Download pdf - Classification of Companies Listed in Stock Exchange of Thailand … · 2017-01-12 · การวิเคราะห์ ... วิเคราะห์เป็นข้อมูลทุติยภูมิที่เลือกจากงบการเงิน

19Burapha Journal of Business Management Faculty of Management and Tourism Burapha University

19

การจ าแนกบรษทธรกจทจดทะเบยนในตลาดหลกทรพยแหงประเทศไทยโดยใช การวเคราะหการถดถอยลอจสตก

Classification of Companies Listed in Stock Exchange of Thailand by Using Logistic Regression Analysis

กฤษฎา เครอชาล1* วชต หลอจระชณหกล2 และ จราวลย จตรถเวช2

Krisada Khruachalee1* Vichit Lorchirachoonkul2 and Jirawan Jitthavech2

บทคดยอ การศกษานมวตถประสงคเพอจาแนกกลมบรษทธรกจจดทะเบยนในตลาดหลกทรพยแหงประเทศไทย

ถงความเปนไปไดทจะประสบปญหาการผดนดชาระหนหนก โดยการประยกตใชตวแบบของอลทแมน: Emerging Market Z-Score Model ขอมลในการวเคราะหเปนขอมลทตยภมทเลอกจากงบการเงนประจาปของบรษททจดทะเบยนในตลาดหลกทรพยแหงประเทศไทยในชวงป พ.ศ. 2545 ถงป พ.ศ. 2558 ประกอบดวยบรษทธรกจทไมเคยผดนดชาระหนหนก จานวน 72 บรษท และบรษทธรกจทเคยผดนดชาระหนหนก จานวน 29 บรษท ผลการวเคราะหการถดถอยลอจสตก (Logistic Regression Analysis) ไดคาพยากรณความนาจะเปนของบรษทธรกจทไมเคยผดนดชาระหนหนก แลวนามาคานวณคะแนนเครดต (Credit Score) ของแตละบรษทเพอนามาใชจาแนกบรษทธรกจตามระดบความเสยง ผลการศกษาพบวา สมการพยากรณมตวแปรอสระทมนยสาคญทางสถตเพยง 2 ตว คอ อตราสวนกาไรสะสมตอสนทรพยรวมและอตราสวนกาไรกอนหกดอกเบยและภาษตอสนทรพยรวม สมการทไดมความถกตองในการพยากรณรอยละ 93.84 โดยสามารถจาแนกบรษทออกไดเปน 5 กลมตามเกณฑคะแนนเครดต ซงมบรษททถกจดใหอยในกลมดมาก ด คอนขางด คอนขางไมด ไมด ดวยคะแนนเครดต 570 ขนไป 535-570 500-535 475-500 และ ตากวา 475 ซงมรอยละของบรษททมคะแนนเครดตอยในแตละชวงดงน 4.95, 21.78, 39.60, 15.84 และ 17.82 ตามลาดบ

ค าส าคญ: ความเปนไปไดในการผดนดชาระหน, การวเคราะหแบบความถดถอยโลจสตค, หนก, คะแนนเครดต * Corresponding author e-mail : [email protected] 1 นกศกษาหลกสตรวทยาศาสตรมหาบณฑต สาขาวชาสถตประยกต คณะสถตประยกต สถาบนบณฑตพฒนบรหารศาสตร 2 รองศาสตราจารย คณะสถตประยกต สถาบนบณฑตพฒนบรหารศาสตร

20 วารสารการจดการธรกจ มหาวทยาลยบรพา คณะการจดการและการทองเทยว มหาวทยาลยบรพา

20

Abstract The objective of this study is to classify the companies registered in Stock Exchange of

Thailand (SET) by Altman’s Emerging Market Z-Score Model. This empirical study selects the annual financial statements of companies registered in Stock Exchange of Thailand since 2002 to 2015. The data consists of 29 distressed companies that have been defaulted on corporate bonds and 72 non-distressed companies that have not been defaulted on corporate bonds. The log-odds credit score calculated based on the estimated default probability from the logistic regression equation which is used to classify the risk level of the company. Only two independent variables in the Altman’s model, the ratio of retain earnings to total assets and the ratio of earnings before interest and tax to total assets, are statistically significant. The overall accuracy of the model is 93.84% by classifying the companies into 5 groups with credit scores as very good, good, rather good, rather not good, and not good with credit score above 570, 535-570, 500-535, 475-500 and below 475 in each of which the percentages of companies are 4.95, 21.78, 39.60, 15.84 and 17.82 respectively.

Keywords: Default Probability, Logistic Regression Analysis, Corporate Bond, Credit Score.


21

บทน า จากวกฤตเศรษฐกจทเกดขนทงภายในประเทศและตางประเทศ ทาใหทราบวาสาเหตหลกมกเกดจาก

ความผดพลาดของนโยบายทางการเงนการคลงหรอความลมเหลวของประสทธภาพในการดาเนนงานของแตละประเทศ จงเปนผลกระทบตอบรษทธรกจทดาเนนกจการในประเทศนน ๆ โดยวกฤตเศรษฐกจ ในป พ.ศ. 2540 เกดจากการดาเนนนโยบายอตราแลกเปลยนของประเทศไทยทาใหทนสารองระหวางประเทศไมเพยงพอ ประกอบกบสถาบนการเงนมปญหาในการใชจายเงนและบรหารจดการแหลงเงนทนของตนเอง จนทาใหมกาไรจากการดาเนนงานไมเพยงพอในการชาระหนแกเจาหนทงในประเทศและตางประเทศ สวนในวกฤตเศรษฐกจป พ.ศ. 2552 แมวาสาเหตจะไมไดเกดจากประเทศไทยเองกตาม แตธรกจการสงออกกบตางประเทศกมผลกระทบอยางหนก โดยเฉพาะคาเงนดอลลารทออนคาลงทาใหคาเงนบาทไทยแขงคาขน จงสงผลกระทบตอการสงออกและการทองเทยวของประเทศไทยเปนอยางมาก

