Talousnäkymät, Syyskuu 2012 (FI)

■ Sisältö

1 TALOUSNÄKYMÄT │ SYYSKUU 2012 NORDEA MARKETS

YLEISKATSAUS 3

HITAASTI KIIRUHTAEN

SUOMI 7

TALOUS JÄÄHTYNYT KAUTTA LINJAN

EUROALUE 9

LUOTTAMUKSEN PALAUTUMINEN ELPYMISEN EDELLYTYS

USA 11

POLITIIKKA HUOLESTUTTAA, APUA ASUNTOMARKKINOISTA

KIINA 13

VAKAA KASVU ENNEN KAIKKEA

VAIHTOEHTOISET SKENAARIOT 17

PÄÄTTÄVÄISIÄ RATKAISUJA VAI POLIITTINEN UMPIKUJA?

RUOTSI 19

KOTITALOUDET PÖNKITTÄVÄT KASVUA

VENÄJÄ 25

INFLAATIO JÄLLEEN ONGELMA

ÖLJY 34

HINTA PYSYY KORKEANA

TALOUS-NÄKYMÄT

S Y Y S K U U 2 0 1 2

Elvytys ei vielä poistanut synkkiä pilviä ■ Euroalueen talous vakautuu, toipumista saadaan odottaa

Suomi: Moottori yskii ■ Vienti ja investoinnit rämpivät – työllisyys heikkenee

Hitaasti kiiruhtaen

■ Sisältö


Numeroyhteenveto

Keskeisiä tunnuslukuja ...... 5

Korot ........................................ 6

Valuutat ................................... 6

Käy myös internetissä www.nordeamarkets.com

Päätoimittaja Roger Wessman Pääekonomisti

[email protected] Puh. +358 9 1655 9930

Mennyt painoon 30.8.2012

YLEISKATSAUS Hitaasti kiiruhtaen ......................................................................................... 3

SUOMI Suomen talous on jäähtynyt kautta linjan......................................................................7

[email protected] tai +358 9 1655 9202

Osoitteenmuutokset

RUOTSI Kotitaloudet pönkittävät kasvua ................................................................... 19

TANSKA Talouskasvu hiipuu ..................................................................................... 21

NORJA Ylikuumenemisen riski saattaa olla suurin haaste ......................................... 23

VENÄJÄ Inflaatio jälleen ongelma .............................................................................. 25

VIRO Hidas vaihe taloudessa jatkuu ...................................................................... 27

LATVIA Positiiviset yllätykset jatkuvat ...................................................................... 28

LIETTUA Talous pitää pintansa ................................................................................... 29

PUOLA Talouskasvu hidastuu hallitusti .................................................................... 30

Suomen lähialueet

INTIA Haasteita kasvun tiellä ................................................................................. 32

BRASILIA Hidasta elpymistä Brasiliassa ...................................................................... 33

Kehittyvät markkinat

EUROALUE Luottamuksen palautuminen on elpymisen edellytys .................................... 9

YHDYSVALLAT Politiikka huolestuttaa, apua asuntomarkkinoista ......................................... 11

KIINA Vakaa kasvu ennen kaikkea ......................................................................... 13

JAPANI Haasteet jatkuvat pitkällä aikavälillä ............................................................. 15

ISO-BRITANNIA Kasvu kangertelee ....................................................................................... 16

VAIHTOEHTOISET SKENAARIOT Hyvä skenaario: Päättäväisiä ratkaisuja ........................................................ 17 Huono skenaario: Poliittinen umpikuja ......................................................... 18

Globaalit talousmahdit

ÖLJY Hinta pysyy korkeana, mutta ylimääräistä kapasiteettia kertyy ...................... 34

METALLIT Metallien hinnat toistaiseksi pohjalukemissa ................................................ 35

Raaka-aineet

www.nordeamarkets.com

■ Yleiskatsaus


Hitaasti kiiruhtaen Elvytys ei vielä poistanut synkkiä pilviä Talouden lähiajan näkymät ovat pysyneet synkkinä. Ke-sän talouskehitys ei tuottanut yllätyksiä. Euroalueen talous on taantunut ja myös muualla maailmassa kasvu on ollut verkkaista. Suomenkin talous kääntyi toisella neljänneksellä odotetusti laskuun vahvan alkuvuoden jäl-keen. Kehitys ei ole antanut syytä muokata merkittävästi kulu-van vuoden kasvuennusteita. Monet merkit viittaavat kui-tenkin siihen, että käännettä parempaan saadaan odottaa ensi vuonna vieläkin pidempään, kuin olemme aikai-semmin ennakoineet. Näillä näkymin talouskasvun pohja saavutetaan tämän vuoden lopulla, mutta euroalueen ja Suomen kasvu toipuu kunnolla vasta 2014. Huolta ovat viime kuukausina herättäneet odotettua hei-kommat teollisuuden luottamusluvut ympäri maailmaa. Yhdysvalloissa luottamus putosi kesällä ja Kiinassa odo-tettua piristymistä ei vielä ole nähty. Molemmissa maissa haparoiva kasvu on kiihdyttämässä elvytystoimia, mikä turvaa kasvun lähivuosina. Euroalueella katseet ovat jälleen kääntyneet keskuspank-kiin, joka viesteillään ja toimillaan on lievittänyt rahoi-tusmarkkinoiden levottomuutta. Epävarmuus jatkuu edel-leen, mutta viimeisen vuoden toimet auttavat kääntämään euroalueen talouden vähitellen kasvuun ensi vuonna. Suomen talous seuraa suurin piirtein samaa rataa, koska tällä kerralla Suomen kotimarkkinoilta ei ole odotettavis-sa paljoakaan apua korvaamaan viennin heikkoutta. Euroopan keskuspankin valmius turvata euroalueen krii-simaiden valtioiden ja rahoituslaitosten rahoitus rahan määrää lisäämällä on herättänyt keskustelua inflaation kiihtymisen vaarasta. Talouden taantuma asettaa kuiten-kin aivan päinvastaisia paineita inflaation hidastumiseen ensi vuonna. Keskuspankin toimien mahdollinen inflaa-tiota kiihdyttävä vaikutus alkaakin toteutua vasta, kun keskuspankin luoma raha alkaa pyöriä taloudessa. Suo-messa inflaatio pysyy yli kahden prosentin ensi vuonna lähinnä edelleen veronkorotuksista johtuen. Kaikki kasvumoottorit yskivät Suomessa Suomen talouden kasvu takkuilee tällä hetkellä laajalla rintamalla. Viennin kasvu on hyytynyt viilentyneen maa-ilmankaupan myötä. Veronkorotukset kiihdyttävät inflaa-tiota, mikä syö palkankorotusten tuoman tulonlisäyksen. Kulutuksen kasvulle ei jää tilaa myöskään sen vuoksi, et-tä työllisyys heikkenee normaalilla viiveellä seuraten ta-louskasvun hyytymistä. Vahvan alkuvuoden jälkeen ku-lutuksenkin kasvu on nyt pysähtynyt. Yleinen epävar-muus jarruttaa sekä yritysten investointeja että asuntora-kentamista. Korkojen laskusta ei ole lohtua samalla taval-la kun finanssikriisin aikana, kun korot eivät matalilta ta-soiltaan voi enää laskea merkittävästi.

Näillä näkymin Suomen talouden palautuminen kasvuun on pitkälti vientimarkkinoiden varassa. Siten loppuvuon-na ei ole odotettavissa juuri lainkaan kasvua, ja selkeää piristymistä saadaan odottaa pitkälle ensi vuoden puolel-le. Euroalue saavuttaa taantuman pohjan loppuvuonna Euroalueen BKT taantui hivenen toisella neljänneksellä Espanjan ja eritoten Italian talouksien pudotessa jyrkästi. Merkkejä pikaisesta käänteestä parempaan ei ole, vaan taantuma näyttää syvenevän loppuvuodesta. Espanjan pankkien ongelmat sekä Espanjan ja Italian valtionlaino-jen nousevat korot ovat olleet omiaan edelleen nakerta-maan luottamusta. Vaikka euroalueen ongelmien lopullinen ratkaisu on vie-lä kaukana, näemme silti pahimman syöksyn kohta ole-van takanapäin. Viime kuukausien kehitys on vahvistanut näkemystämme siitä, että luottohanojen kiristyminen on jo takanapäin. Keskuspankin toimet purevat - pankkien sekä lyhyt- että pitkäaikaisen rahoituksen korot ovat pu-donneet alimmilleen vuosiin. Pankkien luottokanta onkin viime kuukausina vakiintunut viime vuoden loppusyksyl-lä alkaneen laskun jälkeen. Luotonanto vaikuttaa talou-den aktiviteettiin viiveellä, joten käänne siellä tukee odo-tuksiamme siitä, että talouden pohja nähdään loppuvuon-na. Keskuspankin toimet ja kasvanut varovaisuus heijastuvat myös siinä, että kotitalouksien ja yritysten hallussa ole-van käteisen rahan määrä on ollut kiihtyvässä kasvussa. Tämäkin ennakoi kasvun piristyvän ensi vuoden aikana, jos ja kun tilille kertynyt raha alkaa tavanomaisella vii-veellä kiertää taloudessa. Tulevaisuudenuskon palautuminen on ilman muuta kes-keinen tekijä. Luottamus euroalueeseen on syksyllä to-dennäköisesti monta kertaa koetuksella, kun ratkaisusta euroalueen ongelmiin keskustellaan. Oletamme Espanjan hakevan apua vakausrahastoilta ja siten epäsuorasti myös EKP:lta omien korkokustannusten alentamiseksi. EKP:n päättäväisten toimien avulla tilanne tältäkin osin rauhoit-tunee. Julkisen talouden tervehdyttäminen jarruttaa lähivuosina edelleen euroalueen talouskasvua, mutta tämän jarrutuk-sen vaikutus pienenee vuonna 2013. Tämän vuoden tiuk-kojen säästötoimien jälkeen Italiassa ei esimerkiksi ensi vuonna ole tarvetta yhtä jyrkkään kiristämiseen. USA:ta jarruttaa epävarmuus talouspolitiikasta Yhdysvaltain talous on jatkanut verkkaisella noin kahden prosentin toipumisuralla. Työllisyys on jatkanut nousu-aan kasvattaen käytettävissä olevia tuloja. Luottojen kas-vu on vahvistunut maltillisesti tukien kotimaista kysyn-tää. Asuntomarkkinat ovat pysyneet selkeästi elpyvällä

■ Yleiskatsaus


uralla, ja tyhjien asuntojen määrä on laskenut ripeästi. Asuntorakentaminen on edelleen selkeästi vähäisempää kuin uusien asuntojen tarve. Asuntorakentamisella on si-ten reippaasti toipumisvaraa, kunhan tyhjillään olevia asuntoja saadaan täytettyä. USA:n teollisuuden näkymät ovat sen sijaan heikenty-neet. Tämä heijastaa osittain muun maailman ja erityises-ti euroalueen teollisuuden heikkenemistä. Lisäksi on merkkejä siitä, että epävarmuus on saanut myös yhdys-valtalaiset yritykset lykkäämään investointejaan. Muun maailman ongelmien ohella kotimaisia huolia luo epävarmuus finanssipolitiikasta. Nykyisen lainsäädännön perusteella vuodenvaihteessa astuu voimaan jyrkkiä ve-ronkorotuksia tilapäisten verohelpotusten erääntyessä se-kä reippaita julkisten menojen leikkauksia. Nämä toimet leikkaisivat ensi vuoden talouden aktiviteettia merkittä-västi. Lakeja todennäköisesti muutetaan ennen vuoden-vaihdetta, jotta tämä jyrkkä kiristyminen vältetään. Riski on, että kireät tunnelmat marraskuun vaalien ympärillä estävät sovun saavuttamisen. Yhdysvaltain keskuspankilla on jo sormi liipaisimella - se on valmis uusiin elvytystoimiin, jos talouden näkymät eivät pian kirkastu. Arvioimme keskuspankin tyytyvän signaloimaan, että se pitää korot matalina odotettua pi-dempään. Tarvittaessa keskuspankilla on muita keinoja kotimaisen elpymisen tukemiseksi. Todisteita Kiinan nousukäänteestä odotetaan yhä Kiinasta ei vielä ole saatu merkkejä siitä, että elvytystoi-met olisivat alkaneet piristää talouskasvua. Teollisuus-tuotannon ja tuonnin kasvuvauhdit ovat pysyneet vakaina ja selkeästi edellisvuosia hitaampina. Teollisuuden osto-päälliköiden indeksi sahailee edelleen talvella saavute-tuissa pohjalukemissa. Luottojen kasvu on sentään piris-tynyt selkeästi, mutta vientinäkymien heikkeneminen on pitänyt mielialat synkkinä. Kiinan viranomaisilla on takuuvarmasti sekä halua että kykyä elvyttää taloutta. Keskuspankki on laskenut kor-koa jo kaksi kertaa ja koronlaskuvaraa on tarvittaessa vielä reippaasti. Koronlaskujen lisäksi viranomaiset voi-vat vahvistaa talouden kasvua myös julkisia investointeja kasvattamalla. Myös Brasiliassa talouspolitiikan kääntyminen selkeästi elvyttäväksi tukee palautumista kasvuun ensi vuonna. In-tialla sen sijaan ei ole varaa elvyttää, kun talouden vajeet ovat kasvaneet ja kasvunäkymät ovat siten heikentyneet. Venäjällä kasvu on edelleen pysynyt suhteellisen vank-kana, eikä elvytystarvetta ole niin kauan kuin öljyn hinta pysyy korkeana. Roger Wessman [email protected] +358 9 1655 9930

Rahan määrä kasvaa, mutta raha ei vielä kierrä

Syventynyt taantuma jarruttaa hintapaineita

Heikkenevää luottamusta USA:ssa ja Kiinassa

Suomen työllisyys kääntyy laskuun

■ Yleiskatsaus


BKT:n kasvu, % Inflaatio, %2010 2011 2012E 2013E 2014E 2010 2011 2012E 2013E 2014E

Maailma1) 4,6 3,8 3,1 3,5 3,8 Maailma1) 2,8 4,1 2,9 2,9 2,9

USA 2,4 1,8 2,2 2,0 2,2 USA 1,6 3,1 2,1 2,2 2,2Euroalue 1,9 1,5 -0,4 0,6 1,7 Euroalue 1,6 2,7 2,2 1,6 1,6Kiina 9,2 10,5 8,0 8,3 8,5 Kiina 3,3 5,4 3,1 4,0 3,8Japani 4,6 -0,7 2,5 1,6 1,1 Japani -0,7 -0,3 0,2 -0,1 -0,1

Tanska 1,3 0,8 0,7 1,9 2,1 Tanska 2,3 2,8 2,4 2,0 2,2Norja 1,9 2,4 3,7 3,0 2,8 Norja 2,5 1,2 0,8 1,8 2,1Ruotsi 6,2 3,9 1,2 1,8 2,3 Ruotsi 1,2 3,0 1,2 1,2 2,0

Iso-Britannia 1,8 0,8 -0,4 1,0 1,7 Iso-Britannia 3,3 4,5 3,0 2,2 1,4Sveitsi 2,7 2,1 1,5 1,9 2,4 Sveitsi 0,7 0,2 -0,7 0,6 1,6

Saksa 4,0 3,1 0,9 1,4 2,1 Saksa 0,2 1,2 1,9 1,7 2,1Ranska 1,6 1,7 0,1 0,8 1,7 Ranska 0,1 1,7 2,1 1,8 1,9Italia 1,8 0,5 -2,3 -0,5 1,0 Italia 1,6 2,9 3,1 2,1 1,5Espanja -0,3 0,4 -1,2 -0,9 1,1 Espanja 2,0 3,1 2,4 2,2 0,5Hollanti 1,6 1,1 -0,2 1,2 1,7 Hollanti 0,9 2,5 2,4 1,7 1,8Itävalta 2,3 2,7 0,9 0,8 1,7 Itävalta 1,7 3,6 2,2 1,8 1,9Belgia 2,4 1,8 -0,4 0,6 1,8 Belgia 2,3 3,5 2,2 1,5 1,7Portugali 1,4 -1,6 -2,7 0,0 1,2 Portugali 1,4 3,6 2,9 1,5 1,3Kreikka -3,5 -6,9 -6,6 -0,9 1,2 Kreikka 4,7 3,1 0,5 -0,5 0,0Suomi 3,3 2,7 0,8 1,2 2,8 Suomi 1,2 3,4 3,0 2,5 2,3Irlanti -0,8 1,4 -0,2 1,5 2,1 Irlanti -1,6 1,2 1,8 1,5 1,5Viro 2,3 7,6 2,3 3,5 3,8 Viro 3,0 5,0 3,7 3,0 2,9

Puola 3,9 4,3 2,8 2,3 3,1 Puola 2,6 4,3 3,9 2,7 2,2Venäjä 4,0 4,4 4,2 4,8 5,0 Venäjä 6,9 8,5 6,3 6,8 7,0Latvia -0,3 5,5 4,2 2,5 3,9 Latvia -1,1 4,4 2,3 2,5 2,8Liettua 1,4 5,9 2,7 3,3 3,5 Liettua 1,3 4,1 3,0 2,8 3,0Intia 9,6 6,9 6,0 6,7 7,2 Intia 9,6 9,5 7,5 6,8 7,0Brasilia 7,6 2,8 2,6 4,6 4,8 Brasilia 5,0 6,4 5,2 5,4 5,8

Julkisen talouden ylijäämä, % BKT:sta Vaihtotase, % BKT:sta2010 2011 2012E 2013E 2014E 2010 2011 2012E 2013E 2014E

USA -8,9 -8,6 -7,0 -5,5 -4,1 USA -3,0 -3,1 -3,0 -3,5 -3,0Euroalue -6,2 -4,1 -3,7 -3,0 -2,5 Euroalue 0,0 0,0 0,3 0,7 1,0Kiina -1,7 -1,1 -1,5 -2,3 -1,9 Kiina 5,1 2,8 2,5 2,2 1,5Japani -9,0 -9,7 -9,9 -9,6 -9,0 Japani 3,6 2,0 2,1 2,5 2,4

Tanska -2,7 -1,9 -3,9 -2,1 -0,5 Tanska 5,5 6,7 5,8 5,1 4,4Norja 11,3 13,8 13,7 13,9 13,6 Norja 12,4 14,5 14,9 15,4 15,1Ruotsi -0,1 0,1 -0,3 -1,0 -0,5 Ruotsi 6,8 7,0 7,2 7,6 7,5

Iso-Britannia -10,4 -8,3 -7,6 -6,4 -4,7 Iso-Britannia -2,5 -1,9 -2,3 -2,1 -1,3Sveitsi 0,7 0,8 0,1 0,1 0,2 Sveitsi 14,3 10,4 9,3 8,7 9,9

Saksa -4,3 -1,0 -0,8 -0,6 -0,5 Saksa 5,8 5,3 4,6 4,4 4,0Ranska -7,1 -5,2 -4,7 -3,9 -3,5 Ranska -2,2 -2,7 -2,4 -2,1 -2,0Italia -4,6 -3,9 -2,0 -1,8 -1,0 Italia -3,5 -3,1 -2,0 -1,0 -0,5Suomi -2,5 -0,6 -0,5 -0,1 0,5 Suomi 1,6 -1,1 -0,2 0,2 0,6Viro 0,2 1,0 -1,5 -0,5 -0,3 Viro 3,8 2,1 -2,3 -1,5 -1,3

Puola -7,8 -5,1 -3,3 -3,3 -2,9 Puola -4,7 -4,3 -3,6 -3,0 -3,0Venäjä -4,0 0,5 0,2 0,5 0,7 Venäjä 4,8 4,5 4,2 3,0 2,5Latvia -8,2 -3,5 -2,2 -2,0 -2,0 Latvia 3,0 -1,2 -3,2 -3,5 -3,6Liettua -7,2 -5,5 -2,7 -3,0 -3,0 Liettua 1,1 -1,6 -2,7 -3,0 -3,0Intia -3,6 -6,6 -7,0 -7,5 -8,0 Intia -3,3 -2,8 -4,0 -3,0 -2,2Brasilia -2,7 -2,4 -2,0 -2,1 -2,2 Brasilia -2,3 -2,1 -2,5 -2,7 -2,81) Painotettu keskiarvo taulukon maista. Vastaa 76.5 % maailman BKT:sta. Painot laskettu käyttämällä PPP-korjat tuja BKT-tasoja vuodelle 2008 (lähde: IM F WEO)

