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INFORME DE RENTA FIJA:Respuesta a la crisis, TES al ritmo del
BanRep y la inflación
Ana Vera Nieto
Especialista de Renta Fija
Mayo de 2020
Julio César Romero
Economista Jefe
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Resumen (1/2)
1. Respuesta internacional al COVID-19: la respuesta ha sido significativa tanto en elámbito de política fiscal como monetaria. Varios bancos centrales iniciaronprogramas de compra de activos y algunos países han emitido deuda en losmercados internacionales, sin embargo se avecinan grandes vencimientos de deudaprivada que indican que habrá necesidad de recursos en el corto plazo y losgobiernos tendrían que tomar medidas adicionales.
2. Respuesta en Colombia:
1. Política monetaria: en medio de un panorama complejo, Colombia es de lospaíses con mayor margen de maniobra desde la política monetaria. A nivelgeneralizado los bancos centrales tienen espacio limitado de reducción de tasasy están empleando medidas de intervención no convencionales.
2. Política fiscal: la Regla Fiscal permite ampliar el déficit del Gobierno a 6,1% delPIB este año, incluyendo un gasto contracíclico de 2,5% del PIB. Minhacienda halogrado financiar este déficit a bajas tasas, lo que da espacio para no tener querecurrir por ahora a mercados globales estresados por las necesidades definanciamiento tanto de empresas como de países.
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Resumen (2/2)1. A
2. B
3. Salen flujos de inversión de países emergentes: los inversionistas están siendo muycautelosos y parecen diversificar su portafolio entre emergentes, siendo los paíseslatinoamericanos los más castigados ante los anuncios de Argentina del no pago desu deuda y la difícil situación sanitaria que enfrentan Ecuador y Brasil.
4. Vienen cambios en estrategia de endeudamiento de Colombia: anticipamos que elgobierno nacional aumentará el peso de emisiones en pesos frente a aquellas endólares, ante expectativa de reactivación de flujos de extranjeros por el nuevo ciclo depolítica monetaria que llevaría las tasas de referencia a nuevos mínimos históricos.
5. Coordinación fiscal y monetaria: las medidas de BanRep y Minhacienda hanfavorecido una reacción positiva del mercado de renta fija, al punto que los activosprincipales registran actualmente valorizaciones superiores a las pérdidas del choquede marzo. Dado el mayor estímulo monetario esperado y las presionesdesinflacionarias, vemos mayor espacio de valor en títulos tasa fija que en referenciasen UVR.
6. Expectativas deuda pública: como reacción al choque seguimos viendo unempinamiento por reducción en la parte corta de la curva (efecto tasas BanRep) queno estaría acompañado de mayor crecimiento económico. Estimamos tasas de TES dereferencia 2024 alcanzando un mínimo de 4% en los próximos dos meses, pero conmayor volatilidad asociada al menor volumen de negociación.
7. IDP Corficolombiana ®: El rebalanceo mensual del índice de deuda pública elaboradopor Corficolombiana, sugiere posiciones en tasa fija únicamente.
4
1. Respuestas internacionales y presiones de liquidez global
2. Dinámica de flujos de inversión
3. Financiamiento del gobierno, recomposición de fuentes
4. Inflación y liquidez
5. Perspectivas mercado de deuda pública
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Contenido
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Tasas de política reales empiezan a ser negativas a nivel global
• Colombia en medio de un panorama complejo es de los pocos países que tienen un margen demaniobra desde la política monetaria. A nivel generalizado los bancos centrales tienen espaciolimitado de reducción de tasas y se están empleando medidas de intervención no convencionales.
• Algunos bancos centrales implementan programas de compra de activos o QE: Chile, Colombia,India, Indonesia, Sudáfrica y Turquía implementaron estos mecanismos, en algunos casos comoIndia con cambios de la Constitución Política- Colombia por su parte no tiene esta restricciónlegislativa.
-4,0-3,0-2,0-1,00,01,02,03,04,05,06,0
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%Tasa de política monetaria real (%)
Desviación de la inflación frente al objetivo de política monetaria(último dato de inflación anual disponible, %)
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Hay necesidades de liquidez de empresas a nivel global de sectores que todavía no han podido iniciar actividades por las medidas de confinamiento. Lo que hace necesario que se amplíen medidas adicionales de los gobiernos y bancos centrales para evitar defaults en empresas afectadas.
