การเปรียบเทียบแบบจ าลอง CAPM และ APT เพื่อวิเคราะห์อัตราผล ...journal.pim.ac.th/uploads/content/2016/08/o_1arg3vljit851rnrcn018p4krfa.pdf ·

วารสารปญญาภวฒน ปท 8 ฉบบพเศษ ประจ�ำเดอนสงหำคม 255926

การเปรยบเทยบแบบจ�าลอง CAPM และ APT เพอวเคราะหอตราผลตอบแทน

และความเสยงของหลกทรพย SET50

THE COMPARISON BETWEEN CAPM AND APT MODELS FOR RISKS AND RETURNS

ANALYSIS OF SET50

สรชย วรรณธนพงศ1 และนงคนตย จนทรจรส2

Sirichai Wannathanaphong1 and Nongnit Chancharat2

1วทยาลยบณฑตศกษาการจดการ มหาวทยาลยขอนแกน2คณะบรหารธรกจและการบญช มหาวทยาลยขอนแกน

1College of Graduate Study in Management, Khon Kaen University2Faculty of Business Administration and Accountancy, Khon Kaen University

บทคดยอ การศกษาอสระในครงนมวตถประสงค เพอเปรยบเทยบความสามารถในการค�านวณอตราผลตอบแทนและ

ความเสยงของหลกทรพยกลม SET50 จากแบบจ�าลอง CAPM (Capital Asset Pricing Model) และแบบจ�าลอง

APT (Arbitrage Pricing Theory Model) รวมถงการน�าอทธพลทางปจจยเศรษฐกจมหภาคทมผลตออตรา

ผลตอบแทนและความเสยงของหลกทรพยมาใชในการศกษา ไดแก อตราการคา (Term of Trade) ราคาน�ามน (Oil

Price) อตราผลตอบแทนของตลาดโลก (MSCI Index) ดชนราคาผบรโภค (Consumer Price Index) อตราดอกเบย

กยมระหวางธนาคาร (Interbank Rate) ปรมาณเงน (Money Supply) และอตราแลกเปลยนบาทตอดอลลารสหรฐ

(Exchange Rate) โดยน�าขอมลมาทดสอบกบกลมหลกทรพย SET50 ทอยในตลาดหลกทรพยแหงประเทศไทย

ซงจะใชขอมลรายเดอนของชวงมกราคมถงธนวาคม ระหวางป 2552 ถง 2557 รวมทงสน 72 เดอน

ผลการศกษาครงนท�าใหทราบวาแบบจ�าลอง APT สามารถค�านวณอตราผลตอบแทนและความเสยงของกลม

หลกทรพย SET50 ไดดกวาแบบจ�าลอง CAPM ซงเหนไดชดเจนในหลกทรพยทกๆ หลกทรพยทอยในกลมหลกทรพย

SET50 ทมคา RMSE (Root Mean Square Error) และคา U2 (Theil’s Inequality Coefficient) จากการค�านวณ

ของแบบจ�าลอง มคานอยกวาคอแบบจ�าลอง APT

ค�าส�าคญ: แบบจ�าลอง CAPM แบบจ�าลอง APT หลกทรพย SET50

Corresponding Author

E-mail: [email protected]

Panyapiwat Journal Vol.8 Special Issue August 2016 27

ผานการรบรองคณภาพจาก TCI (กลมท 1) สาขามนษยศาสตรและสงคมศาสตร

Abstract The purposes of this independent study were to compare the calculation on risks and

returns of the SET50 securities with the capital asset pricing model (CAPM) and the arbitrage pricing

theory model (APT) and to study the influence of the macroeconomic factors affecting the rate

of risks and returns on securities including the term of trade, the oil price, the MSCI index, the

consumer price index, the interbank rate, the money supply, and the exchange rate (Baht/USD).

The monthly data from January to December of 2009 to 2014 (72 months) were used in this

study.

The result from this independent study found that the arbitrage pricing theory model

(APT) could calculate the risks and returns of SET50 securities better than the capital asset pricing

model (CAPM). This could be seen clearly in every securities in SET50 securities that securities

with the RMSE (Root Mean Square Error) and U2 (Theil’s Inequality Coefficient) from the model

calculation that had a minimal value was the arbitrage pricing theory model (APT).

Keywords: CAPM, APT, SET50

ทมาและความส�าคญของปญหา ประเทศไทยนนมตลาดหลกทรพยแหงประเทศไทย

(The Stock Exchange of Thailand: SET) เปนแหลง

รองรบการลงทนทส�าคญ ซงท�าหนาทเปนศนยกลาง

ในการซอขายหลกทรพยอนประกอบไปดวย หนสามญ

หนก พนธบตร ใบส�าคญแสดงสทธในการซอหน (Warrant)

