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证券研究报告

2020 年 7 月 21 日

房地产

中金房地产周报#203：单周销售面积小跌，土地市场热度延续

行业动态

行业近况

上周共 38 城披露周度销售数据，样本城市新房销售面积同比下跌 2%；10 个重点城市新推房源数同比下降 39%，推盘去化率为 63%；300 城宅地成交面积同比增长 38%，平均溢价率为 21%。7 月 5 年期 LPR 保持稳定（4.65%），首套、二套房贷利率延续年初以来下行趋势，均环比下行 2BP 至 5.26%和 5.58%

1。

评论

单周新房销售面积同比小跌，中低能级城市增势延续。上周 38 城新房销售面积同比下降 2%（上上周+9%），其中超高/高能级城市同比下降 7%（上上周同比持平），中低能级城市同比增长 19% ，延续上上周增势（20%）。7 月前三周样本城市新房销售面积同比增长 13%（6 月-4%），其中超高/高能级城市和中低能级城市分别同比增长 7%（6 月-8%）和 37%（6 月+12%）。

重点城市推盘量有所回落，单周去化率边际回升。上周 10 个重点城市共推出 45个项目，合计新推房源 7149 套，环比下降 19%，同比下降 39%（上上周+44%）；推盘去化率上升 9 个百分点至 63%，其中一、二线城市推盘去化率分别为 76%（上上周 49%）和 59%（上上周 56%）。7 月前三周 10 个重点城市新推房源同比下降15%（6 月-10%），推盘去化率为 60%（6 月 65%）。

300 城宅地成交面积增幅扩大，溢价率明显回升。上周 300 城居住用地推出面积同比增长 18%（上上周+33%），成交面积同比增长 38%（上上周+12%）；平均溢价率 21%，较前两周（13%）明显回升；流拍率下降至 3.1%（上上周 4.1%）。7月前三周 300 城居住用地成交面积同比增长 46%（6 月 25%），平均溢价率为 15%（6 月 19%），平均流拍率 4.4%（6 月 4.1%）。

7 月首套、二套房贷利率延续下行趋势。7 月全国首套房贷款平均利率为 5.26%，环比下行 2BP，较 5 年期 LPR 加点 61BP；二套房贷款平均利率为 5.58%，环比下行 2BP，较 5 年期 LPR 加点 93BP，延续年初以来的持续下行趋势。

估值与建议

7 月前三周新房销售情况整体表现平稳，房贷利率自年初以来持续下行。考虑到下半年行业基本面整体平稳、龙头房企销售增速及中期业绩确定性强、估值整体仍不高，我们重申对 A/H 地产板块的看多观点，提示投资者在板块机会中遵循以下两条主线优选个股：1）销售与盈利增长确定性强、估值仍具吸引力的大型龙头： A 股推荐保利、万科， H 股推荐融创、华润、中海；2）增长有韧性的中型弹性标的： A 股推荐阳光城、金科、金地、中南， H 股推荐越秀、宏洋、美的、时代。此外，我们持续看好物业管理板块，推荐增长动能强且持续性强的优质公司，首推碧桂园服务、绿城服务，其次推荐永升生活服务、雅生活服务。

风险

房地产调控政策超预期收紧；海内外疫情进一步升级；房企竣工及结转进度不及预期。

张宇

分析员

SAC 执证编号：S0080512070004

SFC CE Ref：AZB713

eric.zhang@cicc.com.cn

王璞

分析员

SAC 执证编号：S0080520050003

SFC CE Ref：BOL362

pu.wang@cicc.com.cn

目标 P/E (x)

股票名称 评级 价格 2020E 2021E

保利地产-A 跑赢行业 21.18 6.4 5.5

万科-A 跑赢行业 32.83 7.3 6.7

阳光城-A 跑赢行业 9.31 5.2 4.0

金科股份-A 跑赢行业 11.74 7.1 5.7

金地集团-A 跑赢行业 18.12 5.8 5.1

中南建设-A 跑赢行业 12.00 5.6 4.3

融创中国-H 跑赢行业 51.16 5.2 4.3

华润置地-H 跑赢行业 38.84 8.5 7.3

中国海外发展-H 跑赢行业 31.32 6.1 5.3

越秀地产-H 跑赢行业 2.07 4.8 3.9

中国海外宏洋集团-H 跑赢行业 6.21 3.7 3.0

美的置业-H 跑赢行业 27.10 4.3 3.4

时代中国控股-H 跑赢行业 18.60 3.9 3.1

碧桂园服务-H 跑赢行业 50.00 45.3 33.8

绿城服务-H 跑赢行业 12.30 46.1 36.1

永升生活服务-H 跑赢行业 16.80 54.8 34.5

雅生活服务-H 跑赢行业 55.00 29.9 21.9

中金一级行业 房地产 相关研究报告

• 房地产 | 6 月统计局数据：销售短期波动不改向好势头，开工、投资持续上行 (2020.07.17)

• 房地产 | 深圳楼市限购政策升级，“因城施策”下预期管理思路延续 (2020.07.16)

• 房地产 | 中金房地产周报#202：7 月前两周新房销售稳增，土地成交延续增势 (2020.07.14)

• 房地产 | 中金房地产周报#201：销售增长近三成，土地成交增势延续 (2020.07.07)

