산업분석 타이어imgstock.naver.com/upload/research/industry/... · 2016. 7. 20. · 산업분석 원자재 가격 하락의 明暗 Investment Points 2Q16 Preview, 원가 하락의

원자재 가격 하락의 明暗

Investment Points 2Q16 Preview, 원가 하락의 明: 2Q16에 국내 타이어 3사는 유럽 및 북미 등 주요 지역 수요

침체에도 불구하고 북미 타이어 수출 증가, 전년 동기 대비 원/유로 환율의 약세 및 천연고무

등 원자재 가격 하락으로 인해 대체로 시장기대치를 상회하는 실적을 기록할 전망이다. 한국타

이어는 2Q16에 북미 및 유럽 등 선진시장 내 타이어 판매 선방을 통해 영업이익 2,602억원

(+29.5%YoY, +3.6%QoQ) 및 영업이익률 15.4%를 기록, 시장 기대치를 상회할 전망이다.

넥센타이어는 2Q16에 북미 지역 RE타이어 매출 증가 및 피아트 등 유럽 고객사 OE타이어

판매 증가로 인한 매출 성장과 원재료 가격 하락으로 인해 영업이익 661억원(+18.9% YoY,

+14.2%QoQ)으로 시장기대치를 상회할 전망이다. 금호타이어 역시 2Q16중국 시장 내

ASP 하락 지속으로 인해 매출 성장은 다소 기대에 미치지 못하겠지만, 원가율의 개선으로

인해 2Q16 영업이익은 498억원(-9.9%YoY, +229.3%QoQ)으로 일회성 비용으로 부진했

던 1Q16 대비 대폭 개선될 전망이다.

원가하락의 暗: 유럽 및 미국 등 주요 타이어 시장의 수요가 정체된 가운데 원자재 가격의

지속적인 하락은 판가 인하 압력으로 돌아올 전망이다. 14년 이후 원가 경쟁력을 회복한 글로

벌 타이어 업체들의 M/S 쟁탈전은 여전하다. 원자재가격의 하락이 지속됨에 따라 글로벌

타이어 업체들의 가격 인하 경쟁이 지속될 것으로 예상됨에 따라 가격 메리트가 감소한 국내

타이어 업체들에게 어려운 영업 환경이 지속될 것으로 예상한다. 실제로 1Q16에도 글로벌

주요 경쟁사들의 ASP (Average Selling Price, 평균판매단가) 인하 움직임은 지속되고 있다.

글로벌 경쟁사 대비 열위에 있는 국내 타이어 회사들의 브랜드 포지셔닝을 감안하면 국내

타이어 3사 역시 하반기에 판가 인하 압력이 지속될 전망이다. 미국 정부의 중국산 타이어의

반덤핑 관세 부과로 인해 상반기까지 국내 타이어 3사의 북미 수출은 증가세가 지속된 것으

로 추정된다. 그러나 하반기부터는 북미 매출의 기저가 높고 원/달러 및 원/유로 환율 역시

15년 대비 약세가 미미해 매출액이 다시 감소할 전망이다.

Action 적절한 밸류에이션: 우리는 중저가 타이어 시장의 경쟁 강도를 고려 시 한국타이어가 16년

가이던스를 달성할 확률이 다소 낮다고 판단한다. 그러나 한국타이어를 비롯한 국내 타이어

3사들이 16년 사업계획 목표를 달성하더라도 글로벌 경쟁사들 대비 밸류에이션 할증을 받기

는 힘들다고 판단된다. 이는 1) 글로벌 경쟁사들 특히 유럽에 기반을 둔 회사들이 미국 및

유럽 내 프리미엄 타이어의 수요 호조로 인해 매출 성장 및 높은 영업이익을 누리고 있는데

반해 국내 타이어 3사의 해당지역 내 매출 성장은 경쟁사들 대비 열위이고, 2) 미국 유럽

두 지역 모두 러시아 등 신흥 시장에서 생산된 중저가 타이어의 수입이 지속적으로 증가되고

있어 향후에도 ASP 하향 압력은 지속될 것으로 예상되기 때문이다. 타이어 업종에 대한 투자

의견을 Neutral로 유지한다.

Analyst 김평모 02 369 3053 [email protected]

타이어

산업분석

2016. 07. 20

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Analyst 김평모 02 369 3053

[email protected]

자동차/부품 2016. 07. 20

2Q16 Preview, 원가 하락의 明

2Q16에 국내 타이어 3사는 유럽 및 북미 등 주요 지역 수요 침체에도 불구하고 북미 타

이어 수출 증가, 전년 동기 대비 원/유로 환율의 약세 및 천연고무 등 원자재 가격 하락으

로 인해 대체로 시장기대치를 상회하는 실적을 기록할 전망이다.

한국타이어는 2Q16에 북미 및 유럽 등 선진시장 내 타이어 판매 선방을 통해 영업이익

2,602억원(+29.5%YoY, +3.6%QoQ) 및 영업이익률 15.4%를 기록, 시장 기대치를 상회할

전망이다. 넥센타이어는 2Q16에 북미 지역 RE타이어 매출 증가 및 피아트 등 유럽 고객

사 OE타이어 판매 증가로 인한 매출 성장과 원재료 가격 하락으로 인해 영업이익 661억

원(+18.9% YoY, +14.2%QoQ)으로 시장기대치를 상회할 전망이다. 금호타이어 역시 2Q16

중국 시장 내 ASP 하락 지속으로 인해 매출 성장은 다소 기대에 미치지 못하겠지만, 원가

율의 개선으로 인해 2Q16 영업이익은 498억원(-9.9%YoY, +229.3%QoQ)으로 일회성

비용으로 부진했던 1Q16 대비 대폭 개선될 전망이다.

