1

Osnovi monetarne ekonomije – I deo

1. Navedite i objasnite osnovna načela novca i monetarne ekonomije.

Osnovna načela veoma su bitna za shvatanje dešavanja u svetu finansija danas, kao i promena koje de

se nesumnjivo dogoditi u bududnosti. Tih pet načela zasnivaju se na:

Vremenu

Riziku

Informacijama

Tržištima

Stabilnosti

Prvo osnovno načelo monetarnih finansija je: vreme je novac. Ved na osnovnom nivou svi znamo za

ovo pravilo. Ako se neko zaposli u lokalnom supermarketu, koji se sada otvaraju širom Srbije, gotovo je

izvesno da de za vreme provedeno na poslu biti pladen. Vreme svakog od nas bukvalno ima svoju cenu.

Vreme deluje i na vrednost finansijske transakcije. Vedina ugovora o kreditiranju omoguduje

zajmotražiocu da kredit otpladuje tokom nekog ugovorenog vremena. Ako saberete sve vaše mesečne

isplate kredita, otkridete da ukupno ispladena suma daleko prevazila iznos uzetog kredita. Dakle,

novčana sredstva koja se pozajmljuju predstavljaju oportunitetni trošak za zajmodavca, pa zato

zajmodavac plada kamatu za njihovo korišdenje.

Načelo da je vreme novac takođe se može videti i u analizi akcija, obveznica, ali i drugih finansijskih

instrumenata. Koliko je investitor voljan da plati za akciju ili obveznicu? Kada utbrđujemo koje su

investicione alternative povoljne, mi ih poredimo, što znači da vrednuje različite isplate na neki datum u

bududnosti. Isto načelo se koristi i kada investitor analizira koliko treba da investira danas da bi ostvario

cilj u bududnosti.

Drugo osnovno načelo: rizik zahteva naknadu. Život je prepun neizvesnosti. U vedini slučajnih događaja,

ishodi mogu da budu povoljni ili nepovoljni. Efikasno poslovanje u uslovima postojanja različitih rizika

zahteva da razmotrimo i analiziramo rizike kako bismo umanjili njihovo dejstvo, pojedine rizike

uklonimo, a pojedine prenesemo na nekog drugog. To znači da rizik zahteva naknade ako se dogodi

gubitak. Kasko osiguranje automobila je običan primer pladanja nekom drugom ko prihvata rizik, jer

vlasnik automobila ne želi da preuzme rizik na sebe. Visina naknade za rizik zavisi i od toga da li de

zajmotražilac biti u stanju da otplati odobreni kredit u celini ili u dogovoreno vreme. U SAD, džan

obveznice omogudavaju firmama pred stečajem da se izvuku, a te obveznice obezbeđuju visoke prinose

investitorima, ali investitori moraju prihvatiti i ogromne rizike. Dakle, svaki rizik zahteva naknadu, a ta

naknada se ugrađuje u kamatnu stopu.

Trede osnovno načelo: informacije su osnova odlučivanja. Vedina tržišnih učesnika prikuplja informacije

pre nego što donesu bilo kakve odluke. Važnije odluke zahtevaju mnogo više informacija. Prikupljanje i

obrada informacija su osnova finansijskog sistema. Pre nego što banka odobri kredit, kreditni referent u

manjem broju slučajeva, a kreditni odbor uvek mora analizirati finansijske uslove pojedinca i firmi koji su

podneli kreditni zahtev banci. To praktični znači da banke u svom poslovanju troše puno vremena na

prikupljanjui informacija neophodnih za evaluaciju kreditnog rejtinga posnosioca kreditnog zahteva.

Najrazličitije vrtse finansijskih transakcija su tako organizovane da kupci ne moraju da znaju bilo šta o

prodavcu. Kada broker uzme gotov novac od kupca, nema potrebe da brine o njegovom identitetu.

2

Četvrto osnovno načelo: tržište određuje cene i vrši alokaciju resursa. Tržišta su osnova ekonomskih

sistema. Ona su mesto, u fizičkom i virtuelnom smislu, gde se susredi kupci i prodavci, na kojima firme

emituju akcije i obveznice, i na kojima pojedinci kupuju različitu imovinu. Dobro razvijena finansijska

tržišta su neophodan preduslov za zdrav i stabilan ekonomski rast. Vedi stepen razvijenosti finansijskih

tržišta jedne zemlje znači brži ekonomski rast. Uključivanjem cena različitih finansijskih instrumenata,

akcija, obveznica, tržišta obezbeđuju osnovu za alokaciju kapitala. Ako finansijsk atržišta nisu dobro

regulisana ona kao i da ne funkcionisu. Za pojedince koji su voljni da učestvuju na finansijskim tržištima,

izuzetno je bitno da njihovo funkcionisanje bude regulisano. Na taj način, stvara se i vrlo bitna uloga

države u funkcionisanju finansijskih tržišta. Kada država zaštiti investitore na finansijskim tržištima, ona

onda bolje funkcionišu.

Peto osnovno načelo: stabilnost poboljšava blagostanje. Stabilnost je poželjna karakteristika ne samo u

ličnom životu pojedinca, nego i u celokupnom finasijskom sistemu. Sve dok pojedinci mogu da eliminišu

mnoštvo najrazličitijih rizika koji deluju na njihovu imovinu i život, pojedini rizici mogu biti samo

umanjeni merama monetarne politike centralne banke i ekonomske politike vlade. Fluktuiranje

poslovnih ciklusa je dobar primer nestabilnosti koju pojedinci ne mogu da eliminišu u smislu njihovog

uticaja na imovinu i život pojedinca. Kreatori monetarne politike mogu ublažiti ekonomsko usporavanje

pažljivim prilagođavanjem kamatnih stopa, a stabilizovanjem celokupnog ekonomskog sistema mogu da

otklone one rizike koje pojedinci ne mogu. Stabilizovanje ekonomije i finansijskog sistema je jedna od

osnovnih funkcija centralnih banaka. Dakle, funkcija centralnih banaka je da održe nisku i stabilnu stopu

inflacije, kao i visok i stabilan ekonomski rast. Centralna banka uspešno obavlja svoje funkcije ako

smanjuje: rizike zbog kojih pojedinci mogu da ostanu bez zaposlenja i neizvesnost sa kojom se suočavaju

firme.

2. Pojam, merenja, nominalni i realni BDP i stopa inflacije

Kako se BDP izračunava, šta je inflacija i kako se meri stopa inflacije? Bez objašnjenja tih pojmova

monetarne finansije se mogu teško razumeti. Definiciju koja najpraktičnije oslikava BDP dao je Cechetti.

Po toj definiciji, Bruto Domadi Proizvod je tržišna vrednost finalnih proizvoda i usluga proizvedenih u

jednoj zemlji tokom jedne godine.

Tržišnja vrednost – vrši se sabiranje tržišne cene prozvoda A x količina proizvedenih proizvoda A

+ tržišna cena prozvoda B x količina proizvedenih proizvoda B

Finalni proizvodi i usluge – Uzimaju se samo cene finalnih proizvoda i usluga koje kupe pojedinci.

Međuproizvodi koji su korišdeni za proizvodnju nekog proivoda ne ulaze u obračun.

U jednoj zemlji – Ukoliko srpska firma poseduje firmu u Somaliji, proivodnja te firme u Somaliji

obuhvata se obračunom somalijskog BDP-a.

Tokom jedne godine- Neophodno je odrediti vremenski period za obračun. Najčešde je to jedna

godina.

Prvi tip obračuna je dakle:

BDP u X godini = (tržišna cena proizvoda A u X godini x količina proizvedenog proizvoda A u X godini) +

(tržišna cena proizvoda B u X godini x količina proizvedenog proizvoda B u X godini)

3

Drugi tip obračuna:

BDP možemo izmeriti na osnovu ukupno ispladenih prihoda izvršenih proizvodnim činiocima korišdenim

u proizvodnji proizvoda i usluga. To praktično znači prihode ispladene zaposlenima, vlasnicima kapitala i

vlasnicima zemlje. BDP se tako izračunava kao suma svih prihoda koje su zaradili proizvodni činioci u

jednoj zemlji, bez obzira na to da li je reč o rezidentima ili ne. Prema američkom nacionalnom izveštaju o

prihodima i proizvodima, razlikujemo pet kategorija:

zarade zaposlenih

neto kamatnih prihodi

prihodi od iznajmljivanja

profiti korporacija

prihodi vlasnika

Tredi tip obračuna:

Treda definicija BDP uzima u obzir činjenicu da svaka finalna prodaja jednog proizvoda ili usluge

predstavlja poslednju instancu koja mora obuhvatiti vrednost svih aktivnosti koje su omogudile da

proizvod ili usluga postanu dostupni kupcima. Obuhvadene su sve aktivnosti od kojih se svaka tretira kao

dodata vrednost.1

Nominalni i realni BDP i stopa inflacije

Uzmimo da je BDP u Srbiji na kraju 2004. 1 434 343,10 dinar, a na kraju 2005. 1 750 000,00 dinara.

Stopa rasta BDP u Srbiji 2005. = ((1 750 000,00-1 434 343,10) / 1 434 343,10) x 100 = 22,2653%

u odnosu na 2004.

Ovaj rezultat pokazuje koliki je ukupan rast količine proizvoda i promene cena.

Odvojimo sada promene u količinama proizvedenih proizvoda i usluga od promene u cenama, što je

uslov za izračunavanje realnog BDP-a. Potrebno je prvo izabrati baznu godinu (u kojoj važe stalne cene

koja država određuje), a to je u Srbiji 2002. godina. Tako de realni BDP za X godinu biti:

Realni BDP za X godinu = (cena proizvoda A u baznoj godini x količina proizvedenog proizvoda A) + (cena

proizvoda B u baznoj godini x količina proizvedenog proizvoda B)

Pogledajmo sada jednačinu za računanje razlike između realnog BDP godine X u odnosu na godinu Y.

Realni BDP u godini X u = realni BDP u godini Y – realni BDP u godini X / realni BDP u X godini

odnosu na godinu Y

3. Deflator BDP-a i stopa inflacije

Započinjemo analizu činjenicom da je nominalni BDP jednak proizvodu realnog BDP-a i stope rasta cena:

Nominalni BDP = realni BDP x stopa rasta cena

Iz toga sledi da deljenjem nominalnog BDP-a sa realnim BDP-om dobijamo stopu rasta cena, u literaturi

poznatiji kao deflator BDP.

1 Radi lakšeg razumevanja pogledati primer bureta piva u udžbeniku “Osnovi monetarne ekonomije“ Doc. dr Siniša Ostojid 2008. str. 17

4

deflator BDP u X godini = nominalni BDP u X godini / realni BDP u X godini

Stopa inflacije definiše se kao stopa rasta opšteg nivoa cena.

Stopa inflacije = deflator BDP u Y godini – deflator BDP u X godini/ deflator BDP u X

Pošto je realni BDP namenjen da izuzme uticaj promene cena, stopa inflacije bi trebalo da bude jednaka

stopi rasta nominalnog BDP umanjenog za stopu rasta realnog BDP.

stopa inflacije = stopa rasta nominalnog BDP u X godini – stopa rasta realnog BDP u X godini

Međutim u Srbiji se koristi indeks potrošačkih cena za izračunavanje stope inflacije.

4. Indeks potrošačkih cena

Jedno od centralnih područja monetarnih finansija i novca je indeks potrošačkih cena, koje služi kao

zvanična mera i najčešda mera stope inflacije u jednoj zemlji. Indeks potrošačkih cena se definiše kao

mera prosečne promene cena fiksne korpe i usluga koje domadinstva kupuju radi zadovoljenja svojih

potreba. Ovim indeksom obuhvadeni su najvažniji proizvodi i usluge koje domadinstva kupuju radi

potrošnje, ali ne i kupovina polovne robe, primanja u naturi, životno osiguranje i pokloni. Lista proizvoda

redovno se revidira da bi se sačuvala njena reprezentativnost u pogledu strukture potrošnje i navika

potrošača. Proizvodi se uključuju u listu kada se njihov udeo u potrošnji domadinstava poveda iznad

0,1%. Prosečna mesečna cena proizvoda izračunava se prvo na nivou grada, zatim za centralnu Srbiju i

AP Vojvodinu i na kraju za Republiku Srbiju. Da bismo videli kako ovo funkcioniše, predstavljamo primer.

Pretpostavimo da pojedinci troše 25% svojih prihoda na hranu, 50% na troškove stanovanja i 25% na

troškove transporta. Primeri cena dati su u narednoj tabeli.

GODINA CENE HRANE CENE

STANOVANJA CENE

TRANSPORTA Troškovi

potrošačke korpe Indeks

potrošačkih cena

2007. 100 200 100 150 100

2008. 110 205 140 165 110

2009. 120 210 180 180 120

cena potrošačke korpe u 2007. godini = 0,25 x cena hrane + 0,50 x cena stanovanja + 0,25 x cena

transporta = 150 dinara

Ako sada izaberemo 2007. godinu za baznu, iznos veličine indeksa bide:

indeks potrošačkih cena (CPI) = (troškovi potrošačke korpe u tekudoj god. / troškovi potrošačke korpe u

baznoj god.) x 100

CPI(2008) = 165 / 150 x 100 = 110

CPI(2009) = 180 / 150 x 100 = 120

Stopa inflacije 2008 = CPI2008 - CPI2007/CPI2007 x 100 = (110 – 100) / 100 = 10 %

Stopa inflacije 2009 = (120 – 110) / 110 = 9,09%

Pojedinci mogu izbedi inflaciju zamenjujudi proizvode i usluge koji su pretrpeli manju inflaciju za one

proizvode koji su pretrpeli višu inflaciju.

5

5. Pojam, funkcije i karakteristike novca

Novac je vrlo ograničena, sa aspekta količine, vrlo retka roba, koju koristimo da bismo kupili neku drugu

robu. Da bi ekonomski sistemi uopšte mogao funkcionisati, novac je nezamenjivo sredstvo. To znači da

ulogu novca ne možemo potceniti, kao što je to rađeno u nekadašnjim socijalističkim sistemima, u

kojima je novac korišden kao obično sredstvo za ostvarivanje targetiranih stopa ekonomskog rasta.

Novac nije dobro ni precenjivati.

Prema mišljunju starogrčkog filozofa Aristotela “sve mora biti izraženo u novcu, zbog toga što nam to

uvek omoguduje razmenu proizvoda i usluga i čini život u zajednici mogudim”. Bogatstvo izraženo u

novcu ima jedno vrlo važnu karakteristiku, a to je da novac možemo direktno zameniti za drugu imovinu.

Znači, novac je likvidni deo imovine, odnosno bogatstva. Imovina je likvidna ako se može zameniti za

proizvode i usluge:

bez viskokih transakcionih troškova

uz relativnu sigurnost odstupanja od nominalne vrednosti, odnosno vrednosti koja nije znatno

umanjena za iznos stope inflacije

FUNKCIJE NOVCA

Novac ima 4 osnovne funkcije:

sredstvo pladanja

sredstvo očuvanja imovine

mera vrednosti, odnosno obračunska jedinica

sredstvo odgođenog pladanja

Novac kao sredstvo pladanja znači da novac služi kao sredstvo razmene i da ga svi učesnici na tržištu

prhvataju kao sredstvo pladanja. Specijalizacija je pretpostavka svake efikasne ekonomije. U procesu

specijalizacije pojedinci kupuju vedinu proizvoda umesto da ih sami proizvode. Praktično pojedinci de se

specijalizovati u proizvodnji onih dobara ili usluga za koje imaju najviše veština i sposobnosti.

Novac kao sredstvo očuvanja vrednosti2

U određenim situacijama, držanje novca kao sredstva očuvanja vrednosti može takođe biti trošak za

vlasnika.. Ako novac drži na tekudem računu u banci, bez kamate, vlasnik tekudeg računa tada ima

oportunitetni trošak ako nastoji da držanjem novca u banci novac bude sredstvo očuvanja vrednosti.

Oportunitetni trošak predstavlja zarada od tog novca koju bi ostvario držanjem u nekom drugom obliku,

npr. oročena štednja koja donosi prihod po osnovu kamate.

Novac kao obračunska jedinica znači da je novac sredstvo na osnovu koga se iskazuje vrednost

proizvoda i usluga. Na ovaj način vrednujemo određene proizvode i usluge u odnosu na druge proizvode

i usluge. Osim ove činjenice, novac je mera vrednosti koja omoguduje svi tržišnim učesnicima poređenje

relativne vrednosti različitih proizvoda i usluga. Tako vidimo koji je proizvod skuplji ili jeftiniji.

Novac kao sredstvo odloženog pladanja

Ova funkcija podrazumeva i funkciju novca kao sredstva pladanja i kao obračunske jedinice. To pravilo je

u pojedinim zemljama izuzeto, tako što se dug izražavao u novcu koji je imao funkciju obračunskog

sredstva, a dug ispladivao u nekoj drugoj valuti.

2 Radi lakšeg razumevanja pogledati primer ribara u udžbeniku “Osnovi monetarne ekonomije“ Doc. dr Siniša Ostojid 2008. str. 27

6

Zašto su bitne funkcije novca? Odgovor je jednostavan – yato što determinišu novac, što znači da ako

neki novac ne obavlja sve četiri funkcije, onda to i nije novac. Mnogo je primera u kojima je u jednoj

državi novac obavljao samo određene funkcije kao što je funkcija sredstva pladanja, dok su druge

funkcije obavljale valute stranih država.

KARAKTERISTIKE NOVCA

Osim svojih funkcija, novac ima i važne karakteristike:

prenosivost – pogodan z anošenje i kupovinu na raličitim mestima

trajnost – vrlo je bitna fizička postojanost novca. Ukoliko novac nije trajan, vrlo brzo gubi svoju

vrednost

deljivost – mora postojati mogudnost da se novac podeli na jednake manje delove. Međutim,

nekada novac nije bilo mogude podeliti na manje jedinice jer je za novac korišdena krava, a

delovi krave se razlikuju od cele krave.

standardizovanost – novac mora biti standardizovan u smislu kvaliteta i fizičkog izgleda.

prepoznatljivost – to znači da se novac mora lako prepoznati. Ako je neprepoznatljiv, onda

učesnici mogu da pomisle da se radi o falsifikatu.

6. Karakteristike nenovčanih i novčanih sistema

Nenovčani ekonomski sistemi

Istorija novca započinje onda kada su pojedinci počeli da razmenjuju proizvode i usluge, na taj način što

su ono što su samostalno proizvodili razmenjivali za ono što im je bilo potrebno. Da bi razmenili

proizvode, pojedinci su bili prinuđeni da pronađu nekog drugog ko je spreman da zameni svoj proizvod

za njihov. Novac se pojavio u uslovima bartera odnosno trampe, što znači da su to bili takvi sistemi u

kojima je postojala direktna razmena proizvoda i usluga između pojedinaca. Pojedinac koji je želeo da

poseduje određeni proizvod morao je da traži drugog pojedinca koji je voljan i spreman da razmeni te

proizvode i usluge. Neophodan uslov da bi došlo do razmene proizvoda jeste dvostruka podudarnost

želja. Pretpostavimo da imamo 4 proizvoda u jednom nerazvijenom ekonomskom sistemu: A, B, C, D.

Praktični znači da imamo sledede cene: A:B, A:C, A:D, B:C, B:D, C:D. Sa četiri proizvoda u razmeni imamo

6 različitih cena. U takvim sistemimam gde imamo ograničen broj proizvoda i usluga, barter ili trampa

mogu dobro funkcionisati. Ali, kada se broj proizvoda poveda i kad se razmena između pojedinaca ubrza,

troškovi bartera premašide koristi koje pruža naturalna razmena bez upotrebe novca. Ipak, treba

podsetiti da u Srbiji postoje oblici bartera još uvek.

Mogu se utvrditi slededi nedostaci:

nepostojanje načina očuvanja opšte kupovne modi. Neki proizvodi su inferiorni u pogledu

očuvanja kupvne modi, npr. hleb, koji ved sutradan gubi svoj kvalitet i ukus.

nepostojanje zajedničke merne i vrednosne jedinice. U sistemu bartera, moraju se izraziti cene

svake robe i usluge u jedinicama svih roba i usluga. Naime, u sistemu bartera broj cena se

rapidno povedava kako se povedava broj proizvoda koji učestvuju u razmeni. To se može

prikazati formulom:

RB=Nx(N-1)/2

7

Korišdenjem novca, smanjuje se broj cena, jer u novčanom sistemu svi proizvodi izražavaju svoje cene u

novcu.

nepostojanje određene obračunske jedinice u ugovorima koji zahtevaju pladanje na neki datum

u bududnosti. U sistemu bartera teško se pronalazi proizvod ili usluga koji mogu poslužiti kao

obračunska jedinica za obavljanje pladanja u bududnosti, a koji bi bio istovremeno prihvatljiv za

obe strane.

Zbog nedostatka čistog bartera, u pojedinim ekonomskim sistemima počela su se tražiti organizovana

mesta razmene proizvoda i usluga. Uspostavljanjem mesta trgovanja, korist ostvaruju i kupci i prodavci.

Kupci smanjuju svoje troškove traženja proizvoda, a prodavac smanjuje troškove traženja potencijalnog

kupca.

Novčani ekonomski sistemi

Upravo činjenica da se u pojedinim sistemima organizovanog bartera pojavljuje neki proizvod kao

sredstvo pladanja uticala je na to da novac postoji u najrazličitijim oblicima. Najčešde korišdena vrsta

novca je robni novac. Rani oblici novca su kukurz, perje, duvan. Razvijeniji ekonomski sistemi počeli su

koristiti zlato i srebro kao robni novac, jer je taj novac bio prepoznatljiv i trajan, alko prenosiv,

standardizovan, jer se mogla meriti čistoda, ali i težina. U isto vreme zaltni i srebrni novac mogao se

fizički kovati u manje apoene, pa je bio i deljiv. Novac se dakle kovao u zlatu i srebru kao punovredni

novac, čija je nominalna vrednost bila jednaka njegovoj tržišnoj ceni. Međutim, ni upotreba robnih

standarda nije eliminisala inflaciju. Pensatorni sistem pladanja propisivao je tačno dozvoljeno odstupanje

čistode zlata i težine kovanog novca. U numeratornom sistemu novac nije morao imati identičnu

nominalnu i tržišnu cenu, ako što je to slučaj u pensatornom. Međutim u oba sistema pojavljivala se

inflacija. Ako bi se cena zlata povedala, usled naglog rasta troškova proizvodnje zlata, povedala bi se i

tržišna cena zlatnog novca merena količinom proizvoda i usluga. Tako bi zbog skoka cene zlata, mereno

količinom proizvoda i usluga po jedinici zlata i tržišna cena zlatnog novca porasla, a vlasnici svog novca

mogli su topiti takav novac, jer su imali zakonsko pravo da novac koriste i u nemonetarne svrhe. U

uslovima zlatnog standarda pojavljuju se novčanice, uporedo sa zlatnicima i srebrnjacima, a to je primer

reprezentativnog punovrednog novca. To je vrsta novca koji ima zanemarljivo malu vrednost, ali iza

njega stoji neki proizvod u koji papirni novac može da bude pretvoren, a to su najčešde srebro i zlato.

Upotrebom ovog novca smanjili su se transakcioni troškovi zbog smanjenja prenosa novca u zlato i

srebro.

Fiducijarni ili fiat novac

U vedini zemalja pladanje se obavlja papirnim i kovanim novce, čija je emisija u nadležnosti centralnih

banaka i depozitnih institucija, odnosno komercijalnih banaka. Za razliku od prethodnih novčanih

sistema, u kojima je novac predstavljao neki proizvod, najčešde zlato ili srebro, kao što je bilo u sistemu

robnog standarda, u fiducijarnom novčanom sistemu novac nema zlatnu podlogu. To znači da se u ovom

sistemu vrednost pladanja zasniva na verovanju, odnosno na poverenju da de učesnici u razmeni

zameniti novac za određene proizvode ili usluge. Dve su vrlo bitne karakteristike fiat novca:

prihvatljivost

predvidljivost vrednosti novca

Prihvatljivost znači da je fiat novac opšteprihvadeno sredstvo pladanja u razmeni za proizvode ili usluge.

Pojedinci ga prihvataju zato što veruju da de modi da zamene taj novac za određeni proizvod ili uslugu.

8

Predvidljivost vrednosti fiat novca znači da se vrednost novac može predvideti na osnovu odnosa

između ukupne ponude novca i ukupne tražnje za novcem. U slučaju da centralna banka i bankarski

sistem povedaju ponudu novca u uslovima stabilne tražnje za novcem, vrednost novca de se smanjiti,

odnosno njegova kupovna mod de opasti, tj. nudide se veda količina novca za istu količinu proizvoda ili

usluga, te u takvim uslovima pojedinci nede modi da predvide vrednost novca i odustade od prihvatanja

takvog novca, a prihvatide neki drugi novac, zbog čega nastaju procesi dolarizacije i valutne supstitucije u

pojedinim zemljama.

7. Činioci koji su delovali na razvoj i evoluciju novca

Zadatak je objasniti ekonomske činioce koji su uticali da se privrede razvijaju, od onih koja koriste

naturalnu razmenu do kompleksnog finansijskog sistema u kome se koristi fiducijarni novac, kao što je to

danas u razvijenim tržišnim privredama.

Postoje dva razloga zašto to činimo:

prvo, fiducijarni novac do skora je bio eksperiment,

drugo, mnoge se stvari mogu naučiti ako se razumeju novčani sistemi bazirani na robi.

Istorija novca se krece od bartera, pa do novanih sistema baziranih na robi, zlatnici i srebrnjaci. Tako je

evolucija novca vezana za troškove koji se postepeno smanjuju sa

uvođenjem novca u fiducijarnom obliku. Ti troškovi se jednom rečju nazivaju TROŠKOVIMA RAZMENE,

koji se dele na:

Troškove čekanja

Transakcione troškove

1. Troškovi čekanja (Waiting costs), najjednostavniji su troškovi koje snosi pojedinac prilikom čekanja

kako bi obavio razmenu za željenu robu ili usluge.

9

2. Transakcioni troškovi (Transaction costs) su eksplicitni troškovi koje snosi određeni pojedinac prilikom

obavljanja trgovine nekom robom ili uslugom. 3

3. Ukupni troškovi razmene jednaki su zbiru troškova čekanja i transakcionih troškova.

3 Radi lakšeg razumevanja pogledati primer kupovine automobilskih guma u udžbeniku “Osnovi monetarne ekonomije“ Doc. dr Siniša Ostojid

2008. str. 37

10

4.Troškovi razmene i evolucija novca

8. Zlatni standard i monopolistički model emisije novca u zlatnom standardu i smanjenje

vrednosti novca i inflacija u sistemu zlatnog standarda

U sistemu zlatnog standarda zlato je i dalje predstavljalo osnovu monetarnog sistema. Naime, ylatne

poluge su bile osnova zlatnog standarda, što znači da je novac u opticaju imao stoprocentno pokride u

zlatnim polugama , tj. zlatu. U uslovima zlatnog standarda, cene proizvoda i usluga ne mere se u

jedinicama zlata, cene se mere novčanim jedinicama, kao što je dolar po jedinici proizvoda i usluga.

Vrednost novca je vezana za zlato, a to je učinjeno tako što je uspostavljen kurs razmene između

nacionalne valute i zlata. U vedini slučajeva, centralne banke određivale su fiksni kurs razmene neke

valute u odnosu na zlato. To je značilo da su centralne banke bile spremne i voljne da kupe i prodaju

bilo koju količinu zlara po fiksnom kursu neke valute za zlato. Količina novca u zlatnom standardu ima

dve vrlo bitne komponente. Jednu komponentu čini zlatni novac precizno izmeren i određene nominalne

vrednosti koje funkcioniše kao novac, odnosno sredstvo pladanja. Drugu komponentu čine papirni i

kovani novac iza koga stoji zlato. Dakle, postaji zlatno pokride. To znači da je centralna banka u sistemu

zlatnog standarda mogla da utiče i na količinu novca i na količinu zlatnih poluga, delujudi na ponudu

novca, smanjenjem ili povedanjem ponude novca. Takođe, centralna banka može delovati i na nivo cena

proizvoda i usluga u zlatnom standardu. Naime, bududi da centralna banka određuje vrednost papirnog i

kovanog novca u odnosu na jedinicu zlata, ravnoteža na tržištu zlata de i dalje određivati ravnotežni nivo

cena proizvoda i usluga, mereno zlatom. Stabilizovanjem cene zlata centralna banka može stabilizovati

nivo cena proizvoda i usluga.

Monopolistički model emisije novca u sistemu zlatnog standarda

U uslovima funkcionisanja zlatnog standarda, centralna banka je dobila monopol na emisiju papirnog i

zlatnog novca, smanjujudi ili povedavajudi ponudu novca, i stabilizovala je cene proizvoda i usluga u

sistemu zlatnog standarda. Centralna banka je jedina institucija koja emituje zlatni novac i ona je u

mogudnosti da odredi cenu zlatnog novca PGC merenu jedinicom proizvoda i usluga po jedinici zlatnog

novca.

11

Praktično, to znači da ce se granični prihod MR centralne banke u emisiji zlatnog novca, a koji se prihod

ostvaruje na osnovu proizvedene jedinice (komada) dodatnog zlatnog novca, i menja se sa povedanjem

proizvedenih zlatnika, što je predstavljeno krivom graničnog prihoda MR na sleddem grafikonu.

Pretpostavieemo i da je granični trošak konstantan. To znači da je kriva graničnog troška MR u

proizvodnji zlatnog novca vodoravna, što znači da centralna banka ima iste troškove u proizvodnji

dodatne jedinice zlatnog novca. To takođe znači da je prosečan ukupni trošak (ATC) u proizvodnji

zlatnog novca jednak graničnom trošku MC u proizvodnji zlatnog novca MC.

Ako pretpostavimo da je cilj proizvodnje zlatnika centralne banke maksimalno povedanje profita, onda

de centralna banka u uslovima zlamog standarda proizvoditi zlatni novac do one tačke u kojoj je granični

prihod MR u proizvodnji zlatnog novca jednak graničnom trošku MC u proizvodnji zlatnog novca pri

količini GCO.

Ako centralna banka proizvede manju količinu zlatnog novca od GCo onda de granični prihod MR, dobijen

proizvodnjom vede količine zlatnog novca, premašiti granični trošak MC proizvodnje zlatnog novca, čime

de centralna banka povedati proizvodnju zlatnog novca. Ako centralna banka proizvede više zlatnog

novca od nivoa GCo, tada bi granični trrošak MC proizvodnje zlatnog novca bio vedi od graničnog prihoda

MR, te de centralna banka smanjiti svo ju proizvodnju zlatnog novca. Pri rome, ukupan prihod centralne

banke u proizvodnji zlatnog novca jednak je proizvodu cene proizvodnje zlatnog novca PGC pomnoženo

brojem, odnosno količinom proizvedenog zlatnog novca GCo. To znači R = PGCo x GCo. S druge strane,

ukupni trošak u proizvodnji zlatnog novca bio bi jednak prosečnom ukupnom trošku proizvodnje zlatnog

novca, znači C = PUT X GCo.

Na grafikonu emisiona dobit je predstavljena osenčenom površinom kao razlika između ukupnih

troškova (PUT X GCa) i ukupnog prihoda (PGCO X GCo) koju ostvaruje centralna banka. Emisiona dobit se

realizuje uvek kada je cena zlatnog novca, odnosno kupovna mod zlatnog novca iznad prosečnog

ukupnog troška. Takođe, važno je primetiti i da je centralna banka jedini tražilac zlatnog novca,

kada pojedinci taj novac žele da zamene za određenu količinu zlatnih poluga. Ako bi centralna

banka dozvolila građanima da koriste i druge vrste novca, onda bi tražnja za zlatnim novcem, koji

ona emituje, opala. To bi smanjilo ukupan prihod centralne banke, a onda i emisionu dobit, pa time

i znatan deo državnih prihoda. Zato centralna banka i država propisuju stroge kazne zbog korišdenja

drugih oblika novca.

12

Smanjenje vrednosti novca i inflacija u sistemu zlatnog standarda

Šta bi se dogodila, ako bi centralna banka smanjila sadržinu zlata u zlatnom novcu, odnosno ako bi

zlatni novac imao manju sadržinu zlata a više nekog drugog metala. To bi značilo da centralna banka

smanjuje granične troškove MC u emisiji novca, a onda i povedanje emisione dobiti. Emisija zlatnog

novca bi bila mnogo jeftinija ako bi umesto 100% zlata, novac sadržao svega 10% zlata i 90% bakra.

U monetarnoj istoriji, uobičajen način smanjenja vrednosti zlatnog novca predstavljalo je smanjenje

sadržaja zlata. U takvim uslovima, kada se prosečan ukupni trošak PUT i granični trošak MC emisije

zlatnog novca smanjuju, centralna banka ostvaruje sve vedu emisionu dobit. To motiviše centralnu

banku da poveda emisiju zlatnog novca sa GCo na GC1. U isto vreme, centralna banka smanjuje

cenu zlatnog novca, odnosno kupovnu mod zlatnog novca mereno količinom proizvoda i usluga po

jedinici zlata, odnosno cena pada sa PGO na PG1. Smanjenjem sadržaja zlata u zlatnom novcu

ostvaruje se veda emisiona dobit, što i jeste, kao što vidimo, najvažniji razlog smanjenja sadržaja

zlata u zlatnom novcu - emisiona dobit, koju prisvaja država.

Kad kupovna mod ili cena zlatnog novca opada, nivo cena proizvoda i usluga raste. Smanjenjem

sadržaja zlata u zlatnom novcu povedava se emisiona dobit, a rast emisione dobiti povedava

inflaciju.

9. Monetarni agregati Evropske centralne banke, FED-a i NBS

Da bi centralne banke mogle uspešno da upravljaju monetarnom politikom, to zahteva definisanje novca

i svega onoga što obuhvata novac, odnosno jasnu meru pojedinih monetarnih agregata. Primarni novac

obuhvata novčanice i metalni novac, odnosno gotov novac i rezerve banaka, odnosno obavezne rezerve

depozitnih institucija. Ali, čini se da ce biti lakše objašnjavati različite monetarne agregate na praktičnim

primerima onako kako to koriste Evropska centralna banka, američki FED i NBS.

13

Kao što se vidi iz priloženih definicija različitih monetarnih agregata u SAD, evrozoni i Srbiji, primarni

novac, ili monetarna baza ili novac velike snage, najuža je definicija novca. Monetarna baza, dakle,

jedinstveno obuhvata gotov novac u rukama nemonetarnih institucija i trezoru, odnosno blagajni

komerci jalnih banaka. Takođe, ona obuhvata i depozite komercijalnih banaka, odnosno ukupne rezerve

banaka. Depoziti po viđenju, znači tekudi računi u bankama, jesu visokolikvidne obaveze banke, a

procentuaini deo tog iznosa depozita predstavlja obavezne rezerve. Drugi deo ukupnih rezervi

bankarskog sistema odnosi se na višak rezervi ili slobodne rezerve.

monetarna baza H = Go + OR

UR = OR + VR

OR = r X D

gde je Go - gotov novac u opticaju, OR - obavezne rezerve, UR ukupne rezerve i VR višak rezervi ili

slobodne rezerve, r - stopa obaveznih rezervi i DE depoziti po viđenju.

