Журнал Д-Штрих. Номер 5 (2011, март)

D-ШТРИХ №5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011

2

содержание

Обложка: Екатерина Пыталева, Константин Илющенко, Евгения Обухова, Виталий МихалицынФотография: PhotoXPress.ru

№5 (113) МАРТ 2011

ЗАХОДИТЕ НА WWW.FINCAKE.RU

ТОЛЬКО НА САЙТЕ

Мнение сторонних авторов и комментаторов, цитируемых в журнале, может не совпадать с мнением редакции.

МЕДИАХОЛДИНГ «ЭКСПЕРТ»Генеральный директор Валерий ФадеевШеф-редактор Татьяна ГуроваФинансовый директор Андрей БолдинДиректор по инвестициям Виктор СуворовДиректор по производству Борис КаганИТ-директор Евгений Мальцев

Главный редактор Константин Илющенко, [email protected]Заместитель главного редактораЕв ге ния Обу хо ва, [email protected] Редактор отдела «Компании» Евгений ОгородниковРедактор отдела IT Сергей ВалитовАрт-директор Виталий Михалицын, [email protected]Ответственный секретарь / верстка Ольга БажановаКорреспонденты Юрий Коротецкий, Алина Любимская, Максим РемизовДизайнер Екатерина Пыталева Дизайнер графиков Петр Кузьмин Корректоры Анна Кузьменкова, Елена Смирнова

Редакционная политикаЖурнал D' принимает к публикации статьи авторов, которые не состоят в штате редакции. Автором может стать любой человек вне зависимости от наличия специального образования, места работы и региона проживания. Предлагаемые материалы должны соответствовать общей тематике журнала. Журнал D' уделяет особое внимание людям, которые занимаются торговлей на фондовом рынке. В рубрике «Марафон трейдера» помещаются статьи, в которых описывается личный опыт биржевой торговли — как позитивный, так и негативный. Кроме этого, D' принимает к публикации фотографии и коллажи, соответствующие тематике журнала. Со своими предложениями авторам следует обращаться к редакторам журнала по их электронным адресам. За опубликованные материалы выплачиваются гонорары.

Директор по рекламе Анастасия ЖаворонковаДирекция рекламы Марина Антипина, Люся АракелянТел. отдела рекламы: 510 5643 Директор по рекламе и развитию проекта Fincake.ru Василий Плещенко Тел. отдела интернет-рекламы: 755 8396e-mail: [email protected]Ад рес ре дак ции:125866, г. Мо ск ва, ул. Прав ды, д. 24 (НГК)Се к ре та ри ат ре дак ции:тел.: 789 4465, 228 0087, факс: 228 0078http://www.expert.ru, [email protected] Подписка: 8 (800) 200 8010, [email protected]

Ре дак ция не не сет от вет ст вен но сти за до с то вер ность ин фор ма ции, опуб ли ко ван ной в ре к лам ных объ я в ле ни ях и со об ще ни ях ин фор ма ци он ных агентств.Пе ре пе чат ка ма те ри а лов из D' без со г ла со ва ния с ре дак ци ей запрещена.Учредитель ЗАО «Медиахолдинг “Эксперт”».За ре ги ст ри ро ва но в Россвязькомнадзоре, ПИ №ФС77-35209 от 06 февраля 2009 г. Из да тель ЗАО «Группа Эксперт». ISSN: 1818-5231 Отпечатано в Oy ScanWeb Ab, Korjalankatu 27, 45100, Kouvola, Finland. Тираж 15 000 экз. Це на сво бод ная. © ЗАО «Группа Эксперт», 2010

Как в D' искали акции из RTS Board с большой дивидендной доходностью

D' проанализировал список компа-ний из системы RTS Board и отобрал наиболее интересные варианты для инвестирования

D' побывал за кулисами фондового рынка и в святая святых брокерских компаний — на их внебиржевых десках

фотографии: Екатерина Пыталева; Fotolia / PhotoXPress.ru x4; ИТАР-ТАСС

inside / outside

ФОРМИРУЕМ ВЕСЕННИЙ ПОРТ-ФЕЛЬ. Какие бумаги стоит приоб-рести в марте?

С 2012 ГОДА ЦЕНООБРАЗОВАНИЕ НА РЫНКЕ МОЩНОСТИ МОЖЕТ ИЗМЕНИТЬСЯ. В чем преимуще-ства и недостатки новой схемы и каково ее влияние на работу ОГК, выяснял FinCake

24 TERRA INCOGNITA ДЕШЕВЫХ АКЦИЙ

26 ДРЕМУЧИЙ ТРЕЙД

20 ОТ РЕДАКЦИИ

21 ДИВИДЕНДЫ ТРЕТЬЕГО ЭШЕЛОНА

содержание

Мы сейчас находимся в такой ситуации, когда важ-но купить что-то, что имеет ограниченный потен-циал к падению и неограниченный потенциал к росту — cтр. 16

43

48

34

торги

14 БИРЖЕВАЯ ПЛОЩАДЬНЕФТЬ ИЛИ ДИВИДЕНД

Нефть вновь поддержи-вает российский рынок, но не более того. «Бычий» штурм годовых максиму-мов по ММВБ потерпел фиаско. Теперь на рынки возвращаются «медведи»


33

новости

4 МЕКСИКАНЦЫ И РУССКИЕ БОГАЧЕ ВСЕХ

ВСЕ В ДУБАЙ

QUIK В ШТУКАХ

ВЫУЧИТЕ СЛОВО «ВОЛАТИЛЬНОСТЬ»

«СИСТЕМА» ПЕРЕДВИНУЛА «СИТРОНИКС»

«НОВАПОРТ» РАСШИРЯЕТ ВЛАДЕНИЯ

ФОНДЫ ОБНОВЛЯЮТСЯ

ПЛОЩАДКА ДЛЯ ВЗЛЕТА

ФЬЮЧЕРСЫ ПОДЕШЕВЕЮТ, ОПЦИОНЫ ПОДОРОЖАЮТ

КОМПАНИИ СВЯЗИ УХОДЯТ ИЗ ИНДЕКСОВ

18 ПОЗИТИВНЫЕ ИСТОРИИ, РАССКАЗАННЫЕ ПЕССИМИСТАМИКакие акции имеет смысл купить на ближайший год, особенно если вы не верите в рост «голубых фишек»

диалоги

деньги

8 РУБЛЕВАЯ МАССАВ какой валюте хранить сбережения

10 ДЕРЕВЯННЫЕ ВОЙНЫВалютная политика Центрального бан-ка такова, что выгоднее всего пользо-ваться российским рублем и не играть на валютных курсах

популярные финансы

38 ДОЛГОСРОЧНАЯ КОРОТКАЯ СТРАТЕГИЯ Суть долгосрочной короткой стратегии проста: обнаружить «бомбу», которая по-дорвет могущество крупной компании, дождаться момент «взрыва» и сделать ставку на снижение рыночных котиро-вок очередного поверженного гиганта

inside / outside

34 ЗАВОД СО СЛОЖНОЙ РОДОСЛОВНОЙ Война за Московский НПЗ подошла к логическому концу. Это открывает путь к уникальной инвестидее с при-былью 400%

IT-механика

ЧЕРНЫЙ ЯЩИКПризнаками «черных ящиков» обладают все техники биржевой торговли

48

промзона

43 МАРЬИВАННА, INFO PLEASEЧем опасен закон об инсайде, зачем его вводят в России и чьи головы полетят


56 «СТОПЫ» ПО-РУССКИТе, кто хочет быстро заработать на бир-же много денег и готов принимать на себя высокие риски, должны использо-вать в своей стратегии стоп-лоссы

52 МАСШТАБИРУЕМЫЙ НАВЫКО высокочастотном трейдинге, где 90% успеха — дело техники, а 10% зависит от стратегий, создавать которые — все равно что решать олимпиадные за-дачки: ничего сверхъестественного, но получается не у всех

марафон трейдера

Следующий номер выйдет 28 марта

индикаторы60

последний штрих

64 СЕКРЕТ ВОССТАНОВЛЕНИЯ ПОПУЛЯРНОСТИ

образ жизни

ИГРЫ59

Интересно, что лидером среди городов мира по числу проживающих богачей стала Москва — в ней «прописа-ны» 79 долларовых миллиардеров, тогда как в крупней-шем городе США — 58. Всего же в мире 1210 долларовых миллиардеров, которые сосредоточили в своих руках $4,5 трлн (сумма, сравнимая с ВВП Германии). Это на 200 человек и почти на $1 трлн больше, чем в 2010 году.

Если высчитать соотношение капитали-зации входящих в индекс компаний к чи-стым активами, то самым недооцененным следует признать Dubai Financial Market General Index. Его соотношение — 0,6, почти на 70% ниже среднемирового зна-чения. Такие расчеты сделал нидерланд-ский банк ING. В эмирате Дубай указанное соотношение составляет 0,6. Это на 67% меньше, чем в среднем по миру.

Причина дешевизны проста — это рас-продажа дубайских активов в последние недели. В итоге они подешевели и по дру-гим показателям: их P/S равен 5,7 — самый низкий показатель в мире.

Bloomberg указывает, что во время последнего кризиса индекс S&P 500 сни-жался до соотношения капитализации к чистым активам 0,5, а в 1998 году для ин-декса ММВБ это соотношение и вовсе рав-нялось 0,2.

миллиардеры

торговые системымировые рынки


4

новости

Forbes опубликовал очередной рейтинг мировых бога-чей. На первом месте, как и год назад, мексиканский миллиардер Карлос Слим, чьи инвестиционные интере-сы простираются на всю Латинскую Америку. За год он разбогател на $20,5 млрд и теперь его состояние оцени-вается в $74 млрд. На втором и третьем местах — Билл Гейтс и Уоррен Баффет с $56 млрд и $50 млрд соответ-ственно. Их состояния за год увеличились всего лишь на $3 млрд и $4 млрд, что, как считают в Forbes, связано с щедрыми пожертвованиями на благотворительность обоих бизнесменов.

Появился в топ-20 самых богатых людей мира и россиянин — на 14-м месте оказался председатель со-вета директоров НЛМК Владимир Лисин, владеющий $24 млрд. За ним в списке россиян-миллиардеров идут владелец «Северстали» Алексей Мордашов (29-е), Ми-хаил Прохоров, Владимир Потанин, Алишер Усманов и Олег Дерипаска (с 32-го по 35-е места).

С 10 марта торговая система QUIK была переведена на расчет лимитов по ценным бумагам в штуках, а не в лотах, как было ранее. Соответственно, в таблицах «Ли-миты по бумагам» и «Купить-продать» число бумаг будет отображаться в шту-ках. Правда, в выставлении заявок из-менений не произошло — количество по-прежнему указывается в лотах. К тому же в QUIK появилась возможность со-вершения сделок в режиме неполных лотов — специально для тех, кто не успел привести число бумаг в своих портфелях в соответствие с новыми размерами пол-ных лотов. При этом окно ввода заявки принципиально не поменялось — только размерность лота стала равной одной ценной бумаге.

Все эти новшества в программе свя-заны с недавними изменениями количе-ства акций в одном лоте. Напомним, что на ММВБ оно назначается так, чтобы сто-имость лота составляла около 1 тыс. руб.

Американцы слишком много тратят на благотворительность, из-за чего прои-грывают в гонке богачей

Дубайский фондовый индекс — самый недооцененный в мире

МЕКСИКАНЦЫ И РУССКИЕБОГАЧЕ ВСЕХ

ВСЕ В ДУБАЙ QUIK В ШТУКАХ

фотография: из архива фотослужбы

Совет директоров «Системы» в на-чале марта одобрил продажу 63% акций свой дочерней компании «Си-троникс» другой своей «дочке» — РТИ. Сделка прошла по цене немно-го выше рыночной, по $0,9228 за GDR, что соответствует 0,53 руб. за акцию. На сегодняшний день акции концерна торгуются в РТС по цене 0,49 руб.

Как писал наш журнал в предыду-щем номере (см. «Отжать русский хайтек», №4 от 1 марта 2011 года), конечная цель этой сделки — ликви-дация долга «Ситроникса» (17,5 млрд руб.). В скором времени РТИ прове-дет IPO и часть вырученных средств, вероятно, как раз направит на пога-шение долгов своей «дочки».

новости

ВЫУЧИТЕ СЛОВО«ВОЛАТИЛЬНОСТЬ»

«СИСТЕМА» ПЕРЕДВИНУЛА «СИТРОНИКС»

биржи сделки

Служба опубликовала проект приказа с длинным названием — «О критериях су-щественного отклонения цены ликвидных ценных бумаг». Сейчас на биржах торги приостанавливаются, если котировки от-клоняются на определенную величину от закрытия предыдущего дня. Так, на ММВБ торги ценной бумагой приостанавливают-ся до конца дня, если она подорожала или подешевела на 20%.

Теперь ФСФР предлагает рассчитывать предельно допустимый размер отклонения по-новому — по специальной формуле. Эта формула будет включать показатель вола-тильности, то есть среднеквадратичного отклонения цен закрытия за последние 30 дней. Кроме того, чтобы «учитывать влия-ние общей ситуации на торгах в целом на

динамику цены отдельной акции», биржи будут учитывать в расчетах коэффициент бета. Биржам также рекомендуется не только рассчитывать все эти показатели ежедневно, но и вывешивать на своем на сайте за час до начала основной торговой сессии.

Сама ФСФР тоже сможет вводить в фор-мулу некое поправочное значение — в слу-чае «значимых событий». С помощью этого поправочного коэффициента служба соби-рается расширять допустимый коридор ко-лебаний цен, если рынки будет лихорадить.

Конечная цель новых правил — поиск манипуляторов. Собрав данные по суще-ственным отклонениям, ФСФР будет раз-бираться в каждом конкретном случае и искать злой умысел.

Росимущество 3 марта реа-лизовало на 51% акций но-восибирского аэропорта Толмачево. Как и ожидалось, обладателем пакета стала компания «Новапорт», кото-рая приобрела акции через свою «дочку» «Комплекс Аэросервис». Таким обра-зом, «Новапорт» стал самым крупным акционером Толма-чево с долей 89%.

Сумма сделки составила 2,8 млрд руб. При этом пер-воначально Росимущество оценило пакет в 1,1 млрд руб. И это было удивительно, поскольку стоимость чистых активов аэропорта — 4,55 млрд руб. (см. «Продам аэро-порт. Недорого», D' №4 от 1 марта 2011 года). Но в итоге все же сумма покупки в 2,5 раза превысила первоначаль-ную стоимость пакета.

Также через аукцион, который состоялся 4 марта, «Но-вапорт» приобрел у государства 37,9% акций Междуна-родного аэропорта Волгограда. Цена сделки составила 177 млн руб. А покупателем, как и с Толмачево, выступила «дочка» аэропортового холдинга, только на этот раз дру-гая — «Солитарио». Теперь «Новапорт» владеет пакетами семи российских аэропортов.

сделки прогнозы

пифы


6

новости

С началом весны оживились управляющие ком-пании. УК «Райффайзен капитал» начала фор-мировать новые открытые ПИФы иностранных инвестиций: «Райффайзен — Азия» и «Райффай-зен — США». По своему типу это фонды фондов, то есть их активы будут состоять из паев иностран-ных ETF. К примеру, в фонде «Райффайзен — Азия» находятся паи MSCI All Country Asia ex Japan Index Fund, в «Райффайзен — США» — паи SPDR S&P 500 ETF Trus t. Впрочем, доходность инвестиций неве-лика: по крайней мере, за последние 12 месяцев первый фонд вырос на 9%, а второй — на 13%.

В конце февраля управляющая ком-пания «Уралсиб» опубликовала про-гноз, в котором ситуация, склады-вающаяся на российском фондовом рынке, сравнивается с ситуацией шестилетней давности. Тогда, в на-чале 2005 года, итогом стал четырех-кратный рост индекса РТС. Согласно прогнозу, текущая ситуация имеет два плюса: во-первых, сейчас темпы экономического роста продолжают ускоряться, во-вторых, краткосроч-ные процентные ставки в долларах в 2005-м составляли 2,5–3% годовых, а сейчас «короткие» деньги практиче-ски бесплатны.

По мнению аналитиков компании, «устойчивый рост мировой эконо-мики, высокие цены на сырьевые товары и низкие процентные ставки формируют идеальную стартовую площадку для взлета наших фондо-вых индексов». В результате индекс РТС может завершить год на 25–30% выше уровня закрытия 25 февраля, то есть в районе 2400–2500 пунктов. Аналитики «Уралсиба» рекомендуют сделать ставку на акции металлур-гического и финансового секторов, которые способны принести еще бо-лее высокий доход — до 50% роста с конца февраля.

По другому пути пошла «Трой-ка Диалог»: в середине марта она объявила, что первой среди управляющих применила на прак-тике хеджирование (страхование) рисков. В фонде акций «Тройка Диалог — Добрыня Никитич» была открыта позиция по июньскому фьючерсу на индекс РТС (иными словами, управляющий продал фьючерс, чтобы снизить возмож-ные потери при падении рынка). Теперь пайщикам «Тройки» надо иметь в виду, что хеджирование рисков с помощью фьючерсов

снижает возможную прибыль: если рынок растет, «короткая» позиция по фьючерсу приносит убытки.

Компания купила два аэропорта, в том числе шестой в стране аэропорт Толмачево

Управляющие стараются завлечьпайщиков новинками

«НОВАПОРТ» РАСШИРЯЕТ ВЛАДЕНИЯ

ФОНДЫ ОБНОВЛЯЮТСЯ

ПЛОЩАДКА ДЛЯ ВЗЛЕТА

фотография: фотография: Fotolia / PhotoXPress.ru; из архива фотослужбы

1 Позиционный трейдер — трейдер, покупающий актив надолго.

Комитет по срочному рынку РТС в начале марта реко-мендовал совету директоров биржи изменить тарифы на FORTS. В два раза снизится биржевой сбор за заключе-ние сделок с фьючерсами на обыкновенные акции ВТБ, «Русгидро», «Сургутнефтегаза» и «Татнефти», а также на привилегированные акции Сбербанка. Вместе с тем в два раза вырастет биржевой сбор за сделки с опционами.

Как пояснил D' директор департамента срочного рынка ОАО РТС Евгений Сердюков, во фьючерсах на упомянутые акции самое большое соотношение размера биржевого сбора к стоимости контракта, так что снижение сбора сти-мулирует активность торгов. Что же касается опционов, то размер биржевой комиссии по ним фактически не влияет на итоговый финансовый результат. «В основном опцио-нами торгуют позиционные1 трейдеры, которые бирже-вых комиссий, как правило, не замечают», — добавил ди-ректор департамента срочного рынка. Тарифы на FORTS будут изменены в третьем квартале 2011 года.

В связи со скорым присоединением к «Ростелекому» региональных телекоммуникационных компаний акции последних исключаются из биржевых индексов. Так, в начале марта они покинули несколько индек-сов ММВБ. Сильнее всего изменился «Индекс ММВБ — телекоммуника-ции»: из него исключили акции «Центртелекома», «Сибирьтелекома», «Волгателекома», «Северо-Западного телекома» (СЗТ) и УРСИ, а также присоединяемого к МТС «Комстара». Их место заняли бумаги «Таттеле-кома», «Башинформсвязи» и привилегированные акции МГТС.

В индексе ММВБ изменений всего два: исключены акции УРСИ, вклю-чен «Магнит». Также акции УРСИ покинули «Индекс ММВБ — стандарт-ная капитализация».

Наконец, «Индекс ММВБ — малая капитализация» лишился акций «Комстара», «Центртелекома», «Волгателекома», СЗТ, «Сибирьтелеко-ма» и Выксунского металлургического завода. Вместо них в базу расче-та вошли акции «Синергии», РБК ИС, ТГК-13, Московской теплосетевой компании, КТК и ОПИН.

С 16 марта акции «Сибирьтелекома», «Центртелекома», «Волгателе-кома», СЗТ и УРСИ покинут также индекс РТС.

новости

ФЬЮЧЕРСЫ ПОДЕШЕВЕЮТ, ОПЦИОНЫ ПОДОРОЖАЮТ

КОМПАНИИ СВЯЗИ УХОДЯТ ИЗ ИНДЕКСОВ

биржи индексы

D-ШТРИХ

8фотография: Fotolia / PhotoXPress.ru; из архива фотослужбы№5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011

ной. Так оно и случилось — индекс РТС вырос втрое.

Хранить средства консервативно мне не позволяет профессиональная гордость. Деньги на депозите — это как-то «не ко-шерно». Я все-таки на рынке 20 лет и, на-верное, хоть что-нибудь да понимаю.

В основном вкладываюсь в финансо-вый сектор, поскольку работаю в нем. Кстати, я считаю, что акции Сбербанка недооценены. Он ведь является крупным финансовым институтом, который нако-нец вышел из кризиса и теперь наращи-вает объемы кредитования. В противовес им покупаю акции «Полюс золота» и «Нор-никеля», поскольку они смягчают удары по нефтяным отраслям или финансовому сектору. Пока эта тактика срабатывала.

Я не занимаюсь сделками с акциями ежедневно — вхожу в рынок надолго. Все потому, что у меня есть другая работа. По-рой я даже и не слежу, что происходит на торгах, а начинаю смотреть на цены, толь-ко когда везде орут, что рынок подскочил.

Если речь идет о совете консерватив-ному читателю, то он должен поступать консервативно, как Центральный банк. Нет никаких противопоказаний против схемы разделения портфеля на три от-деления — для рублей, евро и долларов. Конечно, ЦБ формирует свои резервы в основном из американской и европей-ской валют, но проблем с рублевыми сред-ствами у него нет. Он в любой момент мо-жет включить свой «рублевый ксерокс». Даже если подобный «ксерокс» и имеется у читателя, то он явно противозаконный. Поэтому лучше бы ему оставить некое от-деление в российской валюте, и я бы сде-лал его более широким, чем остальные. К примеру, держал бы 50% сбережений на банковском депозите в рублях, 25% в дол-ларах и 25% в евро. Ставки по депозитам, кстати, будут подрастать вслед за инфля-цией. Европейский центральный банк и ФРС США, скорее всего, увеличат свои учетные ставки, а вслед за этим вверх по-тянутся и проценты по вкладам.

Если же вести диалог с искушенным читателем, то я бы ему вообще не сове-товал идти на фондовый рынок сегодня. Честно говоря, я с интуитивным скепси-сом отношусь к изменению биржевых ин-дексов и полагаю, что в этом году они не вырастут или вообще снизятся.

Проблема выбора валюты для хра-нения и накопления сбереже-ний сегодня не столь актуальна, как, например, 15 лет назад. Тем

не менее перемены в курсах, подчас до-вольно резкие, заставляют об этом заду-маться. Если вы живете не только сегод-няшним днем, думаете о подрастающих детях и потребностях, которые могут воз-никнуть у вас лет через десять, то валют-ный вопрос является для вас стратегиче-ски важным. Кроме того, он приобретает особое значение и в силу увеличения ко-личества зарубежных поездок россиян.

Объяснение текущей политики Цен-трального банка, который больше за-ботит величина инфляции, а не курс российского рубля, изложено в статье «Деревянные войны». Однако мы также поговорили с профессионалами финан-совых рынков и попросили их расска-зать о собственном опыте. Наконец, мы решили привести прогнозы некоторых

финансистов, касающиеся ситуации на валютном рынке.

ВЫ В КАКОЙ ВАЛЮТЕ ДЕНЬГИХРАНИТЕ?

В российских рублях и акциях РТС.

Без финансового фанатизма Часть своих денег я держу в акциях. Я во-шел в рынок пару лет назад, в разгар кри-зиса, когда значение индекса РТС состав-ляло около 500 пунктов. Тогда я был на 80–90% уверен, что покупка будет удач-

В какой валюте хранить сбережения

РУБЛЕВАЯ МАССААЛИНА ЛЮБИМСКАЯ

валюты

деньги

РОМАН ГОРЮНОВ, председатель правления РТС

АЛЕКСЕЙ МАМОНТОВ, президент Московской междуна-родной валютной ассоциации

1 Хеджировать — страховать риски потерь де-нежных средств.

D-ШТРИХ

9

валюты

деньги

№5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011

Его не отпустят Я сторонник сбалансированной струк-туры инвестиционного портфеля и дер-жу 40% денег в долларах США, 40% в евро, остальное — в рублях. Я мог бы увели-чить долю рублевых активов до 40–50%, но мне просто не хочется этого делать — дергаться, что-то менять. Хотя рубль за год до выборов президента — очень при-влекательная валюта, и риск его падения достаточно низок. Впрочем, и после выбо-ров его курс вряд ли резко отпустят из-под контроля Центрального банка во власть рыночной стихии.

Щит от инфляции Хранить деньги нужно в той валюте, в которой ты их тратишь. Поскольку я в основном расплачиваюсь рублями, то и деньги у меня находятся в рублевых акти-вах. Сегодня мы живем в период ожида-ния роста инфляции, а банковские депо-зиты, к сожалению, не защищают деньги от обесценивания. Более того, чем выше инфляция, тем больше банки ей прои-грывают. Единственной доступной защи-той от увеличения цен для подавляющего большинства людей, не имеющих воз-можности вкладывать средства в товары (нефть, металлы, зерно), служат инвести-ции в акции. Поэтому мои активы сосре-доточены в ценных бумагах российских эмитентов.

Доллар слабее Сейчас я все перевел в рубли. Думаю, до конца года курс российской валюты будет укрепляться. Когда-то, в конце 2008-го, я предпочитал хранить сбережения в евро, но сейчас однозначно — рубль. На дан-ный момент, как я вижу, риск падения доллара гораздо выше, чем у него. Что ка-сается инвестиций, то я отдаю средства в

доверительное управление — их вклады-вают в акции и облигации.

Золотая третьЯ предпочитаю сбалансированную кор-зину: сберегаю треть средств в рублях, треть — в долларах и треть — в евро. Что касается инвестиций в ценные бумаги, то владею акциями Газпромбанка.

Волшебные фьючерсы Я сберегаю свои личные средства в той валюте, в которой трачу, то есть в ру-блях. Тем более что рублевые ставки по-прежнему остаются самыми высокими. Если обменные курсы серьезно угрожа-ют российской валюте, то для меня не су-ществует больших сложностей в покупке фьючерсов. Когда у меня возникают обяза-тельства в других валютах, то я просто их хеджирую1 — для этого также есть валют-ные фьючерсы. Что касается долгосрочно-го инвестирования, то здесь я пользуюсь доверительным управлением нашей ком-пании. Как любой управляющий хедж-фондом, я держу деньги там, где работаю.

ПРОГНОЗЫ

Хитрый юаньЮань не является свободно конверти-руемой валютой, поэтому инвесторам трудно с ним работать. В последнее время все чаще звучат предположе-ния, что он мог бы занять место дол-лара и стать мировой резервной валю-той. Этого, однако, не случится по двум причинам: во-первых, власти Китая не хотят утратить над ним контроль, а во-вторых, экономика страны не яв-ляется сбалансированной. Если бы это вдруг произошло, государство не смог-ло бы регулировать курс юаня, как и темпы роста национальной экономики.

Китайская народная республика им-портирует сырье и экспортирует товары и услуги, накапливая при этом огромные валютные резервы. В стране не использу-ется долговое финансирование, которое является одним из главных «двигателей» интернационализации национальной ва-люты. Это связано с тем, что в Китае нет развитого рынка инструментов с фикси-рованной доходностью, который был бы доступен для иностранных инвесторов и международных компаний. Лишь очень крупные инвестфонды могут работать в КНР, да и то в условиях больших огра-ничений. При этом доходность по китай-ским облигациям лишь немногим выше, чем по американским (4% против 3,5%).

Сейчас мы наблюдаем огромный спрос на те редкие бумаги в юанях, которые размещаются китайскими или междуна-родными компаниями. Однако он про-диктован скорее желанием заработать на укреплении этой денежной единицы против доллара, за которое выступают едва ли не все развитые страны. Ведь счи-тается, что усиление китайской валюты позволит снизить дисбалансы в торговых отношениях между КНР и США.

Драматизма рубль не покажетСегодня курс рубля нельзя назвать пол-ностью свободным. Однако очевидно, что в дальнейшем Банк России будет расши-рять границы коридора бивалютной кор-зины (условного курса рубля к двум валютам: доллару и евро. — Прим. D'). Сейчас боль-шинство участников рынка и аналити-ков весьма позитивно относятся к рублю. По их мнению, он является добротной валютой. Однако в свете произошедших событий — повышения учетной ставки ЦБ РФ и расширения на 1 руб. коридора бивалютной корзины — его укрепление будет умеренным. Действительно, труд-но представить, что нефть и дальше ста-нет расти теми же темпами, что и в фев-рале 2011 года. Все-таки нестабильность на Ближнем Востоке имеет свои пределы. Центральный банк может еще раз расши-рить коридор корзины на 1 руб. Тогда че-рез полгода мы увидим новые валютные курсы — не ниже чем 27,30–27,70 руб. за доллар и 37,20–37,70 руб. за евро. D'

ВЛАДИМИР САВЕНОК, генеральный директор консалтин-говой компании «Личный капитал»

ВЛАДИМИР ТВАРДОВСКИЙ, председатель правления брокер-ской компании ITinvest

ЮРИЙ МИНЦЕВ, генеральный директор инвестици-онной компании БКС

АНТОН ТОЛМАЧЕВ, аналитик UFG Wealth Management

ДМИТРИЙ ОРЛОВ, вице-президент Первого республи-канского банка

АНДРЕЙ ЗОКИН, вице-президент Газпромбанка

ЕВГЕНИЙ ДАНКЕВИЧ, генеральный директор брокерско-го дома «Открытие»

D-ШТРИХ

10 коллаж: Екатерина Пыталева; фотография: Fotolia / PhotoXPress.ru№5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011

ОЖИДАЕМЫЕ КУРСЫОтметим любопытный факт: некоторые экономисты еще осенью прошлого года удивлялись тому, что курс доллара был таким высоким (31 руб.). На этот счет ве-лась любопытная дискуссия в дневнике Дмитрия Тимофеева (khapuga.livejournal.com/85086.html), заведующего кафедрой оценки стоимости активов пермского филиала ГУ-ВШЭ, которого мы в интер-вью назвали «здоровым пофигистом». В обсуждении принимали участие Сер-гей Журавлев (ник в ЖЖ — zhu_s, автор журнала «Эксперт») и известный блогер Максим Авербух (ник — Rusanalit). Среди причин такого высокого курса были на-званы вывод денег из России командой экс-мэра Москвы Юрия Лужкова, которая конвертировала российские рубли в дол-лары, а также приобретение «ЛУКойлом» пакета своих акций на значительную сум-му у ConocoPhillips. Для этих целей на де-нежном рынке скупались доллары США, что и удерживало курс на отметке 31 руб. При этом участники дискуссии пришли к общему выводу: экспорт из России пре-вышает импорт, но Центральный банк удерживает курс доллара от падения, так как… и далее мнения расходились.

Текущая политика Центрального бан-ка России не тайна за семью печатями (см. «Валютообменная инфляция», D' №21 от 9 ноября 2009 года). Суть ее заключается не в управлении валютными курсами, а в удержании инфляции на заданном уров-не (как это делается — см. «Управление ин-фляцией»). Другое дело, что политика до сих пор зафиксирована в официальных бумагах ЦБ не в явном виде.

В документе «Основные направле-ния единой государственной денежно-кредитной политики на 2011 год и пери-од 2012–2013 годов», который размещен на сайте ЦБ РФ, содержится следующая информация:

— «Валютные интервенции направле-ны главным образом на нейтрализацию устойчивых ожиданий участников вну-треннего валютного рынка относительно изменения обменного курса рубля, фор-мирующихся под влиянием конъюнкту-ры мирового рынка энергоносителей».

Те, кто остался в стороне от де-в а л ь в а ц и и 1 р у б л я з и м о й 2008 года, сегодня наверняка чувствуют себя отмщенными.

На волне «жасминовых революций» в Северной Африке стоимость нефти под-скочила с $85 до $120 за баррель, а курс доллара упал с 31 до 28 руб. (столько же он стоил в ноябре 2008 года). Поэтому гипотетический доход от приобрете-ния иностранной валюты в такой ситу-ации выглядит довольно низким — на уровне прибыли по банковскому депо-зиту. Во время кризиса было бы выгод-нее покупать дешевые акции россий-ских компаний.

Заметим, что движения курса рубля к иностранным валютам — и рост, и па-дение, которые мы наблюдали в тече-ние последних полутора лет, — это не

исключение, а новая реальность. После понижения его стоимости изменилась политика Центрального банка России, главным приоритетом для которого те-перь является уровень инфляции в стра-не, а стабильность валютного курса пе-рестала быть «священной коровой». Его размашистые колебания становятся нор-мой. Такая политика ЦБ выгодна, если иметь доходы в рублях, тратить деньги большей частью в России и не ввязывать-ся в валютные спекуляции. Ну и, разу-меется, не помышлять о кредитах в ино-странной валюте.

Валютная политика Центрального банка такова, что выгоднее всего пользоваться российским рублем, а не играть на валютных курсах

ЖАСМИНОВЫЕ КУРСЫ КОНСТАНТИН ЦАРИХИН, КОНСТАНТИН ИЛЮЩЕНКО

валютный курс

деньги

1 Девальвация — официальное понижение стоимости денежных единиц.2 Волатильность — статистический финансовый показатель, который характеризует тенденцию изменчивости цены.3 Инфляционное таргетирование — комплекс мер, которые принимает государство с целью контро-ля уровня инфляции в стране.

D-ШТРИХ

11


деньги

№5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011

Это означает, что ЦБ старается сделать курс рубля непредсказуемым и несвязан-ным на 100% со стоимостью нефти;

— «Курсовая политика в 2011–2013 го-дах будет направлена на удержание в приемлемых границах волатильности2 российской национальной валюты. При этом Банк России видит своей задачей последовательное сокращение прямого вмешательства в процессы курсообразо-вания и подготовку субъектов экономи-ки к работе в условиях плавающего ва-лютного курса».

В совокупности это означает, что Цен-тральный банк даст возможность спе-кулянтам в течение короткого времени поиграть и на повышение, и на пониже-ние рубля. Однако в силу общей макроэ-кономической ситуации в России курсы евро и доллара все же будут постепенно, с некоторыми колебаниями, ослабевать, а положение рубля — укрепляться. Если рассматривать практику функциониро-вания валютного рынка нашей страны в минувшее десятилетие, получается,

что при отсутствии кризисов в денежно-кредитной сфере и при стабильных или растущих ценах на энергоносители в Рос-сии растут ВВП и денежная масса, инфля-ция остается на высоком уровне, а курсы иностранных валют постепенно падают.

Кстати, обратите внимание на фразу о «плавающем валютном курсе». Что она означает?

ПСЕВДОПЛАВАЮЩИЙ РУБЛЬИстория рубля как валюты такова. Ближе к концу советского периода доверие к на-циональной валюте стало ослабевать, и, когда в 1991 году Советский Союз прекра-тил свое существование, курс американ-ского доллара на черном рынке резко по-шел вверх. Здесь следует вспомнить, что развал СССР сопровождался чрезвычай-но сложной экономической ситуацией, когда нефть стоила $10 за баррель. Офи-циальный же курс заокеанской валюты на только что образованной ММВБ про-сто продублировал динамику черного рынка. Вообще говоря, 1990-е годы мож-

но с полным правом назвать эпохой сла-бого рубля, так как кратковременные периоды стабильности перемежались с масштабными падениями (пиковыми мо-ментами стали октябрь 1994-го и август 1998 года).