• 房地产 | 2020 下半年展望：稳字当先，优选龙头 (2020.06.17)

资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部

1 5 年期 LPR 由全国 18 家报价行于每月 20 日（遇节假日顺延）9 时前向全国银行间同业拆借中心提交报价，后者去掉最高和最低报价后取算术平均，

新发行贷款和浮动利率贷款主要参照 LPR 定价。7 月首套、二套房贷利率为融 360 以 2020 年 6 月 20 日至 7 月 17 日为监测周期，取全国 41 个重点

城市 674 家支行利率的算数平均值。

中金公司研究部：2020 年 7 月 21 日

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2

新房销售

图表 1: 上周新房销售面积同比下跌 2%

资料来源：中指数据库，中金公司研究部

-9%-4%

39%

28%

9%

-2%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%全部城市商品住宅销售面积同比

-7%-4%

24%21%

7%

20%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

超高能级城市商品住宅销售面积同比

-9%-7%

31%

23%

0%

-11%-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%高能级城市商品住宅销售面积同比

商品住宅销售面积同比

-9%

3%

70%

55%

20% 19%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

中低能级城市商品住宅销售面积同比

全

部

城

市

0%

9% 10% 10%

-35%

-4%

-40%

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%全部城市商品住宅销售面积环比

商品住宅销售面积环比

2%

14%

-5%

13%

-20%

7%

-25%

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

超高能级城市商品住宅销售面积环比

超

高

能

级城

市

高

能

级

城

市

-3%

11%

0%

24%

-33%

-2%

-40%

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

高能级城市商品住宅销售面积环比

8%

0%

54%

-21%

-29%

-13%

-40%

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%中低能级城市商品住宅销售面积环比

中

低

能

级

城

市

商品住宅销售面积月初至今同比

2%

0%

-4%

28%

23%

13%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%全部城市商品住宅销售面积月初至今同比

1%

-1%

-9%

21%

14%16%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

超高能级城市商品住宅销售面积月初至今同比

4%

0%

-8%

23%

14%

6%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%高能级城市商品住宅销售面积月初至今同比

-4%-1%

12%

55%

44%

37%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

中低能级城市商品住宅销售面积月初至今同比

中金公司研究部：2020 年 7 月 21 日

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3

二手房销售

图表 2: 6 月二手房销售面积同比增长 24.7%

资料来源：中指数据库，中金公司研究部

-0.5%

-61.9%

-24.8%

-10.5%

0.9%

24.7%

-70%

-60%

-50%

-40%

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

Jan-20 Feb-20 Mar-20 Apr-20 May-20 Jun-20

全部城市二手房销售面积同比

-4.2%

-47.5%

-27.0%

-6.9%

17.0%

57.9%

-60%

-40%

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

Jan-20 Feb-20 Mar-20 Apr-20 May-20 Jun-20

超高能级城市二手房销售面积同比

全

部

城

市

二手房销售面积同比

超

高

能

级城

市

4.9%

-71.6%

-27.1%-22.9%

-17.1%

15.2%

-80%

-70%

-60%

-50%

-40%

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

Jan-20 Feb-20 Mar-20 Apr-20 May-20 Jun-20

高能级城市二手房销售面积同比

高

能

级

城

市

-20.5%

-76.9%

-20.4%

-4.9%

-15.6%

7.7%

-90%

-80%

-70%

-60%

-50%

-40%

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

Jan-20 Feb-20 Mar-20 Apr-20 May-20 Jun-20

中低能级城市二手房销售面积同比

中

低

能

级

城

市

二手房销售面积环比

-27.1%

-78.4%

327.5%

45.9%

7.2% 16.9%

-100%

-50%

0%

50%

100%

150%

200%

250%

300%

350%

Jan-20 Feb-20 Mar-20 Apr-20 May-20 Jun-20

全部城市二手房销售面积环比

-30.8%

-68.5%

215.1%

40.4%17.8% 25.1%

-100%

-50%

0%

50%

100%

150%

200%

250%

Jan-20 Feb-20 Mar-20 Apr-20 May-20 Jun-20

超高能级城市二手房销售面积环比

-24.2%

-84.0%

428.8%

45.0%

-0.3%

31.7%

-200%

-100%

0%

100%

200%

300%

400%

500%

Jan-20 Feb-20 Mar-20 Apr-20 May-20 Jun-20

高能级城市二手房销售面积环比

-38.0%-85.7%

640.1%

48.1%

-7.1%

16.9%

-200%

-100%

0%

100%

200%

300%

400%

500%

600%

700%

Jan-20 Feb-20 Mar-20 Apr-20 May-20 Jun-20

中低能级城市二手房销售面积环比

二手房销售面积年初至今同比

-0.5%

-22.7%-23.6%

-19.0%

-14.1%

-6.7%

-25%

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

Jan-20 Feb-20 Mar-20 Apr-20 May-20 Jun-20

全部城市二手房销售面积年初至今同比

-4.2%

-20.0%

-23.2%

-17.8%

-9.5%

2.7%

-25%

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

Jan-20 Feb-20 Mar-20 Apr-20 May-20 Jun-20

超高能级城市二手房销售面积年初至今同比

4.9%

-23.5%-25.0% -24.3%

-22.4%

-15.1%

-30%

-25%

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

Jan-20 Feb-20 Mar-20 Apr-20 May-20 Jun-20

高能级城市二手房销售面积年初至今同比

-20.5%

-39.1%

-31.3%

-22.4%-20.6%

-15.1%

-45%

-40%

-35%

-30%

-25%