และกองทน หนวยลงทนตางๆ ทไดรบการอนญาตให

ท�าการซอขายไดอยางถกตองตามหลกเกณฑของ

ตลาดหลกทรพยแหงประเทศไทย อนงตลาดหลกทรพย

แหงประเทศไทยมการค�านวณคาดชนโดยน�าราคา

หลกทรพยทงตลาดมาค�านวณดวยตวเลขเฉลยถวงน�าหนก

มลคาของหลกทรพย (Value-weighted Index) ออก

เปนดชน SET INDEX ดชน SET50 และดชน SET100

ในงานวจยครงนไดเหนความส�าคญของหลกทรพย

ในกลมดชน SET50 ทเปนกลมหลกทรพย 50 อนดบแรก

ของตลาดหลกทรพยแหงประเทศไทย หรอทเรยกวา

SET50 วาเปนกลมหลกทรพยทม Market Capital และ

มมลคาการซอขายสงทสดในแตละวนโดยอางองจากขอมล

ปรมาณการซอขายยอนหลง 5 ป ตงแตเดอนมกราคม

ป พ.ศ. 2552 ถงเดอนธนวาคม ป พ.ศ. 2557 หลกทรพย

ในกลม SET50 มมลคาการซอขายเฉลยตอวนทงหมด

อยท 7,764,535.05 บาท ซงมลคาการซอขายเฉลย

เกอบถงหนงหมนลานบาทตอวนนนถอวาเปนประเดนท

นาสนใจวาเพราะเหตใดนกลงทนทลงทนในตลาดหลกทรพย

ถงไดใหน�าหนกการลงทนในหลกทรพยกลมนเปนอยางมาก

โดยสงเกตจากปรมาณการซอขายในแตละวน

งานศกษาในครงนม งเนนทจะใชกลมหลกทรพย

ในดชน SET50 กบแบบจ�าลองทฤษฎ CAPM และ APT

เนองจากเหนถงความส�าคญของหลกทรพยกลม SET50

ทง 50 หลกทรพยทอยในดชน SET50 นนมครบทกหมวด

อตสาหกรรม และจากมลคาการซอขายของกลมหลกทรพย

ในดชน SET50 ในแตละวนนนมมลคาสงเมอเทยบกบ

มลคาการซอขายของทงตลาด ถอไดวาเปนกลมหลกทรพย

ทมความนาสนใจทจะลงทนเนองจากมสภาพคลองในการ

ซอขายสง และมโอกาสทจะเตบโตอยางตอเนอง ดวยเหตน

งานวจยนจะสามารถเปรยบเทยบการวเคราะหอตรา

ผลตอบแทนและความเสยงของหลกทรพยกลม SET50

โดยใชแบบจ�าลอง CAPM และ APT เพอศกษาวา



แบบจ�าลองใดสามารถใชในการค�านวณอตราผลตอบแทน

และความเสยงของหลกทรพยไดดกวากน และงาน

การศกษาในครงนจะแตกตางจากงานวจยกอนๆ หนา

ทใช CAPM และ APT ในการศกษา โดยจะใหน�าหนก

ความส�าคญกบหลกทรพยในกลม SET50 มากกวา

หลกทรพยอนๆ ทอยในตลาดหลกทรพย เนองจาก

หลกทรพยกลม SET50 มครบทกหมวดอตสาหกรรม และ

ยงเปนกลมหลกทรพย 50 อนดบทเรยกไดวามขนาดใหญ

อนดบตนๆ

วตถประสงคของการศกษา เพอเปรยบเทยบความเหมาะสมในการใชค�านวณ

อตราผลตอบแทนและความเสยงของหลกทรพยกลม

SET50 ของแบบจ�าลอง CAPM (Capital Asset Pricing

Model) และ APT (Arbitrage Pricing Theory Model)

สมมตฐานของการศกษา แบบจ�าลอง APT สามารถค�านวณอตราผลตอบแทน

ความเสยงของหลกทรพยไดแมนย�ากวาแบบจ�าลอง

CAPM เนองจากใชปจจยทางเศรษฐกจมหภาคเขามา

ประกอบในค�านวณดวย โดยจะพจารณาจากคาทางสถต

RMSE (Root Mean Square Error) และคา U2

(Theil’s Inequality Coefficient) ทใหคานอยทสด

เปนตวชวดความแมนย�า

ขอบเขตการศกษาขอมลทใชในการศกษา

หลกทรพยทอย ใน SET50 ทง 50 หลกทรพย

สามารถแบงตามประเภทธรกจไดทงหมด 14 ประเภท

ครอบคลมทง 8 หมวดอตสาหกรรม ใชขอมลของรายชอ

หลกทรพย SET50 ทตลาดหลกทรพยแหงประเทศไทย

ก�าหนดไวชวงเดอนมกราคมถงมถนายน ป 2558 และ

ใชราคายอนหลงรายเดอนชวงมกราคมถงธนวาคม ระหวาง

ป 2552 ถง 2557 (72 เดอน) มาค�านวณในแบบจ�าลอง

CAPM

ปจจยทางเศรษฐกจมหภาคจ�านวน 7 ปจจยทจะใช

ในแบบจ�าลอง APT คอ ขอมลรายเดอนของชวงมกราคม

ถงธนวาคม ระหวางป 2552 ถง 2557 (72 เดอน)

ประกอบดวยอตราการคา (Term of Trade) ราคาน�ามน

(Oil Price) อตราผลตอบแทนของตลาดโลก (MSCI

Index) ดชนราคาผบรโภค (Consumer Price Index)

อตราดอกเบยกยมระหวางธนาคาร (Interbank Rate)

ปรมาณเงน (Money Supply) และอตราแลกเปลยน

บาทตอดอลลารสหรฐ (Exchange Rate)

ประโยชนทคาดวาจะไดรบ 1. ท�าใหทราบวาควรใชแบบจ�าลองใดในการค�านวณ

อตราผลตอบแทนและความเสยงของหลกทรพยระหวาง

แบบจ�าลอง CAPM (Capital Asset Pricing Model)

และ APT (Arbitrage Pricing Theory Model) ในการ

ค�านวณอตราผลตอบแทนและความเสยงของหลกทรพย

ส�าหรบนกลงทน และบรษทหลกทรพย หรอบคคลอนๆ ท

ตองการหาอตราผลตอบแทนของหลกทรพยกอนตดสนใจ

ลงทนในหลกทรพย

2. สามารถพฒนาเพมความรในดานการใหค�าแนะน�า

การลงทนแกนกวเคราะหหลกทรพย และสามารถเปน

ทปรกษาการลงทนทมความนาเชอถอ รวมถงผทสนใจ

สามารถน�างานวจยไปตอยอดในการศกษาตอทางดาน

การเงนอนๆ ได

การทบวรรณกรรม ส�าหรบการศกษาครงนไดท�าการทบทวนแนวคด

ทฤษฎ CAPM จากงานวจยของวไลพรรณ ตารชกล

(2551), ชานน ชเกษมรตน (2552), ณฏฐภทร สนทรวาทน

(2552) และเพญญดา เสาโร (2554) แนวคดทฤษฎ

APT จากงานวจยของสนทร กลชาญพเศษ (2539),

Febrian & Herwany (2010), Muzur, Bulut &

Sengul (2010) รวมถงงานวจยทใชแนวคดทฤษฎ CAPM

และ APT เปรยบเทยบจากงานวจยของวระ ชวลต (2543),

วรชอร ศรทรพย (2548), กฤษณ ลอก�าลง (2556)