จากวกฤตเศรษฐกจทางการเงนทเกดขน ทาใหมการศกษาคนควาหาตวแบบพยากรณความลมเหลวของกจการ (Bankruptcy Model) ทสามารถคาดคะเนถงสาเหตททาใหการดาเนนกจการของบรษทธรกจลมเหลวหรอถกเพกถอนการดาเนนงาน ทงดานฐานะทางการเงนหรอการดาเนนงานทขาดประสทธภาพ ทงนการคนควาหาตวแบบไมเพยงจากดอยแตในความสนใจของกลมสถาบนการเงนหรอนกวเคราะหการลงทนของบรษทหลกทรพย แตนกลงทนรายยอยกมความตองการทจะทราบถงความเปนไปไดของบรษทธรกจทควรเลอกลงทนเชนกน อยางไรกตาม ตวแบบในการคาดการณความเปนไปไดในการลมละลายสวนใหญถกพฒนามาจากกลมตวอยางของตางประเทศ ซงเมอนามาใชในประเทศไทยอาจจะไมเหมาะสมกบสภาพแวดลอมและปจจยทเกดขนภายในประเทศไทย

ตารางท 1: ยอดคงคางของตราสารหนในประเทศไทย

ป 2551 2552 2553 2554 2555 2556 2557 2558

ตราสารหนในประเทศไทย 5,080 6,114 6,879 7,327 8,579 8,991 9,287 10,023

(หนวย: พนลานบาท) ทมา: สมาคมตลาดตราสารหนไทย

ดวยความผดพลาดของการดาเนนนโยบายทางการเงนการคลงของประเทศถอเปนปจจยเศรษฐกจมหภาค

(Macroeconomic Factors) ททกบรษทธรกจทดาเนนกจการในประเทศนน ๆ ตองไดรบ แตความลมเหลวของประสทธภาพในการดาเนนงานของแตละบรษทนน ถอวาเปนความเสยงเฉพาะของแตละบรษททอาจจะไม


22 ไดมาจากความผดพลาดอนเนองมาจากปจจยเศรษฐกจมหภาคเพยงอยางเดยว แตอาจเกดจากการเลอกใชแหลงเงนทนทผดพลาดกเปนได โดยเฉพาะการเลอกใชการระดมทนโดยการเสนอขายหนกของบรษทผานทางตลาดตราสารหน (Debt Capital Markets) จะเหนไดวาปจจบนตลาดตราสารหนในประเทศไทยมการเตบโตสงขนอยางตอเนอง ซงเปนแหลงเงนทนทมตนทนทางการเงนตาเมอเปรยบเทยบกบการใชสนเชอจากธนาคารพาณชย (Bank Loans) หรอการระดมทนโดยการเสนอขายหนของบรษทผานตลาดหลกทรพย (Stock Capital Markets) โดยในปจจบนการเตบโตของตลาดตราสารหนไทยนนเปนผลมาจากสภาพเศรษฐกจของตางประเทศทยงไมมความแนนอน ทงในทวปอเมรกาและทวปยโรป ทาใหนกลงทนตางประเทศมองหาตลาดลงทนแหงใหมเพอเปนการเพมผลกาไรจากการลงทนและยงเปนการกระจายความเสยง (Portfolio Diversification) ของการลงทนอกดวย และดวยประเทศในทวปเอเชยสวนใหญนนเปนประเทศทกาลงพฒนาและมแนวโนมการเตบโตทสงขนเรอย ๆ จงกลายเปนแหลงลงทนทนกลงทนตางประเทศเลอกทจะนาเงนมาลงทน

นอกจากนเพอเปนการขยายตลาดตราสารหนไทยและเปนแหลงเงนทนเพมเตมใหกบบรษทขนาดกลางและขนาดเลก ทางสานกงานคณะกรรมการหลกทรพยและตลาดหลกทรพยแหงประเทศไทย (สานกงาน ก.ล.ต.) ยงไดมการผอนผนใหกบบรษทธรกจดงกลาวทตองการระดมทนผานทางตลาดตราสารหนใหเสนอขายหนกไดโดยไมจาเปนตองจดอนดบความนาเชอถอของหนก (Non-Rated Bonds) ในปจจบนหนกทไมไดรบการจดอนดบความความนาเชอถอเปนทสนใจตอนกลงทนทชอบความเสยง (Risk Lover) มากขน อนเนองมาจากการใหอตราผลตอบแทนทสงกวาหนกทไดรบการจดอนดบความนาเชอถอ ดงนนจงเปนชองทางทใหบรษททมฐานะทางการเงนไมดสามารถเสนอขายหนกตอนกลงทนได ทาใหนกลงทนทตองการลงทนในตราสารหนดงกลาวมความเสยงมากขน โดยเฉพาะความเสยงในการผดนดชาระหน (Default Risk หรอ Credit Risk) ซงถอเปนความเสยงทสาคญเปนอนดบแรกทนกลงทนนามาพจารณา การศกษานจงไดพฒนาตวแบบเพอประเมนความเสยงในการผดนดชาระหนหนกทสะดวกและมประสทธภาพมาใช โดยใชอตราสวนทางการเงน (Accounting Based) ซงสะทอนออกมาจากการรายงานผลประกอบการของบรษททเสนอขายหลกทรพย จะเหนไดวางบการเงนของบรษทธรกจถอวาเปนแหลงขอมลเบองตนทจะใหขอมลตาง ๆ ในการประเมนสถานะทางการเงนของบรษทไดเปนอยางดเพอนามาสรางตวแบบจาลองในการคาดการณความเสยงในการผดนดชาระหน

