Informe semanal de estrategia 15 abril 2013

Documento de Uso Interno

Informe semanal de mercados

2Documento de Uso Interno

Asset Allocation

Mercados

ACTIVO RECOMENDACIÓN

ACTUAL Marzo Febrero Enero Diciembre Noviembre Octubre Septiembre Agosto Julio

RENTA FIJA CORTO ESPAÑOL= = = ��

CORTO EUROPA �� LARGO ESPAÑOL = = = = =

LARGO EE UU ��

LARGO EUROPA ��

Renta fija emergente= = = = = = = = = =

Corporativo Grado de Inversión

�� = = = = = = =

HIGH YIELD = = = = = = = = = =

RENTA VARIABLE IBEX �� = �� = = = = ��STOXX 600 = = = = = �� = = =

S&P 500 = = = = = = = = = =

Nikkei = �� = �� = = = = =

MSCI EM �� = = = = =

DIVISAS DÓLAR/euro = = �� = �� = =

YEN/euro = = = = = �� =

�� posit ivos �� negativos = neutrales

Esta semana rebajamos la visión sobre Japón de positiva a neutral, tras el excelente comportamiento de los últimos meses.


Escenario Global

Mantenemos la visión sobre emergentes� Los emergentes han comenzado 2013 con peor comportamiento que

los mercados desarrollados. En la base del mismo creemos que subyace cierta decepción macroeconómica: el crecimiento no ha sido el

esperado, particularmente en China, mientras hemos vivido ciertos repuntes

desde los precios (más acusados en Brasil) que han llevado a pensar en la

vuelta de políticas restrictivas (desde los tipos y otras medidas). Estos países

se han encontrado en una situación que bien pudiéramos calificar de “pinza”: crecimiento insuficiente y medidas para proteger los precios que podrían ahogar el mismo.

� ¿Creemos que la macro mejorará? Vemos difícil un empeoramiento de la misma y no descartable que el crecimiento, menos intenso del esperado, pueda instalarse unos meses más. En los últimos datos aún

no hay señales claras: buena cifra de precios en China, con escasa lectura de

mayor dinamismo desde el sector exterior, y caída de las ventas al por menor

en Brasil. En todo caso, este escenario no sería nuevo para el mercadoy en ese sentido no debería de llevar a caídas adicionales de la renta variable,

sino todo lo más a índices planos.

China: IPC alimentos vs IPC resto

-7

-3

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5

9

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IPC alimentaciónIPC resto de bienes / serviciosIPC general

Brasil: ventas al por menor muy castigadas aunque desempleo controlado

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Evolución ventas al por menor (esc. izqda)Tasa desempleo (esc. dcha)

Tipos y precios en Brasil

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IPCA (en %

YoY)

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Tipo Selic (en %

)

IPCA TIPO SELIC


� Llevándolo al mercado de renta variable, hablar de emergentes en un sentido global supone cometer errores, ya que puede no tener nada que ver lo que hacen unos mercados, respecto a los otros. No obstante, sí se puede señalar que de forma general los grandes mercados como Korea, China, Taiwan, Brasil, Rusia o Sudáfrica, están teniendo un pobre comportamiento, mientras que Filipinas, Indonesia o Argentina acumulan importantes revalorizaciones.

� En el último Comité de Inversiones se ha tratado de forma agregada y a través de China como gran locomotora, de averiguar si esto debe mantenerse (el mal comportamiento de emergentes) o por el contrario lo peor está en los números y compensa mantener una recomendación positiva.

� Empezamos por China. Los índices chinos están altamente bancarizados (hasta un 30% de los mismos). Por tanto ver la valoración de los mismos parece se antoja importante. Como se observa en el gráfico estamos muy cerca de un suelo de valoración (1X book value) para bancos con ROEs del 17%. Aunque es evidente que el mercado sigue preocupado por el freno que se trata de poner al sector, estamos ante un mercado cuasi value, que además cotiza a PER<10x cuando hablamos del conjunto del índice. Hay que señalar que los beneficios de las empresas crecerán en torno al 17%.