นยามศพทเฉพาะ อตราการคา (Term of Trade: TOT) หมายถง

สดสวนของราคาสนคาออกตอราคาสนคาเขา ในกรณท

มสนคาเขาและสนคาออกหลายชนด จะใชดชนราคา

แทนราคาของสนคาหลายๆ ชนดเหลานน

ราคาน�ามน (Oil Price) หมายถง ตนทนการผลต

ทส�าคญยงตอทกภาคธรกจ ซงความผนผวนของราคา

น�ามนทมความไมแนนอนยอมสงผลกระทบโดยตรงตอ

ระบบเศรษฐกจของประเทศอยางหลกเลยงไมได

อตราผลตอบแทนของตลาดโลก (MSCI Index)

หมายถง ดชน MSCI เปนดชนทบรษท Morgan Stanley

Capital International (MSCI) จดท�าขนเพอใหนกลงทน

ตางประเทศไดใชเปนบรรทดฐานในการวดผลตอบแทน

ของกองทนตางๆ ทประสงคจะเขาไปลงทนในกองทน

นนๆ

ดชนราคาผบรโภค (Consumer Price Index: CPI)

หมายถง ดชนทแสดงถงการเปลยนแปลงทางดานราคา

สนคา และบรการมกถกน�าไปใชในการปรบปรงคาจาง

และเงนเดอนใหสอดคลองกบราคาของทเพมขน

อตราดอกเบยกยมระหวางธนาคาร (Interbank

Rate: INT) หมายถง อตราดอกเบยเงนกยมในตลาดเงน

ระยะสนเพอใชในการปรบสภาพคลองของธนาคาร

พาณชยโดยธรกรรมอาจจะอยในรปการกยมแบบจายคน

เมอทวงถาม (At Call) หรอเปนการกยมแบบมก�าหนด

ระยะเวลา (Term) ตงแต 1 วน ถง 6 เดอน ในทางปฏบต

สวนใหญประมาณรอยละ 50-70 เปนการกยมระยะ

1 วน (Overnight) รองลงมาเปนการกยมแบบจายคน

เมอทวงถาม (At Call)

ปรมาณเงน (Money Supply: MONEY) หมายถง

จ�านวนเงนทคดเปนมลคาทงหมดทหมนเวยนอยในระบบ

เศรษฐกจสามารถจ�าแนกไดตามสวนประกอบทอย ไดแก

1) ปรมาณเงนในความหมายแคบ (Narrow Money)

ประกอบดวยธนบตร เหรยญกษาปณในมอประชาชน

และเงนฝากกระแสรายวนเฉพาะสกลเงนบาท (ไมรวม

เงนตราทอยในมอธนาคารกลางและกระทรวงการคลง)

2) ปรมาณเงนในความหมายกวาง (Broad Money)

ประกอบดวยปรมาณเงนในความหมายแคบ เงนฝาก

ประจ�า เงนฝากออมทรพย เงนฝากกระแสรายวนทม

สกลเงนตางประเทศ ตวสญญาใชเงน มลคาสทธของ

กองทนรวมตลาดเงน บญช Margin Deposit และ

ตราสารหนปรมาณเงนทหมนเวยนในระบบเศรษฐกจ

จะมปรมาณมากหรอนอยเพยงใดขนอยกบความตองการ

ถอเงนสดของประชาชน

อตราแลกเปลยนบาทตอดอลลารสหรฐ (Exchange

Rate: EXCH) หมายถง อตราทเทยบระหวางคาของเงน

สกลหนง (เงนสกลทองถน) กบหนงหนวยของเงนสกลหลก

เชน คาของเงนบาทเทยบกบ 1 หนวยดอลลารสหรฐ

อตราแลกเปลยนถอไดวามความส�าคญตอระบบเศรษฐกจ

ของแตละประเทศเปนอยางยงเนองจากอตราแลกเปลยน

ท�าหนาทเชอมโยงระบบราคาของประเทศตางๆ เขาดวยกน

กรอบแนวคดของการศกษา การเปรยบเทยบความสามารถในการค�านวณอตรา

ผลตอบแทนและความเสยงของหลกทรพยกลม SET50

จากแบบจ�าลอง CAPM และ APT โดยพจารณาจากคา

RMSE (Root Mean Square Error) และ U2 (Theil’s

Inequality Coefficient)



สรปผลโดยแบบจ�าลองทใหคา RMSE และ U2 มคานอยทสดจะมความใกลเคยง

ในการค�านวณอตราผลตอบแทนและความเสยงของหลกทรพยไดดกวา

แบบจ�าลอง CAPM

Ril = ai + bURmt + eil

ทมา: Brigham & Houston (1996)

แบบจ�าลอง APT

Ril = a + b1UF1t + b2UF2t + … + bnUFnt + eil

ทมา: Ross, Westerfield & Jaffe (1996)

