спиди --корпоративен-профил-2014.6.5

СПИДИ 30 Май 2014

- 1 -

В навечерието на големи промениПрепоръка: Купувай

Цел за 12 мес. 35.00 лв.

Цена на акция: 23.91 лв.Борсов код: 0SPИндустрия: Транспорт и логистикаБрой акции 4 446 600 Фрий-флоут: 6.1%Пазарна капитализация: 106 млн. лв.Средно дневен оборот: 30 хил. лв.Промяна за 1 г.: +34%Диапазон за 1 г.: 17.20-25.90 лв.

АКЦИОНЕРНА СТРУКТУРАСпиди Груп: 93.9%Други: 6.1%

ПРОГНОЗИ И ОЦЕНКА

ПРЕДСТАВЯНЕ НА АКЦИЯТА

1M 3M 2014 г. 12M

-3.20% 8.09% 8.68% 34.33%

Какво се промени

Предстоящо навлизане на голям стратегически инвеститор - GeoPost (втори в ЕС) ще купи 25% от Спиди. Влизането е чрез увеличението на капита-ла с 20%, останалите 5% от мажоритарния собст-веник. GeoPost има опция за мажоритарен дял през 2020 г. Увеличение на капитала до 3 месеца. Сумата е 20 млн. лв., при емисионна цена от 23 лв. Новите акции са 889 320 до общо 5 535 920. Увеличението на капитала ще финансира поглъ-щане на дейностите на GeoPost в България и Ру-мъния. Цените на сделките, с които на практика се сливат Спиди с Geopost в България и Румъния, са изчислени при EV/EBITDA от 8. Средната EV/EBITDA за сектора е 9.98. След сливането при-ходите ще нараснат с 60%, създавайки една от най-големите куриерски компании на Балканите.

Повече на стр. 15

Стратегия за инвестиции

Сделките ще засилят Спиди в две посоки. Първата са доставки за чужбина, които са 8% от текущите. Втората е навлизане на румънския пазар, където DPD Romania има 4% дял и е на осмо място. Двете компании ще доведат до силен ръст на приходите.


Оценка

Очаквания за 60% ръст на приходите през 2014, следван от 12-15%. EBITDA марж – 17-18%. Оценката е близо до средното за БФБ. Сравнение-то със сектора оценява акцията на 35 лв. без ефекта от поглъщането. Дисконтираните парични потоци дават цена от 48.40 лв., включвайки ефек-та от увеличението на капитала и новите активи.Ценовата цел за 12 месеца е 35 лв.


Рискове

Вътрешният пазар представлява 92% от приходите на дружеството, но делът на доставките в чужбина се очаква да се увеличи през следващите години. Въпреки че българската икономика продължава да расте под потенциала си, възстановяването й вече е факт. Няма съществени политически или иконо-мически рискове, като подобрението в България и ЕС (очакван ръст на БВП за България между 1.8% – 2.5% през 2014 и 2015 г. и 1.6% - 1.8% за ЕС)ще подкрепи сектора и ще намали рисковете от забавени плащания от клиенти. В момента няма очаквания за предстоящи промени в регулациите, които да доведат до ограничения и допълнителни разходи.


хил. лв. 2013 2014п 2015п 2016п

Приходи 66,289 106,062 121,972 137,218

EBITDA 3,176 18,031 21,345 24,699

EBIT 10,268 13,258 16,161 19,211

Нетна печалба 8,827 11,527 13,877 16,358

Печалба на акция

1.99 2.16 2.60 3.07

Капитал 14,933 41,151 48,089 56,268

EV 99,256 139,104 129,068 117,706

P/E 11.08 11.57 9.61 8.15

P/B 6.55 3.24 2.77 2.37

EV/EBITDA 7.38 7.71 6.05 4.77

RoE 59.11% 28.01% 28.86% 29.07%

Доход от дивидент

4.55% 4.32% 5.20% 6.13%


- 2 -

СЪДЪРЖАНИЕ

I. Резюме……………………………………………………………………………….. 3

Потенциални катализатори…………………………………………. 3

Предимства……………………………………………………………………. 3

Баланс……………………………………………………………………………. 3

Оценка…………………………………………………………………………… 4

Спиди в цифри……………………………………………………………… 4

II. Преглед на компанията……………………………………………………. 5

Мениджмънт и структура на акционерите…………………. 6

Пазарни позиции………………………………………………………….. 6

Защо клиентите избират Спиди………………………………….. 7

III. Пазар на пощенски и куриерски услуги в България…….. 7

Пазарни сегменти…………………………………………………………. 8

Пазарен дял на Спиди…………………………………………………. 9

Сравнение със сходни компании от България…………… 10

Ценова политика…………………………………………………………… 11

Възможности…………………………………………………………………. 11

IV. Финансов анализ………………………………………………………………. 12

V. Увеличение на капитала…………………………………………………… 15

VI. Прогнози……………………………………………………………………………. 16

VII. Оценка…………………………………………………………………………….... 18

Коефициенти за оценка………………………………………………. 18

Дисконтиране на паричните потоци…………………………… 19

VIII. Основни рискове………………………………………………………………. 21

IX. Финансови данни………………………………………………………………. 23

Приложение: Преглед на българската икономика и фондо-вия пазар……………………………………………………………………………………… 25-26

Пояснения……………………………………………………………………………………. 27


- 3 -

I. РЕЗЮМЕ

Потвърждаваме рейтинг КУПУВАЙ за Спиди при целева цена от 35.00 лв. при едногодишен хоризонт. Това представлява възвръщаемост от 45% за 12 месеца, в това число и ефекта от 4% доходност от дивидент. Първият ден на търговия без право на дивидент е 27 май.

Потенциални катализатори

Влизането на GeoPost, втората по големина куриерска компания в Европа, дъщерно дружество на La Post Group. Целеви дял от 25%, с възможност да се разшири до мажоритарен дял през 2020 г.

Значително увеличение на капитала от 20 млн. лв., които ще бъдат използвани за финансиране на придобиването на активи в България и Румъния, управлявани към момента от GeoPost

Интегриране на DPD Romania, четвъртата по големина куриерска компания в Румъния с 4% пазарен дял и синергични ефекти по от-ношение на операциите в двете страни

Интегриране на GeoPost България, специализирана фирма в между-народни куриерски услуги от и за България

Мрежа от офиси за обслужване на индивидуални клиенти, разшире-на чрез партньорства с малките търговски обекти в страната

Работи на бързо растящ пазар с очаквано годишно увеличение в България между 6% и 10%

E-търговията като водещ катализатор за куриерски услуги с очаквандвуцифрен ръст на годишна база през следващите години

Предимства

Пазарен лидер по отношение на куриерски и интегрирани логистич-ни услуги в България, с 27% пазарен дял в куриерските услуги

Партньорство с европейски лидер в сухопътния транспорт - DPD и допълнителен синергични ефекти като партньор на групата. Бързо нарастващ брой на доставките в чужбина (+23% за 1-во трим.)

Опит в аутсорсинг на транспортни услуги за корпоративни клиенти, наличие на специализирани превозни средства и складове

Инвестиции в автопарк и складове за повишаване на ефективността Фокус върху корпоративните клиенти, които генерират по-голямата

част от поръчките Внедряване на иновативни за пазара решения, които впоследствие

биват възприемане от конкурентите Две предимства – най-развита ИТ инфраструктура и добре обучени

и мотивирани служители. Ясна и ефективна система за контрол

Баланс

Високи маржове на печалба в резултат на доходоносния пазар на куриерските услуги, като компанията поддържа средни за пазара цени. Очакваната норма на печалбата за 2014 г. е 11%

Двуцифрен ръст на приходите, подкрепен от разширяването на предлаганите услуги и присъствието в страната. Продажбите нарас-тват с 22% през 2013 г. и са очаква да продължат да нарастват с 12-15%, без да се отчита ефектът от придобиването

Стабилен коефициент на изплащане на дивидент от 0.5, което доп-


- 4 -

ринася за по-високи дивидентни плащания. Текущата дивидентна доходност е 4.2%

Ниско ниво на дълга, като увеличението на капитала се очаква да намали съотношението дълг към собствен капитал до 0.52 през 2014 г. спрямо 0.68 през 2013 г.