도표 1. 천연고무 가격 4월 반등 이후 하락세 도표 2. 합성고무 가격 역시 반등 소강 상태

자료: Bloomberg, 동부 리서치 주: SICOM TSR20 천연고무 현물 가격 일별 추이

자료: Datastream, 동부 리서치 주: 합성고무 현물 가격 일별 추이

도표 3. 2Q16 타이어 3사 실적 시장 기대치 상회 전망 (단위: 십억원, %,)

2Q16E 2Q15 %YoY 2Q16E 컨센서스 차이

수정후 수정전 차이

한국타이어 2,602 2,010 29.5 2,010 29.5 2,548 2.1

넥센타이어 661 650 1.7 557 18.8 611 8.2

금호타이어 498 500 -0.4 553 -9.9 483 3.1

자료: 동부 리서치

2Q16 국내 타이어 업체들 원자료

가격 하락으로 시장기대치 상회

전망

40

50

60

70

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Jan-14 Oct-14 Jul-15 Apr-16

(TW/Kg)

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140

160

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Jan-14 Oct-14 Jul-15 Apr-16

(USd/Kg)

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자동차/부품 2016. 07. 20

원가하락의 暗

유럽 및 미국 등 주요 타이어 시장의 수요가 정체된 가운데 원자재 가격의 지속적인 하락

은 판가 인하 압력으로 돌아올 전망이다. 국내 타이어 3사 모두 내수 타이어 시장 내 매출

액이 감소하고 있다. 게다가 주요 시장인 북미와 유럽 지역 내 RE(Replacement Tire) 타이

어 수요 모두 2Q16 이후 감소세로 돌아섰다. 중국 지역의 RE 수요는 타 지역 대비 양호

한 편이지만 15년 대비해서는 역시 그 증가폭은 감소했다. 상대적으로 타 지역 대비 OE

(Original Equipment) 타이어의 수익성이 우수한 중국 내 OE 타이어 수요 역시 15년 대비

부진한 상황이다.

도표 4. 유럽 2Q16 RE 수요 부진 지속 (YoY) 도표 5. 북미 2Q16 RE 수요 역시 부진 (YoY)

자료: Michelin, 동부 리서치 주: 유럽 지역 Replacement 타이어 수요 월별 추이

자료: Michelin, 동부 리서치 주: 북미 지역 Replacement 타이어 수요 월별 추이

도표 6. 중국 RE 수요 타 지역 대비 견조한 성장 중 (YoY) 도표 7. 중국 OE 산업 수요 아직까지 낮은 성장률 지속 중 (YoY)

자료: Michelin, 동부 리서치 주: 중국 지역 Replacement 타이어 수요 월별 추이

자료: Michelin, 동부 리서치 주: 중국 지역 Original Equipment 타이어 수요 월별 추이

최근 유럽 및 북미 등 주요 지역

RE 수요 부진

-25

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-5

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Jan-08 Jul-09 Jan-11 Jul-12 Jan-14 Jul-15

(%)

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Jan-08 Jul-09 Jan-11 Jul-12 Jan-14 Jul-15

(%)

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Jan-09 Jul-10 Jan-12 Jul-13 Jan-15

(%)

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Jan-09 Jul-10 Jan-12 Jul-13 Jan-15

(%)

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자동차/부품 2016. 07. 20

14년 이후 원가 경쟁력을 회복한 글로벌 타이어 업체들의 M/S 쟁탈전은 여전하다. 원자재

가격의 하락이 지속됨에 따라 글로벌 타이어 업체들의 가격 인하 경쟁이 지속될 것으로 예

상됨에 따라 가격 메리트가 감소한 국내 타이어 업체들에게 어려운 영업 환경이 지속될 것

으로 예상한다. 실제로 1Q16에도 글로벌 주요 경쟁사들의 ASP (Average Selling Price,

평균판매단가) 인하 움직임은 지속되고 있다.

글로벌 경쟁사 대비 열위에 있는 국내 타이어 회사들의 브랜드 포지셔닝을 감안하면 국내

타이어 3사 역시 하반기에 판가 인하 압력이 지속될 전망이다. 미국 정부의 중국산 타이어

의 반덤핑 관세 부과로 인해 16년 상반기까지 국내 타이어 3사의 북미 수출은 증가세가

지속된 것으로 추정된다. 그러나 16년 하반기부터는 북미 매출의 기저가 높고 원/달러 및

원/유로 환율 역시 15년 대비 약세가 미미해 매출액이 다시 감소할 전망이다.

도표 8. 한국타이어 1Q16 환율 및 볼륨 증가로 매출 성장 도표 9. 미쉘린 판매 증가에도 불구하고 판가 인하 지속 중

자료: ,한국타이어, 동부 리서치 주: 한국타이어 1Q16 매출액 증가분 Breakdown

자료: Michelin, 동부 리서치 주: Michelin 1Q16 매출액 증가분 Breakdown

도표 10. 굿이어 1Q16에 판가 인하 재개 도표 11. 브릿지스톤 역시 엔화 강세에도 판가 인하 지속 중

자료: Goodyear, 동부 리서치, 주: Goodyear Price/Mix 추이

자료: Bridgestone,동부 리서치, 주: Bridgestone 1Q16 영업이익 증가분 Breakdown

-400

-300

-200

-100

0

2013 2014 2015 1Q16

(MN USD)

-4

-2

0

2

4

6

8

10

물량 판가 환율 기타 매출액 증가

(%)

-3

-2

-1

0

1

2

3

4

물량 판가 환율 기타 매출액 증가

(%)

-40

-30

-20

-10

0

10

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30

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물량 및 판가 환율 판관비 원재료비 영업이익 증가

(BN JPY)

타이어 판가 인하 압력 하반기에

더욱 더 거세질 전망

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자동차/부품 2016. 07. 20

우리는 중저가 타이어 시장의 경쟁 강도를 고려 시 한국타이어가 16년 가이던스를 달성할

확률이 다소 낮다고 판단한다. 한국타이어를 비롯한 국내 타이어 3사들이 16년 사업계획

목표를 달성하더라도 글로벌 경쟁사들 대비 밸류에이션 할증을 받기는 힘들다고 판단된다.