А что же было после 1998 года? Для это-го имеет смысл посмотреть на изменение курса доллара и курса бивалютной корзи-ны, которая сегодня рассчитывается как сумма €0,45 и $0,55.

В истории взаимоотношений рубля и доллара можно выделить четыре перио-да (см. график 2):

1. 1999–2002 годы: рост доллара.2. 2003-й — середина 2008 года: укре-

пление рубля и падение курса доллара из-за стремительного увеличения цен на российские экспортные товары.

3. Вторая половина 2008-го — начало 2009 года: обвальное падение рубля и рез-кий рост курса доллара вследствие миро-вого финансового кризиса.

4. Начало 2009 года — по настоящее время: укрепление и стабилизация рубля по отношению к доллару в силу преодоле-ния последствий мирового финансового кризиса и роста цен на российские экс-портные товары.

Кроме того, четвертый период харак-теризовался гораздо большей изменчи-востью курса американской валюты, чем предыдущие. Мы видим, что ее котиров-ки то шли вверх, то падали. Если курс дол-лара США растет, то инфляция внутри страны также увеличивается, так как по-вышаются цены на импортные товары. Если же он падает, то инфляция ослабе-вает. Но это в теории. На практике мы наблюдаем ситуацию, когда даже при сильном укреплении рубля инфляция в России заметно не изменяется и цены на основные группы товаров не снижаются. Мы можем задать вопрос: «Почему так? Неужели макроэкономические законы не действуют?» Нет, действуют, просто мы за-были, что основным источником инфля-ции в нашей стране является увеличение денежной массы — макроэкономическо-го агрегата №2, подкрепленное устойчи-вым желанием населения покупать това-ры и услуги. Все это приводит к тому, что, несмотря на временные укрепления кур-са рубля, цифры на ценниках в магазинах движутся в сторону увеличения.

Объем всех обращающихся денег в стране вырос с 13,31 трлн (1 сентября 2009 года) до 20,17 трлн руб. (1 января

УПРАВЛЕНИЕ ИНФЛЯЦИЕЙ

Таргетирование инфляции3 как полити-ка Центрального банка появилось при-мерно 20 лет назад. Первыми ее ввели центральные банки Новой Зеландии и Канады в начале 1990-х годов. Джозеф Стиглиц, американский экономист и ла-уреат Нобелевской премии, пишет, что под этим термином понимается прин-цип, согласно которому процентные ставки должны быть подняты всякий раз, когда рост цен превышает наме-ченный уровень. Это означает, что глав-ной задачей для ЦБ является удержа-ние роста цен в некотором пределе и он стремится реализовать ее с помощью

монетарных методов — регулирования процентных ставок и размера денеж-ной массы. Цель этих мер — обеспечить условия плавного экономического ро-ста в стране. При этом вопрос стабиль-ности курса национальной валюты от-ходит на второй план. Таргетирование инфляции с 1999 года применяет, на-пример, Европейский центральный банк, стремясь удержать рост цен в гра-нице 2% в год. В связи с этим он, в отли-чие от США, даже в разгар кризиса не стал резко снижать ставку рефинанси-рования. Целевой уровень инфляции в Канаде составляет 1–3%.

D-ШТРИХ

12№5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011

можность получать здесь пусть не очень высокую, зато очень весомую с их точки зрения зарплату.

Тут же возникает вопрос: «Тогда, может быть, стоит держать свои сбережения в национальной валюте?» Но вот ответить однозначно здесь уже нельзя, так как для рубля характерна очень сильная, если сравнивать с общемировыми нормами, инфляция. Так что увеличение цен прак-тически по всем группам товаров и услуг приводит к обесценению эффекта роста размера сбережений. Например, что та-кое 6% по вкладу типа «Накопительный» флагмана нашей банковской индустрии Сбербанка? С учетом инфляции практи-чески ничего…

Подытоживая сказанное, можно от-метить, что в настоящее время рубль яв-ляется довольно крепкой валютой с до-статочной степенью обеспеченности золотовалютными резервами Централь-ного банка. Его курс к доллару США и евро плавно растет. С учетом резкого взле-та котировок нефти, вызванного событи-ями в арабских странах, можно ожидать дальнейшего укрепления курса рубля и увеличения объема золотовалютных ре-зервов ЦБ РФ. D'

ми словами, наша национальная валю-та обеспечивалась на 97,7%, что является очень высоким показателем.

Для выяснения степени обеспеченно-сти современного российского рубля да-вайте умножим размер золотовалютных резервов на текущий курс доллара и по-делим получившуюся величину на объ-ем денежной массы (см. график 4).

Даже беглого взгляда достаточно, что-бы понять, что, во-первых, обеспечен-ность рубля золотовалютными резерва-ми росла и, во-вторых, ее процентный уровень в целом был довольно высоким. Если бы мы провели более подробное исследование, то обнаружили бы, что в отдельные месяцы 2006, 2007 и 2008 го-дов она вплотную подходила к 100%. Так, например, абсолютный максимум по золотовалютным резервам был заре-гистрирован в августе 2008 года — это $596,566 млрд. Денежная масса в это вре-мя равнялась 14,21 трлн руб., а курс дол-лара США — 23,4186 руб. Производим не-хитрые вычисления:

5 9 6 , 5 6 6 м л р д х 2 3 , 4 18 6 = 13,97 трлн руб.;

13,97 трлн / 14,21 трлн = 98,32%.В настоящее время золотовалют-

ные резервы ЦБ РФ оцениваются в $484,158 млрд. На момент написания ста-тьи официальный курс доллара США со-ставлял 28,62 руб. Следовательно, золо-товалютные резервы ЦБ РФ можно было оценить в 13,86 трлн руб., а денежную массу в стране — в 20,17 трлн руб. Таким образом, уровень ее обеспеченности ока-зался равен 68,72%, что, в общем-то, не-много, но в целом достаточно.

Это простейшее статистическое ис-следование со всей очевидностью пока-зало, что рубль перестал быть «деревян-ным» и превратился в «золотовалютный». С 1 июля 2006 года национальная валю-та России формально является свободно конвертируемой. Кроме всего прочего, не стоит забывать, что ее обеспечивают не только золотовалютные резервы ЦБ РФ, но и экономика нашей страны, а также ее колоссальные природные ресурсы. Это обусловливает довольно высокий курс рубля по отношению к валютам стран СНГ. Такая ситуация, в свою очередь, при-водит к миграции в Россию большого ко-личества людей, которых привлекает воз-

2011 года). Как в таких условиях можно было обуздать инфляцию? Она бы оста-новилась, если бы граждане России в мас-совом порядке перешли от идеологии по-требления к идеологии накопительства (в этом случае скорость обращения денег упала бы).

А теперь давайте зададимся вопросом: «Как за исследуемый период менялись де-нежная масса, объем золотовалютных ре-зервов Центрального банка РФ и обеспе-ченность ими национальной валюты?» Попросту говоря, мы попытаемся выяс-нить, был ли рубль за период с 1999-го по 2010 год в действительности «деревян-ным»?

Мы видим, что и суммарное количе-ство наличных и безналичных денег, и объем золотовалютных (международ-ных) резервов ЦБ РФ в целом за исследуе-мый период росли (см. график 3).

Теперь настал черед выяснить, на-сколько денежная масса была обеспе-чена золотовалютными резервами? В 1897 году на 1121 млн руб. кредитных денег (банкнот), обращавшихся в России, приходилось 1095 млн руб. золота. Ины-


деньги

М2 И РЕЗЕРВЫ

М2 — объем наличных денег в обраще-нии (вне банков) и остатков средств в национальной валюте на счетах нефи-нансовых, финансовых (кроме кредит-ных) организаций и физических лиц, являющихся резидентами РФ, то есть это общая сумма обращающихся в стране наличных и безналичных денег.

К международным (золотовалют-ным) резервам относятся активы, кото-рые находятся под контролем органов денежно-кредитного регулирования и в любой момент могут быть использо-ваны для финансирования дефицита платежного баланса, интервенций на валютных рынках, оказывающих влия-ние на курс национальной валюты, или для аналогичных целей. Международ-ные резервы РФ представляют собой высоколиквидные иностранные акти-вы, имеющиеся в распоряжении Банка России и правительства РФ по состоя-нию на отчетную дату.

Что такое 6% по вкладу типа «Накопительный» флагмана нашей банковской индустрии Сбербанка? С учетом инфля-

ции практически ничего…

биржевая площадь

Нефть вновь поддерживает российский рынок, но не более того. «Бычий» штурм годовых макси-мумов по ММВБ потерпел фиаско. Теперь на рынки возвращаются «медведи»

НЕФТЬ ИЛИ ДИВИДЕНД

Российский рынок акций начал вес-ну неуверенной динамикой, тор-гуясь в широком «боковике». Но

высокие цены на нефть дали «быкам» возможность потратить свои деньги, и индексы обновили локальные максиму-мы (2033 пункта по РТС и 1793 пункта по ММВБ), после чего началось коррекцион-ное снижение. При этом вначале резкий рост, а потом падение рубля против дол-лара сделало долларовый индекс РТС бо-лее волатильным по сравнению с рубле-вым индексом ММВБ.

РЕГУЛЯТОРЫ ПУГАЮТ Эра дешевых денег подходит к концу, и это начали осознавать рыночные игро-ки. Раньше ФРС и ЕЦБ могли закрывать глаза на рост никому не нужного золота, потом — на ралли на рынках продоволь-ствия, но теперь спекулянты, заняв день-ги у правительств, посягнули на святая святых — нефть. И, конечно же, рост сто-имости энергии может привести к кол-лапсу развитого рынка и свести на нет все колоссальные вливания триллионов дол-ларов и евро в экономику.

Это вынудило центробанки начать пока не действовать, но говорить в более жестком ключе о денежно-кредитной по-литике. Более того, глава ЕЦБ Жан-Клод Трише даже припугнул рынки обеща-нием повысить ключевые ставки уже в апреле. Но несколько дней спустя агент-ство Moody’s вначале понизило рейтинг Греции на три ступени, на следующий день — рейтинги нескольких греческих банков, и в завершение удар был нанесен по рейтингу Испании. Вследствие этого доходность греческих бондов, номиниро-ванных в евро, достигла 12,7%, португаль-ских — 7%, испанских — 6%.

Помнится, правительство Португалии, отказываясь от помощи ЕС в прошлом году, говорило, что сможет свести концы с концами, если спекулянты будут просить купон размером меньше 7%. Видимо, скоро будет больше. А если еще и ЕЦБ поднимет ставку, то игроки будут учитывать и это, давая деньги взаймы Португалии. Поэто-му европейский регулятор вряд ли пойдет на рост ставки, но охлаждать рынки все же

придется. Первыми это почуяли игроки рынков цветных металлов, и именно там началась полномасштабная коррекция.

КОМПАНИИ НА ПРОДАЖУСреди «голубых фишек» стоит отметить падение акций «Норильского никеля». Владимир Потанин официально объявил о том, что собрал 30% акций ГМК (см. «Покер в Норильске», D' №1 от 17 января 2011 года) и теперь может претендовать на пять (из 13) голосов в совете директоров. Оппониру-ет «Интерросу» UC Rusal, но она со своими голосам (25% в УК) может провести лишь четырех своих человек. Таким образом, у рынка исчезла интрига, похоже, борьба за «Норникель» подходит к концу.

Во втором эшелоне лидерство в паде-нии возглавили бумаги «Распадской». По-водом послужила информация о том, что Evraz Group и менеджмент компании вы-ставили на продажу 80% акций «Распад-ской». Не исключено, что пакет предложен ведущим российским сталелитейным компаниям. Однако пакет не маленький,


14Рубрику ведут МАКСИМ ЛАВРЕНТЬЕВ, ЕВГЕНИЙ ОГОРОДНИКОВ

тРос / падение, %Скупка и распродажа акций на ММВБ за две недели

1 ВТБ2 Северсталь3 Сбербанк4 Магнитогорский МК5 Уралкалий

130,1

109,4 116,485,1 122,9 115,6

75,2 60,7

103,4

69,2

232,4

72,9

84,3 88,8103,9

69,6

126,0 112,1 123,3 102,1

66,6

117,6

156,8

98,3

133,2

123,3 104,6

72,6

139,5 130,6

-10,1 -8,1 -7,9 -7,0 -6,4 -6,2 -5,6 -4,2 -4,2 -3,7 -3,6 -2,9 -2,5 -2,4 -2,0 -1,4 -1,3 -1,3 -1,3 -0,6 -0,5 0,5 1,9 3,1 4,0 4,0 4,7 9,1-1,5

6 Интер РАО ЕЭС7 Норильский никель8 Сбербанк, прив.9 ОГК-310 Сургутнефтегаз

11 Новолипецкий МК12 ФСК ЕЭС13 Полюс золото14 Аэрофлот15 МТС

16 Мосэнерго17 Транснефть, прив.18 НоваТЭК19 Русгидро20 Ростелеком

21 Распадская22 Сургутнефтегаз, прив.23 Полиметалл24 Роснефть25 ЛУКойл

26 Холдинг МРСК27 Уралсвязьинформ28 Татнефть29 Газпром нефть30 Газпром

1 2 3 4 6 8 10 12 14 165 7 9 11 13 15 17 18 19 2120 22 23 24 25 26 27 28 29 30

Мы считаем среднедневной объем тори две недели и их отношение в проценЕсли стоимость акций растет при увелиЕсли стоимость акций падает при увелих распродают

-12,5

-50

300250

100150200

50

Изменение объема торгов, %Изменение цены за две недели, %

0

а инициатива по продаже исходит от те-кущих собственников. Потенциальный покупатель вряд ли согласится приобре-сти акции «Распадской» по котировкам, сложившимся на ММВБ. Ведь капитали-зация компании равна 26 годовым при-былям (коэффициент P/E 2010 — 26), что очень дорого. Среди потенциальных по-купателей значатся ММК и НЛМК. Ну и, ожидая низкой стоимости акций «Распад-ской» на предстоящей сделке, участники поспешили избавиться от ее бумаг.

Еще одна компания, выставленная на продажу, — «НоваТЭК». При этом если про-следить цепочку по движению акций ком-пании, то можно понять, что на сделке заработали многие, но не «Газпром» и не мелкие акционеры «НоваТЭКа». Итак, «Газ-пром» продал Газпромбанку свои акции «НоваТЭКа» из расчета 200 руб. за бумагу. Газпромбанк перепродал купленные ак-ции текущим акционерам «НоваТЭКа» — Геннадию Тимченко и Леониду Михель-сону — уже по цене 287 руб. А те, в свою очередь, перепродали выкупленные бума-ги французской группе Total, которая со-гласна купить 12% «НоваТЭКа» за $4 млрд, или по 308 руб. Текущая стоимость бума-ги на бирже — 350 руб., и это после паде-ния с 385 руб. на фоне того, как схема про-дажи пакета стала известна.

Также плотный новостной фон сло-жился вокруг АФК «Система». Инвесторы позитивно оценивали бумаги корпора-ции. Поводом для этого стало преобразо-вание компании из операционного хол-динга в инвестиционный фонд. А для того, чтобы все понимали, что это произо-шло, также сменили руководителя. Совет директоров отдал почетную должность президента Михаилу Шамолину — вы-ходцу из МТС.

Но главную интригу от «Системы» оста-вили на потом. В частности, было инте-ресно, что сделает «Система» с «Ситроник-сом». Ничего нового придумано не было. Как мы и писали (см. «Отжать русский хай-тек», D' №3 от 14 февраля 2011 года), «Систе-ма» продала акции (63%) «Ситроникса» своей новой «дочке» ОАО РТИ из расчета 0,52 руб. за бумагу, то есть без премии к рынку. Пока акции «Ситроникса» выгля-дят не лучшим образом, но впереди обмен бумаг этой компании на бумаги ОАО РТИ. А вот на этом можно будет заработать.

ЧТО ДАЛЬШЕ? В целом же рынок акций России пока удерживается в широком боковом диапа-зоне 1700–1800 пунктов по индексу ММВБ. В этих условиях интересной становится игра в дивиденды. С приближением дат закрытия реестров акционеров спекулян-ты могут устраивать мини-ралли в отдель-но взятых бумагах с высокой дивиденд-ной доходностью. В частности, недавний скачок вверх «префов» «Татнефти», вероят-но, и был такой спекуляцией.

В то же время не стоит забывать и о воз-можном ужесточении риторики основ-ных валютных регуляторов. Так, 15 мар-та ФРС США может сказать свое веское слово по этой теме (после принятия ре-шения по ставке). Любой намек на скорое окончание фазы «дешевых» денег (напри-мер, повышение ставки или приостанов-ка программ количественного смягчения денежно-кредитной политики — QE) бу-дет болезненно воспринят рынками. Но главное ужесточение монетарной полити-ки скажется не на капитализации амери-канских или европейских корпораций, а на стоимости сырья, и в первую очередь золота и нефти. А это уже повод сыграть на понижение российских индексов. D'


15

• Наклон 200-дневной скользящей средней (вниз или вверх) указывает направление долгосрочного трен-да биржевого индекса. • Пересечение средней и индекса говорит о возможной смене направления тренда. • Механическая трактовка сигналов скользящих средних может не дать верной картины.

%

бъем торгов акциями за 90 дней в процентах.при увеличении объема торгов, их скупают.при увеличении объема торгов,

D-ШТРИХ

16№5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011

В книге «Вышел хеджер из тумана» Бартона Биггса о хедж-фондах США есть эпизод: в баре собира-ются управляющие, чтобы вы-

пить и рассказать о своей любимой акции или инвестиционной концепции. Часто рассказчик приукрашивает факты, и тог-да об этом говорят как о «золочении».

Идея спора и обсуждения того, кто, что и почему купил в свой инвестиционный портфель, так нам понравилась, что мы решили воплотить ее в жизнь. Это пре-мьера рубрики, в которой профессиональ-ные управляющие активами и авторитет-ные частные инвесторы будут отстаивать свои «любимые» акции и, самое главное, подробно рассказывать о них. Первая бе-седа состоялась в редакции D' между вице-президентом Газпромбанка Андре-ем Зокиным, главным директором по ин-вестициям УК «Газпромбанк — управле-ние активами», курирующим управление

паевыми инвестиционными фондами, и частным инвестором Евгением Резнико-вым, известным в интернете под ником Stagirit, который специализируется на фундаментальном анализе и покупает бу-маги, исходя из собственных расчетов по методу DCF1, а также ведет сайт Stagirit.org. Соответственно, Андрей Зокин рас-сказывал об акциях, находящихся в пае-вых фондах «Газпромбанк — управление активами», а Евгений Резников — о своих личных вложениях.

В ходе разговора выяснилось, что оба гостя не верят в рост российских индексов в перспективе полугода-год и предпочи-тают действовать максимально осторож-но. «Мы сейчас находимся в такой ситуа-ции, когда важно купить что-то, что имеет ограниченный потенциал падения и не-ограниченный потенциал роста, — ска-зал Андрей Зокин. — В капитализации многих компаний уже заложен достаточ-

но серьезный рост их финансовых показа-телей в будущем. Этот рост, скорее всего, действительно произойдет, но после этого нужен будет следующий катализатор для роста фондового рынка». «У меня не очень радужные ожидания по рынку до конца года, — поддержал коллегу Евгений. — Те идеи, которые у меня есть, краткосроч-ные, и я не готов в них вкладывать серьез-ные суммы. Скажем так: я расскажу об ак-циях, в которых не боюсь “сидеть”».

У любого диспута должны быть пра-вила. Каждый из наших героев расска-зал о трех инвестиционных идеях, вер-нее, целых инвестиционных историях, в которых он принимает участие деньга-ми, а второй герой их прокомментиро-вал. И что интересно, в итоге оба приш-ли к почти полному профессиональному консенсусу.

ИСТОРИЯ ПЕРВАЯ, УГОЛЬНАЯАндрей Зокин: В среднесрочной перспек-тиве как с фундаментальной, так и со спе-кулятивной точки зрения имеет смысл «бежать и покупать» акции дочерних ком-паний «Мечела», в частности компаний, связанных с «Мечел-майнинг». Причин две. С одной стороны, рост цен на уголь, главным образом коксующийся, который в силу определенных погодных явлений в Австралии и общего высокого спроса превысил отметку $400 за тонну, и мы ви-дим, что внутрироссийские цены на кок-сующийся уголь превзошли $200. Цена на энергетический уголь также чувству-ет себя очень хорошо. Это должно сказы-ваться на денежных потоках2 угольных компаний и, в частности, на «Южном Куз-бассе». Если же мы говорим не об угле, а о железной руде, то рост цен на нее положи-тельно отражается на доходах Коршунов-ского ГОКа. Цены на железную руду с на-

Какие акции имеет смысл купить на ближайший год, особенно если вы не верите в рост «голубых фишек»

ПОЗИТИВНЫЕ ИСТОРИИ, РАССКАЗАННЫЕ ПЕССИМИСТАМИ

ЕВГЕНИЯ ОБУХОВА

акции второго эшелона

диалоги

< Андрей Зокин

фотографии: Виталий Михалицын

D-ШТРИХ

17


диалоги

№5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011

чала года выросли на 25–30%, в результате чего мы видим, что акции данных компа-ний сейчас торгуются по 2–2,5 EV/EBITDA3 на 2011 год. Это дешевые акции.

— Но ведь «Южный Кузбасс» уже все накупили, и он теперь не растет!

Андрей Зокин: Поэтому я и говорю о второй причине. Это спекулятивный фактор, в основе которого — будущее IPO «Мечел-майнинг». Оно произойдет либо грядущей осенью, либо в начале следую-щего года. Скорее всего, мы увидим ка-питализацию «Мечел-майнинг» не менее $12–15 млрд. Об этом уже было заявлено, да и мы видим, как торгуются сходные международные публичные компании. Соответственно, акции «Южного Кузбас-са» должны вырасти 2–2,5 раза, и даже в этом случае компания будет торговаться с мультипликатором 4–4,5 EV/EBITDA.

Евгений Резников: Мне не очень нра-вятся «дочки» «Мечела». Во-первых, его доля в «Южном Кузбассе» составляет 94%, поэтому возможен принудительный вы-куп акций последнего. Во-вторых, «Ме-чел» использует «Южный Кузбасс» как денежную кубышку: он дает «Мечелу» 10 млрд руб. под вексель и еще 15 млрд руб. как заем под мизерные проценты.

Андрей Зокин: Действительно, воз-можный выкуп — это основной фактор беспокойства частных акционеров. Но у нас есть законодательство, которое чет-ко регламентирует порядок выкупа. Пер-вое: как только порог владения превыша-ет 95% плюс одна акция, компания сама должна сделать обязательное предложе-ние о выкупе акций у остальных акционе-ров. Цена выкупа определяется либо как средневзвешенная цена за шесть месяцев на биржевых торгах, либо независимым оценщиком. Но в преддверии IPO подраз-деления «Мечел-майнинг» независимый оценщик просто не может неадекват-но оценить актив, который обеспечива-ет 2/3 финансовых показателей «Мечел-майнинг».

ИСТОРИЯ ВТОРАЯ, С ПРОПЕЛЛЕРОМАндрей Зокин: Немного другая история — Казанский вертолетный завод (КВЗ). Сей-час его материнская компания «Вертолеты России» выставила оферту4 по рыночной цене, поэтому потенциала падения этой акции сегодня просто нет.

И если «Вертолеты России» получат 90% КВЗ, то дальше будет очень интересная си-туация. КВЗ торгуется по EV/EBITDA, рав-ному 4, на 2011 год, при том что компания обеспечена заказами по 2013 год включи-

тельно. А в мае мы увидим IPO «Вертолетов России», которое, я думаю, будет торговать-ся по EV/EBITDA, равному 7 или 8. И дальше произойдет просто переоценка КВЗ. Мне кажется, что тут самим «Вертолетам Рос-сии» будет логично конвертировать акции КВЗ в свои бумаги. У «Вертолетов России» очень профессиональный менеджмент, который четко понимает, что нужно сде-лать в ближайшие три-пять лет.

Возможно также, на КВЗ будут произ-водиться беспилотные летательные аппа-раты. Беспилотники — это заказ сразу на 10 млрд руб., и в этом случае мы увидим у компании совершенно другие финансо-вые показатели.

ИСТОРИЯ ТРЕТЬЯ, ИНТЕГРИРОВАННАЯАндрей Зокин: Давайте еще расска-жем про «Армаду». У нее очень мно-го факторов роста. Во-первых, сам по себе IT-сектор еще не восстановил-ся после кризиса. А уровень информа-тизации в России явно недостаточен. В ближайшие пару лет в IT нужно инве-стировать, по разным оценкам, от не-скольких миллиардов до нескольких десятков миллиардов долларов — без

1 DCF (discount cash f low) — метод оценки акций, в соответствии с которым прогнозируется выручка компании на несколько лет вперед, потом эта выручка делится на стоимость собственного капи-тала (ставку дисконта) и суммируется. Полученная величина считается справедливой стоимостью компании.2 Денежные потоки — обычно имеется в виду выручка.3 EV/EBITDA — финансовый мультипликатор, где EV (enterprise value) = рыночная капитализация ком-пании + ее чистый долг. EBITDA — прибыль до вычета налогов, процентов и амортизации.4 Оферта — предложение выкупить акции.

КВЗРыночная цена, руб. 94,5

Консенсус-прогноз цены, руб. 107,9

Консенсус-рекомендация накапливать

P/E 11,4

EV/EBITDA 7

EV/Sales

Источники: СПАРК, «Ренессанс капитал»

0,8

Р/B 1,8

Евгений Резников >

D-ШТРИХ

18№5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011

заказы и выполняет их достаточно каче-ственно. Плюс у «Армады» есть еще одно направление — это так называемое сво-бодное программное обеспечение. Уже се-годня ПО от Microsoft или Apple никого не интересует на бытовом уровне, всех инте-ресуют только приложения. Именно на внедрении свободного ПО «Армада» и спе-циализируется. Очень правильная, здра-вая идея.

— Но «Армада» выступает лишь ин-тегратором, сама она ничего не делает.

Андрей Зокин: Именно. Но самое глав-ное, что нужно инвесторам, — рост и чет-кое выполнение поставленных задач. С учетом того, что IT-рынок сам по себе является очень большим, «Армада» путем поглощений и роста может занять на нем большую долю.

Андрей Зокин: Так долго продолжать-ся не может. Да, у каждой компании свои проблемы: у «Вымпелкома» это поглоще-ние африканских и ближневосточных ак-тивов Нагиба Савириса, у МТС — потеря

software вся выручка генерируется вну-три нее. Компьютеры собираются из ку-пленных у кого-то комплектующих, а программы обычно пишутся полностью своими силами.

Мне кажется, мы увидим в самое бли-жайшее время ряд поглощений cо сто-роны «Армады», так что вместо органи-ческого роста на уровне 30–35% в год мы получим компанию, которая будет расти на 50–55% в год с сохраняющейся рентабельностью. Плюс в течение двух-трех лет мы, скорее всего, увидим хоро-шее большое размещение «Армады» в Лондоне.

— Пару лет назад у «Армады» был се-рьезный административный ресурс, госзаказы приносили больше полови-ны выручки.

Андрей Зокин: Две или три недели на-зад был открыт сайт правительства Мо-сквы, его сделала «Армада». Все сайты Министерства экономического разви-тия сделала «Армада». Это говорит о том, что они одни из немногих, кто получает

час грядет конвертация его акций в бу-маги МТС, которая состоится до начала апреля. Единственная проблема в том, что обмен будет производиться на акции дополнительного выпуска, которые не сразу будут торговаться. На российском биржевом рынке торговые обороты ак-циями «Комстара» очень низкие, но их дисконт к акциям МТС составляет 4%. По депозитарным распискам (GDR), которые торгуются в Лондоне, спред уже 6%. Если брать с «плечом»5, то получается неплохая доходность.

— А в чем стратегия? Покупать «Ком-стар», «шортить»6 МТС?

Евгений Резников: Конечно. Или про-сто покупать «Комстар» — так ты фактиче-ски покупаешь МТС не по 250, а по 240 руб. Акции «Комстара» будут впоследствии сконвертированы в акции МТС.

ИСТОРИЯ ВТОРАЯ, МОБИЛЬНАЯ Андрей Зокин: Тут есть еще одна большая тема. Рынок находится в стадии, когда должны произойти движения цен акций операторов мобильной связи, потому что они торгуются действительно дешево.

Евгений Резников: Да, это вторая ло-кальная идея. Стоимость акций МТС со-ответствует мультипликатору 4 х EBITDA, «Вымпелкома» — 3,9 х EBITDA.

этого мы просто не перейдем на новый уровень технологического развития.

«Армада» — одна из наиболее техноло-гичных компаний, ее владельцы выбира-ют очень правильные сегменты рынка. Дело в том, что если компании, произ-водящие hardware — то есть компьюте-ры, — создают лишь 20–25% добавлен-ной стоимости, то у компаний сегмента

ИСТОРИЯ ПЕРВАЯ, ОБЪЕДИНЕННАЯЕвгений Резников: Сегодня первая идея — это игра на спреде, который до сих пор есть между акциями «Комстара» и МТС. Первый передал МТС активы, сей-


диалоги

«Башнефть»Рыночная цена, руб. 1579,0


Консенсус-рекомендация покупать

P/E 8

EV/EBITDA 5

EV/Sales

Источники: СПАРК

1

Р/B 0,9

«Армада»Рыночная цена, руб. 449,0



P/E 21,4

EV/EBITDA 10,7

P/Sales

Источник: «Юникредит»

1,3

Р/B 5,7

«Комстар»Рыночная цена, руб. 201,1



P/E 12

EV/EBITDA 4,5

EV/Sales


1,6

Р/B 1,3

D-ШТРИХ

19


диалоги

№5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011

лидерства на рынке. Соответственно, ряд инвесторов, которые были ориентирова-ны на высокие темпы роста бизнеса сото-вых операторов, из этих акций ушли. Бо-лее того, «Вымпелком» был исключен из индекса MSCI, а очень много иностранных фондов ориентируются именно на этот ин-декс, поэтому они акции продали. Сейчас бумаги интересны так называемым value-инвесторам — тем, кто ориентирован не на большие темпы роста компаний, а, ско-рее, на их дешевизну по сравнению с ана-логами. Но, как правило, такие инвесто-ры появляются, когда все корпоративные действия (слияния, присоединения) за-кончены и перспектива компании на два-три года выглядит абсолютно понятной. Хотя посмотрите на их финансовые пока-затели: рентабельность по EBITDA и МТС, и «Вымпелкома» — 50%! Это очень хорошо.

Евгений Резников: У них и дивиденд-ная доходность высокая: акция МТС стоит 250 руб., а дивиденд будет поряд-ка 15–19 руб. Еще одна тема — это дру-гие «дочки» «Системы». Например, «Баш-нефть».

— А ее не поздно покупать?Евгений Резников: Сложный вопрос,

но с учетом того, что она будет занимать-ся разработкой месторождения имени Требса и Титова, через три года это, воз-можно, будет другая компания, по акциям которой будут уже совсем другие уровни. Сейчас акции «Башнефти» стоят 1500–1600 руб., я держу их, не продаю и не соби-раюсь это делать.

ИСТОРИЯ ТРЕТЬЯ, МЯСНАЯЕвгений Резников: В моих инвестициях есть уклон в сторону акций компаний по-требительского сектора. Конечно, я в нем не вижу больших upside7, по всем акциям, к которым я применял метод DCF, потен-циал роста составляет 10–20%, но я доста-точно консервативен в своих прогнозах. Я бы выделил «Дикси», которая купила «Викторию» — то есть сеть такого же раз-мера, как она сама. Еще у меня есть акции «Калины», которая избавилась от убыточ-ных европейских активов, и «М.Видео».

Кроме того, мне откровенно нравит-ся «Черкизово». У них и свинина, и пти-цеводство, причем свинина дает рента-бельность предприятию около 30%. Да, я не могу сказать, что у компании все бу-дет замечательно после засухи, — подо-рожают корма, вырастет себестоимость производства. Но у меня по DCF оценка

акций «Черкизово» 1230 руб., а они стоят около 900 руб.

Андрей Зокин: Во-первых, для «Черки-зова», как для любого производителя сель-хозтоваров, существует понятие субсиди-рованных ставок. Оно означает, что тебе полностью субсидируют кредит в части ставки рефинансирования Центрального банка. Представьте себе: сейчас средняя ставка по кредитам 10–11%, и 8% тебе дает государство. Выходит, что ты занимаешь деньги под 3% годовых. Мне кажется, что сельское хозяйство — интересная, пра-вильная модель бизнеса.

Дальше, меня всегда поражал тот факт, что, когда происходит road show8, акции «Черкизова» всегда растут. Все дело в том, что менеджмент «Черкизова» очень четко представляет стратегию развития, расска-зывает, что будет делаться, и в принципе все те планы, которые озвучиваются, бо-лее или менее выполняются. Цена акции долгое время стояла на месте, о компа-нии, соответственно, давно никто не рас-сказывал, но с точки зрения финансовых мультипликаторов она очень красиво вы-глядит и очень красиво стоит. Да, застав-ляют волноваться будущее вступление

России в ВТО, стоимость мяса, которая по-стоянно растет, а собственные свинофер-мы не обеспечивают 100% потребностей «Черкизова».

— А почему «М.Видео»? Ведь прода-жи бытовой техники — это бизнес с низкой рентабельностью?

Евгений Резников: У «М.Видео» нет про-блем с доходностью, как у его основных кон-курентов — «Эльдорадо» и «Техносилы», но у них есть сложность, связанная со списа-нием товаров (бракованных, испорченных, украденных). Списание бытовой техники, в отличие от продуктов, не учитывается при налогообложении, и из-за этого ком-пания теряет в прибыли. Однако сам ры-нок бытовой техники неконсолидирован9, а население покупает бытовой техники меньше, чем в странах Восточной Европы. Я закладываю рост выручки «М.Видео» по-рядка 20% в ближайшие три года. Да, «спра-ведливая» цена акции у меня получилась на уровне текущих цен, но расчеты были очень консервативными, и, вероятно, вы-ручка будет расти быстрее.

Андрей Зокин: В «М.Видео» есть не-плохая история корпоративного управ-ления. Компания на часть своей прибы-

ли выкупает акции на бирже, а это всегда пози-тивно для акций. «Эль-дорадо» и «Техносила» пока не готовы инвести-ровать в серьезные ка-питальные вложения, поэтому место для двух-трех игроков на этом рынке всегда есть. D'

5 «Плечо» — покупка акций на заемные средства.6 «Шортить» — продавать акции, взятые взаймы у брокера, чтобы при падении откупить их дешевле.7 Upside — потенциал роста до «справедливой» цены.8 Road show — представление эмитента инвесторам накануне размещения ценных бумаг.9 Консолидированный рынок — рынок, поделенный между несколькими крупными компаниями.

«Черкизово»Рыночная цена, руб. 881,1


Консенсус-рекомендация держать

P/E 12

EV/EBITDA 9,5

EV/Sales


1,5

Р/B 2,1

«М.Видео»Рыночная цена, руб. 268,3



P/E 25,2

EV/EBITDA 10,3

EV/Sales

Источник: «Ренессанс капитал»

0,5

Р/B 5,2

inside / outside


20

Считать, что инвестировать можно лишь в биржевые ценные бумаги, большое заблуждение — это силь-

но сузило бы наши возможности. Вы найдете великое множество мнений по поводу акций «Газпрома» или Сбербан-ка, купить и продать которые легко. Но все эти идеи довольно «баянистые» —

очень и очень несвежие, с длинной бородой. Однако на класси-ческом рынке РТС торгуется около 360, а на ММВБ — 317 акций российских компаний. При этом открытых акционерных об-ществ в нашей стране намного больше, просто на бирже их нет.