14

Slededi monetarni agregat u vedini monetarnih sistema jeste uža definicija novca ili mone tarni agregat

M1. On obuhvata gotov novac u opticaju, ali gotov novac nebankarskog sektora i depozite nebankarskog

sekrora. To su depoziti koji se mogu koristiti za pladanje proizvoda i usluga i sa kojih se na zahtev

vlasnika tekudeg računa može podidi gotov novac. Dakle, to su depoziti po viđenju koji su likvidna

obaveza bankarskog sistema i koji su isplativi na zahtev vlasnika tekudeg računa. Oni se, dakle, ponekad

predstavljaju kao depoziti po viđenju, a nekad kao tekudi računi. Razlika u monetarnom agregatu M1 je u

širini obuhvata (SAD definicija je sveobuhvatnija) i obuhvatu depozita po viđenju i štednih depozita,

odnosno depozita koji ne pladaju i koji pladaju kamatu.

Kao što vidimo, u mnogim monetarnim sistemima postaji i agregat M2. To je šira definicija novca u

odnosu na M1, ali manje sveobuhvatna nego što je monetarni agregat M3. Postavlja se pitanje da li i u

vezi sa agregatom M2 postoje razlike unutar pojedinih sistema.

Za razliku od monetarnag agregata M2 u SAD, u evrozoni, monetarni agregat M2 obuhvata samo štedne

depozite nemonetarnih finansijskih institucija. Dakle, panovo je američka definicija monetarnog

agregata M2 šira u odnosu na evrozonu.

Konačno, monetarni agregat M3 predstavlja širi monetarni agregat i on obuhvata M2 plus imovinu koja

se takođe ne može direktno koristiti kao sredstvo pladanja. Prema definiciji M3 u SAD uključeni su saldo

uzajamnih fondava tržišta novca, oročeni depoziti velikih denominacija iznad 100.000$, ugovori o

reotkupu državnih hartija od vrednosti i saveznih agencija, kao i evrodolari. Upravo su evrodolari

razlika u odnosu na definiciju monetarnog agregata u evrozoni. Evrodolari su inače depoziti

američkih banaka u njihovim inostranim filijalama kao i depoziti izraženi u $ u bankama u Velikoj

Britaniji i Kanadi.

10. Direktni i indirektni tokovi finansiranja

Direktni tokovi finansiranja

Svrha finansijskog sistema je u prenosu novčanih sredstava i hartija od vrednosti od štedno pozitivnih

prema štedno negativnim ekonomskim jedinicama, na što je mogude efikasniji način. Taj prenos

novčanih sredstava i HOV odvija se direktnim ili lndirektnim tokovima finansiranja, koji se najčešde

nazivaju finansijsko posredovanje.

15

Direktni tokovi finansiranja znače da štedno negativne ekonomske jedinice, odnosno zajmotražioci,

prodaju direktno svojim zajmodavcima, odnosno štedno pozitivnim ekonomskim subjektima hartije od

vrednosti (HOV) na finansijskim tržištima. Najčešde, država i korporativno organizovane firme, dakle

korporacije, ili akcionarska društva, finansiraju svoje poslovanje na ovaj način. Obveznica - državna i

korporativna - dokaz je obedanja koje je dala korporacija ili država u pogledu pladanja određenog iznosa

novca u zamenu za kredit korporaciji ili državi. I obveznica je deo imovine investitora, a obaveza

zajmotražioca, odnosno države i korporacije.

Najznačajniji način prenosa novčanih sredstava od štedno suficitnih ka štedno deficitnim ekonomskim

subjektima, koji olakšavaju taj prenos novčanih sredstava su:

privatni plasman - najjednostavniji način transfera novčanih sredstava. Na ovaj način štedno

deficitne ekonomske jedinice, na primer korporacija, prodaje celokupnu emisiju hartija od

vrednosti jednom institucionalnom investitoru bez posrednika.

Investicione banke - Investicione banke pomazu štedno deficitnim ekonomskim jedinicama

prilikom emisije pri marnih HOV, a često se takav postupak naziva inicijalna javna ponuda. Ako

invesriciona banka prihvati posao, to znači da investiciona banka kupuje celokupnu emisiju

akcija ili obveznica od štedno deficitne ekonomske jedinice po garantovanoj ceni, a onda ponovo

prodaje te HOV pojedinačnim investitorima po višim cenama, a taj proces je poznat pod nazivom

pokrovitelj emisije.

Brokeri i dileri - brokeri ne kupuju i ne prodaju HOV, nego samo izvršavaju naloge svojih

klijenata, i to po najboljim mogudim cenama, odnosno pružaju usluge posredovanja u kupovini i

prodaji HOV u svoje ime, a za račun nalogodavca, odnosno u ime i za račun nalogodavca. Za

razliku od brokera, dileri se bave kupovinom i prodajom HOV u svoje ime i za svoj račun sa ciljem

da ostvare dobit takođe, osim ovih poslova, dileri se bave i poslovima "make markers" , a to je

obavezna kupovina i prodaja HOV u svoje ime i za svoj račun po ceni koju unapred odrede.

16

Indirektni tokovi finansiranja Postoje HOV čija je nominalna vrednost izuzetno visoka, kao npr. blagajnički zapisi NBS (100 000 din). Daleko manji broj pojedinačnih investitora može kupiti dužničke HOV sa takom visokom nominalnom vrednošdu. Takođe, u direktnom načinu finansiranja zajmotražioca moraju da pronađu zajmodavca koji želi direktno da razrneni svoj novac za emitovanje HOV zajmotražioca. Finansijski posrednici mogu da reše navedene probleme. Oni posluju između zajmotražilaca i zajmodavaca, kupuju direktno od zajmotražilaca njihove finansijske instrumente, sa određenim karakterisrikama kao što su, na primer, rok dospeda, nominalni iznos, transformišu ih u indirektne tokove finansiranja, odnosno finansijski posrednici emituju tada svoje instrumente sa kratim rokovima dospeda i manjim nominalnim iznosima, kako bi potencijalni kupci tih finansijskih instrumenata mogli biti i mali investitori sa skromni jim iznosom štednje. Taj proces transformacije naziva se finansijsko posredovanje, a firme koje učestvuju u tim poslovima nazivaju se finansijske institucije ili finansijski posrednici.

11. Uloge, korisnost i vrste finasijskih posrednika

Finansijski posrednici ili finansijske institucije jesu firme koje posluju s ciljem da ostvare dobit. One

kupuju i prodaju specijalizovane finansijske proizvode. Poslujudi između zajmotražilaca i zajmodavaca,

finansijski posrednici omoguduju da finansijske transakcije budu jeftinije. Takođe, zajmodavci u

direktnim finansijskim tokovima moraju samostalno da provere kreditnu sposobnost zajmotražilaca, što

je vrlo skupo, a i mnogi zajmodavci ne znaju da nadziru svoje zajmotrazioce. Sva ta ograničenja doprinela

su da finansijski posrednici imaju tri vrlo važne prednosti:

17

Prvo, smanjuju transakcione troškove specijalizujudi se u emisiju standardnih finansijskih

instrumenata. Finansijski posrednici mogu specijalizacijom da ostvare ekonomiju obima. Na taj

način, finansijski posrednici smanjuju transakcione troškove proveravanja kreditne sposobnosti

zajmotražioca.

Drugo, fmansijski posrednici lakše rešavaju problem asimetričnih informacija. Oni svojim

poslovanjem prikupljaju vrlo važne informacije o kreditnoj sposobnosti zajmotražilaca.

Problem negativnog izbora4, nastaje pre nego što se izvrši transakcija. Na primer, kao i kod

polovnih automobila, tako i na finansijskim tržištima, novac traže zajmotražioci koji nose najviši

rizik nevradanja duga. Zato su strane koje najčešde uzrokuju negativan izbor upravo one koje i

najviše žele da se upuste u transakciju, odnosno oni pojedinci koji preuzimaju veliki rizik, ili

prevaranti, najčešde oni koji traže zajam, jer znaju da ga verovatno nede ni vratiti.

Drugi problem koji nastaje na osnovu asimetričnih informacija jeste problem moralnog

hazarda5. On nastaje zato što zajmotražioci znaju više nego zajmodavci o načinu na koji de biti

korišdena pozajmljena novčana sredstva i pokušavaju da prihvate investicioni projekat. Moralni

hazard uznemirava oba finansijska tržišta, i vlasnička i dužnička, otežavajudi poslovanje svih

učesnika na tim finansijskim tržištima, a naročito velikih i dobro poznatih firmi. Moralni hazard

nastaje nakon što se dogodi određena transakcija na finansijskim tržištima.

Treda korisnost finansijskih posrednika je ocena kreditne sposobnosti zajmotražilaca. Finansijski

posrednici to mogu zato što poznaju poslovanje zajmotražilaca, znaju istoriju njihovog

poslovanja i njihove karakteristike.

Uloga finansijskih posrednika

U procesu prenosa novčanih sredstava u finansijske instrumente, finansijski posrednici, vrše zamenu

direktnih finansijskih instrumenata za indirekrne finansijske instrumente i na taj način obavljaju poslove:

Obezbeđuju deljivost direktnih finansijskih instrumenata velikih nominalnih iznosa. Finansijski

posrednici stvaraju finansijske instrumente najrazličitijih nominalnih iznosa jer povezuju veliki

braj malih štediša i tada njihovu imovinu ulažu u direktne finansijske instrumente velikog

nominalnog iznosa.

Obezbeđuju zamenu valuta. Finansijski posrednici finansiraju izvozne poslove kupujudi

finansijske instrumente nominalne vrednosti izražene u jednoj valuti i prodaju finansijske

instrumente izražene u drugoj valuti.

Obezbeđuju fleksibilnije rokove dospeda finansijskih instrumenata. Finansijski posrednici mogu

da emituju finansijske instrumente različitih rokova dospeda, a mogu i da kupuju i na osnovu tih

finansijskih instrumenata emituju indirektne, odnosno svoje finansijske instrumente sa kradim

rokovima dospeda.

Omoguduju diverzifikaciju kreditnog rizika. Kupujudi različite finansijske instrumente, sa

različitim karakteristikama u smislu njihove rizičnosti, finansijski posrednici mogu da rašire rizik

na sve finansijske instrumente.

Obezbeđuju likvidnost finansijskih instrumenata. Npr., tekudi računi, odnosno depoziti po

viđenju omoguduju vlasnicima da kupe neku imovinu ili otplate dug, uz nominalne transakcione

troškove.

4 Radi lakšeg razumevanja pogledati primer dva automobila u udžbeniku “Osnovi monetarne ekonomije“ Doc. dr Siniša Ostojid 2008. str. 62-63

5 Radi lakšeg razumevanja pogledati primer o požaru u udžbeniku “Osnovi monetarne ekonomije“ Doc. dr Siniša Ostojid 2008. str. 64

18

Vrste finasijskih posrednika

1) Depozitne finansijske institucije , odnosno komercijalne banke, štedionice i štedno-kreditne

zadruge jesu najprepoznatljivije finansijske institucije. U Srbiji funkcioniše 41 komercijalna banka

univerzalnog tipa. Za razliku od komercijalnih banaka, štedionice i štedno-kreditne zadruge

prikupljaju svoja novčana sredstva otvaranjem tekudih računa (depozita po viđenju), štednih i

oročenih depozita.

2) Ugovorno-štedne finansijske institucije prikupljaju svoja novčana sredstva purem dugoročnih

ugovornih aranžmana i investiraju ih u finansijske instrumente tržišta kapitala. Takve firme su

osiguravajuda društva i dobrovoljni penzijski fondovi.

Osiguravajuda društva mogu biti:

Osiguravajuda društva životnim osiguranjem koja prikupljaju svoja sredstva prodajom polisa

životnog osiguranja koja štite od gubitka prihoda zbog prerane smrti ili prevremenog

penzionisanja. U slučaju smrti korisniku osiguranja se ispladuje naknada, a ako se radi o

prevremenom penzionisanju, onda se osigurana suma ispladuje osiguraniku.

Osiguravajuca društva imovinskog i osiguranja od odgovornosti prodaju zaštitu od gubitaka

imovine usled požara, krađe, saobradajne nesrede, nehata i ostalih uzroka koji se mogu

aktuarski predvideti. Njihove prihode ostvaruju prodajom polisa imovinskog i osiguranja od

odgovornosti.

Dobrovoljni penzioni fondovi prikupljaju svoja sredstva iz uplate doprinosa zaposlenih i poslodavaca

tokom godina radnog staža i obezbeđuju mesečnu isplatu nakon penzionisanja. Svoj novac investiraju u

korporativne obveznice i akcije. Svrha dobrovoljnih penzionih fondava je da pomognu zaposlenima da

planiraju svoje prihode na celovit i sistematski način nakon odlaska u penziju.

3) Investicioni fondovi prodaju svoje akcije potencijalnim investitorima, a tako prikupiljena novčana

sredstva koriste za kupovinu direktnih finansijskih instrumenata kao što su akcije, državne obveznice

i korporativne obveznice. Postoje:

otvoreni investicioni fondovi

zatvoreni investicioni fondovi

privatni investicioni fondovi

uzajamni investicioni fondovi

uzajamni fondovi tržišta novca

12. Pojam, vrste i struktura finasijskih tržišta

Finansijski posrednici kupuju finansijske instrumente od drugih učesnika i prodaju svoje finansijske

instrumente na finansijskim tržištima.

19

Finansijska tržišta imaju tri vrlo važne uloge u finansijskom sistemu:

obezbeđuju likvidnost tržišnim učesnicima, kao i operativnu efikasnost,

pružaju informacije tržišnim učesnicima,

vrše jasnu alokaciju rizika i resursa.

Likvidnost smo ved do sada definisali kao lakodu transformacije neke imovine u novcu, bez velikih

gubitaka. Bez finansijskih tržišta i na njima prisutnih finansijskih posrednika, koji svojim funkcionisanjem

podržavaju funkcionisanje finansijskih tržišta, kupovina i prodaja finansijskih instrumenata bila bi

otežana.

Obezbeđivanje informacija tržišnim učesnicima. Važna karakteristika finansijskih tržišta je da su to

mesta na kojima se prikupljaju precizne i tačne informacije o relativnoj vrednosti finansijskih

instrumenata. Tome služe prospekti i skradeni prospekti koje učesnici finansijskih tržišta podnose da bi

se ustanovio njihov kreditni rejting. Pomoču preciznih i jasnih informacija investitori određuju koja

investicija je vredna - takve investicije imaju visokoočekivane prinose za dati nivo rizika - i tada

prihvataju ili odbijaju investicionu alternativu.

Vrše jasnu alokaciju resursa i rizika. Alokativna efikasnost je oblik ekonomske efikasnosti koja utiče na

to da se novčana sredstva investitora alociraju na najproduktivnije HOV.

Vrste finansijskih tržišta

U osnovi, u teoriji postoji slededa podela finansijskih tržišta:

primarna i sekundarna

centralizovana i ona koja funkcionišu preko šaltera

dužnička i vlasnička u odnosu na tržišta derivata

tržišta kapitala i tržišta novca

Primarna finansijska tržišta su ona na koj ima se emituju novi finansijski instrumenti, odnosno vrši

njihova prva emisija.Sekundarna finansijska tržišta služe za razmenu prethodno emitovanih finansijskih

instrumenata.

Centralizovana finansijska tržišta i ona koja funkcionišu preko šaltera. Kada se jednom emituju HOV,

njima se može trgovati ili na centralizovanim mestima ili preko šaltera. Over- the- counter je izraz koji se

odnosi na neformalan sistem telefonskih i kompjuterskih veza između dilera i brokera koji nisu članovi

berze, nego su članovi sopstvenih udruženja kao što je to NASD u SAD.

Dužnička i vlasnička finansijska tržišta, nasuprot tržištima derivata. Podela na dužnička i vlasnička

finansijska tržišta izvršena je sa aspekta trgovanja bilo dužničkim HOV - obveznicama, bilo vlasničkim

HOV - akcijama (OK). Tržišta derivata su tržišta na koj ima se trguje finansijskim instrumentima kao što

su:

opcije - standardizovan ugovor kojim kupac stiče pravo, uz obavezu placanja opcione premije, da

kupi ili proda predmet ugovora po ceni utvrđenoj ugovorom, a da prodavac kupi ili proda

predmet ugovora.

fjučersi - prenosivi standardizovan ugovor kojim se kupac obavezuje da unapred plati cenu na

dan dospeda utvrđenu ugovorom, a prodavac da na taj dan isporuči predmet ugovora.

20

13. Pojam, vrste i rizici finansijskih instrumenata

Finansijski instrumenti ili hartije od vrednosti služe kao instrument prenosa novca od štednopozitivnih

ekonomskih jedinica ka štednonegativnim ekonomskim ekonomskim jedinicama. Hartija od vrednosti je

prenosivi elektronski dokument kojim se trguje na finansijskim tržištima. Njihove bitne karakteristike su:

standardizovanost,

prenos informacija, HOV daju najvažnije detalje o emitentima HOV

Sa aspekta vrsta HOV razlikujemo:

akcije, to su HOV koje glase na deo osnovnog kapitala njenog izdavaoca,

dužničke HOV, njih emituju države i druge državne institucije, ali i korporacije,

varanti - to su HOV koje vlasniku daju pravo da kupi, odnosno proda HOV, određenog dana,

u određenom periodu, prema unapred određenoj ceni,

depozitne potvrde - to su HOV koje izdaju banke, koje poseduju inostrane akcije ili

obveznice kod banke u inostranstvu, te akcije su ekvivalentne domadim akcijama, odnosno

inostrane obveznice koje su ekvivalent domadim obveznicama.

Rizici finansijskih posrednika i finasijskih instrumenata

Postoje slededi rizici:

Kreditni rizik - Kada finansijski posrednik odobri kredit ili investira u određene HOV, suočava se

sa kreditnim rizikom ili rizikom nepladanja.

Rizik kamatne stope jeste rizik fluktuiranja cene HOV ili prihoda od reinvestiranja usled

promene tržišne kamatne stope. Pojam kamatni rizik se odnosi ne samo na HOV nego i na

finansijske izveštaje finansijskih institucija.

Rizik promene tržišne cene HOV predstavlja rizik fluktuiranja cena HOV, ali i finansij skih

derivata, odnosno cene predmeta opcionog ili fjučers ugovora.

Rizik deviznog kursa je rizik koji moze nastati i koji negativno deluje na finansijski rezultat i

kapital, zbog promene deviznog kursa.

Tri navedena rizika: rizik kamatne stope, rizik deviznog kursa i rizik promene cena HOV predstavljaju

zajednički tržišni rizik.

Rizik likvidnosti nastaje u nekoj finansijskoj instituciji zato što ona ima vedi odliv nego što je njen

priliv novčanih sredstava.

Politički rizici nastaju usled aktivnosti domade ili strane vlade. Ako zemlja domadin izmeni uslove

regulisanja finansijskih institucija, mogu delovati na finansijske rezultate i kapital.

21

14. Teorija kreditno raspoloživih novčanih sredstava i teorija preferencije likvidnosti i

nominalna i realna kamatna stopa

Teorija kreditno raspoloživih sredstava deli tržišne učesnike u četiri kategorije:

potrošače

firme

državu

strane učesnike

Unutar svake kategorije postaje jedinice koje predstavljaju obe strane, i zajmodavce i zajmotražioce.

Pojam „kreditno raspoloživa sredstva" predstavlja kredit koji traže svi zajmotražioci i odnosi se na

celokupne izvore finansiranja koje obezbeđuju svi zajmodavci. Kada se sva dužnička finansijska tržišta

agregiraju, teorija kreditno raspoloživih sredstava smatra da se nerizična kamatna stopa određuje

međusobnim odnosom ponude i tražnje celokupno kreditno raspoloživih sredstava.

Uopštavanje teorije kreditno raspoloživih sredstava je lako izvodljivo analizom ponude i tražnje za

kreditno raspoloživim sredstvima.

Grafikon 4.1 pokazuje opšti okvir funkcionisanja kreditno raspoloživih sredstava. Nerizična kamatna

stopa predstavljena je na vertikalnoj osi, dok je novčani iznos kreditno raspoloživih sredstava

predstavljen na horizontalnaj osi. Kriva tražnje za kreditno raspoloživim sredstvima (DF) nagnuta je

prema donjoj desnaj strani, pokazujudi da zajmotražioci traže vede iznose kreditno raspoloživih

sredstava po nižim kamatnim stopama. Kriva ponude kreditno raspoloživih sredstava (SF) nagnuta je

prema gornjoj desnoj strani (pozitivno nagnuta) i pokazuje da kada su više kamatne stope, zajmodavci

nude vede iznose kreditno raspoloživih sredstava. Presek te dve krive odreduje ravnotežnu kamatnu

stopu if, i iznos kredita QL.

22

Teorija preferencije likvidnosti

Teoriju preferencije likvidnosti zastupao je Kejnz. On je bukvalno napao teoriju kreditno raspoloživih

sredstava, tvrdedi da štednja pojedinca ne zavisi od kamatne stope kao nagrade za odloženu potrošnju,

nego suprotno, štednja, po teoriji preferencije likvidnosti koju je zastupao Kejnz, zavisi od prihoda kojim

raspolaže pojedinac. On je smatrao da agregatni (ukupni) prihodi pojedinca fluktuiraju, a kada su ukupni

prihodi iznad nekog osnovnog nivoa koji je potreban da pojedinac zadovolji svoje potrebe, on de štedeti

čak i kada je kamatna stopa jednaka nuli. To znači da kamatna stopa ima drugorazredni uticaj na štednju.

Kamatna stopa je posledica ponude i tražnje za novcem, a nije ona ta koja stimuliše štednju.

Prema njegovom mišljenju ponuda novca je fiksirana i zavisi od centralne banke, što je predstavljeno na

slededem grafikonu krivom Ms, koja je ucrtana vertikalno. Kriva tražnje za novcem Md, prema njegovom

mišljenju, ima negativan nagib, a jedini mogud način objašnjenja negativnog nagiba krive tražnje za

novcem nalazi se u oportunitetnim troškovima.

Ukupno bogatstvo pojedinca deli na nekamatonosni novac i kamatonosnu imovinu, vrlo likvidnu. Kada

su kamatne stope niske, pojedinci ce očekivati da sledede pomeranje kamata bude naviše, što znači da

de se kamate povedati. Kada se kamatne stope povedaju, cene kamatonosne likvidne imovine se

smanjuju i pojedinac tada ostvaruje gubitak; zbog rasta kamata smanjuje se cena realne imovine. U

Kejnzovoj teoriji preferencije likvidnosti najvažnije je uvođenje očekivanja i neizvesnosti. Iz grafikona se

vidi da se kriva tražnje za novcem pomera kada se očekuje da kamatne stope porastu. Kriva tražnje za

novcem može se pomeriti na gore na nivo M2 tako da de onda to pritiskati rast kamata sa nivoa io na

nivo i1. Ako se ponuda novca poveda, sa Mso na Ms1,kamatna stopa de ostati na nivou i0. Rezime teorije:

realna kamatna stopa zavisi od ponašanja cena i veličine promene cena zasnovane na tekudim očekivanjima,

nominalna kamatna stopa se određuje u zavisnosti od tražnje za novcem i od ponude novca, tražnja za novcem zavisi od nivoa cena, nivoa ekonomske stabilnosti, ali i od želje pojedinca

da drži određenu količinu novca zbog neizvesnosti, stepen neizvesnosti utiče na fluktuiranje tražuje za novcem, a takođe na fluktuiranje

nominalne kamame stope, ponuda novca je nezavisna od tražnje za novcem i pretpostavlja se da je ponuda novca

fiksirana od monetarne vlasti.

23

Nominalna i realna kamatna stopa Pri donošenju investicione odluke, važan cilj je da se proceni novčani iznos koji investitor plada danas, u razmenu za neki određeni novčani iznos u nekom bududem periodu. U tom procesu, koristi se nominalna kamatna stopa, što predstavlja kamatnu stopu izra ženu u novčanom iznosu. Međutim, inflacija može da promeni kupovnu mod ostvarenog vedeg iznosa na kraju perioda investiranja. Za razliku od nominalne kamatne stepe, realna kamatna stopa je nominalna kamatna stopa prilagođena, odnosno korigovana za iznos stope inflacije. Odnos između nominalne i realne kamame stope može se izraziti jednačinom:

i = rr + pe + (rr x pe)

gde je i - nominalna kamatna stopa, rr - realna kamatna stopa, pe - očekivana stopa inflacije. U stabilnim ekonomskim uslovima, proizvod unutar zagrade, realne kamatne stope i očekivane stope inflacije je relativno mala veličina, što naravno nije slučaj kad je reč o visokoj stopi inflacije jer je tada inflacija visoka i nepredvidljiva. Zanemarivanjem proizvoda u zagradi, dobijamo:

i = rr + pe

Kamatna stopa je, dakle, cena koja alocira raspoloživa novčana sredstva zajmotražiocima.

15. Organizacija, vrste i upravljanje CB

Sa aspekta organizovanosti CB, mogu se ustanoviti tri osnovna modela:

1) JEDINSTVENA CB: Danas u svetu dominiraju jedinstvene centralne banke, što znači da su funkcije

monetarne vlasti koncentrisane u jednom pravnom subjektu, pri čemu pravilo koje se poštuje pri

organizovanju CB glasi: jedna država – jedna CB. Tako organizovana CB, radi uspešnije realizacije

svojih ciljeva, može osnivati manje organizacione jedinice:

- koje mogu biti formalno i faktički samostalne

- ili samo faktički samostalne, što znači da su formalno CB.

Broj i mreža unutrašnjih orhanizacionih oblika zavise od veličine banke i njenih zakonski definisanih

poslova. Zato CB, svoje organizacione delove aspodeljuju prema poslovima odnosno funkcijama koje

obavljaju. Pretežno su podeljene na departmane ili sektore i odeljenja i uvek je njihova organizacija

funkcionisanja takva.

2) SLOŽENI SISTEM CB: Drugi model organizacije CB je složeni sistem centralnih banaka. Od ovih CB u

svetu, američki FED je najsloženiji, odnosno sa najsloženijom strukturom. Formalna struktura FED-a

prema autorima Zakona o Federalnim rezervama, rebalo je da podeli mod među regijama, privatnim

sektrorima, državama, bankama i najširoj javnosti. Tako su nastali slededi organizacioni delovi:

- sistem Federalnih rezervi

- banke Federalnih rezervi – svaka od 12 regija ima svoju glavnu banku

- odbor guvernera FED-a lociran u Vašingtonu

- federalni komitet za operacije na otvorenom tržištu

- federalno savetodavno vede i oko 2700 banaka članica

24

3) SUPRANACIONALNA CB: Tredi model centralne banke je supranacionalna centralna banka. Te banke

su karakteristične za monetarne unije određenog broja država. Monetarna unija predstavlja visok

stepen ekonomske integracije. Države članice se odriču svojih monetarnih suvereniteta, prenose je

na jednu zajedničku banku, utvrđuje se zajednička valuta i usklađuje se monetarna politika.

Danas je najvažnija i jedna od vodedih centralnih banaka u svetu supranacionalnog karaktera

Evropska Centralna Banka (ECB) koja je osnovana 1.juna 1998. kao Evropski sistem centralnih

banaka. Naime taj ESCB komponuje ECB i nacionalne centralne banke zemalja članica Evropske Unije

uključujudi one koje ne učestvuju u monetarnoj uniji. To znači da ESCB čine i one zemlje koje nisu

prihvatile evro kao valutu. Evrosistem obuhvata ECB i nacionalne centralne banke zemalja koje su

prihvatile evro kao sredstvo pladanja.

Kao što su organizacione strukture centralnih banaka različite, tako su i upravljanje i vlasnička struktura

CB različi. Mogu se razlikovati tri oblika vlasništva:

1) CB U PRIVATNOM VLASNIŠTVU – CB Švajcarske je primer centralne banke u privatnom vlasništvu.

Banka je osnovana kao akcionarsko društvo sa akcijama odnosno osnovnim kapitalom od 25 miliona

CHF. Najviši institut upravljanja i funkcionisanja Švajcarske Narodne Banke je Upravni odbor koji je

odgovoran za vođenje monetarne politike.

2) CB U DRŽAVNOM VLASNIŠTVU – Centralna banka Velike Britanije (Bank of England) je jedna od

najstarijih CB u svetu. Na samom početku funkcionisanja tom bankom je upravljao odbor direktora

na čijem čelu se nalazio guverner. U prvim danima funkcionisanja banka je finansirala vladine

rashode i emisiju novca. Obavljala je uobičajne poslove kao komercijalna banka, otvarala depozite

po viđenju i ispladivala račune. Usvajanjem novog Zakona o centralnoj banci Velike Britanije bankom

upravlja odbor direktora, banka je dobila ovlašdenja da sama određuje kamatne stope, ali vlada

može odbiti neke odluke banke, tako da banka nije u potpunosti nezavisna.

3) CB U KOMBINOVANOM VLASNIŠTVU (PRIVATNOM I DRŽAVNOM) – Banka Japana je primer ovog

oblika vlasništva. Zakonom je predviđeno da Banka Japana realizuje monetarnu politiku

upravljanjem ponudom novca kako bi osigurala cenovnu stabilnost i stabilan razvoj. Monetarnom

politikom upravlja Odbor za monetarnu politiku.. kapital Banke Japana iznosi 100 miliona jena (yen) i

55% osnovnog, odnosno akcijskog kapitala pripada vladi tj. državi.

16. CB kao bankar države i kao bankar banaka i funkcije

Najvažnije funkcije CB su:

Centralna banka je nankar države

Upravljajudi kamatnim stopama, sprovodi monetarnu politiku kontrolišudi raspoloživu

količinu novca i kredita

Centralna banka je banka banaka, odobrava kredite za likvidnost tokom finansijskih kriza

– garant likvidnosti bankarskog sistema

Učestvuje u platnom sistemu putem međubankarskih pladanja

Nadzire finansijeske institucije, kako bi obezbedila stabilnost finansijskog sistema

Upravlja deviznim rezervama i spoljnim dugom

Upravlja deviznim kursom

25

CENTRALNA BANKA KAO BANKAR DRŽAVE

Kao banka države, CB zauzima privilegovanu poziciju. Ona ima monopol na emisiju novca. Osim te

funkcije obavlja i funkciju štampanja novca. Pošto kreditira državu, odnosno finansira njen budžetski

deficit, CB upravlja i kreditima u celokupnom ekonomskom sistemu.

Vedina CB danas upravlja emisijom i štampanjem novca preko funkcije upravljanja monetarnom

politikom. Tako da vedina CB upravlja monetarnom politikom regulišudi kamatne stope. Upravljanje

monetarnom politikom (odnosno kratkoročnim kamatnim stopama) ima za cilj održavanje stabilizacije

inflacije i ekonomskog rasta u kratkom roku.

Ekspanzivna monetarna politika deluje na snižavanje kratkoročnih kamatnih stopa, povedavajudi pri tom

obe veličine: i ekonomski rast i inflaciju.

Restriktivna monetarna politika deluje u suprotnom pracu od ekspanzivne i utiče na

povedanjekratkoročne kamatne stope CB, smanjujudi obe veličine: ekonomski rast i inflaciju.

Jedan od osnovnih razloga zašto države formiraju svoje CB je želja da se obezbedi kontrola, odnosno

upravljanje nad svojom valutom. Ako bi novac emitovala neka druga institucija ili pojedinci, mogla bi se

dogoditi katastrofa, što bi imalo za posledicu visoku stopu inflacije i tada bi se onemogudio stabilan

ekonomski rast.

CENTRALNA BANKA KAO BANKAR BANAKA

Kao bankar banaka, CB uvodi pravila u svom svakodnevnom poslovanju . Izuzetno značajni poslovi CB su:

Upravljanje platnim sistemom

Nadzor i kontrola komercijalnih banaka i ostalih finansijskih institucija

nadzor celokupnog finansijskog sistema.

U uslovima finansijske krize, komercijalne banke mogu doživeti kolaps ako bi se dogodilo da svi njeni

deponenti pohrle u tu banku da podignu svoj novac sa svojih depozita po viđenju. Zato CB ima

mogudnost da emituje novac, što znači da su, osim države, vremenom CB kreditirale i komercijalne

banke, i to kada druge komercijlne banke ne mogu ili nemaju interesa.

Da bi sprečile nastanak i dalje produbljivanje finansijske krize, CB mogu pozajmiti novac komercijalnim

bankama, što znači da ona vrši funkciju zajmodavca u krajnjoj inastanci. Tom svojom funkcijom, CB

obezbeđuje da najpre one zdrave komercijalne banke i ostale finansijske nstitucije mogu da nastave da

posluju. Na taj način održavaju stabilnost ekonomskog sistema.

CB obezbeđuje siguran i efikasan platni sistem. Pojedinci traže siguran i pouzdan način da plate jedni

drugioma, a finansijske institucije traže jeftin i pouzdan način prenosa finansijskih srtedstava od jednog

ka drugim učesnika u finansijskom sistemu. Bududi da sve komercijalne bankeimaju račune u CB, to čini

CB kvalifikovanom institucijom da sva međubankarska pladanja budu locirana u CB.

Da bi obezbedila stabilan finansijski sistem, CB nadzire i kontroliše finansijske institucije. Cilj nadzora i

kontrole, na primer, komercijalnih banaka jeste da štedno pozitivni ekonomski subjekti, odnosno

investitori budu sigurni da su komercijalne banke finansijski stabilne.

Na kraju treba naglasiti finkcije koje centralna banka NE vrši, a to su:

CB ne kontroliše tržište HOV, mada može da nadzire i učestvuje na tržištu obveznica i akcija

CB ne kontroliše budžet države. Budžet određuje vlada, a usvaja parlament putem fiskalne politike.

26

17. Osnovni ciljevi monetarne politike CB

Najčešde definisani ciljevi monetarne politike su:

1. niska i stabilna inflacija,

2. visoka i stabilna stopa ekonomskog rasta, zajedno sa visokom stopom zaposlenosti,

3. stabilnost finansijskog tržišta i finansijskih institucija,

4. stabilnost kamarnih stopa,

5. stabilnost deviznog kursa.

Niska i stabilna inflacija

Cilj monetarne politike CB, niska i stabilna inflacija, vrlo je jasan. Cene su centar svega što se dogada u

ekonomiji i one se formiraju na tržištu dejstvom ponude i tražnje. Firmama i pojedincima cene

obezbeauju informacije koje su neophodne kako bi se obezbedilo da se resursi alociraju na njihove

najproduktivnije investicione alternative. Kada prodavac može da plada cenu svog proizvoda, na primer,

to je signal da se tražnja povedala, pre nego što se povedala cena proizvodača.

Međutim, u uslovima inflacije - inflacija degradira sadržinu informacija koje nose cene. Kada se sve cene

povedaju, ponekad je vrlo teško razumeti razloge opšteg rasta cena. Razlog mogu biti potrošači koji, na

primer, zbog iznenadnog rasta svojih prihoda su uticali na to da se poveča tražnja. Razlog može biti

povedanje troškova proizvodnje, usled na primer rasta cene sirove nafte.

Ako je stopa inflacije predvidljiva i iznosi, recimo, 10% na godišnjem nivou - u takvim uslovima svi tržišni

učesnici mogu se prilagoditi nastaloj situaciji. Ali, nažalost, kada se stopa inflacije poveea za više od 50%

na godišnjem nivou, tada inflacija postaje nestabilna i nepredvidljiva. Ako je procena da de stopa inflacije

biti 2% tokom naredne godine, možemo biti sigurni da de to naše očekivanje rezultirati povecanjem cena

izmedu 1 % i 3%. Iskustvo potvrđuje činjenicu da, kada se očekuje inflacija oko 50%, ne treba da iznenadi

da na kraju godine to povedanje bude izmedu 40% i 60%. U uslovima visoke inflacije, manje je moguce

predvideti ponašanje inflacije, a visoka inflacija izaziva i visok sistemski rizik.