Оценка

Справедливата цена, на база оценката чрез сравняване със сектора или сходни компании, е с 15% над текущите котировки, като не се взима предвид увеличението на капитала и новите активи. Текущо-то съотношение EV/EBITDA е 8.5, спрямо 10 за сектора

Използваме методология на дисконтиране на парични потоци за даоценим стойността на акциите на Спиди. Оценката ни е за 41.30 лв. за акция, като се взема предвид предстоящото увеличение на капи-тала. Нашата целева цена е 35 лв.

СПИДИ В ЦИФРИ

Бързо развиващ се пазар на пощенските и куриерските услуги, ръстът на който пре-вишава значително този на БВП в България. Онлайн търговията се очаква да стимулира пазара за доставка през следващите години

Източник: НСИ

60% ръст на приходите след придобиването на дъщерните дружества на GeoPost в Бъл-гария и Румъния

Прогноза: ЕЛАНА трейдинг

Ръстът на приходите на Speedy - стабилно над средния за пазара. Силните пазарни предимства на компанията и иновативнитебизнес решения ще доведат до по-добри от средните за пазара резултати

Източник: Комисия за регулиране на съобщенията, Спиди

По-високата норма на печалба спрямо средната на основните конкуренти допри-нася за допълнителни инвестиции

Източник: Последни корпоративни отчети за 2012


- 5 -

II. ПРЕГЛЕД НА КОМПАНИЯТА

Основана през 1998 г. Спиди е българска иновативна компания, оперираща на пазара на куриерс-ки услуги от врата до врата. От основаването си през 1998 г. досега фирма-та се наложи като водеща куриерска компания с 21% дял от целия пазар и 26.5% дял в куриерските услуги в страната.

Основната дейност на Спиди е доставките от врата до врата, като те допри-насят за повече от 95% от приходите за последните три години. Стратегията на компанията е насочена към обслужване на транспортни и логистични дейности на своите корпоративни клиенти. По-голямата част от превозвани-те стоки са пратки до 6 тона.

Аутсорсингът на транспортни услуги води до оптимизация на разходите. Та-зи дейност се очаква да расте бързо. Спиди използва подизпълнители за приемането и предаването на пратките и за превоза им между градовете,както и отделни фирми-агенти, които обслужват определени райони в стра-ната. Всички партньори и агенти работят изцяло в рамките на стандартите на организацията и под марката на Спиди и техните приходи се формират от броя на обработените пратки или от пробега. Спиди е специализирана в та-зи услуга и инвестициите й в инфраструктура и превозните средства й поз-воляват да увеличи проникването си на пазара.

Спиди АД притежава 100% от дружеството Спиди ЕООД, което се явява и подизпълни-

тел

Публичното дружество е СПИДИ АД, което от края на 2012 г. се търгува на БФБ-София. Негов подизпълнител е Спиди ЕООД, което е 100% собственост на акционерното дружество и което осъществява куриерската дейност, сор-тирането и транспорта на пратките. СПИДИ АД отговаря за продажбите и ад-министративната дейност.

Приходите на Спиди ЕООД се формират изцяло от дейността му като подиз-пълнител. СПИДИ АД стартира дейността си през февруари 2005 г., като от тогава притежава лиценз за транспортна дейност. Компанията е регистрира-на в Комисията за регулиране на съобщенията (КРС) като оператор на неу-ниверсална пощенска услуга (НПУ).

Събиране, обработка и доставка на директна поща Приемане на съобщения, предадени във физическа или електронна

форма от подателя, обработването и предаването им чрез електрон-ни средства и доставянето на тези съобщения на получателя като пощенски пратки – т.нар. „хибридна поща”

Куриерски услуги Пощенски парични преводи

От 2005 г. Спиди е сертифицирана компания по стандарта за качест-


- 6 -

во ISO 9001:2000, заменен по-късно от ISO 9001:2008. Това помага накомпанията да увеличи нивото на удовлетвореност на клиентите си, като 99.2% от услугите през 2013 г. са извършени в рамките на договорените ус-ловия. Съотношението запазва високото си ниво от предходната година. Рекламациите са само 0.0125% от общия брой доставки. Чрез въведената ERP система всеки служител може да проверява представянето си и зададе-ните му цели. Контролът се извършва на всички равнища на управление, ка-то в зависимост от нивото на контрол, той бива на дневна, седмична, месеч-на, тримесечна и годишна база. Фирмата е внедрила VPN (виртуална частна мрежа), която осигурява централизирано управление. Хардуерните ресурси са виртуализирани, което минимизира разходите и увеличава сигурността на данните. Компанията притежава също система за GPS проследяване и наб-людение на автопарка в реално време, което гарантира обективност на ин-формацията, оптимизиране на маршрута, разходите за горива и за поддръж-ка.

МЕНИДЖМЪНТ И СТРУКТУРА НА АКЦИОНЕРИТЕ

Мениджмънтът на Спиди се е доказал като много динамичен и иновативен. Фирмата поддържа водещия си пазарен дял, независимо от промените на пазара на куриерски услуги и наличието на големи международни играчи (като DHL и TNT). Спиди е публична от ноември 2012 г. и постепенно увели-чава дела на акциите си за свободно търгуване и ликвидността си. Най-големият акционер е Спиди Груп, който притежава 93.9% от капитала. Собс-твеността е прозрачна като Спиди Груп се контролира от главния изпълни-телен директор на Спиди, г-н Валери Мектупчян.

ПАЗАРНИ ПОЗИЦИИ

Компанията покрива 100% от територията

на страната

Спиди има 100% покритие на територията на страната, като компанията има над 86 собствени офиса. Освен това съществува програма за разширение на присъствието в малките населени места чрез партньорска мрежа, която щеувеличи малките пратки при запазване на ниски разходи за обслужване. По програмата Спиди Парсел Шоп (СПС) досега са открити над 90 офиса. Тази програма помага на Спиди да увеличи своята логистична мрежа чрез създа-ване на нови места за предоставяне на услугите си в по-малки магазини или малки офиси. Спиди няма да осигурява персонал за тази дейност, като услу-гата се предоставя от служителите в магазина. Услугата е насочена към оп-ределен тип клиенти, като представители на малкия бизнес, семейни фирми или самонаети. Цените в СПС ще бъдат идентични с цените за получаване на колет в офис на Спиди и ще бъдат по-ниски, отколкото за доставка до адре-са на получателя. Чрез СПС Спиди също така прави достъпа до услугите си по-лесен на физически лица в съответствие със силното увеличение на електронната търговия.

Компанията има предимството да работят в най-големия и бързо развиващ се сегмент на пощенските услуги.


- 7 -

.

От ноември 2010 г. Спиди е ексклузивен партньор за България на европейс-ката спедиторска компания DPD, с което разширява доставките си със сухо-пътен транспорт в Европа, както и куриерските си услуги по цял свят.

Чрез придобиване на DPD Romania и ГеоПост - България, Спиди ще се със-редоточи върху укрепването на двата пазара, като предостави интегрирани логистични услуги за български и румънски клиенти. Спиди ще има също та-ка директен достъп до логистичната мрежа на DPD в ЕС в качеството си на пълноправен член.