В 2001 году в РТС появилась информационная электрон-ная система RTS Board (англ. «доска объявлений»), в которой брокеры стали выставлять котировки по любым существую-щим в России акциям. Сейчас в ней зарегистрировано 1,3 тыс. обыкновенных и привилегированных бумаг 1 тыс. компаний-эмитентов. Board — система не торговая, а прежде всего ин-формационная. В ней нет механизма расчетов по акциям и деньгам — нет «поставки против платежа». Зато она позволяет получить данные о текущих котировках или разместить соб-ственные. Автор заявки на покупку или продажу обозначается уникальным тикером, поэтому брокеры знают, кому нужно по-звонить, чтобы поторговаться и потом заключить сделку.

Брокерская компания и сама может включить акцию в RTS Board. Для этого необходимо написать заявление и заплатить примерно 6 тыс. руб. Программа-терминал для доступа к си-стеме обойдется профессиональному участнику рынка около 3 тыс. руб. в месяц. Информация о представленных акциях до-ступна на сайте самой биржи.

У частных лиц также есть возможность совершать сделки на внебиржевом рынке. Процедура здесь довольно проста: следу-ет найти продавца, заключить с ним договор купли-продажи, перевести акции со счета на счет в депозитарии, расплатиться. Есть и второй путь: необходимо обратиться в свою брокерскую компанию и попросить найти и купить ту или иную бумагу на межброкерском рынке. После того как отыщутся покупатель или продавец, стороны устно договариваются о сделке. Брокер при этом обеспечивает ее исполнение и расчеты, а его комис-сионные могут составлять как $30, так и процент от суммы. Среди вероятных дополнительных издержек — расходы на де-позитарий.

Внебиржевой рынок — довольно объемный сегмент. Общая стоимость внебиржевых сделок, отмеченных РТС в феврале, со-ставила $38 млрд. Среди задействованных в них бумаг были и облигации, и акции «голубых фишек», которые брокеры про-давали друг другу, минуя торговую систему биржи. При этом

по зарегистрированным в RTS Board акциям третьего эшело-на наторговали всего $14,6 млн. Высшие строчки в рейтинге на внебиржевом рынке в РТС занимают «префы» «Сильвини-та», а также обыкновенные акции Улан-Удэнского авиазавода (УУАЗ), «Уралэлектромеди», Заволжского моторного завода, «Куз-бассразрезугля» и «Аммофоса». А недавний лидер по оборотам в RTS Board ТНК-ВР начал помимо РТС торговаться и на ММВБ.

ММВБ тоже обратила внимание на растущий интерес к ма-лоликвидным акциям: три года назад биржа запустила проект MICEX Discovery («Открытия фондового рынка»). Его основной задачей стало включение в биржевые торги перспективных ак-ций тех компаний, которые раскрывают о себе информацию в соответствии с законодательством, а также обслуживаются в расчетном депозитарии ММВБ (НДЦ). Через новую систему на биржу уже попали около 40 эмитентов, среди них — «Комстар», «Силовые машины», «Открытые инвестиции», УУАЗ, «Южный Кузбасс», Дальневосточное морское пароходство, «Лензолото», «Пермские моторы», Московский НПЗ.

Почему же сегодня интерес к внебиржевому рынку акций так высок? Во-первых, большинство российских «голубых фи-шек» считаются довольно дорогими и имеют небольшой по-тенциал роста в текущих экономических условиях, в то время как на внебиржевом рынке можно найти крепкие компании с относительно низкой стоимостью акций. Во-вторых, только здесь торгуются довольно интересные ценные бумаги, к при-меру акции биржи РТС. В-третьих, по некоторым внебиржевым бумагам можно получать относительно высокие дивиденды. В-четвертых, и здесь есть возможность сыграть на волне сде-лок по слиянию и поглощению компаний, увеличении доли крупных акционеров в предприятиях. Свежий пример — но-восибирский аэропорт Толмачево. Недавно состоялся аукцион по продаже пакета его акций, принадлежащего государству. Ре-зультат торгов может благополучно сказаться на мелких акцио-нерах (миноритариях): стоимость их долей, скорее всего, вырас-тет, поскольку назначенная цена акций оказалась адекватна рыночной. В-пятых, сегодня ценные бумаги хорошей компании с внебиржевого рынка имеют все шансы в будущем попасть на биржевые торги. После этого их ликвидность увеличится, они станут более популярными, и, по всей видимости, их стоимость будет расти, наверстывая упущенное.

Мы подготовили несколько материалов, основанных, с одной стороны, на поиске этих хороших акций, а с другой — на рассмотрении механизма работы внебиржевого рынка. Это ста-тьи «Дивиденды третьего эшелона» и «Terra incognita дешевых акций». Кроме того, мы поговорили с представителями брокер-ских компаний, которые не первый год крутятся на этом рынке и знают, как с ним обращаться (см. «Дремучий трейд»).

Впрочем, в инвестировании средств в акции третьего эше-лона есть свои минусы. Это и их низкая ликвидность, и риск того, что крупные держатели могут выкинуть фортель в отно-шении миноритариев. Живы и легенды о кукловодах, манипу-лирующих стоимостью бумаг. В первую очередь к ним относят брокеров, которые на свои деньги покупают акции некоторой компании, а затем рекламируют их с помощью выпуска ана-литических исследований. После этого брокеры продают соб-ственный пакет вдохновленным инвесторам. Впрочем, обо всех этих легендах и приемах можно прочитать в литературе, напи-санной еще примерно 100 лет назад. D'

Что можно найти на внебиржевом рынке и зачем вообще пускаться в эти поиски?

РАЗРЫВ БАЯНА

ЕВГЕНИЯ ОБУХОВА, КОНСТАНТИН ИЛЮЩЕНКО

от редакции

внебиржевые акции

Как D’ искал акции из RTS Board с большой дивидендной доходностью

ДИВИДЕНДЫ ТРЕТЬЕГО ЭШЕЛОНА

МАКСИМ РЕМИЗОВ, ЕВГЕНИЙ ОГОРОДНИКОВ

Информационное поле россий-ского фондового рынка толка-ет участников на спекуляции, основанные на анализе цен.

И оно же потом «удивляется» всеобщей склонности к краткосрочным операциям и поиску формул, которые позволят ста-бильно совершать прибыльные сделки.

Биржевые игроки смотрят на графики цен и выстраивают математические мо-дели не только потому, что у нас в стра-не практически все имеют высшее обра-зование. Причина кроется еще и в том, что ценовую историю практически лю-бого финансового инструмента (акции, облигации и т. д.) легко можно найти в нескольких надежных источниках в ин-тернете во всем многообразии файло-вых форматов — хоть для Excel, хоть для MetaStock. Но вот отыскать достоверную финансовую информацию по этим са-мым компаниям у вас не получится. Мо-жете даже не пытаться. Вы не найдете ни сводных таблиц с историей прибыли ор-


21

inside / outside

фотография: Fotolia / PhotoXPress.ru

D-ШТРИХ

22№5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011 фотография: из архива фотослужбы

рая стоила $90, получил 1108,68 руб. (35%). За девять месяцев 2010-го компания зара-ботала в полтора раза больше, чем за тот же период 2009 года. Это отличный ре-зультат! К сожалению, часть прибыли она уже раздала в виде дивидендов за первые девять месяцев 2010-го (по 831,51 руб.).

Сегодня акция «Аммофоса» стоит около $120 (3,7 тыс. руб.). Если за последние три месяца прошлого года будет перечислена хотя бы треть уже начисленной суммы, то годовой дивидендный доход по бумагам составит более 8% (учитывая эти самые выплаты за последние три месяца). При

переносе данных цифр на будущее мы по-лучим отличную инвестицию с доходом более 30% годовых.

Сейчас нет данных о том, когда будет составлен реестр акционеров с правом участия в общем собрании, которые и ста-нут претендовать на выплаты. Нет так-же информации, какие дивиденды поре-комендует им принять совет директоров. Компанией почти на 94% владеет холдинг «Фосагро», поэтому споров относитель-но распределения прибыли между дер-жателями акций не будет. Наличие тако-го крупного акционера только повышает вероятность дивидендов — материнская компания фактически получает весь до-ход «Аммофоса». Вам остается только сле-дить за сообщениями касательно даты за-крытия реестра акционеров.

отдельном документе. Все это должно на-ходиться на сайте предприятия и в офи-циальной системе раскрытия информа-ции. Суть такой политики заключается в том, что акционерное общество объявля-ет о намерении выплатить определенную часть чистой прибыли, например 50%, в виде дивидендов. Окончательное решение принимает общее собрание акционеров в конце года. Тем не менее свое намерение компания фиксирует документально.

Таким образом, необходимо выяснить, какую часть прибыли организация мо-жет направить на дивиденды, и на основа-

нии финансового отчета определить ее до-ход за 2010 год. Результаты исследований и расчетов сведены в таблице. Большая часть «жемчужин» — крепкие компании, которые платили отличные дивиденды, несопоставимые с выплатами по «голу-бым фишкам».

«Аммофос». Рекордсменом по истори-ческой доходности стал «Аммофос», кото-рый когда-то порадовал акционеров более чем 30-процентной прибылью по диви-дендам. Год назад владелец акции, кото-

ганизации за несколько лет, ни данных по выплатам дивидендов, долгам, муль-типликаторам P/E1 и EBITDA2.

На фондовой бирже ММВБ представ-лено около 300 акций, а в котировальной системе RTS Board — 1,3 тыс. бумаг, обра-щающихся на внебиржевом рынке. Во втором случае вероятность найти диви-дендную «жемчужину» гораздо выше. Но для этого необходимо применить навыки программирования, хотя и они не дают стопроцентно надежного результата (см. «Механистичность — бич дивиденда»).

ТЕХНОЛОГИЯ ПОИСКАСегодня любой желающий может полу-чить данные о выплатах дивидендов по 700 российским акциям за 2009 год на сайте инвестиционной компании «Трой-ка Диалог» (gmi.troika.ru/rus/Capital_Markets/Custody/dividends.wbp) и скачать с интернет-ресурса биржи РТС ценовую историю по бумагам, котирующимся в информационной системе RTS Board. Обе таблицы можно связать по указанным в них тикерам акций и рассчитать исто-рическую доходность по дивидендам. Например, в 2009 году за акцию с тике-ром abcd было выплачено 100 руб., а се-годня она продается в RTS Board за $30 (в этой системе цены указываются в дол-ларах США). Соответственно, 100 руб. от 900 руб. ($30) — это 11,1%.

Мы соединили эти таблицы и отобра-ли ценные бумаги с максимальным дохо-дом по дивидендам. Но для покупки этого мало. Ведь, по сути, мы провели первич-ный отсев компаний. Далее мы выясняли, были такие выплаты единичным случа-ем или организация действительно регу-лярно заботится о благосостоянии своих акционеров, не жалея ни копейки при-были. Для этого нам пришлось поближе познакомиться с дивидендной полити-кой акционерного общества, которая ча-сто прописана в уставе компании или в


inside / outside

Дивидендный топ в RTS Board

Компания Тип акции

Цена акции,

руб.

Дивиденд, руб.

Историческая доходность**,

%

Ожидаемая доходность

за 2010 год, %

Дата закрытия реестра к

собранию акционе-ров к 2010 году

«Лензолото»*АО 2477,7 340,4 13,7 13 20 мая

АП 1311,7 98,5 7,5 7

«Аммофос»АО 3672,0 1108,6 30,2 8 20 мая

АП — — — —

Мурманский морской торговый порт

АО — — — — 15 апреля

АП 18 218,0 2700,8 14,8 —

Находкинская база активного морского рыболовства

АО 3789,5 552,0 14,6 5 9 апреля

АП 1603,2 222,6 13,9 10

«Сода»*АО 1078,5 220,8 20,5 20 7 апреля

АП 1020,3 220,8 21,6 20

Завод «Красное Сормово»

АО 1749,0 462,9 26,5 15 14 мая

АП 1894,7 462,9 24,4 15

* Дивидендная доходность за шесть месяцев 2010 года.** Дивидендная доходность акций в рублях за 2009 год, приведенная к текущим котировкам в RTS Board.Источники: ИК «Тройка Диалог», РТС, данные компаний, расчет D’

1 P/E — коэффициент цена / прибыль; показатель, который равен отношению рыночной капитализа-ции компании (к примеру, суммарной стоимости всех ее акций) к ее годовой прибыли.2 EBITDA (Earnings before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization) — показатель, равный объему прибыли компании до вычета расходов по процентам, уплаты налогов и амортизационных отчисле-ний (связанных с погашением задолженностей).

«Лензолото» начало демонстрировать невиданную прибыль: то ли отношение «Полюс золота» к своим «дочкам» изменилось, то ли Прохоров решил обогатить миноритариев

D-ШТРИХ

23№5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011


inside / outside

За 2009 год НБАМР заплатила 552 руб. на обыкновенную и 222,6 руб. на приви-легированную акции. Сейчас ее «обыч-ку» в RTS Board можно купить за $130 (3,8 тыс. руб.), а «преф» в два раза дешев-ле — $65 (1,9 тыс. руб.). Таким образом, дивидендная доходность по бумагам со-ставляет около 14%.

В 2010 году компания уже осущест-вляла выплаты акционерам: за полгода держатели обычных и привилегирован-ных акций получили 195 и 166 руб. соот-ветственно. Но есть один приятный мо-мент: прибыль НБАМР за девять месяцев 2010 года увеличилась на 30% по сравне-нию с тем же периодом в 2009 году, а зна-чит, у акционеров есть все шансы полу-чить еще более щедрые выплаты.

Дополнительным стимулом к покупке бумаг компании может стать намерение их держателей провести публичное раз-мещение НБАМР «в ближайшие годы».

ММТП. В отличие от предыдущих ком-паний, Мурманский морской торговый порт в 2010-м не заплатил своим акци-онерам ни копейки. Это значит, что по итогам года можно было бы ожидать «все и сразу», но есть одно «но»: 2010 год для компании стал не самым удачным, за де-вять месяцев прибыль рухнула почти в 3,5 раза. Это негативно отразится на ди-видендах, поэтому акции порта можно исключить из числа кандидатов на по-купку.

Завод «Красное Сормово». Еще один представитель, акционеры которого не получили прибыли в ушедшем году. Он не отличается регулярностью выплат и осчастливил держателей акций по ито-гам работы в 2009-м в первый раз за три года. При этом мелочиться не стали и на дивиденды распределили 700 млн руб. при годовом доходе 150 млн руб.

За 2010 год завод может получить 450 млн руб. (рост в три раза), однако рас-считывать на повторение аттракциона неслыханной щедрости не стоит. Вряд ли «Красное Сормово» еще раз без проблем для своего финансового состояния вы-платит по 463 руб. на бумагу (доходность около 25%). Скорее всего, дивиденды бу-дут в районе 300 руб., и то при условии, что контролирующие акционеры согла-сятся направить на них всю прибыль. Тогда доходность к текущим ценам ак-ций в RTS Board составит 15–17%. D'

«Лензолото». Компания является «дочкой» «Полюс золота» (64,08% в устав-ном капитале). Долгое время политика «матери» была не очень внятной. «Лензо-лото» демонстрировало символическую прибыль и платило «копеечные» диви-денды по привилегированным акциям. Дело в том, что оно является управля-ющей компанией, на балансе которой есть только бумаги ЗАО ЗДК «Лензоло-то» — основного золотодобывающего актива.

Однако не так давно организация на-чала демонстрировать в своих отчетах невиданную доселе прибыль: то ли отно-шение «Полюс золота» к своим «дочкам» изменилось, то ли Михаил Прохоров решил обогатить миноритариев дочер-ней компании. Так, ее чистая прибыль за шесть месяцев 2010 года выросла в 87,5 раз, до 496 млн руб. Почти весь этот воз денег (85,2% прибыли) было решено отдать акционерам. На обыкновенную акцию пришлось 340,4 руб., на приви-легированную — 98,5 руб. Возможно ли, что это была единовременная выпла-та? Да, возможно, но в третьем кварта-ле 2010 года «Лензолото» увеличило при-быль, и, по всей видимости, тенденция распространится и на четвертый квар-тал. В таком случае акционеры компа-нии получат аналогичные суммы.

Приятный момент: с недавнего вре-мени бумаги «Лензолота» торгуются на ММВБ, и если размер выплат сохранит-ся, то годовые дивиденды на «обычку» со-ставят 680,1 руб., а на «префы» — 197 руб. Это означает доход по дивидендам 36,5 и 17,5% соответственно.

«Сода». В свободном обращении ее ак-ций очень мало. ОАО «Каустик» владеет в компании долей 34,8%, а 61,5% принадле-жит Башкортостану. Последним фактом и обусловлена щедрость к акционерам: «Сода» наполняет бюджет республики. Так, за первое полугодие 2010 года уже было начислено по 220,8 руб. на акцию. Доходность составила более 20%. При аналогичной прибыли за второе полуго-дие акционеры вновь обогатятся.

Дополнительным бонусом для них мо-жет стать предложение со стороны «Ка-устика» о выкупе ценных бумаг. Дело в том, что 18 февраля 2011 года Федераль-ная антимонопольная служба дала ему разрешение на присоединение «Соды». Перед продажей своей доли правитель-

ство Башкирии, вероятно, решит допол-нительно вознаградить себя еще более значимыми дивидендами из нераспреде-ленной прибыли компании.

НБАМР. О Находкинской базе активно-го морского рыболовства и ее щедрости к акционерам журнал D' писал в статье «О рыбаке и дивиденде» (см. №23 от 13 де-кабря 2010 года). Из года в год она отдает держателям своих акций больше полови-ны заработанной прибыли. Как и у всех дивидендных грандов, у НБАМР есть ма-жоритарный акционер, заинтересован-ный в крупных выплатах: 80% бумаг компании находится в руках «Дальин-вестгрупп», связанной, по данным СМИ, с губернатором Приморского края Серге-ем Дарькиным.

МЕХАНИСТИЧНОСТЬ — БИЧ ДИВИДЕНДА

Главный недостаток метода, которым мы пользовались в поисках дивиденд-ных акций, — его механисти чность. Проще говоря, собрав данные о диви-дендах, мы не можем с уверенностью прогнозировать, что прежняя полити-ка компании в этой области будет со-хранена. К тому же метод отсеивает массу организаций, которые по итогам 2009 года поскромничали в выплатах (все же время было не из легких), а по итогам 2010-го возобновят их.

Именно из-за этого фильтра в наш список, к примеру, не попали привиле-гированные акции Московского НПЗ. А ведь за девять месяцев 2010 года компания получила доход в разме-ре 5 млрд руб. (рост в 12 раз!). Если учесть, что по уставу она должна пла-тить 10% чистой прибыли в форме ди-видендов на «префы», то купленные акции могут принести 12%. Но это уже совсем другая история.

D-ШТРИХ

24№5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011 фотография: Fotolia / PhotoXPress.ru

Внебиржевой рынок акций, пред-ставленных в информационной системе RTS Board, нельзя назвать местом, где не ступала нога чело-

века. Однако популярностью у массового инвестора он не пользуется. Отчасти это происходит потому, что, с одной стороны, у многих трейдеров в отношении него сложился четкий стереотип: «Очень высо-кий уровень риска». Это в некоторой сте-пени верно и в основном связано с низкой ликвидностью обращающихся на нем бу-маг — их не просто купить или продать. С другой — слабая аналитическая под-держка со стороны брокерских домов де-лает этот рынок настоящей terra incognita для инвесторов. Из списка зарегистриро-ванных в RTS Board акций мы решили отобрать самые привлекательные.

УСЛОВИЯ ОТБОРАЭта задача решалась следующим образом. На сайте РТС размещены данные по коти-ровкам внебиржевых акций, доступные для всех желающих. Там не только публи-куются цены на покупку и продажу бумаг (bid и ask), но и предоставляется информа-ция о капитализации компании. Биржа рассчитывает ее либо по цене последней зарегистрированной сделки, либо по по-следней котировке.

Из списка более чем 1000 акций RTS Board мы выбрали самые ликвидные — те, у которых разница в bid и ask не пре-вышает 30%.

Затем мы стали выявлять «недооценен-ные» компании: считать простой и очень популярный мультипликатор P/E — от-ношение капитализации к прибыли за

2010 год. Величину дохода отобранных ор-ганизаций мы брали из их ежекварталь-ных отчетов, найденных на сайте РТС. Та-ким образом, чем ниже был показатель P/E, тем дешевле стоила акция. Этот ко-эффициент сам по себе не является един-ственным фактором, влияющим на по-купку той или иной ценной бумаги, но как фильтр для их предварительного от-бора он вполне годится. В результате мы выявили компании с P/E, равным 2–3.

Для сравнения: в рубрике «Индикато-ры» нашего журнала (см. стр. 60) в таблице приводятся схожие показатели для «голу-бых фишек». Например, для «Уралкалия» это 20, а для «Полюс золота» — 23. После приобретения акции первой компании вложенные деньги вернутся к вам в виде ее чистой прибыли только через 20 лет. К этим активам инвесторы сегодня от-носятся очень позитивно, так как верят в рост цен на золото и удобрения, а также в увеличение доходов предприятий.

Но вернемся к нашим эмитентам. По-сле предварительного отбора и дальней-шего более глубокого анализа акций мы получили список из пяти компаний. Что интересно: все они представляют метал-лургический сектор и являются «дочка-ми» двух крупных холдингов — «Мечела» и Уральской горной металлургической компании (УГМК).

Журнал D’ проанализировал список компаний из системы RTS Board и отобрал наиболее интересные варианты для ин-вестирования

TERRA INCOGNITA ДЕШЕВЫХ АКЦИЙ

МАКСИМ РЕМИЗОВ, ЕВГЕНИЙ ОГОРОДНИКОВ


inside / outside

D-ШТРИХ

25№5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011


inside / outside

ны материнской компании. Сейчас же на-деяться особо не на что, в том числе и на дивиденды — их компания никогда (!) не выплачивала.

Гайский ГОК — второй после ГМК «Но-рильский никель» добытчик медной руды в России (на его долю приходится каждая десятая тонна руды). Он обеспечивает сы-рьем весь холдинг УГМК, которому при-надлежит 84,5% его акций.

При этом ГОК не останавливается на достигнутом и в ближайшее время будет только наращивать добычу, так как ранее тратил весь денежный поток на инвести-ционную программу. Теперь модерниза-ция практически полностью завершена, а это приведет к росту чистой прибыли и свободных денежных средств. Но рассчи-тывать на дивиденды здесь также не при-ходится — такова политика «матери».

Бумаги ГОКа торгуются с 50-процент-ной скидкой к максимумам 2008 года, хотя выручка комбината уже вернулась к докризисным показателям. Пошла вверх и прибыль, за 2010 год она, скорее всего, составит 2,45 млрд руб. Сейчас в RTS Board акция компании стоит $490, что дает ка-питализацию 8,5 млрд руб. (P/E — 3,5).

Еще одна недооцененная «дочка» УГМК — «Святогор» также специализиру-ется на производстве меди. Как и преды-дущие компании, она не платит дивиден-дов и стоит очень дешево относительно своих прибыли и выручки, хотя эти по-казатели практически достигли уровня 2008 года. В 2010-м прибыль, вероятно, со-ставит около 1 млрд руб. при капитализа-ции 2,03 млрд руб. (P/E — 2,1).

Ну, и в заключение хотелось бы отме-тить: низкий P/E совсем не означает, что акция обладает великолепной инвестици-онной идеей. Покупая бумаги в RTS Board, нужно осознавать, как будет происходить их продажа. Ведь, приобретя акцию, мож-но годами ожидать, когда рынок начнет переоценивать компанию. Если учесть, что материнские холдинги зачастую не за-интересованы в дороговизне «дочек» (так как надеются когда-нибудь их выкупить), то без ясной инвестидеи лучше в RTS Board не заходить. Такой идеей может стать IPO железных «дочек» «Мечела». Однако на это потребуется время. D'

«ДОЧКИ» ЗЮЗИНАМеталлургическое крыло группы «Ме-чел» — «Мечел-сталь» когда-нибудь выве-дут на IPO1. Сейчас же оно представляет собой несколько металлургических заво-дов, требующих огромных финансовых вложений на обновление оборудования, но дело не в этом.

Два его представителя — «Уральская кузница» («Уралкуз») и Белорецкий метал-лургический комбинат (БМК) — по соотно-шению капитализация / чистая прибыль стоят очень дешево.

«Уральская кузница» специализи-руется на продукции высокого переде-ла — штампованных изделиях из стали, жаропрочных материалах и титановых сплавах — и имеет две производственные площадки в городах Чебаркуль и Ижевск. Это единственная «дочка» «Мечела» с от-рицательным чистым долгом. Иными словами, у нее больше наличности (около 2 млрд руб.), чем долгов. Эти деньги не ле-

жат мертвым грузом: предприятие актив-но кредитует другие дочерние компании «Мечела» и зарабатывает дополнительную прибыль. Однако это интересно лишь его «матери» как мажоритарному акционеру, которому принадлежит 93,7% акций за-вода. Миноритариев это не волнует. Они были бы рады получить свою часть при-были в виде дивидендов, но «Мечел» им от-казывает. За последние пять лет «Уралкуз» ни разу не выплатила дивиденды. Впро-чем, такое поведение характерно и для всего стального дивизиона группы.

Исходя из лучшей цены на продажу ак-ции $140 (4 тыс. руб.) в системе RTS Board, весь завод оценен в 2,1 млрд руб., то есть немного больше денежной «подушки». При этом прибыль по итогам 2010 года должна составить более 760 млн руб. Вот мы и вы-ходим на P/E, равный 2,8.

Другая «дочка» «Мечела» — БМК нахо-дится в городе Белорецк, что в Республике Башкортостан. Она выпускает металличе-

ские изделия и вместе со своей «сестрой» Вяртсильским метизным заводом обеспе-чивает материнской компании заметную долю российского рынка метизов — 28%.

Как и «Уралкуз», БМК стоит очень деше-во. Судите сами: ее акцию в RTS Board мож-но купить за $9,2. Исходя из этого, весь завод оценен в 2 млрд руб., и это при про-гнозируемой чистой прибыли за 2010 год 550 млн руб. (P/E — 3,6). Однако, в отличие от кузницы, БМК не может похвастаться наличием кэша.

Если же посмотреть на структуру акци-онеров компании, можно обнаружить ин-тересные факты. В частности, «Мечел» вла-деет 94,75% ее обыкновенных акций.

Похоже, до кризиса «Мечел» готовился к принудительному выкупу акций у мино-ритариев после получения 95% предприя-тия. Но кризис сделал это не первостепен-ной задачей, и выкуп был отложен. Когда «Мечел» вернется к идее консолидации всех акций БМК, пока не ясно.

«ДОЧКИ» МАХМУДОВАТекущие акционеры «дочек» еще одного метхолдинга также нежадные. Держатели акций «Уралэлектромеди», Гайского ГОКа и «Святогора» согласны расстаться со свои-ми бумагами за скромную сумму. Все три компании входят в группу предприятий цветной металлургии УГМК. .

Что удивительно: медь ставит рекор-ды стоимости, а акции медных компа-ний как были на дне, так там и остают-ся. К примеру, акцию «Уралэлектромеди» можно купить за $73, при этом на докри-зисном максимуме (правда, это было дав-но, в 2006 году) она стоила $150.

В 2010-м чистая прибыль предприя-тия составит порядка 3,6 млрд руб., и это при капитализации 10,8 млрд (P/E — 3). Кстати, контролирующему акционеру — УГМК — принадлежит всего 81,6% ком-пании, поэтому в какой-то долгосрочной перспективе миноритарии могут ожидать предложения о выкупе их долей со сторо-

Прибыль — все, капитализация — ничтоКомпания Капитализация,

млн руб.Прибыль, млн руб.

Выручка, млн руб. P/E P/S СЧА,

млн руб.

«Святогор» 2035,9 976,4 7073,9 2,09 0,29 5063,8

«Уральская кузница» 2112,7 765,6 9333,7 2,76 0,23 5349,1

«Уралэлектромедь» 10 813,4 3622,9 18 470,7 2,98 0,59 14 967,5

Гайский ГОК 8508,8 2442,8 11 944,9 3,48 0,71 9149,9

Белорецкий металлургический комбинат

2005,4 557,4 16 565,5 3,60 0,12 3135,2

Источники: данные компаний, РТС, расчет журнала D’

1 IPO (от англ. Initial Public Offering) — первоначаль-ное публичное предложение акций компании на продажу широкому кругу лиц (подразумевается, что она впервые выводит свои бумаги на биржу).

D-ШТРИХ

26№5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011 фотографии: Fotolia / PhotoXPress.ru; Кирилл Бушуев х2

Брокеры любят внебиржевой ры-нок и за повышенные комиссии, которые они берут за операции, и за то, что он гораздо опаснее

обычного рынка «голубых фишек», а сами операции интереснее. Не зря же те инвесткомпании, которые еще не успе-ли наладить внебиржевую торговлю, спешат это сделать.

Внебиржевая торговля пока идет в основном между несколькими группами

игроков. Первая — самая могуществен-ная — это западные фонды. Их интере-суют недооцененные бумаги, которые можно включить в свой портфель и про-держать несколько лет. Вторая группа —

российские компании-«скупщики», задавшиеся целью получить пакет мало-ликвидных акций и продать его тем же западным фондам. Третья — российские инвесткомпании, ведущие собственную игру или помогающие отечественным «олигархам» собирать активы.

При этом внебиржевой рынок — ме-сто, где даже ставить заявки необхо-димо с умом. «Прочитать игрока, кото-рый обеспечивает существенную долю оборота по той или иной акции, весь-ма непросто, — сказал D' один из собе-седников. — Он не будет ходить с объ-

D’ побывал за кулисами фондового рынка и в святая святых брокерских компаний — на их внебиржевых десках1

ДРЕМУЧИЙ ТРЕЙДЕВГЕНИЯ ОБУХОВА

inside / outside

При названии любой компании не из blue chips («голубых фишек») короли внебиржевого рынка насто-

раживаются и уходят в оборону

последний эшелон

D-ШТРИХ

27№5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011


inside / outside

та». Коэффициенты обмена акций уже известны, но из-за крупного покупате-ля бумаги последнего ниже цены, кото-рую заплатит «Уралкалий».)

И вот, рядом с этими тремя группа-ми игроков пытаются торговать част-ные инвесторы, иногда даже с совсем не-большими суммами.

Стандартный лот RTS Classica — $5 тыс., про минимальную сумму для

RTS Board говорить никто не берется, тут можно встретить самые разные заявки.

D' побыва л в дву х инвесткомпа-ниях, активно помогающих своим клиентам на ОТС, — в «Олме» и «Фи-наме» — и узнал, как торгуют низко-ликвидными акциями на самом деле, многим ли в этом не везет и как сде-лать так, чтобы удача точно была на вашей стороне.

емом несколько миллионов долларов по открытому рынку и предлагать его всем. Это делается аккуратно». К приме-ру, на рынке известно, что одна из круп-нейших инвесткомпаний имеет свою позицию в «Сильвините». Позиция эта настолько велика, что 10-процентный дисконт компании к «Уралкалию» не ликвидирован до сих пор. (Речь идет о поглощении «Уралкалием» «Сильвини-

«ОЛМА»: КЛАССИКА— Мы там поливалово устроили.— Продаем все?— Вообще все.Обмениваясь репликами с заместите-

лем генерального директора компании «Олма» Алексеем Быстровым, началь-ник департамента продаж Дмитрий Ло-банов быстро проходит в переговорную, где сидим мы, и располагается во гла-ве стола. Прежде чем идти смотреть на сам деск (а значит, мешать работе трей-деров), мы разговариваем с руководством ИФ «Олма», чтобы постараться выяснить всю подноготную в спокойной обстанов-ке. Дело это не из легких: о многих вещах писать нельзя, упоминать тоже, при на-звании любой компании не из blue chips («голубых фишек») короли внебиржевого рынка настораживаются и уходят в обо-рону. В итоге все названия эмитентов я предлагаю заменить на ХХХ — это нахо-дит понимание.

«Олма» — один из старейших броке-ров. Свой задел для торговли на внебир-жевом рынке она создала еще в 1992 году, когда через компанию прошло около 15% ваучеров. Сейчас через «Олму», позици-онирующую себя как инвестиционный бутик, на внебиржевом рынке можно со-вершать практически любые операции: от простой покупки или продажи до та-ких сложных вещей, как организован-ная скупка акций по спецзаказу.

— У нас остались хорошие связи с предприятиями, с которыми мы рабо-тали еще в 1990-е, — объясняет Алексей Быстров. — Даже несмотря на то, что там многое поменялось, начиная от акционе-ров и заканчивая руководством.

Клиентами внебиржевого деска ИФ «Олма» являются предприятия с рыноч-

1 Деск — отдел, в котором работают трейдеры (от англ. desk — «стол»).2 Бид и оффер — котировки на покупку и продажу соответственно.

Алексей БыстровДмитрий Лобанов

D-ШТРИХ

28№5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011 фотографии: Кирилл Бушуев

— В общем, профессионализм и за-ключается в том, что тебе нужно за ко-роткое время, буквально за одну-две ми-нуты, успеть понять, нормальные цены или ненормальные, где взять акции и т. д., — не желая продолжать спор, за-вершает мысль Лобанов.

Не успеваю я раскрыть тему «где взять», как ее подхватывает Алексей Бы-стров:

— Надо понять, к кому обращаться, иметь связи. Наше преимущество — в репутации. Мы можем выйти почти на всех. Это не обязательно инвесткомпа-ния, это может быть и частное лицо — акционер. Или крупный акционер.

самому себе. Потому что если я тут же беру трубку телефона и говорю другому брокеру, что я хочу «Лакокраску» купить за $500, он посмотрит на меня как на иди-ота.

— Но продаст, — уточняет Алексей Бы-стров.

— Нет.— Продаст!

ной капитализацией $50–150 млн, а так-же те, кто хочет купить или продать их акции.

— Пару лет назад мы писали про RTS Board, тогда брокеры говорили нам, что для работы на этом рынке нужно иметь от $10 тыс., сейчас эта минимальная сумма как-то изменилась?

— Нет, сделка может быть совершенно разной, может быть и $500, — пожима-ет плечами Быстров. — Просто надо по-нимать, что это сложные сделки. Это не просто «вжик» на клавиатуре компьюте-ра. Надо созваниваться, договариваться, торговаться, задействовать квалифици-рованную рабочую силу, а не желторо-тых птенцов, которые путают бид с оф-фером2.

СЫЗРАНЬ КАК БЕНЧМАРК— Хорошо. Предположим, к вам пришел

клиент и говорит: «Я хочу купить 4% ОАО “Лакокраска”».

— Ярославскую? — уточняет Лоба-нов. — Нет, почему вы упомянули имен-но ее? Если у вас есть интересы в «Лако-краске», так прямо и говорите. Поможем.

— Нет, это был всего лишь пример. Пусть это будет ОАО ХХХ. Что дальше?

— Первое, что я пытаюсь понять, — куда обращаться, а в это время аналити-ки смотрят, сколько это должно стоить.

— Вы ведь можете это оценить по коти-ровкам?