การสรางสมการพยากรณและการจาแนกบรษทเพอใหผลงทนใชเปนเครองมอในการพจารณาการลงทนในหลกทรพยตาง ๆ ในตลาดหลกทรพยแหงประเทศไทย และใหทราบถงแนวโนมการดารงอยของบรษทธรกจตาง ๆ ทอาจจะประสบปญหาทางการเงนหรออาจถกเพกถอนออกจากตลาดหลกทรพยแหงประเทศไทยไดในอนาคต ทงนเพอปองกนและวางแผนหลกเลยงการลงทนในหลกทรพยทเสนอขายโดยบรษทธรกจทมความเปนไปไดในการผดนดชาระหนจากการเสนอขายตราสารการลงทน


23

วตถประสงคของการวจย 1. เพอศกษาตวแบบในการพยากรณบรษทธรกจทจดทะเบยนในตลาดหลกทรพยแหงประเทศไทยทจะ

ประสบปญหาการผดนดชาระหนหนกและไมประสบปญหาการผดนดชาระหนหนกโดยใชวธการวเคราะหการถดถอยลอจสตก (Logistic Regression Analysis)

2. เพอจาแนกบรษทธรกจทจดทะเบยนในตลาดหลกทรพยแหงประเทศไทยทจะประสบปญหาการผดนดชาระหนหนกและไมประสบปญหาการผดนดชาระหนหนกโดยใชคะแนนเครดต

ทบทวนวรรณกรรม

การศกษาของ Beaver (1966) ใชอตราสวนทคานวณไดจากขอมลในงบการเงนทไดจาก Moody’s Industrial Manual ในชวงป ค.ศ. 1954 ถง ค.ศ. 1964 และไดแบงอตราสวนททดสอบเปนกลม แลวเปรยบเทยบคาเฉลยของอตราสวนระหวางกจการทประสบความลมเหลวทางการเงนและกจการคเปรยบเทยบซงไมไดลมเหลวทางการเงนในแตละปกอนทจะเกดการลมเหลวทางการเงน การทดสอบทใชเปนการวเคราะหตวแปรเดยว (Univariate Analysis) ผลการศกษาพบวา อตราสวนกระแสเงนสดตอหนสนรวมสามารถแจงเตอนลวงหนา 5 ปกอนการลมเหลวทางการเงนไดคอนขางด แตอยางไรกตาม จดสนใจในการศกษานไมไดอยทอตราสวนซงเปนรปแบบของการแสดงขอมลจากงบการเงน แตอยทความสามารถในการพยากรณของงบการเงนของบรษทธรกจ ดงนน งานการศกษาจงมวตถประสงคหลกเพอสนบสนนขอมลทางบญชวาเปนขอมลทมประโยชนในการเปนตวชวดของปญหาทอาจจะเกดขนซงจะนาไปสภาวะความลมเหลวทางการเงนหรอการลมละลายของบรษทธรกจ

การศกษาของ Deakin (1972) ใชอตราสวนเชนเดยวกบงานการศกษาของ Beaver แตไดเปลยนวธการทางสถตมาใชเปนวธการวเคราะหจาแนกประเภท (Linear Multivariate Discriminant Analysis) ซงประกอบดวยอตราสวนทางการเงน 14 อตราสวน ดงน 1. อตราสวนกาไรสทธตอสนทรพยรวม 2. อตราสวนสนทรพยคลองตอหนสนหมนเวยน 3. อตราสวนกระแสเงนทนตอหนสนรวม 4. อตราสวนหนสนรวมตอสนทรพยรวม 5. อตราสวนเงนทนหมนเวยนตอสนทรพยรวม 6. อตราสวนสนทรพยหมนเวยนตอหนสนหมนเวยน 7. อตราสวนสนทรพยหมนเวยนตอยอดขาย 8. อตราสวนเงนทนหมนเวยนตอยอดขาย 9. อตราสวนสนทรพยหมนเวยนตอสนทรพยรวม 10. อตราสวนเงนสดตอสนทรพยรวม 11. อตราสวนเงนสดตอหนสนหมนเวยน 12. อตราสวนสนทรพยคลองตอสนทรพยรวม 13. อตราสวนยอดขายตอสนทรพยคลอง 14. อตราสวนยอดขายตอเงนสด ไดผลสรปวาอตราสวนกระแสเงนสดตอหนสนรวมเปนอตราสวนทมความสามารถในการพยากรณไดดทสด รวมถงสรปวาการเปลยนวธการทางเทคนคมาเปนการวเคราะหจาแนกประเภททาใหมความสามารถในการพยากรณความลมเหลวทางการเงนลวงหนา 3 ป ไดอยางมประสทธภาพมากขน


24

สาหรบตวแบบจาลองทถกนามาศกษาเพมเตมคอนขางมาก คอการศกษาของ Altman (1968) ซงไดขยายขอบเขตการศกษาของ Beaver ดวยเทคนค Multiple Discriminant Analysis ซงเรยกวา Z Score Model โดยแยกระหวางบรษททอยในภาวะลมละลายและไมอยในภาวะลมละลายซงอยในอตสาหกรรมเดยวกนและมสนทรพยใกลเคยงกน กลมละ 33 บรษท โดยเกบขอมลในชวงป ค.ศ. 1946 ถง ค.ศ. 1965 และใชขอมลชวงเวลากอนหนาการลมละลาย 1 ป (T) ในการคานวณหาสมการจาแนกประเภทเพอใชทดสอบและคาดการณเหตการณทเกดขนในชวงเวลาถดมา (T+1) สาหรบตวแปรอสระทใช Altman (1968) ไดเลอกอตราสวนทางการเงน จานวน 22 อตราสวน จากกลมอตราสวนทางการเงน 5 ประเภท มาสรางตวแบบจาลองเพอพยากรณภาวะลมละลายของบรษทธรกจ ซงประกอบดวยอตราสวน 5 อตราสวน คอ อตราสวนเงนทนหมนเวยนตอสนทรพยรวม (WCTA), อตราสวนกาไรสะสมตอสนทรพยรวม ( RETA ), อตราสวนกาไรกอนดอกเบยและภาษตอสนทรพยรวม ( EBITTA), อตราสวนมลคาตลาดของหนตอมลคาทางบญชของหนสนรวม ( MVETL ) และอตราสวนรายไดตอสนทรพยรวม ( SaleTA) ในการศกษานอตราสวนทางการเงนไมไดถกเลอกจากการใชทฤษฎการลมละลายเปนพนฐาน แตเลอกใชจากความนยมและความเชอ โดยสามารถเขยนรปสมการจาแนกประเภท ไดดงน