이는 1) 글로벌 경쟁사들 특히 유럽에 기반을 둔 회사들이 미국 및 유럽 내 프리미엄 타이

어의 수요 호조로 인해 매출 성장 및 높은 영업이익을 누리고 있는데 반해 국내 타이어 3

사의 해당지역 내 매출 성장은 경쟁사들 대비 열위이고, 2) 미국 유럽 두 지역 모두 러시아

등 신흥 시장에서 생산된 중저가 타이어의 수입이 지속적으로 증가되고 있어 향후에도

ASP 하향 압력은 지속될 것으로 예상되기 때문이다. 타이어 업종에 대한 투자의견을

Neutral로 유지한다.

도표 12. 국내 타이어 업체들 주가 글로벌 경쟁사들보다 밸류에이션 할증 받고 있으나 프리미엄 근거 부족

자료: Bloomberg, 동부 리서치, 주: 7/19일 종가, 컨센서스 기준 각사별 16년 FWD PER

도표 13. 타이어 업종 커버리지 종목 투자의견 (단위: 원, %)

구분 투자의견 목표주가 상승여력 투자포인트

한국타이어 HOLD(유지) 54,000(상향) 0.6 2Q16 실적 개선 타이어 업종 내 가장 우수, 밸류에이션 글로벌 Peer 그룹과 유사한 수준

넥센타이어 HOLD(유지) 14,000(하향) 7.3 2Q16 실적 개선 기대, 밸류에이션 글로벌 Peer 그룹과 유사한 수준

금호타이어 HOLD(유지) 8,500(상향) -10.1 M&A 이후 경영 정상화 기대감으로 고 밸류에이션 유지 중이나 인수자 불확실성 높음

자료: 동부 리서치 주: 7/19일 종가 기준 목표주가 상승 여력

0

2

4

6

8

10

12

14

16

18

20

Michelin Bridgestone Continental Goodyear 한국타이어 금호타이어 넥센타이어 Sumitomo Yokohama

(배)49배

국내 타이어 3사 글로벌 경쟁사들

대비 밸류에이션 프리미엄은

시기상조

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자동차/부품 2016. 07. 20

HOLD

한국타이어(161390) 목표주가: 54,000원(상향)

현재주가: 53,700원(07/19)

반갑지만은 않은 원자재 가격 하락

한국타이어는 2Q16에 북미 및 유럽 등 선진시장 내 타이어 판매 선방을 통해 매출액 1조

6,912억원 (+4.4%YoY, +4.0%QoQ), 영업이익 2,602억원 (+29.5%YoY, +3.6%QoQ)으로

영업이익률 15.4%를 기록, 시장 기대치를 상회할 전망이다. 특히 북미의 경우 시장 전체

수요가 다소 감소했지만, 중국산 타이어 반덤핑 관세 부과에 의한 수혜가 지속 중이고,

SUV 및 대형 차종 판매 강세로 인해 고인치 타이어 판매 비율이 증가해 판매 Mix 역시

양호할 전망이다. 천연고무 등 원재료 가격의 하락으로 인해 주요 공장들의 투입 원가

역시 1Q16 대비 개선됨에 따라 전년 동기 대비 대폭적인 실적 개선이 예상된다.

원재료 가격 하락에 의한 실적 개선을 감안해 16년 영업이익 및 지배주주 순이익을 각각

+11.8%, +7.2% 상향 조정하고 목표 주가 역시 54,000원으로 상향한다. 실적추정치 상향

에도 불구하고 7/19일 종가 기준 동사의 16년 FWD PER는 8.8배로 글로벌 경쟁사들과

유사한 수준을 유지하고 있다. 경쟁사들보다 초과 성장/이익을 기록하지 못한 프리미엄의

근거는 부족하다는 판단이다. 투자의견을 HOLD로 유지한다.

2Q16 영업이익 2,602억원,

시장기대치 상회 전망

Investment Fundamentals (IFRS연결) (단위: 십억원, 원, 배, %)

FYE Dec 2014 2015 2016E 2017E 2018E

매출액 6,681 6,428 6,638 6,671 6,804

(증가율) -5.5 -3.8 3.3 0.5 2.0

영업이익 1,032 885 999 984 948

(증가율) 0.1 -14.2 12.9 -1.5 -3.6

지배주주순이익 700 655 756 755 727

EPS 5,654 5,291 6,102 6,095 5,872

PER (H/L) 11.7/8.4 10.4/6.5 8.8 8.8 9.1

PBR (H/L) 1.8/1.3 1.3/0.8 1.1 1.0 0.9

EV/EBITDA (H/L) 6.4/5.0 6.6/4.9 5.1 4.7 4.4

영업이익률 15.4 13.8 15.1 14.8 13.9

ROE 16.6 13.6 13.8 12.2 10.6

Stock Data

52주 최저/최고 35,650/56,700원 KOSDAQ /KOSPI 702/2,017pt 시가총액 66,521억원

60日-평균거래량 262,319 외국인지분율 44.3% 주가상승률 1M 3M 12M

60日-외국인지분율변동추이 +0.6%p 절대기준 6.5 0.9 32.4

주요주주 한국타이어월드와이드 외 23 인 42.6% 상대기준 3.2 0.7 36.4

0

50

100

150

200

0

20

40

60

15/07 15/10 16/02 16/05

한국타이어(좌)

KOSPI지수대비(우)

(천원) (pt)

원자재 가격 하락 감안해 16년

영업이익 +11.8% 상향 조정

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자동차/부품 2016. 07. 20

도표 14. 한국타이어 실적 추정치 변경 (단위: 십억원, USD/TON, %, %pt)