ภาพท 1 กรอบแนวคดของการศกษา

วธการศกษา และขอมลทใชในการศกษา ขอมลของกลมตวอยางหลกทรพยทจะน�ามาใช

ในการศกษาครงนคอหลกทรพยกลม SET50 ทอยใน

ตลาดหลกทรพยแหงประเทศไทย ทงนหลกทรพย SET50

จะครอบคลมทง 8 หมวดอตสาหกรรมทอยในตลาด

หลกทรพยแหงประเทศไทย ดงแสดงในตารางท 1

ตารางท 1 รายชอหลกทรพยใน SET50

ล�าดบ หลกทรพย ชอบรษทหลกทรพย

1 ADVANC บรษท แอดวานซ อนโฟร เซอรวส จ�ากด (มหาชน)

2 AOT บรษท ทาอากาศยานไทย จ�ากด (มหาชน)

3 BANPU บรษท บานป จ�ากด (มหาชน)

4 BAY ธนาคารกรงศรอยธยา จ�ากด (มหาชน)

5 BBL ธนาคารกรงเทพ จ�ากด (มหาชน)

6 BCP บรษท บางจากปโตรเลยม จ�ากด (มหาชน)

7 BDMS บรษท กรงเทพดสตเวชการ จ�ากด (มหาชน)

8 BEC บรษท บอซ เวลด จ�ากด (มหาชน)

9 BH บรษท โรงพยาบาลบ�ารงราษฎร จ�ากด (มหาชน)

10 BIGC บรษท บกซ ซเปอรเซนเตอร จ�ากด (มหาชน)

11 BJC บรษท เบอรล ยคเกอร จ�ากด (มหาชน)

12 BTS บรษท บทเอส กรป โฮลดงส จ�ากด (มหาชน)

13 CENTEL บรษท โรงแรมเซนทรลพลาซา จ�ากด (มหาชน)

14 CK บรษท ช. การชาง จ�ากด (มหาชน)



ตารางท 1 รายชอหลกทรพยใน SET50 (ตอ)


15 CPALL บรษท ซพ ออลล จ�ากด (มหาชน)

16 CPF บรษท เจรญโภคภณฑอาหาร จ�ากด (มหาชน)

17 CPN บรษท เซนทรลพฒนา จ�ากด (มหาชน)

18 DELTA บรษท เดลตา อเลคโทรนคส (ประเทศไทย) จ�ากด (มหาชน)

19 DTAC บรษท โทเทล แอคเซส คอมมนเคชน จ�ากด (มหาชน)

20 EGCO บรษท ผลตไฟฟา จ�ากด (มหาชน)

21 GLOW บรษท โกลว พลงงาน จ�ากด (มหาชน)

22 HEMRAJ บรษท เหมราชพฒนาทดน จ�ากด (มหาชน)

23 HMPRO บรษท โฮม โปรดกส เซนเตอร จ�ากด (มหาชน)

24 INTUCH บรษท อนทช โฮลดงส จ�ากด (มหาชน)

25 IRPC บรษท ไออารพซ จ�ากด (มหาชน)

26 IVL บรษท อนโดรามา เวนเจอรส จ�ากด (มหาชน)

27 JAS บรษท จสมน อนเตอรเนชนแนล จ�ากด (มหาชน)

28 KBANK ธนาคารกสกรไทย จ�ากด (มหาชน)

29 KTB ธนาคารกรงไทย จ�ากด (มหาชน)

30 KTIS บรษท เกษตรไทย อนเตอรเนชนแนล ชการ คอรปอเรชน จ�ากด (มหาชน)

31 LH บรษท แลนดแอนดเฮาส จ�ากด (มหาชน)

32 M บรษท เอมเค เรสโตรองต กรป จ�ากด (มหาชน)

33 MINT บรษท ไมเนอร อนเตอรเนชนแนล จ�ากด (มหาชน)

34 PS บรษท พฤกษา เรยลเอสเตท จ�ากด (มหาชน)

35 PTT บรษท ปตท. จ�ากด (มหาชน)

36 PTTEP บรษท ปตท. ส�ารวจและผลตปโตรเลยม จ�ากด (มหาชน)

37 PTTGC บรษท พทท โกลบอล เคมคอล จ�ากด (มหาชน)

38 RATCH บรษท ผลตไฟฟาราชบรโฮลดง จ�ากด (มหาชน)

39 ROBINS บรษท หางสรรพสนคาโรบนสน จ�ากด (มหาชน)

40 SCB ธนาคารไทยพาณชย จ�ากด (มหาชน)

41 SCC บรษท ปนซเมนตไทย จ�ากด (มหาชน)



ตารางท 1 รายชอหลกทรพยใน SET50 (ตอ)


42 SCCC บรษท ปนซเมนตนครหลวง จ�ากด (มหาชน)

43 SPALI บรษท ศภาลย จ�ากด (มหาชน)

44 TCAP บรษท ทนธนชาต จ�ากด (มหาชน)

45 TMB ธนาคารทหารไทย จ�ากด (มหาชน)

46 TOP บรษท ไทยออยล จ�ากด (มหาชน)

47 TRUE บรษท ทร คอรปอเรชน จ�ากด (มหาชน)

48 TTW บรษท ททดบบลว จ�ากด (มหาชน)

49 TUF บรษท ไทยยเนยน โฟรเซน โปรดกส จ�ากด (มหาชน)

50 VGI บรษท ว จ ไอ โกลบอล มเดย จ�ากด (มหาชน)

ทมา: ตลาดหลกทรพยแหงประเทศไทย, 2558

ตวแปรทใชในการศกษา ตวแปรทจะน�ามาใชในการศกษาครงนประกอบดวย

ขอมลราคาหลกทรพย และปจจยทางเศรษฐกจมหภาค

ดงน

ตวแปรตน คอ หลกทรพยในดชน SET50 ใชขอมล

ราคาหลกทรพยยอนหลงรายเดอนชวงมกราคมถงธนวาคม

ระหวางป 2552 ถง 2557 (72 เดอน)

ตวแปรตาม คอ ปจจยทางเศรษฐกจมหภาคจ�านวน

7 ปจจยทจะใชในแบบจ�าลอง APT

โดยใชขอมลรายเดอนของชวงมกราคมถงธนวาคม

ระหวางป 2552 ถง 2557 (72 เดอน) ไดแก อตรา

การคา (Term of Trade) ราคาน�ามน (Oil Price) อตรา

ผลตอบแทนของตลาดโลก (MSCI Index) ดชนราคา

ผบรโภค (Consumer Price Index) อตราดอกเบย

กยมระหวางธนาคาร (Interbank Rate) ปรมาณเงน

(Money Supply) และอตราแลกเปลยนบาทตอดอลลาร

สหรฐ (Exchange Rate)