ˆ 1.2 1.4 3.3 0.6 0.999Z Score WCTA RETA EBITTA MVETL SaleTA

สมการพยากรณตามตวแบบของ Altman (1968) สามารถทานายภาวะความลมเหลวไดถกตอง 1 ปกอน

การลมละลายไดถงรอยละ 95 ของตวอยางรวม แตความถกตองในการพยากรณจะลดลงเหลอรอยละ 83 ถาเปนการทานาย 2 ปกอนการลมละลาย โดยท Z Score ตามตวแบบของ Altman (1968) คอ ดชนทใชจาแนกประเภทกจการวามความเปนไปไดทจะลมละลายหรอไม จากการศกษาของ Altman (1968) พบวา ถา Z Score มคามากกวา 2.99 แสดงวามความเปนไปไดนอยมากทกจการนนจะลมละลาย (Safe Zone) ถา Z Score มคานอยกวา 1.81 แสดงวามความเปนไปไดสงมากทกจการนนจะลมละลาย (Distress Zone) สวนคา Z Score ทอยระหวาง 1.81- 2.99 เปนสวนทเรยกวา (Gray Zone) ซงเปนกลมทมความเปนไปไดทอาจจะมความผดพลาดในการจดประเภทของกจการ

เนองจากการศกษาของ Altman (1968) ใชตวแปรอตราสวนมลคาตลาดของหนตอมลคาทางบญชของหนสนรวม ทาใหตวแบบจาลอง Z Score Model ประยกตใชไดกบบรษทจดทะเบยนในตลาดหลกทรพยเทานน การศกษาของ Altman (2000) ไดทาการปรบปรงตวแบบ Z Score Model เพอใหนามาใชไดกบกจการทไมไดจดทะเบยนในตลาดหลกทรพยดวย โดยแทนคาตวแปรมลคาตลาดของสวนของผถอหนดวยมลคาตามบญชของสวนของผถอหน ผลการทดสอบพบวา ตวแบบทปรบใหมมความแมนยานอยกวาตวแบบเดมเพยงเลกนอย เนองจากขอจากดในเรองฐานขอมลของกจการทไมไดจดทะเบยน ซงตวแบบทปรบแลวมคาไมแตกตางจากตวแบบเดมมากนก ดงแสดงได ดงน

ˆ 0.717 0.847 3.107 0.420 0.998Z Score WCTA RETA EBITTA BVETL SaleTA


25

ตงแตปลาย ค.ศ. 1960 ตวแบบของ Altman (1968) ไดถกนามาปรบปรงหลายครงเพอใหเหมาะสมกบกลมของกจการธรกจ ไมวาจะเปนตวแบบสาหรบกจการทไมไดจดทะเบยนในตลาดหลกทรพย กจการทไมไดอยในกลมอตสาหกรรมการผลตและกจการในเศรษฐกจเกดใหม (Emerging Market) ในการศกษาของ Altman, Hartzell, & Peck (1995) ไดพฒนาตวแบบทใชพยากรณสาหรบกลมประเทศเศรษฐกจเปดใหม (Emerging Market Z-Score Model) โดยตดตวแปรอตราสวนรายไดตอสนทรพยรวมออกจากตวแบบเพอลดผลกระทบของประเภทอตสาหกรรมทอาจจะเกดขนจากการรวมอตราการหมนเวยนของสนทรพยเขาไปในตวแบบ เนองจากเปนตวแปรทคอนขางผนแปรไปตามประเภทของอตสาหกรรม โดยตวแบบจาลองทไดตามการศกษาของ Altman, Hartzell, & Peck (1995) เปนดงน

ˆ 6.56 3.26 6.72 1.05Z Score WCTA RETA EBITTA MVETL

การศกษาของ Samarakoon and Hasan (2003) ไดทาการเปรยบเทยบตวแบบจาลองแบบดงเดม

( Z Score Model ) ตวแบบทใชสาหรบกจการทไมไดจดทะเบยน ( Z Score Model ) และตวแบบทใชสาหรบกจการในประเทศเศรษฐกจใหม ( ''Z Score Model ) โดยใชขอมลบรษทจดทะเบยนใน Colombo Stock Exchange ประเทศศรลงกาทลมละลายจานวน 13 บรษทและบรษททดาเนนธรกจเปนปกตเพอนามาเปรยบเทยบจานวน 13 บรษท ในชวงป ค.ศ. 1986 ถง 1997 ผลการศกษาพบวา โดยรวมแลวตวแบบทเปรยบเทยบสามารถทานายภาวะความลมเหลวไดถกตองในอตรารอยละ 75 สาหรบตวแบบ Z Score Model รอยละ 63 สาหรบตวแบบ Z Score Model และรอยละ 81 สาหรบตวแบบ ''Z Score Model ตามลาดบ