— Если в системе RTS Board котиров-ка на покупку составляет $1, а на прода-жу — $500, то вы ее как оцените? — от-вечает Дмитрий Лобанов вопросом на вопрос. — Приходит человек и говорит: «Я хочу купить по $10». Первое, что мы должны оценить, — насколько это адек-ватно. Если адекватная цена — $100, мы говорим: «Все хорошо, но по $10 ты не ку-пишь». Если же акция реально стоит $2, то: «Ты купишь по $10, но делать это неза-чем». Чтобы вести такие разговоры, нуж-ны доверительные отношения с клиен-том. Клиент должен верить брокеру, как


inside / outside

3 Спред — разница между котировками на покупку и на продажу.4 Квалифицированный инвестор — согласно законодательству, инвестор, способный адекватно оценить риски любых финансовых инструментов. В России физлицо признается квалифициро-ванным инвестором, если оно отвечает двум требованиям из трех: 1) владеет ценными бумага-ми на сумму не менее 3 млн руб.; 2) имеет определенный опыт работы в финансовой компании; 3) совершало ежеквартально не менее десяти сделок с ценными бумагами на 300 тыс. руб.

Это сложные сдел-ки. Надо созвани-ваться, договари-ваться, торговаться, задействовать ква-лифицированную рабочую силу

D-ШТРИХ

29№5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011


inside / outside

которая условно стоила 10 центов, ста-ла стоить 1 цент. Это считается? Еще на-верняка остались какие-то «осколки» от РАО. Но я не думаю, что доля таких бумаг превышает 7–10%.

BUY НА ВСЮ ЖИЗНЬАлексей Быстров выходит ответить на срочный звонок, а Лобанов, облокотив-шись на стол, переходит к наболевше-му — опасностям в случае применения методов технического анализа к нелик-видным акциям.

— Лучше всего, чтобы такие акции могли покупать только квалифициро-ванные инвесторы4, — Дмитрий рубит рукой воздух. — Причем требования к ним должны быть более жесткими, чем нынешняя необходимость иметь в обо-роте 600 тыс. руб.

— Вы имеете в виду, что торговля на вне-биржевом рынке в первую очередь предпола-гает классический фундаментальный ана-лиз?

— В первую очередь да, хотя многие с этим не согласны. Изначально люди должны понимать, что они покупают. Потому что они видят: ага, некая акция выросла на 20%, потом на 40%, потом на 60% — и вот у них уже по графикам выхо-дит, что на следующий день она вырас-тет на 80%. Однако она вместо этого пада-ет на 50%, так всегда происходит.

Начальник отдела продаж «Олмы» раз-водит руками и продолжает сам, уже не дожидаясь вопросов.

— Что необходимо физическим ли-цам? В первую очередь надо не забывать про ограниченную ликвидность акций с внебиржевого рынка. Потому что псев-докризис 2008 года по сравнению с 1998-м вообще не кризис. В 1998-м я сидел на деске и хорошо помню, как пришел круп-ный инвестиционный банк и спросил: «Покупаешь?» Я ответил: «А тебе бид на какую бумагу поставить?» Он: «А просто называй цену». И цифры брались даже не с потолка, а еще хуже — вот так (щелкает пальцами): «Три цента!» Он: «Твое!» Причем неделю назад бумага условно стоила $140. Это что касается ликвидности, — Дми-трий загибает пальцы. — Дальше, надо

— И не обязательно он перед этим обра-щался к вам?

— Не обязательно. Это вообще может быть 10 тыс. мелких акционеров.

— Ставится задача, — спокойно пояс-няет Дмитрий Лобанов, — надо купить столько-то акций по такой-то цене. Мы оцениваем заказ и, например, делаем вывод, что это невозможно. Тогда мы го-ворим, что можем выполнить его на дру-гих условиях: так, так и так. И если это клиента устроит, мы начинаем действо-вать. Вплоть до того, что если действи-тельно есть 10 тыс. человек, то нужно их найти, обзвонить и убедить продать акции.

— Насколько цены в Board отражают ре-альность?

— Давайте так: сейчас котиров-ки акции на покупку $1 и на продажу $1,10 — это вроде бы нормальная ситу-ация, спред3 не очень большой. Но при этом на покупку и продажу по этим це-нам выставлено по одной акции — о ка-ком спреде и какой объективности речь идет? — переспрашивает он. — То, что выставлено в Board, — первичная оцен-ка бумаги. Для клиента это просто сиг-нал, что она торгуется, а для брокера — способ хотя бы приблизительно понять, сколько это стоит. Потому что если речь идет о Сызранском заводе вешалок, то мне больше негде посмотреть его цену. Здесь я хотя бы увижу, что котировки по нему $1 на покупку и $500 на прода-жу. Уже потом я посмотрю в «Скрине» (си-стема раскрытия информации об эмитен-тах. — Прим. D'), что это такое.

Однако тема кукловодства не дает мне покоя, и я пытаюсь к ней подобраться.

— Любые разговоры о внебиржевом рын-ке неминуемо приходят к скользкой теме конфликта интересов, который возникает, если клиент хочет купить некие акции, а они «как раз» есть у брокера. Можно ли как-то проверить, есть ли внутри инвестком-пании «китайские стены» между разными подразделениями?

— Нет, — отрезает Лобанов. — Сейчас физически невозможно. Это как раз во-прос репутации.

— Иными словами, если брокер не выпу-скает отчетов по неликвидным акциям, то все более или менее пристойно?

— Можно подходить и с этой стороны, хотя это не всегда так, — пожимает пле-

чами он. — Например, сейчас одна ком-пания выпустила очень неплохой обзор по дивидендным выплатам российских эмитентов на 77 страницах. Допустим, по вашей версии, этот брокер предвари-тельно собирается купить все упомяну-тые акции, затем опубликовать иссле-дование, чтобы «завести» клиентов, а потом продать им свои бумаги. Но что-бы все это проделать никаких денег не хватит.

— А есть клиенты, которые как в 2007–2008 годах купили что-то из второго эшело-на и до сих пор с этим сидят?

— Такие примеры точно есть, — отве-чает Лобанов не раздумывая. — Но эми-тент, первым пришедший мне в голову, сделал несколько допэмиссий, и акция,

Что необходимо физическим лицам? В первую очередь надо не забывать про ограниченную ликвидность акций

с внебиржевого рынка

№5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011

hold, причем на всю жизнь, — резко под-водит черту он.

Выдохнув, мы наконец поднимаемся на четвертый этаж — туда, где непосред-ственно сидят трейдеры. В небольшом помещении много столов с несколькими мониторами, слева от входа — футболь-ные кубки лиги РТС, над столом Дми-трия Лобанова — известные часы «Да какая разница», где все цифры как бы ле-жат внизу циферблата. Довольно тихо — возможно оттого, что на рынке тоже за-тишье.

— Сегодня у них как-то спокойно, — говорит нам начальник PR-службы ИФ «Олма» Ирина Лебедева после того, как мы выходим с деска. — Обычно я туда даже боюсь заходить, постоянно какие-то шутки. Причем очень громко.

Я киваю: стандартная ситуация. Трей-дерский мирок, особенно если он, как торговля на внебирже, построен на лич-ных контактах, никогда не открывает свои тайны посторонним.

момент, купив акцию за 100 руб. с диви-дендной доходностью 10%, ты получишь 10 руб. Пусть во второй год дивиденды снизятся, и ты заработаешь 5 руб. на 100 вложенных. Когда ты накопишь опреде-ленную сумму, скажем, 100 млн руб. — и тебе на нее будут капать 3 млн дивиден-дов, то ты закроешь позицию, продашь акции и отнесешь деньги в банк. Бумаги когда-нибудь упадут в цене, потому что дивиденды маленькие, и ты вернешь-ся обратно, заберешь деньги из банка и снова купишь акции. Вот такое пере-кладывание денег может быть интерес-ным. Классический пример: наш клиент купил «Газпром», когда он стоил 2,6 цен-та. Эти акции у него лежат до сих пор, а дивиденды приходят на почту. Так вот, у него дивиденды уже во много раз пере-крыли все начальные вложения. Вuy &

оценивать гипотетический рост стоимо-сти акции и понимать, что спред между котировками может быть велик. Напри-мер, если котировки акции составляют $1 на покупку и $500 на продажу, а ты приобрел ее за $2, то вероятность того, что цена вырастет до $4, достаточно боль-шая. А вот если ты купил ее за $500, ве-роятность того, что будет $1 тыс… — он замолкает, предлагая самим завершить мысль. — И третье, что я всегда рекомен-дую как защитный инструмент, — это дивидендные бумаги. Поиск дивиден-дов иногда заканчивается очень хорошо, иногда плохо…

— Известны случаи, когда плохо?— Ну, такие случаи надо меньше пи-

арить, — Дмитрий Лобанов улыбается первый раз за весь разговор. — В какой-то

Василий последовательно разворачива-ет всю цепочку, которую должна пройти клиентская заявка. — Далее она попада-ет в категорию активных и заводится в систему RTS Plaza (специальное приложе-ние для работы на ОТС. — Прим. D'). Либо не заводится в систему, и с ней работают по телефонным брокерам или по контак-

или на так называемом консультацион-ном счете.

— Если клиент хочет купить или про-дать бумаги на внебиржевом рынке, то он звонит трейдеру. Тот переключает зво-нок на менеджера из нашего отдела, ме-неджер принимает заявку, обрабатывает и отсылает трейдеру на исполнение, —

«ФИНАМ»: АВАНГАРДРуководитель отдела классического рын-ка Василий Коновалов — воплощенное спокойствие, он не реагирует даже на мои слова о том, что наша задача — най-ти на внебиржевом рынке кукловодов. Причина его спокойствия, как выяснит-ся чуть позже, проста: у «Финама» нет и не было своей позиции по акциям. 99% операций названного отдела, который занимается внебиржевой торговлей, — клиентские.

Аналитики «Финама» следят за 500 компаниями-эмитентами и легко при-ведут вам несколько десятков примеров, когда любители второго-третьего эшело-нов оставались ни с чем: акцию покида-ли покупатели, цена падала и больше не подавала признаков жизни.

У «Финама» большой open space, в одном из углов которого и расположен отдел классического рынка — шесть эссет-менеджеров и два трейдера. Их за-дачи — во-первых, исполнять клиент-ские поручения, а во-вторых, покупать пакеты для тех, чьи деньги находятся у компании в доверительном управлении


D-ШТРИХ

30

inside / outside

5 Профучастник — финансовая компания, име-ющая лицензии ФСФР на работу на рынке цен-ных бумаг.

Бумаги когда-нибудь упадут в цене, потому что дивиденды маленькие, и ты вернешься обратно, заберешь деньги

из банка и снова купишь акции

Василий Коновалов

фотографии: Кирилл Бушуев


№5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011

там трейдеров через информационную систему Bloomberg.

— А от чего зависит, выставляется за-явка в систему или нет? От желания кли-ента?

— Заявка действительно может быть выставлена в систему по желанию кли-ента, если он говорит: «Я хочу, чтобы она была в “экране” и все ее видели». Но она может и не ставиться в «экран», что-бы другие участники торгов не знали о его намерении купить или продать и не смогли бы повлиять на цену.

Так, когда вам необходимо продать до-статочно большой объем ценных бумаг, выставление заявки в «экране» может на-сторожить других участников рынка и побудить кого-то еще, кто только разду-мывал о продаже, форсировать ее имен-но в этот момент. Иными словами, если ты выставляешь заявку на продажу, ры-нок смещается ниже (имеется в виду сни-жение цены. — Прим. D'), и реализовать ак-

ции становится сложнее. Проще искать покупателя через телефонных брокеров и контрагентов, не являющихся профу-частниками5, в том числе в различных чатах.

СЛОЖНО ЛИ ОБВАЛИТЬ РЫНОК— У вас совсем нет своей позиции по низко-ликвидным акциям?

— Можно считать, что у нас есть опре-деленный аналог собственной позиции. Например, другие инвесткомпании ана-лизируют рынок и покупают в портфель те активы, которые считают интерес-ными на внебиржевом рынке. Мы дела-ем так для клиентов в индивидуальном управлении — в доверительном и кон-сультационном. Проще говоря, мы фор-мируем позицию для клиентов и покупа-ем для них акции, в том числе и на ОТС, причем можем приобретать большими блоками и в пользу большого количества клиентов. В итоге как на покупку, так и на продажу формируется достаточно се-

рьезный интерес в той или иной бумаге. Тем самым мы обеспечиваем оборот на внебиржевом рынке.

— Но если у вас портфели в индивидуаль-ном управлении от 3 млн руб., то неслож-но посчитать, что, покупая бумагу для не-скольких десятков клиентов, вы можете этот рынок просто увести вверх.

— Распространенное заблуждение, что, если акция находится во втором-третьем эшелоне, по ней нельзя провести сделку на большой объем ($500–700 тыс. или даже несколько миллионов). На самом деле это не очень сложно. Когда ты знаешь практи-чески все западные и российские фонды, которые присутствуют на рынке, и прак-тически на всех крупных игроков у тебя выставлены лимиты, да еще и есть такие помощники, как телефонные брокеры, то приобрести активы во втором и даже в третьем эшелоне на сумму до $500 тыс. достаточно легко. Но, естественно, мы не приобретаем в портфель для клиентов со-всем уж малоликвидные акции, по кото-рым несколько недель или несколько ме-сяцев не было сделок.

— Не было сделок внебиржевых или биржевых?

D-ШТРИХ

31

inside / outside

Мы не приобретаем в портфель для клиентов совсем уж малоликвидные акции, по которым несколько недель или

несколько месяцев не было сделок

Если ты выставляешь заявку на продажу, рынок смещается ниже, и реали-зовать акции становится сложнее

№5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011

считают, что они оценены достаточно адекватно, и интерес снова смещается в сторону менее ликвидных активов. Это может продлиться еще несколько лет, до следующих кризисных явлений.

Тогда реализовать активы по адекватным ценам было почти невозможно, и многие охладели к низколиквиду. Но 2008 год прошел, и «голубые фишки» начали стре-мительно дорожать. Уже сейчас многие

— Внебиржевых. Понятно, что я не го-ворю о тех сделках, которые заводятся в систему РТС. Могут быть сделки, которые в нее не заводятся, но о них знают теле-фонные брокеры. В некоторых бумагах мы видим интерес, общаясь в системе Bloomberg. Там есть чат трейдеров, при-чем так могут общаться представители не только инвестиционных компаний, у которых стоит RTS Plaza, но и фондов, в том числе не являющихся профучастни-ками на российском рынке. Последние — это юридические лица, не имеющие ли-цензии на торговлю в РТС, но с которыми мы можем торговать акциями, зареги-стрированными в системе RTS Classica и Board, просто как с контрагентами, за-ключая договор купли-продажи ценных бумаг с другим юридическим лицом.

— Получается, что частному инвестору нет смысла ставить себе Plaza, потому что в ней отражена далеко не вся картина. Как же тогда посмотреть, кто, что и почем хочет купить-продать на внебиржевом рынке?

— Для этого есть специальный шлюз в РТС, через который можно экспорти-ровать котировки. Допустим, програм-ма «Финам-трейд» позволяет видеть в он-лайне «стаканы» внебиржевого рынка, в том числе RTS Classica и Board, то есть это не тайна за семью печатями.

ПРИМЕРЫ ХОРОШИЕ И ОПАСНЫЕ— Нам вот кажется, что в последние года два у частных инвесторов вырос интерес к неликвидным акциям. Вы согласны?

— Я на фондовом рынке работаю бо-лее семи лет и хорошо вижу, что интерес к низколиквидным акциям проявляет-ся волнами. Ко второму эшелону интерес растет практически всегда, когда боль-шинство инвесторов считает «голубые фишки» уже достаточно дорогими. Пе-ред этим пик интереса к компаниям ма-лой и средней капитализации отмечал-ся в 2007-м — начале 2008 года. Тогда в «голубых фишках» появилась стагнация на достаточно высоких уровнях, и прак-тически единственной возможностью получить прибыль от портфельного ин-вестирования был как раз неликвид. Наблюдался интерес к «дремучим» ком-паниям с капитализацией $50–60 млн. Даже если в реальном бизнесе у них все было плохо, они все равно находили свой спрос. Обвал фондового рынка 2008 года очень сильно подломил эту ситуацию.


D-ШТРИХ

32

inside / outside

Бывает, что вся отрасль приходит в движение, если в ней происходят важные события. Например, у нас неконсолидирован сектор облгазов

Тарифы некоторых компаний на брокерское обслуживание на внебиржевом рынке акций

Компания Условия

«Алор» 0,1% суммы сделки купли-продажи ценных бумаг, но не менее 1000 руб. (включая НДС)

«Финам» 0,118% суммы сделки, но не менее 1180 руб. (включая НДС)

БКС 0,2% суммы сделки, но не менее 1500 руб. (НДС не включен)

«Тройка Диалог» 0,2% суммы сделки, но не менее 1500 руб. (НДС не включен)

Источник: данные компаний

фотографии: Кирилл Бушуев


№5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011

— Одно время была популярна энергети-ка, а сейчас есть какие-то особенно востре-бованные отрасли?

— Я бы не выделял отрасли, кото-рые находятся в фаворе и разгоняют-ся. В России практически все секторы экономики уже консолидированы — я имею в виду из тех активов, в которых более или менее ощутима ликвидность. Теперь интерес стал более избиратель-ным. Бывает, что вся отрасль приходит в движение, если в ней происходят важ-ные события. Например, у нас неконсо-лидирован сектор облгазов (компаний, продающих газ конечным потребителям. — Прим. D').

— Так этой идее уже несколько лет?— Да, но все равно, как только появ-

ляются новости на тему их будущего присоединения к «Газпрому», сразу рас-тет интерес ко всему сектору.

— А военно-промышленный комплекс, атомные предприятия?

— Эти идеи такие же, как идея с об-лгазами, — долгоиграющая пластин-ка, и неизвестно, когда она закончится. Просто время от времени кто-то начина-ет шевелиться на рынке и скупать эти активы. Хороший пример отраслевого интереса — то, как в 2007 году дорожа-ли удобрения — калийные, фосфорные, и в итоге «Уралкалий», находясь чуть ли не в третьем эшелоне, выбился в «голу-бые фишки». В то время спрос на удобре-ния резко увеличился, а компания за счет резкого роста стоимости своей про-дукции начала наращивать добычу, пре-вращаясь в крупного игрока. В резуль-тате ее капитализация только на моей памяти выросла раз в десять точно. По-высилась и ее ликвидность: если в нача-ле 2007 года стандартный лот по «Урал-калию» в РТС составлял 50 тыс. акций, то к концу года уже было 5 тыс. акций, причем они стоили так же, как и 50 тыс. до этого.

— Но ведь есть компании, которые тянут-тянут из второго эшелона в «фиш-ки» и все никак.

— Тут надо смотреть на уникальность бизнеса. У «Уралкалия» он уникален.

— А были ли истории о том, как люди так и оставались сидеть с бумагами после 2007–2008 годов?

— Конечно, такое встречается сплошь и рядом. На это может влиять, напри-мер, допэмиссия. Когда она происходит, доля мелких акционеров размывается, например, раз в десять, и актив может обесцениться сразу за несколько часов. Есть компании, которые обанкротились после кризиса, в 2009–2010 годах. Я точно могу привести в качестве примера Баш-кирский медно-серный комбинат и как минимум несколько эмитентов облига-ций, бывших до кризиса на слуху. Сейчас в них нет никакой ликвидности, и реа-лизовать пакет их акций за адекватные деньги нереально.

— Иными словами, дело исключительно в спросе?

— Да. Хотя в бизнесе у компании мо-жет быть все более или менее нормально, но актив становится непопулярен среди инвесторов, нет какой-то идеи, которая могла бы толкать котировки вверх. Есть несколько десятков примеров, когда ак-ция падает на 90%, и потом на графике цены просто горизонтальная линия, то есть ничего не происходит.

— Но ведь котировки могут и не отра-жать реальность, особенно в Board.

— Да, тут часто можно увидеть карти-ну, когда кто-либо из участников рынка просто рисует спред и рыночные котиров-ки, поставив заявку, например, на покуп-ку по явно завышенной цене. Представьте:

выставляется заявка на покупку одной ак-ции по $50. Естественно, ни один здраво-мыслящий человек не захочет продавать одну бумагу за такую цену, заплатив не-сколько десятков долларов комиссии.

— С какой целью это делается?— Это, наверное, несколько недобро-

совестное поведение в отношении своих клиентов: если у кого-то из них есть боль-шой объем бумаг, то, чтобы не показы-вать их низкую цену, заинтересованное лицо выставляет такую иллюзорную за-явку на покупку, тем самым явно завы-шая стоимость пакета.

Из переговорной, где мы общались с Ва-силием Коноваловым, мы возвращаемся на деск задать трейдерам самый важный вопрос: «Что брать и что сейчас покупа-ют?» Трейдер отдела институциональных клиентов Владислав Солкин отрывается от экранов (на одном — Plaza, на другом — Bloomberg). По его словам, зимой были популярны банки — «Санкт-Петербург», «Уралсиб», но эта волна интереса уже со-шла. Сейчас в лидерах «Аммофос» и ГОКи, которых остается все меньше, а также бу-маги компаний, где могут быть щедрые дивиденды — про последние всегда вспо-минают в период дивидендных выплат.

Правда, тем, кто собирается следовать на внебиржевом рынке за общим спро-сом, стоит вспомнить, что он может зату-хать так же легко, как и разгораться. D'

D-ШТРИХ

33

inside / outside

Владислав Солкин

D-ШТРИХ

34№5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011 фотографии: ИТАР-ТАСС / Дмитрий Рогулин; Jon Buckle / PA Photos / Photas

Когда десять лет назад в Москве за-страивали огромные пустыри в районе метро «Братиславская», риэлтеры убеждали клиентов,

недовольных видами на сооружения Мо-сковского нефтеперерабатывающего за-вода (МНПЗ), что это временное соседство. Вроде как план по реконструкции города предполагает, что завод перенесут, а в Ка-потне разобьют цветущий сад. Некоторые верили и покупали квартиры по $400–450

Война за Московский нефтеперерабатывающий завод подо-шла к логическому концу. Это открывает путь к уникальной инвестидее с прибылью 400%

ЗАВОД СО СЛОЖНОЙ РОДОСЛОВНОЙ

ЭЛВИС МАРЛАМОВ

нефтегазовая мода

inside / outside

D-ШТРИХ

35

за 1 кв. м, большинство не верило и все равно покупало.

Сегодня на фоне арабских революций цены на нефть бьют все рекорды. Вверх идут и акции российских нефтяных ком-паний. Это приносит сверхдоходы бюд-жету России в виде налогов от нефтедо-бытчиков и приводит к росту стоимости бензина. И, конечно же, увеличение цен на топливо благоприятнейшим образом сказывается на прибыли нефтеперераба-тывающих заводов. Но акций таких ком-паний на бирже раз-два и обчелся. Незави-симых НПЗ практически не осталось, все они уже стали частью федеральных вер-тикально интегрированных компаний, которые и добывают нефть, и перераба-тывают, и продают продукты переработ-ки. Сейчас на МНПЗ, который, разумеется, никуда из Капотни не делся, производит-ся 5,5% бензина в России. А в московском регионе живет 20% населения страны, ко-торое больше всех остальных ездит на ав-томобилях.

Для любой нефтяной компании МНПЗ — лакомый актив. За него боролись «Газпром нефть» («Сибнефть»), «Татнефть», английская компания с российскими ак-тивами Sibir Energy и правительство Мо-сквы. Однако в итоге достанется все пер-вой из них.

«Трехэтажная» структура владения ак-циями завода (см. схему), также как «трех-этажная» схема получения контроля над ним «Газпром нефтью» (см. «Как Роман Ар-кадьич “Сибнефть” продавал» и «Как пакет

№5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011


inside / outside

КАК РОМАН АРКАДЬИЧ «СИБНЕФТЬ» ПРОДАВАЛ

Роман Абрамович, готовясь к, пожалуй, важнейшей сделке своей жизни — про-даже «Сибнефти», понимал, что при на-личии одного лишь Омского НПЗ она оказывалась запертой со своими не-фтепродуктами в Сибири. Стоит огово-риться, что формально компания имела долю в «Славнефть-ЯНОС» через уча-стие в капитале НГК «Славнефть». Но за-тянувшийся раздел актива с ТНК все же не позволял ей получить доступ на ры-нок Центрального региона. Именно тог-да было решено провести скоротечную войну по захвату Московского НПЗ.

«Сибнефть» смогла скупить 37% голо-сующих акций завода. Не брезговала она и «префами». В результате было собрано 35% общего количества бумаг МНПЗ. Но ситуация осложнялась тем, что 51% ак-ций, имеющих право голоса (38% устав-ного капитала), контролировала Москов-ская нефтегазовая компания (МНГК). Та, в свою очередь, на 62% принадлежала правительству Москвы, а на 38% — мо-лодой растущей Sibir Energy. Для послед-ней московский завод был жизненно ва-жен, ведь он являлся ее единственным перерабатывающим активом.

Был и третий акционер МНПЗ — «Тат-нефть», поставлявшая свое сырье на пе-реработку. Ее 8% голосов с учетом при-вилегированных акций превращались в 18%. Опытный боец корпоративно-го фронта Роман Аркадьевич прекрас-но осознавал, что бывают случаи, когда «префы» могут голосовать. Именно по-этому он взял татарскую нефтяную ком-панию в союзники, собрав тем самым 53% уставного капитала Московского НПЗ. В этой ситуации МНГК утратила над ним контроль. Таким образом, главная цель Абрамовича — повышение предпро-дажной стоимости «Сибнефти» — была достигнута, но московский завод про-должал оставаться спорным активом.

КАК ПАКЕТ АКЦИЙ SIBIR ENERGY ДЕЛИЛИ

Новый собственник «Сибнефти» — «Газпром» первым делом переимено-вал компанию в «Газпром нефть». Этот устрашающий жест оказался весомым аргументом. Спорить за актив с Рома-ном Абрамовичем — это одно, а вот с во-площающим все мечты «Газпромом» — совершенно другое.

К тому времени владелец Sibir Energy Шалва Чигиринский смог договориться с московским правительством о сдел-ке. Его компания вдобавок к уже имею-щимся у нее 38% в МНГК получила еще 62%, ранее принадлежащих городу, и уступила взамен 18,03% собственных акций. Все это подготовило почву к пе-ремирию.

Было решено объединить пакеты, принадлежащие Sibir Energy и «Газпром нефти», переведя их на голландскую Moscow NPZ Holdings BV, доли в которой были поделены поровну. Новая компа-ния получила 90% голосов и 38% «пре-фов», или 77,25% общего количества ак-ций. При этом союз с «Татнефтью» был разорван: татарскую компанию в новую схему не позвали.

Но тут грянул кризис, и дочернее предприятие «Газпрома», как голодный лев, стало подкарауливать ослабевшую добычу. Давняя мечта получить под кон-троль МНПЗ вдруг стала реальностью. В ходе агрессивного приобретения и целой серии предложений, адресован-ных миноритариям, о выкупе их долей (оферт) было собрано почти 80% акций Sibir Energy. Но тогдашний мэр Юрий Лужков и московское правительство ре-шили не продавать свой пакет, а, наобо-рот, увеличить его до блокирующего.

После отставки Лужкова новая ко-манда во главе с Сергеем Собяниным пришла к выводу, что доля в Sibir Energy городу не нужна, и согласилась продать ее за $740 млн. Таким образом, после многолетней борьбы «Газпром нефть» получила 100% в Moscow NPZ Holdings BV — материнской компании МНПЗ.

Итак, операция по обретению безу-словного контроля над заводом, нача-тая еще господином Абрамовичем, под-ходит к концу. Но «Газпром нефти» до сих пор не удалось получить столь важные для нее 100% в его уставном капитале.

Соотношение стоимости обык-новенных акций к привилегиро-ванным бумагам в нефтегазо-вом секторе

Компания Соотношение

«ТНК-ВР холдинг» 1,12

«Сургутнефтегаз» 1,97

«Татнефть» 1,68

«Башнефть» 1,41

«Мегионнефтегаз» 1,75

«Славнефть-ЯНОС» 1,63

«Уфанефтехим» 2,21

Уфимский НПЗ 1,69

Новоуфимский НПЗ 1,55

Саратовский НПЗ 1,25

Хабаровский НПЗ 1,5

Среднее по нефтегазовому сектору 1,87

Среднее по НПЗ 2,07

Московский НПЗ 4,7

Источники: ММВБ, РТС, расчеты автора

D-ШТРИХ

36№5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011 фотография: ИТАР-ТАСС / Дмитрий Рогулин

теснению мелких акционеров (минори-тариев) выполнится лишь наполовину (см. «Как “Газпром нефть” миноритариев не любит»). Поэтому компания, скорее все-го, все оформит так, чтобы появилась возможность принудительного выкупа всех акций. Для этого ей придется сде-лать еще один маневр.

В последнее время среди аналитиков ведется много разговоров о рекордных дивидендах по «префам» МНПЗ, ведь по уставу на них идет 10% чистой прибыли. За 2010 год завод еще не отчитывался, но, исходя из его доходов за девять меся-цев, на акцию может быть выплачено по

258 руб., или 11,2% — при отсылке к цене предложения $75 в RTS Board.

Так вот, если «Газпром нефть» проголо-сует против выплаты дивидендов, «пре-фы» получат право голоса. В результате объединения своего пакета с долей «Тат-нефти» и учитывая, что обыкновенные и привилегированные бумаги будут оди-наковыми в правах, нефтегазовый гигант получит 95,25% МНПЗ. Это позволит про-извести принудительный выкуп сразу по двум категориям акций.

Скорее всего, «Газпром нефть» так и по-ступит — это единственный способ запо-лучить 100% в МНПЗ. Второй способ — ску-пать оставшиеся акции на бирже, ходить по квартирам акционеров и уговаривать их продать свои бумаги — мы по понят-ным причинам всерьез не рассматриваем.

Таким образом, явным индикатором намерений «Газпром нефти» станут как раз дивидендные выплаты. Если компа-ния решит не баловать владельцев «пре-фов», то выкуп акций состоится уже в этом году. Если же дивиденды будут выплаче-ны, то сделка перенесется на 2012 год. По-чему все так сложно? Просто другого пути сделать привилегированную акцию голо-сующей и выполнить все нормы россий-ского законодательства редакция D' не нашла (см. «Как юристы зарплату отраба-тывают»).

МЕЧТЫ СБЫВАЮТСЯСейчас обыкновенная акция Московско-го нефтеперерабатывающего завода на

свои 7,8% голосов и 48,5% «префов» в МНПЗ (см. «Как татары переработку искали»). Это позволит «Газпром нефти» выполнить еще одну формальность и приобрести в ходе публичной оферты 10% акций заво-да. Кстати, их цена в ходе этой операции может быть очень привлекательной.

И вот представим, что «дочка» «Газ-прома» переведет на себя акции МНПЗ и затем приобретет долю «Татнефти», по-лучив в результате 97,8% голосующих и 87,5% привилегированных акций. В этом случае принудительный выкуп будет возможен лишь по «обычке», а вот «пре-фов» это уже не коснется: задача по вы-

акций Sibir Energy делили»), и «двухэтажная» схема обращения акций на биржевом и внебиржевом рынках дают возможность игрокам, все-таки купившим эти ценные бумаги, получить доход.

ПОЛУЧИТЬ ВСЕВ феврале 2011 года «Газпром нефть» по-лучила полный контроль над компанией Sibir Energy. Вскоре она займется перео-формлением пакета акций МНПЗ (77,25%) непосредственно на материнскую компа-нию. После этого формальный владелец акций завода сменится, и нефтегазовая корпорация сможет сделать мелким ак-ционерам предложение о выкупе их до-лей (оферту).

На него, вероятно, отреагирует «Тат-нефть», которая остро нуждается в день-гах для достройки своего собственного НПЗ «Танеко», и без сожалений продаст


inside / outside

КАК «ГАЗПРОМ НЕФТЬ» МИНОРИТАРИЕВ НЕ ЛЮБИТ

В последние два года руководство ком-пании «Газпром нефть» целенаправ-ленно вытесняет мелких акционе-ров со всех своих дочерних компаний: «Газпромнефть-Алтай», «Газпромнефть-Тюмень », «Га зпромне ф т ь -Ура л», «Газпромнефть-Ярославль». Они прош-ли через серию принудительных оферт и реорганизаций. Основной целью этого стало получение материнской компани-ей 100% их акций.

По степени неприятия миноритариев в «дочках» с «Газпром нефтью», пожа-луй, может поспорить только «ЛУКойл». Зачем же им это надо?

Дело в том, что в отчетности по МСФО они отражают эффективную долю и по-лучают необходимые показатели, исхо-дя именно из количества акций. К при-меру, до покупки пакета Москвы в Sibir Energy при расчете эффективной доли в МНПЗ учитывалось, что «Газпром нефть» имеет 50% в MNPZ Holdings BV, которой, в свою очередь, принадлежит 77,25% в МНПЗ. Это давало эффективную долю «Газпром нефти» 38,62%.

Далее у компании было еще 77,35% в Sibir Energy, которая владела второй половиной MNPZ Holdings BV. Значит, ее доля в МНПЗ через Sibir составляла 29,87%. Итого получалась суммарная эффективная доля 68,49%. Именно та-

кую долю в прибыли и производственных показателях завода «Газпром нефть» и отображала в общей отчетности, что не-посредственно влияло на привлекатель-ность ее ценных бумаг.

Говоря о приобретении акций «до-чек», стоит отметить, что сейчас «Газ-пром нефть» планирует оферту по серб-ской компании NIS, а через некоторое время стоит ждать консолидации 100% в «Газпромнефть-Новосибирске». Здесь в свое время шла война с ЮКОСом, у кото-рого было 56% акций с правом голоса. Но скупая вместе с «обычкой» и «префы», «Сибнефть» смогла собрать 51% общего количества акций, тогда как у конкурен-та было лишь 46%.

Во время процедуры банкротства па-кет акций «Новосибирскнефтепродук-та», принадлежащий ЮКОСу, был включен в лот №2 и продан вместе с «Арктикга-зом» и «Уренгойлом» консорциуму ита-льянских Eni и Enel. Те впоследствии объ-единили купленные активы в компанию «Северэнергия». В конце 2010 года СП «НоваТЭКа» и «Газпром нефти» приобре-ло 51% ее акций за 48,7 млрд руб. Ожида-ется, что теперь «Северэнергия» продаст долю в «Газпромнефть-Новосибирске» своему акционеру — «Газпром нефти», а за этим вновь последует принудитель-ный выкуп долей у миноритариев.

Явным индикатором намерений «Газпром нефти» станут дивидендные выплаты. Если компания их не заплатит,

то выкуп акций состоится уже в этом году

D-ШТРИХ

37№5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011

вом секторе. Неизбежное приобретение их «Газпром нефтью» сулит хорошую пре-мию для мелких акционеров, а, если про-цесс затянется, ожидание скрасит высо-кий доход по дивидендам и стабильный спрос на продукцию завода. D'

ММВБ стоит 10 тыс. руб., а привилегиро-ванная в RTS Board почти в пять раз де-шевле — 2,15 тыс. руб. Нормальна ли та-кая разница? Отнюдь нет, в нефтегазовом секторе это аномалия (см. таблицу). Может быть, обыкновенная акция стоит слиш-ком дорого? Исходя из котировок, капита-лизация завода составляет 53 млрд руб., при чистой годовой прибыли 5 млрд руб. цена обыкновенной акции вполне адек-ватна. Завод, конечно, стоит дорого, но он все-таки находится не на Камчатке, а в Мо-скве. Очевидно, такой разрыв цен между типами акций связан с тем, что о данной бумаге знает небольшое количество инве-сторов, да и торговать ею не очень удобно.