Osim što je vrlo teško donositi poslovne odluke u uslovima visoke stope inflacije, ona ne pogoduje ni

ekonomskom rastu. Takva činjenica je jasna kada se posmatraju ekonomije u slučajevima ekstremno

visoke inflacije. U takvim situacijama cene ne sadrže nikakve informacije i gube svaki smisao. Tržišni

učesnici svu svoju energiju troše na poistovedivanju sa inflacijom. Jedino kada se inflacija zaustavi i stavi

pod kontrolu, ekonomski rast počinje ponovo da beleži pozitivne stope.

Niska i stabilna stopa inflacije osnova je opšteg ekonomskog rasta i to treba da bude osnovni cilj

monetarne politike CB. Medutirn, postavlja se pitanje koliko niska treba da bude inflacija. Tako, nulta

stopa inflacije je previše niska, a postoji i nekoliko razloga za to:

Ako CB pokuša da održi nultuu stopu rasta inflacije, tada nastaje rizik deflacije odnosno pada

cena. Def1acija otežava otplatu kredita, što povedava stopu nepladanja kredita jer krediti realno

postaju vrlo skupi.

Ako bi stopa inflacije bila nula, poslodavci bi želeli da smanje troškovc radne snage u vidu

smanjenja nominalnih zarada.

27

Visoke i stabilne stope ekonomskog rasta

Uprosečavanje poslovnih ciklusa i stabilizovanje ekonomskog rasta i zaposlenosti CB ostvaruju

regulisanjem kamatnih stopa. Ideja je da postoji odredeni dugoročno održivi nivo autputa koji se naziva

potencijalni autput, koji zavisi od činilaca kao što su tehnologija, obim kapitala i broj zaposlenih, koji su

racino sposobni. Povedanje navedenih ulaznih komponenti (inputa), odnosno rada, kapitala i

tehnologije, vodi rastu potencijalnog autputa, odnosno BDP-a, što se naziva održivi rast.

U periodima recesije, ekonomija usporava mereno stopama rasta, koje su onda ispod dugoročne

potencijalne stope, prihodi stagniraju, a nezaposlenost se povceava. Kreatori monetarne politike mogu

uprosečiti to smanjenje smanjenjem kamatnih stopa. Slično periodima kada se stope ekonomskog rasta

povecavaju - kad je tekudi BDP daleko iznad potencijalnog, tada je ekonomija pregrejana. Ti periodi

mogu izgledati kao da se povecava prosperitet, ali buduči da oni ne traju dugo, odmah sledi period

smanjenja lične potrošnje, investicione potrošnje firmi, ali i otpuštanja zaposlenih radnika, što znači

poveeanje nezaposlenosti. Tako period natprosečnog ekonomskog rasta smenjuje period ispod

prosečnog ekonomskog rasta. Posao CB tokom ovog perioda, je povedanje kamamih stopa i vradanje

ekonomije da funkcioniše na održivom nivou, odnosno održivom rastu.

Stabilnost finansijskog sistema

Jedan od vrlo bitnih razloga koji su doprineli osnivanju centralnih banaka je taj da je trebalo da se

zaustavi finansijska panika, koja je stvarala ogromno nepoverenje, a onda i opsadu banaka i podizanje

novčanih sredstava sa depozitnih računa u bankama. Jedna nelikvidna banka, po principu domino-

efekta, može da izazove rušenje celokupnog finansijskog sistema, koji se zasniva na poverenju.

Tako je stabilnost finansijskog sistema postala sastavni deo funkcija CB. Obavljajudi tu funkciju, CB

obezbeduje nesmetano funkcionisanje banaka i drugih fmansijskih institucija, ali i stabilnije i efikasnije

funkcionisanje tržišta akcija, obveznica i drugih HOV.

Kada pojedinci izgube poverenje u banke i finansijska tržišta, verovatno tada jednostavno navaljuju na

druge investicione alternative, koje su manje rizične, a finansijsko posredovanje postepeno smanjuje

svoj obim posla. Tada nastupa process poznat pod nazivom finansijaska disintermedijacija, koji znači

zaobilaženje finansijskih posrednika i finansijskih tržišta i u kome investitori i štedno deficitni ekonomski

subjekti stupaju direktno u kontakte kupovine i prodaje HOV, mimo finansijskih posrednika i finansijskih

tržišta.

Disintermedijacija, ili direktna kupovina HOV izmedu investitora i štedno deficitnih ekonomskih

subjekata, nastaje pre svega zbog:

razlike u prinosima, koje investirari ostvaruju u bankama, držedi novac na depozitima, i prinosa

od direktne kupovine akcija nekog od investicionih fondova, koji nose različit - viši prinos od

investiranja,

razlike u kamatnim stopama,

visine stope inflacije

(ne)poverenja prema finansijskim posrednicima.

28

Stabilnost kamatnih stopa i deviznog kursa

Stabilnost kamatnih stopa i deviznog kursa su ciljevi koje CB vrlo često postavljaju u smislu smanjivanja

prevelikih fluktuiranja. Razlog je u samoj činjcnici da se, kada su karnarne stope i devizni kurs stabilni,

realizuje konačni cilj - stabilizovanje ekonomije.

Vrlo lako se može ustanoviti zašto su promenjive inestabilne kamatne stope problem.

Prvo, vedina pojedinaca reaguje na niže kamatne srape vecom tražnjom za kreditima, a onda

indirekrno i vedom potrošnjom. Suprotno ovoj situaciji, kada se kamatne stope povecaju,

stanovništvo manje pozajmljuje, a onda i smanjuje svoju ličnu potrošnju kao deo ukupne

potrošnje. Na taj način, stanovništvo i firme povecavaju trošenje kada su kamatne stope niže i

smanjuju trošenje kada su kamarne stope više. Medutim, nestabilnost kamatnih stopa čini

nestabilnim i ekonomski rast.

Drugo, promenljive, odnosno nestabilne kamatne stope povecavaju stepen rizičnosti, a vedi

stepen rizika trazi i vecu naknadu u smislu premije, kaju traže investitori od zajmodavaca. Visoka

rizičnost znatno otežava finansijsko planiranje, donošenje dugoročnih finansijskih odluka, a

stanovništvo i firme svoje investicione odluke vezuju za krati period.

Stabilizovanje deviznog kursa je jedan od poslednjih navedenih ciljeva. To ne znači fiksiranje deviznog

kursa. Pošto vrednost nacionalne valute značajno deluje na uvozne rroškove, domatih porrošača i

izvozne rroškove stranih kupaca, kada je devizni kurs stabilan, dinarske cene automobila proizvedenih u

Francuskoj su značajno predvidljive, što znatno olakšava poslovanje proizvodačima automobila iz

Francuske, ali i domaeim prodavcirna i kupcima automobila. Mogucnost planiranja unapred u pogledu

kretanja deviznog kursa, olakšava poslovanje svim učesnicima.

18. Indirektni ciljevi monetarne politike cb

Na listi indirektnih ciljeva nalaze siededi:

1. NOMINALNA KAMATNA STOPA

Kada CB deluje na nominalnu kamatnu stopu kac indirekran cilj da bi, na primer, smanjila stopu inflacije,

ona to realizuje tako što povecava svoju referentnu kamatnu stopu sa kojom prodaje i kupuje najčešce

državne obveznice na finansijskom tržištu, a pri tome je njen konačan direktan cilj smanjenje inflacije,

čime se smanjuje ukupna (agregama) potrošnja. To znači da, delujuCi na nominalnu kamamu stopu, CS

faktički deluje na agregatnu trainju, odnosno povecanjem nominalne kamatne stope, CS nastoji da

smanji agregatnu tražnju i, obrnuto, smanjenjem nominalne kamatne stope CB pokušava da poveea

agregatnu tražnju. To je moguce zato što rast kamata smanjuje !ičnu potrošnju stanovništva,

investicionu potrošnju firmi i deluje na neto izvoz, odnosno agresiranje domače valute u odnosu na

stranu valuto. Budžetska potrošnja države ne zavisi od kretanja kamatnih stopa, ali pošto je i ona deo

tog ukupnog korpusa potrošnje, to znači da svako povečanje kamatnih stopa od CS deluje na smanjenje

agregarne tražnje ivice versa.

Dakle, kada CB za indirektan cilj i:abere nominalnu kamatnu stopu, onda posmatra kretanje agregatne

potrošnje inominaine kamarne stope. To znači da na ovaj način es deluje na agregatnu potrošnju,

odnosno konačan cilj - smanjenje stope inflacije.

29

2. KOLIČINA NOVCA, ODNOSNO PONUDA NOVCA,

Kada es koristi ponudu novca kao indirektan cilj, tada ona prilagođava krivu ponude novca da bi ponudu

novca održala na ciljanom nivou. To praktično znači da kada CB u ovakvim uslovima izabere ponudu

novca kao indirektan cilj, tada CB nastoji da neutralizuje promene monetarnog multiplikarora (m) koji

deluje na promenu ponude novca. Rast monetarnog multiplikarora deluje na povedanje ponude novca i,

obrnuro, smanjenje (m) deluje na smanjenje ponude novca.

3. NOMINALNI BDP

Jedan zajednički nedostatak pri izboru nominalne kamatne stope i ponude novca kao indirektnih ciljeva

monetarne politike je da smo pretpostavili da su cene fiksirane i da se kriva agregatne ponude ne menja.

Delovanjem na kamarnu stopu i ponudu novca, CB pokušava da stabilizuje agregatnu tražnju. Ona,

međutim, ne isključuje promenu nominalnog i realnog BDP-a ni nivoa cena, što se može javiti kao

posledica promene krive agregatne ponude.

Kada CB koristi kamatnu stopu i ponudu novca kao indirektne ciljeve, onda to čini kako bi srabilizovala

agregatnu tražnju. Međutim, ako je agregatna ponuda nestabilna, znači da promena krive agregatne

ponude utiče na promenu nivoa BDP-a i nivoa cena. Smanjivanjem ponude povedavaju se cene, i

obrnuto.

30

Postavlja se pitanje šta de se desiti ako CB izabere nominalni BDP za indirektan cilj, ako se agregatna

tražnja smanji ili poveda. Pogledajmo efekte delovanja CB na nominalni BDP pri smanjenju agregatne

traznje. Kriva agregatne tražnje se pomera dole ulevo pri smanjenju agregatne tražnje.

Uzrok smanjenja agregatne traznje može biti smanjenje lične potrošnje, što ce uzrokovati pad

ravnotežnog nivoa cena sa P0 na P1, a takođe i ravnotežni nominalni BDP pada na BOP1. Da bi se izbegao

pad agtegatne tražnje, CB bi, dakle, trebalo da deluje na tast lične potrošnje, i na taj način utiče na to da

se kriva agregate tražnje vrati na njen prvobitan položaj.

Da bi zadržala ravnotežni nivo BOP-a, CB bi trebalo da vrati krivu tražnje na prvobitnu poziciju.

Osim smanjenja agregatne traznje pri izboru nominalnog BDP-a za indirektan cilj, može da se dogodi da

dođe do smanjenja agregatne ponude. Ako, na primer, naftni šok, rast cene energije ili pad

poljoprivredne proizvodnje izazove pad nominalnog BDP-a usled pada lične potrošnje ali i investicione

potrošnje firmi. Tada bi u slučaju pada agregatne ponude CB delovala u pravcu smanjivanja agregame

tražnje. Smanjenjam agregatne ponude, CB bi delovala u pravcu smanjenja agregatne tražnje da bi se

nivo cena povedao manje.

31

19. Indeks nezavisnosti centralne banke - Cukerman, Veb, Nejapti

Jedan sveobuhvaran indikator institucionalne nezavisnosti CB predložili su Cukerman, Veb i

Nejapti. Njihov indeks nezavisnosti CB obuhvata 16 različitih karakteristika, koje se odnose na:

nadležnost CB u sprovodenju monetarne politike,

proceduru rešavanja konflikta izmedu CB ivlade,

zakonski definisan relativni značaj cenovne stabilnosti u okviru utvrdivanja ciljeva mo-

netarne politike,

Strogo ograniteno finansiranje budžetskog deficita,

procedure imenovanja i razrešavanja duznosti guvernera CB, kao i niz drugih.

Na osnovu ovih kriterijuma formirana su dva indeksa institucionalne nezavisnosti CB, indeks LVAW, koji

se računa kao ponderisani prosek za svih 16 karakteristika. Svakoj od njih pridružuje se broj izmedu 0 i 1,

što znači da 0 označava minimalan, a 1 maksimalan stepen nezavisnosti. Takode, formiran je i indeks

LVES, koji predstavlja neponderisanu verziju indeksa LVAW, odnosno upravo navedene četiri najvažnije

karakteristike. Na osnovu ta dva indeksa formirane su rang liste tranzicionih i razvijenih zemalja.

Međutim, postavlja se pitanje da li nezavisnost CB vodi nižoj stopi inflacije. Analiza pokazuje da su

stepen institucionalne nezavisnosti i inflacije negativno korelisani. U isto vreme je dokazano da vedi

stepen nezavisnosti CB ne uzrokuje manju stopu ekonomskog rasta, što znači da viši stepen nezavisnosti

CB smanjuje inflaciju bez negativnog efekta na ekonomski rast. Ipak, stvari nisu tako jednostavne, zato

što institucionalna nezavisnost CB ne obuhvata sledede probleme:

zakonska nezavisnost se znatno razlikuje od stvarne nezavisnosti,

indeks institucionalne nezavisnosti ne obuhvata ulogu ličnosti kao što su guverner ili

ministar finansija, koji popunjavaju nedostatke zakonskih rešenja,

ne obuhvata se elemenat okruzenja, što podrazumeva daleko vede oslanjanje na

monetarnu politiku zasnovanu na tržištu i može znatno povedati institucionalnu

nezavisnost CB kao što je u SAD, Japanu, Belgiji.

Prema istraživanju Cukermana, Veba i Nejaptija, zaključeno je da stepen nezavisnosti CB ima značajnog

uticaja na kretanje inflacije, kada je ukupan stepen opšte liberalizacije visok, dok, s druge strane, za niži

stepen opšte liberalizacije uticaj nezavisnosti CB nije statistički značajan. Uticaj rasta i liberalizacije

domadih cena na inflaciju uvek je visok i pozitivan.

Stepen liberalizacije obuhvata liberalizaciju domadih cena, ukidanje državnih monopola u trgovini,

liberalizaciju spoljnotrgovinskog režima, uključujudi istepen konvertibilnosti domade valute, privatizaciju

preduzeca i reformu bankarskog sektora.

20. Bed Perkinov i Alezin index nezavisnosti CB

Kao i za prethodne indekse nezavisnosti CB, značajna je činjenica da vrednosti zavise od kriterijuma

korišcenih pri analizi nezavisnosti CB, tumačenjem zakonskih rešenja. Tako je nastao Bed Perkinov

indeks nezavisnosti, koji se zasniva na analizi odnosa između upravljanja moneternom politikom i zakona

koji omogudavaju a ujedno i ograničavaju mogucnost CB da samostalno bira instrumente monetarne

32

politike i upravlja monetarnam politikom. Analiza se zasniva na institucionalnim rešenjima 12 razvijenih

zemalja: Austrije, Belgije, Kanade, Holandije. SAD, Švedske i Švajcarske u periodu 1972-1986. godine.

Na osnovu zakona o CB u ovim zemljama, usmerili su se na tri vrlo bitne karakteristike:

odnos CB i vlade u procesu formulisanja monetarne politike,

procedura imenovanja odbora guvernera CB,

finansijski i budžetski odnos izmedu CB i vlade.

Pri tome su korišdena tri vrlo bitna pitanja:

da li je CB najvedi auroritet pri formulisanju monetarne politike,

da li su članovi odbora guvernera nevladini zvaničnici, sa ili bez prava glasa,

da li se više od polovine članova odbora guvernera imenuje nezavisno od vlade!

Na osnovu odabranih kriterijuma, najnezavisnije su bile: CB Nemačke i CB Švajcarske.

Alezin indeks nezavisnosti CB ukazuje na odnos između stepena političko-institucionalne (zakonske)

stabilnosti i performansi ekonomskog sistema. Ovaj indeks je proširio broj posmatranih zemalja,

uključujudi i Novi Zeland, Španiju, Dansku, Norvešku i Finsku. Alezina konstatuje da postoji negativna

korelacija izmedu političko-institucionalne nezavisnosti CB i prosečne stope inflacije. Pri tome, osim tri

kriterijuma koja je koristio Bed Perkinov indeks, Alezin indeks proširuje:

da li CB mora da apsorbuje višak ponudenih kratkoročnih obveznica trezora, odnosno

ministarstva finansija.

21. Grili, Tabelini, Maskiandaro indeks nezavisnosti CB

Ovaj indeks poredio je monetarne sisteme 11 najrazvijenih zemalja - Australija, Belgija, Kanada, Danska,

Francuska, Grčka, Irska, Italija, Japan, Holandija, Novi Zeland, Portugalija, Španija, Švajcarska, Velika

Britanija i SAD - tokom posleratnog perioda od 1950-1989. godine, a bio je usredsređen na političku i

ekonomsku nezavisnost CB. Analizom ovih monetarnih sistema, došlo se do zaključka da zemlje sa

politički nezavisnijom CB imaju u proseku nižu stopu inflacije i manje nestabilnu stopu inflacije.

Prema GMT indeksu, nezavisnost CB ogleda se u vođenju monetarne politike, izboru konačnog cilja

monetarne politike, kao što je niska stopa inflacije i odredena stopa ekonomskog rasta. Institucionalna

nezavisnost CB ogleda se prvenstveno u odnosima CB i vlade pri određivanju monetarne politike,

proceduri izbora članova odbora guvernera CB, formalnoj odgovornosti CB u odnosu na definisane

ciljeve monetarne politike.

GMT indeks koristio je osam različitih kriterijuma:

Da li guvernera imenuje vlada?

Da li je guverner imenovan na više od 5 godina?

Da li sve članove odbora guvemera imenuje vlada?

Da li se članovi odbora guvernera biraju na više od 5 godina?

Da li predstavnici vlade neobavezno učestvuju u odboru guvernera?

33

Da li je potrebna saglasnost vlade pri utvrdivanju monetarne politike?

Da li postaji zakonska odgovornost CB da održi monetarnu i finansijsku stabilnost kroz

njene ciljeve monetarne politike?

Da li postoje zakonske odredbe koje jačaju poziciju CB u slučaju konflikta sa vladom?

I na osnovu ovog indeksa Švajcarska i Nemačka su imale najbolje rezultate, u smislu stope inflacije i

ostalih performansi ekonomskog sistema.

22. ECB – organizacija, odgovornost i javnost u funkcionisanju i cilj monetarne politike

Ugovor iz Mastrihra iz 1992. godine dobio je naziv po holandskom gradu u kome je potpisan, a označio je

početak jednog dugog procesa koji vodi konačnom stvaranju Evropskog sisrema cenrralnih banaka

(European System of Central Banks - ESCB), koji sačinjavaju Evropska centralna banka (European Central

Bank - ECB) i nacionalne centralne banke 27 zernalja članica Evropske ekonomske i monetarne unije -

EMU.

Dakle, ESCB = 1 ECB + 16 NCB + 8 CB zemalja članica Ekonomske unije koje ne koriste evro, odnosno

ESCB čine Evropska centralana banka i 16 cemralnih banaka zemalja članica EMU. Osim članica

evrosistema, ECB i 16 članica EMU članovi ESCB su nacionalne centralne banke koji nisu uveli evro kao

jedinstvenu valutu.

Sedište ECB je u Frankfurtu u SR Nemačkoj. Evrosistem, dakle, čini NCB zemalja koje su uvele evro i 11

zemalja koje nisu uvele evro plus CB Švedske, Danske i Velike Britanije.

Organizaciona Struktura ECB

Evrosistem podražava organizacionu strukturu FED-a i to na nekoliko načina. Prvo, ECB ima šestočlani

izvršni odbor, koji je po mnogo čemu sličan odboru guvernera FED-a, drugo, nacionalne centralne banke

imaju po mnogo čemu sličnu ulogu kao i 12 federalnih banaka FED-a i, treče, savet ECB formuliše

monetarnu politiku isto kao i federalni komitet za operacije na otvorenom tržištu li SAD.

Funkcije ECB i NCB su da:

1. definišu i sprovode monetarnu politiku,

2. upravljaju kamatnim stopama kako bi delovale na ponudu novca i kredita,

3. upravljaju platnim sistemom,

4. upravljaju deviznim kursom,

5. vrše emisiju novca,

6. upravljaju deviznim rezervama,

7. vrše funkciju bankara države i bankara banaka (NCB).

Poslovi ECB usmereni su na kontrolu ponude novca i kredita u evrosistemu, što je isto što i vodenje

monetarne politike. Savet ECB čini 6 članova izvršnog odbora - direkrorijuma, i svi guverneri NCB, dakle

16 članova, te sad savet ima 22 člana. Na sastancima saveta ECB razmatra se delovanje monetarne

politike, a sastanci se održavaju jednom mesečno u Frankfurtu, u sedištu ECB. Odluke save ta ECB

donose se konsezusom, oije propisana nekakva forma glasanja, dakle samo konsezusom.

34

Odgovornost i javnost u funkcionisanju ECB

Slično američkom FED-u, i ECB objavljuje ogrornnu količinu informacija, u štampanom obliku ili

elektronskom, na veb-sajtu ECB, na svim zvaničnim jezicima evrosistema. Obuhvaceni su nedeljni

izveštaji bilansa stanja, mesečni statistički bilten, analiza tekucih ekonomskih uslova polugodišnja

predvidanja kretanja smpe inflacije istope ekonomskog rasta, istraživačke izveštaje koji se odnose na

tekucu monetarnu politiku, kao i godišnje izveštaje.

Nakon svakog mesečnog sastanka Saveta ECB, predsednik i potpredsednik ECB održavaju konferenciju za

novinare u Frankfurtu, u vezi sa kretanjem monetarne politike.

Savet ECB definiše cenovnu stabilnost kao stopu inflacije od 2% rasta potrošačkih cena na celokupnom

prostoru EMU. Meri se harmonizovanim indeksom potrošačkih cena koji je u potpunosti sličan

američkom indeksu potrošačkih cena (CPI). Harmonizovani indeks potrošačkih cena meri stopu inflacije

na osnovu prosečnih maloprodajnih cena u svim zemljama Monetarne unije, a ponderisan je veličinom

njihovog BDP. Tako, sropa inflacije u SR Nemačkoj, gde se odvija približno oko 1/3 ukupnih ekonomskih

aktivnosti evroprostora, mnogo je važnija i ima daleko vedi uticaj na kreranje monetarne politike, nego

inflacija u Irskoj, čija ekonomija učestvuje sa oko 1/3 veličine nemačke ekonomije. Na taj način, NCPI ima

važan uticaj na kreiranje i funkcionisanje monetarne politike.

23. Instrumenti monetarne politike ECB

U realizaciji monetarne politike, ECB koristi odredene instrumente monetarne politike, a to su:

1. kamatna stopa na prekonodne kredite

2. kamatna stopa na kredite komercijalnim bankama

3. obavezne rezerve

4. kamatna stopa na depozitne viškove.

Targetiranje kamatne stope ECB i operacije na otvorenom tržištu

Pošto se ECB povremeno angažuje u procesu kupovine HOV, kako bi na taj način regulisale ukupne

rezerve Evropskog bankarskog sistema, ECB u osnovi deluje putem instrumenta koji se naziva poslovi

refinansiranja.

Najvažniji poslovi refinansiranja su nedeljne aukcije (kupovina i prodaja) dvonedeljnih ugovora o

reotkupu na osnovu kojih ECB, preko nacionalnih centralnih banaka NCB, obezbeduje regulisanje viška

rezervi komercijalnih banaka evroprostora u razmenu za HOV, a onda suprotnom transakcijam dve

nedelje kasnije obavlja ponovo kupovinu ili prodaju HOV. Instrument monetarne politike Saveta ECB,

koji se u avom slučaju primenjuje, jeste nominalna kamatna stopa koja je dobijena na refinansirajudim

aukcijama, a što se naziva glavni posao refinansiranja ili minimalno ponuđena kamarna stopa. Glavni

poslovi refinansiranja obezbeduju komercijalnim bankama njihove celokupne rezerve, a li bilansu stanja

ECB njihovo učešee je gotovo 40%.

Iako su glavni poslovi refinansiranja ECB slični FED-ovim dnevnim operacijama na otvorenom tržištu,

postaje značajne razlike. Jedna od svakako najvažnijih razlika je da te poslove refinansiranja obavljaju

NCB u isto vreme. Tokom 2008. postojalo je 15 lokacija na kojima su se obavljali poslovi refinansiranja, a

kako se enosistem bude proširivao uključivanjem novih zemalja članica EMU, broj lokacija na kojima ce

35

se nšiti aukcije ce se povedavati. Te poslove u SAD obavlja samo jedna banka. i to Federal Reserve Bank

of New York.

Osim toga, na nedeljnim glavnim poslovima refinansiranja, ECB je angazovana na oba posla:

na mesečnim dugoročnim poslovima refinansiranja u kojima nudi višak rezervi bankama

za tri meseca,

ređe na manjim poslovima refinansiranja koji se dogadaju izmedu glavnih poslova

refinansiranja, kada Savet ECB zeli i nastoji da izvrši fino podešavanje nivoa rezervi

komercijalnih banaka.

Marginalne kreditne olakšiee - krediti za likvidnost

Marginalne kreditne olakšice ECB su instrument monetarne politike ECB. Pomocu tih kreditnih olakšica,

ECB obezbeduje prekonodne kredite komercijalnim bankama po kamatnim stopama koje su u proseku

iznad targetirane kamatne stope na poslovima refinansiranja. Razliku između kamatne stope na

marginalne kreditne olakšice i refinansirajudih kamamih stopa određuje Savet ECB, i ona iznosi 100

indeksnih poena (1 indeksni poen je 0,01%, što znači 1%). Komercijalne banke pozajmljuju novčana

sredstva regularno, a to koriste povremeno kada su im potrebne vede sume kredita.

Depozitne olakšice

Komercijalne banke sa viškom rezervi na kraju dana razliku mogu preko nodi deponovati kroz depozitne

olakšice ECB po kamatnoj stopi koja je ispod targetirane kamatne stope na refinansirajude poslove.

Takode, razliku odreeđuje Savet ECB i ta razlika je, kao i razlika u kamatama na kreditne olakšice,

ograničena na 1% ili 100 indeksnih poena. Dok se ovaj instrument uobičajeno malo koristi, viškovi rezervi

mogu biti u izuzetno ogromnom iznosu, pošto oni obuhvataju viškove rezervi iz celokupnog bankarskog

evrosistema. Bitno je da posroje depozitne olakšice, što znači da komercijalne banke mogu plasirati višak

rezervi ECB uz odredenu kamatnu stopu, a kamata se plada na iznos deponovanih rezervi.

Obavezne rezerve ECB

Evropska centralna banka zahteva od komercijalnih banaka da drže minimalni nivo obaveznih rezervi koji

se zasniva i primenjuje na nivo obaveza koje imaju komercijalne banke. Obavezne rezerve od 2% se

primenjuju na depozite po videnju (tekude račune), ali takode i na druge kratkoročne depozite. Nivo

depozita se uprosečava tokom meseca, a nivo obaveznih rezervi mora se držati iznad nivoa u odnosu na

njihov prethodni iznos. Za razliku od FED-a, ECB plada kamatu na obavezne rezerve, a ta kamatna stopa

se zasniva na kamatnoj stopi na nedeljnim refinansirajudim aukcijama, uprosečene tokom meseca, a

koja je namenjena da bude vrlo blizu međubankarskoj prekonodnoj kamatnoj stopi. Kao posledica tako

formiranog instrumenta, troškovi realizovanja obaveznih rezervi su relativno niski i komereijalne banke

ne izbegavaju plačanje obaveznih rezervi.

36

24. Organizaciona struktura FED-a, funkcije federalnih rezervi banaka, odbora guvernera

i federalni komitet za operacijena otvorenom tržištu

Na osnovu zakona iz 1913. godine osnovan je sistem Federalnih rezervi u SAD, koji predstavlja CB SAD-a.

Sistem FED-a ima najsloženiju i najneobičniju organizacionu strukturu koju komponuju:

1. 12 regionalnih banaka federalnih rezervi,

2. odbor guvernera Sistema federalnih rezervi sa sedištcm u Vašingtonu,

3. Federalni komitet za operacije na otvorenom tržištu FOMC (Federal Open Market

Committee) .

Postaji 12 federalnih rezervnih banaka, po pojedinim regionima, koji deluju zajedno na celokupnom

prostoru SAD. Svaka od 12 banaka ima svog predsednika, koga bira devetočlani upravni odbor, čijih šest

članova imenuje odbor guvemera, a tri banke članice. Federalne rezervne banke su delom u državnom a

delom u privamom vlasništvu, tačnije u privamom vlasništvu komercijalnih banaka iz odredenog regiona.

Banke članice kupuju akcije neke regionalne rezervne banke a dividende su ograničene na 6%. Federalne

rezervne banke u SAD-u podsedaju na NCB u evrosistemu.

37

Najvažniji poslovi FED-a kao bankara države su:

emituju papirni i kovani novac (zamenjuju i uništavaju srare i dotrajale novčanice),

upravljaju računom Trezora - Ministarstva finansija, i procesiraju elektronski platni sistem,

upravljaju državnim dugom, a to znači emituju, prenose i otkupljuju obveznice Trezora,

menice.

Kao banka banaka, regionalne banke obavljaju sledeče poslove:

drže obavezne rezerve, na koje ne placaju kamatu kao ECB, koje uplacuju banke iz datog

regiona,

obavlja i obezbeduje funkcionisanje integralnog platnog sistema, vrši kliring i saldiranje

čekova i prenos novčanih sredstava,

odobrava kredite za likvidnost bankama članicama po eskontnoj stopi,

nadzire i reguliše poslovanje finansijskih institucija,

prikuplja i prosleđuje razne vrste poslovnih informacija.

Vrlo bitna uloga federalnih banaka je u tome šm one formulišu monetarnu politiku. Naime, preko svojih

predstavnika u Federalnom komitetu za operacije na otvorenom mištu, odlučuju o eskonmoj stopi, po

kojoj kamati se naplacuju krediti komercijalnim bankama, ah i indirekmo utiču na referentnu kamatnu

stopu i operacije na otvorenom tržišru.

Odbor guvernera FED-a

Sedam članova Odbora guvernera, koji se nazivaju guverneri, imenuje predsednik SAD, a njihov izbor

potvrduje Senat na 14 godina. Tako dugo članstvo od 14 godina treba da spreči politički pritisak na FED.

Odborom guvernera upravljaju guverner i zamenik guvernera, koje bira predsednik SAD, izmedu 7

guvemera, na 4 godine, s tim što je moguc reizbor.

Članovi Odbora guvernera obavljaju sledeče poslove,

odreduju obavezne rezerve, što znači da oclrcauju nivo obaveznih rezervi banaka,

upravlja potrošačkim kreclitima banaka na osnovu donošenja zakona,

odobrava podnete zahteve za spajanjem banaka,

odobrava ili ne odobrava eskontnu stopu predloženu od Federalnih rezervnih banaka,

nadzire i reguliše Federalne rezervne banke uključujudi njihove budžete i zarade njihovih

predsednika (misli se na predsednike federalnih banaka) ,

zajedno sa federalnim rezervnim bankama reguliše i nadzire bankarski sistem, ocenjujuci

pojedinačno svaku banku, posebno sigurnost i stabilnost poslovanja i njihovo poštovanje

zakonskih normi, iz oblasti bankarskog poslovanja,

prikuplja i objavljuje detaljne statističke izveštaje o aktivnostima sistema FED-a

analizira fmansijske i ekonomske uslove na oba tržišta, domačem i medunarodnom.

38

Federalni komitet za operacije na otvorenom tržištu FED-a

Federalni komitet za operacije na otvorenom tržištu (FOMC) određuje kamarne srope čime utiče na

raspoloživu količinu novca i kredita u opticaju. FOMC je osnovan 1936. godine i ima 12 članova sa

pravom glasa. To su;

sedmorica guvernera iz Odbora guvernera,

predsednik Federalne rezervne banke iz Njujorka,

i četiri predsednika federalnih rezervnih banaka.

FOMC kontroliše referentnu kamamu stopu, a ro je kamama sropa koju naplacuju svim ostalim bankama

na prekonodne kredite. Reč je o nominalnoj kamatnoj stopi, a pošto se inflacija brzo menja, FOMC

ustvari kontroliše i deluje na realnu kamatnu stopu.

Članovi FOMC se sastaju u Vašingtonu u zgradi Odbora guvernera, osam puta godišnje ili približno

jednom na svakih šest ncdelja. Pre sastanka FOMC objavljuju se tri vrlo važna dokumenta u različitim

bojama. To su knjige bež, zelene i plave boje:

Bež knjiga sadrži informacije o trenutnim poslovnim aktivnostima. Informacije su prikupljene

od Federalnih rezervnih banaka i objavljuju se dve nedelje pre sasranka. To je praktično

jedini dokument koji se objavljuje javnosti pre sastanka FOMC.

Zelena knjiga sadrži informacije o ekonomskim predviđanjima za narednu godinu.

Plava knjiga sadrli informacije o trenutnom funkcionisanju finansijskih tržišta, a distribuira se

elektronskim putem tokom nedelje kada se održava sastanak.

Zelena i plava knjiga su poverljiva (secret) dokumenta i ne predstavljaju se javnosti 5 godina nakon

sastanka. Sve to podseda i na ECB, prisetimo se da se izveštaj sa sas tanka Saveta ECB ne može objaviti

20 godina.

25. Nezavisnost i odgovornost FED-a i delovanje FED-a na bankarske rezerve

Postaje tri vrlo bitna kriterijuma procene nezavisnosti FED-a, a to su:

njegova budžetska nezavisnost,

nemogudnost izmene odluka FED-a,

duguročnost odluka FED-a.

Najpre, FED upravlja svojim prihodima, nezavisno koje ostvaruje kombinacijom prihoda:

od kamatnih stopa na obveznice Trezora SAD,

naplatom naknade od banaka za usluge platbog sistema, uključujudi kliring i saldiranje

čekova, elektronski prenos sredstava.

FED svoje odluke donosi preko FOMC, gde je dominantna pozicija guvernera FED-a međutim, i ostalih 12

članova sa pravom glasa predstavljaju sigurnu zaštitu od arbitrarnosti guvernera i ma kog drugog

pojedinca.

39

Sa aspekta odgovornosti i javnosti u radu FED-a, ogromne količine informacija se iznose javnosti. Najpre,

pre svakog sastanka objavljuje se bež knjiga, sa informacijama koje su dostupne javnosti, dok se

neposredno nakon sastanka FOMC iznose odluke monetarne politike uz objašnjenje odluka. Tri nedelje

kasnije iznosi se izveštaj sa sastanka FOMC, a posle pet godina transkript sa sastanka od reči do reči.

Ovome treba dodati i dokumenta koja se objavljuju dva puta godišnje, a to su izveštaji Kongresu o

monetarnoj politlci, koji obuhvataju predvidanja kretanja inflacije i ekonomskog rasta za naredne dve

godine. Sve ove informacije su dosrupne na veb-sajtu FED-a.