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

Jan-20 Feb-20 Mar-20 Apr-20 May-20 Jun-20

中低能级城市二手房销售面积年初至今同比

中金公司研究部：2020 年 7 月 21 日

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4

推盘去化

图表 3: 上周 10 个重点城市新开盘房源数同比下降 39%，推盘去化率为 63%

资料来源：中指数据库，中金公司研究部

11.3

10.8

10.1 10.2

10.1 10.2 10.5

10.2

11.7

12.3

13.4 13.7 13.6

10

11

11

12

12

13

13

14

14

全部城市商品住宅去化周期（月）

11.9 11.2

10.0 10.3 10.2

11.2 11.9 11.9

13.7

14.5

15.8 15.9

16.9

8

9

10

11

12

13

14

15

16

17

18

一线城市商品住宅去化周期（月）

11.5 11.2

10.4 10.5 10.7 10.9 10.9

10.2

12.0

12.6

13.5

14.3

15.1

10

11

12

13

14

15

16

二线城市商品住宅去化周期（月）

10.8

10.1

9.6 9.8

9.3 9.4

9.6

10.7

11.1

12.2

11.7

10.4

9

10

11

12

13

三线城市商品住宅去化周期（月）

新开盘房源数

32%

-55%

-25%-35%

-12%

4%

-32%

8%

76%

-26%

44%

-39%

-80%

-60%

-40%

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

100%新开盘房源数同比

14,133

5,614

9,135 8,228

15,180

11,887 10,346

15,748

19,990

6,302

8,792 7,149

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000新开盘房源数

14%

-60%

63%

-10%

84%

-22%-13%

52%

27%

-68%

40%

-19%

-80%

-60%

-40%

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

新开盘房源数环比

新开盘项目去化率及结构

32%

-15%-18%

-23%-20%

4%

-16%

-8%-10%

-26%

3%

-15%

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

新开盘房源数月初至今同比

21%25% 28%

24%18%

33%

25% 28% 28% 28%

19% 20%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%新开盘项目结构分布

纯新盘占比 老推新占比

66%63% 65%

71%66%

56%

64% 64%

71%65%

54%

63%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

新开盘项目去化率

75%67%

56%

80%

66%

57%

75%

58%

73%

39%

49%

76%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

一线城市新开盘项目去化率

61% 62%

70%66% 66%

55%60%

67%70%

76%

56%59%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

二线城市新开盘项目去化率

商品住宅去化周期

中金公司研究部：2020 年 7 月 21 日

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5

土地交易

图表 4: 上周 300 城住宅用地成交面积同比增长 38%，平均溢价率为 21%

资料来源：中指数据库，中金公司研究部

300城宅地成交数据

71%

-35%

17%

37%

-17%

29%18%

55%

121%

83%

12%

38%

-60%

-40%

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

120%

140%

300城住宅用地成交建面同比

14%

-41%

60%

34%

-19%

-36%

81%

-4% -2%

41%

-43%

-11%

-60%

-40%

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

300城住宅用地成交建面环比

71%

7%10%

18%

8%

29%22%

33%25%

83%

49% 46%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

300城住宅用地成交建面月初至今同比

19%20%

25%

17%15%

20%

17%18%

21%

13% 13%

21%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

300城住宅用地成交建面平均溢价率

300城宅地推出&流拍数据

47%

3%

-9%

37%

-15%

17%

40%34%

-3%

60%

33%

18%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

300城住宅用地推出建面同比

29%

6%

-4%

56%

-44%

44%

22% 17%

-43%

36%

-19%

-4%

-60%

-40%

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

300城住宅用地推出建面环比

0.4%

1.4%

3.2%

1.0%1.3%

5.0%

4.2% 4.2%

2.8%

5.7%

4.1%

3.1%

0.0%

1.0%

2.0%

3.0%

4.0%

5.0%

6.0%

7.0%

300城住宅用地推出建面平均流拍率

47%

20%

9%

17%10%

17%

29% 31%

16%

60%

47%

37%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

300城住宅用地推出建面月初至今同比

300城宅地楼面均价&出让金

17%

32%

0%

58%

8%

19%

-14% -17%

19%14%

5% 5%

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

300城住宅用地成交楼面均价同比

22%

3%

-18%

13%

-5%-3%

-15%

9% 8%

3%

-13%

6%

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

300城住宅用地成交楼面均价环比

92%

-12%

16%

111%

-11%

54%

-2%

47%

134%

110%

19%

43%

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

120%

140%

160%

300城住宅用地土地出让金同比

36%

-39%

29%

47%

-23%-33%

41%

7%0%

69%

-54%

-10%

-60%

-40%

-20%

0%

20%

40%

60%

80%300城住宅用地土地出让金环比

中金公司研究部：2020 年 7 月 21 日

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明

6

按揭与融资

图表 5: 7 月首套、二套房贷利率均环比下行 2BP 至 5.26%和 5.58%

资料来源：彭博资讯，融 360，万得资讯，中国人民银行，中金公司研究部

5.445.47

5.51 5.52 5.53 5.52 5.51 5.50

5.455.42

5.325.28

5.26

5.1

5.2

5.2

5.3

5.3

5.4

5.4

5.5

5.5

5.6

5.6

首套房贷平均利率(%)