Но будут ли обязательные предложе-ния о выкупе обыкновенных и приви-легированных акций стоить так же? По описанной выше схеме разницы между «префами» и «обычкой» не возникнет, так что и цена на них будет одинаковой. Ко-нечно, может появиться какой-то другой вариант. Но стоит помнить, что оферты, а также предложения несогласным в слу-чае реорганизации в дочерних компани-ях «Газпром нефти» всегда были одинако-выми по обоим типам акций, и вряд ли

нужно ждать изменений в корпоратив-ной политике. Да и самих акций в свобод-ном обращении очень мало, а значит, и тратиться особо не придется.

Таким образом, «префы» МНПЗ — одна из самых интересных бумаг в нефтегазо-


inside / outside

КАК ТАТАРЫ ПЕРЕРАБОТКУ ИСКАЛИ

Продаст ли «Татнефть» свой пакет в МНПЗ? Добывая 26 млн тонн нефти в год, она до октября 2010 года не имела соб-ственной переработки. Кроме Москов-ского НПЗ ей принадлежит 18% акций в Кременчугском НПЗ на Украине, но и там она не смогла закрепиться. Поэтому «Татнефть» приняла решение создать с нуля у себя под боком собственный НПЗ под гордым названием «Танеко». В стро-ительство уже закачано 180 млрд руб. и, по всей видимости, нужно еще столь-ко же. Так что доли в Московском и Кре-

менчугском НПЗ смело можно назвать непрофильными активами, а «Газпром нефть» вряд ли откажется от увеличения своего пакета акций московского заво-да до 100%.

Кстати, «Татнефть» уже продала ме-сторождения в Самарской области — прожорливый «Танеко» требует инве-стиций. Доля татарской компании в московском заводе сейчас оценивается рынком в 6,4 млрд руб., но фактически она владеет его пятой частью, а за такой пакет уже можно просить премию.

КАК ЮРИСТЫ ЗАРПЛАТУ ОТРАБАТЫВАЮТ

Приобретение акций в ходе оферт и при-нудительного выкупа регулируется 84-й статьей закона об акционерных обще-ствах. Но она сформулирована таким об-разом, что, даже прочтя ее пару-тройку раз, понять основную идею авторов не-возможно. Поэтому пришлось обратить-ся за помощью в Федеральную службу по финансовым рынкам (ФСФР).

Запрос журнала D': «Компания А име-ет 95,5% в капитале компании Б. Эта доля складывается из 98% обыкновен-ных акций и 88% привилегированных. Компания А получила ее в том числе и с использованием добровольного пред-ложения акционерам, в результате ко-торого купила более 10% капитала — то

есть все произошло в рамках закона об акционерных обществах. Компания А хочет довести свою долю в капитале компании Б до 100%. Может ли она в те-кущем состоянии выкупить привилеги-рованные акции?»

Ответ ФСФР: «Привилегированные ак-ции учитываются в расчетах, если они стали голосующими (такие случаи про-писаны в законе). Следовательно, купив в ходе добровольного предложения 10% акций и получив тем самым долю более 95%, акционер может требовать выкупа. Если привилегированные акции компа-нии, чьи бумаги выкупаются, получили право голоса, то все подсчеты нужно ве-сти с учетом этого факта».

D-ШТРИХ

38№5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011 коллаж: Екатерина Пыталева; фотографии: из архива фотослужбы

Фондовый рынок в основном «бычий». Несмотря на перио-дические обвалы, когда бир-жевые индексы теряют десят-

ки процентов, они продолжают расти в долгосрочной перспективе. Общество развивается, повышается благосостоя-ние человечества, и цены акций объек-тивно отражают этот процесс.

Долгосрочные инвестиции на осно-ве удачного фундаментального анализа (оценки, к примеру, финансового состо-яния организации) могут дать превосхо-дные результаты. Лучший пример тор-жества такого подхода — Уоррен Баффет, чей фонд владеет акциями ряда компа-ний на протяжении десятилетий. Ры-ночные котировки ежедневно переме-щаются вверх-вниз под влиянием массы различных факторов. Однако на даль-ней дистанции эти движения сглажи-ваются неумолимой поступью прогрес-са, который увеличивает цены бумаг успешных предприятий. Классический

подход к инвестированию с применени-ем фундаментального анализа для выбо-ра акций прекрасно себя зарекомендо-вал, я же предлагаю рассмотреть другое важное свойство фондового рынка, вы-текающее из той же самой базовой ха-рактеристики человеческого общества, что и классический анализ.

ПЕРВОКЛАССНЫЕ ИНВЕСТИЦИИИзвестный биржевой спекулянт Джес-си Ливермор в книге «Как торговать ак-циями» писал: «Вспомните, что не так давно считалось безопаснее инвести-ровать ваши деньги в New York, New Haven & Hartford Railroad (New Haven, железнодорожная компания. — Прим. D'), чем держать их в банке. 28 апре-ля 1902 года New Haven торговалась по $255 за акцию. В декабре 1906 года Chicago, Milwaukee & St. Paul продава-лась за $199,62… Все платили хорошие дивиденды. Посмотрите на эти “инве-стиции” сегодня: 2 января 1940 года

они котируются по следующим це-нам: New York, New Haven & Hartford Railroad — по $0,50 за акцию… 2 января 1940-го для Chicago, Milwaukee & St. Paul не было никаких котировок, но 5 янва-ря она была указана в $0,25 за акцию.

Было бы просто продолжить этот список сотнями акций, которые в мое время считались первоклассными ин-вестициями и которые сегодня стоят немного или вообще ничего. Таким об-разом, в непрерывном распределении богатства большие инвестиции падают, и с ними — благосостояния так называе-мых консервативных инвесторов».

Выводы, сделанные Ливермором в 1940 году, актуальны по сей день и бу-дут таковыми всегда. Развитие обще-ства становится возможным благода-ря конкуренции и прогрессу, который делает постепенные (а иногда внезап-ные) изменения существующего поряд-ка вещей неотъемлемой частью дей-ствительности. Старые технологии

Суть долгосрочной короткой стратегии проста: обнаружить «бомбу», которая подорвет могущество крупной компании, дождаться момента «взрыва» и сделать ставку на снижение рыночных котиро-вок очередного поверженного гиганта

ДОЛГОСРОЧНАЯ КОРОТКАЯ СТРАТЕГИЯ

ПАВЕЛ БАХОЛДИН

стратегии


spenser78.livejournal.com

D-ШТРИХ

39№5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011

меняются со временем, старые лидеры фондового рынка уходят, и на их месте появляются новые. Несколько лет на-зад лидерами были железные дороги, американский сахар и табак. Затем по-явилась сталь, и американский сахар и табак ушли на задний план… Сегодня у нас есть только четыре доминирую-щих на рынке группы: сталь, двигате-ли, авиация и почтовые переводы. Как идут они, так идет и весь рынок. Со вре-менем новые лидеры выйдут на перед-ний план, некоторые из старых лиде-ров канут в Лету. Так будет всегда, пока есть фондовый рынок».

В книге «Черный лебедь. Под знаком непредсказуемости» Нассим Талеб при-водит такие статистические данные: в списке из 500 крупнейших американ-ских компаний, входящих в индекс S&P 500 в 1957 году, через 40 лет оста-лось всего 74. Прогресс и конкуренция неумолимы.

Возможность открытия коротких по-зиций по акциям и фьючерсам, а так-же покупки пут-опционов позволяют полноценно использовать базовое свой-ство человечества — стремление к раз-

витию — для заработка на падениях бывших индустриальных богов с фон-дового олимпа.

СТРАТЕГИЯ БОЛЬШИНСТВАДавайте рассмотрим стратегию зара-ботка на технологических иннова-циях. Предположим, что мы следим за новыми тенденциями, пробуя уга-дать, какая из них породит нечто вро-де Google или Microsoft. Подход предпо-лагает покупку акций перспективных компаний, обладающих некими про-рывными технологиями (или специфи-ческими особенностями) в своих обла-стях. Их справедливо можно назвать темными лошадками: при благопри-ятном раскладе рост их стоимости мо-жет быть многократным. В то же вре-мя всегда есть вероятность, что новая продукция не будет пользоваться спро-сом. Даже если технология смотрится выигрышно по сравнению с конкурен-тами, все равно существует опасность, что создатели компании проиграют в рыночной гонке более расторопным со-перникам в силу факторов, которые се-годня кажутся второстепенными.

постепенно уступают место более эф-фективным, трансформируется зако-нодательство и т. д. Все это приводит к постепенной смене тех, кого принято именовать «голубыми фишками» (наи-более крупных, надежных и стабильных компаний. — Прим. D').

В той же книге Ливермор пишет: «Так же, как стили в женском платье, шляпах и драгоценностях навсегда из-

стратегии

Свойственный людям оптимизм приводит к завышению ожиданий по поводу новых технологий, что может выра-

жаться в их неоправданно высокой оценке

Джесси Ливермор, выдающийся трейдер XX века


D-ШТРИХ

40№5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011 коллаж: Екатерина Пыталева; фотографии: из архива фотослужбы

держек, связанных с корпоративным мошенничеством. Если компания суще-ствует долго, а ее кадровая политика не предполагает частой смены сотрудни-ков, отвечающих за отношения с постав-щиками, — это ведет к возникновению неформальных связей между первыми и вторыми. Происходит постепенный рост не самых выгодных контрактов, обусловленных «откатами». В неболь-шой фирме, которая борется за место под солнцем, как правило, таких недо-статков нет.

Рано или поздно постоянно меняю-щаяся окружающая среда порождает фактор, с которым неповоротливая, ско-ванная бюрократией структура корпо-ративного гиганта не может справить-ся, и бывший лидер отправляется на свалку истории. Вероятно, нынешние

«звезды» (такие как Microsoft, Google или, например, ВТБ) в обозримом буду-щем так же прекратят существование, как в свое время авиакомпания Pan American (крупнейший авиаперевозчик США 1980-х годов) или инвестиционный банк Lehman Brothers.

Примером из современных россий-ских реалий может служить «Рамблер». В 2005 году компания провела первич-ное размещение акций (IPO), и ADR на них торговались в Лондоне до декабря 2009-го. За это время бумаги подешеве-ли в два раза. Можно утверждать, что с некоторого момента отрыв «Яндекса» на ниве интернет-поиска и Mail.ru как основного универсального портала был достаточно очевиден для того, чтобы де-

го это стабильность. Инвесторы уже не ждут от фирмы прорывов, и рынок не закладывает в стоимость акций много-кратный рост будущей прибыли. Как правило, ею руководят уже немолодые люди, которые рассматривают свои должности как пик карьеры. Они не склонны к смелым управленческим экс-периментам, способным поставить их служебное положение под удар.

По мере роста компании усложня-ются процедуры принятия управлен-ческих решений и снижается скорость реакции на рыночные изменения. По-скольку в течение длительного времени с ней не случалось ничего плохого, ру-ководство и инвесторы понемногу про-никаются верой, что благополучие не зависит напрямую от усилий, затрачи-ваемых на удержание своей доли при-

были. Лидеры рыночных сегментов за-частую подобны людям, которые изо всех сил стремились к успеху, а когда наконец достигли его — позволили себе расслабиться и отдохнуть.

Когда компании больше некуда раз-виваться, снижаются возможности для карьерного роста внутри нее. Это приво-дит к тому, что наиболее амбициозные и ориентированные на успех менеджеры скорее перейдут работать в небольшую фирму, перспективную с точки зрения карьеры, чем увязнут в бюрократиче-ском болоте без особых шансов на про-движение вперед.

Еще одним фактором, разрушающим крупные организации изнутри, являет-ся неизбежный рост операционных из-

Хороший пример — противостояние форматов видеокассет VHS и Betamax. На заре зарождения видеозаписи на магнит-ную пленку компания Sony начала про-двигать видеокассеты и видеомагнито-фоны технического стандарта Betamax. Через два года, в 1977-м, компания JVC вышла на рынок с конкурирующим стан-дартом — всем известным VHS. Несмо-тря на лучшее качество картинки, Sony, с точки зрения потребителя, имела два существенных недостатка: во-первых, ее видеомагнитофоны стоили дороже, а во-вторых, VHS позволял записывать на стандартную видеокассету 120 минут ви-део, а Betamax — только 60. Инвесторы, поставившие в «войне форматов» на более прогрессивную технологию, в итоге про-играли конкурентам, предложившим бо-лее дешевое решение в ущерб качеству.

Таким образом, попытка угадать, бу-дет ли новая компания успешна в пер-спективе, довольно рискованна, хотя может принести и немалую прибыль.

НЕИЗБЕЖНОСТЬ СМЕНЫ ЛИДЕРАКогда небольшая компания находит-ся в фазе роста, ее подстерегает мно-жество опасностей в виде гигантов от-расли и более агрессивных небольших конкурентов. Ей приходится заботиться о выживании, что выражается в опти-мизации расходов, борьбе за качество продукции, стремлении внедрять инно-вации, изобретать нестандартные мар-кетинговые ходы. Это закономерно при-водит к тому, что у руля оказываются талантливые, деятельные менеджеры, ориентированные на дальнейший рост.

Когда компания достигает лидирую-щего положения на рынке и упирается в некий потолок развития, на первый план выходят другие характеристики, значимые для акционеров. Прежде все-

стратегии

Если компания существует давно, а ее прибыли не пред-полагают взрывного роста, значит занятие короткой пози-

ции по ее акциям будет относительно безопасно


D-ШТРИХ

41№5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011

ние, пока критическое изменение внеш-ней среды не исчезнет.

Результаты различных психологи-ческих исследований показывают, что большинство людей — оптимисты, и ру-ководители фондов не исключение. Ког-да начинается падение акций, обуслов-ленное объективными причинами, то часть держателей повременит с прода-жей в надежде, что стоимость ценных бумаг вернется к прежним значени-ям. Благодаря этому «долгосрочный ко-роткий» инвестор получает некоторую фору для принятия решения.

Если же рассматривать классический подход к инвестициям, то здесь психо-логия толпы играет против конкретно-го человека. Свойственный людям опти-мизм приводит к завышению рыночных ожиданий по поводу новых технологий и компаний, что может выражаться в их неоправданно высокой оценке рынком с точки зрения осторожного долгосроч-ного покупателя. Если в первом случае у инвестора есть некий потолок цены, от которого можно отталкиваться, то во втором — исключительно ожидания толпы, которые способны как увести цену в небеса, так и обрушить ее. Как пи-сал экономист Джон Кейнс: «Рынки име-ют свойство вести себя иррационально гораздо дольше, чем вы можете сохра-нять платежеспособность». Это касается всех любителей открывать короткие по-зиции. Цена в конечном итоге действи-тельно может упасть, но перед этим она взлетит до небес и разорит «медведя».

ПЕРСПЕКТИВЫС точки зрения перспектив российско-го фондового рынка долгосрочная ко-роткая стратегия — великолепная воз-можность заработать для прозорливого спекулянта. Высокая стоимость нефти

лать уверенную ставку на понижение рыночной стоимости акций «Рамблера».

ЭКСТРАПОЛЯЦИЯ ТЕНДЕНЦИЙПерейдем к рассмотрению долгосроч-ной короткой стратегии, о которой идет речь. Она предполагает последователь-ное открытие только коротких позиций по бумагам компаний, попавших в кри-тическое положение.

Для того чтобы так работать, инве-стор должен иметь возможность опери-ровать активами на как можно большем числе рынков. Это предполагает поми-мо отслеживания ситуации в России еще и выход как минимум на американ-ский фондовый рынок. Большинство крупных российских брокеров сегодня предоставляют такую услугу. Инвесто-ру придется следить за изменениями рыночной среды, которые способны по-влиять на благополучие крупных, дав-но существующих компаний, дела у которых сегодня идут хорошо, с целью определить момент ухудшения их со-стояния.

С точки зрения инвестора, желающе-го заработать на процессе смены рыноч-ных фаворитов, процедура состоит из следующих шагов:

— выбор компаний, ситуацию по которым надо будет отслеживать (это должны быть крупные корпорации, дав-но существующие на рынке, лидеры от-раслей);

— мониторинг изменений в техно-логическом укладе, макроэкономике и государственной политике, способных оказать влияние на благополучие вы-бранных компаний;

— отслеживание конкурентов в сфе-ре деятельности корпораций или конку-рирующих технологий, которые могут поставить под удар могущество лидера;

— изучение информации о компа-нии, корпоративной отчетности, кон-троль показателей деятельности пред-приятия в соответствии с канонами фундаментального анализа.

Таким образом, долгосрочная корот-кая стратегия не предполагает гадания о том, какие технологии и изменения уне-сут в небеса курсы акций молодых ком-паний. Она означает перенос недавно возникших технологических, геополи-тических и экономических тенденций в будущее с целью понять возможность их негативного влияния на бизнес круп-ных корпораций, не приспособленных к быстрым изменениям рыночной среды.

ТОЛПА НА СЛУЖБЕ СПЕКУЛЯНТАПри использовании долгосрочной ко-роткой стратегии на стороне инвестора работают некоторые особенности чело-веческой психологии, которые позволя-ют снизить риск принятия решения, не-выгодного с точки зрения инвестиций.

Во-первых, если компания существу-ет давно, а ее прибыли не предполага-ют взрывного роста в ближайшем буду-щем, значит, занятие короткой позиции по ее акциям в любом случае будет отно-сительно безопасно — внезапное резкое увеличение курсовой стоимости вряд ли грозит ее акциям даже при благоприят-ном раскладе. Исключение — поглоще-ние другой корпорацией. В этом случае акции «мишени» могут взлететь в цене.

Во-вторых, если капитализация ре-спектабельной компании высока, боль-шие объемы ее акций находятся на руках у тех самых «консервативных ин-весторов», о которых писал Ливермор. Но эти инвесторы, в число которых вхо-дят крупные паевые фонды, принима-ют решение с некоторой задержкой. Так что акции корпорации продолжат паде-

стратегии


стратегии

ся в экран. Однако если все телефоны и планшеты будут выглядеть схоже, иметь тот же самый набор функций и такое же качество, то их внешний вид уже не будет иметь значения. Рано или поздно людям надоест играть с этими красивыми электронными зверьками, аппарат с большим экраном переста-нет быть имиджевым девайсом, и все начнут просто покупать тот, который окажется дешевле. День, когда это про-изойдет, станет началом конца для ко-тировок акций Apple. Рано или поздно фирма будет просто еще одним произ-водителем электроники, и далеко не са-мым популярным.

Компания Google. Несмотря на то что Сергей Брин со товарищи находят-ся сегодня на переднем крае развития технологий, все внедряемые ими нов-шества почти в тот же день копируют-ся конкурентами. Google лидирует на рынке поиска большей частью благо-даря традиции. Однако есть компания, которая уже сегодня имеет все возмож-ности скинуть «поисковик номер один» с его пьедестала, — это Facebook. Все, что ему для этого следует сделать, — до-бавить функцию поиска собственной разработки — и ни один пользователь социальной сети не станет беспокоить-ся о том, чтобы перейти на сторонний ресурс, если прямо на его страничке контактов будет находиться поле «По-иск». У Facebook есть все необходимое для этого, и не удивлюсь, если разработ-чики объявят о внедрении собственно-го поискового механизма в ближайшую пару лет. Кроме того, и рекламодатели могут часть своих бюджетов отдать мо-лодой социальной сети в ущерб Google.

Примерно в таком направлении и следует думать. Ничто не вечно под лу-ной, и «бомбы», которые завтра подо-рвут могущество крупных компаний, закладываются под их фундаменты уже сегодня. Их обнаружение, ожида-ние момента «взрыва» и ставка на сни-жение рыночных котировок очередно-го поверженного гиганта — так можно метафорически выразить суть долго-срочной короткой стратегии. D'

му снижению стоимости активов, счи-тающихся сегодня эталоном надежных вложений.

Японская иена. При численности населения в размере 50% американ-ского Япония имеет примерно равный с США объем внешнего долга (около $12 трлн). Страна лишена природных ресурсов, основу экспортных доходов составляет промышленная продукция. Население стареет и сокращается. 30% госрасходов идут на обслуживание дол-га, 50% — на социальную сферу. Если в США есть огромные резервы для сокра-щения расходной части бюджета (расхо-ды на оборону), то в Японии они отсут-ствуют. Если США имеют возможность вложить сотни миллиардов долларов в развитие инфраструктуры (скоростные поезда, автострады, аэропорты), то в Японии инфраструктура и так на высо-ком уровне, такая возможность для го-сударственного стимулирования эконо-мики закрыта. Китайская и корейская промышленность постепенно вытесня-ет японские производства с мировых рынков благодаря разнице в стоимости рабочей силы. При этом спекулянты используют иену в качестве страховоч-ного актива, ее стоимость завышена и в значительной степени не отражает ры-ночные реалии. Иену в любом случае ждет резкое снижение курса — вопрос лишь в том, когда это произойдет.

Компания Apple. Успех предприя-тия основан прежде всего на грамот-ной маркетинговой политике, краси-вом дизайне и удобстве продаваемых устройств. Однако что произойдет, ког-да после определенных изменений ди-зайн средств коммуникации с точки зрения пользователя станет одинако-вым? С большой долей вероятности эво-люция потребительской электрони-ки приведет к тому, что устройства практически полностью превратят-

на протяжении последних лет приво-дит к существенным трансформациям в энергобалансе ее основных потреби-телей. Увеличение инвестиций в аль-тернативные источники энергии ис-числяется двукратными цифрами в процентном выражении из года в год. Автомобильная индустрия идет по пути резкого снижения расхода топли-ва при помощи различных технологий. С другой стороны, завышенные цены на нефть стимулируют рост добываю-щих мощностей по всему миру. Сама же стоимость барреля является таковой во многом потому, что нефтяные фьючер-сы используются как инструмент для спекуляций и страхования рисков.

В 1980-х годах таким инструментом служили фьючерсы на поставки кофе-бобов. Рынок кофе в то время был по размеру больше, чем нефтяной. Потом спекулянты выбрали себе новых фаво-ритов. Мода изменчива.

В обозримом будущем наступит мо-мент, когда все названные тенденции, порож денные эпохой дорогой неф-ти, дадут совокупный эффект и сто-имость барреля упадет к значениям, которые сегодня не привидятся пре-зиденту «ЛУКойла» Вагиту Алекперо-ву в самом страшном сне. Акции рос-сийских компаний не будут падать с той же скоростью, что и стоимость не-фтяного фьючерса, потому что люди — оптимисты, а большие пакеты ценных бумаг находятся в ПИФах и у крупных инвесторов. Однако для желающего заработать на этом сдвиге долгосроч-ная короткая стратегия предоставит прекрасный шанс.

Для того чтобы обозначить возмож-ные направления, в которых следует мыслить тем, кто хочет обогатиться на глобальных сдвигах, приведу пару примеров развития уже существующих трендов, способных привести к резко-

Facebook сегодня имеет все возможности скинуть «поис-ковик номер один» с его пьедестала. Для этого следует

создать функцию поиска собственной разработки

D-ШТРИХ

42№5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011


коллаж: Екатерина Пыталева; фотографии: из архива фотослужбы; Fotolia / PhotoXPress.ru

информация на бирже

Чем опасен закон об инсайде, зачем его вводят в России и чьи головы полетят

МАРЬИВАННА, INFO PLEASE

АЛИНА ЛЮБИМСКАЯ

Какое-то время назад автор жур-нала D' общался с руководи-телем одной из публичных компаний. Вернувшись после

разговора, он первым делом стал поку-пать ее акции, что-то бормоча себе под нос. Потом об этой организации была на-писана статья, где излагались конкрет-ные аргументы в пользу такой покупки. Но с 27 января 2011 года в России вступил в силу федеральный закон №224-ФЗ «О противодействии неправомерному ис-пользованию инсайдерской информа-ции и манипулированию рынком и о внесении изменений в отдельные зако-нодательные акты РФ». Отныне за неле-гальное распространение и использова-ние на рынке «эксклюзивных» данных будут штрафовать, сажать в тюрьму и от-бирать лицензии. При этом закон коснет-ся людей, которые еще вчера ни сном ни духом не ведали, что являются носите-лями важных сведений, и могли спокой-но рассказывать что угодно кому угодно. Так, Марьиванна, заместитель главно-го бухгалтера некой компании, которая всегда была далека от биржевых дел,


43 коллаж: Виталий Михалицын; фотографии: Fotolia / PhotoXPress.ru х2

промзона

ТРЕЙДЕРЫ И ЭКОНОМИЧЕСКИЙ СМЫСЛ

Согласно данным системы мониторин-га ФСФР, выявленные подозрительные сделки делятся на пять категорий в следующих пропорциях:

сделки без экономического смысла — 55%;манипулирование ценами — 20%;удержание цен — 20%;инсайдерская торговля — 3%;фиктивные заявки — 2%.Источник: МФЦ

№5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011

плотных манипуляций на рынке. Самое строгое наказание за это предусматри-вает тюремное заключение на 25 лет и штраф $25 млн.

Что касается Европы, то там за шу-стрых инсайдеров взялись в 80–90-х го-дах прошлого века. Так, в конце 1980-х была принята директива, которая вводи-ла административную ответственность за использование закрытой информа-ции. В 1990-е годы в некоторых европей-ских странах было предусмотрено и уго-ловное наказание. К примеру, сейчас во Франции, Германии, Италии и Велико-британии за разглашение ценных дан-ных правонарушителю грозит до семи лет тюрьмы и €1,5 млн штрафа.

ИНСАЙД ПО-РУССКИВ России бороться с манипулированием на рынках начали несколько лет назад. Закон об ответственности за использо-вание инсайдерской информации вно-

обманывали всех остальных. Под груп-пой этих лиц подразумевались сотруд-ники крупных американских банков, которые бессовестно манипулировали рынком: пускали ложные слухи о зна-чительном увеличении прибыли компа-нии, выгодном слиянии либо удачной сделке. Акции жадно скупались довер-чивыми игроками, а их цена неминуемо падала через несколько дней.

В итоге в 1934 году был принят за-кон о мошенничестве на фондовой бир-же — Securities Exchange Act. В 1982-м Ко-миссия по ценным бумагам и биржам США (SEC) выпустила еще 14 правил, за-прещавших любые торги на основании служебной информации компаний (под-робно о борьбе с инсайдом в США см. «Ма-стер внутренних дел», D' №21 от 15 ноября 2010 года). Как известно, американское законодательство основано на преце-дентах, поэтому уже сейчас SEC есть на что опираться при выявлении нечисто-

теперь станет нести ответственность за свои слова на дружеской вечеринке.

По мнению экспертов, соблюдать но-вый закон довольно сложно, потому что он отличается крайней размытостью формулировок. D' пытался разобраться, каким образом это повлияет на участ-ников рынка и кто первым попадется на новую удочку Федеральной службы по финансовым рынкам (ФСФР) под номе-ром 224.

АМЕРИКАНСКИЙ ПИРОГЗвание пионера и передовика в борьбе с распространением закрытой инфор-мации по праву принадлежит США. Го-ворить о необходимости введения соот-ветствующего закона там стали после обвала рынка в 1929 году. Тогда посыпа-лись многочисленные жалобы на «жуль-ничество» в ходе торгов, обвинения в адрес неких людей, которые якобы об-ладали инсайдерской информацией и


D-ШТРИХ

44

промзона

НОВЫЕ ОБЯЗАННОСТИ ЭМИТЕНТА

К 27 января компании должны:— разработать и утвердить порядок доступа к инсайдерской информации, правила охраны конфиденциально-сти и контроля за соблюдением требо-ваний закона;— создать (назначить) подотчетное совету директоров структурное под-разделение (должностное лицо), осу-ществляющее контроль за соблюде-нием требований закона.

К 30 июля компании обязаны:— раскрывать в Сети интернет утверж-денный перечень инсайдерской ин-формации эмитента;— вести список инсайдеров, в кото-рый включаются лица, имеющие до-ступ к их инсайдерской информации;— уведомлять лиц, включенных в спи-сок инсайдеров, об их включении в та-кой список и исключении из него в по-рядке, утвержденном ФСФР России;— передавать список инсайдеров ор-ганизаторам торговли в порядке, утвержденном ФСФР России, а также ФСФР России по ее требованию. Источник: МФЦ

КУПИ ИНСАЙДА!

Забавный инсайдерский скандал про-гремел в США. В марте 2010 года 33-лет-няя Бонни Джин Хокси, секретарь одно-го из топ-менеджеров Walt Disney, вместе со своим дружком Йонни Себбагом по-пытались продать информацию о резуль-татах деятельности компании за второй квартал 2010 года. Они разослали пись-ма в инвесткомпании и хедж-фонды, ко-торые начинались словами: «Привет, у

меня есть доступ к ежеквартальному от-чету о прибыли Disney до его публикации 5 марта. Я могу поделиться этой инфор-мацией за гонорар, сумму которого смо-жем определить позже». Почти сразу же предприимчивая секретарша попалась в лапы ФБР. Однако ей удалось избежать решетки — в конце февраля суд пригово-рил ее к исправительным работам и трем годам условно.



№5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011

сился в Госдуму в течение чуть ли не 15 лет, но не проходил и первого чтения. Примером подозрительного движения цен на бирже в нашей стране является рост стоимости государственных обли-гаций накануне повышения рейтинга РФ агентствами S&P, Fitch или Moody’s. Из свежего — расследование американ-ского регулятора истории с ADR на ак-ции «Вимм-Билль-Данна», которые тор-гуются в Нью-Йорке. В начале декабря 2010 года стало известно, что 66% ценных бумаг компании купит Pepsi. После офи-

циального объявления о сделке цены на акции в России и ADR в Америке взлете-ли почти на 30%. Но SEC подозревает, что на этом нагрели руки инсайдеры. Один из совладельцев «Вимм-Билль-Данна» Давид Якобашвили рассказал «Интер-факсу», что сделка проводилась в усло-виях строгой секретности, тем не менее об этом процессе знали около 150 чело-век. По его словам, все могло быть, «толь-ко одних e-mail было отправлено огром-ное количество».

И вот в 2008 году очередная попытка ФСФР пропихнуть законопроект в Гос-думу удалась. В июле 2010-го депутаты приняли 224-й федеральный закон. Он содержит массу нового и интересного. Понятно, что для всех основная интрига заключается во введении администра-тивной и уголовной ответственности. Так, за разглашение ценной информа-ции с целью оказания влияния на фи-нансовый рынок могут присудить от

трех до семи лет тюрьмы. Максималь-ный штраф составит 1 млн руб.

Для юридических лиц предусмотрен также отзыв лицензии за нелегальное распространение информации, а также за непротиводействие инсайду. Проще говоря, если до установленного срока юрлицо не выполнит требования зако-на, то будет наказано (см. «Новые обязан-ности эмитента»). Правда, сажать начнут только через три года, а взимать штра-фы и отнимать лицензии у брокеров — с июля 2011-го. Так что время пока есть.

МОЛЧАНИЕ БЕЗ ЗОЛОТА Если говорить конкретно, то к инсайдер-ской информации, которую можно ис-пользовать для манипуляций на валют-ном, товарном или фондовом рынках, относятся финансовая отчетность, дан-ные о готовящейся крупной сделке, по-купке другого предприятия и т. д. Иными словами, это обязательные к раскрытию сведения, о которых, однако, еще не было заявлено официально. Кстати, каждый эмитент до июля этого года должен со-ставить и разместить у себя на сайте «Пе-речень инсайдерской информации» — список того, что нельзя разглашать до публикации официального пресс-релиза.

Согласно тексту закона, распростра-нить ценную информацию способен «пер-вичный инсайдер» — как юридическое, так и физическое лицо. В первом слу-чае это могут быть партнеры компании-эмитента, информационные и рейтинго-вые агентства, во втором — члены совета

директоров, сотрудники, консультанты. До июля эмитент также обязан составить списки инсайдеров и отправить их в ФСФР (см. «Определения в законе»). «Первич-ный инсайдер» несет ответственность за передачу служебных сведений кому бы то ни было (привет, Марьиванна!).

Что касается СМИ, то за публикацию закрытой информации редакции ниче-го не грозит только при одном условии — оглашении источника сведений. Иными словами, журнал или газета обязаны про-цитировать или сослаться на инсайдера

либо раскрыть свой источник ФСФР при получении соответствующего запроса.

НА РЫБАЛКУИтак, теперь становится понятно, кого, за что и на сколько будут наказывать. Осталось выбрать подходящие удочки для отлова нарушителей. Судя по все-му, на первых порах федеральная служ-ба будет отслеживать сделки на рынках. С конца октября прошлого года ФСФР уже проводит комплексный мониторинг фи-нансового рынка. Для этого использует-ся система американской компании NICE Actimize, которую внедрили ее россий-ские партнеры. Она выявляет нестандарт-ные сделки в РТС и на ММВБ по заданным критериям. По состоянию на конец фев-раля 2011 года было обнаружено уже око-ло 40 тыс. таких сделок. При этом система подает примерно 300 сигналов в день.

Как оказалось, существует пять типо-логий нестандартных сделок, а за четы-

D-ШТРИХ

45

промзона

ОПРЕДЕЛЕНИЯ В ЗАКОНЕ

Инсайдерская информация — это точная и конкретная информация, которая не была распространена или предоставле-на, в том числе сведения, составляющие коммерческую, служебную, банковскую тайну, тайну связи в части информации о почтовых переводах денежных средств и иную охраняемую законом тайну, рас-пространение или предоставление кото-рой может оказать существенное влия-ние на цены финансовых инструментов, иностранной валюты или товаров. Инсайдеры — это эмитенты и управляю-щие компании; хозяйствующие субъек-ты, имеющие долю на рынке более 35% и занимающие доминирующее положение

на рынке определенного товара в грани-цах РФ; организаторы торговли, клирин-говые организации; профессиональные участники рынка ценных бумаг; сотруд-ники этих организаций, которые имеют доступ к инсайдерской информации на основании соответствующих договоров; члены совета директоров (наблюдатель-ных советов); лица, владеющие не менее чем 25% голосов в высшем органе управ-ления. Кроме того, инсайдерами явля-ются аудиторы этих компаний, оценщи-ки, профессиональные участники рынка ценных бумаг, кредитные, страховые ор-ганизации, которые на основании соот-ветствующих договоров имеют доступ

к инсайдерской информации. А так-же федеральные органы исполнитель-ной власти, органы власти субъектов РФ и местного самоуправления, органы управления государственных внебюд-жетных фондов, Банк России. Инсайде-рами также являются информационные агентства, которые раскрывают или пре-доставляют информацию перечислен-ных организаций, а также рейтинговые агентства. Физические лица, имеющие доступ к инсайду на основании трудовых и гражданско-правовых договоров в ука-занных организациях, также отнесены к инсайдерам.Источник: федеральный закон №224-ФЗ

№5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011

ре месяца мониторинга доля так называ-емых инсайдерских сделок составила 3% общего количества (см. «Трейдеры и эконо-мический смысл»).

Поимкой инсайдеров займутся и все биржи. Они будут отслеживать произво-димые на рынке операции и ежедневно отправлять отчет в ФСФР. При выявле-нии подозрительных ходов брокер дол-жен задать игроку вопросы о природе сделок. Если через десять дней ответа не последует, он обязан донести на трейдера в ФСФР. Как удалось выяснить D', процесс выявления «дурных намерений» — заня-тие трудоемкое и бестолковое. «Мы от-правляем вопросы клиентам и получаем ответы максимум в двух предложениях. Участники торгов отвечают, что им про-сто так захотелось купить или продать акцию, а причин не объясняют. Зачастую клиенты недоумевают, почему и по ка-кому праву мы интересуемся их личной стратегией торговли. Мы направляем им уточняющие вопросы, но результат при-мерно тот же. При этом мы предпочита-ем отправлять письма не в электронном, а в бумажном виде. Уже накопилась куча корреспонденции, она никому не нужна, и никто ее читать никогда не будет», — рассказала юрист компании БКС Марина Цамалаидзе.

