnica en caso de que ganara el consorcio Generandes. Un detallado
acuerdo de accionistas defina dichos papeles y tambin el modo en
que se diriga el consorcio, quin se sentara en el consejo de
direccin de Edegel, cmo se determinara la poltica de dividendos,
etc. Junto a Generandes, otros cuatro consorcios internacionales
cumplan con los requisitos para participar en la puja por Edegel.
Los rivales de Generandes incluan un consorcio al 50/50% de
Chilgener y Dominion, una compaa de servicios pblicos
estadounidense; un grupo formado por la gran compaa de servicios
pblicos francesa, EDF, y dos estadounidenses, Houston Industries y
AES; un grupo formado por dos compaas de servicios pblicos
europeas, Iberdrola de Espaa y Powerfin de Blgica, junto al grupo
ENAGAS, un distribuidos de gas chileno; y un grupo formado por dos
compaas estadounidenses, CMS y Coastal Power, junto a una britnica,
Powergen. La oferta de Generandes deba tener en cuenta la
competencia entre los otros cuatro consorcios al mismo tiempo que
su propia valoracin de Edegel. El anexo 9 muestra una hoja de
clculo para la valorizacin de Edegel similar a la que utiliz
Endesa. Endesa empez por la estimacin de los ingresos de Edegel: un
proceso que requera predecir el crecimiento probable de la demanda
peruana, proyectar los costes y las capacidades de las nuevas
centrales que se sumaran a la red centro-norte y, finalmente,
simular las operaciones de la red para determinar el equilibrio
oferta-demanda. La tarea se complicaba por la probabilidad de que,
durante el perodo previsto, se aadiera una capacidad de ciclo
combinado eficiente en el momento en que hubiera gas natural
disponible procedente del campo de Camisea. Endesa esperaba que los
precios regulados pagados por los distribuidores empezaran a bajar
en 1999, en previsin de los menores costes energticos derivados de
un gas natural barato. Parecan razonables las estimaciones de que
el precio
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medio de la electricidad vendida bajo contrato a los
distribuidores poda bajar hasta en un 75%, respecto a sus niveles
de 1998, para el ao 2004, aunque Endesa tambin reconoca que la
bajada podra perfectamente ser mayor o menor. Endesa tambin
consideraba que los ingresos de mercado al contado, procedentes de
la venta de energa a grandes compradores en trminos no regulados,
venta de electricidad, y las transacciones con el monopolio de la
transmisin, Etecen, no se veran muy afectados a lo largo del perodo
previsto por las expectativas de gas natural barato. Respecto a los
costes, el aprovechamiento de las oportunidades para reducir costes
laborales se consideraba crucial. En 1995, Edegel tena 650
empleados, que generaran un coste laboral para todo el ao de 19,8
millones de dlares, sin contar un 5% de participacin en los
beneficios de explotacin a los que tenan derecho por contrato. Las
divisiones de produccin y desarrollo de Endesa, ayudadas por
expertos del sistema legal peruano, fueron las encargadas de disear
un detallado plan de reestructuracin para reducir
significativamente el nmero de empleados y calcular las
indemnizaciones que deberan pagarse. Adems, la divisin de recursos
humanos de Endesa estimaba que tambin se podran reducir los
salarios nominales durante el primer o los dos primeros aos, ya que
los salarios que se pagaban a los empleados de Edegel eran ms altos
que los que cobraban otros trabajadores peruanos en puestos
similares. A continuacin, se esperaba que los salarios iran
subiendo al mismo ritmo que lo haca el conjunto de la economa
peruana. La divisin de produccin de Endesa tambin estudi el mejor
modo de satisfacer el requisito de poner en marcha 100 MW ms de
capacidad en lnea mediante la comparacin econmica de cuatro
alternativas distintas. La conclusin a la que se lleg es que la
alternativa que presentaba el mayor valor valor actual neto supona
instalar una turbina de gas alimentada con disel ya que no se
esperaba dispones de grandes reservas de gas natural hasta el 2001
con un coste de inversin de aproximadamente 40 millones de dlares.