5.765.78

5.83 5.84 5.85 5.845.82 5.81

5.775.74

5.635.60

5.58

5.4

5.5

5.5

5.6

5.6

5.7

5.7

5.8

5.8

5.9

5.9

二套房贷平均利率(%)

67

73 72

71

75

70

77

67

63

61

60

62

64

66

68

70

72

74

76

78

Oct-19 Nov-19 Dec-19 Jan-20 Feb-20 Mar-20 Apr-20 May-20 Jun-20 Jul-20

首套房贷平均利率加点数(BP)

99

105 104

102

106

102

109

98

95 93

85

90

95

100

105

110

115

Oct-19 Nov-19 Dec-19 Jan-20 Feb-20 Mar-20 Apr-20 May-20 Jun-20 Jul-20

二套房贷平均利率加点数(BP)

10%8% 7% 8% 7% 7%

10%7%

-14%

-9%

-5% -4%

2%

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

新增居民中长期贷款年初至今同比

房贷利率 贷款数据

4.85

4.80 4.80 4.80

4.75 4.75

4.65 4.65 4.65 4.65

4.55

4.60

4.65

4.70

4.75

4.80

4.85

4.90

Oct-19 Nov-19 Dec-19 Jan-20 Feb-20 Mar-20 Apr-20 May-20 Jun-20 Jul-20

5年期及以上LPR(%)

4,858 4,417 4,540

4,943

3,587

4,689 4,824

7,491

371

4,738 4,389

4,662

6,373

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

7,000

8,000

新增居民中长期贷款（亿元）

5%

-3%

3%15%

-4%

7%

57%

7%

-83%

3% 5%

0%

31%

-100%

-80%

-60%

-40%

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

新增居民中长期贷款同比

房企融资

163

405

522

245

109

291

98

231 234

815

490

333

249

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

境内信用债总发行量（亿元）

-41%

-2%

27%

-41%

-67%

-33%

-81%

-60%

42%

83%

0%

32%

53%

-100%

-80%

-60%

-40%

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

100%境内信用债总发行量同比

74 89

8

46 53

66

33

176

68

23

3 16

50

0

20

40

60

80

100

120

140

160

180

200

中资地产美元债总发行量（亿美元）

311%

145%

-20%

59%

23%

76%

-19%

60%

-43%-69%

-97%

-35% -32%

-150%

-100%

-50%

0%

50%

100%

150%

200%

250%

300%

350%中资地产美元债总发行量同比

中金公司研究部：2020 年 7 月 21 日

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7

估值

图表 6: A 股地产公司历史 NAV 折让水平和动态市盈率

资料来源：公司公告，中金公司研究部

图表 7: 港股地产公司历史 NAV 折让水平和动态市盈率

资料来源：公司公告，中金公司研究部

-70%

-60%

-50%

-40%

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

Jan-16 Jul-16 Jan-17 Jul-17 Jan-18 Jul-18 Jan-19 Jul-19 Jan-20 Jul-20

A股地产NAV折让

Avg: -25%

+1 SD: -5%

-1 SD: -46%

4

5

6

7

8

9

10

11

12

13

14

Jan-17 Jul-17 Jan-18 Jul-18 Jan-19 Jul-19 Jan-20 Jul-20

A股地产远期市盈率

Avg: 7.7x

+1 SD: 9.3x

-1 SD: 6.0x

XXX

-60%

-50%

-40%

-30%

-20%

Jan-16 Jul-16 Jan-17 Jul-17 Jan-18 Jul-18 Jan-19 Jul-19 Jan-20 Jul-20

港股地产NAV折让

Avg: -42%

+1 SD: -37%

-1 SD: -48%

4.0

4.5

5.0

5.5

6.0

6.5

7.0

7.5

8.0

Jan-16 Jul-16 Jan-17 Jul-17 Jan-18 Jul-18 Jan-19 Jul-19 Jan-20 Jul-20

港股地产远期市盈率

Avg: 5.8x

+1 SD: 6.4x

-1 SD: 5.2x

X

中金公司研究部：2020 年 7 月 21 日

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8

图表 8: A 股可比公司估值

注：股价和市值截至 2020 年 7 月 20 日；所有公司均为中金覆盖公司，数据采用中金预测数据。资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表 9: 港股可比公司估值

注：股价和市值截至 2020 年 7 月 20 日；所有公司均为中金覆盖公司，数据采用中金预测数据。资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表 10: 物管可比公司估值

注：股价和市值截至 2020 年 7 月 20 日；所有公司均为中金覆盖公司，数据采用中金预测数据。资料来源：万得资讯，中金公司研究部

18A 19A 20E 21E 18A 19A 20E 21E 18A 19A 20E 21E 18A 19A 20E 21E

A股地产：侧重开发 (Rmb) (Rmb) (Rmb bn) (Rmb)

万科A 000002.SZ 跑赢行业 28.30 32.83 16.0% 319.7 2.99 3.44 3.85 4.24 9.5 8.2 7.3 6.7 2.1 1.7 1.4 1.1 3.6% 3.6% 4.0% 4.4% 47.4 -40%