■ Yleiskatsaus


Keskuspankkikorot Korkoero euroalueeseen, keskuspankkikorot, %-yksikköä30.8.12 3kk 30.06.13 31.12.13 31.12.14 30.8.12 3kk 30.06.13 31.12.13 31.12.14

USA 0,25 0,25 0,25 0,25 2,00 USA -0,50 -0,25 -0,25 -0,25 1,00

Japani 0,10 0,10 0,10 0,10 0,10 Japani1 -0,15 -0,15 -0,15 -0,15 -1,90Euroalue 0,75 0,50 0,50 0,50 1,00 Euroalue - - - - -Tanska 0,20 0,05 0,15 0,25 1,00 Tanska -0,55 -0,45 -0,35 -0,25 0,00Ruotsi 1,50 1,25 1,00 1,50 2,00 Ruotsi 0,75 0,75 0,50 1,00 1,00Norja 1,50 1,50 1,75 2,00 2,75 Norja 0,75 1,00 1,25 1,50 1,75Iso-Britannia 0,50 0,50 0,50 0,50 1,00 Iso-Britannia -0,25 0,00 0,00 0,00 0,00Sveitsi 0,00 0,00 0,00 0,50 1,00 Sveitsi -0,75 -0,50 -0,50 0,00 0,00Puola 4,75 4,50 4,00 4,00 4,50 Puola 4,00 4,00 3,50 3,50 3,50Venäjä 8,00 8,00 8,25 8,25 8,25 Venäjä 7,25 7,50 7,75 7,75 7,25

Kiina 6,00 5,75 5,75 6,00 6,00 Kiina 5,25 5,25 5,25 5,50 5,00Intia 8,00 8,00 7,75 7,75 7,50 Intia 7,25 7,50 7,25 7,25 6,50Brasilia 7,50 7,50 7,50 8,00 10,50 Brasilia 6,75 7,00 7,00 7,50 9,50

1) Korkoero Yhdysvalto ihin nähden

3 kk:n korot, % Korkoero euroalueeseen, 3kk, %-yksikköä30.8.12 3kk 30.06.13 31.12.13 31.12.14 30.8.12 3kk 30.06.13 31.12.13 31.12.14

USA 0,42 0,45 0,50 0,60 2,50 USA 0,13 0,20 0,25 0,10 1,30Euroalue 0,29 0,25 0,25 0,50 1,20 Euroalue - - - - -Tanska 0,32 0,35 0,40 0,70 1,45 Tanska 0,03 0,10 0,15 0,20 0,25Ruotsi 1,95 1,55 1,50 2,00 2,50 Ruotsi 1,66 1,30 1,25 1,50 1,30Norja 2,05 2,02 2,27 2,43 3,16 Norja 1,76 1,77 2,02 1,93 1,96Iso-Britannia 0,69 0,60 0,60 0,60 1,25 Iso-Britannia 0,40 0,35 0,35 0,10 0,05Puola 5,11 4,85 4,35 4,30 4,80 Puola 4,82 4,60 4,10 3,80 3,60Venäjä 7,17 7,40 7,50 7,50 8,00 Venäjä 6,88 7,15 7,25 7,00 6,80Latvia 0,61 0,55 0,50 0,50 1,20 Latvia 0,32 0,30 0,25 0,00 0,00Liettua 0,89 0,75 0,80 1,10 1,70 Liettua 0,60 0,50 0,55 0,60 0,50

10 vuoden jvk-tuotto Tuottoero euroalueeseen, 10v, %-yksikköä30.8.12 3kk 30.06.13 31.12.13 31.12.14 30.8.12 3kk 30.06.13 31.12.13 31.12.14

USA 1,65 2,00 2,50 3,00 4,00 USA 0,30 0,25 0,60 0,80 1,35Euroalue 1,34 1,75 1,90 2,20 2,65 Euroalue - - - - -Tanska 1,08 1,55 1,75 2,05 2,55 Tanska -0,26 -0,20 -0,15 -0,15 -0,10Ruotsi 1,38 1,80 2,00 2,60 3,00 Ruotsi 0,04 0,05 0,10 0,40 0,35Norja 1,97 2,58 2,86 2,96 3,14 Norja 0,62 0,83 0,96 0,76 0,49Iso-Britannia 1,49 1,75 2,00 2,25 2,75 Iso-Britannia 0,14 0,00 0,10 0,05 0,10Puola 4,91 4,80 4,90 5,00 5,50 Puola 3,52 3,05 3,00 2,80 2,85

Eurokurssit Dollarikurssit

30.8.12 3kk 30.06.13 31.12.13 31.12.14 30.8.12 3kk 30.06.13 31.12.13 31.12.14EUR/USD 1,250 1,30 1,20 1,15 1,10 -EUR/JPY 98,70 104,0 98,4 97,8 99,0 USD/JPY 78,80 80,0 82,0 85,0 90,0EUR/DKK 7,450 7,45 7,46 7,46 7,46 USD/DKK 5,950 5,73 6,21 6,48 6,78EUR/SEK 8,350 8,35 8,50 8,60 8,60 USD/SEK 6,670 6,42 7,08 7,48 7,82EUR/NOK 7,310 7,50 7,50 7,40 7,50 USD/NOK 5,830 5,77 6,25 6,43 6,82EUR/GBP 0,790 0,81 0,78 0,77 0,75 GBP/USD 1,580 1,61 1,55 1,50 1,47EUR/CHF 1,200 1,20 1,20 1,25 1,30 USD/CHF 0,960 0,92 1,00 1,09 1,18EUR/PLN 4,170 4,00 3,92 3,80 3,70 USD/PLN 3,330 3,10 3,30 3,30 3,40EUR/RUB 40,30 40,3 36,0 32,8 31,9 USD/RUB 32,20 31,0 30,0 28,5 29,0EUR/LVL 0,700 0,70 0,70 0,70 0,70 USD/LVL 0,560 0,54 0,58 0,61 0,64EUR/LTL 3,450 3,45 3,45 3,45 3,45 USD/LTL 2,750 2,66 2,88 3,00 3,14EUR/CNY 7,960 8,27 7,61 7,19 6,71 USD/CNY 6,350 6,36 6,34 6,25 6,10EUR/INR 69,70 71,5 63,6 55,2 49,5 USD/INR 55,60 55,0 53,0 48,0 45,0EUR/BRL 2,570 2,54 2,22 2,01 1,87 USD/BRL 2,05 1,95 1,85 1,75 1,70

■ Suomi


Talous on jäähtynyt kautta linjan Viennin elpyminen siirtyy vuoteen 2013

Yksityisen kulutuksen kasvu hidastuu selvästi

Työttömyys kohoaa aiemmin arvioitua vähemmän

Julkisen talouden alijäämä kutistuu

Taloudellinen toimeliaisuus on odotetusti heikentynyt Suomessa kautta linjan kuluvan vuoden ensimmäisen neljänneksen jälkeen. Vienti on vähentynyt, investointien alamäki on jatkunut ja yksityisen kulutuksen kasvu on hidastunut. Tuonti on vähentynyt vientiä enemmän, mikä on ennen kaikkea merkki kotimaisen kysynnän heikkene-misestä. Myönteistä on se, että työllisyys ei vielä ole heikentynyt. Työttömyyden kasvu lienee kuitenkin vain ajan kysymys. Ensimmäisten ennakkotietojen mukaan talous supistui toisella neljänneksellä edellisestä, ja ennusteemme olet-taa alamäen jatkuvan myös heinä-syyskuussa. Se tarkoit-taa käytännössä sitä, että uskomme Suomen ajautuneen taantumaan monen muun Euroopan maan tavoin. Edelli-sen ennusteen tapaan arvioimme taantuman kuitenkin jäävän lyhyeksi, joten talouden kuluvan vuoden kasvuar-viota ei ole ollut tarpeen muuttaa aikaisemmasta 0.8 pro-sentista. Toisaalta kansainvälinen kauppa on jäähtynyt ennakoitua enemmän, mikä viittaa siihen, että vienti-vetoinen toipuminen taantumasta on aiemmin arvioitua verkkaisempaa. Niinpä olemme alentaneet Suomen talou-den kasvuarviomme vuoden 2013 osalta 1,2 prosenttiin (aikaisemmin 1,6 prosenttia). Vuonna 2014 kasvun ar-vioidaan vauhdittuvan 2,8 prosenttiin, kun etenkin poh-joisen Euroopan taloudet elpyvät.

Vienti alkaa toipua vasta vuonna 2013 Tavaraviennin määrä on viimeisen vuoden ajan vaihdel-lut voimakkaasti – ja tämä vaihtelu on tapahtunut alene-van trendin ympärillä. Esimerkiksi teollisuuden saamat uudet tilaukset kääntyivät vuoden alkupuoliskolla uudel-leen laskuun. Ennuste olettaa, että vientimäärät alenevat kuluvan vuoden jälkipuoliskolla vielä lisää. Maailman-kaupan kasvun hidastuminen heikentää tuotanto-odotuk-sia kaikkialla sekä vähentää investointitarpeita. Se on huono uutinen suomalaiselle vientiteollisuudelle, joka valmistaa pääosin juuri raaka-aineita, erilaisia tuotanto-tarvikkeita ja investointitavaroita. Odotamme kansain-välisen kysynnän vahvistuvan maltillisesti vuoden 2013 aikana. Vientimäärät lisääntyvät, mutta kasvu jää vielä silloin vaatimattomaksi. Yksityisen kulutuksen kasvu hidastuu selvästi Kuluvan vuoden ensimmäisellä neljänneksellä yksityinen kulutus kasvoi ripeästi edellisestä neljänneksestä, kun tulosopimusten mukaiset kertaluonteiset palkanmaksu-erät vauhdittivat vähittäiskaupan myyntiä ja huhtikuun alussa voimaan tullut autoveron korotus aikaisti uusien autojen kauppaa. Toisella neljänneksellä vähittäiskaupan määrällinen kasvu hidastui selvästi ja heinäkuussa nousu pysähtyi kokonaan. Myös autokauppa on vähentynyt jyr-kästi. Vahvan alkuvuoden ansiosta kulutus vauhdittaa merkittävästi kuluvan vuoden talouskasvua viimeaikai-sesta jäähtymisestään huolimatta. Vuonna 2013 kulutuksen näkymät pysyvät loppuvuoden tapaan heikkoina. Kotitalouksien ostovoimaa lisäävät palkkojen ja eläkkeiden nousu sekä asuntolainojen kor-kojen aleneminen. Ostovoiman kasvua kuitenkin jarrutta-vat työllisyyden odotettavissa oleva heikkeneminen ja verotuksen kiristyminen. Verot nousevat, koska arvon-

Suomi: Keskeisiä tunnuslukuja (%-muutos, ellei toisin ilmoitettu) 2009 (mrd EUR) 2010 2011 2012E 2013E 2014E

Yksityinen kulutus 94 3,3 2,5 2,2 1,3 2,0Julkinen kulutus 43 -0,3 0,4 0,3 0,5 0,5Investoinnit 34 1,9 6,8 -3,2 0,6 3,8Varastojen muutos* -2 0,5 1,1 -0,3 0,3 0,1Vienti 64 7,5 2,6 -1,7 2,6 7,1Tuonti 62 6,9 5,7 -3,0 2,9 6,2BKT 3,3 2,7 0,8 1,2 2,8Nimellinen BKT, mrd EUR 172 179 189 196 202 210

Työttömyysaste, % 8,4 7,8 7,7 8,0 7,9Teollisuustuotanto 8,3 0,9 -3,0 2,0 4,0Kuluttajahinnat 1,2 3,4 3,0 2,5 2,3Ansiotaso 2,6 2,7 3,5 3,0 3,0Vaihtotase, mrd EUR 2,9 -2,2 -0,5 0,4 1,2 - % BKT:sta 1,6 -1,1 -0,2 0,2 0,6Kauppatase, mrd EUR 2,6 -1,2 -0,1 0,1 0,8 - % BKT:sta 1,4 -0,6 -0,1 0,0 0,4

Julkisen sektorin ylijäämä, mrd EUR -4,5 -1,2 -1,0 -0,1 1,0 - % BKT:sta -2,5 -0,6 -0,5 -0,1 0,5Julkisen sektorin velka, mrd EUR 90,0 93,0 99,0 104,1 108,4 - % BKT:sta 50,3 49,1 50,5 51,6 51,6

* Vaikutus BKT:n kasvuun, %-yksikköä

■ Suomi


lisäveroa korotetaan eikä valtionverotuksessa tehdä inflaatiotarkistuksia tuloveroasteikkojen tulorajoihin. Myös kuluttajahintojen verraten ripeä nousu jatkuu ja syö tulojen ostovoimaa. Kuluttajahintojen arvioidaan kohoa-van ensi vuonna 2½ prosenttia. Kotitalouksien säästämis-aste laskee lisää eli käytettävissä olevista tuloista aikai-sempaa suurempi osa menee kulutukseen. Kevyt raha-politiikka ajoittuu hyvin, sillä ilman sitä kulutuksen nä-kymät olisivat huomattavasti ankeammat. Investoinnit vähenevät, työllisyys heikkenee Viennin, tuotannon ja kulutuksen vaisut lyhyen aikavälin näkymät sekä huomattava epävarmuus euroalueen kehi-tyksestä nakertavat taloudenpitäjien luottamusta ja siten heikentävät investointihalukkuutta ja työllistämisen edel-lytyksiä. Investoinnit koneisiin ja laitteisiin nousivat vii-me vuonna jyrkästi, mutta kääntyivät uudelleen laskuun jo kuluvan vuoden alussa. Alamäen odotetaan jatkuvan ainakin loppuvuoden ajan. Myös rakennusinvestointien arvioidaan vähenevän. Uusien rakennuslupien vähenemi-nen viittaa siihen, että sekä asuinrakentamisen että muun talorakentamisen alamäki jatkuu ja jopa jyrkkenee loppu-vuoden aikana. Korjausrakentaminen paikkaa uudis-rakentamisen vähenemistä. Arvioimme sekä perinteisten kone- ja laiteinvestointien että rakennusinvestointien voimistuvan uudelleen vuonna 2013. Se edellyttää kuitenkin ennusteen mukaista globaa-lin talouskasvun vahvistumista, euroalueen velkakriisin selkiytymistä ja luottamuksen palautumista. Työmarkkinat ovat yllättäneet tänä vuonna erittäin myön-teisesti. Työllisyys ei ole henkilömäärinä mitattuna hei-kentynyt (vaikka tehdyt työtunnit luultavasti ovat jo alka-neet vähentyä), eikä työttömien määrä ole lähtenyt nou-suun. Kausitasoitettu työttömyysaste on viime kuukausi-na vakiintunut 7.5 prosentin tuntumaan. Vuoden 2012 työttömyysaste näyttää jäävän edellisvuotista matalam-maksi 7.7 prosenttiin (aikaisempi ennuste 8.0 prosenttia). Odotamme edelleen työttömyyden lisääntyvän varsinkin vuonna 2013 ja työttömyysasteen kohoavan silloin keski-määrin 8 prosenttiin. Julkisen talouden alijäämä supistuu taas hitaammin Hitaan talouskasvun vuoksi verotulot lisääntyvät verkkai-semmin, vaikka tuloverotus kiristyy ja arvonlisäveroa nostetaan. Julkisen talouden alijäämä kuitenkin edelleen kaventuu. Suhteessa BKT:n arvoon alijäämän arvioidaan pienentyvän 0.1 prosenttiin vuonna 2013 ja vaihtuvan pieneksi ylijäämäksi vuonna 2014. Valtion vuotuinen velanottotarve säilyy ennustejaksolla 4-6 miljardin euron haarukassa, ja se nostaa jo vuonna 2013 julkisen velan vajaaseen 52 prosenttiin kokonaistuotannon arvoon suh-teutettuna. Pasi Sorjonen [email protected] +358 9 1655 9942

Maailmankaupan jäähtyminen on ongelma viennille

Heikko luottamus ennakoi BKT:n supistuvan

BKT:n supistuminen on huono uutinen työllisyydelle

Luottamus + työmarkkinat = vaisu kulutus

■ Euroalue


Luottamuksen palautuminen on elpymisen edellytys Talous elpyy vähitellen vuoden alusta

Järkevämmät interventiot ovat edistäneet elpymistä

Inflaatio voi jäädä odotettua hitaammaksi

Espanja syöksymässä kohti syvempää taantumaa

Euroalue on taantumassa. BKT supistui toisella neljän-neksellä ja lasku jatkunee myös kolmannella. Odotamme elpymisen alkavan vuoden vaihteen tienoilla ja talous-kasvun pääsevän asteittain vauhtiin vuoden 2013 aikana. Vuonna 2014 kasvu on edelleen jonkin verran hitaampaa, kuin "normaalikasvu" oli ennen kriisiä. Olemme nostaneet tämän vuoden kasvuennustettamme hieman, mutta muuten olemme pitäneet euroaluetta kos-kevan ennusteen osapuilleen samana kuin toukokuussa. Alensimme kuitenkin Espanjan kasvuennustetta vuodelle 2013 maan ilmoitettua uusista säästötoimista kesän aikana. Talous elpyy vuoden alusta Tähän mennessä elpymisen merkkejä ei juuri ole näky-nyt. Pisimmälle tulevaisuuteen katsovien ennakoivien in-dikaattoreiden mukaan euroalueen kasvu on kuitenkin kokonaisuutena ainakin lakannut hidastumasta ja vakiin-tunut matalalle tasolle. Talouden supistuminen toisella neljänneksellä ei ollut ai-van yhtä jyrkkää kuin olisi voinut odottaa. Rahoitus-markkinat olivat jakson aikana kovan paineen alla, kun Kreikassa elettiin vaalien jälkeistä kaaosta ja Espanjassa pelastettiin pankkeja. Joitakin viiveellä esiin tulevia ne-gatiivisia vaikutuksia nähtäneen vielä kolmannen neljän-neksenkin kasvuluvuissa, mutta odotamme nykyisen suhdannekierron saavuttavan silloin pohjansa.

Saksa on toinen syy siihen, että toisen neljänneksen luvut eivät olleet yhtä heikot kuin pelättiin. Kasvu piti Saksas-sa pintansa vuoden alkupuoliskolla suurelta osin vien-tisektorin ansiosta, mutta sitä pitivät yllä myös saksalai-set kuluttajat. Tuoreet kyselyt ennakoivat hienoista nega-tiivista kasvua Saksassa kolmannelle neljännekselle. Luottamuksen palautuminen on elpymisen edellytys Miksi odotamme talouden elpyvän, vaikka useat ongel-mat odottavat yhä ratkaisua ja velkoja on vasta äskettäin alettu vähentää? Koska uskomme, että nyt on tehty ja tu-levina kuukausina tehdään lisää päätöksiä, jotka edesaut-tavat luottamuksen palauttamista euroalueella. Rahapoli-tiikka on äärimmäisen kevyttä, vientimarkkinat kasvavat edelleen, euro heikkenee ja vaikka finanssipolitiikkaa täytyy kiristää lisää lähivuosina, kiristystahti rauhoittuu. Luottamus on se puuttuva elementti, joka tarvitaan, jotta nämä tekijät voivat raivata tietä asteittaiselle elpymiselle. Luottamuksen palautuminen kestää kauemmin kuin sen kadottaminen, emmekä missään tapauksessa odota, että velkakriisi olisi pian päättymässä. Kriisin ratkaisu vaatii tulevina vuosina mittavaa velan vähennystä, rakenteelli-sia muutoksia, kasvua ja uusien uskottavien instituutioi-den luomista, jotta voidaan estää vastaavien kriisien puh-keaminen uudelleen. Luottamuksen palautuminen edel-lyttää myös, että Kreikka alkaa toteuttaa troikan kanssa sopimiaan uudistuksia. Interventiot toimivat tällä kertaa Euroopan keskuspankki näyttää olevan valmis päättäväi-siin toimiin. Harkinnassa on koko keinovalikoiman käyt-töönotto. EKP:n väliintulot jälkimarkkinoilla toteutetaan tällä kertaa aiempaa järkevämmin. Uskomme, että ne yh-dessä Euroopan väliaikaisen rahoitusvakausvälineen (ERVV) ja pysyvän vakausmekanismin (EVM) primää-

Euroalue: Keskeisiä tunnuslukuja (%-muutos, ellei toisin ilmoitettu) 2009 (mrd EUR) 2010 2011 2012E 2013E 2014E

Yksityinen kulutus 5 128 0,9 0,2 -0,8 -0,4 0,3Julkinen kulutus 1 987 0,7 -0,3 0,2 -0,9 -0,8Investoinnit 1 735 -0,2 1,6 -3,0 1,1 2,4Varastojen muutos* -48 0,7 0,3 -1,2 -0,1 0,5Vienti 3 272 11,0 6,3 1,6 4,9 1,6Tuonti 3 155 9,4 4,1 -2,3 2,9 1,4Nettovienti* -1 0,7 1,0 1,6 1,0 0,2BKT 1,9 1,5 -0,4 0,6 1,7Nimellinen BKT, mrd EUR 8 917 9 155 9 410 9 512 9 725 9 804

Työttömyysaste, % 10,1 10,2 11,3 11,6 10,6Teollisuustuotanto 4,3 2,7 -2,6 2,9 5,8Inflaatio, % 1,6 2,7 2,2 1,6 1,6 Pohjainf laatio**, % 1,0 1,7 1,6 1,2 1,0Tuntipalkat 1,6 2,2 2,3 2,2 2,1Vaihtotase (mrd EUR) -3 -1 33 21 17- % BKT:sta 0,0 0,0 0,3 0,7 1,0Julkisen sektorin ylijäämä, % BKT:sta -6,2 -4,1 -3,7 -3,0 -2,5Julkisen sektorin velka, % BKT:sta 85,3 87,2 90,9 93,9 96,4* Vaikutus BKT:n kasvuun, %-yksikköä ** YKHI pl. energia ja jalostamattomat elintarvikkeet.