Что касается каких-либо разведыва-тельных мероприятий с привлечением

224-м законе — требования к юридиче-ским лицам, которые с трудом поддаются пониманию и исполнению. Так, предста-витель ИК «Тройка Диалог» Лариса Зало-михина рассказала, что у компании се-рьезные проблемы с принятием закона. Причина — неясность формулировок и, соответственно, значительные финансо-вые риски.

Первые вопросы у нее возникли в связи со списком инсайдеров, системой мониторинга и документооборотом. «Насколько этот список должен быть об-ширным? У нас есть партнеры, у партне-ров работает штат людей, которые имеют доступ к нашей информации. Как насчет программного обеспечения? Если требо-вания к софту возникнут, то насколько дорого эти программы обойдутся нам? Непонятно, как помечать документы, со-держащие инсайд, и есть ли в этом не-обходимость?» — тщетно вопрошала она растерянных представителей ФСФР.

Лариса Заломихина также высказала серьезные опасения по поводу утраты значительной части клиентов при слиш-ком интенсивном антиинсайдерском на-поре: «Довольно много людей могут под-пасть под подозрение, так как нет четких критериев в отношении инсайдерских сделок. Мы рискуем утратить значитель-ную часть клиентуры». Под конец она задала самый главный вопрос: «Какие

силовых структур, то об этом пока речи не идет. «На данном этапе главное — ак-кумулировать информацию, наладить ее циркуляцию между ФСФР и биржами. К примеру, в дальнейшем для удобства необходимо ввести единый персональ-ный идентификационный номер для участников торгов. Сейчас получается, что у физических лиц мы имеем номер паспорта, ИНН, а у юридических — ОГРН. Это не совсем удобно. Говорить о конкрет-ной поимке инсайдеров и привлечении ФСБ или ОМОНа рановато», — рассказал Вячеслав Крылов, глава управления ин-формации и мониторинга финансового рынка ФСФР, на конференции Междуна-родного финансового центра 28 февраля.

ИСКУСНИКИСудя по всему, воплотить закон в жизнь будет достаточно трудно, так как понятие «инсайд» крайне размыто и неоднознач-но. Доказательством служит и опыт дру-гих стран, которые пытались внедрить законодательную базу по борьбе с этим явлением. К примеру, в исследовании Ут-пал Бхаттачарья и Хазем Даук из бизнес-школы Индианского университета «Ми-ровая цена инсайдерской торговли» от 2002 года утверждают, что антиинсай-дерские законы существуют в 87 странах мира, а применяются лишь в 38. Один из самых острых камней преткновения в


D-ШТРИХ

46

промзона

коллаж: Виталий Михалицын; фотографии: Fotolia / PhotoXPress.ru х2


№5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011

меры со стороны организатора торгов яв-ляются достаточными для удовлетворе-ния закона №224 и ФСФР?» В ответ раз-дались реплики некоторых участников встречи, напоминающие крик журавли-ной стаи.

CHASSE AUX HIBOUX1

Наконец, осталось понять, почему вдруг правительство озадачилось внедрени-ем мутного закона, который неизвестно когда будет работать. Официальная вер-сия — России нужно присоединяться к мировому финансовому сообществу. Яко-бы в стране инсайдерские сделки, за ко-торые никто никого не наказывает, про-исходят сплошь и рядом. Из-за такого безобразия нас не признают в Междуна-родной организации комиссий по цен-ным бумагам (IOSCO), а иностранные ин-весторы с ужасом шарахаются от наших «жульнических» рынков. Проект по соз-данию Международного финансового центра в Москве вообще немыслим при подобном бардаке.

Существуют и другие версии происхо-дящего. Например, закон №224-ФЗ может стать инструментом для порки либо сред-ством ликвидации неугодных участников торгов. Впрочем, закон при нят, и, на наш взгляд, без показательного наказания со стороны ФСФР обойтись не получится — необходимо подтвердить серьезность на-мерений. Нечто подобное уже случалось, например, когда в разгар кризиса запре-тили короткие продажи акций и были ан-нулированы квалификационные аттеста-ты у руководства «Финама» и БКС.

Трудно сказать, кто станет первой жертвой 224-го закона, но компания должна быть известной и крупной, а мера пресечения — громкой, но не трагичной. Мы собрали историю наказаний броке-ров, имеющих множество активных кли-ентов (см. таблицу). Рассуждая о снаряде, который не падает два раза в одну ворон-

ку, можно предположить, что органи-зации, уже подпадавшие под действие санкций, могут чувствовать себя спокой-но. В остальном, если говорить о государ-ственном крылышке, то под ним уютно устроились ФК «Открытие» и «Атон». Так, основными акционерами «Открытия», в котором около 20% принадлежит ВТБ, яв-ляются Вадим Беляев и Борис Минц. По данным СМИ, они очень дружны с Ана-толием Чубайсом и готовы продать ему часть компании. «Атон» тоже может ока-заться неприкасаемым: в сентябре про-шлого года Дмитрий Медведев назначил его президента Евгения Юрьева своим со-ветником.

Казалось бы, «кремлевским» брокерам нечего опасаться штрафов и санкций. Но эту теорию опровергают прошлогод-ние меры ФСФР, примененные к ВТБ 24 и Сбербанку. С другой стороны, они яв-ляются полугосударственными и, стало быть, колхозными структурами. Лично управленцев этих банков штрафы по кар-манам не бьют. Поэтому может влететь и «КИТ финансу», который контролируется ОАО «Российские железные дороги».

Не исключено, что служба будет домо-гаться тех, кто еще ни разу не подпадал под действие санкций. В любом случае с законом №224-ФЗ расслабиться не полу-чится. Учитывая некоторую его невнят-ность, почти у каждого юридического лица есть возможность оказаться в списке жертв. Что касается «физиков», то мы ри-скуем штрафами. Если верить статисти-ке ФСФР, большинство трейдеров торгуют наугад, а любую сделку без экономическо-го смысла (убыточную) можно расценить как продуманный ход, подкрепленный инсайдерской информацией. D'

D-ШТРИХ

47

промзона

Санкции применявшиеся к крупнейшим инвестиционным компаниямКомпания Санкции

«Алор» В феврале 2003 года ФКЦБ выявила у «Алор инвеста» сделки с фьючерсами на акции РАО «ЕЭС России», которые трактовала как «манипули-рование рынком». Лицензия компании была приостановлена на один месяц

БКС ФСФР аннулировала квалификационные аттестаты генерального директора Олега Михасенко и контролера А. В. Ветошкина за нарушение запрета на короткие продажи

ВТБ 24 Штраф в размере 700 тыс. руб. наложен 4 августа 2010 года за отказ обучать своих менеджеров использованию антиотмывочного за-конодательства

Сбербанк Штраф в размере 700 тыс. руб. наложен 12 марта 2010 года за нарушение правил брокерской деятельности

«ТройкаДиалог» ФАС признала, что информация «Тройки» о доверительном управлении активами была актом недобросовестной конкуренции, так как вво-дила клиентов в заблуждение в отношении потребительских свойств услуг

«Финам» 3 марта 2009 года ФСФР аннулировала квалификационные аттестаты генерального директора Виктора Ремши и контролера Светланы Бере-зиной за нарушение запрета на короткие продажи

Источники: информагентства, данные компаний

1 Охота на сов (фр.).

РАДОСТЬ ЗАКОНОТВОРЦЕВ

Несмотря на некоторое недовольство участников финансового рынка, за-местителю руководителя ФСФР Алек-сандру Синенко закон нравится. На конференции он попытался разве-ять тревогу относительно его испол-нения, говорил весело и уверенно, расхваливал мастерство и искусство российских законотворцев. По его словам, закон №224-ФЗ получился даже лучше, чем в США и Евросоюзе. «За основу мы взяли европейскую ди-рективу, законодательство США, при-бавили наши специфические приемы и нормы… Получилось больше кон-кретики, более четкое определение инсайдерской информации».Впрочем, под конец Синенко мимохо-дом признал, что закон имеет неко-торые недочеты. «Это же суперновое введение для России, ничего подоб-ного раньше не было. И правильно, что не было, ведь наш рынок созрел для закона об инсайде только сей-час. Все возникающие вопросы мы будем дорабатывать и выяснять, со-вершенствовать законодательную базу. Сейчас пока никакой ясности нет», — успокаивал он взволнован-ных участников мероприятия.


48коллаж: Екатерина Пыталева; фотография: Fotolia / PhotoXPress.ru; из личного архива

Сегодня речь пойдет о «черных ящиках» (black boxes) на бирже. Для начала следует оговорить-ся, что этим понятием в трейдер-

ской среде принято обозначать разные явления: и классические торговые систе-

мы с закрытым кодом, и алгоритмиче-ский автоматизированный трейдинг, и системы low latency, и даже high frequency trading1. Соответственно, интерес к «чер-ным ящикам» проявляют совершенно разные персонажи. Маленькие недорогие

компьютерные программки для PC будо-ражат воображение начинающих трей-деров и самоучек, на дому осваивающих новую профессию, которая (как они ве-рят) откроет для них врата к финансовой свободе и независимости. Мощнейшие вычислительные комплексы со сверх-скоростным прямым широкополосным выходом на торговые терминалы по цене несколько десятков миллионов долларов лишают сна управляющих пенсионными фондами, которым доверили сбережения непосвященные сограждане. Человече-ская мечта понятна: запустить компью-терную программу, которая будет сама со-вершать операции на бирже и приносить прибыль.

it-механика

сеанс конспиролога

ЧЕРНЫЙ ЯЩИКСЕРГЕЙ ГОЛУБИЦКИЙ

Признаками «черных ящиков» обладают все техники биржевой торговли


49

Казалось, что может быть общего меж-ду первыми и вторыми? Не логичнее ли размежевать темы, не смешивая миры, которым в реальной жизни никогда не суждено пересечься?

Представьте себе, не логичнее! И сход-ных черт у «черных ящиков», в каком бы смысле вы ни употребляли это слово, го-раздо больше, чем отличий. Скажу даже, что сама их концепция объединяет в себе любой трейдинг, каким бы прозрачным и научно обоснованным он ни казался в первом приближении. Обо всем этом мне и хочется поговорить с читателями.

ЗНАЧЕНИЕ ТЕРМИНАИтак, во избежание путаницы и недо-понимания в будущем вполне логично было бы начать разговор с четкого опре-деления «черного ящика». В классическом значении, принятом в науке и технике, под этим термином понимается систе-ма, устройство или объект с открытой информацией на входе и выходе, однако закрытым алгоритмом обработки вхо-дящих данных. Он «черный», поскольку неизвестно, что находится у него внутри и как оно там работает. В противополож-ность ему существует «белый ящик» с про-зрачной архитектурой, механизмом дей-ствия и т. п.

Примеров «черных ящиков» в окружа-ющей нас цивилизации множество: лю-бой транзистор или компьютерный чип с закрытыми микросхемами, компью-терная программа с авторским кодом, нейросеть с неизвестными функциями суммирования и преобразования и т. д. Единственным «черным ящиком», полу-чившим название по недоразумению, можно считать бортовой самописец, сни-мающий показатели работы самолета и фиксирующий переговоры пилотов: в ре-альности все они окрашены в оранжевый цвет, а в их функционале нет ни малей-шего секрета.

Сегодня американские биржевые журналы переполнены рекламой так называемых бюджетных «черных ящи-ков» — компьютерных программ, кото-рые зачастую написаны на самых прими-тивных языках программирования (как вам Basic?) и продаются по цене от $400 до $800 за копию. Они генерируют сигна-лы покупки и продажи без малейшего на-мека на раскрытие не то что порядка об-работки информации, но и типа данных, которые собираются на входе системы.

В качестве подтверждения работоспособ-ности «чудо-оракулов» приводятся исто-рические графики, на которых кривая предсказания почти дословно повторяет кривую реальных котировок.

Здесь же — на соседних страни-цах журнала — размещаются критико-образовательные опусы хитрых экс-пертов, призывающих начинающих трейдеров проявлять должную долю скеп-сиса по отношению к таким «ящикам». Они советуют не спешить расставаться с деньгами, прочитать отзывы других поль-зователей на форумах в интернете, поду-мать о внутренней готовности доверить свою судьбу (и капитал) машинке, которая держит в секрете критерии отбора и про-гнозирования. Коронный аргумент скеп-тически настроенных аналитиков: если бы разработчик и в самом деле сумел соз-дать эффективную программу торговли на бирже, разве бы он стал делиться свя-тым Граалем со случайными покупателя-ми? Да ни в жизни — торговал бы самосто-ятельно и давно стал миллиардером.

ЧЕРНЫЙ АЛГОТРЕЙДИНГКак уже было сказано, к «черным ящи-кам» принято относить и все формы ком-пьютеризированной торговли. Ее крите-рии закрытости для рядовых трейдеров и обывателей таятся в свято оберегае-мых от конкурентов прогностических ал-горитмах и баснословной цене. На этом элитном полюсе размещены комплексы по цене 400–800, но только сотен тысяч долларов. И это лишь размер их ежемесяч-ного обслуживания с учетом заработной платы армии программистов, финансо-вых аналитиков, нейрофизиков, лингви-стов, экспертов структурного анализа и прочих представителей самых экзотиче-ских профессий, в чьи обязанности вхо-дят постоянная переработка и адаптация

программ по сбору информации, ее филь-трации и эвристическому анализу.

Серьезный «черный ящик» из тех, что используют в работе конторы вро-де Goldman Sachs и Deutsche Bank, умеет всасывать информацию, которая каких-нибудь десять лет назад казалась непод-властной количественной обработке. К примеру, модальность (плохой сигнал — хороший сигнал) выступления членов Ко-миссии по ценным бумагам и биржам США (SEC). Сегодня любая речь важного государственного чиновника за доли се-кунды подвергается лингвистической об-работке, выделяющей из текста стили-стически маркированные элементы (как на лексическом, так и на синтаксическом уровнях) для их последующего использо-вания в нейросетевом анализе в качестве одного из тысяч входных узлов. К этому добавляются информационные потоки, собранные из разнообразных высказы-ваний на страницах журналов и газет, на форумах в интернете, в социальных сетях (Facebook, Twitter), которые накладыва-ются на чисто фундаментальные и эконо-мические данные, политические настро-ения и банальности вроде индикаторов технического анализа и волн Эллиотта2. После чего вся эта фантасмагорическая каша перерабатывается нейросетью, вы-дающей в итоге «примитивные» сигналы покупать или продавать.

В довершение ко всему «черные ящи-ки» hi-end (относящиеся к классу элитных. — Прим. D') работают в режиме постоянной динамической перестройки модели, кото-рая обучена автоматически менять типы и алгоритмы сети всякий раз, как стати-стические показатели результатов тор-гов оказываются ниже порога терпимо-сти. Стоит ли после этого удивляться, что на разных рынках на долю автоматизиро-ванных алгоритмических торгов прихо-дится от 60 до 90% всего объема сделок?

Не сомневаюсь, что читатель хоро-шо знаком со всей этой забавной факто-графией из сферы неограниченных воз-можностей современного трейдинга. За рекордами, однако, скрывается некое тонкое обобщение, способное радикаль-но изменить представления о том, что же

сеанс конспирологаit-механика

1 Low latency — малое время ожидания (англ.). High frequency trading — высокочастотная торговля (англ.). Об этих системах читайте мою статью «Жирный палец» (sgolub.ru/protograf-arts/zhirnyi-palets).2 Волновая теория Эллиотта — математическая теория американского финансиста о том, как пове-дение общества или финансовых рынков развивается и изменяется в виде распознаваемых моделей. Эл-лиотт выделил восемь волн, которые постоянно повторяются (пять по тренду и три против).

Самый точный, лучший, великий, грандиозный

индикатор может демон-стрировать прекрасные

результаты на одном рын-ке и ужасные — на другом


50

не экстремальный вариант с классиче-ским бюджетным «черным ящиком» из тех, что рекламируются в журналах по $400 за штуку, а полностью открытый и прозрачный — сеть, которую мы самосто-ятельно строим с помощью какого-нибудь программного конструктора (вроде NFGA или Timing Solution).

Мы определяем количество вход-ных узлов, решаем, какие данные надле-жит подавать на вход, задаем число про-межуточных уровней, диапазоны для величин взвешивания, выбираем сете-вой тип (какую-нибудь простенькую back-propagation3 или крутую генетическую модель), выставляем пороговые функ-ции. Мы обучаем нашу нейросеть, следя за тем, чтобы не возник эффект привы-кания, в результате которого она станет выдавать только такие результаты, какие мы от нее требуем.

Короче, мы работаем с холодным серд-цем и чистыми руками, получаем стати-стически значимые результаты и присту-паем к реальному трейдингу на реальных данных. Почему? Потому что… верим: наша совершенно прозрачная, самая что ни на есть «белоящечная» сеть будет пра-вильно предсказывать движение котиро-вок в будущем. Так же, как она это делала в прошлом. Мы знаем, что все произойдет именно так, как мы хотим? Нет, конечно: мы всего лишь верим!

СТРАТЕГИЯ РИЧАРДА ДЕННИСАНе менее романтический (или даже ре-лигиозный) результат мы получим, если проанализируем работу любой торго-вой системы. Для иллюстрации возь-мем знаменитое следование за трендом (trend-following) с открытыми правила-ми, разработанное гениальным трейде-ром Ричардом Деннисом. Он прославился тем, что в 1970 году одолжил у родите-лей $1,6 тыс., из которых $1,2 тыс. потра-тил на покупку места на Mid-American Exchange. В результате у него осталось лишь $400, которые он через десять лет превратил — даже язык не поворачивает-ся — в $200 млн.

В начале 1980-х Деннис, находясь на пике славы, поспорил со своим приятелем-трейдером Уильямом Экхардтом, что при-быльной торговле можно быстро и легко обучить любого человека с улицы. Глав-ное — иметь выигрышную систему. Он дал объявление в The Wall Street Journal, отобрал из соискателей 14 человек, за две

меется, нет! У нас нет ничего, кроме веры. Мы верим, что он сработает. Верим, но не знаем. Это как раз и обусловлено очевид-ной природой «черного ящика».

Посмотрим теперь на индикаторы с от-крытой формулой. Казалось бы, все здесь прозрачно: известны параметры на входе, математика для вычисления производно-го показателя, критерии и условия для триггеров (сигналов к покупке или про-даже, генерируемых индикатором). Выхо-дит, никакого «черного ящика», никакой веры и одно только чистое знание?

Как бы не так! Мы знаем, что данный индикатор дает статистически значимые прогнозы или сигналы, только со слов ге-ниального разработчика. В свое время, затрачивая неимоверное количество ча-сов и теряя здоровья, он проводил тести-рования на исторических данных по бир-жевым котировкам, подбирал нужные параметры для переменных величин, вхо-дящих в формулу. Иными словами, прове-рял индикатор методом «тыка» — обрати-те внимание и запомните, к этому мы еще вернемся.

Любой человек, хоть раз занимавший-ся теханализом, не даст мне соврать: даже самый точный, лучший, великий, гран-диозный индикатор может демонстри-ровать прекрасные результаты на одном рынке и ужасные — на другом. Он по-разному срабатывает на различных исто-рических отрезках или временных диа-пазонах (скажем, внутри дня или в ходе среднесрочного трейдинга).

Откуда же берется уверенность в том, что данный индикатор с открытой фор-мулой реально работает? Да ниоткуда! У нас нет ничего, кроме чистой веры, что результаты прошлых периодов окажут-ся столь же значимыми в будущем. Как видно, открытость или закрытость фор-мулы не играет при этом ни малейшего значения.

НЕЙРОСЕТИВозьмем более глубокий и профессио-нальный инструмент технического ана-лиза — нейросети. При этом рассмотрим

на самом деле творится в нашей голово-кружительной епархии. Этим обобщени-ем сейчас и займемся.

ИРРАЦИОНАЛЬНЫЕ ТЕХНИКИ ТОРГОВЛИКакими бы разноплановыми и разномас-штабными ни казались «черные ящики», все они обладают общей и уникальной ха-рактерной чертой — наличием элемента, не поддающегося рациональному осмыс-лению. И неважно, откуда этот элемент берется: из патентованных закрытых ал-горитмов переработки данных, из сверх-скоростных каналов связи с информа-ционными источниками и торговыми площадками (на которых основана рабо-та систем low latency), из колоссальной стоимости оборудования и его обслужи-вания. «Черный ящик» иррационален при любом раскладе, поскольку не позволяет контролировать ситуацию во всех ее про-явлениях.

Посмотрим теперь на другие более знакомые читателю техники биржевого трейдинга и сравним их с нашими «ящи-ками» именно в плане наличия (или от-сутствия) в них иррационального начала.

ИНДИКАТОРЫ ТЕХАНАЛИЗАНачнем с народных любимцев — индика-торов технического анализа. В последней версии MetaStock их количество перева-ливает хорошо за сотню. Однако домаш-ние трейдеры не унимаются и продолжа-ют денно и нощно изобретать новые либо разрабатывать собственные торговые си-стемы на основе уже существующих.

Как известно, добрая половина ин-дикаторов закрыта копирайтом. Это означает, что оригинальная (авторская) формула для расчета неизвестна и поль-зователю для изменения, как прави-ло, доступен один-единственный па-раметр — период. Думаю, понятно, что такие закрытые индикаторы просто по определению являются «черными ящи-ками». Их использование, как и положе-но, целиком и полностью основано на вере в то, что эти инструменты, которые неоднократно продемонстрировали ста-тистически значимые результаты при тестировании на прошлых периодах, и в будущем будут приносить трейдерам какую-нибудь прибыль.

Можем ли мы не сомневаться, а тем бо-лее знать наверняка, что закрытый инди-катор хорошо отработает в будущем? Разу-

it-механика

сеанс конспиролога

Судя по бешеной попу-лярности технического

анализа, легко предполо-жить, что среди и домаш-них, и профессиональных трейдеров доминирует ре-лигиозный тип мышления


51

недели изложил им свою незамыслова-тую систему trend-following, выдал каждо-му по $1 млн из собственных сбережений и пустил в свободное плавание. Говорят, что за пять лет две группы «черепах» (так он называл своих учеников по аналогии с черепашьей фермой, впечатлившей его в Сингапуре) заработали $175 млн.

Какой урок можно извлечь из этой по-учительной истории? Все вроде понятно: прозрачная открытая система, объектив-ные результаты прибыли. Чем не наука? Чем не знание? Однако вынужден вас ра-зочаровать: начиная с 1985 года и по наши дни Ричард Деннис практически посто-янно терял, а не зарабатывал деньги. В одном только кризисном 1987-м убыток составил $50 млн. Иными словами, систе-ма, замечательно работавшая в период с 1970-го по 1985 год — что в руках Денниса, что у «черепах», — оказалась совершенно неработоспособной с 1986-го по 2009 год.

Характерно, что создатель упорно дер-жался за нее вопреки нескончаемой че-реде неудач, однако победный конец так и не наступил. Так что же лежало в осно-вании убежденности великого трейде-ра в эффективности его метода? Знание или вера?

ПРЕДСКАЗАНИЕ ПО ЗВЕЗДАМПодводя итог сказанному, рискну сделать предположение: на бирже вообще не су-ществует ничего, кроме «черных ящиков». В том смысле, что открытость или закры-тость системы не играет большой роли, поскольку любое знание в области трей-динга носит исключительно эмпирико-иррациональный характер, при котором мы получаем положительный результат, даже не подозревая о реальном механизме его порождения. Более того, мы и не зна-ем, каков результат, а лишь верим в него.

Что-то нам это напоминает, не правда ли? Ну, конечно, астрологию. На протя-жении 4 тыс. лет люди копили эмпири-ческие наблюдения вроде того, что появ-ление Марса на асценденте (точке восхода Солнца) в натальной карте (индивидуаль-ном гороскопе, построенном на момент рож-дения человека. — Прим. D'), как правило,

ведет к шрамам на лице, а аспектирован-ные планеты (те, что имеют наибольшее количество положительных влияний в гороскопе), расположенные во Втором доме, отвечающем за материальное поло-жение, обеспечивают кверенту4 безбед-ное существование.

За столь долгий период скопилось ко-лоссальное число, мягко говоря, совпа-дений, которые устанавливают стати-стически значимую взаимосвязь между положением небесных тел и судьбой че-ловека. При этом ни малейшего научно-го объяснения того, каким образом объ-екты, отстоящие на тысячи световых лет, оказывают влияние на обитателей маленькой планеты одной крошечной звезды, найдено не было. Устойчивые за-висимости наблюдаются, а природу их объяснить не могут.

Отсутствие научных доказательств в астрологии в новое время превратило ее в объект обидных насмешек со сторо-ны позитивной науки. Парадокс, однако, заключается в том, что если отбросить по-зитивистскую гордыню и спесь, то ока-жется, что вся современная научная эв-ристика основана абсолютно на тех же принципах. Посмотрите, как открывают-ся новые фармакологические препараты: годами на животных тестируют различ-ные комбинации химических веществ, следят за произведенным эффектом и воздействием на болезнетворные факто-ры. В результате подобного кропотливого подбора соответствий мы получаем тыся-чи лекарственных средств, которые ре-ально действуют, однако никто не знает, по какой именно причине.

Совсем недавно я наткнулся на оче-редной пример подобной «научности»: преднизолон, так называемый препарат последней надежды, который сегодня является единственным эффективным средством для поддержания больных мышечной миопатией (прогрессирующей атрофией мышц без поражения нервной си-стемы. — Прим. D'). Его используют уже бо-лее 30 лет, однако до сих пор неизвестна природа его эффективности. И подобных примеров множество.

Читатель уже догадался, к чему я кло-ню: поиск святого Грааля, которым ден-но и нощно увлечены в равной мере и

маленькие домашние трейдеры, и руко-водители миллиардодолларовых хедж-фондов, — это арии из одной, астро-логической, оперы. Методом «тыка» обретаются все новые и новые трейдин-говые системы, которые какое-то время дают статистически значимые результа-ты на бирже. Как только они начинают сбоить, эмпирический поиск продолжа-ется: «А что будет, если период графика изменить с 21 дня на 50? А на 70? А на 120? Как изменится корреляция, если добавить в нейросеть еще один проме-жуточный уровень? В лучшую сторону? Вот и замечательно! Срочно торгуем, пока тренд не поменялся!»

А ЧТО В ИТОГЕ?Что же на самом деле представляют со-бой «черные ящики» в частности и трей-динг в целом? Ответ зависит от того, во что вы верите. Судя по тому, какой беше-ной популярностью в мире (и особенно в России) пользуется технический анализ, легко предположить, что среди и домаш-них, и профессиональных трейдеров доминирует религиозный тип мышле-ния. Люди верят, что, тестируя индика-тор (трейдинговую систему, нейросеть, «черный ящик» — без разницы) на про-шлых периодах, можно добиться стати-стически значимого преимущества в бу-дущем.

Ничего предосудительного в подобной вере нет. Нужно лишь до конца выдер-живать последовательность и, осознав эмпирико-иррациональную природу трейдинга, прекратить жеманно мор-щить нос с высоты якобы чисто научной позиции на такие вещи, как астрология. Если мы верим, что какой-нибудь безу-мный осциллятор Aroon, описанный Ту-шаром Чанде, который заблаговременно показывает изменения в цене, способен предсказывать будущее движение цен-ных бумаг, то у нас нет ни малейшего методологического права отрицать на-личие аналогичных эвристических спо-собностей у анализа рынка, основанного на астрологических сигналах.

К астрологии я привел разговор не случайно: о применении этого удиви-тельного знания в трейдинге я расскажу в следующий раз. D'

3 Back-propagation — метод обратного распро-странения ошибки, который применяется для минимизации ошибок работы Сети и получе-ния желаемого результата.4 Кверент (от лат. quaerentus) — спрашиваю-щий; человек, задающий вопрос астрологу.

На разных рынках на долю автоматизированных алгоритмических торгов приходится от 60 до 90%

всего объема сделок

сеанс конспирологаit-механика

90% успеха в высокочастотном трейдинге — дело техники. Оставшиеся 10% зависят от страте-гий, создавать которые — все равно что решать олимпиадные задачки: ничего сверхъестествен-ного, но получается не у всех

МАСШТАБИРУЕМЫЙ НАВЫКСЕРГЕЙ ВАЛИТОВ


52фотографии: Виталий Михалицын

IT-механикаалготорговля

Вжурнале D' (см. №2 от 31 января 2011 года) мы опубликовали мате-риал о девушке-трейдере, кото-рая заняла первое место на Кубке

ММВБ-2010. Мария Гладинюк, выступав-шая под ником Aurora, получила 731,41% дохода. В ходе подготовки материала поя-

вилось ощущение, что она отличается от большинства биржевых торговцев, о кото-рых нам приходилось писать до этого. В ее карьере не было ярких взлетов и падений. Она не использует технический анализ (то есть прогнозирование цены на основе ее прошлых изменений), аналитику и про-

ги на хорошее оборудование и организа-цию торговли при помощи специальных программ-роботов (алготорговли) на тех-нически высоком уровне, что позволяет не проигрывать в скорости крупным игро-кам. По словам Константина, таких игро-ков на рынке уже десятки.

чие методы классического трейдинга, а свои успехи во многом связывает с полу-автоматическим приводом — специаль-ной программой, которая позволяет обы-грывать большинство участников рынка по скорости. Мария работает не одна, а входит в группу из трех человек. Ее пар-тнеры участвовали в конкурсе под ника-ми Aureliano (Игорь Казнов) и Atwater (Кон-стантин Солдатенков) и также показали хорошие результаты — третье и седьмое места соответственно.

Константин является создателем ком-пьютерной программы-привода, исполь-зование которой, по всей видимости, и обеспечило их успех. Мы встретились с ним у нас в редакции и поговорили о том, почему, несмотря на небольшой опыт в биржевой торговле, им удается зарабаты-вать на первый взгляд так легко — без об-нулившихся счетов, сомнений, прозре-ний и бесконечных поисков Грааля.

Ответы на эти вопросы мы, в общем, получили. Во-первых, наш гость оказался неоарбитражером, но не таким, которые делают 10% годовых на стабильно работаю-щей стратегии. Классический арбитраж — это, как правило, покупка акции на одной бирже и продажа ее (или фьючерсного кон-тракта) на другой. Охота при этом идет за ценовым дисбалансом. Но Константин ве-дет более доходную и рискованную игру, и его стратегии постоянно меняются, по-тому что не живут долго. Во-вторых, Сол-датенкова и его партнеров можно отнести к определенному классу трейдеров — это частные лица, не работающие ни на какие структуры. В то же время у них есть день-

Я видел людей, которые зарабатывают на своих роботах, но никогда не видел тех, кто зарабатывает на купленных


НЕДРАМАТИЧНОЕ НАЧАЛО— Есть мнение, что трейдинг — дело интим-ное. Вы работаете в группе из нескольких че-ловек. Нам в редакции деньги делить не при-ходится, но споры все равно случаются. У вас конфликтов не возникает? Как вы друг друга дополняете?

— Мои партнеры — люди неконфликт-ные. Кроме того, мы давно знакомы: с Иго-рем вместе учились еще в школе, с Марией с 2004 года работали в области строитель-ства коммерческой недвижимости. На-пример, вместе строили ТЦ «Рио» недале-ко от метро «Академическая» — один из первых больших торговых комплексов в Москве. Мы дополняем друг друга раз-ными качествами. Я занимаюсь разра-боткой привода и анализом рынка. Ма-рия и Игорь решают административные вопросы, которых скапливается доста-точно много: с 2009 года мы готовились к тому, чтобы стать профучастниками. Кро-ме того, Игорь занимается всей техникой и серверами. И, наконец, мы все торгуем. Иными словами, каждый занят своим де-лом и хорошо знает тех, с кем работает, — мы можем друг на друга положиться.

— В строительстве у тебя были крупные проекты. Почему ты ушел из реального сек-тора на биржу?

— В реальном бизнесе может случить-ся что угодно: проверки, пожары, конку-ренты. Тогда всему крышка, и вложенные деньги ты уже не вернешь. Но на бирже все зависит только от тебя. Ну, продашь ты на фондовом рынке акцию, которая тебе не нравится, с убытком 5%, а вот биз-нес придется продавать с убытком 95%.

Еще в 1990-е я занимался разнообраз-ными спекуляциями: возил вагонами са-хар, гречку, муку, но со временем это дело умерло из-за конкуренции. Затем долго работал в строительстве, но цикл там очень длительный: строишь-строишь, а что получится в плане прибыли — не-понятно. В первый раз я попробовал тор-

говать в 2001 году, просто ради интере-са. Я в то время совсем не разбирался в трейдинге, но мне повезло: рынок рос, и удалось заработать, кажется, около 400 тыс. руб. Несмотря на это, уже тогда я понял, что руками торговать нельзя, и на-чал заниматься другими вещами.

По специальности я программист, в свое время даже писал и продавал про-граммы. Я вернулся на биржу в 2006-м и сделал своего первого торгового робота. Тогда я еще не знал, что у торгового тер-минала «Альфа-директ» есть API (возмож-ность подключать внешнюю программу — Прим. D'). Поэтому и пошел кривым путем: используя возможности Windows, напи-сал программу-робота, которая ползала по экрану «Альфа-директ» и нажимала на кнопки. Но через некоторое время я сде-лал нормального робота на Excel, и он стал работать уже через QUIK. Он занимался арбитражем на акции «Газпрома», кото-рые в то время торговались и на ММВБ, и в РТС. Сегодня такой робот кажется дино-завром, но тогда он был хорош.

После первых экспериментов в алго-торговле я занялся новым строительным проектом — мы с французами открыва-ли сеть ресторанов быстрого питания — и на время оставил биржу. Но в 2008 году из-за трудностей, связанных с кризисом, мы с партнерами разошлись, и я вплот-ную занялся трейдингом. Тогда же к это-му делу подключились Игорь с Марией, не знавшие о торговле на бирже вообще ничего.

В 2009 году я с нуля сделал очередного робота. Он подключался напрямую к сер-веру системы «Альфа-директ», а не к про-грамме, которую все используют на сво-их компьютерах. Мы начали торговать на FORTS, используя в основном арбитраж-ные стратегии. Однако потом ушли из «Альфа-директ» (Альфа-банк) в брокер-

скую компанию ITinvest, а осенью приня-ли участие в Кубке ММВБ-2009 и заняли там десятое место. Наша стратегия была примитивной: робот просто выставлял заявку на продажу, если последняя ис-полнялась, то выставлял заявку на покуп-ку, то есть зарабатывал на спреде (разно-сти между лучшими ценами на первое и второе — Прим. D'). Благо спред во фью-черсе на индекс ММВБ в то время дости-гал 600 пунктов, поэтому роботу и уда-лось что-то получить.

— Выходит так, что ваша команда при-шла на рынок в 2009-м без серьезного опыта в трейдинге, больших просадок у вас не было, и уже в 2010 году вы заняли первое место на Кубке ММВБ. Обычно истории трейдеров, о которых мы делаем материалы, более дра-матичны.