� Mirando al MSCI Emerging Marktes, se observa algo similar especialmente cuando se compara con el S&P 500 en términos de valoración relativa. Es patente que se vuelve a repetir la máxima de un mercado más de valor que de crecimiento.

� Llegados a este punto, no parece coherente rebajar la recomendación sobre este conjunto de mercados (momento macro “aceptado”; valoraciones atractivas) y mantendríamos la recomendación de COMPRAR.

Renta Variable

Mantenemos la visión sobre emergentesSector bancario China y Zona Euro. P/Book

0,0

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PER tendencial Relativo USA Vs MSCI Emerging

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mar-13


Escenario Global

Recortamos la recomendación de Japón� Japón ha sido el mejor mercado en renta variable desde finales de

2012, y una de nuestras apuestas estratégicas más claras. Turno

ahora de repasar si las razones que lo apoyan son suficientes para seguir sobreponderándolo:

o Política monetaria, sin duda la gran baza japonesa: la llegada

de Kuroda marca una sorpresa gigantesca en la orientación

monetaria de un país que tradicionalmente no ha brillado en este

sentido. Ha mostrado contundencia (en importes), flexibilidad (en

instrumentos), amplio consenso y determinación (objetivo de IPC

del 2% en 2 años…). Teniendo en cuenta que el QE japonés está “recién estrenado”, y que es “rompedor”, se configura

como un claro soporte.

o Y como gran derivada, el yen, por impacto de las medidas del

BoJ, llamado a seguir débil, pero ¿mucho más que los niveles actuales? Desde los flujos, los niveles vistos sin ser

mínimos, son ya muy bajos… Cierta cautela sobre la velocidad de depreciación posterior, aunque indudablemente los riesgos para el yen siguen a la baja. Posiciones cubiertas siguen siendo las recomendables.

o Desde el lado fiscal, Abenomics, en apoyo del frente monetario: nuevo Primer Ministro, Abe, que ya desde comienzo de

año impulsa el crecimiento.

o Todo lo anterior aún no se ha volcado en los datos macro, y tardará aún en hacerlo. La buena noticia es que ya ha empezado

a hacerlo en los mercados, y no sólo de renta variable. En este

sentido, el break even de inflación ya apunta al 1,38% a 2 años vista. ¡Se empieza a creer que los precios subirán!

SORPRESAS MACRO

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jul-13

Japón


� Desde la valoración… Como apreciamos en los gráficos de la derecha, el recorrido que en noviembre de 2012 esperábamos ya se ha producido. No obstante, para nada es descartable que continúe, pero no somos capaces de valorar en qué medida, lo que nos lleva a una medida de prudencia, llevando al merado a una posición neutral, pero sin deshacer aún las posiciones en cartera. En este caso iremos dejando correr los beneficios, subiendo los stop de beneficio.

� Como vemos en el gráfico inferior, el mercado seguirá la evolución de la divisa como ha ocurrido en los últimos meses.

� CAMBIAMOS LA RECOMENDACIÓN A MANTENER

Renta Variable

Recortamos la recomendación de Japón

Valoración y rentabilidad del mercado japonés

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Valoración (media p/book, p/cf, per) ROE

PER tendencial de Japón

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Nikkei YEN-USD


� El mercado americano se acerca a su objetivo (1600).No es descartable que con la mejora de las estimaciones podamos subir el precio objetivo, pero en este momento y tras varias semanas en las que no sólo no ha caído sino que ha seguido subiendo, el diferencial con la Europa Continental ha aumentado y más respecto a la euro zona.

� Mantenemos las recomendaciones de Europa y USA, aunque encontramos más valor en este momento en el Stoxx 600 que en el S&P 500 por lo comentado anteriormente. No obstante, el mercado que más potencial tiene (aún más por debajo de 8.000) es el Ibex/sector bancario. Tras la caída post Chipre, esto vuelve a suceder en contra de lo que señalábamos en noviembre de 2012.