■ Euroalue


rimarkkinoilla tekemien interventioiden kanssa vähentä-vät paineita finanssimarkkinoilla ja edistävät luottamusta, joka on elpymisen edellytys. EKP:n aiempi velkakirjojen osto-ohjelma (SMP) ei toi-minut kovinkaan hyvin. Pikemminkin se heikensi esi-merkiksi Italian kannustimia tehdä oikeita asioita. Ope-raatiot rahoitussektorin paineiden vähentämiseksi eivät siksi olleet uskottavia. Tällä kertaa EKP:n operaatioilla on tiukat ehdot. Niitä toteutetaan vain maissa, joiden pe-lastusohjelmissa luvataan supistaa budjettivajetta ja to-teuttaa uudistuksia. Tämä lisää kummankin osapuolen uskottavuutta. EKP:lla on resursseja toteuttaa suuria ope-raatioita, joilla se voi merkittävästi vähentää rahoitus-markkinoiden paineita. Kriisiin ajautunut pelastettava maa joutuu täyttämään sovitut ehdot jatkuvasti. Muussa tapauksessa se vaarantaa edullisen lainansaannin lisäksi myös EKP:n operaatioiden tuoman "ilmaisen" avun. Odotamme Espanjan pyytävän lähikuukausina apua va-kausmekanismeilta ja siten EKP:lta. Italia saattaa tehdä samoin myöhemmin tänä vuonna. Se antaisi nykyiselle pääministerille mahdollisuuden varmistaa budjettikuri vuoden 2013 huhtikuun parlamenttivaalien jälkeen. Seu-raavan hallituksen olisi pakko täyttää pääministeri Mon-tin sopimat ehdot, sillä muuten EKP sulkisi rahahanat. Inflaatiopaineet rajallisia Kuluttajahintojen nousu jatkunee yli 2 prosentin vauhtia tulevina neljänneksinä taantumasta huolimatta. Elintar-vikkeiden ja energian hintojen nousu sekä välillisten ve-rojen korotukset joissakin maissa pitävät inflaation ko-holla. Pohjainflaatio hidastuu kuitenkin asteittain lähes koko tämän vuoden ja vuoden 2013, kunnes se jälleen kiihtyy hieman vuonna 2014. Riskit ovat selvästi alas-päin koko ennustejakson ajan. Ei ole todennäköistä, että erittäin kevyt rahapolitiikka kiihdyttää inflaatiota ennus-tejakson aikana. Espanja on matkalla syvempään taantumaan Espanja on edellisen ennustepäivityksemme jälkeen saa-nut 100 miljardin euron tukipaketin pankkien pelastami-seksi ja ilmoittanut uusista 65 miljardin euron säästöistä vuoteen 2014 mennessä. Espanjalaisten pankkien pelas-tuspaketti näyttää riittävän kattamaan lyhyen aikavälin pääomatarpeet, kuten myös riippumattomat konsultit ovat todenneet. Pankkisektori on kuitenkin edelleen suuri huolenaihe, kun talous syöksyy yhä syvempään taantu-maan. Säästöpaketin keskeisiä osia ovat arvonlisäveron korotus 18 prosentista 21 prosenttiin tämän vuoden syyskuussa sekä etuuksien ja julkisen sektorin palkkojen leikkaukset. Niiden vuoksi olemme laskeneet kasvuennusteitamme vuosille 2012 ja 2013. Uskomme EKP:n ja vakausrahas-tojen ostavan Espanjan valtionlainoja ja rahoitusmarkki-noiden levottomuuden laantuvan hieman. Anders Svendsen [email protected] +45 3333 3951

Talous elpyy vähitellen ensi vuoden alusta

Luottamus on äärimmäisen tärkeä

Kuluttajahintojen nousuvauhti pysyy koholla

Rahapolitiikka on erittäin kevyttä

■ Yhdysvallat


Politiikka huolestuttaa, apua asuntomarkkinoista

Jos finanssipoliittiselta kaaokselta vältytään...

... talous etenee vuonna 2014 kohti täystyöllisyyttä

Inflaatiopaineet kasvavat

Rahapolitiikka kiristyy vuoden 2014 puolivälissä

Yhdysvaltain talouskasvu pysynee maltillisena vuoden 2014 loppuun saakka. Sitä hillitsevät kotitalouksien vel-kaantuneisuuden vähentyminen, finanssipolitiikan kiris-tyminen, heikko kansainvälinen kysyntä, työikäisen väes-tön kasvun hidastuminen sekä ammattitaidon heikkene-minen pitkäaikaistyöttömyyden ollessa korkealla. Yhdysvaltain talouden vauhti hidastui selvästi vuoden 2012 toisella neljänneksellä. Viimeisimmät tiedot ovat kuitenkin olleet hieman myönteisempiä, ja niiden mu-kaan BKT-kasvu yltää 1,5–2,0 prosenttiin vuoden 2012 jälkipuoliskolla. Talouskasvun hienoiseen piristymiseen lyhyellä aikavälillä viittaa moni asia: käytettävissä olevat tulot kasvavat aiempaa nopeammin, rahoitusehdot ja pankkien luotonannon ehdot ovat aiempaa edullisemmat, asuntomarkkinoiden toipuminen on jatkunut ja lämpimän talven aiheuttamat kausiluonteisten tekijöiden vääristy-mät ovat pienentyneet. Vaikka euroalueen kriisin uhka on pienentynyt, Yhdys-valtain finanssipoliittiset haasteet tämän vuoden lopulla viittaavat maan talousnäkymien heikkenemisen uhkaan parin kolmen tulevan neljänneksen aikana. Uuden taantu-man todennäköisyys Yhdysvalloissa on mielestämme epämukavan suuri, 20–25 %.

Jos finanssipoliittiset ongelmat saadaan ratkaistua, kuten perusskenaariossamme oletamme, luottamus vahvistunee ja kirkastaa talousnäkymiä vuonna 2013. Odotamme kas-vun ylittävän noin 2 prosentin potentiaalisen kasvutahdin lähes koko vuoden 2013 ajan. Talouden perustekijät ovat parantuneet selvästi. Yritysten kannattavuus on erinomainen, pankit ovat vahvistaneet pääomiaan ja yksityinen sektori on vähentänyt velkojaan. Kotitaloudet, etenkin nuoret perheet, jatkavat kuitenkin todennäköisesti taloutensa tasapainottamista. Asuntojen hintojen lasku näyttää pysähtyneen. Odotettavissa oleva hidas hintojen nousu ei kuitenkaan juuri kasvata koti-talouksien nettovarallisuutta. Odotamme kasvun hidastu-van vuonna 2014 potentiaalisen kasvun tasolle. Vuoden lopulla saavutettaneen täystyöllisyys, joka määritellään 7 prosentin työttömyydeksi. QE3 toteutuu vain, jos politiikassa tehdään virheitä Keskilännen kuivuuden vaikutus elintarvikehintoihin ja öljyn hinnan ponnahdus uuteen nousuun kiihdyttänevät inflaatiota merkittävästi vuoden 2013 puoliväliin men-nessä. Ennustejakson lopulla, vuoden 2014 jälkipuolis-kolla, odotamme näkevämme merkkejä inflaatiopainei-den voimistumisesta. Niinpä odotamme keskuspankin al-kavan nostaa ohjauskorkoa ja vähitellen purkaa arvopa-periomistuksiaan vuoden 2014 puolivälin paikkeilla. Sitä ennen, vielä tässä kuussa, keskuspankki kuitenkin lykännee vuoden 2014 lopulla ennakoimaansa koronnos-toa vuoden 2015 puoliväliin. Mielestämme keskuspankki yliarvioi työmarkkinoiden keveyden ja aliarvioi siten pit-kän aikavälin inflaatioriskit. Emme odota keskuspankin ostavan lisää arvopapereita (QE3) ellei euroalueen kriisi

Yhdysvallat: Keskeisiä tunnuslukuja (%-muutos, ellei toisin ilmoitettu) 2009 (mrd USD) 2010 2011 2012E 2013E 2014E

Yksityinen kulutus 9 846 1,8 2,5 1,9 2,0 2,1Julkinen kulutus ja investoinnit 2 967 0,6 -3,1 -2,0 -0,9 -0,3Yksityiset investoinnit 1 704 -0,2 6,6 9,4 6,9 6,9 - asuinrakennusinvestoinnit 354 -3,7 -1,4 11,7 9,4 12,4 - kone- ja laiteinvestoinnit 898 8,9 11,0 8,3 6,9 6,0 - muut rakennusinvestoinnit 451 -15,6 2,8 10,2 4,5 3,5Varastojen muutos* -154 1,5 -0,2 0,2 0,1 0,0Vienti 1 588 11,1 6,7 4,3 5,2 5,3Tuonti 1 976 12,5 4,8 4,2 5,7 5,4BKT 2,4 1,8 2,2 2,0 2,2Nimellinen BKT, mrd USD 13 974 14 499 15 076 15 716 16 276 16 885

Työttömyysaste, % 9,6 9,0 8,1 7,7 7,3Teollisuustuotanto 5,4 4,1 4,0 4,0 4,3Inflaatio, % 1,6 3,1 2,1 2,2 2,2Inflaatio pl. energia ja ruoka, % 1,0 1,7 2,1 2,2 2,2Tuntipalkat 1,8 2,0 2,2 2,1 2,2Vaihtotase (mrd USD) -442 -466 -472 -570 -507 - % BKT:sta -3,0 -3,1 -3,0 -3,5 -3,0

Julkisen sektorin ylijäämä, mrd USD -1 294 -1 300 -1 100 -900 -700 - % BKT:sta -8,9 -8,6 -7,0 -5,5 -4,1Julkinen velka, % BKT:sta 95,2 99,5 106,5 112,0 116,2


■ Yhdysvallat


räjähdä uudelleen käsiin tai yhdysvaltalaispoliitikot epä-onnistu tulevien finanssiongelmien ratkaisemisessa. Finanssipoliittinen kaaos toivottavasti vältetään Kolme julkisen talouden tekijää uhkaa Yhdysvaltain ta-lousnäkymiä: finanssipolitiikan äkkikiristyminen vuoden vaihteessa, valtion velkakaton uusi nosto ja tarve löytää pitkäaikainen rahoitustasapaino. Huomio kääntyy vuoden loppua kohti yhä enemmän finanssipoliittisen kaaoksen mahdollisuuteen: jos kongressi ei muuta voimassa olevaa lakia, 600 miljardin dollarin veronkorotukset ja meno-leikkaukset toteutuvat ensi vuonna. Niiden negatiivinen vaikutus BKT:hen on jopa 4,25 prosenttiyksikköä, mikä riittäisi syöksemään Yhdysvallat takaisin taantumaan. Li-säksi velkakatto ylittynee jälleen joulukuussa. Jos valtio-varainministeriö käyttää samoja kirjanpitostrategioita kuin aikaisemmin, se pystyy todennäköisesti rahoitta-maan valtion toiminnan nykyisellä katolla helmikuun 2013 tienoille. Siihen mennessä kongressin on kuitenkin nostettava velkakattoa. Mikäli kongressi ei tässä onnistu, kaikkia Yhdysvaltain valtion sitoumuksia ei voida täyt-tää. Poliittiset puolueet keskittyvät vaalikampanjoihinsa, jo-ten mitään näistä asioista ei todennäköisesti saada päätet-tyä ennen 6. marraskuuta pidettäviä presidentinvaaleja. Kuten parin viime vuoden aikana on aivan liian monta kertaa huomattu, tulemme todennäköisesti näkemään po-liittista uhkapeliä, jonka aiheuttama epävarmuus tulee kansantaloudelle ja finanssimarkkinoille kalliiksi tämän vuoden lopulla ja vuoden 2013 alussa. Mitä pidempään epävarmuus jatkuu, sitä todennäköisemmin se heikentää luottamusta ja vähentää uusien työntekijöiden palkkaa-mista, investointeja ja kulutusta. Odotamme kuitenkin, että uuden taantuman uhan paina-essa poliitikot ryhtyvät toimiin pienentääkseen finanssi-politiikan kasvua painavia vaikutuksia (noin 0,5 prosent-tiin BKT:sta). Uskomme tämän tapahtuvan joko vaalien jälkeisellä niin sanotulla "rampa ankka" -ajanjaksolla tai tammikuussa, kun uusi hallitus aloittaa työnsä. Finanssi-poliittisten kiistojen ratkaisut riippuvat luonnollisesti marraskuun vaalituloksista. Kongressivaalien tulokset ovat vähintään yhtä tärkeät kuin se, valitaanko presiden-tiksi Obama vai Romney. Jos päättymässä olevia veronalennuksia ja muita elvytys-toimia jatketaan ja jos automaattiset menoleikkaukset pe-rutaan, taantuman riski pienenee merkittävästi. Tämä kui-tenkin kostautuisi huomattavana budjettivajeen kasvuna. Jos päättymässä olevia toimia jatketaan, valtionvelan osuus BKT:sta kasvaa nykyisestä 70 prosentista noin 90 prosenttiin vuoteen 2022 mennessä. Osuus laskee 60 pro-senttiin, jos lakia ei muuteta. Poliitikkojen on siten fi-nanssipoliittisen kriisin ratkaisemisen ja velkakaton nos-ton lisäksi saatava finanssipolitiikka pitkällä aikavälillä kestävään tasapainoon, jotta talousnäkymät kirkastuvat. Johnny Bo Jakobsen [email protected] +45 3333 6178

Hitaasti eteenpäin

Verkkaisella vauhdilla täystyöllisyys vuonna 2014

Inflaatiopaineet kasvavat vuonna 2014

Finanssipolitiikan kaaos suistaisi taantumaan

-5

-4

-3

-2

-1

0

1

-5

-4

-3

-2

-1

0

1

2011 2012 2013

%-yks%-yks Finanssipolitiikan vaikutus BKT-kasvuun

Nykyisen lain mukaan

Nykyisen politiikan mukaan

Lähde: Nordea Marktes, Congressional Budget Office ja Office of Management and Budget

■ Kiina


Vakaa kasvu ennen kaikkea Kasvun vakauttaminen on jälleen kerran etusijalla

Huomion keskipisteessä vallanvaihdos

Hallituksen elvytyssuunnitelmia seurataan tiiviisti

Juanin volatiliteetti jatkuu

Kasvutavoite ei ole vaarassa Kiinan hallitus on pyrkinyt hidastamaan kasvua osana siirtymistä kohti kestävämpää kulutukseen perustuvaa ta-loutta. Talous joutui kuitenkin odotettua vahvempaan vastatuuleen vuoden 2012 alkupuoliskolla. Epävarmat näkymät ovat saaneet viranomaiset asettamaan vakaan kasvun etusijalle. Tuoreimmat raha- ja finanssipoliittiset elvytystoimet tukevat kasvua vuoden jälkipuoliskolla. Lyhyellä aikavälillä Kiinan talous on altis ulkoisille ris-keille. Kauppaministeri Chen Demingin mukaan Kiina ei ehkä saavuta 10 prosentin viennin kasvua tänä vuonna. Viranomaisten painotuksesta huolimatta yksityinen kulu-tus ei ole lähtenyt vetämään kasvua. Vaikka odotamme-kin yksityisen kulutuksen merkityksen kasvavan tulevai-suudessa, se ei tapahdu aivan lähiaikoina. Kiina nojautuu edelleen jäljellä olevaan kasvun moottoriin eli investoin-teihin varmistaakseen vakaan kasvuvauhdin. Arvioimme BKT:n kasvavan 8,0–8,5 % ennustejaksomme aikana. Matala inflaatio mahdollistaa kevyen rahapolitiikan Inflaatio on hidastunut odotetusti lihan hintojen laskun ja pohjavaikutusten ansiosta. Vuositasolla inflaatio jää mu-kavasti hallituksen 4 prosentin tavoitteen alapuolelle. Viljan maailmanlaajuisesti ennätyskorkea hinta vaikuttaa todennäköisesti vain vähän Kiinan inflaatioon. Kiina on omavarainen maissin ja vehnän suhteen ja sato on ollut tänä vuonna hyvä. Ruoan hintainflaatioon vaikuttaa Kii-nassa eniten soijapapujen hinnan nousu, sillä 80 % koti-maisesta kulutuksesta on tuontia. Vuoden 2008 kokemus-ten perusteella vaikutus ei kuitenkaan ole merkittävä. Kun inflaatio on hidas ja kasvunäkymät epävarmat, po-liittinen kanta on siirtynyt kasvun ja inflaation tasapai-nottamisesta kohti kasvun korostamista. Odotamme, että

ohjauskorkoa lasketaan uudelleen ennen kolmannen nel-jänneksen loppua. Kiinan keskuspankin neljännesvuosit-taisen pankkikyselyn mukaan luottojen kysyntä on laske-nut, joten rahapoliittiset välineet saattavat nyt osoittautua aiempaa tehottomammiksi. Keskuspankki pysyy siksi va-rovaisena pelätessään kasvattavansa inflaatiopaineita ja johtavansa markkinoita harhaan kiinteistösääntelyssä. Perintöprinssit maan johtoon Viides johtajasukupolvi Kiinan kansantasavallan perus-tamisen jälkeen siirtyy valtaan syksyllä 2012, kun 18. kansankongressi kokoontuu Pekingissä. Kiinan vahvim-massa päätöksentekoelimessä eli politbyroon pysyvässä komiteassa vaihtuvat kaikki paitsi kaksi sen yhdeksästä jäsenestä. Kourallista vanhempia virkamiehiä pidetään todennäköisinä ehdokkaina tähän arvovaltaiseen ja sala-myhkäiseen ryhmään. Heistä useimmat kuuluvat tunnet-tuihin kommunistipuolueessa vaikuttaviin perheisiin, jo-ten he ovat niin sanottuja perintöprinssejä. Uudet jäsenet ovat paremmin koulutettuja ja kansainvälisempiä kuin edeltäjänsä. Uskomme, että vallanvaihto tapahtuu suju-vasti, sillä sisäiset valtataistelut on luultavasti ratkaistu elokuun alussa Beidaihessa pidetyssä ylimpien virka-miesten kokouksessa. Emme odota, että heti vallanvaih-don jälkeen käynnistetään mitään suuria uudistuksia, sillä vakautta arvostetaan enemmän kuin muutoksia. Kiinassa ei vaihdu ainoastaan maan ylin johto, vaan myös 31 maakunnassa ja maakuntatason hallintoyksikös-sä, 361 kaupungissa, 2 811 kunnassa ja 34 171 kylässä miljoonat puolueen jäsenet siirtyvät eri tehtäviin. Aluei-den menestystä on perinteisesti mitattu niiden BKT:llä, joten paikallista kasvua tuetaan nyt entistä vahvemmin, lähinnä investoinneilla. Tasapainoilua kiinteistömarkkinoilla Kiinan kiinteistömarkkinoita on joskus kutsuttu ”koko maailmantalouden tärkeimmäksi sektoriksi”. Se aiheuttaa pelkoja ja harmaita hiuksia päättäjille. Haasteena on ta-sapainottaa asuntojen hintoja alentaminen ja asunnonos-tokyvyn parantaminen, ja toisaalta estää kiinteistösekto-rin viilenemisen negatiiviset vaikutukset kotimaan talou-