ในประเทศไทย มการศกษาตวแบบภายใตกรอบแนวความคดของ Edward I. Altman เชนกน โดยสวนใหญแลวจะเปนการศกษาถงความแมนยาในการจดกลมของตวแบบโดยประยกตใชคาสมประสทธในการทานายทไดจากตวแบบนนโดยตรงเพอนามาพยากรณความลมเหลวทางการเงนของบรษทธรกจ เชน งานวจยของ กสมา ถรตนคยาภรณ (2549) ไดประยกตใชแบบจาลอง Altman Z-Score กบบรษทในทกกลมอตสาหกรรมทจดทะเบยนในตลาดหลกทรพยแหงประเทศไทย ยกเวนกลมสถาบนการเงนและบรษทประกน เพอทดสอบความแมนยาในการจดกลมของตวแบบ จากผลการวจยพบวาความแมนยาในการทานายของตวแบบนนจะมความแตกตางกนไปตามชนดของกลมอตสาหกรรมทนามาใชศกษา

นอกจากนยงมงานวจยทไดทาการเปรยบเทยบความสามารถในการทานายของกรอบแนวความคดทงสามของ Edward I. Altman เชน งานวจยของประเสรฐ ลฬหาวาสนและมนวภา ผดงสทธ (2552) ทไดทดสอบความแมนยาของตวแบบกบบรษททจดทะเบยนในตลาดหลกทรพยแหงประเทศไทย จานวน 317 บรษท ซงไดแบงเปนบรษททอยระหวางฟนฟกจการ จานวน 17 บรษทและบรษททดาเนนกจการปกต จานวน 300 บรษท โดยผลการวจยพบวาตวแบบภายใตกรอบแนวความคดของ Altman, Hartzell & Peck. (1995) ใหความแมนยาในการพยากรณมากกวาตวแบบภายใตกรอบแนวความคดของ Altman (1968)


26

แตอยางไรกตาม งานวจยของ ศศวมล มอาพล และคณะ (2557) ไดทาการเปรยบเทยบตวแบบทงสาม โดยประยกตใชคาสมประสทธทไดจากตวแบบมาทานายความลมเหลวทางการเงนของบรษททจดทะเบยนในตลาดหลกทรพยแหงประเทศไทย ผลการศกษาพบวา ตวแบบภายใตกรอบแนวความคดของ Altman (1968) กลบใหผลความแมนยาทสงกวาตวแบบภายใตกรอบแนวความคดของ Altman, Hartzell & Peck. (1995) จะเหนไดวาการประยกตใชตวแบบภายใตแนวความคดของ Edward I. Altman นนจะใหผลการศกษาทแตกตางกนออกไป ซงมกเกดขนจากชวงเวลาททาการวจยและประเภทของอตสาหกรรมของบรษทธรกจทผ วจ ยทาการศกษา

จะเหนไดวางานวจยทเกยวของสวนใหญนนจะเปนการจดกลมบรษทธรกจตามความเปนไปไดในการผดนดชาระหนโดยใชตวแบบตามกรอบแนวความคดของ Edward I. Altman การนาตวแบบนนมาประยกตใชโดยตรงอาจจะไมเหมาะสมกบชวงระยะเวลาหรอประเภทอตสาหกรรมทไดทาการศกษา เพราะคาสมประสทธทไดจากตวแบบเปนการสรางขนจากกลมตวอยางในตางประเทศซงมสภาพแวดลอมในการทาธรกจทแตกตางจากประเทศไทยอยางสนเชง ดงนนในการศกษานจะเปนการนาตวแปรอสระตามกรอบแนวความคดของ Altman et al. (1995) มาคานวณคาสมประสทธในการทานายใหมเพอใหมความเหมาะสมกบชวงระยะเวลาและประเภทของอตสาหกรรม นอกเหนอจากการจดกลมบรษทธรกจตามโอกาสในการผดนดชาระหนแลว ในการศกษานยงกาหนดคะแนนเครดตใหกบทกบรษทธรกจทใชในการศกษา พรอมทงจดกลมบรษทธรกจตามคะแนนเครดตทไดอกดวย ซงจะชวยใหนกลงทนทราบถงระดบเครดตของบรษททกาลงตดสนใจลงทน วธการดงกลาวนคลายคลงกบการจดกลมบรษทธรกจของบรษทจดอนดบความนาเชอถอ (Rating Agencies) ตวแบบทใชในการศกษา ตวแบบของ Emerging Market Z-Score Model โดย Altman, Hartzell & Peck (1995)

''1 2 3 4Z Score WCTA RETA EBITTA MVETL

เมอ WCTA = อตราสวนเงนทนหมนเวยนตอสนทรพยรวม (Net Working Capital/Total Asset) เปนอตราสวนทคานวณจากสนทรพยหมนเวยนหกดวยหนสนหมนเวยนแลวหารดวยสนทรพยรวม อตราสวนนเปนอตราสวนทแสดงสภาพคลองของบรษทธรกจทสามารถพจารณาไดอยางชดเจน โดยถาบรษทมผลการดาเนนงานทขาดทนจะเหนถงการลดลงของสนทรพยหมนเวยนซงจะเกยวพนกบสนทรพยรวมดวย

RETA = อตราสวนกาไรสะสมตอสนทรพยรวม (Retained Earning/Total Assets) อตราสวนนเปนการวดผลการดาเนนงานทผานมาและความมนคงของบรษทธรกจ รวมถงการวดความสามารถในการชาระหนของบรษทอกดวย


27

EBITTA = อตราสวนกาไรกอนหกดอกเบยและภาษตอสนทรพยรวม (Earning Before Interest and Taxes/Total Asset) เปนอตราสวนทวดประสทธภาพในการดาเนนงานทแทจรงของสนทรพยโดยไมรวมภาษและอตราดอกเบย เพราะการดารงอยของบรษทธรกจนนขนอยกบความสามารถในการทากาไรจากสนทรพยของบรษทธรกจ ดงนนอตราสวนนจงพบมากในการศกษาความลมเหลวของกจการ