แบบจ�าลองทใชในการศกษา การศกษาครงนจะใชแบบจ�าลอง CAPM (Capital

Asset Pricing Model) และแบบจ�าลอง APT (Arbitrage

Pricing Theory Model) สามารถแสดงรายละเอยดได

ดงน

1. แบบจ�าลอง CAPM (Capital Asset Pricing

Model) จากหนงสอของ Brigham & Houston (1996)

Ril = ai + bURmt + eil (1)

โดยท Ril คอ อตราผลตอบแทนของกล ม

หลกทรพย i ณ เวลาท t

ai คอ คาคงท

b คอ คาทแสดงอตราการเปลยนแปลงของอตรา

ผลตอบแทนหลกทรพย i เมออตราผลตอบแทนของ

หลกทรพยทคาดหวงไมไดเปลยนแปลงไป

URm คอ อตราผลตอบแทนทไมไดคาดหวงของ

กลมหลกทรพย

eil คอ คาความคลาดเคลอน



2. แบบจ�าลอง APT (Arbitrage Pricing Theory Model) จากหนงสอของ Ross, Westerfield & Jaffe (1996) Ril = a + b1UF1t + b2UF2t+ … + bnUFnt+ eil (2) โดยท Ril คอ อตราผลตอบแทนของกล ม หลกทรพย i ณ เวลาท t a คอ คาคงท b1,.., bn คอ อตราการเปลยนแปลงของอตราผลตอบแทนหลกทรพย UF1t,.., UFnt คอ คาปจจยของตวแปรทางเศรษฐกจทไมไดคาดหมาย eil คอ คาความคลาดเคลอน

ขนตอนการศกษา ขนตอนท 1 1.1 ขอมลทน�ามาใชในการวจยครงนคอ ราคา หลกทรพยทอยในดชน SET50 ทงหมด 50 บรษท ใชขอมลของรายชอหลกทรพย SET50 ทตลาดหลกทรพยแหงประเทศไทยก�าหนดไวในเดอนมกราคมถงมถนายน ป 2558 และใชราคายอนหลงรายเดอนชวงมกราคม ถงธนวาคม ระหวางป 2552 ถง 2557 (72 เดอน) เตรยมเขาแบบจ�าลอง CAPM 1.2 ขอมลตวแปรปจจยทางเศรษฐกจมหภาคจ�านวน 7 ปจจย เตรยมเขาแบบจ�าลอง APT ใชขอมลรายเดอนของชวงมกราคมถงธนวาคม ระหวางป 2552 ถง 2557 (72 เดอน) ประกอบดวยอตราการคา (Term of Trade) ราคาน�ามน (Oil Price) อตราผลตอบแทนของตลาดโลก (MSCI Index) ดชนราคาผบรโภค (Consumer Price Index) อตราดอกเบยกยมระหวางธนาคาร (Interbank Rate) ปรมาณเงน (Money Supply) และอตรา แลกเปลยนบาทตอดอลลารสหรฐ (Exchange Rate) ขนตอนท 2 ทดสอบความนงของขอมล (Unit root test) ซงลกษณะของขอมลทมความนง (Stationary) หมายถง

ขอมลของตวแปรทมคาเฉลย (Mean) และความแปรปรวน (Variance) มคาคงทไมเปลยนแปลงไปตามเวลา สวนขอมลทมลกษณะไมนง (Non Stationary) หมายถง ขอมล ทมคาเฉลย (Mean) และความแปรปรวน (Variance) หรออยางใดอยางหนงมคาไมคงทเมอเวลาเปลยนแปลงไปโดยทการทดสอบความนงของขอมลในครงนเลอกใชวธของ Augmented Dickey-Fuller Test หรอ ADF Test โดยมสมมตฐานในการทดสอบคอ H0 : γ = 0 (Non Stationary) และ Ha : γ < 0 (Stationary) โดยมหลกในการพจารณาคอ ถาหากคาสมบรณของ ADF test ทค�านวณไดมคามากกวา Mackinnon Critical Values เราสามารถปฏเสธสมมตฐานหลก (H0 : γ = 0 ) แสดงวาตวแปรนนมลกษณะ Stationary แตถาไมสามารถปฏเสธสมมตฐานหลกได แสดงวาตวแปรดงกลาวมลกษณะเปน Non-Stationary หรอมลกษณะ Unit root ซงเมอน�าตวแปรทมลกษณะไมนง (Non Stationary)

ขนตอนท 3 แบบจ�าลองทใชในการศกษาครงนคอ แบบจ�าลอง CAPM และแบบจ�าลอง APT โดยขอมลทน�ามาใชในแบบจ�าลอง CAPM คอ ดชนราคาหลกทรพยกลม SET50 (ตวแปรตน) สวนขอมลทน�ามาใชในแบบจ�าลอง APT คอ ขอมลปจจยทางเศรษฐกจมหภาคจ�านวน 7 ปจจย (ตวแปรตาม)

ขนตอนท 4 ประมาณคาสมการถดถอยจากแบบจ�าลองทงสองดวยวธ (Ordinary Least Square: OLS) จากนน จะท�าการทดสอบสมมตฐาน (t-test) เพอตรวจสอบวาคาสมประสทธของตวแปรอสระในแตละแบบจ�าลองสามารถอธบายอตราผลตอบแทนของหลกทรพยกลม SET50 ไดหรอไม จากนนจงท�าการทดสอบสมมตฐานเพอทดสอบปจจยทางเศรษฐกจมหภาความผลตออตราผลตอบแทนและความเสยงของหลกทรพยไดหรอไม