26. Instrumenti monetarne politike FED-a

FED ima na raspolaganju tri važna instrumenta monetarne politike, a to su;

1. targetirana referentna kamatna stopa, a ro je kamatna stopa po kojoj banke odobravaju kredite

jedna drugoj na tržištu bankarskih rezervi:

Targetirana referentna kamatna stopa je primarni instrument monetarne politike FED-a, a ta stopa je u

nadležnosti FOMC. Referentna kamatna stopa je kamarna stopa po kojoj banke pozajmljuju rezerve

jedna drugaj preko nodi, određuje se na tržištu i ne kontroliše je FED. Ta stopa se razlikuje od tržišne

referentne kamatne stope.

Kreditiranje i pozajmljivanje banaka vrši se preko posrednika (brokers) koji pronalazi kupca i prodavca

rezervi. Reč je o bilateralnim kreditima, po pravilu neobezbec1enim (unsecured). Banka zajmotražilac

mora imati dobar kreditni rejting u očima banke zajmodavca, ili kredit nede biti odobren.

FED targetira kamatnu stopu za odredeno vreme za koje želi da dozvoli da se međubankarsko tržište

krede u tom željenom nivou. Tako, umesto da usvoji strategiju monetarne politike kojom bi fiksirao

kamarne stope na targetiranom nivou direktno, FED je izabrao da kontroliše kamatnu stopu na

indirektan način, upravljajudi ukupnim rezervama bankarskog sistema, ali korišcenjem operacija na

otvorenom tržištu (open market operation).

Kriva tražnje za bankarskim rezervama je negativno pogoma, što znači da je držanje nekamatonosnih

viškova rezervi po višoj kamatnoj stopi skuplje nego po nižoj kamatnoj stopi. Kao što se vidi, držanjem

40

tržišne referentne kamarne stope na targetiraom nivou znači uravnoteženje ponude i tražnje za

bankarskim rezervama po targetiranoj kamamoj stopi. Svakodnevno se procenjuje tražnja za bankarskim

rezervama i ponuda za bankarskim rezervama. Tako je dnevna ponuda bankarskih rezervi predstavljena

u grafikonu vertikalnom linijom, jer se u tako kratkom roku ponuda bankarskih rezervi doslovce drži na

tačno određenom procenjenom nivou. Linija panude je vertikalna sve dok tržišna referenrna kamarna

stopa ne dostigne nivo eskontne stope. Od te tačke kada se dostigne eskonrna stopa komercijalne banke

ce pozajmljivati od FED-a pre nego što ce placati visoke tržišne kamatne stope na medubankarskom

triištu.

To znači da je kriva tražnje za bankarskim rezervama nagnuta negativno, a kriva panude bankarskih

rezervi je vertikalna linija dok ne dostigne iznos eskontne stepe kada postaje horizontaina. U toku dana,

tržišna referentna kamarna stopa može fluktuirati u rangu od nule do eskontne stope. Ali, pošto se kriva

tražnje za bankarskim rezervama pomera iz dana u dan, ili kada FOMC odluči da poveda ili smanji

targetiranu referentnu kamatnu stopu, FED ce tada koristiti operacije na otvorenom tržištu kako bi

uticao na to da se kriva dnevne ponude bankarskih rezervi pomeri, odnosno prilagodi ponudi, i na taj

način obezbedi da tržišna referentna kamatna stopa stoji bliže targetiranoj referentnoj kamatnoj stopi

FED-a.

2. eskontna stopa je kamatna stopa koju FED naplacuje na kredite odobrene bankama

Kada CB, odnosno FED, odobri kredit komercijalnoj banci, to ce uticati na bilans stanja CB odnosno FED-

a. Kontrolom količine kredita koje FED odobrava komercijalnm bankama, FED može da kontroliše

veličinu ukupnih rezervi bankarskog sistema, a onda konačno i kamatne stope.

Kada federalne rezervne banke odobravaju kredite komercijalnim bankama, to se naziva eskonto

kreditiranje. Tokom normalnog funkcionisanja finansijskog sistema, celokupni sistem FED-a odobri svega

nekoliko stotina miliona dolara kredita. U uslovima finansijskih kriza, eskontni krediti doživljavaju pravu

eksploziju. Tako je FED, l2. septembra 2001. godine, dan posle rušenja Svetskog trgovinskog centra,

odobrio 45,S milijardi dolara. Tokom narednih kriznih nedelja FED je pozajmljivao 100 miliona dolara

dnevno u proseku.

41

U osnovi postaje tri vrste kredita, a to su:

primarni,

sekundami i

sezonski krediti.

Primarni krediti koriste se na veoma kratkoročnoj osnovi, obično su to prekonodni krediti. Kamatna

stopa na primarne kredite je za 1 % iznad targetirane stope i naziva se primarna eskontna stopa.

Međutim, u ekstremnim okolnnostima, kao što su prirodne katastrofe ili ratne sicuacije, primarna

eskontna stopa je niža od targetirane referentne kamatne stope.

Sekundarni krediti su krediti raspoloživi finansijskim institucijama koje nisu dovotjno finansijski stabilne i

koje ne mogu da uzmu primarni kredit. Zato su sekundarni krediti za 0,5% skuplji od primarnih kredira, a

ta razlika u kamatnoj stopi upravo odražava finansijsko stanje zajmotražioca.

Sezonske kredite koriste manje specijalizovane poljoprivredne banke kako bi im se olakšalo fiuktuiranje

kredita i depozita poljaprivrednih gazdinstava.

3. Obavezne rezerve, nivo rezervi koje su banke dužne da drže ili u blagajni ili da depanuju na račun

kod FED-a

Obavezna rezerva je tredi instrument monetarne politike FED-a. Promenom obaveznih rezervi deluje se

na monetarni multiplikator i na količinu novca i kredita u opticaju. Povedanjem stopi obaveznih rezervi

smanjuje se ekspanzija depozitnog potencijala bankarskog sistema, smanjuje se ponuda novca i kredita.

Regulisanjem stope obaveznih rezervi FED deluje na ekonomsku aktivnost. Međutim, obavezne rezerve

nisu koristan instrument monetarne politike.

U FED, obavezne rezerve se obračunavaju na bazi dvonedeljnog proseka. Taj dvonedeljni period počinje

svakog drugog ponedeljka u mesecu. Obavezne rezerve se moraju držati tokom naredne dve nedelje,

koje se završavaju treceg utorka il mesecu. Stopa obaveznih rezervi je ograničena i kreee se u intervalu

od 8-14%. To pravilo ne važi za manje banke, čija je stopa obaveznih rezervi diferencirana.

27. CB i proces ponude novca

CB se angažuje u brojnim finansijskim transakcijama. CB emitujudi novac, upravlja depozitima po videnju

države i komercijalnih banaka, odobrava kredite državi i komercijalnim bankama, a kupuje i prodaje HOV

kao i devize na deviznom tržištu. Sve te aktivnosti uzrokuju promenu bilansa stanja CB. lspostavlja se,

dakle, da je bilans stanja osnova funkcionisanja CB, ali i komercijalnih banaka. Na osnovu promena u

bilansu stanja CB, može se sagledati proces monetarne multiplikacije, ali i finansiranje države i

komercijalnih banaka i uticaj platnog bilansa. Jednostavno, bilans stanja CB pruža nam mogudnost da

sagledamo način funkcionisanja CB i njenu poziciju u procesu stvaranja novca.

42

Na strani imovine bilansa stanja CB izdvojile su se, tri stavke: HOV, devizne rezerve i krediti. Prve dve se

odnose na funkciju CB kao bankara države, a treda na funkciju bankara banaka:

HOV su primarna imovina vedine banaka. To su najčešec državne HOV putem kojih država

finansira svoju vetu potrošnju u odnosu na prihode. Količina državnih HOV koje se nalaze u

vlasništvu CB kontroliše se operacijama na otvorenom tržištu. Zbog nezavisnosti CB, vrlo je bitno

naglasiti da količinu HOV ne određuju fiskalne vlasti, nego CB.

Devizne rezerve kojima upravlja CB najčešce se drže u obliku obveznica koje emituju strane

vlade. Devizne rezerve CB koriste za intervencije na deviznam tržištu, kada CB pokušava da utiče

na to da promeni tržišnu vrednost različitih valuta. Devizne rezerve NBS čine: zlato, specijalna

prava vučenja, devize i strane HOV.

Krediti odobreni komercijalnim bankama. Postoji nekoliko vrsta kredita koje CB odobrava

komercijalnim bankama, a njihov značaj je različit i zavisi od toga kako funkcioniše CB. FED

odobrava eskontne kredite komercijalnim bankama kada one imaju problem privremene

nelikvidnosti.

Državne HOV su najveca i najvažnija imovina centralnih banaka. Držanjem državnih HOV (obveznica)

kontroliše se referentna kamatna stopa, kao i raspoloživost kredita i novca bankarskog sistema. Devizne

rezerve, iako imaju visoko relativno učešce u bilansu stanja CB, imaju relativno skroman uticaj u procesu

kreditiranja novca u razvijenim monetarnim sistemima.

Ove tri stavke u bilansu stanja CB su i najvažniji tokovi stvaranja primarnog novca CB. Dakle, to su:

Eskontni tok, na osnovu koga CB obavlja operacije na otvorenom tržištu, a kupovinom HOV

povecava količinu primarnog novca, dok prodajom povlači, odnosno smanjuje količinu

primarnog novca.

Autonomni rok je takav tok kreiranja primarnog novca kada CB kupuje i prodaje devizna sredstva

na deviznom tržištu. Kada CB više otkupi devizna sredstva stvara se veca količina primarnog

novca i, obrnuto, kada CB proda više deviza, povlači se primarni novac.

Kredimi rok je takav tok kreiranja primarnog novca kada CB kreditira komercijalne banke. Kada

odobri kredit za likvidnost, na primer, tada se povecava primarni novac, a kada ga komercijalna

banka otplati povlači se, odnosno smanjuje primarni novac.

Osim imovinskog dela bilansa stanja CB, postoji i strana obaveza u bilansu stanja CB. Te stavke u pasivi

bilansa stanja CB mogu se podeliti na dve grupe na osnovu funkcija CB. Prve dve stavke omoguduju CB

da vrši funkciju bankara države, a druga se odnosi na funkcionisanje bankara banaka. Posmatrajudi

stranu obaveza bilansa stanja CB, takođe se primecuju tri važne celine:

gotov novac u opticaju - gotovo sve CB imaju monopol na emisiju novca, a tu funkciju CB vrše

gotovo svakodnevno. Gotov novac u opticaju je najvažnija oba veza centralnih banaka.

depozit po viđenju države - država ima svoj tekudi račun u CB, odnosno depozit po viđenju kojim

upravlja CB, kao što depozitima po videnju stanovništva i firmi upravljaju komercijalne banke. Na

osnovu depozita po videnju u CB, države naplacuju prihode i vrše rashode kupujudi određene

proizvode

43

depoziti po viđenju komercijalnih banaka - predstavljaju račun rezervi banaka, odnosno

obaveznih i viška rezervi bankarskog sistema. Ukupne rezerve banaka se, dakle, dele na

obavezne rezerve i višak rezervi na osnovu kojih banke odobravaju kreditne i nekreditne

plasmane. Praktično, rezerve banaka su imovina komercijalnih banaka, a obaveza CB.

28. Primarni novac i tokovi kreiranja primarnog novca

Primenom ukupnih rezervi koje se nalaze upasivi bilansa CB i aktivi KB značajno se menja nivo kredita i

depozita u bankarskom sistemu. To znači da se stvaranje, odnosno kreiranje novca odvija kroz složen

proces interakcije CB i KB. Za identifikovanjc izvorišta novca de nam ponovo poslužiti bilans CB. Na

dugovnoj strani nalaze se dve dominantne stavke:

državne HOV i

devizne rezerve.

CB kupuje i prodaje državne obveznice direktno od Ministarstva finansija ili indirekmo od stanovništva,

firmi i normalno KM. Kada je neophodno da KM povedaju višak rezervi, tada one prodaju državne HOV

CB, i na taj način faktički preuzimaju kredit od CB. To praktično znači da kada od izvoznika kupuje devize

a od ostalih učesnika državne HOV ili odobrava kredite KM, CB povedava količinu primarnog novca, koja

se još naziva novac velike snage. To znači da primarni novac predstavlja gotov novac u rukama

nebankarske javnosti i ukupne rezerve KM, koje se največim delom svode na obavezne rezerve, dok

višak rezervi pripada KM. Na taj način CB kontroliše primarni novac, komrolom svog bilansa stanja. U

aktivi se nalaze, dakle, HOV i devizne rezerve, a u pasivi bilansa stanja gotov novac u opticaju i obavezne

rezerve ili bilansno:

Prema monetarnoj terminologiji NBS, primarni novac se sa aspekta aktive NBS defmiše kao zbir:

deviznih rezervi - monetarno zlato, specijalna prava vučenja, efektivni strani novac, strane

HOV

kredita državi i KM, i to dinarskih i deviznih,

kredita javnim preduzedima i nebankarskim organizacijama

44

i kao zbir pasivne strane:

gotovog novca u opticaju,

obaveznih i viška rezervi KM,

depozita lokalnih nivoa vlasti,

dinarskih i deviznih depozita države,

oročenih depozita,

štednih zapisa NBS,

REPO transakcija.

Opšti zaključak je da je u posmatranom periodu NBS upravljala primarnim novcem na slededi način:

Neto inostrana aktiva, odnosno devizne rezerve bile su glavni tok kreiranja primarnog novca.

To ce redi da je autonomni tok kreiranja prirnarnog novca bio isključivi tok stvaranja

primarnog novca.

Neto domaca aktiva, ili krediti državi i bankama bili su glavni tok povlačenja primarnog

novca, pre svega smanjenjima kredita državi i bankama, a povecanjima depozita države i

obaveznih rezervi banaka.

Sterilisanje efekta rasta primarnog novca NBS je vršila operacijama na otvorenom tržištu

prodajom i otkupom HOV u imovinskom portfelju NBS.

Primarni novac je i pored svega učinjenog imao izuzetno visoke stope rasta, što znači da NBS

još uvek nije vodila restriktivnu monetarnu politiku.

29. Tokovi kreiranja novčane mase

Definisademo novčanu masu kao širi monetarni agregat od primarnog novca, jer smo primarni novac

definisali ili kao ukupna potraživanja CB prema bankama i nebankarskom sektoru, ili kao ukupne obaveze

CB prema bankama i nebankarskom sistemu. Dakle, prema istom principu možemo formalizovati i bilans

KB. Na dugovnoj strani konsolidovanog bilansa KB nalaze se vec objašnjene obavezne rezerve OR, kao i

deo ukupnih rezervi koje KM po sili zakona plasiraju CB. Obaveznu rezervu dobijamo kada određeni iznos

depozita po viđenju ( De ) u pasivi bilansa stanja KM pomnožimo propisanom stopom obaveznih rezervi (

rD ) ili

OR = rD * De

Drugi vrlo biran deo ukupnh rezervi banaka predstavlja višak rezervi. KM raj višak razervi plasira u vidu

kredita. Radi jednostavnosti analize i kretanja novčane mase zanemaricemo nekreditne plasmane banaka

i davanje garancija. To znaci da demo banku posmatrati isključivo kao depozitno-keridtu instituciju. KM

prikupljaju depozite po viđenju, pladaju obaveznu rezervu CB, a višak rezervi plasiraju u formi kredita

svojim klijentima. Na strani depozita zanemarili smo štedne orodene depozite. Konsolidovan bilans

stanja KB:

45

bilans stanja KB

Imovina (aktiva) Obaveze (pasiva)

OR - obavezne rezerVe DE - depoziti po videnju

Kp - krediti privredi i

stanovništvu

Ako sada saberemo levu i desnu stranu bilansa stanja KM, dobijamo

Kp+ OR=DE

Da bismo dobili definiciju novčane mase, kaju smo vec obeležili sa Ml, treba konsolidovati bilanse stanja

CB i KB. Konsolidovanje se vrši sabiranjem stavki obeju strana bilansa stanja, imovine i obaveza, na

osnovu čega dobijamo:

Ke + DR + OR + Kp = GO + OR + DE

Ako sada pretposmavimo da kredite koje CB odobri bankama i državi i kredite koje KM odobri svojim

klijentima mozemo objediniti ujednu veličinu kao ukupni krediti CB i KM, dobijamo:

KU= Kc + Kp

gde je Ku - ukupni krediti KB i CB, Kc - ktediti CB, a Kp krediti KM. Sada dobijamo:

KU + DR + 0R= GO + OR + DE

Takođe, i obaveznu rezervu možemo sistemom eliminacije neutralisati ako je prebacimo na jednu stranu

jednakosti, zato šro je reč o apsolutno istom iznosu, jedino što obavezne rezerve predstavljaju obavezu

CB i potraživanja KM.

KU + DR = GO+DE = Ml Novčana masa

Novčana masa je zbir likvidnih sredstava potraživanja nebankarskog sektora prema bankarskom sektoru.

Likvidna potraživanja označava potraživanje koje se može koristiti za sva pladanja. CB količinu novčane

mase kontroliše na dva načina:

kontrolom primarnog novca

procesom monetarne multiplikacije.

Do monetarne multiplikacije dolayi ako pretpostavimo da između obaveznih rezervi i depozita po viđenju

postoi fiksni zakonom određen odnos Or, pa je

46

Deo novca deponenti banaka drže u gotovom, a iznos koji ce deponenri držati u gotovom, zavisi od

inflacije, kamatne stope, finansijskih inovacija i BDP. Pretpostavidemo da je i on odreden, a taj parametar

ponašanja možema odrediti na sledeti način:

Go = go * DE

Dakle, količina gotovog novca Go zavisi od stope odliva gotovine iz depozitnog sistema do iznosa

depozita DE. Sada smo došli do dve sastavne komponente primarnog novca H ili

Ako sada u ovu jednačinu zamenimo postojede izraze, dobijamo da je primarni novac:

S druge strane, novčana masa je zbir obaveznih rezervi OR i depozita po videnju DE' ili

Monetarni multiplikator m dobijamo jednostavno deljenjem M1 sa H ili

ili

M1 =m-H

To znači da monetarni multiplikator predstavlja meru promene Ml u zavisnosti od promene H.

Mehanizam kojim CB kreira (povlači) novac naziva se primarna emisija. Primarnom emisijom CB emituje

primarni novac:

odobravanjem kredita državi,

odobravanjem kredita KM i

po osnavu neto promene deviznih rezervi ili inostrane aktive CB, vedim otkupom deviza od

izvoznika ili države vrši se kreiranje novca, dok se vedom prodajom deviza uvoznicima vrši

povlačenje novca iz opticaja. Primarni novac je, videli smo, pod direktnom kontrolom CB.

Kada se količina primarnog novca H, pomnoži monetamim multiplikatorom, dobijamo količinu novca u

opticaju ili M1 .

47

30. Eskontni tok kreiranja novca

Na samom početku postavlja se pitanje na koji preovlađujudi način CB, kao monetarna vlast, kreira

primarni novac. Videli smo u bilansima stanja CB (FED-a i ECB+ NBC) da je jedan od najznačajnijih rokova

kreiranja primarnog novca pre svega eskontni tok, odnosno način da CB istupa na otvorenom tržištu i

kupuje državne HOV ili ih prodaje. Najznačajniji tok znači da ovaj tok ima relativno vede učešde u procesu

stvaranja novca u odnosu na druga dva toka. Tako se vidi da efekti porasta primamog novca na ukupnu

novčanu masu Ml zavise od toga da li su kupci državnih obvezica CB, ili sistem poslovnih banaka KB, ili

široko definisani nebankarski sektor (NS), odnosno stanovništvo. Državne obveznice prodaje ministarstvo

finansija, tj. trezor, i na taj način uvecava državni dug, ali i pribavlja dodatna sredstva za finansiranje

širokoinstitucionalno definisane javne potrešnje. Pun efekat u smislu porasta količine ponude novca

imaju samo transakcije u kojima se u svojstvu kupca javljaju CS i KB i ako KB imaju višak rezervi na svojim

računima. Analizom postaje jasno da sam čin kupovine državnih obveznica od strane CB ne mora po

definiciji da poveda kolčinu novčane mase, zato što se novčana masa povecava tokom narednih

transakcija, i u procesima monetarne multiplikacije, što demo kasnije objasniti. Svaki put kada KB kupi

državne obveznice a pri tome ima višak rezervi, ta transakcija stvara mogudnost pa i verovatnocu bududih

promena novčane mase Ml.

1. Analiza efekata kupovine državnih obeznica na H i Ml od strane CB - Kada CB kupi državne obveznice,

ona povedava svoju imovinu za taj iznos, ali u isto vreme povecava i obaveze, dakle rec je o bilansima CB i

MF. U ovoj prvoj fazi nije se promenila novčana masa, bududi da se novčana masa Ml definiše kao suma

potraživanja NS prema sistemu CB i KB. Trenutno se samo povedao iznos potraživanja MF, odnosno

platežna sposobnost MF. To znači da ta novčana sredstva na računu MF ne utiču na povedanje Ml u ovoj

fazi, jer ova novčana sredstva i nisu po definiciji deo novčane mase. Sada sledi naredna faza, kada MF

troši pozajmljena sredstva prodajom državnih obveznica CB, aktivirajudi svoj račun kod CB. koristedi

novopribavljena novčana sredstva koja su se na tom računu pojavila u momentu kada je CB uplatila MF

48

za iznos kupljenih obveznica.

U ovoj drugoj fazi dolazi do povecanja količine novca i viška rezervi (iznad obaveznih rezervi). Država

povečava masu operativnih sredstava koja su joj potrebna, daleko više nego što su njeni redovni fiskalni

prihodi, a s druge strane se menja Ml, kao najvažniji monetarni agregat.

2. Slededa operacija je kupovina državnih obveznica MF od strane KB. Najpre se u bilansu MF povedavaju

raspoloživa platežno upotrebljiva novčana sredstva u obliku depozita u KB, ali se isrovremeno uvecavaju i

obaveze u vidu obveznica dospelih u portfelj KB. Sistem KB uvecava svoju imovinu tako što dodaje

novopribavljene obveznice. Bududi da smo rekli da je važna funkcija CB da je ona bankar države,

finansijski propisi i tehnike zahtevaju da se novčana sredstva države prebace na račun koji MF, odnosno

trezor, drzi kod CB.Nakon prebacivanja novčanih sredstava

MF ta sredstva može koristiti za nabavku roba i usluga. Tom prilikom obavljaju se tri operacije, ali

prve dve direktno deluju na Ml. Najpre se povedavaju obavezne rezerve drugi korak: ukupne rezerve

se smanjuju za iznos smanjenja depozita, ali pošto obavezne rezerve predstavljaju samo deo

depozita smanjuje se i višak rezervi. Ovo restriktivno delovanje na Ml nadoknađuje se u tredem

koraku, kad MF troši sredstva pribavljena u prvom i kad se usled toga povedaju i likvidna sredstva na

računima KB i njima odgovarajudi depoziti.Neto rezultat drugog koraka je povedanje novčane mase.

3. Treda operacija sastoji se u prodaji državnih obveznica, i to tako što ih MF prodaje nebankarskim

transaktorima, dakle, stanovništvu. Pošto se pladanje obavlja preko KB, ta vrsta kupovine državnih

obveznica uzrokovade da se u bilansu MF na dugovnoj strani javi porast depozita kod PB, a na potražnoj

strani javide se obaveze prema NS. U bilansu KB na potražnoj strani bide registrovan porast depozita MF i

smanjenje depozita NS koji je svoja novčana sredstva sa svog depozitnog računa u PB upotrebio za

kupovinu obveznica. Na ovaj način se nisu promenile ukupne rezerve u PB jer su se najpre smanjila

novčana sredstva, ali i za isti iznos povedala na računu MF u KB, pa je to čist slučaj finansiranja

budžetskog deficita iz tzv. zdravih izvora, koji ne proizvodi nikakva neposredna inflatorna dejstva.

31. Kreditni tok kreiranja novca

Kada država troši više nego što prihoduje, a na osnovu zakonom utvrđenih javnih prihoda i rashoda, tada

ona ostvaruje deficit državnog budžeta. Jednostavan,ne komplikovan način finansiranja deficita državnog

budzeta je štampanje novca i onda pladanje prispelih računa države. Ali, ta mogudnost izbora ne postoji

kada je u pitanju vedina ne zavisnih CB. U vedini zemalja funkcionišu ne zavisne CB, što znači da je CB

odgovorna za emitovanje novca, kao i regulisanje ponude novca. odnosno novčane mase, a ne MF. MF

može da proda državne obveznice i koristi prinos (od obveznica) po osnovu svog zaduženja.MF može i da

se direktno zaduži kod svoje CB kako bi na taj način finansiralo deficit budžeta.Obično se utvrduje pet

načina koji su na raspolaganju MF kako bi finansiralo uvedane javne rashode u odnosu na prikupljene

javne prihode:

povedati javne prihode (collecting taxes),

pozajmiti od nebankarskih transaktara (borrowing from the nonbank public),

pozajmiti od bankarskog sektora (borrowing from the banking system),

pozajmiti od CB (borrowing from the CB) i

štampanjem novca (printing money).

49

1. Povedanje javnih prihoda. Prepostavimo da država odluči da uvdea javne prihode sa ciljem da zadovolji

javne rashode. Pod pretpostavkom da su prihodi napladeni i sakupljeni, oni su inicijalno deponovani na

račun MF kod komercijalne banke. Depoziti po videnju (DO, demand deposit) preneti su iz privatne

svojine nebankarskih transaktora po osnovu placenih poreza sa njihovih depozita po videnju u KB.

Kao rezultat tih transakcija, ponuda novca, odnosno novčana masa Ml smanjuje se za 100 novčanih

jedinica.Ukupne rezerve banaka još nisu promenjene. Pre nego što počne da troši novac, MF obično

prenosi svoja novčana sredstva iz KBu CB tako da može da plada sa centralnog računa. Ovim postupkom

MF troši ukupne rezerve banaka od 100 novčanih jedincaa, kao što sledi:

Povedanjem za 100 novčanih jedinica i prenošenjem novca sa računa iz KB na račun kod CB država sada

može da troši. Kada su rashodi stigli na naplatu, MF ispisuje nalog za isplatu sa svog depozita po viđenju,

DD, na tekuči račun u CB i na taj način plada, na primer, kupljenu robu ili izvršene usluge prema svojim

snabdevačima (kupuje, na primer, asfaltnu bazu). Prodavcu roba i usluga (asfalme baze) pristiže novac na

depozit po videnju u KB. Rezultat je novčana masa Ml i rezerve banaka se ponovo vračaju nazad na isti

iznos od 100 novčanih jedinka, najpre se umanjujuči za 100 novčanih jedinka DD, a onda i ukupna rezerva

banaka za isti iznos.

50

Kombinujudi sve efekre prenošenja stečenih novčanih sredstava MF po osnovu dodatno uvedanih

poreskih prihoda, i to kako novčanih sredstva prikupljenih u obliku naplacenih povedanih javnih prihoda,

tako i trošenja novca kada vlada kupuje određene gotove proizvode i usluge, vidimo da posle svega što je

rečeno ni jedan ni drugi ne menjaju novčanu masu Ml i rezerve banaka, odnosno primarni novac H.

Novčana masa Ml opada, odnosno smanjuje se kada se napladuju javni prihodi od nebankarskog sektora.

Slično tome, rezerve banaka se na početku smanjuju kada MF prenosi svoja novčana sredstva na svoj

račun kod CB (vidi T račun 2), ali se zato rezerve banaka popunjavaju kada MF troši svoj novac (vidi T

račun 3). 6

2. Pozajmljivanje od nebankarskog sektora. Pretpostavimo da vlada nije u mogudnosti da poveda svoje

javne prihode, ili da se poveda poreska evazija, dakle nepladanje poreza. Tada, MF finansira svoju

potrošnju - deficitnu potrošnju - pozajmljujuci specifično, prodajom obveznica nebankarskoj javnosti,

odnosno nebankarskim transaktorima NT. T računi su slični, kao i u slučaju kada država poveda javne

prihode.

Ponovo, kao i u slučaju povedanja javnih prihoda, ova akcija smanjuje ponudu novca, odnosno novčanu

masu Ml, prenosedi novac iz džepa javnosti (nebankarskih transkatora) na račun kod MF. Kada MF

prenosi svoja novčana sredstva u CB, rezerve komercijalnih banaka se smanjuju, ponuda novca ili

novčana masa Ml i rezerve banaka vradaju se nazad, gde su bili na početku. Neto rezultat finansiranja

6 Radi lakšeg razumevanja pogledati primer Srbije u udžbeniku “Osnovi monetarne ekonomije“ Doc. dr Siniša Ostojid 2008. str. 171

51

budžerskog deficita pozajmljivanjem od nebankarskog sektora: slično je slučaju povedanja javnih

prihoda, obe strane i ponuda novca, novčana masa Ml i rezerve banaka, primarni novac ne menjaju se.

3. Pozajmljivanje od bankarskog sektora. MF ne mora da prodaje svoje finansijske instrumente, odnosno

državne obveznice nebankarskom sektoru. Umesto toga, od nebankarskog transaktora

komercijalne banke mogu kupiti (ili otkupiti) obveznice. Neto efekat ce zavisiti od:

toga da li su ukupni krediti odobreni sa nultim viškom rezervi (izostala bi depozirna ekspanzija) ili

postoji višak rezervi u bankarskom sistemu, što je verovatnija pretpostavka.

a) Ako je bankarski sistem odobrio celokupan depozitni potencijal u formi kredita, on nede biti sposoban

da kupi državne obveznice (DO) ako, dakle, raspolaže drugom imovinom, drugim finansijskim

instrumentima. To je zato što de kupovina državnih obveznica (DO) rezultirati povedanjem depozita po

viđenju MF kod KB, što ponovo zahteva od banaka da moraju držati obavezne rezerve. Oslobadajudi se

viška rezervi, privatni depoziti po videnju de se smanjiti za odgovarajudi iznos. Ako sada, na primer,

prodaju 100 nočanih jedinica drugih finansijskih instrumenara nebankarskim transaktorima, KB mogu

kupiti obveznice MF za 100 novtanih jedinka. Na T računima se vidi kako KB likvidira svoje finansijske

insuumente i kupuje obveznice MF.

U stvari, banke imaju malu prodaju svojih "ostalih" FI, pa onda ove FI zamenjuju za nove obveznice MF.

Ova transakcija sama po sebi smanjuje ponudu novca.

b) Suprotno tome, ako banke imaju višak rezervi na samom početku, onda se one nede oslobađati drugih

FI (akcija, korporativnih obveznica) jer vec na početku postoji slobodan višak rezervi, pa de sazvati

sednicu kredirnog odbora da donese odluku o njihovoj novoj kupovini, kupovini drzavnih obveznica MF.

Dakle, kada se vlada zadužuje kod KB, povedava se ponuda novca za iznos deficita za koji se vlada

zadužila kod KB, dok rezerve banaka ostaju iste jer se povedavaju depoziti nebankarskih transaktora.

52

4. Pozajmljivanje od CB. Ministarstvo finansija može pozajmiti novac direktno od CB.

U ovom slučaju, pre nego što počne da troši, MF ne mora da prenese svoja novčana sredstva u CB, jer su

njegova novčana sredstva vec u bilansu CB. Prema ovom metodu menjaju se i rezerve banaka, primarni

novac H i ponuda novca, odnosno novčana masa M1. Ministarstvo finansija samo prodaje svoje

obveznice CB, otvara joj se depozit po viđenju na osnovu emitovanih obveznica i počinje kupovina i

prodaja. Uobičajeno je da MF ne može prodati svoje državne obveznice direktno CB. Ovaj način

finansiranja budžetskog deficita je sličan efektu štampanju novca. Povedavaju se obe kategorije -

novčana ponuda, odnosno Ml, i rezerve banaka, odnosno primarni novac H.

5. Štampanje novca. Umesto da pozajmljuje od CB, MF može uraditi sličnu stvar - štampati novac,

deponujudi novčana sredstva u CB i trošedi ih sa računa CB. T račun štampanja novca je uvek sličan

pozajmljivanju od CB.

Jedina razlika je da MF u ovom slučaju daje CB nekamatonosnu imovinu, odnosno gotov novac, umesto

da CB drži i upravlja kamatonosnom imovinom, obveznicama MF. Na kraju, CB u gotovo svim zemljama u

svetu, a ne MF, odlučuje da li ce se deficit finansirati ili nede što se svodi na to da li ce se štampati novac.

Ako CB kupi obveznice, kreira se nova količina primarnog novca, koji se u procesima depozitne i kreditne

multiplikacije samo još brže uvetava, po izuzetno visokim stopama rasta i sa izuzetno visokim stopama

inflacije, a ako CB odbaci takvu odluku, pod uslovom da je zakonski i politički nezavisna od ministarstva

finansija, te NT kupe državne obveznice, ne kreira se gotov novac, odnosno ne uvecava se primarni novac

H, kao ni novčana masa ML.

53

32. Autonomni tok stvaranja obaveza – devizne intervencije CB i sterilizovane i ne sterilizovane intervencije CB

Vedina zemalja ima sopstvenu valutu. Spoljnorrgovinska razmena izmedu zemalja podrazumeva ne samo

razmenu proizvoda i usluga nego i razmenu različitih valuta. Trgovina valutama odvija se na deviznim

tržištima, a obim zaključenih transakcija dnevno prernaši milijarde američkih dolara, evropskih evra,

japanskih jena. Transakcije na deviznom tržištu odreduju devizni kurs po kome se razmenjuju valute, a

devizni kurs, s druge strane, odreduje cene stranih proizvoda i usluga i finansijske imovine na domadem

tržištu. Devizno tržište, kao i druga tržišta, nije lišeno intervencija CB. Tako, najčešde s ciljem da deluju na

devizni kurs, CB su redovno uključene u međunarodne finansijske transakcije, koje se nazivaju devizne

intervencije (foreign exchange interventions), čime po pravilu deluju na devizni kurs. Vedina zemalja u

svetu ima režim upravljanog plivanja deviznog kursa (monaged float regime) ili prljavog plivanje deviznog

kursa (dirty f1oat) , na osnovu koga devizni kursevi svakodnevno f1uktuiraju, ali CB kupovinom i

prodajam valuta utiču na devizne kurseve u sopstvenim zemljama.

Efekat nesterilizovanih i sterilizovanih intervencija centralne banke na deviznom tržištu

Ako bi CB želela da smanji vrednost domade valute, može da prodaje domadu valutu na deviznom tržištu i

kupuje devize, odnosno da smanji neto inostrano potraživanje ili devizne rezerve. Dakle, ako bi CB želela

da deprecira devizni kurs, onda u uslovima nesterilizovanih intervencija kupuje devize, a prodaje domadu

valutu. Na taj način CB povečava primarni novac i novčanu masu.

Rast ponude novca uzrokuje rast cena na domačem triištu, a onda deluje i na depreciranje deviznog

kursa, odnosno nižeg deviznog kursa. Nesterilizovana intervencija pri kojoj se domada valuta prodaje a

strana valuta kupuje, uzrokuje rast deviznih rezervi, rast ponude novca i depreciranje domade valute. Ali,

nesterilizovana intervencija, kada se kupuje domada valuta a prodaje strana valuta, uzrokuje smanjenje

deviznih rezervi, smanjenje ponude novca i apreciranje domace valute. Za razliku od nesterilizovanih

intervencija CB na deviznom tržištu, pri sterilizovanim intervencijama CB, kada CB poništava, neutralizuje

rast novčane mase pri kupovini deviza, i prodaji domace valute, prodajom državnih HOV, izostaje efekat

na devizni kurs.