保利地产 600048.SH 跑赢行业 16.87 21.18 25.5% 201.3 1.58 2.34 2.65 3.07 10.7 7.2 6.4 5.5 1.7 1.3 1.1 1.0 3.0% 4.9% 5.5% 6.4% 34.8 -52%

招商蛇口 001979.SZ 跑赢行业 18.77 22.63 20.6% 148.7 1.92 2.02 2.26 2.60 9.8 9.3 8.3 7.2 2.0 1.6 1.4 1.2 4.1% 4.3% 4.8% 5.6% 34.5 -46%

华夏幸福 600340.SH 跑赢行业 18.89 22.46 18.9% 73.9 3.00 3.73 4.49 5.62 6.3 5.1 4.2 3.4 1.7 1.5 1.2 0.9 4.9% 6.1% 7.4% 9.1% 38.9 -51%

金地集团 600383.SH 跑赢行业 14.99 18.12 20.9% 67.7 1.79 2.23 2.59 2.97 8.4 6.7 5.8 5.1 1.5 1.3 1.1 0.9 4.0% 4.5% 5.2% 5.9% 21.1 -29%

中南建设 000961.SZ 跑赢行业 10.38 12.00 15.6% 39.1 0.58 1.11 1.85 2.41 17.8 9.4 5.6 4.3 2.2 1.8 1.4 1.1 1.1% 2.7% 4.5% 5.8% 15.8 -34%

阳光城 000671.SZ 跑赢行业 7.41 9.31 25.6% 30.3 0.74 0.98 1.43 1.87 10.1 7.5 5.2 4.0 1.3 1.1 1.0 0.8 0.7% 2.7% 3.9% 5.1% 15.7 -53%

金科股份 000656.SZ 跑赢行业 9.38 11.74 25.2% 50.1 0.73 1.06 1.33 1.65 12.9 8.8 7.1 5.7 2.2 1.8 1.5 1.2 3.8% 4.8% 5.7% 7.0% 13.5 -31%

华发股份 600325.SH 跑赢行业 7.33 9.57 30.6% 15.5 1.08 1.32 1.60 1.90 6.8 5.6 4.6 3.9 1.0 0.8 0.7 0.6 2.0% 5.5% 6.5% 7.8% 14.0 -48%

滨江集团 002244.SZ 跑赢行业 4.97 5.45 9.6% 15.5 0.39 0.52 0.68 0.81 12.7 9.5 7.3 6.1 1.0 0.9 0.9 0.8 1.2% 2.7% 3.4% 4.1% 6.9 -28%

华侨城A 000069.SZ 跑赢行业 7.78 8.96 15.1% 63.8 1.29 1.50 1.66 1.92 6.0 5.2 4.7 4.1 1.1 0.9 0.8 0.7 3.9% 3.9% 4.3% 4.9% 14.9 -48%

金融街 000402.SZ 跑赢行业 7.15 7.70 7.7% 21.4 1.09 1.15 1.18 1.29 6.5 6.2 6.0 5.5 0.7 0.6 0.5 0.5 4.2% 4.2% 4.3% 4.7% 13.7 -48%

荣盛发展 002146.SZ 跑赢行业 8.73 10.37 18.7% 38.0 1.74 2.10 2.43 2.77 5.0 4.2 3.6 3.1 1.1 0.9 0.8 0.6 5.2% 5.5% 7.0% 7.9% 18.9 -54%

首开股份 600376.SH 中性 6.78 6.35 -6.4% 17.5 1.23 1.07 1.27 1.42 5.5 6.3 5.4 4.8 0.6 0.6 0.5 0.5 5.9% 5.9% 7.0% 7.9% 14.6 -53%

城建发展 600266.SH 中性 5.75 6.24 8.6% 13.0 0.65 1.11 1.25 1.44 8.8 5.2 4.6 4.0 0.5 0.4 0.4 0.4 4.1% 4.2% 4.7% 7.5% 17.4 -67%

世茂股份 600823.SH 中性 4.59 5.13 11.9% 17.2 0.64 0.65 0.73 0.79 7.2 7.1 6.3 5.8 0.7 0.7 0.6 0.6 5.7% 5.7% 6.5% 7.0% 8.9 -49%

华远地产 600743.SH 中性 2.25 2.15 -4.5% 5.3 0.32 0.32 0.36 0.39 7.0 7.0 6.3 5.8 0.7 0.6 0.6 0.6 5.3% 5.3% 5.9% 6.4% 4.5 -50%

中华企业 600675.SH 中性 4.60 4.64 0.9% 28.0 0.43 0.47 0.52 0.56 10.8 9.7 8.9 8.3 2.0 1.7 1.4 1.2 3.3% 3.6% 4.0% 4.3% 8.6 -47%

平均值 9.3 7.1 6.1 5.4 1.3 1.1 1.0 0.8 3.6% 4.4% 5.1% 6.1% -46%

中间值 8.8 7.1 6.0 5.5 1.3 1.1 1.0 0.8 3.9% 4.3% 4.8% 5.9% -48%

市值加权平均 9.5 7.5 6.5 5.7 1.7 1.4 1.2 1.0 3.6% 4.3% 5.0% 5.8% -44%

A股地产：开发和持有 (Rmb) (Rmb bn) (Rmb)

中国国贸 600007.SH 中性 13.81 14.59 5.7% 13.9 0.77 0.97 0.77 0.92 18.0 14.3 18.0 15.1 2.0 1.8 1.7 1.6 2.3% 2.8% 2.2% 2.6% 19.2 -28%