ЗАЩО КЛИЕНТИТЕ ИЗБИРАТ СПИДИ

Корпоративните клиенти избират Спиди заради:

Високи стандарти на доставките и съвременна складова техниката и съоръжения. Спиди работи със специално проектиран софтуер, който позволява проследяване на пратките в реално време

Едромащабни операции и услуги, включително доставки на палета, които могат да задоволят нуждите на големите корпоративни клиенти

Партньорството с DPD предоставя евтини и бързи наземни транспор-тни услуги в чужбина

Постоянна двупосочна комуникация с клиента

Инвеститорите физически лица избират Спиди заради:

Добре позната марка, с голяма мрежа от точки за достъп в страната Много ниско ниво на рекламациите – 0.0125%, което се изразява

най-вече в забавяния на доставките Единна конкурентна цена до всички места в България като Спиди

покрива цялата страна Специална услуга на доставката за два дни на ниска цена Допълнителен пакет от услуги за улесняване на доставките

III. ПАЗАР НА ПОЩЕНСКИ И КУРИЕРСКИ УСЛУГИ В БЪЛГАРИЯ

Фрагментиран пазар, но лидерите заемат

голям дял

Пазарът на пощенски услуги е фрагментиран между голям брой участници. Липсват големи препятствия за влизане или излизане от пазара, като разхо-дът за започване на бизнес е относително нисък и няма лицензионна такса. Водещите 15 компании осъществяват над 90% от доставките.


- 8 -

Приходи

Източник: Комисия за регулиране на съобщенията, прогнози на ЕЛАНА трейдинг

Пазарът се очаква да расте по-бързо от

икономиката, нараст-вайки с 6% - 8% го-

дишно

След слабото годишно увеличение през 2012 г. от 2.6%, очакванията са българският пазар на пощенски услуги да продължи да се увеличава посте-пенно през периода 2013-2015 г., регистрирайки ръст от около 6% - 8% на годишна база. Основните двигатели на растежа ще бъдат нарастващият дял на електронната търговия в страната и услугата „пряка пощенска реклама“, която се използва за маркетингови цели. Очакваме тенденцията на спад в универсалните пощенски услуги да продължи. За периода 2009 г. – 2012 г.приходите от продажби на универсални пощенски услуги са намалели с 29% до 41.7 млн. лв. годишно. Техният дял се е понижил за сметка на увелича-ване на неуниверсалните пощенски услуги, които по последни данни прите-жават 83% от пощенските услуги в страната.

ПАЗАРНИ СЕГМЕНТИ

Структура на услугите, дял от приходите

Ръст на куриерските услуги, докато тради-

ционните пощенски услуги се свиват

Куриерски услуги заемат увеличаващ се дял от структурата на пощенските услуги и достигат 65% от общите приходи в сектора за 2012 г. Приходите от услугата достигнаха 161 млн. лв. през 2012 г., като нарастват със 7.7% в сравнение с предходната година и с 8.4% в сравнение с 2010 г. 73% от тях са приходи от услуги на вътрешния пазар, но делът на доставките в чужбинапостепенно се увеличава (от 24% през 2010 г. до 27% през 2012 г.).

Вторият по големина сегмент е този на пощенските услуги, с 15% пазарен дял (37 млн. лв.). Спрямо 2010 г. той се свива с два процентни пункта, като се отчита и спад на приходите от 8%, главно в резултат на конкурентните услуги на куриерски фирми.

С подобен пазарен дял е и хибридната поща (34 млн. лв.), което представ-лява основно отпечатване и разпространение на сметки за комунални услу-ги. Спадът в приходите от този сегмент е с 3.5% в сравнение с 2010 г. и то-

-3.3%


- 9 -

ва най-вече се дължи на преминаването към електронни сметки. Паричните преводи представляват 3% от приходите на пазара (7.3 млн. лв.), докато колетите (до 20 кг.) и пряката пощенска реклама представляват най-малък дял от приходите на пазара – съответно 2% и 1%.

Търсене на пощенски услуги

Корпоративните кли-енти са от съществено

значение за НПУ

Пазарът показват няколко устойчиви тенденции. Първата от тях е важността на НПУ за развитието на пазара на пощенските услуги и особено на куриер-ските услуги. Търсенето на универсални пощенски услуги постепенно пада за сметка на появата на интернет технологиите и на услуги като хибридна поща, електронна търговия и др.

Втората тенденция е значението на корпоративните клиенти. Тази тенден-ция е още по-валидно за НПУ, където през 2012 г. корпоративните клиенти достигат до 95% от общия брой клиенти спрямо 86% година по-рано. Висо-кият дял се дължи на силното нарастване на онлайн търговия.

ПАЗАРЕН ДЯЛ НА СПИДИ

Спиди се стреми към по-нататъшно разви-

тие

Спиди е водеща компания в пазара на НПУ с дял от 27%, като делът на фирмата от общия пазар на пощенски услуги е 21%, по оценки на компани-ята. Ръстът на приходите на Спиди е по-висок от средния за пазара, основно поради предлаганите от компанията атрактивни цени и отлично обслужване на клиентите. В сравнение с 2008 г. Спиди регистрира 55% увеличение на приходите, докато пазарът на пощенските услуги намалява с 4%. Растежът на компанията идва от съществуващите клиенти и нови продукти.

Следва да се отбележи, че Спиди не е представена на пазара на универсал-ните пощенски услуги (УПС), който се заема предимно от държавната Бъл-гарски пощи. Поради тази причина Спиди не печели пазарен дял от свиване-то на приходите на Български пощи, тъй като припокриването на услугитена двете компании е много ниска.

Основният конкурент на Спиди е Еконт Експрес ООД, който притежава подо-бен пазарен дял, но се фокусира върху малки пратки и доставки от и за фи-зически лица. Две от фирмите - DHL и Ин Тайм - имат значителни приходи от доставки в чужбина или въздушен транспорт и общите им резултати не съ-ответстват на пазарния сегмент на Спиди. Растежът на компанията е подк-репен от електронната търговия. Различните инициативи на Спиди за по-добро позициониране в услугите за индивидуални клиенти и онлайн пазару-ването също се очаква да подкрепят очакванията за по-бърз растеж на при-


- 10 -

ходите, като в същото време се запази или подобри нормата на печалба.

Приходи през 2012 г. (млн. лв.) и ръст на приходите спрямо 2010(%)

Източник: Корпоративни отчети за 2012

Над 94% от приходите на компанията идват

от куриерските услуги

Над 94% от приходите на компанията се генерират от куриерски услуги, както вътрешният пазар има основен дял (86%). От 2012 г. Спиди има ли-ценз за пощенски парични преводи, но този сегмент има незначителен при-нос към приходите на компанията.

СРАВНЕНИЕ СЪС СХОДНИ КОМПАННИИ ОТ БЪЛГАРИЯ

През последните години Спиди поддържа по-добра рентабилност в сравне-ние със своите конкуренти. Компанията отчита стабилно подобрение на по-казателите за рентабилност (нетната норма на печалба е в границите на 13-14%) и солиден ръст на нетната си печалба (166% за периода 2010-2013 г.). Основният му конкурент Еконт Експрес има подобна норма на печалба, докато другите по-големите компании разчитат на различни сегменти - DHL и Ин Тайм са основно насочени към доставки в чужбина, докато МиБМ Експ-рес има силна позиция в хибридната поща.

Норма на печалба

Източник: Корпоративни отчети за 2012 г.


- 11 -

ЦЕНОВА ПОЛИТИКА

Спиди поддържа кон-курентна цена за дос-тавките си в България

Спиди има конкурентна ценова политика в сравнение с преките си конку-ренти и предлага допълнителни услуги и гъвкави условия на доставка.

Цена за експресна доставка на документи в лв.

Източник: Текущи тарифи на компаниите

ВЪЗМОЖНОСТИ

Повишаването на он-лайн пазаруването се очаква да стимулира

продажбите на курие-рите

Онлайн пазаруването е един от основните двигатели в съвременните стопан-ства, като генерираните обороти всяка година отчитат повишение. Очаква-ме, че ръстът на покупките чрез интернет и по-доброто партньорство с мар-кетингови компании чрез услугите за „директен маркетинг“ ще бъде нова пазарна ниша за пощенските оператори в България. Повишаването на он-лайн пазаруването с двуцифрен процент от 2010 г. досега се очаква да про-дължи и през следващите няколко години. През 2013 г. растежът на сектора е 14.4% по данните на Националния статистически институт. През първото тримесечие на тази година има ускоряване на покачването на оборота до 17.8% на годишна база. Около 60% от използващите интернет у нас пазару-ват редовно, като Българската асоциация за електронна търговия прогнози-ра повишаване на броя на сайтовете за пазаруване.