ขนตอนท 5

สรปผลจากแบบจ�าลองทใหคา RMSE และ U2

ทมค านอยทสดจะสามารถใชในการค�านวณอตรา

ผลตอบแทนและความเสยงของหลกทรพยไดดกวา

แบบจ�าลองทมคา RMSE และ U2 ทมคามากกวา

ผลการศกษา จากการศกษาโดยใชแบบจ�าลอง CAPM และ APT

ของกลมหลกทรพย SET50 สามารถแสดงผลการศกษา

ไดดงน

ผลการทดสอบความนงของขอมลโดยใชวธ Unit root

test

การทดสอบความนงของขอมลจะใชทดสอบกบ

ปจจยทางมหภาคจ�านวน 7 ปจจย ผลการทดสอบ

ความนงของขอมลดวยวธ Augmented Dickey-Fuller

Test (ADF) โดยท�าการทดสอบขอมลท Order of

Integration เทากบศนยหรอ I(0) ทระดบ Level

ตอจากนนท�าการพจารณาความนงของขอมลโดยการ

เปรยบเทยบคาสมบรณของ t-statistic ของ ADF test

ทไดกบคา Mackinnon Critical Value ณ ระดบนย

ส�าคญท 0.01 ผลการทดสอบพบวา ขอมลของทกตวแปร

ทท�าการทดสอบมลกษณะนงในระดบ Level เนองจาก

คาสมบรณของ t-statistic ของ ADF test มคามากกวา

คา Mackinnon Critical Values

ผลการทดสอบปญหา Autocorrelation และ

Heteroskedasticity ของแบบจ�าลอง CAPM

ตวแปรทน�ามาใชในการทดสอบแบบจ�าลอง CAPM

คอ อตราผลตอบแทนของกลมหลกทรพยทไมไดคาดหมาย

(URm) ซงจะน�ามาทดสอบกบอตราผลตอบแทนของ

หลกทรพยในกลมหลกทรพย SET50 ผลการทดสอบ

ปญหาอตตสมพนธ (Autocorrelation) และการทดสอบ

ความแปรปรวนของตวคลาดเคลอน (Heteroskedas-

ticity) พบวา คา F-statistic (Prob.) ของหลกทรพย

แตละตวทง 50 บรษท ทน�ามาเขาค�านวณในแบบจ�าลอง

CAPM ทกตวนนมคามากกวาคาแอลฟาท 0.01 แสดงวา

ยอมรบสมมตฐานหลกขอมลไมเกดปญหาดงกลาว H0 =

No Autocorrelation และ H0 = Homoskedasticity

ซงการศกษาในครงนแบบจ�าลอง CAPM ไมมหลกทรพยใด

ทเกดปญหา Autocorrelation และ Heteroskedas-

ticity

ผลการทดสอบปญหา Autocorrelation และ

Heteroskedasticity ของแบบจ�าลอง APT

ตวแปรทางเศรษฐศาสตรมหภาคทใชในการทดสอบ

แบบจ�าลองการตงราคาหลกทรพย APT ไดแก อตรา

การคา (X1) ราคาน�ามน (X2) อตราผลตอบแทนของ

ตลาดโลก (X3) ดชนราคาผบรโภค (X4) อตราดอกเบย

กยมระหวางธนาคาร (X5) ปรมาณเงน (X6) และอตรา

แลกเปลยนบาทตอดอลลารสหรฐ (X7) ผลการทดสอบ

ปญหา Autocorrelation และ Heteroskedasticity ของ

แบบจ�าลอง APT ในหลกทรพย SET50 ผลการทดสอบ

ปญหาอตตสมพนธ (Autocorrelation) และการทดสอบ

ความแปรปรวนของตวคลาดเคลอน (Heteroskedas-

ticity) พบวา คา F-statistic (Prob.) ของหลกทรพย

แตละตวทง 50 หลกทรพยทน�ามาเขาค�านวณในแบบ

จ�าลอง APT ทกตวนนมคามากกวาคาแอลฟาท 0.01

แสดงวายอมรบสมมตฐานหลกขอมลไมเกดปญหา

ดงกลาว H0 = No Autocorrelation และ H0 =

Homoskedasticity ซงการศกษาในครงนแบบจ�าลอง

APT จะมหลกทรพยทเกดปญหา Autocorrelation อย

หนงหลกทรพยคอ BEC และเกดปญหา Heteroske-

dasticity อยสองหลกทรพยคอ CPN และ KBANK

จงมการแกไขปญหาดงกลาวโดยการเพมสมการ R เขาไป

เพอปรบปรงขนตอนการวเคราะหผลจากโปรแกรมทาง

สถต จากนนจงน�าผลทไดจากสมการทแกไขแลวมา

ท�าการวเคราะหเทยบกบคาแอลฟาใหมอกครง



ผลการเปรยบเทยบคา RMSE และ U2 จากแบบจ�าลอง CAPM และ APT จากการน�าขอมลไปประมวลคาในแบบจ�าลอง CAPM และ APT พรอมทงตรวจสอบปญหาพนฐาน ทางเศรษฐมตทประกอบดวยปญหา Autocorrelation และปญหา Heteroskedasticity หลงจากเกดปญหาใดปญหาหนงขนภายในแบบจ�าลองทงสองแบบ จ�าเปนตองท�าการแกไขปญหาใหเรยบรอยกอนทจะน�าแบบจ�าลองไปใชในการพยากรณขอมลตอไป เมอไดท�าการประมาณคาสมการถดถอยของทงสองแบบจ�าลอง และท�าการตรวจสอบและแกไขปญหาพนฐานทางเศรษฐมต เสรจเรยบรอย จากนนจงสามารถน�าแบบจ�าลองไปใช ในการเปรยบเทยบความสามารถในการค�านวณอตรา ผลตอบแทนและความเสยงของหลกทรพยกลม SET50 เพอหาขอสรปวาแบบจ�าลองใดทสามารถใชในการค�านวณไดดกวา ผลการค�านวณอตราผลตอบแทนและความเสยงของหลกทรพยกลม SET50 โดยใชแบบจ�าลอง CAPM และ APT โดยพจารณาจากคา RMSE และ U2 ผลการศกษาพบวา แบบจ�าลอง APT ใหผลการค�านวณทดกวา แบบจ�าลอง CAPM โดยใหคา RMSE และคา U2 มคานอยกวาคา RMSE และคา U2 ทค�านวณไดจากแบบจ�าลอง CAPM