2009 (mrd CNY) 2010 2011 2012E 2013E 2014EYksityinen kulutus 12 113 9,1 5,8 9,0 9,1 10,0Julkinen kulutus 4 569 9,0 12,9 8,9 8,8 9,0Investoinnit 15 668 22,5 11,4 8,5 9,2 9,0Varastojen muutos* 778 0,5 0,2 -0,4 0,0 0,1Vienti 9 106 -10,3 28,4 8,5 8,5 9,1Tuonti 7 603 4,1 20,1 8,6 10,0 11,0BKT 9,2 10,5 8,0 8,3 8,5Nimellinen BKT, mrd CNY 34 632 39 431 45 590 50 655 56 986 64 394

Työttömyysaste, % 4,1 4,1 4,1 4,1 4,1Kuluttajahinnat 3,3 5,4 3,1 4,0 3,8Vaihtotase, % BKT:sta 5,1 2,8 2,5 2,2 1,5Julkisen sektorin ylijäämä, % BKT:sta -1,7 -1,1 -1,5 -2,3 -1,9* Vaikutus BKT:n kasvuun, %-yksikköä

Kiina: Keskeisiä tunnuslukuja (%-muutos, ellei toisin ilmoitettu)

■ Kiina


teen. Asuntohintojen tuorein nousu saattaa johtua asunto-jen kysyntää tukevista toimista, mutta se saattaa myös ol-la osoitus siitä, että hallituksen politiikka on ymmärretty väärin. Näyttää siltä, että paikallishallinto on joillakin alueilla vaivihkaa keventänyt useiden asuntojen ostamis-ta koskevia kiinteistörajoituksia toivoen sen elvyttävän rakennustoimintaa ja maan myyntiä. Uskomme että Kii-nan hallitus jatkaa ensiasunnon ostajia suosivaa politiik-kaansa, mutta hillitsee samalla edelleen spekulatiivista kysyntää ja kiristää paikallishallintojen valvontaa. Paikalliset viranomaiset kuriin Ainoa taloudellinen huolenaihe, joka yltää asuntomark-kinoiden tasolle, ovat paikallishallinnon investointisuun-nitelmat, eikä niitä voida jättää huomiotta. Tunnustettu-aan, että vuonna 2008 toteutettu 4000 miljardin juanin elvytyspaketti oli virhe, jonka seurauksena maa joutui sitkeän inflaation kouriin, paikallishallinnot velkaantui-vat ja investoinnit vääristyivät, politbyroo on kieltänyt, että vuoden 2012 elvytyspaketit voisivat johtaa samanlai-seen kaaokseen kuin vuonna 2008. Paikallisviranomaiset eivät kuitenkaan ole samaa mieltä, ja ne kaikki ovat ke-hittäneet omat kunnianhimoiset suunnitelmansa. Merkit-tävin esimerkki ovat Guizhoun maakunnan 3000 miljar-din juanin investoinnit kulttuuriin ja turismiin. Summa on yli viisi kertaa maakunnan BKT vuonna 2011. Vaikka keskushallinto ei hyväksykään kaikkia hankkeita, paikal-lisviranomaisilla on omat keinonsa kiertää sääntöjä. Nämä hankkeet rahoitetaan paikallishallinnon rahoitusvä-lineillä, joista on jo kertynyt valtava taseen ulkopuolinen velka. Epävirallisten arvioiden mukaan paikallinen velka yltäisi yhteensä 100 prosenttiin BKT:sta (virallisten ar-vioijien mukaan 27 %). Suuri velkaantuneisuus on huo-lestuttavaa, sillä näiden hankkeiden kannattavuus ja kyky kattaa velat ovat epävarmoja. Lukuisat infrastruktuuri-hankkeet ovat olleet heikkolaatuisia eivätkä ne ole kestä-neet huonoja sääoloja. Virallinen selvitys osoitti, että 30 % vuonna 2008 tehdyistä 4000 miljardin juanin inves-toinneista oli epäonnistuneita. Lisäksi paikallishallintojen investointisuunnitelmat johtavat todennäköisemmin te-hottomaan resurssien kohdennukseen ja ylikapasiteettiin kuin valtakunnalliset suunnitelmat. Juanin volatiliteetti jatkuu Kiinan talouden syventynyt hidastuminen on vaikuttanut juaniin, joka on toukokuusta lähtien heikentynyt merkit-tävästi suhteessa dollariin. Pääministeri Wen Jiabao on toistanut, että juanin kurssi on lähellä tavoitetta ja että va-luutan vapauttaminen ei välttämättä vahvista sitä. Kun vaihtotaseen alijäämä supistuu ja talousnäkymät ovat vai-sut, ylimmät virkamiehet näkevät aiheelliseksi antaa jua-nin heikkenemisen jatkua lyhyellä aikavälillä. Pidemmäl-lä aikavälillä odotamme juanin vahvistumisen jatkuvan lähinnä Kiinan vahvan kasvun vuoksi. Juanin vahvistu-minen ei siten ole missään tapauksessa ohi, vaikka us-komme sen hidastuvan ja volatiliteetin kasvavan. Amy Yuan Zhuang [email protected] +45 3333 5607

Tavoitteena vakaa BKT-kasvu

Kiinteistöjen hinnoissa pientä nousua

Investoinnit rahoitetaan rahoitusvälineiden kautta

Epätasaista etenemistä edessä

■ Japani


Haasteet jatkuvat pitkällä aikavälillä Japanin taloudessa on käynnissä kotoperäinen elpymi-nen. Maanjäristyksen jälkeisen vahvan jälleenraken-nusaktiviteetin ansiosta kasvuvauhti oli vuoden 2012 al-kupuoliskolla keskimäärin 3,2 %. Elpymisvauhti hidas-tuu todennäköisesti vuoden jälkipuoliskolla, kun jälleen-rakennukseen käytettävät varat vähenevät ja yksityinen kulutus hiipuu kannustinohjelmien päättyessä. Samanai-kaisesti vaisu vienti tärkeimmille kauppakumppaneille ja Japanin riippuvuus tuontienergiasta painavat edelleen kauppatasetta. Talouden kasvuvauhti on tänä vuonna 2,5 % n/n vuosikasvuksi muutettuna. Uskomme, että kasvu hiipuu edelleen vuosina 2013 ja 2014. Yksityinen kulutus on ollut aiemmin tänä vuonna nähdyn vahvan elpymisen tärkein moottori ekoautoihin liittyvien kannustinohjelmien ansiosta. Ekoautoihin liittyviin tukiin tarkoitettu budjetti on kuitenkin todennäköisesti hyvin pian lopussa, joten automyynnissä tapahtuu merkittävä lasku. Näin ollen yksityisen kulutuksen kasvun arvioi-daan hidastuvan lähelle nollaa vuoden lopussa. Aiempien kokemusten perusteella kulutusveroasteen nosto kasvat-tanee yksityistä kysyntää korotusta edeltävillä neljännek-sillä. Odotamme siksi talouden aktiviteetin piristyvän merkittävästi mutta tilapäisesti vuoden 2013 lopun ja vuoden 2014 alun välillä vuoden 2014 huhtikuussa voi-maan tulevan kulutusveron korotuksen vuoksi. Julkisen velan vähentäminen on yksi ensisijaisista tavoit-teista, mutta sen tekevät monimutkaiseksi hidas kasvu, sitkeä deflaatio ja nopeasti ikääntyvä väestö. Huhtikuun 2014 kulutusveroasteen nosto on ensimmäinen askel kohti finanssipoliittisia uudistuksia, mutta se ei riitä seu-raavan vuosikymmenen aikana vaadittavaan oikaisuun, jonka pitäisi vastata 10 prosenttia BKT:sta. Velka/BKT-suhde voidaan vakauttaa leikkaamalla tuntuvasti sosiaali-turvamenoja, jotka ovat suurin ja nopeimmin kasvava julkisten kulujen osa. Vaihtoehtoisesti kulutusveroa voi-taisiin nostaa edelleen. Japanin kulutusveroaste on tällä hetkellä OECD-maiden alin. Muutoksia ei kuitenkaan voida toteuttaa ilman vahvaa poliittista sitoutumista. Amy Yuan Zhuang [email protected] +45 3333 5607

Elpyminen menettää vauhtia

Veronkorotus johtaa kulutuksen aikaistamiseen

Sosiaaliturva suurin julkinen menoerä

Japani: Keskeisiä tunnuslukuja (%-muutos, ellei toisin ilmoitettu) 2009 (mrd JPY) 2010 2011 2012E 2013E 2014E

Yksityinen kulutus 277 209 2,5 0,1 1,8 2,1 1,5Julkinen kulutus 93 863 2,2 2,0 1,4 1,3 1,1Investoinnit 97 914 0,2 0,9 3,6 1,7 1,2Varastojen muutos* -5 314 0,7 -0,4 1,0 -0,1 -0,2Vienti 59 754 24,5 -0,1 2,2 4,0 4,2Tuonti 58 094 11,2 6,3 6,7 5,2 5,0BKT 4,6 -0,7 2,5 1,6 1,1Nimellinen BKT, mrd JPY 471 060 481 857 468 343 487 077 498 279 508 245

Työttömyysaste, % 5,1 4,6 4,4 4,3 4,3Kuluttajahinnat -0,7 -0,3 0,2 -0,1 -0,1Vaihtotase, % BKT:sta 3,6 2,0 2,1 2,5 2,4Julkisen sektorin ylijäämä, % BKT:sta -9,0 -9,7 -9,9 -9,6 -9,0* Vaikutus BKT:n kasvuun, %-yksikköä

■ Iso-Britannia


Kasvu kangertelee Ison-Britannian talouskasvu on ollut viime vuosina hi-dasta. Vielä neljä vuotta sen jälkeen, kun suuri taantuma saapui saarivaltioon, kokonaistuotanto on yhä 4 % alle fi-nanssikriisiä edeltäneen huipputason, ja talous on supis-tunut kolmena viimeisenä neljänneksenä. Useat yksittäiset tekijät ovat vaikuttaneet viime aikoina talouden tunnuslukuihin. Ensinnäkin kuningattaren juh-lavuoden vuoksi toisella neljänneksellä oli ylimääräinen vapaapäivä, joka heikensi talouslukuja. Surkea sää lai-mensi omalta osaltaan vähittäismyyntiä. Lisäksi olympia-laisten odotetaan siivittävän kulutusta ja työllisyyttä kolmannen neljänneksen aikana, joskin vain tilapäisesti. Työmarkkinoiden kehitys hämmentää meitä hieman. Työllisten määrä on kasvanut 330 000 henkilöllä kulu-neen vuoden aikana, ja vaikka osa työpaikoista liittynee olympialaisiin, kasvu on ollut liian aikaista. Tämä saattaa tarkoittaa sitä, että joko BKT-luvut aliarvioivat todellista kasvua tai työvoimaa on hamstrattu, mikä puolestaan saattaa olla kasvun heikkenemisen riski, jos talous ei läh-dekään nousuun. Kun hallitus keskittyy edelleen julkisen sektorin kutista-miseen, kasvua odotetaan viennin normalisoitumisesta si-tä mukaa kun vientimarkkinat alkavat elpyä. Lisäksi yk-sityisen kulutuksen odotetaan piristyvän maltillisesti ja investointien lisääntyvän (tämän ennusteen mukaan yksi-tyinen kulutus jää silti vielä ennustejakson lopussakin prosentin vuoden 2007 lukemasta). Odotamme teollisuu-den yli 80 prosentin käyttöasteen siivittävän investointeja uusiin koneisiin. Keskuspankki jatkaa talouden tukemista ostamalla lisää arvopapereita (arviomme mukaan 50 miljardilla punnalla, jolloin kokonaisostot nousisivat 425 miljardiin) sekä ra-hoittamalla pankkien luotonantoa uuden lainaohjelman (FLS) kautta. Ohjelmassa pankeille tarjotaan kannustimia kasvattaa luotonantoaan reaalitaloudelle. Steen V. Grøndahl [email protected] +45 3333 1453

Elpyminen on pysähtymässä

Kapasiteetti heikkenee

Talouskasvu elpyy hitaasti

Iso-Britannia: Keskeisiä tunnuslukuja (%-muutos, ellei toisin ilmoitettu) 2009 (mrd GBP) 2010 2011 2012E 2013E 2014E

Yksityinen kulutus 913 1,3 -1,0 0,1 1,7 2,4Julkinen kulutus 328 0,4 0,1 1,5 -2,0 -1,5Investoinnit 209 3,5 -1,4 0,6 3,2 6,3Varastojen muutos* 0,9 0,3 -0,1 -0,1 -0,1Vienti 404 6,4 4,4 -0,4 3,8 3,2Tuonti 425 8,0 0,5 2,3 3,3 4,1BKT 1,8 0,8 -0,4 1,0 1,7Nimellinen BKT, mrd GBP 1402 1467 1516 1548 1592 1641

Työttömyysaste, % 7,9 8,1 8,4 8,7 8,6Kuluttajahinnat 3,3 4,5 3,0 2,2 1,4Vaihtotase, % BKT:sta -2,5 -1,9 -2,3 -2,1 -1,3Julkisen sektorin ylijäämä, % BKT:sta -10,4 -8,3 -7,6 -6,4 -4,7Julkisen sektorin velka, % BKT:sta 75,7 82,9 89,3 93,2 95,1* Vaikutus BKT:n kasvuun, %-yksikköä

■ Vaihtoehtoiset skenaariot


Hyvä skenaario: Päättäväisiä ratkaisujaNegatiivisia otsikoita riittää, eikä suuren taantuman hel-littämisestä näy merkkejä. Siksi onkin helppo vaipua synkkyyteen. Kaikkein pimein hetki on kuitenkin juuri ennen aamunkoittoa. Tässä skenaariossa tuomme esiin seikkoja, jotka voisivat saada aikaan positiivisia yllätyk-siä. Saksan perustuslakituomioistuin toteaa, että Euroo-

pan pysyvä vakausmekanismi ei ole Saksan lakien vastainen. Samaan aikaan eurooppalaiset virkamiehet pyrkivät nopeuttamaan yhteisen pankkivalvonnan luomista, joka astuu voimaan ennen vuoden vaihdet-ta. Euroopan vakausmekanismi astuu voimaan ja al-kaa välittömästi pääomittaa pankkeja suoraan ja ostaa euroalueen ongelmamaiden valtionlainoja.

USA:ssa vältytään finanssipoliittiselta kriisiltä, kun löydetään ratkaisu, jolla nykyisiä veroalennuksia jat-ketaan kaikille, puolustusmenoja ja etuuksia leikataan hieman ja valtiontalouden tasapainottamiseen keski-pitkällä aikavälillä aletaan jälleen panostaa.

Kiina keventää finanssipolitiikkaa, ja pyrkii edelleen kasvattamaan kotimaista kysyntää laajentamalla ter-veydenhuoltoa ja laskemalla korkoja. Kasvu nousee jälleen yli 8 prosenttiin. Euroopan talous lähtee hi-taasti uuteen nousuun.

Painostus Yhdysvalloista, G20-maista ja Kansainväli-seltä valuuttarahastolta vakuuttavat eurooppalaiset poliitikot, että painopisteen tulee olla rakenteellisten budjettien tasapainottamisessa keskipitkällä aikavälil-lä, mikä mahdollistaisi pienempiä veronkorotuksia ja vähemmän menoleikkauksia.

Pankkien ja valtioiden negatiivinen kierre Euroopassa päättyy viimein, joten yritysten ja kotitalouksien luot-tamus paranee merkittävästi ja yritykset uskaltavat jälleen investoida. Kuluttajat höllentävät hieman kuk-karonnyörejä.

Öljyn kysyntä kasvaa, mutta jatkuva liuskeöljyn et-sintä hillitsee öljyn hintojen nousua.

Suuri osa nykyisestä talouskasvun hidastumisesta johtuu huterien valtiontalouksien negatiivisista kerrannaisvaiku-tuksista ja euroalueen selviytymiseen liittyvistä huolista, eli pelosta siitä, mitä tulevaisuus tuo tullessaan. Jos maat lopulta vakuuttavat sijoittajat ja kuluttajat siitä, että ne pystyvät pitämään Euroopan tilanteen hallinnassa, sijoittajat saattavat antaa hieman enemmän aikaa toimille tehdä tehtävänsä. Euroopan ongelmamaiden korot laske-vat, huolet valtioiden maksukyvyttömyydestä laantuvat, yritykset alkavat jälleen investoida ja kuluttajat ovat valmiit lisäämään kulutusta. Alkaa normaali elpyminen, jota matalat korot ja patoutunut kysyntä pönkittävät. Steen V. Grøndahl [email protected] +45 3333 1453

Maailman BKT-kasvu %

- USA

- Euroalue

- Kiina

Maailman inflaatio (KHI) %

- USA

- Euroalue

- Kiina

Työttömyysaste %

- USA

- Euroalue

- Kiina

Budjettialijäämä %

- USA

- Euroalue

- Kiina

Rahoitusindikaattorit

- USA LIBOR 3kk

- USA valtion 10v

- Euribor 3kk

- Saksa valtion 10v

- EUR/USD

- Öljy (Brent)

2,65 1,55 1,85 2,60

1,30 1,22 1,10 1,00

111 107 125 125

0,34 0,45 0,85 2,25

2,79 1,80 2,70 3,90

1,39 0,66 0,50 1,60

-4,1 -3,5 -2,1 -0,9

-1,1 -2,6 -2,2 -2,2

4,1 4,1 4,0 3,9

-8,6 -6,0 -4,2 -3,5

9,0 8,1 7,3 6,4

10,2 11,4 11,7 11,0

3,1 2,3 2,8 1,9

2,7 2,4 2,8 3,1

5,4 3,1 3,8 4,0

1,5 -0,6 1,2 2,7

9,2 8,2 8,6 9,0

3,7 2,6 3,1 2,9

2011 2012E 2013E 2014E

3,9 3,2 4,1 4,9

1,7 2,2 2,8 3,4

■ Vaihtoehtoiset skenaariot


Huono skenaario: Poliittinen umpikujaEuroopan valtaapitävät kohtaavat kesälomalta palattuaan jälleen kerran yhä synkistyvät talousnäkymät. Etelä-Euroopan tilanne on äärimmäisen vaikea, mutta monilla muilla kehittyneillä talouksilla menee suhteellisen hyvin. Tilanne saattaa kuitenkin muuttua. Tässä skenaariossa tuomme esille seikkoja, jotka saattavat syöstä talouskas-vun yhä negatiivisemmaksi. Pohjois-Euroopan maat pitävät kiinni Merkelin oppi-

en mukaisista tiukoista säästötoimista. Samaan aikaan äänestäjät viestivät selvästi, että he eivät halua enää yhtään uutta pelastuspakettia.

EKP ei pysty osallistumaan Euroopan joukkolaina-markkinoille Bundesbankin ja sitä myötäilevien kes-kuspankkien vastustuksen vuoksi. EKP:n ainut mah-dollisuus on laskea korot nollaan, toteuttaa uusia pit-kiä rahoitusoperaatioita ja helpottaa vakuusvaatimuk-sia. Juuri muuta ei ole tehtävissä.

Yritykset jäädyttävät investointinsa, eivätkä palkkaa uusia työntekijöitä, kun levottomuus Euroopassa ja huolet Yhdysvaltain finanssipoliittisesta tilanteesta jatkuvat. Epävarmuus ja työpaikkojen menetykset nä-kyvät suoraan yksityisessä kulutuksessa, ja asuntojen hinnat lähtevät uudestaan laskuun, mikä entisestään painaa kulutusta.

Öljyn tynnyrihinnat laskevat alle 80 dollarin (mutta vuosikeskiarvo pysyy 80 dollarissa), mikä tukee käy-tettävissä olevien tulojen kasvua erityisesti Yhdysval-loissa.

Kasvu hidastuu Kiinassa vuoden alkupuoliskolla, kun keskeisten vientimarkkinoiden taloudet takkuavat. Loppuvuodesta Kiinan talouskasvu kuitenkin vahvis-tuu hieman keskuspankin koronlaskujen ja hallituk-sen investointien ansiosta.

Sijoittajat hakevat turvasatamia Pohjoismaista, Sak-sasta, Yhdysvalloista ja Isosta-Britanniasta (sekä jois-takin muista valikoiduista maista). Korkoerot ongel-mamaiden valtionlainoihin kasvavat, ja Espanjan ja Italian lainojen korot nousevat 8 prosenttiin.