陆家嘴 600663.SH 中性 12.92 12.62 -2.3% 44.5 0.83 0.91 0.90 0.98 15.6 14.2 14.3 13.2 3.2 2.9 2.6 2.4 3.2% 3.5% 3.5% 3.8% 19.6 -34%

平均值 16.8 14.2 16.2 14.1 2.6 2.4 2.2 2.0 2.8% 3.1% 2.8% 3.2% -31%

中间值 16.8 14.2 16.2 14.1 2.6 2.4 2.2 2.0 2.8% 3.1% 2.8% 3.2% -31%

市值加权平均 16.1 14.2 15.2 13.6 2.9 2.6 2.4 2.2 3.0% 3.3% 3.2% 3.5% -33%

股息收益率市值股价 目标价

上涨/

下跌空间公司名称 代码 当前评级 溢 /折价

2020e

每股NAV

每股收益（元/股） P/E (x) P/B (x)

18A 19A 20E 21E 18A 19A 20E 21E 18A 19A 20E 21E 18A 19A 20E 21E

H股地产 (HK$) (HK$) (HK$ bn) (HK$) (HK$) (HK$) (HK$) (HK$)

中国海外发展 0688.HK 跑赢行业 24.75 31.32 27% 271 3.2 3.5 4.0 4.7 7.6 7.1 6.1 5.3 1.0 0.9 0.8 0.7 3.6% 4.1% 4.8% 5.7% 44.93 -45%

华润置地 1109.HK 跑赢行业 33.85 38.84 15% 241 3.2 3.5 4.0 4.6 10.7 9.8 8.5 7.3 1.4 1.2 1.0 0.9 3.6% 3.5% 4.1% 4.8% 54.28 -38%

中国金茂 0817.HK 跑赢行业 5.53 6.28 14% 65 0.5 0.6 0.7 0.8 11.0 9.5 8.1 6.7 1.6 1.5 1.3 1.1 3.9% 4.2% 4.9% 6.0% 9.64 -43%

龙湖集团 0960.HK 跑赢行业 37.95 44.69 18% 228 2.5 2.9 3.4 4.1 15.4 13.1 11.0 9.2 2.4 2.2 1.9 1.6 3.0% 3.5% 4.2% 5.0% 48.83 -22%

世茂房地产 0813.HK 跑赢行业 33.15 40.87 23% 117 2.9 3.5 4.1 5.0 11.4 9.4 8.1 6.6 1.6 1.5 1.3 1.1 3.6% 4.4% 5.3% 6.4% 49.59 -33%

远洋集团 3377.HK 中性 1.96 2.16 10% 15 0.4 0.3 0.4 0.5 5.0 6.4 5.2 4.2 0.3 0.3 0.3 0.2 10.9% 6.9% 9.3% 12.0% 6.11 -68%

合景泰富 1813.HK 跑赢行业 13.00 15.04 16% 41 1.4 1.8 2.2 2.7 9.5 7.1 5.8 4.7 1.2 1.0 0.9 0.8 4.9% 6.3% 7.8% 9.5% 19.47 -33%

碧桂园 2007.HK 中性 10.32 11.77 14% 226 1.7 2.0 2.1 2.1 5.9 5.1 5.0 4.9 1.7 1.3 1.1 1.0 5.4% 6.2% 6.4% 6.6% 20.58 -50%

雅居乐 3383.HK 跑赢行业 9.94 10.98 10% 39 2.0 1.8 1.9 2.1 5.1 5.4 5.1 4.6 0.8 0.8 0.7 0.6 9.9% 10.2% 10.3% 11.3% 16.23 -39%

龙光地产 3380.HK 跑赢行业 14.44 16.11 12% 80 1.4 2.0 2.4 2.9 10.1 7.2 6.0 5.0 2.6 2.3 1.7 1.4 5.2% 5.7% 6.8% 8.1% 23.69 -39%

旭辉控股 0884.HK 跑赢行业 7.04 7.87 12% 57 0.8 1.0 1.1 1.4 9.0 7.2 6.3 5.2 2.0 1.7 1.4 1.2 4.3% 5.4% 5.6% 6.8% 10.24 -31%

禹洲地产 1628.HK 跑赢行业 3.54 4.10 16% 19 0.9 0.9 1.0 1.2 4.1 4.0 3.6 3.0 0.7 0.7 0.6 0.5 8.9% 11.3% 10.5% 12.3% 5.85 -39%

中海宏洋 0081.HK 跑赢行业 5.12 6.21 21% 18 0.7 1.1 1.4 1.7 7.3 4.8 3.7 3.0 0.9 0.8 0.7 0.6 2.8% 5.0% 6.7% 9.1% 10.95 -53%

融创中国 1918.HK 跑赢行业 37.00 51.16 38% 172 5.5 6.9 7.1 8.5 6.7 5.4 5.2 4.3 2.5 1.8 1.4 1.1 2.5% 3.7% 4.2% 5.0% 72.63 -49%

中国奥园 3883.HK 跑赢行业 10.56 11.20 6% 29 1.1 1.7 2.4 3.1 9.7 6.2 4.4 3.4 2.1 1.7 1.3 1.0 3.9% 5.8% 8.4% 10.6% 18.71 -44%