33. Operacije na otvorenom tržištu i proces depozitno-kreditne multipllkacije

Najjednostavniji, a u isto vreme najpouzdaniji način identifikovanja izvorišta novca počinje sa analizom

bilansa stanja CB. Analizirajmo zato konsolidovani bilans stanja CB.

Leva strana bilansa stanja CB predstavlja imovinu CB, a desna strana obaveze. Tako kada CB kupuje

državne HOV, odnosno obveznice, povedavaju se primarni novac H i novčana masa Ml i, vice versa, kada

CB prodaje državne HOV, smanjuju se primarni novac i novčana masa MI. Medutim, to nije ni malo lak

zadatak CB. Operacije na otvorenom tržištu predstavljaju kupovinu i prodaju državnih vrednosnih papira

radi promene količine novca u opticaju. Najpre pretpostavimo da centralna banka kupuje državne

54

vrednosne papire. To CB vrši tako što ce platiti 100.000 dinara KM koja prodaje državne vrednosne

papire a KB prenosi državne obveznice u portfelj CB.

Na osnovu kupovine državnih obveznica od strane centralne banke, stanje na T računima bilansa

centralne banke i komercijalnih banaka se uvedalo za iznos kupljenih obveznica od 100.000 din. Naime, T

računi prikazuju da se nakon kupovine državnih obveznica aktiva centralne banke povedala za 100.000

din. Ukupne rezerve bankarskog sektara su se takođe povedale u obliku povedanja obaveznih rezervi koje

banke drže kao depozit po viđenju u centralnoj banci.Posledica kupovine državnih obveznica od strane

centralne banke doprinela je, dakle, povedanju količine novca u opticaju. Šta se dešava kada CB prodaje

državne obveznice?

Prodajom državnih obveznica centralna banka smanjuje iznos sredstava na svom računu. U bilansu

komercijalne banke smanjuju se depoziti po viđenju, jer je KB kupila državne obveznice u iznosu od

100.000 dinara, što je impliciralo da banka smanji i svoje plasmane u formi obaveznih rezervi kod

centralne banke u iznosu od 100.000 dinara, ali i višak rezervi. Operacijam prodaje državnih obveznica,

dakle, smanjuje se ponuda novčanih sredstava, odnosna vrši se i fleksibilna kontrakcija novčane mase,

bez neke posebne najave ili objave za širi krug učesnika u ukupnim ekonomskim transakcijama.

Operacijama na otvorenom tržištu se, dakle, direktno menjaju:

nivo ukupnih rezervi depozitnih institucija (KB) ,

cene obveznica, pa prema tome i prihod od državne obveznice,

ekonomska očekivanja ekonomskih aktera.

Kada je u pitanju promena rezervi depozitnih institucija (KB) kao učesnika u operacijama na otvorenom

tržištu, pladanje se vrši tako što se poveda saldo na računu rezervi te depozitne institucije u pasivi

centralne banke, povedavaju se, dakle, depoziti KB kod centralne banke. U isto vreme povedava se i iznos

55

depozita po videnju KB, što uzrokuje rast novčane mase.U obrnutom slučaju kad CB prodaje hartije od

vrednosti, smanjuje se nivo rezervi kod CB, smanjuju se depoziti po videnju kod KB i vrši se u krajnjoj liniji

kontrakcija novčane mase, što može da izazove pad ekonomske aktivnosti. Bududi da je CB veliki

kupac/prodavac državnih obveznica, ona može direktno da utiče na cenu nekog vrednosnog papira, pa na

taj način CB utiče i na kamatne stope.Sa padom kupovine obveznica, smanjuje se i njihova cena, ali raste

prinos po osnovu kamata.

Operacije na otvorenom tcžištu mogu se podeliti u osnovi na dva dela:

direktna kupovina i prodaja, kada centralna banka kupuje i prodaje državne obveznice bez

ikakve obaveze, u smislu da ih centralna banka mora kasnije ponovo kupiti ili prodati,

kupovina vrednosnih papira sporazumom o reotkupu (Repurchase Agreement) i prodaja

državnih obvenica uz obavezu ponovnog otkupa tzv. obrnuti REPO. Kada centralna banka

otkupljuje državne obveznice od dilera takva transakcija se naziva REPO.U Srbiji su kupci državnih

obveznica KB, čime NBS direkmo utiče na ukupne rezerve KB, odnosno primarni novac i novčanu

masu.

dinamičnih operacija na otvorenom tržištu, kada centralna banka kupovinom i prodajom

vrednosnih papira želi da promeni nivo rezervi depozitnih institucija, a koje se ostvaruju

direkmom kupovinom državnih vrednosnih papira od strane KB.

odbrambenih operacije na otvorenom tržištu, koje imaju za cilj korekciju stanja na računima

rezervi depozimih institucija kojima se želi faktički održati postojedi nivo stanja ukupnih rezervi.

To su po pravilu kratkoročne operacije koje se ostvaruju na tržištu novca.

34. Odliv gotovine kao ograničene devizno-kreditne multiplikacije

Da bi objasnili u potpunosti proces depoztne (novčane) i kreditne multiplikacije putem operacija na

otvorenom tržištu, izmenimo dve od naših prethodnih prerpostavki. Kao prvo, pretpostavimo da

deponenti banke žele podizati gotovinu sa svojih depozita po videnju u odredenom konstantnom iznasli li

odnosu na depozite po videnju. Pretpostavimo da je konstantni iznos gotovine koji drži nebankarski

sektor (deponenti banke) 25%, a ovaj odnos se matematički može izraziti formulom:

gde je go željeni odnos gotovine i depozita po videnju, Go gotov novac u opticaju, a DE depoziti po

viđenju. Kao drugo, pretpostavidemo da banke žele da drže višak rezervi iznad obaveznih, iako one ne

donose kamatu, iz sigurnosnih razloga. 7

Zbog odliva gotovine multiplikator sepozitne ekspanzije bice manji. Manje de biti i ukupne rezerve, i one

se mogu predstaviti slededom jednačinom

7 Radi lakšeg razumevanja pogledati primer banke u udžbeniku “Osnovi monetarne ekonomije“ Doc. dr Siniša Ostojid 2008. str. 185-186

56

gde je e željeni odnos viška rezervi i transakcionih depozita plasiranih na potražnu stranu bilansa

centralne banke, dok rD predstavlja stopu obaveznih rezervi KB, a zajedno predstavljaju promenu

ukupnih rezervi poslovnih banaka u obliku depozita u bilansu centralne banke u vidu plasmana KB.

Veličina odliva gotovine može se predstaviti formulom

gde je Go količina gotovog novca u opticaju, go željeni odnos gotovog novca i depozita po vidjenju, a De

depozita po vidjenju KB. Ukupna količina novca koju nudi centralna banka može se predstaviti sledecom

jednačinom:

Leva strana izraza pokazuje ukupnu ponudu primarnog novca, odnosno pormenu količine novca u

opticaju, dok desna strana pokazuje da ta promena zavisi od (i) stope obaveznih rezervi, (ii) stope viška

rezervi koje žele da drže banke i (iii) odnosa gotovine i depozita po videnju koje želi da drži nebankarski

sektor. Leva strana izraza naziva se još i monetarnom barom ili primarnim novcem, a nju čine gotov

novac u opticaju i depoziti po videnju na potražnoj strani bilansa centralne banke, tj. obavezne rezerve,

pa se to može predstaviti na sledeči način:

što ce reči da promena monetarne baze ili primarnog novca zavisi od:

*stope obaveznih rezervi,

*stope viška rezervi koju drže banke,

*promene količine gotovog novca koji drži nebankarski sektor.

Ako sada obe strane poslednje jednačine podelimo sa (rD + e + go) dobidemo potpuni depozitni

multiplikator:

ili ako uvrstimo podatke iz našeg primera dobidemo da je potpuni depozitni multiplikator (1/ (0,1 + 0,05 +

0,25)) = 1/0,4 = 2,5 manji od maksimalnog depozitnog multiplikatora koji je iznosio 1 / d = l / 0,1 = 10.

Ovaj potpuni depozitni multiplikator govori nam koliko de se puta povedati ukupna količina novca zbog

toga što je centralna banka kupila državne obveznice. Pošto ukupna količina novca obuhvata gotov novac

u opticaju, ali i sve depozite, kako obavezne rezerve, tako i depozite po viđenju banaka, to se promena

ukupne količine novca može izraziti slededim jednačinama

57

Analizirajudi poslednju jednačinu, jednačinu monetarnog multiplikatora m vidimo da je u njoj relativno

konstantna veličina samo stopa obaveznih rezervi rD, koja je pod kontrolom centralne banke, dok e i go u

potpunosti zavise od ponašanja KB i nebankarskog sektora.

35. Kreditni multiplikator kao proizvod operacija na otvorenom tržištu

Osim što upravlja količinom novca u opticaju, centralna banka upravlja i kreditnim plasmanima banaka. U

našem prethodnom modelu količina kredita K koje banka odobrava bila je izražena plasmanom u formi

kredita. Ako banke imaju samo dva oblika imovine, a to su ukupne rezerve i krediti, dok na strani obaveza

imamo samo depozite po videnju, tada možemo izvesti jednakost aktivne i potražne strane bilansa

banke:

K + UR = DE

a to se može napisati i kao K = D - UR, što znači da promena ukupne količine bankarskih kredita mora biti

jednaka:

što znači da promena ukupnih bankarskih plasmana nastaje zbog promene depozita po viđenju

umanjenih za promenu ukupnih bankarskih rezervi, dakle i obaveznih ali i viška rezervi koje banke drže

radi jačanja sigurnosti svog poslovanja. Ako sada pretpostavimo da ekspanzija bankarskih plasmana,

odnosno kredita multiplikativno zavisi od promene monetarne baze ili promene primamag novca

dobijamo:

gde je mK multiplikator bankarskih kredita, aKi H ved prema ranijim notacijama možemo raščlaniti na

slededi način

58

potpuni kreditni multiplikaror, koji nam govori da kada centralna banka kupuje hartije od vrednosti,

odnosno državne obveznice, povedava iznos monetarne baze, odnosno primarnog novca, a to pokazuje

da de se povedati i količina bankarskih plasmana, bilo u obliku kredita bilo u obliku hartija od vrednosti. U

našem primeru kreditni rnultiplikator iznosi 2,1. To znači da kad god centralna banka kupi hartije od

vrednosti u iznosu od 1 dinara, to ce povedati dodatne kredite u iznosu od 2,13 dinara. Pojedini autori

smatraju da centralna banka bolje upravlja novcem indirektno kontrolom ukupnih kredita, a ne da

direktno kontroliše količinu novca.

36. Upravljanje kamatnim stopama CB – Tejlorovo pravilo

Kako se određuje targetirana referentna kamatna stopa? Formula za izračunavanje ove stope dobila je naziv po profesoru Tejloru sa univerziteta Stenford i ona prati stvarno ponašanje targetirane referentne kamatne stope i povezuje je sa realnom kamatnom stopom, inflacijom i BDP.

Targetirana referentna kamatna stopa = 2 ½ + trenutna stopa inflacije + ½ (inflatornog jaza) + ½ (jaza BDP-a) Inflatorni jaz se dobija kada se od tekude stope inflacije oduzme targetirana stopa inflacije, obe izražene u procentima, i na to se doda jaz BDP, koji se dobija kada se od tekudeg BDP oduzme potencijalni nivo BDP, znači procentualno odstupanje tekudeg od potencijalnog BDP. Kada su trenutna inflacija i trenutni BDP iznad targetiranih nivoa, targetirane inflacije i potencijalnog BDP, jaz je pozitivan.

Tako, na primer, ako je trenutna stopa inflacije 3%, targetirana realna kamatna stopa 2%, a trenutni BDP jednak je potencijalnom BDP, ne postoji jaz BDP, onda targetirana referentna kamatna stopa ima slededi oblik:

TRKS = 2 ½% + 3% + ½% = 6%

Povedanje inflatornog delovanja deluje u Tejlorovom pravilu na dva načina:

trenutne stope inflacije,

inflatornog jaza.

Tejlorovo pravilo takođe formuliše da svaka relativna promena BDP, odnosno rast ili pad trenutnog BDP

u odnosu na potencijalni BDP, kamatna stopa treba da se poveda za 0,5%. Zato vedina CB vodi računa o

stopi inflacije i inflatornom jazu, kao i jazu BDP, pri donošenju odluke o visini referentne kamatne stope.

59

37. Kvantitativna teorija novca, brzina opticaja novca i jednačina razmene

Da bismo razumeli vezu između inflacije i stope rasta novca, neophodno je da se usredsredimo na novac

kao sredstvo razmene. Pretpostavimo jedan jednostavan ekonomski sistem koji čine četiri studenta.

Jedan od studenata ima 8.000 dinara, drugi ima dve ulaznice za Exit vredne po 4.000 dinara, tredi ima

računar, a četrvti 25 kvalitetnih olovaka za tehničko crtanje, koje prodaje po ceni od 320 dinara za

komad. Svaki od studenata želi da poseduje nešto drugo. Prvi sa 8.000 dinara u džepu želi da kupi

računar od tredeg studenta i kupio ga je za 8.000 dinara. Student koji je prodao svoj računar zeli da ode

na Exit, te novac koji je dobio za računar koristi da kupi dve ulaznice. Studentu koji je prodao ulaznice za

Exit potrebne su olovke za tehničo crtanje, pa je kupio olovke. Novac ide iz ruke u ruku.

Posmatrajmo sada efekat ovih transakcija. Njihova ukupna vrednost je 8.000 dinara x 1 računar + (2

ulaznice za Exit) x 4.000 dinara + 320 dinara x 25 olovki za tehničko crtanje = 8.000 + 8.000 + 8.000 =

24.000 dinara. U ekonomiji koju čine četiri studenta, 8.000 dinara se koristilo 3 puta, sto je rezultiralo u

ukupnoj vrednosti transakcija od 24.000 din. Ove transakcie možeemo napisati na slededi način:

(količna dinara) x (broj puta koliko su se koristili dinari) = dinarska vrednost transakcija

Podatak koliko puta smo koristili količinu novca (po jedinici vremena) naziva se brzina opticaja novca.

Ako se novac češde koristi, veda je brzina opticaja.

Za potrebe i svrhu analize brzine opticaja novca, ograničidemo našu analizu na kupovinu i prodaju

gotovih proizvoda i usluga proizvedenih u jednoj ekonomiji tokom određenog vremenskog perioda,

mereno tržišnim cenama. Na taj način se usmeravamo na nominalni BDP.Svaka transakcija zahteva

korišdenje novca, tako da dobijamo:

(količina novca) x (brzina oprica novca) = nominalni BDP

Ako sada preuredimo jednačinu, količnu novca označimo simbolom M, brzinu opticaja novca sa V, a

nominalni BDP možemo izraziti kao proizvod novca i tržišnih cena P i količine realnog BDP, te dobijamo

da je nominalni BDP jednak P puta Y, a Y je realni BDP ili zamenom u jednačinu dobijamo:

MV = PY

Ova jednačna naziva se jednačna razmene i ona nam pokazuje da je količina novca u opticaju

pomnožena njegovom brzinom opticaja jednaka iznosu nominalnog BDP, pri čemu se nominalni BDP

izrazava kao proizvod opsteg nivoa cena i realnog BDP.

Opet preuredimo jednačinu da bismo dobili procentualne odnosno relativne promene svakog činioca:

%ΔM + %ΔV = %ΔP + %ΔY

Procentualna promena količine novca je u stvari stopa rasta novca, procentualna promena nivoa cena je

inflacija, a procentualna promena realnog BDP je stopa realnog ekonomskog rasta.

Tvorac jednačine razmene je Irving Fišer. On je pretpostavio da su promene u načnu pladanja nevažne,

kao i troškovi držanja novca. Ako je kamatna stopa fiksirana i ako ne postoje finansijske inovacije, tada

de brzina opticaja novca biti konstantna. Takođe je pretpostavio da je realni BDP određen isključivo

ekonomskim resursima i tehnologijom proizvodnje, tako da je u kratkom roku i realni BDP fiksan, dakle

nepromenjiv. Pretpostavio je da kada je %ΔV = 0 i %ΔY= 0. Zaključio je da se stopa rasta novca prenosi

direktno na inflaciju, pa je ta njegova tvrdnja nazvana kvantitativnom teorijom novca. Prema Fišerovoj

teoriji, promena agregatnog nivoa cena uzrokovana je jedino promenama količine novca.

60

Praktično, ako CB emituje više novca, to povedanje količne novca utiče na rast cena proizvoda i usluga.

Tražnja za novcem jednaka je nominalnom BDP podeljenom brzinom opticaja novca ili

Md = (1/V) ּ PY

Ponudu novca MS odreduju CB kao i poslovanje KB. Ravnoteža na tržišu novca znači da je ponuda

jednaka tražnji za novcem ili MS = Md. Ako pođemo od jednačne MV = PY i pretpostavimo da su brzina

opticaja i BDP konstantni, tada možemo jednostavno zaključiti da je stopa rasta novca jednaka stopi

inflacije, ili

M = P

Na osnovu KTN možemo zaključiti da:

visoka stopa inflacije i visoka stopa rasta novca kredu se zajedno u istom pravcu,

KTN nam objašnjava tendenciju umerene i niske inflacije u zemljama u razvoju, u kojima stopa

rasta novca teži da bude viša od stope rasta inflacije, jer zemlje u razvoju doživljavaju realan

ekonomski rast. Ako je V konstantno, tada je stopa rasta novca M jednaka ukupnoj sumi inflacije

i stope realnog ekonomskog rasta P i Y. To je karakteristično i za Srbiju u kojoj je stopa rasta

novca viša od stope rasta inflacije.

38. Transakciona i portfolio tražnja za novcem – objasni grafički

Tražnja za novcem javlja se u dva oblika:

1. Transakciona tražnja za novcem,

2. Portfolio tražnja za novcem.

Transakciona tražnja za novcem

Količina novca koju pojedinci drže u svrhu realizacije kupovine proizvoda i usluga zavisi od njihovog:

Nominalnog prihoda,

Troškova zaduživanja,

Stope inflacije i

Mogudnosti zamene (supstitucije).

Tražnja za novcem povedava se rastom nominalnog prihoda.

61

Koliko de pojedinci novca držati kod sebe zavisi od odnosa troškova i koristi držanja novca. Odluka da li

de pojedinac držati gotov novac i obveznicu zavisi od toga:

koliki prihod donosi obveznica,

koliki su troškovi zamene, odnosno prenosa novca sa računa obveznice na tekudi račun.

Transakciona tražnja za novcem se smanjuje ako se nominalna kamatna stopa poveda, što ima

trenutne posledice na brzinu opticaja novca. Viša nominalna kamatna stopa – povedava oportunitetne

troškove držanja novca – što znači da de manje novca pojedinci držati kod sebe u obliku gotovog

novca. Posledice smanjenja tražnje za novcem u uslovima povedanja nominalne kamatne stope je

povedanje brzine opticaja novca.

Količina novca koju pojedinci drže naziva se količina nominalnog novca. Realna vrednost novca se dobija

kada se nominalna vrednost novca podeli za iznos inflacije, mereno indeksom potrošačkih cena ili de-

flatorom BDP. Rast inflacije povedava tražnju za nominalnim novcem, a smanjenja inflacije smanjuje

tražnju za novcem. Ovo pravilo važi pri niskoj stopi inflacije.

Finansijske inovacije smanjuju transakcione troškove prenosa novčanih sredstava. Povedanjem

likvidnosti akcija, obveznica ili bilo koje druge imovine kojom se raspolaže, smanjuje transakcionu

tražnju za novcem.

62

Gotovo svi pojedinci drže novac u najlikvidnijem obliku kako bi se na neki način osigurali ili obezbedili od

neočekivanih troškova. Ovaj oblik tražnje za novcem ponekad nazivamo tražnja za novcem iz sigurnosnih

razloga i to je deo transakcione tražnje za novcem.

Portfolio tražnja za novcem

Novac je samo jedan finansijski instrument koji gotovo svaki pojedinac drži u svom investicionom

portfelju. Pored novca držimo i različite finansijske instrumente, uključujudi akcije i obveznice.

Tražnja za obveznicama zavisi od 5 različitih činilaca, a to su:

1. bogatstvo,

2. očekivana inflacija,

3. očekivani prinos i očekivane kamatne stope,

4. rizik u odnosu na alternativne investicije i

5. likvidnost u odnosu na alternativne investicije.

63

39. Objasnite kreditni, inflatorni i rizik promene kamatne stope

Rizik nepladanja Rizik nepladanja je verovatnoda da de emitent (najčešde kod korporativnih obveznica) odustati od izvršenja plačanja obedanog iznosa, glavnica plus kamata. Ne postoji garancija da de emitent obveznice izvršiti isplatu koju je obedao pri emisiji obveznice. Države po pravilu izvršavaju svoje obaveze, ali šta ako firma odbije da izvrši svoju isplatu korporativne obveznice. Šta se dešava sa cenom takvih obveznica?

U tom smislu moramo posmatrati sve mogucnosti koje se mogu dogoditi, ali i verovatnocu nastanka tih mogucnosti. Tako se najpre može izračunati očekivana vrednost obedane ispiate, na osnovu čega možemo izračunati cene i prinos obveznica.

Inflacioni rizik nastaje kada investitor ne može da bude siguran kolika de realna vrednost biti ispladena, čak i ako se isplata realizuje. To znači da ce inflacija značajno smanjiti fiksni iznos pri isplati obveznice, a onda umanjiti i realnu vrednost potraživanja investitora.

Uz neke obveznice sa varijabilnim prinosom, obveznice obecavaju isplatu fiksnog novčanog iznosa. Može se očekivati da ce jednogodišnja obveznica nominalne vrednosti od 100 dinara i kuponskom stopam od 5% biti isplaceno 105 dinara nakon roka dospeca. Ako je reč o državnoj obveznici, koja je najčešee lišena rizika neplacanja, tada investitor može biti siguran da ce dobiti iznos od 105 dinara po obveznici. Ali, postaji inflacioni rizik. Drugim rečima, inifacioni rizik predstavlja zabrinutost svakog investitora za kupovnu snagu novca, a ne količinu novca. Zato investicore najviše interesuje realna kamama stopa, a ne samo nominalna kamatna stopa. Medutim, kolika ce biti stopa inflacije, to investitor ne zna.

Rizik kamatne stope. Ovaj rizik nastaje iz perspektive investitora. Ako se, na primer, kamatna stopa poveda tokom perioda držanja obveznice, a taj period može biti i kradi od roka dospeda obveznice na naplatu, investitor tada od momenra kupovine do momenta prodaje obveznice može ostvariti kapitalni gubitak.

Da bislno objasnili rizik kamatne stope, počedemo od dugoročnih državnih obveznica. Pretpostavidemo da za dugoročne državne obveznice ne postoji rizik nepladanja i inflacioni rizik. Medurim rizik kamatne stope nastaje zbog činjenice da investitor ne zna koliki de biti prinos na dugoročnu državnu obveznicu. Podsetimo se, kada se kamatna stopa menja, menja se i cena obveznice, te su kod dugoročnijih državnih obveznica vece i promene cena obveznice pri datom nivou promene kamarne stope. Jednostavnije rečeno, u periodu investiranja u dugoročne državne obveznice relativne promene kamarnih stopa su češce.

Međutim, postavlja se pitanje šta de se desiti ako je vremenski horizont investiranja invesntora kradi. To znači da ako kupi dugoročnu obveznicu, na primer na 20 godina, investitora interesuje da obveznku proda pre roka dospeda i da li de se tada kamatna stopa menjati. Tako, svaki put kada postoji razlika izmedu investicionog horizonta investitora i roka dospeda obveznice nastaje rizik kamatne stope.

40. Funkcije, ciljevi i instrumenti monetarne politike NBS

Narodna banka Srbije, odnosno Monetarni odbor koji čine guverner i viceguverneri, targetiraju referentnu kratkoročnu kamatnu stopu kao osnovni instrument monetarne politike NBS od 30. septembra 2006. godine, kao što to čine i ECB i FED. Osim toga, MO obavlja i niz drugih funkcija. U njegovoj nadležnosti je da utvrduje monetarnu politiku, a posebno uslove inačine izdavanja kratkoročnih hanija od vrednosti, uslove i načine na koje NBS sprovodi operacije na otvorenom tržištu i obavlja diskontne poslove, zatim politiku odobravanja kratkoročnih kredita, politiku kursa dinara, utvrduje, uz saglasnosr Vlade Republike Srbije, režim kursa dinara, način upravljanja deviznim rezervama, eskontnu stopu i druge kamatne stope NBS, te osnovicu za obračunavanje obavezne rezerve i stope obavezne rezerve.

64

Monetarni odbor utvrduje i način, uslove i rokove izdvajanja i koriščenja sredstava obavezne rezerve banaka kod NBS, kao i mere za održavanje likvidnosti banaka i osiguravajucih društava, društava za upravljanje dobrovoljnim penzijskim fandovima i lizing kompanijama.

Zakonom definisani ciljevi NBS su:

monetarna stabilnost, što podrazumeva nisku, stabilnu i predvidljivu inflaciju i poverenje u domacu valutu,

finansijska stabilnost, što podrazumeva zdrav finansijski sistem, u kome banke i druge finansijske organizacije stabilno funkcionišu i odgovorno upravljaju novcem svojih klijenata.

Da bi ostvarila te ciljeve, što znači da upravlja monetarnom politikom, NBS vrši jasno definisane funkcije:

upravlja ponudom novca, upravljajudi referentnom kratkoročnom kamamom stopom da bi ostvarila nisku, stabilnu i predvidljivu stopu inflacije, čime stvara prostor za ostvarivanje održivog i stabilnog ekonomskog rasta i razvoja, kao i rasta zaposlenosti,

vodeči računa o vrednosti nacionalne valute, NBS doprinosi rastu životnog standarda gradana Repulike Srbije,

upravljajuti novcem i kreditima, odnosno ponudom novca, NBS miče na jačanje i čuvanje poverenja javnosti u dinar, što svim tržišnim učesnicima olakšava da donose poslovne odluke i planiraju buduce poslovne odluke,

utiče na finansijsku stabilnost, najpre putem organizovanja sigurnog i efikasnog platnog sistema, ali i vršenjem svoje kontrolne funkcije, nadgledajudi i kontrolišudi aktivnost poslovnih banaka, osiguravajudih društava, društava za upravljanje dobrovoljnim penzijskim fondovima i lizing kompanijama,

kao bankar države, NBS upravlja HOV, zaduživanjem i drugim poslovima za Republiku Srbiju. Pri obavljanju ovih poslava NBS ne naplacuje naknadu Republici Srbiji, ali je ugovorom moguce ugovoriti da joj Republika Srbija placa naknadu.

Da bi, dakle, NBS upravljala monetamom politikom, osrvarivala ciljeve monetarne politike i obavljala svoje poslove, neophodno je da raspolaže i odredenim instrumentima monetarne politke. Tako su zakonom predviđeni slededi instrumenti monetarne politike NBS:

Emisija kratkoročnih HOV, što znači da NBS može emitovati sopstvene HOV koje glase na domadu ili stranu valutu.

Operacije na otvorenom tržištu, koje NBS sprovodi kupovinom i prodajam HOV a to su HOV NBS i HOV Republike Srbije.

Diskontni poslovi - NBS može kupovati HOV od banaka.

Odobtavanje kratkotočnih ktedita - BS može bankama odobravati kredite s rokom dospeca do godinu dana na osnovu zaloge HOV. Takode, NBS može odobravati kredite Republici Srbiji radi finansiranja privremene nelikvidnosti budžeta, i to najviše ti iznosi od 5% prosečnih budžetskih prihoda u poslednje tri godine. Pri tome ukupan dug Republike Srbije ne sme predi trostruki iznos kapitala i posebnih rezervi NBS.

Utvrduje stopu obaveznih rezervi banaka kod NBS, što znači da NBS propisuje stopu obaveznih rezervi i osnovicu obaveznih rezervi.

Utvrđuje eskontnu stopu i druge kamatne stepe, što znači da kamatna stopa na plasmane i druga potraživanja NBS ne mogu biti niža od eskontne stope NBS.

65

Uvrđuje mere za održavanje likvidnosti banaka i ostalih finansijskih institucija koje su pod kontrolom NBS, čime NBS definiše uslove i načine odobravanja depozitnih i kredimih olakšica.

Donosi propise i preduzima mere i aktivnosti iz oblasti deviznog poslovanja, što znači da NBS samostaino vodi politiku kursa dinara.

Izdaje novčanice i kovani novac - novčana jedinica Republike Srbije je dinar, koji se deli na 100 para.

Uređuje i unapreduje platni promet u Republici Srbiji.

Moze u ime Republike Srbije da obavlja poslove u vezi sa HOV zaduživanjem i druge poslove.

Utvrđuje druge instrumente i mere monetarnog regulisanja.

Iz tako širokog spektra različitih instrumenata monetarne politike izdvajaju se tri osnovna instrumenta monetarne politike NBS, a to su:

1. OPERACIJE NA OTVORENOM TRŽIŠTU

Operacije na otvorenom tržištu predstavljaju indirektan tržišni instrument monetarne politike kojim NBS vrši kupovinu i prodaju hartija od vrednosti. Tim instrumentom se utiče na kratkoročne kamatne stope tako da se one formiraju na nivou koji doprinosi održavanju bazne inflacije u projektovanom okviru. Narodna banka Srbije obavlja sledece vrste transakcija na otvorenam tržištu;

trajne transakcije - podrazumeva se kupovina i prodaja HOV bez obaveze njihove ponovne prodaje, odnosno kupovine.

repo aansakcije - kupovina i prodaja HOV u kojoj su se ugovorne strane sporazumele da na datum kupovine prodavac proda kupcu HO\/, koji plada prodavcu kupovnu cenu za te hartije. Uz istovremenu obavezu kupca da na ugovoreni datum reorkupa te iste haruje od vrednosti proda prodavcu, koji je u obavezi da kupcu plati ugovorenu reotkupnu cenu.

2.KREDITNE I DEPOZITNE OLAKŠICE (STALNE OLAKLICE)

Stalne olakšice obuhvataju korišcenje kolateralizovanih kredita za održavanje likvidnosti i deponovanje viškova likvidnih sredstava banaka kod Narodne banke Srbije. Te operacije iniciraju komercijalne banke. Kamatne stope na stalne olakšice koriste se kao kamatni koridor, bududi da obezbeđuju kontrolu likvidnosti i smanjenje fluktuacija kratkoročnih kamatnih stopa na međubankarskom tržištu.

Koridor prekonodnih stalnih olakšica odreduje se prema visini referentne kamame stope i trenutno se krede u rasponu:

prekonodna stopa kredita za održavanje dnevne likvidnosti: 2W + 2,5 procentnih poena,

prekonodna depozitna stopa: 2W - 2,5 procentnih poena.

3.OBAVEZNA REZERVA

Obavezna rezerva predstavlja iznos sred stava koje su banke li obavezi da polože na poseban račun kod centralne banke. Stopa obavezne rezerve, po kojoj se određuje iznos deponovanih sredstava kod centralne banke, moze biti jedinstvena ili diferencirana, a može se izračunavati i na ukupne depozite ili pak na deo depozita.

Promenama stopa obavezne rezerve utiče se na smanjenje ili proširenje kreditnog potencijala komercijalnih banaka i povlačenje, odnosno kreiranje dopunske likvidnosti banaka. U tržišnim

66

privredama stopa obavezne rezerve ima veči značaj kao instrurment kreditnog regulisanja, a manji kao instrument regulisanja likvidnosti banaka.

Narodna banka Srbije obaveznu rezervu koristi kao pomodni instrument samo kada su iscrpljeni efekti ostalih tržišnih mera monetarnog regulisanja. Odluku o visini stopa, kao i osnovici za obračun obavezne rezerve, donosi Monetarni odbor Narodne banke Srbije.

41.Sistemi pladanja i pozicija NBS – RTGS i kliring

Jedna od niza funkcij a koje obavlja NBS jeste i da ona uređuje, kontroliše i unapređuje nesmetano

funkcionisanje platnog prometa u zemlji i sa inostranstvom.

Početkom januara 2003. godine u Srbiji je platni promet prenet iz Zavoda za obračun i pladanje U komercijalne banke i zapoceo je sa radom RTGS (Real Time Gross Settlement), odnosno obracun u realnom vremenu po bruto principu i kliring sistem NBS. Na taj način platni promet u Srbiji obuhvata:

međubankarski platni promet, koji se obavlja između učesnika u RTGS i kliring sistemu NBS

interni platni promet, koji se obavlja između klijenata koji imaju otvorene račune kod iste

banke

Pod sistemom RTGS, odnosno bruto obračunom, podrazumeva se prijem i izvršenje pojedinačnih naloga za pladanje banaka u najkradem mogudem vremenu od momenta njihovog prijema, i to do visine pokrida na računu. Pod kliringom, odnosno neto obračunom, podrazumeva se prijem pojedinačnih naloga za pladanje, ili grupe naloga za pladanje uz koje se dostavlja specifikacija pojeclinacnih naloga, radi obracuna multilateralnih neto iznosa za poravnanje koje se obavlja na žiroračunu banke. Ucesnici u RTGS i kliring sistemu NBS povezani su u jedinstvenu celinu, u kojoj se platne transakcije razmenjuju porukama zasnovanim na standardu SWIFT, putem privatise komunikacione mreze NBS. Na taj način je sistem platnog prometa povezan sa dva kljucna cilja NBS, a to su monetarna i finansijska stabilnost i niska i stabilna stopa inflacije, to se zato mogu analizirati različite funkcije NBS kao ucesnika platnog prometa:

kao korisnik platnog prometa — NBS obavlja sopstvene transakcije u funkciji prenosa

sredstava kao sto su obavljanje zvanicnih operacija na otvorenom tržištu u sistemu pla6anja u

funkciji realizacije monetarna politike, placanja po osnovu drzavnih obveznica, placanja u

doma6oj valuti koja su sastavni deo placanja prema inostranstvu, a kona6no, kao i svaki drugi

ucesnik u platnom prometu, NBS placa racune i ispla6uje zarade zaposlenima

kao ucesnik platnog prometa, NBS placa i naplacuje za racun svojih komitenata, znaL'-. drzave

i banaka,

kao davalac usluge platnog prometa, NBS vodi kontokorentne racune komercijalnil= banaka

koje su u6esnici u platnom sistemu,

kao cuvar javnog interesa, NBS je regulator sistema placanja, bankarski supervizor.

obezbeduje vodenje administrativnih poslova za platni sistem i realizuje kompenzacione

procedure

kao garant dnevnih poravnanja (prvenstveno zasnovan na neto obrkunu), funkciia NBS

koju bi, ako je moguce, trebalo izbe6 efektivnim korig6enjem driavnih novkaniL sredstava, kao

jemstva za obaveze komercijalnih banaka proisteklih iz njihovih aktivnostii u platnom

prometu.

67

Obračun u realnom vremenu po bruto principu – sistemu RTGS Obračun u realnom vremenu po bruto principu — RTGS obavlja NBS za učesnike u sistemu RTGS. U tom sistemu ucestvuju:

NBS

banka koja poseduje dozvolu za rad od NBS i upisana je u sudski registar

Republika Srbija — Ministarstvo finansija preko konsolidovanog računa trezora koji se vodi kod

NBS

Centralni registar, depo i kliring HOV, udruženja banaka i drugih finansijskih organizacija Srbije

Za učešde u sistemu RTGS učesnici kao što su komercijalne banke, Republika Srbija i Centralni

registar podnose zahtev NBS za priključenje u RTGS. Da bi NBS priključila učesnike sistemu RTGS, oni su

duzm da:

prijave bankarski kod za identifikaciju (BIC kod) koji de koristiti u sistemu RTGS

ispune tehničke uslove i standarde za povezivanje sa sistemom RTGS, koji su utvrđeni uputstvom

NBS za primenu odluke o elektronskom načinu obavljanja platnog prometa,

prijave lica ovIšdena za kontakt sa NBS po poslovima obračuna u RTGS sistemu

zaključe ugovor sa NBS.