MVETL = อตราสวนมลคาตลาดของผถอหนตอหนสนรวม (Market Value of equity/Total Liabilities) เปนอตราสวนวดภาวะการถดถอยของมลคาหลกทรพยของกจการ โดยแสดงใหเหนวามลคาของสนทรพยทวดดวยมลคาตลาดของสวนของผถอหนบวกดวยหนสนนน สามารถลดลงไดมากนอยเพยงใดกอนทหนสนจะมคามากกวาสนทรพยและเขาสภาวะการลมละลาย ซงอตราสวนหนสนไดเพมมมมองทางดานมลคาตลาดเขาอกไปดวย

ตวแบบการถดถอยลอจสตก

(

( )

)1| g x (1 )

g x

g xeP y

e

สมการทใชค านวณคะแนนเครดต

( 1| ) ln

( 0 | )P y g x

Log odds ScoreP y g x

( 100) 500Credit Score Log odds Score เมอ ''( )g Z rex Sco

ระเบยบวธวจย จากการเกบรวบรวมขอมลทใชในการศกษาจะเหนวาตวอยางสามารถแบงออกเปน 2 กลม ไดแก กลม

บรษทธรกจทดาเนนธรกจปกตโดยไมเคยมประวตการผดนดชาระหนหนก จานวน 72 บรษท ซงไดจากการสมจากประชากรบรษทธรกจทจดทะเบยนในตลาดหลกทรพยแหงประเทศไทย และกลมบรษทธรกจทเคยมประวตการผดนดชาระหนหนกจานวน 29 บรษท ซงไดจากการรวบรวมบรษททงหมดทเคยมประวตการผดนดชาระหนหนกในชวงระยะเวลาททาการศกษา ผทาการศกษาไดทาการคดเลอกบรษททดาเนนธรกจปกตไมเคยมประวตการผดนดชาระหนหนกจานวน 40 บรษทและบรษทธรกจทเคยมประวตการผดนดชาระหนหนกจานวน 25 บรษท ดวยวธการสมตวอยางแบบงาย (Simple Random Sampling) เพอนามาเปนกลมตวอยางทใชในการสรางตวแบบการถดถอยลอจสตก โดยตวแปรตามทใชในการสรางสมการถดถอยลอจสตกนน กาหนดใหบรษท


28 ธรกจทเคยมประวตการผดนดชาระหนหนก มคาเทากบ 0 และบรษทธรกจทไมเคยมประวตการผดนดชาระหนหนก มคาเทากบ 1

การวเคราะหขอมลใชโปรแกรม SAS version 12.1 โดยวเคราะหตวแบบการถดถอยลอจสตกทมตวแปร

อสระทกตวในตวแบบกอน โดยกาหนดใหตวแปรตามเปนประวตของการผดนดชาระหนหนกและตวแปรอสระทนามาพจารณาอก 4 ตว ไดแก อตราสวนเงนทนหมนเวยนตอสนทรพยรวม, อตราสวนกาไรสะสมตอสนทรพยรวม, อตราสวนกาไรกอนหกดอกเบยและภาษตอสนทรพยรวม และอตราสวนมลคาตลาดของผถอหนตอหนสนรวม แลวพจารณาตวแปรอสระทมนยสาคญทางสถตในการอธบายตวแปรตาม นอกจากนยงไดพจารณาสมการพยากรณจากตวสถต Chi-Square ของ Hosmer and Lemeshow Test และคาสถต Negelkerke R Square หรอ คาสถต Cox & Snell R Square พรอมดวยคาสถตอน ๆ ทเกยวของ

ในสวนของกลมตวอยางทใชในการคานวณหาความเปนไปไดในการผดนดชาระหนหนกของบรษททดาเนนธรกจทงสองลกษณะ ผทาการศกษาไดเพมจานวนกลมตวอยางของบรษททดาเนนธรกจปกตโดยไมเคยมประวตการผดนดชาระหนหนกอกจานวน 32 บรษท และบรษทธรกจทเคยมประวตการผดนดชาระหนหนกอกจานวน 4 บรษท เมอนามารวมกบกลมตวอยางทไดใชไปในการสรางแบบจาลองขางตน ผทาการศกษาไดกลมตวอยางทใชในการคานวณหาโอกาสความเปนไปไดของบรษทธรกจตอการผดนดชาระหนของหนกจากการดาเนนธรกจทงสองลกษณะจานวนทงสน 101 บรษท

หลงจากไดตวแบบในการวเคราะหแบบความถดถอยลอจสตกทเหมาะสมแลว ผทาการศกษาไดคานวณหาความเปนไปไดของบรษททดาเนนธรกจปกตโดยไมเคยมประวตการผดนดชาระหนหนก 1| g xyP และความเปนไปไดของบรษททเคยมประวตการผดนดชาระหนหนกมากอ 0 | g xyP เพอนาคาดงกลาวมาคานวณคะแนนเครดต (Credit Score ) แลวปรบคาคะแนนลอก-ออดส ( Log odds Score ) ใหอยในรปทเปนมาตรฐาน (Standardize) ทมคาเฉลยเทากบศนยและคาความแปรปรวนมคาเทากบหนง แลวจงทาการปรบคาคะแนนลอก-ออดสใหอยในรปคะแนนเครดตทเรยงลาดบคะแนนจากคะแนนสงสดถงคะแนนตาสด

ผลการวจย

จากการวเคราะหการถดถอยลอจสตกของตวแปรอสระทง 4 ตว พบวามตวแปรอสระทมนยสาคญทางสถตเพยง 2 ตว เทานน ไดแก อตราสวนกาไรสะสมตอสนทรพยรวมและอตราสวนกาไรกอนหกดอกเบยและภาษตอสนทรพยรวม จะเหนไดวาตวแปรอสระในกลมนเปนอตราสวนทางการเงนทเกยวของโดยตรงกบกาไรสทธหรอผลการดาเนนงานของบรษทธรกจ ซงนกลงทนสวนใหญใชเปนตวแปรในการกาหนดแนวโนมความเปนอยของบรษทธรกจทมตอเหตการณทคาดวาจะเกดขนในอนาคต โดยบรษทธรกจทมผลการดาเนนงานทดจะมความสามารถในการรบมอกบสภาพการเปลยนแปลงทางธรกจไดดมากกวาบรษทธรกจทมผลการดาเนนงานท