สรปและอภปรายผลการศกษา งานวจยนไดท�าการศกษาถงปจจยทางเศรษฐกจมหภาคทมอทธพลตออตราผลตอบแทนของกล ม หลกทรพย SET50 ในตลาดหลกทรพยแหงประเทศไทยโดยใชแบบจ�าลอง CAPM และ APT รวมถงไดท�าการเปรยบเทยบความสามารถในการค�านวณอตราผลตอบแทนและความเสยงของหลกทรพยโดยใชแบบจ�าลอง CAPM และ APT ในการค�านวณ ซงจะพจารณาและสรปผลจากคา RMSE และคา U2 จากแบบจ�าลองทใหคา RMSE และคา U2 นอยทสดจะมความสามารถในการค�านวณอตราผลตอบแทนและความเสยงของหลกทรพยไดดกวา ขอมลทใชในการศกษาครงนประกอบดวย

1. ใชขอมลของรายชอหลกทรพย SET50 ทตลาด หลกทรพยแหงประเทศไทยก�าหนดไวในเดอนมกราคมถงมถนายน ป 2558 และใชราคายอนหลงรายเดอน ชวงมกราคมถงธนวาคม ระหวางป 2552 ถง 2557 (72 เดอน) เตรยมเขาแบบจ�าลอง CAPM 2. ขอมลตวแปรปจจยทางเศรษฐกจมหภาคจ�านวน 7 ปจจย เตรยมเขาแบบจ�าลอง APT ใชขอมลรายเดอนของชวงมกราคมถงธนวาคม ระหวางป 2552 ถง 2557 (72 เดอน) โดยปจจยทางเศรษฐกจทน�ามาใชในแบบจ�าลอง APT ไดแก X1 คอ อตราการคา (Term of Trade) X2 คอ ราคาน�ามน (Oil Price) X3 คอ อตราผลตอบแทนของตลาดโลก (MSCI Index) X4 คอ ดชนราคาผบรโภค (Consumer Price Index) X5 คอ อตราดอกเบยกยมระหวางธนาคาร (Interbank Rate) X6 คอ ปรมาณเงน (Money Supply) และ X7 คอ อตราแลกเปลยนบาทตอดอลลารสหรฐ (Exchange Rate)

ผลการศกษาตามล�าดบขนตอนสรปไดดงน ผลการทดสอบความนงของขอมล (Unit root test) ดวยวธ Augmented Dickey-Fuller Test (ADF) พบวา ขอมลของทกตวแปรทท�าการทดสอบมลกษณะนงในระดบ Level เนองจากคาสมบรณของ t-statistic ของ ADF test มคามากกวาคา Mackinnon Critical Values ผลการทดสอบแบบจ�าลอง CAPM และแบบจ�าลอง APT ไดแสดงผลการทดสอบปญหา Autocorrelation และผลการทดสอบปญหา Heteroskedasticity ของหลกทรพยกลม SET50 พบวาไมเกดทงปญหา Auto-correlation และผลการทดสอบปญหา Heteroske-dasticity แสดงวาขอมลไมมความคลาดเคลอน การเปรยบเทยบความสามารถในการค�านวณอตราผลตอบแทนและความเสยงของหลกทรพยกลม SET50 จากแบบจ�าลอง CAPM และ APT ผลการศกษาพบวาแบบจ�าลอง APT สามารถค�านวณอตราผลตอบแทน และความเสยงของกลมหลกทรพย SET50 ไดดกวา แบบจ�าลอง CAPM เมอพจารณาจากคา RMSE และ



คา U2 ซงใหคานอยกวาสรปไดวาแบบจ�าลอง APT

สามารถค�านวณอตราผลตอบแทนและความเสยงของ

กลมหลกทรพย SET50 ไดดกวาแบบจ�าลอง CAPM

สอดคลองกบงานวจยทผานมาของวรชอร ศรทรพย

(2548); วระ ชวลต (2543); Ferbrain & Herwany

(2010); Muzir, Bulut & Sengul (2010)

ขอเสนอแนะ จากการศกษาในครงน นกลงทน หรอบรษท

หลกทรพยตางๆ สามารถน�าไปใชเปนแนวทางในการ

ตดสนใจลงทนในหลกทรพยกลม SET50 ไดในเบองตน

เพอประกอบการตดสนใจส�าหรบการลงทนในหลกทรพย

ทอย ในตลาดหลกทรพยแหงประเทศไทย วาจะใช

แบบจ�าลองใดเปนแนวทางในการค�านวณหาอตรา

ผลตอบแทนและความเสยงของหลกทรพยระหวาง

แบบจ�าลอง CAPM และ APT หรออาจจะน�าปจจยทาง

เศรษฐกจมหภาคอนๆ ทมผลตออตราผลตอบแทนและ

ความเสยงของหลกทรพยมาใชในการค�านวณเพมกได

บรรณานกรมกฤษณ ลอก�าลง. (2556). การวเคราะหความเสยงและผลตอบแทนจากการลงทนในหลกทรพย ทจดทะเบยน

ในตลาดหลกทรพยแหงประเทศไทยโดยเปรยบเทยบแบบจ�าลอง CAPM และ APT. วทยานพนธปรญญา

เศรษฐศาสตรมหาบณฑต มหาวทยาลยขอนแกน.

ชานน ชเกษมรตน. (2552). การวเคราะหผลตอบแทน ความเสยง และประเมนมลคาของหลกทรพยในกลมธนาคาร

ขนาดใหญโดยใชแบบจ�าลอง CAPM. เชยงใหม: คณะเศรษฐศาสตร มหาวทยาลยเชยงใหม.