� MANTENEMOS LAS RECOMENDACIONES DE EUROPA Y ESTADOS UNIDOS, aunque mejor la primera que la segunda. ESPAÑA SE MANTIENE EN COMPRAR

Renta Variable

¿Mejor Europa que EE UU?PRIMA DE RIESGO S&P 500. Acercándose a su objetivo

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2%

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dic-92 dic-94 dic-96 dic-98 dic-00 dic-02 dic-04 dic-06 dic-08 dic-10 dic-12

PRIMA DE RIESGO Stoxx 600

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feb-99

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PER Forward Ibex

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Escenario Global

¿Mejor Europa que EE UU?� Desde el punto de vista macro, cierto apoyo para esta idea. Como

comentábamos la semana anterior en relación con el euro, “desde febrero

ha sido excepcional para EE UU y nefasto en Europa. Parece difícil que

vaya a mejor desde el lado americano y que la mala racha europea se

mantenga en el tiempo”.

� Visto a través de los bancos centrales, creemos que el modo dominante sigue siendo común, de apoyo en ambas zonas económicas/mercados. Apenas ha cambiado tras las últimas actas de la

FED, en la que se sigue apoyando continuación del QE y vinculación del

mismo a los datos de empleo (en esta semana, mejora clara de las

peticiones semanales). Y desde el BCE, más medidas parecen en la

recámara (ya sea desde los tipos o medidas no convencionales).

Sorpresas macro EE UU vs. ZONA EURO

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may

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nov-13

MEJOR EUROPA

MEJOR EE UU


Escenario Global

En renta fija: ¿seguimos en el bono español y cortos de bund?� Con Chipre, los largos plazos periféricos, y el español entre ellos,

no han cotizado mayor aversión al riesgo. De hecho han seguido

revalorizándose cotizando, quizás, un escenario de menor crecimiento o

una nueva orientación desde los rescates donde la orientación pasa de

ser la riesgo soberano a riesgo, concreto, de las entidades financieras

necesitadas de reestructuración.

� Por otro lado, ha habido rumores sobre el impacto en los bonos europeos de la comentada política monetaria japonesa: se espera

que parte de los flujos de salida de dicho país se dirijan a Europa en la

búsqueda de “yield”. Los analistas japoneses esperan un flujo menor por esta vía para los periféricos, dadas las dudas aún

vigentes entre los inversores nipones. Sin embargo, verían a Francia

como una de las principales benficiadas.

� Revisamos nuestro objetivo sobre el bono español (4,75%), una

vez superado. Creemos que podría haber margen hasta niveles de al menos 4,5%, nivel en que fijamos nuestro próximo objetivo.Con todo, no podemos olvidar el recorrido realizado y las plusvalías

acumuladas, por lo que proteger los altos beneficios nos parece

razonable.

� En cuanto al bono alemán, la caída de la TIR nos hace revisar nuestro

planteamiento. Aunque reconocemos el escenario de menor crecimiento

en Europa, y también en Alemania, creemos que no justifica los niveles

vistos días atrás (1,2%). Seguimos esperando una TIR más alta del bund en los próximos meses, aunque inferior a la que esperábamos en la estrategia: 1,9% sería nuestro objetivo, por debajo del 2,15% previo. Mantenemos la recomendación negativa,

siendo conscientes de un menor potencial.

¿Trayectoria de los bonos españoles?

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TIR

(en

%)

TIR Bono español a 10 años TIR Bono español a 2 años

Objetivos 2013:

TIR: 4,5%

TIR: 2%

PENDIENTE ALEMANA

1

1,2

1,4

1,6

1,8

2

2,2

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nov

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Diferen

cial TIR

2-10 años

Nuevo objetivo del bund: del 2,15% al 1,9%

Pendiente: entorno a 140 p.b.