2016E 2017E

수정 후 수정 전 % 차이 수정 후 수정 전 % 차이

매출액 6,638 6,716 -1.2 6,671 6,751 -1.2

생산량 102,200 104,000 -1.7 105,000 105,000 0.0

ASP (원) 65,937 65,564 0.6 64,501 65,279 -1.2

영업이익 999 894 11.8 984 900 9.3

(영업이익률) 15.1 13.3 1.8 14.8 13.3 1.4

천연고무 투입원가 1,150 1,350 -14.8 1,150 1,418 -18.9

합성고무 투입원가 1,150 1,350 -14.8 1,150 1,418 -18.9

지배주주순이익 756 705 7.2 755 717 5.3

(지배주주순이익률) 11.4 10.5 0.9 11.3 10.6 0.7


도표 15. 한국타이어 목표주가 산정

16년 FWD EPS(원) 5,693

Target PER(배) 9.0 글로벌 Peer 그룹 16년 FWD PER 평균

Target Price(원) 54,000

Implied PBR(배) 1.1 16년 FWD BPS 46,614원 기준

상승여력(%) +0.6 7/19일 종가 기준


도표 16. 한국타이어 상세 실적 전망 (단위: 십억원, USD/TON, %)

1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16E 3Q16E 4Q16E 2015 2016E 2017E

매출액 1,486 1,620 1,725 1,597 1,626 1,691 1,746 1,575 6,428 6,638 6,671

생산량 23,700 23,700 23,800 21,800 23,200 26,400 26,600 25,800 93,000 102,200 105,000

ASP (원) 65,906 70,649 72,492 73,234 70,088 64,059 65,629 61,039 70,892 65,937 64,501

영업이익 203 201 242 239 251 260 258 230 885 999 984

(영업이익률) 13.7 12.4 14.0 15.0 15.4 15.4 14.8 14.6 13.8 15.1 14.8

천연고무 투입원가 1,422 1,516 1,344 1,200 1,159 1,130 1,142 1,142 1,371 1,150 1,150

합성고무 투입원가 1,227 1,450 1,317 1,147 1,166 1,172 1,139 1,122 1,285 1,150 1,150

지배주주순이익 161 154 152 188 196 200 191 170 655 756 755

(지배주주순이익률) 10.8 9.5 8.8 11.8 12.0 11.8 10.9 10.8 10.2 11.4 11.3


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자동차/부품 2016. 07. 20

최근 2년간 투자의견 및 목표주가 변경

일자 투자의견 목표주가 일자 투자의견 목표주가

13/05/22 BUY 72,000

*14/12/10 BUY 66,000

15/08/03 HOLD 44,000

16/03/30 HOLD 51,000

16/07/20 HOLD 54,000

주: *표는 담당자 변경

한국타이어 현주가 및 목표주가 차트

0

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20

30

40

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80

14/7 14/10 15/1 15/4 15/7 15/10 16/1 16/4 16/7

(천원)

대차대조표 손익계산서 12월 결산(십억원) 2014 2015 2016E 2017E 2018E 12월 결산(십억원) 2014 2015 2016E 2017E 2018E

유동자산 3,880 3,389 3,891 4,373 4,869 매출액 6,681 6,428 6,638 6,671 6,804

현금및현금성자산 725 637 1,073 1,526 1,986 매출원가 4,281 4,084 4,141 4,182 4,364

매출채권및기타채권 1,207 1,131 1,167 1,188 1,206 매출총이익 2,400 2,344 2,497 2,489 2,440

재고자산 1,446 1,430 1,424 1,460 1,490 판관비 1,368 1,459 1,498 1,505 1,492

비유동자산 4,440 6,107 6,412 6,757 7,078 영업이익 1,032 885 999 984 948

유형자산 4,020 4,494 4,811 5,167 5,498 EBITDA 1,461 1,344 1,648 1,694 1,710

무형자산 132 143 130 119 110 영업외손익 -96 -45 -28 -14 -15

투자자산 20 1,098 1,098 1,098 1,098 금융손익 -46 -61 -67 -54 -56

자산총계 8,320 9,496 10,303 11,130 11,947 투자손익 0 14 37 38 39

유동부채 3,069 2,907 3,006 3,126 3,264 기타영업외손익 -50 2 2 2 2

매입채무및기타채무 1,051 1,109 1,208 1,328 1,466 세전이익 936 839 971 970 933

단기차입금및단기사채 1,462 1,492 1,492 1,492 1,492 중단사업이익 0 0 0 0 0

유동성장기부채 382 139 139 139 139 당기순이익 699 657 757 756 729

비유동부채 734 1,448 1,448 1,448 1,448 지배주주지분순이익 700 655 756 755 727

사채및장기차입금 579 1,265 1,265 1,265 1,265 비지배주주지분순이익 -1 1 1 1 1

부채총계 3,804 4,355 4,455 4,575 4,713 총포괄이익 642 674 757 756 729

자본금 62 62 62 62 62 증감률(%YoY)

자본잉여금 2,993 2,993 2,993 2,993 2,993 매출액 -5.5 -3.8 3.3 0.5 2.0

이익잉여금 1,542 2,134 2,840 3,546 4,224 영업이익 0.1 -14.2 12.9 -1.5 -3.6

비지배주주지분 5 6 8 9 10 EPS -5.1 -6.4 15.3 -0.1 -3.7

자본총계 4,516 5,141 5,848 6,555 7,234 주: K-IFRS 회계기준 개정으로 기존의 기타영업수익/비용 항목은 제외됨

현금흐름표 주요 투자지표 12월 결산(십억원) 2014 2015 2016E 2017E 2018E 12월 결산(원, %, 배) 2014 2015 2016E 2017E 2018E

영업활동현금흐름 1,147 1,114 1,429 1,492 1,525 주당지표(원)

당기순이익 699 657 757 756 729 EPS 5,654 5,291 6,102 6,095 5,872

현금유출이없는비용및수익 815 807 826 885 928 BPS 36,416 41,448 47,150 52,845 58,317

유형및무형자산상각비 429 459 649 710 762 DPS 400 400 400 400 400

영업관련자산부채변동 -62 -81 60 64 74 Multiple(배)