29 ไมด จากการศกษาของ ดารณน กรมแสง (2546) พบวาอตราสวนทางการเงนทเกยวกบกาไรสทธในสญญาเงนก มนยสาคญทางสถตกบผลการดาเนนงานทเกดจากการเปลยนแปลงทางการบญชของบรษทธรกจทระดบ 0.10

ในสวนตวแปรอสระทไมมนยสาคญทางสถต ไดแก อตราสวนเงนทนหมนเวยนตอสนทรพยรวมและอตราสวนมลคาตลาดของผถอหนตอหนสนรวม อตราสวนทางการเงนทงสองนไดขอมลหลกมาจากงบดลซงแสดงฐานะทางการเงนของบรษทธรกจ ณ ขณะใดขณะหนงเพยงเทานน และอาจจะไมสามารถแสดงถงมมมองในอนาคตใหกบนกลงทนทราบถงความเปนอยของบรษทธรกจได นอกจากนอตราสวนมลคาตลาดของผถอหนตอหนสนรวมยงเกยวของกบขนาดของบรษทธรกจ จากผลการทดสอบทาใหทราบวาขนาดของบรษทธรกจไมสามารถอธบายความสมพนธกบโอกาสในการผดนดชาระหนได หรอสามารถกลาวไดอกนยหนงวา บรษททมขนาดธรกจใหญมโอกาสในการผดนดชาระหนไมแตกตางจากบรษททมขนาดธรกจเลก ซงสอดคลองกบการศกษาของ ดารณน กรมแสง (2546) ทพบวาขนาดของกจการไมมนยสาคญทระดบ 0.10 ตอผลการดาเนนงานทเกดจากการเปลยนแปลงทางการบญชของบรษทธรกจ โดยผลงทนในตลาดสามารถรบรวาบรษททมขนาดธรกจเลกอาจมผลการดาเนนงานหรอผลกาไรทสงกวาบรษททมขนาดธรกจใหญกวากเปนได

จากการวเคราะหตวแบบภายใตตวแปรอสระทมนยสาคญทางสถตเพยง 2 ตวแปร มคา Negelkerke R Square และคา Cox & Snell R Square ทสงถงรอยละ 71.9 และรอยละ 53.0 ตามลาดบ หรออาจกลาวไดวา 53.0 % ของความผนแปรสามารถอธบายไดดวยสมการถดถอยลอจสตกภายใตเงอนไขการใชตวแปรอสระทมนยสาคญทางสถต 2 ตวแปร ทงนคาทดสอบทางสถต Chi-Square ของ Hosmer and Lemeshow Test ซงใชทดสอบความเหมาะสมของตวแบบ มคาสถต Sig เทากบ 0.1368 ซงมคามากกวาคานยสาคญ 0.05 ทาใหสามารถสรปไดวา ตวแบบภายใตเงอนไขทใชตวแปรอสระทมนยสาคญทางสถตเพยง 2 ตวแปร มความเหมาะสมในการใชวเคราะหความเปนไปไดในการผดนดชาระหนหนกของบรษททจดทะเบยนในตลาดหลกทรพยแหงประเทศไทย

จากการพจารณาตามผลการทดสอบทางสถตทาใหสามารถลดการใชตวแปรอสระในตวแบบการพยากรณความเปนไปไดของบรษททจดทะเบยนในตลาดหลกทรพยทมผลตอการผดนดชาระหนหนกไดเหลอเพยง 2 ตวแปรเทานน ดงสมการ

''ˆ 1.5177 8.6787 26.3096Z Score RETA EBITTA

''

''

ˆ

ˆˆ ˆ1| g x

(1 )

Z Score

Z Score

eP ye

ˆ ˆ ( 100) 500Credit Score Log odds Score

จากการวเคราะหความถกตองของคาทไดจากการพยากรณตามตวแบบพบวา ขอมลจรงของความคาดหวง

ทจะเปนบรษททเคยผดนดชาระหนหนก จานวน 25 บรษท แตเมอใชตวแบบภายใตเงอนไขขางตนจะสามารถพยากรณบรษททเคยผดนดชาระหนหนกได จานวน 22 บรษท นนคอ ตวแบบภายใตเงอนไขสามารถพยากรณบรษททเคยผดนดชาระหนหนกไดถกตองถงรอยละ 88.0 และเมอพจารณาจากขอมลจรงของความคาดหวงทจะ


30 เปนบรษททไมเคยผดนดชาระหน จานวน 40 บรษท แตเมอใชตวแบบภายใตเงอนไขขางตนจะสามารถพยากรณบรษททไมเคยผดนดชาระหนหนก จานวน 39 บรษท นนคอ ตวแบบภายใตเงอนไขสามารถพยากรณบรษททไมเคยผดนดชาระหนหนกไดถกตองถงรอยละ 97.5 และโดยภาพรวมของตวแบบขางตนสามารถกลาวไดวาตวแบบสามารถพยากรณไดถกตองถงรอยละ 93.84