Ucesnici u sistemu RTGS imaju obavezu da pri obavljanju obračuna obezbede mere sigurnosti i

zaštite, koje se posebno odnose na zaposlene koji učestvuju u poslovima platnog prometa na kontrolu operacija, na obradu podataka u sistemu RTGS, kao i na fizičku kontrolu pristupa računarskim sistemima povezanim sa NBS. Zato su učesnici u sistemu RTGS dužni da odrede administratora zaštite, koji je zaduzen za:

konfigurisanje i administraciju hardverskih i softverskih sistema zaštite sa sistemom RTGS obavljanje platnog prometa u skladu sa odlukom NBS o elektronskom načinu obavljanja

platnog prometa podnošenje mesečnog pismenog izveštaja NBS o primeni bezbedonosnih mera i saradnji sa

sistemom RTGS

Nakon izvrsenja placanja, medusobna komunikacija ucesnika u sistemu RTGS vrsi se pum poruka.

Poruka je validna ako je:

formirana U SWIFT formatu

poslata i primljena na naLn kako je propisala NBS

poslata i primljena u skladu sa dnevnim planom sistema RTGS

U tom sistemu poruke za placanje, odnosno transakcije izvršavaju se sa prioritetom od 1 do 99, pri cemu 1 ima najvisi, a 99 najnih prioritet. Oznake prioriteta od 1 do 10 rezervisane su za transakciie sa NBS, dok ostali ucesnici koriste oznake prioriteta od 11 do 99. NBS ima ovlakenja da ucesnike u sistemu RTGS privremeno ili trajno iskljuci ako:

kontrolom utvrdi da ucesnik ne ispunjava uslove,

učesnik ne postupa sa operativnim pravilima,

utvrdi da je učesnik nelikvidan u dužem vremenskom periodu,

68

učesnik ne postupa u skladu sa ugovorom koji je zaključio sa NBS,

utvrdi da ucesnik izaziva tehničke probleme u sistemu RTGS

Najvažnije prednosti sistema RTGS su:

eliminisan je problem međubankarskog rizika minusnih salda banaka,

banke u najvecoj meri smanjuju rizik neizvršenja naloga,

CB je ukljucena u kliring i obracun svakog pojedinacnog naloga,

razvija se siguran i efikasan obracunski sistem.

Nedostaci tog sistema su: rizik neizvršenja odredenog obima pladanja,

rizik tehničke preopterecenosti i

smanjenje brzine prenosa novcanih sredstava sa računa dužnika na račun poverioca

Neto obračun – kliring. Pod neto obračunom podrazumeva se prijem pojedinacnih ili grupa naloga za pladanje uz koje se dostavlja specifikacija pojedinacnih naloga, radi obracuna multilateralnih neto iznosa poravnanje koji se obavlja na obracunskim racunima banaka. Ucesnici u kliringu su:

NBS

banke sa dozvolom od NBS,

Republika Srbija — Ministarstvo finansija.

Za ukljucenje u kliring sistem važe ista pravila kao i za sistem RTGS. Jedina je razlika u tome sto pre

svakog klirinškog ciklusa NBS svakom ucesniku odobrava limit za negativnu neto poziciju iz

multilateralnog obračuna u kliringu i rezerviše odgovarajudi iznos na teret sredstava ucesnika u sistemu

RTGS. Pri tome negativna neto pozicija ucesnika ne sme biti veda od odobrenog limita.

U sistemu kliringa ili neto obracuna transakcije se obavljaju u određenim klirinškim ciklusima. Zbog

izvršenia naloga u određenim ciklusima izvršenje naloga predstavlja nešto sporiji način prenosa

sredstava, ali zato znatno jeftiniji. U sistemu neto obracuna svaka banka prebija svoju ukupnu neto

poziciju u odnosu na sve ostale banke ucesnice neto sistema.

42. Kontrola finansijskih institucija od strane NBS

U okviru ciljeva monetarne politike, vec smo naglasili da je osnovni cilj NBS, stabilna i niska stopa

inflacije, A takođe i stabilan finansijski sistem. U to svrhu NBS je, osim kontrole, odnosno supervizorske

funkcije nad bankarskim sektorom Srbije, preuzela i supervizorsku pozicbuduci da jedino NBS nema

suprtnost interesa u tom poslu i kontrolu:

osiguravajucih drukava

drukava za upravljanje dobrovoljnim penzijskim fondovima

lizing kompanija

Nadzor koji NBS vrši u oblasti osiguranja. Na osnovu institucionalnih rešenja u oblasti funkcionisanja

tržišta osiguranja u Srbiji, kao i institucionalnih rešenja unutar NBS, nadzor nad obavljanjem delatnosti

osiguranja poveren Narodnoj band Srbije, čime je učinjen prvi korak ka uspostavljanju integrisane

69

supervizije finansijskog sektora u celini. Nezavisnost i samostalnost centralise banke, infrastrukturna i

kadrovska osposobljenost za poslove supervizije, kao i distributivna i vlasnička povezanost banaki

osiguravajudih društava, ali i činjenica da u poslu supervizije, kao što je receno, ne postoji suprotnost

interesa izmedu NBS kao supervizora i osiguravajudih društava, najvažnije su prednosti poveravanja ove

nadleznosti Narodnoj banci Srbije.

U okviru svoje nove funkcije, Narodna banka de vršiti nadzor nad obavljanjem delatnosti osiguranja:

izdavatnjem dozvole za obavljanje poslova osiguranja,

izdavanjem dozvole za obavljanje poslova reosiguranja,

izdavanjem dozvole za obavljanje poslova posredovanja i zastupanja u osiguranju, kao i za

obavljanje poslova neposredno povezanih sa poslovima osiguranja,

NBS ce dati saglasnost na akte i radnje propisane zakonom o osiguranju,

donositi akte propisane zakonom o osiguranju i zakonom o NBS,

obrađivati statističke i druge podatke i razmatrati prigovore osiguranika i drugih korisnika

osiguranja.

Nadzor NBS nad društvima za upravljanje dobrovoljnim penzijskim fondovima. Osnovni cilj Narodne banke Srbije u nadzora nad društvima za upravljanje dobrovoljnim penzijskim fondovima deo je opšte funkcije uspostavljanja kredibilnog i stabilnog finansijskog sistema. Funkcija Narodne banke Srbije u ovom segmentu finansijskih usluga jeste da obezbedi stabilnost i tržišnu disciplinu dobrovoljnih penzijskih fondova:

kroz javnost rada,

adekvatnost sistema upravljanje rizicima i odgovornost za delovanje dru9tava za upravljanje dobrovoljnim penzijskim fondovima, kao i

kroz poverenje u red supervizije NBS.

Narodna banka Srbije ce težti uspostavljanja realne javnosti rada, koja de građanima omoguditi da se,

u skladu sa sopstvenim prioritetima, odluce za obim rizika koji prihvataju pristupanjem odredenom

dobrovoljnom penzijskom fondu. Javnost rada dobrovoljnih penzijskih fondova pratice adekvatna

transparentnost kreiranja normativnih osnova i vrsenj . a nadzora Narodne banke Srbije, s ciljem

kontrole procesa strucne, akademske i opšte javnosti i uspostavljanja odnosa medusobnog poverenja.

Narodna banka Srbije rukovodice se principima proaktivne zaštite adekvatnosti upravljanja sredstvima

danova dobrovoljnih penzijskih fondova i principima preventivnog nadzora nad društtvima za

upravljanje dobrovoljnim penzijskim fondovima uopšte.

Nadzor NBS nad finansijskim lizingom. Takode na osnova institucionalnih rešenja u oblasti

funkcionisanja lizing kompanija u Srbiji. Narodnoj banci Srbije je poveren i nadzor nad poslovanjem

davalaca finansijskog lizinga. Tim zakonom Narodna banka Srbije je odredena i kao institucija

koja izdaje dozvole za obavljanje poslova finansijskog lizinga,

daje saglasnost na imenovanje organa upravljanja davalaca finansijskog lizinga i

preduzima korektivne mere prema davaocima lizinga u slucajevima kada se nadzorom utvrde nezakonitosti i nepravilnosti u njihovom poslovanje.

Narodna banka Srbije donosi i podzakonske akte, što je predviđeno institucionalnim rešenjima,

kojima biže uređuje poslovanje davalaca finansijskog lizinga. Osnovni ciljevi nadzora poslovanje davalaca

finansijskog lizinga su:

70

jačanje poverenja javnosti u finansijski sektor i lizing,

obezbedivanje transparentnosti finansijskog trfigta,

razvoj finansijskog trzišta zasnovan na fer konkurenciji,

zaštita i edukacija potrošača,

efikasno sprovodenje konsolidovane supervizije ucesnika u finansijskom sektoru.

Prakticno, da bi se obezbedio stabilan finansijski sistem, NBS je preuzela aktivnu supervi :orsku

poziciju nad bankama, osigravaju6m društvima, društvima za upravljanje dobrovoljnim penzijskim

fondovima i lizing kompanijama.

Na taj način, navedene finansijske institucije su pod stalnim nadzorom NBS, s jedne strane, a s druge strane sve te institucija imaju snažnu internu kontrolu, što je predviđeno jasnim zakonskim ršenjima u pojedinim oblastima funkcionisanja ovih institucija, kao i reviziju finansijskih izveštaja svog poslovanja. To znači da osim društava za upravljanje investicionim fondovima i brokersko - dilerskih društava, NBS nadzire sve ostale finansijske institucija. Nadzor je sveobuhvatan i vrši se putem:

supervizorske kontrole NBS,

interne kontrole i eksterne revizije finansijskih izveštaja

43. Pozicija CB na deviznom tržištu

Postoje dva načna da ustanovimo vezu između deviznog kursa i monetarne politike:

prva veza proizlazi iz odnosa robnog tržišta i pariteta kupovnih snaga

druga veza nastaje kao posledica tržišne arbitraže.

Teorija pariteta kupovnih snaga objašnjava nam dugoročnu tendenciju deviznog kursa, dok tržišna

arbitraža pokazuje kako kratkorocno kretanje deviznog kursa zavisi od ponude i tražnje na deviznom

tržišu.

Bududi da obe CB, a misli se na ECB i FED, kupuju i prodaju državne HOV kako bi održale njihove

prekonodne međubankarske kamatne stope na targetiranom nivou, to znači da one moraju odustati

od direktne kontrole deviznih kurseva. Obe CB, i ECB i FED, imaju snažan uticaj na kretanje vrednosti

dolara i evra i ako bi odustale od upravljanja referentnim kamatnim stopama, onda bi morale da

targetiraju devizne kurseva.

U slučaju da monetarne vlasti žele da fiksiraju devizni kurs, postoji vrlo jednostavan način da to

učine, tako što bi CB ponudila kupovinu i prodaju svoje valute po fiksnom kursu. To praktično

znači da ako bi se američki FED odlučio da fiksira devizni kurs izmedu evra i dolara u odnosu 1 : 1, to bi

značilo da bi FED trebalo da bude spreman za razmenu dolara za evre svaki put po tom kursu kad bilo

ko od ucesnika na deviznom tržištu to zahteva. Međutim, kupovine evra može izazvati problem, kada

je kurs fiksiran, bududi da FED, kao i svaka druga CB, može da štampa dolare, ako to zatreba. Realno je

ovu pretpostavku zanemariti, pa posmatrajmo efekat kupovine i prodaje evra i dolara.

Kada FED kupuje evro, tada povedava svoje obaveze izražene u dolarima, što uzrokuje rast

primarnog novca, a kada prodaje evro a kupuje dolare, smanjuje svoje obaveze izražene u dolarima.

Ova intervencija, ima uticaja na kamatne stope, a procesom multiplikacije i na količnu novca. Kupovinom

evra i1i prodajom dolara, povedava se ponuda ukupnih rezervi bankarskog sistema, cime se vrši pritisak

na smanjenje kamatnih stopa, jer se povedava količina novca, odnosno novčana mase. Intervencije

na deviznom tržištu deluju na vrednost valute zemlje koja vrši intervenciju na deviznom tržištu

delujudi na promenu kamatne stope.

71

U prethodnom objašnjenju pretpostavili smo da CB koja kupuje evro ( FED), u odsustvu bilo koje

druge aktivnosti, deluje na rast bankarskih rezervi I onda na smanjenje kamatnih stopa. To su, tzv.

nesterilizovane intervencije na deviznom tržišu. Na osnovu nesterilizovanih intervencija menja se iznos

obaveza bilansu stanja CB.

U vedini zemalja CB ne posluju na ovakav način. Umesto toga, CB se angažuju na deviznom tržišu, ali

intervencijom sterilisanja, što se odnosi na neutralisanje efekata prodaje domade valute na rast ukupnih

rezervi bankarskog sistema, odnosno neutralisanje na taj način rasta primarnog novca.

Sterilizovana intervencija je u stvari kombinacija dve transakcije:

prva transakcija nastaje kupovinom ili prodajom strane valute, na koji način se menja iznos

obaveza CB, dakle i primarnog novca,

druga transakcija je operacija na otvorenom tržištu kada CB kupuje ili prodaje domade državne

obveznice. Na taj način se neutralisu (sterilizuju) efekti prve operacije na otvorenom tržištu.

Nesterilizovane intervencije CB na deviznom tržištu menjaju, a sterilizovane ne menjaju iznos

primarnog novca.

44. Nominalni i realni devizni kurs i činioci koji određuju devizni kurs u kratkom i

dugom roku

Cena koju pladamo za drugu valutu naziva se nominalni devizni kurs ili jednostavno devizni kurs.

Devizni kursevi semenjaju svakodnevno. Smanjenje vrednosti jedne valute u odnosu na drugu valutu

naziva se deprecijacija, što znači smanjenje vrednosti te valute. Rast vrednosti jedne valute u

odnosu na vrednost druge valute naziva se aprecijacija valute ili rast vrednosti valute.

Postoje dva načina izražavanja deviznog kursa:

1. Direktna kotacija – postavljamo pitanje koliko je potrebno domade valute da bi se kupila

strana valuta,

2. Indirektna kotacija – postavljamo pitanje koliko je potrebno strane valute dza kupovinu

domade valute.

Ova dva načina su ekvivalentna, a jedan način izražavanja kursa je recipročna vrednost drugog

načina izražavanja kursa.

Na pitanje da li je nesto skuplje ili jeftinije u jednoj zemlji ili u nekoj drugoj, daje nam odgovor real ni

devizni kurs, po kom neki pojedinac u nekoj zemlji zamenjuje proizvode i usluge za proizvode i

usluge u drugoj zemlji. Porede setroškovi korpe proizvoda u jednoj zemlji u odnosu sa troškovima

iste korpe proizvoda u drugoj zemlji ( primer str. 277)

Realni devizni kurs = dolarska cena domadih proizvoda/dolarska cena stranih proizvoda

Realni devizni kurs je važniji od nominalnog i on je mera relativnih cena proizvoda i usluga između

zemalja.Apreciranost domade valute poskupljuje izvoz, a pojeftinjuje uvoz, dok depreciranost

realnog deviznog kursa znači da izvoz pojeftinjuje a uvoz poskupljuje.

72

Činioci koji utiču na devizni kurs u dugom roku:

1. Zakon jedne cene – ovaj zakon se zasniva na pojmu arbitraže.Ideja je da se identični

proizvodi trebaju prodavati po istoj ceni. Ovaj zakon se najbolje može sagledati sa aspekta

finansijske arbitraže. Isti automobile ili TV bi trebalo da imaju istu cenu, bez obzira da li se

prodaju u NS-u, Nišu ili Londonu. Mađutim, isti proizvodi i uslige se prodaju po različitim

cenama, što nam govori da ovaj zakon nije uvek tačan, jer na cenu utiču troškovi transporta

koji mogu biti veoma visoki. Često se ne realizuje u praksi.

2. Teorija pariteta kupovne snage – ako se zakon jedne cene proširi na korpu proizvoda i

usluga, tada nastaje ova teorija. Po ovoj teoriji, određena količina valute neke zemlje kupide

istu korpu proizvoda i usluga bilo gde u svatu. To ukazuje da je realni devizni kurs uvek

jednak 1. Kada se cene menjaju u jednoj zemlji, ali ne i u drugoj, menja se i devizni kurs. Ako

nastane inflacija u jednoj zemlji, ali ne i u drugoj, promene cena stvarade različite

međunarodne nivoe inflacije.

Da bismo odgovorili na pitanje koji činioci u kratkom roku utiču na promenu deviznog kursa,

neophodno je analizirati punudu i tražnju za devizama.

Ponudu domade valute na domadem deviznom tržištu čine pojedinci koji nastoje da zamene domadu

valutu za neku stranu valutu iz dva razloga:

1. Zbog kupovine proizvoda i usluga proizvedenih u inostranstvu

2. Da bi investirali u stranu imovinu.

Tražnja za domadom valutom nastaje kada stranci žele da kupe domade proizvode i usluge ili

imovinu.

Ravnoteža na deviznom tržištu ostvaruje se kao in a svakom drugom tržištu, u tački gde se seku

kriva ponude i kriva tražnje za određenom valutom.

45. Big Mek indeks (Big Mac Index)

Krajem 20. veka čuveni lanac McDonald’s restorana brze hrane bio je na raspolaganju potrošačima u

121 zemlji u svatu. Bez obzira gde se nalazio, svaki restoran McDonald’s uslovljavao je pladanje

svojih proizvoda u valuti zemlje u kojoj je lociran sam restoran. Zajedno, tržišni devizni kurs i cena

Big Meka omogudili su da se proceni veličina odstupanja valute date zemlje od teorije pariteta

kupovnih snaga. Upotrebom cena Big Meka kao osnove za poređenje, pokušala se pratiti veličina

odstupanja lokalnih valuta, odnosno njihova precenjenost i potcenjenost u odnosu na SAD dolar. Svi

devizni kursevi su izraženi kao količina lokalne valute neophodne za kupovinu jednog SAD dolara,

osim britanske funte i evropskog evra, koji su izraženi kao količina SAD dolara neophodnih za

kupovinu funte i evra. Dakle, sve valute su direktno kotirane, a evro i funta su indirektno izraženi.

Funkcionisanje Big Meka posmatracemo na situaciji danske krune.

Danska nacionalna valuta je kruna (DKr). Na početku 2007. god. Big Mek je koštao 27,75 danskih

kruna u Kopenhagenu. Po deviznom kursu od 5,74 DKr za jedan SAD dolar, Big Mek je koštao 4,84

SAD dolara. Izračunajmo vrednost jednog SAD dolara u danskim krunama na osnovu pariteta

kupovnih snaga, odnosno

27,75 DKr za Big Mac/3,22$=8,62 DKr/$

73

Ako je tačna teorija pariteta kupovnih snaga, za 8,62 krune trebalo bi da se kupi 1 SAD dolar.

Međutim, devizni kurs dolara je na deviznom tržištu 5,74 DKr/ 1 SAD $. To nam govori da je danska

kruna precenjena (aprecirana) u odnosu na američk i dolar za gotovo 50%.

Big Mek indeks je dobra ideja, a njena vrednost se ogleda u činjenici da se taj indeks zasniva na

jednom proizvodu koji nije predmet međunarodne razmene i čije lokalne cene zavise od troškova

kao što su zarade, troškovi iznajmljivanja prostora i poreza.

46. NBS na deviznom tržištu i način formiranja deviznog kursa

Narodna banka Srbije ne organizuje svakodnevno sastanak međubankarskog deviznog tržišta, ved se

takav sastanak organizuje samo po potrebi, kada NBS oceni da je njeno učešde potrebno radi

stabilizovanja deviznog tržišta.

Utvrđivanje zvaničnog srednjeg kursa dinara prema evru se vrši na nivou prosečnog ponderisanog

kursa dinara prema evru. Za ponder služe učešda obima svake pojedinačne transakcije obavljene na

međubankarskom tržištu deviza u ukupnom obimu trgovine.

Devizno tržište je tržište na kome se prodaju devize i efektivni strani novac. Devize predstavljaju

potraživanja u inostranstvu koja glase na stranu valutu, a efektivni strani novac predstavlja

potraživanja u gotovini (papirni ili kovani novac koji glasi na stranu valutu). Na deviznom tržištu se

kao instrument pladanja mogu koristiti i čekovi, menice, akreditivi, doznake, platne kartice…

Kupovina i prodaja deviza i efektivnog stranog novca na deviznom tržištu u Srbi ji se vrši neposredno

ili na sastanku međubankarskog deviznog tržišta. Mogu se kupovati i prodavati one vrste deviza i

efektivnog stranog novca koje je propisala NBS. Pri tome, na deviznom tržištu se mogu obavljati tri

vrste transakcija i to:

Spot kupovina i prodaja – kupovina i prodaja deviza za dinare sa datumom izvršenja dva

radna dana od dana zaključenja kupoprodajnog ugovora,

Terminska kupovina i prodaja – kupovina i prodaja deviza za dinare s rokom izvršenja na

određeni datum izvan datuma spot valute, koja uključuje termine krade i duže od spota,

Svop kupovina i prodaja – kupovina i prodaja deviza za dinare kad se istovremeno ugovaraju

dva različita posla i to – spot ili terminska prodaja/kupovina deviza za dinare uz istovremenu

terminsku kupovinu/prodaju tih deviza za dinare.

Međubankarsko devizno tržište (MDT) je deo ukupnog deviznog tržišta, na kome se obavljaju poslovi

između NBS i banaka, odnosno između samih banaka. Međusobni odnosi na deviznom tržištu

uređuju se ugovorom.

Devizni kursevi se u Srbiji formiraju slobodno na osnovu ponude i tražnje, uz činjenicu da NBS

zadržava diskreciono pravo intervenisanja na deviznom tržištu. Kupovina i prodaja evra vrši se na

sastanku MDT-a, po kursu koji se formira ukrštanjem ponuđenih kupovnih i prodajnih kurseva i to

na nivou na kome je u trenutku zatvaranja tog sastanka mogude obaviti najvedi obim prijavljenih

transakcija. Svaka banka jednom dnevno, na početku svakog radnog dana, slobodno formira i

objavljuje svoju kursne liste za devize i efektivni strani novac, uz poštovanje principa pravilno

ukrštenih kurseva i u skladu s međuvalutnim odnosima na inostranim tržištima koji važe u vreme

formiranja tih kusrnih lista. U tom procesu NBS, svakog radnog dana utvrđuje zvanični srednji kurs

dinara prema evru i to na osnovu podataka o zaključenoj spot prodaju deviza (evra) na MDT-u.

74

NBS na početku svakog radnog dana utvrđuje i zvanični srednji kurs dinara prema drugim valutama,

na osnovu zvaničnog srednjeg kursa dinara prema evru, primenom pravilno ukrštenih kurseva i u

skladu sa međuvalutnim odnosima na inostranim tržištima.

47. Monetarni odbor i funkcionisanje CB, iskustva Argentine, Hong Konga i BiH

Monetarni odbor je takav oblik organizacije CB u kome se emisija novca vrši samo po osnovu

autonomnog toka, odnosno promene neto deviznih rezervi. Domada valuta se može konvertovati u

rezervnu valutu po fiksnom kursu i neograničeno po viđenju. Kao rezerve, monetarni odbor drži

visokokvalitetne HOV koje glase na rezervnu valutu. Devizne rezerve iznose 100% pa i više od iz nosa

novca u opticaju. Monetarni odbot, kao i CB, ostvaruje profit ili valutnu maržu koja predstavlja

razliku između prihoda od kamata na HOV u koje investira monetarni odbor i troškova održavanja

novca u opticaju. Za razliku od CB, monetarni odbor nema nikakva diskreciona prava u opgledu

vođenja monetarne politike. Njegov jedini cilje je da održava fiksni devizni kurs, što znači da se

ponuda novca menja samo u zavisnosti od promena u platnom bilansu ili promene cena HOV koje

drži monetarni odbor.

Osnovne karakteristike monetarnog odbora:

Konvertibilnost (konvertibilnost domade valute po fiksnom deviznom kursu)

Devizne rezerve (dovoljne da obezbede punu konvertibilnost u rezervnu valutu)

Valutna marža

Monetarna politika (on ne vodi diskrecionu monetarnu politiku)

Monetarni odbor nema uticaja na određivanje ponude ukupnih rezervi bankarskog sistema, jer je on

samo čuvar deviznih rezervi. On funkcioniše kao sistem zlatnog standarda, samo umesto zlata kao

100% pokrida količine novca u opticaju, to pokride čine devizne rezerve, pa devizne rezerve

određuju iznos primarnog novca i novčane mase.

Razlike u načinu funkcionisanja između monetarnog odbora i CB

“Currency board” sistem Centralna banka

1 Fiksni devizni kurs sa čvrstom valutom. 1 Fluktuirajudi devizni kurs.

2 Održava 100% reserve u zlatu i devizama. 2 Držanja stranih rezervi nisu zasnovana ni na

jednom pravilu.

3 Ima potpunu mod konvertovanja valute. 3 Konvertovanje valute je politika odluke.

4 Nemogudnost da vodi diskrecionu

monetarnu politiku.

4 Mogudnost vođenja diskrecione monetarne

politike.

5 Ne može da bude “lender of last resort”. 5 Ispunjava funkciju “lender of last resort”.

Monetarne vlasti Hong Konga sprovode sistem monetarnog odbora čiji je jedinstveni cilj održavanje

fiksnog deviznog kursa od 7,8 dolara Hong Konga za 1 SAD dolar. Pošto monetarne vlasti Hong

Konga drže gotovo 125 milijardi SAD dolara u deviznim rezervama, to znači da mogu emitovati 975

milijardi dolara Hong Konga. Stroga pravila obezbeđuju funkcionisanje monetarnog odbora Ho ng

75

Konga, što znači da se količina primarnog novca može povedati za veličinu rasta deviznih rezervi

izraženo rastom količine američkog dolara.

Argentina je odlučila da uvede monetarni odbor zbog visoke stope inflacije (trocifrene). Nakon tri

godine funkcionisanja monetarnog odbora, inflacija je smanjenja i svedena na 4%. Pošto je primarni

cilj bilo obaranje inflacije, što znači da su se kreatori monetarne politike gotovo odrekli cilja da se

argentinska ekonomija osposobi za stabilan ekonomski rast.

Monetarni odbor u Argentini pokazao svoje slabosti i propao iz sledecih razloga:

Argentinski pezos je bio vezan za američki dolar. Precenjeni pezos negativno je uticao na

ekonomiju Argentine, naročito na firme izvoznike, koje pri tome nisu izvozile na tržište SAD.

Posto je izvoz iz Argentine postajao sve skuplji, to je doprinelo da argentinska ekonomija pretrpi

gubitke.

Drugi problem je vezan za fiskalnu politiku. Sve dok je argentinska ekonomija rasla po stopi od

4,5% na godišnjem nivou, suprotno tome, javna potrošnja je rasla po mnogo višoj stopi. To znači

da je rast javne potrošnje bio brži nego što je bila stopa ekonomskog rasta.

Osnovni cilje CB BiH je da ostvari i održi stabilnost domade valute, a to je konvertibilna marka, na način

da se emislija konvertibilne marke vrši prema monetarnom odboru koji je bio i u Argentini. CB Bih je

potpuno nezavisna. Početni capital CB BiH iznosi 25 miliona konvertibilnih maraca. Ostvarena dobit CB

BiH raspodeljuje se na račun kapitala CB i u generalnu rezervu CB. Emisija konvertibilne marke CB BiH se

vrši tako da iznos passive nikad ne pređe iznos neto deviznih rezervi. Pasivu bilansa stanja CB BiH čine:

o Gotov novac u opticaju

o Potražni saldo svih računa koje rezidentni vlasnici računa drže kod CB BiH.

Konvertibilna marka je konvertibilna u evro po fiksnom kursu. Stopa obaveznih rezervi je linearna i iznosi

20% za sve vrste depozita. CB BiH funkcioniše i kao banker države BiH, ali ne može kreditirati državu,

nego samo void račun države BiH.

48. Dolarizacija i primer Ekvadora, evroizacija i primer Crne Gore

Dolarizacijom jedna zemlja formalno usvaja valutu druge zemlje, dakle valuta druge zemlje postaje

zakonsko sredstvo pladanja, kako bi se mogle obavljati različite transakcije. Ako se ovaj process zasniva

na evropskom evru, dobija naziv evroizacija.

Tokom 1999. Ekvador se suočio sa nekoliko veoma snažnih finansijskih kriza. BDP Ekvadora smanjio se za

više od 7%, stopa inflacije povedala se na više od 50% na mesečnom nivou, bankarski system je doživeo

kolaps, a valuta sukra gubila je vrednost tako da je za godinu dana izgubila 2/3 svoje vrednosti u odnosu

na američki dolar. U januaru 2000. godine, monetarne vlasti Ekvadora vezale su svoj monetarni sistem za

američki i prihvatile američki dolar kao sredstvo placanja. Za samo 6 meseci CB Ekvadora povukla je svu

količinu domadeg novca sukre, iz opticaja. Smanjene su kamatne stope, bankarski sektor je ponovo

poceo da funkcioniše. Inflacija je smanjena, a BDP je nastavio da raste. Proces dolarizacije u Ekvadoru

realizovan je vrlo uspešno i za samo godine dana Ekvador je u potpunosti uveo dolar kao sredstvo

placanja.

76

U slučaju malih zemalja, zemalja u razvoju, postoji mnoštvo razloga da se sprovede dolarizacija:

Na taj način se eliminiše rizik deviznog kursa (nema rizika deviznog kursa niti mogucnosti

depreciranja nacionalne valute i po tom osnovu odliva kapitala usled straha od gubitka

vrednosti lokalne nacionalne valute)

Upotrebom dolara ili evra ili japanskog jena, može se u znatnoj meri pomodi zemlji da se

integriše u globalno tržište

Odbacuje se mogudnost inflatornog finansiranja.

Kada zemlja odluči da se prinudno veže za strani monetarne sistem, tada profit od emisije novca

pripada zemlji za koju se zemlja veže. U procesu dolarizacije efikasno se eliminiše funkcija CB kao

zajmodavca u krajnjoj instanci zato što, npr dolar štampa FED, a ne CB Ekvadora. Ako bankarski sistem

zapadne u krizu, država mora da pronadđe način da obezbedi neophodna likvidna sredstva. Ekvador je

izgubio nezavisnost u upravljanju deviznom i monetarnom politikom. Medutim, pošto strani investitori

nisu imali poverenja u monetarne vlasti Ekvadora, koje su samo stvarale krize ogromnih razmera,

teško je da se i ovaj gubitak može posmatrati kao ozbiljan gubitak . Prihvatanje strane valute ima više

koristi nego štete.

Treba praviti razliku između procesa dolarizacije i monetarne unije. Odluka evropskih zemalja da usvoje

zajedničku valutu, evro, suštinski je različita od odluke zemalja da usvoje dolar ili evro. Sve evropske

zemlje članice EMU prihvataju i deo monetarnog odlučivanja i sve učestvuju u prihodima koji potiču iz

štampanja novca. Evropske CB još uvek funkcionišu kao zajmodavci u krajnjoj instanci odobravajudi

kredite u evrima. Monetarna unija jeste zajedničko upravljanje monetarnom politikom, a dolarizacija

nije zajedničko upravljanje monetarnom politikom.

2000. godine Crna Gora je osnovala svoju CB, eliminisala jugoslovenski dinar i vezala svoj monatarni

sistem za monetarni sistem SR Nemačke, sve do uvođenja evra, kada je evro postao zakonsko sredstvo

pladanja. CB Crne Gore iako nezavisna u vršenju svojih funkcija, zakonom ne može da vrši emisiju novca,

pa je lišena prihoda po osnovu emisije novca. Ona ne može odobravati kredite Vladi Crne Gore, što znači

da ne može finansirati budžetski deficit. Bankama može da odobri kredit iz sopstvenih sredstava, ali pod

uslovom da je kredit obezbeđen državnim HOV Republike Crne Gore ili zemlje članice EMU.

Da bi održala likvidnost prema inostranstvu, CB CG kupuje i prodaje devize na devitznom tržištu ili HOV

koje je izdala ili garantuje EMU.

Da bi premostila vremensku usklađenost izmedu priticanja prihoda i izvršavanja rashoda budžeta, Vlada

CG emituje kratkoročne državne obveznice sa rokom dospeda od 28,56,91 i 182 dana u apoenima od

100 evra. Državne obveznice se prodaju kao diskontne HOV, metodom aukcije. Obveznice se prodaju

na aukciji po ceni nižoj od nominalne vrednosti, a otplata se vrši po nominalnoj vrednosti na dan

dospeda. Razlika između nominalne i kupovne cane predstavlja zarađenu kamatu od investiranja u

državne obveznice CG.

Radi održavanja dnevne likvidnosti banke u CG mogu koristiti obaveznu rezervu sa računa kod CB

najviše do 50% iznosa svoje obavezne rezerve. Korišdena sredstva obavezne rezerve banke su dužne da

vrate istog radnog dana. Banke ne pladaju kamatu na iznos korišdenih obaveznih rezervi ako na kraju

dana ispune propisani iznos obaveznih rezervi.

77

49. Bruto domadi proizvod i inflacija u dugom roku

Da bismo razumeli kretanje poslovnih ciklusa koje prate faze ekspanzije i kontrakcije ekonomske

aktivnosti, poslovne cikluse u ekonomiji treba da shvatimo kao odstupanje tekudih ekonomskih varijabli

od nekog dugoročnog ravnotežnog nivoa. Ekonomski usponi i stagnacije su privremena kretanja koja se

udaljavaju od svog dugoročnog ravnotežnog nivoa. Zato, u dugom roku, tekudi BDP je jednak

potencijalnom BDP, a zaposlenost proizvodnih činilaca i stopa inflacije jednaki su nivou koji je određen

stopom rasta novca.

Potencijalni BDP je, u stvari, dugoročan prosečan BDP, onaj koji ekonomija može da proizvede kada se

svi resursi koriste po prosečnim stopama.(primer str. 305)

Bududi da količna rada i kapitala u ekonomiji može da raste, a tehnološka poboljšanja mogu povedavati

efikasnost proizvodnje, potencijalna proizvodnja ima tendenciju rasta tokom vremena. Medutim,

neočekivani, iznenadni događaji mogu uticati na smanjenje obima proizvodnje i udaljiti tekudi nivo

proizvodnje od potencijalnog nivoa. Na taj način stvara se ono što se naziva proizvodni jaz ili gep.

Kada tekudi nivo proizvodnje bude iznad potencijalnog nivoa proizvodnje, nastaje ekspanzivni jaz. A

kada tekudi nivo proizvodnje (tekudi BDP) padne ispod potencijalnog nivoa proizvodnje (potencijalnog

BDP), onda nastaje recesioni jaz. Ti gepovi konacno se uravnotežavaju, tako da se u dugom roku

tekudi BDP, izjednačava sa potencijalnim BDP.