매출채권및기타채권의감소 -72 90 -37 -21 -18 P/E 9.3 8.9 8.8 8.8 9.1

재고자산의감소 5 -5 6 -36 -30 P/B 1.4 1.1 1.1 1.0 0.9

매입채무및기타채무의증가 54 -39 99 120 138 EV/EBITDA 5.3 5.9 5.1 4.7 4.4

투자활동현금흐름 -905 -2,104 -944 -989 -1,015 수익성(%)

CAPEX -937 -863 -954 -1,055 -1,083 영업이익률 15.4 13.8 15.1 14.8 13.9

투자자산의순증 -2 -1,078 37 38 39 EBITDA마진 21.9 20.9 24.8 25.4 25.1

재무활동현금흐름 -196 889 -50 -50 -50 순이익률 10.5 10.2 11.4 11.3 10.7

사채및차입금의 증가 -155 472 0 0 0 ROE 16.6 13.6 13.8 12.2 10.6

자본금및자본잉여금의증가 0 0 0 0 0 ROA 8.7 7.4 7.6 7.1 6.3

배당금지급 -50 -50 -50 -50 -50 ROIC 14.1 11.7 12.5 11.8 10.9

기타현금흐름 -4 13 0 0 0 안정성및기타

현금의증가 43 -88 435 453 460 부채비율(%) 84.2 84.7 76.2 69.8 65.1

기초현금 682 725 637 1,073 1,526 이자보상배율(배) 20.7 20.2 0.0 0.0 0.0

기말현금 725 637 1,073 1,526 1,986 배당성향(배) 7.1 7.5 6.5 6.6 6.8

자료: 한국타이어, 동부 리서치 주: IFRS 연결기준

▌Compliance Notice ▪ 자료 발간일 현재 본 자료를 작성한 조사분석담당자는 해당종목과 재산적 이해관계가 없습니다. ▪ 당사는 자료 발간일 현재 지난 1년간 위 조사분석자료에 언급한 종목들의 IPO 대표주관업무를 수행한 사실이 없습니다. ▪ 당사는 자료 발간일 현재 위 조사분석자료에 언급된 종목의 지분을 1%이상 보유하고 있지 않습니다. ▪ 당사는 자료 발간일 현재 조사분석자료에 언급된 법인과 “독점규제 및 공정거래에 관한 법률” 제2조 제3호에 따른 계열회사의 관계에 있지 않습니다. ▪ 동 자료내용은 기관투자자 등에게 지난 6개월간 E-mail을 통해 사전 제공된 바 없습니다. ▪ 이 자료에 게재된 내용들은 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭없이 작성되었음을 확인합니다. ▪ 본 조사자료는 고객의 투자참고용으로 작성된 것이며, 당사의 리서치센터가 신뢰할 수 있는 자료 및 정보로부터 얻어진 것이나 당사가 그 정확성이나 완전성을 보장할 수 없으므로 어떠한 경우에도 고객의 증권투자결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다. 본 조사자료는 당사의 허락없이 무단 복제 및 배포할 수 없습니다.

▌1년간 투자의견 비율 (2016-06-30 기준) - 매수(74.2%) 중립(25.8%) 매도(0.0%)

▌기업 투자의견은 향후 12개월간 당사 KOSPI 목표 대비 초과 상승률 기준임

▪ Buy: 초과 상승률 10%p 이상 ▪ Hold: 초과 상승률 -10~10%p

▪ Underperform: 초과 상승률 -10%p 미만

▌업종 투자의견은 향후 12개월간 당사 KOSPI 목표 대비 초과 상승률 기준임

▪ Overweight: 초과 상승률 10%p 이상 ▪ Neutral: 초과 상승률 -10~10%p

▪ Underweight: 초과 상승률 -10%p 미만

9


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자동차/부품 2016. 07. 20

HOLD

넥센타이어(002350) 목표주가: 14,000원(하향)

현재주가: 13,050원(07/19)

꾸준한 성장 지속

넥센타이어는 2Q16에 북미 지역 RE타이어 매출 증가 및 피아트 등 유럽 고객사 OE타이

어 판매 증가로 인한 매출 성장과 원재료 가격 하락으로 투입원가의 감소로 인해 매출액

4,828원(+3.4%YoY, +5.4%QoQ), 영업이익 661억원(+18.9% YoY, +14.2%QoQ)으로 시장

기대치를 상회할 전망이다.

북미 및 유럽 지역의 RE타이어 수요가 반락한 가운데 천연 고무 등 주요 원자재 가격의

하락이 지속됨에 따라 2016년에도 RE타이어 시장의 ASP 하향 압력은 여전할 전망이다.

하반기 매출 증가세의 둔화를 감안해 16년 영업이익 및 지배주주 순이익을 각각 +4.7%,

+4.5% 상향 조정했지만 낮아진 글로벌 Peer Group의 밸류에이션을 고려해 Target PER 9

배를 적용 목표주가를 14,000원으로 하향한다. 동사의 16년 FWD PER는 8.7 글로벌 경쟁

사들과 유사한 수준이다. 미쉐린 등 주요 Top-tier 글로벌 경쟁사 대비 낮은 매출 성장률을

고려하면 동사 주가의 글로벌 피어 대비 밸류에이션 할증 요인을 찾기 어려워 보인다.

투자의견 HOLD 유지한다.