Влошаването на пазарните условия поради финансовите затруднения в ЕС и най-вече в Гърция имаше негативен ефект върху сектора, но това се ком-пенсира от продължаващото възстановяване в България и в други съседни страни. Очакваме положителни ефекти върху куриерските услуги. Лошата транспортна инфраструктура и високите цени на горивата имат пряк ефект върху разходите на куриерските компании. Спиди прилага добавка в цената на услугата спрямо разходите за гориво, с което да ограничи негативния ефект върху печалбата си.


- 12 -

IV. ФИНАНСОВ АНАЛИЗ

60% очаквано увеличение на приходите през 2014 г., следвано от 12-15% годишно нарастване

По-силно повишение на приходите от дос-тавки за чужбина, но те все още са по-малко от 10% от общите продажби

EBITDA маржът се очаква да намалее след придобиването на компаниите, но успеш-ният бизнес модел ще доведе до ръста му

Нетната печалба ще следва позитивния тренд при EBITDA, но маржът й ще се уве-личи по-бързо, заради спад на заемите


- 13 -

Предстоящо увеличение на капитала, но възвръщаемост над 20% след това

Ръст на активите след придобиванията и очаквана рентабилност над 15%

Съотношението ще намалее след увеличе-нието на капитала през тази година

Отлична ликвидност и стабилен паричен поток поради добрите печалби

Предстоят няколко години с повече инвес-тиции, основно за дейността в Румъния

DPD Romania расте с 40% през 2013 г. и допринася за 60% ръст от консолидацията


- 14 -

Растежът на приходи-те без поглъщанията

се очаква да надхвър-ли 12%

Приходите ще се увеличат през 2014 с 60% благодарение на поглъщането на DPD Romania и ГеоПост България. Очакваме органичният растеж в прихо-дите да се поддържа между 12 и 15% през следващите няколко години, тъй като регионалните пазари се развиват много динамично, а Спиди доказа, че може да разширява позициите си. Маржовете на печалба ще намалеят след поглъщанията, но успешният бизнес модел на Спиди ще продължи да подоб-рява възвръщаемостта при стабилен ръст на приходите. Компаниите в Румъ-ния имат по-ниска рентабилност, но пазарът там е много подобен на българ-ския. Спиди ще предложи повече услуги и ще запази бизнес модела си.

Очакваме компания да продължи да генерира стабилен паричен поток, кой-то ще намали степента на задлъжнялост. Банковите заеми, използвани за финансиране на инвестициите и поглъщането, ще са на лихвен процент от 4.5% годишно. Ликвидността на компанията е много добра. Нашите прогно-зи са консервативни, когато се вземат предвид темповете на растеж през предишни години. Фактор за това е големият и различен пазар на Румъния. Спиди има 3.5 млн. лв. вземания от свързани лица с мажоритарния собстве-ник. Тази сума постоянно намалява.


- 15 -

V. УВЕЛИЧЕНИЕ НА КАПИТАЛА

Спиди ще набере 20 млн. лв. за финанси-

ране на сделките

Спиди ще набере 20 млн. лв. чрез фондовата борса. Броят на акциите ще бъде увеличен с 889 320 до 5 335 920 на емисионна цена от 23 лв. за акция. 5 права ще се използват за записване на една нова акция. Със средствата ще се финансира поглъщането на DPD Romania. Според споразумението между двете компании, GeoPost ще придобие до 25% от капитала на Спиди. Очакваме това да стане по време на увеличението на капитала, тъй като ми-нималният праг за успех е записването на 711 456 акции. Остатъкът от пла-нираният дял от 25% в капитала на Спиди от страна на GeoPost ще бъде придобит от мажоритарния собственик. Освен това GeoPost има опция да за-купи мажоритарен дял в Спиди до 2020 г.

След увеличението на капитала ще има съществено намаление на Р/В, тъй като дружеството ще привлече допълнително 20 млн. лв., а в момента се търгува на висок показател за оценка. Очакваме нетната печалба да се по-виши умерено, като Р/Е ще нарасне с около 15%.

2014п 2015п 2016пДанни преди увеличениетоСобствен капитал 20,506 27,040 34,555Нетна печалба 11,050 13,067 15,032P/B 5-42 4-11 3-22P/E 10-06 8-51 7-40Увеличение на капиталаБрой акции 889,320Цена на акция 23-00Сума в лв- 20,454,360Данни след увеличениетоСобствен капитал 41,199 48,138 56,317Нетна печалба 11,528 13,878 16,359P/B 3-24 2-77 2-37P/E 11-57 9-61 8-15Разводняване на капитала (%)P/B -40% -33% -26%P/E 15% 13% 10%Нови данни за акцияПечалба на акция 2-16 2-60 3-07Капитал на акция 7-71 9-01 10-55

Ефект от увеличението на капитала върху коефициентите


- 16 -

VI. ПРОГНОЗИ

60% растеж през 2014 г. Доставките в чужбина са основен фактор за растеж на повечето куриерски

компании в България. Очакваме приходите на Спиди да се увеличат с 60% през 2014 г. след поглъщането на двете дружества на GeoPost. По-висок растеж ще има на доставките към чужбина, тъй като ГеоПост България ще допринесе за ръста при ниската база в момента. След поглъщането Спиди ще има значително присъствие в Румъния, като разглеждаме операциите в тази страна като доставки на вътрешен пазар. Точните данни по сегменти не може да се прогнозират. Очакваме доставките в чужбина да допринесат за растежа в България, докато интернет търговията ще е основен фактор за повишение в Румъния.

Стандартизираните палетни услуги - Pallet one, също ще растат силно. С из-ползването на палет клиентите на Спиди могат да подготвят пратката си са-мостоятелно, което дава гъвкавост и оптимизира пространството, като пони-жава разходите.

Принос за растежа в България ще имат високата разпознаваемост на марка-та и отличните ценови условия, тъй като Спиди е синоним на бързина, си-гурност и качество.

Годишен растеж на приходите по сегменти

Прогнозите включват новите компании Прогнозите ни за представянето на компанията през следващите три години

са дадени в таблицата и са сравнени с предходните прогнози. Промените са значителни, защото включват предстоящото поглъщане. Намаляваме прогно-зата за нормата на печалба в очакване на първите резултати след консоли-дацията на дружествата в Румъния и България.


- 17 -

Подобрението на финансовия резултат през първото тримесечие не е представително, тъй като се дължи на по-меката зима и по-ниските плащания на служителите спрямо предишните три месеца. Инвестициите в България ще намалеят, тъй като приключи обновяването на транспортните средства.

2012 2013 2014п 2014п Промяна 2015п 2015п Промяна 2016п 2016п ПромянаПред. Текущи Пред. Текущи Пред. Текущи

Продажби 54,446 66,289 79,550 106,062 39.99% 93,869 121,972 -3.00% 107,950 137,218 -2.50% годишна промяна 13.92% 21.75% 20.01% 60.00% 18.00% 15.00% 15.00% 12.50%Разходи за производство 24,509 32,356 47,700 65,228 54.17% 56,300 77,452 0.71% 64,500 89,878 1.48% годишна промяна 7.00% 32.02% 47.42% 101.60% 18.03% 18.74% 14.56% 16.04%Разходи за труд 18,856 20,383 20,680 23,334 13.02% 22,500 24,394 -4.26% 24,820 24,699 -9.06% годишна промяна 22.57% 8.10% 1.46% 14.48% 8.80% 4.55% 10.31% 1.25%EBITDA 11,594 13,444 16,706 18,031 9.86% 19,713 21,345 0.38% 22,669 24,699 0.71% годишна промяна 11.97% 15.96% 24.26% 34.12% 18.00% 18.38% 15.00% 15.71%EBIT 8,839 10,268 12,728 13,258 5.16% 15,019 16,161 3.90% 17,272 19,211 3.87% годишна промяна 24.35% 16.17% 23.96% 29.12% 18.00% 21.90% 15.00% 18.87%Нетна печалба 7,671 8,827 11,050 11,527 5.40% 13,067 13,877 2.13% 15,032 16,358 2.85% годишна промяна 25.55% 15.07% 25.19% 30.59% 18.25% 20.39% 15.03% 17.88%Собствен капитал 10,581 14,933 20,506 41,151 138.25% 27,040 48,089 -15.00% 34,555 56,268 -10.78% годишна промяна 25.46% 41.13% 37.32% 175.57% 31.86% 16.86% 27.79% 17.01%Анализ на показателите