Escenario Global

Divisas

� El euro se encuentra en zona de resistencia clave, marcada por las

medias de 50 y 100 días, así como el 38.2% de Fibonacci. La previsión de

corto plazo es que no pueda romper la resistencia en 1.315, pero en caso

de que finalmente supere esta marca podría irse hasta la zona de 1.34

antes de iniciar una nueva onda bajista. El stop táctico marcado ha saltado

intra-semana, sin embargo nos situamos en estos momentos justo por

debajo, por lo que dejaremos correr el trade en caso de hacer un cierre semanal por debajo del 1.305. Estratégicamente seguimos neutrales en el par, teniendo en cuenta que nos encontramos en la

parte media del diferencial de tipos, y mantenemos las carteras cubiertas parcialmente solo.

� Moody´s señala la posibilidad de mejorar el rating de Turquía a Grado Inversión próximamente, con un efecto positivo para sus bonos que se

ha trasladado automáticamente en presión para la lira. Sin embargo la

noticia en el medio y largo plazo debería ser positiva para esta moneda por la mejora del país como receptor de inversiones. De la misma

manera el impulso en la política monetaria japonesa y la búsqueda de

yields esta empujando a los inversores hacia los activos de riesgo, con repercusiones muy positivas para la deuda emergente en particular. Mantenemos las posiciones largas en lira contra el euro.

Diario EURUSD:

Diario EURTRY:

Actualización Estrategias:


Escenario Global

Materias primas

Escenario GlobalEscenario Global

12-4-13 31-12-12 semana YoY YTDCrudo Brent Contado ($/ b) 103,2 110,84 -0,9% -16% -7%

Oro 1.558 1.656 -1,5% -5% -6%Plata 28 30 0,8% -14% -8%

Trigo 698 779 -0,2% 9% -10%Maíz 651 694 3,5% -1% -6%Arroz 16 15 1,7% 5% 5%

Cobre (futuro tres meses LME) 7.610 7.887 2,7% -9% -4%Aluminio (futuro tres meses LME) 1.898 2.063 0,6% -10% -8%Zinc (futuro tres meses LME) 1.914 2.053 1,6% -4% -7%Níquel (futuro tres meses LME) 16.270 17.200 2,0% -12% -5%

Variación en� Las materias primas tuvieron un comportamiento

dispar durante la semana: Los metales industriales subían por el dato de inflación en China, que fue menor de lo esperado, lo que alivió la preocupación de que el gigante asiático tuviera que reducir sus estímulos monetarios.

� El recorte en las estimaciones de la demanda de crudo por parte de la AIE hacía caer el pecio del petróleo. Por otro lado la venta de las reservas de oro de Chipre, junto con el hecho de que bastantes miembros de la FED estarían dispuestos a adelantar el final del QE, precipitaban a la baja la cotización del metal dorado.

� La cotización del petróleo lleva cayendo desde mediados de febrero, principalmente por la preocupación del crecimiento chino y por los problemas de financiación europeos.

� Los ajustes desde la oferta y la demanda anunciados por la AIE, no deberían tener repercusiones sustanciales sobre el precio.

� El asunto nuclear iraní sigue sin solución después de la ronda de negociaciones mantenidas en Kazajstán.

� Desde el punto de vista técnico, la cotización estámantenida por el filtro en 104 $/Barril (38,2 de Fibonacci) teniendo en cuenta que el nivel relevante en semanal estáen los 105$. De romper el soporte, buscaría el suelo siguiente en torno a los 98 $/Barril (MA(200)) en semanal con un objetivo de la proyección del doble techo en 92$ (mínimos de junio 2012).

Petróleo


� Los inventarios COMEX de oro han caído de forma importante en el último mes. Este movimiento no se ha visto reflejado prácticamente ni en precios ni en los flujos. Todo apunta a que se debe a la repatriación de lingotes anunciada en el mes de enero 2013 por el Bundesbank, cuya intención es la de almacenar la mitad de las reservas de oro de Alemania en el propio país en 2020 (se han adelantado 7 años).