Fuente: Bloomberg
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$250
$300
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discrecionalTotal
Vencimientos de deuda corporativa en 2020
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Vencimientos de deuda corporativa por sectores
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1. Respuestas internacionales y presiones de liquidez global
2. Dinámica de flujos de inversión
3. Financiamiento del gobierno, recomposición de fuentes
4. Inflación y liquidez
5. Perspectivas mercado de deuda pública
4
Contenido
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Los flujos de inversión hacia países emergentes han venido recuperándose, pero sehan empiezan a diversificar entre países: los asiáticos reciben mayores flujos encomparación con Latam, pero se mantiene la aversión al riesgo con flujossignificativamente mayores hacia EEUU y Canadá.
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Flujos de fondos de inversión globales a bonos de economías emergentes
Fuente: Bloomberg
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Asia Latam EEUU y Canadá
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Trimestre corrido Año corrido
Flujos de fondos de inversión globales por región
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A pesar de la dinámica de los flujos de inversión , los bonos de paísesemergentes se valorizan mucho más que países desarrollados y Colombia sedestaca por presentar un mejor desempeño incluso antes del choque.
Variación de la tasa de los bonos soberanos a 5 años
de países emergentes
122-68
542628
-33-11
34-48
354050
88174
934
379
-97-109
-157-166
-200 -100 0 100 200 300 400 500
IndonesiaChile
RumaniaHungria
TailandiaPoloniaMexico
MalasiaPeru
PromedioRusia
FilipinasBrasil
Sur AfricaColombia
TurquiaNigeria
pbs
Variación Abril Variación Marzo
-60 -40 -20 0 20 40 60
Italianos
Bonos Españoles
Promedio
Francia (OATs)
Alemanes (Bunds)
Japón
Tesoros EEUU
UK (Gilts)
pbs
Variación Marzo Variación Abril
Variación de la tasa de los bonos soberanos a 5 años
de países desarrollados
Esta dinámica representa una oportunidad de inversionistas en busca de retorno, por lo que laselección de emergentes con menor riesgo es clave y Colombia muestra mejor desempeño frente apares de la región.
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1. Respuestas internacionales y presiones de liquidez global
2. Dinámica de flujos de inversión
3. Financiamiento del gobierno, recomposición de fuentes
4. Inflación y liquidez
5. Perspectivas mercado de deuda pública
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Contenido
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La deuda bruta del Gobierno ascendería a 61% del PIB durante 2020: un aumento de 10,7 puntos del PIB respecto a 2019, por los cambios en los supuestos macroeconómicos y las necesidades de recursos para atender la emergencia.
50,2
60,9
2,1
2,8
3,5
2,9-0,8
Fuente: Minhacienda. Cálculos Corficolombiana
Aumento de la deuda bruta del GNC en 2020 (% del PIB)
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Supuestos macroeconómicos Plan Financiero 2020 vs Escenario con COVID19
2019 20202020 con COVID19
PIB real (crecimiento, %)
3,3 3,7 -5,5
Inflación anual (%)
3,8 3,1 1-2%
Precio Brent (USD)
64,2 60,5 30
Fuente: Minhacienda y BanRep
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Lo positivo del nuevo déficit, es que el Gobierno ha ido agotandoescalonadamente las fuentes de financiación menos costosas, sin tener queemitir hasta ahora títulos de deuda pública en el mercado internacional, a la fechatasa de interés del financiamiento se ubica en 4%, niveles por debajo a tasas demercado.
Déficit fiscal GNC y fuentes de financiación en 2020
Déficit y fuentes de financiaciónBillones de
pesos% del PIB Tasa de interés*
(promedio, %)
(A) Déficit inicial por financiar 22,7 2,2 n.a.
Fuentes iniciales de financiamiento 22,7 2,2 6,1Emisiones de TES 18,2 1,8 6,0Emisiones en dólares 4,5 0,4 6,6
(B) Déficit adicional por financiar 40,7 3,9 n.a.