— Драматично — это когда ты прихо-дишь на рынок с деньгами, покупаешь на все и ждешь: упадет или вырастет. Только начав заниматься трейдингом, я понял, что не могу предсказать рынок. Навер-ное, кто-то может, я — нет, поэтому даже не стал пробовать. Моя работа на рынке скорее программистская. В торговле, ко-торой мы занимаемся, очень важно пра-вильно выстроить техническую часть. Можно, конечно, зарабатывать фунда-ментальным анализом — оценивать биз-нес предприятий, но это не для меня. Тех-нический же анализ я не приемлю: все эти фигуры на графике, «головы и плечи», комбинации японских свечей, математи-ческие индикаторы… Скольких людей я знаю — никто на этом не заработал. Нор-мальный человек, если не умеет активно торговать, покупает акции и держит. Те-ории теханализа только взбивают пену, в результате брокеры и биржи получают комиссионные, а неопытные трейдеры прощаются со своими деньгами.


53

Во время конкурса ММВБ на первом и последнем часе торгов я делал 75% прибыли, зарабатывая

именно на том, что кому-то нужно было срочно

что-то сделать


54


В ПОИСКЕ «ДЫР»— В чем роль трейдера при работе с твоим приводом?

— Стратегии встроены в программу, а человек занимается только подбором параметров. Иногда приходится вмеши-ваться в работу программы, например, если видишь, что она не адаптирована к происходящему на рынке. Сидеть дни на-пролет за экраном компьютера совсем не обязательно, робот может часами ничего не делать и подавать звуковые сигналы, когда начинаются сделки. Если что-то идет не так, то торговать можно мень-шим объемом.

— Получается, что робот торгует прак-тически самостоятельно. Наверное, можно говорить о том, что в алготрейдинге есть два ключевых момента: сами торговые програм-мы и техническая реализация. Что в вашем случае важнее?

— Прежде всего нужно вложить день-ги в этот бизнес, иначе шансов заработать нет. Но этого мало — необходимо вложить и интеллектуальный капитал, чтобы тех-нически грамотно все реализовать. На самом деле техническая часть — это 90% успеха. Стратегии — малоинтересный аспект. Сейчас у меня одни стратегии, че-рез месяц — другие. Они всегда связаны с какой-то неэффективностью рынка. Их поиск похож на участие в школьной олим-пиаде на смекалку: есть задачка, кто-то решает, кто-то нет, но в этом нет ниче-го сверхъестественного. Например, я се-годня увидел, что фьючерс на «Газпром» оторвался в цене от самой акции, зна-чит, можно зарабатывать. Но завтра этой «дыры» уже не будет. Такой заработок не-стабилен, постоянно нужно искать новые возможности. Когда торгуешь на рынке, начинаешь эти «дыры» видеть. Очень хо-рошо, что сейчас существует много тор-говых площадок: акции на RTS Standard и ММВБ, срочные рынки ММВБ и РТС. Еще валютный RTS Money открывается. В об-щем, есть с чем работать.

В то же время нельзя полностью исклю-чить роль трейдера. В процессе торговли также важны какие-то приемы. Напри-мер, я не боюсь оставаться в позиции но-чью, когда биржи не работают. В рамках парного трейдинга, когда оперируют од-новременно двумя видами ценных бумаг, этого обычно не делают и позиции закры-вают. Возникает парадокс: перед оконча-нием торгов все те, кто не хочет оставаться

идеи. Она может возникать и из-за маркет-мейкеров, общего заблуждения или круп-ных игроков, которые порой действуют совершенно нерыночно. Недавняя ситуа-ция в ГМК «Норникель» — хороший при-мер. Цена акций была задрана только из-за того, что кому-то нужно было прийти на совет директоров и проголосовать, по-этому акции скупали. Что самое интерес-ное, крупные игроки вообще-то не против того, чтобы ты на них зарабатывал. Порой ты вообще ничем не рискуешь. В то же вре-мя существуют «дыры» со скромным до-ходом, которые абсолютно не интересуют большинство трейдеров. Такие вещи мо-гут существовать годами.

— В последнее время людям предлагают покупать различный софт, скоро запустят даже магазин торговых роботов. Что ты ду-маешь о программах, которые продают. Есть ли смысл их покупать?

— Робота, который приносит деньги, никто не продаст. Я видел множество лю-дей, которые зарабатывают на собствен-ных программах, но ни одного, кто бы раз-богател при помощи купленной. Вместо того чтобы тратиться на приобретение робота, лучше заплатить хорошему про-граммисту, однако для этого нужна еще и идея. Когда ее нет, даже программист не поможет. С другой стороны, если ты ниче-го не понимаешь в программировании и не представляешь, как можно заработать на рынке, у тебя есть два пути: сесть за тор-говый терминал QUIK, искать там «головы и плечи», заниматься свечным анализом или же купить робота. Если рассуждать так, то второй вариант лучше. Вероят-ность заработать, торгуя руками, — 0%, а с роботом может повезти.

на ночь на рынке, вынуждены осущест-влять покупки или продажи по невы-годным ценам — тем, что сложились на текущий момент. А я беру на себя риск пе-реноса позиции через ночь и получаю ста-тистическое преимущество. Во время кон-курса ММВБ на первом и последнем часе торгов я делал 75% прибыли, зарабатывая именно на том, что кому-то нужно было срочно что-то сделать. При публикации экономической статистики в США в 16.30 по московскому времени цены тоже ска-чут, но я не выключаю робота даже тогда.

— А если неэффективность рынка, «дыру», с которой ты работаешь, начинают исполь-зовать другие роботы, к чему это приводит?

— Падает доходность. Тут главные роли играют скорость и деньги. Например, на рынке возникла какая-то «дыра», где при-быль при ее использовании составляет 2% в день. Туда начинает приходить народ. Сначала из «дыры» вытесняют медленных роботов. Остаются быстрые, но доходность операций в целом падает. Кто-то работает с капиталом 100 тыс. руб., зарабатывает на них 100 руб., и такая сумма его не устраи-вает. Но это масштабируемая стратегия: я прихожу со 100 млн руб., начинаю полу-чать 100 тыс. руб. в день, и мне этого хва-тает. Так, медленные и бедные вымыва-ются, а остаются богатые и быстрые. Но «дыры» с большой прибылью закрывают-ся не только потому, что желающих зара-ботать на них становится слишком мно-го: если доход высокий, значит, кто-то на этом теряет. В какой-то момент этот кто-то уходит, и «дыра» пропадает.

Неэффективность всегда создают дру-гие участники — плохой робот или чело-век с большими деньгами и отсутствием

Мода на трейдинг – это очень хорошо. Трейдеры будут зарабатывать, пока публика будет идти на рынок

фотография: Виталий Михалицын

В перспективе управления чужими деньгами моя главная задача — поиск ка-питалоемких стратегий, в которые мож-но вложить миллиард, зарабатывая не-сколько десятков процентов в год. То, что мы используем сейчас, рассчитано на го-раздо меньшие суммы. Мелкие стратегии быстро умирают, большая живет годами, потому что ее доходность не устраивает большинство игроков.

— Но содержать инвесткомпанию дорого. Вы же не брокерским бизнесом будете зани-маться? Основной интерес — брать деньги в управление?

— Инвесткомпания хороша тем, что имеет возможность роста. Основной ин-терес — не работать через другого броке-ра. После 2008 года это вполне нормаль-ное желание. Взять чужие деньги и отдать брокеру — страшно, мы сами хотим быть профучастником рынка. В этом много плюсов: можно подключаться к бирже на-прямую, строить IT-инфраструктуру для себя, привлекать клиентов. Кстати, и на брокерские услуги тоже возможен спрос, но если мы этим займемся, то будем рабо-тать только с крупными клиентами.


55


Если же отвлечься от темы прибыльно-сти продаваемых программ и подумать об интересе к трейдерскому софту как о со-циальном явлении, то нужно признать, что мода на трейдинг — это очень хорошо. Биржевые торговцы продолжат зарабаты-вать, пока публика будет идти на рынок. Для многих это аттракцион. Я встречал нескольких человек, которые проигрыва-ли все и снова шли на биржу. Да, в общем, пусть себе развлекаются. Во всяком слу-чае, это лучше, чем казино.

— Что посоветуешь человеку, который хо-чет сделать робота?

— Научиться хорошо программиро-вать, торговую идею он найдет сам. Нужно просто смотреть в «стаканы» котировок, на графики цен, и идеи придут. В опреде-ленный момент он начнет видеть какие-то необычные явления, например резкие движения цен. Он станет их анализиро-вать, смотреть графики, объемы торгов, следить за всем этим.

Иногда оказывается, что колебания можно использовать, и это приносит день-ги. Хорошая же скорость дорого стоит и не всегда рентабельна. Много денег и мно-го скорости нужно для арбитража, но на рынке есть и другие возможности. На са-мом деле, написав торговую програм-му, можно найти какую-то «дыру», где не очень быстрого робота не будут обгонять по скорости. Возможно, быстрым роботам она будет просто неинтересна. В общем, здесь нужно много работать.

БУДУЩЕЕ ПРОФУЧАСТНИКА— На чем планируешь зарабатывать в буду-щем, есть представление о каком-то новом уровне работы на рынке?

— Занявшись трейдингом в 2009 году, мы сразу начали готовиться к тому, что-бы получить статус профессионального участника. Сдали экзамены ФСФР. Совсем недавно наша компания «Арка-финанс» получила лицензию ФСФР на брокерские услуги, дилерскую деятельность и дове-рительное управление. Теперь можно бу-дет привлекать деньги сторонних лиц в доверительное управление, которым мы раньше не занимались. Ведь делать это по договору займа — неправильно. Если за-рабатываешь — все хорошо. Но в случае убытка человек сможет подать против тебя иск и окажется прав, потому что по договору займа ты должен вернуть сумму полностью.

— Есть такой тезис: активные трейдеры долго не живут. Большинство успешных тор-говцев уходят со временем в управляющие компании. А зарабатывают на рынке акулы типа Goldman Sachs. И это не роботы, а люди. Может быть, ту «дыру», которая позволя-ет зарабатывать высокочастотным алго-трейдингом, еще не закрыли большие дяди?

— На самом деле сегодня наступает новая эра. Мы не можем сравнивать то, что происходит сейчас, с ситуацией деся-тилетней давности. Торговые операции по телефону, ручной трейдинг — это со-всем другое, не то, чем занимаемся мы. Поэтому сейчас нет статистики по про-должительности жизни трейдеров на-шего типа. Еще через десять лет, как мне кажется, классических трейдеров во-обще не останется. Все сведется к тому, что будут работать очень сильные науч-ные коллективы. Ведь в начале XX века машины производили в каждом сарае, в США была масса марок. Кто теперь смо-жет построить автозавод с нуля? Возник серьезный технологический порог. То же самое, на мой взгляд, произойдет и с трейдингом.

— Мы говорим вот о чем. В 1990-е многие занимались региональным арбитражем, по-купали акцию в глубинке у населения, прода-вали в Москве на бирже дороже. Но уже тогда строить свое будущее на этом виде заработ-ка было глупо. Регионального арбитража сей-час нет, а врачи и сантехники, например, остались.

— Про это хорошо написал Нассим Та-леб. Он говорил, что есть масштабируе-мые и немасштабируемые профессии. Представитель второй зарабатывает сво-им телом. Например, адвокат должен явиться в суд, встретиться с клиентом. Проще говоря, у него всегда есть «пото-лок», связанный с ограниченным количе-ством времени. Но если ты мастер в мас-штабируемой профессии, то сможешь получать достаточно, время не работает против тебя. Многие хотят достичь успе-ха в этом, но преуспевает только 1% из них, остальные вылетают. Трейдинг как раз такая вещь.

— И какие, на твой взгляд, качества не-обходимы человеку, чтобы добиться успеха в трейдинге?

— Прежде всего он должен быть само-уверенным, потому что лезет в дело, в ко-тором его могут и должны побить. D'

По словам Константина Солдатен-кова, в начале конкурса он приме-нял очень рискованную стратегию. Но блицкрига не получилось: кри-вая доходности демонстрировала серьезную просадку в первые дни Кубка. Чтобы исправить ситуацию, программу пришлось дорабатывать, адаптируя ее к изменившемуся рын-ку. Тем не менее риски в рамках стратегии, предполагавшей возмож-ность переноса позиций через ночь, оставались высокими в ходе всего конкурса, отсюда — серьезные про-садки по счету.

D-ШТРИХ

56№5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011

Если вы хотите заработать на бир-же быстро и много и готовы при-нимать на себя высокие риски, то вы просто обязаны использовать в

своей стратегии стоп-лоссы1. Когда цена ак-ции идет вниз, ее нужно продавать с убыт-ком, чтобы не потерять еще больше денег. Некоторые хвалятся, что не используют стоп-лоссы. Однако, по моему жизненному опыту, тот, кто сегодня схватил удачу за хвост и самонадеянно считает себя гени-ем, который просто не способен ошибать-ся, завтра может потерять абсолютно все.

«Стопы» — составляющая часть вашей торговой стратегии; ваши риски, нахо-дящиеся под вашим же контролем; ваша торговая дисциплина; ваш денежный убыток, который вы готовы потерять в одной сделке.

Вы должны определить первую защит-ную остановку еще до входа в рынок, до открытия позиции. Нужно подсчитать, сколько пунктов убытка цены при тор-говле фьючерсом на индекс РТС вы смо-жете выдержать. Одним словом, необ-ходимо сконцентрировать внимание

на правилах закрытия позиции, неза-висимо от того, прибыльна она или нет.

Я считаю, когда цена акций падает на-столько, что потери составляют 2% капита-ла, нужно выходить из рынка и продавать бумаги. Их ни в коем случае нельзя держать и уж тем более докупать. Если вы не готовы к принятию убытков, то задумайтесь, нуж-ны ли вам активные спекуляции вообще.

Как видите, дорогие читатели, все до-вольно просто. Я говорю об этом своим студентам на лекциях чуть ли не с первых занятий. Но ученики нередко уже при пер-

Не только на фондовом рынке, но и в обычной жизни часто происходят ситуации, когда про-сто необходимо вовремя остановиться. Однако похоже, что русские люди так и не научились этого делать

«СТОПЫ» ПО-РУССКИВАЛЕРИЙ ГАЕВСКИЙ

стратегии


Выставление «стопа» — дело тонкое и должно быть сбалансировано со всей вашей торго-вой стратегией. В жизни, дорогие читатели, тоже надо грамотно выставлять «стопы»


D-ШТРИХ

57

стратегии

№5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011

вой сделке начисто забывают о «стопах» или выставляют2 их так, что я буквально хватаюсь за голову: «Как они слушали? Что тут неясного?»

Русский трейдер, видимо, вспоминая слова Владимира Ленина перед больше-вистским переворотом 1917 года, счи-тает, что главное — ввязаться в сделку, а там, как говорится, он разберется. «За-чем какие-то “стопы”, — наверное, думает он, — ведь рынок скоро развернется в мою сторону». Когда цена начинает идти про-тив него, он, возможно, убеждает себя, что «стопы» — это для трусов, а я не трус.

Приведу несколько примеров. После первых занятий, еще в далеком 2005 году, один ученик по имени Олег открыл счет на 100 тыс. руб. и купил 60 тыс. акций РАО «ЕЭС России» по цене 8,2 руб. с пятым кре-дитным «плечом»3. Через неделю их стои-мость упала до 7,7 руб. У трейдера образо-вался убыток 30 тыс. руб., то есть потери от

капитала составили 30%. Он занервничал, стал названивать нам с вопросом: «Что де-лать?» Я посмотрел рынок и посоветовал закрыть его убыточную позицию. На что он мне сказал, что, если сделает это, не сможет опять купить 60 тыс. акций, толь-ко 45 тыс. Такой ответ меня удивил. Я ожи-дал услышать, что он и так потерял много денег, что цена скоро развернется вверх, что Чубайс отзывался о РАО ЕЭС как об одной из лучших в России компаний…

Однако Олег в этот момент думал не о своих деньгах, а о том, сколько ценных бумаг он не сможет купить. Естественно, он не закрыл позицию, и через несколько дней его акции стоили уже 7,2 руб. К это-му времени мой нерадивый ученик поте-рял около 70 тыс. руб., практически обну-лил свой счет. Если бы его «стоп» стоял на 8,15 руб., у него было бы 3 тыс. руб. убыт-ка, но капитал 97 тыс. руб. оставался бы работоспособным. Для Олега же все закон-чилось печально. От него ушла молодая жена (он только женился), его с позором выдворили из квартиры (он приехал в Мо-скву из Орла) за неуплату. Мораль сей исто-рии такова: незачем на первой сделке вхо-дить всеми деньгами, с пятым кредитным «плечом», без «стопа».

Потом он прислал нам на e-mail такое письмо: «Дорогие учителя, вам пишет не-

радивый ученик, который обнулил счет. Теперь у него нет денег, нет жены… И ухо-дит он на заработки в подмосковные леса. Буду валить лес и зарабатывать на жизнь. Возможно, удастся заработать необходи-мую сумму денег, чтобы вернуться на фон-довый рынок. А в память обо мне я вам оставляю свой ноутбук — храните его и помните об Олеге». С тех пор мы о нем и не слышали.

Другой ученик по имени Альберт, уроженец Украины, начал агрессив-но торговать внутри дня без «стопа», имея 150 тыс. руб. Уже через две не-дели он обнулил счет и исчез с бир-жи. «Все, отыгрался», — подумал я. Но через два месяца он (загорелый, под-тянутый, с $5 тыс. в кармане) вернул-ся на рынок. «Наверное, сгонял к себе на Украину, отдохнул и денег у род-ных занял», — решил я. Еще через ме-сяц он снова обнулил счет и пропал.

Что вы думаете? Через два месяца среди начинающих трейдеров я опять заметил Альберта. Он вновь притащил деньги в размере $5 тыс. в финансовую компанию, через которую торговал. И в этот раз он об-нулил счет через полтора месяца. Я подбе-жал к нему и в сердцах сказал: «Альберт, когда “стопы” научишься ставить?» На что он ответил: «Валерий Владимирович, я сколотил в Москве бригаду по работе с кровлей крыш. Одним словом, не матом всех крою, а крыши крою. Мы там, на вы-соте, работаем без всяких страховок, там можно жизнь потерять. А здесь, подума-ешь, какие-то несчастные $5 тыс. Ну, со-лью — еще залезу на крышу и заработаю». Как видите, дорогие читатели, если чело-век привык к риску и относится к нему с определенным пренебрежением, то хоть кол на голове теши — он все равно будет поступать по-своему.

Еще один пример. Ольга хорошо учи-лась у нас в группе, аккуратно записывала все учебные семинары. Потом она начала

осторожно торговать на срочном рынке, покупая и продавая по одному фьючерс-ному контракту, имея на торговом сче-те 100 тыс. руб. Тут следует сказать, что операции с фьючерсами — довольно ри-скованное занятие, так как им присуще кредитное «плечо», которое составляет в зависимости от вида контракта от 6:1 до 10:1. Через два месяца Ольга уже уверенно работала с десятью контрактами, и у нее уже было 140 тыс. руб. Видя успехи жены на рынке, муж добавил ей 200 тыс. руб., и она начала агрессивно торговать 30 фью-черсными контрактами на индекс РТС. И вот однажды она потеряла контроль над своей открытой позицией. Индекс РТС стал резко падать, а у Ольги было куплено 35 фьючерсов. Ей бы следовало выйти по «стопу», но она оставила открытую пози-цию на несколько дней и занялась заболев-шим ребенком. Я пытался ей втолковать, что закрытие ее немаленькой позиции

было первостепенным делом. Но она отве-чала: «Валерий Владимирович, я, как уви-дела, что у меня убыток 30 тыс. руб., испу-галась и на рынок не смотрела дней пять, думала, рассосется». Не рассосалось, Ольга обнулила свой счет!

Был у меня и другой ученик — Эльдар. Парень вообще очень своеобразно ставил «стопы». Он купил 100 тыс. акций РАО ЕЭС по 27,1 руб. за штуку. Дальше их цена уве-ренно шла вверх, и он купил еще 100 тыс., но уже по 28,35 руб. Цена и не думала оста-навливаться, и Эльдар добрал еще 100 тыс. бумаг — на этот раз по 29,18 руб. Казалось бы, он все делал правильно. И тут, как ча-сто бывает на рынке, цена без видимых причин резко «нырнула» вниз, и уже через два дня эти акции стали торговаться по 26,45 руб. У Эльдара вместо хорошей при-были появился серьезный убыток. Меня в это время в Москве не было: я с партне-ром читал лекцию в городе Уфа. О таком результате я узнал только после возвраще-ния. «А где ты поставил свой “стоп”?» — ре-


1 Loss — убыток (англ.). Стоп-лосс — ограничение убытков или, как говорят, защитная остановка. В основе шуток про «лосей» на фондовом рынке лежит как раз слово loss. 2 Все системы интернет-трейдинга позволяют устанавливать стоп-лоссы. Например, задать пра-вило: если цена акций «Газпрома» упадет ниже 200 руб., то их следует продать. 3 Пятое «плечо» — на 1 руб. собственных средств трейдер занял у брокера 4 руб. и все 5 руб. вложил в акции.

Девиз некоторых трейдеров — «Не попаришься — денег не заработаешь», что означает «Не постоишь против рынка несколько дней — денег не получишь»

D-ШТРИХ

58№5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011

крыл свою уже выигрышную позицию. Я спросил его: «Что же ты не дождался цены 3600 руб.?» И он ответил: «Представ-ляешь, так тяжело париться десять меся-цев». Самое интересное, что цена через несколько месяцев достигла 3600 руб., а потом и 4200 руб., а в 2008 году торговля шла уже на уровне 7800 руб.!

Выставление «стопа» — дело тонкое и должно быть сбалансировано со всей ва-шей торговой стратегией. В жизни, доро-гие читатели, тоже надо грамотно выстав-лять «стопы». Скажем, молодой человек начал ухаживать за девушкой. Он препод-носит ей подарки, купленные на с трудом заработанные деньги, водит ее в театры, провожает домой вечерами. Так продол-жается целый год, а девушка почти не от-вечает на его ухаживания. Ему бы взять, да и закрыть эти бесперспективные от-ношения по «стопу», посмотреть вокруг, найти себе другую. Но он продолжает

упорствовать и в итоге оказывается у раз-битого корыта. Его избранница неожи-данно выходит замуж за преподавателя из ее института.

Или едешь ты в такси на вокзал и ви-дишь, что опаздываешь, потому что проб-ки многокилометровые. Что надо сделать? Правильно — доехать до ближайшей стан-ции метро (закрыть свою поездку на такси по «стопу»), чтобы успеть.

Пример из российской истории. По-сле сражения с французами под Бороди-но 7 сентября 1812 года командующий русской армией Михаил Кутузов получил донесения, что было убито и ранено бо-лее 40 тыс. человек (35% потерь). В ночь на 8 сентября он принял совсем не патриоти-ческое решение отвести войска (то есть за-крыться по «стопу») и сдать Москву, пото-му что понимал, что, если бой продлится еще один день, от русской армии ничего не останется.

Из всего вышеизложенного, дорогие читатели, следует сделать вывод: закры-вайся по «стопу», дабы избежать больших потерь как на фондовом рынке, так и в жизни! D'

От редакции: данная статья описывает один из подходов к активным операциям на бирже и отражает личное мнение автора

шение, так и остался стоять, хотя в кри-зис цена колом пошла вниз и уперлась в 84 руб. Сейчас акции «Газпрома» торгуют-ся в диапазоне 212–214 руб. Вот здесь, до-рогие читатели, я хочу спросить уже вас: когда Евгений наконец закроет свою пози-цию, если учесть, что он «на фондовый ры-нок за копейками не ходит»?

Еще бывают торговцы, которые при ма-лейшем движении цены против них мгно-венно выходят из рынка. Одна из наших учениц, Леночка, любила торговать внутри дня. Бывало, подскажешь ей: «Покупай ак-ции “Газпрома”, начинается мощный вос-ходящий тренд». И она их покупала. Цена бумаг корпорации действительно начина-ла расти, но вдруг от Леночки раздавался звонок, и она истерично кричала в трубку: «Валерий Владимирович, вы видите, види-те, на пятиминутном графике по “Газпро-му” образовалась модель “харами”5, надо срочно закрывать позицию по “стопу” —

это разворот!» И закрывала. При этом по-сле ее звонка цена немного приседала, а к вечеру резко уходила вверх рублей на пять. И у Леночки не было никакой прибыли, потому что она закрыла свою позицию еще в начале восходящего движения.

На фондовом рынке есть даже опытные трейдеры, которые пренебрежительно от-носятся к «стопам». Их девиз — «Не попа-ришься — денег не заработаешь». Если пе-ревести на русский язык, то получится: «Не постоишь против рынка с большой от-крытой позицией несколько дней — денег не получишь». И вот такой трейдер купил в ноябре 2004 года умопомрачительное ко-личество акций компании «Норильский никель» по цене 1827 руб. за штуку. Всем на бирже он рассказывал, что их стоимость зимой будет 3600 руб. — он рассчитал. Но цена начала сползать вниз и оказалась в районе 1400 руб., а потом вообще упала до 1200. На вопрос: «Где же твой “стоп”?», он ответил: «Мой “стоп” — это макроэконо-мическая ситуация в мире». И действи-тельно, потом акции «Норникеля» стали расти и к сентябрю 2005 года достигли 1950 руб. Тогда этот торговец наконец за-

зонно спросил я тогда. «А вот здесь, — от-ветил он, — на цене 26,8 руб. Но движение было очень сильное, и меня закрыли по 26,45». На мой удивленный взгляд он ска-зал: «Ну, что вы на меня так смотрите? Вы же сами говорили, что выставлять “стоп” нужно при движении цены против тебя на уровне 1% цены твоей покупки». Что здесь можно добавить? Народ безмолвствует.

Еще один ученик вообще предлагал оригинальную методу торговли: «Валерий Владимирович, а зачем “стопы” вообще нужны? Нужно купить в рынок огромное количество акций с десятым кредитным «плечом» (а таких сейчас нет) и три дня на позицию не смотреть, а потом взять и продать все акции, зафиксировав огром-ную прибыль». — «А если цена за это вре-мя сильно уйдет вниз?» — «Но такое ведь редко бывает на рынке?!»

А вот пример выставления «стопов», или нет, я неправильно выразился, — не-

выставления «стопов». Один господин средних лет, который тоже учился у нас, накупил 10 тыс. акций «Газпрома» по 350 руб. за штуку. Через месяц цена вы-росла до 359 руб., а затем начала падать (это было в 2006 году). Наш торговец не закрыл свою позицию и не зафиксиро-вал прибыль 90 тыс. руб. — ему, видимо, этого было мало. А стоимость акций «Газ-прома» все падала и падала, достигнув уже и цены его входа в рынок. Но он все «и в ус не дул». Я его потом спросил: «Женя, что же ты не вышел из позиции по своей цене?» Он ответил: «Валерий Владимиро-вич, я за копейками на рынок не хожу». Од-ним словом, цена акции «Газпрома» ушла вниз к 220 руб. Евгений мужественно дер-жал свою убыточную позицию. Потом потихоньку-полегоньку стоимость одной бумаги достигла 365 руб., это уже было в июне 2008 года. Тогда я сказал ему: «Евге-ний, внимание, акции “Газпрома” растут при низких объемах торгов, инвесторы не верят в них — возможна “двойная вер-шина”4. Усильте внимание к возможности закрытия своей долгосрочной позиции». Но наш герой как стоял «твердо» на повы-

стратегии


4 «Двойная вершина» — фигура на графике, когда пик цены повторяет предыдущий пик, это означает разворот существующей тенденции. 5 «Харами» — комбинация ценовых свечей, которая означает разворот существующей тенденции.

Если вы не готовы к убыткам, то задумайтесь, нужны ли вам активные спекуляции вообще. Капитал необходимо контролировать и не давать ему съеживаться

D-ШТРИХ

59

С эпоса Total War: Shogun, вышедшего летом 2000 года, начался расцвет жанра двухэтажных стратегий. До «Сегуна» все военные игры делились на два типа. В од-них, таких как Warcraft, действие проис-ходило на поле брани: выделенные рези-новой рамкой отряды бодро уничтожали друг друга в режиме реального времени. Игроки не утруждали себя ни геополити-кой, ни минимизацией потерь — на но-вом уровне войско все равно приходилось комплектовать с нуля. Другие стратегии вроде «Цивилизации», напротив, прене-брегали делами на местах, сосредоточив-шись на мировой повестке: дипломатии, шпионаже, промышленности, религи-озных спорах и прочих имперских забо-тах. Для таких игр больше подходил не-спешный пошаговый ритм: сделать взнос в благотворительный фонд папы рим-ского, выписать из-за границы варягов с MBA, передвинуть по карте фигурки ар-мий, нажать кнопку «Конец хода».

Серия Total War решилась объединить обе традиции и вопреки прогнозам преу-спела: в следующие десять лет тотальные войны вспыхивали то в Древнем Риме, то в Македонии, то в средневековой Европе, то в колониальной Америке, то под небом Аустерлица. В какую бы эпоху ни занесло разработчиков из Creative Assembly, они всегда оставались верными своему глав-ному принципу. Как только на карте мира пересекутся две недружественные ар-мии, декорации сменятся, и неторопли-вая глобальная стратегия обязательно превратится в очень красивое батальное полотно с участием десятков тысяч бой-цов. И уж тут принимать решения придет-ся быстро.

Новый «Сегун» отличается от старого разве что технически: здесь неслыхан-ная графика и довольно продвинутый искусственный интеллект, но в осталь-ном на восточном фронте без перемен. В игре одновременно действуют сотни

сил, стремящихся сделать жизнь поль-зователя максимально невыносимой. На глобальном уровне случаются засухи, орудуют ниндзя-шпионы, поднимают-ся восстания, ведут подрывную деятель-ность европейские миссионеры, бушуют экономические кризисы и плетутся ди-пломатические интриги. Провинции пе-реходят из рук в руки, вышедшая из точ-ки А многотысячная армия на подступах к точке Б превращается в горстку отчаян-ных самураев из фильма Куросавы, зада-ча объединить Японию кажется невыпол-нимой. На «нижнем этаже» воевать еще тяжелее. Войско, сделавшее ставку на луч-ников, может погибнуть из-за неудачно-го порыва ветра. Конница боится болот. Пехота гибнет на открытой местности. Смерть одного-единственного офицера может демобилизовать целый отряд.

Все это так изматывает, что очень ско-ро понимаешь: самый удобный ритм за-воевания Японии — играть в Shogun не-регулярно, несколько часов в неделю, захватывая провинцию за провинцией. Разработчики вообще явно ориентиро-вались на взрослую аудиторию. В пере-рывах между боями игра обрушивает на пользователя энциклопедические масси-вы информации. Головоломка на полгода, не меньше.

блемы с диалогами и героями, высоко держат планку драматургии. Наконец, сю-жет достаточно гибко подстраивается под конкретного игрока: в зависимости от того, как была пройдена первая часть, из-менится весь ландшафт. У страны окажет-ся другой король, кто-то из персонажей погибнет, где-то произойдут или не прои-зойдут этнические, скажем так, конфлик-ты. Такой личный подход очень льстит.

Но все равно, это шаг назад. D'

№5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011

игры

драконовы меры

DRAGON AGE 2Издатель в России: Electronic ArtsВ продаже с 10 мартаЖанр: ролевая игра

Рубрику ведет ЕГОР МОСКВИТИН

Продолжение главной ролевой игры 2009 года, если не всего последнего де-сятилетия: комплиментов вроде Dragon Age традиционное фэнтези не получало с конца 1990-х. Первая часть была инте-рактивным «Властелином колец» — ве-личественной эпопеей со вполне литера-турным повествованием, в декорациях, достойных фильма Питера Джексона. Работая на территории детских сказок, игра умудрялась находить и взрослые интонации, так что удовольствие от нее получали не только школьники и «кидал-ты». Скажем больше: вымышленный мир Dragon Age с его миллионом конфликтов, тысячей героев и сотней лобовых вопро-сов был организован так сложно, что его можно было без скидок сравнивать не то

что со Средиземьем Толкиена, — с Инди-ей «Шантарама».

И только мы обрадовались, что смыс-ловое содержание игр может состязаться с хорошими книгами, как сказка закон-чилась. Dragon Age 2 оказалась сильно упрощена по сравнению с предшествен-ницей. На место изнуряющих затяжных сражений пришли динамичные крова-вые бои в духе файтингов с приставок. Вместо сложных диалогов с сотнями ре-плик — несколько интонационных ва-риантов ответа («нагрубить», «пожалеть», «рассмешить»), экономили на озвучке. Вместо огромной одиссеи — разорванная на главы книга про жизнь некоего паца-на, который шел к успеху. В смысле был беглецом, а стал королем.

Стоит, наверное, сказать, что не все так плохо. Мир Dragon Age по-прежнему чер-товски красив, а качество кинематогра-фических вставок достигло того уровня, когда уже не лень пожарить перед игрой попкорн. Сценаристы, несмотря на про-

трон в крови

TOTAL WAR: SHOGUN 2Издатель в России: «1C-софтклаб»В продаже с 15 мартаЖанр: глобальная стратегия

60

индикаторы


Волатильность — показатель, характеризующий степень изменчивости цены акции относительно ее среднего значения за период времени.

Акции с высокой волатильностью

Акции с умеренной волатильностью

Акции с низкой волатильностью

Бета (β) показывает чувствительность цены отдельной ценной бумаги к значению индекса.

Если β < 0, то между индексом и стоимостью акции существует обратная зависимость.

Если β = 0, то связь между изменением индекса и стоимостью акции отсутствует.

Если β > 0, например β = 2, то при росте индекса на 1% стоимость акции увеличится на 2%.

Российские «голубые фишки»

Эмитент Цена, руб. 1 мес. 1 год 52 нед.

мин.52 нед. макс.

Кап

ита

ли

за-

ци

я, $

мл

рд

P/E 2009 P/B

Кон

сен

сус-

про

гноз

, $

Кон

сен

сус-

про

гноз

, ру

б.