P/E 9.95 11.08 9.62 11.06 8.13 9.19 7.07 7.80P/B 7.21 6.55 5.18 3.10 3.93 2.65 3.08 2.27P/S 1.60 1.48 1.34 1.20 1.13 1.05 0.98 0.93Доход от дивидент 5.79% 4.55% 5.60% 4.32% 6.62% 5.20% 7.61% 6.13%Норма на печалба 14.09% 13.32% 13.89% 10.87% 13.92% 11.38% 13.92% 11.92%Възвръщаемост на капитал 72.50% 59.11% 53.89% 28.01% 48.33% 28.86% 43.50% 29.07%

Предишни и текущи прогнози


- 18 -

VII. ОЦЕНКА

Таблицата представя основните коефициенти за оценка, изчислени с данни-те за 2012 и 2013 г., както и с резултатите за последните 12 месеца. Включ-ваме и очакванията ни за 2014 г., вземайки предвид предстоящото увеличе-ние на капитала.

Коефициенти за оценка

Показателите се по-вишиха след скока на

акцията

Показателите за оценка на Спиди са близо до средното за БФБ. Очакваме подобрение през 2014 г., въпреки разводняването на капитала. Печалбатаотразява промени в разходите и ще расте по бързо спрямо 2014 г.

Сравнение със сектора

Спиди е подценена при сравнение с пока-

затели за оценка

Сравняваме Спиди с компании от куриерските и пощенски услуги. Българс-ката фирма има предимство спрямо медианата на P/E и EV/EBITDA, поради отличната си норма на печалба. Бизнес модела на Спиди е основан на по-малко използване на капитал. Сравнението не включва предстоящото уве-

2012 2013 12M 2014EТекуща цена 51.50 22.00 23.90 23.90Брой акции 1,482,200 4,446,600 4,446,600 5,335,920Капитализация 76,333,300 97,829,647 106,273,740 127,528,488Нетна печалба 7,671,000 8,827,000 7,822,000 11,527,020P/E - цена/печалба 9.95 11.08 13.59 11.06

Собствен капитал 10,581,000 14,933,000 17,486,000 41,150,870P/B - цена/капитал 7.21 6.55 6.08 3.10

Продажби 47,567,000 66,289,000 68,940,000 106,062,400P/S - цена/продажби 1.60 1.48 1.54 1.20

EV 78,220,300 99,255,647 107,699,740 125,190,978EBITDA 11,594,000 13,444,000 12,789,000 18,030,608EV/EBITDA 6.75 7.38 8.42 6.94

RoE 72-50% 59-11% 44-73% 28-01%RoA 29-96% 23-72% 22-41% 28-34%

Компания P/E P/B P/S EV/EBITDA Приходи от куриерски услуги (%)

Deutsche Post 15-37 3-27 0-59 8-22 100GD Express 64-96 16-74 9-37 51-12 100TNT Express 1-45 0-54 10-91 100Nationwide Express 0-77 0-49 100AIR T 16-10 1-02 0-27 6-41 86GATI 87-12 1-06 0-66 17-04 85UPS 22-21 14-96 1-70 11-16 83Yamato Holdings 26-09 1-63 0-66 8-47 78Federal Express 21-57 2-71 0-96 7-24 74Aramex 16-66 2-22 1-42 9-89 54Медиана 21-89 1-92 0-66 9-89Показатели Спиди 13-59 6-08 1-54 8-42Цена Спиди 38-51 7-56 10-24 28-13


- 19 -

личение на капитала.

Средно претеглена цена на капитала

Дисконтирани парични потоци

Стойност на акция Анализ на чувствителността

Terminal

2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 Year

Безрискова лихва 2-26% 2-50% 3-00% 3-50% 3-50% 4-00% 4-00% 4-00% 4-00% 4-00% 4-00%Премия за пазарен риск 8-00% 8-00% 8-00% 8-00% 8-00% 8-00% 8-00% 8-00% 8-00% 8-00% 8-00%Бета 0-27 0-50 0-75 0-75 0-90 0-90 0-90 0-90 1-00 1-00 1-00Цена на собствен капитал 4.42% 6.50% 9.00% 9.50% 10.70% 11.20% 11.20% 11.20% 12.00% 12.00% 12.00%

Цена на финансиране 4-50% 4-50% 5-00% 5-50% 5-50% 6-00% 6-00% 6-00% 6-00% 6-00% 6-00%Данъчна ставка 10% 10% 10% 10% 10% 10% 10% 10% 10% 10% 10%Цена на привлечен капитал 4.05% 4.05% 4.50% 4.95% 4.95% 5.40% 5.40% 5.40% 5.40% 5.40% 5.40%

Дял на собствен капитал 66% 71% 76% 80% 85% 85% 85% 85% 85% 85% 85%СПЦК 4.29% 5.79% 7.93% 8.59% 9.84% 10.33% 10.33% 10.33% 11.01% 11.01% 11.01%

Terminal

BGN'000 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 Year

EBIT 13,258 16,161 19,211 21,516 23,667 25,561 27,094 28,449 29,587 30,623 31,694EBIT(1-T) 11,932 14,545 17,289 19,364 21,301 23,005 24,385 25,604 26,628 27,560 28,525Плюс: Амортизации 4,773 5,184 5,489 6,147 6,762 7,303 7,741 8,128 8,453 8,749 9,056Минус: Инвестиции 3,182 3,659 3,430 3,842 4,226 5,477 5,806 6,096 8,453 8,749 9,056Минус: Промяна об. капитал 1,626 636 610 659 615 541 438 387 325 296 317FCF 11,896 15,433 18,738 21,011 23,222 24,290 25,882 27,249 26,303 27,265 28,208

PV FCF 11,407 13,790 14,906 15,111 14,526 13,467 13,006 12,411 10,274 9,594Sum of PV FCF 128,491PV of Continuing Value 132,164Total PV Free Cash Flows 260,655Минус: Лихвоносен дълг 10,140Плюс: Финансови активи 8,714НС на капитала 259,229

Брой акции (хил.) 5,336Цена на акция 48.58

Дългосрочен растеж

2-0% 3-0% 3-5% 4-0% 5-0%9-0% 55-40 60-91 64-41 68-62 80-18

10-0% 49-04 52-84 55-17 57-89 64-9711-0% 44-30 47-01 48.64 50-50 55-1412-0% 40-67 42-66 43-84 45-16 48-3613-0% 37-83 39-34 40-21 41-17 43-47

Дългосрочен EBIT марж

12-0% 13-0% 14-0% 15-0% 16-0%9-0% 58-55 61-48 64-41 67-35 70-28

10-0% 50-64 52-90 55-17 57-43 59-7011-0% 45-05 46-84 48.64 50-43 52-2212-0% 40-94 42-39 43-84 45-28 46-7313-0% 37-84 39-02 40-21 41-39 42-57


- 20 -

Спиди има много ниска бета, което е следствие на слабата ликвидност преди година, когато започна увеличението на фрий-флоута. Очакваме бетата да се повишава постепенно с течение на времето, но да остане под 1, тъй като повечето дългосрочни инвеститори са ориентирани към стойността. Освен това представянето на дружеството е позитивно, въпреки стагнацията в бъл-гарската икономика. Спиди договаря банков заем с относително ниска лихва за финансиране на инвестициите си. Очакваме средно претеглената цена на капитала да се увеличава плавно до 11%.