� Desde el punto de vista estratégico, con los posibles escenarios que se plantean, seguimos teniendo una visión neutral sobre el metal. Si bien la estabilización del crecimiento en Estados Unidos y una mejora de la macro europea (que se hacen esperar), llevarían el oro a la baja, cualquier “ruido” proveniente de la periferia europea y de los emergentes (China y Brasil) llevarían la cotización al alza. Sin contar con “posibles” conflictos bélicos o escaladas de tensión en algunas zonas del mundo.

� Por el lado técnico, la cotización está en la parte baja del rango previsto en la estrategia. Daría pie para entrar largo en 1530-1525 con stop ajustado a niveles por debajo de los 1500. Nos da un par positivo contra medias de c/p en 1600 y nivel de rotura relevante en 1630

Escenario Global

Oro


Fondos

Fundada en 1994 por Jonathan Ruffer, se mantiene independiente con 44 socios. Gestiona £14 billion bajo la misma filosofía de inversión. 170 empleados, de los que más de 84 pertenecen al área de gestión y análisis. Equipo de análisis macro y asset allocation de reconocido prestigio a nivel global. Estrategia de rentabilidad absoluta, consistente desde 1994, buscando dos objetivos de inversión:

Preservación de Capital: Evitando pérdidas en periodos rolling 12 meses. Rentabilidades reales consistentes: Duplicando la tasa libre de riesgo y la inflación.

Proceso de Asset Allocation activo, buscando constantemente el equilibrio entre dos mentalidades, evitando el market timing: “Temor”: Activos que protegen la cartera en momentos de aversión al riesgo. “Codicia”: Valores que capturen crecimiento en condiciones de mercado favorables.

Invierte a nivel global en activos convencionales y líquidos, sin tomar posiciones cortas ni apalancamiento. La estrategia Total Return se inicia en 1995, lanzando el fondo CF Ruffer Total Return en 2000. La versión en Euros se lanza en 2011 bajo el nombre Ruffer Total Return International.

RUFFER TOTAL RETURN


Fondos

Boutique independiente Suiza, fundada por Luca Pesarini y Arnoldo Valsangiacomo. Para gestionar su propio dinero y de clientes Suizos.Su filosofía de Inversión se basa en tres pilares:

Preservación de capital y ofrecer rentabilidades positivas en un periodo de 1 año.Evitar riesgos excesivos a través de una estrategia balanceada multi-activo.

Rentabilidad objetivo entre 5% - 10% con volatilidad inferior 6%. Invirtiendo entre 0 y 49% en Renta Variable y Renta Fija (grado de inversión) de Europa, EEUU y Canadá . La selección de activos la realizan mediante un análisis macroeconómico en el que identifican tendencias y buscan negocios que se encuentren infravalorados y se beneficien de estas tendencias.

Realizan una gestión activa del riesgo a través de instrumentos derivados, generalmente solo Futuros, ya sea para limitar las caídas o aprovecharse tácticamente de oportunidades de mercado.

La estrategia tiene histórico desde el 2002, sin embargo la clase retail para España fue lanzada en el 2012.

ETHNA - AKTIV E


Fondos

Fondos de Autor = Resultados!


Fondos

Combinados, siempre mejor.

ISIN CLASE RETAIL EUROS ACUMULACIÓN

Ruffer: LU0638558717

Ethna: LU0564184074

Carmignac: FR0010306142

Newton (BNY): IE00B4Z6HC18

Ruffer Valor Liquidativo semanal

Ethna aun no visible en buscador, pero si operativo


Rentabilidades GAF


Información de mercado


Tabla de mercados Inversis


Parrilla Semanal de Fondos


Calendario Macroeconómico I


Calendario Macroeconómico II


Resultados I


Resultados II


Dividendos


Garantizados en período de comercialización

Garantizados de Renta Fija

Garantizados de Renta Fija

Garantizados de Renta Variable


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