Ups

ide,

%

Free

flo

at, %

Ди

виде

нды

за

20

09

год,

ру

б.Д

иви

ден

д-н

ая д

оход

-н

ость

, %В

олат

ил

ь-н

ость β

НоваТЭК 359,4 12,84 89,36 168 389,97 38,36 21,9 7,2 8,27 235,28 –34,5 15 1,75 0,49 1,87 1,10

Газпром нефть 150,29 8,67 6,63 101 170,95 25,35 5,9 1,22 4,8 136,56 –9,1 5 3,57 2,38 1,47 0,70

Татнефть 180,66 7,23 23,16 119,62 188,29 13,81 6,2 1,24 5,31 151,07 –16,4 30 6,50 3,60 1,74 1,08

Полиметалл 530 6,31 65,63 279,78 749,95 7,45 26,9 8,04 14,89 423,62 –20,1 30 — — 2,36 0,95

Транснефть, прив. 39 650 3,86 59,55 24 310,01 42 300,02 2,17 2,8 0,5 1516 43 130,20 8,8 100 236,78 0,60 1,66 1,10

ЛУКойл 1983,5 2,61 25,86 1400,01 2090 60,09 5,6 0,9 68,67 1953,66 –1,5 50 52,00 2,62 1,51 1,09

Северсталь 523,3 2,41 35,39 294,36 598,58 18,64 21,9 1,63 16,4 466,58 –10,8 15 — — 2,10 1,39

Уралкалий 224 1,87 81,67 93,3 245,07 16,95 19,7 9,5 5,75 163,59 –27,0 35 — — 2,33 0,81

МТС 253,5 1,42 5,66 217 276,98 17,75 13,3 4 13 382,65 50,9 10 15,40 6,07 0,72 0,32

Сургутнефтегаз 32,324 0,37 24,76 24,613 36,175 41,15 8,0 0,3 1,6 45,52 40,8 25 0,45 1,39 1,86 1,24

Роснефть 253,69 0,3 6,82 177,35 276,2 96,05 6,8 1,66 8,58 244,10 –3,8 15 2,30 0,91 1,62 1,01

Индекс ММВБ 1731,8 0,13 23,49 1194,92 1793,1 — 11,9 — — — — — — — — —

Ростелеком 166,23 –0,61 11,87 95,13 186,79 4,25 23,3 2,13 3,58 101,85 –38,7 5 1,40 0,84 2,08 0,95

Уралсвязьинформ 1,594 –0,69 75,36 0,842 1,628 1,82 9,2 2,07 0,039 1,11 –30,4 45 0,019 0,01 — —

Полюс золото 1696,9 –0,76 17,11 1222,68 1997 11,3 23,3 3,22 71,31 2028,77 19,6 30 15,83 0,93 1,67 0,57

Газпром 207,95 –1,16 19,67 142,09 216,65 175,19 4,6 0,8 7,69 218,78 5,2 15 2,39 1,15 1,71 1,14

Сбербанк 99,77 –1,63 14,49 63,81 110,95 76,55 17,2 2,91 3,92 111,52 11,8 40 0,08 0,08 1,56 1,03

Новолипецкий МК 127,5 –2,02 26,44 79,5 151,2 26,89 16,7 2,7 3,7 105,27 –17,4 15 0,22 0,17 2,25 1,30

Сбербанк, прив. 67,99 –2,3 –3,08 50,34 78,77 2,42 17,2 2,91 — — — 100 0,45 0,66 1,28 0,83

ВТБ 0,0941 –2,49 20,18 0,0657 0,1114 35,1 20,0 1,8 0,00288 0,08 –12,9 15 0,0006 0,64 1,75 1,11

Сургутнефтегаз, прив. 16,53 –2,76 5,09 11,693 17,985 4,47 8,0 0,3 — — — 70 1,0488 6,34 1,63 1,06

Русгидро 1,4371 –3,49 4,74 1,341 1,857 14,79 12,0 1,08 0,0702 2,00 39,0 30 — — 1,40 0,81

Мосэнерго 2,9292 –4,24 –22,51 2,71 4,22 4,08 28,7 0,7 0,1475 4,20 43,3 20 0,013 0,44 0,83 0,47

Норильский никель 6880 –4,85 40,56 4350 7700 46,47 8,4 2,67 219 6230,55 –9,4 40 210,00 3,05 1,78 0,99

Аэрофлот 73,7 –4,9 35,58 53,01 87,5 2,87 18,7 2,72 2,86 81,37 10,4 20 0,35 0,47 1,26 0,41

ФСК ЕЭС 0,4057 –4,99 27,98 0,289 0,481 17,62 17,3 0,61 0,0142 0,40 –0,4 20 — — 2,47 0,76

Интер РАО ЕЭС 0,0421 –8,28 –13,73 0,0393 0,0677 4,3 16,6 1,73 0,0017 0,05 14,9 20 — — 1,31 0,42

ОГК-3 1,362 –10,92 –7,35 1,334 2,273 2,29 22,8 0,74 0,069 1,96 44,1 20 — — 1,52 0,68

Магнитогорский МК 29,513 –12,03 –0,25 20,805 38 11,7 22,2 1,16 1,2 34,14 15,7 5 0,37 1,25 2,08 1,18

Распадская 199,8 –13,95 6,5 114,51 240 5,55 17,5 3,6 6,5 184,93 –7,4 20 — — 1,97 0,84

Холдинг МРСК 4,629 –15,99 3,44 2,833 5,791 6,71 18,1 1,05 0,2278 6,48 40,0 25 — — 1,64 0,48

Источники: расчет D' на основе данных ФБ ММВБ, РТС, по ценам в рублях на закрытие торгов 10 марта 2011 года; P/E и консенсус-прогноз — рас-четы «Интерфакса»; P/B — расчеты 2stocks.ru; данные по free fl oat акций — ФБ РТС

Динамика цен некоторых акций на фондовой бирже ММВБЭмитент Цена, руб. 1 мес. 1 год 52 нед. мин. 52 нед. макс.

Нефть, газ, угольТатнефть, прив. 107,49 6,43 24,99 61,97 134,41

Нижнекамскнефтехим 22,374 –0,56 36,42 11,111 25

Мегионнефтегаз 512,9 –5,91 –4,13 440,7 774,99

Нижнекамскнефтехим, прив. 13,499 –7,64 108,64 5,101 15,4

Мечел 827,4 –11,04 13,65 555 989,95

Телекоммуникации, СМИАФК Система 31,7 11,61 16,89 24,603 35,86

Таттелеком 0,249 10,67 34,59 0,13 0,2715

Центртелеком, прив. 28,475 4,23 63,18 16,011 30,898

Центртелеком 36,5 3,9 61,2 18,7 37,56

Югтелеком, прив. 5,684 3,84 64,56 3,2 5,691

Югтелеком 7,162 3,01 73,79 3,9 7,24

Северо-Западный телеком, прив. 26,6 2,97 46,95 15,056 28,549

Уралсвязьинформ, прив. 1,245 2,89 50,18 0,78 1,2555

Волгателеком 156,2 2,76 47,89 85,99 158

Северо-Западный телеком 33,83 2,72 49,04 18,556 35,395

Дальсвязь 147,6 2,71 36,41 80,18 153

Сибирьтелеком 2,9782 2,7 74,67 1,575 3,025

Сибирьтелеком, прив. 2,34 2,59 70,43 1,31 2,365

Волгателеком, прив. 122,6 2,48 53,23 66,66 125,56

Комстар-ОТС 201,01 2,25 5,95 165,01 223,5

Центральный телеграф 49,551 1,06 153,33 16,22 132,9

Армада 440,04 0,7 70,27 141,86 499,44

МГТС, прив. 407,2 0,12 8,1 259 440

МГТС 446 –0,63 7,93 275,66 580

Ростелеком, прив. 86,73 –0,65 17,65 62,5 111,5

РБК 42,267 –11,07 16,28 32,85 55,9

БанкиБанк Возрождение, прив. 442 0,45 –9,43 288,45 500

Банк Санкт-Петербург 172,5 –1,69 61,97 75,55 187

Банк Возрождение 1307,7 –6,44 –6,93 816,11 1595

Банк Москвы 1029 –13,02 5,76 822 1398,99

Арсагера 2,5406 –18,83 –12,39 1,91 4,36

Компании потребительского сектораСедьмой континент 265,05 7,31 0,02 220,01 355

Нутринвестхолдинг 67,71 2,23 –21,99 30,03 95,88

Магнит 3815 1,01 75 2147,1 4495,99

Группа Черкизово 881,7 0,89 25,73 590 996,99

М.Видео 268,9 0,1 78,09 120,01 299

Калина 849 –0,12 34,97 523,07 920

Балтика 1375 –0,15 46,74 775 1791,99

Дикси 404,57 –2,03 43,72 230,01 457,9

Аптеки 36,6 102,99 –3,91 –30,55 74,09 200

Синергия 1238,9 –3,96 45,98 802,01 1550

Красный Октябрь 340,59 –6,17 –7,29 250 444,81

ЦУМ 41,38 –6,38 –42,13 27,01 70,23

Фармстандарт 2835 –6,74 40,14 1477,8 3320

ГУМ 48 –8,26 –0,62 33,41 79

Пава 14,3 –11,24 –3,9 9,54 18,32

Разгуляй 69,5 –12,12 26,39 37,1 83,499

Промышленность, транспорт, строительствоПИК 137,2 8,88 –5,12 95,71 176,96

Открытые инвестиции 1352,2 2,83 2,44 803,25 1507,38

Мотовилихинские заводы 2,7554 2,09 –32,05 2,297 4,5

Сильвинит 28 760 1,45 38,28 14 725 31 700

Северо-Западное пароходство 300 — 517,14 35 350

КамАЗ 80,5 –1,21 2,17 59,36 89,8

ЮТэйр 16 –1,53 36,75 9,333 19,88

Акрон 1255 –1,95 15,14 712 1433,77

АвтоВАЗ 30,04 –2,28 104,81 11,004 39,885

Дорогобуж, прив. 14,449 –2,37 –4,31 8,56 15,395

Система-Галс 925 –2,63 –13,13 625 1157

Соллерс 609,5 –3,25 8,26 386,63 750,08

УАЗ 3,3 –3,65 84,05 1,793 4,118

РКК Энергия 9850 –4,37 0,51 8550 14 500

ВСМПО-Ависма 3335 –4,96 –4,71 2717,8 4427,5

ДВМП 15,75 –5,12 69,72 9,15 21,14

Силовые машины 10,2 –5,12 63,2 5,601 11,399

Дорогобуж 17,164 –5,6 –10,84 14,2 21,7

Челябинский цинковый завод 145,16 –5,74 24,87 91,51 168,6

АвтоВАЗ, прив. 9,215 –6,11 197,64 2,723 14,475

61№5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011 D-ШТРИХ


Эмитент Цена, руб. 1 мес. 1 год 52 нед. мин. 52 нед. макс.Улан-Удэнский авиационный завод 64,88 –7,31 86,98 33,85 79,99

Азот 632,3 –8,09 39,58 299 719

ТМК 134,62 –8,74 –2,95 111,53 176,85

Коршуновский ГОК 75 300 –8,95 21,45 47 450 92 999

РТМ 4,63 –10,1 –34,51 4,14 9,5

Белон 22,8 –10,13 –10,59 21,05 39,39

Ашинский метзавод 16,7 –11,17 29,26 10,65 19,192

Казанский вертолетный завод 92,86 –12,24 122,58 38,8 114

Ковровский механический завод 3195,3 –12,7 80,52 1533 4193,99

Куйбышевнефтеоргсинтез 210,99 –13,48 31,87 93 376

Иркут 10,211 –20,23 11,07 7 13,727

ЭнергетикаФортум (ТГК-10) 45 –2,95 6,38 32,44 62,25

Иркутскэнерго 23,112 –3,18 47,68 15 29,499

МРСК Центра 1,305 –3,33 30,24 0,858 1,536

ТГК-2, прив. 0,0082 –3,53 –1,2 0,007 0,0222

Енисейская ТГК (ТГК-13) 0,1179 –4,53 5,83 0,0852 0,1437

МРСК Центра и Приволжья 0,3083 –5,26 27,24 0,1608 0,3522

Волжская ТГК (ТГК-7) 1,9599 –5,77 38,02 1,293 2,52

ОГК-1 1,0749 –6,77 9,46 0,97 1,54

ОГК-6 1,2899 –7,2 43,32 0,873 1,76

ОГК-2 1,4996 –7,32 17,16 1,245 2,05

МРСК Северного Кавказа 148,65 –7,41 –21,17 118,71 234,5

МРСК Волги 0,1701 –7,55 30,15 0,0839 0,1949

РАО ЭС Востока, прив. 0,3519 –7,64 –8,74 0,323 0,594

ТГК-5 0,0169 –7,65 19,86 0,0117 0,0214

ТГК-14 0,0035 –7,89 –30 0,0034 0,0065

ОГК-4 2,6121 –8,54 35,34 1,89 3,35

МРСК Северо-Запада 0,181 –8,59 –33,63 0,1739 0,278

Энел ОГК-5 2,498 –8,7 –2,69 2,106 3,034

МРСК Юга 0,14 –9,39 –19,49 0,1136 0,2621

ТГК-6 0,0146 –10,43 8,15 0,01 0,02

Астраханская ЭСК 0,9801 –10,74 9,26 0,6 1,699

РАО ЭС Востока 0,3265 –11,52 –18,17 0,321 0,625

Холдинг МРСК, прив. 2,9169 –11,88 7,32 2,331 3,95

ТГК-9 0,0042 –12,5 –12,5 0,0039 0,0065

МОЭСК 1,41 –13,97 –11,04 1,208 1,852

МРСК Урала 0,2829 –14,19 –5 0,1824 0,3684

МРСК Сибири 0,264 –16,35 –28,94 0,2361 0,43

ТГК-11 0,015 –18,92 –40,48 0,014 0,0265

ТГК-1 0,0173 –22,42 –25,75 0,0164 0,0258

Источник: расчет D' на основе данных ФБ ММВБ, по ценам в рублях на закрытие торгов 10 марта 2011 года

Дивидендная доходность некоторых ликвидных акций

Эмитент (тикер) Цена на момент отсечки, руб.

Размер диви-дендов, руб.

Дивидендная доходность, %

Татнефть, прив. (TATNP) 85,8 6,56 7,6457

Сургутнефтегаз, прив. (SNGSP) 15,01 1,0488 6,9873

МТС (MTSS) 247,00 15,40 6,2348

Северо-Западный телеком, прив. (SPTLP) 20,16 1,228 6,0913

Татнефть (TATN) 137,53 6,56 4,7699

ЛУКойл (LKOH) 1603,06 52,00 3,2438

Ростелеком, прив. (RTKM) 68,50 2,1005 3,0664

Северо-Западный телеком (SPTL) 22,09 0,591 2,6754

Сургутнефтегаз (SNGS) 28,68 0,45 1,5690

Газпром (GAZP) 155,90 2,39 1,5330

Ростелеком (RTKM) 100,10 1,4002 1,3988

Уралкалий (ULEN) 125,22 1,704 1,3608

Полиметалл (PRMG) 303,52 4,12 1,3574

НоваТЭК (NVTK) 189,98 1,75 0,9211

Сбербанк, прив. (SBERP) 66,28 0,45 0,6789

Полюс золото (PLZL) 1478,82 9,28 0,6275

Мосэнерго (MSNG) 3,17 0,0126 0,3982

Сбербанк (SBER) 86,99 0,08 0,0920

Источник: расчет D'


Доходность паевых фондов на 4 марта 2011 годаФонд

Прирост стоимости пая за период, %

3 мес. 6 мес. 1 год 3 года

Фонды акцийДмитрий Донской 25,90 39,67 53,47 23,90

БКС — фонд нефти и нефтехимии 19,82 34,55 42,41 82,83

Арсагера — фонд акций 18,24 39,68 38,60 82,55

Эверест — фонд акций 16,18 29,29 55,13 32,46

Русь-капитал — нефтегаз 16,13 32,04 26,34 20,40

Ак Барс — нефть и газ 16,10 35,08 32,90 41,82

Альфа-капитал — нефтегаз 15,48 31,83 25,81 7,65

Петр Багратион 15,44 29,12 29,58 17,06

Доходъ — нефть и газ 15,13 28,38 22,45 20,53

Стоик — телекоммуникации 14,98 24,44 39,20 18,61

Тройка Диалог — нефтегазовый сектор 14,70 34,46 40,62 50,95

ВТБ — фонд нефтегазового сектора 14,68 29,23 25,48 14,68

КИТ Фортис — российская нефть 14,46 31,86 39,76 35,18

КИТ Фортис — российские телекоммуникации 14,21 27,49 40,10 53,46

Максвелл — телеком 13,98 23,18 36,44 –9,77

Стоик — нефть и газ 13,77 28,81 29,80 15,71

Максвелл — нефтегаз 13,46 30,14 28,37 9,14

Триумфальная площадь — фонд предприятий нефтегазового сектора 13,25 32,46 27,60 27,98

ВТБ — фонд телекоммуникаций 13,11 23,89 35,38 23,57

Олма — мировые телекоммуникации и высокие технологии 12,80 27,57 39,95 58,24

Интерфин — телеком 12,76 22,15 36,64 134,25

Уралсиб — нефть и газ 12,59 32,56 27,79 —

Райффайзен — сырьевой сектор 12,39 31,78 30,76 28,13

Уралсиб — связь и информационные технологии 12,09 25,38 47,10 —

Альфа-капитал — телекоммуникации 11,83 16,84 23,47 25,29

Адекта — фонд телекоммуникаций 11,27 19,34 32,02 23,18

Агана — нефтегаз 11,17 22,33 32,51 –3,64

Альянс РОСНО — акции сырьевых компаний 10,78 34,30 37,23 28,30

Трубная площадь — фонд металлургии 10,50 31,49 24,56 32,63

Стоик 9,71 23,50 22,42 –10,48

Атон — фонд акций 9,70 36,30 39,80 33,70

БКС — фонд голубых фишек 9,52 21,80 25,95 36,69

Флеминг фэмили энд партнерс — фонд акций 9,49 27,04 26,16 3,41

Финам — нефтегаз 9,47 20,38 18,70 41,12

АМК-РЕСО — Лидер 9,29 20,37 19,34 –5,81

Петр Столыпин 9,28 28,28 33,06 23,04

Регион — фонд акций 9,24 20,90 18,37 52,01

Тройка Диалог — федеральный 9,16 25,77 24,03 0,16

Альфа-капитал — акции 8,94 28,32 25,24 –12,47

Тройка Диалог — телекоммуникации 8,91 20,30 30,46 44,04

Церих — фонд акций 8,77 29,01 31,86 14,68

Максвелл — фонд госпредприятий 8,73 21,50 26,35 –14,76

Метрополь — Золотое руно 8,64 25,36 32,41 0,59

ВТБ — фонд акций 8,47 27,90 35,87 33,26

Агора — рынок акций 8,28 25,15 26,30 6,26

Достояние — акций 8,17 22,62 28,22 7,46

ВТБ — фонд финансового сектора 7,74 28,51 12,95 11,34

Агана — телеком 7,61 — — —

Тройка Диалог — потенциал 7,43 32,93 38,90 57,67

Русь-капитал — телекоммуникации 7,34 22,77 38,54 57,21

Русс-инвест — паевой фонд акций 7,24 16,05 12,18 8,29

Пионер — фонд акций 7,23 23,11 24,86 –1,99

Тройка Диалог — Добрыня Никитич 7,06 28,72 28,32 3,47

НРК — фонд акций 7,00 16,98 12,02 –4,14

Газовая промышленность — акции 6,90 22,85 25,48 –17,96

Северо-Западный — фонд акций 6,85 23,37 22,72 5,59

Газпромбанк — акции 6,82 21,89 21,38 6,61

Стремительный 6,77 20,87 22,04 8,45

Доходъ — фонд акций 6,73 18,65 20,06 21,14

Промсвязь — акции 6,70 21,96 26,90 42,48

Инфина — фонд акций 6,66 21,67 30,19 54,98

Норд-капитал — акции 6,48 23,38 40,00 19,94

Ренессанс — акции 6,44 26,18 24,70 18,53

Райффайзен — акции 6,33 25,72 22,71 –8,82

ВТБ — фонд предприятий с государственным участием 6,28 19,79 28,11 33,66

Олма — Рус-100 (Rus-100) 6,24 23,71 23,69 2,65

Райффайзен — телекоммуникации 5,91 16,36 22,87 20,46

БКС — фонд банковских акций 5,80 18,85 1,90 –11,61

Останкино — фонд телекоммуникаций 5,76 15,04 27,99 6,79

Вербакапитал — акции 5,74 13,53 14,67 —

Либра — фонд акций 5,63 25,27 17,90 –16,19

Флеминг фэмили энд партнерс — фонд акций предприятий малого и среднего бизнеса 5,36 23,68 31,03 1,72

Тольятти-инвест — акций 5,35 14,77 13,51 –23,64

Максвелл — фонд акций 5,33 12,44 19,16 –21,55

КИТ Фортис — фонд акций 5,26 24,61 26,76 18,85

МДМ — мир акций 5,22 19,46 21,36 –24,75

КИТ Фортис — российский потребительский сектор 5,10 33,48 43,05 –2,36

Альянс РОСНО — акции 4,81 25,13 27,55 31,13

ФондПрирост стоимости пая за

период, %

3 мес. 6 мес. 1 год 3 годаБинбанк — фонд акций 4,78 18,18 21,62 1,57

КИТ Фортис — премиум. Фонд акций 4,72 24,13 26,27 –12,69

Велес капитал — избранные акции 4,65 12,46 19,55 6,19

Глобэкс — фонд акций 4,63 10,71 18,84 37,55

Манежная площадь — фонд акций 4,62 25,50 30,79 9,89

Русь-капитал — акции 4,60 22,92 23,65 –14,76

Ермак — проекция рынка 4,35 23,30 28,83 —

Агана — экстрим 4,29 15,42 17,62 –8,01

Риком — акции 4,22 20,05 22,32 10,39

Альфа-капитал — финансы 4,21 19,98 10,38 –15,25

Тройка Диалог — металлургия 4,21 26,91 25,59 –2,54

Ак Барс — акции 4,18 18,69 18,85 –3,35

Тройка Диалог — финансовый сектор 4,16 26,59 10,98 –1,51

Уралсиб — российские финансы 4,05 25,19 10,36 —

ВТБ — фонд металлургии 3,61 28,03 26,80 –13,07

Адекта — фонд оптимальный 3,55 11,11 17,21 –8,03

Астерком — фонд акций 3,28 21,74 20,08 24,22

Газпромбанк — фонд развивающихся отраслей 3,21 20,82 27,96 45,07

Инвесткапитал — фонд акций 3,03 18,08 22,07 –5,19

РН-траст 30 3,03 10,74 14,94 52,05

Стоик — металлургия и машиностроение 3,03 19,69 18,01 –26,98

ЛУКойл — фонд первый 3,01 19,17 19,03 67,33

Алемар — фонд акций 2,95 11,03 19,77 –19,38

Максимум возможностей 2,94 10,87 2,92 104,25

Финам — металлургия 2,93 18,49 16,01 –2,72

Уралсиб — металлы России 2,92 27,61 29,31 —

Фонды облигацийЭверест — первый 7,19 12,24 15,62 —

АМК-РЕСО — Реалист 5,09 31,87 12,28 20,74

Альфа-капитал — резерв 4,81 6,48 11,60 36,10

ВТБ — фонд облигаций плюс 4,27 9,79 16,79 56,20

Альфа-капитал — облигации плюс 3,88 5,57 11,67 22,18

МДМ — мир облигаций 3,85 7,91 16,44 –7,41

Вербакапитал — облигации 3,74 6,70 — —

Флеминг фэмили энд партнерс — фонд облигаций 3,66 6,24 13,33 –1,48

Капиталъ — облигации 3,64 5,04 9,36 38,30

Финансист 3,61 5,19 10,52 6,52

Метрополь — Зевс 3,45 5,69 10,32 7,29

Интерфин — облигации 3,30 4,36 8,70 2,75

Ренессанс — облигации 3,24 4,93 10,27 36,92

Ингосстрах — облигации 3,22 5,95 13,73 14,53

ВТБ — фонд казначейский 3,16 5,97 14,14 66,69

Русь-капитал — облигации 3,13 5,71 13,78 24,75

Агора — фонд сбережений 3,08 6,16 13,51 103,90

Норд-капитал — облигации 3,08 6,45 11,64 12,60

Открытие — облигации 3,07 4,30 10,13 49,88

Волхонка — фонд облигаций 3,04 6,61 11,63 –12,43

Аванпост 3,03 5,18 9,04 13,92

Газовая промышленность — облигации 2,94 4,21 8,65 20,52

Тройка Диалог — Илья Муромец 2,90 5,60 13,06 34,78

Трансфингруп — магистральный 2,57 3,64 12,36 19,95

Астерком — фонд облигаций 2,53 7,67 12,32 –12,75

Адекта — фонд ликвидных облигаций 2,47 4,91 8,23 –4,96

Максвелл — фонд облигаций 2,42 2,90 5,28 –72,70

Газпромбанк — облигации 2,41 3,84 8,86 17,24

БКС — фонд национальных облигаций 2,34 3,81 10,08 73,88

Альянс РОСНО — облигации 2,21 3,95 9,27 17,09

Райффайзен — облигации 2,17 3,51 8,82 10,56

Адекта — фонд облигаций второго эшелона 2,16 6,20 11,70 –3,61

Пионер — фонд облигаций 2,13 3,59 9,06 6,87

Русские облигации 2,07 3,51 8,38 23,85

КИТ Фортис — фонд облигаций 2,01 3,40 9,26 34,97

Агана — консервативный 1,95 2,83 5,19 –13,37

Смешанные фондыМалахитовая шкатулка 26,80 46,97 45,63 13,01

Метрополь — Афина 11,37 29,29 43,81 –10,51

Олма — мировые нефть и газ 11,19 28,01 30,94 12,71

Атон — фонд сбережений 10,66 31,65 49,81 30,04

Арсагера — фонд смешанных инвестиций 10,65 25,25 27,51 75,54

ОИФ — сбалансированный 10,18 27,58 37,34 15,86

НРК — сбалансированный 10,08 15,51 –4,58 –4,35

Флеминг фэмили энд партнерс — фонд сбалансированный 8,66 16,10 23,90 –14,08

ТФБ — решительный 8,08 19,16 35,19 30,24

Велес капитал 7,43 14,82 20,76 27,01

Тольятти-инвест 7,30 21,02 18,21 17,18

Регион — фонд сбалансированный 7,26 16,98 18,56 90,02

Атон — фонд пенсионный 7,08 19,80 31,41 14,96

АМК-РЕСО — Эксперт 7,07 18,03 17,72 1,08

Северо-Западный 6,84 31,05 17,64 23,95


62


ФондПрирост стоимости пая за

период, %

3 мес. 6 мес. 1 год 3 годаТФБ — финансист 6,71 17,51 34,69 21,72

Ак Барс — сбалансированный 6,68 18,02 22,38 12,16

Капиталъ — сбалансированный 6,58 14,04 21,26 13,81

Джей Ви Пи — фонд первый 6,55 11,39 1,63 –0,82

ВТБ — фонд сбалансированный 6,48 19,84 27,44 41,64

Альфа-капитал — сбалансированный 6,24 15,40 12,96 –12,99

КИТ Фортис — премиум. Фонд сбалансированный 6,20 21,50 25,42 29,12

Лидер инвест 6,11 14,64 22,37 26,53

Фонд популярных инвестиций 5,94 7,58 –0,62 –18,27

Достояние — сбалансированных инвестиций 5,89 15,83 18,41 –3,10

Булдырабыз 5,81 21,63 25,34 36,42

НИТ — Триумф 5,32 8,83 10,89 17,41

Промсвязь — сбалансированный 5,26 16,49 22,78 52,76

Гранат 5,25 15,36 13,46 –5,07

Ломоносов 5,07 19,16 21,01 32,34

Титан 4,97 15,17 13,88 –6,77

Пионер — фонд смешанных инвестиций 4,87 13,32 16,33 –2,07

Трансфингруп — фирменный 4,78 17,47 21,55 –1,21

Рождественка 4,75 15,18 17,76 16,67

Аналитический центр — сбалансированный 4,72 11,90 18,57 9,43

Ингосстрах — сбалансированный 4,67 18,98 23,17 25,60

ОФГ Инвест — сбалансированный 4,64 13,06 18,49 –1,17

Адекта — фонд ликвидных активов 4,61 9,70 15,46 –1,00Источник: 2stocks.ru

Лучшие ставки по депозитамБанк Депозит Ставка, %

РублиБенефит-банк Накопительный 11,25

Компания розничного кредитования Прибыльный 10,6

Западный Пенсионный 10.55

Евромет Капитал 10,5

Маст-банк Надежный вариант — праздничный 10,5

Ипотек банк Достойная жизнь 10,5

Стройкредит Золото зимы 10,5

Донактивбанк Особый 10,5

Трансстройбанк Доходный 10,5

Доллары СШАРублев Рублев 8,5

АМТ банк Прогрессивный 8,25

Москоммерцбанк На выгодных условиях 8

Западный Пенсионный 8

Бенефит-банк Накопительный 8

БФГ-кредит Пенсионный 8

Рублев Пенсионный доход 8

Метробанк Метро-классик 8

Донактивбанк Рантье 8

Евромет Капиталъ 8

ЕвроЗападный Золотая осень 8

Бенефит-банк Накопительный 8

Метробанк Метро-классик 8

Пушкино Масленица 8

Холдинг-кредит Накопительный премиум 7,8

АМТ банк Прогрессивный 7,75

Холдинг-кредит Пенсионный 7,5

Сберкред банк Копилка 7,5

Рублев Рублев 7,5

Клиентский Инвестиционный 7,25

Британский фунт стерлинговМастер-банк Мой весенний 5

Интерпромбанк Эксклюзив + 4,5

Международный инвестиционный банк Универсальный 4,5

Независимый строительный банк Выгодный (в конце срока) 4

Банк проектного финансирования Британия 4

Росавтобанк Британские традиции 3

Швейцарский франкТранскредитбанк Скорый 5,25

Мой банк Мой вклад плюс 5,1

Новикомбанк Мультивалютный 4

Банк проектного финансирования Швейцария 4

Мастер-банк Мой весенний 4

Росавтобанк Швейцарские ценности 3

Для суммы 700 тыс. руб. и эквивалентов в иностранной валюте. Срок — 1 год.Источник: Banki.ru

Средние ставки по ипотеке и потребительским кредитам, %

Кредитный продуктРубли Доллары США

Мин. Макс. Мин. Макс.

Кредит на приобретение квартиры на вторичном рынке 11,86 17,72 9,6 15,39

Кредит на приобретение дома с землей на вторичном рынке 14,92 20,68 11,82 17,6

Кредит под залог имеющегося объекта недвижимости 13,05 18,75 10,72 16,9

Потребительский кредит 23,12 28,38 17,32 20,05

Источник: «Кредитмарт», данные по ипотечным кредитам за ноябрь, по потребительскому кредиту за декабрь 2010 года

D-ШТРИХ

64№5 (113) 14 МАРТА – 27 МАРТА 2011

Как-то раз аналитику Егору Сусину захотелось всеобщей по-пулярности. Конечно, надо честно признать, что в инве-стирующем и спекулирующем сообществе он уже был

довольно известен. Например, потому что любил рисовать и рассматривать всякие разноцветные графики, а также при-глашал насладиться их созерцанием и читателей своего блога. У него были и график трудовой занятости американцев, и ин-декс производственных цен в еврозоне, и душераздирающая статистика по объемам потребительского кредитования в аме-риканских банках.

До недавнего времени его интернет-дневник занимал весь-ма прочные позиции в рейтинге блогов Рунета, но где-то пол-года тому назад «Яндекс» (вдруг?) закрыл этот рейтинг. Затем прошла информация, что бывший руководитель администра-ции президента Александр Волошин может войти в совет ди-ректоров «Яндекса». Дальше последовало официальное под-тверждение этого факта, а рейтинг блога Егора в соответствии с законами классической механики полетел вниз в состоянии свободного падения и затормозил лишь в восьмой сотне топа. Что, естественно, не прибавило аналитику веса в глазах почтен-ной публики.

В глубине души Егор подозревал, что его «заказали» авто-ритеты Гурустана. Мотив, что называется, лежал на поверх-ности — убрать конкурента. А «Яндекс», стало быть, решил скрывать от народа всю правду об истинном положении дел на финансовых рынках.

Вследствие происшедшего безобразия задумал Егор двинуть-ся на поиски секрета восстановления былой популярности. Он порылся в своей памяти и извлек оттуда какие-то упоминания о фараонах. Некоторые из этих уважаемых правителей были в свое время весьма популярны среди древнеегипетских народ-ных масс. К примеру, Эхнатон — великий реформатор. По всему выходило, что нужно Егору отправляться в Египет, а точнее — в древний город Луксор, в Долину царей. Ибо именно там сможет он отыскать секрет популярности и овладеть им в целях повы-шения своего рейтинга, пошатнувшегося из-за козней коварно-го «Яндекса». Для установления рабочих контактов с местным населением, которое могло оказать содействие в розыске, при-шлось Егору приобрести самоучитель арабского и потратить немало времени, дабы выучить две ключевые фразы: «Салям алейкум!» и «Шукран!»1.

Аккурат в это время в Египте начались революционные бро-жения. Сторонники и противники раиса2 пошли стенка на стен-ку. Егор решил заехать в Каир и в порядке выражения своей со-лидарности пожать Мубараку руку. Ну, и между делом доказать тому с помощью графиков, что экономика Египта обречена и со-противление восставшему народу не имеет никакого смысла. По сему раису лучше было бы не выпендриваться, а спокойно сло-жить свои полномочия и удалиться на покой, отдав управление страной в руки молодых технократов. «Например, мне», — думал

Егор, рассматривая свои руки и предаваясь мечтаниям, что не худо было бы побаллотироваться на президентский пост.

Однако, помня о цели своего путешествия, он отогнал наваж-дение и направился в Долину царей, сделав по пути остановку в бедуинской деревне. У бедуинов Егору очень понравилось, прием был оказан по всем правилам гостеприимства. После выпитого с дороги чайку Сусин отдохнул в просторном шатре, а затем решил поразить детей пустыни своими знаниями. Развернув ноутбук, мастер начал гипнотизировать бедуинов навороченными гра-фиками. При виде разноцветных картинок аборигены зацокали языками, а потом и вовсе пришли в состояние общего восторга, выражая его бурными и продолжительными аплодисментами.

На шум собрались все окрестные верблюды. Егор удовлетво-ренно потирал руки и даже начал задумываться о том, что впол-не бы мог претендовать на роль бедуинского вождя. Но ему хо-телось большего. Так что, подавив эту идею в зародыше и следуя утвержденному плану, он отправился в Луксор на «корабле пу-стыни», которого взял у бедуинов в безвозмездную аренду.

Однако волны столичных беспорядков докатились до Доли-ны царей и ее окрестностей. Власть оказалась в руках местной ячейки братьев-мусульман. Вскоре кто-то донес им о русском, болтающемся неподалеку в поисках какого-то секрета. Допу-стить такого безобразия на вверенной им территории братья, конечно, не могли. Не имели морального права. В итоге искатель был окружен и сдался без сопротивления ввиду превосходящих сил противника. Однако фраза «Кэйф хаалэй?»3 сделала-таки свое дело: сердца революционеров немного смягчились. Затем он предложил ячейке поуправлять ее средствами, покрутив их на низколиквидном, но весьма перспективном египетском фон-довом рынке. Но дело, к сожалению, не задалось, поскольку ры-нок вследствие революционного хаоса пошел совсем не туда, куда хотелось Егору. В общем, путешественник просадил полу-ченные деньги без остатка и в конце концов оказался там, где и должен по логике оказаться любой, ставший должником бра-тьев, — в самом натуральном зиндане4. Суровые ребята в черных масках подвергли искателя жесточайшим истязаниям, пытаясь выведать, куда делись выданные ему под честное слово денеж-ные знаки. Но Егор все выдержал. По причине того, что на свое счастье имел повышенный болевой порог.

В родном отечестве эта история потрясла инвестирующую публику до глубины души. Известный своим неравнодушием к беде ближнего, к тому же большой любитель «поармагеддонить» Америку Михаил Хазин организовал сбор средств для вызволе-ния героя из египетского плена и лично привез выкуп на место событий. Егор был обменен на установку для приготовления ша-урмы. В качестве бонуса Хазин, не без некоторого сожаления, от-дал мешок гречки, высоко оцененный ячейкой в связи с разра-зившимся в стране фараонов продовольственным кризисом. D'

Рассказ был собран из фрагментов постов Егора Сусина в его дневни-ке (ugfx.livejournal.com), сообщений информагентств о ситуации в Егип-те и частиц воспаленного воображения автора

последний штрихКОНСПИРОЛОГИЯ

иллюстрация: Виталий Михалицын

СЕКРЕТ ВОССТАНОВЛЕНИЯ ПОПУЛЯРНОСТИ

СЕРГЕЙ БАЛАКОВСКИЙ

1 Спасибо (арабск.).2 Начальник, глава (арабск.). Этим словом обозначают президентов.3 «Как дела?» (Арабск.)4 Традиционная подземная тюрьма-темница (арабск.), а не то, что подумал уважаемый читатель.

Economy & Finance

Журнал Д-Штрих. Номер 5 (2011, март)