Моделът на дисконтирани парични потоци отразява промените при пълно увеличение на капитала и е базиран на нашите очаквания за представяне на компанията след това. Очакваме намаление на темповете на растеж на при-ходите от 12% през 2017 до дългосрочен темп на ръст от 3.5%. EBITDA марж се очаква да остане на 18%, като амортизацията е заложена на 4% от го-дишните продажби. Нашите прогнози за инвестициите са по-ниски от амор-тизациите, тъй като компанията приключи със замяната на автомобилния парк.

Справедливата стойност на акция е 48.39 лв., което дава значителна премия над текущата цена.

ПРЕПОРЪКА И ЦЕНОВА ЦЕЛ

Препоръка: КУПУВАЙЦенова цел за 12 ме-

сеца: 35.00 лв.Повишение: 45%

Запазваме препоръката си КУПУВАЙ за акциите на Спиди преди и след осъществяване на увеличението на капитала. Акционерите получиха през тази година 1 лв. дивидент на акция, което отговаря на доход от 4%. Компа-нията ще продължи да бъде една от най-добре представящите се на БФБ. Нашата ценова цел в 12-месечен хоризонт е 35 лв., което е средното при сравнението с показателите за оценка P/E и EV/EBITDA на сектора. Оценката чрез дисконтиране на парични потоци е дори по-висока. Очакваме увеличение на финансовия резултат и покачване на коефициентите за оцен-ка, които да допринесат за представянето на акцията.

Активност на инвеститорите:

Чуждестранните инвеститори, които търсят експозиции в българскикомпании със силен растеж са ограничени от ниската ликвидност на позицията. Обемите на търговия обаче се повишават заедно с нарас-тването на фрий-флоута и очакваме да се появи търсене от чужбина при увеличението на капитала

Българските институционални инвеститори не са много активни към момента. Тя се определя като интересна и като възможност за атрак-тивна инвестиция от редица взаимни фондове

Местните инвеститори увеличават позициите си в акции на Спиди, въпреки ограниченото предлагане, което е основно от мажоритарния собственик през последните 12 месеца. Те имат много позитивни очаквания към позицията, тъй като компанията е позната, а финан-совите й резултати се повишават


- 21 -

Динамика на цената на акция

VIII. ОСНОВНИ РИСКОВЕ

Политически рискове

България е пазарна икономика със сравнително малък дял на държавните предприятия. Въпреки различията между двете основни политически партии, налице е съгласие по основни въпроси, каквито са стабилността на валутния борд, намаляване на административната тежест и поддържане на конкурен-тоспособност чрез ниско данъчно облагане.

Макроикономически рискове

Тъй като компанията осъществява дейност в няколко страни, нейната актив-ност зависи от икономическата ситуация в региона. В момента местният па-зар представлява 85% от приходите на дружеството, но делът на доставките в чужбина се очаква да се увеличи през следващите години. Въпреки че българската икономика продължава да расте под потенциала си, възстано-вяването й вече е факт. Секторите, които са ориентирани към износ, ще продължат да растат с умерени темпове през следващите няколко години, подкрепени от растежа на ЕС. Очакваме потребителското доверие да про-дължи да расте, което ще се отрази положително и на потреблението на до-макинствата. За осъществяването му ще имат принос постепенното увеличе-ние на минималната заплата, пенсиите и ниската инфлация, която подкрепя реалния ръст на доходите. Подобрението на икономическата среда в Бълга-рия и съседните страни ще подкрепи куриерския бизнес и ще намали риска от влошаване. Кризата в Украйна не се очаква да има отражение върху биз-нес климата.

Регулаторни рискове

В момента няма очаквания за въвеждането на нови изисквания, които да до-ведат до ограничения в дейността или допълнителни разходи.

Други рискове

Всички заеми на дружеството са с плаваща лихва, базирани на EURIBOR и SOFIBOR. Покачването на лихвите ще има негативен ефект върху финансо-вото представяне на компанията. Нашите очаквания са централните банки


- 22 -

да продължат с политиките си на ниски лихви, докато икономическото възс-тановяване се засили и кредитиране от страна на банките на компании и домакинства започне да расте.

С подобряването на икономиката намалява и рискът от фалит или забавяне на плащанията от страна на контрагентите на компанията. Над 80% от при-ходите от услуги са от дългосрочни договори с клиенти на компанията, като по тях има редовни плащания. Спиди освен това има софтуерна система, ко-ято следи задълженията на клиентите и плащанията им, като позволява да се сведат до минимум потенциалните загуби от осъществяването на дейност-та.


- 23 -

IX. ФИНАНСОВИ ДАННИ

Отчет на приходите и разходите (в хил. лв.) 2011 2012 2013 12M 2014F 2015F 2016F 3M 2013 3M 2014Продажби 47,792 54,446 66,289 68,940 106,067 121,977 137,224 14,617 17,268Продуктови разходи 22,906 24,509 32,356 35,798 65,231 77,456 89,882 6,524 9,966Разходи за персонала 15,384 18,856 20,383 20,161 23,335 24,395 24,700 3,426 3,204Нетен приход от финансова дейност 799 482 (114) (204) (530) (1,220) (2,058) 78 (12)Други приходи и разходи 54 31 8 12 0 0 0 0 4EBITDA 10,355 11,594 13,444 12,789 18,031 21,346 24,700 4,745 4,090Амортизация 3,247 2,755 3,176 3,576 4,773 5,184 5,489 713 1,113EBIT 7,108 8,839 10,268 9,213 13,258 16,162 19,211 4,032 2,977Разходи за лихви 304 316 401 462 450 743 1,035 79 140Печалба преди данъци 6,804 8,523 9,867 8,751 12,808 15,419 18,176 3,953 2,837Разходи за данъци 694 852 1,040 929 1,281 1,542 1,818 395 284Печалба след данъци 6,110 7,671 8,827 7,822 11,528 13,878 16,359 3,558 2,553Миноритарен дял 0 0 0 0 0 0 0 0 0Нетна печалба 6,110 7,671 8,827 7,822 11,528 13,878 16,359 3,558 2,553Печалба на акция 4.12 5.18 1.99 1.76 2.16 2.60 3.07 2.40 0.57

Баланс (в хил. лв.) 2011 2012 2013 12M 2014F 2015F 2016F 3M 2013 3M 2014Общо активи 20,900 25,608 37,215 34,909 81,825 89,705 97,314 25,263 34,909Невнесен капитал 0 0 0 0 0 0 0 0 0Нетекущи активи 6,039 8,786 15,455 15,305 46,670 46,351 46,656 8,997 15,305Дълготрайни материални активи 4,639 7,169 14,671 14,470 42,427 43,912 43,912 8,394 14,470Инвестиции 0 0 0 0 0 0 0 0 0Текущи активи 14,861 16,822 21,760 19,604 35,156 43,354 50,658 16,266 19,604Запаси 438 556 605 420 1,637 1,794 1,946 568 420Вземания 11,672 11,979 11,892 11,417 17,733 17,660 15,392 12,016 11,417Финансови активи 0 0 0 0 0 0 0 0 0Парични средства в брой 2,169 3,958 8,714 7,254 15,786 23,900 33,320 3,208 7,254Задължения + Собствен капитал 20,900 25,608 37,215 34,909 81,825 89,705 97,314 25,263 34,909Собствен капитал 8,434 10,581 14,933 17,486 41,199 48,138 56,317 14,081 17,486Основен капитал 1,482 1,482 4,447 4,447 25,790 25,790 25,790 1,482 4,447Резерви 348 348 448 448 1,601 1,736 2,084 348 448Печалба 6,604 8,751 10,038 12,591 13,808 20,612 28,443 12,251 12,591Задължения 12,466 15,027 22,282 17,423 40,626 41,567 40,997 11,182 17,423Нетекущи пасиви 0 0 0 0 0 0 0 0 0Дългосрочни задължения по получени банк. заеми 2,094 3,439 7,256 6,852 18,352 15,952 13,552 3,336 6,852Краткоср. задълж. по получени банкови заеми 2,429 2,406 2,884 2,852 3,182 3,659 4,117 1,834 2,852Текущи пасиви 7,943 9,182 12,122 7,704 19,092 21,956 23,328 6,012 7,704Други задължения 0 0 20 15 0 0 0 0 15Оборотен капитал 1,912 2,178 6,754 9,048 4,243 4,879 5,489 2,339 2,763