낮아진 글로벌 Peer Group

밸류에이션 고려 목표주가

14,000원으로 하향


FYE Dec 2014 2015 2016E 2017E 2018E

매출액 1,759 1,837 1,875 1,920 2,082

(증가율) 1.8 4.5 2.0 2.4 8.4

영업이익 209 225 240 248 287

(증가율) 17.8 7.8 6.6 3.4 15.8

지배주주순이익 128 125 148 159 186

EPS 1,335 1,293 1,527 1,638 1,921

PER (H/L) 13.2/9.4 12.2/9.1 8.5 8.0 6.8

PBR (H/L) 2.0/1.4 1.6/1.2 1.2 1.0 0.9

EV/EBITDA (H/L) 8.7/7.1 6.6/5.6 5.3 5.0 4.4

영업이익률 11.9 12.2 12.8 12.9 13.8

ROE 14.9 12.8 13.5 12.8 13.2

Stock Data

52주 최저/최고 10,850/15,400원 KOSDAQ /KOSPI 702/2,017pt 시가총액 12,582억원

60日-평균거래량 122,249 외국인지분율 13.3% 주가상승률 1M 3M 12M

60日-외국인지분율변동추이 +1.1%p 절대기준 -0.8 -14.1 -4.0

주요주주 넥센 외 2 인 66.2% 상대기준 -3.9 -14.4 -1.2

0

50

100

150

0

5

10

15

20

15/07 15/10 16/02 16/05

넥센타이어(좌)


(천원) (pt)

2Q16 영업이익 661억원,


10


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자동차/부품 2016. 07. 20

도표 17. 넥센타이어 실적 추정치 변경 (단위: 십억원, USD/TON, %, %pt)

2016E 2017E


매출액 1,875 2,016 -7.0 1,920 2,101 -8.6

생산량(1,000본) 37,500 39,000 -3.8 38,500 40,000 -3.8

ASP (원) 49,997 51,200 -2.3 49,868 49,769 0.2

영업이익 240 229 4.7 248 230 7.8

(영업이익률) 12.8 11.4 1.4 12.9 10.9 2.0

투입원가 1,701 1,900 -10.5 1,711 1,900 -10.0

천연고무 투입원가 1,562 1,700 -8.1 1,593 1,700 -6.3

합성고무 투입원가 2,166 2,200 -1.5 2,274 2,300 -1.1

지배주주순이익 149 143 4.4 160 132 21.3

(지배주주순이익률) 8.0 7.1 0.9 8.3 6.3 2.1


도표 18. 넥센타이어 목표주가 산정

16년 FWD EPS(원) 1,527

Target PER(배) 9.0 글로벌 Peer 그룹 16년 FWD PER 평균



상승여력(%) +7.3 7/19일 종가 기준


도표 19. 넥센타이어 부문별 실적 전망 (단위: 십억원, USD/TON, %, %pt)

1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16E 3Q16E 4Q16E 2015 2016E 2017E

매출액 444 467 470 456 458 483 482 452 1,837 1,875 1,920

생산량(1,000본) 9,003 9,536 9,200 9,261 9,675 9,536 9,445 8,844 37,000 37,500 38,500

ASP (원) 51,258 48,496 51,121 49,250 47,337 50,629 51,013 51,141 48,262 49,997 49,868

영업이익 51 56 52 66 58 66 61 54 225 240 248

(영업이익률) 11.6 11.9 11.0 14.5 12.6 13.7 12.7 12.0 12.2 12.8 12.9

투입원가 1,806 1,716 1,677 1,583 1,593 1,593 1,627 1,627 1,696 1,701 1,711

천연고무 투입원가 1,607 1,536 1,520 1,461 1,500 1,500 1,550 1,550 1,531 1,562 1,593

합성고무 투입원가 2,212 2,073 2,077 1,889 1,880 1,880 1,950 1,950 2,063 2,166 2,274

지배주주순이익 22 43 21 42 42 38 35 34 127 149 160

(지배주주순이익률) 5.0 9.1 4.4 9.1 9.1 7.9 7.3 7.6 6.9 8.0 8.3


11


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자동차/부품 2016. 07. 20



13/02/05 HOLD 13,000

*14/12/10 HOLD 15,000

16/07/20 HOLD 14,000


넥센타이어 현주가 및 목표주가 차트

0

2

4

6

8

10

12

14

16

18

20

14/7 14/10 15/1 15/4 15/7 15/10 16/1 16/4 16/7

(천원)


유동자산 730 801 790 791 853 매출액 1,759 1,837 1,875 1,920 2,082

현금및현금성자산 53 105 54 31 27 매출원가 1,198 1,218 1,226 1,254 1,342

매출채권및기타채권 301 324 314 319 344 매출총이익 561 619 649 666 739

재고자산 252 252 272 274 295 판관비 352 394 409 418 452

비유동자산 1,797 1,780 1,929 2,079 2,193 영업이익 209 225 240 248 287

유형자산 1,702 1,692 1,841 1,990 2,105 EBITDA 313 364 413 439 492

무형자산 13 14 14 14 14 영업외손익 -45 -60 -46 -40 -43

투자자산 38 26 26 26 26 금융손익 -41 -58 -42 -36 -39

자산총계 2,527 2,581 2,719 2,870 3,046 투자손익 0 0 0 0 0

유동부채 580 581 577 577 574 기타영업외손익 -4 -2 -4 -4 -4

매입채무및기타채무 221 202 199 198 195 세전이익 164 165 194 208 244

단기차입금및단기사채 163 183 183 183 183 중단사업이익 0 0 0 0 0

유동성장기부채 158 148 148 148 148 당기순이익 130 127 149 160 188

비유동부채 1,014 966 966 966 966 지배주주지분순이익 128 125 148 159 186

사채및장기차입금 849 744 744 744 744 비지배주주지분순이익 1 2 1 2 2

부채총계 1,594 1,547 1,544 1,543 1,540 총포괄이익 122 108 149 160 188

자본금 53 53 53 53 53 증감률(%YoY)

자본잉여금 51 51 51 51 51 매출액 1.8 4.5 2.0 2.4 8.4

이익잉여금 804 900 1,040 1,190 1,368 영업이익 17.8 7.8 6.6 3.4 15.8

비지배주주지분 5 7 9 10 12 EPS 3.7 -3.1 18.1 7.3 17.3

자본총계 933 1,034 1,175 1,327 1,507 주: K-IFRS 회계기준 개정으로 기존의 기타영업수익/비용 항목은 제외됨


영업활동현금흐름 304 321 306 341 340 주당지표(원)