Heikossa skenaariossamme koko maailman BKT:n odo-tetaan kasvavan noin 1,5 %. Luku voi tuntua suurelta. On kuitenkin syytä muistaa, että vuosina 1982–2007 maail-mantalous kasvoi keskimäärin 3,5 % vuodessa, mutta toi-saalta BKT laski 0,6 % vuonna 2009. Lisähuolta aiheuttaa se, että suuri osa finanssipolitiikan keinoista on jo käytetty finanssikriisin hoitoon, joten ke-hitystä on aiempaa vaikeampi korjata, mikäli kasvuluvut heikkenevät entisestään. Steen V. Grøndahl [email protected] +45 3333 1453

Maailman BKT-kasvu %

- USA

- Euroalue

- Kiina

Maailman inflaatio (KHI) %

- USA

- Euroalue

- Kiina

Työttömyysaste %

- USA

- Euroalue

- Kiina

Budjettialijäämä %

- USA

- Euroalue

- Kiina

Rahoitusindikaattorit

- USA LIBOR 3kk

- USA valtion 10v

- Euribor 3kk

- Saksa valtion 10v

- EUR/USD

- Öljy (Brent)

2,65 1,50 0,90 1,20

1,30 1,22 1,18 1,18

111 111 82 92

0,34 0,40 0,40 0,60

2,79 1,70 1,20 1,60

1,39 0,60 0,25 0,25

-4,1 -3,6 -2,8 -2,6

-1,1 -2,8 -3,1 -3,2

4,1 4,3 5,0 5,6

-8,6 -7,2 -6,5 -6,0

9,0 8,4 9,2 8,7

10,2 11,4 12,1 12,0

3,1 2,0 1,0 1,2

2,7 2,5 2,1 1,2

5,4 3,2 1,7 1,8

1,5 -0,7 -2,0 0,0

9,2 7,4 6,2 6,7

3,7 2,5 1,6 1,4

2011 2012E 2013E 2014E

3,9 2,8 1,6 3,1

1,7 1,9 0,8 2,7

■ Ruotsi


Kotitaloudet pönkittävät kasvua BKT:n kasvu kiihtyy tulevina vuosina...

...mutta lyhyellä aikavälillä työmarkkinat heikkenevät

Tulossa pitkä hitaan inflaation kausi

Keskuspankki laskee korkoja – kruunu heikkenee

Mukavaa kasvua Ruotsin talous on selvinnyt maailmantalouden levotto-muudesta yllättävän hyvin. BKT:n kasvu hiipui vuoden 2011 lopulla, mutta sekä BKT että työllisyys piristyivät jälleen vuoden 2012 alkupuoliskolla. Kotimaan talous oli tärkein kasvun moottori, mutta myös ulkomaankauppa kehittyi suotuisasti. Uskomme, että kasvu oli vuoden al-kupuoliskolla melko nopeaa, joskin toisen neljänneksen BKT-kasvulukuja saatetaan korjata alaspäin. Vaikka Ruotsin talous on selviytynyt maailmantalouden luomista esteistä odotettua paremmin, BKT:n kasvu ei vielä riitä estämään työn kysynnän vähentymistä. Odo-tamme työttömyyden kohoavan ensi talvena yli 8 pro-senttiin. Vuoden 2012 jälkipuoliskon näkymät ovat vaihtelevat. Kasvu todennäköisesti hiipuu, mutta näkyvissä jo merk-kejä siitä, että pidemmällä aikavälillä taloudellinen toi-meliaisuus piristyy. Kotitalouksien suotuisa tilanne, hie-man aiempaa elvyttävämpi talouspolitiikka ja asteittain piristyvä maailmantalous tukevat BKT:n kasvua lähivuo-sina. Kansainvälisen talouden heikkouden vuoksi kasvu kiihtyy kuitenkin vain hieman eikä työttömyys vähene ennen kuin ennustejakson loppupuolella.

Kotitaloudet pitävät pyörät pyörimässä Kotitalouksien taloudellinen tilanne on yleisesti vakaa. Hidas inflaatio ja palkankorotukset tukevat kotitalouksi-en ostovoimaa. Käytettävissä olevat reaalitulot kasvavat noin 2 prosentin vuosivauhtia vuosina 2012–2014. Koti-talouksien kohentunut taloudellinen tilanne on välittynyt asuntomarkkinoille. Asuntojen hinnat ovat jälleen kään-tyneet nousuun viimeksi kuluneen vuoden jatkuneen hie-man vaisumman jakson jälkeen. Myös osakekurssien ke-hitys on tärkeä kotitalouksien kulutushalukkuuteen vai-kuttava tekijä, ja osakemarkkinat ovat elpyneet jonkin verran vuoden alusta. Kotitalouksien tilanne on siksi suo-tuisa, ja odotamme yksityisen kulutuksen kasvavan huo-mattavasti tulevina vuosina. Investointitoiminta hidastui vuoden 2012 toisella neljän-neksellä vuoden alun vahvan nousun jälkeen. Useat mer-kit viittaavat siihen, että kapasiteetin käyttöaste on laske-nut useilla sektoreilla, mikä vähentää uusien investoin-tien tarvetta. Lisäksi investointihalukkuutta painavat Eu-roopan yllä yhä roikkuvat synkät pilvet. Uusien asuinra-kennushankkeiden aloitukset ovat jo vähentyneet jyrkästi ja kokonaisinvestointien trendi on tulevina neljänneksinä heikko. Odotamme investointitarpeiden jäävän yleisesti vaatimattomiksi suurimman osan ensi vuotta ja kasvavan sen jälkeen vuonna 2014 yleisen elpymisen tahdissa. Osittain infrastruktuuri-investointeihin perustuva elvyttä-vä finanssipolitiikka tukee näkyvissä merkkejä investoin-tien kasvua ennustejakson ajan. Vientiteollisuudella kovat ajat Tavaraviennin kasvu on pysähtynyt kuluneen vuoden ai-kana, vaikka tilanne on aivan viime aikoina hieman pa-

Ruotsi: Keskeisiä tunnuslukuja (%-muutos, ellei toisin ilmoitettu) 2009 (mrd SEK) 2010 2011 2012E 2013E 2014E

Yksityinen kulutus 1 533 3,7 2,0 1,7 2,0 2,1Julkinen kulutus 860 1,9 1,8 0,8 0,5 1,5Investoinnit 559 7,7 6,2 2,5 1,0 3,5 - teollisuuden investoinnit 74 1,0 7,9 -2,2 2,2 4,4 - rakennusinvestoinnit 92 17,2 15,1 -8,7 -2,2 4,5Varastojen muutos* -46 2,1 0,6 -1,1 0,1 0,0Vienti 1 489 11,7 6,9 1,2 4,2 4,9Tuonti 1 288 12,7 6,3 -0,4 3,8 5,1BKT 3 106 6,2 3,9 1,2 1,8 2,3BKT, kalenterikorjattu 5,9 3,9 1,5 1,8 2,4Nimellinen BKT, mrd SEK 3 106 3 331 3 492 3 580 3 703 3 836

Työttömyysaste % 8,4 7,5 7,7 8,0 7,7Työllisyyden kasvu 1,0 2,1 0,3 -0,2 0,8Kuluttajahinnat 1,2 3,0 1,2 1,2 2,0Pohjainf laatio (KPIF), % v/v 2,0 1,4 1,1 1,5 1,5Tuntipalkat, % v/v 0,4 2,9 3,3 3,2 2,8Vaihtotase, mrd SEK 225 243 259 280 288- % BKT:sta 6,8 7,0 7,2 7,6 7,5Kauppatase, % BKT:sta 2,6 2,7 2,9 3,0 2,7

Julkisen sektorin ylijäämä, mrd SEK -2 5 -12 -38 -18- % BKT:sta -0,1 0,1 -0,3 -1,0 -0,5Julkinen velka, % BKT:sta 39,4 38,4 38,1 39,1 39,6* Vaikutus BKT:n kasvuun, %-yksikköä

■ Ruotsi


rantunut. Uusien tilausten virta on vähäinen ja kasvu on hidasta monilla tärkeillä vientimarkkinoilla. Niinpä tava-ravienti pysynee vaisuna loppuvuoden ajan. Myös vahva Ruotsin kruunu on ongelma vientiyrityksille. Se kuiten-kin vaikuttaa todennäköisesti enemmän kannattavuuteen kuin vientimääriin. Tilanne kohenee ajan myötä, kun kruunu todennäköisesti heikkenee ja kysyntä voimistuu vähitellen. Ruotsin palveluvienti on laajentunut huomattavasti tänä vuonna ja sen merkitys kasvaa. Palvelujen viennin osuus BKT:sta oli 6 % vuonna 1980. Tällä hetkellä luku on jo 15 %. Palvelujen vientimarkkinat ovat paljolti samankal-taiset kuin tavaraviennin markkinat – kummassakin ky-syntä on heikkoa. Tämä viittaa siihen, että vuoden alku-puoliskon piristyminen oli tilapäistä ja kasvu hiipuu jat-kossa. Hidas inflaatio luo keskuspankille paineita Vaikka työllisten määrä on kasvanut tänä vuonna, työ-markkinoilla on edelleen heikkouden merkkejä. Työn ky-syntä ei ole riittänyt pitämään työttömyyttä kurissa. Työ-markkinoiden kehitystä kuvaavat indikaattorit ovat yhä hyvällä tasolla, mutta ne ovat alkaneet heikentyä. Odo-tamme työllisyyden vähenevän ja työttömyyden kasvun kiihtyvän syksyn ja talven aikana. Työmarkkinoiden heikkous kulkee tavallisesti käsi kädessä hidastuvan ko-timaisen inflaation kanssa. Lisäksi kruunun vahvistumi-nen hillitsee kustannusten nousua. Inflaatiopaineet näyt-tävät helpottuvan jatkossa vielä li-sää, mikä edelleen pi-dentää ajanjaksoa, jona ydininflaatio pysyy merkittävästi 2 prosentin tavoitetason alapuolella. Tämä saattaa huo-lestuttaa keskuspankkia, sillä se voi entisestään pienentää inflaatio-odotuksia. Näin ollen rahapolitiikan keventämiselle on tilaa. Kes-kuspankki saattaa laskea korkoja tänä vuonna hitaan in-flaation, heikkenevien työmarkkinoiden, matalien kan-sainvälisten ohjauskorkojen sekä kruunun vahvistumis-riskien vuoksi. Kun talous alkaa elpyä vuoden 2013 jäl-kipuoliskolla, keskuspankki alkaa taas nostaa korkoja. Ruotsin kruunu on murroksessa Ruotsin kruunusta on kuluvana vuonna tullut turvasata-mavaluutta. Ruotsin talouden ongelma-alueisiin liittyvät riskit ovat vähäiset, julkinen talous on vakaa, erittäin kil-pailukykyinen yrityssektori kasvaa yllättävän vahvasti, ja korkoerot ovat kasvaneet. Jatkossa odotamme kruunun heikkenevän suhteessa eu-roon sitä mukaa kun kansainvälinen tilanne vähitellen vakautuu ja korkoerot kaventuvat. EUR/SEK-kurssi py-synee kuitenkin alle 9 kruunun tasolla koko ennustejak-son ajan. Yhdysvaltain dollari vahvistuu edelleen suh-teessa lähes kaikkiin valuuttoihin, myös Ruotsin kruu-nuun. Torbjörn Isaksson [email protected] +46 614 8859

Heikko kansainvälinen kysyntä jarruttaa vientiä

Tulot ja kulutus kasvussa

Kotimarkkinoiden paineet helpottavat

Ruotsin kruunu on murroksessa

■ Tanska


Talouskasvu hiipuu Taloudellinen toimeliaisuus kasvaa vuotta 2014 kohti

Asuntomarkkinoiden tilanne paranee

Julkisen rahoituksen vaikutukset näkyvät viiveellä

Keskuspankin negatiiviset korot toimivat

Tanskan taloutta kuvaavat hidas kasvu ja suuri epävar-muus: toimeliaisuus on jumittunut jokseenkin sille tasol-le, jolla se oli syksyllä 2010. Odotamme Tanskan talou-den palaavan asteittain kasvu-uralle siten, että kasvua kertyy tänä vuonna 0,7 %. Arvioimme kasvun vauhdittu-van 1,9 prosenttiin vuonna 2013 ja 2,1 prosenttiin vuon-na 2014. Kotimaassa odotetun suunnanmuutoksen moottorina on kotitalouksien suuri patoutunut potentiaali, joka alkaa vä-hitellen näkyä voimistuvana yksityisen kulutuksen kas-vuna. Talouskasvua tukevat myös julkisen kysynnän vii-veellä tulevat vaikutukset sekä investointien lisääntymi-nen. Kuluttajat pitävät kiinni rahoistaan Varhaiseläkejärjestelmästä maksettu summa on kohonnut lähes 20 miljardiin Tanskan kruunuun (mikä ylittää jo nyt viralliset ennusteet), mutta sen vaikutus ei ole toistai-seksi näkynyt vähittäiskaupassa eikä yksityisessä kulu-tuksessa. Monet ovat sen sijaan päättäneet lisätä säästä-mistään, ja kotitalouksien pankkitalletusten kokonais-määrä on paisunut suuremmaksi kuin koskaan aikaisem-min. Tanskan taloudesta puuttuu nyt jotain – puuttuu se vauhti, jonka yksityinen kulutus normaalisti antaa talou-delliseen toimeliaisuuteen. Lisäksi hallituksen mahdolli-suudet lisätä toimeliaisuutta veropolitiikan keinoin ovat rajalliset.

Ennusteemme olettaa, että yksityinen kulutus kasvaa vä-hitellen vuoden 2014 loppua kohti, vaikka säästämisaste näyttääkin olevan historiallisesti korkea. Yksityisen kulu-tuksen kasvun kiihtymistä tukevat osaksi patoutuneet ku-lutustarpeet ja osaksi yleisesti parantuneet tunnelmat Tanskan taloudessa. Ennen kaikkea näkymät työllisyyden paranemisesta ja asuntomarkkinoiden vilkastumisesta tu-kevat tanskalaisten kotitalouksien kulutusta ennustejak-son aikana. Asuntomarkkinoilla on paranemisen merkkejä Vuoden 2008 puolivälistä lähtien kituneet asuntomarkki-nat ovat olleet raskas taakka Tanskan taloudelle. Asunto-varallisuuden supistuminen, luottojen kasvun hidastumi-nen ja historiallisen matala rakennusalan aktiviteetti ovat suurimpia syitä yksityisen kulutuksen pysähtymiselle. Tanskan tilastokeskuksen tuoreimmat kuukausittaiset asuntojen hintoja koskevat tiedot kuitenkin osoittavat, et-tä asuntojen hinnat ovat vakaantuneet vuoden alun jäl-keen. Uskomme, että tämä muutos merkitsee uuden aika-kauden alkua Tanskan asuntomarkkinoilla, jossa histori-allisen matalat rahoituskustannukset ja huomattava pa-toutunut kysyntä vakauttavat markkinoita ajan myötä. Hinnat pysyvät kuitenkin kurissa, kun myymättömiä asuntoja on edelleen paljon, asuntokauppa on vaimeaa ja nuorisotyöttömyys korkea, mikä rajoittaa ensiasunnon ostajien määrää. Näiden kahden vastakkaisen suuntauk-sen puristuksessa asuntojen hinnat pysyvät todennäköi-sesti lähes ennallaan loppuvuoden ajan. Vuonna 2013 odotamme asuntojen hintojen nousevan hitaasti. Vuonna 2014 nousu ylittää jälleen inflaatio-odotuksen. Asuntojen hinnat nousevat maltillisesti ennen kaikkea suurissa kau-pungeissa, joissa väestön ikärakenne on sellainen, että kysynnän voidaan odottaa kasvavan.

Tanska: Keskeisiä tunnuslukuja (%-muutos, ellei toisin ilmoitettu) 2009 (mrd DKK) 2010 2011 2012E 2013E 2014E

Yksityinen kulutus 815 1,9 -0,8 0,6 1,8 1,9Julkinen kulutus 497 0,3 -1,3 0,4 0,8 0,8Investoinnit 314 -3,7 0,2 2,8 4,0 4,7 - Julkiset investoinnit 33 8,5 5,2 8,5 -12,0 2,5 - Asuinrakennusinvestoinnit 80 -7,4 8,8 -5,8 4,7 5,0 - Muut yksityiset investoinnit 201 -4,4 -3,8 5,0 7,1 4,9Varastojen muutos* -20 0,1 0,0 0,0Vienti 794 3,2 7,0 2,0 2,9 3,5Tuonti 731 3,5 5,2 2,6 3,6 3,6BKT 1,3 0,8 0,7 1,9 2,1Nimellinen BKT, mrd DKK 1 668 1 772 1 783 1 818 1 879 1 949

Työttömyysaste, % 6,3 6,2 6,2 6,3 6,1Työttömyys, 1000 hlö 164,5 162,1 163,6 166,0 160,5Kuluttajahinnat 2,3 2,8 2,4 2,0 2,2Tuntipalkat 2,3 1,8 1,8 1,9 2,1Asuntojen hinnat 2,8 -2,8 -4,3 1,2 1,9Vaihtotase, mrd DKK 96,9 119,1 105,0 95,0 85,0- % BKT:sta 5,5 6,7 5,8 5,1 4,4Julkisen sektorin ylijäämä, mrd DKK -47,4 -34,5 -71,0 -40,0 -10,0- % BKT:sta -2,7 -1,9 -3,9 -2,1 -0,5Julkisen sektorin velka, % BKT:sta 42,9 46,6 45,5 44,5 43,0


■ Tanska


Keskuspankin negatiiviset korot ovat menestys Velkakriisin aikana Tanskan keskuspankin on ollut pak-ko harjoittaa erittäin vahvasti talouskasvua tukevaa raha-politiikkaa pitääkseen Tanskan kruunun vakaana suhtees-sa euroon. Olennaisena osana tätä taktiikkaa keskus-pankki laski ohjauskorkonsa -0,20 prosenttiin heinäkuun alussa. Talletuskorko on negatiivinen ensimmäistä kertaa Tanskan historiassa. Toistaiseksi tällä toimenpiteellä on ollut toivottu vaikutus. Tanskan kruunu on vakiintunut vakaalle tasolle suhteessa euroon ilman että keskuspan-kin on tarvinnut puuttua markkinoihin. Tilanne oli täysin erilainen kuin touko- ja kesäkuussa, jolloin myytiin yli 36 miljardia Tanskan kruunua Tanskan kiinteän valuutta-kurssijärjestelmän puolustamiseksi. Julkinen rahoitus kuivuu kokoon Hallitus on päättänyt pyrkiä pois nykyisestä talouden umpikujasta toteuttamalla julkisia investointihankkeita noin 19 miljardilla Tanskan kruunulla. Samanaikaisesti julkisen kulutuksen on budjetoitu kasvavan 18 miljardilla kruunulla tänä vuonna ja vielä 8 miljardilla kruunulla vuonna 2013 – nämä luvut vastaavat 1,5 prosentin ja 0,1 prosentin reaalikasvua. Näistä aikomuksista huoli-matta julkinen kulutus supistui vuoden alkupuoliskolla 1,0 prosenttia, kun taas julkiset investoinnit lisääntyivät hyvin vaatimattomasti. Tanskan talous ei siis ole vielä saanut alun perin suunniteltua tukea finanssipolitiikasta. Tämä hitaus selittyy julkisten investointien pitkällä to-teuttamisajalla sekä sillä, että julkisen sektorin kulutus-menoja on perinteisesti ollut erittäin vaikeaa hienosäätää. Näin ollen voimme odottaa tulevien neljännesten aikana vahvaa nousupyrähdystä, joka auttaa vetämään Tanskan talouden lamasta, kunhan hallitus vain toteuttaa omat suunnitelmansa. Kilpailukyvyn paraneminen vetää vientiä Alkuvuoden lyhyen notkahduksen jälkeen vienti kasvaa jälleen. Sitä vauhdittaa osittain tärkeimmillä vientimark-kinoilla jatkunut kasvu ja osittain kilpailukyvyn parane-minen. Tämä on seurausta lähinnä kauppapainotetun Tanskan kruunun heikkenemisestä, mikä on laskenut tanskalaisten tuotteiden suhteellisia hintoja kansainväli-sillä markkinoilla. Palkkojen nousuvauhdin jyrkkä hidastuminen viime vuonna ja tuottavuuden kasvu tarkoittavat lisäksi sitä, et-tä yksikkötyökustannukset kasvavat nyt Tanskassa hi-taammin kuin sen tärkeimmillä vientimarkkinoilla. Vaik-ka yksikkötyökustannusten laskun vaikutus näkyy vasta myöhemmin, se on tärkeä edellytys viennin tarvittavan vireen ylläpitämiselle. Helge J. Pedersen, Jan Størup Nielsen [email protected] +45 3333 [email protected] +45 3333 3171