Отчет за паричните потоци (в хил. лв) 2011 2012 2013 12M 2014F 2015F 2016F 3M 2013 3M 2014Нетна печалба 6,110 7,671 8,827 7,822 11,528 13,878 16,359 3,558 2,553Амортизация 3,247 2,755 3,176 3,576 4,773 5,184 5,489 713 1,113Промени в оборотния капитал 334 266 4,576 6,709 1,627 636 610 161 424Други постъпления от оперативна дейност (2,161) (2,248) (2,237) (7,330) (1,061) (1,220) (1,372) (596) (3,819)Нетен поток от оперативна дейност 7,530 8,444 14,342 10,777 13,613 17,205 19,866 3,836 271Покупка на дълготрайни активи (588) (546) (1,983) (2,380) (32,541) (6,669) (5,489) (141) (538)Други постъпления от инвестиционна дейност 0 6 725 519 0 0 0 223 17Нетен поток от инвестиционна дейност (588) (540) (1,258) (1,861) (32,541) (6,669) (5,489) 82 (521)Постъпления/Плащания от ценни книжа 0 0 0 0 21,343 0 0 0 0Постъпления/Плащания от заеми (88) (1,273) 187 881 11,392 (1,923) (1,943) (694) 0Изплатени дивиденти (3,671) (5,013) (4,410) (4,410) (5,764) (6,939) (8,179) 0 0Други постъпления от инвестиционна дейност (2,772) 171 (4,103) (1,341) (6,718) 1,187 (1,396) (3,972) (1,210)Нетен паричен поток от финансова дейност (6,531) (6,115) (8,326) (4,870) 26,017 (736) (3,339) (4,666) (1,210)Изменения на паричните средства 411 1,789 4,758 4,046 7,090 8,114 9,420 (748) (1,460)Пар. средства в началото на периода 1,758 2,169 3,956 3,208 8,696 15,786 23,900 3,956 8,714Пар. средства в края на периода 2,169 3,958 8,714 7,254 15,786 23,900 33,320 3,208 7,254Пар. средства на акция: 1.46 2.67 1.96 1.63 2.96 4.48 6.24 2.16 1.63

Брой акции: 1,482,200 1,482,200 4,446,600 4,446,600 5,335,920 5,335,920 5,335,920 1,482,200 4,446,600Цена в лв- края на периода: 51.50 51.50 22.00 24.90 25.00 25.00 25.00 51.50 23.90Паз. Капитализация в края на периода (лв.) 76,333 76,333 97,830 110,720 133,398 133,398 133,398 76,333 106,274


- 24 -

Показатели 2011 2012 2013 12M 2014F 2015F 2016FКоефициенти за оценкаЦена/Печалба (P/E) 12.49 9.95 11.08 13.59 11.57 9.61 8.15Счетоводна стойност (BV) 5.69 7.14 3.36 3.93 7.72 9.02 10.55Цена/счет. стойност (P/B) 9.05 7.21 6.55 6.08 3.24 2.77 2.37Приходи на акция 32.24 36.73 14.91 15.50 19.88 22.86 25.72Цена/Приходи (P/S) 1.60 1.40 1.48 1.54 1.26 1.09 0.97Цена/Паричен поток 8.16 7.32 8.15 9.32 8.18 7.00 6.11EV (в хил. лева) 78,687 78,220 99,256 108,724 139,146 129,109 117,747EV/Приходи 1.65 1.44 1.50 1.58 1.31 1.06 0.86EV/EBITDA 7.60 6.75 7.38 8.50 7.72 6.05 4.77EV/EBIT 11.07 8.85 9.67 11.80 10.49 7.99 6.13ЛиквидностТекуща ликвидност 1.43 1.45 1.45 1.86 1.58 1.69 1.85Бърза ликвидност 1.39 1.40 1.41 1.82 1.50 1.62 1.77ДългДълг към активи 0.60 0.59 0.60 0.50 0.50 0.46 0.42Interest coverage 23.38 27.97 25.61 19.94 29.46 21.77 18.56Дългосрочен дълг/Собствен капитал 0.25 0.33 0.49 0.39 0.45 0.33 0.24Дълг/Собствен капитал 0.54 0.55 1.49 1.00 0.52 0.41 0.31АктивиInventory turnover 109.11 97.92 109.57 164.14 64.81 67.99 70.51Days sales oustanding 88 79 65 60 60 52 40Fixed asset turnover 7.91 6.20 4.29 4.50 2.27 2.63 2.94Total asset turnover 2.29 2.13 1.78 1.97 1.30 1.36 1.41РентабилностНорма на печалба 12.8% 14.1% 13.3% 11.3% 10.9% 11.4% 11.9%EBITDA норма 21.7% 21.3% 20.3% 18.6% 17.0% 17.5% 18.0%Basic earning power 34.0% 34.5% 27.6% 26.4% 16.2% 18.0% 19.7%Възвращаемост на активите 29.2% 30.0% 23.7% 22.4% 14.1% 15.5% 16.8%Възвращаемост на собствен капитал 72.4% 72.5% 59.1% 44.7% 28.0% 28.8% 29.0%Възвращаемост на инвестициите 58.0% 54.7% 39.8% 32.1% 19.4% 21.7% 23.4%Информация за дивидентиДоход от дивиденти 5.8% 4.5% 4.2% 4.3% 5.2% 6.1%Дивидент на акция 2.98 1.00 1.00 1.08 1.30 1.5

Брой акции: 1,482,200 1,482,200 4,446,600 4,446,600 5,335,920 5,335,920 5,335,920Цена в лв- края на периода: 51.50 51.50 22.00 24.90 25.00 25.00 25.00Паз. Капитализация в края на периода (лв.) 76,333 76,333 97,830 110,720 133,398 133,398 133,398


- 25 -

Приложение 1: Преглед на макроикономиката

Ръст на БВП на България Държавен дълг през 2013 г., % от БВП

Износ към основните търговски партньори през 2013 г., дял от общия износ ПЧИ по индустрии, 1996-2013, млн. евро

5-годишен CDSКредитен рейтинг

От 2004 г. насам българската икономика отчита по-висок от средния за ЕС темп на растеж. Като отворена ико-номика очакванията са тя да продължи да извлича ползи от възстановяването в глобален мащаб, ръста на ек-спорта и инвестиционния интерес

Валутният борд е силно подкрепен от всички институции. 1 евро = 1.95583 български лева

Силната фискална позиция на страната през последните 17 години потвърждава способността на няколко пра-вителства да постигат целите си за бюджетен дефицит и да поддържат устойчиви публичните финанси

Спрямо 1999 г. България успя да редуцира съотношението на държавен дълг към БВП от ок. 80% до под 20%. За да гарантира фискалната дисциплина правителството прие през 2013 г. Закон за публичните финанси, кой-то поставя горни граници за бюджетните разходи и дефицит и за правителствения дълг

Пет европейски транспортни коридора минават през страната, като България е стратегически логистичен хъб. Близки търговски връзки с ЕС, към който е насочен ок. 60% от експорта на страната

Индустрията е привлякла 1/3 от всичките ПЧИ до 2013 г., като по-големите инвеститори се подкрепят от Закон за насърчаване на инвестициите

Българският 5-годишен CDS е един от най-ниските сред развиващите се пазари, кредитният рейтинг е с две нива над инвестиционното ниво, атрактивен данъчен режим и конкурентна цена на труда