ตารางท 2: จานวนบรษททไดจากสมการพยากรณการถดถอยลอจสตกจาแนกตามสถานะภาพของบรษท

สถานะภาพของบรษททผดนดชาระหนจากขอมล

สถานะภาพของบรษททผดนดชาระหนจากสมการพยากรณ

ผดนดชาระหนหนก ไมผดนดชาระหนหนก

เคย 22 3

ไมเคย 1 39

จากการคานวณคาคะแนนเครดตของตวอยางทง 101 บรษท ผทาการศกษาไดทาการจดเรยงคาคะแนน

เครดตของบรษทดงกลาวไดทงหมด 5 กลม ตามชวงคะแนนเครดตทไดจากการคานวณตามตวแบบ และพบวา มบรษทธรกจทถกจดใหอยในเกณฑดมากเพยงรอยละ 4.95 เทานนหรอกลาวอกนยหนงไดวา มเพยงรอยละ 4.95 ของตวอยางทง 101 บรษทธรกจทอยในกลมทมความนาจะเปนในการผดนดชาระหนหนกต ามาก สวนบรษททอยในเกณฑแยและคอนขางแยมถงรอยละ 33.66 ของตวอยางทง 101 บรษทธรกจ โดยบรษทธรกจในกลมดงกลาวนมความนาจะเปนในการผดนดชาระหนหนกสง

ตารางท 3: จานวนและรอยละของบรษทธรกจทจดทะเบยนในตลาดหลกทรพยแหงประเทศไทยทจาแนกตาม

คะแนนเครดต

ชวงคะแนน เกณฑตดสน จานวนบรษท รอยละ ชวงคะแนนเครดตมากกวา 570 เกณฑดมาก 5 4.95

ชวงคะแนนเครดตอยระหวาง 535 ถง 570 เกณฑด 22 21.78

ชวงคะแนนเครดตอยระหวาง 500 ถง 535 เกณฑคอนขางด 40 39.60

ชวงคะแนนเครดตอยระหวาง 475 ถง 500 เกณฑคอนขางแย 16 15.84

ชวงคะแนนเครดตนอยกวา 475 เกณฑแย 18 17.82

รวม 101 100.00


31

อภปรายผล จากการศกษาดวยวธการวเคราะหแบบความถดถอยลอจสตก (Logistics Regression Analysis) โดยใช

ตวแปรอสระตามตวแบบของ Altman, Hartzell & Peck (1995): Emerging Market Z-Score Model พบวามเพยงตวแปรอสระ อตราสวนกาไรสะสมตอสนทรพยรวมและอตราสวนกาไรกอนหกดอกเบยและภาษตอสนทรพยรวมทสามารถนามาพยากรณความเปนไปไดของบรษทธรกจทจดทะเบยนในตลาดหลกทรพยแหงประเทศไทยในการผดนดชาระหนหนกได และยงสามารถนามาจาแนกกลมบรษทธรกจทจดทะเบยนในตลาดหลกทรพยแหงประเทศไทยทเคยเสนอขายหนกออกเปนกลมๆตามเกณฑคะแนนเครดตหรอตามความนาจะเปนในการผดนดชาระหนหนกไดอกดวย โดยการประยกตใชคาคะแนนลอก-ออดส ซงผใชสามารถนาวธการศกษานไปใชในการบรหารความเสยงทางดานเครดตหรอใชเปนเครองมอหนงในการวเคราะหความเสยงในการลงทนในตราสารหนของบรษทธรกจตาง ๆ ทกาลงจะเสนอขายตราสารหนนน ๆ โดยวธทไดทาการศกษานเปนวธทประยกตใชขอมลอตราสวนทางการเงน (Accounting Based) ของบรษทธรกจ เพอใชในการพยากรณโอกาสในการผดนดชาระหน ซงมความสะดวกรวดเรวและมความถกตองในเกณฑทยอมรบกนในวงกวาง และยงสามารถประยกตใชไดกบทกตราสารการลงทนอน ๆ ทผสนใจลงทนและสถานการณทเกยวของกบการดาเนนงานของบรษทธรกจ

เอกสารอางอง กสมา ถรตนคยาภรณ. (2549). การศกษาแบบจ าลอง Z-Score Model ของ Altman เพอใชท านายภาวะลมเหลว

ทางการเงนของบรษทจดทะเบยนในตลาดหลกทรพย. งานนพนธการศกษาบญชมหาบณฑต, สาขาวชาบญช, คณะพาณชยศาสตรและการบญช, มหาวทยาลยธรรมศาสตร.

ดารณน กรมแสง. (2546). ผลกระทบของเงอนไขในสญญาเงนก ทมตอก าไรทเกดจากการเปลยนแปลงทางการบญชของบรษทจดทะเบยนในตลาดหลกทรพยแหงประเทศไทย. งานนพนธการศกษาบญชมหาบณฑต, สาขาวชาบญช, คณะพาณชยศาสตรและการบญช, จฬาลงกรณมหาวทยาลย.

ประเสรฐ ลฬหาวาสน และ มนวกา ผดงสทธ. (2552). การพยากรณภาวะลมเหลวทางธรกจจากขอมลทางบญช: กรณศกษาบรษทจดทะเบยนในตลาดหลกทรพยแหงประเทศไทย. วารสารวชาชพบญช, 5(13), 66-83.

Altman, E. (1968). Financial Ratios, Discriminant Analysis and the Prediction of Corporate Bankruptcy, Journal of Finance, Vol. 23(4), 589-609.

Altman, E. (2000). Predicting Financial Distress of Companies. Retrieved on January 5, 2015 from http://pages.stern.nyu.edu/~ealtman/Zscore.pdf, 15-22.

Altman, E., J. Hartzell, and M. Peck (1995). A Scoring System for Emerging Market Corporate Bonds: Saloman Brothers High Yield Research, New York. June.


32 Beaver, W.H. (1966). Financial Ratio as Predictor of Failure. Journal of Accounting Research, Vol. 4(3), 71-111.

Samarakoon, L. P. and Hasan, T. (2003). Altman Z Score Models of Predicting Corporate Distress: Evidence from the Emerging Sri Lankan Stock Market. Journal of the Academy of Finance, 119-125.