Kulutus haparoi

Keskuspankin talletuskorko on negatiivinen

Kilpailukyky on parantunut

Työllisyys ja asuntojen hinnat ovat eriytyneet

■ Norja


Ylikuumenemisen riski saattaa olla suurin haaste Kotimainen kysyntä kasvaa vahvasti

Vilkas maahanmuutto estää ylikuumenemista

Lisäksi keskuspankki saattaa edetä varovasti

Norjan taloudessa näkyy vain vähän heikkouden merk-kejä, emmekä näe syytä muuttaa optimistista näkemys-tämme talouden kehityksestä. Kasvu näyttää olevan no-peaa, mutta lisääntyneen työvoiman maahanmuuton an-siosta talouden ylikuumeneminen ja kustannusten jyrkkä nousu pystytään todennäköisesti välttämään. Palkat nou-sevat paljon nopeammin kuin naapurimaissa, mutta eivät niin paljon, että inflaatiotavoite ylittyisi. Vahva talous-kasvu ja kapasiteetin käyttöasteen nousu viittaavat kui-tenkin siihen, että korot nousevat parin lähivuoden aika-na. Pelko kruunun liiallisesta vahvistumisesta rajoittaa kuitenkin keskuspankin rahapoliittista liikkumavaraa. Kulutus kasvaa vahvasti Palkkojen ja työllisyyden vahva nousu ja erittäin matala inflaatio tukevat tällä hetkellä kuluttajien ostovoimaa. Siksi ei ole lainkaan yllättävää, että kulutus kasvoi vuo-den 2012 alkupuoliskolla erittäin vahvasti viime vuoden odotettua heikomman trendin jälkeen. Säästämisaste on jo ennestään korkea ja työmarkkinat edelleen vahvat, jo-ten odotamme kulutuksen kasvun jatkuvan loppuvuonna ja vuoden 2013 alussa. Vuosina 2013 ja 2014 kulutuksen kasvu hidastunee korkojen noustessa ja kun työllisyys kohenee aiempaa maltillisemmin. Vienti kasvaa, investoinnit vähenevät mantereella Manner-Norjan vienti on pysynyt pelättyä suurempana, vaikka vientimarkkinoiden kasvu on heikkoa, kruunu on vahva ja palkat nousevat selvästi enemmän kuin muissa

maissa. Joillakin vientiteollisuuden aloilla on vaikeuksia, mutta esimerkiksi sähkön viennin vahva kasvu on tuke-nut kokonaisvientiä. Vaikka tämä trendi on luultavasti vain tilapäinen, konepajateollisuuden viennin kasvu jat-kunee vahvana. Se kuvastaa öljyalan kasvavaa merkitystä Norjan viennille. Kun öljyn hinta on edelleen korkea, tä-mäntyyppisen viennin näkymät ovat tulevinakin vuosina hyvät. Uskomme myös perinteisen viennin kasvun kiih-tyvän vientimarkkinoiden kasvun vahvistuessa. Norjan öljyinvestointien poikkeuksellisen vahva kasvu on ollut olennaisen tärkeää öljysektorille. Kasvu hidastuu todennäköisesti lähivuosina, mutta se pysyy edelleen erit-täin nopeana. Mielestämme kapasiteettirajoitukset monil-la osa-alueilla osoittautuvat tärkeimmäksi esteeksi tämän sektorin kasvulle. Tässä talouden osassa ilmenevät pai-neet näyttävät olevan yksi suurimmista syistä siihen, miksi palkkaneuvottelut johtavat teollisuudessa kilpaili-jamaiden tason selvästi ylittäviin palkankorotuksiin. Näin tapahtuu, vaikka kilpailukykyä korostetaan ja niin sano-tusta ”frontfag” -mallista huolimatta (tämä tarkoittaa, että neuvottelut aloitetaan erityisen kilpailluilta aloilta). Odotamme myös investointien kasvavan melko vahvasti, vaikka nousuvauhti ei todennäköisesti pärjääkään öljyin-vestoinneille. Investointihalukkuus lienee suurta, kun tuotanto kasvaa vahvasti suuressa osassa yrityssektoria. Luottomarginaalien nousu ja pankkien luottoehtojen ki-ristyminen saattavat vaimentaa investointien kasvua hie-man, mutta erittäin matalat korot todennäköisesti suurelta osalta kompensoivat tämän. Eurokriisin laajeneminen ja uusi finanssikriisi voisivat kuitenkin johtaa luottoehtojen huomattavaan kiristymiseen, ja se on luultavasti yksi suurimmista Norjan talouteen liittyvistä riskeistä.

Norja: Keskeisiä tunnuslukuja (%-muutos, ellei toisin ilmoitettu) 2009 (mrd NOK) 2010 2011 2012E 2013E 2014E

Yksityinen kulutus 1 028 3,7 2,4 3,7 3,5 3,0Julkinen kulutus 531 1,7 1,5 2,0 2,5 2,5Investoinnit 516 -5,2 6,4 7,2 4,9 3,7- kiinteät investoinnit, Manner-Norja 349 -2,5 8,0 3,2 3,7 3,7- kiinteät investoinnit, öljy 144 -14,3 9,1 20,0 8,0 4,0Varastojen muutos* 14 1,9 0,3 0,0 0,0 0,0Vienti 929 1,8 -1,4 1,6 1,1 1,3- raakaöljy ja maakaasu 416 -4,8 -6,2 2,5 0,0 0,0- muut tavarat 277 2,5 -0,4 0,0 2,0 2,5Tuonti 660 9,9 3,5 3,0 3,9 3,0BKT 2 357 0,7 1,4 3,4 2,4 2,3BKT, Manner-Norja, mrd NOK 1 876 1,9 2,4 3,7 3,0 2,8

Työttömyysaste, % 3,6 3,3 3,0 2,9 2,9Inflaatio, % 2,5 1,2 0,8 1,8 2,1Pohjainf laatio, % 1,4 0,9 1,2 1,5 2,1Ansiotaso 3,6 4,3 4,2 4,3 4,3Vaihtotase, mrd NOK 313,6 393,9 437,1 482,9 497,5- % BKT:sta 12,4 14,5 14,9 15,4 15,1Kauppatase, mrd NOK 12,4 13,8 14,6 15,1 14,8

Julkisen sektorin ylijäämä, mrd NOK 284,5 375,1 400,0 435,0 450,0- % BKT:sta 11,3 13,8 13,7 13,9 13,6


■ Norja


Inflaatio kiihtyy vähitellen Kotimaisen kysynnän vahva kasvu tukee tuotannon voi-makasta kasvua lähivuosina. Suuren maahanmuuton an-siosta emme kuitenkaan odota työvoimapulan muodostu-van suureksi ongelmaksi. Emme myöskään odota työ-markkinoilla merkittäviä pullonkauloja, vaikka joillakin ammattitaitoa vaativilla aloilla on työvoimapulaa. Näin ollen palkkojen nousun ei pitäisi kiihtyä jyrkästi, vaan paremminkin pysyä edelleen suhteellisen ripeänä hieman yli 4 prosentissa. Hieman yli 4 prosentin palkankorotukset, kotimaisen ky-synnän vahva kasvu ja suhteellisen vakaa kruunu viittaa-vat siihen, että inflaatio kiihtyy lähivuosina. Ydininflaa-tio saattaa vauhdittua ennustejaksolla nykyisestä 1 pro-sentista 2 prosenttiin, mutta kiihtyminen yli 2,5 prosentin tavoitteen edellyttäisi nopeampaa kustannusten nousua. Korot nousevat vähitellen Vahvan kasvun, suhteellisen kireiden työmarkkinoiden, inflaation lievän kiihtymisen ja hieman paranevien maail-mantalouden näkymien vuoksi Norjan keskuspankki ha-luaa nostaa korkoja ennustejakson aikana. Myös asunto-jen hintojen tasainen nousu ja luotonannon lisääntyminen jo ennestään korkeilta tasoilta puoltavat korkojen nousua. Inflaatio on kuitenkin tavoitteen alapuolella ja kotimaan talouden kasvu vastaa pääosin kapasiteetin kasvua, joten keskuspankki ei pidä kiirettä. Kun korkoa ei nosteta naa-purimaissa, aggressiivinen rahapolitiikka vain vahvistaisi Norjan kruunua tasoille, jotka saisivat inflaation putoa-maan entistä enemmän alle tavoitteen. Tätä kirjoitettaessa Norjan kruunu on vahvistunut varsin merkittävästi suhteessa euroon, mutta kauppapainotetulla vaihtokurssilla mitattuna kruunun vahvistuminen on huo-mattavasti vaatimattomampaa. Odotamme keskuspankin nostavan ohjauskorkoaan ensi vuonna kaksi kertaa, mutta nämä nostot eivät johtane kruunun pitkäaikaiseen vahvis-tumiseen. Vuonna 2014 rahapolitiikkaa saatetaan kiristää edelleen, mutta kun korot nousevat todennäköisesti myös muissa maissa, keskuspankki voi nostaa ohjauskorkoaan ilman riskiä kruunun liiallisesta vahvistumisesta. On selvästi olemassa vaara, että kotimaisen kysynnän no-pea kasvu voi johtaa kapasiteettiongelmien lisääntymi-seen, palkankorotusten nousuun ja tätä kautta korkeam-paan inflaatioon. Jos näin käy, keskuspankki toimii ag-gressiivisemmin ja hyväksyy toimien vaikutukset kruu-nuun. Kruunun vahvistuminen estäisi osaltaan inflaatiota nousemasta tavoitteen yläpuolelle. Jos keskuspankki päättää kiinnittää vähemmän huomiota inflaatiotavoitteen saavuttamiseen ja enemmän huomiota asuntojen hintojen jyrkän nousun estämiseen ja kotitalouksien luottojen li-sääntymiseen, tuloksena saattaa olla sekä korkojen nousu että kruunun vahvistuminen. Pankin lausunnoista päätel-len se ei kuitenkaan aio vaihtaa prioriteettejaan. Erik Bruce [email protected] +47 2248 4449

Norjan teollisuustuotanto kasvaa

Tulojen kasvu kiihtyy = Kulutuksen kasvu kiihtyy

Työn kysynnän ja tarjonnan kasvu lähes identtistä

Kruunu ei ole kauppapainotettuna niin vahva

■ Venäjä


Inflaatio jälleen ongelma Vakaa kasvu jatkuu…

…mutta heikkenee vuoden jälkipuoliskolla

Kiihtyvä inflaatio pakottaa keskuspankin toimiin

Venäjän talous kasvoi suhteellisen nopeaa 4,4 prosentin vauhtia vielä vuoden alkupuoliskolla kotimaisten tekijöi-den tukemana. Kasvu notkahtaa kuitenkin todennäköises-ti kolmannella neljänneksellä vientimarkkinoiden hidas-tumisen ja maataloussektorilla odotettujen, säähän liitty-vien tappioiden vuoksi. Kotitalouksien kulutus on edel-leen vahva kotimaisen kasvun veturi. Hyvä työmarkkina-tilanne on parantanut kuluttajien luottamusta ja työttö-myys on laskenut alle 6 prosentin, mikä tukee reaalipalk-kojen nousua. Lisäksi luotonanto kotitalouksille kasvaa yli 40 % vuodessa, mikä vauhdittaa kulutusta. Suurin riski kasvun jatkumiselle tulee Euroopasta, koska Venäjän viennistä yli 50 % suuntautuu EU-maihin. Vien-timarkkinoiden negatiivista vaikutusta kasvuun kompen-soi kuitenkin osittain nettoviennin suhteellisen pieni vai-kutus BKT:hen. Markkinat avautuvat Vladimir Putin voitti odotetusti maaliskuussa pidetyt pre-sidentinvaalit ja aloitti uuden kuuden vuoden virkakau-den. Medvedev nimitettiin pääministeriksi. Tuoreimpien mielipidemittausten mukaan Putinilla ja Medvedevillä on edelleen laaja tuki. Keskiluokan lisääntyvä tyytymättö-myys ja öljypainotteinen talous pakottavat kuitenkin ny-kyhallituksen tekemään uudistuksia talouden ja yritys-maailman infrastruktuurin parantamiseksi. Maailman kauppajärjestö WTO:n jäsenyys (23. elokuuta) on yksi askel oikeaan suuntaan. Venäjä on nyt sitoutunut yhdenmukaistamaan lakinsa ja käytäntönsä WTO:n sääntöjen kanssa. Sitoumuksia ovat muun muassa tuontitavaroiden ja -palveluiden yhdenver-tainen kohtelu, tariffien alentaminen ja sitovien tariffi-tasojen asettaminen, läpinäkyvyys kaupankäynnissä, maataloustukien rajoittaminen, immateriaalioikeuksia omistavien ulkomaalaisten oikeuksien täytäntöönpano ja valtion hankintojen avaaminen ulkomaisille yhtiöille.

WTO-jäsenyys muuttaa Venäjän houkuttelevammaksi kohteeksi ulkomaisille suorille sijoituksille, jotka tehos-tavat maan teollisuutta. Venäläisten vientiyhtiöiden arvi-oidaan hyötyvän suurin piirtein 1,5–2,0 miljardia dollaria vuodessa kaupparajoitusten poistamisesta. Tuontitavaroi-den tariffien lasku alentanee tavaroiden hintoja ja kasvat-taa kuluttajien ostovoimaa. Valtion käynnissä oleva mittava yksityistämisohjelma on yksi osoitus Venäjän liberalisoitumispolitiikasta. Vuosien 2012–2014 yksityistämisohjelma on suuruudeltaan noin 32 miljardia dollaria. Valtio suunnittelee myyvänsä enemmistöosuutensa sellaisissa merkittävissä yhtiöissä kuin Sberbank, VTB ja Aeroflot. Mikäli yksityistämisoh-jelma etenee suunnitellusti, suhtaudumme optimistisesti sen vaikutuksiin. Yksityistäminen parantaa Venäjän si-joitusilmapiiriä ja houkuttelee lisää ulkomaisia varoja. Ruoan hinnat jälleen huolenaiheena Inflaatio ei pysynyt pitkään historiallisen matalalla tasol-laan. Kuluttajahintaindeksin vuositason nousu saavutti odotetusti loppukeväästä pohjalukeman hieman alle 4 prosentissa, mutta nousi selvästi kesän aikana. Ruoan hintojen positiivinen vaikutus hiipui ja aiemmin lykätyt tariffien korotukset toteutettiin kesällä pari kuukautta vaalien jälkeen. Ruoan hinnat kipuavat nyt erityisen ripeästi: huhtikuun 1,2 prosentin pohjatason jälkeen ruoan vuotuinen hinta-inflaatio kiihtyi heinäkuussa 5,5 prosenttiin. Sääolosuh-teista johtuneen tarjonnan vähäisyyden aiheuttama ruoan hintojen maailmanlaajuinen nousu on todellinen inflaa-tioriski loppuvuoden ajan. Tilanne muistuttaa vuoden 2010 hintapiikkiä. Ruoan hinnoilla on merkittävä paino Venäjän kuluttajahintaindeksissä (37,3 %), joten se on hyvin altis maailmanlaajuiselle ruoan hintojen nousulle. Odotamme inflaation kiihtyvän entisestään ja nousevan yli 6 prosentin jo elokuussa mutta pysyvän alle 7 prosen-tissa lähikuukausina, ellei rupla heikkene ja olettaen, että ruoan hinta kallistuu samaan tahtiin kuin edellisinä kuu-kausina. Odotamme kuitenkin keskuspankin toimien ja kiristyvän likviditeetin pitävän inflaation alle 8 prosentis-

Venäjä: Keskeisiä tunnuslukuja (%-muutos, ellei toisin ilmoitettu) 2009 (mrd RUB) 2010 2011 2012E 2013E 2014E

Yksityinen kulutus 21 203 3,0 6,0 6,2 6,4 6,5Julkinen kulutus 8 067 1,4 1,3 1,4 1,3 1,2Investoinnit 8 536 6,1 6,5 7,2 7,8 8,0Vienti 10 992 7,1 3,5 3,8 5,5 6,5Tuonti 7 954 25,6 14,5 9,5 12,0 12,5BKT 4,0 4,4 4,2 4,8 5,0BKT, mrd RUB 38 807 45 300 47 293 49 280 51 645 54 227

Työttömyysaste, % 7,5 6,5 5,8 5,5 5,2Kuluttajahinnat, % 6,9 8,5 6,3 6,8 7,0Vaihtotase, % BKT:sta 4,8 4,5 4,2 3,0 2,5Valtiontalouden tasapaino, % BKT:sta -4,0 0,5 0,2 0,5 0,7

■ Venäjä


sa ennustejakson aikana. Rahapolitiikka kireää tulevilla neljänneksillä Venäjän keskuspankki on pitänyt ohjauskorkonsa ennal-laan edellisillä neljänneksillä, mutta kokouksien jälkei-sessä kommunikaatiossa sen asenne on muuttunut erittäin kyyhkymäisestä melko haukkamaiseksi viime kuukausi-na. Keskuspankki vaikuttaa siten kiinnittävän enemmän huomiota kiihtyvään inflaatioon kuin kotimaan talous-kasvun hidastumisesta saatuihin merkkeihin. Se sietänee luotonannon ja kulutuksen maltillisemman kasvun ja yrittää pitää inflaation tänä vuonna 6 prosentin tavoiteta-son tietämillä ja seuraavina vuosina hallituksen 4–5 pro-sentin tavoitteessa. Kun inflaatio nyt kiihtyy ja on vaarassa kiihtyä lisää elin-tarvikehintojen takia, keskuspankki ei epäröi toimia nos-tamalla ohjauskorkojaan vuoden jälkipuoliskolla, mikäli inflaatio poikkeaa tavoitteesta. Sillä välin keskuspankki alkaa efektiivisesti kiristää rahapolitiikkaansa estämällä pankkienvälisen likviditeetin kasvun (vähentämällä repo-tarjontaa ja valuuttamarkkinainterventioita). Tämä pitää rahamarkkinakorot korkeina. Rupla irtoamassa vaihteluvälistään Rupla muuttuu yhä joustavammaksi valuutaksi. Keskus-pankki levensi ruplakorin (55 % USD ja 45 % EUR) vaihteluväliä 1 ruplalla heinäkuussa (nyt 31,65–38,65). Keskuspankki on vähentänyt huomattavasti aktiivisuut-taan valuuttamarkkinoilla kahden viime vuoden aikana, mikä on osa tavoitetta siirtyä inflaatiotavoitteeseen. Rup-lan vaihteluväliä levennettiin nyt neljännen kerran vuo-den 2010 jälkeen, ja odotamme vastaavia toimia kuuden kuukauden välein. Tavoitteena on "vapaa kellunta" vuo-teen 2014 mennessä. Ruplan suurempi joustavuus tuo ai-empaa suuremman vapauden muuttaa korkoja ilman, että keskuspankki joutuu sopeuttamaan pääomavirtoja (ja li-säämään pankkienvälisten markkinoiden likviditeettiä). Inflaation kiihtyessä keskuspankki painottaa myös ruplan vahvuutta (jokainen pysyvä 1 prosentin vahvistuminen efektiivisessä vaihtokurssissa laskee inflaatiota 0,25 %), etenkin silloin, kun rupla uhkaa heikentyä. Aiempaa joustavampi rupla reagoi paremmin markkina-liikkeisiin, mikä luo sekä vahvistumismahdollisuuksia et-tä riskejä. Odotamme ruplan keskimäärin vahvistuvan selvästi. Tämä perustuu öljyn barrelihinnan ennustee-seemme, joka on tälle vuodelle lähes 120 dollaria (lähi-vuosille budjetoitu keskiarvo on 100 dollaria). Uskomme myös Venäjän valtionlainojen kiinnostavan ulkomaisia sijoittajia, kun velan suhde BKT:hen on hädin tuskin 10 %. Ruplan joustavuuden kääntöpuoli on, että sen kurssiin vaikuttavat kaikki globaalit tekijät ja kurssi voi heikentyä rajustikin matkan varrella. Aurelija Augulytė, Dmitry Savchenko [email protected] [email protected]