당기순이익 130 127 149 160 188 EPS 1,335 1,293 1,527 1,638 1,921


유형및무형자산상각비 105 140 173 191 205 DPS 75 80 80 80 80

영업관련자산부채변동 1 -35 -17 -10 -53 Multiple(배)

매출채권및기타채권의감소 6 -29 9 -4 -26 P/E 9.6 9.6 8.5 8.0 6.8

재고자산의감소 10 -7 -20 -2 -21 P/B 1.4 1.2 1.2 1.0 0.9

매입채무및기타채무의증가 10 -12 -3 -1 -3 EV/EBITDA 7.3 5.8 5.3 5.0 4.4

투자활동현금흐름 -321 -142 -349 -356 -335 수익성(%)

CAPEX -319 -162 -323 -341 -320 영업이익률 11.9 12.2 12.8 12.9 13.8

투자자산의순증 0 12 0 0 0 EBITDA마진 17.8 19.8 22.0 22.9 23.6

재무활동현금흐름 10 -116 -8 -8 -8 순이익률 7.4 6.9 8.0 8.3 9.0

사채및차입금의 증가 31 -93 0 0 0 ROE 14.9 12.8 13.5 12.8 13.2

자본금및자본잉여금의증가 21 0 0 0 0 ROA 5.4 5.0 5.6 5.7 6.3

배당금지급 -7 -8 -8 -8 -8 ROIC 8.5 8.5 8.6 8.3 9.0

기타현금흐름 -5 -11 0 0 0 안정성및기타

현금의증가 -13 52 -51 -23 -4 부채비율(%) 170.8 149.6 131.4 116.3 102.2

기초현금 66 53 105 54 31 이자보상배율(배) 6.5 6.7 0.0 0.0 0.0

기말현금 53 105 54 31 27 배당성향(배) 5.5 6.0 5.1 4.7 4.0

자료: 넥센타이어, 동부 리서치 주: IFRS 연결기준









12


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자동차/부품 2016. 07. 20

HOLD

금호타이어(073240) 목표주가: 8,500원(상향)

현재주가: 9,450원(07/19)

조금은 과한 M&A 기대감

금호타이어는 2Q16에 중국 시장 내 ASP 하락 지속으로 인해 매출 성장은 다소 기대에

미치지 못하겠지만, 천연고무 등 원자재 가격 하락에 의한 원가율의 개선으로 인해 매출액

7,842억원(+0.0%YoY, +11.7%QoQ) 및 영업이익 498억원(-9.9%YoY, +229.3%QoQ)으로

시장기대치를 상회, 일회성 비용으로 부진했던 1Q16 대비 실적이 대폭 개선될 전망이다.

동사의 주가를 지탱하는 가장 큰 힘은 채권단의 매각 이후 새로운 인수자에 의한 사업

구조 개선과 그로 인한 17년 이후 실적 개선이다. 올해 안에 매각이 이뤄질 것으로 예상됨

에 따라 그 기대감은 점차 상승 중이다. 17년 FWD EPS에 글로벌 Peer 그룹의 평균 PER

9.0배를 15% 할증한 10.4배를 적용, 목표주가를 8,500원으로 상향한다. 그러나 한국타이

어 등 경쟁사들 대비 북미 및 유럽 등 주요 지역 내 부진한 동사의 판매를 감안하면 매각

이후 경영 정상화를 감안해도 지나치게 높은 밸류에이션을 유지 중이다. 투자의견 HOLD

유지한다.

2Q16 영업이익 498억원



FYE Dec 2014 2015 2016E 2017E 2018E

매출액 3,438 3,040 3,079 3,300 3,397

(증가율) -7.0 -11.6 1.3 7.2 2.9

영업이익 358 136 181 290 282

(증가율) 3.6 -62.1 33.4 60.1 -2.9

지배주주순이익 130 -69 48 126 151

EPS 860 -439 302 797 956

PER (H/L) 17.3/11.2 NA/NA 31.2 11.9 9.9

PBR (H/L) 1.9/1.3 1.5/0.8 1.3 1.1 1.0

EV/EBITDA (H/L) 7.8/6.6 12.1/9.9 9.6 7.1 7.0

영업이익률 10.4 4.5 5.9 8.8 8.3

ROE 11.6 -5.9 4.1 10.0 10.9

Stock Data

52주 최저/최고 5,670/10,850원

KOSDAQ /KOSPI 702/2,017pt 시가총액 14,930억원 60日-평균거래량 1,024,210

외국인지분율 3.1% 주가상승률 1M 3M 12M

60日-외국인지분율변동추이 +0.2%p 절대기준 -2.6 7.8 32.4

주요주주 우리은행 14.2% 상대기준 -5.6 7.5 36.3

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15/07 15/10 16/02 16/05

금호타이어(좌)


(천원) (pt)

매각 기대감 반영해 목표주가

8,500원으로 상향, 그러나

지나치게 높은 밸류에이션 부담

13


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자동차/부품 2016. 07. 20

도표 20. 금호타이어 실적 추정치 변경 (단위: 십억원, USD/TON, %, %pt)

2016E 2017E


매출액 3,079 3,079 0.0 3,300 3,300 0.0

판매량(천본) 49,000 49,000 0.0 52,000 52,000 0.0

ASP (원) 62,827 62,827 0.0 63,455 63,455 0.0

영업이익 181 181 0.0 290 290 0.0

(영업이익률) 5.9 5.9 0.0 8.8 8.8 0.0

천연고무 투입원가 1,466 1,466 0.0 1,496 1,496 0.0

합성고무 투입원가 1,467 1,467 0.0 1,497 1,497 0.0

지배주주순이익 48 48 0.0 126 139 -9.4

(지배주주순이익률) 1.6 1.6 0.0 3.8 3.8 0.0


도표 21. 금호타이어 목표주가 산정

17년 FWD EPS(원) 797 채권단 매각 이후 영업 정상화 기대감 반영 17년 FWD PER 적용

Target PER(배) 10.4 글로벌 Peer 그룹 16년 FWD PER 평균 15% 할증



상승여력(%) -9.8 7/19일 종가 기준


도표 22. 금호타이어 실적 전망 (단위: 십억원, USD/TON, %)