Fuentes adicionales de financiamiento 40,7 3,9 2,9FAE 12,1 1,2 0,0FONPET 2,7 0,3 1,7Grupo Bicentenario 2,9 0,3 4,5Inversiones forzosas TDS 10,0 1,0 3,9Con entidades multilaterales 13,0 1,3 4,6
Déficit total por financiar (A + B) 63,4 6,1 n.a.
Total fuentes de financiamiento 63,4 6,1 4,0Fuente: Ministerio de Hacienda. Cálculos Corficolombiana. *Tasa de interés estimada en pesos
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Con un nuevo déficit a financiar, el plan financiero presentaría cambiossignificativos, especialmente de agudizarse la necesidad de recursos se deberánconseguir nuevas fuentes y consideramos que es necesario incrementar elfinanciamiento con mayores subastas internas, al igual que continuaran canjes.Fuentes y Usos (billones de pesos)Plan financiero 2020 con escenario COVID19
FuentesPlan Financiero
MFMP20 con Covid19 Usos
Plan Financiero
MFMP20 con Covid19
2020* 2020 2020* 2020Fuentes 75 110 Usos 75 110
Desembolsos 45 53 Déficit a financiar 25 63Externos 10 10 Intereses externos 9Bonos 5 5 Intereses internos 23Multilaterales y otros 5 13 Gastos en dólares
Internos 35 35 Amortizaciones 13 10TES 35 35 Externas 6Subastas 25 25 Internas 7TES (entidades públicas) 5 5 Pago de obligaciones 16 16Pago de obligaciones 5 5 FEPC
Otros 0 0 Bonos Pensionales y otros
Otros recursos 9 37 Sentencias ANIFAE 12 FOMAG
FONPET 3 Seguridad Social en salud en contributivo
Grupo Bicentenario 3Pago de obligaciones con servicio de deuda
Inversiones forzosas TDS 10 Sentencias en mora
otros recursos PF2020 9 Seguridad Social en salud subsidiado
Operaciones de tesoreríaDisponibilidad inicial 21 21 Disponibilidad final 21 21
En dólares 7 7 En dólares 6En pesos 14 14 En pesos 15Fuente: Ministerio de Hacienda* Cifras revisadas en Presentación 3 febrero 2020 y Cálculos Corficolombiana
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1. Respuestas internacionales y presiones de liquidez global
2. Dinámica de flujos de inversión
3. Financiamiento del gobierno, recomposición de fuentes
4. Liquidez e Inflación
5. Perspectivas mercado de deuda pública
4
Contenido
15
• La liquidez del Sistema se ha venido ajustando a las recientes intervenciones del BanRep, en donde
i) El 27 de marzo redujo la tasa de intervención a 3,75%
ii) El 6 Abril 2020 se aprobó la renovación de ventas de dólares a futuro (NDF) por parte del Banco de la República
iii) El 14 Abril 2020 se anunció que inyecta liquidez permanente a la economía mediante la reducción del encaje y refuerza suintervención en el mercado de deuda pública (ver “Respuesta coordinada a la crisis” en Informe Especial – Abril 28 de 2020).
iv) El 16 Abril 2020 incluyó los Títulos de Solidaridad en sus operaciones de liquidez
v) El 30 de abril redujo la tasa de intervención y adopta medidas adicionales
vi) El 8 de mayo refuerza liquidez y apoya la provisión de crédito
AGREGADOS MONETARIOS: BANREP UTILIZA VARIAS HERRAMIENTAS DE POLÍTICAMONETARIA, LO QUE VIENE APOYANDO LA DINAMICA DE LAS TASAS DE FONDEO, LOSTES INCORPORAN REDUCCIONES ADICIONALES DE TASAS DE INTERES
FechaTasa colocación Nominales (%) Tasas de fondeo (%)
Consumo Comercial Hipotecaria BanRep IBR DTFTES Corto Plazo
1 año16-Dec-16 19,5 13,2 12,0 7,75 7,75 7,03 6,9020-Mar-20 15,5 8,1 10,2 4,25 4,19 4,50 5,5427-Mar-20 15,8 8,3 10,17 3,75 3,91 4,59 4,723-Apr-20 16,5 8,5 10,23 3,75 3,71 4,59 4,64
17-Apr-20 18,8 7,9 10,22 3,75 3,70 4,43 4,1513-May-20 3,25 3,25 4,53 3,64
Cambio inicio ciclo actual (pbs) +300 -40 -5 -100 -66 -3 -108Fuente: BanRep. Cálculos Corficolombiana. Cambios en puntos básicos (pbs)
Por otra parte, las tasas de interés del mercado señalan que los tipos de fondeo de captaciones de corto plazo se mantienenelevados, principalmente por el ajuste gradual de los mismos desde la pasada reducción de 50 pbs. Sin embargo, aunque lastasas de colocación disponibles al 17 de abril no muestran reducción, estas tasas se vienen ajustando para apoyar la economía(ver “Que el remedio no sea peor que la enfermedad” en Informe Semanal – Abril 27 de 2020).