+45 3333 6437

Ennätysmatala työttömyys tukee kuluttajia

Inflaatio kiihtyy taas

Rahapolitiikan kiristyminen jatkuu vuoden lopulla

Ruplan vaihteluväli laajenee

■ Viro


Hidas vaihe taloudessa jatkuu Kasvu hiipui edelleen vuoden 2012 alkupuoliskolla, kun tärkeimpien vientimarkkinoiden näkymät ovat heikenty-neet. Alustavan arvion mukaan kasvu hidastui toisella neljänneksellä alkuvuoden 3,7 prosentista 2,0 prosenttiin. Ensimmäiseen neljännekseen verrattuna BKT kasvoi edelleen kohtuulliset 0,4 %. Viennin vaatimaton kasvu johtuu teollisuustuotteiden kysynnän heikkenemisestä Euroopassa. Euroalueella toimiviin kilpailijoihin verrat-tuna teollisuustuotanto on silti selviytynyt suhteellisen hyvin velkakriisistä, sillä tuotanto oli vuoden puolivälissä laskenut vuositasolla vain prosentin. Tämä kertoo jossa-kin määrin yrityssektorin integroitumisesta vahvempien Pohjoismaiden kanssa sekä joustavasta mukautumisesta uuteen taloustilanteeseen. Vähäinen investointikysyntä ja euroalueen heikko luottamus painavat todennäköisesti vientiä vuoden jälkipuoliskolla, mutta elpymisen odote-taan lähtevän vähitellen käyntiin ensi vuoden keväällä. Talouskasvussa on nyt odotetusti tapahtunut notkahdus. Kasvu perustuu kotimaiseen kysyntään, mikä näkyy ra-kentamisen ja kaupan sektoreiden sekä informaatio- ja viestintäsektorin vaikutuksen kasvuna. Liikevaihdon kas-vu ja suotuisa kustannustaso tukevat yhä tuloskasvua ja sitä kautta myös investointeja. Yksityiset investoinnit pe-rustuvat suureksi osaksi tarpeeseen kasvattaa liiketoimin-tavolyymejä ja siirtyä uuteen teknologiaan. Investoinnit kohdistuvat pääasiassa kahteen osa-alueeseen: koneisiin ja laitteisiin sekä rakennuksiin ja rakenteisiin. Investoin-tikysyntä näkyy myös luottokysynnän asteittaisena elpy-misenä. Talouden toinen valopilkku on kulutus ja erityi-sesti vähittäiskauppa, sillä kuluttajien luottamus on pa-lautunut historiallisen keskiarvon tasolle. Vakaat työ-markkinat ja palkkojen kohtuullinen nousu tukevat to-dennäköisesti vähittäiskaupan myyntiä, jonka odotamme vähenevän vain hieman vuoden jälkipuoliskolla. Valtionvelkakriisin uusi kärjistyminen euroalueella voi edelleen haitata elpymistä. Perusskenaariossa vahvat vientimarkkinat, kuten Pohjoismaat ja Saksa, elpyvät kuitenkin vähitellen ensi vuonna. Tönu Palm, Annika Lindblad [email protected] +372 628 [email protected] +358 9 1655 9940

Viennin kasvu taittumassa

Teollisuussektorin kasvu vaimenee edelleen

Vähittäismyynnissä vain pientä hidastumista

Viro: Keskeisiä tunnuslukuja (%-muutos, ellei toisin ilmoitettu) 2009 (mrd EUR) 2010 2011 2012E 2013E 2014E

Yksityinen kulutus 7,4 -1,7 4,2 3,8 3,4 3,7Julkinen kulutus 3,1 -1,1 1,6 2,0 0,9 1,2Investoinnit 3,0 -9,1 26,8 10,0 6,5 7,0Vienti 9,0 22,5 24,9 3,7 6,5 6,5Tuonti 8,2 20,6 27,0 6,5 6,8 6,6BKT 2,3 7,6 2,3 3,5 3,8Nimellinen BKT, mrd EUR 13,8 14,3 16,0 16,9 18,0 19,2

Työttömyysaste, % 16,9 12,5 10,8 9,9 8,9Kuluttajahinnat, % 3,0 5,0 3,7 3,0 2,9Vaihtotase, % BKT:sta 3,8 2,1 -2,3 -1,5 -1,3Valtiontalouden tasapaino, % BKT:sta 0,2 1,0 -1,5 -0,5 -0,3

■ Latvia


Positiiviset yllätykset jatkuvat Taloudessa nähdään positiivisia yllätyksiä jo toista pe-räkkäistä vuotta. Vuosi lähti käyntiin myönteisesti vah-valla 6,9 prosentin kasvulla, ja toisen neljänneksen alus-tava arvio seurasi perässä 5,1 %:lla. Neljännesvuositasol-la kasvuprosentiksi arvioitiin 1,0, ennallaan ensimmäisel-tä neljännekseltä. Vientikysyntä näyttää olleen tärkeä kasvun moottori, sillä teollisuustuotannon volyymi nousi 1,8 % n/n. ja viennin arvo kasvoi edelleen. Investoinnit ovat luultavasti tukeneet kotimaista kysyntää, kun taas vähittäiskauppa heikkeni vuoden alusta. Odotamme kas-vun hidastuvan vuoden jälkipuoliskolla, kun etenkin eu-roalueen velkakriisi painaa kysyntää tärkeimmillä vien-timarkkinoilla. Olemme vahvan alkuvuoden perusteella nostaneet vuoden 2012 kasvuennusteemme 4,2 %:iin. Julkinen talous on vakaa. Budjettivaje pysyy todennäköi-sesti alle 3 prosentissa BKT:sta senkin jälkeen, kun ar-vonlisäveroa laskettiin 22 prosentista 21 prosenttiin hei-näkuussa. Valtion nettovelka on puolestaan hieman yli 30 % BKT:sta. Valtiolla on keskuspankissa talletuksia yli 1,6 miljardia euroa eli noin 8 % BKT:sta, mikä riittää kattamaan budjettivajeen ja täyttämään muut velvoitteet vuosina 2012 ja 2013. Näkyvissä on kuitenkin ensimmäi-siä merkkejä ulkoisista epätasapainoista. Vaikka ei vielä kovinkaan huolestuttavaa, vaihtotaseen alijäämän arvioi-daan olleen hieman alle 3 % BKT:sta vuoden 2012 alku-puoliskolla. Lisäksi välillisten verojen alentaminen tukee todennäköisesti tuontia vuoden jälkipuoliskolla. Inflaatio hidastuu lähinnä ALV:n laskun ansiosta, joka voidaan tulkita merkkinä siitä, että hallitus suhtautuu va-kavasti eurojäsenyyteen vuonna 2014. Erityisesti inflaa-tioehtoon liittyy useita riskejä, joihin hallitus ei pysty vaikuttamaan, kuten globaalit ruoan hinnat. Latvian kes-kimääräinen 12 kk inflaatioaste on yhä korkeampi kuin tällä hetkellä vaadittava 3 %. Esimerkiksi Kreikka, jossa talous supistuu ja inflaatio hidastuu, saattaa painaa inflaa-tiokriteeriä edelleen. Samalla ruoan hintojen nousu kiih-dyttäisi merkittävästi Latvian inflaatiota, sillä elintarvik-keiden paino kulutuskorissa on yksi EU:n suurimmista. Andris Strazds, Annika Lindblad [email protected] +371 670 [email protected] +358 1655 9940

BKT jatkaa nousutrendillä

Latvia kasvattaa vientimarkkinaosuuksiaan

Inflaatio hidastuu, mutta ylittää edelleen kriteerin

Latvia: Keskeisiä tunnuslukuja (%-muutos, ellei toisin ilmoitettu) 2009 (mn LVL) 2010 2011 2012E 2013E 2014E

Yksityinen kulutus 8 026 0,4 4,4 3,5 2,6 3,8Julkinen kulutus 2 557 -9,7 1,3 0,5 1,0 1,0Investoinnit 2 820 -12,2 24,6 15,2 4,5 7,8Vienti 5 742 11,5 12,6 6,2 4,0 6,3Tuonti 5 935 11,5 20,7 6,3 4,5 6,8BKT -0,3 5,5 4,2 2,5 3,9Nimellinen BKT, mn LVL 13 070 12 739 14 161 15 080 15 830 16 890

Työttömyysaste, % 18,7 16,2 15,7 14,5 12,8Kuluttajahinnat, % -1,1 4,4 2,3 2,5 2,8Vaihtotase, % BKT:sta 3,0 -1,2 -3,2 -3,5 -3,6Julkisen sektorin tasapaino, % BKT:sta -8,2 -3,5 -2,2 -2,0 -2,0

■ Liettua


Talous pitää pintansa Liettuan talous pitää edelleen hyvin pintansa meneillään olevassa Euroopan valtionvelkakriisissä. Talous kasvaa edelleen, joskin viime vuotta hitaammin. Vuotuinen ta-louskasvu hiipui 3,9 prosenttiin tämän vuoden ensimmäi-sellä neljänneksellä ja edelleen 2,1 %:iin toisella neljän-neksellä. Kasvun odotetaan kuitenkin jatkuvan ja olevan keskimäärin 2,7 % vuonna 2012 ja 3,3 % vuonna 2013. Toisen neljänneksen kasvu jäi odotettua heikommaksi Orlen Lietuva -jalostamon väliaikaisen sulkemisen vuok-si. Jalostamo, joka tuottaa lähes 30 % Liettuan koko teol-lisesta tuotannosta, oli suljettuna huhtikuun lopusta kesä-kuun puoleen väliin. Tämän seurauksena teollisuustuo-tanto supistui toisella neljänneksellä 2,8 %. Jos jalostettu-ja polttoainetuotteita ei oteta huomioon, teollisuustuotan-to kasvoi edelleen reipasta 6,2 prosentin vuosivauhtia. Huhtikuun tilapäisen hidastumisen jälkeen vähittäis-myynnin kasvu kiihtyi kesäkuussa 4,9 prosenttiin. Mui-den kuin elintarvikkeiden myynnin vuotuinen kasvu ylsi jopa 12,1 prosenttiin. Kotitalouksien luottamus talouteen on vakaa, joten vähittäiskaupan myynnin kasvu pysynee positiivisena tulevina kuukausina. Yksityinen kulutus onkin myös jatkossa Liettuan talouskasvun moottori. Inflaatiopaineet hellittivät toisella neljänneksellä. Inflaa-tion 12 kuukauden keskiarvo oli silti 3,6 % heinäkuussa, eli reilusti Maastrichtin kriteerin noin 3,0 prosentin ylä-puolella. Vaikka inflaation odotetaan hidastuvan noin 3,0 prosenttiin vuoden 2012 lopulla, Liettua ei todennä-köisesti täytä inflaatioehtoa vuoden 2013 alussa. Budjettivaje pienenee vähitellen ja sen odotetaan laske-van hitusen alle 3 prosentin BKT:sta vuonna 2012. Jos euroalue kuitenkin vaipuu nykyistä syvempään taantu-maan, Liettuan budjettivaje ylittänee 3 prosentin rajan, ja siinä tapauksessa Maastrichtin ehdot eivät täyttyisi tältä osin. Näemme euron käyttöönoton vuonna 2014 tällä hetkellä verrattain epätodennäköisenä vaihtoehtona. Zygimantas Mauricas, Annika Lindblad [email protected] +370 612 [email protected] +358 9 165 59940

Vähittäismyynti ja teollisuus pitävät pintansa

Maastrichtin kriteerien täyttäminen epävarmaa

Budjettivaje kutistuu linjassa odotusten kanssa

Liettua: Keskeisiä tunnuslukuja (%-muutos, ellei toisin ilmoitettu) 2009 (mn LTL) 2010 2011 2012E 2013E 2014E

Yksityinen kulutus 63 497 -4,9 6,1 3,5 3,2 3,3Julkinen kulutus 20 180 -3,3 0,2 0,7 1,8 2,0Investoinnit 15 808 1,0 17,1 4,7 7,0 7,2Vienti 50 000 17,4 13,7 3,0 6,5 6,5Tuonti 51 372 17,3 12,7 3,8 6,9 6,8BKT 1,4 5,9 2,7 3,3 3,5Nimellinen BKT, mn LTL 91 913 95 074 106 019 112 100 118 800 126 500

Työttömyysaste, % 17,8 15,4 14,0 12,8 11,5Kuluttajahinnat, % 1,3 4,1 3,0 2,8 3,0Vaihtotase, % BKT:sta 1,1 -1,6 -2,7 -3,0 -3,0Julkisen sektorin tasapaino, % BKT:sta -7,2 -5,5 -2,7 -3,0 -3,0

■ Puola


Talouskasvu hidastuu hallitusti Talouskasvu hiipuu

Julkisen talouden tasapainottamista lykättäneen

Koronlaskut ovat vain ajan kysymys

Zloty vahvistuu sijoittajien hakiessa tuottoa

Kasvu hidastumassa Puolan talous näytti aina vuoden 2011 loppuun saakka immuunilta muun maailman talousongelmille. BKT:n kasvu kiihtyi vielä vuoden viimeisellä neljänneksellä, vaikka euroalueen talous oli jo menossa kohti taantumaa ja Puolan viennistä 50 % suuntautuu euroalueelle. Tilan-ne muuttui odotetusti tämän vuoden alussa, kun kaikki Puolan kasvua siivittävät tekijät kääntyivät laskuun. Euroalueen vaikeudet ovat lopulta alkaneet näkyä Puolan taloudessa, joskin viiveellä. Heikentyneen ulkoisen ky-synnän vaikutukset tuntuvat vähitellen Puolassa, kun uu-sien vientitilausten pitkäaikainen lasku vaikuttaa negatii-visesti vientiin ja teollisuustuotantoon. Tällä kertaa Puo-lan zloty ei ole kyennyt vaimentamaan ulkoisia shokkeja, sillä se on vahvistunut vuoden alusta lähtien. Vuoden 2008 lopussa ja vuoden 2009 alussa, kun vienti edellisen kerran hiipui, zloty sen sijaan heikkeni jyrkästi. Myös vuonna 2011 aloitetun ja vuonna 2012 jatketun fi-nanssipolitiikan kiristämisen vaikutukset ovat alkaneet näkyä. Hallitus teki rajuja menoleikkauksia lähinnä julki-sista investoinneista halutessaan välttyä Euroopan komis-sion määräämiltä liian suuria budjettivajeita koskevilta toimenpiteiltä. Tämä sekä jalkapallon EM-kisojen val-mistelujen päättyminen merkitsivät rakennussektorin ak-tiviteetin merkittävää supistumista. Kolmanneksi, yksityisen kulutuksen kasvu hiipuu sitä mukaa kuin työmarkkinatilanne heikkenee ja kotitaloudet pyrkivät tervehdyttämään velka-asemaansa. Kotitalouk-silla on tarve kartuttaa uudelleen säästöjään säästämisas-teen laskettua historiallisen matalalle. Velkojen merkittä-vään vähentämiseen ei kuitenkaan ole suuria paineita ko-titaloussektorilla, sillä yksityisen sektorin velan suhde BKT:hen on Puolassa yksi EU:n alhaisimpia.

Keskuspankki jätti talouskasvua uhkaavat tekijät huo-miotta aina viime aikoihin saakka, ja ohjauskorkoakin nostettiin vielä toukokuussa. Ristiriitainen nosto teki Puolan keskuspankista yhden niistä harvoista keskuspan-keista maailmassa, jotka pyrkivät hillitsemään inflaatiota sen sijaan että olisivat pyrkineet edistämään kasvua. Tä-mä vaikuttaa kielteisesti investointi- ja kulutuspäätöksiin ja voimistaa Puolan finanssivalvonnan luotonantoa kos-kevien säännösten kiristymisen kielteisiä vaikutuksia. Olemme alentaneet Puolan kasvuennustetta. Tämä johtuu euroalueen laskusuhdanteen pitkittymisestä sekä odotet-tua tiukemmasta kotimaisesta talouspolitiikasta (sekä fi-nanssipolitiikan kiristämistä että koronnostoja). Ennus-teemme mukaan talouskasvu voi hidastua alle 3 prosent-tiin tänä vuonna ja hidastua edelleen vuonna 2013. Puola pärjäisi silti naapurimaitaan ja muita EU-maita parem-min. Kyseessä on kuitenkin suuri muutos, jos talouskas-vu hidastuu joinakin neljänneksinä alle 2 %:iin (ja kausi-tasatusti alle 0 %:iin neljännesvuositasolla), sillä Puola oli ainoa EU-maa, joka välttyi taantumalta vuosina 2008–2009 ja jonka talous kasvoi reippaat 4,3 % vuonna 2011. Miten talouspolitiikka reagoi? Uskomme, että Puolan viranomaisilla on käytettävissään keinoja kasvun hidastumisen pysäyttämiseksi ja hallitse-miseksi. Ensinnäkin rahapolitiikkaa voidaan keventää. Jotkut keskuspankkiirit tukivat koronalennuksia jo hei-näkuussa, muuta he jäivät vähemmistöön. Vain yksi ra-hapoliittisen komitean kymmenestä jäsenestä kannatti 0,5 prosenttiyksikön koronlaskua ja kaksi äänesti 0,25 %-yksikön laskun puolesta. Inflaatiosta huolissaan olevat keskuspankkiirit olivat saaneet ajettua läpi koronnoston vain kaksi kuukautta aiemmin, ja voi olla, etteivät he ha-lua vielä tehdä U-käännöstä. Uskomme kuitenkin, että koronlaskun kannattajat pääsevät enemmistöön viimeis-tään vuoden 2013 alussa. Aikaisemmalle koronlaskulle voi olla vaikea saada kannatusta sitkeästi korkealla pysy-vän inflaation ja uusien inflaatioriskien vuoksi. Paineita aiheuttaa globaalien ruoanhintojen nousu, sillä ruoan osuus Puolan kuluttajahintaindeksissä on suuri. Mahdol-linen pankkien luotonantoa koskevien säännösten keven-täminen korostaisi koronlaskun positiivista vaikutusta. Myös finanssipolitiikan puolella on mahdollisuuksia ta-

Puola: Keskeisiä tunnuslukuja (%-muutos, ellei toisin ilmoitettu) 2009 (mrd PLN) 2010 2011 2012E 2013E 2014E

Yksityinen kulutus 810 3,2 3,1 1,9 1,9 3,3Julkinen kulutus 249 4,1 -1,3 -0,1 0,0 2,0Investoinnit 285 -0,4 8,1 3,3 -1,9 4,5Vienti 530 12,1 7,5 -3,4 1,9 7,5Tuonti 529 13,9 5,8 -5,5 -1,4 7,0BKT 3,9 4,3 2,8 2,3 3,1Nimellinen BKT, mrd PLN 1 344 1 416 1 525 1 625 1 691 1 781

Työttömyysaste, % 12,4 12,5 13,1 13,2 12,5Kuluttajahinnat 2,6 4,3 3,9 2,7 2,2Vaihtotase, % BKT:sta -4,7 -4,3 -3,6 -3,0 -3,0Julkisen sektorin ylijäämä, % BKT:sta -7,8 -5,1 -3,3 -3,3 -2,9