Drugi ključni činilac dugoročne ravnoteže je inflacija. Pri analizi tražnje za novcem, polazimo od

jednačine razmene MV = PY, koji govori da su rast količine novca plus promene u brzini opticaja

novca jednake stopi inflacija plus realni ekonomski rast ili,

%ΔM + %ΔV = %ΔP + %ΔY

gde je M količina novca, V brzina opticaja novca, P nivo cena, Y realni BDP, a %Δ predstavlja relativnu

promenu. Ova jednačina se može preformulisati u odnosu na potencijalni nivo proizvodnje (YP). Sve dok

je nivo tekudeg BDP jednak nivou potencijalnog BDP, realna stopa ekonomskog rasta mora biti jednaka

stopi rasta potencijalnog BDP, ili

%ΔY = %ΔYP

Pri tome, relativna promena brzine opticaja novca je manje bitna, %ΔV = 0. Na osnovu ovih pretpostavki,

u dugom roku, inflacija je jednaka stopi rasta novca umanjenoj za rast potencijalnog nivoa BDP, ili

%ΔP = %ΔM - %ΔYP

Sve dok je CB usmerena na kontrolu nominalne kamatne stope, to znači da ona indirektno kontroliše

stopu rasta novca. To je činilac koji u konačnoj fazi određuje inflaciju. U kratkom period (godina ili dve)

fluktuiranje brzine opticaja novca slabi ovu vezu.

50. Delovanje monetarne politike na kretanje krive agregatne tražnje i agregatnih rashoda

Kreatori monetarne politike znaju da je stopa rasta novca važan reper za kretanje trenda dugoročne

inflacije. U stvari, kada se monetarne vlasti suoče sa izrazito visokom stopom inflacije, CB de se usmeriti

gotovo iskljucivo na upravljanje rastom novca. Ali, kada je nivo inflacije 1% ili 2% ili 5% tada zadržavanje

na stopi rasta novca nije centralni cilj kratkoročne monetarne politike. U takvim uslovima, CB se

koncentriše na upravljanje kamatnim stopama kako bi održale inflaciju na niskom nivou i smanjile jaz

između nivoa tekudeg i potencijalnog BDP-a.

78

Kada realna kamatna stopa raste, investiciona i lična potrošnja se smanjuju, smanjujudi pri tome nivo

ukupnih rashoda. Postoji

negativno nagnut odnos

između ukupnih rashoda i

realne kamatne stope.

Kreatori monetarne politike

odgavaraju na rast inflacije

povedanjem kamatne stope, i

to referentne kamatne stope,

a rast nominalne kamatne stope je vedi nego rast stope inflacije. Pošto raste nominalna kamatna stopa,

povedava se i realna kamatna stopa. Postoji pozitivno nagnut odnos između inflacije i realne kamatne

stope koji možemo nazvati kriva reagovanja monetarne politike.

Monetarna politika reaguje na povedanje inflacije povedanjem realne kamatne stope, a da viša kamatna

stopa smanjuje nivo ukupnih rashoda. To nam predstavlja odnos između inflacije i količine ukupno

traženog novca.

Nominalna kamatna stopa (i) jednaka je realnoj kamatnoj stopi (r) plus očekivana stopa inflacije πe, ili

i = r + πe odnosno r = i - πe

što nam govori da je realna kamatna stopa jednaka nominalnoj kamatnoj stopi umanjenoj za iznos

očekivane inflacije. Inflatorna očekivanja se sporije prilagođavaju izmenjenim ekonomskim uslovima.

Realna kamatna stopa je poluga putem koje CB deluje na realni sektor ekonomije.

Da bismo razumeli uticaj monatarne politike na ekonomiju, polazimo od BDP i njegovih sastavnih

elemenata:

Y = C + I + G + ( X – M )

To znači da se BDP deli na 4 elementa agregatnih rashoda:

C – lična potrošnja pojedinca,

I – investiciona potrošnja,

G – državna potrošnja,

( X - M ) – neto izvoz.

Ukupni agregatni rashodi imaju elemente koji su osetljivi i koji nisu osetljivi na promenu realne kamatne

stope. Svi elementi, osim državne potrošnje, su osetljivi na promenu realne kamatne stope.

Na kretanje poslovnih ciklusa najviše utiče investiciona potrošnja. Investicija je profitabilna samo ako je

interna stopa prinosa (IRR) viša od troškova pozajmljivanja. Ako je IRR manja od troškova pozajmljivanja

novčanih sredstava za finansiranje investicije, manja je verovatnoda da de investicija biti profitabilna.

Pretpostavlja se da rast realnih kamatnih stopa smanjuje investicionu potrošnju jer poskupljuje troškove

finansiranja investicija.

Za tri od četiri elementa ukupnih rashoda važi pravilo da rast realne kamatne stope:

Smanjuje ličnu potrošnju (C), zbog stimulisanja štednje, koja se u takvim uslovima povedava,

Smanjuje investicionu potrošnju (I), jer se povedavaju troškovi finansiranja investicija,

Smanjuje neto izvoz (X – M), jer domada valuta aprecira, što čini uvoz jeftinijim, a izvoz skupljim.

79

Elementi ukupnih (agregatnih) rashoda se mogu menjati i zbog razloga koji nisu povezani sa realnom

kamatnom stopom.

51.Dugoročna realna kamatna stopa i pomeranje dugoročne kamatne stope

Da bismo objasnili vezu između inflacije i monetarne politike, neophodno je da objasnimo šta se dešava

sa realnom kamatnom stopom u dugom roku. Postoji neki nivo realne kamatne stope na kome su

agregatni rashodi jednaki potencijalnom BDP ili YP. To znači da postoji određen nivo agregatnih rashoda

koji je konzistentan sa prosečnim nivoom BDP, prema kome se ekonomija krede. Ovaj pojam je veoma

bitan i nazivamo ga dugoročna realna kamatna stopa. Ona izjednačava nivo ukupnih rashoda sa

količinom potencijalnog BDP. Ovo možemo predstaviti grafički.

Dva su moguda razloga promene dugoročne realne kamatne stope r*:

Pomeranje krive agregatnih rashoda,

Promene u nivou potencijalnog BDP ( YP).

Najpre, posmatramo slučaj u kome YP ostaje fiksan (nepromenjen), ali postoji rast pojedinih elemenata

80

agregatnih rashoda koji ne reaguju na promenu realne kamatne stope. Tako, npr, ako država poveda

svoju potrošnju, to povedava nivo agregatnih rashoda za svaki nivo realne kamatne stope i pomera krivu

ukupnih rashoda udesno.

Ako se agregatni rashodi povedaju, nivo BDP ostaje nepromenjen. Ako se ma koji elemanat agregatnih

rashoda poveda, povedavaju se agregatni rashodi i dugoročna realna kamatna stopa.

Kada se količina realnog BDP poveda, povedava se i nivo realnih rashoda, što deluje na smanjenje realne

kamatne stope. Dakle, rast YP deluje na pad dugoročne realne kamatne stope. Dugoročna realna

kamatna stopa je onaj nivo na kome su agregatni rashodi jednaki potencijalnom BDP. Nivo dugoročne

realne kamatne stope je posledica ekonomske structure ekonomije, što predstavlja činilac koji CB ne

mogu da biraju.

52. Kriva reagovanja monetarne politike i pomeranje krive reagovanja monetarne politike

Kada je tekuda inflacija visoka i tekudi BDP iznad potencijalnog BDP, tada de CB povedati nominalnu

kamatnu stopu da bi povedala i realnu kamatnu stopu. Ali, kada je inflacija niska, a tekudi BDP ispod

potencijalnog BDP, CB de smanjiti nominalnu, a onda i realnu kamatnu stopu. Celokupno ovo delovanje

CB mozemo sumirati u obliku krive reagovanja monetarne politike, koja je najpribližnija ponašanju CB.

Viša stopa inflacije podrazumeva rast realne kamatne stope i, obrnuto, niža stopa inflacije

podrazumeva smanjenje realne kamatne stope, što žnači da je kriva reagovanja monatarne politike

pozitivno nagnuta.

81

Položaj krive monetarnog reagovanja zavisi od toga gde CB želi da se krede ekonomija. U uslovima

realne kamatne stope, ekonomija se krede prema dugoročnoj realnoj kamatnoj stopi koja izjednačava

agregatne rashode sa potencijalnim BDP. Dugoročna realna kamatna stopa je označena sa r*. CB takođe

targetira i stopu inflacije koju želi da ostvari πT. Kriva reagovanja monetarne politike određuje se tako da

kada je tekuda stopa inflacije jednaka targetiranoj, realna kamatna stopa je jednaka dugoročnoj realnoj

kamatnoj stopi. Tako je r = r* i π = πT.

Nagib krive reagovanja monetarne politike zavisi od ciljeva monetarne politike. Kada CB odluči da

agresivno realizuje targetirani nivo inflacije, to znači da de CB odlučti da reaguje ili da odgovori na odstu-

panje tekude od targetirane stope inflacija sa vedim promenama realne kamatne stope. To začii da de

nagib krive biti više horizontalan. Obrnuto, ako CB odluči da umerenije reaguje na odstupanje tekude od

targetirane stope infalcije, nagib krive bide strmiji.

Kada CB prilagođava realnu kamatnu stopu, ona to radi ili pomeranjem uzduž utvrđene krive reagovanja

monetarne politike ili praktično pomeranjem krive reagovanja monetarne politike.

Pomeranje uzduž utvrđene krive reagovanja monetarne politike predstavlja reakciju na promene u

tekudem nivou inflacije. Pomeranje krive reagovanja monetarne politike predstavlja promenu nivoa

realne kamatne stope pri datom nivou inflacije.

Smanjenje targetirane stope inflacije πT pomera krivu reagovanja monetarne politike ulevo. Povedanje

dugoročne realne kamatne stope takodje pomera krivu reagovanja monetarne politike ulevo.

53. Kriva agregatne tražnje i pomeranje krive agregatne tražnje

Kriva agregatne tražnje uspostavlja vezu između inflacije i BDP, objašnjavajudi činjenice zbog kojih CB

reaguje na promene u tekudoj inflaciji, menjajudi kamatnu stopu. Kada inflacija raste, količina agregatne

tražnje se smanjuje. Inflacija i količina traženog BDP kredu se u suprotnom pravcu, zbog čega je kriva

agregatne tražnje negativno nagnuta.

82

Kada se tekuda inflacija poveda CB reaguje tako što povedava svoju realnu kamatnu stopu,

pomerajudi ekonomiju naviše uzduž krive reagovanja monetarne politike. Tako viši nivo realne

kamatne stope smanjuje obim kamatno osetljivih elemenata agregatnih rashoda, uzrokujudi

smanjenje agregatne traznje, odnosno BDP u ekonomiji.

Viša tekuda stopa inflacije, znači manju agregatnu tražnju, a onda i manji BDP. Suprotno, pri

reagovanju CB na smanjenje tekude stope inflacije, CB smanjuje realne kamatne stope pomerajudi

ekonomiju uzduž krive reagovanja monetarne politike. Ovo delovanje CB, utice na rast agregatnih

rashoda, uzrokujudi rast agregatne tražnje.

Kriva agregatne tražnje je negativno nagnuta zato što viša tekuda stopa inflacije utiče na to da CB

poveda realnu kamatne stopu, obeshrabrujudi na taj način različite elemente agregatnih rashoda.

Ovo je samo jedan od uzroka rasta inflacije.

Pri višoj stopi inflacije i pri datoj stopi rasta novca smanjuje se realna vrednost novca. To znaci da kada

cane rastu brže od kolicine novca, smanjuje se realna vrednost novca. Kada je manja realna vrednost

novca, pojedinci kupuju manje proizvoda i usluga, pa se smanjuje agregatna traznja i agregatni BDP.

Viša stopa inflacije smanjuje bogatstvo pojedinaca, a na taj način se smanjuje i potrošnja. Inflacija

obezvreduje bogatstvo na dva načina:

Prvo, inflacija deluje na smanjenje vrednosti novca,

Drugo, inflacija negativno deluje na tržište akcija i obveznica, odnosno finansijska tržišta. Rastom

83

inflacije raste neizvesnost i rizik poslovanja na finansijskim tržištima

Pomeranjem targetirane inflacije ili dugoročne kamatne stope, pomeride se i kriva agregatne tražnje.

U odsustvu bilo kakve promene u monetarnoj politici, promena elemenata agregatnih rashoda ne

uzrokuje pomeranje realne kamatne stope nego pomeranje krive agregatne tražnje. Pad agregatnih

rashoda vodi smanjenju agregatne tražnje, dok njihovo povedanje povedava agregatnu tražnju.

Pomeranjem krive reagovanja monetarne politike svaki put se pomera i kriva agregatne tražnje.

Analizirajmo povedanje targetirane stope inflacije od strane CB. Pojedini tržišni učesnici rast/smanjenje

targetirane kamatne stope mogu da okarakterišu kao smanjenje/povedanje restriktivnosti monetarne

politike. Rast targetirane stope inflacije pomera krivu reagovanja monetarne politike udesno, smanjujudi

tako realnu kamatnu stopu koju je CB utvrdila za bilo koji nivo inflacije. Po novoj, višoj kamatnoj stopi,

povedava se agregatna tražnja za bilo koji nivo inflacije, pornerajudi krivu agregatne tražnje udesno.

Kriva agregatne traznje se pomera i promenom dugoročne realne kamatne stope r*. Dugoročna realna

kamatna stopa izjednačava agregatne rashode sa nivoom potencijalnog BDP, a kada se potencijalni

BDP poveda, dugoročna realna kamatne stopa se more smanjiti, delujudi na rast kamatno osetljivih

elemenata agregatnih rashoda. Smanjenje dugoročne realne kamatne stope pomera krivu agregatne

tražnje udesno, smanjujudi realnu kamatnu stopu koju je utvrdila CB za bilo koji nivo inflacije i

pomera krivu agregatne tražnje udesno.

Ekspanzivna monetarna politika koja smanjuje kamatne stope pri bilo kom nivou inflacije povadava

količinu agregatne tražnje i pomera krivu agregatne tražnje udesno. Restriktivna monatarna politika

povadava kamatne stope, smanjuje tražnju i pomera krivu agregatne tražnje ulevo.

54. Kratkoročna kriva agregatne ponude i činioci koji deluju na kretanje kratkoročne krive

agregatne ponude

Kratkoročna kriva agregatne ponude je pozitivno nagnuta i ona pokazuje odnos iizmeđu tekudeg

nivoa inflacije i BDP. Ako se inflacije poveda, proizvođači proizvoda i usluga povedavaju količinu

ponuđenih proizvoda i usluga. Razlog ovakvog ponašanja proizvođača leži u činjenici da se cene

proizvodnih činilaca koji se koriste u proizvodnji, a pogotovo zarade zaposlenih, prilačođavaju rastu

inflacije sporije. Njihovo prilagođavanje je vrlo skupo, jer dodatno poskupljuje troškove zaposlenih. To

praktično znači da troškove proizvodnje čine ulazne komponente proizvodnje, kao što su:

Zarade zaposlenih,

Troškovi zakupa,

Troškovi nabavke sirovine i materijala, koji su u kratkom roku fiksni, te rast cena gotovih

proizvoda koje firma proizvodi, doprinosi stvaranju vedeg profita, što podstiče proizvođače da

povedaju ponudu. U kratkom roku viša stopa inflacije podstiče rast ponude gotovih proizvoda i

usluga koje proizvode firme.

84

Kada se cene inputa menjaju, tada se pomera i kriva agregatne ponude. Pomeranje krive agregatne

ponude de se dogoditi iz tri razloga:

kada tekudi BDP odstupa od potencijalnog BDP,

kada se promene očekivanja u pogledu budude stope inflacije,

činioci koji uzrokuju da se troškovi proizvodnje povedaju ili smanje.

Kada je tekudi BDP jednak potencijalnom BDP, ili Y = YP, ne postoji jaz između njih. U takvoj situaciji kriva

agregatne ponude ostaje stabilna. Ako pretpostavimo da tekudi BDP raste brže od potencijalnog BDP,

tada dolazi i do rasta stope inflacije. Ako je tekudi BDP manji od potencijalnog BDP, tada se smanjuje

inflacija.

Kada je tekudi BDP vedi od potencijalnog BDP, stvara se ekspanzivni jaz BDP, odnosno kada je tekudi BDP

manji od potencijalnog BDP, stvara se recesioni jaz. Kada tekudi BDP odstupa od potencijalnog BDP,

nastaje prilagođavanje kretanju stope inflacije ili efekat očekivanja. U uslovima recesionog jaza BDP,

inflacija se usporava, a u uslovima ekspanzivnog jaza BDP inflacija se ubrzava.

Drugi činilac je promena očekivane stope inflacije. Pri tome tržišni učesnici (nezaposleni i firme) vode

računa o:

85

realnim zaradama i

realnim cenama proizvoda i usluga.

Realne zarade i realni profiti mere se količinom proizvoda i usluga koje zaposleni i vlasnici kapitala mogu

da kupe. Tokom meseci ili godina u kojima su zarade i profiti fiksirani inflacija umanjuje realnu vrednost

zarade i realnu vrednost profita. Zbog toga su i zaposleni i vlasnici kapitala zabrinuti za kretanje budude

stope inflacije te, ako se čekuje viša stopa inflacije, nominalne zarade i nominalne cene proizvoda i

usluga de se vise povedati nego što je povedanje inflacije. Kao posledica promene inflatornih

ocekivanja, dogadaju se slične promene koje deluju na promenu troškova proizvodnje. Povedanje

inflatornih očekivanja povedava troškove proizvodnje, smanjujudi nivo proizvodnje za svaki nivo tekude

stope inflacije i pomera kratkoročnu krive agregatne ponude ulevo.

Promene cena ulaznih sirovina i materijala, kao i ostalih eksternih činilaca koji menjaju troškove

proizvodnje, pomeraju takođe kratkoročnu krivu agregatne ponude. Najbolji primer koji to prikazuje

je rast ulaznih cena, i to cena energije.

Povedanje troškova proizvodnje uzrokuje pomeranje kratkoročne krive agregatne ponude ulevo.

55. Dugoročna kriva agregatne ponude i ravnoteža BDP i inflacije u kratkom roku i

prilagođavanje u dugom roku

U dugom roku, izjednačavaju se tekudi i potencijalni BDP, ili Y = YP, jer je inflacija određena stopom rasta

novca. Dugoročna kriva agregatne ponude je vertikalna u tački gde su tekudi BDP i potencijalni BDP

jednaki. Kada se tekudi BDP izjednači sa potencijalnim, tada se kratkoročna kriva ne pomera ni gore ni

dole.

86

Da bi se zadržala ravnotežna pozicija u dugom roku, tekudi nivo BDP treba da bude jednak potencijalnom

BDP, a tekuda inflacija mora da bude jednaka očekivanoj stopi inflacije. U bilo kojoj tački duž dugoročne

krive agregatne ponude, tekudi nivo BDP jednak je potencijalnom nivou BDP, a tekuda inflacija

očekivanoj inflaciji.

Ravnoteža u kratkom roku između BDP i inflacije određena je u tački gde se seku kriva agregatne tražnje

AD i kratkoročne krive agregatne ponude KKAP. To znači da u kratkom roku promena inflacije i BDP

nastaje zbog pomeranja ili KKAP ili AD.

Kada postoje ekspanzivni ili recesioni jaz, ne postoji dugoročna ravnoteža. Ekspanzivni jaz BDP vrši

snažan pritisak na troškove proizvodnje pomerajudi krivu agregatne ponude na levo. Ovaj process traje

87

sve dok se tekudi BDP ne vrati na nivo potencijalnog BDP. Recesioni jaz BDP vrši pritisak na smanjenje

troškova proizvodnje, pomerajudi krivu kratkoročne agregatne ponude udesno. Proces traje sve dok se Y

ne vrati na nivo YP.

Mogu se definisati tri bitna uslova dugoročne ravnoteže:

1. tekudi BDP jednak je potencijanom BDP (Y = YP ),

2. tekuda stopa inflacije je stabilna i jednaka targetiranoj stopi inflacije (π = πT), i

3. tekuda stopa inflacije jednaka je očekivanoj stopi inflacije (π = πE).

56. Činioci koji deluju na pomeranje krive agregatne tražnje – smanjenje targetirane stope

inflacije, povedanje državne potrošnje

Kriva agregatne tražnje se pomera zbog:

pomeranja krive reagovanja monetarne politike i

promene elemenata agregatnih rashoda koji nisu oserljivi na promenu kamatne stope, kao što je

državna potrošnja, a na taj način se pomera kriva agregatnih rashoda.

Smanjenje targetirane stope inflacije πT pomera krivu reagovanja monetarne politike ulevo.

88

Smanjenje targetirane stope inglacije vrši se povedanjem realne kamatne stope, koja se pri tome

određuje za svaki nivo inflacije. Pomeranje krive monetarnog reagovanja pomera krivu agregatne tražnje

u istom pravcu.

Povedanje državne potrošnje ili smanjenje državnih rashoda povedava elemente agregatne potrošnje

koji nisu osetljivi na promenu kamatne stope. To znači da povedanje državne potrošnj (G), pomera krivu

agregatne tražnje na desno.

89

Ako CB ne reaguje na rast državne potrošnje što uzrokuje pomeranje krive agregatne tražnje udesno,

inflacija se još više povedava. Rast državne potrošnje povedava:

targetiranu stopu inflacije,

stopu inflacije permanentno.

Stopu rasta novca (poundu novca).

Posmatrano u dugom roku, CB je angažovana na održavanju targetirane stope inflacije pa zato CB

povedanjem realne kamatne stope ponovo vrada ekonomiju u tačku 1, u kojoj se presecaju AD0 i KDAP i

u kojoj su Y = YP i π = πT.

57. Činioci koji deluju na pomeranje kratkoročne krive agregatne ponude

Promena troškova proizvodnje pomera kratkoročnu krivu agregatne pon ude KKAP. Pri tome rast

rroškova proizvodnje izaziva negativan šok na strani ponude. Tako na primer, rast cene nafte poveeava

troškove proizvodnje i pomera kratkoročnu krivu agregatne ponude ulevo. Pri tome se smanjuje ponuda

pri. bilo kom nivou i.nflacije. Tada nastaje viša stopa inflacije i smanjuje se stopa ekonomskog rasta.

Kratkoročna ravnoteža - tačka u kojoj se skriva kratkoročne agregatne ponude i agregarne tražnje seku -

pomera se iz tačke 1 u tačku 2, ukojoj je BDP niži a inflacija viša. Takvo stanje naziva se stagflacijom

(stagflation), a to je ekonomsko stagniranje praeeno rastom inflacije. Ini~ cijalno poveeanje inflacije

prati smanjenje BDp, čime se stvara recesioni jaz, Y < Yp. Recesioni jaz, kao što znamo, vrši pritisak na

smanjivanje troškova proizvodnje i i.nflacije. Kao posledica, kriva kratkoročne agregarne pon ude

poči.nje da se krece udesno, pomerajuCi ekonomiju duz krive agregarne traznje, poveeavajuCi stopu

inflacije i smanjujuCi BDP. Nakon toga, inflacija nastavlja da se smanjuje, BDP se poveeava a ekonomija

vraca u tačku u kojoj je tekuci BDP jednak potencijalnom BDP a inflacija jednaka targetiranoj stopi

inflacije koja je ostala na nepro~ menjenom nivou, zato što je CB nije menjala.

90

Kao i u slučaju povecanja državne porrošnje, koju prati reagovanje monetarne politike u obliku

povecanja realne kamame stope, negativan šok u ponudi ne utiče na dugoročnu ravnotežu. Samo

promena ili potencijalnog BPD, YP, ili targetirane stope inflacije od strane CB mogu uticati na promenu

dugoročne ravnotežne situacije. Umesto toga, negativan šok u ponudi po~ mera BDP i inflaciju

privremena od potencijalnog BDP i targetirane stope inflacije 7fT. Tokom vremena, recesioni jaz BDP

smanjuje troškove proizvodnje i pomera kratkoročnu kriVil agregat~ ne ponucle uclesno. Na taj način

ekonomija se krece duž krive agregatne tražnje, dok se BDP i inflacija vracaju upočetni ravnotežni nivo,

odnosno u tačku 1. Negativan šok na strani ponude uzrokuje da se inflacija poveca privremeno, a zatim

da se inflacija smanji i da se u isto vreme tekuCi BDP privremeno smanji, a zatim poveca.

58. Primena analize agregatne tražnje i agregatne ponude

Na osnovu dosadašnjih analiza čini.laca koji deluju na kretanje agregatne ponude i agregatne traznje,

možemo predstaviti delovanje monetarne i fiskalne politike na kretanje BDP i inflacije. Znamo vec da se

BD i inflacija mogu pomeriti, pomeranjem obe krive:

krive agregatne tražnje AD i

krive kratkoročne agregatne ponude KKAP.

Međutim, kada se pomera kriva monetamog reagovanja usled delovanja monetarne politi, ke CB. tada

se pomera i kriva agregatne tfažnje. To znači da CB ne mogu delovati na pomeranje krive kratkoročne

agregame ponude. Praktično, CB mogu neutralizovati šokove u tražnji, ali ne i šokove u ponudi. Pozitivan

šok u ponudi povedava BDP, smanjuje inflaciju i nudi monetamim vlastima niz različitih alternativa.

Fiskalna politika može stabilizovati ekonomiju, što znači da i fiskalna politika deluje na agregatnu tražnju,

ali i na agregatnu ponudu.

Delovanje monetarne politike na stabilizovanje ekonomije. Monetarna politika koju vodi CB može

stahilizovati ekonomiju delujudi na agregatnu tražnju.

91

Iz grafikona u delu A vidi se da se kriva agregatne tražnje pomera sa nivoa AD0 na nivo AD1 pri čemu se

ekonomija pomera na novu kratkoročnu ravnotežnu poziciju, u kojoj je tekudi BDP ispod potencijalnog

BDP u tački gde se kriva AD1 seče sa krivom kratkoročne agregatne ponude KKAP, znači u tački 2.

U uslovima smanjenja poverenja pojedinaca i firmi, što uzrokuje pad potrošnje i investicija, CB deluje na

smanjenje dugoročne realne kamarne stepe. Ako pretpostavimo da targetirana stopa inflacije CB ostane

na isrom nivou, li uslovima smanjenja agregatnih rashoda, to deluje na kriVil reagovanja monetarne

politike i pomera OVli krivu udesno, čime se smanjuje nivo realne kamatne stope pri bilo kom nivou

inflacije. Pomeranje KRMP predstavljeno je u delu B grafikona. Znamo od ranije da kada se pomeri kriva

moneramog reagovanja, pomera se i kriva agregame trazoje u istom pravcu. Daklc, da CB ne reaguje

smanjenjem dugoročne realne ka, matne stope, usledilo bi dalje smanjenje agregatnih rashoda,

smanjenje tekučeg BDP. Ali, zato CB deluje na krivu agregatne tražnje, zbog čega tekudi BDP ostaje

jednak potencijalnom BDP i inflacija ostaje stabilna na nivou targetirane stope inflacije CB. U praksi je

vrlo teško zadržati inflaciju i BDP od fluktuiranja kada se agregatni rashodi menjaju. Postoje najčešde

navedena dva razloga:

Prvo, neophodno je odrec1eno vreme da se prepozna o čemu se radi. Teško je prepoznati i

odrediti promenu agregatnih rashoda usled promene poverenja firmi i pojedinaca.

Drugo, promena realne kamatne stope zahteva vreme da BDP i inflacija reaguju na te promene.

Naime, promena kamatne stope počinje da daje efekte tek nakon 6 do 9 meseci, a efekat

promene kamatne stope na inflaciju zahteva 18 meseci.

59. Pozitivni šokovi u ponudi i mogudnosti koje stvaraju

Osim negativnog šoka u ponudi koji povecavaju troškove proizvodnje postoje i pozitivni šokovi na strani

ponude, koji pomeraju krivu kratkoročne agregatne ponude udesno sa nivoa KKAPo na KKAP1, kao što

pokazuje naredni grafikon.

92

Uticaj rasta ponude usled delovanja pozitivnog šoka u ponudi je jasan i on se ogleda u činjenici da se

trenutno povecava BDP a smanjuje se tekuca inflacija. Uspostavlja se, dakle, novo stanje kratkoročne

ravnoteže u tački 2, u kojoj je tekudi BDP viši od potencijalnog BDP, ili Y > Yp, tako da u toj tački nastaje

ekspanzivni jaz BDP. Sa nivoom proizvodnje iznad prosečnog nivoa, troškovi proizvodnje se povecavaju,

pomera se kratkoročna kriva agregatne ponude ulevo i ekonomija se vrada u početno stanje dugoročne

ravnoteže u tačku 1. U tački 1 Y = Yp i π = πT.

Pozitivni šok u ponudi stvara prostor CB da ekonomiju vodi u jedan nov, niži nivo targetirane stope

inflacije, a da pri tome CB ne izazove recesiju. Vec znamo, standardni način smanjenja inflacije je

povedanje realne kamatne scope, za bilo koji nivo inflacije. Centralna banka ostvaruje ovu svoju odluku

pomeranjem krive monetarnog reagovanja ulevo, a pošto se kriva agregatnc tražnje krede u istom

pravcu kao i kriva reagovanja monetarne politike, to znači da se pomeranjem KRMP pomera i kriva AD.

Dalje je vec jasno - to vodi smanjenju tekuceg BDP ispod potencijalnog, ili Y < yP, čime se stvara recesioni

jaz BDP. Rccesioni jaz BDP stvara pritisak na smanjenje inflacije. Na taj način, smanjenje tekuce stope

inflacije utiče na smanjenje targetirane stope inflacije, a monetarna politika CB povezuje se sa politikom

ekonomskog usporavanja i smanjenja inflacije.

Kreatori monetarne politike, dakle, nastoje da smanje targetiranu stopu inflacije LI odgovo~ ru na

pozitivan šok uponudi, šw ce povecati kamatne stope pomerajuCi kri vu agregatne *raznje, kao i krivu

reagovanja monetarne politike ulevo, sve dok ne dosegne do tačke LI kojoj nova kriva kratkoročne

agregatne ponude KKAP preseca dugoročnu krivu agregame ponude DKAP. Ako CB izabere ovaj pravac

kreiranja ekonomije, tada ce tekudi BDP biti jednak potencijalnom BDP.

93

Promena potencijalnog BDP. Posledice promene potencijalnog BDP su vrlo važne, i to:

kako na kratkoročno kretanje BDP i inflacije,

tako i na dugoročnu ravnotežu.

Podsetimo se da je kriva dugoročne agregatne ponude vertikalna i da se ona ukršta sa kratkoročnom

krivom agregatne ponude utački, gde su Y = Yp, što znači da je tekudi BDP jednak potencijalnom BDP.

Tako kada se Yp poveda, kriva dugoročne agregatne ponude se pomera udesno. Međutim, povedanje

produktivnosti deluje na smanjenje troškova proizvodnje, a na taj način se stvara pozitivan šok u ponudi.

Ovaj pozitivan šok u ponudi pomera i krivu kratkoročne agregatne ponude KKAP takođe udesno. Znamo

ved da se kratkoročna kriva agregatne ponude i dugoročna kriva agregatne ponude ukrštaju u tački gde

je tekuda inflacija jednaka očekivanoj inflaciji, ili π = πE. Utaj tački troškovi proizvodnje, zato što je π = 𝜋E,

ostaju nepromenjeni. Na taj način ono što sledi je povedanje Yp, ili potencijalnog BDP, pri čemu se

očekivana inflacija πE ne menja, tako da se kratkoročna kriva agregatne ponude pomera za isto

rastojanje, odnosno isti iznos kao dugoročna kriva agregatne ponude. To znači da povedanje Yp deluje na

pomeranje obe krive:

i dugoročne krive agregatne ponude Yp,

i kratkoročne krive agregatne ponude, udesno.

Kratkoročni uticaj povecanja BDP je vrlo jasan. U kratkom roku, inflacija i BDP su određeni tačkom

preseka KKAP i AD. Rast Yp ne deluje na AD, pa je kriva agregatne tražnje nepromenjena. Naime,

ekonomija se krede iz tačke 1, iz stanja dugoročne ravnoteže u tačku 2. U tački 1, Y = Yp, ali kasnije se

povecava Yp, a inflacija je jednaka očekivanoj inflaciji. U tački 2 se ponovo uspostavlja nova ravnotežna

pozicija u kojoj se seku KKAP i DKAP, ali uz nizu stopu inflacije.

94

Ako CB odluči da ne smanji targetirani nivo inflacije, tada je neophodno da pomeri krivu monetarnog

reagovanja udesno. Na taj način se, kriva AD, agregatna tražnja pomera udesno.

Ako ne postoji zelja da smanje targetiranu stopu inflacije utački 2 u delu B grafikona, nastaje recesioni

jaz BDP, kada je Y <Yp. Tada nastaje pritisak na smanjenje troškova proizvodnje koji de početi da

pomeraju kratkoročnu krivu agregame ponude udesno, smanjujudi pri tome inflaciju sa πTo na πT1.

Kriva KKAP nastavlja da se pomera sve dok se BDP ne izjednači sa yP u delu B grafikona. Utački 4

presecaju se KKAP i DKAP, tekudi BDP se vrada na nivo potencijalnog BDP, dakle Y=Yp, a stopa inflacije je

ispod targetirane stope inflacije. Pošto je sada stopa inflacije niža od targetirane stope, monetarne vlasti

imaju mogucnost da smanje svoj nivo targetirane stope inflacije na nivo πT 1.

U takvim uslovima nastaje proces dezinflacije (disinflation), što predstavlja pojam na osno~ vu koga

objašnjavamo proces smanjenja inflacije.

60. Razlika između recesionog jaza i smanjenja potencijalnog BDP (Yp)

Za razliku od pozitivnog šoka, negativan šok u ponudi smanjuje potencijalni BDP, ili Yp. Na početku,

ekonomija se krede u tački 1, u kojaj je inflacija viša od targetirane, a potencijalni BDP niži od bududeg

potencijalnog BDP, ili Y<Yp. Medutim, u toj tački I dalje postoji ekspanzivan jaz BDP, jer je tekudi

potencijalni BDP vedi od dugoročnog potencijalnog BDP, ili Yp. Tako je, dakle, BDP smanjen u odnosu na

Yp, Bez reagovanja monetarne politike, ekonomija počinje da se pomera prema tački 2, što deluje na

dalji rast inflacije i smanjenje BDP.

95

Pravi izazov za monetarne vlasti je da smanje potencijalni BDP i da pavedaju dugaročnu realnu kamatnu

stopu. To znači da CB mora pomeriti krivu monetarnog reagovanja, a onda i krivu agregatne tražnje sa

AD0 na AD1. Monetarne vlasti, odnosno CB, zahtevaju rast realne kamatne stope za toliko više koliko

iznosi recesioni jaz.

61. Mogudnosti simultanog stabilizovanja BDP i inflacije

Pomeranje krive agregame tražnje uzrokuje pomeranje BDP i inflacije u istom pravcu, dok pomeranje

krive agregatne ponude pomera inflaciju i BDP u suprotnom pravcu.

Posmatrajmo negativni šok u ponudi, kao što je rast cene nafte. Rast cene nafte povecava troškove

proizvodnje, a rast troškova proizvodnje deluje na rast inflacije i smanjenje BDP. Centralne banke mogu

da izaberu intenzitet reagovanja na odstupanje tekude inflacije od targetiranog nivoa, koje je

uzrokovano šokovima u ponudi. Tako CB mogu birati nagib krive reagovanja monetarne politike, koja

onda odreduje i nagib krive agregatne tražnje. Kontrolom nagiba krive agregatne tražnje, CB deluje na

veličinu koji negativni šok u ponudi prenosi na promenu BDP i promenu inflacije. To znači da nagib krive

reagovanja monetarne politike odražava koliko agresivno CB reaguje na smanjenje odstupanja inflacije

od targetirane stope inflacije. To onda, ustvari, znači da je CB izabrala relativnu promenjivost BDP i

inflacije. Što više CB stabilizuje inflaciju, veda je promenjivost, odnosno odstupanje BDP i vice versa.