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Tasa de captación de largo plazo se ajustan por la liquidez de liberación de encaje
- al menos hasta el 18 de mayo fecha de inversión obligatoria-
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(%)
Tasa BanRep 90 DIAS
180 DIAS SUPERIORES A 360 DIAS
Tasas de captación- Promedio móvil 10 días
Fuente: BanRep,Infovalmer. Cálculos Corficolombiana
17
17
A excepción de alimentos todas las canastas de IPC presentaron variación mensualnegativa, lo que refleja el efecto del confinamiento ( ver “comienza la desinflación”
en Informe de Inflación – mayo 8 de 2020).IPC por componentes
Variación mensual(%)
Variación anual (%)
Contribución a la inflación anual (p.p.)
Cambio en contribución
(p.p.)abr-19 abr-20 mar-20 abr-20 mar-20 abr-20
IPC Total 0,50 0,16 3,86 3,51 3,86 3,51 -0,35
No transables 0,37 -0,13 3,29 2,78 1,39 1,16 -0,22
Regulados 0,53 -0,71 3,78 2,50 0,56 0,37 -0,19
Transables 0,30 -0,10 2,47 2,06 0,46 0,38 -0,08
Alimentos 0,86 1,40 6,03 6,60 1,48 1,64 0,16Fuente: DANE. Cálculos: Corficolombiana
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La inflación pasó de 3,86% en marzo a 3,51% en abril, en líneacon nuestra expectativa. El aislamiento social ocasionado por elcoronavirus y las medidas tomadas en medio de la coyuntura
explicaron en gran parte el resultado. Este efectodesinflacionario ha sido generalizado en la región.
Inflación en países de América Latina
Fuente: Bloomberg.
3,74,0
3,7
1,9
3,9
2,1
3,33,5
1,7
3,7
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2,0
3,0
4,0
5,0
México Brasil Colombia Perú Chile
Infl
ació
n a
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al (%
)
Febrero Abril
18
1. Respuestas internacionales y presiones de liquidez global
2. Dinámica de flujos de inversión
3. Financiamiento del gobierno, recomposición de fuentes
4. Inflación y liquidez
5. Perspectivas Mercado de deuda pública
4
Contenido
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3,0%
3,5%
4,0%
4,5%
5,0%
5,5%
6,0%
6,5%
7,0%
7,5%
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1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13
Tasa
(%)
Duración (años)
TF-Abril TF-Marzo
Curva de rendimientos TES Tasa Fija
0%
1%
2%
3%
4%
5%
1 2 3 4 5 6 7
Tasa
(%)
Duración (años)
UVR-Abril
UVR-Marzo
Curva de rendimientos TES UVR
1,0%
2,0%
3,0%
4,0%
5,0%
6,0%
7,0%
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10111213
Tasa
(%)
Duración (años)
USD-Marzo.
USD-Abril
Curva de rendimientos TES USD
• Los títulos a tasa fija durante abril recuperaron parte de las pérdidas de marzo, con valorizaciones de 72 pbs enpromedio, sin embargo por la fuerte caída de los precios del petróleo limitaron las ganancias. Los bonos endólares y UVR, han tenido una recuperación más leve.