0

100

200

300

400

500

България Румъния РусияТурция Бразилия

Moofy's S&P Fitch JCRAAaa AAA AAA AAA. . . .A3 A- A- A-Baa1 BBB+ BBB+ BBB+ XII 2011Baa2 BBB BBB BBB последнаBaa3 BBB- BBB- BBB- промянаBa1 BB+ BB+ BB+Ba2 BB BB BBBa3 BB- BB- BB-B1 B+ B+ B+B2 B B BB3 B- B- B- XII 1996Caa CCC+ CCC CCC. . . .Caa D D D


- 26 -

Приложение 2: Преглед на фондовия пазар

Инфраструктура на фондовия пазар Моментна снимка на фондовия пазар

Пазарен оператор Българска фондова борса - София Пазарна капитализация 5.1 млрд. евроПопечител Централен депозитар

Пазарна капитализация/БВП 13%Регулатор Комисия за финансов надзор

Основен индекс SOFIXЗаконодателство Изцяло хармонизирано с ЕС/ДПФИ

Общ оборот за 2013 г. 778 млн. евроПлатформа XETRA (платформа на Deutsche Boerse)

Средно дневен оборот (2013) 3.2 млн. евроСтруктура на акцио-нерите на БФБ

Правителство - 50% (очаквана приватиза-ция през 2014 г. чрез водещ световен пазарен оператор

Среден фрий-флоут Top 10 0.33

Корпоративно уп-равление

Национален код от 2007 г., Национална комисия от 2009 г., Индекс на корпора-тивно управление (CGIX) от 2011 г.

SOFIX P/E 9.87

SOFIX P/B 0.82

Пазарна капитализация към БВП, %Оборот на фондовите борси на някои възникващи пазари за 2013 г.

Представяне на българския пазар (SOFIX) спрямо някои пазари за последните 10 год.

Представяне на българския пазар (SOFIX) спрямо някои европейски раз-виващи се пазари за последните 10 год.

Българският пазар има значителен дългосрочен потенциал да навакса изоставането от световните пазари, като той е възстановил ок. 30% от пика си от 2007 г., докато развитите пазари вече достигнаха пиковите си нива

Основните играчи на пазара са пенсионните фондове. През 2014 г. очакваме поне 50 млн. евро нов ресурс от институционални инвеститори (7% от оборота на БФБ за 2013 г.)

Стабилният потенциал за ръст се дължи и на започналото постепенно нарастване на икономиката и разполага-емия доход на населението, както и на високото ниво на банкови депозити на физически лица (50% от БВП)

РумънияУкрайнаБългарияСловения

УнгарияГърция

СърбияИталия

ПолшаХърватия

ТурцияРусияГермания

Франция

0% 20% 40% 60% 80%

050100150200250300350

САЩ Германия БългарияРумъния Полша

050100150200250300350400450

Естония ЛитваХърватия ЛатвияБългария Босна и Херцеговина


- 27 -

Пояснения:

Гаранции: Анализаторът(ите), отговорни за изготвянето на този документи, гарантират, че: (1) изразеното мнение отразява точно негово или нейно лично виждане за споменатите ценни книжа или емитенти; (2) никаква част от заплащането на анализатор е, е било или ще бъде обвързано по пряк или непряк начин с изразената препоръка или мнения в този документ.Финансов интерес: ЕЛАНА Трейдинг може да търгува или притежава акции на анализираните компании. ЕЛАНА Трейдинг не притежава по-голям дял от 5% от акциите в обращение на компаниите, обект на анализ или коментар в този документ. Анализаторът(ите) не притежават акции на компаниите, освен ако не е изрично споменато. Регулаторен орган: Комисия за финансов надзор, София 1303, улица Шар Планина 33Разкриване на информация: Положена е дължимата грижа, за да се подсигури точност на цитираните факти, надеждност на източниците на информация и ясно определяне на направените допускания, предвиждания, прогно-зи и очаквани цени в този документ. Препоръките се базират на публично достъпна информация, която се счита за благонадеждна, но за която не се поема отговорност за пълнотата и точността. Нито на ЕЛАНА Трейдинг, нито на служителите на компанията, трябва да се търси отговорност за използваната публично достъпна информация. Изра-зеното мнение в този документ може да се различава от оповестено виждане в други отдели и направления в ЕЛАНА Трейдинг или от други служители. Допълнителна информация по този документ е налична при поискване. Източни-ците на информация в таблиците и графиките в този документ са изчисления на ЕЛАНА Трейдинг, освен ако не е споменато друго. ЕЛАНА Трейдинг предприема необходимите организационни и административни мерки за предотв-ратяване и избягване на конфликти на интереси във връзка с изготвяните препоръки.Рискове за инвеститорите: Информацията в този документ не трябва да се разглежда като предложение за по-купки или продажби на финансови инструменти. Инвестиционните възможности, дискутирани в този документ, може да не са подходящи за определени инвеститори в зависимост от техните инвестиционни цели и времеви хоризонт или в контекста на цялостното им финансово състояние. Рисковете свързани с инвестиции във финансовите инстру-менти, споменати в този документ, не са обяснени в тяхната цялост. Цената или стойността на инвестициите може да се понижи или покачи. Ценните книжа или инвестициите може да доведат до загуби за инвеститора. Предходно постижение не е гаранция за бъдещо представяне. Промени във валутните курсове може да имат неблагоприятен ефект върху стойността, цената или дохода от инвестиции в ценни книжа. Методи за оценка: Оценките на стойността на компаниите са базирани на следните методи: съотношения (це-на/печалба, цена/счетоводна стойност, стойност на предприятието/печалба без данъци, амортизация и лихви), историческа оценка, сравнение с конкуренти, дисконтиране (дисконтиране на парични потоци или дивиденти) и методи за оценка на активите. Оценката зависи от макроикономически фактори, включително лихвени проценти, валутни курсове, цени на суровини, очакванията за икономиката и за движенията на пазара. Тя е базирана на очаквания, които може да бъдат променени значително и без предупреждение, в зависимост от специфични факто-ри за компания, индустрия или държава. Поради това препоръките получени чрез тези модели може да бъдат сво-евременно променени. Прилагането на моделите зависи от прогнозите за редица икономически променливи и пора-ди тази причина е налице диапазон на изменение в самия модел. Оценката, получена чрез модели, зависи от вхо-дящите данни, които от своя страна са базирани на субективното мнение на анализатор(и), отговорни за създаване-то й. Препоръки: Препоръките от анализатор(и) са базирани на специфични фактори за компаниите, сектора, страната и глобалното развитие, като са сравнени с пазарните индекси. Препоръките и мненията отговарят на очакванията на ЕЛАНА Трейдинг за период от 12 месеца след публикацията и са представени от гледна точка на инвеститори, които имат дълги позиции. ЕЛАНА Трейдинг си запазва правото да изрази различно или противоречиво мнение и препоръка за различни времеви скали или различни типове инвеститори. Освен изрично оповестено, очакваното представяне за период от 12 месеца след публикуване на препоръката за български акции е следното:Позитивна Повече от 5% по-добро представяне в сравнение със SOFIX и BGBX40 за периодаНеутрална Пазарно представяне, +/-5% в сравнение със SOFIX и BGBX40Негативна Повече от 5% по-слабо представяне в сравнение със SOFIX и BGBX40 за периодаЧестота на препоръките: Няма предварително разписания за публикуване на препоръки. Честотата им зависи от специфични фактори за индивидуалните компании и мнението на анализатор(и) за нуждата от малки или големи промени.Авторски права: Анализите на ЕЛАНА Трейдинг са изключителна собственост на ЕЛАНА Финансов Холдинг и всяко публикуване, разпространение, препечатване и цитиране на съдържание е възможно само след изричното писмено съгласие на отдел "Анализи" на компанията. Не се допуска използване на анализите на инвестиционния посредник от трета страна с комерсиални цели.

За повече информация:Анализатор Телефон: E-mail: Интернет:Цветослав Цачев +359 2 810 00 23 [email protected] www.elana.netЛюбомир Пешев +359 2 810 00 27 [email protected] www.elana.net

www.elana.net

www.elana.net

Documents

спиди --корпоративен-профил-2014.6.5