美的置业 3990.HK 跑赢行业 20.45 27.10 33% 25 3.1 3.9 4.8 6.0 6.5 5.2 4.3 3.4 1.3 1.1 1.0 0.8 6.0% 7.0% 9.4% 11.7% 44.71 -54%

时代中国控股 1233.HK 跑赢行业 14.80 18.60 26% 29 2.6 3.2 3.8 4.7 5.7 4.6 3.9 3.1 1.4 1.3 1.1 0.8 5.3% 6.4% 7.6% 9.5% 26.44 -44%

富力地产 2777.HK 跑赢行业 9.27 13.10 41% 32 3.4 3.1 3.2 3.5 2.8 3.0 2.9 2.6 0.4 0.3 0.3 0.3 15.1% 15.4% 13.7% 15.1% 32.85 -72%

越秀地产 0123.HK 跑赢行业 1.52 2.07 36% 24 0.3 0.3 0.3 0.4 5.9 5.6 4.8 3.9 0.5 0.5 0.5 0.4 6.0% 6.7% 8.4% 10.3% 4.09 -63%

平均值 7.9 6.6 5.7 4.8 1.4 1.2 1.0 0.9 5.7% 6.4% 7.3% 8.7% -45%

中间值 7.3 6.2 5.2 4.6 1.4 1.2 1.0 0.8 4.9% 5.8% 6.8% 9.1% -44%

市值加权平均 9.1 7.8 6.8 5.8 1.7 1.4 1.2 1.0 4.4% 5.0% 5.6% 6.6% -41%

*如在平均市净率计算中剔除融创和碧桂园

平均值 1.3 1.2 1.0 0.8

中间值 1.3 1.1 1.0 0.8

市值加权平均 1.5 1.3 1.2 1.0

股价 目标价上涨/

下跌空间公司名称 代码 当前评级 市值

每股收益 股息收益率溢 /折价每股NAV

P/E (x) P/B (x)

18A 19A 20E 21E 18A 19A 20E 21E 18A 19A 20E 21E

(HK$/Rmb) (HK$/Rmb) (HK$ bn) (HK$) (HK$) (HK$) (HK$)

碧桂园服务 6098.HK 跑赢行业 43.05 50.00 16% 118.8 0.42 0.68 0.95 1.27 103.5 63.1 45.3 33.8 0.2% 0.4% 0.5% 0.7%

保利物业 6049.HK 跑赢行业 86.15 98.50 14% 47.7 0.93 1.35 1.50 2.13 92.1 63.8 57.4 40.4 0.0% 0.4% 0.4% 0.6%

中海物业 2669.HK 跑赢行业 8.30 10.50 27% 27.3 0.12 0.16 0.22 0.29 67.6 50.7 38.4 28.8 0.5% 0.6% 0.8% 1.1%

招商积余 001914.SZ 跑赢行业 35.00 40.00 14% 37.1 0.30 0.36 0.47 0.72 100.3 84.1 64.3 42.6 0.9% 0.3% 0.5% 0.9%

雅生活服务 3319.HK 跑赢行业 43.25 55.00 27% 57.7 0.68 1.03 1.44 1.97 63.2 42.0 29.9 21.9 0.9% 1.2% 1.6% 2.2%

永升生活服务 1995.HK 跑赢行业 14.08 16.80 19% 23.5 0.13 0.16 0.26 0.41 111.3 87.3 54.8 34.5 0.2% 0.3% 0.5% 0.9%

绿城服务 2869.HK 跑赢行业 10.22 12.30 20% 32.9 0.16 0.20 0.22 0.28 62.5 52.0 46.1 36.1 0.6% 0.7% 0.9% 1.1%

彩生活 1778.HK 中性 3.62 3.75 4% 5.3 0.43 0.40 0.44 0.50 8.4 9.0 8.2 7.2 4.8% 2.8% 3.2% 3.6%

平均值 76.1 56.5 43.0 30.7 1.0% 0.8% 1.1% 1.4%

中间值 79.9 57.6 45.7 34.2 0.6% 0.5% 0.7% 1.0%

市值加权平均 87.4 60.8 46.0 33.1 0.5% 0.6% 0.8% 1.1%

P/E (x)每股收益 股息收益率市值股价

目标价

上涨空间

公司名称 代码 评级

中金公司研究部：2020 年 7 月 21 日

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明

9

附录

图表 11: 监测指标解释

资料来源：中金公司研究部

图表 12: 城市能级分类

资料来源：中金公司研究部

指标 监测城市数 更新频率 备注

商品住宅销售面积 60 周度 包括期房与现房

商品住宅销售均价 22 周度 -

新推盘房源数 10 周度 -

销售去化率 10 周度 实际销量占总推盘量的比例

居住用地成交面积、推出面积、成交均价

300 周度 -

去化月数 39 月度商品住宅可售面积/过去六个月平均月销量;次月中旬发布数据

二手房成交量 19 月度 次月底发布数据

按揭贷款利率 全国 月度 每月底发布数据

新增中长期居民贷款全国

（央行数据）月度 次月中旬发布数据

房地产开发投资、新开工面积、开发企业到位资金

全国（统计局数据）

月度 次月中旬发布数据

城市等级 城市数目 城市名称

超高能级 4 北京、上海、广州、深圳

高能级 15重庆、杭州、南京、武汉、成都、苏州、长沙、西安、大连、

宁波、福州、沈阳、青岛、济南、长春

中能级 22惠州、东莞、无锡、南昌、海口、南宁、昆明、温州、包头、

徐州、绍兴、镇江、连云港、芜湖、蚌埠、扬州、淮安、南充、汕头、中山、吉林、盐城

低能级 19韶关、莆田、泰安、湖州、江阴、焦作、泰州、张家港、常熟、肇庆、宜兴、东营、宿州、龙岩、滁州、海门、六安、香河

、齐齐哈尔

中金公司研究部

法律声明

一般声明

本报告由中国国际金融股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但中国国际金融

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何证券或其他金融工具的出价或征价或提供任何投资决策建议的服务。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时