■ Puola


louden tukemiseen. Hallituksen edustajat kertoivat hiljat-tain, että finanssipoliittista vakautusta jatketaan vain siinä tapauksessa, ettei se vaaranna talouskasvua. Tulkitsemme tämän aikomukseksi muuttaa aiempia kunnianhimoisia suunnitelmia, joiden mukaan julkisen sektorin vaje kutis-tettaisiin alle 1 prosenttiin BKT:sta vuonna 2015. Tämä olisi liian kova tavoite hidastuvan talouskasvun aikana. Pääministeri Tusk ilmoitti kesällä, että syyskuussa kerro-taan uusista uudistuksista. Tässä yhteydessä ilmoitetaan todennäköisesti myös talouden aktiviteetin piristämiseen tähtäävistä toimenpiteistä. Finanssipolitiikkaa rajoittavat kuitenkin EU:n budjettivajeita koskevat säännökset sekä kotimaiset julkiselle velalle asetetut rajat. Lisäksi valtion investointimenojen kasvattaminen ei olisi kovin tehokas-ta, sillä EU-rahoitus vähenee vuosina 2013–2014 (EU:n vuosien 2014–2020 rahoitusnäkymistä esitetyt suunni-telmat tulevat voimaan vuoden 2014 lopulla). Elvytys jää silti liian vähäiseksi ja liian myöhäiseksi, jot-ta talouskasvun hidastumiselta voitaisiin välttyä vuoden 2012 lopulla ja vuoden 2013 alkupuoliskolla. Sen jälkeen se kuitenkin riittänee palauttamaan talouden takaisin kas-vu-uralle yhdessä euroalueen elpymisen kanssa. Vuoden 2013 jälkeen talouskasvua saattavat lisäksi kiihdyttää energiasektorin suurten investointien vaiheittainen käyn-nistyminen sekä maantieverkostossa viime vuosina toteu-tettujen mittavien perusparannusten vaikutukset. Luottamus kasvaa Arvioimme, että Puola pystyy supistamaan budjettiva-jeensa 3–3,5 prosenttiin BKT:sta vuonna 2012. Näin väl-tyttäisiin EU:n rangaistustoimilta ja luottoluokituslaitok-set voisivat vahvistaa Puolan investointitason luokituksen vakain näkymin. Vajeen pitäminen noin 3 prosentissa vuosina 2013–2014 parantaisi edelleen finanssipoliittista uskottavuutta. Myös ulkoisten tasapainojen kehitys on suotuisaa. Vaihtotaseen vaje on maltillinen ja se supistu-nee edelleen kotimaisen kysynnän heiketessä. Parantu-neen luottamuksen ja merkittävien makrotaloudellisten epätasapainojen puutteen myötä Puolaan on virrannut runsaasti ulkomaista pääomaa ja se on noussut vaihtoeh-toiseksi turvasatamaksi perinteisten Saksan kaltaisten maiden rinnalle, joissa korot ovat laskeneet alle nollan. Zloty vahvistuu sijoittajien hakiessa tuottoa Puola tarjoaa ulkomaisille sijoittajille sekä suhteellisen vahvat perustekijät että mahdollisuuden hyvään tuottoon niin kauan kuin talouskasvun hidastuminen ja valtionta-louden vajeet pysyvät hallinnassa. Uskomme siksi, että sijoittajat ovat yhä erittäin kiinnostuneita Puolan valtion-lainoista ja zloty vahvistuu edelleen. Ulkomaisten sijoit-tajien ennätyksellisen suuri osuus Puolan velkamarkki-noilla on kuitenkin merkittävä riski zlotylle, mikäli maan talouden perustekijät heikkenevät ja/tai riskinottohaluk-kuus ulkomaisten sijoittajien keskuudessa heikkenee. Piotr Bujak [email protected] +48 22 521 36 51

Euroalueen taantumaa painaa myös Puolan taloutta

Kaikki kasvun veturit hiipuvat

Kunnianhimoisia säästötavoitteita korjattaneen

Korkea inflaatio viivästyttää koronlaskuja

■ Intia


Haasteita kasvun tiellä Intian talouskasvu alkoi hidastua vuoden 2011 loppupuo-lella, ja olosuhteet ovat vain heikentyneet vuoden 2012 aikana sekä kotimaisten että kansainvälisten tekijöiden seurauksena. Ulkoinen kysyntä on painunut kehittynei-den maiden ja Kiinan talouskasvun hidastuessa. Koti-maan talous kärsi ankarasti kehnosta monsuunikaudesta (20 % alle normaalin), joka vähensi maataloustuotantoa ja leikkasi tuloja maaseudulla. Viime kuukausien hidastumisesta huolimatta inflaation päämittari eli tukkuhintainflaatio ei ole vieläkään kovin lähellä keskuspankin 5 % tavoitetta. Tämän vuoden nor-maalia alempi sademäärä pienentää satoa, koska 60 % tuotannosta on riippuvaista sateesta. Tästä johtuva ruoan hintojen nousu yhdessä korkeampien polttoainehintojen kanssa pitävät tukkuhintainflaation selvästi yli 5 % lyhy-ellä aikavälillä. Keskuspankki ei siksi pysty hyödyntä-mään rahapoliittisia keinoja laskussa olevan talouden vauhdittamiseksi. Odotammekin keskuspankin pitävän tänä vuonna repokoron ennallaan 8 prosentissa, koska in-flaatio on suuri huolenaihe. Korkeana pysyvä inflaatio syö myös kotitalouksien ostovoimaa ja vaimentaa yksi-tyistä kulutusta. Talouskasvun hidastuminen ei johdu ainoastaan suhdan-teista vaan on myös rakenteellista. Huonossa kunnossa oleva julkinen talous estää finanssipolitiikan keventämi-sen kasvun vauhdittamiseksi. Rupian heikentyminen vuoden alusta lähtien on kasvattanut kustannuksia poltto-ainetuista ja siten valtion menoja, ja nostanut yleisem-minkin tuontihintoja. Budjettivajeen ja velan suhde BKT:hen alkavat olla lähellä Etelä-Euroopan tasoa. Standard & Poor’s ja Fitch ovat jo laskeneet Intian näky-mät negatiivisiksi. Vuonna 2014 pidettävät parlamentti-vaalit ja nykyisen hallituksen heikko asema saavat halli-tuksen todennäköisesti ylläpitämään vakautta uudistusten ja polttoainetukien leikkaamisen kustannuksella. Näkemyksemme Intian kasvusta on pitkällä aikavälillä positiivinen viimeaikaisesta haparoinnista huolimatta. Tämä perustuu etenkin suotuisaan väestörakenteeseen ja runsaaseen saatavilla olevaan työvoimaan. Amy Yuan Zhuang [email protected] +45 3333 5607

Heikko kotimainen talous painaa kasvua

Tukkuhintainflaatio pysynyt korkealla

Julkinen talous heikkenee entisestään

Intia: Keskeisiä tunnuslukuja (%-muutos, ellei toisin ilmoitettu) 2009 (mrd INR) 2010 2011 2012E 2013E 2014E

Yksityinen kulutus 37 081 8,1 5,5 5,5 6,5 8,0Julkinen kulutus 7 743 7,8 5,1 5,2 6,0 5,5Investoinnit 20 418 -16,8 5,5 5,5 8,0 9,8Vienti 13 000 15,6 18,5 9,5 12,0 16,0Tuonti 16 469 9,6 9,5 12,0 13,0 15,0BKT 9,6 6,9 6,0 6,7 7,2Nimellinen BKT (mrd INR) 64 574 76 741 88 558 100 071 113 080 128 911

Tukkuhinnat, % 9,6 9,5 7,5 6,8 7,0Vaihtotase, % BKT:sta -3,3 -2,8 -4,0 -3,0 -2,2Valtiontalouden tasapaino, % BKT:sta -3,6 -6,6 -7,0 -7,5 -8,0

■ Brasilia


Hidasta elpymistä Brasiliassa Vuoden alkupuoliskon talouskehitys tuotti pettymyksen teollisuustuotannon jarruttaessa jälleen kasvua. Pahin näyttää kuitenkin olevan ohi, ja vaikka teollisuuden in-deksit viittaavatkin vielä kasvun supistumiseen, talouden aktiviteettia ja yritysten luottamusta mittaavat indeksit ovat kohentuneet. Hallitus on ilmoittanut useista tarjon-tapuolen hankkeista teollisuuden tukemiseksi. Esimer-kiksi infrastruktuuri-investointeja ja yksityisen sektorin helpotuksia lisätään ja energia- ja palkkamaksuja laske-taan. Työttömyyden jatkuva vähentyminen tukee yhä yk-sityistä sektoria ja vähittäiskauppa on kääntynyt viime kuukausina vahvaan nousuun. Tätä vauhdittaa myös luot-tokorkojen ja verojen alentaminen. Odotamme siksi BKT-kasvun nousevan viimeiseen neljännekseen men-nessä takaisin 4 prosenttiin. Keskuspankki on jatkanut aggressiivista rahapolitiikan keventämistä laskemalla SELIC-koron viimevuotisesta 12,5 prosentin huippulukemasta 7,50 prosenttiin. Talous-kasvu näyttää vahvistuvan ja keskuspankkiirit vaikuttavat aiempaa optimistisemmilta, joten uskomme rahapolitii-kan keventämisen loppuneen. Lisäelvytystä nähtäneen vain, jos kasvu ei piristy odotetusti. Inflaatio on alkanut jälleen kiihtyä lähestyttyään aiemmin tänä vuonna kes-kuspankin tavoitetta (4,5 %). Tämä suuntaus todennäköi-sesti jatkuu ja pakottaa lopulta keskuspankin kiristämään rahapolitiikkaa vuoden 2013 lopulla. Keskuspankki päätti alkuvuodesta sietää realin heikenty-misen ja antoi USD/BRL-vaihtokurssin laskea 2.00:een, jota markkinat pitävät pankin mukavuusalueena (inter-ventiokaavoista päätellen). Odotamme realin alkavan vahvistua vähitellen hyödykehintojen nousun ja rahapoli-tiikan kevennystoimien päättymisen myötä. Keskuspank-ki on onnistunut tasapainottamaan pääomavirrat, koska portfolioinvestointien määrä on vähentynyt ja vakaampi ulkomaisten suorien sijoitusten virta on kasvanut. Tämä vähentänee realin epävakautta kansainvälisten pääoma-virtojen muuttuessa. Aurelija Augulytė [email protected] +45 3333 6437

Kasvu vakiintuu

Lähde: Nordea Markets ja Reuters Ecowin

08 09 10 11 123

4

5

6

7

8

9

10

11

12

13

1

2

3

4

5

6

7

8

9 % v/v % v/vVähittäismyynti, oik.

Yksityinen kulutus

Rahapolitiikan keventäminen lähestyy loppuaan

Lähde: Nordea Markets ja Reuters Ecowin

06 07 08 09 10 11 120

2

4

6

8

10

12

14

16

18

0

2

4

6

8

10

12

14

16

18%

SELIC ohjauskorko

%

Inflaatiotavoitteet

IPCA inflaatio, % v/v

Tasapainoisemmat pääomavirrat

Brasilia: Keskeisiä tunnuslukuja (%-muutos, ellei toisin ilmoitettu) 2009 (mrd BRL) 2010 2011 2012E 2013E 2014E

Yksityinen kulutus 1 980 7,0 4,5 4,3 4,8 5,5Julkinen kulutus 687 4,0 3,0 3,2 3,0 3,0Investoinnit 585 22,0 6,0 3,0 6,5 7,4Vienti 356 11,5 8,5 6,6 7,0 8,0Tuonti 361 36,3 12,8 6,9 7,2 9,0BKT 7,6 2,8 2,6 4,6 4,8Nimellinen BKT, mrd BRL 3 239 3 722 3 826 3 925 4 106 4 303

Työttömyysaste, % 6,7 6,0 5,7 5,6 5,7Kuluttajahinnat 5,0 6,4 5,2 5,4 5,8Vaihtotase, % BKT:sta -2,3 -2,1 -2,5 -2,7 -2,8Julkisen sektorin ylijäämä, % BKT:sta -2,7 -2,4 -2,0 -2,1 -2,2

■ Öljy


Hinta pysyy korkeana, mutta ylimääräistä kapasiteettia kertyy Öljyn hinnan odotetaan pysyvän korkeana, sillä markki-natilanne pysyy historiallisesti tarkasteltuna kireänä. Tar-jonnan lisääntymisen odotetaan ylittävän kysynnän kas-vun, mikä heikentää öljytasapainoa hieman ensi vuonna. Markkinat pysyvät kireinä vuonna 2014, kun tarjonnan kasvu hidastuu ja kysyntä lisääntyy maailmantalouden kasvun myötä. Öljyn hintataso ailahtelee todennäköisesti edelleen mutta pysyy korkeana, kun otetaan huomioon markkinoiden kireys ja tarjontaan kohdistuvat riskit.

Tulojen kasvu, talouden aktiviteetti ja väestönkasvu ovat tärkeitä öljykysynnän vetureita. Öljyn globaalin kysyn-nän odotetaan talouskasvun piristymisen myötä kasvavan vuosina 2013–2014 nopeammin kuin kahtena edellisenä vuonna. OECD:n kysyntä pienenee edelleen parantuvan tehokkuuden, muihin polttoaineisiin siirtymisen ja vaisun talouskasvun vuoksi. OECD:n ulkopuoliset maat kasvat-tavat osaltaan öljyn kysyntää keskimäärin 1,1 miljoonaa barrelia päivässä vuosina 2013–2014. Kehittyvien mai-den korkeamman rakenteellisen kasvun, tulojen nousun ja väestönkasvun vaikutus on suurempi kuin öljyn käytön tehokkuuden paranemisen ja muihin energianlähteisiin siirtymisen vaikutukset. Kuljetussektorin odotetaan py-syvän öljyn kansainvälisen kysynnän tärkeimpänä vetu-rina. Sen osuus kokonaiskysynnästä on noin 52 %. Öljyn tarjonnan odotetaan kasvavan lähinnä siksi, että tuotantokapasiteetti laajenee Pohjois-Amerikassa, Irakis-sa, Brasiliassa ja OPECin kaasukondensaateissa. Lei-jonanosan uudesta kapasiteetista syntynee OPECin ulko-puolella. Odotamme USA:n liuskeöljyn / ns. tiukan öljyn ja Kanadan öljyhiekkatuotannon kasvun jatkuvan vaikut-tavana, vaikka infrastruktuuriin ja ympäristöön liittyvät seikat saattavat hillitä tulevaa kehitystä. Brasiliassa pai-kalliset pitoisuusvaatimukset ja kustannusten nousu saat-tavat asettaa haasteita laajenemissuunnitelmille. Näemme vain vaatimattoman elpymisen öljyntuotannossa ennuste-jakson aikana Libyassa, Jemenissä ja Sudanissa/Etelä-Sudanissa. Poliittiset levottomuudet ovat vähentäneet öl-jyntuotantoa kaikkiaan noin miljoona barrelia päivässä. OPECin kapasiteetin odotetaan lisääntyvän. Kapasiteetti laajenee Irakissa, Angolassa ja Arabiemiirikunnissa, ja Libyan öljyntuotanto alkaa uudelleen. Näiden tekijöiden vaikutus on suurempi kuin luonnolliseen tuotantoon / sanktioihin liittyvä tuotannon pieneneminen Iranissa ja tuotannon vähäisempi lasku Nigeriassa ja Venezuelassa. On epävarmaa, miten kauan Iran pystyy kestämään EU:n ja USA:n asettamia sanktioita. Odotamme tuotannon pa-lautuvan vähitellen entiselleen vuoden 2013 lopulla, mut-ta poliittinen tilanne voi kääntyä parempaan tai huono-maan suuntaan. Poliittiset levottomuudet ja ennalta suun-nittelemattomat tuotantokatkokset aiheuttavat riskejä maailmanlaajuiselle öljyn tuotannolle. Bjørnar Tonhaugen, Thina M. Saltvedt [email protected] +47 2248 [email protected] +47 2248 7993

Öljyn hintaennuste (Brent) – perusskenaario (USD/barreli) 1. nelj. 2. nelj. 3. nelj. 4. nelj. Vuosi

2011 106 115 112 110 111

2012E 118 109 112 109 112

2013E 108 110 112 114 111

2014E 114 114 116 116 115 Tarjonnan kasvu ylittänee kysynnän kasvun

OPECin ylimääräinen kapasiteetti kasvanee matalil-ta tasoilta

Öljyn hinnat pysynevät maltillisilla tasoilla

■ Metallit


Metallien hinnat toistaiseksi pohjalukemissa Perusmetallien hinnat ovat laskeneet, kun talouskasvun hidastuminen kiihtyi euroalueen huolien vuoksi. Kiinas-sa, jossa kulutetaan 40 % maailman teollisuusmetallituo-tannosta, kysyntä on vähentynyt, mutta sen odotetaan kasvavan asteittain jo tämän vuoden jälkipuoliskolla, kun infrastruktuurihankkeita nopeutetaan kasvun tukemiseksi. Pitkällä aikavälillä metallien kysyntänäkymät ovat vah-vat tämänhetkisestä laskusta huolimatta, mikä luo painei-ta tarjonnan laajentamiselle. Metallimarkkinoiden odote-taan kiristyvän vähitellen ja hintojen uskotaan nousevan nykyiseltä kustannuksiin nähden matalalta tasolta.

Alumiinin tuottajille vuosi on toiseksi heikoin vuoden 1982 jälkeen, sillä hinnat ovat pysyneet matalina odotet-tua kauemmin. Nykyinen tilanne on keskipitkällä aikavä-lillä kestämätön, ja odotettavissa on uusia kapasiteetin leikkauksia. Kysynnän odotetaan kasvavan vahvasti Eu-roopan ja Japanin ulkopuolella, sillä alumiinin markkina-osuus kasvaa joustavien käyttömahdollisuuksien ja kil-pailukykyisten kustannusten ansiosta. Toteutettavien hankkeiden määrä on käytännössä olematon muualla kuin Kiinassa vuoden 2013 jälkeen, mutta Kiinassa kapa-siteetti laajenee vahvasti. Hinnat pysynevät matalina ai-emmin odotettua kauemmin, ennen kuin ne mukautuvat alan kustannustasoon, joka on huomattavasti korkeampi. Kuparin tarjonta paranee ja tuotantonäkymät ovat ennus-tejaksolla valoisammat kuin pitkään aikaan. Kysynnän odotetaan elpyvän Kiinan vetämänä ja luovan paineita kuparin tarjonnan kehittymiselle suunnitelmien mukai-sesti. Kasvava osuus tarjonnasta on peräisin uusista hankkeista (uusinvestoinneista) erityisesti vuonna 2014, joten häiriöiden todennäköisyys on suuri. Hinnan odote-taan pysyvän korkeana ja selvästi 6 500 dollarin tonni-hinnan eli pitkän aikavälin kannustinhinnan yläpuolella. Nikkelin hinta kehittyy edelleen muita perusmetalleja heikommin, kun tarjonnan odotetaan kasvavan vakaasti. Markkinoiden odotetaan pysyvän ylijäämäisinä, mikä johtaa varastojen kasvuun kysynnän asteittaisesta elpy-misestä huolimatta. Uuden sukupolven nikkelin tuotan-toon (HPAL) perustuva tarjonta on ollut vaihtelevaa, mutta sen osuus kokonaistarjonnasta kasvanee. Riskinä ovat viivästykset ja tekniset takaiskut. Hinnan odotetaan nousevan nykyiseltä tasolta, jota pidetään pitkällä aikavä-lillä liian matalana suhteessa tuotantokustannuksiin. Sinkkimarkkinat pysyvät ylijäämäisinä, mutta markki-noiden odotetaan alkavan kiristyä asteittain vuonna 2014, kun useiden vanhojen kaivosten käyttöikä lähestyy lop-puaan. Matalan hinnan odotetaan vähitellen nousevan, ennen kuin tarjonnan ja kysynnän tasapainottaminen vaa-tii korkeampia hintoja ennustejakson loppupuolella. Bjørnar Tonhaugen [email protected] +47 2248 7959

Hintaennusteemme perusmetalleille (USD/tonni) 2012E 2013E 2014E

Alumiini 1967 2225 2450

Kupari 7865 8025 7950

Nikkeli 17463 18625 19750

Sinkki 1926 2100 2300 Perusmetallien hinnat laskeneet alkuvuodesta

Alumiinin hinnoilla nousuvaraa – kuparissa tasaisempaa kehitystä luvassa

Nikkelin ja sinkin hinnoissa hieman nousupaineita

Nordea Bank AB (publ) Taloudellinen tutkimus Postiosoite: 2653 Taloudellinen tutkimus, 00020 NORDEA Puhelin: (09) 1651 Kommenttimme ja katsauksemme perustuvat yleisön saatavilla oleviin tietoihin, joiden uskomme olevan luotettavia. Kommenttien ja katsausten sisältö toimitetaan si-toumuksetta ja ”sellaisenaan”. Nordea Bank AB (publ), sen konserniin kuuluva yhtiö tai sen palveluksessa oleva henkilöstö ei anna kommenteille tai katsauksille eikä niiden sisällölle minkäänlaista takuuta eikä vastaa mistään mahdollisesta kulusta, menetyksestä tai vahingosta, joka aiheutuu näiden sisältämän informaation käyttämi-sestä, vaikka palveluntarjoajalla tai sen edustajalla olisi ollut tieto palvelussa olevasta virheestä. Annettua informaatiota ei voida missään tilanteessa pitää osto- tai myyntikehotuksena tai suosituksena kenenkään palveluntarjoajan taholta. Sama koskee kaikkia lainkäyttöalueita, joilla laki ei salli tarjousten, kehotusten tai suositusten esittämistä. Näiden katsausten tekijänoikeus © kuuluu Nordea Bank AB (publ):lle, sen konserniin kuuluvalle yhtiölle tai erikseen ilmoitetulle muulle taholle. Kaikki oi-keudet on pidätetty kaikissa maissa. Sisällön tai osan julkaiseminen, jäljentäminen, siirtäminen tai edelleen jakelu ilman oikeuden omistajan lupaa on kielletty.

Economy & Finance

Talousnäkymät, Syyskuu 2012 (FI)