Y para terminar, Endesa tambin tena que decidir cmo calcular los
diversos riesgos asociados a las inversiones en Per. Para evaluar
los riesgos, los directivos de Endesa se reunieron con
representantes del gobierno peruano, miembros de la comunidad
empresarial y sindicatos, al mismo tiempo que sondeaban consultoras
locales. Los expertos afirmaban que la percepcin que se tena de los
riesgos cambiarios en ese momento es que eran relativamente
pequeos, porque los controles monetarios haban sido abolidos y el
sol peruano fluctuaba libremente desde 1993. An as, aspectos des
trasfondo institucional peruano seguan preocupando (vase Cuadro 6).
Adems, las condiciones econmicas locales tambin afectaban la
estimacin de un coste de capital apropiado. En la segunda mitad de
1995, los bonos peruanos Brady (deuda gubernamental denominada en
dlares americanos) haban ofrecido tasas de rentabilidad 300-400
puntos por encima de los bonos del Tesoro de Estados Unidos, que
histricamente haban rendido alrededor de un 6% (1). Los beneficios
en la bolsa peruana, expresados en dlares, haban sido del orden del
20% desde 1993, comparado con aproximadamente el 15% del ndice del
mercado burstil mundial, pero tambin haban sido notablemente ms
voltiles, con una desviacin estndar de alrededor de un 30%,
comparado con el aproximadamente 10% para el ndice burstil mundial.
La correlacin de rentabilidades en la bolsa peruana con el ndice
mundial fue de aproximadamente un 0,5%, y una cifra similar se
aplicaba a su correlacin con la bolsa (1) Esta informacin se ha
obtenido va correspondencia con Ramn Espinosa y Stephen Godfrey,
del Banco de Amrica. Su artculoA Practical Approach to Calculating
Costs of Equity for Investments in Emerging Markets fue publicado
en el Journal of Applied Corporate Finance , volumen 9, n3, otoo de
1996, pgs. 80-89. Es importante recalcar que algunos de los datos
que se dan han sido estimados a partir de otras fuentes (por
ejemplo, la correlacin entre las bolsas de Lima y Santiago).
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de Santiago de Chile durante los 12 meses anteriores. Las
estimaciones para Per eran, sin embargo, mu y sensibles al perodo
de tiempo empleado. Bauz tena que decir qu nivel de oferta
recomendar a sus socios del consorcio Generandes, a la luz de esas
consideraciones y de las otras oportunidades de Endesa. Como se
coment antes, stas incluan opciones de invertir en el sector
elctrico en otros pases latinoamericanos que estaban imitando el
modelo chileno. En el mismo Chile se presentaban alternativas de
inversin en sectores de infraestructuras distintos al de la
electricidad, en los que Endesa ya haba empezado a operar. Por
ejemplo, Endesa estaba a punto de finalizar la construccin del tnel
de Melon, de 2,5 kilmetros de largo, en la autopista al norte de
Santiago, con un coste de 26 millones de dlares, y haba obtenido
los derechos para explotarlo durante 23 aos. La subasta pblica para
este proyecto, en 1993, haba sido la primera en Chile para la
construccin y explotacin de obras de infraestructura privada, pero
no sera la ltima.
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Preguntas que debe preparar
1. Cul ha sido la estrategia competitiva histrica de Endesa?
2. Cules han sido los recursos y capacidades de Endesa que le
han permitido competir exitosamente fuera de Chile?
3. Cmo acumul Endesa estos recursos y capacidades?
4. Qu rol han tenido los socios en su estrategia de
globalizacin?
5. Cunto vale la participacin del 60% de las acciones de Edegel
para el consorcio Generandes liderado por Endesa?
Ocupar planilla de clculo de la figura 9 distribuida en la clase
3. La idea es que los alumnos hagan sus propios supuestos.
6. Cunto debera ofrecer este consorcio por el 60% de las
acciones de Edegel?
7. Qu tan relevante es la experiencia (track record) de Endesa
en Chile y Argentina para evaluar y aprovechar la oportunidad en
Per?
8. Cules son los supuestos que ms inciden en los valores
estimados en 5 y 6?
9. Cmo determin el costo del capital utilizado en los
clculos?
10. Cmo incorpor usted en las respuestas de 5 y 6 el anlisis del
contexto peruano?
11 Cmo incorpor el riesgo poltico en la valorizacin?