Fuente: BarRep. Cálculos Corficolombiana
Bonos en pesos se recuperan mucho más que bonos en dólares
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Participación tenedores
extranjeros de TES en dólares
Hay mayores tenedores extranjeros en bonos en dólares, referencias más liquidasapetecidas por extranjeros, para entradas al mercado local lucen atractivos TES tasafija con menor participación de extranjeros, como TES 2027 y TES 2034.
Participación tenedores extranjeros de
TES UVR
Participación tenedores extranjeros de
TES tasa fija
Fuente: Bloomberg. Cálculos Corficolombiana
16
10
17
11
16
5
16
14
9
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02468
101214161820
%
Referencia
3,9
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7,57
0,6
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5,4
2
0,0
3
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1
2
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4
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%
Referencia
34
43
38
34
45
37
40
40
32
38
36
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101520253035404550
%
Referencia
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• En el corto plazo, la inflación implícita seubica en 1,54% y en plazos de más de 10 añosse ubican por debajo de 3%.
• El mercado de tasas de interés incorporareducción de tasas en esta reunión de políticamonetaria y de manera consecutiva hastaalcanzar tasas por debajo del mínimohistórico de 3%.
A futuro, menores presiones de inflación y reducciones en tasas de interés fortalecen posiciones de TES tasa fija
1,5%2,0%2,5%3,0%3,5%4,0%4,5%5,0%5,5%6,0%
abr.
-17
jul.-
17
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ene.
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jul.-
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.-19
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Tasa
(%)
1 año 2 años 3 años 5 años 10 años
meta
Inflaciones implícitas
0,0%
1,0%
2,0%
3,0%
4,0%
5,0%
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13
Ta
sa
(%
)
Meses
31-mar.-20 29-abr.-20 12-may.-20
Curva de tasas implícitas de los Swaps IBR
Fuente: Bloomberg. Cálculos Corficolombiana
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Rebalanceo del IDP Corficolombiana ®: Para el rebalanceo mensual del índice noentrarían títulos en UVR
100200300400500600700
ab
r.-
02
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03
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04
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05
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Pu
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Cambio de canasta IDP (Vigente entre el 15 de abril de 2020 y el 15 mayo de 2020)
Vencimiento Ponderación
Jul-24 25,03%
May-22 21,39%
Nov-25 12,31%
Apr-28 10,62%
Mar-21 9,49%
Oct-34 7,85%
Nov-27 7,06%
Aug-26 6,26%
Cambio de canasta IDP (Vigente entre el 15 de mayo de 2020 y el 15 junio de 2020)
Vencimiento Ponderación
Jul-24 49,45%
May-22 18,69%
Nov-25 11,74%
Apr-28 10,16%
Nov-27 9,95%
Desempeño Histórico IPD CORFICOLOMBIANA ®Var semanal
Var año
corridoVar anual Var Mensual
0,52% 3,27% 6,91% 1,93%
2020* 2019 2018 2017 2016 2015
6,91% 7,26% 5,78% 8,81% 14,65% 0,85%
*A fecha de públicación de este informe
30 días año corrido 1 año 3 años 5 años 10 años
12,73% 12,06% 6,96% 4,72% 4,19% 3,38%
*Riesgo se calcula como la desviación estandar calculada en los retornos diarios
0,28%
Rendimiento Anual Histórico
Comportamiento
Riesgo - Volatilidad anualizada
Var diaria
El índice de deuda pública de Corficolombiana (IPD Corficolombiana ®) es un índice que mide del desempeño de los de títulos
de deuda pública interna de la República de Colombia (ver “CANASTA IDP CORFICOLOMBIANA® Y FICHA TÉCNICA – MAYO
2020” en Informe de renta fija. Mayo 15 de 2020)
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Corficolombiana S.A. hace parte del programa de creadores de mercado del Ministerio de Hacienda y Crédito Público, razón por la cual mantiene inversiones en títulos de deuda pública.
Algunos de los emisores sobre los que está efectuando una recomendación de inversión, su matriz o alguna de sus filiales han sido, son o posiblemente serán clientes de Corficolombiana S.A. o alguna de sus filiales.
Algunos de los emisores sobre los que está efectuando una recomendación de inversión, su matriz o alguna de sus filiales han sido, son o posiblemente serán clientes de Grupo Aval o alguna de sus filiales.