1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16E 3Q16E 4Q16E 2015 2016E 2017E

매출액 754 785 717 749 702 784 780 812 3,040 3,079 3,300

판매량(천본) 11,772 12,703 11,178 12,653 11,149 12,957 12,408 12,486 48,306 49,000 52,000

ASP (원) 64,084 61,758 64,170 59,170 62,265 60,523 62,886 65,056 62,205 62,827 63,455

영업이익 44 55 -6 19 15 50 60 56 100 181 290

(영업이익률) 5.8 7.0 -0.8 2.6 2.2 6.3 7.7 6.9 3.3 5.9 8.8

천연고무 투입원가 1,661 1,617 1,687 1,596 1,402 1,444 1,487 1,532 1,640 1,466 1,496

합성고무 투입원가 2,181 2,023 2,065 1,950 1,403 1,445 1,488 1,533 2,055 1,467 1,497

지배주주순이익 5 13 -55 -32 -14 12 21 36 -69 55 129

(지배주주순이익률) 0.7 1.6 -7.7 -4.3 -2.0 1.5 2.7 4.4 -2.3 1.8 3.9


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자동차/부품 2016. 07. 20



13/08/15 HOLD 12,500

*14/12/10 HOLD 12,000

15/05/18 UNDER 7,000

15/09/10 UNDER 5,500

15/11/17 HOLD 7,500

16/07/20 HOLD 8,500


금호타이어 현주가 및 목표주가 차트

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14/7 14/10 15/1 15/4 15/7 15/10 16/1 16/4 16/7

(천원)


유동자산 1,702 1,632 1,686 1,811 1,809 매출액 3,438 3,040 3,079 3,300 3,397

현금및현금성자산 197 244 272 305 240 매출원가 2,425 2,265 2,163 2,299 2,367

매출채권및기타채권 628 619 611 676 724 매출총이익 1,012 775 915 1,001 1,030

재고자산 577 543 557 590 616 판관비 654 639 734 710 748

비유동자산 3,103 3,588 3,612 3,695 3,922 영업이익 358 136 181 290 282

유형자산 2,510 2,998 3,027 3,115 3,344 EBITDA 545 340 409 549 571

무형자산 42 35 28 24 22 영업외손익 -185 -201 -124 -125 -82

투자자산 109 104 104 104 104 금융손익 -138 -131 -109 -110 -98

자산총계 4,805 5,220 5,298 5,506 5,730 투자손익 0 0 0 0 0

유동부채 1,700 2,467 2,496 2,576 2,646 기타영업외손익 -47 -70 -15 -15 16

매입채무및기타채무 752 754 783 863 933 세전이익 173 -65 57 165 200

단기차입금및단기사채 869 1,217 1,217 1,217 1,217 중단사업이익 0 0 0 0 0

유동성장기부채 28 480 480 480 480 당기순이익 132 -67 49 129 154

비유동부채 1,778 1,493 1,493 1,493 1,493 지배주주지분순이익 130 -69 48 126 151

사채및장기차입금 1,524 1,083 1,083 1,083 1,083 비지배주주지분순이익 2 2 1 3 3

부채총계 3,479 3,959 3,989 4,068 4,138 총포괄이익 131 -64 49 129 154

자본금 790 790 790 790 790 증감률(%YoY)

자본잉여금 247 247 247 247 247 매출액 -7.0 -11.6 1.3 7.2 2.9

이익잉여금 157 85 133 259 410 영업이익 3.6 -62.1 33.4 60.1 -2.9

비지배주주지분 117 118 119 121 125 EPS 23.8 적전 흑전 163.6 20.0

자본총계 1,326 1,261 1,310 1,438 1,592 주: K-IFRS 회계기준 개정으로 기존의 기타영업수익/비용 항목은 제외됨


영업활동현금흐름 500 225 296 361 433 주당지표(원)

당기순이익 132 -67 49 129 154 EPS 860 -439 302 797 956


유형및무형자산상각비 186 205 228 259 289 DPS 0 0 0 0 0

영업관련자산부채변동 47 -32 19 -26 -10 Multiple(배)

매출채권및기타채권의감소 6 9 8 -65 -47 P/E 11.2 NA 31.2 11.9 9.9

재고자산의감소 27 66 -14 -33 -26 P/B 1.3 0.9 1.3 1.1 1.0

매입채무및기타채무의증가 53 -57 29 80 70 EV/EBITDA 6.6 10.4 9.6 7.1 7.0

투자활동현금흐름 -293 -582 -267 -328 -498 수익성(%)

CAPEX -283 -676 -251 -342 -515 영업이익률 10.4 4.5 5.9 8.8 8.3

투자자산의순증 27 5 0 0 0 EBITDA마진 15.8 11.2 13.3 16.6 16.8

재무활동현금흐름 -173 391 0 0 0 순이익률 3.8 -2.2 1.6 3.9 4.5

사채및차입금의 증가 -173 359 0 0 0 ROE 11.6 -5.9 4.1 10.0 10.9

자본금및자본잉여금의증가 62 0 0 0 0 ROA 2.8 -1.3 0.9 2.4 2.7

배당금지급 0 0 0 0 0 ROIC 9.0 4.3 4.4 6.3 5.8

기타현금흐름 0 13 0 0 0 안정성및기타

현금의증가 34 47 28 33 -65 부채비율(%) 262.3 314.0 304.6 282.9 259.9

기초현금 164 197 244 272 305 이자보상배율(배) 2.5 1.2 0.0 0.0 0.0

기말현금 197 244 272 305 240 배당성향(배) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

자료: 금호타이어, 동부 리서치 주: IFRS 연결기준









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자동차/부품 2016. 07. 20









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