候均不构成对任何人的个人推荐或投资操作性建议。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，自主审慎做出决策并自行承担风险。投资者在依据本报告涉及

的内容进行任何决策前，应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，并就相关决策咨询专业顾问的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果，中金公司及

/或其关联人员均不承担任何责任。

本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断，相关证券或金融工具的价格、价值及收益亦可能会波动。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更

改。在不同时期，中金公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。

本报告署名分析师可能会不时与中金公司的客户、销售交易人员、其他业务人员或在本报告中针对可能对本报告所涉及的标的证券或其他金融工具的市场价格产生短期

影响的催化剂或事件进行交易策略的讨论。这种短期影响的分析可能与分析师已发布的关于相关证券或其他金融工具的目标价、评级、估值、预测等观点相反或不一致，

相关的交易策略不同于且也不影响分析师关于其所研究标的证券或其他金融工具的基本面评级或评分。

中金公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交

易观点。中金公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。中金公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见

不一致的投资决策。

除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。

分析中所做的预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报。

本报告提供给某接收人是基于该接收人被认为有能力独立评估投资风险并就投资决策能行使独立判断。投资的独立判断是指，投资决策是投资者自身基于对潜在投资的

目标、需求、机会、风险、市场因素及其他投资考虑而独立做出的。

本报告由受香港证券和期货委员会监管的中国国际金融香港证券有限公司（“中金香港”）于香港提供。香港的投资者若有任何关于中金公司研究报告的问题请直接联系

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本报告由受新加坡金融管理局监管的中国国际金融（新加坡）有限公司 (“中金新加坡”) 于新加坡向符合新加坡《证券期货法》定义下的认可投资者及/或机构投资者

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在新加坡获得本报告的人员可联系中金新加坡销售交易代表。

本报告由受金融服务监管局监管的中国国际金融（英国）有限公司（“中金英国”）于英国提供。本报告有关的投资和服务仅向符合《2000 年金融服务和市场法 2005

年（金融推介）令》第 19（5）条、38 条、47 条以及 49 条规定的人士提供。本报告并未打算提供给零售客户使用。在其他欧洲经济区国家，本报告向被其本国认定

为专业投资者（或相当性质）的人士提供。

本报告将依据其他国家或地区的法律法规和监管要求于该国家或地区提供。

中金公司研究部

特别声明

在法律许可的情况下，中金公司可能与本报告中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系。因此，投资者应当考虑到中金公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。

截至本报告发布日前十二个月内，中金公司或其关联机构为以下公司提供过投资银行服务：保利地产-A、万科-A、阳光城-A、金地集团-A、中国海外发展-H、美的置业-H、绿城服务-H。

与本报告所含具体公司相关的披露信息请访 https://research.cicc.com/footer/disclosures，亦可参见近期已发布的关于该等公司的具体研究报告。

中金研究基本评级体系说明：

分析师采用相对评级体系，股票评级分为跑赢行业、中性、跑输行业（定义见下文）。

除了股票评级外，中金公司对覆盖行业的未来市场表现提供行业评级观点，行业评级分为超配、标配、低配（定义见下文）。

我们在此提醒您，中金公司对研究覆盖的股票不提供买入、卖出评级。跑赢行业、跑输行业不等同于买入、卖出。投资者应仔细阅读中金公司研究报告中的所有评级定

义。请投资者仔细阅读研究报告全文，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠评级来推断结论。在任何情形下，评级（或研究观点）都不应被视为或作为投资建

议。投资者买卖证券或其他金融产品的决定应基于自身实际具体情况（比如当前的持仓结构）及其他需要考虑的因素。

股票评级定义：

跑赢行业（OUTPERFORM）：未来 6~12 个月，分析师预计个股表现超过同期其所属的中金行业指数；

中性（NEUTRAL）：未来 6~12 个月，分析师预计个股表现与同期其所属的中金行业指数相比持平；

跑输行业（UNDERPERFORM）：未来 6~12 个月，分析师预计个股表现不及同期其所属的中金行业指数。

行业评级定义：

超配（OVERWEIGHT）：未来 6~12 个月，分析师预计某行业会跑赢大盘 10%以上；

标配（EQUAL-WEIGHT）：未来 6~12 个月，分析师预计某行业表现与大盘的关系在-10%与 10%之间；

低配（UNDERWEIGHT）：未来 6~12 个月，分析师预计某行业会跑输大盘 10%以上。

研究报告评级分布可从https://research.cicc.com/footer/disclosures 获悉。

本报告的版权仅为中金公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用。

V190624 编辑：张莹，赵静

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