96

Javlja se efekat klaekalice (trade off).

CB može odlučiti da tekudu inflaciju drži bliže targetiranoj stopi inflacije ili da tekudi BDP drži bliže

potencijalnom BDP. Deo A na prvom grafikonu predstavlja relativno strmiju krivu reagovanja monetarne

politike, pa je CB usmerena na održavanje tekuce inflacije bliže rargetiranoj inflaciji, ili π = πT. U delu B

na prvom grafikonu, kriva reagovanja monetarne politike je položenija pa je CB više usmerena na

održavanje tekučeg BDP bliže potencijalnom BDP, ili Y = Yp.

Posmatrajmo drugi grafikon. Videdemo da je kriva agregatne tražnje više položena, što znači da je kriva

reagovanja monetarne politike strmija, a odstupanje tekuce inflacije od targetirane inflacije malo, pa se

događa veda promena realne kamatne stope. Manje strma kriva agregatne tražnje u drugam grafikonu u

delu A korespondira sa više strmom, odnosno više nagnutom krivom reagovanja monetarne politike. To

znači da šokovi u ponudi stvaraju velike promene u odstupanju tekudeg od potencijalnog BDP. To se i

vidi u delu A, u kome relativno male promene u inflaciji izazivaju relativno vede promene BDP. Tako,

povedanje troškova proizvodnje, ili negativan šok u ponudi smanjuje BDP, pa se stvara recesioni jaz BDP.

Što je vedi jaz BDP, vedi je pritisak na inflaciju. Vedi recesioni jaz BDP trebalo bi da vrši manji pritisak na

smanjenje inflacije. Zato CB i računaju na ovaj mehanizam kada izaberu da slede ovaj put u obaranju

inflacije. Ako CB reaguje agresivno, odnosno na restriktivniji način, na šokove u ponudi, tada CB daleko

pre vraca tekucu inflaciju na targetirani nivo.

97

Deo B na drugom grafikonu predstavlja situaciju u kojoj je CB više usmerena na održavanje tekudeg BDP

bliže potencijalnom BDP. Tada su monetarne vlasti više usmercne na odstupanje tekudeg BDP od

potencijalnog BDP, pa de izabrati manje strmu krivu reagovanja monetarne politike. Podsetimo se šta se

dešava kada nastane negativni šok u ponudi. Raste inflacija, stvara se recesioni jaz BDP. Za razliku od

scenarija kada CB reaguje restriktivnije u smislu bržeg obaranja inflacije i njenog približavanja

targetiranom nivou, sada u delu B drugog grafikona imamo stabilniji BDP nego inflaciju. Kad CB odluči

koliko agresivno da reaguje na šok u ponudi, CB faktički odlučuje kako da vodi monetarnu politiku

stabilizovanja ekonomije. Pri tome, CB odlučuje da li da inflacija ostane bliže targetiranom nivou ili da

BDP ostane bliže potencijalnom BDP.

62. Transmisioni mehanizam monetarne politike

U malom periodu vremena CB može da menja vedinu svog bilansa stanja. To izaziva posledice koje se

postepeno šire na celokupnu ekonomiju, rrienjaju6i ponašanje gotovo svih tržišnih učesnika.

Gotovo da je izvesno da se tada menja devizni kurs, cene akcija i obveznica se pomeraju, a

komercijalne banke prilagođavaju svoje bilanse stanja novonastaloj situaciji. Počedemo sa analizom

sada ved tradicionalnog kanala transmisije:

kanal kamatne stope,

kanal deviznog kursa,

kanal bankarskih kredita,

bilansni kanal,

kanal cene imovine, bogatstva i investicija.

98

Tradicionalni kanal transmisije monetarne politike – kamatne stope I devizni kurs. Voclece CB u

svetu, kao ko su ECB, BOJ, FED, targetiraju kamatne stope u veoma krarkom roku. Kada promene

targetirane kamatnu stopu, monetarne vlasti menjeju realnu kamatnu stopu koja direktno deluje na

agregatnu (ukupnu) potrošnju, odnosno agregne.

Kada je realna kamatna stopa na nizern nivou, povecavaj . u se investicione i lima potrognja, a takode i

neto izvoz. Ako realna kamatna stopa pada, finansiranje postaje jeftinije, tako da firme preuzimaju

finansiranje investicionili projekata sa ve6orn verovatno6om, stanovni9tvo kupuje nove automobile i

stanove. Kada se realna kamatna stopa smanji, to utice i na devizni kurs. Naime, ako se smanje realne

kamatne stope, investitori traže manje domadu imovinu, smanjuje se tražnja za domadom

valutom (smanjuje se tražnja za dinarima), a povecava se ponuda domade valute i pri tome se

smanjuje njena vrednost, dakle devizni kurs raste. Treba izdvojiti više domade valute za

kupovinu strane valute. To praktično znači da ekspanzivna monetarna politika smanjuje

nominalnu kamatnu stopu, a onda i realnu kamatnu stopu, što uzrokuje depreciranje domade

valute u odnosu na stranu. Deprecirana ili manje vredna domada valute povedava troškove

izvoza proizvoda i usluge, smanjujud i uvoz iz inostranstva. U isto vreme, međutim, zbog niže

vrednosti ili depreciranosti domace valute, domadi proizvodi i usluge postaju jeftiniji na stranim

tržištima, tako da stranci više kupuju domade proizvode i usluge. Ako ovo posmatramo,

zajedno, onda niži uvoz i viši izvoz znače viši neto izvoz, ili X — M = NX, što kao elemenat

agregatnih rashoda, osim lične i investicione potrošnje, deluje na rest ukupne potrošnje, odnosno

agregatne tralnje.

Tradicionalni kanali transmisije monetarne politike su teorijski primenjivi, ali u praksi pokazuju određene

probleme. Podaci jasno sugerišu da investiciona potrošnja firmi, kao deo ukupne potrošnje, nije uvek

osetljiva na promenu kamatne stope, što ne bi trebalo da nas iznenadi pogotovo kada firme finansiraju

investicionu potrošnju iz sopstvenih sredstava. Takođe, kada smo govorili o problemima finansiranja,

konstatovali smo da je eksterno finansiranje investicione potrošnje firmi otežano i znatno skuplje za

firme koje investicionu potrošnju finansiraju iz tuđih sredstava, odnosno zaduživanjem kod banaka.

Dakle, stroga procedura odobravanja kredita, odnosno problem odobravanja kredita i pristupa

finansijskim trzištima može da oteža i poskupi eksterno finansiranje investicione potrošnje firmi. Dok

promene kamarnih stopa ne menjaju troškove ekstemog finansiranja, onda to nema mnogo uticaja na

mvesticione odluke firmi, zato se finansira mvesticiona potrošnja firmi iz sopstvenih sredsrava.

Ništa nije drugačije ni sa uticajem promene kamatne stope na investicione odluke schora stanovništva.

Problem je, međutim, u tome što odluku o kupovini automobila ili kude sektor stanovništva zasniva na

kretanju dugoročnih kamatnih stopa, daleko više nego na osnovu kretanja kratkoročnih kamatnih stopa.

Ukupan efekat na odluke stanovništva da povedaju svoju potrošnju nije velik i kratkoročne kamatne

stope nemaju toliki uticaj. CB kontroliše kratkoročne kamatne stope, a promena kratkoročne kamatne

stope je samo jedan od činilaca koji deluju na ponudu i tražnju za dinarima na deviznom tržištu, na

primer. Na promenu deviznog kursa deluju i:

stopa rizičnosti domačih investicionih alternativa u odnosu na stopu rizičnosti stranih investicija,

promene u preferencijama potrošača prema domaeim proizvodima u odnosu na strane

proizvode i usluge,

promene uprihodima stranih rezidenata,

99

promene u bogatsrvu stranih rezidenata.

Kada CB svojom monetarnam politikom upravlja kamatnim stopama I kada poveda kamamu stopu,

količina agregatne tražnje se smanjuje. Znamo iz prethodne analize da je kriva agregame tražnje

negativno nagnuta. Očigledno je da se nekim dodatnim kanalom transmisije mora pojačati uticaj

monetarne politike da bi se promenilo reagovanje realnog sektora. Drugim rečima, samo CB treba da

vodi računa o periodičnom izveštavanju o kretanju monetarne politike. Ali, CB kontroliše i periodične

izveš taje banaka i ostalih tržišnih učesnika. U NBS to čini sektor za bonitet. Zato se pojavljuju dva

alternativna kanala transmisije monetarne politike, a to su:

tržište akcija inekretnina

ponašanje banaka.

63. Kanal bankarskih kredita i bilansni kanal transmisije monetarne politike centralne

banke

Narodna banka Srbije aktivno prati i izveštava o kretanju na tržištu bankarskih kredita. Posebno analizira

pitanja vezana za ponudu bankarskih kredita i tražnju za bankarskim kreditima. Kada je reč o tražnji

bankarskih kredita, naročiro se vodi računa o kvalitetu i količini kreditnih tražilaca (Ioan application).

Kada je reč o ponudi bankarskih kredita, analizira se kretanje kamatnih stopa na bankarske kredite.

Banke su još uvek dominantni finansijski posrednici i u zemljama u tranziciji, i u zemljama u razvoju i

razvijenim tržišnim privredama. Banke na bankarskom tržištu kredita:

usmeravaju novčana sredstva od štcdno pozitivnih ka štedno negativnim ekonomskim

jedinicama i

pri tome rešavaju probleme uzrokovane asimetričnim informacijama.

Banke su kanal kroz koji kreatori monetarne politike menjaju veličinu bilansa stanja CB, a onda I veličinu

bilansa stanja banaka. CB deluje na nivo ukupnih rezervi bankarskog sistema. Zato je neophodno

analizirati uticaj promene monetarne politike na banke i bankarske kredite.

Banke i kanal bankarskih kredita. Velikom delu stanovništva i firmi nije dozvoljen pristup finansijskim

tržištima, zato što ne ispunjavaju stroga pravila funkcionisanja finansijskih tržišta. Na taj način deo

sranovništva i firmi nema pristup direktnom tržištu kapitala kako bi finansiralo svoju ličnu potrošnju ili

investicionu potrošnju, odnosno oni ne mogu da emituju HOV na finansijskim tržištima. Umesto toga,

oni moraju da se obrate bankama, koje imaju pristup na finansijska tržišta i na taj način smanjuju

troškove informisanja malih zajmotražilaca. Kada banke smanje koli činu odobrenih kredita, onda

ogroman broj zajmotražilaca jednostavno ne može da dobije novčana sredstva. Dakle, bankarski kredit je

važan kanal putem koga monetarna politika deluje na ekonomski sistem. Menjajudi ponudu novčanih

sredstava od strane banaka, promenom količine bankarskih kredita, CB može delovati na sposobnost i

spremnost da odobri kredit. Ovaj mehanizam transmisije monetarne politike predstavlja kanal

bankarskih kredira (bank - lending channel).

100

Analizirajmo kako deluje kanal bankarskih kredita. Kada CB kupuje HOV od komercijalnih banaka, ona

plada HOV povedavajudi rezerve banaka. Faktički, smanjuje se kamatonosna imovina. Ako bi ovaj proces

nastavio da se odvija, banka bi mogla i da bankrotira. Medutim, prirodna reakcija banaka je da

nekamatonosne ukupne rezerve pretvore u kamatonosne kredite, dakle banka de smanjiti povedane

ukupne rezerve a povedati količinu kredita, i na taj način ostvariti kamatni prihod. Ovako odobrena

količina dodatnih kredita prolazi kroz proces depozitne i kreditne multiplikacije, povedavajudi ponudu

kredita i depozita.

Monetarne vlasti takođe mogu uticati I na investicione odluke firmi i stanovništva izmenom regulatornih

pravila. Promenom regulative koja se odnosi na funkcionisanje banaka i ostalih finansijskih posrednika,

kao što je povedanje ili smanjenje iznosa kapitala banke, povedava se ili smanjuje kapitaina adekvatnost

u odnosu na odobrene kredite, ili riziku prilagođen kapital koji banke moraju da obezbede kada

odobravaju kredite. Ako se zahteva veda stopa adekvatnosti kapitala, banke de odobravati manju

količinu kredita. Smanjivanjem količine kredita, smanjuje se nivo BDP, ali i inflacija.

Bilansni kanal i kanal neto bogatstva stanovništva. Bilansni kanal i kanal neto bogatstva stanovništva,

funkcionišu zato što monetarna politika ima direktan uticaj na neto bogatstvo zajmotražilaca.

Ekspanzivnija monetarna politika poboljšava bilanse stanja firmi i neto bogatstva stanovništva,

poveeavajudi neto imovinu. Veda neto imovina zajmotražiocima omoguduje da pribave novčana sredstva

na lakši način. Postoje dva načina na koji ekspanzivna monetarna politika poboljšava neto vrednost

imovine zajmotražilaca:

Prvo, ekspanzivna monetarna politika povedava cenu imovine, povedavajudi vrednost firme i

imovine stanovništva. Vede cene imovine I kapitala znače višu neto vrednost, koja utiče na

smanjenje troškova prikupijanja informacija i na taj način na lakše dobijanje novčanih sredstava.

Drugi način na koji ekspanzivna monetarna politika može poboljšati neto vrednost imovine

zajmotražilaca jeste smanjenje kamatonosnih stopa. Vedina zajmotražilaca ved ima odobren

kredit koji otpladuje. Niže kamame stope smanjuju kreditnu opterecenost zajmotražilaca u vidu

otplate kredita. Za firme, na primer, smanjenje kamata znači smanjenje troškova finansiranja

investicionih alternativa, povedava se razlika izmedu prihoda I rashoda, ostvaruje se pozitivan

neto novčani tok, povedava se profit firme i raste vrednost firme.

Na ovom mestu demo naglasiti da informacije snažno određuju kanal bankarskih kredita i bilansni kanal

transmisije monetarne politike. Informacije služe svrsi CB u finansijskom sistemu, zato što informacije

rešavaju problem moralnog hazarda i negativnog izbora. Kada su bankari zabrinuti za tačnost finansijskih

izveštaja, a onda i informacije koje dobijaju iz tih izveštaja, oni ce biti manje voljni da odobre kredit bilo

kome. Inferiorne informacije povedavaju nivo negativnog izbora, smanjujudi ponudu bankarskih kredita,

investicionu potrošnju i, konačno, nivo BDP.

U zavisnosti od veličine učešda banaka u fnansijskom sistemu, odnosno od vede ili manje važnosti

banaka u procesu finansiranja firmi i stanovništva putem kredita, odreduje se i značaj kanala

bankarskog kredita kao mehanizma transmisije monetarne politike. Kad cene akcija imaju tendenciju

rasta, akcionari postaju bogatiji i povedavaju potrošnju, ali i invsticije, što utiče na promenu agregatne

tražnje. Akcije predstavljaju izraz vlasništva i spadaju u vlasničke HOV. Označavaju potraživanje

101

sadašnjeg i bududih profita, a sam profit se dobija kao razlika između prodajne i kupovne cene akcija.

Cena akcija se razlikuje od stvarne cene kapitalnih dobara koje poseduju firme, a cene kapitalnih dobara

nazivamo troškovima razmene kapitalnih dobara. Činioci koji deluju na to da se cena akcija razlikuje od

cene kapitalnih dobara su različiti, a to su nematerijalna imovina ili:

Tehnologija

Maloprodajna i distributivna mreža,

pozicija i ugled na tržištu,

ali i drugi činioci. Zato se Tobinov koeficijent q definiše kao:

Tobinov koeficijent q = Tržišna vrednost instalisanog kapitala / troškovi zamene instalisanog kapitala

Vrednost brojioca predstavlja zbir vrednosti svih akcija, dok se u imeniocu nalazi iznos novca koji bi

trebalo utrošiti da bi se zamenila sva kapitalna dobra koja su instalirana u firmi. Praktično, na osnovu

koeficijenta q uspostavlja se veza između kamatne stope i agregatnih investicija.

Ako je q> 1, oprema instalisana u firmi vredi više nego što su troškovi nabavke, pa je investicija pozitivna.

Ako bi taj koeficijent bio manji od 1, dakle q<1, firmama bi se isplatilo da prodaju opremu po ceni koja

odgovara troškovima zamene, pa investicije postaju negativne.

64. Kanal cene imovine, bogatstva I investicija

Kada se kamatna stopa menja, menja se i profitabilnost investicija, a to utiče i na promenu cena akcija,

kao i na bogatstvo firmi i stanovništva. Pad kamatnih stopa deluje na rast akcija. Veza između kamatne

stope i tržišta akcija odnosi se na kanal cene imovine, bogatstva i investicija.

Kada su kamatne stope niže, viša je sadašnja vrednost novčanog toka bududih dividendi, pa de i cena

akcija biti veda. Ovom odnosu treba dodati i činjenicu da ekspanzivna monetarna politika moze

poboljšati poverenje potrošača i firmi u pogledu bududih stopa ekonomskog rasta. Više stope

ekonomskog rasta znače više prihoda I vede profite, a to onda ne povedava cenu akcija.

Monetarna politika deluje na tržište nekretnina na isti način kao što monetarna politika deluje na cenu

akcija. Kada monetarne vlasti smanje svoje targetirane kamatne stope, to vodi smanjenju kamatnih

stopa na hipotekarnom tržištu, što deluje na rast tražnje za kudama i stanovima, što, opet, deluje na rast

cena kuda I stanova.

Povecane cene akcija i nekretnina deluju na potrošnju stanovništva i investicije firmi. Za sektor

stanovništva rast cena akcija i cena nepokretnosti znači poveeanje njmovog bogatstva. Stanovništvo je

imucnije zbog rasta njihovog bogatstva. Takode, ako cena akcija poraste, akcionan mogu rrošiti svoj

novac na kupovinu luksuznih aummobila, ili oriCi na godišnji odmor O kome su mašrali godinama ranije,

ili u nekim slučajevima mogu sebi priuštiti obe stvari u ism vreme. Dakle, više cene imovine znače

poveeanje bogatstva i rast !ične i investicione potrošnje, a onda I ukupne potrošnje, odnosno agregatne

tražnje. Upravo kako na potrošnju deluje promena cena akcija, isto tako deluje i na investicije.

102

Kako cene akcija rastu, firme lakše pronalaze izvore finansiranja svojih investicionih alternativa, pre

svega na primarnom finansijskom tržištu emisijom novih akcija. Pretpostavimo jednostavan primer u

kome se cene akcija iznenada povedaju. U međuvremenu ništa se nije promenilo u vezi sa troškovima

finansiranja novih investicionih alternativa, pa ni sa njihovim internim stopama prinosa IRR. Sa višim

cenama akcija, finansiranje investicionih alternativa postaje jeftinije. Kada tržište imovine doživi uspon

(bum), raste investiciona potrošnja firmi na novu opremu i postrojenja.

Monetarna politika deluje na agregatne rashode u ekonomiji različitim kanalima. Svaki od navedenih

mehanizama transmisije funkcioniše uz neznatne razlike, ali svi oni vode istom zaključku:

kada kamatne srope rastu

BDP se smanjuje pa je kriva agregame tražnje zato i nagnuta negativno, odnosna smanjuje se

agregatna tražnja.

65. Inflacija, pojmovno određenje I vrste hiperinflacija

Postaji više definicija pojma inflacije, ali se u krajnjoj liniji mogu svesti na stav da inflacija predstavlja

kontinuirani rast opšteg nivoa apsolutnih cena, ili kontinuirani pad vrednosti novca. Inflacija je stanje

stalnog I brzog rasta nivoa cena. To znači da u suštini treba praviti razliku izmecđu dve vrste povedanja

nivca cena:

jednostranog povedanja nivoa cena usled cenovnog šoka (one shot increase price level) i

kontinuiranog povedanja nivoa cena (continued increase price level),

Jednostrano povedanje nivoa cena izazvano cenovnim šokovima u tražnji ili ponudi znači da se povedanje

cena događa ili zbog promena u tražnji, tj. smislu iznenadnog rasta tražnje, najčešde usled rasta

budžetskog deficita i kad država više troši nego šro prihoduje, ili zbog promena u ponudi, kao što je rast

cene nafte, zarada.

Kontinuirano povedanje nivoa cena je primer kontinuirane inflacije, odnosno kontinuiranog rasta nivoa

cena. Dakle, dve su stvari bitne kada je reč o inflaciji:

inflacija se odnosi na rast opšteg nivoa cena

inflacija postoji kada je rast cena nepovratan.

Sve definicije inflacije mogu se klasifikovati u četiri osnovne kategorije:

inflacija je posledica viška tražnje u kome je suviše novca i suviše malo robe

inflacija je pad vrednosti novca merena rastom deviznog kursa,

inflacija je prekomerni rast količine novca,

inflacija je neanticipirani rast cena kao posledica šokova (u ponudi i tražnji)

Merenje infalicje. Vrlo je važno prepoznati činjenicu da je stopa inflacije pozitivna, merena indeksom

cena, ali to ne znači da se sve cene povecavaju po istoj stopi. Cene odredenih proizvoda i usluga mogu se

povecavati više u odnosu na cene ostalih proizvoda i usluga. Tako se cene pojedinih proizvoda i usluga

103

mogu smanjivati u apsolutnom smislu, ali u proseku stopa inflacije još moze biti pozitivna. Važno je

takode praviti razliku izmedu apsolutne i relativne promene cena kako bi se mogle razumed teorije iza

koj ih stoje objašnjenja efe kata inflacije na ekonomsku aktivnost. To znači da nominalni BDP može imati

i dvocifrenu stopu rasta, ali da realna vrednost BOP ostane konstantna, odnosno nepromenjena ili čak

da BDP ima i negativnu swpu rasta usled delovanja inflacije.

Stopa inflacije predstavlja jedan od ključnih indikatora stanja ekonomije i relevantna je informacija za

ekonomske subjekte, kreatore ekonomske politike I monetarne vlasti. Metodološki, inflacija se meri

pomocu slededih vrsta agregatnih indeksa:

indeksa cena robe i usluga na malo, odnosno indeks potrošačkih cena,

indeksa proizvođačkih cena proizvoda i usluga,

indeksa troškova života

implicitnog deflatora društvenog proizvoda.

Klasifikacija inflacije. Inflaciju klasifikujemo sa aspekta slededih kriterijuma:

na osnovu porekla inflacije, odnosno sa aspekta uzraka inflacije, deli se na:

o inflaciju tražnje

o troškovnu inflaciju

o strukturnu inflaciju

prema intenzitetu na:

o puzajucu "latentnu" inflaciju

o umerenu,

o visoku - galopirajucu, hiperinflaciju

o samogenerišudu hiperinflaciju

prema trajanju na

o kratkotrajnu - akutnu

o dugoročnu – hroničnu

66. Inflacija tražnje

Prema ovoj teoriji, inflacija nastaje kao posledica viška agragatne tražnje AD kada su tekudi i potencijalni

BDP uravnoteženi, odnosno Y = Yp praktično, kada se ekonomija nalazi ustanju dugoročne ravnoteže,

Uzročnik inflacije je rast agregatne tražnje izazvan najčcšde rastom budžetskog deficita, koji nas taje

kada država više troši nego što prihoduje. Tada se najčešde povedava budžetski deficit, država taj deficit

finansira emisijom obveznica ili zaduživanjem kod CB, a to onda uzrokuje rast ponude novca i agregatne

traznje i pomeranje krive agregatne tražnje udesno.

104

U delu A grafikona se vidi da iznenadni šok u tražnji pomera krivu tražnje desno nagore sa nivoa AD0 na

nivo AD1. Kao posledica iznenadnog rasta agregatne tražnje, koji je, na primer izazvan visokim i rastudim

deficitom državnog budžeta koji je finansiran od CB, nivo cena se povedava sa P0 na P1. U isto vreme

grafikon pokazuje da se ekonomija krede iz tačke 1 u tačku 2. Takođe, kao što vec znamo iz dosadašnjih

analiza delovanja monetarne politike i kretanja BDP i inflacije, privremeno se povedava kratkoročni

realni BDP, odnosno iznenadni rast inflacije motiviše proizvođače da povedaju obim proizvodnje. Usled

toga dolazi do privremenog povedanja BDP, te je tekudi BDP vedi od potencijalnog BDP, ili Y1> Yp, što ima

za posledicu da postojeda stopa nezaposlenosti bude manja u odnosu na dugoročnu prosečnu stopu

nezaposlenosti i da se zarade povedaju, što izaziva smanjenje agregatne ponude, te da se konačno kriva

kratkoročne agregarne ponude pomeri ulevo gore sa nivoa KKAPO na nivo KKAP1 što se vidi u delu B.

Troškovi infacije. Razlika između inflacije tražnje i troškovne inflacije svodi se na činjenicu koja nam

pokazuje ko je uzročnik inflacije. Ta dva vida inflacije se u literaturi najčešče urvrđuju prema karakteru:

inflatornog mehanizma

inflatornog impulsa, odnosno šoka koji izaziva inflaciju

i inflatorne situacije.

Inflatorni mehanizam de imati troškovni karakter ako su i cene i nadnice determinisane rastom troškova,

odnosno kada ni cene ni zarade ne reaguju na višak tražnje.

Postaje tri osnovna tipa troškovne inflacije:

na osnovu viših novčanih zarada

na osnovu viših profita odnosno pri postojanju monopolske - oligopolske tržišne strukture

uvozna inflacija, kao što su naftni šok, pogoršanje odnosa razmene, u smislu izvoza proizvoda

manjeg stepena finalizacije u odnosu na uvoz

105

U literaturi nailazimo na sledede tri vrste troškovne inflacije:

inflacija relativnih cena (mereno ras tom zarada ili profita)

egzogena troškovna inflacija (platnobilansni šok) i

inerciona inflacija (kao posledica inflatornih očekivanja i indeksiranja)

Prema teoriji troškovne inflacije, inflacija je posledica pokušaja pojedinih društvenih grupa (na primer,

zaposlenih radnika) da poveeaju svoje učešee uraspodeli dohotka ili

Yt = PB + ZB

PB je zbir profita poslodavaca, a ZB zbir zarada zaposlenih radnika.

Iz grafikona vidimo da se kriva kratkoročne agregatne ponude pomera uIevo gore sa nivoa KKAP0 na nivo

KKAP1. Što ima za posledicu da se nivo cena povedava sa P0 na P1 te se ekonomija pomera iz tačke 1 u

tačku 2. DakIe, rast troškova proizvodnje gura nivo cena nagore, što uzrokuje kratkoročni pad agregatne

ponude, koji je iniciran rastom nivoa cena. Zbog toga ekonomija napušta stanje dugoročne ravnoteže u

kome su Y = Yp, pa tekudi BDP postaje manji od dugoročnog BDP, što znači da je Y1 < Yp. To je sve

prikazano u delu A grafikona. Upravo zato što je tekudi BDP manji od potencijalnog BDP ili Y1 <Yp,

postojeda stopa nezaposlenosti je veda od prirodne, odnosno prosečne dugoročne stope nezaposlenosti,

pa zato pojedini ekonomisti tvrde da de se zarade smanjiti kad se ovo desi, odnosno smanjide se troškovi

proizvodnje, pa de se agregatna ponuda povecati, a kratkoročna kriva agregatne ponude pomeriti

udesna sa nivoa KKAP1 na nivo KKAP0, dakle u prvobitno ravnotežno stanje u kome je Y = Yp, a to je tačka

2 u delu B.

106

67. Inflacija očekivanja

Mada je rast očekivanja posledica i drugih uzroka, njihov uticaj na rast cena postaje sam po sebi jedan

od mehanizama stvaranja inflacije, što se maze ilustrovati na sledeči način:

Π = f(ΣF, Πe)

gde je ΣF skup drugih varijabli koje utiču na inflaciju Π, dok je Πe očekivana stopa inflacije. Pod

očekivanom inflacijom se zato podrazumeva očekivana vrednost inflacije u određenom vremenskom

trenutku kao ocenjena distribucija (raspodela) verovatnog nivoa inflacije na kojoj se zasnivaju tržišno

ponašanje i druge procene ekonomskih subjekata. Postoje u osnovi tri tipa inflatomih očekivanja:

Statička očekivanja - prema ovoj teoriji, očekivana inflacija u tekudem periodu jednaka je

očekivanoj inflaciji iz prethodnog perioda, i tada se ništa ne menja u očekivanjima, odnosno ne

postoji učenje na greškama.

Adaptivna očekivanja - prema ovoj teoriji, očekivana inflacija u tekudem periodu jednaka je

očekivanoj inflaciji u prethodnom period, ali je korigovana za grešku u prognozi izmedu stvarne i

očekivane inflacije u prethodnom periodu. Teorija adaptivnih očekivanja polazi od činjenice kako

pojedinci formiraju svoja očekivanja. U osnovi, teorija se zasniva na formiranju očekivane stope

inflacije od strane pojedinaca, posmatranjem stope inflacije u prethodnom period.

Dakle, pojedinac formira svoju očekivanu stopu inflacije, tražedi na osnovu pondera, koji predstavljaju

verovamodu realizacije očekivane stope inflacije. Prosečnu stopu inflacije iz prethodne četiri godine, što

znači da on traži očekivanu vrednost inflacije u petoj godini.

107

Racionaina očekivanja - prema ovoj teoriji, inflatorna očekivanja se formiraju na osnovu

preciznog modela, a ekonomski učesnici koriste sve raspoložive informacije o prethodnim i

stopama rasta novčane mase. Očekivana inflacija je uvek jednaka stvarnoj. Prema teoriji

racionalnih očekivanja, pojedinci svoja očekivanja o buducoj stopi inflacije formiraju ne samo na

svojim predvidanjima zasnovanim na prethodnim iskustvima o kretanju stope inflacije, nego i na

sadašnjim i bududim aktivnostima monetarne politike. Ukratko, očekivana stopa inflacije se

formira na osnovu informacija o inflaciji iz prethodnih godina. Sadašnje stope inflacije i bududih

stopa inflacije.

Najvažnija razlika između adaptivnih I racionalnih očekivanja je u brzini po kojoj se očekivana stopa

inflacije menja. U teoriji adaptivnih očekivanja, očekivana stopa inflacije se menja sporije, a očekivanja

pojedinca se zasnivaju samo na prethodnim stopama inflacije. U teoriji racionalnih očekivanja, očekivana

stopa inflacije se menja brže, zato što se racionaIna očekivanja zasnivaju na prethodnim, sadašnjim i

bududim očekivanjima.

68. Pojam i vrste hiperinflacija

Hiperinflacija je generalno povezana sa papirnim novcem, zato što se na osnovu papirnog novca kao

sredstva placanja ponuda novca, odnosno novčana masa može vrlo lako, brzo i jednostavno povecavati

običnim štampanjem novca. Jednostavno se dodaju samo nule i štampa se stari novac sa novim

brojevima. Za razliku od inflacije, koja je ponekad neophodna da bi se poboljšali ekonomski uslovi, na

primer niska stopa inflacije povecava agregatnu ponudu, ali koja ima izuzetno negativne efekte na celu

ekonomiju, hiperinflacija je uvek bila destruktivna. Najčešce se hiperinflacija obarala šok terapijom,

odnosno dramatičnim smanjenjem državnih rashoda. Najčešde se definiše kao inflacija koja je izvan

kontrole monetarnih vlasti (out of control), u ekonomskim uslovima u kojima se cene povedavaju

rapidno, a domada valuta brzo gubi svoju vrednost. Međutim, postoje dve vrste definicija hiperinflaicje:

kvantitativna

kvalitativna

Prvi tip hiperinflacije uzima u razmatranje određeni kvantitativni kriterijum, kao što je mesečna stopa

inflacije, kao granicu, nakon koje ekonomija ulazi u zonu hiperinflacije.

Kvalitativne definicije inflacije polaze od određenih uslova pod kojima dolazi do hiperinflacije, pa tako se

kaže da je hiperinflacija inherentno nestabilan proces rasta cena bez obzira na nivo mesečne stope rasta.

Zanimljiva je definicija hiperinflacije prema Međunarodnim računovodstvenim standardima, koja kaže

da ekonomija funkcioniše u uslovima hiperinflacije:

ako stanovnišrvo preferira da drži svoju imovinu u nenovčanom obliku, dakle u real~ nam obliku,

ili u stabilnoj stranoj valuti, što znači da se lokalna valuta investira u stanu valutu

ako se cene ne izražavaju u domaeoj, lokalnaj valuti nego u čvrsroj, stabilnoj stranoj valuti

ako se kupovina i prodaja na kredit vrše po cenama koje nacloknaduju očekivani gubitak

kupovne snage novca tokom perioda kreditiranja, čak i kada je period kratak,

ako se kamarne stope, zarade i cene vezuju za indeks cena i ako se kumulativno stopa inflacije

tokom tri godine približi ili premaši stopu inflacije od 100%

108

69. Pojam i vrste stabilizacionih programa za obaranje inflacije

Stabilizacioni program je skup usklađenih i konzistentnih mera ekonomske politike koji ima cilj da

stabilizuje cene uz minimalne stabilizacione troškove. Mogu se klasifikovati prema različitim

kriterijumima.

Prema sadržaju preduzetih mera dele se na:

o Ortodoksne stabilizacione programe, koji naglašavaju fiskalnu i monetarnu politiku kao

fundamentalne uzroke inflacije. Kratkoročni cilj fiskalne politike je eliminisanje

budžctskog deficit i uspostavljanje fiskalne ravnoteže. Tako su najčešde mere fiskalne

politike proširenje poreske osnovice i smanjenje poreskih olakšica, administrativna,

tehnička i zakonska rešenja koja povedavaju efikasnost u naplati poreza i minimiziranje

poreske evazije, pradeno smanjenjem subvencija i regionalnih transfera, zamrzavanje

zarada u javnom sektoru, porast cena usluga javnog sektora, otpuštanje dela radnika u

javnom sektoru i prodaja dela državne imovine. Mere monetarne politike su, najčešde,

prekid emisije novca koja služi finansiranju budžetskog deficita, restriktivna monetarna

politika i ograničavanje kredita, kontrola bankarskih plasmana i pogotovo selektivnih

kredita, uvodenje realno pozitivne kamatne stope, uvodenje nezavisne CB,

restrukturisanje bankarskog sistema, razvoj fiansijskog tržišta. Ortodoksni stabilizacioni

program najčešde prati i monetarna reforma koja predstavlja proces uvođenja nove

valute, kao i vradanje svih ključnih funkcija domadem novcu

o Heterodoksne, koji pored fundamentalnih mera sadrže i politike dohotka sa ciljem

eliminisanja inflacione inercije.

Prema brzini dezinflacije i stabilizacionim troškovima:

o Gradualističke programe, koji obaraju inflaciju postepeno, uz niže troškove i primenjuju

se pri inflaciji nižeg intenziteta (do 100% na godišnjem nivou).

o Šok terapija (ortodoksne i heterodoksne) koje imaju za cilj brzu i oštru dezinflaciju uz

nešto više troškove, a primenjuju se pri visokoj inflaciji i hiperinflaciji.

Prema uspešnosti:

o Uspešni stabilizacioni programi, koji u određenom vremenskorn periodu ostvaruju

osnovne proklamovane ciljeve (u prvom redu cenovnu stabilnost i privredni rast).

o Neuspešni stabilizacioni programi, koji se posle početnog i privremenog pada cena

završavaju pogoršanjem svih ekonomskih indikatora i novom akceleracijom inflacije.