ณฏฐภทร สนทรวาทน. (2552). การศกษาความเสยงและประเมนผลตอบแทนทเหมาะสมของหลกทรพยในกลม

พลงงานในตลาดหลกทรพยแหงประเทศไทยโดยใชแบบจ�าลอง CAPM. เชยงใหม: คณะเศรษฐศาสตร

มหาวทยาลยเชยงใหม.

ตลาดหลกทรพยแหงประเทศไทย. (2558). รายชอบรษทหลกทรพย SET50. สบคนเมอ 13 มนาคม 2558, จาก

http://www.set.or.th/set/commonslookup.do?language=th&country=TH

เพญญดา เสาโร. (2554). การวเคราะหการลงทนในหลกทรพยในตลาดหลกทรพยแหงประเทศไทย โดยใชแบบจ�าลอง

CAPM ตงแตป พ.ศ. 2549 ถง พ.ศ. 2553. วทยานพนธปรญญาบรหารธรกจมหาบณฑต มหาวทยาลย

ขอนแกน.

วรชอร ศรทรพย. (2548). การวเคราะหและเปรยบเทยบความสมพนธระหวางอตราผลตอบแทนและความเสยง

ตามแบบจ�าลอง CAPM และ APT. ภาคนพนธปรญญาเศรษฐศาสตรมหาบณฑต สถาบนบณฑตพฒนบรหาร-

ศาสตร.

วไลพรรณ ตารชกล. (2551). รปแบบจ�าลอง CAPM การศกษาเปรยบเทยบความเสยงและอตราผลตอบแทนของ

หลกทรพยกลมธนาคาร. วทยานพนธปรญญาบรหารธรกจมหาบณฑต มหาวทยาลยรามค�าแหง.

วระ ชวลต. (2543). การเปรยบเทยบแบบจ�าลอง CAPM และ APT ในการอธบายความสามารถในการท�านายอตรา

ผลตอบแทนหน. วทยานพนธปรญญาเศรษฐศาสตรมหาบณฑต จฬาลงกรณมหาวทยาลย.

สนทร กลชาญพเศษ. (2539). การตดสนใจลงทนในตลาดหลกทรพยแหงประเทศไทยโดยใชแบบจ�าลอง APT.

วทยานพนธปรญญาเศรษฐศาสตรมหาบณฑต มหาวทยาลยเชยงใหม.

Bloomberg. (2015). MSCI INDEX. Retrieved June 21, 2015, from http://www.bloomberg.com



Brigham, E. F. & Houston, J. F. (1996). Fundamentals of Financial Management. The Concise

Edition. Florida: The Dryden press.

Febrian, E. & Herwany, A. (2010). The Performance Of Asset Pricing Models Before, During And

After An Emerging Market Financial Crisis : Evidence Form Indonesia. International Journal

of Business and Finance Research, 4(1), 85-97.

Muzur, E., Bulut, N. & Sengul, S. (2010). The Predication Performance Of Asset Pricing Models And

Their Capability Of Capturing The Effect Of Economic Crises: The Case Of Istanbul Strock

Exchange. Journal of Business Research, 2(3), 3-24.

Ross, S. A., Westerfield, R. W. & Jaffe, J. (1996). Corporate Finance (4th ed.). Chicago: IRWIN.

Translated Thai ReferencesChawalit, V. (2000). The Comparison CAPM and APT Models to Analysis Risks and Returns of

Securities. Master of Economics Program, Chulalongkorn University. [in Thai]

Chukasemrat, C. (2009). Analysis Risk Return and Valuation in Banking Sector by CAPM Moddel.

Chiangmai: Factor of Economics, Chiangmai University. [in Thai]

Kanchanpiset, S. (1996). The Decision to Investing in The Stock Exchange of Thailand by APT.

Master of Economics Program, Chiangmai University. [in Thai]

Luekumlung, K. (2013). A Comparative Analysis of The Risks and Returns of Investing in Securities

Listed on The Stock Exchange of Thailand Based on CAPM and APT Models. Master of

Economics Program in Business Economics, Khon Kaen University. [in Thai]

SET. (2015). SET50 Company listed. Retrieved March 13, 2015, from http://www.set.or.th/set/

commonslookup.do?language=th&country=TH [in Thai]

Soaro, P. (2011). Investment Analysis in The Stock Exchange of Thailand by CAPM Model since

2006 to 2010. Master of Business Administration College of Graduate Study in Management,

Khon Kaen University. [in Thai]

Srisurb, V. (2005). Compare Analysis Risk and Return by CAPM and APT Model. Master of Economics

Program in Financial Economics, NIDA. [in Thai]

Suntornwatin, N. (2009). The study of Risk and Return from Securities Energy Sector in The Stock

Exchange of Thailand by CAPM Model. Chiangmai: Factor of Economics, Chiangmai

University. [in Thai]

Tarichakul, V. (2008). Capital Asset Pricing Model to Comparative Risk and Return of Bank Securities.

Master of Business Administration, Ramkhamhaeng University. [in Thai]

วารสารปญญาภวฒน ปท 8 ฉบบพเศษ ประจ�าเดอนสงหาคม 255938


Name and Surname: Sirichai Wannathanaphong

Highest Education: Bachelor Degree of Business Administration (Finance),

Khon Kaen University

University or Agency: Khon Kaen University

Field of Expertise: Investment

Address: PsHome Loanadi Phase 2 999/60 Moo 9, Soi 4, Loanadi,

Banped, Khon Kaen 40000

Name and Surname: Nongnit Chancharat

Highest Education: Ph.D. (Finance), University of Wollongong, Australia

University or Agency: Khon Kaen University

Field of Expertise: Corporate Finance, Corporate Governance

Address: Faculty of Management Science, Khon Kaen University

Khon Kaen 40002

Documents

การเปรียบเทียบแบบจ าลอง CAPM และ APT เพื่อวิเคราะห์อัตราผล ...journal.pim.ac.th/uploads/content/2016/08/o_1arg3vljit851rnrcn018p4krfa.pdf ·